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苏铖

安信证券

研究方向: 食品及饮料行业

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工作经历: SAC执业证书编号:S1450515040001,曾就职于中银国际证<span style="display:none">券</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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洋河股份 食品饮料行业 2020-10-23 160.50 178.12 9.00% 169.88 5.84% -- 169.88 5.84% -- 详细
事件:公司披露2020年三季报。2020单三季度实现营收54.85亿元,同比增长7.57%;实现归母净利润17.85亿元,同比增长14.07%;实现扣非归母净利润13.68亿元,同比增长2.25%。2020前三季度实现营收189.14亿元,同比下滑10.35%;实现归母净利润71.86亿元,同比增长0.55%;实现扣非归母净利润56.34亿元,同比下滑13.94%。 M66++价盘稳定,市场表现符合预期。2019和2020年是公司的调整年,在渠道、产品、组织、人事等方面进行了一系列调整:1)逐步建立“一商为主、多商配称”的新型经销商合作体系,推动渠道库存去化及价格恢复;2)完成梦6+产品的招商与渠道布局,卡位600~800元消费升级蓝海价位带;3)推行双品牌独立运作,成立双沟销售公司并进行相关人力资源配置,同洋河“错位协同、优势互补”(公司公告)。 公司从长远出发,确立主导品牌,解决主要问题,通过聚焦M6+全国化布局引领品牌升级。M6+品牌定位精准,Q3旺季成功放量,目前省内终端价稳定在620-650元/瓶。此外,双沟品牌Q2以来市场反馈良好,封坛、头排推力理想。中秋国庆双节期间,公司产品销售实行配额和价格双轨制,通过限量促销、适当控货,较好地实现了稳价去库,目前库存已降至1~1.5个月(长江商报报道),渠道调整取得一定成效。Q3营收同增7.57%,预计主要为梦系列贡献,海天系列仍在整固。 毛销差有所下滑,投资收益//公允价值变动损益增厚净利润。Q3单季毛利率同比降0.78pct至73.16%,销售费用率同比升0.31pct至17.96%,毛销差同比下降1.09pct,预计与旺季促销相关;管理费用率(含研发费用)同比提升2.33pct,主要系原酒研发项目投入增加。Q3单季归母净利润同比增长14.07%,由于理财收益增加及金融资产增值,Q3投资收益及公允价值变动损益合计同增3.05亿元,贡献主要利润增量。 适当控货理顺渠道,现金流环比修复明显。2020Q3实现销售货款57.11亿元,收现比为104.12%,环比2020H1的59.55%有显著修复。Q3季末合同负债余额为38.69亿元,环比小幅减少0.79亿元,同比增加18.90亿元。公司单季收入及预收款余额均同比实现增长,一方面说明渠道信心修复良好,经销商打款进度回归正常节奏;另一方面体现公司主动控制发货节奏,追求先稳价再放量的稳健思路。 010亿回购下限达成,股权激励预期渐强。2019H2以来,公司深度调整态度坚决,2020Q3收入端已体现改革成效,预计Q4在同比低基数基础上实现加速增长,经营调整步入正反馈阶段。截至9月末,公司回购已累计完成金额10亿元,达到回购计划下限,根据公告回购用途,股权激励实施预期渐浓,有望助力公司未来经营表现。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为4.98元、6.06元,给予目标价178.12元,对应2021年PE为29x,给予买入-A评级。 风险提示:疫情持续影响超预期,渠道调整不及预期,梦6+推广不及预期。
仙乐健康 食品饮料行业 2020-10-14 95.49 113.50 16.41% 111.78 17.06% -- 111.78 17.06% -- 详细
功能性食品行业处于起步阶段,空间可观。随着消费水平提升,众多细分需求兴起(健身、美容、减肥、促进肠道消化、促进睡眠等等),营养健康食品从专业保健品向普通食品转变,从特定服用人群向大众转变,功能性食品定位大众消费者,产品剂型丰富(例如软糖、饮品等,脱胎于普通食品,体验愉悦),相较于保健食品适用消费群体范围更广、满足需求更多样,规模空间相当可观。 专业化分工催生ODM需求,实现高效率、低成本的共赢局面。随着营养健康食品行业的发展,众多品牌商和渠道商为加速自身市场占有率的扩张,投入更多成本在品牌建设、产品营销和推广等方面;而ODM企业在产品洞察、配方研发、产品生产、质量控制及供应链管理的优势可以为客户提供强有力的互补性支持;品牌商与渠道商能够借助ODM公司的优势快速进入和抢占营养健康食品市场或者加快产品的更新迭代,并依托其规模效益来降低产品开发和生产成本,这种合作分工将为双方创造更高的经济效益。 ODM龙头,知名客户背书。仙乐健康是营养保健食品领域,集研发、生产、销售、技术服务为一体的综合服务提供商,主要客户包括辉瑞制药、葆婴、安琪酵母、NowFoods等国内外知名企业,为其提供传统保健品生产,同时近年来发力软糖、功能性饮品等领域以及开拓新零售客户,例如公司为玛氏代生产营养软糖、为雀巢代生产代餐奶昔;为Keep生产左旋肉碱运动营养饮品口服液、代餐粉等。 配方积累丰富、产能储备充足。