1.体外诊断延续高增长,收入增长保持稳定 公司业绩与此前快报数值一致,收入保持平稳增长,分产品看,妇幼保健收入1.65亿元(+21.48%),监护产品收入2.89亿元(+18.94%),心电产品收入1.35亿元(+12.19%),超声产品收入0.94亿元(+7.38%),体外诊断收入0.8亿元(+56.87%),零配件收入0.62亿元(+30.35%),妇幼和监护等传统产品增长稳定,POCT体外诊断保持较快增长。单季度看,四季度实现营收2.13亿元,同比增长9.72%,增速较前三季度稍有回落。 2.毛利率略有提升,研发费用有效控制 公司高端产品上市销售,整体毛利率55.57%,同比上升0.75bp;费用方面,三项费用率55.81%,同比上升3.99bp:财务费用2,380.16万元,占比2.82%,同比上升6.71bp(去年同期为-2,712.49万元),其中汇兑损失为2,728.61万元;公司加大渠道布局,销售费用同比增长21.41%,费用率22.66%,同比上升0.11bp;管理费用率30.33%,同比下降2.83bp,其中研发费用1.77亿元(+12%),占比为20.95%,同比下降1.65bp。公司研发费用控制较好,但销售费用增长和汇兑损失影响整体盈利。 3.渠道布局不断完善,新老产品助力增长 公司加大国内市场开拓力度,营销网络日趋完善,已经覆盖国内480多家三级以上综合医院、7000多家一、二级医院、30000多家基层卫生服务机构,同时实现160多个国家和地区的出口;随着公司不断导入高端产品,妇幼和监护等传统产品将延续了较快增长,彩超AX4上市将进一步丰富彩超产品线,i15血气生化分析仪市场推广不断成熟,有望保持高增长。 员工持股顺利实施,保障稳定发展年公司推出第一期员工持股计划,规模9,356万元,参与员工总人数不超过500人,锁定期24个月。截至2018年3月30日,已购买股票市值8,766万元,均价为7.73元,员工持股的顺利实施,将绑定核心员工利益,提高公司竞争力,保障公司稳定发展。 投资建议 公司国内外营销网络日趋完善,传统产品线升级换代,彩超新型号上市,血气分析仪市场逐步成熟,新老产品有望保障公司收入持续增长,员工持股顺利实施,实现员工利益绑定,费用控制下净利润有望实现较快增长,预计公司2018-2020年EPS0.11元、0.17元、0.25元,PE分别为62X、、28X,维持“推荐”评级。 风险提示:POCT和彩超销售不达预期。

1Q18业绩符合预期。净利增30%,主要来自于营收增15%、毛利率提升1.6pct,以及销售费用率下降1.6pct。高基数下营收增长仍快,多业务发展18年趋势向好。在1Q17增长26%的高基数背景下,1Q18仍保持15%增长实属不易。其中国内增速接近19%,海外业务基本持平,主因受到人民币升值影响。几大业务中估计保健品增速50%以上,高增长势头不减;YE、烘焙酵母增速可能20%左右,持续向好。展望全年,酵母产能投放将推动主业持续增长;同时衍生品势头良好,仍可实现快速发展,预计18年营收增速保持15%-20%水平。 毛利率提升趋势确立,利润高增长可期。1Q18公司毛利率36.7%,同比增1.6pct,主要源于结构升级、规模扩大、生产效率提升。渠道中缩减费用致销售费用率降1.6pct,产能转固费用化推动财务费用率走高。往全年展望,国内糖蜜价格变化不大,俄罗斯糖蜜价格(100-200元/吨)大幅低于国内,将推动18年利润率提升。此外下游衍生品业务毛利率高,增速快于传统主业,结构升级与规模效应也将提升整体利润水平。考虑到公司仍有未确认递延所得税资产可抵扣亏损,有望增厚业绩。综合考虑,预计公司18年净利10.9亿,同比增29%。 扩建包材及保健品产线,优势强化,安琪前景更明朗。公司扩建保健品及包材产线,优势进一步加强。现有包材及保健品19年将满产,扩产可有效解决未来产能不足,助力保健品业务突破10亿规模,以及包装能力匹配主业增长。酵母行业品牌与技术壁垒高,安琪已积累较强竞争优势。未来国内深耕+海外布局,前景更加明朗。 盈利预测与投资建议:预计18-20年EPS为1.32、1.64、2.04元,同比增29%、24%、24%,最新股价对应PE分别为25、20、16倍。考虑到产能释放推动公司收入增长;规模效应、技术进步、产出率提升,公司毛利率可持续走高。国内市场空间广阔,全球扩张是长期趋势,首次给予“推荐”投资评级。 风险提示:海外建厂进度低于预期。原料成本大幅上涨。

事件:公司发布2017年年报,全年营收 103.95亿元,同比+20.50%,归母净利润25.58亿元,同比+30.69%,每股收益1.80元,每10股派现12.50元(含税);4Q17营收31.15亿元,同比+14.96%,归母净利润5.61亿元,同比+22.77%。 投资要点: 4Q17符合业绩预告。因四季度将泸州老窖养生酒业有限责任公司并入报表,影响全年收入增速,并对公司16年的经营数据进行追溯调整。剔除养生酒公司并表的影响(据草根调研反馈养生酒16年对公司的贡献大于17年),17年公司实际营收增速在20%之上,与前三季度持平,符合预期。 国窖1573带动产品结构进一步优化。公司毛利率71.93%,创历史新高。 