投资要点: 公司中报业绩靓丽,预计今年可保持高速增长态势:2015上半年公司实现营业收入103.84亿元,增长13.96%,归母净利润6.67亿元,增长71.25%。公司核心控股子公司中美华东实现营业收入23.75亿元,增长25.74%,实现净利润5.57亿元,增长45.37%。净利润增速远高于收入增速原因:1.去年收购中美华东25%股权与2014年9月并表,对业绩有直接影响;2.去年年底获得中美华东高新技术企业认证,2014Q1-3所得税率为25%,之后享受15%税率,近46%的增速是由于税率的因素。2015Q1-3业绩预告:归母净利润8.5亿~9.3亿,同期增长:55%~70%。核心子公司中美华东营收预计增长20-30%,25%股权与去年三季度并表及中美华东所得税率变化对公司利润增速产生较大影响。 2015H1医药工业增速达到24.45%,核心品种保持高速增长。公司工业管理不断产生良好规模效应,管理模式愈发成熟及折旧等费用的降低,促进毛利率同比提升0.47%,核心子公司中美华东毛利水平亦有所提高。核心品种百令胶囊及阿卡波糖均为规模可达数十亿的大品种,百令胶囊上半年增速达到30%,阿卡波糖增速35%以上,基药在基层进一步扩展,同时伴随较大降价压力,公司不断扩展核心品种的市场覆盖率,加大营销力度,关注各省招标进度,预计中报的高增长态势可保持到全年。 医药商业或受政策及招标影响,增速保持新常态。2015H1商业增速为11.02%,今年商业的核心工作为开展浙江省的统一药品招标。由于相关招标压力和浙江省卫生系统对医院用药占比要求,整个商业增长面临较大压力。公司中报现金流高于利润,商业上半年应收账款压力减小,公司采用应收票据贴现等方式改善财务,并抓住央行第三次降息的有利时机,完成了10亿元公司债券的发行,我们预计商业未来三年可保持10%的常态化增长。 公司在研品种规划全面,梯度良好。肿瘤在研品种储备丰富,有两个化药1类新药在做临床,另有部分6类药为专科特药,竞争格局比较好。等待生产批文的达托霉素有望在三季度接受药监局现场检查认证,该品种市场规模可达10亿,公司目标为将其打造成5亿元的销售品种。心脑血管抗血栓药物磺达肝癸钠也在报批过程中,预计明年上半年拿到文号。 肝病、儿科用药、治疗白血病和特殊孤儿药领域也有布局,神经、抗抑郁药也在研发,在研产品线丰富。 外购中药在研品种,全面打造中药生产线。公司与13年8月受让苏州玉森三个中药品种: 银胡直肠凝胶(小儿凝胶,用于治疗哮喘),银参颗粒(治疗慢性肾衰),肾立欣(慢性心衰心脏);与13年12月受让新药研究院两大品种:百令疏肝胶囊(是百令的细分市场,针对肝硬化、慢性肝炎等疾病),姜百胃炎片。目前除凝胶外,其余均处于临床一期二期阶段。公司另外购软坚口服液,是治疗肝癌的中药口服液,是中药独家品种,目前正在做设施的改造,病人也会长期服用,也将配合其他肝药做联合推广,市场前景较好。 维持15-17年盈利预测,12个月目标价96.6元。公司是竞争实力最强的集医药研发、制药工业、药品分销、医药物流于一体的综合医药企业,核心子公司为国内最优秀的处方药企之一。医药商业为浙江省龙头企业公司将更关注渠道、规模及品牌优势的整合,将专业化服务理念融入传统商业模式,盈利能力有望持续提升。我们维持2015-2017年盈利预测2.61元、3.22元、3.95元,同比增长49.5%、23.6%、22.53%,对应预测市盈率29倍、23倍、19倍,12个月目标价96.6元,维持增持评级。

投资要点: 二季度业绩增长明显提速,增长质量很高。2015年上半年公司实现收入43.9亿,增长25.0%,净利润10.6亿,增长39.6%,扣非后净利润10.7亿,增长40.5%,EPS0.54元,完全符合我们中报前瞻中0.54元预期。二季度单季实现收入21.8亿,增长22.0%,净利润5.1亿,增长39.0%,扣非后净利润5.1亿,增长39.2%,EPS0.26元。从应收账款周转天数、存货周转天数、每股经营性现金流等指标分析,公司在实现业绩高增长的同时,保持了非常优秀的报表质量。 海外制剂业务实现收入2.27亿,国内制剂收入增长约18.6%。受环磷酰胺美国旺销推动,公司海外制剂业务实现收入2.27亿,由于大部分为环磷酰胺美国合作伙伴的利润分成,扣除税收影响基本为净利润。扣除海外制剂业务,我们测算公司上半年实现收入41.6亿,增长18.6%,收入增速基本与上年同期持平,国内制剂增长主要由造影剂和麻醉药推动,肿瘤药实现平稳增长。药监局近期发起了对于临床数据的自查核查,并承诺于2016年解决现有品种积压问题,公司申报高品质仿制药超过60个,且多数产品拥有与原研药一致的品质,我们认为,药审改革顺利推进,公司将成为最大赢家,2016年上半年将迎来新产品上市的高峰期。 毛利率明显上升,经营性现金流同比增长30.5%。2015年中期毛利率84.4%,同比上升2.9个百分点,主要是海外制剂业务大幅增长,且多数为环磷酰胺美国合作伙伴实现的利润分成。期间费用率53.0%,同比基本持平,其中:销售费用率34.9%,同比下降1.3个百分点,主要是海外业务费用率较低,收入规模效应体现;管理费用率19.5%,同比上升1.5个百分点,其中研发支出约占营业收入的8%,研发投入力度大。每股净经营性现金流0.53元,同比增长30.5%,公司经营质量非常高。 创新+国际化迈入收获期,18个月目标市值1500亿。公司坚持创新+国际化战略不动摇,阿帕替尼2014年底上市,2015年开始放量,长效GCSF预计将于今年内获批,有超过20个创新药处于不同临床开发阶段;环磷酰胺是制剂国际化贡献大额利润的第一个品种,仅报告期内即开发研究了15个海外制剂品种,吡咯替尼片美国一期临床,从海外创新药公司引入新型止吐药,公司国际化业务不断迈向纵深,资本国际化+产品国际化,创新产品走出去+引进来。公司受益于国内药品审评改革,预计2016年将迎来新产品上市潮。我们认为,未来十八个月市值有望冲击1500亿,我们维持2015-2017年每股收益预测至1.09元、1.41元、1.76元,同比增长40%、30%、25%,对应PE分别为36、28、23,维持买入评级。

