事 项 公司发布公告拟向公司董事、中层管理人员以及核心业务人员等235人采用期权方式定向发行股票,向被激励对象授予2100万份股票期权,行权价格为19.88元,业绩考核目标为2014-2017年分别比2013年净利润增长率不低于28%、64%、110%、168%,收入增速分别不低于10%、21%、33%、46%。 同时发布增发公告,拟向十名投资者非公开发行股票数量不超过11696.73万股,增发价格17.61元,募集资金不超过20.6亿元,其中12.3亿元用于贵州金正大60万吨硝基肥和40万吨水溶肥项目,4.3亿元用于农化服务中心项目,其余补充流动资金。 主要观点 1. 股权激励业绩考核目标较高,彰显对未来发展信心。未来4年净利润复合增长率约为28%,公司目前作为国内复合肥行业龙头,渠道、品牌优势明显,产能布局逐渐由中原地区扩张到全国,且新产品占比不断提高,预计随着未来复合化率以及行业集中度的提高,我们预计未来公司实现该业绩增速的概率较大,具体行业发展趋势以及公司优势地位分析请参考我们之前发布的行业报告《终端渠道决定规模扩张,“马太效应”成就行业龙头》以及金正大公司深度报告之一《迅速扩征的复合肥龙头企业》。 2. 增发项目为后续增长提供保障。由于贵州金正大60万吨硝基肥和40万吨水溶肥项目之前已经利用自有资金开始建设,预计今年能逐步投产,达产后预计每年能贡献收入和净利润分别达到50.39亿元和6.78亿元。其中硝基肥与传统复合肥相比,具有肥效快、吸收率高,抗土壤板结等特点。与传统氮肥尿素相比,硝基复合肥中的以硝态氮形式存在的氮元素,不必经二次转化即可被作物根部吸收,养分流失少,既提高肥料利用率,又降低对生态环境的污染,得到国家产业政策大力扶持。目前,我国约有7亿亩耕地适用硝基复合肥,市场容量在3000万吨以上。根据中国氮肥工业协会发布的《氮肥行业“十二五”规划发展思路》,至2015年,我国硝铵在整体氮肥中所占比重将提升至7.3%,总体市场需求量将达到430万吨左右,而硝基复合肥是促进含硝态氮肥发展的重要产品。硝基复合肥已逐渐成为我国复合肥的未来发展方向之一。水溶肥与普通复合肥相比,水溶性肥料具备施肥效率高、养分含量高、营养全面、肥效快等特点,在提高肥料利用率、节约农业用水、减少生态环境污染、改善作物品质以及减少劳动力等方面起着重要的作用,主要应用在高附加值的经济作物上,2013年3月农业部办公厅印发《水肥一体化技术指导意见》,根据该意见, 到2015年,水肥一体化技术推广总面积达到8000万亩以上,新增推广面积5000万亩以上,实现节水50%以上,节肥30%,粮食作物增产20%。公司硝基肥和水溶肥生产工艺先进,成本优势明显,具体情况请参加我们之前发布的金正大公司深度报告之二《产品差异化是业绩持续快速增长的另一重要因素》。 3. 农化服务中心项目意义重大。该项目符合农资流通体系变革的需要,适应农业发展的趋势。传统渠道销售与服务的体系割裂造成我国农民用肥技术水平整体偏低,单位肥效较低,新型肥料推广速度慢,无法适应产品与服务并重的发展趋势,未来复合肥“产品+服务”带来的渠道变革具有广阔的市场化空间。未来土地流转的不断推进以及城镇化建设的加快,人工种植成本不断提高,规模化、专业化的农业生产模式逐渐将增多,同时经济作物比重不断提高,均对肥料企业的产品质量和农化服务水平提出了更高的要求。农化服务将成为肥料企业未来核心竞争力的重要组成部分。公司通过建设县级农化服务中心,可有效拉近与渠道和种植专业户的距离,切实了解农民需求,通过渠道扁平化和专业农化服务拉动公司产品销量。快速的渠道复制有助于公司完善营销布局,实现非核心销售区域的扩张,公司希望通过在全国主要经济作物市场率先布局农化服务中心,全面提升公司在经济作物市场的竞争力。一站式农化服务还有利于公司硝基肥、水溶肥等新产品的推广。通过建立一体化的农化服务体系,针对不同的区域,投入不同程度的农化服务资源,通过为农户提供包括测土配施施肥、种肥同播、水肥一体、施肥指导、咨询培训、田间管理、示范推广、信息服务等在内的“增产高效综合农化服务”,帮助经销商开拓业务,调动经销商积极性,增强经销商的黏性。