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徐哲琪

安信证券

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工作经历: 证书编号:S1450519100001...>>

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安井食品 食品饮料行业 2021-08-09 173.00 220.00 21.45% 193.50 11.85%
206.89 19.59%
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事件:2021H1公司实现收入38.94亿元,同比增36.49%,归母净利润3.48亿元,同增33.83%,扣非后归母净利润3.04亿元,同比增31.18%,经测算2021Q2收入/归母净利润/扣非后归母净利润分别同增27.68%/1.19%/-3.99%。收入符合预期,利润低于预期。 餐饮恢复,商超承压,菜肴表现亮眼。分品类,Q2米面制品/肉制品/鱼糜制品收入增19.2%/23.3%/18.4%,菜肴制品2.6亿,同比增110%。Q2锁鲜装收入同比持平(高基数);菜肴表现较为亮眼,和公司的产品战略基本一致--主食发力,主菜上市,预制菜肴仍处于不断尝试阶段。分渠道,Q2经销商/商超/特通/电商渠道收入+35.22%/-32.20%/+64.62%/+102.97%,商超下滑主要系高基数,经销渠道相比2019年增58.05%,表明餐饮渠道恢复向好,安井渠道多元化、调整灵活。 单二季度净利率8.7%,利润低于预期主要系高基数+商超收入下滑。 毛利率下滑与商超下滑、促销增加有关。还原会计政策调整,H1毛利率同比下滑2.3pct,Q2下滑4.5pct,原因:1)商超收入下滑,2021Q1/Q2商超收入占比17.2%/6.6%,去年Q2占比12.5%,2020年商超渠道毛利率45%;2)商超收入下滑,企业为追回这部分投入,加大促销,进一步造成毛利率承压;3)菜肴占比提升,菜肴毛利率较低。 销售费用率持平。还原后,销售费用率9.5%,同比基本持平,其中职工薪酬/广告宣传费增34.3%/89.1%,主要系涨薪、渠道下沉招募业务员、加大品牌投入,促销与进场费下滑35.9%,与商超渠道疲软有关。 Q2现金回款8.79%,低于收入增速主要系确认部分预收款以及去年二季度现金回款基数高(去年增49%,高于收入增速的27%),经营性现金流-0.31亿元,与确认预收款、成本与费用增加有关。 下半年展望:根据渠道调研,6月恢复较好增长,考虑到新宏业并表+B端恢复+社团对商超的影响边际减弱,预计收入向好,目前猪肉成本下滑+C端疲软,安井加大促销以进一步提升市场份额,这也是狼性文化的表现,考虑到规模效应+目前促销相比H1有所缩减,预计净利率同比略有提升。 投资建议:考虑到新宏业并表(根据公告,8月已并表),预计2021/2022年收入93/123亿,净利润8.2亿/10.7亿,短期整体食品大盘(社团、消费力)可能有一定压力,但是横向对比同行已经非常优秀(海欣食品、惠发食品Q2均为亏损),长期逻辑没有变化,给予6个月目标价220元,维持“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧公司盈利能力承压、社团渠道分流导致商超渠道承压。
绝味食品 食品饮料行业 2021-08-04 71.94 -- -- 76.58 6.45%
76.58 6.45%
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事件:公司披露《非公开发行A股股票预案》,拟募集资金不超过23.84亿元,且不超过公司总股本的30%,即不超过1.84亿股,以询价方式确定发行价格,发行对象不超过35名投资者。假设发行价格是当前股价的80%,则测算将摊薄EPS约6-7%。 现存产能瓶颈,定增资金主要用于扩产能1166万吨。截至2020年末,公司鲜货产能14.53万吨,2020年产量12.71万吨,产能利用率87.46%,近几年上海、江苏、广东、广西等地产能利用率常年达80%以上,部分地区超100%;公司此次募集资金将用于建设广东、江苏、广西、盘山、湖南、四川等地的卤制品加工项目,其中广东阿华为新设子公司,设计产能6.57万吨,有效补充公司华南产能缺口,其余为原有基础上新建产房或者生产线;合计新增产能16万吨,加上可转债的在建项目,预计全部达产后产能将达38万吨,相较于目前产能增160%。 截至2020年底公司开店数量1.24万家,根据规划中长期开店3万家(根据股东大会交流),开店数量增142%,此次定增募投项目一方面满足绝味主业开店需求,另一方面也有为第三方代加工提供产能支持,助力构造美食平台。 全年业绩展望向好,品牌年轻化积极推进。受益于新店贡献、以及同店恢复,预计Q2收入向好,去年线下消费场景受到疫情影响,今年随着疫苗注射和疫情消退,横向对比其他食品公司,绝味全年业绩展望乐观;同时,公司今年持续品牌年轻化活动(例如“解鸭大礼包”)、体育营销活动,根据渠道调研,7月以来整体门店同店相比2019年已有增长,高势能门店仍有缺口。公司将持续通过围绕消费者为核心的品牌年轻化、运营数字化举措,满足消费者多样化需求、改善消费者体验,提升同店收入,拉升品牌势能。 投资建议:绝味的核心竞争力在于加盟商管理能力、供应链管理能力,此次定增助力公司供应链资源打造,进一步强化竞争力,推动长期战略达成。盈利预测方面,预计公司2021-2023年收入66.76亿元、82.60亿元、100.55亿元,同比增26.5%、23.7%、21.7%,归母净利润10.44亿元、13.29亿元、17.32亿元,同比增48.91%、27.29%、30.31%,定增摊薄有限,维持“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧、公司加密开店或对同店收入有一定影响、构建美食平台进度不及预期。
