2010年业绩基本符合预期:2010年实现收入24.6亿元,同比增长17.9%,净利润5.82亿元,同比增长48.7%,实现EPS0.89元基本符合我们0.91元预期,每股经营性现金0.97元。阿胶块提价及商业占比下降带动整体毛利率上升6.1个百分点。计提广告费用1.65亿元,同比增长50%,营业费用率同比上升1.4个百分点。09年、2010年中长期激励基金4600万元、5600万元,管理费率同比持平。净利率达24.1%,同比提升4.7个百分点。预提费用、激励基金以及薪酬等因素,账上递延所得税资产达5424万元,无银行借款,账上现金高达11.3亿元,运营良好,应收款、存货周转有所加快。拟10股派现3元(含税)。 母公司来看:主营阿胶块和阿胶浆的母公司实现收入15.5亿元,同比增长30.8%,净利润5.69亿元,同比增长58.1%,毛利率提升4.1个百分点至71.2%,净利率36.7%,同比提升6.3个百分点。 分产品来看:阿胶系列实现收入18亿元(未抵扣),同比增长32.3%,毛利率提升3.6个百分点,预计阿胶块、阿胶浆分别实现收入约8.5亿元、5亿元,其中阿胶块累计提价4次,我们测算带动2010年全年均价同比上升约45%;保健品实现收入约2亿元,同比翻番,保健品公司实现净利润512万元。 4季度来看:由于4季度为2011年阿胶块提价而控制发货,单季度实现收入6.87亿元,同比增长仅9%,受预提费用因素影响,4季度营业费率达25.8%,同比上升3.8个百分点,计提长期激励基金5600万元,管理费率达12.2%,同比基本持平,净利润同比增长约8%,单季度EPS0.25元。 2011年1季度预增50~100%:预计实现净利润2.51~3.34亿元,EPS0.38~0.51元。我们认为主要原因:1、阿胶块2月初出厂价上调60%;2、阿胶浆投入广告费用,增速加快。 维持业绩预测:预计2011~2013年收入同比增长35%、24%和21%,净利润同比分别增长79%、36%和30%,实现EPS1.6元、2.17元和2.81元。2011年的主要增长来自:1、阿胶块2月初提价60%,我们测算提供增量EPS0.6元以上;2、阿胶浆投入大量广告费用,产品线完善,2011年增速有望超过30%;3、保健品延长保质期,加强药店推广,有望保持50%以上增速。 维持“强烈推荐-A”评级:公司是我们最看好的资源性品种,“阿胶块价值回归,阿胶衍生品种放量”战略配合控制营销战术,我们认为公司未来成长性确定。我们认为:阿胶块价值回归短期言顶为时尚早,目前市场可能也只看到阿胶块的价值回归,而忽略了公司在衍生品种的爆发力,预计主要衍生品阿胶浆未来复合增长约30%、保健品超过50%,衍生品的放量进一步确保公司具备长期的增长潜力。当前股价对应2011年预测PE仅28倍,我们认为公司被低估,维持12个月目标价80元,对应2011年预测PE50倍,2012年预测PE37倍,建议长线投资者积极介入。 主要风险是国家回收流动性以及舆论对公司价值回归可能的不良影响。

2010年扩张提速带来营业成本和期间费用率的上升,净利润略低预期。2010年公司实现收入8.65亿元,同比增长43%,略超我们8.13亿的预期;实现营业利润1.71亿元,同比增长39%;由于2010年公司扩张加速,营业成本和期间费用率有所上升,实现净利润1.2亿元,每股收益0.45元,同比增长30%,略低于我们0.48元的预期。净利润率下降1.3个百分点;每股经营现金流0.9元,同比增长42%。2010年度分配预案为每10股派发现金股利1.5元(含税)。 2010年是公司扩张的高峰,全国连锁网络体系已具雏形。公司在2010年扩张了13家分院,并在今年2月收购了西安古城,正式挺进西北眼科市场。到目前为止,公司已运营的连锁医院达33家,连锁医院覆盖了全国22个省份(直辖市),全国连锁网络体系已具雏形。预计2011年公司将完成对其他省会的二级医院建设,并在湖南(已有8家)、湖北(已有3家)完善三级医院的网络覆盖。待两湖地区的三级网络经营模式成熟后,公司将把该模式推广至全国范围。 注重人才队伍的建设,是公司成功的关键所在。连锁眼科医院发展的瓶颈在于人才。公司积极奉行“人才第一、关爱员工”的原则,不断吸收各类优秀人才加盟:2010年共吸收和引进各类中高级人才240名,培训各类管理人员200余人次、医护人员10000余人次,医护人员培训覆盖率达到100%。