公司2020H1业绩符合此前预期。实现营业收入577,376.40万元，同比增长4.90%；实现归属于上市公司股东的净利润110,337.56万元，同比增长37.30%（预告区间为同比增长29.42%-41.86%）；扣非后归属于上市公司股东的净利润97,513.12万元，同比增长23.72%。非经常性损益主要系股权处置收益及增值税加计扣除。 优质内容驱动会员规模上台阶，芒果TV整体业绩及核心指标亮眼。H1芒果TV推出《下一站是幸福》《锦衣之下》《我才不要和你做朋友》《乘风破浪的姐姐》《朋友请听好》《明星大侦探》等多部热播剧集和综艺节目，推动有效会员及会员收入大幅提升，截止6月30日，芒果TV有效会员数达2766万，较年初增长50.57%，较2019年年中增长84.3%，会员收入14.18亿元，同比增长80.40%；运营商业务加大线上教育和生活服务等业务布局发展提速，净利润增长49.21%。快乐阳光上半年整体实现收入42.83亿元，同比增长7.8%，增速受到广告业务增速的影响，但由于利润率有明显提升，上半年实现利润10.01亿元，同比增长49.2%，已经超过2019年全年，我们预计全年业绩超盈利承诺能见度高。 Q2广告较快环比改善，预计《姐姐》广告收入大部分将在Q3确认。H1广告收入17.98亿元，同比增长5.83%，但Q2广告业务收入环比增长32%改善明显。《姐姐》在Q2季末上线，招商数据刷新多项纪录，广告客户总数超40家，但预计收入大部分确认在Q3。考虑到H1疫情影响，我们对广告业务表现依然满意，且H2有望增长继续改善。 销售费用同比大幅减少，利润率大幅提升。利润率提升主要来自销售费用同比下滑，Q1/Q2同比降幅为15.13%/21.38%，主要是销售广告宣传费用同比有大幅减少，公司Q2净利率达上市以来最高水平，为20.48%。 看好后续芒果TV剧集潜力释放，拉动新增长。2019年年中芒果TV自有+外部影视工作室15个，截止2020年年中，自有影视制作团队已达12个，战略合作工作室达15个，产能同比大幅提升。芒果TV剧集供给已从版权采购升级到IP全产业链合作生产新模式，报告期内开机剧集达14部，《江山如此多娇》《完美证据》《冰雨火》《青青子衿》《向阳而生》等多部影视剧正稳步推进。考虑到剧集对于流量及会员的拉动潜力，我们看好下一阶段公司在剧集领域发动新增长引擎。 维持“买入”评级。预计公司2020/2021/2022年归母净利润分别为17.5/19.8/23.6亿，其中2020年考虑了非经常性损益的影响，对应PE分别为68/60/50倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业政策变化，影视项目的不确定性，宏观经济下行。

公司上半年实现营业收入9.26亿元，同比增长33.04%，实现归母净利润4.43亿元，同比增长110.11%，实现扣非归母净利润2.69亿元，同比增长10.08%。其中，2020Q2实现营收5.17亿元，同比增长51.93%，实现扣非归母净利润1.8亿元，同比增长93.4%。 公司上半年营收实现33.04%增长，主要系海外新上线自研游戏市场表现出色，其中《一拳超人：最强之男》营收业绩突出，该产品于2020年1月上线港澳台地区并持续多时位于港澳台地区APPStore及Googleplay榜单前列；于2020年6月上线东南亚地区，并一举登上新加坡、马来西亚、泰国、菲律宾等国GooglePlay下载榜及AppStore下载榜第一。 2020年8月5日，公司自研自发产品《真红之刃》上线，将对公司下半年业绩做出贡献。同时，后续由腾讯代理重点产品《全民奇迹2》、《黑暗之潮》、《街霸：对决》等正在稳步推进中，有望于2020下半年至2021上半年陆续上线，将为公司带来充足业绩弹性。 公司在提升业务能力同时，也积极推进长效激励机制的建立和实施。2020年8月18日，公司公布第二期员工持股计划草案，拟将公司回购1.06亿元股票用于员工持股计划，员工受让价格为3.80元/股。 盈利预测与投资评级：公司后续重点产品蓄势待发，随着产品陆续上线，将为公司带来显著业绩增长，我们预计2020-2022年实现营业收入25.99/33.57/38.51亿元，实现净利润6.29/12.95/15.45亿元，实现EPS0.23/0.47/0.56元，对应当前PE36.65/17.80/14.92倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品上线延期风险；行业政策监管趋严风险；系统性风险。