分产品:高端国窖1573全年贡献收入46.48亿元,同比+59.18%,收入占比接近50%,毛利率90.36%,预计放量超6000吨,为公司营收和毛利率的提升作出了突出贡献;中端窖龄和特曲历经一年的调整,营收28.75亿元,同比+3.02%,基本与去年持平;低端酒营收占比略有下滑,主要系毛利率再提升空间小,以量换价格局仍有改进空间。公司聚焦国窖1573助推高端的发展策略执行良好,国窖1573品系充分得到市场认可,18年有望带动腰部产品(特曲+窖龄)发力,加速对于品牌价值的回归与复苏。 同时,公司将坚定“瘦身计划”,重新全面清理低端产品条码,确保公司主力品系全国价盘稳定和品牌影响力稳固。 销售费用投入产出呈正比,华中地区增长强势。销售费用较上年+8.54亿元,同比+54.86%,主要系公司加大广告宣传和市场促销(产品陈列,市场开发等)的力度。销售费用的增长对公司巩固优势市场、布局弱势市场带来了良好收益。分地区:华中地区营收出现爆发式增长,营业收入从2016年的9.75亿元,增长到2017年的27.95亿元,同比+186.48%,占营收比重由11.74%增长至26.88%,并超过华北市场,成为仅次于西南地区的第二大市场。我们认为公司的销售费用增长符合公司的竞争策略,前期的投入市场布局及投入将在后期兑现利好。 预收账款、现金流亮眼,市场信心充足。公司现金流2017年预收账款期末余额19.57亿元,较期初余额+8.68亿元,增幅79.73%,主要系本期随着销售收入的增长,预收货款相应增加影响所致。报告期内公司经营活动产生的现金流入126.66亿元,为2013年以来的最高值,两项数据充分反映了公司产品动销情况良好,供应商打款积极,市场信心充足。 18年国窖特曲齐发力,回归前三。18年老窖加速度、扩规模、迎复兴,国窖1573放量可期;特曲60由川渝招商到面向全国,填补国窖1573价格上行后的空白次高端价位带;中端酒去年一年大致调整完成,今年在公司加大资源投放加品牌基础良好,有望强势发力;另外公司抢先布局创新酒和推动养生酒的策略,契合市场多元化和健康的消费趋势。多方助力公司重回前三,完成18年营收增速25%的目标。 盈利预测及投资建议:看好公司的扁平化管理和执行力,中高端酒持续较快增长释放利润弹性,公司 18-20年营收129.2亿元、155.2亿元、183.1亿元,增速为24%、20%、17%,EPS 分别为2.34/2.86/3.36元,增速为33%、22%、17% ,对应PE26X、21X、18X,维持“推荐”评级。 风险提示:业绩增速不及预期、白酒行业政策风险、食品安全风险。

事件 公司发布2017年年报,实现营收14.23亿元,同比增长28.99%,实现归母净利润3.41亿元,同比增长35.04%(扣非后为2.97亿,同比增长20.58%),实现每股收益1.49元。利润分配预案为每10股派发现金红利3.50元(含税),送红股0股。公司同时发布2018年一季度业绩预告,归母净利润同比增长20-30%。 业绩增长迅速,项目储备丰富 报告期内,公司实现收入14.23亿元,同比增长28.9%;分业务来看,商业化阶段项目实现收入7.66亿元,同比增长23.72%;临床阶段项目实现收入5.28亿元,同比增长24.44%;技术服务收入1.28亿元,同比增长114.88%。分地区来看,国外业务收入13.07亿元,同比增长21%;国内业务收入1.16亿元,占比虽小,但同比增长385%,增长较为迅速。若剔除人民币升值导致的大额汇兑损益影响5527万元,则归母净利润达3.96亿元,较上年同期增长56.52%。 公司三大核心业务均呈现良好的增长势态,主营业务结构进一步优化,各类型项目数量形成较合理的梯队:技术开发服务项目、临床阶段项目和商业化项目数量稳步提升,分别为189个、113个和26个。公司通过储备大量临床阶段项目,并确保商业化项目数量,支撑业绩的持续增长。 Q4单季度,公司实现营收49.32亿元,同比增长66.07%;归母净利润2.38亿元,同比增长119.20%。第四季度业绩增长显著,主要是因年末海外客户集中结算。 费用控制良好,综合毛利率维持稳定 2017年,公司的期间费用率为24.02%,同比下降0.78pp。其中,销售费用率3.76%,较去年同期(3.90%)下降0.14pp,销售费用控制良好;管理费用率16.70%,较去年同期(19.30%)下降2.60pp,管理效率有所提升;财务费用为0.52亿元,较去年同期(-0.23亿元)有所增长,主要是受到人民币升值的影响。毛利率方面:综合毛利率为51.72%,同比提升0.12%。分业务来看,商业化阶段项目毛利率51.00%,同比增加2.03%;临床阶段项目毛利率48.64%,同比减少4.99%。 技术实力突出,海外市场稳固 CMO行业拥有严格的行业标准和技术壁垒,公司技术和人才优势突出,掌握了自主知识产权的连续性反应技术和生物转化技术等前沿绿色制药技术,并布局介入大分子生物药领域。截止2017年底,公司合计申请国际国内专利122项,多为工业级别制备技术,且已应用到商业化生产项目中,可有效提升反应收率,降低生产成本并减少对环境的负面影响。报告期内,公司研发投入9724万元,同比增长38%,占营业收入6.83%,研发费用上的投入比例在行业中居于前列,保证了公司的技术和生产工艺的领先地位。 公司利用领先的技术巩固和拓展海外市场,与诸多世界知名药企合作关系良好,新项目推进及订单生产落实顺利。