事件: 公司公告与绿能光电签订约20876.94万元,9个月内交付,用于6GW太阳能项目,收款按照预付50%,发货付30%,验收试运营期满后付20%。 主要观点 1、多晶硅电加热器大额订单来袭,工业电加热器超预期增长。 高利润率的多晶硅工业电加热器在2012年下半年至2013年上半年销售快速下滑。但随着国内分布式发电、上网电价等政策的出台后,已经过了两年调整的光伏行业自2013年下半年起明显复苏。国内光伏需求快速增长,企业利润率提升,上游多晶硅企业盈利情况好转,企业扩产等固定资产投入逐步增多。此次公司与绿能光电签订约2.09亿设备合同,用于6GW太阳能项目,充分证明了公司工业电加热器在多晶硅冷氢化领域拥有明显的技术优势和高度的客户认可,一旦行业复苏,公司订单有望持续而来。2014年公司工业电加热器超预期增长,预计将超过2011年约1.17亿元收入,再创历史新高。 2、以水电加热器为主的民用电加热器新产品快速放量。 公司自2012年大力开拓水电加热器、小家电电加热器、电动汽车用电加热器等新产品市场,其中水电加热器率先放量。自2012年10月,公司开始供货青岛海尔,由于公司自身产能不足和产品验证需要时间等因素,2013年上半年公司的水电加热器在海尔处于小批量供货阶段。2013年12月公司公告中标青岛海尔约1.3亿订单,标志着水电加热器领域取得重大突破。因水电加热器的技术要求比空调辅助电加热器高,毛利率30%左右,1.3亿订单预计将为公司贡献利润超过1600万。预计2014年上半年公司业绩增长主要来自水电加热器贡献。预计未来小家电加热器的放量,将进一步带动民用电热器较快增长,为公司提供业绩保障和安全边际。 3、油服业务受益海上油气开采,下半年有望大幅贡献。 公司于2013年收购瑞吉格泰进军油气和海工装备业务,2013年公司油气海工业务执行了部分小订单,确认收入2300万。2014年上半年公司获得中海油6500万大额订单,是2013年油气业务收入的2.5倍,预计在今年9-10月交付,由于油服利润率较高,将大幅提升公司三、四季度业绩。随着中海油在海上钻井平台投资增多,预计公司将持续在中海油获得大额订单。油服业务的高增长正式开启,下半年大额订单可期,2014年全年油服收入有望超过1亿,贡献净利润2000-3000万。 4、维持“买入”评级。 公司民用电加热器业务不断巩固技术和市场优势,注重研发开拓新产品和领域,保障公司在现有基础上稳定较快增长,提供安全边际。而油气海工业务的快速发展,将推动公司产业升级。同时,光伏行业复苏有望带来工业电加热器超预期增长。上调公司14-16年业绩分别为0.89元、1.21元、1.59元,维持“买入”评级。 5、风险提示。 油气海工业务市场开发速度低于预期

国内焊材行业龙头 公司主要经营产品有焊条、焊丝、焊剂三大类200余个品种,是国内焊接材料行业品种最多、配套能力最强的企业。公司产品被广泛用于重大装备制造业和基础建设的焊接领域,成功用于核电站装备、航空航天装备、核动力装备以及三峡工程、鸟巢、水立方等举世闻名的重点项目,在国内同行中独占鳌头。公司2013年度实现利润总额5,893.88万元,同比增长31.96%,实现归属母公司净利润3,988.25万元,同比增长39.7%。 行业进入转型升级期 随着下游需求增速放缓,钢铁行业整体景气度下降,未来几年焊材消费总量增速将会放缓。我国焊材行业整体呈现出集中度高、但企业数量也较多、两极分化较为明显的格局。在低端焊接材料产品领域,由于进入门槛较低,大量中小企业均聚集在此,生产能力严重过剩,导致市场竞争极其激烈,获利水平很低。近年来,随着钢材品质的提升及品种的完善,以及各类装备制造业、基础设施和重点工程的品质提升,对焊接材料的性能和稳定性提出了更高的技术要求,特种焊材的需求量日益增加。高质量、自动化和专用特种焊接材料是中国焊材行业的总体发展趋势,也将成为企业的核心竞争力和优势所在。 公司着力高端产品市场,保持稳健经营态势 公司特种焊条的品种和产量都位居国内第一,率先实现核电重要设备制造焊接材料国产化,部分产品质量已经超过国外品牌,是国内最大的核电军工焊材供应商。公司加快技术改造,调整产品结构,在现有产能基础上新建部分产能,提高高端焊材、高附加值产品的占比。2013年公司的盈利水平和产品毛利率相比2012年均有一定提高,生产焊条的毛利率达到16.99%,比2012年增加了2.7个百分点;生产焊丝的毛利率为8.88%,相比2012年增加了2.72个百分点。 促进焊接材料和焊接设备互动发展 公司在年报、官方网站上多次公开提出,未来将立足于焊接材料,积极向下游特殊焊接服务领域拓展,以实现从焊接材料、焊接设备到焊接工艺的整个特殊焊接工程总承包,从“焊材专家”向“全球著名焊接专家”迈进。公司向下游延伸的战略布局,充满想象空间。 盈利预测与评级 预计公司2014-2016年EPS 分别0.30元、0.55元、0.83元,对应估值分别为27倍、15倍、10倍。公司正步入主营业务快速增长和向下游焊接装备和焊接服务延伸阶段,估值将有所提升,给予“买入”评级。

事件: 公司预告中季报增长25%-55%,净利润4637万-5750万,10送10。 主要观点 1、以水电加热器为主民用电加热器新产品快速放量 公司自2012 年大力开拓水电加热器、小家电电加热器、电动汽车用电加热器等新产品市场,其中水电加热器率先放量。自2012 年10 月,公司开始供货青岛海尔,由于公司自身产能不足和产品验证需要时间等因素,2013 年上半年公司的水电加热器在海尔处于小批量供货阶段。2013 年12 月公司公告中标青岛海尔约1.3 亿订单,标志着水电加热器领域取得重大突破。因水电加热器的技术要求比空调辅助电加热器高,毛利率30%左右,1.3 亿订单预计将为公司贡献利润超过1600 万。预计2014 年上半年公司业绩增长主要来自水电加热器贡献。预计未来小家电加热器的放量,将进一步带动民用电热器较快增长, 为公司提供业绩保障和安全边际。 2、油服业务受益海上油气开采,下半年有望大幅贡献 公司于2013 年收购瑞吉格泰进军油气和海工装备业务, 2013 年公司油气海工业务执行了部分小订单,确认收入2300 万。2014 年上半年公司获得中海油6500 万大额订单,是2013 年油气业务收入的2.5 倍,预计在今年9-10 月交付,由于油服利润率较高,将大幅提升公司三、四季度业绩。随着中海油在海上钻井平台投资增多,预计公司将持续在中海油获得大额订单。油服业务的高增长正式开启,下半年大额订单可期,2014 年全年油服收入有望超过1 亿,贡献净利润2000-3000 万。 3、光伏行业复苏带动工业电加热器超预期增长 高利润率的多晶硅工业电加热器在2012 年下半年至2013 年上半年销售快速下滑。但随着国内分布式发电、上网电价等政策的出台后,已经过了两年调整的光伏行业自2013 年下半年起明显复苏。国内光伏需求快速增长,企业利润率提升,上游保利协鑫、大全新能源、特变电工等多晶硅企业盈利情况好转,逐步复产。我们预计随着光伏行业的好转,企业扩产等固定资产投入在2014 年有望再度启动。东方电热在多晶硅电加热器领域仍然保持垄断优势,多晶硅企业扩产势必将采购公司工业电加热器。预计2014 年工业电加热器有望超预期增长,收入有望超过1 亿,重回2011 年高点。 4、维持“买入”评级 公司民用电加热器业务不断巩固技术和市场优势,注重研发开拓新产品和领域,保障公司在现有基础上稳定较快增长,提供安全边际。而油气海工业务的快速发展,将推动公司产业升级。同时,光伏行业复苏有望带来工业电加热器超预期增长。预计14-16 年业绩分别为0.86 元、1.19 元、1.58 元,中报送转带来短期利好,维持“买入”评级。