公司发布2020年半年度报告，今年上半年，公司实现收入10.19亿元，同比增长24.38%，归母净利润8.00亿元，同比增长436.7%，扣除细胞公司投资收益的影响，公司实现扣非后归母净利润2.79亿元，同比增长，业绩符合前期指引。其中20Q2公司实现收入4.84亿元，同比增长12.91%，归母净利润13.70亿元，同比增长47.45%。公司业绩持续保持高速增长。 公司游戏业务持续快速增长，休闲游戏龙头地位进一步巩固，纸牌业务表现坚挺：公司2019年收购成蹊科技剩余股权，并于年末并表大鱼竞技，深耕休闲游戏领域。2020H1成蹊科技实现净利润2.44亿元，大鱼竞技实现净利润0.43亿元，公司持有大鱼竞技51%的股权，为公司贡献0.22亿归母净利润。本期公司同时发布公告，收购大鱼竞技剩余49%股权，作价3.1亿元。大鱼竞技自研Bingo游戏《BingoParty》《BingoJourney》在海外市场处于领先地位，受益于海外疫情，流水持续增长。公司移动游戏业务板块保持迅速的业绩增长趋势与稳定的流水表现，上半年游戏板块共取得收入5.83亿元，同比增长18.51%。另外公司纸牌业务收入同比依然实现了20.82%的增长，在疫情负面影响下，表现较为坚挺。 收购芦鸣科技剩余股权，打造流量闭环：芦鸣科技从事互联网广告营销行业，以信息流广告买量为重点，业务涵盖互联网营销全产业链。公司重量级产品《小美斗地主》在字节跳动系进行买量并获得广告收入，而芦鸣科技在字节跳动系买量经验丰富、实力强劲。因此，收购完成后，双方业务有望实现深度协同，提高公司买量效率，形成围绕字节跳动的流量闭环，推动公司游戏业务的进一步发展。此外，芦鸣科技基于自身拥有的丰富客户资源及与字节跳动深入合作，积极拓展短视频营销等业务，持续较快发展，2020/2021/2022/2023年承诺实现扣非归母净利润2700/3500/4000/4500万元，为公司业绩贡献一定增量。同时，公司与芦鸣科技、华策影视共同成立了合资公司，携手探索短视频的商业变现。 盈利预测与投资评级：我们预计2020-2022年公司收入分别为30.10/39.83/46.36亿元，同比增长73.3%/32.3%/，归母净利润12.04/9.24/11.24亿元，同比增长249.2%/-23.3%/，对应PE分别为12.72/16.59/13.64。公司转型游戏成效显著，在棋牌、捕鱼等细分领域竞争力较强，广告变现稳步推进，收购芦鸣科技协同效应明显，形成流量闭环，将进一步贡献业绩增量，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：棋牌类游戏监管政策趋严；广告业务变现不及预期；竞争加剧风险；商誉减值风险

公司发布了2020年中报：实现合并营业收入59,279.88万元，同比上升32.34%；归属于上市公司股东的净利润为30,658.87万元，同比上升79.36%（预告区间为增长60%-80%）；归属于上市公司股东扣非后的净利润为27,604.45万元，同比上升65.39%。 Q2收入增速环比有所下滑，判断为后疫情阶段的正常阶段性调整，仍在预期之中。Q2公司实现收入29,906.51万元，同比增长14.25%，环比略增长。我们认为需要考虑到2020H1疫情及后续复工节奏对公司业务的影响。具体而言，Q1受疫情因素影响居家时间较长，Q2疫情得到初步控制，预计公司业务具体受到两方面的影响：1）居家时间环比Q1减少，导致OTT业务增速或环比放缓；2）省内IPTV基础用户数预计在Q2复工后恢复增长，公司公告6月末公司全国专网有效用户超过1,850万户，同比上升3.7%。由于运营模式差异，我们判断公司Q2的IPTV增值业务表现优于OTT，整体维持了Q1的高景气、高增长趋势。 毛利率及净利率均有明显增长，疫情期间边际成本下降明显。毛利率角度，全国专网业务上半年毛利率同比增加4.09pct至54.54%，互联网电视业务上半年毛利率同比增加1.72pct至78.47%，Q2公司整体毛利率达到上市以来新高，为57.93%。净利率角度，受到疫情影响，部分销售费用、管理费用及研发费用均同比下降，进一步推高公司净利率水平。Q2公司销售净利率达到54.48%，达到历史最高水平。我们认为未来公司依然有能力保持较高的净利率水平，但由于疫情因素导致的利润率大幅提升或许不会长期维持。 经营性净现金流大幅提升，远超净利润，判断主要受与腾讯公司结算节奏影响。Q2公司经营活动现金流净额达到33,514.33万元，同比增长555%。公司商业模式决定了公司有能力维持非常健康的现金情况，截止Q2期末，公司在手货币资金达到24.6亿元。 维持公司“买入”评级。虽然疫情对于公司上半年的经营节奏产生了一定的扰动，但我们依然坚定看好大屏市场未来的成长潜力，同时公司当前也仍然处于业绩释放阶段，利润高增长可期。预计公司2020/2021/2022年归母净利润分别为6.37/8.00/9.49亿元，对应PE分别为45/36/30倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险，增值业务拓展不及预期，省外专网扩张不及预期，运营事故风险等。

