2017H1收入/扣非净利润同增88%/70%,每10股派发0.5元。公司公布中报,收入同增88%至20亿元、扣非后净利润同增70.27%至8269.58万元,考虑了收购杭州悠可带来一次性投资收益2.2亿元后净利润增速达492%。公司拟每10股派发0.5元现金红利。收入增长较快主要由于杭州悠可并表(上半年收入4.47亿元,5月并表)以及化妆品标的业务增长;毛利率提升1.3PCTs至16.64%,主要由于蜡烛业务毛利率提升2PCTs;油品贸易业务毛利率稳定。受并表影响公司销售费用率同增1.4PCTs至5.92亿元。综上以扣除一次性投资收益计算得净利率为4.3%,较去年同期下降1.2PCTs。 化妆品标的表现稳健,悠可表现尤为靓丽。上半年公司化妆品业务标的经营有序,上海月沣实现收入1.67亿元、净利润2579万元(完成率约35%),考虑到化妆品下半年好于上半年的季节性因素,有望完成全年承诺业绩。杭州悠可表现尤为靓丽,贡献收入4.47亿元、GMV10.48亿元,净利润0.39亿元、同增75%-80%,考虑到双十一的增长空间,预计悠可全年有望超预期。广州韩亚上半年贡献净利润500万元,同增近100%,考虑到公司订单业务主要集中在下半年,预计全年仍有望达成承诺业绩。产业链管理公司贡献收入5.31亿元、净利润3100万元,核心代理商表现符合预期,部分非核心代理商业务整合仍在推进。 化妆品业务有序发展,代理商整合持续推进。上半年悠可在原有的天猫和京东平台基础上,扩展了小红书、网易考拉平台,并获得了新品牌。上海月沣新增了韩后、百雀羚、珂莱欧(clio韩国彩妆品牌)、玫得(拥有Faceshop等韩国化妆品品牌授权)等品牌的屈臣氏运营服务权,新开货架6400余个。代理商整合方面,近期公司与安徽第二大CS渠道代理商合肥美思合作成立芜湖弘思,彩妆是美思的强项,旗下核心品牌是兰瑟、美宝莲等,近几年引进高姿、丸美等品牌,旗下拥有1000多家CS渠道,后续百货、KA等渠道也将逐渐提升比例。期末公司整合20多家代理商、覆盖14个省市的10000多家终端。 盈利预测、估值及投资评级。公司基于资源/资金/平台优势从渠道端率先切入,线上悠可/线下20多家省代,化妆品战略版图渐成型。杭州悠可表现靓丽,但考虑到其并表时间短于预期;综合考虑非核心代理商业务发展进度,下调2017/18年净利润至5.21/4.30亿元(2017年不考虑投资收益为3亿元),维持2019年预测5.32亿元,EPS1.33/1.10/1.36元。维持“买入”评级。 风险因素。行业经济持续放缓,化妆品消费增长乏力。公司收购的多个渠道代理商业绩不达预期。公司战略推进、标的资源协同的速度低于预期。

2017H1收入/净利润同增5.59%/5.77%,Q2表现优于Q1。公司公布中报,收入同增5.59%至92.53亿元、净利润同增5.77%至18.75亿元,扣非净利润同增7.58%至18.53亿元。其中Q2收入同增12.71%至40.94亿元,主要得益于Q2季节节奏正常,春夏装销售良好。毛利率略降0.7PCT至40.14%;销售费用率同降2.2PCTs至6.64%,主要由于期内公司较往期减少了赞助投放,因而广告支出下降20%左右;以及销售人员薪酬奖金有所下降;研发支出同增83%至1841万元主要由于公司筹备HLAJEANS等新品牌。综合看净利率较去年同期持平在20.3%。 主品牌表现稳健,爱居兔和圣凯诺加速增长。分品牌看,海澜之家主品牌收入同增2.4%至76.24亿元、其中Q2表现好于Q1、同增6.8%(Q1略降0.6%);Q2同店降幅有所收窄至-3%(H1高单位数下降);毛利率同比微降0.7PCTs;期内加盟店新增296家/关闭158家(Q2新增门店多于Q1),目前拥有4367家加盟店。爱居兔收入同增70.7%至3.33亿元,其中Q2同增100%,毛利率同比持平;期内加盟店新增218家/关闭21家,目前拥有822家加盟店。圣凯诺(职业装)收入同增28.8%至9.52亿元,其中Q2同增54%。线上同增3.75%至4.33亿元、线下同增6.5%至86.66亿元。 春夏装动销良好,存货周转略改善。2017H1存货周转天数下降38天至277天,存货同比下降1.8%至84亿,较Q1下降9.7%,其中委托代销品较年初减少23亿,代表门店库存水平,春夏装销售良好,动销显著改善;库存商品较Q1增加21亿,主要由于秋冬季产品开始备货。应收账款周转天数基本持平,应收账款中90%为1年内账龄。 