截至2020年6月底公司拥有超过4000个成熟产品配方、134个保健食品注册证书及69款保健食品备案凭证,拥有的保健食品注册证书数量在同行仅次于汤臣倍健,2019年研发费用占收入的比例为4.17%,同样处于同行较高水平;公司未雨绸缪,早在2007年就开始生产营养软糖、片剂、硬胶囊等剂型,在建一期软糖项目(8亿粒已投产,18亿粒预计2022年初投产)。丰富的配方与产能储备为公司吸引新客户、抓住功能性食品崛起的机遇提供支持。 行业增速快、下游分散,仙乐健康最为受益。首先,生产保健食品需要注册或备案,功能性食品也需要产能储备与配方的积累,以及前期一定的资本开支投入,品牌商在进入初期若自产,资本与时间成本高,且难以在生产端形成规模效应,因此其往往委托代加工企业生产;其次,由于功能性食品的剂型、以及满足的需求各不相同,再加上消费者需求繁多且变化快,品牌商较难快速捕捉需求的变化,仙乐健康作为ODM龙头,深耕行业,可以快速跟上需求变化,甚至供给创造需求,凭借前期的配方储备以及产能支持,深度参与生产与研发、产品设计环节(而非仅仅代加工),使得其在产业链中具有一定的优势地位。 投资建议:预计公司2020-2022年EPS分别是1.80、2.52、3.31元,给予2021年45倍PE,6个月目标价113.5元,首次覆盖给予“买入-B”评级。 风险提示:下游客户转为自产,公司存在丧失客户的风险;行业竞争加剧;食品安全事故。
三全食品 食品饮料行业 2020-10-13 34.80 -- -- 34.75 -0.14% -- 34.75 -0.14% -- 详细
事件:公司披露三季度业绩预告。预计前三季度归母净利润5.5亿-5.8亿元,同比增370%-400%,其中第三季度0.96-1.31亿元,同比增244%-369%,其中预计单三季度非经常性损益对净利润的影响金额约为3483万元(主要为政府补助),扣非后归母净利润6078万元至9576万元,同比增397%-683%。三季度为公司新业务年开始,我们认为总体表现良好,符合预期。 收入维持较高增速。根据渠道跟踪,预计收入增长20%+,虽然环比Q2降速(33.5%),但仍维持较高水平,主要系:1)新品增长快,上市效果好于预期。新业务年公司高管定调收入增长,旨在围绕三个场景(备餐、涮烤、早餐)推出产品,最新推出的涮烤场景,包括涮烤汇(一站式火锅料购买平台)以及传统丸类,推出后反馈供不应求,部分早餐产品增速也超50%;2)上半年公司新招700个经销商,加快渠道下沉与终端网点渗透;3)今年端午节较晚,部分粽子收入在7月确认。 净利率同比大幅提升,恢复至正常水平。三季度净利率6.7-9.1%,扣非后净利率4.2%-6.7%,同比大幅提升(去年Q3净利率仅为2.38%),主要系公司机制理顺下产品结构优化、直营有效减亏、经销渠道占比提升,虽然环比二季度有所下滑(二季度扣非后净利率10.4%),但是往年来看二季度均为净利率高点(端午节旺季原因),且今年二季度有疫情的影响费用有所节约,净利率季度间波动乃正常情况,总体看三季度净利率在正常区间。后期,经销渠道目前收入占比仍有提升空间(远期有望达80%)、同时产品结构稳步升级,净利率小幅增长可期。 速冻食品部分细分赛道成长性佳,三全在C端具有品牌与渠道优势,有望维持较高增长。速冻食品中例如火锅料、面点产品处于成长期,随着家庭小型化、家庭烹饪便捷化、生活节奏加快,渗透率有望提升,三全为C端速冻食品龙头,多年的口碑积累、营销资源投放,品牌知名度高,覆盖全国10万余个终端,渠道与经销商资源积累丰富,全国6大生产基地产能储备充足,随着战略倾斜重点发力火锅料、面点等新品,有望快速放量,贡献未来3-5年成长性。 投资建议:预计2020-2022年EPS为0.91、0.86、1.07元,维持“买入-B”评级。 风险提示:行业竞争加剧,公司直营减亏低于预期;产能供应不足。
百润股份 食品饮料行业 2020-09-28 59.33 63.00 -- 68.26 15.05% -- 68.26 15.05% -- 详细
事件:公司发布三季度业绩预告,预计2020年1-9月归母净利润3.66-3.89亿元,同比增60%-70%。三季报较上半年收入和利润双提速,超预期。 收入驱动力延续,Q3增速继续提速,香精业务稳定恢复:我们预计Q3收入同比增速较上半年继续提速(vs20Q119%vs20Q228%),仍然由预调鸡尾酒驱动,香精业务处于稳定恢复中,预调酒增速强劲主要得益于:1)7-8月旺季微醺系列和强爽等品类持续放量增长;2)包装升级的炫彩瓶开始放量;3)8月中旬线上发售特供电商渠道的微醺小美好系列,终端反馈积极,包含香槟、香草冰激凌、黄金奇异果、白葡萄和白桃口味;3)针对细分市场实施有节奏和有重点的营销计划,分层次调整渠道资源投放,冠名综艺《让生活好看》、《看我的生活》、《我要这样生活》等陆续在Q2开播;展望全年,我们认为收入驱动力会延续,公司产品矩阵逐步丰富,定期对包装和口味进行优化,微醺、经典和强爽系列领衔增长,清爽、本味和本榨系列作为补充,根据公开股东大会交流,公司在无糖酒饮和硬苏打气泡水系列研发储备充足,会根据消费者特色调研选择合适时机发布。我们预计全年预调酒板块收入同比增速有望实现约30%,香精业务疫情后恢复明显,Q2趋于强势反弹,预计全年保持低双位数稳定增长。 利润持续高增,费用投放更加精准:经测算,单三季度归母净利润同比增67.4%-92.3%至1.54-1.77亿元,较20H1归母净利润同比增速55%继续提速,净利润率同比环比均有提升,主要得益于:1)制造成本更加稳定,产能利用率提升,销量增加而规模优势显现,经典瓶在内容和包装升级下企稳反弹。总体而言现阶段产能利用率低,未来提升空间大,新品毛利率也有改善空间,预计整体毛利率企稳回升可期;2)公司对各渠道的投入及效率已有经验,费效比不断提升;3)经过定位调整,公司“一个人的小酒”广宣行之有效。而且公司广告投放精准,冠名的热门综艺符合微醺产品定位“一个人的小酒”,消费场景与综艺内容紧密相关。展望全年,我们认为利润端有望实现约50%-60%的同比增速。 投资建议:预计公司2020-2022年EPS分别为0.91、1.18、1.52元,给与6个月目标价63元,对应2021年53倍PE,维持“买入-B”评级。 风险提示:潜在进入者的进入导致预调鸡尾酒竞争加剧;市场容量扩张速度存在一定不确定性。
