公司业绩预告2013 年归属净利润大幅增长200%左右,从而实现连续两年200%以上增长,是典型的高成长公司,与较低的估值形成强烈反差。公司已跨入高速发展黄金十年,价值严重低估,维持“强烈推荐”投资评级,目标价6.5-7.5 元。 公司2013 年净利润大幅增长200%,持续好于市场预期。公司发布业绩预增公告,预计2013 年全年归属净利润同比大幅增长200%左右,以此测算达到31.6 亿元左右,全面摊薄每股收益0.47 元,持续好于市场预期。 雅砻江铸就辉煌,公司发展加速。2013 年,公司雅砻江水电投产9 台机组,装机540 万千瓦,公司水电规模由年初的712 万千瓦提升至1252 万千瓦,大幅增长76%,带动业绩大幅提升。特别是,公司13 年投产的锦屏一级水电站,是下游的龙头水库,具有年调节性能,达到正常蓄水位后,可增加雅砻江下游各梯级电站平枯期电量70 亿千瓦时,从而推动公司业绩再上台阶。 火电盈利大增,公司全面丰收。2013 年,全国动力煤价格大幅下降,秦皇岛5500 大卡动力煤全年平均589 元/吨,同比下跌17%,带来火电业务盈利大增,公司实现了水电火电全面丰收。进入2014 年,受环保压力、进口煤冲击和清洁能源替代影响,预计动力煤价格仍有下跌空间,同时,考虑到公司剥离亏损的曲靖电厂,公司火电业务盈利将持续向好。 跨入黄金十年,高成长的典范。公司已跨入高速发展的黄金十年,2013-2015年,雅砻江下游水电1470 万千瓦水电全部投产,带来公司业绩跨越式发展;2016-2017 年,公司6 台百万千瓦级燃煤机组投产(近日,北疆电厂2×100万千瓦机组已获核准),大多属于扩建工程,造价低、盈利强,助推公司业绩再上台阶;2018-2022,雅砻江中游水电近1200 万千瓦拉开投产大幕,助力公司成长为特大型能源集团。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预测公司2013-2015 年EPS 为0.49、0.65、和0.75 元,公司连续两年业绩增速在200%以上,是典型的高成长公司,与目前的估值形成强烈的反差,我们认为,公司的价值严重低估,维持“强烈推荐”投资评级,按照2014 和2015 年10 倍估值,目标价6.5~7.5 元。 风险提示:煤炭价格大幅反弹、来水情况低于预期。

事件: 1月13日,碧水源发布第二期股票期权激励计划(草案),具体情况如下: 授予数量:碧水源拟向激励对象授予1200万份股票期权,约占激励计划签署时公司股本总额8.9亿股的1.35%,其中首次授予1080万份,预留120万份。股票来源为碧水源向激励对象定向发行股票。 行权价格:40.15元。 行权安排:计划有效期为自首次股票期权授予之日起计算,最长不超过5年。计划首次授予的股票期权自此次激励计划首次授权日起满12个月后,激励对象在未来36个月内分三期行权。三期行权可行权数量占获授期权数量比例分别为30%、30%、40%。 行权条件:在股票期权激励计划有效期内,以2013年净利润为基数,2014-2016年相对于2013年的净利润增长率分别不低于25%、50%、75%; 2014-2016年营业收入相对于2013年的增长率分别不低于30%、60%、90%。 期权成本摊销情况:假设公司2014年5月初授予期权,以每份期权价值为8.93元进行测算,则2014-2017年期权成本摊销情况分别为3752万元、3698万元、1769万元、429万元。 评论: 1、再次发布股票期权激励计划,凝聚核心员工,促进公司发展此次股票期权激励计划是公司第二期股权激励计划,公司的第一期股票期权激励计划曾获得了较好的效果,对于员工积极性的提高、公司的持续发展都起到了推动作用。近几年,公司经历了快速扩张、吸引新人才的发展阶段,2014年,公司再次发布股票期权激励计划,对于新晋核心员工的凝聚、以及公司未来的长期发展,将再起到促进作用。 2、行权条件虽不高,却是持续增长的基本保障,期权成本摊销影响可控公司此次股票期权激励计划的行权条件中对净利润增长的要求为,2014-2016年相对2013年的增长率分别不低于25%、50%、75%,增速相对以往水平虽然不高,但却是增长的基本保障。而且公司以股票期权的方式实施激励计划,并将行权价格定在40.15元,还是体现了公司对未来发展的信心。 从期权成本摊销的情况来看,初步测算 2014-2017年期权成本摊销分别为3752万元、3698万元、1769万元、429万元,对2014-2015年管理费用影响相对多一些,但预计不会造成每股收益的太大波动,在可控范围。 3、异地拓展战略始终贯彻,2013年新开拓市场预期较好2013年,公司仍坚持异地扩张战略,并新开拓山东、广东、山西、上海等新市场,目前来看,2013年新开拓市场的未来发展趋势都较为良好,尤其是山东、广东等地。 未来,一方面,北京、云南等老市场将为公司发展持续贡献力量;另一方面,公司的异地扩张战略仍将贯彻实施,新疆、山东、广东、湖北等新市场有望成为后起之秀,公司的持续增长仍然动力充足。而且,异地合作的模式,即使在市场化竞争中,也为公司中标概率带来了的提升。 4、仍最重视市政水市场,工业水处理做努力,净水器即将开始加大宣传目前,公司业务涉及市政水处理、工业水处理、净水器等多个细分领域,相比之下,公司仍最重视市政水处理市场。对于工业水处理市场也将做相应努力,但预计短期贡献不大;而净水器市场随着公司自产膜的投产,未来宣传和市场开拓力度将加大。 最重视市政水处理,地下污水厂是新方向:目前来看,占公司业务比重最大的市政水处理还是公司未来的重点目标市场,而其中,地下污水处理厂是一个新的拓展方向。