公司2020年上半年实现收入46.11亿元，同比下滑19.35%，归母净利润8.23亿元，同比增长5.85%，其中二季度实现收入26.72亿元，同比下滑14.0%，实现归母净利润7.86亿元，同比增长79.5%，业绩大超市场预期。从收入结构来看，疫情之后，全国影院暂停营业，公司上半年影院广告收入仅为1.45亿元，较去年同期的9.82亿元减少8.37亿元，降幅为85.23%，拖累公司上半年整体业绩表现。而楼宇媒体同样受疫情影响，较去年同期减少2.54亿元至44.44亿元，降幅仅为5.41%。 广告主结构调整出成效，收入增长持续性突显。相对于腾讯媒体广告、爱奇艺广告收入Q2均20%以上的同比下滑，公司楼宇媒体的收入情况十分亮眼，主要在于客户结构中大客户集中，作为各行业的龙头受宏观向下波动的影响较小所致。从行业上看，公司收入结构调整成效显著，互联网广告主当前占比仅25%，而传统广告主预算投放与收入挂钩，公司收入增长持续性突显。 归母净利润的大幅增长主要来自四个方面，营业成本的大幅度下滑、文化事业建设费的减免、应收账款减值的大幅减少以及投资收益对政府退税减少的抵消。营业成本方面：去年H1影院媒体6.42亿成本中，6.2亿成本为租金成本，因此影院媒体成本属于按月度均匀发生的支出，这部分Q2因疫情影响减少3.2亿元。而Q2营业成本共减少6.02亿元，因此楼宇媒体营业成本共减少2.82亿元，好于我们此前的判断，同时也促使楼宇媒体毛利率大幅提升至52%。由于成本支出的减少，公司经营活动现金支出减少21.6亿元，致使经营活动现金净流量同比增长87.6%。 文化事业建设费减免：受2020年全年免征文化事业建设费影响，公司Q2营业税金及附加为-10.46百万，相对于去年同期下降1.03亿元。应收账款减值方面：因收入规模下降，应收账款余额有所减少，而此前应收账款减值计提充分，导致Q2应收账款减值同比下滑2.65亿元。 政府退税：受去年收入基数低影响，今年政府退税预计大幅下滑，上半年已减少2.8亿元，其中Q2减少0.91亿元，但本季度投资收益增加了0.69亿元，抵消了部分退税的缩减对净利润的影响。 盈利预测与投资评级：公司收入端经营拐点已现，盈亏平衡点下移，利润弹性突显，我们上调公司业绩预测，预计公司2020/2021/2022年收入分别为101.73/134.83/153.30亿元，同比增长-16.2%/32.5%/13.7%，归母净利润分别为24.71/39.58/47.67亿元，同比增长31.8%/60.2%/20.4%，对应PE分别为37.84/23.62/19.61倍。我们维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济超预期波动、竞争加剧、回款不利

公司2020年上半年实现收入173.75亿元，同比增长47.91%，因去年同期拉卡拉上市带来公允价值变动损益2.6亿元影响，公司归母净利润同比下滑30.2%至3.27亿元，扣除非经常性损益影响，公司扣非后归母净利润为2.80亿元，同比增长27.32%。业绩符合公司前期指引。其中Q2实现收入92.58亿元，同比增长50.49%，扣非后归母净利润1.33亿元，同比增长43.82%，收入利润均加速增长。游戏、电商及互联网工具类广告投放快速增长，推动公司业务逆势增长。上半年，广告大盘受疫情冲击的大背景下，公司逆势实现高增长。主要由于游戏、电子商务等行业的出海业务、短视频业务以及唤醒业务的快速发展，来自游戏、电商和互联网应用广告主的预算分别增长75.15%、46.73%和66.09%；分业务来看，中国业务和出海业务分别增长52.95%和58.53%，国际业务因海外疫情扩散而同比下滑13.75%。 出海业务毛利率提升，业绩弹性逐步显现。公司出海业务毛利率持续提升，由去年同期的1.25%，提升至2019年的1.29%，至今年上半年为1.45%，出海业务收入体量大，业务增速快，这部分业务毛利率的提升将为公司业绩带来明显增量。毛利率的增长也符合我们之前的判断。当前公司出海业务的毛利率提升来自三个方面：1、加大品牌客户和重度服务客户的出海业务开拓，这部分广告主的毛利率高于公司当前游戏、电商、工具类广告主；2、调整出海业务媒体资源布局，让毛利率高的中型媒体资源越来越多；3、通过蓝标在线等方式智能化降低中小企业投放门槛，而中小企业毛利率高于大型企业。 蓝标在线SaaS服务开拓广告营销行业全新赛道。公司推出了针对中小企业线上标准化智能营销SaaS服务--蓝标在线。蓝标在线汇集了公司多年来的营销服务经验，将这些能力以SAAS的模式提供给中小客户。SaaS服务具有标准化、用户粘性高、需求持续性强等特点，未来将成为公司重要的收入来源。蓝标在线服务开拓了广告营销领域的全新赛道，将营销服务落实到中小型企业，根据CTR数据，近三年，只有中小型广告主营销预算占比始终上升，而且加速增长。 盈利预测与投资评级：鉴于公司上半年强劲的业绩增长，我们调高公司2020-2022年收入预测，预计分别为362.39/432.54/508.15亿元，同比增长28.9%/19.4%/17.5%;归母净利润6.47/8.59/10.97亿元，同比增长-9.0%/32.8%/27.7%，对应PE分别为27.74/20.88/16.35倍。公司在数字科技营销领域优势稳固，蓝标在线业务开拓了行业增长的新赛道，公司具有丰厚的经验积累和先发优势，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，宏观环境超预期下滑，应收账款回款不利，商誉减值风险