投资要点: 事件:一心堂8月17日复牌后连续下跌,四个交易日累计跌幅高达30.3%。 药店是我们团队2015年上半年重点推荐的板块,一心堂、老百姓和益丰药房均在短期内实现非常高的股价涨幅。我们推荐药店板块的核心逻辑是:中短期看横向并购提升集中度,中长期看医药分业和互联网+推动盈利模式升级。 中短期看横向并购提升集中度,在实业运营中已经得到充分兑现。一心堂、益丰药房、老百姓三家国内最为优秀的连锁药房于2014年下半年和2015年上半年陆续登陆资本市场,三家企业上市后充分实践了“药房行业中短期横向并购提升集中度”的产业判断:一心堂在停牌期间陆续公告了九个并购项目,在海南、山西、四川等省收购药房门店超过450家,通过定增项目锁定了山东立健、潍坊一笑堂两家百强连锁药房,旗下合计门店约500家;益丰药房迅速启动了再融资,陆续公告了五个并购项目,新增门店数超过40家;老百姓上市时间尚短,目前资本运作实践不多。 药店行业的横向并购有没有价值,何时产生规模效应?新近上市的一心堂、益丰药房和老百姓都是民营企业,民营企业经营目标一般比较纯粹。药房行业横向并购的价值最好的案例是一心堂,公司发展之初坚持在云南深耕,目前在云南拥有门店超过2200家。一心堂云南市场门店取得了非常好的规模效应,盈利能力领先同行,核心原因是区域市场话语权强有利于药房与上游的议价,目前进销差价仍为主要的盈利模式。新设药店一般一年左右实现当月盈亏平衡,两年左右实现累积盈利。由于药房行业目前仍处于产业整合的初始阶段,领先企业可以以合理代价取得最为优质的并购标的,并购资产在完成经营资质、医保资质等转让后一般亏损时间不会很长,因此药房并购整合期较短。 为何益丰药房中报仍实现较快增长,一心堂利润增速远低于收入增速!其实最核心的差异在于开店速率,一心堂截止6月30日新增门店超过519家,门店增加过快必然导致短期费用增长过快,利润增速远低于收入增速即是必然。益丰药房2015年上半年开店仍比较稳健,因此收入与利润均实现较快增长。一心堂低利润增速会维持多少时间?以我们对药房行业的跟踪研究,2016年降低新开门店数,利润即将迎来高速增长,一方面来自于并购项目的利润增厚,另一方面是今年新开门店逐步减亏或者转为盈利。当前是行业跑马圈地的关键时间,扩张速度和盈利增长确实是需要权衡的跷跷板的两点。 药店行业内生增长不快,但存在极大的逆袭的机会。药店行业内生增长不快,一般年增幅在5%~10%,行业增速弱于09年~13年分销行业大整合期间分销行业的内生增速。我们认为,当前医药行业整体运营面临重大调整,最核心是医保基金面临重大的支出挑战,医改已经从增量改革变更为存量改革和增量改革并存的状态,存量改革的核心在于公立医院运营机制的彻底颠覆。目前药品消费主要的场所在医院,医院消费的药品约占全部的70%,实现医药分业、打破医院对药品的渠道垄断是大的政策方向。新近苏宁与阿里的联姻、京东与永辉的合作引起了全社会的广泛关注,OTO等新的商业业态需要健全的线下服务体系的搭建,全国化的密集门店布局是核心资源。 药店如何估值才合理,一心堂是否跌过了?好公司也得有个好价格,当前是否为好价格的核心在于估值体系如何构建。我们认为影响药店板块估值的核心因素主要有:1、行业和企业内生增速;2、产业横向整合的速度和效率;3、医药分业、OTO等新业态推进的进度。行业内生增速慢,这是很多投资人质疑药店投资价值的核心所在。我们认为,在行业整合期的产业和企业估值更重要的指标是收入而非是利润,我们假设,2018年底一心堂将拥有8000家门店,2014年底门店数是2600多家,意味着门店数量的复合增长率将超过30%。收入增速=门店数量增速*门店的同店增长,我们因此认为,药店门店的快速扩张可以抵消行业增速的不足。 医药分业和OTO对药店板块估值影响重大,存量医改下新模式推进速度有超预期可能。 在上半年牛市背景下,医药分业和OTO对药店板块估值影响重大,药店板块整体表现靓丽的重要原因之一与此有关系。我们认为,存量医改下整个产业链的结构和利益分配格局都面临重新调整,医药分业和OTO对药店板块当前估值的影响更重要在于趋势,而非当前实际的业绩贡献。解决社会保险的支付挑战已经迫在眉睫,存量医改下新模式推进速度有超预期可能。 股价已经几乎跌破同业资本拟定增价,当前股价已经大幅低估!山东立健、潍坊一笑堂、一心堂员工持股计划等同业资本拟定增价为54.61元,8月20日收盘价已经几乎跌破拟定增价,是重大安全边际。结合对产业发展趋势的理解和公司的跟踪研究,我们认为,公司当前股价已经大幅低估。我们维持2015-2017年盈利预测1.47元、1.90元、2.32元,对应预测市盈率37倍、29倍、24倍,维持买入评级。