此外,公司还将利用农化服务中心探索新的业务模式,如提供金融服务、管理咨询服务、统购统销、建立专业合作社以及整合地方资源等试点,推进公司与地方政府部门、农技专家的合作并推广农技知识将金正大、经销商和农户更紧密地结合在一起,帮助经销商与农户做大做强,助力农业生产规模化、专业化、标准化。 4. 盈利预测和投资评级。暂不考虑增发项目影响,预计2014-2015 年EPS 分别为1.21元和1.56元,对应的PE 分别为16倍和12倍,目前估值已处于较低水平,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 销量低于预期。 原料价格大幅波动。

事 项 近日我们调研了回天新材,与公司高管就公司目前经营状况与未来发展前景做了交流。 主要观点 1.多项业务全面开花,今年开始迎来收获期。风电用胶和太阳能用胶增幅较快,主要是国内产业政策的落地导致,而且国内外主要竞争对手也在逐渐退出该领域;背板膜方面:目前认证的客户有10家,国外国内各5家,现在有6个优质客户用量较大,之前主要是集中在二三类客户,所以回款一直不好;微电子用胶:去年8月刚成立的微电子公司,主要下游是芯片的切割、封装和粘结,我们预计今年收入超过千万,另外触摸屏用胶已经量产,每月销售量数吨;包装胶:未来增速会较大,主要是无溶剂型,用于食品包装,目前公司已经进入康师傅采购体系;高铁方面:我们预计在铺路上今年收入达到2千万,另外车身用胶也在进行认证;建筑用胶:主要是幕墙用等高端产品,目前产品供不应求,今年8月湖北1万吨新增产能投产,建筑用胶去年收入2千万,我们预计今年收入或将过亿;汽车用胶:整车方面,对神龙的用胶种类在不断增多,同时也在开拓其它客户,汽车售后方面稳定增长,并且利用其良好的渠道优势加强其他产品如润滑油、刹车油等产品的销售;氟膜:今年8月投产,氟膜目前占背板里原材料成本占比30-40%,经过我们测算公司去年背板产品毛利率约为25%,但去年用胶只生产半年,今年随着氟膜的自产和胶水的全年使用,毛利率会明显提高;水处理胶:未来较大的品种,用于净化器上,目前客户有碧水源等大客户,国外巨头汉高水处理胶和包装胶占其收入1/3-1/2。 2.分配制度改革,激励制度更完善。公司目前采取给下属子公司分别订立每年增长指标,超出部分会按比例分配给下属公司主要人员,对员工很大程度上起到了良好的激励作用。 3.盈利预测和投资评级:预计2014-2015 年EPS 分别为0.68元和0.83元,对应的PE 分别为20倍和16倍,我们认为公司多项业务由于之前几年的积累,今年开始将逐步进入收获期,提高评级至“强烈推荐”。 风险提示 原料价格大幅波动; 新业务市场开拓受阻。

事 项 2014 年1-3 月,公司实现营业收入12.21 亿元,同比增长86.25%,归属于上市公司股东的净利润2.09 亿元,同比增长61.70%,基本每股收益0.22 元。 同时预计1-6 月净利润同比增长50%-55%。 主要观点 1. 光学膜放量,业绩增速较快。去年11 月公司2 亿平米光学膜项目全面投产,而未来几年未来顺利消化新增产能,公司组建了七大销售部,两大专业销售公司,一个3D 产业发展中心。其中在显示领域,公司开发了包括国际一线,国内一线及国内二、三线计百余家客户;在非显示领域,加大窗膜、装饰膜、3D产业领域的市场开拓。报告期内公司业绩增速较快的主要原因是光学膜销量的快速提升,同时由于产品结构的调整,综合毛利率达到36.65%,同比提高2.74个百分点,环比提高2.52 个百分点。目前公司市场开拓较为顺利。随着国内新增液晶面板生产线的投产,公司今年光学膜新增产能有望达产70%。 2. 预涂膜仍有发展空间。公司充分发挥全球行业领导地位的优势,面向中高端客户发展中高档产品。同时向非纸塑领域迈进,将原有的预涂膜五大技术和光学膜七大技术整合后进行新产品开发,使预涂膜附加值获得极大提升。