与传统地面污水处理厂相比,地下污水处理厂可以节省土地、节省管网费用(处理水直接用于市政景观灌溉),同时也仅带来土建投资成本的增加。目前碧水源已有昆明、烟台、河北等多地地下污水处理厂项目经营。 工业水处理市场也做努力,但预计短期贡献不大:工业水处理方面,碧水源和武钢、太钢的合作目前都以市政污水投入为主。普锐奇从2013年开始有望贡献业绩。 净水器随自产膜投产,将加大宣传开拓:2013年底,碧水源公司反渗透膜投产,将用于净水器生产,随着自产膜的投产,公司将加大净水器的宣传和推广力度,未来增长可待。 5、业绩快报略低于预期,股权激励提振信心,维持“强烈推荐-A”评级1月11日,公司发布业绩快报,预计2013年实现归属净利润同比增长35%-55%,略低于之前市场预期。但在目前的规模体量下,公司还是保持了持续增长势头。二期股票期权计划的实施也将有信心提振的作用。我们预计,2013-2015年,公司每股收益分别为0.95元、1.34元、1.76元,三年复合增速约为40%,目前股价对应2014年P/E 估值约为29倍,我们仍维持对公司的“强烈推荐-A”评级,按2014年35倍P/E 估值给予目标价为46.9元。

一、事件: 2013年12月25日,聚光科技公告拟收购深圳市东深电子股份有限公司(以下简称“东深电子”)90%的股权,具体交易如下: 基准价格:公司拟以人民币16200万元作为基准价格收购东深电子90%股权,股权转让款将分4期支付。交易资金拟来源于公司自有资金。 交易条件:1)如东深电子2013~2015年度考核净利润总额超过7880万元,聚光科技将支付额外股权转让款,额外股权转让款不超过6400万,即任何情况下,公司支付东深电子的90%股权转让价款总额不会超过22600万元。2)如2013~2015年度考核净利润总额低于7400万元,公司将在基准价格的基础上进行扣减;3)若2013~2015年考核净利润总额低亍4500万,公司有权取消本次股权转让交易。 二、评论: 1、并购是环境监测公司做大做强的重要途径 环境监测细分市场杂且多、单个市场容量均不大,但综合起来市场容量相对可观。而且,各个细分市场之间由于监测因子的区别存在技术差异,是最需要并购整合来推动企业发展的环保市场。随着行业发展,并购整合增加将带来行业发展的新变化,是环境监测领域做大做强的重要途径。 从国际上来看,并购对于大型监测相关企业发展具有非常重要的影响,例如,涉及环境监测业务的国际巨头—丹纳赫公司,公司并购的频率在每年10家左右,收购项目大多都拥有较高的投资回报率。 2、收购东深电子,提升公司竞争力 东深电子是国内少数专业从事水利自动化、信息化业务,并拥有核心自主知识产权的厂家之一,是国家级高新技术企业。公司收购东深电子可以借助其现有业务基础,构建行业领先的智能化水利水务监测系统及服务平台,为公司进入水利水务行业、防汛抗旱、水资源管理、城市排水与防涝及智慧城市等市场做战略布局,进一步提升公司的综合竞争实力,有助于实现公司的发展战略。 3、并购经验丰富,规模业绩持续增长 从历史上看,聚光科技并购经验丰富,拥有多次收购整合,公司曾在2007年分别收购了盈安科技、摩威泰迪和英贤仪器,2009年收购大地安科,2011年收购北京吉天,2012年收购荷兰BB公司,规模持续增长的同时,也带来了良好的收益,我们认为,公司专业的眼光和充足的资本,是公司成功并购的重要保障。 4、水利监测市场广阔,扩张公司业务空间 受益于2011年中央一号文件《中共中央国务院关于加快水利改革发展的决定》,水利改革将逐渐实现水利自动化、信息化,未来5~10年相关市场容量保守估计超过40亿元,将带来东深电子产品销售和净利润的稳步增长,也将为聚光科技打开新的业务空间。 5、收购价格合理,经济效益良好PE:2012年,东深电子实现销售收入为9165万元,净利润1502万元,按照本次收购基准价格测算,PE为12倍。根据公司公告,东深电子2013~2015年考核净利润总额超过7880万元时,公司最多支付2.26亿元的价款,对应PE年化平均为9.6倍。 PB:截至9月底,东深电子净资产4486万元,对应PB为3.6倍。 总体来看,本次收购价格基本合理,经公司测算,东深电子3年内预计将为聚光科技带来7000万以上净利润,投资利润率20.44%,静态回收期6.37年,项目动态回收期7.73年,具有良好的经济效益。 6、监测市场提速,并购步伐加快,维持“审慎推荐-A”投资评级 2013年中期,聚光科技环境监测领域收入结算有明显增加。2014年,随着地方政府换届的完成、环保政策的推进、监管的加严,环境监测领域订单有望再增加,促进公司收入增长。 按照公司的测算,东深电子近三年将为公司贡献7000万元以上净利润,综合考虑用于收购资金的成本,本次收购预计每年可增加公司净利润2000万元左右,增厚每年EPS约0.04元。 假设本次并购可以在年底交割,我们调整公司2013-2015年的每股收益为0.47元、0.60元、0.73元,三年复合增长率22%,对应明年业绩PE为27倍,在A股上市的环境监测企业中,聚光科技具有兼并收购的成长基因,有望通过自身的发展和并购实现业务和业绩双赢,我们看好公司的发展,维持“审慎推荐-A”的投资评级,按2014年30倍PE估值,给予目标价18元/股。 7、风险提示。政策规划出台滞后影响采购需求;行业竞争加剧导致毛利率下降。