时尚化路径小试牛刀,渠道结构优化持续推进。品牌方面,主品牌海澜之家开启年轻化营销策略,包括结合《欢乐喜剧人》、《最强大脑》、《单身战争》等热门综艺节目触达更多年轻消费人群;邀请林更新代言品牌。同时定位更加细分人群的年轻副牌HLAJEANS亮相。另一方面陆续推出细分化产品系列(艺术家原创插画/丹宁/棉麻等)。渠道方面,公司逐渐加大购物中心门店的拓展力度,同时积极向一、二线城市渗透和辐射。 盈利预测、估值及投资评级。公司是国内男装市场第一品牌,通过类直营模式将产业上下游资源深度绑定,实现份额快速提升的同时卡位核心话语权(品牌力/供应链等),规模优势充分体现。由此奠定模式的扎实基础,并兼具灵活性。公司进入二代接班继往开来的阶段。维持2017/18/19年净利润预测33.33/36.37/41亿元(CAGR=11%),对应EPS0.74/0.81/0.91元。现价9.2元、市值415亿元,对应2017年PE12倍,维持“增持”评级。 风险因素。男装行业景气度不及预期;主品牌同店持续下滑风险,售罄率下降风险;公司新品牌培育不及预期。

公司2017H1收入/净利润同增10.65%/10.54%,符合预期。公司公告2017年中报,收入同增11.65%至4.84亿元、净利润同增10.54%至4445.34万元,扣非后同增6.76%至4251万元。毛利率同降2.3PCTs至58.59%,主要由于电商毛利率下降较多且收入占比提升;期内线上加大去库存力度和折扣、唯品会贡献较多比例,故毛利率下降6.8PCTS。销售费用率同降1.3PCTs至38.91%、管理费用率稳定略增至6.36%。综合使净利率稳中微降0.1PCT至9.2%。 渠道结构优化持续推进,购物中心店比例提升。公司2017H1线下销售同增2.55%,其中加盟企稳回升、直营保持高单位数增长,同店保持高单位数增长。期末公司拥有门店1417家(直营/分销分别为949/468家),较2016年底减少41家。公司2014年开启购物中心渠道布局,截至2017年上半年已拥有130家左右。购物中心店面积更大,单店店效空间有望大幅提升(预计有望达400-500万/年销售额)。同时公司与天虹、华润万家、茂业百货等大型商业集团开展合作,入驻众多中高端百货,预计后续街铺比例将持续收缩。线上增长势头较猛,同增52%至1.22亿、占收入的25%(同比提升6.5PCTs)。三季度截至目前终端销售稳健增长,公司预期2017年1-9月净利润同增5%-15%, 产品系列持续延伸,经典IP助力品牌营销。目前公司大童装在国内童装的市占率为1%,与阿迪达斯并列第二。2012年推出的小童装有望使得公司更加充分受益全面二孩政策带来的需求增长。2017年公司推出童鞋品类,进一步拓宽产品线。同时公司期内与迪士尼签署许可协议,获得旗下《星球大战》与《冰雪奇缘》经典IP形象,并以此为主题举办新品发布会。线上渠道方面,公司以母婴垂直网站为代表,建立了与辣妈帮、妈妈帮、育儿网等主流母婴网站的长期合作。 加大去库存力度,存货周转改善。2017H1公司存货周转天数为214天,较去年同期减少241天,主要得益于公司通过线上唯品会渠道加大去库存力度。应收账款天数稳定略降至20天。 盈利预测、估值及投资评级。公司是国内童装小龙头,大童系列已有一定品牌地位,未来增长点有望来源于渠道结构调整带来的内生增长以及持续外延;小童系列望充分受益政策红利,带来新增长力。维持2017/18/19年净利润预测0.87/0.95/1.06亿元,同增9.8%/9.7%/10.8%,EPS0.87/0.95/1.06元。 风险因素。行业景气度下行,童装整体增速不及预期;公司渠道优化和店效改善不及预期;存货跌价风险。

加盟园数量超过4500家,覆盖园所数量居首。公司共拥有连锁幼儿园6家、托管幼儿园19家、加盟幼儿园1891家、红缨旗下悠久联盟园2678家、托管小学2家、品牌加盟小学3家、直营早教机构1家、品牌加盟早教70家、安特思库(幼小衔接项目)合作园103所。收购鼎奇、可儿有望进一步扩大园所规模,实现区域互补。 红缨教育收入、利润下滑,业绩完成度52%。2017H1实现营业收入1.00亿元、同减16.46%,净利润2738.78万元、同减36.77%。其中商品销售收入6219.74万元,同减14.18%,主要是季节性因素、销售策略调整(2017年开始春节课程销售提前至12月初)所致;服务业务实现收入3,795.03万元、同减19.95%。 金色摇篮业绩高增长,业绩完成度85%。