同时,多渠道拓展新客户合作,有望带来增量收益。公司还在报告期与美国某大型制药公司签署了为期5年,协议总金额为9977万美元的《长期商业供货协议》,对公司长期的营业收入和利润产生积极影响。 加速国内业务布局,形成新的利润增长点 在稳固国际业务的同时,公司还抓住我国鼓励药品创新的机遇,大力开拓国内市场业务。通过组建药学研究、临床试验申报、临床研究等专业的业务团队,逐步打造并完善为国内药企提供从化合物工艺开发与优化、制剂研究、临床研究、注册申报、上市后原料药和制剂MAH委托生产的药物研发生产一站式服务平台。 公司积极加快国内市场开拓步伐,加速与国内制药公司的全面合作,与四十余家国内制药企业建立了良好的合作关系,客户结构更加多元化。获得65个项目订单,项目及服务类型愈加丰富,国内业务收入金额及占营业收入的比例均增长显著。虽然国内业务主要是早期项目的技术服务,收入占比不大,但公司通过早期绑定客户,将充分享受国内创新药的政策红利,形成新的利润增长点,有助于未来业绩释放。 投资建议 在药品创新和医药分工专业化的大背景下,全球及中国CMO市场规模将持续增长。凯莱英是CDMO的领先企业,技术优势突出,与多个国际制药巨头形成良好合作关系,新订单和优质客户数量持续增加,订单结构不断优化,奠定长期稳健发展的基础。公司在巩固海外业务的同时,抓住国家鼓励药品创新的历史机遇,加快国内市场开拓布局,形成新的利润增长点。我们预测公司2019-2020年EPS分别为2.09/2.69/3.40元,对应市盈率分为35X、27X、22X,维持“推荐”评级。 风险提示 服务的主要创新药退市或者被大规模召回的风险、销售低于预期的风险、研发风险。

事件 公司发布2017年年报,实现营收160.94亿元,同比增长15.41%;实现归母净利润13.77亿元,同比增长17.01%;扣非后归母净利润13.16亿元,同比增长13.91%;基本每股收益1.27元。 产品结构不断优化,三大药协同发展 2017年,公司营业收入同比增长15.41%,净利润同比增长17.01%。分行业看,医药工业收入68.14亿元,同比增长10.29%;医药商业收入92.06亿元,同比增长19.82%。我们预计工业增长主要是受养血清脑丸(+49%)、蒂清(+22%)、水林佳(+34%)、穿心莲(+34%)、芪参益气滴丸(+26%)和阿德福韦酯(+46%)等产品的快速增长拉动。 分板块看,现代中药板块继续保持稳定增长,营收53.69亿元,同比增长6.24%;化学药板块实现快速增长,营收13.46亿元,同比增长23.83%;生物药板块得益于普佑克成功进入国家医保目录,放量显著,营收0.99亿元,同比增长161.52%。公司已构建完成了现代中药、生物药、化学药协同发展的大生物医药产业格局。 Q4单季度,公司实现营收49.32亿元,同比增长13.77%;归母净利润2.38亿元,同比增长37.57%,单季度业绩增长稳健。 费用控制良好,综合毛利率维持稳定 2017年,公司的期间费用率为24.02%,同比下降0.78pp。其中,销售费用率15.75%,较去年同期(16.94%)下降1.19pp,销售费用控制良好;管理费用率6.29%,较去年同期(6.23%)下降0.06pp,管理效率有所提升好;财务费用为3.18亿元,较去年同期(2.28亿元)有所增长,因借款增加带来的利息支出增长。 毛利率方面:分行业看,医药工业毛利率为73.96%,同比增长1.14%;医药商业毛利率为8.28%,同比增长1.16%。由于低毛利的商业板块收入增长较快,导致综合毛利率同比下0.19%,为36.22%。分板块看,化学原料药毛利率较2016年增长幅度较大,达29.16%,主要系部分产品售价增长且高毛利产品销售占比提高所致;中药、化学制剂、生物药毛利率在维持稳定的基础上略有小幅增长。 坚持“四位一体”创新研发模式,完善创新药的研发布局 报告期内,公司自主研发投入6.16亿元,同比增长39.95%,占医药工业收入比重为 9.04%。共有研发人员1209人,占总人数的12.25%。公司坚持“四位一体”创新研发模式,聚焦心脑血管、消化代谢、抗肿瘤三大治疗领域,总体研发管线和创新药布局丰富:公司在研产品共74项,其中自主研发管线产品(新药及仿制药)37项、产品引进31项(PXT3003是全球首款治疗腓骨肌萎缩症的孤儿药、安美木单抗(重组全人源抗EGFR单克隆抗体)是治疗结直肠癌的1类生物药)、合作研发管线产品2项(国家1.1类新药治疗用乙肝腺病毒注射液T101进行I期临床试验、重组溶瘤痘苗病毒注射液T601目前在中国已申报IND)、投资市场优先许可权4项(长效GLP-1类似物和GLP-1 Glucogan双受体激动剂、甘精胰岛素和赖脯胰岛素)。公司通过持续丰富现代中药、生物药和化学药的在研产品管线,为未来可持续发展奠定了坚实的基础。 此外,公司围绕糖尿病精准治疗,打造医药+医疗+医保+控费闭环管理服务卓有成效。天士力糖尿病慢病管理平台为国家人社部在中国唯一指定试点项目,在天津地区的成功落地,糖尿病会员数量快速增长,累计征集患者近10万人。2017年实现销售额3.45亿元,同比2016年增长53%,销售额三年同比实现10倍增长。公司正积极推进该模式在多个省份的复制,未来将成为公司业绩新的增长点。 继续推进精准营销,创新学术营销 报告期内,公司持续推进精准营销和加强学术营销,提高终端覆盖和市场放量。