妙可蓝多 食品饮料行业 2020-09-22 40.48 -- -- 42.33 4.57% -- 42.33 4.57% -- 详细
9月金装奶酪上市,奶酪棒产品结构升级,产品矩阵未来将持续丰富。公司近日上市金装奶酪棒,主打干酪含量>40%以及高钙卖点,满足家长对儿童零食的更高营养价值需求。金色包装产生视觉冲击,采用精灵宝可梦IP,线下销售价格约25.8元/100g,高于普通奶酪棒价格约35%。金装新品同早前签约的汪汪队IP构建儿童&家长双头部IP并进,营销显著加码升级,既能提前卡位升级,又能再度掀起营销高潮。未来如果金装放量,则高端化领先同行也带动吨价提升。奶酪家族品系众多,除金装外,未来仍有成人、餐桌等各种奶酪补充产品矩阵,奶酪棒单品优势构建后,未来仍然可期。 聘请孙俪代言,定位宝妈,强调多样化消费场景。公司签约新代言人孙俪,9月下旬开始广告片将于分众和央视等媒体上投放,目标人群为宝妈,广告片中强调奶酪棒的多样化消费场景(例如放学、运动等),并且反复播放“妙可蓝多=奶酪”,持续进行消费者心智占有。孙俪形象契合度高,预计拉动效果明显。 持续进行区域扩张,终端网点有效性提升。截至2020年6月底公司覆盖终端数量18.8万个(去年年底13.3万个),接近年初指引上限,终端操作以四个有效为主旨,即有效陈列、有效推荐、有效试吃、有效活动,终端网点数量和单店收入同步提升带动收入快速成长。渠道质量持续向好:公司产品渠道利润率高,并且形成销量,基于强产品力和品牌力,产品动销情况佳,公司具备较强的渠道议价能力和控制力,渠道更愿意推广妙可蓝多产品,已形成正循环。 产能逐步达产,迎接四季度旺季,未来产线继续加码,行业领先。目前公司奶酪棒产能紧张,需求旺盛(与我们走访终端结论一致,多数市场货龄优于竞品),四季度为奶酪棒销售旺季(双十一),随着四季度产线进一步达产,为旺季做好产能储备。公司仍在加码产线,预计到年底产能大幅增长,营销、产能多维度领先。 奶酪行业空间大,目前仍极具蓝海属性。奶酪是牛奶高阶产品,消费普及放量基础已经具备。奶酪品种极大丰富,可定位不同的消费人群和消费场景,产品差异化空间较大,市场空间十分可观。妙可蓝多奶酪棒定位儿童休闲零食,采取高举高打的模式,率先抢占消费者心智,目前其奶酪棒仍处快速放量阶段,而其他奶酪品类,例如马苏里拉、芝士片等,亦较快增长,未来仍有新品开发空间,基于奶酪蓝海属性、妙可蓝多的先发优势,我们认为公司具备较高成长性。 投资建议:预计2020-2022年EPS分别为0.25、1.09、1.43元,维持“买入-A”评级。 风险提示:乳制品龙头重视程度提升、行业竞争激烈;产能投放不及预期。
伊力特 食品饮料行业 2020-09-17 20.05 25.00 23.82% 20.00 -0.25%
20.85 3.99% -- 详细
伊力特近况跟踪:新疆疫情归零,全面解封,公司动销将迎修复改善。9月2日起,新疆进入常态化疫情防控阶段,全面恢复正常生产生活秩序,同时恢复跨省(区、市)旅游。我们认为疆内消费场景恢复,公司中秋前回款有望回归正常;当前公司运输物流已恢复正常运转,7月新成立的电商公司将加快动作,全年电商销售预计基本能追平;疆外市场由于疆内疫情管控物流中断,库存基本消化完毕,目前订单情况良好。 短期疫情得控,消费恢复可期,长期看好新疆基本面改善带来盈利、估值双击。 自9月1日新疆维吾尔自治区党委召开视频会议宣布“在不放松常态化疫情防控措施的前提下,全疆全面恢复正常生产生活秩序”,截至9月14日,新疆已连续30天无新增确诊病例,我们认为消费场景恢复驱动白酒业务向好,虽然Q3业绩影响较大,但Q4将正常化,2021年预计有显著弹性。近年来公司在陈智董事长领导下大力剥离非主业,聚焦白酒主业,白酒产品梯队清晰,市场份额领先,具有持续提价能力和优化销售模式的潜力,2019年以来新疆基本面发生积极变化,向好趋势将在疫情过后延续,长期看好新疆消费市场的恢复和扩容,公司将从中充分受益。 疆外招商策略不断完善,升级电商运营积极填补市场空缺。公司疆外招商主要通过品牌运营公司进行,此前主要通过展会(糖酒会、酒博会等)形式实现汇量招商,由于品牌在疆外知名度不如区内,省级大商招募和后续市场操作效果一般,更注重地级市场招商,未来会尝试自媒体、新媒体招商,打造(地市级)样板市场,促进招商效果。目前品牌运营公司下属疆外经销商主要分布于河南、山东、湖北等地,东北也有进步,最新数量约为170多家,较2019年底的129家增加40余家。疆外市场两条腿走路,除招商外,公司7月份成立股份公司控股电商公司,吸收经销商入股,给予更好机制,将由股份公司直接供货,目的加快全国市场销售,电商业务将帮助全国化的品牌推广,提升疆外消费者认知,并发挥产品价格的标杆作用,从2020年9月1号起电商公司将全面负责线上运营,预计2021年增量贡献突出。 产品稳步升级,高档品增长更好。公司产品梯队较为清晰,高档品伊力王和主力价位产品大小老窖是公司的核心产品,销售占比达70%以上。公司产品在新疆市占率高,消费者认同度高,受益高品质以及包装升级,在消费升级大趋势下,伊力王和主力产品增长更快,2019年高档酒收入同比增速为23%,带动公司整体收入保持持续增长。特曲此前由于终端售价同小老窖接近销售表现一般,小老窖价格上移(公司投资者互动平台披露2020年1月小老窖涨价)将有助特曲企稳。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为0.85元、1.25元,6个月目标价为25.00元,对应2021年PE 为20x,给予买入-B 评级。 风险提示:疆内经济建设属于长期过程,短期消费扩容不及预期;疫情影响持续。