立高食品 食品饮料行业 2021-08-03 127.08 160.00 18.07% 150.00 18.04%
157.99 24.32%
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事件:公司披露《2021年股票期权激励计划(草案)》,拟授予股票期权数量850万股,约占总股本的5.02%,行权价格为108.20元,激励对象不超过9人,有效期不超过6年。 长周期,高目标,高激励。公司层面考核目标值为,以2020年营业收入为基准,2021-2025年营收增长率达到40%/75%/118%/170%/240%,测算2021-2025年营收同比增速40.0%/25.0%/24.6%/23.9%/25.9%,复合增速27.7%,同时亦设置了触发值,为目标值的80%,触发值稳健,目标值积极,两者的设立可以较好稳定和激励管理层。授予对象包括董事长彭裕辉先生、董事及副总经理赵松涛先生、董事及副总经理及奥昆总经理陈和军先生、董秘及副总经理龙望志先生以及营销总监、行政总监、研发总监等,合计9人,其中奥昆总经理陈和军先生被授予350万份(占此次总份数的41%,若完全行权则其持股比例提升至8.48%)。此次激励考核周期长、解锁目标积极、激励力度大、覆盖最核心经营层,能够充分激发激励对象的主观能动性,利于公司长期战略达成。 股权激励摊销费用仅短期影响盈利,对DCF估值影响甚微。此次股权激励将形成激励成本2021-2026年分别为3126/8309/5479/3549/1999/739万元,合计2.32亿元,虽然对短期报表业绩会有一定影响(特别是2022-2023年),但是从DCF估值角度考虑影响甚微,并且高激励目标能促进公司人员持续强化公司核心竞争力以保障成长性;另外,市场担心净利率波动,但是我们认为:1)从产品属性角度,冷冻烘焙制作工艺复杂,工业化产品为门店充分节约人工成本以及时间成本,且还原度高,为门店带来高经济效益,因此相比餐饮食材,冷冻面团天然具有较高净利率;2)立高自动化生产+规模效应,预计成本控制优于同行,利好盈利能力;3)目前冷冻烘焙面团需求旺盛,处于快速成长期,行业存在新进入者,在当前阶段,围绕市占率提升的竞争策略是正确的,因此相比短期利润率,更应关注公司收入增长、以及自身竞争优势持续强化。 行业高景气,立高具有较为确定的成长性。冷冻烘焙面团发展的背后是社会专业化分工、效率提升的底层逻辑,目前渗透率低、空间大。立高一方面利用已经积累的以及不断扩张的渠道资源,有望率先受益于行业的品类扩张,另一方面公司覆盖终端5万个(根据大众点评,全国饼店约50万个),渠道渗透率仍较低,+产品升级,老品仍有成长空间;同时引进先进生产线,加速产能建设(根据募投项目,未来三年产能复合增速34%,加上非募投项目,增速更高),渠道+产品+产能+人员激励并行,保障收入成长性。 投资建议:预计公司2021-2023年收入增速43.1%/27.1%/26.3%,扣除股权激励成本和超额业绩激励基金计划的费用,净利润3.0亿元/3.5亿元/4.9亿元,不扣除则净利润3.4亿元/4.3亿元/5.4亿元,给予6个月目标价160元,对应2023年PE 50x(以不扣除费用的净利润计算),公司具有较为确定的成长性,维持“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧导致公司盈利能力承压;新品扩张不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2021-08-03 1664.00 2280.00 17.46% 1802.88 8.35%
1949.95 17.18%
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事件:公司披露2021年中报,上半年实现营业收入490.87亿元,同比增长11.68%;实现归属上市公司股东净利润246.54亿元(扣非246.49亿),同比增长9.08%(扣非+8.72%)。其中Q2营收增长11.61%,归母净利同比增长12.53%,略好于市场当前最新预期,实际利润弹性略低于预期。 上半年茅台酒营收增长受限于量,主要来自于价之贡献,直销比例大幅提升。上半年茅台酒营收同比增长9.39%,茅台酒直销比例为22.13%(同比+9.01pct.),2021Q1/Q2茅台酒营收同比增长10.66%/7.44%,茅台酒直销比例分别为19.43%/25.75%,上年同期为8.72%/18.86%,提升幅度为10.70pct./6.89pct.,在上年Q2直销比例高基数情况下继续实现接近7个百分点的提升。直销比例大幅提升是渠道结构变革的直接结果,同期批发渠道收入仅增长1.93%,收入占比进一步降至80.61%。综合分析上半年直销比例提升和非标产品提价,我们判断上半年茅台酒收入增长延续了上年特征,即主要系均价提升贡献(上年直销比例提升6.0pct.情况下茅台酒均价提升12.73%)。 系列酒高增贡献收入拖累毛利率,Q2销售费用率提升亦因系列酒促销力度较大。直销比例提升本应提升毛利率,但因成本上涨和低毛利率系列酒占比提升(Q2同比增长37.71%,加大招商以及价格提升贡献较大)使得Q2毛利率同比下降0.20pct.