全资子公司天津天士力医药商业有限公司下设29个大区,809个办事处,形成了覆盖全国市场的营销网络。销售系统设医院、OTC、社区、商销四个职能板块进行专业化运作,通过加强目标市场管理和服务能力,实施精准推广,现已覆盖65%的三级、二级、一级以及其他民营医院;78%的社区医疗服务单位以及各大OTC终端市场;88%的社区中心、乡镇卫生院等用药单位,终端覆盖率得到提高。 此外,公司通过加强创新推广学术营销,持续推进临床科研成果深度推广,报告期内复方丹参滴丸等重点推进的9个核心产品进入15项临床应用指南和专家共识,有利于推进各主要产品的市场放量。 投资建议 公司整体业绩增长稳健,产品结构不断优化,中药、化药、生物药协同发展。以普佑克为代表的多个潜力品种纳入医保目录,成为增长新动力。公司坚持“四位一体”创新研发模式,研发管线和创新药布局丰富,为未来可持续发展奠定了坚实的基础;慢病管理平台快速拓展,具有长期看点。我们预测公司2019-2020年EPS分别为1.48/1.68/1.89元,对应市盈率分为30X、27X、24X,维持“推荐”评级。

4Q17业绩符合预期。4Q17营收增21.1%,利润增40.7%,主要来自于毛利率同比提升2.9pct。 提价、销量增长推动公司收入增长。17年营收增长主要来自于量价提升:17年面包价增2.3%,应是与产品提价、结构升级有关;销量增21%,来自于:一方面天然酵母、蔓越莓面包等新品有序投放,另一方面旧市场深耕和新市场开拓带来覆盖率提升。分区域来看,成熟地区如东北仍保持19%左右增长,渠道下沉效果显著;新区域如华中市场营收增180.6%、华南市场营收增567.6%,新市场开拓效果明显。17年东莞工厂收入估计5-6亿,但由于运费、新市场投入等原因,仍然亏损。展望未来,桃李持续全国化扩张,华北天津工厂3月已投产,山东、湖北等地工厂也在筹备中,估计未来三年收入有望持续保持20%以上增长。 毛利率提升,净利增长趋势不变。4Q17毛利率38.7%,同比增2.9pct,与产品提价、结构升级等因素相关。4Q17销售、管理费用率分别增0.3pct、0.6pct,主要是开拓新市场,产品配送服务费、人工成本增加导致。综合来看4Q17年净利率13.8%,增1.9pct,盈利能力提升。展望18年,东莞工厂大概率盈亏平衡,不再拖累利润;规模效应、结构升级可持续推升毛利率水平;费用率稳定,预计18年公司净利率有望达到13%水平,净利增速30%。 桃李优势明显,发展黄金阶段。桃李是国内最先开始全国化进程的短保面包企业,目前全国已在16个区域建立生产基地,拥有19万个零售终端,远超竞争对手,规模优势显著。桃李渠道、供应链管理构成其坚固护城河,产品新鲜、性价比强,渠道渗透率高、物流反应迅速,使得公司能更快下沉至低线城市。目前中国短保面包行业正处于量增阶段,行业增速快、空间大,竞争对手少。桃李凭借规模优势与强大扩张能力迅速跑马圈地,未来几年正是公司发展黄金阶段。 盈利预测与投资建议:预计18-20年EPS分别为1.41、1.80、2.29元,同比增30%、28%、27%,最新收盘价对应的PE为32、25、20倍。短保面包行业空间广阔,桃李是我国短保批发模式的领先企业,品牌、渠道、物流构成的护城河稳固,全国化布局下发展潜力巨大,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:全国化不达预期、原材料价格上涨风险、食品安全事件。

4Q17业绩基本符合预期。4Q17利润增3.6%,主要受益于单季度营业税金及附加同比降51%。 猪价下行,屠宰放量,部门盈利较好。4Q17猪价延续同比下跌趋势,推动屠宰持续放量,2017屠宰量1427万头,同比增15.5%;其中4Q17屠宰量418万头,同比增21.8%。2017生鲜肉销量152万吨,同比增11.6%,测算4Q17生鲜肉销量约42.9万吨,增速11.3%。受猪价下跌影响,4Q17屠宰收入增速-6.1%,增速下滑,但头均盈利提升约22%,推动屠宰部门盈利大增41%。展望2018,猪价仍处下行周期,屠宰仍处价减量增阶段。 预计18年生鲜肉销量保持10%左右增长,收入增速0%-5%。 肉制品销量下行,业绩改善趋势不变。2017肉制品销量158万吨,同比-1.4%,推算4Q17销量39万吨,同比-2.4%。4Q17肉制品收入55亿,同比-2.15%,营收下滑主因:一是春节时间错配;二是公司主动清渠道库存控制发货,以配合新领导经营思路。4Q17肉制品营业利润11.3亿,同比-4.6%,测算吨利降约2.3%,可能源于4Q16基数较高、猪价降幅收窄而鸡价上涨、包材提价等因素。往18年展望,双汇“稳高温上低温”结构调整,新品推广+扩建渠道,估计肉制品销量将保持正增长;猪价下行利于利润释放,预计18年肉制品收入增速0%-5%,利润增速5%-10%。 中美贸易摩擦影响有限,双汇处于周期向上阶段。国内猪肉供给并不依赖进口,18年国内猪价处于下行周期,随着国内外价差逐步缩小,进口猪肉量大概率下行。17年进口猪肉占国内消费比例3%,其中进口美国猪肉占比约0.3%,预计18年比例更低,对美进口猪肉加税,对国内消费及双汇成本影响非常有限。随着猪价下降,产品创新+完善渠道布局,双汇仍处于景气周期向上阶段。 盈利预测与投资建议:预计18-20年EPS分别为1.47、1.62、1.79元,同比增12%、10%、11%,最新PE为17、16、14倍。预计双汇18年营收平稳增长,猪价下行业绩持续改善。目前估值在食品饮料板块中处于偏低水平。且双汇龙头优势明显,股息收益率高,是稳健价值投资标的,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:食品安全风险、原料价格波动风险。