投资要点: 塑造OTC 龙头企业,外延发展有望超预期。羚锐以打造品牌优势和布局大健康作为长期目标,持续进行OTC 终端建设,以云南白药等行业领先企业为标杆,通过深入培训终端销售人员并改变他们的推荐习惯,新产品能够借助终端优势快速进入市场。公司目前可变现资金充足,后续将重点收购滋补类、儿科、妇科等品类,将更多的产品嫁接到现有的销售终端上,实现产品和渠道的协同。公司正在积极寻找收购标的,外延发展有望超预期。 营销改革成效显著,营销系统扩张速度超过20%。2012年以前,公司遵循以宣传为核心的渠道驱动型营销,终端压货问题严重;2012年,熊伟对营销模式进行彻底调整,从渠道驱动向终端驱动转型,将经营决策权和人事决策权下放到终端,经营质量和回款效率大幅提升;2012年至今,公司扣非净利润的复合增速超过50%。近期公司进一步借鉴国外经验完善销售系统,未来3年营销系统建设仍然是核心,营销人员数量将继续以每年20%以上的速度持续扩充,OTC 终端销售业绩有保障。 核心产品通络祛痛膏持续发力,OTC 与基药共同驱动增长。通络祛痛膏是公司的核心单品,品牌影响力和疗效均受到认可,自进入基药目录以来,业绩加速增长,基药渠道2015年增速有望达到50%;OTC 渠道是传统的强势渠道,仍能持续20%以上的增速。公司与连锁药店合作进行通络祛痛膏的大规模推广,未来公司将深耕河南市场并进一步拓展广东、云南地区,持续挖掘产品增长潜力。预计未来两年通络祛痛膏增长速度将维持在20%以上。 重磅产品持续增加,新品布局蓝海市场。公司产品布局全面,已经具备了通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏、培元通脑胶囊等多个过亿单品,预计未来几个产品均可维持20%以上的增长;小羚羊退热贴、丹鹿通督片将成为下一批过亿产品。小羚羊退热贴、舒腹贴膏等新产品开发布局蓝海市场,退热贴定位于小儿发热的物理降温,同时适用于一般的解暑降温,潜在市场空间巨大,通过节假日促销迅速上量,预计2015年增速超过80%,收入接近1亿;舒腹贴膏定位于腹胀和小儿腹泻,市场上仅有亚宝药业等少量竞争对手,两个产品具有一定的消费品属性,市场空间大于传统品类。未来公司将有望继续开发新的迭代产品不断切入蓝海市场。 芬太尼贴剂采用新的集中营销策略,销售增长有望好转。芬太尼透皮贴剂是公司最重视的产品之一,受制于现有医生的用药习惯和麻醉药品严格管制的影响,仍然需要时间进行市场推广。公司改变了原有大范围推广的策略,将市场收缩到河南省范围内,利用资源优势深度营销,有望促进芬太尼贴剂销售好转,短期内尚难以贡献利润。 大健康领域产品储备丰富,有望不断推向市场。羚锐在大健康领域已经有广泛布局,保健品子公司具备降压茶、通便茶、银杏茶等多个保健产品;生物药子公司具备芦荟胶、西施露、护手霜等产品(均已在京东销售),此外还有多个大健康和贴膏剂的储备品种,随着公司终端销售队伍的扩充和完善,将成为公司业绩的潜在增长点。 核心产品动力充足,看好公司持续增长能力。我们认为,公司未来几年增长动力强劲:1、通络祛痛膏双渠道驱动增长,带动其他品类增长;2、小羚羊退热贴、舒腹贴膏定位蓝海市场,市场空间巨大;3、营销模式持续完善,大健康产品借力迅速上量;4、外延需求强烈,有望新增滋补类重磅品种。看好公司长期可持续的业绩增长。 业绩进入加速释放期,外延并购超预期概率大。经过多年控股权整固与内部营销体系变革,公司业绩进入加速释放期,公司搭建了卓有成效的OTC 终端营销队伍,有望推动新产品加速放量。公司资产结构极为健康,2015年底持有“准现金”将接近20亿,积极寻求外延整合机会,超预期概率较大。考虑2015年非公开发行摊薄股本,我们预计2015-2017年盈利预测0.21元、0.28元、0.37元,同比增长63%、35%、32%,对应预测市盈率分别为62倍、46倍、35倍,考虑公司拥有接近20亿“准现金”,估值并不高,大股东及高管定增获得证监会批准将打开股价上行空间,维持增持评级。

投资要点: 收入利润实现高速增长,收入增速创三年内新高。15年上半年实现收入16.4亿,增长42.2%,创三年内新高,归母净利润2.4亿,增长82.6%,扣非后净利润2.2亿,增长91.7%,EPS0.30元,略高于我们中报前瞻中0.29元的预期。二季度单季实现收入9.1亿,增长44.3%,归母净利润1.4亿,增长76.7%,扣非归母净利润1.3亿,增长84.6%。2015年上半年业绩实现高速增长原因有二:1、2014年环保问题导致公司原料药产能无法释放,14年为经营低点,15年上半年原料药产能充分释放带动盈利能力提升;2、公司加大国内制剂与海外制剂的开拓力度,国内国际制剂均实现了较高速增长。 沙坦原料药增幅较快,制剂收入保持高速增长。公司2015年上半年原料药及中间体整体实现收入约9.7亿元,其中沙坦类原料药收入4.5亿,增长35.5%,毛利率上升13.7个百分点;普利类原料药收入1.7亿,同比略降0.56个百分点,毛利率上升4.88%;预计精神类原料药增速较快超过原料药板块平均水平,主要受益于普瑞巴林和左乙拉西坦等新原料药品种放量。制剂实现收入约6.2亿,其中:国内制剂收入增长约30%,由于上半年少量省份完成招标陆续执行,预计国内制剂收入增速下半年将加快;海外制剂收入增长约50%,其中:今年上半年获批的赖诺普利等新制剂品种将在下半年更为充分体现。 制剂销售推广力度加大,制剂研发收获颇丰。期间费用率27.0%,同比下滑3.3个百分点,其中销售费用率10.7%,增长1.4个百分点,主要是本期国内制剂的市场推广服务费增加所致;管理费用率16.0%,下降3.5个百分点,公司注重内部管理端成本控费,财务费用率0.3%,下降3.5个百分点。