公司还建立了具有持久吸引力的绩效评价体系和相应的激励机制,逐步提高员工福利待遇,员工平均收入同比增长15%。目前正计划实施的股权激励覆盖面广,预留期权有利于吸引新人才的加盟,更为公司解决人才瓶颈提供了保障。 我们坚定看好公司的长期发展,维持“强烈推荐-A”评级不变。我们预测2011~2013年公司收入同比分别增长38%、35%和33%,净利润同比分别增长40%、38%和41%,实现EPS分别为0.63元/0.87元/1.23元,当前股价对应PE为57倍、41倍、29倍。公司目前的全国连锁网络已经初具雏形,结合公司之前公布的股权激励计划,我们坚定看好爱尔长远的未来。作为我们核心跟踪的公司,爱尔在时间的长河里将越来越耀眼,我们维持“强烈推荐-A”的投资评级不变。 风险提示:扩张带来期间费用的大幅上升和潜在医疗纠纷的负面影响。

2010年业绩分析:实现收入45.6亿元,同比略增9%,净利润11.5亿元,同比略降5.7%,EPS2.54元,经营现金流良好,每股经营净现金达2.92元。主要产品VE、VA价格略有下降,导致整体毛利率同比降3.8个百分点。 营业、管理费率同比上升0.7个、0.2个百分点。期末无银行借款,账上现金达14.4亿元,但由于人民币升值产生汇兑损益4746万元,财务费用同比上升0.5个百分点。计提存货减值及应收款坏账准备产生资产减值准备3088万元,固定资产处置及捐赠等产生营业外支出3237万元。运营良好,存货、应收款周转均有所加快。拟每10股派现7元(含税)。 最大利润贡献仍来自合成VE,抗耐药品种增长快速:合成VE实现收入22亿元,同比基本持平,收入占比48.2%,销量折合50%粉约2.1万吨,不含税均价约105元/公斤,同比下降约5%,但由于技改收率提升,VE毛利率同比仅下降1.9个百分点至56.2%,毛利占比65.5%;VA实现收入2亿元,同比持平,但由于价格下降导致毛利率同比下降6.8个百分点;抗耐药品种盐酸万古霉素实现收入1.4亿元,同比增长56%,其原料药、制剂分别增长63.1%、33.5%;替考拉宁原料药、制剂收入同比分别增长89.6%、43.6%。 4季度单季度来看:4季度实现收入10亿元,同比下降17%,环比下降17%,主要是09年4季度VE价格处于高位,2010年4季度VE价格则比较疲惫。 但由于4季度销售费用仅800万元,单季度EPS0.62元,环比仅下降4%,同比下降43%。 预计VE价格稳中有升:受成本因素推动,DSM3月份公告产品提价5~10%后,目前VE报价有所提升,国内含税报价约130元/公斤,较前期上调约10%。VE产业格局较好,日本地震对DSM中间体供应可能造成影响;另一方面,VE需求相对稳定,但海关数据,2010年全行业出口3.72万吨,同比上升30.6%,均价18.5美元/公斤,下降3.3%。整体我们判断VE近期价格稳中有升。 业绩预测:预计2011~2013年收入同比分别增长8%、9%和9%,净利润同比分别增长10%、11%和11%,实现EPS2.8元、3.12元和3.46元。 维持“审慎推荐-A”评级:公司无债务,现金流丰富,VE产业格局良好,在研新药陆续获批将改善收入结构、提升估值,目前股价对应2010年预测PE12.7倍,维持“审慎推荐-A”评级。主要风险是VE毛利占比较高,其价格走势将对公司影响较大。

2010年经营状况良好,增长平稳。2010年公司实现收入4.83亿元,同比增长25%;实现营业利润2.18亿元,同比增长37%;实现净利润1.86亿元,每股收益0.68元,同比增长37%;每股经营现金流0.74元,同比增长73%,经营依然十分稳健。2010年度分配预案为每10股派发现金股利4元(含税)。 部分产品提价推动总体毛利率增加5.3个百分点。2010年2月上海市物价局大幅提高静丙最高零售价,2.5g 和5g 瓶的提价幅度分别达到45.6%和58.2%,出厂价格也相应提高约30%;2009年10月开始,公司的纤维蛋白原、Ⅷ因子等小制品价格也大幅上调,0.5g 的纤维蛋白原出厂价从147元上调至350元,300单位的Ⅷ因子从300元上调至500元。2010年,静丙毛利率同比提高5.3个百分点,小制品毛利率同比提高25.7个百分点,公司总体毛利率提高5.3个百分点。 