2017H1营业收入8,814.20万元、同增89.19%,净利润5,619.64万元、同增99.52%。其中服务业务收入7,827.01万元,2017年3月金色摇篮推出安特思库幼小衔接项目,已实现收入1,101.91万元;商品销售业务贡献收入987.19万元、同增78.15%。 VW业务扭亏为盈。2017H1,VW业务收入2.86亿元,同增0.01%。剔除红缨教育、金色摇篮对净利润的贡献,VW业务贡献净利润约2017万元,实现扭亏为盈(2016H1亏损约14万元)。 投资建议:幼教领域,红缨教育由于园所调整而业绩下滑,金色摇篮业绩高增长,拓展恩特斯库幼小衔接项目完善产业链布局,充分利用“千园连锁”形成的流量入口作用。覆盖加盟园超过4500家,后续收购鼎奇、可儿有望进一步扩大园所规模,实现区域和业务的互补。调整2017/18/19年备考净利润至2.22/2.76/3.24亿元,其中教育备考净利润1.93/2.45/2.91亿元,VW净利润0.28/0.31/0.32亿元。目前股价对应增发后市值128亿,对应估值58x/46x/39x。 风险提示:加盟幼儿园绑定作用减弱,导致幼教业务低预期;园所扩张速度不及预期;收购标的业绩完成情况不达预期。

事件:公司发布2017半年报,上半年实现收入15.7亿元(+13.5%),实现归属净利润1.6亿元(+15%)。 营销与设计并行,时尚珠宝与女包业务带动收入延续较好增长。因公司加强营销(CHJ 跨界艺术展/Fion 新品巡展)、持续推出热卖新品(CHJ 四个中国风系列产品和Pokémon 系列/Fion 斗鱼、心蘋系列)及扩张品类(Fion 向卫衣和餐具等延伸),上半年时尚珠宝(+20%,10.2亿元)和女包(+16.7%,1.7亿元)延续较好增长。渠道方面,截至2017上半年,因关闭形象不佳店,加开购物中心店,珠宝和女包门店净关5家至1045家。 投资收益大幅增加,推动净利率小幅提升。尽管时尚珠宝(尝试爆款,定价较低)及黄金饰品毛利率分别下滑2.71%/1.86%,但因高毛利的时尚珠宝收入占比提升(+3.5%至65.2%),公司整体毛利率仅小幅下滑0.6PCTs 至38.9%; 费用方面,期间费用率整体保持平稳。此外,上半年公司实现投资收益2245万(思妍丽/拉拉米为主),同比大幅增长220%;综合来看,公司当期净利率仍小幅提升0.11PCTs 至10.4%。 K 金龙头,布局时尚。K 金主业符合时尚个性化趋势,近几年维持稳健增长(2010-2016年珠宝收入CAGR=16%)。在此基础上,公司围绕K 金核心客户白领女性拓展时尚领域,目前已布局女包(Fion)、母婴化妆品(拉拉米)、医美(思妍丽&更美)领域,各版块间客户重合度高,未来有望相互协同,充分享受个性化/体验式时尚化新风潮。 投资建议。公司K 金龙头地位稳固,主业稳健增长,且时尚生活生态圈战略布局有望持续落地(医美/化妆品/健身等),为后续成长打开空间。同时董事长一致行动人及高管参与定增,彰显管理层信心。预计2017/2018年归属母公司净利润分别为3.0/3.6/4.1亿元、对应EPS 0.34/0.39/0.45元。 维持目标价13.6元,维持“买入”评级。 风险提示。时尚珠宝需求低于预期;时尚战略布局标的表现低于预期。

公司拟投资UrbanRevivo10%股权。公司全资子公司海澜投资与快尚时装、李明光签订《投资意向协议》,拟以自由资金首期认购其不超过10%的股权,此次协议仅为交易各方初步协商结果和意向性约定,具体事项需由各方进一步协商谈判,根据协议海澜投资向快尚时装支付投资预付款人民币1 亿元。快尚时装旗下经营Urban Revivo快时尚品牌(以下简称UR)。UR由李明光创立于2006年,主打欧美时尚风格,核心客群是25-35岁的都市白领女性,以女装为主,男装和童装为辅,主流价格定位大众市场。 Urban Revivo:快速崛起的本土快时尚品牌新秀。发展至今的十年中,UR全球门店超过160家门店,品牌爆发增长。经营模式上采用类直营模式,UR负责门店管理和人员培训,加盟商负责投资开店,一家1000平米的店铺初期投资在600万以上(装修占30%+)、按销售额的40%向加盟商分成,投资回收期在1.5-3年。UR坚持“店铺够大、产品丰富、价格实惠、更新够快”的快时尚经营理念,也是其竞争优势:①奢华大店:UR店面始终选择当地最繁华地段,标准面积在1000平米以上,用奢侈品牌的形象和标准来打造大众定位的品牌店面形象。