有别于市场的我们的观点: (1)电气分销业务渠道扩张已近稳定,大量前期投入开始转化利润,业绩悄然临近拐点。公司2010-2013年收入增长达到58%,而净利润增长仅25%,由于所处电气分销行业销售利润率较为平稳,分析其利润增长低于收入增长主要是因为公司上市3年多来利用募集资金加速渠道扩张,费用侵蚀利润所致。公司上市前仅有29家子公司和60个办事处,截止2013年底已拥有47家子公司和90多个办事处,我们认为公司渠道目前已基本覆盖全国,从广度和深度拓展了业务,大量前期投入开始转化利润,综合预判其业绩已然临近拐点。 (2)公司不仅仅是一家电气分销公司,同时是重要的系统集成与成套制造商。公司主业除了电气分销以外,还有相当体量的系统集成与成套制造业务。利用上游元器件供货便利和对下游行业常年理解的积累,公司目前已经为石油钻井、风力发电、船舶制造三大领域提供电气柜、自动控制系统、水冷却系统、船舶驾控台等大量集成化产品,随着销售放量毛利率逐年提升已经达到22%,近3年收入复合增速高达47%,2013年实现销售收入6.19亿元,我们保守估算利润贡献至少达到6000万元,占总利润比例近三分之一。未来随着公司集成制造能力的不断提升,以及下游不仅仅对于简单元器件供应服务有持续需求,更是有强烈的系统集成与成套供应非标设备需求,我们预计今后公司制造业收入占比将进一步扩大,从而顺应分销行业发展趋势,与分销业务相互促进构筑强大的市场竞争力。 (3)我们认为公司最重要的亮点,在于以常年电气分销龙头身份开始谋求新业务布局。作为分销收入早已远远甩开竞争对手且保持连年增长的龙头公司,常年广泛渗透于电力、建筑、石油石化、新能源、工业自动化控制等众多下游行业,多年来深刻理解各大行业,拥有资本平台和上游供货便利强大优势,公司存在极大的产业链向下延伸潜力,系统集成与成套制造随时有望通过自身实力和资本扩张突破广阔新兴领域。随着分销业务布局已经完成并进入收获期,我们预计公司将用最大的精力对未来发展进行新一轮梳理与定位,寻找新业务成长机会已成为公司管理层当前的核心任务,我们看好公司坐拥雄厚资源,搭配优秀而稳健的经营管理能力,有望藉新业务布局开启新一轮高速成长期。 (4)分销电商或大有可为,期待实质突破。公司所处电气分销行业市场空间广阔,粗略估算超过2000亿元,仅ABB、施耐德在华业务就达到1000亿元。由于中低压电气和工控产品下游市场分布极其广泛,最上游制造商均接受专业分销为主要销售模式,并且下游对于选型、安装调试、物流、售后等有很高的服务要求,因此整体分销行业在优胜劣汰方面马太效应十分显著,国外已经基本由兰格赛、索能达完成了行业垄断,而公司作为国内龙头,所占市场份额仍然不足3%,成长空间巨大,而借助电商等非传统分销手段已经渐成各行业趋势,通过大量节省中间过程成本,我们认为分销行业也正面临电商化趋势。公司目前已经建成“电气分销网”尝试电商业务拓展,但据实际体验专业化程度还非常低,而公司传统分销规模庞大,上下游市场影响力均遥遥领先对手,未来有望通过打造专业团队,做强做大电商业务,快速扩大市场份额,我们看好这一趋势并认为公司最具潜力。 投资建议: 首次覆盖,给予“买入”评级。预计2014-2015年EPS各是0.92元、1.12元,对应当前PE15.23倍、12.51倍。公司已经不仅仅是一家电气分销公司,实际利润贡献中1/3以上来自成套和集成制造业,且制造业务连续3年复合增速达到47%,进一步扩张条件充分潜力巨大。而作为最优秀的电气分销商,龙头地位稳固优势强大,经过3年多销售网点扩张后分销业务正进入新一轮收获期,业绩临近拐点,同时更为重要的是新业务布局成为管理层当前核心要务,我们认为公司已经具备充分的实力和潜力构建新的成长,看好公司稳健发展中孕育的新变化,综合评价,我们首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行导致下游需求下滑;新业务拓展低于预期。

事件: 华西能源16 日晚间公告,公司6 月13 日与北京力拓节能工程技术有限公司(简称“北京力拓”)签订《投资意向协议》,拟以自有资金出资2.13 亿元收购北京力拓65%的股权。 主要观点: 1、 收购北京力拓,公司余热利用产业链拓展至燃气轮机、天然气行业 华西能源的主营业务为煤粉锅炉和节能环保型锅炉。近年来,公司依托装备制造实力,积极向节能环保工程和运营发展,依次延伸了垃圾发电,余热余压利用、清洁燃煤等业务。过去,公司参与余热利用项目,主要依赖生产和销售钢铁高炉煤气炉等产品,此次收购北京力拓,有助公司进军天然气燃气轮机余热利用市场。 国内余热发电项目大部分合作对象是水泥、玻璃、钢铁等企业,项目开发需要逐个突破,并且每个项目建设方案和技术难点差异较大,同时余热利用项目在很大程度上依赖下游企业的开工率,盈利能力存在不不确定性。但天然气管道沿线压气站余热、余压项目,由于下游客户一致,压气站的设计相对标准化,同时西气东输气量相对稳定,是国内盈利能力较好的余热利用项目。 2、 北京力拓拥有15 座站的余热余压发电服务协议,华西能源投资后续盈利空间大 截止2013 年,北京力拓已经与中石油管道联合西部公司和中石油西北联合管道公司就西一线、西二线中的14 座燃驱压气站和西三线中的1 座燃驱压气站的余热发电项目签署了合同能源管理服务协议。据了解,近期力拓又将逐步新添多个余热发电项目开发权。 由于框架协议没有明确披露余热发电项目投资规模和盈利能力,但我们可参考首航节能收购新疆西拓案例。新疆西拓和北京力拓的主要管理人和股东均是张英辰和郑硕果夫妻,因此两家公司在经营和管理上有一定的共同处。首航节能以10.5 亿价格购入新疆西拓公司100%股权。新疆西拓现有13 个余热项目,合计256MW, 需要总投资约9.6 亿元,建设期约18 个月。根据首航节能披露的盈利预测,2016 年13 台机组将全部建成实现发电,年可实现发电收入2.78 亿元至2.95 亿元,年可实现净利润1.29 亿至1.62 亿元。 同比假设,按照华西能源并购力拓后,预计一期建设170MW 项目(以燃气轮机功率计算),预计投资约6.5 亿,净利润约8000-9000 万。余热利用业绩随着项目的逐个建成,将在2014-2015 年逐步体现。随着西气东输各线的建设,预计未来中石油还将有约90 个余热余压项目,华西能源收购力拓后,有望参与后续项目的竞争。 3、 北京力拓现有节能服务业务快速增长,收购对价合理 北京力拓节能工程技术有限公司是2009 年10 月成立,是一家专门从事石油石化领域的节能设备服务的公司。