山西汾酒 食品饮料行业 2020-09-17 211.00 -- -- 226.60 7.39%
226.60 7.39% -- 详细
青花30复兴版隆重上市,逐鹿高端再显峥嵘。公司于9月9日在北京长城居庸关举行新品发布会,青花汾酒30〃复兴版正式亮相,定价1099元/瓶,将弥补青花系列在千元价位带的空白,成为“汾酒复兴”的重要抓手。与老款青花30相比,复兴版在酒体品质、外观研制、防伪溯源和销售模式等方面进行了全方位升级,旨在为消费者提供更具时代特色的产品面貌,引领青花系列消费升级。青花汾酒作为公司覆盖次高端和高端的核心产品,借助高举高打的营销宣传,近年来实现高速增长,2019年销售额达到30亿元,2017~2019年CAGR达40%以上。此次青花30焕新升级,将匹配营销升级,青花汾酒将从创新宣传模式、拓展核心终端、加强消费体验等角度出发,不断提高组织赋能,认真做好“15520E”青花圈层营销策略。后续通过“收紧配额、控好价格、保好利润”的方式,实现青花汾酒的健康发展。2020年上半年青花系列实现30%以上的同比增长,下半年考虑终端动销环比改善,市场投入节奏有所修复,预计2020年全年增速较上半年仍有提升,青花销售占比提升明显。 玻汾价格实行“小步快跑”策略,99月预计再度提价。2020年上半年,公司分别于3月、5月上调42度、53度玻汾终端供货价及终端价(酒说报道),42度终端供货价、终端标牌价分别为36元/49元,涨幅1元/3元;53度终端供货价、终端标牌价分别为42元/58元,涨幅2元/2元,其中5月份上调了出厂价。微酒最新报道,玻汾将再度小幅提高开票价,涉及高低度玻汾和乳玻汾。由于玻汾系出大品牌,性价比高,流通性好,提价市场接受度较好,具备持续提价能力,公司对玻汾亦有“健康提量,稳步升价”的定位,提价后或由杏花村/汾牌填补空位,光瓶酒布局将更加全面。 品牌势能向好,全国化态势强劲,坚定看好汾酒复兴。2017-2019公司坚定执行“11936”中长期复兴战略,通过政府签约、混改和股权激励不断增强发展动力,潜心打造品牌势能,保持高竞争力的市场投入,打造“行走的汾酒”活动IP,进一步激活省外市场,获得了又好又快的增长。公司品牌基因优秀,产品品质突出,优质经销商资源不断聚集,省外规模市场不断增加,全国化扩张势头保持强劲。受品牌势能提升以及区域下沉精耕共同作用,环山西市场规模与成长并举,华东等远端市场消费氛围日盛,超常规增长。2020年公司对省外市场践行升级完善后的“1357”市场布局策略,5小板块中的长三角、珠三角市场在疫情之年扩张势头仍十分良好。 2020年上半年公司增长位居行业第一阵营,预计全年营收增长将顺利达成甚至超过激励目标,汾酒复兴已在途中,十四五预计将再登新高峰。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为3.02元、4.06元,当前股价对应PE分别为69.4、51.7x,给予买入-A评级。 风险提示:疫情存在反复可能从而影响白酒消费场景;估值分歧。
重庆啤酒 食品饮料行业 2020-09-15 96.00 -- -- 109.66 14.23%
109.66 14.23% -- 详细
事件:9月11日公司发布重组草案,根据交易架构:1)重庆啤酒向嘉士伯香港购买重庆佳酿48.58%股权,转让对价为6.43亿元,以现金支付;2)重庆啤酒以重啤拟注入业务增资重庆佳酿,拟注入业务估值为43.65亿元,嘉士伯咨询以A包资产增资重庆嘉酿,A包资产对价为53.76亿元;该增资完成后,重庆啤酒持有重庆嘉酿51.42%的股权,嘉士伯咨询持有重庆嘉酿48.58%的股权;3)重庆嘉酿购买B包资产,购买价款以现金支付,对价为17.94亿元,重庆嘉酿以两期分期付款方式支付给嘉士伯啤酒厂。整体重组交易方案超预期。 体外注入资产估值合理,业绩增厚明显:嘉士伯拟注入资产对价估值水平为市盈率10.8x-11.6x之间,较近几年A股消费行业重大资产重组动态市盈率平均值15.18倍要低,充分保障了上市公司及中小股东的利益。并表后根据备考数据,2019年收入达到102.1亿元,净利润为15.2亿元,归母净利润为7.92亿元,扣非归母净利润为6.11亿元,截至2019.12.31,总资产额达到107.87亿元,翻超3倍。若剔除掉非经常性损益的影响,上市公司2020年1-4月模拟基本每股收益指标增厚167.26%,2019年模拟基本每股收益指标增厚38.12%,2019股本回报率将从31%上升至83%。 业绩承诺较保守,外部借贷较低:就重庆嘉酿股权转让,若交割日在2020.12.31之前,嘉士伯香港承诺重庆嘉酿2020年、2021年、2022年净利润分别不低于4,897.71万元、5,891.49万元、6,210.98万元(48.58%股权占比),对应净利润同比增速分别为-33.62%、20.29%和5.42%,此前重庆佳酿2019年净利润同比增速为180.85%;就重庆佳酿增资和购买嘉士伯B包资产,若交割日在2020.12.31之前,嘉士伯啤酒厂、嘉士伯咨询承诺2020年、2021年、2022年A包及B包资产所涉各标的公司加总计算后的净利润分别不低于56,540.03万元、76,763.68万元、80,890.71万元,对应净利润同比增速分别为-30.5%、35.8%和5.4%,此前重庆佳酿2019年净利润同比增速为63%。关于融资安排,重庆啤酒拟借贷不超过3.5亿元用于收购重庆佳酿48.58%股权,重庆佳酿拟借贷不超过10亿元用于收购B包资产,整体外部借贷金额低于此前预期。 拓宽全国市场布局,夯实高端市场竞争力:重组后将有近10个品牌注入,进一步丰富重啤产品矩阵,使得重庆啤酒在高端啤酒市场地位得到巩固和提升,公司生产将从3个省份的14家参股啤酒厂扩展到9个省份的25家参股啤酒厂,在原有团队的带领下公司将迈向新的发展阶段。 投资建议:维持买入-A投资评级。考虑并表因素并参考2019年备考财报,我们预计公司2020-2022年的收入增速同比口径分别为2.9%、12.3%、10.3%,净利润增速分别为9%、15.9%、19.5%,当前股价对应2020-2022年PE分别为50.1/43.2/36.1倍。 风险提示:重组交易审批风险、嘉士伯拟注入资产经营风险、整合风险等。
