近期我们前往公司进行了调研,公司是我国医疗器械行业龙头,产品布局全面,规模化优势显著,研发和销售实力均处于领先地位,同时拥有业内首屈一指的并购整合能力。随着我国医疗器械市场的不断扩大,以及进口替代的加速进行,公司未来仍将维持较快的增长速度。我们预计公司2018-2020年净利润增速43%、25%、24%,EPS 3.04、3.81、4.72元,首次覆盖给予 “强烈推荐-A”评级。 公司是国产高端医疗器械的代表者,生命信息与支持、IVD、医学影像三驾马车共铸行业龙头地位。公司自成立以来始终聚焦医疗器械行业,长期坚持从单一产品到多元产品、从国内市场到全球市场、从低端产品到高端产品的产业升级路线,已成为国内无可争议的综合性医疗器械龙头企业。公司业务布局全面,产品规模化优势显著,监护仪、麻醉机、除颤仪、血球分析仪、彩超等多个细分产品的市场份额已达到国内前三、世界前五,同时高端产品占比也在不断提升,技术实力受到业内和市场的一致认可。 国产器械出口领军者,贸易风波不减海外发展势头。公司拥有行业内最为发达的国际销售体系,截至2017年,公司产品已推广至全球190多个国家和地区,海外销售收入占比46%,进入了全美国2/3的医院和超过100家欧洲教学医院,是我国医疗器械出口的领军企业。公司三季度美国市场销售占比约10%,我们测算中美贸易战对公司今年利润的影响仅约1%,且可通过价格调整等方式予以对冲,不会对海外业务造成重大影响。 分级诊疗、进口替代政策利好,国内市场规模不断扩大。2017年我国医疗器械行业市场规模约4500亿元人民币,近十年复合增长率达到20.5%,增速远超世界平均水平,但高端市场仍主要为外资品牌占据。为鼓励行业发展,国家先后出台多项政策规划,一方面通过中国制造2025等政策支持国产高端医疗器械设备的研发,另一方通过分级诊疗促进市场规模发展。随着我国企业在相关技术上的逐步突破,进口替代正在加速进行,同时基层市场发展也将使行业整体规模大幅扩容,预计未来十年内市场整体规模将超过万亿元。公司作为国产器械龙头以及产品高端化标杆,有望率先从中获益,市场潜力十分广阔。 自主研发+外延并购双轮驱动长期发展。公司科研实力雄厚,研发占比长期超过10%,在生命支持、IVD、影像三大核心业务领域均已掌握核心技术。自主研发方面Benevision N22监护仪、太行CAL8000血液分析流水线、昆仑Resona7彩超等最新研发成果定位高端市场,已具备国际先进水平,预计未来每年可推出7-12款新品,不断丰富产品体系。长期研发规划包括以硬内窥镜为代表的微创产品线(硬镜)和化学发光产品线。外延并购方面公司从2008年起先后收购Datascope、Zonare等12家企业,已培育出行业内首屈一指的并购整合能力,未来也将持续寻找能为公司带来新业务、新技术、新市场的合适外延并购标的。 初次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。我们认为公司作为国内医疗器械的绝对龙头,研发和营销能力在行业内均处于领先地位,产品规模化优势显著,在国产器械行业的快速发展中最为获益,市场份额有望不断提升。我们预计公司2018-2020年净利润增速分别为43%、25%、24%,EPS分别为3.04元、3.81元、4.72元,当前股价对应2018年37倍PE、2019年29.5倍PE,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:中美贸易战加剧、政策调控致使产品价格大幅波动、新产品推广进度不及预期、研发进度不及预期、外延并购整合效果不及预期。

方案简介:详细方案见正文部分,对于流通股东而言,方案可以简单描述为:(1)云南白药向云南国资委、新华都、鱼跃集团定增2.33亿股,作价177.8亿元吸收合并控股股东白药控股的其他资产。而白药控股其他资产,最主要的是38亿元货币资金和147亿元交易性金融资产,是混改时新华都和鱼跃缴纳的现金。(白药控股的详细资产见正文)。(2)云南白药以63.21元/股为流通股东提供现金选择权;(3)云南白药拟回购股份用于员工激励,成本不超过76.34元/股,总额不低于7.635亿元,不超过15.27亿元。 EPS甚至略有增厚。2018年1~7月白药控股其他资产(即剔除云南白药之后的资产)净利润5.45亿元;(1)白药控股其他资产全年贡献净利润9.34亿元,我们测算重组之后2018EPS将增厚5%;(2)考虑到1~7月净利润可能包含非经常,我们分拆计算,一方面,白药控股的185亿货币资金和交易性金融资产,按每年4%的利息收入计算,即每年能贡献7.4亿元利息收入;另一方面,白药控股的经营性业务,我们测算上半年EBIT是9430万元左右,全年按1.88亿元EBIT计算;综上,我们测算白药控股其他资产的净利润贡献是7.89亿元,重组之后EPS增厚2%。 员工激励终于即将兑现。云南白药的管理层激励,一直是市场关心的内容。本次回购股票进行激励的方案,如果能够顺利完成,管理层与流通股东利益将更加一致,有助于云南白药尽快走出目前的经营困境。 