事项:茅台发布17年年报,公司17年实现营收582.2亿元,同比+49.81%,净利270.79亿元,同比+61.97%,每股收益21.56元。4Q17营收157.7亿元,同比+24.92%;净利70.96亿元,同比+16.02%,每股收益0.06元。拟每10股派现109.99元(含税)。 投资要点:4Q17业绩小幅超预期。4Q17利润+16.02%,主要一方面受益于国庆节的助力,动销良好;另一方面得益于费用率下降和其他金融类业务收入增加。茅台酒销量超3万吨,实现收入近524亿元。17年茅台酒销量为3.02万吨(其中可能包含16年底提前发货量),对应收入523.94亿元,销售收入同比+42.71%,毛利92.82%同比小幅下滑0.68pct,主因系列酒的快速增长使得更高毛利的茅台酒占比略有下滑。 系列酒增长亮眼,收入同比+171.5%再攀历史高峰。公司17年白酒总销量超6万吨,扣减茅台酒销量后,系列酒销量2.99万吨,同比+113.19%,与茅台酒销量势均力敌。实现收入57.74亿元,值得一提的是提价对系列酒的贡献明显,销售收入同比+171.5%,毛利同比+9.20%,产品结构呈上行趋势明显。18年系列酒规模收入将达80亿元,实际在量未增的情况下,预计公司将对系列酒平均提价幅度超20%。18年系列酒的任务应该是调整与加速成长共存。预收账款环比大幅减少,或因春节时点和打款模式改变。年末预收账款144.29亿元,环比减少30.43亿元,或因18年春节时点晚于去年,相应打款的节奏也有差异。且公司打款模式较之前有所转变,与过往打款后一个月才能拿到货相比,最新模式为先确认订单再打款发货,中间时间差缩短,一定程度上影响预收账款。 1Q18业绩增长确定,全年持续可期。18年开年平均提价约18%导致短暂的市场混乱后,公司采取提高云商配额占比和年前加大发货量稳住茅台酒批价,不难看出全年的批价管控工作仍是重中之重。17年年报提出18年营收计划增15%左右,实际在开年提价之后,18年业绩增长确定,预计将远超计划增速。按照去年1Q发货占全年比重约30%计算,预计1Q发货量约8000吨左右,销量增速提升叠加提价因素,预计整体销量提升约20%。 盈利预测与投资建议:预计公司18-20年公司营收实现754.4亿元、947.2亿元、1105.6亿元,收入增速为29.6%、25.6%、16.7%,实现每股收益26.23、32.13、37.05,对应PE27倍、22倍、19倍。维持“推荐”评级。

4Q17收入略低于预期,净利符合预期。主因低估公司12月收缩幅度。4Q17净利增23.5%,主要来自于毛利率同比提升3.6pct。 4Q17控制节奏,18年势头良好。4Q17收入放缓,主因公司在1-3Q17增速21%已超额完成任务背景下,四季度发货节奏放缓,公司年末预收款增至26.8亿元,18年公司增长可期。市场对此已有预期。分品类:酱油(+17%)与蚝油(+22%)依然保持较高增长,应是与17年提价、餐饮回暖、渠道精耕有关;公司主动调整市场,调味酱(+12%)增速明显回升。展望18年,考虑到下游餐饮向好、海天渠道持续拓展与下沉,预计18年大概率实现营收16%增长的计划目标。 毛利率大幅提升,单季度利润率创新高。4Q17毛利率46.6%,同比增3.6pct,主因在于提价、结构升级、规模效应。在2H16已有冠名广告的高基数上,4Q17销售费用率同比降0.9pct,保持平稳态势;管理费用率增0.1pct基本持平,再次体现公司强大管控能力。综合来看4Q17净利率26.5%,再创新高。展望18年,毛利率提升逻辑不变,费用率维持稳中略降,公司给出净利20%增长目标并不激进。 海天具备平台企业潜质,食品巨头雏形。对比国外知名调味品巨头龟甲万、味好美等,巨头最终均依靠外延并购成长为平台型企业。海天规模与实力较强,销售渠道,覆盖广度、深度与密度均位于行业前列,依靠自身经营即可实现市占率快速提升。但与国际巨头相比,品类明显偏少,而并购是最直接、见效最快的多元化扩张的方式。当前海天已收购广中皇腐乳、镇江醋厂扩充品类,估计公司未来很有可能走上外延扩张之路,成为国内食品平台型巨头之一。 盈利预测与投资建议:预计公司18-20年实现每股收益1.57、1.86与2.17元,同比分别增20%、18%与17%,最新收盘价对应的PE为38、32与28倍。海天品牌与渠道壁垒高,竞争优势持续加强;具有平台企业潜质,看好龙头发展潜力,首次覆盖给予“推荐”投资评级。 风险提示:销售推广不及预期,原料价格大幅上涨、食品安全事件。