目前主要以变频设备、恒压泵为产品,为石油领域提供网电改造、滤波与功率补偿等节能服务,近1-2 年节能服务业务刚刚打开市场,步入快速增长。2013 年公司净利润约256 万(未净审计),相比2012 年增长413%。北京力拓非余热余压项目,按照保持现有发展势头预计,2014 年传统业务净利润有望达到1000 万,2015 年有望达到2000-3000 万。华西能源以2.13 亿收购其65%股权,相当于对北京力拓整体估值约3.3 亿,相当于力拓的非余热余压业务2015 年净利润10-15 倍。除此之外,华西能源收购后,还将获得北京力拓公司拥有的余热余压发电项目开发权,综合评价本次收购对价合理。 4、 锅炉业务维持稳定,海外总包订单或带来超预期空间 华西能源传统锅炉业务主要来自国内高能耗企业的自备电厂、热电联产机组,特种锅炉以及海外的电站总包业务。2013 年在国内经济持续低迷,传统电力投资需求增长乏力,印度等新兴经济体增速放缓、货币贬值、通胀压力居高不下、投资增速明显下降背景下,公司正式签订及中标合同总金额30.06 亿元,虽然仅为年度方针目标计划的75.17%,相比2012 年全年新签订单23.60 亿元,同比增长27.4%。同时,据了中标项目主要为国内合同,国内新签合同实际增长。而目前公司在印度、巴基斯坦、泰国、韩国等都有多个大型电站总包跟踪项目。例如公司与巴基斯坦旁遮普省签订合作备忘录,涉及电站总投资约92 亿人民币。预计2014-2015 年公司传统业务稳定发展维持在25-30 亿收入,约8000-10000 万净利润。但如果有海外大型总包项目落地,将带来超预期空间。 5、 垃圾发电带来2014 年业绩高增长,环保业务占比大幅提升 华西能源自2012 年底与四川省能源投资集团组建合资公司能投华西,股权占比42%,进军垃圾发电BOT 运营业务,同时华西能源母公司组建工程总包公司为参与能投华西及其他企业的垃圾发电的工程总承包(EPC)招标。2013 年第一个项目自贡项目已经成功并网发电,并确认工程总成本利润。预计2014 年广安、玉林、张掖等项目将陆续建成,预计2014 年公司在垃圾发电方面的工程总承包收入将提升至8-10 亿, 垃圾发电净利润将从2013 年约2000 万上升至2014 年约8000-9000 万。此外,2014 年公司将持续在四川、甘肃、广西、青海、宁夏等中西部地区争取垃圾发电项目的BOT 和EPC 合同,预计年内将有3-4 个新签项目落地。垃圾发电业务将带来公司2014 年业绩的高增长,公司环保业务占比在2014 年开始大幅提升。 6、 收购自贡市商业银行,有助环保业务融资和变现 公司自2013 年中启动收购自贡市商业银行程序,但未能在2013 年完成全部手续,未能计入2013 年业绩, 自2014 年一季度开始贡献业绩。公司收购其16.6%股权,属第一大股东将以权益法并入利润,预计14 年贡献约6000 万净利润。未来华西能源的环保业务主要也投资运营和工程总包为主,均需要大量垫资,自贡市商业银行可通过贷款、融资租赁、资产证券化等多种形式为公司环保业务提供融资和变现平台,推动环保业务的发展速度。 7、 维持买入评级,目标价33 元 2014 年3 月华西能源再融资为发展环保获得启动资金。公司传统锅炉业务稳定发展,提供业绩安全边际, 垃圾发电步入收获期,业绩高增长确定性强,自有商业银行为公司环保业务提供融资和变现平台。本次公司收购力拓,正式开启余热利用合同能源业务崭新的利润增长点,提振市场对公司2015-2016 年业绩增长的信心。按照最新股本摊薄,预计2014-2016 年EPS 分别为0.64 元、1.11 元、1.66 元维持买入评级。公司未来三年复合增长率超过65%,长期好看,目标价33 元。 8、 风险提示 传统锅炉业务受宏观经济形势影响出现下滑的风险,垃圾发电、余热利用和煤制气项目推广进度低于预期。

事件: 公司6月9日下午发布公告,与安徽省马鞍山市和县政府签订《安徽省马鞍山市和县绿色建材产业园第三方能源服务--清洁工业燃气项目投资合作协议书》,和县政府确定公司作为和县绿色建材产业园内低热值工业清洁燃气及区域燃气管网项目投资、设计、建设、拥有、运营维护的唯一承担人。本项目将分两期建设,一期总投资为12.51亿元人民币,建设年产40亿立方米热值1600Kcal/Nm3清洁工业燃气的完整煤气化系统基站及区域管网项目,二期规模以一期相同产能建设为目标。 我们的观点: (1)、此次所签项目意义重大,标志着公司洁能业务开拓建材产业园新领域已取得辉煌成果。纵观公司洁能业务的发展曾经几起几落,但真正取得突破性进展始于2012年底的氧化铝市场。尽管如此,氧化铝市场容量不足百亿元,真正的巨型市场--超500亿元的建材产业园供气市场却一直没有重大突破,法库陶瓷工业园项目虽然一直在推进但受制因素较多而持续低于预期,反而给公司带来了较多负面影响。而与法库项目很大的不同,此次与和县政府合作,是在全新建材产业园中配套供气并且是唯一气源及唯一管网运营方,目前协议定价达到每千大卡0.30元/立方米,具备强大的盈利能力且经营风险较小,此外据我们了解园内企业平均规模亦远大于法库,企业自身应对市场风险能力强,因此整体评价我们认为本次和县供气项目不仅为公司创造盈利来源,其意义更为重大,标志着公司洁能业务开拓建材产业园市场取得辉煌成果。 (2)、再次重申公司洁能业务已处于丰收临界时点,未来有望持续收获多领域市场开拓成果。公司洁能业务备受市场瞩目,但由于新业务的开拓本身具有较高风险,近半年多来一直没有新成果出现,我们坚持认为这是正常现象。而随着开拓进取的努力在不断积累,加上国内节能减排政策推动,我们认为其实多领域开花已经临近时点,2014年市场开拓进一步取得大丰收属于极大概率事件。 投资建议: 维持“买入”评级。考虑到此次项目建设周期较长,我们维持14年盈利预测,同时提升15年盈利预测,预计2014-2015年EPS各是0.85元、1.10元,对应当前PE21倍、16倍。公司洁能业务正处于高速增长时期,有望构成今后业绩主力,进一步突出公司清洁能源特色,并且清洁燃气市场空间巨大,短期内实质竞争对手难以出现,传统业务方面陶瓷机械和墙材机械业务受到宏观经济一定影响,但液压泵、压缩风机成长迅速,我们预计公司将进一步采取措施稳固传统业务的发展,同时重点开拓洁能业务,未来结出硕果概率极大,继续维持“买入”评级。