我们判断公司未来的看点包括:1、海南新建的三个单采血浆站将在2011年底建成,2012年开始采浆,公司今年内也可能再次新建或收购浆站,未来血浆需求有望得到保证;2、研发优势明显,如重组人凝血因子和乙肝特种免疫球蛋白等新产品的开发;3、目前国外静丙价格是国内产品的一倍以上,拜耳的重组人凝血因子Ⅷ价格也远高于国内产品,这些品种仍有提价空间;4、奉贤新厂区预计在2011年底建成,将进一步改善公司的生产工艺,提高生产效率。 维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们预测2011~2013年公司收入同比分别增长27%、24%和23%,净利润同比分别增长30%、25%和26%,实现EPS 分别为0.89元/1.10元/1.39元,对应PE 为35倍、28倍、22倍,估值相对合理,维持“审慎推荐-A”的评级。 风险提示:人血白蛋白受进口影响导致价格下跌和公司投浆量增长低于预期。

公司公布年报:收入、净利润同比分别增长了40.5%和53.4%,实现EPS1.33元,基本符合我们1.31元预期。工商业分别增长40%和29.4%,白药牙膏增长尤为突出。预计2011年净利润同比增长34%,实现EPS1.79元,新产能将于2011年释放,当前股价对应2011年预测PE31倍,维持“审慎推荐-A”评级。 2010年业绩基本符合预期:分别实现收入、净利润100.8亿元和9.26亿元,同比分别增长了40.5%和53.4%,收入跨入百亿之列,EPS1.33元,基本符合我们1.31元预期,每股经营性现金0.62元。在原材料三七市场价格大幅走高的背景下,综合毛利率同比仍提升了0.1个百分点,展现了公司对上游资源良好的控制能力。全年投入市场维护、广告费用8.6亿元、4.1亿元,同比增约37%,营业费率和管理费率同比分别下降了0.4个、0.8个百分点,实际所得税率10.9%,下降2.8个百分点,净利率9.2%,同比上升0.7个百分点。 工商业齐头并进:工业产品和批发零售业务分别实现收入36.2亿元和59.2亿元,同比分别增长40.1%和29.4%。工业毛利73.7%,同比略升0.3个百分点;商业毛利率5.77%,同比略降0.3个百分点。工商业毛利占比分别为87%和11.1%。 “稳中央突两翼”产品战略卓有成效:药品、健康、透皮事业部分别实现收入17.1亿元、10.4亿元和5.6亿元,占工业收入比重分别为47.3%、28.6%和15.5%;贡献净利润4.69亿元、2.95亿元和9105万元,净利率分别为27.4%、28.5%和16.2%。透皮事业部净利率较低,主要是产品提价后虽投入较多销售费用,但收入仍有所下滑,未来有望提升。商业净利率2.4%,处于很好水平产能即将释放:呈贡基地产业新区全部建筑单体基础及主体工程完成验收,其他产业区也进去调试阶段,预计2011年上半年建成投产;大理制造中心也进入设备安装阶段,预计2011年上半年建成投产。 业绩预测:预计2011~2013年收入同比分别增长24%、21%和21%,净利润同比增长34%、31%和29%,实现EPS1.79元、2.34元和3.03元。 维持“审慎推荐-A”评级:公司是白药资源的整合者,跨越药品、快消品两个领域,快消品产品线将逐步丰富,产能也将于今年释放,当前股价对应2011年预测PE31倍,维持“审慎推荐-A”评级,建议长线投资者进入。主要风险是新产能投产后固定资产折旧增加及基层市场的开拓低于预期。

得益于毛利率的提升和期间费用率、所得税率的下降,公司2010年经营业绩略超市场预期。2010年公司实现收入46.52亿元,同比增长17%;实现营业利润5.36亿元,同比增长37%;实现净利润4.5亿元,每股收益0.87元,同比增长42%。得益于毛利率的提升和期间费用率、所得税率的下降,公司净利润增速>营业利润增速>收入增速。分配预案为每10股派送现金6元(含税)。 2011年复方丹参滴丸的销售增长有望提速。复方丹参滴丸的年销售额从1994年的263万元起步,到去年已超过13亿元,但近年增长速度有所放缓。公司抓住去年8月份丹滴顺利通过美国FDAII期临床试验并取得超预期试验效果的契机,加大医院学术营销,扩大丹滴适应症至有心脏病并发症的糖尿病人;公司调整产品品规并积极开发基层市场,目前基层市场销售占比已经超过30%,拉动丹滴2010年增长约10%。我们看好丹滴调整品规、加强临床推广以及基层放量,预计2011年增长将提速。 二线品种增长迅速,新产品上市值得期待。