每股经营性现金流为0.01元,同比下降85.5%,其主要原因为制剂类产品市场推广费用大幅增长以及因收入快速增长而带来的税费增加,公司整体经营结构依然健康。上半年公司在研发方面取得巨大进展,其与军事研究所合作项目1.1类抗抑郁新药盐酸羟哌吡酮片已成功进行技术转移,并获得国内I、II、III期临床批件;普瑞巴林胶囊欧洲成功上市;公司在美国市场获得4个产品的ANDA文号,新申报5个产品的ANDA文号。 新激励方案夯实中长线发展基础,制剂迈入高增长期。今年6月公司公布员工激励方案,激励强度大,业绩门槛高,夯实公司中长线发展基础。按业绩承诺指标,公司上半年已完成近63%,我们认为实现2015年业绩承诺非常轻松。拉莫三嗪的成功意味着华海规范市场制剂出口业务模式可行,2015、2016年海外业务有望再上台阶。国内制剂质量优势逐步转变为市场优势,享受庞大进口替代市场空间。原料药业务告别经营最低谷,2015年盈利能力将稳步恢复。我们维持15-17年每股收益预测0.51元、0.66元、0.84元,同比增长52%、28%、28%,对应预测市盈率分别为53倍、41倍、32倍,华海具备成长为大市值公司潜力,2015年是拐点年份,业绩有望持续超预期。维持买入评级。

事件:公司自4月13日公告重大事项停牌,历时4个月,将于8月17日公告复牌!公司于停牌期间先后宣告了9起针对医药连锁药店的并购,合计增加门店超过400家!看好药店行业的核心在于“短期看产业内横向整合带来的集中度提升,中长期看医药分业、互联网+等盈利模式转型”。公司长期执行“立足云南、布局西南、放眼全国”的扩张战略,本次收购门店主要分布于海南(200+)、山西(165)、广西(57)、四川(30),结合公司在山西、广西、四川等地已有门店,符合公司区域密集布点的门店布局策略。预计新并购门店2016年完整年度收入贡献将超过10亿。药店产业整合是大势所趋,未来龙头公司实现全国化布局,中国一定会出现直营门店超过3万家的大型医药零售连锁企业,一心堂的外延整合之路刚刚开始。 公司于停牌期间公布中期业绩,收入25.0亿,增长20.5%,扣非后净利润1.7亿,增长10.1%。 公司2015年加大了门店扩张力度,截止6月30日,公司拥有直营连锁门店3142家,较2014年底增加519家,新增门店数量较多带来即期亏损,影响了上半年业绩释放;另外,公司加大对于医药电商投入,电商系统测试版2015年6月上线,也是扣非后净利润增长慢于收入增长的核心原因。按公司历史开店规律,新店一般经过12个月左右时间当月扭亏,2015年新增门店将对2016年业绩增长形成正面贡献。药店处于最佳产业整合期,收入增速和市场份额是最核心要素,利润有望随着时间推移实现加速增长。 公司拟向张立俊、黄健、毛朗、黄小倢、天风证券天浩51号定向资产管理计划等五名特定投资者增发不超过1431万股,募资不超过7.8亿。 本次非公开发行股票预案的核心点在于认购对象:张立俊拥有山东立健医药城连锁有限公司,旗下门店数超过400家,是百强连锁之一;黄健是廊坊市一笑堂医药连锁有限公司的董事长,旗下门店数超过100家,也是百强连锁之一;毛朗和黄小捷刚刚分别将其拥有的零售连锁资产出售给公司,大量产业资本认购公司增发,表明公司提前锁定了部分并购对象,公司发展模式获得产业界高度认同。天风证券天浩51号定增资产管理计划是公司新近推出的员工持股计划,有利于激励员工,提升凝聚力。 公司与中民资本、民生银行合作设立民生一心堂医药零售连锁产业并购基金(一期),基金总规模不超过12亿元。 并购基金的设立有利于公司提升自有资金的使用效率,并购基金帮助公司进行医药零售连锁行业资产的并购与整合,一旦标的资产培育成熟,即可注入上市公司。 全国化布局雏形已经形成,看好持续横向扩张能力。公司是中国医药零售行业真正意义上第一家具备持续融资能力的连锁企业,云南为根据地进行深耕,同时在四川、山西、广西等省战略布局,少区域密集开店模式保证了对区域市场极强把控力,管理团队激励比较充分,传统医药零售高现金产出效应能够很好支撑其进行并购整合。稳步进军医药电商业务,完善线上线下一体化多渠道营销网络建设。我们维持2015-2017年盈利预测1.47元、1.90元、2.32元,对应预测市盈率53倍、41倍、34倍,维持买入评级。

投资要点 上半年主业整体平淡,扣除金融资产投资收益后净利润同比增长2.8%。2015年上半年公司实现收入44.75亿,增长35.02%,净利润3亿,增长31.08%,扣除非经常损益净利润为2.86亿,增长31.52%,除权后EPS0.23元,扣除天风证券投资收益影响,我们测算,公司医药主业同比增长2.84%。 宜昌人福业绩基本稳定,海外业务收入实现大幅突破。宜昌人福实现收入9.87亿,同比增长8.9%,净利润2.52亿,与去年同期基本持平,在研新产品磷丙泊酚钠、苯磺酸瑞马唑仑获得临床试验批件;中原瑞德实现收入9359万元,净利润2396万元,同比增长7.7%,已完成人凝血因子VIII的临床注册申报并通过研制现场核查;巴瑞医疗实现收入3.96亿,同比增长3.5%,净利润9006万,同比增长1%;美国普克的专利皮肤病药Epiceram上半年收入886万美元,OTC收入579万美元,收入实现大幅突破。 期间费用率同比略有下降,经营性现金流表现一般。2015年上半年度公司期间费用率27.5%,同比下降1.1个百分点,其中营销费用率16.6%,同比下降0.6个百分点,主要原因是低费用率的医药商业业务占比提升;管理费用率8.3%,同比下降0.7个百分点。