事件: 据公司年报,报告期公司实现营业收入、归属净利润、稀释每股收益分别为4166.07百万元、13.60百万元、0.0211元,分别同比增加-35.15%、31.68%、31.06%,归属扣非净利润为-226.01百万元,同比减少187.59百万元。 点评: 2013年主营业务收入同比下降35.59%,主要原因在于造船业务收入大降。报告期公司主营业务收入4086.26百万元,同比下降35.59%。分业务来看,造船业务、钢结构工程、机电产品及其他业务收入分别为3084.02百万元、438.55百万元、563.96百万元,收入分别同比增加-41.46%、-15.06%、0.70%,造船业务收入大幅下降是主营业务收入降幅较大的主要原因。2013年公司造船完工49.87万载重吨,2014年计划完工187万综合吨,造船业务收入将有很大幅度增加,主营业务收入也将大幅增加。 综合毛利率同比下降0.6个百分点,主要因为造船业务毛利率下降。报告期公司综合毛利率6.33%,同比下降0.6个百分点。分业务来看,造船业务、钢结构工程、机电产品及其他毛利率分别为5.32%、10.19%、8.83%,分别同比提高-0.82个、1.36个、-3.79个百分点。虽然机电产品及其他毛利率降幅最大,但由于造船业务收入占比远大于机电产品及其他业务,导致毛利率下降的主要原因还是造船业务毛利率的下降,钢结构毛利率同比提高1.36个百分点是难得的亮色。由于新船订单价格曾持续下降,预计2014年造船业务毛利率呈下降趋势,综合毛利率也将下降。 三项费用总和同比增加26.91%,主要是因为管理费用中的研发费用增长较多。报告期公三项费用合计372.41百万元,同比增加26.91%。分解来看,销售费用、管理费用、财务费用分别为7.40百万元、484.45百万元、-119.43百万元,同比分别增加97.74%、23.90%、-17.92%,管理费用的增加是三项费用总和增加26.91%的主要原因。管理费用中,研究与开发费用同比增加70.11百万元,是管理费用增加的最主要原因,若扣除新增的研发费用,管理费用同比增加5.89%。研发费用的增加从长远来看有利于公司发展,由于公司继续开发新产品,预计2014年研发费用继续增加,同时职工薪酬呈上升趋势,预计管理费用同比将继续增加。 收购龙穴造船后存搬迁预期。公司收购的龙穴造船厂年造船能力350万吨,数倍于公司本部造船能力,完全可以满足公司造船需求。而公司本部造船厂,位于市区繁华地段,在龙穴造船能力满足需求的情况下,已无继续存在的必要,也不符合城市发展的规划,未来将会从广州市区搬迁,仅保留行政等少数部门。公司搬迁将从搬迁中获益,由于厂区周边地价较高,公司预计将受益较大。 投资建议: 2014年很可能是公司业绩拐点,首次给予“增持”评级。预计公司2014/2015年EPS分别为0.25元、0.29元,对应19日PE分别为67倍、58倍,估值较高,我们认为目前的估值已将厂区搬迁预期反映出来,首次给予“增持”评级。 风险提示: 新船订单能否持续增加

投资要点: 整体情况:2013年,国元证券实现营业收入198492.76万元,同比增加29.64%;实现归属于母公司所有者的净利润66413.19万元,同比增加63.29%;基本每股收益0.34元/股,同比增加61.90%;加权平均净资产收益率为4.32%,同比增加1.57个百分点。公司2013年度利润分配预案为:向全体股东每10股派发现金1元(含税),剩余利润结转以后年度分配。 经纪业务:国元证券2013年全年实现经纪业务手续费净收入87498.43万元,同比大幅提升49.40%。公司2013年第4季度股基佣金率下降到0.808‰,但从2013年全年平均水平0.844‰来看,与去年佣金率相比基本保持稳定;国元证券经纪业务市场占有率相较去年则小幅提高,全年达到1.08%。 l投行业务:2013年,国元证券共实现投资银行业务手续费净收入5466.24万元,同比下滑19.48%。 自营业务:截至2013年12月31日,公司自营规模大幅提高至94.90亿元,相较2012年末的自营规模增加了67.40%。2013年,受公司自营规模提高的影响,公司自营投资业务实现收入50889.99万元,同比大幅提高了81.35%。 资产管理:国元证券资产管理业务2013年实现营业收入5026.64万元,同比提升254.31%。 创新业务:公司开展融资融券业务较早且发展稳定,截至2013年12月31日,公司融资融券余额为40.98亿元,比2012年末提高349.90%;公司两融业务市场占有率明显提高,2013年以来占据1.18%的市场份额,在全行业中排名第20名;2013年公司融资融券利息收入为24287.49万元,在营业收入中达到12.24%,收入贡献持续加大。 投资建议:公司目前估值在全行业最低,PB仅为1.09,远低于行业平均水平,我们预测2014、2015年国元证券每股收益分别为0.41、0.45元,维持公司“增持”评级。 风险提示:市场波动风险,交易量大幅下滑,创新业务慢于预期