公司股价在5 月19 日-20 日出现大幅下跌,分别跌幅10.02%、4.75%,市场纷纷对公司洁能业务开展产生怀疑, 对此我们点评如下: 我们的观点: (1)、洁能业务订单半年来没有出现新的进展,但是我们认为有可能与公司接触项目过多而精力分散人员不足高度有关。2013 年公司累计获得9.3 亿元订单以及5.78 亿元框架协议订单,尤其在氧化铝行业树立了使用典范, 产生多行业辐射效应。进入2014 年以来公司接触与跟踪项目数量众多,而由于订单金额均在亿元以上,基本需要高管层面多方奔走协调,从我们多次调研反馈来看,访高层不遇的状况已属寻常,公司亦有反馈精力有限,由此我们认为订单低于预期并非主要是市场因素,人力受限才是主要原因,未来出现订单大规模释放的概率极高。 (2)、竞争对手的出现有利于共同推动行业向前发展,市场容量超过千亿,公司成为行业引领者。市场早先有报导“(山东)黄台煤气炉有限公司与中国科学院工程热物理研究所合作研发的洁净煤气化技术--- 40000Nm3/h 循环流化床粉煤气化炉系统在山东茌平信发华宇氧化铝有限公司一次点火成功”,首先竞争对手的出现正说明行业前景巨大,才会投入巨资研发同类产品,其次我们不认为黄台能对公司形成有效威胁,上述黄台炉尚处于试运行阶段,到正式商运还有一段较长的路需要走,尤其是系统结构复杂,要完全掌握并非易事,据我们了解目前上述黄台炉已经停运进行技术改进。 投资建议: 维持“买入”推荐。预计2014-2015 年EPS0.85 元、1.05 元,目前股价经过快速调整已经具备较高安全边际,在订单有望迎来丰收之际,我们重申公司具备极高的投资价值,建议投资者积极参与。 风险提示:洁能业务开拓不达预期;国家环保政策力度低于预期;房地产行业风险放大影响传统业务需求。

一季报概要: 科达机电2014年一季报显示营业收入8.97亿元,同比增长39.89%,归属上市公司净利润1.26亿元,同比增长46.10%,扣非净利润1.19亿元,增长51.67%。 传统业务强劲增长带来业绩超预期表现。公司第一季度收入和利润增长均较大幅度超出预期,根据我们的分析认为主要原因来源于传统陶瓷机械业务强劲增长,以及新收购东大泰隆并表。与市场普遍担忧公司未来陶瓷机械增长前景不同的是,我们认为公司所生产陶瓷机械既受下游地产影响较大,也受房屋装修工程量较大,而后者在新农村和新型城镇化建设以及巨大存量房屋更新装修需求推动下对公司业务产生直接影响,而目前地产陷入发展困惑期,其中很大一块是受投资属性的需求影响,而这并不是装修的主力,再考虑公司整合恒力泰以后持续扩大市场垄断份额比和开拓国际市场,我们认为公司陶瓷机械业务至少能稳定在当前高峰规模。 静候洁能业务大丰收,订单持续落地和顺利交货是消除市场最终疑虑的最佳方式。我们十分看好公司今年洁能业务在新签订单和交货上的突破表现,预期公司2014年新签订单量将翻番,而交货量则可能出现巨大突破,确认收入有望猛增至5倍以上。新订单的落地和大量旧订单交货将成为公司洁能业务全面进入市场的铁证。我们认可市场对于公司过去洁能业务开展不达预期的疑虑,但是在经历了产品技术、商业模式和下游战略的涅槃式成长和成熟之后,公司十分有望在未来3年内将洁能业务重新顺利推向全国。 维持“买入”评级。我们重申中国固有的煤炭资源优势长期不变,清洁燃煤的需求将持续快速提升的观点,公司洁能产品“Newpower清洁燃煤气化系统”专攻清洁燃煤市场,对应市场容量上千亿元,目前尚无实质竞争对手出现,随着订单大规模交付和自身设计制造能力持续强化,多下游领域全面突破势成必然,并且我们预计2014年非常有望成为这一全面突破的关键元年,而与此同时传统陶瓷机械业务稳步增长,墙材机械、液压泵、压缩机高速发展,又为这一突破营造坚实基础。我们维持公司“买入”评级,预计2014-2015年EPS各是0.85元、1.05元,对应PE22倍、18倍。 风险提示:洁能业务开拓不达预期;国家环保政策力度低于预期;房地产行业风险放大影响传统业务需求

年报概要:公司已于3月28日发布年报:2013年实现营业收入38.12亿元,增长43.27%,归属于上市公司股东净利润3.70亿元,增长35.47%,其中扣非净利润3.46亿元,增长40.36%。同时预计2014年全年收入增长计划值为23%,对应收入47亿元,并于同期发布公告1季度净利润预增超过30%。 洁能业务进入大丰收时刻,业绩和订单的量级突破将形成2014年巨大亮点。根据年报公司2013年在洁能业务(过去称“清洁煤气化业务”)上确认设备销售收入2.22亿元,供气收入1.26亿元,两项合计占公司营业收入比例9.1%,累计取得订单金额9.3亿元,还有5.78亿元框架协议订单。对此我们的评价认为公司洁能业务发展气候已成,从下游氧化铝、陶瓷、玻璃等多行业需求现状分析,并结合公司同期董事会决议公告提出拟将公司名称由“广东科达机电股份有限公司”变更为“广东科达洁能股份有限公司”进行预判,2014年将成为公司洁能业务发展全面突破的元年,业绩和订单持续多领域突破将彻底打开未来成长空间,同时铸就公司资本市场的洁能环保明星形象,我们尤其认同公司更名计划彰显出的强大发展底气。 传统主业陶瓷机械增长超预期,2014年延续增长态势是大概率。公司由陶瓷机械起家,10年发展壮大10倍已经成为公司未来持续发展的基石,2011年完整吸收合并恒力泰以后基本完成行业垄断。与多数人预判地产需求下滑引致公司陶瓷机械下游建筑陶瓷可能陷入泥泞不同的是,我们根据调研发现建筑陶瓷行业经历2010-2012年大洗牌,目前强者愈强的发展格局越来越明显,大品牌的市场在持续扩张,并且以环保为方向对陶瓷机械的产品升级、更换需求旺盛,尤其值得注意的是2013年11月工信部发布《建筑卫生陶瓷行业准入标准》,以调产能促转型为目的,将对行业未来健康发展发挥重大作用。基于以上分析,我们预判公司陶瓷机械2014年将延续增长态势而不会有下滑风险,从而为公司继续保持高速增长营造坚强支撑。同期发布的预增公告显示1季度增长将达到30%以上,主要原因就是传统陶瓷机械业务销售收入大幅增长。 新业务墙材机械、液压泵、压缩机协同并进,宽护城河式发展巩固成长支撑。公司墙材机械自收购新铭丰后收入和毛利率稳步上升,2013年实现收入5.04亿元,增长38.70%,受益环保墙材加气混凝土高景气需求拉动,继续高速增长几无压力。而液压泵和压缩机两大高技术含量产品是公司正在积极培育的新品,其中液压泵毛利率49%,压缩机也有38%,市场空间十分广阔,目前正处于爆发成长的初期,高毛利属性增强了利润贡献的弹性。 维持“买入”评级。我们认为公司当前主要亮点集中在洁能业务,中国固有的煤炭资源优势长期不变,清洁燃煤的需求将持续高速提升。公司新型煤气生产系统专攻清洁燃煤市场,对应市场容量上千亿元,目前尚无实质竞争对手出现,而随着订单大规模交付和自身设计制造能力持续强化,全面多下游领域突破势成必然,我们预计2014年非常有望成为这一完全突破的关键元年,而与此同时传统陶瓷机械业务稳步增长,墙材机械、液压泵、压缩机高速发展,又为这一突破营造坚实基础。我们再次重申公司“买入”评级,预计2014-2015年EPS各是0.85元、1.05元,对应PE23倍、19倍。 风险提示:洁能业务开拓不达预期;国家环保政策力度低于预期;房地产行业风险放大影响传统业务需求。