重组的意义:对于云南白药而言,一是获得白药控股185亿的现金及等价物,外延发展速度将更快;二是混改终于再次深入,混改从以前的集团层面,落实到上市公司层面;三是员工激励也终于出台。对于流通股东而言,一方面,云南白药也终于迎来混改的进一步推进,新华都股权换到上市公司层面,对上市公司股价将更为关注;另一方面,管理层股权激励措施也看到了苗头。 维持“强烈推荐-A”评级。我们暂时维持预测公司2018-2020年净利增速分别为3%/11%/12%,暂不调整股本,EPS分别为3.12/3.47/3.89,当前股价对应2018PE23倍,对应2019PE20倍。虽然公司经营还在砥砺前行中,但是三季度已经出现一定的好转迹象,我们相信公司各项业务仍有增长潜力,继续看好混改之后业绩逐渐提升,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:重组方案还需要股东大会通过。

在获取浆站资源上,天坛生物的央企优势明显。由于地处边境地区,云南省历史上从没有批准过单采血浆站,过去曾有本地民营企业希望能在云南申请浆站,但也未曾成功。然而,天坛生物旗下上海血制品去年就在云南申请了寻甸(常住人口46万)和巧家(常住人口61万)两个单采血浆站,今年10月寻甸浆站正式获得云南卫计委的许可证。这就表明,天坛生物作为央企,在申报浆站方面有得天独厚的优势。这次在云南投资,也表明公司希望巩固在云南省的优势地位,继续获得更多浆站资源。 血制品是资源性行业,拥有浆站资源优势的天坛生物,已在行业竞争中占据优势地位。血制品静丙、八因子等产品的使用量还远远没有达到潜在需求量,国外血制品巨头的形成,是伴随着采浆量的持续提升。目前国内血制品企业采浆量上1000吨的有天坛生物、华兰生物、泰邦生物等,但从将来的采浆量增长来看,仅有天坛生物的采浆量还有较大空间,不仅仅是现有浆站有改善空间,而且新建浆站方面,天坛生物依托国药集团与地方政府地紧密合作,能在一些曾经的空白省份获批浆站,如福建、云南等。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预测2018~2020 扣非净利润分别同比增长28%/23%/18%,EPS分别为0.61/0.74/0.88元,我们继续看好血制品行业的长期发展前景,天坛生物是血制品企业中,最具有资源优势和渠道优势的企业,已经成为血制品龙头企业,维持“强烈推荐-A”评级 风险提示:项目建设进度不及预期的风险;研发进度不及预期的风险;重组后整合效果不及预期的风险。

事件:公司11月8日发布公告,在研产品活性生物骨的注册申请已获国际药监局的正式受理。活性生物骨是公司的重磅在研品种,且为目前国内独家,临床应用范围广泛,市场潜力较大。我们保守预计活性生物骨有望于2020年正式上市销售,并且看好该产品未来能够成为公司的主力品种,维持“强烈推荐-A”评级。 活性生物骨为公司重点研发的重磅品种。活性生物骨是定向修复活性骨材料,是由含胶原蛋白的骨支架材料与具有胶原特异结合能力的改良型重组人骨形态发生蛋白结合,制成的具有骨诱导作用的新型骨修复材料,临床适用范围广泛,不仅是公司首款骨科产品,也是公司在再生因子治疗方面的关键布局。 再生因子类系列产品是公司全力打造的“再生材料+因子+干细胞”三大主要产品线的重要一环,活性生物骨是该系列的首款产品,此次正式申报注册代表公司在新产品研发上再次取得突破进展。 活性生物骨海外市场规模可观,公司产品为国内独家。活性生物骨在欧美应用已十分成熟,目前海外市场规模超过20亿美金,市场份额主要由美敦力和史塞克占据,但两家的活性生物骨产品目前均未进入国内市场,也并未在CFDA 提交注册申请。公司活性生物骨产品为国内首家申报注册,预计上市后将成为该领域的独家产品,有望抢占先发优势。 公司产品技术工艺先进,未来适用范围更加广泛。美敦力和史塞克等海外类似产品为煅烧牛骨,主要用于脊椎融合和骨肿瘤切除后的骨移植,而公司的生物骨技术工艺方面有独到之处,采用脱细胞组织牛骨,保留了胶原,再加入外源性BMP 因子,成分更接近天然人骨,能够更好诱导骨组织再生,因此可以做到更多骨缺损方面的覆盖,包括骨不连、关节置换后缺骨填充、运动损伤修复,应用范围更加广泛。 预计2020年正式上市销售。由于活性生物骨属于“药械合一”类医疗器械,且为国内首家申报,药监局在审核方面会更加审慎,保守估计将在2020年获批。 公司目前已与国内多家骨科权威机构联合开展前期推广合作,并将于2019年提前开始正式的骨科渠道建设,我们预计未来产品上市后能较快开始贡献收入。 维持“强烈推荐-A”评级。我们认为公司活性生物骨的研发进度符合预期,未来上市后有望成为公司的又一主力品种。预计公司2018-2020年净利润增速分别为44%/26%/30%,EPS 1.11/ 1.40/ 1.82元,当前股价对应2018年47倍PE,2019年37倍PE。公司目前研发梯队布局完善,活性生物骨、引导组织再生膜、子宫内膜修复膜等多个潜力品种有望在未来3年陆续上市,为公司发展不断提供新动力,继续维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品审批进度不及预期;市场推广进度不及预期;类似产品抢先上市。