至91.01%;Q2销售费用率/管理费用率为3.32%/7.88%,同比提升0.75pct./0.58pct.,酱香热背景下,酱香系列酒在面对竞争环境积极优化提升结构和建设市场,期间促销费增加较多。管理费用率提升主要系职工薪酬和商标许可使用费用增加,上半年职工薪酬费用同比增幅高达26.67%。 供给紧张,产销节奏较快,Q2营业税金率回落,现金流情况良好。上半年母公司报表营业成本41.57亿元,合并报表营业成本42.32亿元,基本接近,其中Q2重合度达99.61%,也即产销顺畅,体现了供给紧张背景下发货节奏较快没有明显缓冲,Q2营业税金率13.80%环比正常,同比下降1.71pct.。Q2销售商品收到现金279.69亿元,同比增长13.79%,高于同期营收增速,致Q2末合同负债余额92.44亿元环比增73.09%,同比小幅下降2.32%;Q2经营活动产生现金流净额232.04亿元,同比增长124.90%,客户存款和同业存放款项净增加额增加(+68.12亿元)也是重要贡献。 投资建议:短期降速不掩内在价值,期待更加市场化。由于茅台酒独一无二的品牌地位和稀缺性,其投资属性更为突出,这又进一步加剧了供给紧张,使得供小于求局面难以快速扭转,市场价格管理难度较大,长期成为市场关注热点,未来渠道价差转变为企业利润还需更好的市场化环境。虽然受限于量及价致2019年以来降速,但不掩公司品牌价值稳步提升超高端份额牢固以及业绩稳步增长。继续维持买入-A评级。微调公司2021-2022年的每股收益预测为42.06元、49.07元,微调6个月目标价2,280元,相当于2023年40x市盈率。 风险提示:涨价兑现不确定且产销量或难有效释放;白酒消费税存改革可能性。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-07-30 191.55 223.31 19.42% 235.00 21.76%
233.24 21.76%
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事件:公司公布 2021年半年度报告。 2021H1公司实现营业收入/归母净利/扣非后归母净利 36.8亿元/6.76亿元/6.6亿元,同比增长 49.1%/53%/47.5%,其中 2021Q2分别增28.3%/15.9%/12.9%。公司前期披露了业绩预告,收入接近预告上限,利润处于中枢,基本符合预期。 省外收入快速增长,省内也表现不俗。 2021H1广东区域/全国区域(指除广东省、海南省、直营本部) /直营本部收入增 39.5%/60.3%/51.3%,一方面,传统强势的广东区域受到渠道下沉、新品拉动,仍保持较快增长,另一方面,公司加强开拓华东、华中、西南等潜力市场,推动渠道精耕,加大铺市率,通过空中+地面推广提升品牌力,全国区域收入占比同比提升3.06pct 至 44.87%。 渠道开拓大幅迈进,终端数量增长超预期。 截至 6月底公司覆盖 179万个终端(2020年底为 120万个),经销商数量 2002家(2020年底为 1600家),终端数量增 50%,经销商数量增 25%, 终端网点数量增速与收入增速基本一致,说明新网点质量较好。 新品推广层层递进,目前虽然规模不大,但是新品符合消费者年轻化、健康化需求趋势,有望成为新成长点。 2021H1新品东鹏加気、 0糖特饮实现收入 3114万元、 3074万元,目前新品处于试销阶段,从省内试销后推向省外。 规模效应下毛利率大幅提升。 Q2毛利率 49.80%,同比增 5.01pct,主要系: 1) 500ml 大金瓶放量,其毛利率高于公司其他产品; 2)规模效应; 3)大宗原材料聚酯切片采购价格因提前锁价而有所下降,白砂糖采购价格回落。 销售费用率上行主要系加大品宣与推广费用。 Q2销售费用率 23.46%,同比增 7.15pct,主要系: 1)公司在五大卫视、梯媒、智能电视厂商开机广告、视频平台等高频播放上市宣传片, 新增推广费用 6668万元; 2)冰柜投放及商超促销等渠道推广费用增 9714万元; (3)销售人员工资薪酬增加。 展望下半年,预计规模效应下毛利率稳中有升, Q3销售费用率可能仍有压力。 根据公司公告,公司锁定聚酯切片采购价至年底, +规模效应,预计毛利率稳中有升,同时部分品宣活动的费用在下半年(尤其是 Q3,可见半年报的重大合同披露)确认仍较为密集,预计销售费用率仍有压力。 现金流稳定。 Q2现金回款同比增 19.1%,低于收入增速判断主要系 2021Q2预收账款下滑(2021年 6月底预收账款 1.8亿,相比 3月底下滑 1.1亿),计算 2021Q2(收入+预收账款的变化)的增速为 14.4%,同期现金回款增 19.1%,基本匹配,现金流稳定。 n 能量饮料好赛道、竞争格局演化利好东鹏。 能量饮料具有功能性、成瘾性,产品生命周期长。东鹏饮料专注于能量饮料推广与品牌建设, 2018-2019年引进专业人士,推动组织架构升级、新场景开发、渠道精细化运作,加上差异化的 500Ml 瓶装与红牛实现错位竞争,产品+渠道齐发力,收入规模快速增长,经营效率提升。目前红牛品牌纷争的背景下,东鹏作为行业内最具进攻性的参与者,有望在竞争中取得主导地位。 投资建议: 预计 2021-2023年收入 66.12亿元、 85.84亿元、 108.86亿元,增速 33.3%、29.8%、 26.8%,归母净利润 10.82亿元、 15.06亿元、 20.02亿元,增速 33.3%、 39.2%、32.9%,给予 6个月目标价 225元,对应 2023年 45倍 PE。 风险提示: 品类过于单一抗风险性不足;新品推广不及预期;行业竞争加剧。
立高食品 食品饮料行业 2021-07-29 125.61 150.00 10.69% 150.00 19.42%
157.99 25.78%
