业绩增40%大幅超出市场预期 2012年一季度公司实现收入42.74亿元(+20.94%);归母净利润1.22亿元(+39.71%),大幅超出我们和市场普遍预期的<20%的净利增速,EPS0.42元/股。经营性现金流-2.71亿元,好于去年同期的-3.17亿元。从历史情况看,由于医药商业年初铺货的季节性特征,公司每年一季度现金流多数为负(参见图1),但在今年银根仍偏紧的大环境下仍需关注后续回款情况。 超预期因素:商业收入加速增长、工业毛利率提升 医药商业:收入增长25%左右,较11年的17.5%明显提速,主要原因包括:广东分销份额继续提升;广西除国控南宁、国控柳州继续快速增长外,桂林等去年新设4地分销点也开始贡献收入。同时,通过增加纯销比重、增加疫苗、医疗器械等高毛利率新业务维护了分销毛利率的基本稳定。 医药工业:由于通过新版GMP认证、以及增加头孢口服制剂生产线等原因,致君一度停产改造,影响了发货,拖累一季度工业整体只有个位数增长。但呼吸止咳药稳定增长、头孢系列因口服制剂比重持续提升带动毛利率提升、以及去年收购的深圳中药厂同比扭亏,工业板块利润实现了接近30%的增长。 控费显效:销售费用和管理费用同比下降1.99%、4.61%,控费也是业绩超预期的主要原因之一。 风险提示 限制抗生素使用政策影响头孢业务后续增长。 经营稳健、估值低廉,维持“推荐”评级 市场部分观点将公司贴上“抗生素标签”,实际上公司仅是“涉抗”,表观看抗生素业务销售规模较大,但因毛利率非常低,并非公司发展重点,净利占比已不到20%。公司50%以上的利润来自分销业务。且随着12年辅酶Q10等大健康产品推广、中药厂步入正轨、重点新产品胃药Revanex有望获批等,未来抗生素占制药业务的比重还将进一步下降。维持12-14年EPS1.44、1.74、2.07元/股预测,同比增长25.6%、20.6%、19.1%,A股12PE14X,B股估值更低廉。公司工商业经营稳健,若业绩能持续增长则有望促使市场消除对其“只是抗生素企业”的误解,当前估值吸引、总市值具较大提升空间,有望迎来修复性机会。维持 “推荐”评级,一年期合理价区间26~30元(即12PE18~21X)。

2011年扣非净利增36%低于预期 2011年公司实现收入6.23亿元(+36.02%);归母净利润5.23亿元(+91.90%)。扣非净利润3.3亿元(+36.06%)。EPS1.38元/股,扣非EPS0.87元/股,较我们预测的扣非EPS0.92元/股低5.4%。非经常性损益中主要是出售普仁鸿部分股权的投资收益2.15亿元(税前)。经营性现金流为0.60元/股。分配预案为10派2元(税前)。 12Q1业绩增31%符合预期,预告12H1扣非净利增30~60% 12Q1收入1.66亿元(+30.65%);归母净利9825万元(+30.73%),EPS0.26元/ 股,符合我们预期。经营性现金流0.17元/股。销售费用增长165%,主要是应对可能的流通环节政策变化,部分产品及区域销售模式由代理变为直销,销售模式的改变也将是12年收入增长、毛利率提升、销售费用大幅增长的部分原因。 公司同时预告12H 整体业绩同比下降20%~45%,主要是去年同期出售普仁鸿股权获得投资收益较高,预计扣非净利润同比增长30%~60%。 新老产品快速增长;产品储备丰富 近两年随着原主打产品贝科能新进多省医保,以及部分二线产品新进09版医保带来的销售拉动效应体现,新老产品快速增长,其中11年贝科能增速超过30%, 二线产品整体增速超过40%。重点新产品替莫唑胺(脑部胶质瘤一线用药)已获生产批文,具备成为过亿品种的潜力。通过自身研发和合作研发,公司还储备了来那度胺、Diapin、23价肺炎球菌多糖疫苗等多个高端在研品种。 风险提示 新产品上市及销售进度具不确定性;流通环节管理政策变化。 12-13年经营趋势向好,维持“谨慎推荐”评级 作为国内生化/生物制药产业的龙头企业之一,公司高端产品储备丰富,研发领先市场。12-13年基本面趋势良好,增势明确:老产品贝科能持续增长,二线产品阿德福韦酯、三氧化二砷等快速增长;新产品替莫唑胺12年上市构成新的增长点;参股的福尔生物有望在13年开始贡献业绩。预计12-14年EPS1.24(维持)、1.54(上调1.3%)、1.88(首次给予)元/股。目前12PE22X,估值适中, 维持“谨慎推荐”评级,一年期合理价34~37元(即12PE28~30X)。