用于治疗慢性脑供血不足导致头痛的养血清脑颗粒和脂肪肝的水林佳分别实现收入约3.2亿元、1.2亿元,同比增长接近40%。前期益气复脉粉针推广慎重,2010年开始较大规模推广,目前进入超过15个省医保,实现收入超4000万元,增长超过60%。其他二线品种凭借进入国家医保乙类契机,也有较快增长。新产品中糖敏灵丸已基本完成三期临床;第三代亚单位流感病毒疫苗去年7月份获颁药品GMP证书,目前已取得生产毒株,预计年内实现销售;注射用重组人尿激酶原已顺利通过SFDA新药注册现场检查,预计2、3季度内获得生产批件。 首次给予“审慎推荐-A”评级。预计公司2011~2013年收入同比增长16%、16%、15%,净利润同比增长31%、26%、24%,实现EPS1.14元、1.44元、1.78元,对应PE为32倍、25倍、21倍。公司激励机制完善,丹滴在高基数基础上增长有望提速,二线品种处于快速增长期,新产品递队完善,增发项目将有效解决产能瓶颈,我们首次给予“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:国家药品降价政策出台和美国临床试验结果低于预期。

2010年年报分析:分别实现收入、净利润13亿元、7644万元,同比分别增长了17.1%和38.3%,EPS0.33元,每股经营性现金0.26元。力月西等主要制剂近年出厂价保持稳定,但由于原料药及商业毛利率同比下降,整体毛利率下降0.9个百分点。费用控制良好,营业费率、管理费率和财务费率同比分别下降了0.7个、0.9个和0.2个百分点,净利率提升1个百分点5.8%。 分业务来看:医药工业、商业分别实现收入5.9亿元和7亿元,同比分别增长了约16%和19%。工业毛利率约76%,同比持平,商业毛利率5.87%,同比下降0.58个百分点。公司利润基本来自主营工业的母公司,商业子公司恩华和润、连锁2010年分别实现净利润6万元和32万元。 主要工业产品收入:麻醉类、精神类和神经类制剂分别实现收入约2.85亿元、2.1亿元和2914万元,同比增长约22.4%、13.5%和7.5%。预计主要产品力月西、福尔利和利培酮同比分别增长约23%、25%、14%,二线产品保持较快增长。原料药实现收入4048万元,同比持平。 我们认为现有产品支撑公司业绩保持较快增长,新产品获批将催化股价:国家加大基层医疗投入,同时医保覆盖范围、力度提升,未来麻醉手术量将保持较快增长。公司在保持二三线城市区域优势的同时,对重点一线城市销售进行分线管理,我们认为公司现有产品将支撑公司保持30%以上增速。新产品方面,我们预计右美托米啶有望最先取得突破,芬太尼中期有望获批,埃他卡林、普巴瑞林等储备产品也将陆续获批。 业绩预测:预计2011~2013年实现摊薄后净利润0.46元、0.67元和0.89元,同比增长41%、40%和47%。新产品主要贡献将在2012~2013年体现。 维持“强烈推荐-A”评级:当前股价对应2011年预测PE46倍,估值不低,但公司所属中枢神经系统用药市场空间大、进入壁垒高,随着重磅储备品陆续获批,收入和利润都将出现台阶式增长,维持“强烈推荐-A”评级。主要风险是新产品的获批低于预期。

疑虑1:东阿阿胶提价之后,短期终端动销下降明显,影响一季度销售,影响全年销售?回答:阿胶去年历经4次提价,每次提价后,短期终端动销都会有所下滑,这是正常情况。去年1月份的2次提价后,短期终端同样出现下滑,今年提价后短期的下滑在公司的预料和控制范围内,而且终端动销回暖情况比去年好,提前了一个来月。从一季度销售的角度来看,没有影响,因为公司去年的提前控货,今年1季度有大量的补货需求,对冲了短期终端动销的下滑。从全年销售的角度来讲,没有影响,短期终端动销的下滑是公司提前预测并且有所准备的,公司的很多相关举措正在逐步按照战略推进,目前市场回暖情况比去年更好,全年销售没有影响。 疑虑2:东阿阿胶提价后,很多终端药店的价格还没有上调到位?回答:阿胶出厂价提价60%,终端药店的逐步跟上是需要时间的,公司目前控制终端的价格已经基本到位,最后的堡垒在前几日已经达成初步协议,终端价格的调整比预期提前10天完成。 疑虑3:阿胶块提价后,衍生品的销售是否能搭顺风车,增长加快?回答:截止近几日,阿胶衍生品的增速都非常快,有金额不小的品种同比增长50%,衍生品的确在搭阿胶块提价的顺风车。 我们的结论:阿胶提价60%是公司整体战略的一个部分,在提价之前公司做了各方面的考量和准备,目前的情况在预料和控制范围内,回暖时间、衍生品放量情况、终端价格执行情况好于预期。市场目前对阿胶产生种种疑虑是正常的,一个伟大的企业在成长过程中总是伴随着信任—质疑—再信任,让我们一起伴随着阿胶共同成长,享受坚定者的果实。维持2010~2012年0.91元/1.6元/2.17元的盈利预测,维持强烈推荐,维持12个月80元的目标价。 主要风险是国家回收流动性以及舆论对公司价值回归可能的不良影响。