青岛啤酒 食品饮料行业 2020-09-02 87.36 100.00 23.50% 86.86 -0.57%
86.86 -0.57% -- 详细
事件:2020H1公司实现营业收入156.78亿元,同比-5.27%,符合预期,实现归母净利润18.54亿元,同比+13.77%,扣非后归母净利同比+12.3%至16.23亿元;其中2020Q2实现营业收入93.86亿元,同比+9.15%,实现归母净利润13.18亿元,同比+60.2%;扣非后归母净利润同比+59.7%至16.23亿元,二季度利润增长超预期。 高端恢复明显,吨价增速常态化不改结构升级趋势:20H1公司啤酒销量同比下滑6.9%至440.6万千升,吨价同比增2%至3,533.7元,单二季度销量同比增8%至277.6万千升,吨价同比增1.3%(vs20Q15%),增速放缓我们认为是常态化表现,Q1疫情下销量较好的罐化产品中高端占比较多,并不改变长期高端化结构升级的趋势。20H1主品牌销量同比下滑11.5%至209.1万千升,占啤酒总销量比同比降低2.4pct至47.5%,受到疫情下餐饮等高端消费场景受阻影响,其中高附加值品牌销量同比下滑6.6%至97.1万千升,占主品牌销量比同比提升2.4pct,疫情后高端恢复明显,向高端转型升级的趋势持续,其他主品牌销量同比下滑15.4%。公司Q2在部分地区对经典1903、崂山等产品上提出厂价,20H1公司毛利率在收入同比-5%的情况下同比提升1.7pct至41.8%,Q2毛利率同比+2.4pct至42.9%,我们认为主要因为产品结构升级和包材成本下降。 职工薪酬因社保减免驱动费用率下行,华东、东南地区扭亏:20H1公司税金附加率同比下降0.3pct至7.7%,费用方面,20H1销售费用率/管理费用率分别同比+0.2pct/-0.4pct至18.3%/3.2%,销售费用率提升主要为收入下滑部分被职工薪酬因社保减免和广宣促销费用占比下滑所抵消,管理费用率下滑主要因为职工薪酬减免和折旧摊销、行政费用占比下滑。分地区看,20H1山东/华南/华北/华东/东南分部的对外交易收入分别同比-3.4%/-4.8%/-7.5%/-9.7%/-1.5%/-6.3%,从净利润看,所有地区在上半年均实现盈利,山东/华南/华北分部分别同比增长2.7%/45.2%/0.6%,华东和东南均实现扭亏,其中华东地区净利润同比增长近1亿元,华南地区净利润增长0.7亿元贡献主要利润增长,20H1山东/华南/华北/华东/东南分部净利润率达到7.9%/13.1%/14.8%/5.8%/0.7%。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价100元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为1.0%、8.4%、4.6%,净利润增速分别为25.8%、13.7%、14.9%,当前股价对应2020-2022年EV/EBITDA分别为27.0/23.8/21.4倍,目标价相当于2020年30x的EV/EBITDA。 风险提示:新品推广不及预期;疫情影响超预期;宏观不可抗因素影响销量;高端啤酒行业竞争加剧等。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-02 141.01 156.57 -- 149.66 6.13%
173.98 23.38% -- 详细
事件:公司披露2020年半年报。2020年公司实现营收134.29亿元,同比下滑16.06%;实现归母净利润54.01亿元,同比下滑3.24%,实现扣非归母净利润42.66亿元,同比下滑18.10%。2020Q2实现营收41.60亿元,同比下滑18.57%,实现归母净利润13.99亿元,同比下滑10.39%,实现扣非归母净利润10.64亿元,同比下滑23.92%。 深度调整决心强,出奇兵M6+达到预期,双沟表现突出。2020Q1/Q2公司营收分别同比下滑14.89%/18.57%,其中白酒收入H1下滑16.33%。一方面,2020年公司延续深度调整思路,相比短期业绩更重视理顺长期发展的内生动力,渠道变革推进“一商为主,多商配称”模式,构建厂商一体化的互补型运作方式,旨在优化经销商队伍,并提升营销效率。另一方面,疫情冲击下宴席、聚饮场景相对恢复较慢,中档海天产品仍在整固恢复价盘,控量收入仍下滑,高端品梦系列收入表现相对稳定,2019年末推出的升级新品M6+推广顺利,基本实现了对M6的替代,M9和手工班低基数较快增长。双沟品牌独立运作,并推出封坛酒和苏酒头排酒进行招商,同洋河“错位协同,优势互补”,市场表现抢眼。分地区看,上半年省外/省内同比下滑13.66%/19.43%,主要系省内渠道调整力度更大。 销售费用率表现平稳,投资收益/公允价值变动损益增厚净利润。上半年公司白酒毛利率同比提升2.23pct至75.29%,主要为高端品尤其梦系列占比提升。