事件: 发布2013年年报:公司2013年营业收入为208.90亿元,同比增长19.54%;归属于上市公司股东的净利润为16.98亿元,同比增长11.95%;基本每股收益为1.97元,较上年同期增长11.95%。每10股派送7.9元(含税)现金股息。 点评: 商用车市场需求回暖,营业收入快速增长。2013年,公司产品需求快速增长,表现好于行业整体。2013年汽车总销量为23万辆,同比增长15.0%,其中商用车销量为21.58万辆,同比增长12.6%,尤其福特品牌商用车同比实现18.6%的快速增长。得益于产品需求的快速增长,公司营业收入同比实现19.5%的增长。收入增幅高于销量涨幅,产品均价得到提升。 毛利率小幅提升,期间费用率上升明显。2013年中期小蓝基地投产,导致公司折旧增加,但公司综合毛利率仍小幅提升0.7个百分点,主要得益于公司产品结构上移,高毛利率的产品(全顺牌轻客)销售占比提高。期间费用率大幅上升1.8个百分点,主要是管理费用率和销售费用率上升导致。管理费用率上升主要来自研发费用的大幅增长,2013年公司研发费用高达11.9亿,同比增长38%,占收入比重提升1个百分点至6%。销售费用率提升主要来自促销和广告费的投入,2013年大幅增长52%。2014年,公司仍将加大研发投入和销售推广,因此我们预计期间费用率将进一步上升。2015年,随着产品的陆续上市,管理费用率有望下降,销售费用率由于新产品的推广仍将保持高位。 预计14年业绩稳定增长,15年业绩增长有望提速。2014年公司产品需求开局喜人,前两月销量累计同比增长25.3%,远好于行业表现。我们预计公司全年16%的收入增长目标实现是大概率事件,但由于2014年仍处于公司大力投入的一年,销售费用投入仍需加大,此外,N800、N352、N330、E802、J08、J09、J10、J18等新产品项目持续推进,资本性支出和研发投入将继续上升,因此2014年期间费用率上升压力较大,业绩将稳步增长。2015年,部分项目(J08、J09)有望进入收获期,研发投入将降低,销量将快速增长,进而促使业绩实现较高增长。 盈利预测与投资建议。公司目前处于投入期,众多项目稳步推进,短期面临折旧和期间费用率上升的压力,但随着未来新产品的陆续上市,各种压力将大幅降低,业绩将实现快速增长,公司在中高端轻客、轻卡的领先地位将更加突出。由于今年折旧和费率上升的压力仍存在,到15年有望明显降低,因此我们小幅下调公司2014年业绩预期、上调2015年的业绩预期,预测公司2014、2015年的EPS分别为2.24和3.12元,按当前价格(3月14日收盘价22.85)算,2014、15年PE分别为10、7,估值较低,维持“增持”评级。 风险提示:商用车需求转低迷;新项目推进力度未达预期。

整体情况:2013年,国金证券实现营业收入154703.05万元,同比增加0.83%;实现归属于母公司所有者的净利润31691.14万元,同比增加15.49%;基本每股收益0.245元/股,同比下滑10.58%;加权平均净资产收益率为4.85%,同比减少3.39个百分点。公司2013年度利润分配预案为:向全体股东每10股派发现金股利0.8元人民币(含税)。 经纪业务:国金证券2013年证券经纪业务手续费净收入为64156.86万元,同比提高43.48%。公司全年平均佣金率为0.966‰,较2012年下降3.15%。2014年,公司互联网金融产品“佣金宝”的上线,势必将证券行业经纪业务的竞争带向新的水平,也有助于公司在前期提高经纪业务的市场占有率。2013年,公司经纪业务市场占有率小幅下滑,全年股基市占率为0.69%。 投行业务:受IPO暂停的影响,国金证券2013年共实现投资银行业务手续费净收入18353.80万元,同比大幅减少51.97%。 自营业务:截至2013年12月31日,公司自营规模为45.14亿元,相较2012年末规模大幅提高了85.95%。2013年,公司自营投资业务实现收入25469.92万元,相较去年同期下滑了8.98%。 资产管理:2013年,公司共设立了12只集合资产管理计划和29只定向资产管理计划,终止了1只定向资产管理计划。2013年,国金证券资产管理业务手续费净收入4969.39万元。 创新业务:截至2013年12月31日,公司融资融券余额为14.88亿元,比上年末大幅提高了539.82%;公司两融业务市场占比提升到了0.43%,行业排名达到第48位;公司2013年融资融券利息收入6011.83万元,在收入中占比为3.89%,还有很大的提高空间。 投资建议: 我们预计2014年公司目标营业收入21.61亿,同比增加39.68%,净利润同比增加85.20%,我们预测2014、2015年每股收益分别为0.45、0.49元,给予公司“增持”评级。 风险提示:互联网金融发展不如预期,创新业务慢于预期