事件: 瀚蓝环境拟向创冠香港发行股份及支付现金购买其所持创冠中国100%股权、向南海城投发行股份购买其所持有燃气发展30%股权。同时,拟向不超过十名特定投资者定向增发配套融资,用于支付本次购买创冠香港的部分现金对价。 (1)收购标的资产基本情况 创冠中国:创冠中国是国内固废处理行业的龙头企业之一,目前拥有福建、湖北、河北、辽宁等地共10个垃圾焚烧发电厂项目,总规模11350吨/日,包含7个已建成项目和3个拟建项目,其中已投运垃圾处理项目规模合计为6200吨/日,待扩建及新建项目的规模合计为5150吨/日。 燃气发展:燃气发展是南海区唯一从事城市管道燃气供应的燃气企业。公司的主营业务为天然气和石油气的销售。 (2)标的资产交易价格 创冠中国:创冠中国100%股权于预估基准日的预估值约为185,400万元,经双方协商,交易价格初步确定为185,000万元; 燃气发展:燃气发展100%股权于预估基准日的预估值约为128,000万元,经双方协商,燃气发展30%股权交易价格初步确定为38,400万元。 (3)此次发行股份及支付现金购买资产的具体方式及股份发行价格本次股份发行包括两部分:一是上市公司向创冠香港、南海城投以非公开发行股份的方式支付本次重组的股份对价;二是向不超过10名的特定投资者发行股份募集配套资金,用于支付本次购买创冠中国100%股权的部分现金对价。 (4)业绩补偿安排创冠香港及南海城投承诺:创冠中国、燃气发展2014-2016年度实现的净利润分别不低于资产评估报告确定的各年度净利润预测值。若低于承诺净利润,则应以现金形式向上市公司补偿承诺的净利润与实际净利润之间的差额。 评论: 1、收购创冠中国,走出南海,提升公司在固废处理领域综合实力 此次重组前,公司业务区域仅限于佛山市南海区,而公司将收购的创冠中国是目前国内垃圾焚烧发电的龙头企业,拥有福建、湖北、河北等地共10个垃圾焚烧发电厂项目,重组完成后,将推动瀚蓝环境的发展走向全国。 目前,创冠中国已建成及拟建项目总规模达到1.1万吨/日,收购成功后,瀚蓝环境公司的垃圾处理总规模将达到约1.5万吨/日,一跃成为国内垃圾处理龙头,行业地位大幅提高。且凭借丰富的工程和运营业绩,在近几年垃圾焚烧市场的快速发展中,公司的综合实力和竞争优势将更加明显,未来也有望获得更多垃圾焚烧领域新项目,促进持续发展。 2、控股燃气发展,多业务板块协同发展 除了创冠中国外,此次公司还将收购南海城投所持有燃气发展30%股权,收购完成后,瀚蓝环境将持有燃气发展70%股权,燃气发展成为瀚蓝环境的控股子公司,公司主营业务将形成自来水供应、污水处理、固废处理、燃气供应四个板块,有利于发挥协同效应,增强公司的营运能力。 从燃气发展近几年营收情况来看,公司归属净利润保持增长势头。2012年,燃气发展归属于母公司所有者权益的净利润为9979.5万元,较2011年同比增长32%;2013年1-9月,燃气发展归属母公司所有者净利润达到9877.7万元,已接近2012年全年水平。 随着天然气用气量的增加,规模效应将凸显。 3、收购PE合理,正常营运下将较大幅度增厚未来业绩虽然创冠中国2012年净利润还处于亏损状态,但随着运营项目逐渐达到正常投运状态,收益将大幅提升。若公司未来拟建BOT项目工程也由自己承担并确认工程期间利润,还将为瀚蓝环境带来更大净利润增量。创冠中国目前拥有6200吨/日已投运的垃圾发电项目,5150吨/日的拟建项目,若按行业平均的正常盈利水平估算收益如下: 已投运项目的运营收益:公司目前已投运垃圾发电项目总规模为6200吨/日,若全部正常达产,年处理垃圾量将达到220万吨;按每吨垃圾发250度电,每度电0.65元电价估算,每年垃圾焚烧发电收入约为3.5亿元;按每吨垃圾处理费60-70的平均水平估算,每年垃圾处理费补贴收入约为1.4亿元;全部达产后合计运营收入可达到约4.9亿元。若按15%-20%行业平均净利率估算,运营项目年净利润可达7300万~9800万。 待建项目可能的工程收益:此外,公司还拥有5150吨/日规模的拟建垃圾发电项目,若未来这些BOT项目公司也由瀚蓝环境自身实施并确认工程收益,还将带来新的利润增厚。按垃圾焚烧每(吨/日)的单位投资在40万元估算,总工程收入约为20亿元,按10%的净利率,工程利润约为2亿元,假设在3年完成工程结算,每年带来净利润增加约6500万元。 因此,若按照行业平均水平,创冠中国的已投运项目运营及拟建项目工程每年累计可增加净利润约1.4-1.6亿元。公司此次收购创冠中国的估价为18.5亿元,对应P/E约12-13倍,相对合理。若不考虑待建项目的工程收益6500万,正常投产年份6200吨/日运营项目可增加的净利润也可达到9800万,收购的P/E估值约19倍,也处于合理水平。 此外,公司收购的燃气发展30%股权,按照过往利润增长情况,燃气发展2013年可实现归属净利润约1.2亿元,30%股权对应利润为3600万,而3.8亿的收购价格对应的2013年P/E估值为11倍,处于合理水平。 4、业务布局完善,地域壁垒打开,综合竞争力加强,长期发展看好此次收购重组完成后,瀚蓝环境一方面将完善业务布局,增加控股燃气业务;另一方面,在固废领域竞争力将大大增强,一跃成为国内垃圾焚烧发电领域领先企业,并打破之前业务局限在南海区的地域壁垒。凭借增强的综合实力,未来还有望在垃圾焚烧领域有更多新项目斩获,长期发展值得看好。 我们预计,不考虑此次重组,公司2013-2015年归属净利润约为2.2亿元、2.5亿元、2.9亿元,对应每股收益为0.39元、0.44元、0.5元。考虑重组后,利润增厚如下: 创冠中国已投运项目按2014年40%达产、2015年75%达产,拟建项目工程利润确认的假设估算,2014年、2015年将分别带来净利润增厚1亿元、1.4亿元。 燃气发展30%股权2014年、2015年将分别带来净利润增厚0.36亿元、0.42亿元。 两家公司合计将为瀚蓝环境2014年、2015年利润增厚为1.36亿元、1.82亿元;重组后公司2013-2015年归属净利润约为3.86亿元、4.72亿元;按此次重组预计发行增加2.3亿股本估算,重组完成后总股本将达到8.1亿;重组后瀚蓝环境2014-2015年EPS分别为0.48元、0.58元;按重组后2014年30倍PE估值给予目标价14.4元,首次给予“强烈推荐-A”评级,建议积极参与定向增发。 5、风险提示:(1)创冠中国固废项目受前期工作影响,开展滞后影响收入确认。(2)资产重组失败的风险。