销售费用率同比提升0.24pct至8.80%,管理费用(含研发费用,下同)同比增长3.56%,主要系原酒研发项目投入增加,管理费用率同比提升1.41pct至7.44%。2020Q1/Q2公司归母净利润同比下滑0.46%/10.39%,Q1/Q2投资收益及公允价值变动损益合计同比增加8.60/2.84亿元使得净利润下滑幅度较少。 渠道变革进行时,少压货,预收款环比回落。2020Q1/Q2分别实现销售货款59.91/20.06亿元,收现比为64.64%/48.23%,由于上半年渠道动销受疫情影响,同时目标价盘上行修复渠道利润,打款相对受到影响。Q2末预收款余额为12.49亿元,从2019年末高点持续回落,但同比增加5.30亿元;春节前回款较好,但公司主动放缓发货节奏,导致Q1预收款同比增长31.44亿元,从预收款节奏看,渠道修复乐观。 Q3预计同步行业恢复,加强激励再起航。2019年下半年以来,公司渠道调整态度坚决,通过控货调价、重构厂商关系等方式,理顺价格体系,修复渠道动力,M6+已见成效,M9稳步渗透,双沟独立运作,预计Q3在去年同期低基数基础上实现较好增长。公司回购尚未完成,回购股票用于激励,有望再度起航。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为5.30元、6.02元,6个月目标价为156.57元,对应2021年PE为26x,给予买入-A评级。 风险提示:疫情持续影响超预期,渠道调整不及预期,梦6+推广不及预期。
伊力特 食品饮料行业 2020-09-01 21.79 25.00 23.82% 22.88 5.00%
22.88 5.00% -- 详细
事件:公司披露2020年中报。2020H1实现营业收入7.94亿元,同比下滑15.60%,实现归母净利润1.46亿元,同比下滑27.54%,主要系投资收益减少,实现扣非归母净利润1.51亿元,同比下滑18.56%;其中Q2收入6.40亿元,同比增长51.78%,归母净利润1.38亿元,同比增长163.08%,扣非归母净利润1.38亿元,同比增长78.45%。 上半年收入略超指引,Q2恢复进度良好。公司一季报中披露2020H1计划实现营业收入7.80亿元,实际实现7.94亿元略超预期。2020Q1/Q2公司酒类收入分别同比变化-70.20%/+49.61%:Q1销售下滑明显,主要由于2020年春节较早,并且新疆物流停运较早,疫情前的春节销售主要在19Q4确认,疆内销售所受疫情冲击在Q1集中体现;Q2销售同比显著修复,源于终端补库需求,以及公司终端动销工作开展积极,利用新媒体渠道,通过二维码促销活动、抖音宣传等方式抢回销售进度。分区域看,Q1/Q2疆内销售收入同比-85.30%/+64.73%,疆外销售收入同比-14.02%/+13.41%,均有显著好转,疆外收入占比提升4.93pct至29.86%。 中高档白酒销售Q2显著反弹,产品结构进一步优化。分产品看,2020H1公司高档酒/中档酒/低档酒分别同比下滑14.44%/16.35%/31.75%,其中Q2分别同比变化+51.61%/+60.81%/-4.19%,高档品伊力王、大小老窖以及中档品特曲为公司核心产品,Q2销售恢复情况良好。2020H1公司高档品占比达75.86%,同比提升1.33pct。 上半年毛销差同比提升,现金流表现积极。2020H1公司毛利率为50.33%,同比下降0.99pct,销售费用率为6.55%,同比下降1.57pct,主要系疫情影响下,公司调整促销策略,导致毛利率及销售费用投放均有所减少。2020H1毛销差为43.78%,同比提升0.58pct,显示动销情况较为健康。2020Q1/Q2公司分别实现销售货款1.85/8.12亿元,收现比为120.59%/126.74%,Q1公司为帮扶经销商,加大授信支持力度,Q2伴随疫情恢复,经销商回款节奏有所加快,应收票据环比减少1.55亿元。Q2期末预收款为0.24亿元,环比下降0.18亿元,同比下降0.47亿元,主要与营收下滑有关。 短期受疫情反复的影响,年内业绩表现承压,长期看好新疆基本面改善带来盈利、估值双击。7月中旬乌鲁木齐市发现确诊病例后新疆执行了严格的管控措施,截至8月28日,新疆已连续13天无新增确诊病例,预计将逐步于9月恢复正常社会活动。短期受疫情反复影响,Q3公司酒类销售预计将承受较大压力,但中秋旺季仍能把握部分。长期看好新疆消费市场的恢复和扩容趋势,看好伊力特疆内内生成长拐点,公司具有份额领先优势,产品梯队清晰,具有持续提价能力,我们对疫情过后伊力特快速恢复及未来估值提升持乐观态度。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为0.85元、1.25元,6个月目标价为25.00元,对应2021年PE为20x,给予买入-B评级。 风险提示:疆内经济建设属于长期过程,短期消费扩容不及预期;疫情影响持续。
绝味食品 食品饮料行业 2020-08-31 89.00 102.00 28.87% 95.80 7.64%
95.80 7.64% -- 详细