事件:公司公告获得中海油黄岩二期6500万元海上平台油气分离撬装模块订单, 中标的项目内容为10台分离器(撬)的设计和制造等。 主要观点 1、油服业务首获大额订单,开始贡献业绩 公司于2013年收购瑞吉格泰进军油气和海工装备业务,计划投资10.65亿元建设海洋油气处理系统项目,产品为海洋油气处理系统。2013年公司油气海工业务执行了部分小订单,预计确认收入在2000-2500万,此次公司获得中海油6500万大额订单,是2013年油气业务收入的2.5倍,预计在今年9-10月交付。由于油气业务毛利润率超过50%,预计对公司2014年净利润贡献约1500-1600万,增后EPS0.08元,随着中海油在海上钻井平台投资增多,预计公司今年在中海油油服收入有望超过1.5亿;同时海外油服项目推进顺利,也有望带来超过5000万-1亿收入,预计2014年全年油服收入将超2亿。油服业务的高增长正式开启,带来公司业绩和估值的双重提升。 2、空调辅助电加热器复苏增长 公司的民用电加热器业务过去以空调辅助电加热器为主,2012年四季度至2013年一季度,因家电下乡政策结束,空调销售量有所下滑,尤其公司对美的销售量下降明显。2013年下半年空调辅助电加热器逐步复苏,目前公司在格力、美的、海尔的空调辅助电加热器的市场份额均达到50%以上,在部分高端机型上的份额达到90%。公司之所以在空调市场上占据较大份额,除因其历史悠久,市场进入时间较早外,与在技术、服务、成本、品种等方面优势密切相关。预计2014年空调辅助电加热器销售仍将保持约20%的增长。 3、水电加热器快速放量 公司自2012 年大力开拓水电加热器、小家电电加热器、电动汽车用电加热器等新产品市场,其中水电加热器率先放量。自2012年10月,公司开始供货青岛海尔,由于公司自身产能不足和产品验证需要时间等因素,2013年上半年公司的水电加热器在海尔处于小批量供货阶段。2013年12月公司公告中标青岛海尔约1.3亿订单,标志着水电加热器领域取得重大突破。因水电加热器的技术要求比空调辅助电加热器高,毛利率在30%左右,1.3亿订单预计将为公司贡献利润超过1600万,贡献EPS约0.08元,预计水电加热器在2014年将呈现放量情况,贡献超过1亿收入。 4、工业电加热器随光伏行业复苏 高利润率的多晶硅工业电加热器在2012年下半年至2013年上半年销售快速下滑,是导致2013年上半年业绩同比下滑的主要原因。随着光伏行业经历了两年多的产能调整以及国内分布式发电、上网电价等政策的出台后,国内需求快速增长。保利协鑫、大全新能源等多晶硅企业盈利情况好转,逐步复产,公司的多晶硅电加热器及其备件重获订单,在2013四季度重新贡献业绩。因技术壁垒高,公司在多晶硅电工业电加热器领域仍然保持垄断优势,随着下游行业的复苏,预计2014年工业电加热器将迎来大幅增长,贡献收入有望达到6000-7000万。 5、维持“买入”评级 公司民用电加热器业务不断巩固技术和市场优势,注重研发开拓新产品和领域,保障公司在现有基础上稳定较快增长,提供安全边际。而油气海工业务的快速发展,将推动公司产业升级,业绩快速增长,并提升公司估值。预计14-15年业绩分别为0.91元、1.19元,维持“买入”评级。前期公司股价随创业板下跌,带来较好的买入时机。 6、风险提示 油气海工业务市场开发速度低于预期

事件: 公司公布2013年报:公司实现收入31.4亿元,比上年同期增长28.08%;归属于母公司净利润1.31元,比去年同期增长27.03%。十送八,派1元。年报后,3月25日我们率先抵达公司,与公司高管就2014年最新情况和未来发展规划进行交流。 主要观点 1、锅炉业务维持稳定,海外总包或带来超预期空间 公司传统锅炉业务主要来自国内高能耗企业的自备电厂、热电联产机组,特种锅炉以及海外的电站总包业务。2013年在国内经济持续低迷,传统电力投资需求增长乏力, 印度等新兴经济体增速放缓、货币贬值、通胀压力居高不下、投资增速明显下降背景下,公司正式签订及中标合同总金额30.06亿元,虽然仅为年度方针目标计划的75.17%,相比2012年全年新签订单23.60亿元,同比增长27.4%。同时,据了中标项目主要为国内合同,国内新签合同实际增长。而目前公司在印度、巴基斯坦、泰国、韩国等都有多个大型电站总包跟踪项目。例如公司与巴基斯坦旁遮普省签订合作备忘录,涉及电站总投资约92亿人民币。预计2014-2015年公司传统业务稳定发展维持在25亿左右,约8000-10000万净利润。但如果有海外大型总包项目落地,将带来超预期空间。 2、垃圾发电步入收获期,带来2014年业绩高增长 华西能源自2012年底与四川省能源投资集团组建合资公司能投华西,股权占比42%,进军垃圾发电BOT 运营业务。同时华西能源母公司组建工程总包公司,参与能投华西及其他企业的垃圾发电项目的工程总承包(EPC)招标。2013年第一个项目自贡项目已经成功并网发电,并确认工程总成包利润。预计2014年广安、射洪、张掖等项目将陆续建成,预计2014年垃圾发电的工程总承包收入将提升至8-10亿,垃圾发电业务净利润将从2013年约2000万上升至约8000-9000万。此外,2014年公司将持续在四川、甘肃、广西、青海、宁夏等中西部地区争取垃圾发电的BOT 和EPC 合同,预计年内将有3-4个新签项目落地。垃圾发电已步入收获期,带来公司2014年业绩的高增长,公司环保业务占比大幅提升。 3、煤气化、余热利用放量在即,构筑未来成长空间 2013年华西能源与浙江铂瑞能源环境工程有限公司共同出资3,000万元组建浙江华西能源铂瑞重工有限公司,分别持有50%股权。该公司拥有煤气炉和余热锅炉两大核心技术。除以华西铂瑞公司销售煤气化炉和余热锅炉外,华西能源母公司将重点采用合同能源模式(EMC),投资运营余热利用和煤气化项目,下游客户主要是需要尾气余热利用和需要可燃性气体的工业企业。近年来雾霾和天然气涨价双重驱动下,煤炭清洁利用成为大势所趋。由于具有比燃煤更清洁,比天然气、重油等成本更低的双重优势,小型煤气化装备将逐步抢占过去燃煤、水煤炉、天然气、重油等的部分市场,涉及下游领域包括电厂、钢铁、玻璃、陶瓷、石油石化等领域。公司已于2013年完成业务布局和产能建设,预计2014年将进入市场开拓, 订单签订和投资建设阶段,煤气化和余热利用业务有望在2015年大幅贡献业绩,构筑未来成长空间。 4、 收购自贡市商业银行,有助环保业务融资和变现 公司自2013年中启动收购自贡市商业银行程序,但未能在2013年完成全部手续,自贡市商业银行自2014年一季度开始贡献业绩。公司收购其16.6%股权,属第一大股东将以权益法并入利润,预计2014年权益后贡献5000-6000万净利润。未来华西能源的环保业务主要以投资运营和工程总包为主,均需要大量垫资,自贡市商业银行可通过贷款、融资租赁、资产证券化等多种形式为公司环保业务提供融资和变现平台,加速公司环保业务的发展。 5、 维持“买入”评级,全年目标价60元 2014年3月公司以22.91元完成再融资,为发展环保业务获得启动资金。公司传统锅炉业务稳定发展,提供业绩安全边际;垃圾发电步入收获期,业绩高增长确定性强;余热利用和煤气化业务完成布局,订单放量在即,后续增长动力十足;自贡市商业银行为公司环保业务提供融资和变现平台,公司环保业务在2014年进入加速发展阶段,占比快速提升。按照再融资后新股本2.05亿股,调整公司盈利预测,预计2014-2016年EPS 分别为1.14元、2.00元、2.98元(暂未考虑十送八的影响),对应估值分别为29.3、16.7、11.2倍,维持“买入”评级。公司未来三年复合增长率超过65%,长期好看,全年目标价60元。 6、风险提示 垃圾发电项目进度风险、传统锅炉业务受宏观经济形势影响出现下滑的风险,余热利用和煤气化项目推广进度低于预期