收入35.2亿(+37%),营业利润1.97亿(+35%),利润总额1.99亿(+34%),净利润1.59亿(+34%),归母公司净利润1.22亿元(+34%,超我们预期的25%,预计主因是11Q4部分收入确认在12Q1,影响EPS约0.01-0.02元,剔除后预计净利润仍快速增长约25-30%,略超预期),EPS0.28元超预期的0.26元;扣非后净利润1.20亿元(+33%),合每股0.28元。ROE为7.65%,经营性现金流-0.64元/股,主要是商业板块应收账款较年初大幅增加(年初应收账款高,至年底逐步收回),公司对资金需求进一步扩大。 医药工业:预计总体增长约35%:其中百令胶囊增长50%以上,糖尿病药物增长30%,免疫抑制剂增长15%,剔除11Q4约4000万收入确认在12Q1,收入仍快速增长25-30%。此外公司逐步进军抗肿瘤药领域,由目前专科特殊用药+品种少而精的发展阶段进入高端专科用药系列化多品种销售阶段。 医药商业:预计总体增长38%,其中母公司(公司主要的商业平台)增长22.48%,新并购的浙江惠仁医药等商业子公司贡献增速10个百分点以上。毛利率:整体毛利率提升1.5pp,其中母公司毛利率提升0.6pp,预计医药工业毛利率稳中有升,宁波子公司毛利率同比大幅提升(主营血制品流通,11H2开始受益于贵州浆站关停)。 2012年是公司和中美华东成立二十周年,华东医药建厂六十周年,预计2012年将以稳健增长为主。维持12-14EPS1.10/1.35/1.65,增长25%/23%/22%,目前12PE23X,短期估值合理,未来市值有较大提升空间。公司身为区域工商龙头,主业优秀,长期发展方向明确,一旦股改承诺解决,启动再融资,有望解决工业产能瓶颈并促商业扩张,目前股价具备一定安全边际,维持“推荐”评级,一年期合理价值区间29-31元(12PE26~28x)。

年业绩大幅降低,EPS0.64元201111年公司收入9.6亿降24%;净利润3.7亿降39%;经营性现金流减少45%。 导致公司业绩下滑的主要原因在于:1)10年甲流疫苗贡献基数大,11年则非常小;2)贵州关停单采血浆站导致公司血液制品业务没有增长;3)季节性流感疫苗竞争加剧导致公司疫苗业务盈利水平降低,且该趋势在未来可能延续。 血液制品业务有望逐步恢复增长 11年公司血液制品收入7.5亿,10年持平; 与毛利率68.4%降低1.6个百分点,毛利率降低原因或与可用血浆减少导致规模效应降低有关;剔除疫苗子公司影响后净利润3.2亿,净利润率43%,降低6个百分点。 重庆子公司已经接受GMP现场检查,有望近期获得证书并开始生产,如果顺利3季度其血液制品有望开始销售。重庆子公司已有超100吨血浆库存,12年采浆能力有望达到150吨,15年采浆有望接近300吨。重庆子公司的投产将使公司血液制品逐步恢复增长,且公司在河南和重庆等地存在获批新浆站的可能。 疫苗业务盈利下滑趋势或延续,未来2-3年仍处于培育期 11年公司疫苗业务收入2.2亿降58%,净利润0.64亿降81%。剔除甲流疫苗后,其他疫苗(季节流感+四价流脑+乙肝)收入2亿,与10年持平;毛利率75%,降低10.5个百分点,毛利率降低与流感疫苗竞争激烈导致降价有关;净利润率27%,降低26个百分点,与公司加大销售和研发力度有关;也与之前血液制品鼎盛时期,疫苗业务采取与血液制品捆绑销售因而营销费用偏低有关。 未来2-3年,公司疫苗业务仍将处于培育期,品种虽逐渐丰富,但仍以传统疫苗为主,竞争激烈。公司积极推进现有品种的WHO认证和创新疫苗研发,中长期看疫苗业务将成为公司的另一支柱。 风险提示 发改委降低血液制品价格。 当前估值偏高,维持“谨慎推荐”评级 预计公司12-14年EPS分别为0.82/0.87/0.98元,当前估值不低。考虑血液制品竞争格局、盈利能力、逐步恢复增长的态势;以及疫苗业务的战略价值、管理层积极进取等因素,维持对公司中长线“谨慎推荐”投资评级。