事件：吉比特发布2020年半年度报告，公司20年上半年实现营收14.09亿元，yoy+31.61%，实现归母净利润5.50亿元，yoy+18.17%，扣非归母净利润4.99亿，yoy+12.89%。其中Q2实现营收6.69亿元，yoy+18.48%，归母净利润2.28亿元，yoy-9.59%。点评：《问道手游》推动营收增长，外部研发商游戏分成支出不再摊销及投资亏损致利润增速放缓。上半年疫情催化叠加多项活动推出，《问道手游》延续长线优异表现，1月鼠年新年服“伶俐鼠”上线；4月四周年服上线并邀请张若昀代言，游戏热度突破290万，达4年新高；同时Q2解锁135级，吸引大量老玩家回归，上半年《问道手游》在iOS游戏畅销榜平均排名为23名，最高排名第6名，推动营收高增。20H1毛利率为89.4%，yoy-1.7pct，主要由于外部研发商的游戏分成支出不再进行摊销和本期游戏授权金摊销增加；三费方面，销售费用率7.67%，yoy-2.68pct；管理费用率10.0%，yoy+3.21pct，主要系预提业绩奖金，办公楼折旧增加，管理部门薪酬增加；研发费用率14.23%，yoy+0.07pct；财务费用率-1.18%，yoy-0.33pct。公司旗下投资公司青瓷于6月23日上线《最强蜗牛》，由于游戏营销广告投入前置，流水回收相对滞后，Q2公司对联营或合营企业投资产生0.35亿元亏损，致利润增速放缓，20H1公司净利率51.26%，yoy-4.74pct。 旗下投资公司推出放置品类爆款，实践品类创新及精品化战略。公司通过自研及对外投资布局，实践品类创新及精品化战略，20年旗下投资公司青瓷推出放置品类游戏《最强蜗牛》，6月23日上线国内后，凭借创新玩法、特色画风、玩梗剧情，连续9日占据iOS游戏免费榜榜首，上线首月在iOS游戏畅销榜平均排名第6名，最高至游戏畅销榜第2名；同时公司获得《最强蜗牛》港澳台地区的发行权（7月22日上线），上线一周多次位列三地区免费榜第一，畅销榜位居香港、台湾地区TOP5。《最强蜗牛》的成功有望为公司带来较高的投资收益及业务合作收益。新品储备丰富，兼顾优势品类同时继续探索多元化。下半年新游矩阵丰富，涵盖Rougelike、放置、SLG、解密等多达10个品类，覆盖手机、PC、PS三个平台。优势品类Rougelike储备有《魔渊之刃》、《提灯与地下城》；放置品类储备有《一念逍遥》等三款；同时公司代理了现象级网页游戏《摩尔庄园》的手游版；解密品类中有四款储备，其中《细胞迷途》由雷亚游戏研发，TapTap预约人数9万，评分高达9.9分。 盈利预测与投资评级：考虑《最强蜗牛》上线后的优异表现，公司有望获得较高的投资收益及港澳台地区代理发行收益，同时下半年新品储备较多，多款新游拥有较高热度，上调此前盈利预测，预计20-22年分别实现营收28.65/34.35/39.4亿元，归母净利润12.0/14.2/16.3亿元，EPS分别为16.74/19.71/22.67元，对应当前股价PE34/29/25X，看好公司长期战略实践，维持“买入”评级。 风险提示：单一产品营收占比较大；行业政策趋严；新游研发运营失败。

投资要点 事件： 8月 17日公司发布 2020年中报，20H1实现营业收入 25.06亿，同比增长 0.38%，归母净利润 4.36亿，同比增长 18.99%，扣非归母净利润 4.28亿元，同比增长 18.82%，业绩落入此前预告区间。 点评：克服疫情影响交易流水恢复增长，商户经营服务实现同比翻番。 2020H1，公司支付业务实现营业收入 20.46亿元，同比减少 10.79%，占比 81.6%；商户服务大幅增长，实现营收 3.2亿元，同比增长 109.36%，占比 12.8%，收入结构进一步优化。公司克服了一季度新冠疫情的影响，实现业绩逆势增长，主要源于上半年启动了新一轮市场扩张计划，加速新型小微收单终端投放，2020H1收单交易金额达 1.74万亿，同比增长8.24%，其中扫码支付交易金额 2965亿元，同比增长 11.12%；另外商户经营服务实现同比翻番增长。 费用管控继续优化，净利率持续提升至 17.5%。20H1公司毛利率42.36%，同比减少 2.39pct，费用端管控继续优化，上半年销售费用率12.17%，yoy-3.25pct，主要为受疫情影响公司减少了渠道扩张及营销力度有所减弱；管理费用率 5.65%，yoy+0.06pct；研发费用率 4.27%，yoy-1.53pct；财务费用率-1.16%，yoy-1.88pct，主要系经营资金与募集资金增加利息收入且 19年 4月开始，银联对代付结算服务免收手续费；净利率持续提升至 17.52%，yoy+2.57pct。 重塑支付端口价值，持续加大产品创新，以科技赋能商户成长。支付科技：加大基于“支付+”模式的 SAAS 产品研发与推广力度，去年 Q4投放的云小店已经覆盖超过 1.4万家商户，同时针对行业类客户及上下游生态在资金清结算方面的痛点，推出“钱账通”SaaS 综合解决方案。