事件:公司发布公告,与美国默沙东公司签署HPV疫苗相关协议,确定了2019-2021年6月HPV的综合基础采购金额(包括HPV4和HPV9)。点评如下: 三年HPV采购额供给180亿元。19-21年采购金额分别为55.07亿、83.30亿和41.65亿,根据之前的采购金额,我们估计该协议19年主要增加的是HPV9的采购额,且基础采购额对应的HPV4和HPV9数量能够很好的保证国内HPV的供应。 截止目前HPV批签发接近450万支。17年11月以来公司4价HPV累计批签发415万支左右,9价HPV已经累计获得30万剂左右的批签发。批签发来看,我们估计中检所每年可以批签发至少500万支单品种HPV。 我们估计HPV中标价大概率不会变化。之前有传言HPV疫苗中标价有可能变动,我们认为该事件发生的概率不大:1)目前HPV4和HPV9都只有默沙东一家生厂商供应;2)二类苗为消费者自付,不涉及政府采购免费投放使用或者医保报销等,属于完全的市场行为;3)HPV,特别是HPV9还处于紧缺的状态,强行行政降价将造成市场价格的扭曲和寻租空间的产生。 股东减持对二级市场影响有限。9月29日公司发布公告,股东吴冠江先生及一致行动人计划自本减持计划公告之日起15个交易日后6个月内以集中竞价交易及大宗交易方式减持本公司股票数量,合计不超过9600万股(占本公司总股本比例6%)。根据规定,该股东采用集中竞价交易方式的在任意连续九十个自然日内,减持股份的总数不超过公司股份的1%,所以我们判断该减持对二级市场股价影响有限。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司18-20年归母净利润增速分别为253%/68%/12%,对应EPS分别为0.95/1.61/1.79元,当前股价对应18/19pe估值为40x/24x左右。我们判断公司19年将迎来4价和9价HPV销售的爆发,三联苗保持快速增长势头,辅以五价轮状病毒疫苗分享国内10亿市场空间,业绩有望保持高速增长,期待后续结核病预防疫苗上市后接力成为新的业绩增长驱动,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期,生产经营风险,降价风险,商业贿赂风险。

公司2018年三季报收入和净利润分别同比增长9.53%和4.88%,扣非净利润同比微涨0.31%。第三季度公司收入、净利润、扣非净利润同比分别增长11.62%、5.68%和2.50%,增速情况略好于半年报。公司经营状况出现好转迹象,我们相信公司各项业务仍有增长潜力,继续看好重组完成后业绩逐渐提升,维持“强烈推荐-A”评级。 云南白药2018前三季度实现营业收入19.72亿元,归母净利润2.73亿元,同比分别增长9.53%和4.88%,EPS 2.62元,完全符合我们在今年三季报前瞻中净利润增速5%的预期。扣非净利润同比微增0.31%,增速情况整体略高于半年报。毛利率同比下降1.4个百分点,销售费率同比下降0.72个百分点,主要原因是低毛利率的商业增速高于工业;管理费率同比下降0.12个百分点,财务费率同比略升0.22个百分点。 前三季度经营性现金流净额同比增长68.9%,主要是以现金列示的代收代付款项较去年同期增长 11 亿元。预付款项6.78亿元,同比增长62.3%,主要是中药材子公司预付药材款增加。其他应收账款3.72亿元,同比增长83.43%,主要是商业流通子公司支付保证金增加。合并报表应收账款周转率12.15次,同比下降2.1次,如果排除低应收周转率的商业子公司,母公司应收账款周转率2.05次,同比下降1.1次,药品回款情况较二季度有所改善。 单季度看,18Q3营收67.5亿元,同比增长11.62%;归母净利润10.99亿元,同比增长5.68%;扣非后归母净利润10.2亿元,同比增长2.5%。从环比上看,公司第三季度的经营情况比第二季度有所好转,各项数据增速均有所上升。三季度公司销售毛利率30.36%,同比下降1.55个百分点,环比较二季度微降0.06个百分点,主要原因仍是低毛利率的商业流通业务占比提升。18Q3经营性净现金流量1.01亿元,较去年同期减少2.1亿元,主要原因与报告期内支付的各类预付款项和保证金有所增长,同时票据贴现减少有关。 Q3销售费用率9.52%,同比下降0.72个百分点。管理费用率1.74%,同比下降0.33个百分点;财务费用率0.58%,同比微增0.06个百分点。环比看销售费用率较二季度下降5.16个百分点,对三季度利润增速的提高有明显贡献。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预测公司2018-2020年净利增速分别为3%/11%/12%,EPS分别为3.12/3.47/3.89,当前股价对应2018PE27倍,对应2019PE25倍。虽然公司经营还在砥砺前行中,但是三季度已经出现一定的好转迹象,我们相信公司各项业务仍有增长潜力,继续看好混改之后业绩逐渐提升,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不及预期、混改进度低于预期。