2011业绩增40%,略低于预期 2011年公司实现营业收入549亿元(+41.78%);实现归属于上市公司股东净利润20.42亿元(+40.24%),较我们预期的21.21亿元略低3.7%,也略低于公司H股IPO时预算的21亿元,主要原因是公司H股上市募集资金汇兑净损失超预期。按最新股本摊薄后,EPS0.76元/股,扣非EPS0.53元。经营性现金流17.7亿元高于扣非净利润,盈利质量良好。分配预案:10派1.6元(含税)。 医药分销:内生外延齐增长 分销业务销售收入465亿元(+57.08%)。其中并购的科园、爱心伟业等收入105亿元;存量分销规模增速达22.6%,在上海地区医保控费严格的政策环境下仍保持较快增长。分销毛利率6.89%,同比下降0.32个百分点;扣除销售和管理两项费用后的营业利润率2.90%,同比增长0.54个百分点。控费抵消了毛利率下降的幅度,实现了分销业务盈利水平的提升。 医药工业:面临一定经营压力 医药工业销售收入90.88亿元,同口径增长8.47%,增速继续放缓。其中占比最大的化学和生物药销售收入仅增2.55%。毛利率44.9%,同口径下降1.8个百分点。增速和毛利率压力主要是其产品以竞争性品种及普药为主,受招标降价等政策影响较大。 风险提示 近期公司管理层出现变化,对未来内部整合及外延扩张等战略实施进度影响有待观察。 增长趋平稳,维持“谨慎推荐”评级 公司自重组以来,通过内部整合降低费率,并借助H股募资的外延式扩张,实现了10~11年的较快增长,和重组完成前的09年相比,扣非净利润增长了59%,GAGR26%。在经历了连续两年的“内外并举”的快速发展后,预计未来内部整合降费的边际效益趋减,内生增长趋平稳。不考虑公司后续可能的并购,下调12-13年EPS预测至0.73(扣非0.66)、0.80(扣非0.76)元/股,较前期预测整体下调6%、11%。当前12PE为16.6X(扣非),若考虑募资余额60亿港元后续可能的并购,则当前估值具一定安全边际,维持“谨慎推荐”评级。