上半年财务费用1.19亿,同比增长43%,募集资金到账后,二季度财务费用环比下降5%,预计下半年财务负担将持续减轻。每股经营性现金流0.08元,表现一般,主要是商业业务的医院终端纯销收入增长,导致回款速度放缓。 秉承“创新、整合、国际化”发展战略,外延并购有望持续超预期。人福秉承“创新、整合、国际化”的发展战略:坚持大规模研发投入,磷丙泊酚钠、广金钱草总黄酮、重组质粒肝细胞生长因子等几十款有较好市场前景的新产品在不同临床开发阶段;宜昌人福是麻药镇痛龙头企业,行业壁垒高,麻醉药业绩增长持续性强,血制品新浆站拓展顺利,巴瑞医疗业务模式有望升级,新疆维药具备资源价值,均有望经过培育成为过亿利润单元。公司账上现金充足,拟申请发行不超过30亿超级短期融资券,并购需求十分旺盛,我们认为公司外延并购有望超预期,我们暂维持15-17年每股收益预测0.45元、0.56元、0.70元,同比增长26.7%、24.8%、26.3%,对应预测市盈率分别为43倍、35倍、28倍,维持买入评级。

投资要点: 2015上半年合并收入增长47.5%,合并扣非后净利润增长28.3%:2015上半年合并收入25.5亿元,增长47.5%,其中母公司收入20.0亿元,增长40.9%;合并归母净利润7.7元,增长24.3%,扣非后净利润7.2亿,增长28.3%,EPS1.18元。2015Q2实现合并收入11.2亿,增长43.0%,合并归母净利润2.5亿,增加26.7%,扣非后净利润2.2亿,增长35.7%,EPS0.38元。2015年初至今收入保持高速增长态势,归母净利润增速创三年内新高。 大幅提价推动阿胶块收入增长40%,渠道理顺+价格提升带动阿胶浆收入增长约37%:公司通过央视广告投放等商业手段加大阿胶系列产品的市场宣传力度,上半年阿胶及系列产品实现业务收入21.1亿,同比增长37.4%,占公司总收入83%。其中 (1)阿胶块:预计上半年收入增长约40%,占整体收入比重将进一步增加,2014年4月、10月份分别提价19%、53%,2015年上半年实际执行价格同比提升约80%,我们预计阿胶块销售量同比小幅下滑,阿胶块销量下滑的部分原因是因为驴皮资源供给紧张。 (2)复方阿胶浆:预计上半年收入增长约37%,其中复方阿胶浆价格同比提升约40%-50%,渠道理顺经销商拿货积极性增强,销售量保持稳定水平。 (3)桃花姬阿胶糕:预计上半年收入增速30%,2015年4月公司提价25%,公司在北京山东等地拥有良好市场资源及销售渠道,我们认为桃花姬产品销量未受提价影响,未来销售区域开发拓展有望进一步提升该产品增速。 公司毛利率同比有所下降,经营性现金流表现一般:2015上半年公司毛利率65.2%,二季度毛利率同比下滑2.5个百分点,主要因低毛利率的中药材业务收入快速提升。上半年销售费用率22.6%,同比提升5.9个百分点,主要是复方阿胶浆增加央视广告投放,阿胶块加大市场促销力度;管理费用率7.2%,同比下降1.7个百分点。上半年合并经营现金流-6470万元,主要是由于公司年初加大对经销商的信用支持力度后渠道资金尚未到期托收以及原材料价格上涨后支付相关费用增加等因素导致。 产品提价加速价值回归,维持买入评级:阿胶块价格大幅提升推动收入快速增长,阿胶浆渠道理顺带动收入稳定增加,桃花姬小幅提价未来拓展区域有望实现进一步增长。为平缓驴皮价格波动及驴皮数量稀缺等影响,公司已建立毛驴活体循环开发养殖示范基地,目前培育5000余头毛驴,此外公司加快海外驴皮资源拓展业务,预计海外驴皮占整体比重约20%,近期驴皮收购价格上升趋势有所趋缓,我们维持2015-2017年每股收益预测2.50元、2.88元、3.17元,增速分别为20%、15%、10%,对应预测市盈率21倍、18倍、16倍,维持“买入”评级。

投资要点: 事件:公司发布公告,与美国Tesaro公司达成协议,引进Tesaro公司用于肿瘤辅助治疗的止吐专利药Rolapitant。 引进止吐专利药,肿瘤治疗领域再下一城。公司与美国Tesaro签订协议,获得独家授权负责止吐专利药Rolapitant在国内的临床研发、注册和销售。Tesaro是一家专注于肿瘤药物研发的公司,研发管线布局了Rolapitant、Niraparib和TSR-011三大产品,Rolapitant的口服剂型已经完成三期临床,注射剂型正在进行一期临床,预计2015年9月将获得FDA审评结论;Niraparib和TSR-011正在临床阶段分别用于治疗乳腺癌和非小细胞肺癌。通过引进Rolapitant,公司在具备核心优势的肿瘤治疗领域布局专利产品,与现有的渠道和研发形成协同,进一步巩固肿瘤治疗领域的核心竞争力。 海外合作增加国际影响力,国际化战略持续推进。恒瑞在海外市场通过前期的瑞格列汀等产品的不断探索,年初启动美国临床的吡咯替尼有望成为公司海外创新药领域的核心产品。环磷酰胺和奥沙利铂已经在外海取得规模化的销售业绩,海外仿制药市场将成为公司贡献较多利润;此次与Tesaro的合作也扩大恒瑞品牌在美国市场的影响力,后续随着国际化战略的持续推进,有望看到更多海外产品和公司的布局。 肿瘤治疗产品线潜力巨大,Rolapitant协同效应显著。Rolapitant是重要的肿瘤辅助药物,用于化疗引起的恶心、呕吐症状,三期临床证明Rolapitant具有显著疗效,有望成为恒瑞肿瘤药产品线的重磅产品。Rolapitant作为辅助药物,可以与现有的肿瘤药形成较高的协同效应,借助公司积累多年的渠道优势和资源优势,迅速占领国内市场。 药品审评政策面临变革,龙头药企将确定受益。药监局开展药物临床试验数据检查,代表了监管层对药品注册审批积压的重视,低质量仿制药的淘汰和创新药审批的加速将成为趋势,恒瑞作为国内创新药龙头由于临床规范,创新能力强,将成为行业内最大受益者。 海外制剂出口与创新药共同发力,未来十八个月市值有望冲击1500亿。海外制剂产品储备丰富,高增长持续,2015年有望实现资本大规模出海。创新药尚未真正发力,阿帕替尼、长效GCSF是2015、2016年创新药板块的核心增长点。公司高增长并非昙花一现,是进入了上市以来第二轮高增长期,我们认为,未来十八个月市值有望冲击1500亿。我们维持2015-2017年每股收益预测至1.09元、1.41元、1.76元,同比增长40%、30%、25%,维持买入评级。