②高效供应链支撑高频上新:实现7天的全球领先前导时间,每周约200款新货上架,全年约12000款,实际应用9000多款。③也是最讲究时尚和设计感的快时尚品牌之一:UR通过买手制获得全球最前沿的设计风格和流行元素,在巴黎、伦敦、米兰、纽约、东京、首尔等各时尚中心均拥有买手团队。 投资快时尚品牌新秀,产业链协同补强夯实时尚地位。UR和海澜之家定位相近、品类互补(女装/男装),在经营模式上均采用类直营的轻模式,两者合作可产业链形成协同补强,夯实时尚地位。公司在前期快速扩张期积累了丰富的供应商和加盟商资源,这一扎实的合作体系配备其自身高效的物流仓储能力(智能仓储管理平台/SAP运输物流管理系统等),使得公司形成具有一定灵活性和规模优势的平台型管理体系。这恰恰是处在快速发展期的UR所需要的。对于公司而言,UR与其他快时尚品牌的核心差异化优势是其对时尚和设计的理解和运用,UR的买手制可为公司的产品设计研发带来更多时尚资源。 盈利预测和投资建议。公司旗下海澜之家品牌2017Q2销售较Q1环比改善,预计约增长10%左右;时尚化和国际化发展路径小试牛刀,近期副牌HLAJEANS亮相苏州,马来西亚首店销售靓丽。公司是国内男装市场第一品牌,通过类直营模式将产业上下游资源深度绑定,实现份额快速提升的同时,卡位核心话语权(品牌力/供应链等),达到高效运营,规模优势充分体现。由此奠定模式的扎实基础,并兼具灵活性。维持2017/18/19年净利润预测33.33/36.37/41亿元(CAGR=11%)、对应EPS0.74/0.81/0.91元,维持“增持”评级。 风险因素。男装行业景气度不及预期;主品牌同店持续下滑风险,售罄率下降风险;公司新品牌培育不及预期。

公司以超高分辨率数字拼接墙系统(VW)及相关软件的研发、生产、销售和服务为主营业务。2015年相继收购红缨教育、金色摇篮,成功进军幼教领域,确立“VW和幼儿园运营管理服务”双轮驱动的发展战略;截至2016年末拥有6家连锁幼儿园、19家托管幼儿园、3601家加盟幼儿园,成为幼教行业内管理幼儿园数量最多的公司。 幼教业务:多品牌齐发力,园所覆盖突飞猛进。线下领域,公司在2015年2月、9月收购红缨教育100%股权、金色摇篮100%股权,以加盟为主的模式率先切入幼教领域;2017年7月、8月公告拟收购鼎奇幼教70%股权、可儿70%股权,提升园所规模、发挥协同效应。线上领域,2016年1月全资子公司威学教育参投的投资基金增资家园共育平台贝聊,为幼儿园提供线上服务;2017年威学教育增资并收购必加教育18.18%股权,以幼师口袋微平台,加强幼教优质师资、资源的联动。 幼教竞争优势:(1)加盟模式广布园所,市场份额迅速扩张:拟收购鼎奇幼教、可儿教育,进一步扩大内蒙古、北京地区的市场份额,形成区位互补。(2)打造“全面管理+优质内容+标准体系+服务输出”:红缨教育具有标准化运营体系,金色摇篮专注于本土教育内容的自主研发,鼎奇幼教探索传统本土教育与美国教育的融合,可儿教育以美德教育、国际化和环创为其主要特色。(3)利用幼师口袋流量,实现资源共享和输出:幼师口袋目前覆盖超过4万家园所,有望借助该平台实现优质资源的共享和输出。(4)定增拿到批文,延伸艺体培训增加收入来源:基于线下3600多家幼儿园及贝聊线上5万家幼儿园的强大流量入口,进一步挖掘儿童课外培训需求。 幼教标的收购估值合理,业绩承诺完成优异。公司已收购和拟收购的4个幼教标的的收购估值均在15x以内,属于合理区间。2015/16年红缨教育、金色摇篮业绩承诺完成情况优异,其中红缨教育业绩完成度171%/237%。 投资建议:公司旗下加盟幼儿园已超过3000家,“红缨+悠久+金色摇篮+鼎奇+可儿”共同发力有望进一步提高市场份额、发挥协同效应;定增拿到批文,艺体培训中心的建立有望进一步挖掘需求,提高ARPU值。公司现价13.64元、增发后市值125亿元,给予2017年VW业务20x、教育业务60x估值,目标价14.87元,首次给予“增持”评级。 风险提示:红缨教育、金色摇篮加盟幼儿园扩张、粘性不达预期,ARPU值提升不达预期;鼎奇幼教、可儿教育业绩完成情况不达预期;VW业务行业增速放缓,竞争进一步加剧。