金融科技：上半年实现营收 1.99亿元，同比增长 474%，主要为各类金融产品引流，包含大树保险经纪并表因素；同时成立全资子公司“御风科技”，向中小银行输出公司成熟的银行卡收单、条码支付、风险监控等在内的整体支付受理 SAAS 解决方案——“云收单”，上半年新拓展了6家银行客户，累计服务了 18家银行机构。电商科技：积分购业务上半年交易金额 18.7亿，同比增长 16.9%。信息科技：实现收入 8958万元，同比增长 25%。其中会员订阅服务同比增长 28%，广告业务受疫情影响同比下滑 66%，实现收入 552万元；SAAS 服务方面，加大对“云小店”在内的 SAAS 产品推广，实现用户基数的提升，未来将持续丰富 SAAS产品种类及完善产品成熟度，以科技不断赋能商户成长。 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 预 计 2020-2022年 公 司 分 别 实 现 营 收56.56/68.47/80.81亿元，归母净利 10.44/13.20/16.37亿元，EPS 分别为1.30/1.65/2.05元。公司持续加大产品创新，以科技赋能商户成长，我们认为支付端口价值有望被重塑，当前价格具备一定安全边际，继续维持“买入”评级。 风险提示：行业监管趋严，竞争格局变化，增值服务进展不及预期。

事件：公司2020年H1实现营收9.16亿元，归母净利润3.57亿元，扣非净利润2.66亿元，同比分别增长33.64、143.30、123.94。 投资要点业绩持续高增，订阅业务表现亮眼Q2单季度来看，营收5.44亿元，同比增长35.58%%，归母净利润2.47亿元，同比增长149.30%%，扣非净利润2.02亿元，同比增长133.11。办公软件授权业务营收2.14亿，同比增长6.13%主要受疫情影响增速呈现放缓趋势，未来随各行各业复苏以及国产招标推进，增速将大幅提升。办公服务订阅业务营收5.33亿，同比增长70.89%主要受益于个人客户订阅业务快速增长。一方面，通过优化WPS会员及稻壳会员业务产品服务；另一方面，积极开辟新的售卖渠道，两者共同拉动了个人服务订阅业务高增。WPS+等面向中小企业的云办公产品业务发展迅速，也推动订阅业务的收入增长。 广告业务营收1.69亿，同比下降1.77%1.77%，呈现小幅下降状态。 订阅业务贡献大量现金流，规模化效应带动净利率显著提升经营活动产生的现金流量净额同比增加3.14亿，增幅227.91%227.91%，主要系办公服务订阅业务收款同比增加所致（合同负债503亿，同比翻倍）。H1毛利率86.14%%（同比3.48pct、环比2.02pct净利率39.03%%（同比17.59pct、环比9.4pct））；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比下降0.41pct、112pct、7.30pct，整体费用率下降明显规模化效应持续显现。 付费渗透率继续快速提升：截至2020年6月30日，主要产品MAU已达到4.54亿，同比增长30.5%%，环比增长1.6。其中WPSofficePC版月度活跃用户数1.72亿环比增长2.38%%；移动版月度活跃用户数2.75亿，环比增长1.48%%；其他产品如金山词霸等月度活跃用户数接近0.07亿。累计年度付费个人会员数达到1681万，同比增长98.47环比增长39.85%%，付费渗透率达到3.702019年末为2.92。 拟收购数科网维深化布局OFD领域，并表进一步增厚业绩公司拟收购冠群股份直接持有的数科网维37.52%股权，支付对价为1.5亿元。目前公司直接持有数科网维约30.00股权，收购完成后，将持有数科网维67.52股权，将并表数科网维，成为控股股东。公司战略布局OFD国家版式文件标准，通过合作开发、代理数科网维产品等多种形式加大与数科网维合作力度，继续为政府及广大行业客户提供优质服务。本次对外投资符合公司总体发展战略的要求，将增加公司的并表财务收入及利润2019年数科网维营收9691.74万元，净利润3676.38亿元）），另一方面，将有利于公司产品在OFD领域内的创新。 盈利预测与投资评级：上调20202022年归母净利润为8.3113.2419.84亿元，对应PE分别为21013288。作为国内最大的办公软件厂商，今年信创、在线办公加速、订阅服务指标提升（转化率、MAU、消费频次）等多重因素推动下，业绩将保持高速增长态势，维持“买入”评级。 风险提示：产品单一风险；付费用户增长不及预期；云化不及预期。