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近期我们与公司管理层进行了交流,结合渠道调研,观点如下: 预计二季度收入向好,利润率稍承压。 根据渠道调研,我们预计 Q2收入增速向好,主要系: 1) 公司的商超渠道(特别是山姆店)快速增长; 2)新品(冷冻慕斯)放量; 3)根据渠道调研,目前冷冻烘焙行业大部分企业均为产能紧缺状态,反应了冷冻烘焙行业需求旺盛,背后的社会专业化分工的底层逻辑(参考前期的报告分析)。 我们预计 Q2利润率承压,主要系: 1)原材料成本上升(油脂、面粉等); 2)去年 Q2疫情下公司推广活动停滞,今年恢复正常, 预计费用率上升; 3)河南工厂预计下半年投产,公司提前进行员工培训,存在额外开支; 4)品类扩张,部分新品例如冷冻慕斯,毛利率不高,可能拉低整体毛利率。 下半年展望, 需求向好+产能释放,收入乐观,利润率可能 Q3仍有压力。 上述收入驱动因素仍然存在,同时公司河南工厂一期(包含甜甜圈、麻薯产品) 预计下半年投产,缓解产能压力, 预计下半年收入增速可观,但是成本上行以及产品结构调整或导致 Q3毛利率同比下降。尽管成本上行,但是公司以市场份额为主导,且自动化生产+规模效应, 推测成本控制优于同行。 利润率的波动是正常的公司经营节奏,在成本压力下公司基本没有提价也表明了公司以份额为导向的狼性经营战略,有利于提升市占率,相比利润率,更应关注公司收入增长、以及自身竞争优势持续强化。 老品仍有渗透空间,新品扩张大有可为。 市场担心烘焙工业化产品数量有限,但我们认为随着终端认知提升、 社会基础设施建设以及生产技术迭代,烘焙门店对冷冻烘焙面团的需求不断递进,工业替代手工是趋势, 存在较多潜在冷冻烘焙品类待开发; 参考海外, 1994年法国冷冻面包占面包销售额 50%, 2000年日本有 50%的烘焙门店使用冷冻烘焙食品,国外成熟品类可借鉴; 另外参考发展较早的速冻米面制品, 产品从前期的老三件至目前的新型速冻面点(例如烧麦、奶黄包等,均为大单品), 品类演进是必然且需要时间。 从目前品类渗透率看,我国冷冻烘焙面团空间足够大,立高利用已经积累的以及不断扩张的渠道资源,有望率先受益于行业的品类扩张。另公司覆盖终端 5万个(根据大众点评, 全国饼店约 50万个),渠道渗透率仍较低, +产品升级, 老品仍有成长空间。 产能先行,保障中期收入高增。 公司近日公告广州奥昆竞得广州南沙区工业用地使用权,宗地面积 2.7万方(40亩),建筑面积 9.3万方,用于建设冷冻烘焙半成品生产线等。 此前公司在广州仅为租用土地(25亩),此次竞得土地使用权(40亩),有望大幅提升冷冻烘焙产能。 根据募投项目,到 2023年公司总产能 31万吨,相比 2020年底增 18.2万吨,三年复合增速 34%,加上非募投项目,产能增速更高,鉴于行业需求旺盛、公司渠道力产品力领先,公司收入增速有望与产能增速匹配。 投资建议: 预计公司 2021-2023年收入增速 44.6%/33.7%/34.1%,净利润 3.3亿元/4.6亿元/6.2亿元,给予 6个月目标价 150元,对应 2022年 PE 55x,维持“买入-A”评级。 风险提示: 行业竞争加剧导致公司盈利能力承压;新品扩张不及预期。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-07-16 238.18 272.94 45.96% 249.88 4.13%
248.01 4.13%
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事件: 公司披露半年度业绩预告。 2021H1预计营业收入约 36.0-37.2亿元,同比增长 45.8%-50.6%;归母净利 6.65-6.85亿元,同比增长 50.7%-55.2%。 2021Q2预计营业收入约 18.9-20.1亿元,同比增长 23%-30.8%;归母净利 3.2-3.4亿元,同比增长 12.3%-19.2%。 收入高于公司招股说明书披露的指引, 利润与其指引基本相符,但略低于市场预期。 判断收入处于预告上限, 低于市场预期或系收入确认节奏, 全年收入预期不变。 1)根据渠道反馈,上市之后公司品牌力增强、招商进度加快,动销良好,公司完成全年任务进度快于去年; 2)公司于去年下半年进入上海、北京等一线城市,并且进入中石油、中石化等加油站便利店,均是大市场、预计增量可观; 3)截至 4月公司覆盖 160万个终端(2020年底为 120万个),终端数量增 30%,但是新店爬坡需要时间,+公司继续渠道拓张,全年维度新覆盖终端贡献将更多。 强化品牌建设, 加大费用投放导致利润率承压。 公司在上市之后加大费用投放力度, 例如聘请明星进行新媒体传播,此外在电视、各大平台加大投入, 预计二季度-三季度的费用投入相对密集, 但此为推动公司品牌建设,利好长期。 能量饮料好赛道、竞争格局演化利好东鹏。 能量饮料具有功能性、成瘾性,产品生命周期长,在高劳动强度人群增加、社会精神压力加大、以及消费者追求个性化的趋势下,中国能量饮料增速领先软饮料其他子品类,即使是成熟市场美国,增速也达 9.1%。由于功能性+口味弱化,行业集中度高,我国 CR2达70%,消费者对品牌的粘性高。东鹏饮料专注于能量饮料推广与品牌建设,2018-2019年引进专业人士,推动组织架构升级、新场景开发、渠道精细化运作,加上差异化的 500Ml 瓶装与红牛实现错位竞争,产品+渠道齐发力,收入规模快速增长,经营效率提升。 目前红牛品牌纷争的背景下,东鹏作为行业内最具进攻性的参与者,有望在竞争中取得主导地位。 投资建议: 预计 2021-2023年收入 63.56亿元、 80.06亿元、 100.39亿元,增速 28.2%、 26.0%、 25.4%,归母净利润 11.07亿元、 14.46亿元、 18.88亿元,增速 36.4%、 30.6%、 30.5%, 首次覆盖给予“买入-A”评级, 6个月目标价 275元,对应 2023年 PE 58x。 风险提示: 品类过于单一抗风险性不足;新品推广不及预期;行业竞争加剧。