拟3700万元收购薇薇安谭时装75%股权,获得VIVIENNETAM品牌大陆地区所有权。公司公告拟出资3700万元现金收购PeonyPowerLimited持有的薇薇安谭时装75%股权,从而获得VIVIENNETAM品牌在中国大陆地区的所有权。VIVIENNETAM由华裔女设计师谭燕玉于1994年创立,产品以中国文化元素为特色,包括中国画的山水写意和花鸟工笔,设计风格个性鲜明,定位高端。 VIVIENNETAM——欧美时尚界的设计师品牌翘楚。经过三十多年的积淀和发展,谭燕玉已经成为国内外时尚界颇有建树和认可度的设计师,而其同名品牌VIVIENNETAM也在国内外拥有相当的影响力和知名度,品牌的时装作品已被美国纽约大都会博物馆及英国伦敦维多利亚和阿尔伯特博物馆永久收藏。在品牌运营策略上善用跨界合作,如2016年和星巴克推出“BirdandFlora”系列限量商品(东方的雀鸟和竹子融入西方文化),也曾和惠普、迪士尼、微信等合作推出限量特色产品。目前品牌在全球有33家门店(日本/香港/东南亚/美国分别16/8/6/3家),采用授权经营的方式运营。公司完成收购后,计划2017年底在北京开设大陆地区第一家门店,2018年计划开设15家店,直营为主。 未来在大陆地区的发展公司将与其协同推进,设计研发仍由VIVIENNETAM领衔的设计团队主导,公司则在供应链、渠道拓展、品牌推广等方面提供资源。 时尚集团战略添砖加瓦,多品牌经营靓丽。收购VIVIENNETAM是公司时尚集团战略布局的又一次实践,通过外延构建集团是时尚消费品牌发展的必然路径,而公司所获得的优质品牌其生命力足以兑现未来发展空间。目前来看,公司收购标的高效落地且协同效应渐显:主品牌2017H1表现靓丽,预计增长20%+,7月销售延续增长趋势;EdHardy增长势头良好,公司拟投资1.54亿增持唐利国际10%股权,完成后将持有90%。Laurel大部分门店开始盈利,预计全年开到40家店;IRO开店以来月均销售额约70-80万元,后续开店持续推进。 同时,百秋经营持续上行,预计全年GMV同增50%+,强化歌力思和EdHardy线上业务成效显著、并有望为其引入更多优质时尚品牌资源。 盈利预测与投资建议。公司对已有品牌未来发展路径布局清晰,深谙时尚品牌运营法则且择品眼光精准,其拥有的品牌运营经验和渠道、供应链资源将成为其多品牌经营的重要支撑。短期催化来源于中报多品牌表现靓丽带来业绩超预期可能,长期看好公司持续推进多品牌时尚集团战略落地和业绩增长,多品牌均处于爆发期或爆发增长前夕(未来三年CAGR有望达30%)。维持2017/2018/2019年净利润预测2.95/3.59/4.31亿元,EPS0.88/1.06/1.28元,现价对应2017PE23倍,维持买入评级。 风险因素。宏观经济不景气导致消费疲软,终端销售下滑;加盟业务改善不如预期;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。

非公开发行募集资金扣除发行费用后的净额全部用于智能玻璃生产线建设项目、“儿童之城”艺体培训中心建设项目、旗舰型幼儿园升级改造项目、信息化系统升级建设项目及补充流动资金。 拓展智能玻璃,巩固龙头地位。高端化、智能化成为我国家电行业的发展趋势。 公司在家电玻璃深加工领域拥有绝对的龙头地位,主要客户包括海尔、海信、美的、日立等家电龙头企业,从家电彩晶玻璃、盖板玻璃拓展智能玻璃,具有明显的技术优势和市场优势。 开设艺体培训中心完善产业链布局。“儿童之城”艺体培训中心建设项目拟通过租赁的形式分批次在北京、广州等七个城市建设28个“儿童之城”艺体培训中心,开设早教、语言、艺术、科学等婴幼儿童培训课程。七个城市拥有强大的潜在客户基础。另外,公司收购的全人教育、江苏童梦在杭州、徐州拥有多家幼儿园,在南京、徐州开设“托幼之家”0-3岁保育业务,此艺体培训项目有望与保育、幼儿园业务形成协同,完善学前教育产业链。 “蒙氏班”有望提高收费水平。旗舰型幼儿园升级改造项目实施主体是全人教育,采用分批的形式对公司选取的15个幼儿园进行改造,将部分班级改造成为“蒙氏班”。全人教育旗下幼儿园在当地属于中高端,收费1500-1800元/月,部分班级升级为“蒙氏班”有望进一步提升收费水平。 投资建议:此次定增体现“玻璃+幼教”双轮驱动的战略,家电玻璃处于景气周期,拓展智能玻璃迎合高端化、智能化需求;幼教领域建设艺体培训中心、升级改造幼儿园不断完善学前教育产业链,与现有业务实现协同,提高收费水平。维持2017/18/19年备考净利润2.02/2.39/2.72元的盈利预测,若以发行股票上限计算(假设培基教育可以并表半年,预计2017/18/19年净利润1.86/2.39/2.72亿元),增发后市值约64亿,对应估值32x/27x/23x,维持买入评级。 风险提示:募投项目盈利能力不达预期。