掌趣科技上市于2012年，为A股最早的移动游戏上市公司。公司自2016年经历了原股东大幅减持，2017年末由子公司天马时空董事长刘惠城接任上市公司董事长。刘惠城接任董事长后，董事会和管理层人员在2018年-2019年进行大幅调整，集团高管团队趋于年轻化，团队结构更趋合理。 优化组织架构，形成三大业务线。刘惠城接任董事长后，确立了“以产品为中心，构建持续产出优质内容的强研发体系，加强现有发行体系能效”的战略目标并推进一系列变革，将集团业务规整为研发、运营、平台三大业务线，亲自带队研发线，聚焦领导型、细分型和流量型三大产品类型，按照产品类型与定位整合子公司，建立以天马时空、玩蟹科技、上游网络加动网先锋为核心的三大工作室群统筹资源建设全球发行体系，并由平台线提供全方位支撑。 公司2020下半年将迎来新一轮产品周期，《真红之刃》定档于2020年8月5日，由影帝沈腾代言。《街霸：对决》由CAPCOM正版授权，腾讯游戏独家代理发行，有望于2020年上线。《全民奇迹2》由子公司天马时空研发，腾讯游戏独家代理发行，目前已拿到版号。此外，《黑暗之潮》、《修普诺斯》、《那些需要守护的》等产品也将给公司积极贡献利润。 近年新作海外表现优异，自发游戏成为全球爆款。2019年2月《奇迹MU：觉醒》上线东南亚地区，在泰国、新加坡、菲律宾等国家和地区AppStore及GooglePlay下载、畅销双榜TOP5，并荣获2019GooglePlay年度最佳对战游戏奖；2020年1月《一拳超人：最强之男》上线港澳台地区，上线以来持续位于港澳台地区APPStore及Google榜单前列。 公司财务状况良好，2018-2019商誉损失计提充分，风险基本释放。流动负债保持健康，经营性现金流稳定，货币资金充足。 盈利预测与投资评级：公司后续重点产品蓄势待发，随着产品陆续上线，将为公司带来显著业绩增长，我们预计2020-2022年实现营业收入25.99/33.57/38.51亿元，实现净利润6.29/12.95/15.45亿元，实现EPS0.23/0.47/0.56元，对应当前PE37.79/18.36/15.38倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品上线延期风险；行业政策监管趋严风险；系统性风险

2020年7月11日,公司发布2020年半年度业绩预告。2020年上半年,公司预计实现归母净利润7.62亿元-8.32亿元,同比增长440%-490%。扣除细胞公司投资收益的影响,公司预计实现归母净利润2.52亿元-3.22亿元,同比增长78.54%-128.54%;其中20Q2公司实现归母净利润1.08亿元-1.78亿元,同比增长22.73%-102.27%。公司业绩持续保持高速增长。 公司游戏业务持续快速增长,休闲游戏龙头地位进一步巩固:公司2019年收购成蹊科技剩余股权,并于年末并表大鱼竞技,深耕休闲游戏领域。公司旗下游戏产品中,捕鱼游戏产品丰富,鱼丸平台与《姚记捕鱼》等产品表现出色;自研Bingo游戏《Bingo Party》《Bingo Journey》在海外市场处于领先地位,受益于海外疫情,流水持续增长;《小美斗地主》与字节跳动系深入合作,春节期间曾排名IOS免费榜榜首,游戏广告变现模式不断深化。随着国内疫情形势的好转,公司扑克牌业务实现稳定发展,收入与净利润实现增长。 收购芦鸣科技剩余股权,打造流量闭环:芦鸣科技从事互联网广告营销行业,以信息流广告买量为重点,业务涵盖互联网营销全产业链。公司重量级产品《小美斗地主》在字节跳动系进行买量并获得广告收入,而芦鸣科技在字节跳动系买量经验丰富、实力强劲。因此,收购完成后,双方业务有望实现深度协同,提高公司买量效率,形成围绕字节跳动的流量闭环,推动公司游戏业务的进一步发展。此外,芦鸣科技基于自身拥有的丰富客户资源及与字节跳动深入合作,积极拓展短视频营销等业务,持续较快发展,2020/2021/2022/2023年承诺实现扣非归母净利润2700/3500/4000/4500万元,为公司业绩贡献一定增量。 股权激励计划顺利实行,增添长期发展动力:公司顺利实行本年度期权激励计划,向82名中层管理人员及业务与技术骨干授予期权522万份,行权条件较为宽松。相比2018年的激励计划,本次计划主要面向游戏业务团队,聚焦于中层与核心骨干,更能激发相关员工的积极性,有助于提高公司经营管理效率并推动游戏业务进一步发展,以较低的激励成本为公司长期发展增添动力。 盈利预测与投资评级:我们预计2020-2022年公司收入分别为30.10/39.83/46.36亿元,同比增长73.3%/32.3%/16.4%,归母净利润12.04/9.24/11.24亿元,同比增长249.2%/-23.3%/21.7%,对应PE分别为13.91/18.14/14.91。公司转型游戏成效显著,在棋牌、捕鱼等细分领域竞争力较强,广告变现稳步推进,收购芦鸣科技协同效应明显,形成流量闭环,将进一步贡献业绩增量,我们维持公司“买入”评级。 风险提示:棋牌类游戏监管政策趋严;广告业务变现不及预期;竞争加剧风险;商誉减值风险。

