投资要点: 转型品牌,未来业绩、估值双提升可期公司于去年12月公告将变更原项目“真丝梭织服装项目”拟使用的募集资金6050万的投向,全部用于内销品牌服装的生产和销售。现公司旗下拥有中国丝绸服饰老品牌“金三塔”,主要为家居服与礼品。真丝质地轻薄、柔软光滑、透气性强,却同时有色牢度弱、易皱、保养要求高等特点。真丝的特质让其难以成为大众化的产品,在国外多为中高端服饰面料。“金三塔”由于历史原因,定位中低端。中低端消费人群对真丝消费的欲望不强,且中低端真丝市场竞争激烈,致使公司金三塔品牌发展受限,全国仅有20几家专卖店。现公司正在酝酿新的高端真丝品牌,主营高端内衣、礼品和女性时装,我们看好公司新品牌的发展前景。公司发展品牌的决心坚定,从丝绸制造企业转型品牌,将带来公司未来业绩与估值的双重提升。 完整产业链,局部调整、发挥整体最大效益。公司下设蚕茧收烘、缫丝、面料织造、印染、服装生产等多家子公司。2011年7月公告投资意向,将成立“嘉欣新时代苗木有限公司”,主要经营桑苗及其他苗木的收购、销售,产业链向上游延伸,得到了进一步完善。公司各产业链的运作,整体和个体利益相结合,局部调整,发挥整体最大的效益。例如:公司子公司金三塔丝针织产,有较高的生产技术,能生产出为价格相对较高的高品质5A、6A级白厂丝,而公司目前自身生产面料仅需要4A级以及以下等级的白厂丝,向其他合格供应方采购即可满足生产需求,这样的采购模式可公司利润的最大化。公司印染设备先进,除了满足自身需求之外,还像外界提供印染服务,摊薄了公司的固定成本,公司印染业务的毛利率可以高达50%以上。较为完整的产业链优势,使公司能够快速的掌握与反应市场信息,较好地控制生产成本,产业链的局部调整,提高整体的利润空间。 优质资产、低PB,股价安全性高公司由多家老丝绸生产制造厂集合改制而来,随着公司的扩张,现在嘉定建立近500亩地的工业园区,把大部分工厂都集合在工业园区内,提高了生产效率。而原来的老厂,地址多在嘉兴市区,现在地价,房价都以远远超过了其账面价值。招股说明书披露2009年公司拥有土地合计772.3亩,而账面价值仅为7978万,平价仅10.3万/亩。例如:公司工业园区土地成本价为4-5万/亩,现市价每亩在20万元以上。公司在嘉兴杉青闸路西的土地合计123亩,现在周边地价市价已高达400万/亩。公司房屋与建筑物仅折旧20年,折旧政策极其保守,这也使公司房屋的账面价值远低于其市场价值,2010年公司房屋及建筑物与土地使用权账面值合计占总资产30%左右.预计公司2011年PB仅为1.69倍,股价安全性较高。 估值和投资建议我们预计公司2011-13年EPS分别为为0.61元、0.88元与1.15元,对应的市盈率为21倍、14倍、11倍。公司为我国丝绸企业唯一上市公司,募集资金的使用将带动公司快速发展,公司高端面料的生产优势,使公司成为潜在的中国奢侈品牌发展公司,我们看好公司未来制造转品牌的发展战略,首次给予公司“买入”评级。

京津冀区域内最大的全产业链建材企业。公司是华北区域内最大的建材生产企业之一,目前水泥产能约4000万吨,京津冀市场占有率第一,达到30%左右,四块核心业务体现了公司别具一格的全产业链优势:水泥、地产、新型建材和物业管理。 “水泥+地产”双核,“新型建材+物业管理”两翼。水泥及地产板块作为公司最重要的核心板块占据收入的三分之二,贡献了三分之二的利润,新型建材及物业管理是业绩增长的有益补充,提供了稳定的现金流,未来五年内水泥和地产仍将是核心主业。 京津冀地区水泥景气度下半年及明年向好。