事件: (1)公司发行股份收购火星时代100%股权并募集配套资金事项收到证监会核准批复; (2)公司计划筹备、推出员工持股计划,员工持股计划所持有的股票总数累计不超过公司实施员工持股计划时股本总额的5%,单个员工所获股份权益对应的股票总数累计不超过公司实施员工持股计划时股本总额的1%,持有人范围原则上为公司董事(不含独立董事)、监事、高级管理人员、公司及下属子公司的员工。 点评: 收购火星时代拿到批文,成功切入数字艺术教育领域。公司拟作价9.74亿以发行股份及支付现金的方式购买火星时代100%股权,其中发行股份支付5.60亿元,现金支付4.14亿元;同时拟募集配套资金5.6亿元,其中孙忠义(实际控制人)认购不低于1亿元。该事项已收到核准批复。火星时代是国内数字艺术教育的龙头,在11个城市设立了13个线下教学中心,拥有8个产品线25个教育产品。竞争优势在于: (1)以就业为导向,就业率、平均薪酬较高:2015/16年毕业6个月内的就业率达到95.78%/96.43%; (2)课程研发能力强; (3)双师课堂教学,保证质量提升效率; (4)品牌优质,招生渠道以口碑传播为主。 投资建议:发行股份收购火星时代拿到批文,火星时代有望依托现有教学中心上座率的提升、其他二线城市业务的拓展以及教学产品线的延伸实现内生稳定增长。公司筹划员工持股计划,有望提升管理层的积极性。暂维持2017/18/19年备考净利润1.50/1.81/2.13亿元的盈利预测(其中罗非鱼业务净利润0.64/0.69/0.76亿元,教育业务备考净利润0.86/1.12/1.37亿元),按现价18.38元(配募采取询价方式)对应增发后市值43亿,估值29x/24x/20x,相对合理。 风险提示:火星时代各产品线学生数量、课单价提升不及预期;开设新教学中心的招生情况不及预期。公司原有业务饲料、食品加工产品销售量、盈利能力不及预期。

2017H1收入/净利润同增41.66%/102.07%。公司公告2017年中报,收入/净利润分别同增41.66%/102.07%至25.83/1.37亿元。净利润翻番增长主要由于:(1)上半年量价双升趋势延续,经营持续向好;(2)期内确认补贴收入8188万元(其中Q2确认7461万元)、较16H1增加约6500万元。由于期内关于补贴收入确认方法的会计政策变动,补贴对报表的影响表现为营业成本、销售费用和财务费用的减少,分别减少5572/2317/226万元,对净利润无影响。 新疆产能贡献产量增长,产品价格稳中有升。量价方面,整体产销率维持高位,新疆产能释放贡献产量增长,新疆区域业务收入同增50.6%至10.34亿元;同时本部智能纺纱开始投产(毛利率较同类产品高、量尚不大)。价格方面稳中有升,2017Q2产品价格较Q1平均个位数增长。若剔除会计政策变更的影响,2017H1毛利率同降3PCTs至16.67%(变更后为18.8%),主要由于去年同期公司拥有低成本棉花(较今年平均低2000元/吨)。销售费用率基本稳定在3%左右(变更后为2.2%);财务费用同降0.8PCT至4.4%。综合来看,营业利润同增29%至9200万元(变更后同增143%)、其中17Q2同增20%。 产能布局井然,新疆区域发展前景向好。预计2017年公司产能/订单均望增长30%左右,增长主要来源于:(1)公司已新增产能进入释放周期、覆盖2017年全年;(2)新疆锦域11万锭棉纱/5000万吨气流纺将陆续投产,针织项目预计2018年年初投产。同时公司已着手布局2018-2019年产能计划。期内公司子公司与新疆国经贝正棉业成立合资公司,控股其下属6家轧花厂(预计有2-3万吨皮棉产量)。 盈利预测、估值及投资评级。公司正处于产能释放、产品升级、新疆业务加快发展的经营上行周期,目前产能投放较顺利,产销率高,上调2017年收入预测至55.21亿(原52亿)、同增35%,考虑到棉价较去年高,毛利率恐有所下降,故维持2017/2018/2019年净利润预测2.85/3.48/3.93亿元,对应EPS0.35/0.43/0.48元。维持目标价8.19元,维持“买入”评级。 风险因素。经济复苏低于预期;棉价走势不确定;新疆纺织产业优惠政策变动。