事件:公司发布18年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为35.35亿、11.50亿和11.08亿元,分别同比+13.96%、+5.12%和+3.71%,略低于我们之前的预期,主要是销售费用投入加大导致。同时公司发布18年全年业绩预告,归母净利润为14.51亿~15.97亿,同比+0%~+10%。 18Q3费用投入加大影响利润。18Q3公司收入、归母净利润和扣非归母净利润增速分别为+18.79%、-0.91%和-3.46%。我们估计18Q3氯吡格雷受大医院控费、限方及部分省份执行全国最低价等因素影响,收入增速在9%左右,较18H1有所下滑。公司18Q3销售费用同比+35.75%,销售费用率同比+5.26个百分点,成为影响当期利润的主要因素,我们估计主要是大力推进比伐卢定进入省级医保和阿利沙坦酯进院工作,同时在氯吡格雷通过一致性评价情况下大力推动进口替代导致。 18Q1-3研发费用保持快速增长。我们估计18Q1-3氯吡格雷收入增速12%左右;比伐卢定收入增速接近50%;阿利沙坦酯收入6500万左右,已经进入700家左右的二级及以上医院,进度符合预期,18年大概率收入突破1亿。18Q1-3销售费用率29.23%,同比上升1.99个百分点;管理费用率4.71%,同比上升1.04个百分点,我们估计主要是收购品种形成的无形资产摊销政策变化,当期摊销增加导致;研发费用2.99亿元,同比+32.89%,呈高速增长的态势。 期待带量采购带来氯吡格雷的爆发。我们估计11市带量采购氯吡格雷大概率入选,近期国家医保局将发布招标方案。公司氯吡格雷作为唯一通过一致性评价的国产产品,和波立维相比价格优势明显,我们估计价格降幅很小的情况下即可中标。由于带量采购部分的产品销售不会产生销售费用,我们估计该部分销售的利润率会有所提升。综上我们看好公司受益第一轮带量采购,期待氯吡格雷中标后带来的业绩爆发。 化药仿制药进入收获期,创新药管线逐步兑现。公司于18年8月获得替格瑞洛片的注册批件,我们预计另外一个重磅产品特立帕肽将于19Q1获批注册,此外还有匹伐他汀、头孢呋辛酯等待通过一致性评价的产品(包括4类报产),公司19年将迎来化药仿制药的收获期;近期公司获得重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液的临床试验,生物类似物也开始推进。公司18年10月获得了1类新药S086的临床批件,创新药管线开始兑现:我们预计其中化药创新药能够在2018-2020年保持每年1-2个IND的申报频率;生物创新药绝大部分还是在临床前阶段,预计2019年开始每年1个IND,部分项目将同时在美国和中国申报。 调整盈利预测,维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司18-20年利润增速分别为6%/24%/16%,对应EPS分别为1.47/1.82/2.11元(原为1.54/1.90/2.32元),对应18/19年pe估值为17x/14x左右。短期内我们看好公司氯吡格雷受益第一批带量采购,期待阿利沙坦酯在中期维度的利润方面顺利接力氯吡格雷,长期来看公司创新药械的布局逐渐完善,继续强推。 风险提示:收购企业的整合风险,产品销售不达预期,产品研发进度不达预期,商业贿赂风险,产品质量风险。

公司三季报符合我们预期,若剔除易生科技影响利润维持高速增长。公司前三季度实现营业收入6.87亿元,同比增长20.18%;归母净利润1.59亿元,同比增长4.96%;扣非归母净利润1.42亿元,同比下降1.82%;毛利率61.50%,同比下降4.35个百分点。公司表观净利润增速较低主要是受子公司易生科技亏损影响,由于易生科技暂未正式完成剥离,因此对公司三季报数据造成一定影响。剔除易生科技影响后,公司前三季度归母净利润增长36.76%,我们估算扣非净利润增速可达到40%-50%。预计易生科技将在今年12月正式完成剥离,不再对公司业绩造成影响。毛利率降低主要系器械经销业务占比提高导致,报告期内公司主要产品价格维持稳定。 微创产品快速放量,艾迪尔年内有望重回增长。受益于学术推广的培育和分级诊疗的推行,基层医院脊柱微创设备和合格医生数量明显提高,公司PKP等微创系列产品在基层持续快速放量,我们预计前三季度公司PKP系列产品增速达到50%,即使剔除一部分高开的影响,保守估计三季度PKP产品的增速也可达到35%。我们预计艾迪尔三季度业绩表现与去年同期基本持平,扭转下滑趋势,随着公司对艾迪尔开始进行深度整合,预计艾迪尔年内有望重新实现增长。 Elliquence完成并表,预计四季度可贡献部分利润。