京津冀地区今年新增产能约1400万吨,淘汰落后产能2700万吨,淘汰一般是下半年四季度落实,今年实际有效供给减少1300万吨,明年预计基本上无新增产能,但华北地区还将继续淘汰落后产能,供给端减法。需求则稳步增长,“十二五”期间固定资产投资增加约136%,年均增长15%。区域内保障房今年开工84万套较去年增加131%,随着下半年的加速建设,水泥需求会有快速释放,下半年及明年景气度向好。预计今年产销量达到3400万吨,水泥产量较去年增长40%左右。 商品房和保障房齐发力。公司地产业务将最容易体现出全产业链优势,保障房方面公司的工业用地可以相对容易地转性,因此成本极低,所有混凝土、水泥都可以使用金隅自有产品。今年商品房及保障房的结转面积将超过100万平方米,较去年增长15%左右,同时金隅在北京、天津、重庆等一线城市拥有约590万平米的土地储备,这些城市仍有相当大的发展潜力。 估值和投资建议。预计2011-2013年EPS为1.05、1.35、1.87元,对应目前股价的动态市盈率分别为14.02X、10.9X、7.87X,鉴于在行业内独有的产业链优势以及未来几年的成长性,区域内公司将实现地产、建材行业双受益,给予公司16倍市盈率,合理价格在17元左右,我们给予“增持”评级风险提示:更加严厉的房地产调控政策出现,水泥生产线审批放松,宏观经济大幅波动造成的系统性风险,华北地区淘汰落后产能低于预期,煤炭成本涨幅过快,保障房建设低于预期等。

估值和投资建议 我们预计2011年公司门店数将增加20%-30%,收入增长在28%,由于今年外延扩张变缓,费用率将得到有效控制,净利润增长将超过收入的增长为50%左右。我们预计公司2011-13年EPS分别为为1.15元、1.61元与1.98元,对应的市盈率为29倍、21倍、17倍。公司为国内休闲平牌服饰的领头企业,敢于做“第一个吃螃蟹的人”,在不断犯错与不断纠错中前行。我们看好公司长期的发展,首次给予公司“增持”评级

公司上半年经营情况良好 公司上半年经营情况较好,上半年水泥出厂价(不含税)为300-310元/吨,吨成本在200-210元,吨毛利约100元。上半年水泥及熟料产量同比增长25%。二季度以来出货量一直保持了较高的水平,其中4、5月份出货量达到370万吨,6月份受到雨季影响,对需求产生一定抑制,出货量降至300万吨左右。进入7月份以来,随着天气的转好,出货量迅速回升。传统上公司的6、7月份属于相对淡季,三季度出货量将逐月增加,至9、10月份达到全年最旺季。 成本表现二季度好于一季度 公司的成本结构中,原料占比11%,煤炭占比37%,电占比23%,折旧占比8%,其他占比21%。一季度煤炭采购价格持续走高,二季度有所下降,公司二季度的成本表现好于一季度。吨能耗指标上,公司吨熟料煤耗113-115kg,吨水泥电耗比全国平均水平低3%-5%,大约需外购电67度左右。我们测算,2011年公司的吨产品综合成本同比上涨10%左右。 公司东、中、西部三线同时布局,2011年水泥产能将达到6138万吨 公司坚持“十字型”发展战略,在巩固湖北基地的同时,进行东到上海、江苏,西到四川、重庆、云南、西藏,南到湖南,北到河南的扩张,是最早进行东、中、西部三线同时布局的企业之一。近年来公司产能稳步扩张,2010年底水泥产能达到6030万吨,2011年底和2012年底水泥产能将分别达到6138万吨和6358万吨。其已有生产线不论是资源优势还是市场优势均比较突出。 公司产能分布中,湖北55.97%,湖南15.51%,四川7.13%,云南5.97%,西藏4.98%,河南4.31%,重庆3.65%,江苏2.49%。湖北市场是公司最核心的市场,今年二季度以来价格快速上涨。