2017H1收入/净利润同增88%/491%。公司公告业绩快报,2017年上半年收入同增88%至20亿元、净利润同增491%至3.06亿元,若不考虑全资收购杭州悠可带来的2.2亿投资收益,净利润同增约66%至8600万元左右,其中蜡烛主业同期持平,预计贡献50%+业绩。 化妆品业务有序推进,支撑后续增长。化妆品业务各标的均表现良好,月沣双位数增长、韩亚低基数下同增约100%。期内公司完成杭州悠可收购(5月并表),2017年上半年净利润同增75%-80%。同时公司在上海建立的化妆品业务分布推进顺利,核心团队紧锣密鼓搭建中。截至目前公司已整合21家代理商,2017H1核心代理商亦实现翻番增长,后续仍将持续推进,部分核心代理商获得多个新品牌代理权,协同效应初现。目前代理商整合已初具规模,为后续优质品牌的潜在合作机会奠定基础;同时,随着代理商业务趋于成熟、未来业绩进一步放量可期。 盈利预测与投资建议。公司基于资源/资金/平台优势从渠道端率先切入,线上悠可/线下21家核心省代,公司将逐渐具备承接更多优质成长性国内外品牌的能力(韩国Tolymoly品牌合作),伴随而来的业绩放量值得期待。此外,公司亦在延伸布局美妆相关产业(和网红经纪公司合作等),战略版图渐成型。考虑杭州悠可收购带来投资收益2.2亿元,维持2017/18/19年净利润预测5.63/4.45/5.32亿元(EPS1.43/1.13/1.35元)。维持“买入”评级。 风险因素。行业经济持续放缓,化妆品消费增长乏力。公司收购的多个渠道代理商业绩不达预期。公司战略推进、标的资源协同的速度低于预期。

可转债加码多品牌运营,三年股东回报显信心。公司公告可转债预案,债券拟募集6.07亿,资金拟投资于:Laurel 品牌设计研发中心扩建(1.66亿)、Laurel 营销中心建设(1.87亿)、收购唐利国际10%股权(1.54亿)、以及补充流动资金(1亿)。债券有效期六年,可于发行后六个月起转股(若按公告计算的转股价格26.52元/股,对应2288万股)。若在转股期,公司连续30交易日中至少15个收盘价不低于当期转股价的130%,则公司有权赎回未转股的债券。 同时,公司公告未来三年股东回报规划,每年以现金分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的30%。 拟再次增持唐丽国际10%股权,EdHardy 发展前景向好。此次可转债发行后,公司拟投资1.54亿收购华悦国际持有的唐利国际10%股权,完成后将持有其90%股权。唐利国际旗下EdHardy 表现高成长性,2016年唐利国际实现收入3.7亿元,同增65.9%;不考虑并表因素的净利润1.4亿元、同增120%。2017上半年EdHardy 持续强势,同店同增13%以上,次新店发力下销售同增约30%+,目前约有105家店,预计下半年开店更多;同时,副线EdHardy X 逐渐起步,目前已有约15家店涵盖休闲/Skinwear 内衣/Sports 运动三大系列,开店速度将快于主线,将成为未来三年的增长新驱动力。综合来看,预计唐丽国际未来三年有望保持强劲增长。 坚定看好公司多品牌时尚集团战略落地,协同效应初现。通过外延构建集团是时尚消费品领域的必然路径,而公司所获得的优质品牌其生命力足以支撑未来长期的市场空间。而公司具备运营和驾驭多品牌的能力: (1)公司对已有品牌未来发展路径布局清晰,深谙时尚品牌运营法则并运用至后续择品过程。 (2)目前的多品牌运营情况也充分体现了公司的执行力:IRO 新店有望入驻北/深核心商圈、Laurel 预计全年开到40家店、EdHardy 持续强劲。 (3)标的间协同渐显,集团化运营效果良好:包括多品牌在渠道拓展中的协同;百秋强化歌力思和EdHardy 线上业务成效显著、并为其引入更多优质时尚品牌资源。 盈利预测与投资建议。公司旗下多品牌均处于爆发期或爆发增长前夕,随着Laurel 和IRO 进入盈利周期,预计未来三年整体净利润CAGR 望达30%。此次可转债资金将进一步加码公司多品牌运营实力,同时股东回报保证未来三年稳定分红率(2014/15/16年分红率分别为29%/27%/35%),亦彰显公司发展信心,多重利好有望对股价带来催化。短期关注中报多品牌表现靓丽带来业绩超预期可能,长期看好公司持续推进多品牌时尚集团战略落地和业绩增长。综合考虑到可转债的财务费用和唐利国际并表比例增加,维持2017/2018/2019年净利润预测2.95/3.59/4.31亿元,EPS0.88/1.06/1.28元,现价对应2017PE23倍,维持买入评级。 风险因素。宏观经济不景气导致消费疲软,终端销售下滑;加盟业务改善不如预期;新品牌门店扩张进展低于预期;时尚战略布局推进速度低于预期。