投资要点: 2011年顺利完成国企私有化改制,控股股东及核心高管多次增持股权。2011年6月,国务院国资委批复同意羚锐制药第一大股东羚锐发展股东由新县财政局变更为董事长熊维政等49位自然人,至2011年底,公司实际控制人及核心高管通过羚锐发展、新锐投资和新县鑫源等多个主体直接和间接持有羚锐制药14.25%股权,顺利完成国企私有化改制。控股股东及核心高管近年多次增持股权:2013年初羚锐发展大比例认购非公开发行股份;2013年中对董事长熊维政等核心高管进行股权激励;2015年羚锐集团(原羚锐发展)及核心高管拟全额认购非公开发行股权。我们测算,2015年非公开发行完成后,控股股东及核心高管持有羚锐制药股权比例将超过28%,达到相对安全的控股比例。 2014年实现扣非后净利润6868万,业绩进入加速释放期。公司收入从2010年3.81亿增长至2014年8.26亿,复合增长率21.33%,扣非后净利润从2010年885万增长至2014年6868万,复合增长率高达66.91%。2015年一季度实现收入2.78亿,增长36.75%,扣非后净利润3632万,增长88.36%,业绩进入加速释放期。公司在实现经营业绩大幅增长的同时,依然保持了极佳的报表质量:1、公司坚持现款现货,一季度末应收账款余额仅2048万;2、预收账款从2010年末3815万增长到2015年一季度末1.01亿,其他应付款(主要为预提销售费用)从3545万增长到1.32亿;3、公司近年经营性现金流持续高于净利润。 营销模式变革卓有成效,产品潜力加速释放。股份公司总经理兼贴膏事业部总经理熊伟,系实际控制人熊维政公子,对公司营销模式变革进行了卓有成效的变革:加大OTC渠道终端销售人员,周末、节假日举办大型“试贴”活动,加快药店终端羚锐产品周转率,提升药店对于羚锐产品的认可度。公司第一大单品通络祛痛膏2014年收入约2亿,2015年预计收入增速超过40%,预计3年后实现5~6亿收入;2013年新推出新品小羚羊退热贴,2014年实现收入约5000万,2015年预计实现收入9000万,2016年收入过亿几成定局。我们认为,公司营销体系已经摸索出卓有成效的运作模式,核心品种仍将保持较快增长,小羚羊退热贴等新产品有望加速放量。 预计2015年底持有“准现金”将接近20亿,积极寻求外延整合机会。公司拥有非常充沛的现金资源,我们预计2015年底持有“准现金”将接近20亿:1、公司持有江苏亚邦5.66%股权,2015年9月解禁,持股市值超过10亿;2、2015年非公开增发募资5亿,预计年内将完成;3、一季度末,公司拥有2155万交易性金融资产、1296万银行理财、2.01亿应付票据和投资性房地产账面价值1.88亿,随时可变现超过4亿;4、公司坚持现款现货,经营性现金流非常充沛,2015年有望接近2亿。一季度末,公司带息负债仅为短期借款4.38亿,预计2015年底持有“准现金”将接近20亿,净资产规模约25亿,财务空间巨大,公司积极寻求外延整合机会,超预期概率较大。 业绩进入加速释放期,外延并购超预期概率大。经过多年控股权整固与内部营销体系变革,公司业绩进入加速释放期,公司搭建了卓有成效的OTC终端营销队伍,有望推动新产品加速放量。公司资产结构极为健康,2015年底持有“准现金”将接近20亿,积极寻求外延整合机会,超预期概率较大。 考虑2015年非公开发行摊薄股本,我们预计2015-2017年盈利预测0.21元、0.28元、0.37元,同比增长63%、36%、31%,对应预测市盈率分别为54倍、41倍、31倍,考虑公司拥有接近20亿“准现金”,估值并不高,大股东及高管定增获得证监会批准将打开股价上行空间,首次给予增持评级。

投资要点: 整合万东、上海医械进展顺利,打赢公司发展的破局之战。2014年公司完成了极为重要的资产重组,打破了鱼跃原有业务的增速天花板,目前整合进展顺利。万东、上械改制之后精兵简政,削减了数百名冗余人员,大幅提高了运营效率,公司有信心在两年时间内将万东的净利润率提高一倍达到10%;上海医械是开放性手术器械行业的龙头,拥有各种产品注册500余件,竞争对手需要多年才能完成相关产品的审批注册,今年可以按照半年度合并报表,预计贡献营业收入3-3.5亿元,利润3000-3500万元,增厚母公司净利润7%以上。 “大医生”App 购买转化率高,与互联网巨头各司其职。公司通过在血糖仪方面多年的积累,掌握了我国最核心的内分泌专家资源;阿里、腾讯等互联网巨头具有天然的流量优势。 目前互联网巨头已经承认了鱼跃在线下医生资源方面有着自己难以赶超的优势,未来双方的关系将是合作而不是去颠覆。鱼跃与全国最知名的16个内分泌专家组建网络医院,目前在5个医院试点。