预计未来预涂膜产品将实现稳定增长。 3. 费用率有所提高。期间费用率达到12.42%,同比提高2.53 个百分点,主要因为新客户的开发力度加大,以及新产能投产后管理费用的增加以及研发费用有所提高所致。 4. 未来关注新产品投放进度。目前光学膜中主要产品增亮膜等产品价格不断下调且市场空间有限,公司未来增长主要来自其它产品尤其是非显示领域用光学膜的放量。同时公司在研产品较多,为未来实现可持续发展提供了保障。 5. 盈利预测和投资评级。预计2014-2015 年EPS 分别为1.06 元和1.43 元,对应的PE 分别为19 倍和14 倍,维持“推荐”评级。 风险提示。 光学膜销量低于预期。 产品价格大幅下降。

事 项 2014年1-3月,公司实现营业收入30.87亿元,同比增长5.45%,归属于上市公司股东的净利润2.49亿元,同比增长25.01%,基本每股收益0.36元。 同时预计1-6月净利润同比增长20%-30%。 主要观点 1. 行业低迷无碍公司业绩继续稳健增长。报告期内化肥行业整体低迷,价格不断下跌,春耕行情不再,尤其是上游尿素价格自去年以来单边下跌,一方面使得经销商预期复合肥价格下降导致库存较低,另一方面影响了全国复合化率的提高,复合肥行业整体销量受影响较大。在此背景下,公司凭借自身良好的渠道、品牌优势以及新产品的顺利推广,取得逆势增长,我们预计报告期公司整体销量同比增长超过10%,且由于产品价格下降幅度远小于原料价格下跌幅度,报告期内,公司综合毛利率达到17.31%,为近几年来的最高水平。 2. 费用率基本保持稳定。销售费用率4.37%,同比基本保持稳定,管理费用率上升0.89个百分点,达到2.79%,主要是因为研发费用及随着分公司的不断增多而导致日常管理费用的增长。预收账款同比减少44.62%,主要是因为原材料价格不断下跌,经销商观望情绪严重。 3. 产能布局改善,新产品占比将逐渐提高。预计随着2014年公司贵州和菏泽等地新产能的逐步投产(贵州60万吨硝基肥+40万吨水溶肥,菏泽60万吨硝基肥,临沭10万吨水溶肥,广东20万吨普通复合肥),未来公司产品结构中高端产品占比将继续提高。且产能布局的改善有利于公司新产能的顺利消化。 未来公司将着力提升复合肥、硝基肥、缓控释肥及水溶肥的品质,提高现有产品性价比,继续领跑新型高端肥料的发展;将围绕细分市场,开发碱性肥料、叶面肥料、液体肥料、生物有机肥料、功能性肥料等新产品;重点开发作物营养套餐肥,引领行业内一站式作物营养服务新趋势。 4. 盈利预测和投资评级。预计2014-2015年EPS 分别为1.24元和1.61元,对应的PE 分别为15倍和12倍,目前估值已处于较低水平,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 销量低于预期。 原料价格大幅波动。

事项 2013年1-12月公司实现营业收入33.7亿元,同比增长13.97%,归属于上市公司股东的净利润4.5亿元,同比增长22.94%,基本每股收益0.86元;2014年1-3月,实现营业收入8.48亿元,同比增长41.20%,归属于上市公司股东的净利润,1.2亿元,同比增长27.2%,基本每股收益0.23元。同时预告1-6月净利润同比增长20%-40%。 主要观点 1. 工业业务继续快速增长,农药中间体募投项目投产。报告期内,江苏联化“年产300吨唑草酮、500吨联苯菌胺、300吨甲虫胺”增发募投项目正式投产且达到预期收益,且老产品继续稳定增长,13年公司工业业务收入同比增长19.3%,其中农药中间体和医药中间体分别增长22.1%和13.9%。农药中间体毛利率基本保持稳定,自产自销和定制业务分别为35.5%和42.0%,盈利能力的长期稳定从一定程度上表明公司发展模式的可持续性。14年第一季度公司工业业务收入继续快速增长21.9%,费用率同比、环比均出现较大程度下降,我们认为是公司新项目产生收益良好的弥补了新产能投产带来的管理人员增加导致的管理费用。 