近日我们到公司总部江苏海门进行了现场调研,与董秘等高管就行业和公司经营情况进行了沟通交流。 调研结论: 1、立足高端特种线缆,销售毛利率远高于同行。公司传统产品以光纤光缆为主,目前主要面向电网市场,销售收入占总比例超过50%,利润占比预计超过70%,并且产品毛利率达到30%以上,远高于远东电缆、宝胜股份、太阳电缆等普通电缆生产商(综合毛利率10%-15%水平)。2013年受国网实行“最低价格中标”的招标规则影响价格有所下降,引起整体业绩下滑33.87%。而2014年由于国网规划特高压建设规模空前大提速,同时招标价格有望部分恢复,我们预计传统光纤光缆业务将至少回升20%,进而带动整体传统业务(含普通节能导线)的利润恢复到至少是接近正常年份的水平。 2、利用超募资金建设5000公里铝合金电缆项目预计今年竣工,产能契合市场需求同时释放,销售收入有望实现高速增长。铝合金电缆作为过去广泛使用的铜线电缆替换品,已经在欧美国家大量敷设于中低压等级的城市电网中,并且历经40余年实践检验各项电气性能优越,而目前国内应用还处于初级推广阶段,预计未来5年将进入市场爆发期,关于这一点我们从国内同行业上市公司的调研中得到了相同印证,由此预计公司今年铝合金电缆销售收入将超过3亿元,带来整体营业收入增长超过40%,并且未来3年继续具备强劲扩张动力。 3、军品成为未来核心重点拓展业务,进口替代蓝海市场筑起高成长信心。公司参与国防相关领域配套产品的国产化研发已十余年,拥有全套军工产品生产资质,过去由于我国装备现代化发展速度比较缓慢,业务量一直较小。随着经济实力的不断增强和国际形势的变化等因素推动,公司军品业务正面临长足发展的机会。而军品供应模式具备极强的垄断特征,相对于公司目前8亿元左右的传统业务规模,预计军品进口替代市场前景十分巨大。 4、此外,节能导线销量和毛利率进一步提升空间大,独有新型节能扩容导线厚积薄发。公司募投项目2.5万吨节能导线项目已于2012年全面投产,当年销售收入达到2.59亿元,增长92.47%,毛利率从1.57%上升到9.22%。我们认为从电网对于节能导线的认可和巨大的普通导线替换市场来看,未来进一步扩大销量和提升毛利率存在较大空间,同时公司独有技术研制的节能扩容导线也已经在电网示范线路运行2年,相同线损条件下可通过电流限值增加1倍,可大幅节省输电走廊,预计将成为目前竞争激烈的节能导线市场中一支最强大的角逐力量之一。 投资建议: 预计公司2013-2015年EPS 各是0.31元、0.52元、0.78元,对应PE 是75倍、44倍、30倍。考虑到公司多项业务均具备高速成长的潜力,未来十分有望呈现出阶梯式扩张发展的良好局面,尤其从民品向军民并进整体市场可拓展空间广阔,同时竞争压力有望持续趋缓,发展超预期概率高,我们首次给予公司“买入”评级。 风险提示:电网实际投资力度低于规划力度;宏观经济下行;市场开拓和执行力低于预期。

事件: 近期我们对北京利尔及其下游客户荣程钢铁进行了调研,与公司管理层就其发展战略和经营情况进行了交流。 点评: 1、引入合同能源管理模式,传统行业迎来高增长 率先发起合同能源管理在耗材领域商业模式,分享成本和能源节约收益 北京利尔率先发起耐火材料业务从“产品制造销售”向“整体承包”转变,但我们认为这种商业模式不是简单的总承包,而是通过规模效应,产品配置,技术研发,配套服务实现对耐火材料成本节省及钢材生产能耗的节约,通过为钢铁企业创造价值,绑定大客户,共享成本和能源节省的收益,是一种全新的合同能源管理模式。 具体来说,钢铁企业过去采购多家企业的耐材,自行管理耐火材料的使用,预计每吨钢需要用耐火材料约60元。如果将耐材总承包,产能充足、产品系列全,研发和设计实力强的耐材企业,可以通过规模优势和系统的方案设计,产品搭配和精细化的现场管理,降低每吨钢的耐火材料成本。比如,成本降低至15元,则将让利10元,以50元承包钢铁企业的耐材管理。钢铁企业降低了生产成本,而耐材承包商绑定了市场获得了大额订单,增强了客户粘性,提高了市场份额。 此外,专业设计,合理使用耐火材料,还可以在钢铁生产的各个环节降低能耗,同时降低出刚温度。据了解出刚温度每降低1度,吨钢成本大约下降1元。设计、技术和研发实力较强的耐材承包商,还将帮钢铁企业节约大量能耗,而这部分间接收益目前隐形的留存在钢铁企业内,部分收益可以通过较高的承包价格形式被耐材企业分享。预计未来,在耐火材料合同能源管理商业模式的进一步应用中,还可能出现更为直接的节能分层方式。 新商业模式提升市场份额,持续高增长可期 北京利尔率先发起合同能源耗材管理商业模式,逐步从纯粹的产品生产销售,到局部承包(承包某个生产环节或者某个车间),再到全线整体承包。该商业模式可以最大限度的逐步挖掘和绑定客户。同一钢铁企业最初可能采购十几、二十几家企业的耐火材料,到分包给几家企业,再到最后整体承包给一家总承包商,在同一客户的销售收入可以实现10倍以上的增长。 截止目前,北京利尔虽然已有70%收入来自承包,但是除了荣程钢铁外,其他仅是局部承包,随着荣刚项目的示范效应显现,以及钢铁企业越发迫切的成本管理需求,耐材总承包的模式推广正在加速。不需要扩展新的客户,完成商业模式的转变,就能支持公司未来几年的快速增长。 而从钢铁行业耐火材料的整体空间看,全国约有10亿吨钢铁产能,约8亿吨钢铁产量。钢铁行业正面临产能过剩和环保双重压力,淘汰小产能、城市钢铁搬迁是主要趋势。但是我们仍然判断北京利尔在钢铁行业有足够的成长空间。中国的钢铁行业是淘汰产能,而非降低钢铁产量,耐火材料作为耗材,在钢铁行业仍会享受约500亿市场空间,并持续小幅增长。但中国的耐火材料行业集中度极其分散,粗略估计前10家企业市场占有率不到10%,而在欧洲、日本等地区该数字在50%以上。 目前,北京利尔的耐火材料在钢铁市场的占有率不到3%,钢铁行业提供了足够大的存量市场空间。北京利尔发起的合同能源管理模式,正好是绑定客户,抢占市场份额,加速耐材行业市场集中度提升的利器。新商业模式下,公司未来有望陆续获得钢铁企业的大额订单,在传统行业中通过提升市场占有率,获得持续高增长。预计未来几年,公司仅钢铁行业耐材销售收入增长就将保持在25%以上,同时随着毛利率提升,净利润增长将明显高于收入增长。 2、开拓多元化下游市场,享新型煤化工行业高增长 耐火材料的下游领域除了钢铁外,还包括水泥、玻璃等建材行业、有色行业,以及化工行业。2013年以前公司80%-90%的耐火材料供应钢铁行业,受单一下游行业景气度影响大,2011、2012年公司净利增速分别为12.53%和-6.93%,盈利能力下降。2013年以来,公司除在钢铁领域大力推行合同能源管理模式,大幅提升收入增长和利润外,在煤化工领域的销售开始放量,并通过收购,进入建材、有色等领域,开拓多元化下游市场。 新型煤化工加速上马,催生耐火材料新市场 传统的煤化工,主要是指煤制甲醇、乙醚等化工制品,由于化工品的价格波动较大,经济性难以保障,近几年投资商盈利难,投资热情不高。耐火材料主要用于煤制气设备内,在传统煤化工行业的存量市场仅约10亿左右。 近年来,雾霾等环保压力推动煤炭清洁利用的研究,同时出于能源结构改善和能源安全的考虑,我国大力支持以煤制气、煤制油为主的新型煤化工的投资。