盐津铺子 食品饮料行业 2021-07-16 86.09 98.00 1.01% 77.48 -10.00%
77.48 -10.00%
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事件: 公司披露 2021半年度业绩预告。 2021H1预计公司实现归母净利4500-5500万元,同比下滑 57.68%-65.38%;经测算, 2021Q2预计归母净利亏损2703-3703万元。 利润低于市场预期。 受到公司自身调整+社区团购+高基数影响, Q2收入预计持平。 根据渠道调研以及我们分析,预计 Q2收入持平: 1)社区团购渠道兴起,商超客流量下降,盐津收入以商超为主,收入承压; 2) 公司一季度更换直营渠道负责人,内部调整影响公司经营进度; 3)去年 Q2有一定高基数; 4) 渠道下沉的过程中,公司采用简易岛、减少中岛面积,这也给其他企业进入的机会(小岛的门槛较低),竞争加剧。 单二季度亏损,主要系: 1)公司内部调整过程中存在过度费用投入; 2)新渠道(社团)、新产品(鳕鱼肠、蟹柳) 处于培育期,需要费用,同时由于规模尚小,成本较高; 3)研发费用投放加大,以及新一期股权激励费用计提; 4) 大豆油、棕榈油、奶粉等部分原材料价格涨幅较大,导致生产成本有上升。 下半年需关注新品与定量装表现。 公司 3月以来上马 31℃鲜鳕鱼肠、蟹柳等深海零食系列新品, 采购日本生产线, 鳕鱼肠、蟹柳营养价值高, 符合休闲零食消费升级趋势,目前草根调研,已经在部分区域铺开,公司规划今年全年深海零食高增; 成立定量装事业部,目前完成前期团队组建和前期市场费用投放,定量装的产品是公司通过散装模式选出的潜力大单品,公司拟通过定量装深入流通渠道、便利店, 下半年该经营计划稳步推进。 短期大环境(渠道分流) +公司内部调整,确实影响公司业绩表现,但是公司稳扎稳打, 供应链基础扎实,长期战略清晰。 盐津的商业模式是用散装把多品类聚焦在一起,整合供应链,同时选出散装中最强的产品做全渠道的定量装。 供应链方面,采用自产的模式、部分产品深入到原料端(例如芒果干), 加大研发投入, 保障产品品质的同时提高供应链反应速度,形成了一套有效的管理体系,与直营商超合作,奠定了散装零食领域的领导地位,目前不论是区域/品类,均有较大拓展空间。 投资建议: 预计 2021-2023年收入分别为 24.43亿元、 31.11亿元、 40.07亿元,同比增 24.7%、 27.3%、 28.8%,归母净利润分别为 2.21亿元、 3.61亿元、 5.73亿元,同比-8.4%、 62.9%、 59.0%, 给予“增持-A”评级, 6个月目标价 98.00元。 风险提示: 扩品类扩区域不及预期;经济增速放缓居民消费力下降。
安井食品 食品饮料行业 2021-06-23 238.08 263.37 45.39% 254.73 6.99%
254.73 6.99%
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事件:公司披露《关于对外投资暨受让洪湖市新宏业食品有限公司部分股权的公告》,公司拟以7.17亿元对价受让新宏业食品71%的股权,交易完成后,公司将持有新宏业食品90%的股份。 收购资产优质、价格合理,通过对赌降低风险。新宏业食品主要产品为冷冻鱼糜、调味小龙虾等,2018-2020年营业收入为6.49、9.24、9.37亿元,净利润7969、8483、6934万元,净利率12.28%、9.18%、7.40%,按照新宏业2021-2023年的业绩承诺,此次收购的市盈率为13.8x/12.6x/11.2x,收购价格合理(2018年1月公司以7980万元受让新宏业19%的股权,当时对应2018E PE为12x)。同时公司拟通过业绩对赌将收购风险降至最低:1)出让方承诺新宏业2021-2023年净利润不低于7300、8000、9000万元,业绩承诺期满时,若新宏业累计实现净利润总和未达到承诺,出让方应向安井支付(差额×2)作为业绩补偿款;2)此次交易将形成约5亿元左右商誉,若新宏业在业绩承诺期满后发生商誉减值,出让人将支付赔偿,赔偿金额=商誉减值金额-出让方已支付业绩补偿款。 另外,安井也建立了相对有效的激励机制,使得新宏业管理层与安井利益达成一致:1)若业绩超额完成,则新宏业将给予管理团队一定的现金超额奖励;2)出让人之一将以不低于3.5亿元购买安井食品股票,分三期解锁。 延伸上游产业链,稳定原材料供应,同时助力小龙虾速冻菜肴业务发展。新宏业位于湖北荆州市洪湖市,洪湖市盛产淡水鱼糜与小龙虾,新宏业淡水鱼糜产量位居全国前列,同时是安井鱼糜第一大供应商(根据招股说明书),并于2017年进军调味小龙虾业务,2020年安井向新宏业采购金额1.52亿元,占安井同类业务的13.18%。通过此次收购,安井将掌握一定的上游原材料供应,并且推动安井在速冻调味小龙虾菜肴制品的布局。我们认为随着安井规模扩大,速冻火锅料/速冻菜肴制品加工链条相对较短,总成本受到原材料价格波动大,因此对上游实现一定掌控力有利于公司稳健发展、平滑原材料价格波动对公司业绩的影响,特别是小龙虾原料供应量以及价格波动大,公司对其有一定控制力具有必要性。 投资建议:我们前篇报告所述,安井长期战略清晰,团队执行到位,为产品、渠道、品牌、文化、战略、信息化全面驱动,有望穿越周期实现较好业绩增长,助力长期战略达成,短期定增项目保障未来3-5年产能释放,并助力第二成长曲线预制菜肴业务发展。我们预计公司2021-2023年收入89、111、138亿元,增速27.4%、25.3%、23.8%,净利润8.6、10.9、13.9亿元,增速42.9%、25.8%、28.5%,维持6个月目标价264.16元,维持“买入-A”评级。 风险提示:成本上行超预期影响公司盈利能力;行业竞争加剧;预制菜肴品类分散、工业化程度低,公司存在预制菜肴发展不及预期的可能性。