投资要点: 整体情况:2013年,东北证券实现营业收入176704.02万元,同比增加47.22%;实现归属于母公司所有者的净利润48005.74万元,同比大幅增加218.77%;基本每股收益0.49元/股,同比提升145.00%;加权平均净资产收益率为6.56%,同比增加3.20个百分点。公司2013年度利润分配预案为:向全体股东每10股派送现金股利0.80元(含税),并以资本公积转增股本,每10股转增10股。 经纪业务:2013年全年,公司实现经纪业务手续费净收入78314.94万元,同比提升59.01%。公司2013年平均佣金率为1.159‰,相较2012年全年佣金率(1.060‰)提高了9.34%,公司佣金率目前仍比行业平均水平要高,随着市场竞争的逐步加大,未来公司佣金率面临下滑的风险。东北证券经纪业务市场份额2013年则逐步下滑,全年经纪业务市场占有率为0.71%。 投行业务:2013年公司完成并购项目6个,完成债券承销项目6个,共实现投资银行业务手续费净收入12062.91万元,同比下滑39.16%。 自营业务:截至2013年12月31日,公司自营规模提高至64.45亿元,比2012年末的自营规模增加了4.09%。公司自营业务投资收益率较2012年有所提高,全年投资业务实现收入43731.10万元,同比大幅提高了133.31%。 资产管理:2013年,东北证券受托客户资产管理业务净收入达到5416.68万元,同比提高了56.76%。 创新业务:截至2013年12月31日,公司融资融券余额为23.36亿元,比2012年末提高560.30%,公司两融业务市场占有率上升到为0.67%,在全行业中排名第32位;2013年公司融资融券利息收入为12390.66万元,在营业收入中的占比提高到了7.01%。 投资建议:业绩增速迅猛主要是由于自营与经纪业务收入的大幅提高,以及东方基金并表带来的稳定收入,我们认为明年增速将出现下滑,预测2013年、2014年东北证券每股收益为0.63、0.73元,维持“增持”评级。 风险提示:佣金率明显下滑,交易量大幅下滑,创新业务慢于预期

事件: 据公司年报,报告期,公司实现营业收入、归属于上市公司股东的净利润、基本每股收益分别为431.39百万元、127.07百万元、0.39元,分别同比增加45.80%、56.70%、44.44%。 点评: 营收和净利润高速增长来自航空维修、检测、租赁及研发制造业务。公司目前业务分航空培训和航空维修检测、租赁及研发制造业务两块。由于1台模拟机退役和其他模拟机调整等原因,航空培训业务2013年收入、毛利分别为77.06百万元和38.01百万元,毛利同比基本保持不变,对业绩变化基本没有影响。营收和净利润高速增长主要来自航空维修、检测、租赁及研发制造业务,2013年其收入和毛利分别为347.13百万元和216.97百万元,分别同比增加60.6%和75.92%,是公司营收和净利高速增长的原因。 军品业务收入快速增加,是航空维修、检测、租赁及研发制造业务收入、毛利高速增长的主要原因。综合分析2012、2013公司第一大客户收入变化、公司2013年投产的ECU项目获利情况和四川亚美动力技术有限公司公司收入变化情况,我们认为除2013年投产的ECU新增的35.99百万元净利润外,四川亚美动力维修业务新增的32.60百万元净利润,是净利高速增长的第二大原因,而且我们认为新增的维修业务主要是军品业务--民机维修业务收入增长缓慢,很可能是与ECU有关的维修业务。综上我们认为军品业务净利在公司净利占比中已超过50%,军品毛利率较高,也是公司整体毛利率由2012年的56.76%提高到60.51%的原因。 费用控制情况较好。2013年公司三项费用合计128.85百万元,同比增加36.75%,分解来看,销售费用、管理费用、财务费用分别为12.59百万元、92.37百万元、23.89百万元,分别同比增加22.00%、32.32%、70.52%。管理费用中,扣除技术开发费用,管理费用同比增幅仅19.18%,销售费用和管理费用增速都明显低于收入增速,财务费用虽然增速较高,但是公司贷款增加的必然结果,而且总量不大,公司费用控制较好。 投资建议: 我们认为公司未来航空培训业务和航空维修、检测、租赁及研发制造业务都将保持可观增速,业绩稳定增长,考虑到近期解禁压力,首次给予“增持”评级。培训业务方面,公司2014年有新的模拟机交付,在新加坡设立培训基地,培训业务未来有较大成长空间。航空维修、检测、租赁及研发制造业务,军品方面,公司目前已实现某型直升机ECU批产交付,未来有望扩展到其他机型,目前已立项的军品项目还有直升机绞盘项目和氧气系统项目,未来军品业务成长空间依然较大;民品方面,公司布局公务机等小型飞机的整机维修,涉足航材检测租赁,长期必受益于通用航空发展。我们预计公司未来2年业绩能稳定增长,2014、2015年EPS分别为0.49元和0.63元,对应11日PE分别为33和26,估值不高,但考虑到公司近期解禁压力,首次给予“增持”评级。