事件:(1)宝通科技发布2020H1业绩预告,20H1归母净利润预计在2.17-2.51亿元,去年同期为1.67亿元,同比增长30%-50%,其中非经常性损益预计小于600万元。20Q2预计单季度归母净利润在0.99-1.32亿元,同比增长25%-67%。(2)公司发布公告将以自有资金2亿元增资全资子公司百年通,自有资金不低于1000万元设立宝力智行,同时全资子公司宝通投资拟使用自有资金不低于5000万元增资踏歌智行。 点评:20H1业绩高增,全球研运一体布局成效初显。20H1公司业绩高增,主要源于:(1)子公司易幻网络发行的《三国志M》、《万王之王》、《龙之怒吼》、《完美世界》、《遗忘之境》等老产品收入稳定,同时推出《食物语》、《命运的法则:无限交错》、《新笑傲江湖》等8款新品,上线后表现良好,新品表现亮眼,增厚公司业绩。(2)子公司海南高图主攻全球研运一体业务拓展,已在全球约150个国家和地区发行《warandmagic》、《dragonstormfantasy》、《King'sThrone:GameofLust》等产品,海南高图20H1业绩同比有大幅增长,成为公司业绩的新增长点。 加码工业智能化输送布局,深化“高端化、国际化”发展战略。工业互联网方面,公司增资及投资百年通、宝力智行及踏歌智行。其中,百年通以工业输送系统研发集成、工业输送智能化产品开发、实施为核心主业,宝力智行及踏歌智行专注于露天矿矿用车无人驾驶技术研究、产品研运,增资及投资业务布局利于公司智能输送全栈式业务拓展。有利于公司整合业务资源,进一步推动行业前沿技术包括人工智能、无人驾驶、大数据等在诸多领域的落地应用,深化“高端化、国际化”发展战略。 下半年项目储备丰富,自研有望实现突破。20年后续项目储备有:将在日本、欧美、港澳台、东南亚、韩国等地区上线《剑侠情缘2》、《梦境链接》、《造物法则2》、《SOT》、《决战三国》等数款产品,同时3-4款以上的自研(定制)产品也将陆续上线,其中B站独代二次元自研产品《终末阵线》预计Q4上线,有望打开年轻用户市场,后续的产品储备将持续为公司贡献稳定盈利。 深化VR/AR领域合作,VR游戏《奇幻滑雪3》预计Q3上线。公司积极拓展VR领域新业务及结合云计算创新游戏业务新模式,投资了VR硬件开发商翊视皓瞳及国内VR游戏龙头哈视奇,公司游戏研发团队已联合翊视皓瞳及哈视奇开发多款游戏DEMO,其中《奇幻滑雪3》已入选WDA最佳游戏,预计七八月份上线国内外各大VR内容平台,前作《奇幻滑雪》曾获Steam畅销榜以及VIVEPORT付费榜第一,公司VR游戏合作有望取得重大进展。 盈利预测与投资评级:根据20H1业绩预告,考虑后续产品储备,下半年自研产品有望实现突破,上调此前盈利预测,预计20-22年分别实现营收31.1/38.0/45.1亿元,归母净利润4.2/5.4/6.6亿,EPS分别为1.07/1.36/1.67元,给予20年30倍估值,对应目标价32.1元,维持“买入”评级。 风险提示:游戏流水不及预期,新游上线推迟,政策监管风险。

高经营杠杆彰显利润弹性。楼宇媒体是高经营杠杆的商业模式,一块屏幕铺下后,成本即已发生,不会因楼宇媒体公司的不同而出现租金价格和营业成本明显不同的情况,单屏成本也不会因为承接广告数量的多少而显著波动。这也就意味着一块屏幕上多一则广告产生的收入,几乎全部贡献为纯毛利,广告收入的边际成本几乎为零,播放广告数量越多,利润率就会越高。 单屏营收 再临周期性 拐点 ,业绩预计将有显著改善。回顾公司历史,每当屏幕数大幅扩张,需求跟不上供给增加,刊挂率都会出现下滑,基于高经营杠杆的特性,公司盈利能力一般会表现出负面的变化。与之相反,在屏幕数缩减或缓慢增长,需求增加,刊挂率走高的阶段,都会对应公司盈利能力较好的时期。在经历 2018-19年经济低迷与屏幕扩张收缩的双重影响后,单屏营收再迎拐点,经营状况进入向上周期。 竞争格局 进入 改善 周期 ,降低公司盈亏平衡点,盈利弹性增大。公司屏幕数由 2018年底的 266.2万块降至 2019年末的 248.9万块,减少了 17.3万块屏,单屏营业成本 2105元,对应 3.64亿的成本缩减。叠加今年以来疫情对经济增长和市场需求造成显著的负面影响,竞争对手与分众均已着手与物业谈判降低租金水平,按照租金水平 10%的同比下滑计算,租金成本将减免 3.67亿元。也就意味着因竞争格局进入改善周期,由此带来的成本缩减总额为 7.3亿元,公司盈亏平衡点已显著降低,一旦经济回暖,公司收入提升,公司业绩将出现更大的弹性。 成长性依然大于周期性。公司 2019年营业收入的下滑全部来自于互联网客户投放缩减,而传统行业广告主依然同比增长了 7.81%,因此是广告主结构性的变化导致了收入的下滑,在经济不景气的背景下,传统广告主在分众上的预算投放依然是提升的,突显出楼宇媒体的地位在增强。当前传统行业广告主占整体营收的比重已经提高至 79.5%,成为影响公司业绩的最重要因素。而这部分广告主的广告投放总额与自身收入正相关,同时楼宇媒体占其总预算的比重也在持续增加,也就意味着公司业绩实际具备持续增长的动力,因此公司依然具备持续的成长性。 盈利预测与投资评级:我们预计公司 2020/2021/2022年收入分别为108.73/135.66/151.74亿元,同比增长-10.41%/24.77%/11.85%,归母净利润分别为 22.04/34.43/44.41亿元,分别同比增长 17.5%/56.2%/29.0%,对应 PE 分别为 35.03/22.42/17.38倍。当前公司基本面受疫情影响处于底部区间,且盈亏平衡点已下移,预计随着疫情好转,公司业绩会展现比以往更大的弹性,我们维持公司“买入”评级,建议积极布局。 风险提示:疫情持续时间超预期、宏观经济超预期波动、竞争加剧、回款不利