湖北市场已投产产能约8000万吨,在建产能21万吨左右,落后产能1000万吨,水泥需求量9000万吨左右,供需大致平衡,全部落后产能淘汰之后供给将偏紧。公司在湖北市场的占有率达到23.1%。湖南市场目前供略大于求,新型干法比例不高,落后产能大约有2400万吨,未来市场主要看大企业之间的协同。河南市场供需基本平衡。西藏市场较为平稳,公司在西藏具有22.9%的市场占有率。云南市场是近年的热点地区,华新、红狮、海螺、华润等企业均进入该市场,目前云南市场的盈利能力还可以。四川和重庆市场是竞争较为激烈的市场。未来公司在核心区域将通过并购整合进一步提高市场竞争力,在西南区域以稳固现有市场地位为主。 公司积极发展上下游产业链,开拓业务新领域 水泥行业越来越注重产业链的发展,许多企业都进入下游混凝土行业。而与其他水泥企业不同的是,公司在水泥产业链的发展上,不仅选择进入混凝土行业,还选择进入骨料行业,并积极进入环保产业(如市政垃圾处理等),是水泥企业中产业链发展的先行者。 下游混凝土产业链的延伸将对水泥的销售渠道形成保护和拓展,增强公司对水泥终端用户的控制力。 上游骨料实际上是石子、黄砂等资源性原材料,目前我国还没有规模化、机械化、专业化的骨料企业。随着限制非法运营和提高资源利用率的法规出台,国家必将加强骨料开采的环境资源保护。因此骨料许可证会成为战略性资产,公司现在介入骨料领域,将会占据资源优势。 此外,WTFR业务和E&E业务也将为公司形成新的利润来源,并且能够对水泥业务形成补充,在水泥业务向下波动的时候平滑公司的业绩。 战略目标上,公司计划2015年水泥产能由现有的6000多万吨增加至1.2亿吨(其中90%由并购完成);混凝土产能由目前的780万方增加至6000万方;环保业务上达到年处理垃圾能力1000万吨。由此,公司将以环保理念整合水泥产业链,由目前的水泥红海迈向未来的环保蓝海。 估值和投资建议 我们预计公司2011-2013年水泥及熟料销量分别为3700万吨、4041万吨和4215万吨;归属于母公司净利润分别为14亿元、18亿元和21亿元;EPS为1.73元、2.25元和2.66元。给予公司20倍PE,6个月目标价为34元,投资评级为“买入”。 重点关注事项股价催化剂:国家出台涉及基建等方面的规划等政策利好,对水泥需求形成刺激;三、四季度随着水泥旺季到来,价格继续上涨。 风险提示:水泥落后产能淘汰低于预期;下游需求增速低于预期。

估值和投资建议 我们预计2011年森马门店数将增加700家左右,巴拉巴拉门店将新增700-800家,未来森马休闲服收入以每年30%速度增长、童装收入以50%的速度增长。我们预计公司2011-13年EPS分别为为2.09元、2.92元与3.93元,对应的市盈率为24倍、17倍、13倍。公司办事风格稳健,电子商务与新品牌等都处于酝酿中,但短期内不会出现新动作。公司上市以来股价震荡下挫,从发行价67元调整为现价50.9元,有较高的安全边际,下调空间有限。而稳健的经营风格,将带来公司业绩的平稳增长,现首次给予公司“增持”评级