投资建议 零售药店分级分类管理逐步推行,将持续推动行业集中度和连锁化率提升,加速行业的并购整合;公立医院药品零加成、控制药占比的政策下,处方逐步向零售药房流出,行业有望迎来快速发展时期;公司是广东地区的零售药店龙头,在参茸滋补药材等领域具有独特优势,深耕广东市场的基础上,通过“自建”与“并购整合”结合的方式,利用募投资金加快向广西、河南等重点市场的异地扩张;预测公司2017-2019年EPS分别为1.25、1.53和1.90元,市盈率分别为43X、36X和29X,上调至“强烈推荐”评级。 外延扩张和处方外流,推动零售药店行业发展 中国药品零售市场规模稳步增长,区域龙头初步形成,全国性龙头尚未出现,对比欧美发达国家整体集中度仍然较低,近年来国内以上市公司为代表的大型零售连锁企业兼并速度加快,零售连锁率持续提升。 国家放开医保门店资质,鼓励中医药消费等政策,同时政策加强药店监管,药店分级分类试点有望推行,将进一步增加单体药店的经营成本,促使行业集中度提升,连锁药店有望凭借规模化经营等优势,通过自建和外延并购进行门店扩张抢占市场份额。 国内处方药市场规模超过万亿,零售药店处方销售占比仅为9%,国家政策推进医药分开,药品零加成和控制药占比都将促进处方从医院流出,长期来看零售药店的市场增量来自医院处方外流。 广东区域零售药店龙头,市场发展潜力大 广东是零售药店的起源地,经济较为发达,人均GDP全国排名第六,是我国销售规模最大,药店数量最多的省份,公司是广东省区域零售药店连锁龙头企业,占全省药品零售市场的10%,布局较早的佛山(含顺德)和茂名净利润贡献超过8,000万元;公司规模、品牌影响力和先发优势明显,积极打造参茸滋补特色,广东市场发展潜力较大,惠州、深圳等地区仍有较大的门店扩张和盈利提升空间。 积极拓展省外市场,打造全国性连锁 公司在巩固和发展广东、广西等华南地区市场的基础上,建立了一套标准化程度高和可复制性强的直营连锁门店管理体系,积累了较成熟的门店拓展和管理经验,不断向周边省市辐射,实现跨区域发展。公司已经进入广西、河南、江西、福建和浙江等多个省份,各省均实现盈利,目前药店密度较低,连锁化率不高,公司药店数量少,广东省外门店扩张空间较大。 资金保障门店扩张,新店贡献业绩增量 公司2015-2017年完成了15起并购,通过自建和并购在广东、广西、河南等地扩张门店,公司募投项目规划未来三年加快门店布局,不断巩固广东市场地位,扩大在广西和河南等地区的竞争优势,进一步提高市场占有率;公司现金流充沛,同时发布可转债预案,将保障公司未来门店稳步扩张。公司新开门店的实现盈利的周期是两年,随着新店发展成熟实现盈利,将贡献业绩增量。 风险提示:政策监管风险;外延并购不达预期。

1.制剂带动收入高增长,业绩基本符合预期 2017年业绩基本符合预期,受计提资产减值5,946.59万元(商誉减值2,632.21万元;计提坏账准备3,314.38万元)和股权激励成本摊销(约5,380万元)影响,净利润增速要低于收入增速。单季度看,公司四季度实现收入5.32亿元,同比增长121%,环比增长126%,归母净利润0.95亿元,同比增长54%,环比增长29%,业绩回升明显。 分业务看:1)制剂收入6.22亿元(+84.05%),主要原因是公司应对两票制等政策改革,调整销售策略和模式,加大市场推广,胸腺五肽、生长抑素和去氨加压素收入实现超过100%增长,特利加压素收入同比增长53%;2)多肽药物专利到期,原料药出口保持较快增长,原料药和客户肽收入2.74亿元(+18.94%);3)成纪药业三块业务(器械、药品组合包装和固体类产品)实现收入3.48亿元(+21.87%)。 销售模式转变,低开转高开,公司毛利率84.21%,较去年增加4.03pp。 公司加大市场推广投入,销售费用同比增长125.81%,销售费用率提升11.63pp至32.79%;受股权激励摊销成本影响,管理费用率16.52%,同比上升1.11pp;本期兑付2亿元债券利息,利息费用减少,财务费用率下降3pp至1.29%。 2.国内制剂结构优化,加大研发和销售转型抢占市场 公司制剂结构不断优化,2017年胸腺五肽收入占比不到10%,特利加压素纳入新版医保后市场有望维持较快增长,受益医保调整和市场规模扩大,新品种依替巴肽和卡贝缩宫素将成为国内制剂业务新增长点;治疗糖尿病的重磅药物利拉鲁肽已按6类化学仿制药获批临床,预计今年将进行临床试验,有望在国内抢先获批。 国家政策推行注射剂一致性评价,行业集中度有望不断提升,公司一直注重研发,作为国内多肽龙头企业,有望通过提前布局一致性评价抢占市场份额,此外公司积极进行销售转型,加大学术交流和品牌推广,将进一步拓展终端医院市场。 3.原料药出口放量可期,制剂国际化稳步推进 利拉鲁肽制剂全球市场规模超过30亿美元,其核心化合物专利已于2017年到期,目前晶型专利挑战正在进行,公司已为多家药企供应仿制药注册申报使用的利拉鲁肽原料药,未来仿制药上市销售将进一步提升原料药需求,持续带动公司原料药快速增长。 公司在多肽原料药的基础上,积极布局制剂的美国ANDA申报,爱啡肽有望成为公司第一个获批的ANDA批件,格雷替雷(20mg和40mg)ANDA申报也正在积极准备中,公司将进入原料药和制剂出口一体化发展的新阶段。 4.一季度业绩稳定增长,员工激励保障长期发展 2018年一季度业绩预告,净利润增长15%-35%,业绩保持了平稳增长;公司2017年已完成1,820万股的股权激励,此外发布回购股份预案,拟以5,000万元至1亿元的自有资金回购公司股份,用于公司员工激励,将进一步完善公司长效激励机制,实现公司利益与核心团队的绑定,促进公司长远稳定健康发展。 投资建议 公司是国内多肽药物龙头企业,形成了完整和高效的多肽药物产业化体系;公司完成利拉鲁肽原料药美国DMF认证并实现出口,仿制药上市后将带动原料药放量增长;公司积极布局爱啡肽和格雷替雷等美国ANDA申报,制剂国际化稳步推进;受益医保目录调整,公司特利加压素增长较快,国内制剂结构不断优化,利拉鲁肽国内有望抢先获批,进一步丰富制剂产品;同时公司提前布局注射剂一致性评价,加大营销改革和市场推广力度,保障国内制剂市场稳定增长。预计公司2019-2020年EPS0.55、0.89和1.18元,对应PE分别为28X、17X和13X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:研发风险;药品降价风险;原料药出口不达预期。