公司已于8月底公告正式完成对美国微创手术设备生产商Elliquence的收购交割工作,三季报预计包含了Elliquence 9月份的利润。公司四季度将完整合并Elliquence在美国本土的业绩,并于明年一季度完全合并其在国内的业绩。Elliquence的外科手术能量平台广泛应用于腰椎微创治疗,与公司现有微创产品线形成良好的协同效应,同时有丰富的应用扩展空间,预计将成为公司未来重要的增长来源。 三季度实际增速良好,财务数据表现稳健。2018Q3公司营业收入2.3亿元,同比增长12.24%;归母净利润4799万元,同比下降-14.99%。归母净利润下降主要原因是易生科技尚未正式剥离,营收仍取得正增长的主要原因是骨科微创产品实现较高增长,同时为预备医疗器械的“两票制”对部分产品销售由低开转为高开。若剔除易生科技影响,公司三季度营收同比增长34.77%,归母净利润同比增长41.94%。Q3销售费用率20.1%,同比提高7.14个百分点,环比提高0.3个百分点,主要是今年加强了对旗下多条产品线的市场推广力度。管理费用率11.55%,财务费用率2.23%,环比二季度分别提升0.78、0.87个百分点,主要与易生科技剥离和Elliquence并购产生的费用有关。经营性现金流净额4770.9万元,同比增长228%,销售回款状况良好。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年净利润增速分别为6%/47%/34%,EPS 0.29/ 0.42/ 0.57元,当前股价对应2018年28倍PE,2019年19倍PE。公司是我国微创手术器械领域内领先企业,内生外延两方面均有良好发展前景,未来增长可期,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:高端产品市场销售不及预期、产品招标价格大幅下降

三季报制药业务继续高增长。前3季度合并报表收入41.4亿,同比增长56%,归母净利润8.39亿,同比增长73.72%。其中,制药业务前3季度收入36.6亿,同比增长43%,净利润7.5亿,同比增长55.8%。制药业务第3季度收入13.19亿元,同比增长27%。地产业务前3季度收入4.59亿,去年仅3200万元。第3季度收入6736万元,去年仅1346万元。 金赛药业前3季度收入23.97亿元,同比增长50.38%,净利润9.3亿元,同比增长53%。金赛儿科业务收入21.7亿元,同比增长47.9%,水针、长效生长激素前3季度收入增速都在50%以上,粉针收入增速20%左右。前3季度促卵泡激素收入接近1亿元,同比增长185%。单季度来看,金赛药业第3季度收入8.8亿元,同比增长36.4%,净利润3.72亿元,同比增长44%。 百克生物前3季度收入8.66亿元,净利润2亿元。预计第4季度研发费用摊销可能较多,因此第4季度的净利润不会太多,但大概率能够贡献利润。 金赛药业治理结构有望改良。公司已经公告,金磊先生从未向董事会提出离职。金赛药业的治理结构的改良,无论高新区还是国资委的领导,都是高度关注的。长春高新董事会、金赛药业董事会、金磊先生,三方之间对于金赛药业的发展理念、股权治理结构,都有共识。关于金磊辞去董事一事,仅仅是金磊希望更专注金赛药业,难以抽身参与上市公司治理。 金赛药业研发储备丰富。金赛药业主要做创新药研发,做的抗体也是创新抗体。金赛药业前3季度研发投入近2亿元,全年估计3亿元以上投入,研发费用每年占收入10%以上。长效生长激素4期临床已经结束,正在报批;有10个品种正在临床阶段,还有几个品种在临床前。

公司发布18年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为232.04亿、18.09亿和17.84亿,分别同比+8.17%、+21.48%和+20.53%,略低于我们三季报前瞻的预期,主要是18Q3商业业绩增速改善不达预期。我们估计公司工业端利润保持接近30%左右的快速增长;商业端受医院政策影响,业绩增速改善不明显,期待后续增速提升,维持“强烈推荐-A”评级。 18Q3工业保持快速增长,商业增速改善不明显。18Q3合并报表收入、归母净利润和扣非归母净利润同比分别+7.06%、+15.18%和+14.72%。我们估计工业端18Q3收入和利润同比增速分别为+24%和+29%左右,利润增速和18H1基本一致。我们估计工业利润增速高于收入增速的原因为基层销售费用率较医院端稍低,随着公司对基层市场的大力开发,工业端盈利能力增强,同时也和阿卡波糖原料药工艺调整后成本下降,毛利率提升等因素相关。我们估计18Q3商业端收入和利润同比增速在都在+4%左右,受医院药占比控制导致的药品采购额减少及医院配送市场激烈的竞争等因素影响,18Q3公司商业业绩增速没有出现明显改善。我们估计公司商业业绩在9月份开始有所改善,18Q4体现将更加充分。 18Q1-3工业端分产品来看:百令胶囊收入增速+12%左右,主要受医院控费限方等影响导致18Q3增速出现波动;阿卡波糖(+30%)、环孢素(+15%)、吗替麦考酚酯(+29%)、他克莫司(+40%)、泮托拉唑(+20%)等品种收入增速和18H1基本一致,说明公司在严峻的医院市场环境下,通过持续的终端开发等手段保持了较高增速。