治理结构合理,业务发展清晰。深圳燃气国资、港资和民资股东并立,治理结构较为合理。公司定位为城市清洁能源运营商,发展思路清晰,以管道燃气为主导,大力推动天然气业务发展,开展股权激励,长期发展有保障。 价改逐步推进,行业稳健发展。今年以来,环保压力明显升级,国家政策鼓励天然气使用的导向更为明确,为用气量增长打开了更多空间。门站价和天然气利用政策的调整将逐步改变天然气的需求结构,气量增长的大背景下,工商业(燃料类)、电厂和车船用气占比将持续提升。 长期立足深圳市场,天然气业务稳健发展。公司在深圳业务布局完善,拥有管道燃气特许经营权,具有垄断优势,上游气源保障性很强。地区环保政策升级,鼓励天然气利用,工业、汽车和电厂用气均将较快增长,管道覆盖率不断提升,也将推动居民和商业用气稳步增长。 异地持续开拓、管道燃气进入收获期。截至上半年,公司异地业务已进入25个地区,并获取了18个地区管道燃气特许经营权。相对于覆盖范围,总气量规模还很小,增长空间很大,长协气源供给保障性强。我们预计,天然气门站调价基本可以顺调转嫁,环保压力下,汽车和工业用气量增长乐观,异地业务增长较快。 多种业务共同发展,打造清洁能源运营商。我们分析,石油气批发业务倾向于保障平稳盈利;瓶装石油气业务将长期作为管道天然气的必要补充;液化工厂投产后,天然气批发业务有望放量;工程业务也将随异地业务进入扩张期而稳健增长。 稳健发展,审慎推荐。三中全会推进天然气价改,未来多种气源将形成竞争,上中游的垄断地位有望打破,对城市燃气公司形成根本性利好。深圳燃气治理结构优良,主营业务清晰,市场空间广阔,长期稳健发展可期。按现有股本,预测13~15年EPS分别为0.36、0.42、0.54元,给予目标价10.0元。 风险提示:气量增长放缓,气源价格暴涨,下游调价幅度偏低。

近期,我们对华能国际金陵电厂进行了调研,并与公司领导进行了交流,调研的基本情况和我们的评论如下。 一、 金陵电厂基本情况: 装机构成。华能金陵电厂位于南京市栖霞区,目前共有6 台机组运营。其中:一期为2 台39 万千瓦9F 燃气机组,2006~2007 年投产,设计利用小时3500小时;二期为2 台103 万燃煤机组,2009~2010 年投产,总投资79 亿元;三期为2 台19.1 万千瓦9E 燃气热电机组,2013 年投产,设计利用小时5500小时。 股权结构。一期和二期工程由华能国际、江苏省国信资产管理公司、南京市投资公司分别按60%、30%、10%的比例共同投资兴建。三期工程由华能国际、中石油昆仑天然气利用公司、江苏省国信字管理公司和南京市投资公司按51%、21%、21%、7%的比例共同投资兴建。 未来规划。后期规划燃机热电联产项目4 台50 万千瓦9H 的燃机机组。 二、 江苏电力市场情况 装机构成。截至10 月份,江苏总装机8019 万千瓦,其中,统调机组7283万千瓦,燃煤占86.97% ,燃机占8.7% ,风电占3.2%。 市场格局。江苏市场中国电、江苏国信、华能、华润装机占比较高,但都没有超过15%。 利用小时。截至10 月底,全省发电利用小时4594 小时,同比下降57 小时,统调4637 小时,同比下降100 小时左右。 三、 电价情况 燃煤机组。9 月25 日起,二期燃煤机组电价由0.463 元/千瓦时(含税含脱硝)调整为0.440 千瓦时(均含税含脱硝);燃气机组。9 月25 日起,一期9F 机组,电价由0.581 元/千瓦时(含税)调整到0.606 元/千瓦时(含税);三期9E 机组,电价由0.605 元/千瓦时(含税)调整到0.690 元/千瓦时(含税)四、 电量和利用小时情况:燃煤机组:前三季度发电量96.97 亿千瓦时,同比增长20.50%,利用小时4707 小时,预计全年利用小时超过6000 小时。 燃气机组:一期9F 机组发电量20.17 亿千瓦时,同比下滑39.14%,利用小时2586 小时;三期9E 机组三季度投产,发电7.12 亿千瓦时,利用小时1864小时。 替代电量。9E 机组可拿出1200 小时替代电量,替代电量的度电利润约0.4 元。 五、 燃料情况 燃煤机组。供电煤耗285 克/千瓦时,目前原煤价格580 元/吨(含税),其中进口煤占40%。 燃气机组。一期9F 机组:用存量气,今年7 月份气价调整后,气价由1.81 元/方涨到2.2 元/方;三期9E 机组:用的增量气,气价由2.09 元/方涨到3.3 元/方,目前,电价上调后仍不能消化气价上涨带来的影响,但可以卖一部分计划电量,公司预计可以弥补燃料成本的上涨。 六、 燃煤机组环保工作情况 脱硝。今年预计将全部脱硝改造完,脱硝运营成本平均8 厘/千瓦时,脱硝电价1分/千瓦时。 除尘。预计在明后年改造完成,预期除尘效果达到20mg/m3 以下,目前,除尘电价2 厘钱,应该能与除尘运营成本持平。 电价落实。江苏省对环保事业非常支持,只要环保改造符合标准,就可以享受环保电价。 七、 简评 燃煤成本。华能国际沿海沿江电厂进口煤比例较高,在下水煤价上涨的情况下,可以增大进口煤采购,有效控制燃料成本;燃气成本。今年天然气价格上调后,燃机电厂燃料成本上升,尤其是新建燃机电厂使用增量气,燃料成本远高于存量气,电价不能覆盖成本,影响公司经营;但公司可以通过电量替代的方式,弥补气价上涨带来的不利影响。 电量。