主业快速增长33% 收入36.21亿元(+64%),营业利润4.95亿元(+40%),利润总额5.06亿元(+37%),净利润4.29亿元(+41%),归母公司净利润3.0亿元(+39%),EPS0.61元;扣非后净利润2.74亿元(+33%),合每股0.56元(略低预期的0.58元,年股票激励行权条件0.55元)ROE为13.05%。经营性现金流0.1911元/股(-15%),主要因扩大医药商业规模所致(2011年医药商业企业的共性: 回款较慢),医药工业现金流正常。11Q4收入11.91亿元(+61%),扣非后净利润0.51亿元(-4%)合EPS0.10元。 ,利润分配方案为10派0.70元(含税)。 宜昌人福下半年重回快速增长轨道 随着下半年销售队伍逐步调整到位,宜昌人福收入、净利润分别增长43%、58%,较上半年的15%明显提速,验证我们在中报点评中的判断,全年收入10.3亿增长29%净利润3.1亿增长34%。随着高成长高盈利的瑞芬、舒芬占比不断提升,预计12-13年宜昌人福仍将保持快速增长。 房地产业务预计13-14年结算完毕;血液制品有望逐步贡献利润. 11年房地产业务结算较多收入4.34亿元增长56%,预计贡献母公司净利润0.62亿元(按照16%的净利率和90%的持股比例测算),预计2013-2014年结算完毕。扣除地产,其他业务贡献母公司净利润2.38亿元同比增长35%。血制品净利润1263万元、净利率18%尚有较大提升空间(行业30%以上平均水平)。 医药主业持续高成长,维持“推荐”评级 公司麻醉药龙头地位优势明显且有望持续分享该细分领域“高壁垒、高盈利、高成长”。 短期业绩增长主要来源仍是麻醉药且一定程度受费用、投资收益、房地产业务结算波动,未来将打造“手术内麻醉用药全系列”、并向“术外镇痛”领域扩展。同时计生药、维药、中枢神经用药、血制品、基因工程药、制剂出口、医药商业等各模块也逐步清晰,各自发展相对独立且各具特色。限制性股票激励进一步激发管理团队能动性。 考虑到股票激励实施期间预计总体业绩释放较为平稳,以及地产业务结算同比可能减少,下调12-13EPS至0.75(-4%)/0.99(-6%)元,首次给予14EPS1.26,同比增长23%/31%/28%。限制性股票激励5月份第一期将解锁短期压制股价,当前股价较授予价格(20.03元)折价约6%,具一定安全边际,维持“推荐”评级,一年期合理价值22.5~24元(12PE30-32X)。

维持公司步入收获期的判断,维持“推荐”评级 公司是一家创新型现代中药企业,不断探索从中药材上游资源建设到研发创新、精益生产、项目管理、营销模式突破等产业链综合竞争优势。围绕心脑血管领域形成系列产品优势,各项业务第次进入产业收获期。考虑未来2-3年的费用投入及公司释放业绩动力相对不足,下调12-13EPS至1.50(-8%)、1.92(-6%),首次给予14EPS2.38,主业增长44%、28%、24%。一年期合理价值49-52元(12PE33-35x),维持中长线“推荐”评级。

主业快速增长34%超预期 收入19.03亿元(+30%)、营业利润3.11亿元(+42%)、利润总额3.25亿元(+54%)、净利润2.68亿元(+36%)、归属母公司净利润2.65亿元(+36%),EPS0.74元,扣非后净利润2.53亿元(+34%)EPS0.70元略超我们预期的0.68元。ROE为26.47%,经营性现金流0.79元/股(+140%)。11Q4收入5.93亿元(+31%),扣非后净利润0.89亿元(+72%)EPS0.25元大幅超预期。 利润分配:10派0.8元(含税)。 下半年处方药加速增长是超预期主因 经过10年营销改革,11年各项业务步入较快增长期,11H2处方药收入增长42%较上半年的31%有所提速,主要是因为11H2杏丁采取低价招标模式,挤掉一些竞争对手,短期放量增长,预计长期增长会趋缓。同时2011年未计提股票激励费用也是业绩超预期的一个原因(我们之前预期2011年计提股票激励费用约摊薄业绩0.01元)。全年预计艾迪增长28%,康赛迪增长30%,杏丁增长45%,洛铂7900万元。OTC处在调整期增长5%,预计未来基本保持现有规模。 会计准则变更导致毛利率、销售费用率大幅提升 之前不良反应处理的费用计入成本,因会计准则变更,现在把该项由成本改为费用,体现为毛利率、销售费用率大幅上升。 2012年仍有望较快增长,小幅上调业绩,维持“谨慎推荐”评级 公司产品线有一定特色,营销实力突出,经历2010年的营销改革和短期阵痛,业绩持续改善,2011年各项业务表现良好,业绩向上弹性较大。公司2012年收入计划为22亿元(+16%)。2012年现有产品仍能保持较快增长,期待新产品米槁心乐滴丸和复方荭草的获批上市,以及储备品种的逐步丰富。 2012年公司将计提1800万的股权激励费用,即摊薄12EPS0.04元。考虑处方药业务增长略超预期,小幅上调12-13EPS至0.88(+4%)、1.10(+4%),首次给予14EPS1.30,同比增长20%/24%/19%,主业分别增长28%/24%/19%,12PE18X,估值相对较低。公司经营逐渐向好而估值相对偏低,维持“谨慎推荐”评级,一年期合理价值20-22元(12PE23~25)。