二甲双胍吡格列酮收入同比+120%左右,我们预计全年销售额1.5亿,处于高速增长的状态。 财务数据上:18Q1-3合并报表销售费率用同比+1.13个百分点,我们估计是由于销售费用率较高的工业收入比例提升导致;18Q1-3管理费用率(不含研发费用)同比+0.36个百分点,我们估计主要是收购Sinclair产生的费用导致;18Q1-3研发费用4.66亿元,同比+69%左右,保持了高速增长的态势。18Q1-3经营性净现金流为+14.11亿,同比+1017%,回款较上年同期改善明显。18Q3期末母公司应收账款41.50亿,较报告期初(18H1期末)+9.76亿左右,我们估计是公司为争取医院配送市场,加大了对医院的资源投入导致。 研发进展顺利。公司阿卡波糖片和环孢素胶囊的一致性评价都已经在审评阶段,我们估计18年底/19年初能顺利通过,可以享受一致性评价的红利。泮托拉唑粉针(发补)和他克莫司胶囊美国ANDA都已经申报,预计19年能顺利获批。两项ANDA获批后,可以转回申报国内的一致性评价,享受政策红利。此外,我们估计公司的吗替麦考酚酯胶囊也将于近期申报一致性评价。新药方面,我们预计HD118将于18年底完成I期临床,TTP273将于18年底申报临床;同时迈华替尼II期临床进展顺利。 预计Sinclair可以在11月完成资产交割。目前Sinclair已经发布了华东医药通过现金要约方式收购Sinclair全部股份的正式要约收购公告。其后的Sinclair股东大会中,针对修改Sinclair公司章程、重新注册Sinclair成为私营公司并授权Sinclair的董事在股东大会上采取必要行动推进本次交易安排生效的特殊议案获得高票通过。本次交易安排目前只需要经过法院聆讯会议(预计11月1日召开)的裁决通过即可生效。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润增速分别为22%/19%/18%,对应EPS分别为1.49/1.78/2.10元,当前股价对应18年pe估值25x左右。公司作为专科药龙头,渠道顶尖,工业收入快速增长;BD项目优秀,研发力度不断加大,期待后续产品上市后助推公司业绩持续增长,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期;商业贿赂风险;产品质量和生产经营风险。

3季度业绩增速再上台阶。欧普康视前3季度收入、净利润、扣非净利润同比增长48.5%、46.7%和39.9%。符合此前业绩预告区间的中枢。如果剔除股权激励费用,扣非净利润同比增长46.3%。单季度来看,Q3收入、净利润、扣非净利润增速分别为52.1%、51%、52.6%,如果剔除股权激励费用,Q3扣非净利润增速53%。增速较过去季度明显大幅提升。 我们判断,Q3增速明显加快的原因:1)、Q3暑期旺季,是公司加大推广力度的时候,去年由于315的残余影响,推广力度不大。2)、我们估计,在欧普康视的存量市场,销量增速也有25%以上;3)、公司从去年开始,收购或参股不少经销商,大大提升了自身产品在这些经销商势力区域的市场份额,即增量市场带来提升;4)新产品占比提升,带动平均出厂价提升,我们估计部分经销区域,AP已经占比达80%;今年推出的DreamVision,价格更高,将继续带动平均出厂价提升。5)欧普康视去年IPO上市,对提升角膜塑形镜的名声和增强家长的信任,都带来了正面效果。 应收账款虽有上升,但周转率仍然很快。前3季度应收账款周转率6次,同比减少3.5次。我们估计原因是经销渠道占比提升。 上调盈利预测,维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预计2018~2020净利润增速45%/35%/31%,EPS分别为0.98/1.33/1.73元(此前预测为0.93/1.24/1.66元),公司增速迈上新台阶,我们看好:角膜塑形镜在国家防控近视的大背景下,持续提升渗透率;公司以眼科门诊形式,带动角膜塑形镜量价齐升,继续强烈推荐。 风险提示:角膜塑形镜行业发生不良反应;新的近视防控治疗手段出现。

事件:公司发布18年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为55.44亿元、13.09亿元和12.21亿元,分别同比+31.57%、+44.25%和+45.06%,符合我们三季报前瞻中扣非利润增速44%的预期,点评如下。 我们估计18Q3蒲地蓝收入增速提升。18Q2公司收入、归母净利润和扣非归母净利润同比分别+24.00%、+43.24%和+33.72%。我们预计18Q3蒲地蓝收入增速达到25%左右,较Q2有所提升:蒲地蓝在17年以来新进河北、河南、青海、吉林、黑龙江、山东、安徽7省医保后,医院端收入增速的提升在不断兑现;同时公司通过OTC端销售政策的不断优化,实现了加速放量,我们估计Q3蒲地蓝OTC销售收入增速接近50%,较上半年有所提升。