由于用电量温和增长,新建燃煤机组装机放缓,公司在经济发达地区的燃煤火电利用小时有保障,考虑到公司的运营水平,燃煤机组利用小时高于当地平均上网利用小时水平。 金陵电厂盈利估计。我们认为,金陵电厂燃煤机组由于其大容量、高参数的特性,具备极佳的盈利能力,而燃机机组由于本次气价上调幅度较大,电价调整尚不能覆盖气价上调带来的成本提升,影响了电厂盈利,考虑到三期9E 机组配套了电量替代政策,可以增加一定的政策收入。 我们按照目前最新电价、气价和利用小时水平估算,2013~2014 年,燃煤机组全年实现利润总额约9 亿元和11 亿元,燃机电厂共实现利润总额2.3 亿元和2.5 亿元。综合来看,金陵电厂共为华能国际贡献归属净利润约5.0 亿元和6.0 亿元,折合EPS 约0.036 元和0.042 元。 八、 华能国际盈利预测与评级:假设年底再次进行煤电联动,燃煤上网电价下调0.01 元/千瓦时,我们预测公司2013~2015 年每股收益为0.87、0.84、0.92 元,公司前期股价已反应电价调整预期,目前PE 低于7 倍,公司股息率近7%左右,明显低估,作为A 股火电龙头,公司电力资产优质,集团对公司的支持力度大,我们维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价8.4 元。 九、 风险提示:煤价大幅反弹,电量增速放缓,燃机电价上调幅度偏低。

金山股份拟定向增发不超过 1.5亿股,增发价不低于6.26元,募集金额不超过12亿元,已经得到证监会批准。定向增发完成后,公司负债率将下降明显,投向丹东金山2×30万千瓦热电联产项目并收购白音华金山30%股权,保证公司未来业绩增长。我们预测公司2013、2014年每股收益0.74、0.81元,维持审慎推荐评级,目标价按照2014年10倍PE 给予8.1元。 业务发展模式独特,保证盈利稳定:公司发展特点为热电联产、坑口外送、低热值煤发电,盈利能力稳定,即使在煤价大涨时也能盈利,在煤价下跌时盈利大幅增长。 苏家屯金山热电是热电联产机组,采用循环流化床发电方式,供热面积400万平米,同时供应20万吨蒸汽,预计2014能增加供热面积250万平米,年盈利达到8000万至1亿元。 白音华发电是点对网外送的坑口煤电联营电厂,发电成本低,上网电价低于辽宁省标杆电价,盈利能力较好,已经成为公司盈利主力。由于煤价下跌,预计今年盈利能够达到3.5亿元。 阜新金山热电是热电联营,能够保障发电量。阜新热电作为以煤矸石为燃料的热电联营企业,在电量调度上可享受优先安排,电厂出力较稳定,随着燃料价格走低,预计阜新热电盈利将持续回升。 募投项目降低公司资产负债率,收购项目提升盈利能力。(1)丹东金山热电将成为公司新的利润增长点。13年丹东热电将实现全年运营,预计可实现发电量27亿千瓦时,供暖完成完整供暖季,并且供暖需求良好,13年新签供热面积200万平方米,预计13年丹东热电可为公司贡献净利润约2200万元。由于电厂主导丹东市区供热业务,随着配套热网完善,后续供暖面积增长乐观,预计14-15年丹东热电供暖面积将达到900万平方米和1200万平方米,届时电厂可实现净利润6800万元和1.1亿元左右,成为公司未来业绩增长的重要来源。(2)收购白音华发电30%股权,提升公司盈利能力。(3)公司募集资金部分用于偿还银行贷款,初步测算增发完成后,可减少当年财务费用支出约5000万元。 公司未来稳定增长,受益特高压建设,维持“审慎推荐”投资评级。公司募投项目保证业绩稳定增长,目前特高压建设加速,公司白音华电厂扩建项目可明显受益。我们预测公司2013、2014年归属净利润能够达到2.5亿元和4.0亿元,2013年按照现有股本3.4亿股计算,每股收益能够达到0.74元,2014年按照增发1.5亿股之后总股本4.9亿股计算,每股收益能够达到0.81元。近期煤价小幅上涨,煤电联动下调电价的预期减弱,市场对电力行业的悲观情绪有望得到缓解。我们按照2014年业绩给予10倍PE,目标价8.1元,维持“审慎推荐”投资评级。 风险提示:煤炭成本上涨高于预期、煤电联动电价下调、装机扩容速度低于预期。

事件: 2013年11月6日,国电清新与内蒙古锦联铝材有限公司正式签署了《内蒙古锦联铝材有限公司8×66万千瓦超临界燃煤机组烟气脱硫岛设备供货安装总承包合同》。 项目范围:国电清新负责锦联公司8×66万千瓦烟气脱硫系统的设计、制造、设备采购、供货、运输及储存、建筑安装、调试、试运行、考核运行、消缺、最终交付、性能保证、技术服务、技术资料等所有工作,也包括技术协议中要求的运行及维护的培训。 业主情况:锦联公司由杭州锦江集团有限公司、内蒙古矿业(集团)有限责任公司、内蒙古霍林河煤业集团共同投资兴建的循环性综合型企业,履约能力良好。2012年11月,国电清新曾与内蒙锦联签订了《内蒙古锦联铝材有限公司2台20万机组锅炉配套烟气脱硝装置工程总包合同》,合同价格5010万元,执行情况良好。 合同金额:35839万元。 合同结算:分阶段按比例结款。 合同工期时间:计划2014-2016年内完成工程建设。 合同履行风险:合同为新建机组脱硫项目,存在如主机不能按期投产导致该项目延期的风险;如因国家宏观政策以及法律法规、相关规定发生变化,可能存在影响合同履行的风险。 评论: 1、新签大额工程项目,促进2014-2016年业绩增长 此次国电清新与内蒙锦联新签订单金额较大,超出市场预期,是目前公司现有工程订单中仅次于神华2×66万机组干法脱硫项目金额的第二大项目。根据合同工期规划,项目计划在2014-2016年内分阶段按比例结算,每年约1亿多工程收入,将促进公司2014-2016年的业绩提升。 2、受益于政策推动,工程订单总量有望超预期 2012年冬天至2013年春天,全国多地持续雾霾天气,引发了全社会对于大气污染治理的关注。