2011年回顾:多种负面因素交织,净利润同比下滑14% 收入31.63亿元(+16%),归属于母公司股东净利润3.59亿元(-14%),EPS1.22元符合我们预期的1.23元;扣非后净利润3.42亿元(-13%),合每股1.16元。ROE为13.41%,经营性现金流2.39元/股,历年来基本远超净利润表现优异。 业绩下滑主要原因为:1)受政策影响主营头孢原料药的丽珠合成2011年亏损4752万元,而2010年盈利3036万元。2)因政策变更公司自2010 年12 月起计提城建税和教育费附加,2011年两项税费合计同比增加3117万元。3)公司还有部分交易性金融资产,2011年公允价值变动净收益-1108万元,而2010年为1078万元。4)资产减值损失增加2318 万元。若剔除上述4个因素,2011年净利润增长约22%。利润分配方案为10派5。 未来展望:步入平稳增长期,产品线不乏亮点 抗生素业务(丽珠合成+抗微生物制剂)2011年小幅亏损,未来悲观情况下亏损也就较2011年小幅扩大,但同比对业绩拖累大幅缓解。剔除抗生素制剂,其他制剂将保持15-20%的平稳增长,同时高盈利能力的参芪扶正、促性激素、诊断试剂及设备等业务保持较快增长,带动净利润增速>剔除抗生素后的制剂收入增速,即剔除抗生素后的制剂业务未来净利润有望保持20%的增长。 风险提示 抗生素业务扩大亏损;固定资产、单抗研发投入影响净利润表现;中药材价格大幅波动。 2012年恢复性增长可期,维持“谨慎推荐”评级 公司拥有参芪扶正注射液、醋酸亮丙瑞林微球、鼠神经生长因子三大优秀品种,促性激素、诊断试剂及设备两大业务处在行业前列且快速增长,同时积极向单抗领域发展和转型,长期发展有保证。公司2012 年经营目标为:主营业务收入35 亿元(+12%),主营业务净利润4.4 亿元(+13%)。我们预计12-13年EPS 1.43(-4%)/1.67(-5%),首次给予14EPS1.95,同比分别增长18%、17%、16%,对应12-14年PE15/13/11。受2011Q1高基数影响预计2012年一季度业绩同比基本持平,全年业绩有望前低后高。公司股价经过近2年的连续调整,目前估值低廉,市值偏低,而2011年将是公司业绩拐点,未来有望保持15%-20%的平稳增长,维持“谨慎推荐”评级,一年期目标价24-29元(12PE 17-20)。

EPS0.88元略低预期4%,医药主业快速增长35%。 2011年华东医药收入111.31亿元(+24%),归属于母公司股东净利润3.81亿元(+20%),EPS0.88元略低于我们预期的0.92元;扣非后净利润3.74亿元(+29%),合每股0.86元。ROE为28.49%,经营性现金流0.04元/股,主要是商业板块部分尚未回款造成。扣除10年房地产收入5827万和净利润1151万元,公司收入和净利润分别增长25%和25%,扣非后医药主业净利润快速增长35%。因商业负债率高及存在资金需求缺口,拟不分配不转增。 医药工业较快增长,毛利率小幅提升;医药商业政策逆境中表现优异。 医药工业:收入增23%至18.88亿元,毛利率小幅提升0.21个百分点至80.36%。百令胶囊增52%至5.5亿,成为公司最大品种和增长引擎,未来有望过10亿;糖尿病药物增长26%;免疫抑制剂增长11%。进军抗肿瘤药领域,由目前专科特殊用药+品种少而精的发展阶段进入高端专科用药系列化多品种销售阶段。医药商业:继续高于浙江省医药商业平均16%的增速,逆境中同比增26%至92.08亿元,毛利率大幅提升1.38个百分点至6.92%,即毛利增加57%,其中:母公司医药商业增19%,毛利率提升0.64个百分点,净利润增24%。主营生物制品流通的宁波子公司受益于贵州血浆站关闭事件,收入9.50亿增61%,净利润4946万增230%。预计12年商业环境略好转,宁波公司业绩持平。 风险因素vs股价催化剂。 1)股改承诺事项解决、启动再融资;2)器官移植政策的影响vs逐步放开;3)预期的免疫抑制剂、消化系统降价,但预计影响有限。 看好优秀主业的长期稳健成长性,维持“推荐”评级。 2012年是公司和中美华东成立二十周年,华东医药建厂六十周年,预计2012年将以稳健增长为主。考虑到2011年业绩略低预期,略微下调12-13EPS至1.10(-4%)、1.35(-4%)元,首次给予2014EPS1.65元,同比增长25%/23%/22%,目前12PE23X,短期估值合理,未来市值有较大提升空间。公司身为区域工商龙头,主业优秀,长期发展方向明确,一旦股改承诺解决,启动再融资,有望解决工业产能瓶颈并促商业扩张,目前股价具备一定安全边际,维持“推荐”评级,一年期合理价值区间29-31元(12PE26~28x)。