激励方案高业绩目标,虽显信心达标仍需努力。我们认为,此次方案设立的2018-19年业绩考核目标较高,虽充分彰显公司发展信心,仍需多方努力。若不考虑品牌外延并购,增长可能来源于:1.童装和乐町快速增长(预计太平鸟男装和女装保持10%左右的稳健增长。);2.公司严控和压缩销售费用,销售费用率持续下降(2016年销售费用率34.88%);3.存货减值影响有望于2018年弱化,减值损失稳中有降。2015年存货高企致库龄两年及以上产品的跌价损失较高(2.24亿元);该因素恐仍将影响2017年净利润,而随着过季产品的跌价影响逐渐消化(过季一年以上的跌价准备占87%),预计到2018年影响有望弱化。 渠道结构均衡发展,商品优化成效初显。渠道方面,公司实行小区域、网格式的扁平化营销网络管理模式,目前整体渠道结构均衡(街边店/百货/购物中心/线上),其中购物中心渠道增长更快,2017年公司计划净增600家店(其中直营/加盟分别为150/450家),随着直营店收入比例增加、购物中心店崛起,品牌触达用户路径缩短,有助于培育品牌粘性。商品管理方面,公司启用智能商品系统,最大化门店产销率,提高售罄率(启用后终端平均售罄率同比提升8-10PCTs至70%-80%);同时,通过中央云仓保证畅销款式能在最佳生命周期中完成销售。此外,基于对时尚趋势和消费者的充分理解,公司在设计上不断开展品牌跨界合作,包括国际知名设计师(Dior御用花艺师、Chanel合作等)、热门IP(小黄人)、国际品牌(百事合作款)等。 盈利预测:公司目前已经拥有多品牌矩阵,同时深谙时尚品牌营销和运营法则,全渠道均衡运营能力下男女装稳健发展、乐町和童装处于快速成长期。公司推出限制性股票激励,彰显对后续发展信心。考虑到2017年减值损失恐仍有影响,维持2017年净利润预测4.5亿元(yoy5.6%);综合考虑2018年存货减值影响的弱化,以及激励费用(2018/19年分别约2331/1123万元),预测2018/19年净利润6.0/7.56亿元(yoy32.7%/26.2%)、对应EPS0.95/1.26/1.59元(考虑激励摊薄后为0.93/1.24/1.56元),现价对应2017/18年PE分别为30/23倍。维持“增持”评级。 风险提示。宏观经济疲软,消费低迷,影响终端销售表现。商品管理策略落地低于预期,去库存进展缓慢,由此带来存货跌价风险。初创品牌运营效果低于预期,亏损状态持续风险。

事件:公司公布业绩预告,预计2017H1净利润同增51-70%至1.09-1.23亿元,符合我们的预期及公司一季报的预测。 预计教育贡献净利润约1500万,同增约200%。预计2017H1全人教育贡献净利润约1100-1200万;江苏童梦于2月完成工商变更登记、开始并表,考虑权益比例65.27%预计贡献净利润约300-400万。 玻璃业务内生高增长延续,预计贡献净利润约1亿元,同增约50%。家电玻璃仍处于景气周期,公司在国内新建第四个彩晶车间、在墨西哥建厂,释放产能满足国内外旺盛需求。 幼儿园内生增长强劲。新余祥翼承诺,协助江苏童梦于2017年、2018年及2019年新开直营园累计分别达到60家、100家、150家。目前直营园内生扩张顺利,预计10家新开幼儿园将于2017年9月招生。从存量幼儿园的内生增长看,江苏童梦旗下多为普惠型幼儿园,保费500-600元/月,增设蒙氏班(每个年级一个蒙氏班)提高保费收入。 延伸学前教育产业链。南京市在2017年1月颁布《南京市0-3岁婴幼儿早期发展工作提升行动计划(2017-2020年)》,其中提到“鼓励、扶持社会力量兴办育儿园,发展特色计时制亲子园,规范婴幼儿看护点”。公司与江苏省妇联合作,在南京、徐州等地开设“托幼之家”,面积200平米左右,可容纳30-50个儿童,并与公司旗下幼儿园有机联动,初步测算净利率高达50%。 投资建议:公司玻璃深加工业务延续2016年高增长态势;学前教育依托存量园变现能力提升、新建园招生以及0-3岁保育业务的拓展实现内生增长。维持2017/18/19年备考净利润2.02/2.39/2.72元的盈利预测,其中玻璃业务净利润1.28/1.51/1.66亿元,幼教业务备考净利润0.73/0.88/1.05亿元,目前市值55亿元,对应估值27x/23x/20x,维持买入评级。 风险提示:存量幼儿园ARPU值提升不及预期,新建幼儿园数量不及预期,外延进程不及预期。玻璃深加工业务景气度下滑。