2020年6月13日,公司公告拟以现金方式收购参股公司上海芦鸣网络科技有限公司(以下简称“芦鸣科技”)88%股权,购买价格为26,312万元。本次交易完成后,公司将持有芦鸣科技100%股权,芦鸣科技将成为公司全资子公司。 芦鸣科技是字节跳动信息流广告买量公司。芦鸣科技成立于2017年,主营互联网营销,以字节跳动信息流广告买量为主要业务。公司以效果广告营销为核心,构建了覆盖数据分析、效果营销、效果优化、短视频内容生产、内容营销的互联网营销全链条,主要客户来自网络服务、电商、游戏、金融、教育、快速消费品等行业。公司拥有行业领先的广告效果优化团队,帮助客户制定基于目标用户的整体优化策略,有针对性地对广告物料、投放时段、目标人群、投放媒体、投放地域、人群拓展等方面进行优化,为客户提供创新、高效、符合成本要求的整体优化方案。 收购价格合理。芦鸣科技2019年收入7.63亿元,净利润2069万元,承诺2020-2023年净利润分别不低于2700、3500、4000、4500万元,按照100%股权价值2.99亿计算,对应2020年PE仅11倍。 收购芦鸣科技将使公司围绕字节跳动形成较为完整的流量闭环。姚记科技自转型互联网游戏公司以来,在休闲游戏领域表现亮眼,依靠优秀的产品运营能力,公司业绩高速增长。公司的游戏产品主要在字节跳动系买量,休闲游戏《小美斗地主》的广告变现也来自字节跳动,而芦鸣科技作为专业的流量运营公司,主要在字节跳动系app进行流量经营,因此,对芦鸣科技的收购,将在用户获取、流量运营方面与公司形成较为显著的业务协同,围绕字节跳动形成较为完整的流量闭环。 盈利预测与投资评级:基于芦鸣科技的并表,以及出售上海嘉定工业用地产生6200万净利润的公告,我们上调对于公司的业绩预测,预计2020-2022年公司收入分别为30.10/39.83/46.36亿元,同比增长73.3%/32.3%/16.4%,归母净利润12.04/9.24/11.24亿元,同比增长249.2%/-23.3%21.7%,对应PE分别为11.56/15.07/12.39。公司转型游戏成效显著,广告变现稳步推进,收购芦鸣科技形成流量闭环,将进一步贡献业绩增量,我们维持公司“买入”评级。 风险提示:棋牌类游戏监管政策趋严;广告业务变现不及预期;传统主业超预期下滑;商誉减值风险。

本文首先梳理了游戏行业发展脉络,证明了端游IP手游化是手游行业近年来得到跨越式发展的主要推动力。我们统计了2014-2019年IOS端收入前50名游戏中端游转手游产品的收入占比,2014-2019年分别为9.3%、44.3%、57.6%、48.5%、46.8%及44.9%,可以看到端游IP手游化产品自2015年以来就成为推动行业发展的重要力量,占比行业前50名手游收入半壁江山。 同时,在手游市场不断的发展过程中,不仅端游公司保持了其龙头行业地位,也出现了一批优质原创IP手游产品,占领了各细分赛道,企业自身在细分赛道的产品布局与IP创新能力也非常重要。对于传统端游厂商而言,如何利用好端游IP手游化及IP产品系列化带来的利润积累,转化为自身创新能力,不断推陈出新,创造出更多可长期货币化变的原创IP产品,将决定企业的长期竞争力。 完美世界自2004年创业以来,依靠强大的自我创新力,积累了一系列端游IP,自2013年起转型手游,先后推出了《神雕侠侣》、《神魔大陆3D》、《火炬之光》、《最终幻想:觉醒》、《射雕英雄传3D》、《倚天屠龙记》、《诛仙手游》、《武林外传》、《完美世界手游》、《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》等端游IP改编手游产品,获得了市场高度认可。 完美世界不仅在端游IP手游化持续发力,同时不断自我创新驱动,在原创手游IP不断突破,自2017年起推出了《轮回决》、开放世界MMO手游《我的起源》、女性向产品《梦间集》、《梦间集天鹅座》、唐风社交3D手游《云梦四时歌》等产品,积累了大量年轻用户,为企业长期用户沉淀打下了扎实基础。预计2020年三季度完美世界将上线重点端游IP改编产品《梦幻新诛仙》及《新神魔大陆》,将为公司带来显著业绩增量。 影视剧业务方面,公司2020年将轻装上阵,有望实现触底反弹。公司加快推进库存项目的发行和排播以外,同时对新项目的投资快速调整市场定位和开发节奏,预计投资的影视作品类型多样,涵盖了各年龄段观众的需求。 盈利预测与投资评级:2020年公司后续产品梯队蓄势待发,随着产品陆续上线,将为业绩带来明显增长,我们预计2020-2022年实现净利润24.18/27.15/30.95亿元,实现EPS1.87/2.10/2.39元,对应当前PE25.49/22.70/19.92倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品上线延期风险;行业政策监管趋严风险;系统性风险。