Q2开店收入降幅明显缩小,开放供应链贡献可观收益,其他收入明显增长。H1收入(鲜货+包装)下滑4.48%,拆分看,开店数量增14%,估算同店收入下滑双位数,主因疫情下高势能门店/社区店客流量下滑;分季度看,Q1/Q2收入(鲜货+包装)分别下滑8.26%/1.15%,Q2收入降幅明显缩窄,主因公司Q2加速开店,但收入仍有下降表明消费仍受到疫情影响。另外,Q2其他收入大幅增加2437万元或145%,主要来自绝配收入增加,公司整合并开放供应链,贡献可观收益。分地区,华中/西南/华北/西北地区收入增7.70%/6.55%/4.41%/9.70%,而华南/华东地区收入下滑9.57%/7.10%,预计与疫情后消费恢复程度、各地区开店侧重有关;受益于低基数以及开店较快,新加坡、港澳市场大幅增52.98%。 毛利率增加主因综合成本下行,销售费用率恢复至正常。Q2毛利率同比增2.97pct,主要系鸭副产品价格下跌对冲鸭脖价格上涨,Q2销售费用率同比下降0.46pct,Q1在加大开店优惠、经营补贴下销售费用率同比大幅增长3.99pct,而Q2随着消费恢复,公司门店经营压力减轻,销售费用率亦恢复至正常水平。同时疫情影响上游养殖,Q2投资亏损2261万元,导致公司整体净利率小幅下降0.41pct,若剔除投资亏损,测算Q2归母净利润增10%以上。现金流方面,Q2现金回款增0.06%,与收入增长基本一致,经营性净现金流下滑主要系采购原材料增加。展望下半年,公司在成本低点加大囤货,表现为Q2购买商品与接受劳务支付的现金、存货增加,预计下半年毛利率稳定;消费逐渐恢复,经营政策回归正常,在规模效应下预计销售费用率稳中有降。 逐季改善可期,加速开店利好长期。截至6月底公司开店数量12058家,H1净开店1104家,接近公司年初的全年开店指引,公司着眼于未来,在疫情中鼓励加盟商开店并给于补贴,抢占优势点位,竞争优势进一步强化。短期,随着下半年消费恢复,公司前期开店逐步贡献收入,公司整体收入有望明显加速,而2021年上半年在低基数下也有望取得高增长。长期,公司开店未及天花板,市占率有望提升,基于雄厚的供应链基础,构建美食平台可期。 投资建议:预计公司2020-2022年EPS分别为1.23、2.03、2.45元,给予2021年50倍PE,6个月目标价102元,维持“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧、疫情影响超预期、品类扩张不及预期。
泸州老窖 食品饮料行业 2020-08-31 144.14 178.51 14.72% 156.98 8.91%
163.90 13.71% -- 详细
事件:公司披露2020年中报。2020H1实现营业收入76.34亿元,同比下降4.72%,实现归母净利润32.20亿元,同比增长17.12%;其中Q2收入40.82亿,同比增长6.20%,归母净利润15.13亿,同比增长22.51%。 二季度营收同比修复,高端酒表现稳健。2020H1公司酒类收入为75.66亿元,同比下降4.49%,主要受中低端酒销量下滑影响。2020H1高端酒实现收入47.46亿元,同比增长10.03%,主要系国窖产品表现稳健,一则2019Q4国窖1573执行出厂价上调,二则疫情对高端产品冲击较小,自2020Q2开始国窖动销恢复情况良好,预计上半年实现量价双升。2020H1中端、低端酒分别实现收入19.12/9.09亿元,同比下降14.03%/34.37%,主要受疫情冲击下餐饮、聚饮场景恢复相对较慢影响。 结构上移推动毛利率提升,营业税金及销售费用减少贡献盈利弹性。2020H1公司酒类毛利为62.05亿元,同比下降1.20亿元,毛利率为82.01%,同比提升2.16pct.,毛利率提升主要与结构优化有关,H1高档酒销售占比达62.73%,较去年同期上升8.27pct。分产品看,高档/中档/低档酒毛利率分别同比变化+0.24/-2.15/-4.89pct,新收入准则下,属于合同履约成本的运输费从“销售费用”调整至“营业成本”核算,对毛利率口径造成一定影响。2020H1公司营业税金同比下降3.47亿元,营业税率同比下降3.92pct,主要系消费税减少所致。2020H1公司销售费用同比下降4.27亿元,其中广告宣传与市场拓展费用同比减少3.35亿元,与疫情影响市场投入有关,销售费用率为14.56%,同比下降4.64pct,毛销差同比提升6.77pct。 应收票据环比显著增长,现金流表现仍在恢复中。2020Q2/Q1公司分别实现销售货款35.72/27.10亿元,收现比为87.52%/76.28%,同比下滑16.38/23.46pct,主要与公司限制打款有关,为减轻经销商压力、稳定市场秩序,公司主动取消2、3月份配额要求,并于5月才放开打款限制。Q2期末预收款为6.60亿元,环比增加0.33亿元;应收票据为28.56亿元,环比增加7.90亿元,显示对渠道流动性支持的重视。 高端酒基本面同向,老窖进入顺周期。当前茅台批价表现坚挺,为高端酒价盘提供强劲拉力,五粮液、老窖基本面同向性明显,二者均处于渠道低库存、批价明显上涨阶段。预计伴随经济动能逐步修复,餐饮、商务等高端需求将进一步释放,看好高端白酒步入量价齐升的确定性顺周期。预计2020年国窖1573保持良性增长,7月以来停货、取消商超扣点、提价等系列动作,将积极强化国窖品牌价值并赋能对千元价格带的抢占,黄舣基地投产也将对公司快速增长的销售份额发挥有力支撑。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为3.71元、4.72元,6个月目标价为178.51元,对应2021年PE为38x,给予买入-A评级。 风险提示:疫情影响餐饮、商务、团购等需求恢复;中高端产品增长压力超预期。
山西汾酒 食品饮料行业 2020-08-27 187.90 -- -- 214.10 13.94%
226.60 20.60% -- 详细