目前统计,70%的门诊患者在专家的建议下下载了“大医生”App,下载App 的患者中40%的用户购买了鱼跃血糖仪,购买转化率在电商领域极高。 强强联手,与辉瑞、华泰基金谋求深度合作。许多跨国药企在医药电商领域比较保守,对商业模式、运营方法知之甚少。辉瑞看好公司在医药电商方面成功的经验,以及公司在我国内分泌领域的销售渠道优势。我们分析未来辉瑞有可能与公司共享部分销售渠道,同时在药械领域(胰岛素泵、注射笔)展开深度合作;与华泰成立并购基金主要目的为收购医疗领域标的,解决公司远程诊疗合规方面的问题。 医疗器械领域新白马,看好公司未来发展前景,维持增持评级。公司在巩固原有制氧机、血糖仪优势的同事,整合了医疗影像业务与手术器械业务,同时视野开阔,在移动医疗领域已经快人一步,我们看好公司的产业布局,维持公司15-17年EPS0.76、0.99、1.32元,对应市盈率58、45、33倍,维持增持评级。

投资要点: “尚荣模式”,打造综合医疗服务平台。公司打造综合医疗服务大平台,如今已逐渐成型;未来将在①医院建设(从医院专业工程到医院建设整体解决方案提供商)、②医院管理(后勤托管、运营维护、及供应链管理[器械、耗材、药品的产销、采购、配送])、③医院参股控股、④互联网医疗等四大领域,拓展公司业务,打通上下游产业链,形成独特“尚荣模式”,医疗服务平台巨舰正式起航。 医建项目迅速放量拓展。(1)在全国医院改制及升级需求不断增长的大背景下,公司通过PPP等模式,以医院迁建及扩建项目为切入点,参与贵州省独山县人民医院、陕西省渭南市澄城县中医医院(澄城县人民医院)、河北省秦皇岛第二医院、淮南市第二人民医院的迁建项目及改制,通过参股或控股的形式,参与到医院的核心管理、运营、采购等方面,迅速拓展公司医院资源;同时保留合作医院原有的管理团队,未来将围绕医药耗材采购、后勤配送实现变现。(2)公司合作目标医院为“大专科、小综合”型,县级合作医院要求占当地诊疗人数60%以上,地级医院重点打造专科特色。(3)公司战略规划在未来3年内合作新建20家医院,5年内做到30家左右。(4)过去医院投资建设一直受到其重资产、ROE低等属性所困扰,而尚荣不仅通过医院建设提前回收部分投资,还充分利用杠杆降低资金占用率。我们测算公司实际出资额为工程总造价25%左右,其余部分通过买方信托、并购基金融资实现,提升ROE,缩短回报周期。 投资13.8亿布局互联网医疗,与宜华健康深入合作。(1)公司拟投资13.8亿建设合肥尚荣移动医疗产业基地项目,旨在建设移动医疗系统产品产业化项目、急救救护系列配套产品产业化项目、智能化系列产品及医疗信息化软件开发和其关联产业项目,形成一个以医疗移动系统产品为主的集研发、孵化、生产、销售、物流配送、电子商务、办公、展示、生活配套于一体的新型医疗产业基地。(2)宜华健康参与公司增发项目,亦签署《战略合作协议》,未来将共建医疗产品配送渠道、开展“互联网+医疗”业务合作、以及共同开发康复养老项目方面展开合作;我们预计双方有望在骨科耗材领域率先展开合作。 大平台初步成型,看好公司未来发展前景,维持买入评级。公司打造综合医疗服务大平台,如今已逐渐成型;未来将在1医院建设2医院管理3医院参股控股4互联网医疗等四大领域,拓展公司业务,形成独特“尚荣模式”,医疗服务平台巨舰正式起航。我们维持公司15-17年EPS0.41、0.63、0.98元,对应市盈率76、49、32倍,维持买入评级。要点3。 摘要内容。

投资要点: 全面推进国际化战略,2020年争取海外仿制药业务实现10亿美金收入。经过八年不懈努力,2015年公司仿制药国际化取得重大突破:环磷酰胺和奥沙利铂均实现规模化销售,受益于细胞治疗技术的持续临床研究,我们预计2015年下半年,美国市场环磷酰胺的销售量将有明显提升;公司当前全面推进国际化战略,2020年争取海外仿制药业务实现10亿美金收入,为促进战略目标的达成,公司在海外注册、产品申报和生产体系加大资源配置,到2020年每年申报、研发产品均做了全面精密的部署,预计七氟烷、方达帕鲁、地氟烷、伊伐布雷定等是今明年将取得重点突破的海外产品。 吡咯替尼美国一期临床,坚持创新“引进来”“走出去”。过去三年,公司瑞格列汀、海曲泊帕、呋格列泛在美国进行了一期临床,综合考虑临床研究风险和未来商业价值,三个项目均未在美国继续推进,但为创新药海外立项和临床积累了宝贵经验。公司今年已经启动吡咯替尼美国临床,吡咯替尼在国内临床中已经积累了较好的临床研究基础数据,疗效好,不良反应少,预计海外临床成功率高、商业价值突出。公司坚持创新“引进来”“走出去”:有国外具备临床优势的品种引进国内临床与推广;公司具备优势的创新药品种积极推向海外市场,寻找合作伙伴。 注射用SHR-A1210(PD-1)内资首家申报,仅是免疫治疗领域开篇之作。2015年初,公司免疫治疗领域第一个产品注射用SHR-A1210国内首家申报,并获得国家药监局优先审评资格,公司非常看好免疫治疗的临床应用前景,PD-1单抗仅是免疫治疗领域开篇之作。公司在免疫治疗领域将重点拓展:PD-1、PD-L1等不同靶标免疫治疗药物,细胞治疗,肿瘤疫苗,免疫治疗不同靶标、细胞治疗、小分子抗肿瘤药等不同品种之间的联用等。公司已经在免疫治疗领域构筑了领先优势,未来将通过自主开发、联合研究等方式重点拓展。 长效GCSF一切准备就绪,又一超级重磅产品2015年将上市。长效GCSF是公司第一个蛋白药物,2014年初申报上市。长效GCSF主要针对肿瘤治疗过程中病人慢性粒细胞减少症状,国内临床应用的基本都是短效产品。公司长效GCSF拥有物质专利,拥有单独的通用名称,临床疗效优于国外同类产品,而Amgen的原研产品海外销售规模突破40亿美金。我们认为,长效GCSF会是一个销售收入突破20亿RMB的超级重磅产品,按照正常审评流程,长效GCSF年内将正式上市。阿帕替尼4月份迅速调整营销策略,利用现有3000多人的肿瘤队伍集中推广,5、6、7月份阿帕替尼销售大大提速,我们认为,阿帕替尼将创造中国创新药上市首年销售记录,有望实现2~3亿收入。