其他主要产品中,我们估计18Q3小儿豉翘清热颗粒收入增速超过30%;雷贝Q3收入增速15%左右,保持稳健增长的态势;第三代补铁剂蛋白琥珀酸铁口服溶液18Q3增速提升到150%左右;东科的黄龙止咳颗粒+黄龙咳喘胶囊Q3收入保持50%+,我们预计今年大概率过亿。 18Q1-3费用控制良好。18Q1-3整体收入毛利率84.57%,同比下降0.45个百分点,我们判断和公司产品在部分地区的新标执行全国最低价有关。18Q1-3销售费用率50.76%,同比下降1.90个百分点,我们认为是公司成熟销售渠道优势的体现及销售费用率较低的OTC收入比例增大导致。18Q1-3公司管理费用率(包括研发费用)5.72%,同比下降1.14个百分点,除开Q1由于收入大幅增长导致当期管理费用率很低外,公司费用控制得当也有贡献(18Q3管理费用同比下降0.70个百分点)。 维持“审慎推荐-A”评级。我们预计公司18-20年净利润增速分别为40%/19%/23%,对应EPS分别为2.10/2.50/3.07元,当前股价对应18/19pe估值为18x/15x,18 peg为0.45左右,显著小于1。公司医院渠道国内一流,蒲地蓝增长逻辑逐渐兑现,部分二线产品成长迅速,我们预计18-20年利润有望保持25%的复合增速,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期;研发进度不达预期;产品质量风险;商业贿赂风险。

长春高新前3季度收入、净利润和扣非净利润分别同比增长56.4%、72.2%和74.5%,基本符合预期。我们预测2018~2020年EPS分别为6.06/7.90/9.79元当前18PE 29倍,19PE仅22倍,显著低估,继续强烈推荐。 3季度持续高增长。长春高新3季报收入同比增长56.4%,净利润同比增长72.2%,扣非净利润同比增长74.5%,基本符合此前业绩预告区间60~90%的中间值。在本报告期,公司财报将研发费用与管理费用分开列支,研发费用同增长46.5%,我们测算,按照9月20日财政部新的研发费用税前扣除比例,新政策对公司业绩的增厚是1%。公司旗下医药企业前3季度收入同比增长41.4%,净利润增长55.8%,我们测算地产业务净利润6000多万元,而去年同期地产几乎无贡献。 单季度来看,18Q3收入同比增长32.7%,净利润同比增长43.2%,扣非净利润同比增长55.2%。我们测算,18Q3和17Q3都没有确认地产收入,因此,18Q3的收入和净利润增速就代表了医药业务的Q3单季度收入和净利润增速。医药业务Q3收入端增速低于上半年的50.66%,我们判断原因之一是,疫苗业务由于受到行业因素影响,以及去年Q3基数上升,因此,疫苗业务的Q3收入增速是低于上半年的(疫苗上半年收入增速90%)。 生长激素和促卵泡激素驱动金赛药业持续高增长。公司是生长激素的绝对龙头,产品线最为齐全。我们继续看好生长激素全年实现50%增长。我们认为生长激素的高增长来自于:第一,公司持续的学术推广已经开花结果,目前已经建立了1500人左右的销售队伍,一二线城市医生教育逐渐充分,渗透率持续提升,近几年开发的三四线城市为生长激素提供了新的增长空间;第二,公司独家的长效生长激素,注射次数更少,大大提升小孩依从度。促卵泡激素今年也有望放量增长。促卵泡激素去年已经进入100多家辅助生殖医院,我们估计今年有望进入300多家,基本完成医院准入,有望实现进口替代。 我们预测2018~2020年净利润分别同比增长58%/31%/24%,EPS分别为6.06/7.90/9.79元(此前预测是5.25/6.57/8.14元),当前18PE 29倍,19PE仅22倍,显著低估,继续强烈推荐。 风险提示:业绩低于预期风险,核心人员变动风险。

事件:公司发布18年三季报,18Q1-3收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为34.95亿、10.87亿和10.95亿,同比分别+354%、+281%和+292%,完全符合我们的三季报前瞻290%的扣非增长预期。点评如下: 18Q3 HPV-4加速放量,疫苗事件对三联苗销售影响有限。公司18Q3收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为14.23亿、4.04亿和4.10亿,分别同比+339%、+256%和+268%。我们估计18Q3 HPV4销量130万支左右,呈逐季加速放量的态势。17年以来公司4价HPV累计批签发415万支左右,我们预计18Q4销量有望保持高速增长的态势,是公司业绩爆发的主要支撑,维持全年500万支的预期。截止9月18日,9价HPV已经累计获得30万剂左右的批签发。通过销售推广端的努力,公司将疫苗事件影响降到很低,我们估计18Q3公司三联苗销量在100万支左右,且18Q4有望恢复之前水平。 应收账款由CDC账期导致,无需担心坏账风险。