事件: 据公司年报,报告期公司实现营业收入、营业利润、归属于上市公司股东的净利润分别为4803.53百万元、311.91百万元、305.80百万元,同比分别增加12.74%、6.29%、13.04%,稀释每股收益0.28元/股,同比增加0.02元/股。 点评: 整体来看,毛利率下降,业绩质量不佳。报告期公司营业收入同比增加12.74%,但由于主要成本--材料和外协费用同比增加17.38%,致使营业成本同比增加15.20%,毛利率下降1.90个百分点至11.53%,毛利554.02百万元,同比增加-18.05百万元;在税费总额同比下降等因素下,营业利润才得以实现同比增加6.29%;归属净利润同比增速达到13.04%,显著高于营业利润同比增速,主要是由于营业外收入增加和所得税的减少。总的来看,2013年业绩质量不佳。 分业务来看,卫星研制和卫星综合应用净利润分别为219.88百万元和189.15百万元,分别同比增加4.82%和48.14%。公司净利润主要来自航天东方红卫星有限公司和航天恒星科技有限公司,两者主要业务分别为卫星研制和卫星综合应用等。卫星研制方面,公司2013年研制8颗卫星,比2012年少1颗,但是“高分1号”卫星意义重大,是我国“高分辨率对地观测系统”的首颗卫星,卫星发射数量减少但净利润增加,我们推测可能与“高分1号”有关。卫星综合应用净利润189.15百万元,同比大幅增加48.14%,延续了2012年以来的高速增长而且增速有所提高。在国家大力推广卫星应用的背景下,卫星综合应用业务未来有望继续保持高速增长。 投资建议: 我们认为未来2年公司卫星应用业绩有望维持高速增长,拉动公司业绩稳步增长,首次给予“买入”评级。预计公司2014/2015年EPS分别为0.38元、0.47元,对应12日PE分别为47倍、38倍,估值在航天装备板块中处于中等偏低水平;同时考虑到公司在小卫星研制领域的垄断地位,我们认为卫星研制业务未来能实现稳定增长,同时我们看好卫星应用业务的高速增长,看好中国卫星未来发展前景,首次估值给予“买入”评级。

事件: 发布2014年2月产销快报:2014年2月,公司共销售汽车1.52万辆,同比增长43.5%。其中轿车销售9455辆,同比下降8.3%;SUV销售5579辆,环比下降26.9%。 点评: 2月销量增长主要来自SUV。2月,公司汽车销量同比增长43.5%,增量均来自SUV。奔腾X80自2013年5月上市后,销售逐渐放量,从最初的2676辆上升到今年1月最高的7629辆,2月由于受春节假期影响,销量正常下滑,但仍达到5579辆,需求强劲。轿车和MPV前两月表现一般,尤其轿车微降0.8%。几经推迟的新马6和马自达CX-7有望在今年上半年陆续上市,二者均采用马自达新一代的创新技术-“创驰蓝天”技术。从首款采用该技术的长安马自达CX-5上市后的表现来看,该技术初步得到市场的认可,需求较为旺盛。此外,改款B70今年将推出。随着新马6和马自达CX-7的陆续上市,预计将带动公司轿车和SUV的进一步增长。 2014年业绩快速增长有保障。销量方面,2014年主要受益于SUV奔腾X80需求的持续旺盛,以及新马6和马自达CX-7上市后带来的预期增量,将带动公司汽车实现快速增长。此外,目前日本“量化宽松”政策仍在持续,日元大幅升值是小概率事件,公司零部件进口成本将保持较低水平,毛利率有望维持高位。产品需求的快速增长以及高毛利率的保持,将为公司2014年业绩的快速增长提供有效的保障。 一汽集团整体上市为公司带来投资机遇。从2月15日一汽轿车和一汽夏利公布的承诺履行情况公告看,一汽股份严格按照以下承诺履行:“承诺将在成立后五年内通过资产重组或其他方式整合所属的轿车整车生产业务,以解决与一汽轿车/一汽夏利的同业竞争问题”,该承诺截止日为2016年6月28日;此外,一汽夏利公告中还有承诺“一汽股份在本次收购完成后3年内,以合理的价格及合法的方式彻底解决一汽轿车/一汽夏利与一汽股份下属企业的同业竞争问题以及一汽轿车与一汽夏利之间的同业竞争问题”,该承诺履行的最后期限为2015年4月5日。因此,我们推断一汽集团有望在2015年4月5日之前实现整体上市,将为一汽轿车带来投资机遇。 盈利预测与投资建议。SUV是公司未来需求与业绩增长的主要推动力,此外新马6也将贡献一定的增量。未来随着一汽集团整体上市的临近,也为公司带来重大投资机遇。基于以上预期,我们上调公司14、15年的EPS,预计公司2013、14、15年EPS分别为:0.63元、0.91元和1.28元,按当前价格(3月7日收盘价10.37元)算,2013、14、15年PE分别为16、11和8,结合公司的高成长性,上调至“买入”评级。 风险提示:新车上市被推迟,上市后销量未达预期;日元对人民币大幅升值。