投资要点: 公司近日公布2011年上半年业绩预告修正公告,同比增长区间由15%-30%上调至35%-45%,预计归属母公司净利润达到16,710.76万元-17,948.59万元,业绩增长幅度超市场预期。我们认为公司业绩超预期主要由于公司2010年的内部调整已开始发挥作用,公司2010年发展重点从外延扩张转向内部管理能力与体制的内延提升,致力于“批发”转“零售”的转型、店铺精细化运作,并通过回购部分经销商滞销存货盘活了经销商的资金,提高了经销商的订货销售热情。公司的内部修炼使上半年服装销售业绩良好,而销售费用等期间费用控制得当,推动了中期业绩超预期。 量价提升,成本降低,公司下半年业绩再度超预期可期。公司今年4月秋冬季订货会订单增长30%左右,新款提价10%左右。下游订货会到上游下单大约3个月左右,而棉价4月份一路走低,7月初棉花已328跌破24000元/吨。5-7月棉花均价为24501元/顿,比三月份均价30000元/吨下降22%。公司除20%左右的产品为自制,80%主要靠外包,上游外包企业多采用成本加成模式,若棉价持续走低,下半年秋冬新款成本价将降低,公司下半年毛利率有望提升。2010年公司毛利率41.6%,根据原材料占营业成本比测算,我们预计公司2011年毛利率将会提高三个百分点左右。 存货减值准备减少,释放2011年净利润。由于公司2010年自营比例的增加,外加公司回购了部分经销商的过季产品,公司计提取存货减值准备6501.47万元,计提比例高达14.14%,占同期净利润22.96%。我们认为去年已提足存货减值准备,外加今年销量良好,大幅计提减值准备的可能性不大。 估值和投资建议我们公司预计2011年-2013年的EPS为1.42、1.89、2.38元,对应11-13年PE为24、18、15。考虑公司良好的运作基础与下半年的利好因素,给予“买入”投资评级

渠道下沉能力强,规避与国内较强品牌正面竞争。我们认为现阶段公司与美邦、森马有一定差距。但公司通过差异化的市场定位,规避了与美邦、森马的直接竞争。公司品牌“潮流前线”终端零售价格低于美邦与森马大约30%左右,品牌定位三四类城市,并提出“时尚下乡”理念。渠道比美邦、森马有更深的下沉能力。现公司销售渠道只有较小部分与美邦、森马具有直接竞争关系,并不构成公司销售增长的重大威胁。 与杂牌竞争、凸显比较优势。沿海劳动力成本上涨,产能西移,促使中低收入人群收入增加,服装消费从杂牌向中低端品牌快速升级。相比杂牌,公司在质量保证、价格透明度、渠道建设、设计款式等方面都有明显的优势,现在杂牌市场并没有产生能与“潮流前线”直接抗衡的公司。 低初始投入成本、对三四类市场加盟商极具吸引力。通过我们的测算,在三四线城市,新开“森马”加盟店的初期投资成本大约在100万元左右,而开设符合加盟条件的“潮流前线”新店,初始投资成本在43万左右,仅为森马加盟店的43%左右。较低的初始投入资金,不仅会吸引三四线城市加盟商的加入,也会吸引在收入相对较低的四线以下城市、乡镇的居民加入到“潮流前线”加盟商的大军中,从而推动公司渠道在三四类市场迅速扎根,快速成长。 高投资回报、吸引优质加盟商。较高的综合零售折扣和较低的批发折扣,给予加盟商丰厚的利润空间。森马加盟商平均净利率为10%左右,通过我们测算公司加盟商的净利率可高达15%左右。如果公司加盟商在县、乡、镇开设专卖店,部分地区租售比可低至5%,加盟商净利率则可高达25%以上。 “小企业、大市场”,未来高速成长可期。公司2010年市占率仅0.2%,销售渠道数量对三四类市场的覆盖率不足40%。相比美邦、森马也有较大的提升空间。美邦服饰2010年的销售收入为75亿元,增长10个百分点,就等于公司成长118%。 估值和投资建议,我们预计2011年公司门店数将增加360家左右,公司未来2年业绩保持50%左右的增速,公司2011-13年EPS分别为为0.96元、1.46元与2.23元,对应的市盈率为37倍、24倍、16倍。我们认为公司诸多方面有提升空间,而这些不足点的改善,将带来公司未来新的看点。现阶段公司“小企业、大市场”的投资逻辑已被市场消化,考虑到公司下半年为销售旺季,存在超预期的可能,现给予“ 增持”评级。