2. 医药中间体业务进展顺利,新项目预计上半年投产。公司实施的“2+2+1”医药客户战略初见成效,13年医药中间体销量同比增长39.4%,营业收入增速小于销量增速原因预计是产品结构发展转变,毛利率同比提高1.08个百分点,达到37.6%。今年上半年台州联化“年产300吨淳尼胺、300吨氟唑菌酸、200吨环丙嘧啶酸”增发募投项目即将投产,从目前情况看,新产能消化压力不大。 另外在医药领域公司目前在GMP 和非GMP 方面已形成上百个项目储备,涵盖医药原料中间体到原料药各种类别,临床I-III 期项目50余个,上市药品中间体项目近40个,完成生产技术验证50余个产品。考虑到和农药业务具有一定程度的相似性,预计未来医药领域定制业务完全有可能复制之前农药领域的成功模式。 3. 公司发展模式可持续,未来业绩仍将保持快速增长。仅13年就有26个项目成功进入大规模生产,并且对35个老产品进行了工艺技术改进。我们预计公司未来将继续依靠自身的技术、客户资源、管理能优势巩固在定制生产领域的龙头地位,详见我们之前发布的深度报告《农药中间体仍将保持较快增长,医药中间体有望复制其成功模式》。 4 .盈利预测和投资评级。预计2014-2015年EPS 分别为1.11元、1.44元,对应最新股价的PE 分别为17倍和13倍,我们认为新产能开始顺利释放,订单量和质量均回升良好,仍看好公司未来的发展前景,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 新项目投产进度低于预期,医药领域客户开拓受阻。

事项 2014年1-3月,公司实现营业收入12.33亿元,同比增长15.84%,归属于上市公司股东的净利润1.8亿元,同比增长0.43%,基本每股收益0.18元,符合预期。 主要观点 1. 产品结构发生转变,盈利能力大幅增强。13年合并报表后,利润主要来自注入的新能矿业,主要是500万吨的煤矿和60万吨煤制甲醇业务贡献,而公司甲醇和煤炭开采成本在同行业中保持较低水平,且有盈利预测补偿协议,报告期内公司毛利率达到31.98%,同比提高14.94个百分点,环比基本保持稳定。期间费用率方面也基本保持稳定。 2. 中短期受甲醇价格影响较大。现有产能60万吨(权益比例75%),在建产能60万吨。设备工艺和管理能力国内遥遥领先。而国内预计到16年新增甲醇产能4600万吨,其中4000万吨为烯烃项目配套。主要需求增量也来源于甲醇制烯烃,到18年我国外购甲醇制烯烃生产预计新增加甲醇消费将达2060万吨/年,且集中在14-15年。预计14年底开始甲醇价格有望确立上涨趋势,未来甲醇价格每上涨200元/吨,约增加EPS0.08元。 3. 其它业务贡献稳定业绩。传统农药业务方面选择了一批具有技术优势的新产品进行工业化生产,新增草铵磷、嘧菌脂等除草剂、杀菌剂类非专利技术产品,改善了原有产品结构。二甲醚方面继续加大工业级二甲醚销售、开发二甲醚纯烧市场,开拓了酒店等新兴客户群,应用领域得以拓展,公司二甲醚与国内同类二甲醚生产装置相比节能达20%以上,单耗处于同行业领先水平。 4. 长期看点还在转型。集团实力雄厚,掌握多种先进煤化工技术。其中煤制气、地下煤气化、微藻技术国内领先,而公司作为集团未来的能化类业务平台,未来有望承接这些先进技术的产业化生产,从而实现向清洁能源供应商的转型。详见我们之前发布的深度报告《转型中的清洁能源供应商》。 5. 盈利预测和投资评级。我们预计2014-2015年EPS 分别为0.76元、0.90元,对应的PE 分别为16倍和14倍,维持推荐评级。 风险提示 产品销量低于预期;原料价格大幅波动。