整体情况:2013年,西南证券实现营业收入196412.65万元,同比增加54.90%;实现归属于母公司所有者的净利润63032.88万元,同比增加84.09%;基本每股收益0.27元/股,同比增加80.00%;加权平均净资产收益率为5.88%,同比增加2.51个百分点。公司2013年度利润分配预案为:以公司本次非公开发行完成后的总股本2822554562股为基数,向全体股东每10股派发现金红利1.20元(含税)。 经纪业务:2013年,西南证券实现经纪业务手续费净收入55579.67万元,同比提高46.52%。公司2013年全年股基佣金率平均为0.765‰,相较2012年全年佣金率小幅提高了1.46%;公司经纪业务市场占有率小幅下滑,2013年,西南证券经纪业务股基市场占有率为0.76%。 投行业务:西南证券2013年共完成再融资项目7个、债券主承销发行项目9个、债券分销项目20家,累计承销金额237.97亿元,共实现投资银行业务手续费净收入36898.82万元,同比增加14.87%。 自营业务:截至2013年12月31日,公司自营规模为158.27亿元,相较2012年末的自营规模有了大幅的增加。2013年,公司投资业务实现收入60769.57万元,相较去年同期大幅增加了228.68%。 资产管理:截至2013年底,西南证券受托客户资产管理规模达894.23亿元,存续运行产品59只,其中,集合资产管理计划4只,定向资产管理计划55只。2013年,西南证券实现资产管理业务手续费净收入5822.92万元,同比提升70.97%。 创新业务:公司是较早开展融资融券业务的区域性券商之一,两融业务发展迅速,截至2013年12月31日,公司融资融券余额为22.31亿元,比2012年末提高304.46%;公司两融业务市场占比上升到0.64%,在全行业排名升至第34位;2013年公司融资融券利息收入为12394.66万元,在营业收入中占比为6.31%。 投资建议:我们预计2014年公司目标营业收入24.70亿,同比增加25.77%,净利润同比增加49.27%,我们预测2014、2015年每股收益分别为0.34、0.42元,维持公司“买入”评级。 风险提示:市场波动风险,交易量大幅下滑,创新业务慢于预期

事件: 发布2013年年报:公司2013年营业收入为336.20亿元,同比增长15.47%;归属于上市公司股东的净利润为9.17亿元,同比增长85.39%;基本每股收益为0.71元,同比增长86.84%。 点评: 业绩大幅增长,主要归功于商用车需求的快速回暖。2013年,受“3.15事件”影响,公司乘用车销量仅微增1.02%(尤其轿车下滑16.55%);而商用车行业回暖,公司共销售商用车(含底盘)29.24万辆,同比快速增长18.13%,增速远超商用车行业整体增速(6.4%),其中主导产品轻卡首次突破20万辆,连续13年保持出口第一。得益于商用车需求的快速回暖以及销售结构的升级(推出高端轻卡),公司2013年业绩大幅增长86.84%,超我们预期。 产品结构优化,毛利率明显提升。2013年,公司产品结构继续得到优化。商用车推出中高端轻卡,产品结构上移;乘用车方面轿车销量下滑,SUV高速增长,使得轿车占比下降,SUV销量占比大幅提升,产品结构升级。产品结构的优化,再加上原材料价格下降,使得公司整体业务毛利率较2012年提升1.4个百分点至16.2%,提升明显。未来,随着公司新品的陆续推出,产品结构进一步优化,预计毛利率有望得到进一步提升。 国企改革有望进一步激发管理层提升业绩的决心。安徽国企改革在国内较为超前,而公司在安徽国资体系中占有重要地位,有望成为先行者。2013年,公司引入战略投资者,建投投资有限责任公司持股25%成为江淮集团第二大股东,同时员工持股平台退出,管理层持股平台成立。这一系列措施有利于保持管理层和股东利益的一致,进而促使管理层将将盈利放到更重要的层面。 受益于新能源汽车的大力推广。公司在纯电动汽车领域具有先发优势,2013年销售纯电动汽车1000余台,自上市以来累计销售超过5000台,在私人领域推广数量位居第一位。公司在新能源车领域不断加大研发投入,今年下半年,第5代纯电动车有望正式推出,该款全新电动车真正采用电动汽车的底盘,最大续航里程有望实现250公里。2014年,随着国家政策的大力支持,新能源汽车需求有望迎来爆发式增长。公司已进入北京第一批新能源汽车生产企业的目录,未来有望进入更多城市的采购目录。公司的产品凭借优良的性价比,有望在纯电动车市场保持领先地位。 盈利预测与投资建议。2013年公司产品结构进一步升级,毛利率得到明显提升,业绩大幅增长,超市场预期。未来,公司将明显受益于国企改革以及新能源汽车的大力推广,我们看好公司的长期发展。我们上调公司2014、15年的EPS至0.97元和1.14元,按当前价格(2月28日收盘价9.00元)算,2014、15年PE分别为9和8,估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:合资品牌继续下探,大幅影响自主品牌的需求;新能源汽车推广不达预期。