2013年9月,国家正式出台《大气污染防治行动计划》,对于脱硫改造、除尘改造、脱硝等电厂环保业务都有促进。从2013年上半年开始,脱硫脱硝市场整体形势已呈现火热,国电清新在大好市场中也有较多工程项目斩获,新承接武乡脱硫脱硝BOT、新疆图木舒克脱硫BOT,以及其他多个EPC项目,工程业务量超出原有预期。 3、等待乌沙山电厂注入,明年还有BOT项目陆续投产贡献运营业务增量 2013年一季度,云冈电厂(2×22+2×30万千瓦)、呼和浩特热电(2×30万千瓦)、丰润电厂(2×30万千瓦)的脱硫特许经营合同及资产收购协议已正式生效,公司脱硫特许经营资产由480万增加至704万千瓦。近期,等待乌沙山电厂(4×60万千瓦)脱硫特许经营资产的并表,届时公司脱硫特许经营资产将增加值944万千瓦。此外,公司还有神华神东店塔电厂、云冈电厂、运城电厂BOT项目陆续投运,2013年又新中标武乡西山发电(2×60)、新疆图木舒克发电(2×35)两BOT项目,未来运营资产量将持续提升。2014年运营业务仍有较大增幅。 4、大气治理工程市场火热,长期发展还看运营和干法,维持“审慎推荐-A” 目前,公司的传统主业脱硫脱硝等大气治理业务正在快速发展,伴随行业扩容,还有超预期可能。同时,公司先期布局的再生水、资源综合利用等业务也初具雏形。 2014年,公司在2013年新并表或投产运营项目都可贡献全年收益,2013年新签订的大量工程订单也可贡献工程收益,布局的再生水、资源综合利用可有小额贡献。 2013-2014年可保障连续的快速增长。但从公司长期发展来看,持续的成长还需要看运营量的阶梯式上升、以及未来干法项目启动打开的更大的工程市场。 我们预计公司2013~2015年EPS分别为0.31元、0.53元、0.75元,目前估值对应2014年PE估值为47倍,已在较高水平,更大的成长空间需等待干法项目启动,维持“审慎推荐-A”投资评级。 5、风险提示:乌沙山电厂并表推后;BOT项目投产进度滞后;干法项目延期。

前三季度实现每股收益0.276 元,基本符合预期。前三季度,公司实现营业收入555 亿元,同比减少2.2%,营业成本401 亿元,同比减少11.4%,投资收益8.6 亿元,同比增长9.2%;实现归属于上市公司的净利润36.7 亿元,同比大增103.5%,折每股收益0.276 元,基本符合预期。 燃料成本显著下降,公司业绩大幅提升。受全国电力需求放缓影响,公司电厂所在区域整体利用小时有所下降,完成发电量1422 亿千瓦时,同比减少2.3%,收入水平略有下降。但受益于国内电煤价格持续下跌,公司燃料采购成本明显下降,从而使得主营成本减少52 亿元,是公司业绩增长的主要原因。 毛利率明显提升,财务费用有所减少。公司前三季度毛利率达到28%,特别是第三季度达到了35%,同比提高13 个百分点,在目前煤价水平下,公司毛利率仍将保持高位。同时,公司资产负债率有所降低,财务费用同比减少3.3亿元,也增厚了公司业绩。另外,由于公司多伦煤化工项目发生停工损失,公司管理费用大幅增长69%,一定程度上拖累了公司业绩。 电力业务稳健发展,煤化工即将收获。今年4 月,公司参股的宁德核电开始陆续投产,成为公司新的利润增长大户,同时,公司还有310 万千瓦项目获得核准,600 万千瓦项目拿到路条,后续项目储备丰厚,电力业务稳健发展。 与此同时,公司煤化工业务经过多年积淀也即将收获,其中,多伦煤化工产能利用率逐渐提高,克旗煤制气一期已产出合格气体,即将进入商业运行。 维持“审慎推荐-A”投资评级。我们预计公司13-15 年EPS 为0.35、0.34、0.42 元,公司战略转型逐渐产生成效,煤化工、煤制气项目开始收获,公司占有的大量煤炭资源有望通过深加工不断升值,长期价值突出,我们维持“审慎推荐-A”投资评级,给予明年业绩15 倍估值,目标价5.1 元。 风险提示。电煤价格反弹,煤化工项目投产滞后,电力需求不旺。

公司正在进行战略转型,拥有多个煤电联营和点对网发电项目,从一个独立发电公司转变为一个电力煤炭综合一体化的能源公司。公司区域优势明显,资产布局良好,受益特高压推进,未来盈利增长空间大,维持“强烈推荐-A”投资评级。 北方能源基地,华能优质平台。内蒙华电是内蒙第一家上市公司,其大股东北方联合电力、实际控制人华能集团,分别是地区和国内最大的发电企业。 公司资产定位明确,未来立足内蒙地区丰富的资源储备,打造区域优质平台。 电力资产优质,煤炭资源充足。公司现有资产主要包括电力和煤炭资产,其中,电力在营装机容量766万千瓦,具有机组质量优,点对网比重高的优势,同时,公司还参股了托克托等大量知名电厂,每年为公司贡献丰厚的投资收益。另外,公司近几年还加快了煤电一体化的开拓,参股煤矿,未来产能将突破2000万吨,保障煤炭供应和业绩成长。 区域发展迅猛,特高压助力腾飞。近几年,内蒙古地区经济发展迅猛,增速连续蝉联我国第一,将带动用电需求的大幅增长,保障公司电量的稳健增长。 另外,内蒙古自治区煤炭资源非常丰富,外运仍存在瓶颈,将有利于公司成本控制和电力项目的开拓。未来,公司依托特高压建设,大力发展“点对网”电厂,电价高、成本低、盈利好,将成为公司盈利的最佳模式大股东资产庞大,外延式成长可期。大股东北方电力承诺,确定将公司作为、火电和煤电一体化业务平台,5年左右时间,将相关资产注入公司。目前,北方电力拥有装机1614万千瓦,2015年达到2600万千瓦,煤炭储量64.3亿吨,十二五产能突破4000万吨,这些资产注入,将为公司带来巨大成长空间。 长期价值凸显,维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.39、0.41、0.49元,年复合增长率为14%。公司区域优势明显,资产布局良好,受益特高压推进,未来盈利增长空间大,同时,在大股东和集团支持下,公司进入新的发展期,估值和业绩也有望双升,长期价值凸显,维持“强烈推荐-A”评级,给予14年15倍PE,目标价6.15元。 风险提示:燃煤成本上涨,电网送出工程建设滞后等。