事件 3月14日,公司发布2017年年度报告,实现营收64.21亿元,同比增长16.87%;实现归母净利润8.42亿元,同比增长17.98%;扣非后归母净利润8.16亿元,同比增长24.09%,基本每股收益0.97元。 业绩增长符合预期,毛利率持续提升 2017年公司实现营收64.21亿元,同比增长16.87%,其中慢病业务收入23.74亿元,同比增长14.20%,输液业务业收入23.18亿元,增长14.33%,专科业务收入5.34亿元,同比增长47.85%。利润端,公司实现归母净利润8.42亿元,同比增长17.98%;扣非后归母净利润8.16亿元,同比增长24.09%。综合毛利率同比增加4.63个百分点,达57.93%,主要系输液业务和专科业务毛利率均有所提升,综合盈利能力增强。 报告期内,公司的期间费用率为39.57%,同比增长3.89pp。其中,销售费用率29.24%,较去年同期(23.98%)上升5.26pp,预计公司对专科业务产品以及输液新产品的学术营销力度和基层营销力度均有所加大;管理费用率10.48%,较去年同期(11.83%)下降1.35pp,管理效率提升良好;财务费用为-960万元,与去年同期(-726万元)大体持平。 慢病业务增长稳健,多品种实现双位数增长 慢病业务收入23.74亿元,同比增长14.20%,降压、降糖、降脂领域分别增长8%、3%和20%。毛利率为80.60%,与去年大体持平。慢病业务的增长主要是因为二梯队产品增长较快。 降压领域核心产品降压0号提价后收入基本持平,但复穗悦(新进医保)、厄贝沙坦和硝苯地平均呈现双位数增长,其中硝苯地平年销售额首次突破亿元。 降糖药糖适平销售收入稳定,同比增长4%,卜可收入增速较快达25%。降脂领域的高增长主要是因为匹伐他汀报告期内新进医保目录,收入同比增长22%。公司充分重视分级诊疗下的基层市场扩容,持续加大基层医疗机构的开拓力度,预计慢病药物在基层将逐渐放量。 专科业务增长迅速,是未来的业绩增长点 专科业务收入5.34亿元,同比增长47.85%,各产品增速均较快。其中,儿科用药收入同比增长33%,核心产品珂立苏收入同比增长25%,在治疗新生儿呼吸窘迫的PS制剂产品中市场份额稳居第二;小儿氨基酸同比增长50%,收入突破亿元,在儿童营养输液市场份额第一。肾科用药同比增长85%,核心产品腹膜透析液收入同比增长81%,收入也突破亿元。 专科业务得益于产品销售规模增长而成本有效摊销,毛利率达66.23%,同比增加8.56%。目前专科业务规模占比虽不大,但增长态势强劲,公司通过学术代理开拓市场,专科业务将是公司未来的利润增长点。 输液收入小幅增长,盈利能力大幅提升 输液业务业收入23.18亿元,增长14.33%,转型成效初显。基础输液通过包材结构调整,扭转了2016年的下滑趋势,销量实现小幅增长。全年软包装销量增长9%,占比较2016年末提升4个百分点,其中BFS收入同比增长24%,首次突破亿元;直软收入同比增长33%。 公司通过减员增效,提升输液业务效率,2017年输液人均产值和劳产率分别同比增长21%和25%。输液业务毛利率达44.88%,同比增加6.18个百分点,盈利能力大幅提升。 并购增厚公司业绩,一致性评价进展顺利 公司并购的企业均完成业绩承诺,其中,赛科、利民2017年分别实现净利润2.69亿元和1.18亿元,同比增长15%和50%。双鹤利民净利润增长较快,主要是因为调整营销经营策略,高毛利产品增长加快。海南双鹤2017年实现净利润5,800万元。未来公司外延并购步伐有望加快,产品线将不断丰富,使整体盈利能力增加。 此外,公司积极推进仿制药一致性评价工作,已有4个重点产品完成BE试验。顺利通过一致性评价的品种有望获得招标采购、医保支付等方面的政策支持,未来销量增长可期。 投资建议 公司慢病业务平台增长稳健,多品种实现双位数增长。以珂立苏为代表的专科业务增长迅速,是公司未来的业绩增长点。输液销量止滑回升,通过调整输液包材结构,输液毛利率持续提升,新品BFS有望实现销售的跨越式发展。公司一致性评价工作进展顺利,规划通过持续并购丰富产品线,助力公司业务快速发展,我们预测公司2019-2020年EPS分别为1.16/1.32/1.60元,对应市盈率分为20X、18X、15X,维持“推荐”评级。 风险提示 药品降价风险、政策风险、并购整合风险。