投资要点: 业绩增速可观。2014年,公司实现营业收入4106.48百万元、净利润241.39百万元、归属扣非净利润214.86百万元、扣非后基本每股收益0.232元,分别同比增加10.57%、15.29%、33.84%、17.17%,扣非净利润增速可观。扣非净利润增速较高主要是由于航天军用产品销售收入的增加和财务费用的减少。民用产品由于收入占比仅11.97%,同时收入和毛利率都非常稳定,对整体业绩变化影响极小。 预计航天军品毛利率继续下降空间较小。2014年,公司航天军品毛利率同比下降1.61个,已处于历史最低水平。同时,公司正通过在价格谈判中争取体现更多之前未纳入的成本,以及开发毛利率更高的新产品,以阻止毛利率的进一步下降,维持合理利润率。我们预计航天军品毛利率继续下降空间较小。 预计三项费用率将继续维持在较低水平。2014年,公司三项费用率17.09%,同比下降2.41个百分点,预计公司三项费用率将继续维持在较低水平。分解来看,销售费用率2.01%,同比下降0.14个百分点;管理费用率13.28%,同比下降1.3个百分点;财务费用率1.80%,同比下降0.97个百分点。由于航天军品销售规模增加和客户集中,销售费用率将继续小幅下降;管理费用率方面,由于改革和加强国有企业监管,预计管理费用率也将下降;财务费用率方面,由于公司2013年发行短期融资券和配股成功,未来财务费用率有望继续降低。 外部发展条件良好。“十二五”期间,我国航天发射加速,预计发射“百箭百星”,2011年初至2013年年末,已进行52次发射,未来2014、2015年合计将有48次火箭发射,未来2年年均发射次数较前3年提高38.46%,增速显著提高。公司产品以航天军品为主,未来2年航天发射活动显著增加无疑为公司发展创造了良好的外部条件。 公司市场地位稳固。公司是生产航天专用电子产品的高科技公司,由于在航天测控通信、机电组件、集成电路、惯性导航等传统专业领域保持行业国内领先水平,依靠长期稳定的配套关系、可靠的产品质量、及时的供货和系统的服务,在航天专用领域的市场地位基本稳定,具有一定的垄断优势。同时,公司积极开发新技术和新产品,如2014年就有“星载接收机高技术产业化项目”完成航天科技集团公司验收、大气激光探测雷达通过了国家级测量机构的第三方测试,正是依靠公司原有的技术优势不断的技术创新,以及与客户的稳定合作,公司市场地位比价稳固。 盈利预测和评级:预计2014、2015年,公司EPS分别为0.283元、0.349元,对应2014、2015年的PE分别为33/27,考虑到行业增长确定性较大和公司在行业的地位,首次给予“买入”评级。 风险提示:航天发射失败风险

产销快报:12月,公司销售汽车20.22万辆,同比增长14.86%;1-12月,销售汽车212万辆,同比增长20.76%。其中,长安福特汽车有限公司12月销售汽车7.06万辆,同比增长41.70%;1-12月销售汽车68.27万辆,同比增长60.27%。(来源:公司公告) 点评: 公司全年销量增幅好于行业,带动业绩大幅增长。12月,公司销量过20万辆,为年内次高水平,同比增长14.86%,环比增长3.49%。2013年全年累计销售汽车212万辆,同比增长20.76%,涨幅好于行业整体。需求增长带动公司业绩大幅增长,根据公司2013年业绩预告:净利润增长121.24%-162.72%,结合公司2013年前三次业绩预告的经验来看,最终实际涨幅趋近于上限,因此我们乐观的估计全年净利润应当在36亿左右,因此业绩增长在148.89%左右,接近1.5倍,略超我们之前的预计。 销量、业绩增长主要归功于长安福特。12月,长安福特销量表现依然突出,销量超7万辆,同比增长41.7%。2013年以来长安福特销量持续高增长,全年同比增长60.27%,增幅在行业内领先。其中,福克斯仍然是贡献最大的品牌,全年销量达40.36万辆,同比增长36.2%,占长安福特总销量的59%。此外,2013年新上市的翼虎、翼博和新蒙迪欧同样取得靓丽的表现,翼虎在上市后的下一个完整月(3月)销量就达到9572辆,全年累计销售95891辆;翼博在上市后的下一个完整月(4月)销量就达到5774辆,全年累计销售59680辆;新蒙迪欧在上市后的下一个完整月(9月)销量就达到9676辆,全年累计销售35747辆。2013年,三款新车贡献的增量占到福特总增量的75%,贡献甚大。2014年,公司自主业务预计仍将亏损,业绩增长仍将主要来自长安福特。 长安马自达销量逐渐放量。受钓鱼岛事件影响,长安马自达今年前7个月销量一直差强人意,直到8月份随着CX-5上市带来3300多辆的增量,公司整体需求才大幅好转,9月份同比转正。12月,公司销量超万辆,同比增长140.91%,预计CX-5贡献6000辆左右。2014年,随着CX-5销量的逐月放量以及全新马自达3的上市,预计14年长安马自达销量有望实现高增长。 自主品牌轿车快速增长。2013年,公司自主汽车共销售97.13万辆,同比仅增长10.45%,增速较低。其中,自主轿车销量我们预计为35 万辆左右,同比大幅增长59%。2014 年,随着中高级SUVCS75 以及一些车型的新款上市,预计自主轿车和SUV 需求仍能实现快速增长,但涨幅较13 年会有所降低,而微车业务需求增长有限。2013 年我们预计合并报表收入在370-390 亿,因此,公司2014 年全年409 亿的合并报表收入目标较为保守,我们认为超额完成的概率较大。 盈利预测及投资建议。2014 年,我们预计汽车行业需求增长将放缓,长安汽车也不例外,但公司受益于长安福特、长安马自达以及自主轿车和SUV 需求的快速增长,仍将是行业内的佼佼者, 涨幅仍将处于行业内领先水平。我们预计公司2013、14、15 年EPS 分别至:0.74 元、1.04 元和1.28 元,按当前价格(1 月9 日收盘价10.52 元)算,2013、14、15 年PE 分别为14、10 和8, 结合长安福特的优秀表现以及公司自主轿车和SUV 的高成长性, 公司估值有所偏低,维持“买入”评级。 风险提示:新车上市时间、销量未达预期;自主品牌需求转低迷。