事件:与云南省普洱市政府签订《战略合作协议》,就林下生态中药材种植基地及精深加工项目、道地中药材及茶叶交易平台项目、医院投资项目、互联网医疗健康服务平台等项目达成协议。 普洱市全产业链布局,强化区域性战略布局。康美与普洱市政府签订广泛的合作协议,就中药材基地、药材交易平台、医院投资、互联网医疗等多个项目达成合作意向,康美承诺投资至少5 亿元进行相关项目建设,在普洱市进行从上游药材种植、中游药材流通到下游医疗服务的全产业链布局,符合公司“大健康 +大平台+大数据+大服务”的战略,也是继玉林、普宁、青海合作后的又一次区域性布局,预计未来会有更多项目加速落地。 中药材种植基地再下一城,上游资源优势提升。普洱市是云南土地面积最大的城市,森林覆盖率68.7%,具有丰富的中药和茶叶资源。康美拟在孟连县开发种植10 万亩林下生态中药材基地,开展草果、黄芩、柴胡、石斛等中药材种植,配套建设深加工生产基地,打造新的中药材供应市场。该市场将为康美的中药材交易平台的现货和期货交易提供交割能力的保障,提升康美的上游资源优势。 新增布局茶叶交易平台,中药平台业务有望拓展。康美拟在普洱市建设中药材及茶叶交易平台,打造除E 药谷和青海中药材交易所以外的第三大中药材交易平台,扩大交易平台的影响力。公司利用普尔市的优势茶叶资源新增茶叶交易平台,潜在交易空间巨大,云南省茶叶的年综合产值超过300 亿元,成品茶产量超过20 万吨,一个新的交易市场正在形成,预计未来康美会将交易平台拓展到更多大宗商品的交易领域,不断开辟新市场。 继续参与公立医院改制,战略布局养老产业。普洱市承诺让康美参与不少于2 家二甲以上医院的公立医院改制,康美将继续通过互联网医疗平台和智慧药房业务完善医院管理并延伸互联网医疗服务的覆盖领域;同时利用当地的自然资源优势筹建养老养生康体休闲基地,将医疗服务延伸到养老养生,完善大健康战略布局。国内养老产业市场规模超过一万亿,康美在医疗服务领域的拓展空间大幅增加。 互联网+战略推动业务模式升级,股价进入第三阶段。公司历时十年,投资近百亿打造中药全产业链布局,互联网+战略布局已经历时数年,康美互联网+不是风,而是业务模式和商业形态升级。我们认为康美股价从底部反弹至第一目标价28 块是估值修复,对应2015年PE 约20 倍;从28 块快速上涨至第二目标价40 块,是认同度修复,对应2015 年PE约30 倍,我们认为康美股价即将进入第三阶段,即互联网+战略不断推进和落地推动估值不断提升,中期股价有望上涨至60 块以上。我们维持2015-2017 年每股收益预测1.30元、1.65 元、2.02 元,增长25%、27%、23%,预测市盈率36 倍、28 倍、23 倍,维持“买入”评级。

投资要点: 事件:公司公布新激励方案:1.公司拟向362位员工授予不超过1012.628万份限制性股票,授予价格为11.27元/股,约占总股本1.29%;2.公司拟向上述362名员工实施员工持股计划,设立份额不超过1518.942万份,对应价格为20.27元/股,约占总股本1.93%。 新激励方案强度大、锁三年,夯实中长线发展基础。本次激励对象合计362人,基本覆盖公司高管和各业务线核心技术、市场人员,激励范围广泛。按激励上限测算,362名员工将合计出资4.2亿用于认购公司股票,平均每人出资116.6万元,激励强度大。本次限制性股票和员工持股计划所持股票均需分三年解锁,非常利于公司核心人员稳定,夯实中长线发展基础。 业绩承诺门槛高,仍有可能超预期。公司在限制性股票激励方案中给出业绩承诺:以2014年扣非归母净利润为基数,2015-2017年相对增速不低于40%、70%和130%。在行业整体增速放缓的大背景下,公司业绩承诺门槛高。我们判断,结合公司海外和国内制剂业务发展现状,业绩承诺完成概率高,仍有可能超预期。 左乙拉西坦与安非他酮缓释剂型获批,海外制剂仍将持续迎来新品种。公司美国业务近期收获了左乙拉西坦和安非他酮缓释剂型ANDA:左乙拉西坦为全球第二抗癫痫药,其安全性、耐受性均优于同类药品,IMS 数据显示2014年左乙拉西坦缓释剂型美国终端规模约1.1亿美金;安非他酮主要用于治疗抑郁症,IMS 数据显示2014年安非他酮缓释片美国终端规模约1.8亿美金。我们认为,左乙拉西坦缓释片和安非他酮缓释片虽面临一定程度市场竞争,公司凭借良好的供应链和更好的性价比,未来仍有可能比较可观的市场份额。我们判断,美国FDA 近期加快了对于ANDA 审评,公司海外制剂仍将持续迎来新品种。 制剂迈入高增长期,维持买入评级。拉莫三嗪的成功意味着华海规范市场制剂出口业务模式可行,2015、2016年海外业务有望再上台阶。国内制剂质量优势逐步转变为市场优势,享受庞大进口替代市场空间。原料药业务告别经营最低谷,2015年盈利能力将稳步恢复。我们维持15-17年每股收益预测0.51元、0.66元、0.84元,同比增长52%、28%、28%,对应预测市盈率分别为50倍、38倍、30倍,华海具备成长为大市值公司潜力,2015年是拐点年份,业绩有望持续超预期。维持买入评级。