2010年业绩完全符合预期:分别实现收入、利润总额和净利润130.6亿元、3.4亿元和2.6亿元,同比增长18.8%、30.2%和35.4%,EPS0.91元符合预期,每股经营性现金高达1.49元。毛利率同比持平,营业费用率同比下降0.4个百分点,管理费率同比持平,财务费率上升0.2个百分点。净利率2%,同比提升0.2个百分点。账上现金7.1亿元,短期借款9.8亿元,公告申请银行授信52亿元,资金压力较大。拟每10股派现1.2元(含税)。 分业务来看:医药批发、工业分别实现收入113.6亿元、15.7亿元,同比增长19.5%、26.8%,其中2010年并购整合医药批发业务贡献收入约9亿元。医药批发积极调整产品结构以及两广一体化采购体现成本效应,2010年毛利率达到5.76%,同比上升0.48个百分点;工业毛利率26.8%,同比下降2.4个百分点。 医药批发实现利润总额2.20亿元,同比增长50.64%,利润率1.94%;制药事业部(不含深圳中药)实现利润总额1.6亿元,同比增长34.6%,7个品种过亿,其中头孢系列实现收入13.7亿元,尽管7-ACA价格对公司业务有不利影响,头孢同比仍大幅增长67.6%;止咳用药实现收入1.8亿元,同比下滑11.8%。 主要子公司:医药商业子公司国控广州、南宁分别实现收入68.4亿元、12.2亿元,净利润9028万元和2910万元,净利率;医药工业子公司致君和万庆分别实现收入11.9亿元和5.1亿元,净利润1.25亿元和952万元。参股子公司万乐实现收入4.7亿元,净利润7736万元,贡献投资收益2722万元。 第4季度单季度盈利大幅提升:4季度实现收入34.1亿元,同比增长13%,但净利润同比大幅增长65%,主要是:1、资产减值损失回冲997万元,而09年同期计提876万元;2、确认投资收益1306万元,而09年同期为440万元;3、收到营业外收入1090万元,而09年同期为325万元。 销售网络布局更趋完善,看好公司“中国南区药品分销第一品牌”的战略:2010年先后收购湛江天丰医药、梅州新特医药、惠州众生药业,进一步完善分销的网络布局;成功收购南宁市医药公司药品业务,重组深圳延风医药,进一步提升了区域市场地位。同时,先后启用深圳物流中心、南宁物流中心项目建设,推进柳州物流部份拆迁与扩建项目,并相继完成东莞、湛江、梅州配送中心的改造。分销网络的健全,物流网点的完善,有力提升了一致分销的竞争优势及市场份额。同时深入推进运营一体化战略,推进广深商业整合,实现品种资源的统一调配,增强品种的运作能力;并对广西分销的业务及职能进行有效整合,实现广西分销的一体化运营。 医药工业推进一体化:产业链对接工作总体进展良好,目前实现配套的主要有头孢呋辛、头孢克肟、头孢米诺和头孢西丁等4个品种。产业链对接的深入开展,大大提升了公司在头孢领域的整体竞争优势。2010年主要致君与万庆主要品种的配套率约为30%,公司规划2011年配套率提升至80%。此外,公司在研发源头促进了原料厂与制剂厂的合作与分工,从产业链的角度进行头孢替坦二钠、法罗培南等产品的配套开发。短期内致君药业有产能瓶颈,公司主要通过调整产品结构,促使医药工业保持较快增长。目前新产能上致君制药观澜二期顺利奠基,致君万庆二期技改完成,一致坪山基地也已着手规划建设,三大基地的建设工作正有条不紊地推进。 业绩预测:预计2011~2013年收入同比分别增长18%、18%和17%,净利润分别增长32%、30%和28%,实现EPS1.19元、1.55元和2.0元。2011年的主要增长来自于:1、头孢系列受益基层医疗扩容,同时万庆二期技改完成,头孢产业链对接产能释放,产品配套率由30%提升至80%,带动头孢系列成本优势体现;2、完善的商业网络带动批发业务保持较快增长。 维持“强烈推荐-A”评级:我们看好公司外延扩张和内部整合将驱动业绩快速增长,目前两广地区“分销+深度纯销”的网络已初具雏形,头孢系列一体化将释放协同效应,当前股价对应2011年预测PE仅24倍,维持“强烈推荐-A”评级,建议长线投资者介入。 主要风险:1、国家控制抗生素用量,长期可能对公司抗生素业务增长带来影响;2、公司资金来源较为单一,随着业务扩张以及银行利率上升,未来财务费用可能会有较大幅度上升。