产销快报:12月,集团销售汽车43.99万辆,同比增长25.6%。其中,上海大众销售汽车11.71万辆,同比增长56.4%;上海通用销售汽车13.11万辆,同比增长18.1%;上汽通用五菱销售汽车13.98万辆,同比增长10.3%。(来源:公司公告) 点评: 集团销量稳步增长,率先破500万辆。由于去年基数较低,12月集团销量同比大幅增长25.6%。2013年集团共完成销量510.58万辆,成为国内首个销量突破500万辆的车企,同比增长13.7%,预计与行业增幅相差无几,市场份额预计在23%左右,份额与上年基本持平。目前,日系车销量虽恢复显著,抢回部分市场份额,但中日关系有再次恶化的前兆,明年仍看好德系车的需求,预计明年集团销量增长10%左右。 上海大众需求“高速”增长。12月,得益于去年的低基数,上海大众销量同比实现56.4%的高速增长,远超集团整体表现。2013年全年共销售152.50万辆汽车,圆满完成年销售目标,同比增长19.1%,在集团乘用车子公司中表现最好。2013年,上海大众共推出三款全新车型:朗行、昕锐和野帝,2014年计划推出A-Plus、一款C级车、桑塔纳两厢版、改款POLO以及斯柯达昕动和明锐旅行版,新车上市计划密集。随着2013年已上市车型在2014年的不断放量以及2014年新车型的逐渐放起步,预计2014年上海大众仍能实现10%以上的增长。 上海通用中高级车表现较好,消费结构继续上移。12月,上海通用销量同比增长18.1%,2013年全年累计销售157.52万辆,规模稍高于上海大众,同样超出了年初150万辆的目标,同比增长13.1%。分品牌看,别克全年销售81万辆,同比增长15.7%;雪佛兰销售71.52万辆,同比增长7.9%,凯迪拉克销售5万辆,同比增长66.6%,表现出色。公司产品结构继续上移,中高级轿车“两君一宝”表现优秀,全年销售27.55万辆,同比增长23.3%;紧凑型中级车英朗和科鲁兹销售44.90万辆,同比增长10.6%,紧凑型车凯越和小型车赛欧表现一般。MPV同比增长9.7%,SUV大幅增长124%。2013年,在别克、雪佛兰基本没全新车型推出的背景下,通用取得这样的成绩实属难能可贵,2014年除了推出一些改款热销车型外,别克和雪佛兰均有计划推出一款紧凑型SUV,全力进军SUV市场,预计明年需求将稳定增长。 自主品牌快速成长。12月,自主品牌荣威和MG销量突破3万辆,同比增长31%,全年累计销量达到23万辆,同比增长15.0%,预计自主品牌仍处于亏损状态。根据上汽集团公布的战略规划,在“十二五”期间将投入220亿元用于荣威和MG的研发、制造,以助力更多新产品的推出。2014年将迎来产品密集投放,预计有5款车型有望推出,其中荣威计划推出新款350、全新一代750以及新款950,MG计划推出首款紧凑型SUV以及MG5三厢车。MG首款紧凑SUV将是重要看点,但由于其竞争对手是热销的途观、翼虎等主流车型,因此想要从中抢占一定的市场份额非常困难。随着2014年新车的密集推出,自主品牌产品结构上移,有望减亏。 盈利预测及投资建议。2013年,公司销售稳步增长,规模突破500万辆大关。2014年,大众、通用新车上市计划密集,合资品牌有望继续引领市场。自主品牌方面,随着新品的不断推出,产品结构逐步上行,预计2014年亏损有望缩小。此外,集团有望受益于国企改革的大力推进。我们小幅上调14、15年的盈利预测,公司2013、14和15年EPS分别为:2.08元、2.42元和2.64元,按当前价格(1月8日收盘价13.40)算,2013、14和15年PE分别为6.4、5.5和5.1,估值明显偏低,维持“买入”评级。 风险提示:新车上市不达预期;限购地区增加;自主品牌需求低迷。

事件:近期,我们走访公司进行了实地调研。 投资要点: 明星产品H6需求旺盛势头持续。H6作为公司盈利能力最强的明星产品,需求一直旺盛。目前,升级版等车时间在一个月左右,运动版等车时间至少一个半月。从产品结构上看,将不断升级。目前升级版占H6总销量的40%-50%,运动版占30%-40%,其他为传统老款。明年上半年传统版产品计划停产,更高等级的版本可能推出,若没有推出,未来升级版和运动版的销量占比预计各50%。随着工厂技术、管理的不断调整改造,H6最大产能预计在25000辆。 新产品H8静待发力。令市场期待的H8终于在11月的广州车展上市,车展期间受到众多消费者青睐,共接到订单300-500个。目前H8还没有现车,最早在12月底能提到车。目前H8的最大产能在1000台左右,公司预计12月销量也在1000台左右。随着产能的逐渐释放,厂家估计明年上半年单月销量平均在3000台,下半年单月销量在5000台。公司未来对H8销量的最高目标是单月1万台,现在还无法判断能否实现,有待观察市场对产品的认可度,我们预计未来单月最高销量有望超8000台。 