而从经济性来看,由于中石油、中石化大幅提高天然气的价格,增量气价一般在3元每方以上,而煤制气的成本一般在2元每方以下,加上一定的输送成本,煤制天然气在部分地区已经具有较好的盈利能力;同样,煤制柴油由于相对于一般柴油热值较高,在售价相同时,受到消费者偏爱。新型煤化工投资热情高涨,按照目前已经规划建设的新型煤化工项目计算,未来还将新增数十亿的耐火材料市场。 虽然整体来看,耐火材料在煤化工领域市场空间相对于钢铁领域来说很小,但是由于产品性能要求高,进入壁垒高,目前仅有3-4家耐火材料企业进入,分享市场,龙头企业将受益行业的高增长。北京利尔很早布局了煤化工市场,参与了为最早的几个煤制气和煤制油项目的耐火材料方案整体设计,是目前国内唯一具有新型煤化工耐火材料总包资质上市公司。2011年-2013年公司在煤化工用耐火材料销售收入大致为3000万元,6000万元,1.1亿,预计2014年、2015年煤化工耐火材料业务收入有望持续保持每年翻倍增长。 收购辽宁中兴,进军建材、有色领域 公司于2013年发行股份以2.54亿收购辽宁中兴。辽宁中兴拥有年产25万吨镁质耐火材料生产能力(7万吨镁质烧成制品+18万吨镁质不定型),主要用于玻璃等建材、有色和出口。未来公司还计划将镁质烧成制品扩产至10万吨,不定型扩产至25万吨,并新建10万吨不烧镁质制品产能。 辽宁中兴具有靠近菱镁矿原材料产地,较强的生产能力和一定的客户资源,但是在技术研发、专业管理和销售服务方面相对薄弱,收购前辽宁中兴年销售收入达2.5亿左右,但仍处于盈亏平衡附近。北京利尔收购辽宁中兴后,不仅可以获得其在建材、有色、出口方面的渠道和客户,形成与公司本部的市场互补,还可以将合同能源管理模式引入辽宁中兴,加强管理,提升服务,改善辽宁中兴的盈利能力。如果辽宁中兴在现有规模下,利润率能够达到北京利尔母公司水平,就将贡献2500-3000万净利润。 3、收购菱镁矿,控制原材料成本 耐火材料是以镁砂、高铝材料等产品制成,原材料成本占生产成本80%以上,原材料价格对公司盈利能力影响极大。其中镁砂在原材料成本中占比最大,镁砂是由菱镁矿加工而成。近年来金属镁随全球经济形势下行影响,价格走低。但是菱镁矿主要是碳酸镁不同于金属镁,具有资源小众、区域分布集中度高等特点。在中国80%以上的菱镁矿都分布于辽宁的鞍山市、海城市、营口市地区。 辽宁省政府为加强资源控制,颁布了《辽宁省鞍山-营口地区菱镁矿矿区总体规划(2010-2020)》、《鞍山-营口地区菱镁矿勘查开采、矿山地质环境保护及产业规划海城地区实施方案(2010-2020)》等多条法规,对菱镁矿的开采和利用进行严格的管理和限制,使得菱镁矿价格稳步上升。 为保障耐火材料原材料的稳定供应,2013年公司发行股份以4.15亿收购金宏矿业。金宏矿业保有资源量5523.31万吨,可采量4737.45万吨,生产年限49.54年,2013年已经初步形成年产100万吨优质菱镁矿开采规模,并在2014年建设40万吨菱镁矿石浮选加工生产线,预计在四季度建成。2014年底公司最终将形成“原材料(菱镁矿)-原材料加工(镁砂)-镁质耐火材料生产--客户现场安装服务”的耐火材料完成产业链。 ?北京利尔收购金宏矿业时的业绩承诺是,2013至2016年金宏矿业扣非后净利润分别不低于:2140万元、2952万元、5100万元和5073万元。目前金宏矿业以菱镁矿原矿销售,预计每吨菱镁矿贡献净利润约30元,年100万吨产能可贡献约3000万净利润,预计2014年完成业绩承诺不存在较大困难。随着浮选加工生产线建成,2015年公司将菱镁矿加工成高纯镁或电熔镁,部分对外销售,部分自用,预计每吨贡献净利润约300元,年40万吨产能可贡献约1.2亿净利润。即使考虑靠前期的调试时间,预计2015年金宏矿业净利润都将大概率超过业绩承诺的5100万元。公司收购菱镁矿,不仅能够为耐火材料生产销售提供原材料保障,还将贡献较大利润。 4、盈利预测与投资评级 给予“买入”评级 公司逐步推进从产品销售到整体承包的商业模式转变,采用类似合同能源的方式,与钢铁企业分享成本和能耗节约收益,从产品到服务,绑定客户,获得大额订单,在传统下游钢铁行业市场,通过提升市场份额,获得高增长。同时,通过自主研发进入新型煤化工等耐火材料领域,抢占先发优势,享受行业高速增长。公司还通过兼并收购进入建材、有色、出口等领域,下游市场不断多元化。此外,收购上游菱镁矿有效控制原材料成本。新的商业模式下,未来三年50%复合增长可期。预计2013~2015年EPS分别为0.31元、0.46元和0.71元,对应PE分别为27.8倍、18.6倍和12.1倍,给予“买入”评级。 风险提示下游钢铁行业出现资金断裂,拖欠应收账款;在建项目投资进度放缓

事件: 公司公告2014年1月,旗下已投产生物质电厂当月累计完成发电22863.04万千瓦时,其中正式投产的祁东、淮南、来凤、崇阳、南陵、松滋、霍邱、隆回、丰都、赤壁电厂共发电14994.14万千瓦时;正处在设备调试及试运行阶段的庐江、金寨、安仁、谷城、霍山电厂共发电7868.9万千瓦时。 点评: 1月发电量环比继续提升,同比大幅增长,力证原材料收购体系整顿成效 2014年1月生物质电厂当月累计完成发电22863.04万千瓦时,环比2013年12月22531万千瓦时,继续提升1.5%;同比2013年1月6873.91万千瓦,大幅增长232.6%;相当于2012年全年46436万千瓦时的一半。1-2月份是生物质电厂的淡季,秸秆等原材料相对较难收集,同时叠加春节放假影响,理论上来说2014年1月份发电量没有相对于2013年12月、11月下滑已经不错。2014年1月份公司生物电厂发电数据非常好,数据充分证实了公司原材料收购体系整顿的成效。 燃料问题是制约整个生物质发电行业发展的关键因素,公司生物质发电业务过去两年的发展低于预期也正是受制于此。前期燃料供应问题主要表现为两个方面:一是燃料质量差,中间商掺入水分甚至石块等,降低了燃料热值,影响机组安全运行;二是燃料收购过程中出现的腐败和哄抬价格等行为提高了燃料价格和收购难度。 公司经过2012年和2013年上半年对燃料市场的整顿和摸索,成功由“产业工人+大客户+林业基地”模式转为“村级燃料收购点+大客户”的收购模式。目前该燃料保障模式已逐渐成熟,所收购燃料质量明显改善;同时在保障原材料价格基本稳定条件下,燃料收购量逐步提升,能够满足逐渐增长的发电需求,部份电厂出现供过于求。 在建生物质电厂加速投产,集团后续资产注入预期强烈 2013年6月,隆回、淮南、丰都、赤壁四家电厂并网发电,11月庐江、金寨电厂通过72+24h试验进入试运行阶段;12月27日,谷城、安仁、霍山通过72+24h试验进入试运行。截止2013年底,不含拟收购集团三家电厂,公司并网生物质电厂达到15家。如果2014年公司在运生物质发电厂能够实现稳定运营,则可能贡献超过1亿元的业绩弹性。 公司共有21家生物质电厂获批,目前已投运15家,在建3家,还有3家处于待开工状态。但是公司控股股东阳光凯迪在建或已完工生物质电厂项目超过50家。一直以来,公司均是以向大股东收购方式取得生物质电厂经营权。