Q2青花发力,营收增长显著提速,销售进度理想。公司主力产品清晰,价格带宽,尤其玻汾和青花处于核心优质价格带,腰部产品省内基础好使得公司具有较强的抗风险能力。2020H1白酒主营业务收入实现68.36亿元,同比增长7.89%,其中Q2增速约18%,主要系青花Q2提速贡献,据酒业家报道青花系列7月1日提价,Q2经销商打款积极,使得1-6月青花系列增长提速至30%以上;玻汾稳中有升,预计同比增长10%~15%,在Q2青花发力情况下有所收敛;老白汾省内及周边成熟市场占比高,疫情期间宴席消费影响大,预计同比下降约20%左右;巴拿马系列系金奖系列改版重点推广品种,受益省内市场的稳定表现,估测半年度同比增长20%以上。竹叶青作为公司重点打造的“健康国酒”新品类,上半年同比增长超过30%。相较Q1完成进度低于预期,Q2提速是的整体销售进度趋于理想。 半年度亮点众多,终端扩张和电商销售均抢眼。除青花Q2发力,公司销售体系进一步完善,公司强化终端建设、匹配青花战略聚焦团购,至6月底全国市场可控终端网点数量突破80万家,较2019年末增加10万家,Q2末汾酒经销商数量达2679家,净增长190家,主要是汾酒省外经销商及竹叶青酒经销商增加;疫情下公司加大电商渠道建设,推动直播带货和线上销售贡献增量,2020H1电商收入同比增长167%,直销(含团购)+电商的收入占比为12.3%,同比提升1.9pct。 践行“1357”市场布局策略,省外占比继续提升。“5小板块”(江浙沪皖、粤闽琼、两湖、东北、西北板块)市场的拓展力度适度加大,7个机会型市场(四川、云南、重庆、广西、贵州、江西、西藏)的拓展速度有所加快。公司针对省外市场不断优化资源配置,聚焦重点区域、重点渠道、重点产品,因地制宜地打造不同的厂商协同模式,并于今年建立了“31个省区+10个直属管理区”的区域营销组织构架,针对山西周边、陕西、河南、内蒙、山东等地10个销售额突破5000万元的地级市设立直属管理区,通过扁平化管理提升行政、费用审批效率,营销组织结构进一步下沉。上半年长三角、珠三角核心市场业绩实现大幅度增长。2020H1公司省外市场收入占比达54.2%,2019H1/H2该比例为50.1%、51.5%,省外市场保持良好扩张势头。 毛销差提升,现金流表现亮眼,预收款增加,净利润高增主要系营业税金率和销售费用率下降。2020H1毛利率为71.70%,同比降0.75pct.;销售费用率为20.11pct,同比降1.50pct,毛销差同比提升0.76pct。Q2/Q1实现销售货款36.12/37.84亿元,收现比为130.86%/91.40%,较去年同期的67.19%/147.79%有较大变化,一是Q1公司为缓解经销商压力主动控货,二是青花汾酒7月执行涨价,经销商6月提前打款积极,Q2期末预收款21.44亿元,环比增5.33亿元,同比增6.64亿元,Q2留有余力。 品牌势能向好,坚定看好汾酒复兴逻辑。公司品牌基因优秀,产品品质突出,公司2017年实施国企改革以来,通过模拟职业经理人契约化管理、引入战略投资者、推动实施股权激励等措施显著激发内生增长动力和提升公司经营管理和营销水平。 当前公司品牌力不断增强,优质经销商资源不断聚集带来渠道力显著提升,省外规模市场不断增加,全国化势能保持强劲,上半年增长情况行业内居第一阵营形势良好,下半年预计更加从容,预计全年营收等增长顺利完成激励目标。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为3.03元、4.08元,当前股价对应PE分别为58.8、43.6x,给予买入-A评级。 风险提示:疫情存在反复可能从而影响白酒消费场景。
光明乳业 食品饮料行业 2020-08-26 21.12 25.55 50.74% 22.66 7.29%
22.66 7.29% -- 详细
事件:公司披露半年报。2020H1营业收入/归母净利/扣非后归母净利分别为121.5/3.08/2.10亿元,同比分别增长+9.52%/-16.09%/-47.32%,其中Q2营业收入增24.36%,归母净利增2.16%。半年度收入略超市场预期,利润略低于预期。 巴氏奶恢复较快增长水平,基础常温白奶和优+驱动常温奶增长。分产品,Q2液态奶/其他乳制品/牧业产品收入分别为38.58/21.98/5.75亿元,同比增12.3%/47.2%/27%,疫情后液态奶恢复增长,巴氏奶回归正常较快增长水平,预计双位数增长,常温液态奶增速转正(常温基础白奶表现较好,莫斯利安Q2预计恢复小幅增长,但半年度估测仍下滑);低温酸奶近年表现一般,预计上半年仍小幅下滑。分地区,Q2上海/外地收入增21.2%/17.7%,上海大本营增长较好主要系巴氏奶增速快,公司在当地具有品牌与供应链优势,同时疫情后消费者健康意识提升,高端巴氏奶占比提升促进吨价上行(娟珊有断货现象)。海外新莱特表现亮丽,受益于液态奶产线投产以及需求向好,Q2海外收入大幅增加43%。 常温奶和海外业务拉低整体毛利率,市场费用加大投放。Q2毛利率下滑3.86pct,主要系:1)低毛利率的常温白奶增速快,高毛利的莫斯利安占比下滑,拉低整体常温毛利率;2)4月仍受到一定的促销活动影响;3)新莱特收入占比提升,而新莱特毛利率较低。Q2销售费用率下滑3.39pct,但是上半年销售费用率提升超过1个百分点,公司上半年以来投放广告、赞助综艺,持续进行品牌建设,导致H1广告费增2.67亿元或98%。现金流显著转好,Q2销售回款增21.55%,与收入增速基本一致,经营活动产生的现金流净额11.29亿元,同比大幅增长,主要系生产效率提升,人均产出增加(体现为支付的员工工资占收入的比重减少)以及应付账款增加。 赋能渠道、发展新零售。上半年以来公司构建经销商画像进行精准服务,并且赋能经销商(提供培训、提高费用支付效率),虽然H1经销商数量下滑212个,但是户均销售额提升;同时公司积极发展新零售渠道,在疫情好转后向潜力市场例如杭州、南京推广,H1随心订渠道收入增10%。 投资建议:预计公司2020-2022年EPS分别为0.43、0.56、0.73元,给予2022年35倍PE,6个月目标价25.55元,维持“买入-A”评级。 风险提示:原奶成本上涨超预期导致盈利承压;常温奶龙头进入巴氏奶行业,导致竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名