估值和投资建议 公司前五月的水泥销量同比增长40%左右,其中内蒙地区销量同比增长70%。我们预计公司2011-2013年扣除合营企业之后的水泥及熟料销量分别为6420万吨、7470万吨和7720万吨;归属于母公司净利润分别为22亿元、28亿元和30亿元;EPS(未摊薄)为1.81元、2.27元和2.44元。给予公司18倍PE,6个月目标价为32元,投资评级为“买入”。

下半年及明年华北区域内水泥状况将更好,今年产量增长40%左右 公司在京津冀的市场占有率达到30%左右,目前产能在4000万吨左右,不包含新收购的项目下半年河南还有一条生产线将投产,金隅是华北区域的水泥龙头。预计公司今年水泥产量将增长约40%,产销量将达到3400万吨左右。明年天津、河北将基本上没有新上生产线,同时河北今明两年还有2000-3000万吨落后产能需要淘汰,因此今年四季度至明年京津冀区域内水泥景气度预计将比今年更好。 虽然公司在区域内先提价再降价,实际上价格环比上涨至少有20元左右 今年4月初,金隅和冀东上调了北京和天津水泥价格50-100元/吨,虽然进入了小淡季以后价格出现了回落,但涨价的效果没有被完全抵消,4、5月份的价格较之前上涨了10-20元每吨。另外,水泥价格上涨可以完全抵补成本的上升。 房地产结转面积预计今年同比增长4%-15%,且价格仍较高。 预计今年结转的房地产面积约90-100万平米,对应去年底的87万平米增长幅度在4%-15%之间,而且售价依旧较高。其中,下半年保障房结转面积共计约50万平米,高于去年10%以上。公司保障房建设彰显行业内独一无二的全产业链优势,核心区块内的工业用地转化为商业用地,建设保障房成本极其低廉,建筑中混凝土采购自旗下商混搅拌站,水泥全部使用金隅自己的水泥,因此公司保障房的毛利润率也一般高于其他企业。 估值和投资建议 鉴于在行业内独有的产业链优势以及未来几年的成长性,区域内公司将实现地产、建材行业双受益,我们预计2011年EPS为1.1元,给予16倍市盈率,合理价格在18元左右,我们给予“增持”评级。 风险提示 更加严厉的房地产调控政策出现、华北地区水泥生产线审批放松、宏观经济大幅波动造成的系统性风险

投资分析 预计公司2011-13年分别实现营收1227亿元、1557亿元和1683亿元,分别增长4.94%、28.55%和6.74%。实现归属母公司净利润分别是17.0亿元、32.1亿元和41.9亿元,预计11-13年实现EPS分别是0.25元、0.31元和0.40元,对应的动态PE分别是18X、14.5X和11.2X。考虑到公司资产注入预期强烈,借鉴其他上市钢企资产注入后的市场表现,给予公司11年24倍的估值,6-12个月的目标价6.00元,维持“增持”评级。

投资要点: 公司向上游延伸实施成本领先战略。公司主业是电解铝生产,拥有产线三条、年产42吨电解铝的产能。中铝入主后不仅为公司氧化铝原料供应提供保障,而且在2009年12月将赵固能源30% 股权注入公司,使公司成功参股煤炭资源企业。而公司更是在08年收购控股万方电力,获得了1/3左右的自发电能力。从公司发展路径中看来其上游延展战略不言而寓,至今公司已形成煤电铝一体化经营模式。 行业正经历低景气时期,拐点尚待时日。从整个电解铝冶炼行业的季度毛利率水平来看,2010年初以来一直在10%以下的区间徘徊震荡,成本压力下2011年一季度以来利润持续下滑,行业景气度处于历史最低水平。