事 项 2014 年1-3 月,公司实现营业收入1.97 亿元,同比增长40.86%,归属于上市公司股东的净利润2935 万元,同比增长31.68%,基本每股收益0.17 元。 主要观点。 1.老产品稳定增长,新产品逐步放量。公司营业收入增长的主要原因系工程胶粘剂产品在工业客户领域销售量扩大, 如光伏用组件胶、接线盒胶保持较快增速,在汽车整车制造及维修领域稳定增长,新产品如建筑胶、软包装胶、水处理胶等的销售逐步放量,建筑胶、润滑油单季出货量均创新高,同时太阳能电池背膜销售稳定。报告期内由于产品结构的调整,毛利率同比下降2.11 个百分点至36.25%,但销售费用率和管理费用率同比合计下降2.45 个百分点,公司整体盈利能力保持基本稳定。 2.新产品研发为未来持续发展提供动力。包装复膜胶、水处理胶等新产品已达到相应合格标准并实现批量销售;用于幕墙结构粘结的产品取得关键技术突破,被列为行业推荐产品;氟膜相关技术已具备产业化条件,氟膜材料在成本占比中约一半,届时公司成本将显著降低。之前在盈利能力较高的电子用胶领域公司的产品基本集中在大电子领域如家用电器、LED、微波炉、显示屏等,公司通过引进技术、人才,加大对微电子、半导体及封装用胶的投入,而且公司触摸屏用胶已经实现量产。 3.市场开拓较为顺利。电子电器领域实现在多个顶级客户中的销售份额提升,照明电源、车灯等重点行业一批客户成交或上量;在汽车制造及维修领域,海马等汽车整车客户的销售实现突破,胶粘剂业务保持持续增长,新品如润滑油也已上市;在轨道交通、维修行业、汽车零部件行业中的大客户开发也取得持续放量;在光伏用胶领域,紧抓行业十强客户合作,提升市场份额,高毛利产品销售提升,海外业务取得实质进展;在太阳能电池背膜领域,销售保持稳定,大客户开发取得明显效果;在新产品领域,建筑胶单季出货量创新高,其它如包装胶、水处理胶、电缆胶均实现大批量销售。预计未来几年公司经营将持续向好。 4.盈利预测和投资评级。预计2014-2015 年EPS 分别为0.68 元和0.83 元,对应的PE 分别为21 倍和17 倍,维持“推荐”评级。 风险提示。 原料价格大幅波动; 新业务市场开拓受阻。

事 项 2014 年1-3 月,公司实现营业收入5.00 亿元,同比增长19.32%,归属于上市公司股东的净利润1434 万元,同比增长41.58%,基本每股收益0.07 元, 同时预计1-6 月净利润同比增长40%-60%。 主要观点 1.业绩基本符合预期,主要产品盈利能力基本保持稳定。报告期内,公司由于销售模式的改进以及产品结构的调整,公司业绩增速较快,其中收入增速低于利润增速的主要原因是原料贸易占比减少所致,毛利率相应提高1.91 个百分点,达到16.42%。报告期内公司主要产品尤其是高端产品的盈利能力基本保持稳定。销售费用率和管理费用率同比分别提高0.71 和0.78 个百分点,主要是工资和装卸费用等人工费用提高以及研发费用增加所致,我们预计未来费用率有望保持稳定。 2.今年将迎来业绩高速发展期。公司募投项目的5 万吨PCB 用试剂和1 万吨超净高纯试剂目前已经投产,预计今年将有约30%产能贡献业绩,产能瓶颈得到缓解。同时产品结构得到优化,综合毛利率有望得到提升。为了顺利消化新增产能,公司去年开始加大营销力度,对销售模式进行改革开展产品线和专业化营销,对华东地区加大营销力度。另外收购的新大陆生物已经并表,但一季度是该行业传统淡季,预计随着2 季度开始业绩贡献将逐渐加大。 3.进军电镀药水领域,拓宽产品线。公司4 月公告收购深圳化讯和湖南化讯各70%股权,此次收购的电镀药水企业可以看做是试剂产业链的下游延伸,同时与公司原有PCB 和超净高纯试剂客户部分重叠,有利于公司丰富产品种类, 为客户提供打包产品服务。目前国内试剂领域需求发展较快,但行业内均为中小型企业,公司作为该领域唯一的上市公司,未来必将通过收购整合做大做强。 4.盈利预测和投资评级。暂不考虑收购影响,我们预计2014-2015 年EPS 分别为0.38 元和0.57 元,对应的PE 分别为39 倍和26 倍,公司未来发展战略清晰,业绩增速较快,且收购带来业绩超预期可能性较大,维持对其“强烈推荐”的投资评级. 风险提示 新项目投产进度低于预期; 市场开拓受阻。