2013年前三季度,公司实现归属净利润同比增长99%,略超市场预期。2013年前三季度,公司实现营业收入21.1亿元,同比下降31%;营业成本16.8亿元,同比下降39%;归属净利润1.5亿元,同比增长99%,折合每股收益为0.29元,略超市场预期。收入同比下滑主要由于今年公司电力业务已完全剥离,目前,公司利润完全来自于盈利能力相对较高的环保业务,净利润增速良好。 受益行业提速,三季度单季环保结算加速,四季度业绩更值得期待。三季度单季,公司实现营业收入9.4亿元,同比下降11%,环比增长41%;营业成本7.4亿元,同比下降23%,环比增长38%;归属净利润0.7亿元,同比增长151%,环比增长98%。三季度单季度收入和利润结算与二季度相比再加速,反应了大气治理市场火热的形势。而四季度历来是工程结算的高点,四季度单季的业绩结算更值得期待。 盈利能力基本稳定,三季度单季毛利率较二季度提升。2013年前三季度,公司综合毛利率为20%,与一季度、半年度相比基本稳定。从单季度盈利能力来看,三季度单季毛利率为21%,较二季度单季19%的毛利率水平提高了2个百分点。我们预计,公司盈利能力较高的催化剂销售业务在三季度结算较多,提升了整体盈利水平。此外,公司前三季度净利率水平与半年度相比还提升了一个百分点,主要是受益于管理费用率的下降。 大气治理政策利好落地,公司目前估值已合理,维持“审慎推荐”。9月份,大气污染防治行动计划落地,脱硝电价上调、除尘电价补贴增加等政策也已出台,对公司大气治理工程和运营业务都有实质利好。长期来看,公司作为中电投集团环保平台,将有集团的持续支持,水务等其他业务也将协同发展。 我们预计,公司2013-2015年EPS分别为0.47元、0.73元、0.89元,目前股价对应2014年PE估值为37倍,已相对合理,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:资产收购评估价值过高的风险;竞争加剧导致毛利率下降。

前三季度实现EPS为0.46元,略低于市场预期。公司前三季度实现营业收入181.7亿元,同比下降9.3%,营业成本69.7亿元,同比增长5.0%,营业利润84.4亿元,同比下降14.6%,归属净利润75.7亿元,同比下降12.4%,折合每股收益0.4585元,略低于市场预期,主要是来水偏少影响。 来水减少导致发电减少,影响公司业绩。前三季度长江上游来水较去年同期减少16.69%,虽然公司实行优化调度,实现发电量809亿千瓦时,但仍较上年同期减少10.65%,从而影响公司收入和业绩,其中,三峡电站完成发电量681亿千瓦时,较上年同期减少12.3%,葛洲坝电站完成发电量128亿千瓦时,较上年同期减少0.5%。 毛利率同比下降,财务费明显回落。受来水减少影响,以及葛洲坝机组设备更新改造,营业成本同比增加5.0%,公司毛利率同比下降5.2个百分点,为62%,但仍处于正常水平。另一方面,公司负债率继续下降至51%,同比回落4个百分点,带来财务费用减少7.3亿元,降幅达20.3%。 金沙江进入投产高峰,资产注入预期增强。大股东三峡集团金沙江下游电站逐渐进入投产高峰,其中,我国第二大水电站溪洛渡电站总装机1386万千瓦,首台机组于今年7月投产发电,我国第三大电站向家坝电站总装机640万千瓦,首台机组已于2012年11月开始发电。公司作为三峡集团的上市平台,金沙江下游各梯级电站有望注入公司,装机和盈利成长空间十分广阔。 维持“强烈推荐”评级:暂不考虑机组注入,我们预计公司2013~2015年每股收益分别为0.57、0.61、0.66元,对应PE在10~12倍左右,作为国内水电龙头,公司盈利能力强,未来通过收购集团大量水电资产可实现规模提升,同时,公司加快新能源开发和异地扩张,保障公司长期发展,我们维持“强烈推荐-A”投资评级,参考水电公司估值水平,目标价8.5元。 风险提示:来水持续偏枯,财务费用控制不佳。

公司2013年前三季度实现归属净利润同比增长35%,符合我们预期。同时,公司拟收购控股湘潭报废汽车回收公司,对长期发展具有战略意义。公司正在向综合型固废处理运营商发展,近三年仍可保持稳定30%以上增长,维持“强烈推荐”。 2013年前三季度,公司实现归属净利润同比增长36%,符合我们预期。2013年上半年,公司实现营业收入15.8亿元,同比增长22%;营业成本9.6亿元,同比增长21%;归属净利润3.7亿元,同比增长36%,折合每股收益为0.57元,公司净利润增速符合我们的预期。前三季度,公司收入结算进度不快,但受益于配股融资资金到位,今年财务费用率大幅下降,净利润增幅仍较好。 此外,三季度单季公司未再新计提资产减值损失,但上半年计提金额仍对前三季度利润增长有影响。 综合毛利率39%,盈利能力保持在高位。2013年前三季度,桑德环境综合毛利率为39%,与2012年同期持平,较2013年上半年提升了1个百分点,盈利能力仍稳定在高位。2013年,公司的静脉园BOT项目已开始结算工程收入,但公司的固废业务毛利率仍保持在较好水平。此外,受益于财务费用率、管理费用率的下降,公司2013年前三季度净利率有较大提升。 收购控股湘潭报废汽车回收公司,完善业务布局。公司拟以自有资金259万元收购湘潭市再生资源公司以及陈少光、刘铁泉等19名自然人合计所持湘潭报废汽车回收公司74%股权。