1-2年内低景气度状况将延续:一是虽然大规模拟建产能被叫停,但是在建产能的扩张仍在延续,消费增长需对现有及未来产能进行消化后低景气度状况才具备扭转的基础,我们判段2012年后行业的供需拐点将会慢慢到来;第二是能源供应及成本上涨带来的压力短期不会发生变化,对行业成本影响较大的电力供应仍然存在缺口,高峰限电对行业生产的影响和煤炭原料上涨带来的电价上调造成的成本压力也将存在。 行业竞争的成本问题更加突出。从行业竞争分析来看,目前不仅是增长问题,成本问题更重要,成本压力已经成为影响行业盈亏的关键性问题。电荒现象的存在以及煤价上涨带来的电价上调预期则是推升电解铝成本上升的主要因素,销售电价的上调,将使电解铝生产成本进一步加大,从未来煤炭价格持续上涨、电力需求不断加大而发电企业持续亏损现状可以判断未来电价继续上调仍存在较大可能性。随着下游需求增速降低减小价格传导效应,成本上涨对行业盈利挤出效应将持续存在,我们判断下半年电解铝行业将有可能出现亏损。 公司主营疲弱、要靠投资收益提供业绩保障。公司生产暂时未受到电荒影响,但是随着河南省夏季用电高峰到来、用电缺口的扩大,目前对网电依赖度过大将存在再次被限产的可能。公司自备电厂远水不解近火,赵固能源参股投资收益随着煤价上涨成为公司优质资产,将在未来1-2年内为业绩提供保障。 首次给予“增持”评级,但看好2012年的投资机会。根据我们的相关的假设,预计公司2011-2013年EPS分别为0.01、0.34和1.59。在价格上涨乏力及成本大幅上升的压力下,公司下半年可能出现阶段性的亏损,全年将保持微利或陷入亏损境地。2013年后公司自备电投产将为主营业务带来转机,加上参股股权持续贡献的投资收益将促使公司业绩出现爆发式的增长。 风险因素:煤炭价格的大幅下跌、经济增长超预期、公司自备电厂投资超预期。

江西水泥(000789)2011年6月20日晚发布公告,临时股东大会审议通过《关于公司符合向特定对象非公开发行股票条件的议案》。我们对此点评如下: 对锦溪水泥的股权收购将提升公司赣东北的市场占有率 江西锦溪水泥有限公司位于乐平市,水泥总产能约390万吨。公司目前拥有锦溪水泥权益产能98万吨。此次定增实施之后,公司拥有锦溪水泥的权益产能增加到近254万吨,公司总权益产能将达到1253万吨,增幅为14.26%。这将有利于公司进一步提升产能规模,增强在赣东北的市场控制能力以及市场占有率。此外,锦溪水泥是公司收入和利润的重要来源,收购之后将有利于公司盈利的提高。公司的目标市场主要在江西、福建和广东。其中江西市场营业收入占比超过75%,是公司的主要市场,目前公司在江西省的市场占有率超过20%。江西主要的三个水泥企业,南方水泥、江西水泥和海螺水泥合计在江西省的市场占有率已超过60%。较高的市场占有率有利于企业协同效应的发挥和价格、盈利的稳定。目前我们跟踪的江西省水泥煤炭价差显示,二季度以来,江西省价差由二季度初的273.5元/吨稳步上升至目前的353.5元/吨。 公司逐步完善水泥产业链 公司近年来逐步涉足水泥下游商混,完善水泥产业链。此次募投项目中,约有11%的资金将投向万年商品混凝土搅拌站项目和兴国商品混凝土搅拌站项目。我们认为下游的延伸,将进一步巩固和拓展公司的水泥销售,并且为公司带来新的利润增长点。 余热发电降低成本,补充流动资金优化资产结构 此外,公司募集资金的约9%将用于纯低温余热发电,约25%用于补充流动资金。低温余热发电年供电量约为5468万千瓦时,预计每年可节省3062万元的用电成本。而补充流动资金将进一步优化公司的资产结构。 给予“增持”评级 公司的销售市场中,农村市场占比约60%,我们认为,未来两年农村市场的需求相对将为稳定。我们预计公司2011-2012年的EPS(未考虑增发摊薄,按照总股本3.96亿股计算)分别为1.24元和1.56元。考虑到公司在江西省具有一定的市场控制能力以及后期公司内部整合的继续,我们给予公司“增持”的评级。