三只松鼠 食品饮料行业 2021-06-22 49.00 62.96 67.94% 52.67 7.49%
52.67 7.49%
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事件:公司披露《2021年事业合伙人持股计划(草案)》与《2021年限制性股票激励计划(草案)》。 事业合伙人持股计划+限制性股票激励计划,绑定核心员工利益。1)公司事业合伙人持股计划参与对象涉及公司董事、财务总监以及核心管理层/技术/业务人员,合计22人,持股规模385万股(占比0.96%),考虑到激励对象年轻、自身积蓄有限,激励对象受让价格0元/股,持股计划以2021-2025 年为评估年度,根据个人绩效评估结果,确定所归属数量;2)限制性股票激励计划激励对象为核心骨干及高潜人才,合计208人,获授数量109.60万股(占比0.273%),预计预留1.98万股,授予价格25.30元/股,以2021-2023年的公司业绩以及个人考核结果确定归属数量。此次激励范围较广,涉及200余人,涵盖公司主要业务条线人员,以调动员工积极性,确保公司阶段性目标达成,且对高层以及核心人员实现更深层次更长时间绑定(事业合伙人,5年),助力长期发展战略落地。 归属条件挑战目标超预期,保底目标稳健。限制性股票激励计划的归属条件为:1)挑战目标(公司归属系数100%):以2020年收入为基础,2021-2023年收入增长率不低于14%/28%/63%,或者,以2020年净利润为基础,2021-2023年净利润增长率不低于50%/80%/161%;经测算,即2021-2023年收入/净利润复合增速17.7%/37.7%;2)保底目标(公司归属系数90%),收入增长率不低于10%/20%/44%,净利润增长率不低于35%/49%/100%,即2021-2023年收入/净利润复合增速12.9%/26.0%。 此次挑战目标的收入与净利润增长超预期,净利率提升亦超预期,保底目标稳健,公司同时设立挑战目标和保底目标,有助于激发团队活力、提升公司综合竞争力。根据我们分析,公司收入增长与净利率提升路径清晰:零食市场上万亿规模,松鼠作为IP品牌,品牌=一个品类组合,摆脱单一品类的束缚,潜在发展空间大;其将线上渠道定位为消费者触达、产品测试的平台,当规模扩大后,进行控价,向线下导入,实现盈利能力提升。收入增长来自:1)继续夯实天猫、京东平台规模优势;2)线下零食市场规模更大,松鼠通过产品定制化、建设数字化平台,以加大门店及分销业务拓展,同时抓住新零售崛起的机遇,推进抖音、拼多多等新电商发展;3)培育新品牌小鹿蓝蓝等,松鼠具有互联网大数据优势以及品牌运营能力。净利率提升来自内部绩效管理工作稳步推进、数字化全域营销开展、供应链管理强化(联盟工厂、投资参股等方式)、稳态盈利能力更高的线下渠道/婴童零食收入占比提升。 投资建议:根据公司公告,此次股权激励2021-2023年将产生股权激励摊销费用0.33亿元、0.76亿元、0.55亿元,预计公司2021-2023年营业收入111.92、128.72、152.27亿元,考虑到股权激励摊销费用扣除,预计归母净利润4.59亿元、5.50亿元、7.37亿元,维持6个月目标价62.96元,维持“增持-A”评级。 风险提示:新品牌进入导致行业竞争加剧、公司线下渠道发展不及预期。
五粮液 食品饮料行业 2021-06-22 290.20 335.02 50.33% 303.71 4.66%
303.71 4.66%
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事件:我们参加了公司年度股东大会,并与管理层进行交流。 提升原酒产能+优酒率,以增加高端产量,推动十四五高质量发展。十四五是五粮液布局新一轮高质量发展的重要窗口期,一方面,公司加强优质产能建设,计划新增12万吨原酒产能,总产能达25万吨,同时增加原酒储存能力,计划十四五期间突破100万吨;另一方面,目前浓香酒平均优酒率不高,通过工艺、装备、基础理论创新等方式提高优酒率,以增加高端酒产量,实现在千元价格带的市占率提升。 重视高端产品矩阵丰富完善,经典五粮液市场导入良好,十四五规划乐观。公司于2020年9月上市经典五粮液,出厂价1399元,试销阶段市场反馈良好,截至目前销量超1000吨,6月开始营销工作全方位展开,即渠道布局(包括商家网络体系、终端体系、团购体系)、强品鉴活动、消费氛围营造,持续完善渠道建设、做好消费者培育,为十四五奠定扎实消费基础。公司计划十四五末经典五粮液投放量超1万吨,作为战略性高端大单品,经典五粮液初步完成超高端价格段的卡位,将持续拉升五粮液品牌价值、并对高端产品普五放量起到支撑作用。 系列酒坚持“三性一度”原则,聚焦核心品牌,向核心终端倾斜。对于系列酒,1)坚持三个聚焦原则,向自营品牌聚焦、向优势品牌聚焦、向中高价位产品聚焦,2021年清退189个品牌、2260款产品;2)优化核心品牌投放量,尖庄减量、五粮春控量,引导产品价格上升,向品牌价值回归;通过后台一瓶一码数据优化费用使用,补贴核心终端,引导商家着力打造核心终端;引导渠道利润向下游倾斜,增加渠道推力;3)同步考核回款和动销,增加吨酒均价考核指标,引导营销片区调整产品结构,向中高价位聚焦。 