2010年业绩略超预期:实现收入13亿元,同比增长52.8%,净利润3.55亿元,同比增长64.7%,EPS 1.57元,略超我们1.51元的业绩预测,每股经营净现金0.83元。技术改造、工艺优化及规模效应加大,整体毛利率同比上升1.5个百分点。营业费率和管理费率持平,积极运用超募资金带来利息收入,财务费用-2281万元。净利率达27.4%,同比上升2个百分点。销售规模上升,期末应收票据、应收账款余额为1.7亿元、3.2亿元,应收账款、存货周转天数同比分别上升8天、2天。拟每10股派现6元(含税)、转增6股。 分业务来看:制剂、原料药业务分别实现收入8亿元、4.9亿元,同比增长42.7%和72.6%,收入占比分别为62%、38%,毛利占比分别为80.9%和19.1%。预计泰嘉实现收入约5亿元,同比增长超过50%。头孢西丁原料药由于产业寡头竞争格局、头孢呋辛原料药受益于基药制度,增长较为突出,单品收入均过亿。 4季度单季度来看:单季度收入3.3亿元,同比增9%,环比增7%。主要是由于09年4季度头孢原料药产能集中释放,基数较高。2010年4季度7-ACA价格上涨,原料药实际销售好于3季度。目前7-ACA 价格下降,但公司一贯保持低库存策略,我们判断7-ACA 价格下降对原料药业务影响甚微。单季度净利润同比增长29%,主要是毛利率大幅提升6.4个百分点、财务费用-1800万元。 信立泰是有战略眼光、布局长远的创新型企业:09年9月上市到位募集资金11.4亿元,目前累计使用4.3亿元,剩余募集7.3亿元。超募资金主要用于新药开发、竞拍工业用地用于产能建设、子公司增资等。新药开发主要定位于心血管、降压、调血脂、高端抗生素等,2010年投入研发费用6884万元,占销售收入比重为5.3%,我们预计新产品将陆续投放;竞拍获得的4块用地将陆续开工建设,公司未来将形成布局合理产能格局;山东信立泰2010年已向公司提供头孢原料药中间体超过1亿元。我们认为公司未来在高端产品研发、国际化以及一体化方面将取得成功。 储备产品丰富:预计抗凝药比伐卢定近期将获批,与泰嘉形成系列化优势,借助现有销售队伍将快速上量;抗感染专利药头孢呋辛钠舒巴坦钠正在临床中;心血管支架目前正处于临床前研发阶段。此外,公司还有2个在研1类心血管类新药以及10余项在研新药。 业绩预测:预计2011~2013年收入同比分别增长31%、30%和28%,净利润分别增长39%、32%和30%,实现EPS 2.17元、2.86元和3.72元。2011年的主要增长来自于:1、介入手术量保持较快增长以及平均用药时间延长,泰嘉保持30%以上增长;2、头孢西丁、尼西原料药生产寡头格局未改,且受益于基层医疗扩容,头孢呋辛原料药继续受益于基药制度,头孢原料药有望保持25%以上增长;3、比伐卢定上市,为2012年高增长奠定基础。 维持“强烈推荐-A”评级:我们看好公司立足高端的创新研发能力,储备产品丰富并具有系列化优势,当前股价对应2011年预测PE 30倍,维持“强烈推荐—A”评级。主要风险是新产品的获批慢于预期。

2010年业绩分析:实现收入59.2亿元,同比增长13.9%,净利润3.1亿元,同比增长36.8%,EPS0.65元,每股经营性现金0.66元。出售联环药业股票实现投资收益3009万元,影响EPS0.05元,参股宜昌人福、青海药业分别确认投资收益4493万元、797万元,宜昌人福利润增长96%。毛利率同比下降0.1个百分点,营业费率、财务费率同比上升0.2个、0.1个百分点,管理费率同比下降0.5个百分点。推出每10股派1.5现金(含税)的分配方案。 分业务来看:医药商业、工业(国瑞药业)和仓储业务收入同比分别增长13.8%、21.6%和10.4%,麻药业务同比增长约16%。2011年商业将做深做透麻特药流通、纯销立足北京,大力发展中小医院、分销深化渠道管理、加强供应商管理等;国瑞“退城进园”项目尽快实施,力争2013年实现投产;国药物流二期扩建项目尽快完成项目审批,争取2011年下半年动工。 