此次收购是继咸宁兴源物资再生利用有限公司后,公司在废旧汽车拆解、回收领域的再次拓展,帮助公司获得在湘潭从事报废汽车回收拆解的资质,并相对具有区域排他性,对于公司长期发展、长株潭静脉园的建设和完善都具有战略意义。 向综合型固废处理运营商发展,维持“强烈推荐”评级。2013年,公司收购或托管运营了集团的危废项目,也在餐厨垃圾领域大力拓展,收获较多项目,此次,公司又在报废汽车回收领域收购扩张。同时,公司在固废处理的上游产业链拓展也仍在积极尝试,可能获得突破。我们预计,公司2013~2015年每股收益分别为0.94、1.27、1.68元,未来3年仍可保持30%以上的增长,按2014年35倍PE,给予目标价44.5元,仍维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:固废项目受前期工作影响,开展滞后影响收入确认。坏账风险。

公司2013 年前三季度实现归属净利润同比增长86%,扣非后净利润同比增长29%,略超市场预期,但收入增幅符合预期。受益于大气治理政策加严,公司2013-2014 年增速将提升,但目前估值合理,维持“审慎推荐-A”评级。 2013 年前三季度,公司实现归属净利润同比增长86%,扣非后归属净利润同比增长29%,略超市场预期。2013 年前三季度,公司实现营业收入33.9亿元,同比增长21%;营业成本26.1 亿元,同比增长20%;归属净利润3.4亿元,同比增长86%,折合每股收益为0.79 元(按最新股本全面摊薄),扣除非经常性损益后,公司归属净利润同比增长28.5%,略超之前市场预期。但公司收入增幅符合预期。 出售兴业银行股票带来投资收益大幅增加,三季度单季收入结算同比增速正常。2013 年三季度,公司出售了兴业银行股票,带来了1.24 亿元投资收益增加,促进了净利润的大幅提升。单从主业收入确认情况来看,三季度单季公司实现收入为12.1 亿元,同比增长20%,增速正常,预计环保业务结算相比二季度有所增加,但还未大幅加速。年底进入结算高峰期后,四季度单季环保收入结算预计将更好。 在激烈的市场竞争中仍保持了稳定的毛利率,费用率下降。2013 年前三季度,公司综合毛利率为23%,与去年同期以及今年上半年都持平,即使在目前大气治理市场火热竞争中,公司仍保持了较好的盈利水平,体现了综合竞争力和成本控制力。此外,2013 年前三季度,公司费用率同比去年略有下降,主要是受益于股权激励费用摊销的减少。费用率的下降预计可保持到全年。 受益于大气治理政策加严,2013-2014 年增速提升,但目前估值合理,维持“审慎推荐-A”评级。2013 年9 月,大气污染防治行动计划正式出台,各地也陆续发布对大气污染防治的具体规划及措施,除尘改造、脱硫改造、脱硝等市场都要全面启动,2013 年三季度,大气治理相关公司结算已开始增加,2014 年,快速增长势头预计也将持续。我们预计公司2013~2015 年每股收益为1.12 元、1.10 元、1.16 元,目前股价对应2014 年PE 估值达31.5 倍,估值合理,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:市场竞争导致毛利率持续下滑;海外业务进展缓慢。

公司前三季度归属净利润24.6亿元,同比大幅增长259.7%,主要受益于公司水电规模的提升,以及燃料价格下跌带来火电盈利的好转。公司雅砻江电站持续收获,未来成长明确,估值明显偏低,维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价6.0元。 前三季度实现每股收益0.40元,业绩大幅增长259.7%。前三季度,公司主营业务收入204.3亿元,同比增长14.4%,主营成本122.9亿元,同比减少10%,投资收益4.3亿元,同比大增356%,归属净利润24.6亿元,同比大幅增长259.7%,每股收益为0.4027元,按照最新股本摊薄为0.3624元。 水电火电全面丰收,助力公司业绩腾飞。前三季度,公司受益于雅砻江水电装机规模的提升和电力需求的回暖,实现上网电量639亿千瓦时,同比增长25.8%,其中,雅砻江水电大幅增长109%,净利润达到25.1亿元,带动公司收入和业绩快速提升。另一方面,公司燃料采购价格明显回落,主营成本同比减少13.7亿元,火电业绩大幅回升,公司水电火电全面丰收。 综合毛利率持续提升,投资收益大增。前三季度,公司经营毛利率达到39.8%,较去年同期大幅提升16个百分点,由于三季度锦屏一级投产,在建工程转固近300亿元,大部分已计入折旧,随着后续机组投产,公司毛利率仍将持续提升。另外,全国火电行业景气度提升,公司参股的火电企业盈利提升,加上年初完成江苏利港、江阴利港收购工作,公司投资收益大幅增加3.3亿元。 雅砻江持续收获,调节能力大增。随着龙头电站锦屏一级2台机组投产,雅砻江下游从此具备了年调节能力,枯平期发电量将大幅增加,由于不增加发电成本,增发电量电费均为电厂利润,边际效益大增。与此同时,本月锦屏二级又有2台机组提前投产,公司4季度业绩非常乐观。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预计13-15年EPS为0.43、0.55、0.62元,三年复合增长率达到60%,对应PE分别为9.5、7.3、6.5倍,对于如此高速成长的公司,股价严重低估,未来十年,是公司持续成长的黄金十年,考虑到公司雅砻江水电资源的盈利能力和稀缺性,我们维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价6.0元。 风险提示。来水偏枯影响水电发电,年底煤电联动幅度超预期。