18Q1-3公司经营性净现金流为379万元,较18H1的负值有所改善,但仍然大幅低于净利润,主要是应收账款和存货的增加导致:18Q3应收账款和存货期末值分别为18.87亿和13.41亿,18Q3分别增加3.56亿和1.83亿元。我们估计应收账款大幅增加主要是县级CDC长达半年以上的账期导致,但由于县级CDC属于公立医疗机构,基本不用担心坏账,故无需担心公司会计提大量的坏账准备(18Q1-3资产减值损失2290万元,同比-37%)。另外公司需要向默沙东购买其代理的疫苗,虽然公司18Q1-3期末应付账款达13亿,我们估计其中绝大部分是欠默沙东的货款,但备货还是会占用公司部分现金,影响经营性净现金流。 代理产品收入增加导致毛利率和费用率下降。18Q1-3公司毛利率56.86%,同比下降31.11个百分点,主要是代理产品HPV4较自主产品毛利率低导致。但代理产品对应的销售费用率和管理费用率也低,导致18Q1-3公司合并报表中销售费用率和管理费用率分别同比下降11.00和11.21个百分点。 9月17日口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗首次获得批签发。目前国内口服轮状病毒疫苗只有兰州所的一价LLR和智飞代理的五价Rotateq(乐儿德),市场竞争格局非常好。通过分享口服轮状病毒疫苗国内10亿级别的市场,乐儿德将成为公司另一增长点。 母牛分枝杆菌疫苗(预防性)有望18年底/19年初获批。该产品注册申请于18年6月进入优先审评,目前药理毒理和药学已经完成,我们预计临床数据的审评也将在近期开始,进展顺利。 股东减持对二级市场影响有限。9月29日公司发布公告,股东吴冠江先生及一致行动人计划自本减持计划公告之日起15个交易日后6个月内以集中竞价交易及大宗交易方式减持本公司股票数量,合计不超过9600万股(占本公司总股本比例6%)。根据规定,该股东采用集中竞价交易方式的在任意连续九十个自然日内,减持股份的总数不超过公司股份的1%,所以我们判断该减持对二级市场股价影响有限。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司18-20年归母净利润增速分别为271%/54%/3%,对应EPS分别为1.00/1.54/1.59元,当前股价对应18/19pe估值为36x/23x左右。我们判断公司19年将迎来4价和9价HPV销售的爆发,三联苗保持快速增长势头,辅以五价轮状病毒疫苗分享国内10亿市场空间,业绩有望保持高速增长,期待后续结核病预防疫苗上市后接力成为新的业绩增长驱动,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期,生产经营风险,商业贿赂风险。

凯利泰在国内脊柱微创领域处于领先地位,近年来公司内生外延全面发展,持续聚焦深化骨科多管线、全领域布局。涌金投资入股后优化股权结构,是公司发展的全新起点。公司骨科器械业务前景广阔,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 公司是目前国内脊柱微创领域的龙头企业。公司自成立以来主要从事椎体成形微创介入手术系统的研发、生产和销售,产品主要用于因骨质疏松导致的椎体压缩性骨折的临床微创手术治疗。凯利泰与艾迪尔大骨科类产品线及销售渠道等逐步优化整合后,产品种类更加丰富, PVP、PKP、椎体融合器、导管、成型器等多类型产品形成了较为完善的椎体成形整体解决方案,为公司从脊柱微创产品龙头企业向骨科全领域龙头企业迈进奠定了坚实的基础。 深化骨科器械全领域布局,Elliquence产品销售潜力大。Elliquence并购已完成股权交割,有望于四季度开始贡献利润,其主要产品椎间孔镜微创手术系统在全球范围内产品优势明显,为公司进一步着重挖掘国内椎间孔镜市场潜力打下基础。目前我国腰椎病患者已突破2亿人,其中近亿人适用微创手术治疗,但目前整体手术治疗率不到20%。随着分级诊疗政策的推广和医保政策的推行,未来手术治疗率有望提高到30%以上,且微创手术将逐步替代开放手术,椎间孔镜潜在市场极其广阔。 涌金投资战略入股,战略布局值得期待。涌金投资于今年2月份进入公司,目前合计共持有公司9.74%股权,为第一大股东。涌金投资属于长期财务投资者,预计不会过多干涉公司管理层的战略规划。转变为董事会控制下的管理层经营模式后,公司管理效益提高,多领域战略布局推进节奏有望加快,涌金投资的产业资源也为公司外延并购带来更多可能性。 首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。考虑支架业务剥离的影响,我们预计公司2018-2020年归母净利润增速分别为6% / 47% / 34%,EPS分别为0.29 0.42 /0.57元,对应2018年30倍PE。我们看好公司在骨科微创领域的发展前景,未来大骨科产品线布局值得期待,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:核心产品价格大幅下降;并购整合进度不及预期。