4季度单季度:单季度收入、净利润同比增长15%和16%,EPS0.09元。北京市新一轮招标2010年10月底开始实施,药品中标价格有所下降,商业企业配送业务盈利性短期受影响,公司4季度毛利率仅7.5%,同比下降0.6个百分点。 公司12月开始对配送业务进行调整,2011年1季度起毛利率有望环比回升。 国药集团承诺5年内全面解决同业竞争:国药集团承诺以国药控股作为医药商业运营最终唯一平台,推动其内部与国药股份的业务和资产整合工作。我们判断全面解决同业竞争的可能方法是换股吸收合并国药股份。 业绩预测:预计2011~2013年收入同比分别增长18%、17%和16%,净利润增长27%、25%和22%,实现EPS0.83元、1.03元和1.26元。 维持“审慎推荐-A”投资评级:北京新一轮招标中国药中标配送品种有所增加,公司医药配送业务量有望保持较快增长;工业子公司国瑞药业保持较快增长,参股公司宜昌人福保持快速增长。当前股价对应2011年预测PE28倍,维持“审慎推荐-A”评级。主要风险是药品价格下降导致配送业务毛利率下降。

2010年业绩低于预期:2010年实现收入37.4亿元,同比增长23.6%,实现净利润7.24亿元,同比增长8.8%,剔除非经常性损益后同比增长22.4%(2010年计提坏账损失1863万元,资产减值损失2312万元,09年同期为-981万元); 实现EPS0.97元,低于我们1.05元的预期。每股经营现金流为0.51元。毛利率83.8%,同比略升1.1个百分点。净利率20.2%,同比下降2.7个百分点。存货周转天数98天,同比升10天,应收周转天数107天,下降12天。 主要产品:自产产品实现收入36.7亿元,同比增长23.7%,其中,抗肿瘤药占比约60%,同比增长约13%,其中多西他赛同比增长约20%,奥沙利铂平稳增长;麻醉等手术用药实现收入超过6亿元,同比超过60%,主要品种七氟烷、顺阿曲库胺、布托啡诺及碘氟醇同比增长约70%、90%、60%和90%。 2010年计提激励费用影响EPS0.033元:7月份激励对象认购454.13万股限制性股票,从而计提激励费用2489万元。2011年仍将计提激励费用,预计将影响EPS约0.04元。 销售精细化管理:1、由中心城市向社区和城镇覆盖,完善销售网络,新增销售点53个;2、对重点科室进行挖潜,把市场做细、做透;3、大力推广手术用药; 4、加强学术推广,围绕抗肿瘤药、造影剂及麻醉药等展开大型学术活动。报告期销售费用16亿元,销售费用率42.9%,同比下降1.6个百分点。 研发方面:划分创新药和仿制药研究所,8月份成立生物研究所,专门从事发酵和蛋白药物研究。报告期共取得复方替吉奥胶囊、碘克沙醇等生产批件10个,PEG-GCSF、非布司他等临床批件6个。艾瑞昔布通过了国家产前动态核查,预计2季度内获得批文;阿帕替尼正在进行3期临床研究,预计今年能够完成临床研究。

2010年业绩符合预期:2月26日公司公告2010年业绩快报,实现营业总收入8.67亿元,同比增长18%;归属上市公司股东的净利润1.61亿元,同比增长44%,每股收益0.68元,符合我们预期。 公司在OTC和处方药领域仍将维持高速成长:银丹心脑通软胶囊和金感胶囊2010年收入增速预计在60%左右,咳速停糖浆及胶囊收入同比增长约20%,符合我们之前的预期;受到产品提价和药监局提醒VC银翘片安全操作的影响,再加上09年流感流行造成基数偏大,VC银翘片2010年收入增速低于我们20%的预期。我们维持之前的判断:作为中国苗药龙头企业,未来几年公司的OTC和处方药业务总体仍将维持40%高速成长。 借力当地专业机构大举进军中药材种植,模式具有可复制性:2010年12月17日迄今,百灵连续公告了合作种植1万亩太子参+1万亩太子参+1万亩山银花,开始了对贵州道地药材的深入挖掘。由于百灵的中药材种植都是与当地种植经验丰富的合作社等机构签订委托种植合同,由当地合作社进行日常田间管理,公司主要负责种苗、种肥、技术支持和销售等,合作高效率,中药材种植模式可以大规模复制。 百灵的中药材种植具有可持续性:贵州是中国中药材种植的主要区域之一,我们判断,太子参、山银花只是开始,未来百灵有可能将涉足更多的贵州道地中药材种植。这将是一块持续且不断增大的利润来源。后续如果有新品种加入种植,我们将根据品种的情况调整我们的盈利预测。 我们维持“强烈推荐-A”的投资评级:我们维持公司2011~2012年EPS为1.32元、1.85元,对应动态PE为27倍、20倍,鉴于公司优秀的高成长性,公司目前股价被低估,按照2011年35倍PE计算,我们给予6个月46元目标价,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:处方药销售低于预期和中药材价格大幅波动。