渠道结构持续优化,团购占比提升。今年以来公司对团购渠道进行营销组织的优化和变革,总部建立团购部,每个战区建立团购组织,专门从事团购工作的团队接近300人,2020年与公司直接建立团购关系的6000家单位中,今年以来复购率达90%。公司规划全年团购占比30%(2020年以团购、电商为主的直销渠道收入占比13%),目前进展良好,部分战区已完成全年任务。团购渠道作为消费者交流、意见领袖培育的核心渠道,公司将持续加大开发培育力度,力争高质量完成目标。 深化改革,持续完善体制机制。公司将进一步完善薪酬体系和激励机制,在第一期员工持股基础上,继续研究包括股权激励、超额利润分享机制等多种中长期激励机制;持续精简机构层级,将集团公司的管理层级范围全部压缩到三级以内;持续优化多元板块结构,推进内部的战略性重组,规范关联交易,持续降低关联交易占比。 投资建议:五粮液在强品牌力基础上,持续营销改革进步,数字化建设有力,渠道推力持续增强,产品战略升级,高端产品矩阵丰富,整体产品价格稳步提升,已经形成正循环。预计2021-2023年EPS分别为6.23/7.52/8.93元,对应PE46.7x/38.7x/32.6x,给予6个月目标价338.25元,对应2022年PE 45x,维持“买入-A”评级。 风险提示:经典五粮液表现不及预期;系列酒增长压力较大;经济影响高端白酒消费。
安井食品 食品饮料行业 2021-06-16 230.95 263.37 45.39% 254.73 10.30%
254.73 10.30%
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事件:近期我们参加公司股东大会,并与公司管理层进行交流。 产品驱动—预制菜长期空间广阔,目前安井处于摸索阶段,具有渠道优势。安井于2018年提出“三剑合璧”的产品策略(即速冻火锅料、速冻米面、速冻菜肴),目前已在速冻火锅料、速冻发面制品实现领导地位,大单品驱动收入增长,市占率遥遥领先竞争对手;预制菜方面,安井仍处于探索阶段,凭借核心竞争力有望成为第二增长极。预制菜行业驱动因素在于:1)餐饮连锁化率提升、人工成本提升,社会专业化分工趋势明显;2)年轻人群烹饪技能退化,社会生活节奏加快,均推动预制菜向B端渗透。2020年12月厦门安井冻品先生供应链有限公司成立,并收购厦门冻品科技的部分资产并承接冻品科技业务。由于我国菜系繁多、地区口味差异大,找到具有普适性并适合工业化的预制菜肴品类是关键,目前冻品先生通过轻资产模式进入预制菜肴市场,2021年新品有酸菜鱼、佛跳墙、蒜香排骨等,在此过程中探索具有冠军品相的产品,在发现潜力大单品后可能采取自产模式,并借助安井的渠道优势(经销商资源、商超以及新零售渠道)迅速放量。 渠道驱动—BBCC兼顾,全渠发力。安井重视经销商质量,多方位帮助经销商提升其核心竞争力,因此经销商忠诚度高、能力强,与安井利益达成一致。今年以来,一方面,公司秉承“开餐饮,推BC,扫盲区”的渠道策略,加大餐饮渠道开发,并重视大B渠道,同时继续推进BC超市经销商拓展,另一方面,面对渠道变迁,公司积极拥抱新零售,与商超高层直接对接,安井作为供应商,配合超市向仓储型、到家业务转型,例如永辉超市转型仓储超市,安井在其中设立品牌馆,将其作为专卖店升级的形式去重视,公司也与每日优鲜、叮咚买菜进行战略合作,与渠道方实现共赢。 品牌驱动—品牌发力转型升级。2019年推出的锁鲜装,带动品牌高端化。2021年公司品牌策略为“品牌发力转型升级”,计划推进商超路面刷墙活动、面向餐饮流通渠道的万家灯火工程,加大品牌宣传,另外加大与新媒体合作力度,地面推广与空中投放并进,拉升品牌力。 信息化驱动—221021年是安井全面信息化的第一年。公司2021年将进行全面数字化转型,实现采购、物流、生产、销售、财务等业务的全面信息化,提升内部运作效率,同时,为经销商赋能提供订货平台,打造链接终端的利器,推动安井经销商从行商向平台商转型,并通过大数据为产品研发提供参考,打造IT生态圈。 企业文化驱动。根据调研,我们深刻感受到安井员工竞争氛围浓厚,内部晋升、奖惩机制透明有效,坚持“马上去做,用心去做”的作风,团队执行效率高。 战略驱动。安井长期战略清晰,坚持成为“世界一流的速冻食品制造商”,短期经营战略调整灵活,高管对行业有深刻认识,战略与时俱进,具有前瞻性,例如2019年下半年推出锁鲜装、2020年面对疫情公司及时调整渠道战略、C端发力、品牌升级,驱动业绩超预期增长。 投资建议:安井长期战略清晰,团队执行到位,为产品、渠道、品牌、文化、战略、信息化全面驱动,有望穿越周期实现较好业绩增长,助力长期战略达成,预计公司2021-2023年收入91、115、144亿元,增速30.6%、26.8%、25.0%,净利润8.6、11.1、14.5亿元,增速42.0%、28.9%、31.4%,维持6个月目标价265.16元,维持“买入-A”评级。 风险提示:成本上行超预期影响公司盈利能力;行业竞争加剧。
洋河股份 食品饮料行业 2021-06-08 227.53 -- -- 232.79 2.31%
232.79 2.31%