我们的推荐逻辑:粤东市场未来两年供给端减量淘汰,需求端增长稳定,市场整体供求关系好。公司最主要的市场在粤东,市场占有率高达43%,将充分享受粤东市场良好的供求关系带来的机会。 公司近年来产能稳步增长,主要经营指标位居行业前列公司新型干法比重已由2005年的62%上升到目前的92%左右,熟料总产能1005万吨左右,水泥总产能约1220万吨,2005-2010年产能复合增长率超过20%。若两条单线规模10000T/D的储备项目获批,则建成后将新增水泥产能800万吨。此外,公司的综合竞争能力不断增强。毛利率、净利率远高于行业平均水平;吨毛利仅低于海螺水泥、天山股份和祁连山,吨成本低于行业平均水平,但高于海螺水泥、华新水泥、冀东水泥等行业龙头,说明公司在成本上未来还存在一定的下降空间。期间费用率近年来也不断下降。 公司未来两年将受益于粤东市场良好的供求关系 粤东是公司最主要的市场,市场占有率达43%以上。粤东的水泥结构性矛盾较为突出,落后产能占比较高,淘汰空间巨大。梅州市到2012年底计划淘汰落后水泥产能1178万吨,年均淘汰300多万吨。新建线方面,粤东以及梅州对新建项目审批非常严格,自09年暂停审批以来目前仍未放开,2011年粤东地区可能投产的生产线数量有限。因此粤东市场供给端呈减量淘汰。需求方面,粤东市场需求端稳定增长,且受周边区域冲击较小。因此区域供求结构较好,公司将受益于市场良好的供求关系。 余热发电为公司有效降低成本 公司所有新型干法生产线均配备低温余热发电,扣除低温余热发电运行费用之后,生产一吨熟料能节省10元左右的成本,目前依靠低温余热发电,公司的自给电占比已达到1/3左右。我们预计2011、2012和2013年余热发电将为公司节约用电成本1.39亿元、1.35亿元和1.51亿元。 预计2011年EPS1.62元,给予“买入”评级 我们预测公司2011年水泥销量为1177万吨,水泥业务及其他业务总收入为39.66亿元。预计2011、2012、2013年归属于母公司的净利润分别为6.49亿元、7.32亿元和9.22亿元,鉴于公司可转债的转股数量未定,我们暂按上年末总股本4亿股计算,EPS分别为1.62、1.83和2.31元。给予公司“买入”评级,6-12个月目标价为24-29元。

近期我们对塔牌集团(002233)进行了调研,就公司的生产销售、成本、产业链延伸、公司未来的布局和发展、公司所在区域的竞争等情况进行了交流与沟通。我们推荐公司的逻辑是:公司是粤东市场的区域龙头,市场占有率超过43%。而粤东市场相对封闭,市场的供求情况是供给端减量,需求端稳定增长,供求格局好。攻,水泥价格的上涨将带来公司业绩的大幅增长;守,粤东市场淘汰量大,较为平稳,市场下行空间不大。 公司在粤东市场具有较高的占有率,对价格有绝对话语权 公司的主要市场在粤东,是粤东规模最大的水泥企业,目前在粤东地区的市场占有率已超过43%,具有相对垄断优势,是该地区的价格主导者。武平二期的5000T/D生产线于2010年底试产,现已投产,公司目前拥有水泥产能约1200万吨左右。另在梅州蕉岭地区有两条10000T/D的计划项目等待放开审批。公司在粤东的主要竞争对手是油坑集团,产能200万吨左右,且大部分为立窑,面临淘汰,油坑集团在建的4500T/D项目建成时间预计会推迟。 粤东地区供求结构较好,供给减量淘汰 粤东地区是广东省三大水泥熟料基地之一,主要以梅州、惠州为主。