公司今日公布2010年业绩快报:收入、净利润同比分别增长了17.1%、38.2%,实现摊薄后EPS0.33元,略低于我们0.34元的业绩预期。我们预计工业收入同比增长约20%,其中麻醉系列增速较快。预计2011-2012年净利润同比增长43%、45%,EPS0.46元和0.67元,维持“强烈推荐-A”评级。 2010年净利润同比增长38.2%,EPS0.33元略低于预期:2011年分别实现收入、营业利润和净利润13亿元、8704万元和7642万元,同比分别增长了17.1%、39.1%和38.2%,EPS0.33元略低于我们0.34的预期。 制剂业务增长较快,其中麻醉类较为突出:预计制剂业务实现收入约5.7亿元,同比增长约20%。麻醉类、精神类和神经类分别实现收入约2.9亿元、2.1亿元和3千万元,同比增长约22%、14%和10%。预计主要产品力月西、福尔利和利培酮同比分别增长约23%、25%、14%,二线产品保持较快增长。 拟协商与D-Pharm合作开发抗癫痫药DP-VAP:公司将就许可费用、合作开发过程中相关费用的支付以及达到协定销售目标的年度利润分红等事项与对方进行充分协商,目前双方尚处于协议谈判的早期阶段,尚未签署正式协议。 DP-VAP是以色列D-Pharm公司的专利药物,其网站显示目前已经完成二期临床。丙戊酸是目前广发应用于儿童以及成人的抗癫痫药物,而DP-VAP是丙戊酸的衍生物,通过磷酸化的载体与丙戊酸相连。相比而言,DP-VAP具有选择性强、安全性高、每天只需服用1次、降低药物相互作用等优点。 我们认为现有产品支撑公司业绩保持较快增长,新产品获批将催化股价:国家加大基层医疗投入,同时医保覆盖范围、力度提升,未来麻醉手术量将保持较快增长。公司在保持二三线城市区域优势的同时,对重点一线城市销售进行分线管理,我们认为公司现有产品将支撑公司保持30%以上增速。新产品方面,我们预计右美托米啶有望最先取得突破,芬太尼中期有望获批,埃他卡林、普巴瑞林等储备产品也将陆续获批。 调整2011~2012预计预测,维持“强烈推荐-A”评级:预计2011~2012年实现摊薄后净利润0.46元、0.67元,同比增长43%、45%。我们2011-2012年的业绩偏保守,公司业绩存在超预期的可能。当前股价对应2011年预测PE49倍,估值不低,但公司所属中枢神经系统用药市场空间大、进入壁垒高,随着重磅储备品陆续获批,收入和利润都将出现台阶式增长,维持“强烈推荐-A”评级。主要风险是新产品的获批低于预期。

大举进军中药材种植:2010年12月17日迄今2个月,百灵吹响了全面进军中药材种植的号角。1万亩太子参+1万亩太子参+1万亩山银花,百灵开始了对贵州道地药材的深入挖掘。我们判断,太子参、山银花只是开始,未来百灵有可能将涉足更多的贵州道地中药材种植。 种植借助当地专业机构,使模式具有可复制性:百灵的中药材种植都是与当地种植经验丰富的合作社等机构签订委托种植合同,由当地合作社进行管理,公司主要负责种苗、种肥、销售等,这样才能有效地完成种植,也使公司的中药材种植模式能大规模的复制。 太子参预计增厚2011年EPS达0.36元:由于太子参2010年价格很高,种苗较为紧缺,2011年太子参价格有望维持较高水平。我们测算,2011年按亩产85kg、每公斤160元计算,1.25万亩太子参预计将增加8500万净利润,折合EPS为0.36元。 百灵的中药材种植具有可持续性:贵州是中国中药材种植的主要区域之一,我们判断,太子参、山银花只是开始,未来百灵有可能将涉足更多的贵州道地中药材种植。这将是一块持续且不断增大的利润来源。后续如果有新品种加入种植,我们将根据品种的情况调整我们的盈利预测。 上调盈利预测,给予6个月46元目标价,维持“强烈推荐-A”:我们上调2011~2012年的EPS为1.32元、1.85元,对应动态PE为25倍、18倍,鉴于公司优秀的高成长性,公司目前股价被低估,按照2011年35倍PE计算,我们给予6个月46元目标价,维持“强烈推荐-A”投资评级。