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事件: 近期股东大会期间我们参观了宿迁基地,并和管理层进行了交流。 改革艰苦卓绝,调整到位,趋势向上。 2019年 4月开始公司在营销手段、体系、策略进行多举措变革,通过一年半左右坚持开始见效,目前整体调整到位、转向下趋势为向上: 1) M6+站稳 600元价格带,并实现放量增长, M6+作为主导产品的推出兼具产品品质提升以及品牌内涵升级; 2)推行“一商为主、多商配称”的方式,持续优化经销商体系,营销思维从渠道推动型转化为用户关注型,渠道秩序稳步恢复,渠道生态从混沌、恶性竞争转为和谐状态; 3)渠道库存大幅下降,达到洋河近10年最低水平; 4) 2020Q3开始收入恢复增长, 2021Q1收入增速接近 2019以来的最高值。公司认为当前处于较好状态,形成了恢复向上的新趋势。 产品梯度调整推进,次高端高景气助力。 公司将 M6+作为主导大单品打造,当前属次高端高景气期,公司受益正当时; 梦 3升级调整见效, 梦 3以下今年开始着手海天的调整,梦 6+以上继续以手工班打造洋河高端品牌形象。我们认为洋河品牌积累较好,渠道基础好且调整针对性强见效明显,新届管理层搭配良好,积极进取,十四五开局年将展现洋河新面貌。 着眼新十年,多点布局,双核引领、四轮驱动。 公司推行“双名酒、多品牌”发展战略,双沟历史底蕴不弱于洋河,开始推进营销、生产、财务等方面全方位独立运作,张董事长亲自挂帅双沟董事长,通过挖掘双沟市场潜能,成为公司新增长极; 布局酱酒赛道产品开始投放市场, 公司 2016年收购贵酒,目前贵酒营销体系完全独立,在酱酒热大背景下开始逐步贡献营收增长。十四五关键发展期,公司从市场到营销明确重点工作内容: 1)省内强势市场推进精细管理,省外成熟市场进行营销转型,边缘增量市场打造区域教育; 2)聚焦营销大事件,增加有效品牌投入; 3)建立营销一线高增长、高激励、高优势的激励机制; 4)构建新型厂商关系。公司计划十四五期间全面开创洋河的精彩年代和双沟的多彩时代,实现“综合竞争力强于名优酒企,好于头部阵营,快于行业平均”, 2021年计划收入 10%增长,我们预计今年兑现加速, 预计十四五复合增速达到双位数。 近期产品量价表现较好。 渠道调研 1-5月 M6+保持高增长,水晶梦基本持平,与产品换代升级时间尚短、 400元价格带竞争激烈有关, 受益于五一宴席爆发 5月环比好转, 目前水晶梦成交价 450元、库存良性,同时海天系列总体价格平稳上扬,渠道利润相比前期提升,渠道较为稳定。 投资建议:预计 2021-23年 EPS 5.11/6.19/7.36元,对应 PE 分别为 45.4x/37.5x/31.5x,维持“买入-A”评级。 风险提示: 海天系列调整难度大存在低于预期可能;高端化低于预期。
恒顺醋业 食品饮料行业 2021-05-19 20.29 24.20 55.33% 24.72 20.76%
24.51 20.80%
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事件:近日公司召开股东大会并与投资者进行交流。 大力引入新鲜血液,外部专家进入优化董事会结构。公司披露2020年股东大会决议公告,选举祝杭鸿、殷军、李国权、王召详、董茂云、尹正国等为公司董事,其中董茂云、尹正国为此次新聘任且来自非公司内部/集团/国资委的董事,董茂云先生现任宁波大学法学院教授,尹正国为上海正名商务咨询有限公司创始人,曾任联合利华品牌经理、卡夫食品高级品牌经理、汉堡王中国区首席营销官等职位,快消品营销管理经验丰富。公司通过引入外部董事,导入创新营销理念,提升高层决策的专业水平,补足营销短板,自上而下推动公司市场营销“加速”跑。 营销层面改革稳步推进,构建数字化营销平台。去年以来公司推动八大战区落地,并赋予战区营销总人事/费用投放权利,推动因地制宜的市场策略,同时打造样板市场,形成可复制的案例后总结提炼,全国适配推广。在此基础上,今年公司拟进一步细化八大战区,在样板及核心市场加大招聘力度,激励方面,一方面提高基层员工基本工资,另一方面针对中层员工,加大浮动部分比例,与效果挂钩,上不封顶,提高员工能动性。同时公司于2020年下半年导入SAP系统,加强营销数字化运用,实现用户、终端、营销的有效关联,构建数字化营销基础体系。 品牌战略升级,目标提升品牌势能。2020年公司聚焦“恒顺匠心酿造180年”品牌主题,进行跨年七大地标灯光秀、180周年峰会、酱醋文化节、与高铁媒介合作进行品牌传播,通过“春耕造林”活动、品牌终端落地活动、店招车形象推动品牌渠道下沉,2020年广告费大幅增加54%至3742万元,2021年公司将优化改造醋文化博物馆建设,谋划打造“恒顺小镇”,持续强化品牌内涵。 持续深化改革,期待见效。前期公司公告拟以1835万元将所持有的镇江恒达包装45.95%股权转让给镇江国有投资控股集团,反映了公司持续聚焦调味品主业;产品战略方面,公司围绕“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”三大核心主业发展,并落实大单品战略,减少SKU数量并进行资源聚焦。2021年作为“十四五”开局首年,公司计划调味品收入/扣非后归母净利增13%/13%。公司在新管理层领导下公司深化改革动力足,目前在体制、营销、品牌端的改革动作持续稳步推进,并同步加速招商进行全国化扩张(2020/2021Q1经销商数量大幅增加185/123家),构建数字化平台强化管理变革;目前来看,公司改革思路清晰、方向正确,期待积极效果显现。 投资建议:预计公司2021-2023年收入22.84/26.62/30.73亿元,增速13.4%/16.6%/15.4%,归母净利润3.66/4.45/5.36亿元,增速16.3%/21.5%/20.4%,给予6个月目标价24.41元,对应2022年PE 55x,维持“买入-A”评级。 风险提示:管理改革不及预期、渠道强势龙头成为新进入者使得行业竞争加剧。
日辰股份 食品饮料行业 2021-05-12 68.64 78.47 75.59% 68.91 -0.09%
69.00 0.52%
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名