公司作为阳光凯迪集团唯一的上市平台,集团一直寄希望于生特质发电业务早日发展成熟,能够稳定发电和盈利后全部注入上市公司。此前,集团拟将广西区域内资源禀赋较好,盈利能力较强的三家电厂注入上市公司,突显集团有意助力上市公司做实生物质发电业务,有利于提升市场信心和后续资产注入预期。 技术升级,第二代生物质电厂盈利能力明显增强 公司目前并网的15家生物质电厂中有13家是第二代生物质电厂,使用的是高温超高压循环流化床发电机组,其安全性、经济性、环保性能都大大优于第一代生物质电厂。在第一代技术下,在目前320-340元/吨的原材料价格下,生物质发电厂仅能实现微利。但是在第二代技术下,在公司重组的燃料收购模式下,如果能够以稳定价格收储到下属电厂正常发电(年发电小数时约7000~7500小时)所需燃料,一家第二代生物质电厂年发电利润至少为1000万。公司通过技术升级,大幅提升了生物质发电的盈利能力。 增增税退税和CDM,倍增生物质电厂远期收益空间 在公司的生物质电厂持续稳健经营后,生物质电厂在通过资源综合利用机组认证后,可以获得增值税退税超1000万。同时,申请CDM出让也会带来一定利润。因此,如果原材料供应能够得到保障,生物质发电厂稳定运营后,中长期来看,每个生物质电厂实际可能带来约3000万的盈利。 公司电建承包业务稳定发展,未来两三年有望超预期增长 公司电建承包业务收入近几年主要来自于越南电厂EPC项目。越南冒溪项目总包金额4.29亿美元,公司承包合同占比73%,2012年提前取得PAC(初步验收证书);越南升龙项目总包金额6.45亿美元,公司承接由凯迪工程(集团公司所属子公司)转包合同3.03亿美元(占总包合同47%),2013年上半年已开始确认收入,预计2015年完工。近期集团公司已承接越南海阳项目,总包金额约17.9亿美元,预计到2017年第一台机组投产。如果按照惯例,集团公司将海阳项目的部分合同转包给上市公司,则凯迪电力未来两三年电建承包业务有望超预期增长。 看好全新高管团队创业精神,集体增持突显信心 从2012年到2013年上半年,公司组建了全新的专业化管理团队,团队成员在能源行业都有着丰富的从业经历和辉煌业绩。我们看好新高管团队破釜沉舟的创业精神,其改造整顿的原材料收购体系已经开始展现成效。2013年9月,新的管理团队在二级市场对公司股票进行了集体增持,突显了团队对公司未来发展前景充满信心。 给予“买入”评级 公司生物质发电业务燃料市场整顿效果显著;在建生物质电厂加速投产,生物质发电量稳步攀升;收购集团优质生物质电厂提升后续资产注入预期;电建承包业务稳定向好,并有超预期空间,煤炭和环保发电业务形成互补。坚定看好全新管理团队带领下公司生物质发电业务的发展前景,暂不考虑后续集团资产注入和未来可能的股权再融资摊薄,预计2013~2015年EPS分别为0.08元、0.30元和0.42元,对应2014年2月12日收盘价6.26元PE分别为78.9倍、22.2倍和15.5倍,给予“买入”评级。 风险提示生物质燃料市场发生变化导致价格暴涨或者收购量不足的风险;公司煤炭业务亏损的风险等

事件: 公司发布业绩预告,预计2013 年年全年利润为8577.9-10484.1 万元,同比增长-10~+10%。 主要观点 1、全年呈现业绩爬楼梯现象,四季度业绩大幅增长 公司预告全年净利润基本与去年持平,但是考虑到2012 年公司获政府补贴约1500 万元,而2013 仅获得100 多万,预计扣除政府补贴后主营业务利润实现了较快增长。同时,可以反算出四季度单季度净利润约2727-4633 万元,去年同期为1257 万元,同比大幅增加117%-268%。分季度来看,前三季度利润同比增长分别为-39.2%,-19.7%和-3.52%。2013 年公司单季度业绩呈现爬楼梯现象, 并在四季度实现大幅增长。预计业绩增长的主要原因是1)空调辅助电加热器复苏增长 、2)水电加热器快速放量、 3)工业电加热器随光伏行业复苏、4)油气海工业务开始贡献业绩。 2、空调辅助电加热器复苏增长 公司的民用电加热器业务过去以空调辅助电加热器为主,2012 年四季度至2013 年一季度,因家电下乡政策结束,空调销售量有所下滑,尤其公司对美的销售量下降明显。2013 年空调辅助电加热器逐步复苏,目前公司在格力、美的、海尔的空调辅助电加热器的市场份额均达到50%以上,在部分高端机型上的份额达到90%。公司之所以在空调市场上占据较大份额,除因其历史悠久,市场进入时间较早外,与在技术、服务、成本、品种等方面优势密切相关。预计2014 年空调辅助电加热器销售仍将保持约10-20%的增长。 3、水电加热器快速放量 公司自2012 年大力开拓水电加热器、小家电电加热器、电动汽车用电加热器等新产品市场,其中水电加热器率先放量。自2012 年10 月,公司开始供货青岛海尔,由于公司自身产能不足和产品验证需要时间等因素,2013 年上半年公司的水电加热器在海尔处于小批量供货阶段。2013 年12 月公司公告中标青岛海尔约1.3 亿订单,标志着水电加热器领域取得重大突破。因水电加热器的技术要求比空调辅助电加热器高,毛利率在30%左右,1.3 亿订单预计将为公司贡献利润超过1600 万,贡献EPS 约0.08 元。 4、工业电加热器随光伏行业复苏 高利润率的多晶硅工业电加热器在2012 年下半年至2013 年上半年销售快速下滑,是导致2013 年上半年业绩同比下滑的主要原因。随着光伏行业经历了两年多的产能调整以及国内分布式发电、上网电价等政策的出台后,国内需求快速增长。保利协鑫、大全新能源等多晶硅企业盈利情况好转, 逐步复产,公司的多晶硅电加热器及其备件重获订单,在四季度贡献业绩。因技术壁垒高,公司在多晶硅工业电加热器领域仍然保持垄断优势,随着下游行业的复苏,预计2014 年工业电加热器将迎来大幅增长。 5、油气海工业务开始贡献业绩,蓄势待发 公司于2013 年收购瑞吉格泰进军油气和海工装备业务,计划投资10.65 亿元建设海洋油气处理系统项目,产品为海洋油气处理系统,主要用于分离和处理从油、气井口采出的碳氢化合物流体,项目年产海洋油气处理系统22 套,其中,年产100 万吨原油处理能力的原油处理系统15 套; 年产日处理150 万标准立方米天然气处理系统7 套。10.65 亿元项目总投资中,企业自筹3.25 亿元,贷款7.4 亿元,建设期为3.5 年。预计达产后年收入13.7 亿元,利润3.5 亿元,净利润2.7 亿元,在目前股本下,预计增厚EPS 约1.36 元;税后内部收益率为23.08%,回收期为6.72 年(含建设期),财务净现值为7.3 亿元。2013 年是公司转型布局年,四季度油气海工业务开始贡献业绩。2014 年公司油气业务蓄势待发,有望陆续获得订单, 并大幅提升公司业绩和估值。 6、估维持买入评级 公司民用电加热器业务不断巩固技术和市场优势,注重研发开拓新产品和领域,保障公司在现有基础上稳定较快增长,提供安全边际。而油气海工业务的快速发展,将推动公司产业升级,业绩快速增长,并提升公司估值。预计13-14 年业绩分别为0.50 元、0.91 元、1.19 元,维持“买入”评级。 7、风险提示 油气海工业务市场开发速度低于预期