风险提示 招标限价压力,研发、销售费用超预期。 处于持续平稳成长期,期待创新药物的效益突破 手术用药、电解质输液为未来2年业绩增长主要驱动力。公司现有肿瘤药大品种增速趋缓(个位数增长)、新品种尚在培育期、肿瘤创新药2013年有望上市构成有力新增长点。近2年公司创新药研发投入维持高位(占收入比9%)、同时创新药销售投入将逐步加大,其成效有望在13年后体现。 维持如下观点:公司经过前几年快速增长,现已步入平稳增长期,而创新药物真正贡献利润预计要2013年以后,因此我们认为未来2年公司将保持平稳增长。维持12-13EPS 0.97/1.18,同比增长约24%/22%,首次给予14EPS1.41,同比增长20%。公司质地优异,核心竞争力突出,经过一年多调整后,12PE29X, PEG 1.34,估值步入相对合理区间,随着抗肿瘤创新药物逐步进入收获期,有望迎来二次腾飞。目前股价弹性空间有限,维持“谨慎推荐”评级。

业绩增27%低于预期4%,子公司万庆亏损额超预期 2011年公司实现收入1513亿元(+15.81%);归属上市公司股东的净利润3.3亿元(+26.5%),EPS1.15元/股,较我们预期的1.20元低4%。重点子公司深圳致君、国控广州净利润分别增长52%、22%,低于预期原因:子公司苏州万庆因下半年原料药价格下行亏损2706万元、及计提了2079万元资产减值。 医药商业:持续增长、毛利率稳定 11年医药商业(批发+零售)实现收入133亿元,同比增长17.46%。批发业务毛利率5.62%,较去年同期微幅下降0.15个百分点,分销事业部净利润占51%。重点子公司国控广州、国控南宁分销规模分别增长17.2%、34.5%,均高于各自区域行业平均增速。 医药工业:政策逆境中净利润增长36% 11年呼吸止咳药收入增28%,头孢(制剂+原料药)收入增14.97%。受限抗政策影响,下半年头孢收入增14.24%,较11年上半年15.7%的增速略放缓。其中,深圳致君的头孢制剂增长15.38%;以头孢原料药为主的苏州万庆因产品价格下滑,收入下降15.11%并大幅亏损。头孢毛利率21.74%,虽和10年相比同比提升1.87个百分点,但和上半年26.82%的毛利率相比明显下降,由于深圳致君的头孢制剂因产品结构优化毛利率应有所提升,因此我们估计是因苏州万庆的原料药价格大幅下滑所致。 风险提示限制抗生素使用政策影响头孢业务增长。 具性价比优势,维持“推荐”评级 2012年一季度因深圳致君新版GMP改造停产一段时间,预计一季度业绩平淡,2季度后恢复20%以上增长。我们预计12年原料药价格难有大的起色(全行业产能扩张+下游增速放缓),万庆业绩难有贡献,因此小幅下调12-13年业绩至1.44(-4%)、1.74(-5%)元/股,首次给予14年EPS2.07元/股预测,12-13年同比增长25%、21%、19%。近期股价反弹后12PE仍仅15X,整体看公司工商业重点子公司均稳健增长,整体趋势良好,具“性价比”优势,维持“推荐”评级,一年期合理价区间26~30元(即12PE18~21X)。