明年产品系列将更丰富。2014年,SUV系列将新增两款车型:H2一季度计划上市,H9年底上市;此外H7计划2015年上市,SUV产品系列将逐渐丰富,H2预计明年将为公司销量贡献一定的增量。轿车方面,没有新车型计划上市,仅有C50升级版计划在明年二季度上市。皮卡方面,风骏6明年有上市计划。公司未来产品发展战略仍是以SUV为重点,轿车和皮卡保持一定的发展。值得一提的是,公司未来在新能源汽车方面也有了发展计划,初步计划开发混合动力汽车,电池将外购。 哈弗品牌“独立”有利于其更好发展。从我们与公司的沟通来看,公司还没有打算将哈弗品牌从研发、生产、销售、服务、后市场等方面全面剥离,目前只是在经销商终端销售层面分开,现在全国仅有10家左右哈弗4S店,与900多家的总店数相比占比非常小,品牌独立仍有很长的路要走。此外,从我们的终端调研发现公司4S店的环境、服务等与合资品牌仍有一些差距,期望分网后能大力提升,赶上甚至超越合资品牌。SUV作为长城产品的一个品类,经过10多年的发展,其品牌哈弗毫无争议的成为行业的霸主,独立出来有利于其更好的做大最强。 出口市场是未来打造世界级SUV的必经之路。虽然今年主要受人民币升级等因素影响汽车出口市场较差,但进军海外市场一直是国内车企的愿景,长城汽车也不例外。要想实现打造成世界级SUV的宏伟目标,进军海外市场尤其欧美市场并占有一定市场份额是必经之路。目前,公司有计划在俄罗斯、印度和巴西建厂或成立专门的销售公司,正处于研究阶段,期待公司在“走出去”方面能有进一步举措。 2014年销量增长有保障。我们假设H2在2014年一季度能上市,进而对公司2014年的销量增长做出预测。 盈利预测与投资建议。经过10多年的发展,哈弗SUV保持了行业绝对领先地位。明年产品线系列更加丰富,H8、H2将是公司销量增量的最大看点。随着哈弗品牌价值的不断提升,我们长期看好公司的成长性。我们维持公司2013、14、15年EPS分别为:2.77元、3.66元和4.41元,按当前价格(12月20日收盘价38.26元)算,2013、14、15年PE分别为14、10和9,结合公司哈弗品牌的市场地位以及品牌价值的高成长性,估值较低,维持“买入”评级。 风险提示:H8销量不达预期,H2上市时间推后;SUV竞争加剧,侵蚀公司部分市场份额;限购地区不断增加。

产销快报:11月,公司共销售汽车69953辆,同比增长8.27%,环比增长5.51%。其中,SUV销售39457辆,同比增长34.33%,环比增长3.98%;轿车销售18961辆,同比下降10.86%,环比增长1.61%;皮卡销售11532辆,同比下降9.59%,环比增长19.02%(来源:公司公告) 点评: H6销量再创新高,破两万三千两:受益于近期产能的释放,H6需求接连创新高,持续四个月销量破两万两,11月更是达到23023辆,同比增长52.27%,环比增长8.50%,在维持现有产能的前提下预计未来单月将长期保持在2万辆以上。随着H6升级版和运动版上市后的逐月放量,产品平均售价逐渐上升,盈利能力将不断提高。11月,SUV共销售39457辆,同比增长34.33%,环比增长3.98%,环比增加主要来自H6的贡献,毫无争议将继续保持行业“霸主”地位。 轿车同比有所下滑,但C50销量创新高。11月,轿车销量同比转为负增长,下降10.86%,主要是由于C30需求大幅下滑造成,前11月轿车累计同比增长9.8%,表现明显弱于行业表现。而C50表现仍突出,销量创新高,11月销售达7573辆,同比增长35.96%,环比增长6.38%。同时,C50在轿车中的销售占比也继续提升,11月占比近四成,售价较高的C50占比提升意味着轿车盈利水平有望得到提升。 H8上市意义重大,销量值得期待。对于业内,自主品牌尤其SUV一直走低端路线,产品向高处(中高端)走一直是业界共同的愿景,H8承载了这一重要任务;对于长城汽车,H8是哈弗品牌独立后的首款高端新产品,承担着丰富SUV产品系列的角色。11月广州车展终于迎来了H8的正式上市,产品定价稍稍超出之前的预期,但华丽的配置完全能支撑起这样的定价,对于20-25万这个区间的SUV,H8的配置算是最顶级,2.9米的轴距、宽敞的空间是其最大看点,大大增加了乘坐的舒适性,但在拥堵的城市同时也带来了驾驶、停车的不方便,市场接受度如何有待观察,我们预计需求会较好,但今年只剩一个月不会有明显的表现,明年值得期待。 盈利预测及投资建议。明星产品H6销量持续高增长,屡创新高。万众期待的H8终于正式上市,良好的性价比使得销量值得期待,明年将是SUV增量的最大看点,若需求能够火爆无疑将大大增加哈弗的品牌价值,我们长期看好公司的成长性。我们维持公司2013、14、15年EPS分别为:2.77元、3.66元和4.41元,按当前价格(12月6日收盘价46.65元)算,2013、14、15年PE分别为17、13和11,结合公司的市场地位和持续的高成长性,股价仍有较大的提升空间,维持“买入”评级。 风险提示:新车需求未达预期;SUV竞争加剧,侵蚀公司部分市场份额。