目前广东省以及粤东的水泥结构性矛盾较为突出,落后产能占比较高,其中梅州市落后水泥产能约占全市水泥产能的68%,淘汰空间巨大。“十一五”期间广东省共淘汰落后水泥熟料产能6042万吨,远远超过国家下达的3200万吨的淘汰任务,期间新增水泥熟料产能仅3648万吨,供给端减量淘汰。梅州市到2012年底计划淘汰落后水泥产能1178万吨,年均淘汰300多万吨。而另一方面,广东以及梅州对新建项目审批非常严格,自09年暂停审批以来目前仍未放开,2011年粤东地区可能投产的生产线数量有限。需求方面,由于粤东市场相对较为封闭,受周边区域冲击较小,主要是广西地区沿西江有部分流入,但流入规模小,影响较小。粤东地区供给端减量淘汰,需求端稳定增长,因此区域供求结构较好。 公司拥有较强的成本控制能力和运营能力 公司的成本控制能力高于行业平均水平,2010年度期间费用率为12.63%,2011年一季度为11.96%。公司采取指定指标等各项措施控制成本。公司目前所有新型干法生产线均配备低温余热发电,扣除低温余热发电运行费用之后,生产一吨熟料能节省10元左右,目前自给电占比1/3左右。此外,公司具有较高的应收账款周转率,2010年应收账款周转率为60.94次,2011年一季度为23.15次,居行业前列。这主要得益于公司的营销方式,即以经销为主,直销为辅,经销商均是先付款后发货,有效避免了货款回收风险。 公司积极开拓上下游产业链,巩固和拓展水泥市场 公司在发展水泥业务的同时,积极渗透到上游石灰石市场和下游混凝土市场,以增强竞争优势和抗风险能力,同时巩固水泥市场。公司拥有梅州市大部分的石灰石资源,对其他企业的建线形成了一定制约。此外,公司目前拥有4家混凝土全资子公司,参股控股混凝土搅拌站30家。2010年是市场培育期,预计2011年混凝土业务将开始实现盈利。下游的延伸,将进一步巩固公司的水泥销售,并且为公司带来新的利润增长点。 公司基本不存在对高能耗企业限电的担忧 目前许多地区出现用电紧张现象,有些地区已出台限电措施。对高耗能的水泥行业而言,限电会造成供给偏紧进而推动水泥价格上行,但另一方面,限电严重也可能造成企业产销量的较大幅度下降。由于公司是梅州纳税大户,也是广东省以及梅州市的重点支持企业,且粤东地区相对而言是电力输出地,因此公司在高耗能企业限电上的担忧较小。 预计2011年EPS1.62元,目标价24-29元,给予“买入”评级 我们预测公司2011年水泥销量为1177万吨,水泥业务及其他业务总收入为39.66亿元。预计2011、2012、2013年归属于母公司的净利润分别为6.49亿元、7.32亿元和9.22亿元,鉴于公司可转债的转股数量未定,我们暂按上年末总股本4亿股计算,EPS分别为1.62、1.83和2.31元。给予公司“买入”评级,6—12个月目标价为24—29元。 风险提示 落后产能淘汰力度低于预期。 请关注我们近期将推出的深度报告。

公司拟通过非公开增发收购集团资产。公司公布非公开增发预案,本次非公开增发发行股份不超过5.43 亿股,发行价格6.95 元/股,募集资金不超过37.7 亿元,收购本钢集团持有的本钢浦项75%股权及本钢集团矿业公司拥有的徐家堡子铁矿探矿权,并补充流动资金。 提升评级至“买入”。不考虑资产注入情况,我们预计公司11/12年的eps分别为0.42/0.53,目前股价对应pe分别为20.3X和16X,考虑到虽然铁矿石资产短期不会贡献利润会对业绩起到摊薄作用,但是本钢浦项优异的盈利能力将对冲股本增长对业绩的短期稀释,从两项优异资产未来盈利能力前景考虑,提升公司评级至“买入”。