风险提示 生产线GMP认证时间滞后;疫苗研发存较大不确定性;现有产品竞争加剧。 首次给予“谨慎推荐”投资评级 我国疫苗行业潜力巨大,公司作为极少数率先上市的民营疫苗企业具有资本优势,管理团队积极进取,重视研发和销售,现有品种盈利能力突出,未来有望“内生+外延”发展并举,值得长期关注。未来2-3年公司产品线进一步丰富,业绩提升较为确定。目前账面超募现金近20亿,存外延式扩张可能。不考虑并购事件,预计12-14年公司EPS分别为1.72/2.07/2.39元,增长24%/21%/15%。上市后经过大幅调整,市场预期回归理性,目前12-13动态PE27和23x,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。

2011年收入稳定增长,原材料涨价拖累利润下滑 11年公司实现营业收入55.25亿元(+26.58%);实现归属于母公司所有者的净利润7.6亿元(-6.81%),低于我们预期的下降2%。实现EPS0.78元/股。业绩下降主因是由原材料成本上升的外部因素所致。 制药业务经营稳健,2012成本压力有望缓解 11年公司制药业务收入47.02亿元(+26.64%),扣除本溪三药等新增并表四家企业后制药业务收入增长15%。其中,占比最大的OTC 收入在较大基数上仍快速增长24.89%。OTC 业务将持续挖掘三九品牌伞形战略潜力;中药处方药业务盈利能力强,竞争将趋激烈;中药配方颗粒业务收入快速增长盈利有所趋弱,未来需关注该业务的国家政策趋向。 12年一季度公司成本压力缓解明显,如,白糖采购价格开始已环比下降。中长期看,原材料上涨是个大趋势,未来公司将通过集中采购,向上游药材种植延伸来部分解决。 营运能力改善、盈利质量优异;外延扩张助力业绩增长 11年存货和应收账款周转率加快,经营性现金流9.55亿元远高于净利润,盈利质量良好。11年公司开始迈出外延式扩张步伐,11年底完成对辽宁本溪等四家公司的收购,丰富了胃肠、心脑血管产品线。12年3月份收购广东顺峰, 完成对OTC 皮肤药领域的战略布局,我们预计2012年顺峰净利润有望超过5000万,若并表3个季度则贡献EPS0.04元/股。 风险提示 中药材价格仍可能面临波动。 增长明确、估值适中,维持“谨慎推荐”评级 公司作为OTC 行业的品牌领先者,既具备央企背景和资源、又具备相对灵活的经营机制,品类战略清晰,内生性增长稳健而外延步伐更加积极。维持12-13年EPS0.98(其中收购顺峰并表贡献约0.04元)、1.16元/股预测,首次给予14年EPS1.35元/股的预测,同比增26%、19%、17%。12PE18X,增长确定而估值适中,是良好配臵型品种,维持“谨慎推荐”评级。一年期合理估值21.6-24.5元(12PE 22-25x)。

11Q4环比大幅增长,全年业绩符合预期2011年公司实现营业收入27.58亿元,比上年增长11.98%;归属于母公司股东的净利润8.56亿元,比上年增长47.05%。实现EPS1.31元,与我们预期的1.33元基本相符。公司业绩增长主要来自阿胶提价以及衍生产品的快速增长,其中第四季度增长最为明显,Q4收入同比增长30.3%,环比增长53.07%,净利润同比增长49.9%,占全年净利的28%。 风险提示 阿胶块提价后可能会影响销量增长;衍生品推广低于预期 看好公司独特资源与品牌,维持公司“推荐”评级 公司继续围绕东阿阿胶品牌资源实施产品的价值回归策略,块与浆共同提价推动增长,同时开发保健食品进行多方向延伸,市场潜力巨大,预计未来3年有望保持30%左右的复合增长。我们维持公司12~13年1.80和2.31元的盈利预测,同时首次给出14年EPS2.81元,对应的市盈率为23X、18X、15X。公司拥有独特资源与品牌,战略定位清晰,财务健康现金流优异,具有突出的增长潜力和抗风险能力,当前估值安全,是较好的中线买入时机。