投资要点 1.四季度高增长,全年业绩符合预期 2017年业绩快报收入和净利润数据处于业绩预告下限,符合我们此前预期,收入指标已经达到股权激励2017年的行权条件;分季度看,公司四季度单季收入和净利润实现高增长,其中收入5.33亿元,同比增长122%,环比增长127%,归母净利润1.28亿元,同比增长106%,环比增长73%。主要原因是公司加大国内市场推广力度,制剂销售回暖;此外国外制剂专利到期,利拉鲁肽等原料药需求旺盛,原料药出口单季实现较快增长。若扣除2017年股权激励摊销成本以及成纪药业进行商誉减值的影响,预计公司2017年实际净利润增速更高。 公司前期发布回购股份预案,拟以5,000万元至1亿元的自有资金回购公司股份,用于公司员工激励或减少注册资本,有利于增强股东信心,进一步完善公司长效激励机制,促进公司长远稳定健康发展。 2.原料药出口放量可期,制剂国际化稳步推进 利拉鲁肽制剂全球市场规模超过30亿美元,其核心化合物专利已于2017年到期,目前晶型专利挑战正在进行,公司已为多家药企供应仿制药注册申报使用的利拉鲁肽原料药,未来仿制药上市销售将进一步提升原料药需求,持续带动公司原料药快速增长。 公司在多肽原料药的基础上,积极布局制剂的美国ANDA申报,爱啡肽有望成为公司第一个获批的ANDA批件,格雷替雷ANDA申报也正在积极准备中,公司将进入原料药和制剂出口一体化发展的新阶段。 3.国内制剂结构优化,销售转型促增长 公司制剂结构不断优化,半年报数据显示胸腺五肽收入占比下降至8.5%,特利加压素纳入新版医保后市场有望维持较快增长,受益医保调整和市场规模扩大,新品种依替巴肽和卡贝缩宫素将成为国内制剂业务新增长点;治疗糖尿病的重磅药物利拉鲁肽已按6类化学仿制药获批临床,预计今年将进行临床试验,有望在国内抢先获批。此外公司积极进行销售转型,加大学术交流和品牌推广,将进一步提升国内制剂市场占有率。 投资建议 公司是国内多肽药物龙头企业,形成了完整和高效的多肽药物产业化体系;公司完成利拉鲁肽原料药美国DMF认证并实现出口,未来仿制药上市后将带动原料药放量增长;公司积极布局爱啡肽和格雷替雷等美国ANDA申报,制剂国际化稳步推进;受益医保目录调整,公司特利加压素增长较快,国内制剂结构不断优化,利拉鲁肽国内有望抢先获批,进一步丰富制剂产品;同时公司加大营销改革和市场推广力度,保障国内制剂市场稳定增长。预计公司2017-2019年EPS0.39、0.58和0.87元,对应PE分别为38X、25X和17X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:研发风险;药品降价风险;原料药出口不达预期。

2月27日,公司发布2017年度业绩快报,实现营业总收入22.45亿元,同比增长19.73%,实现归母净利润2.65亿元,同比增长25.27%。 业绩增长符合预期,成品药业务增速较快。 2017年度,公司实现营业总收入22.45亿元,同比增长19.73%,实现归母净利润2.65亿元,同比增长25.27%,增长符合预期。分板块看,成品药业务实现销售收入11.51亿元,同比增长23.50%。 2017年前三季度,公司营收增速为14.51%;根据业绩快报,我们计算公司2017年Q4营收增速为33.14%,四季度呈现高速增长态势,我们推测高增长的原因为公司核心大品种培育战略、营销改革逐步奏效,再加上部分低开转高开的影响,舍曲林、康复新、左乙等核心品种维持较高的增速,促使成品药业务在报告期内保持了快速增长势头。 瑞舒通过一致性评价,未来放量可期。 公司的核心品种瑞舒伐他汀钙10mg和5mg两个规格于本月通过了一致性评价,是国内第二家完成该品种一致性评价的企业,确立了第一梯队的领先地位,其中5mg的规格目前仅公司独家通过,具备竞争优势。 瑞舒伐他汀是国内市占率第二的降血脂药物,PDB样本医药统计数据显示2017年前三季度累计销售约8.20亿元,市场空间大,我们认为,伴随国家一致性评价工作的推进和相关品种的逐步落地,相关配套优惠政策有望于2018年步入落地实施阶段,通过一致性评价的品种将会在招标采购、医保支付方面将获得政策支持,伴随公司营销网络拓展,核心品种未来放量增长可期,推动其整体业务稳健快速发展。 当前低估值,业绩有望保持稳健增长。 经过前期回调,截止到27日公司整体市值79.13亿,对应17年估值约为30X,处于较为安全估值区间。公司前期也公告计划实施员工持股,提高员工的工作积极性和公司竞争力。公司坚持药品主业的发展战略,持续推进核心大品种培育,核心品种受益政策利好,放量趋势乐观。同时公司通过募投加码研发,聚焦精神神经领域,在研品种丰富,布局长远。 投资建议。 公司业绩增长稳健,核心品种瑞舒伐他汀已通过一致性评价,盐酸舍曲林、左乙拉西坦处于申报排队,未来也将受益于一致性评价政策利好,实现进口替代,行业领先优势明确,未来业绩快速增长可期。公司长期聚焦精神神经领域,后续产品储备丰富,市场潜力极大,存在较多看点。根据业绩快报,我们暂调整公司2017-2019年EPS分别为0.36/0.47/0.59元,对应市盈率分为30X、23X、18X,看好其长期发展趋势,维持“强烈推荐”评级。

事件:2月13日公司发布公告,瑞舒伐他汀钙片通过一致性评价;同时发布回购公司股份以实施员工持股计划的预案。 瑞舒通过一致性评价,排位领先优势确立。 公司瑞舒伐他汀钙2017年上半年就完成现场核查,之后受到政策因素的影响,元旦前后提交补充申请资料,本次公告瑞舒10mg和5mg规格通过仿制药质量和疗效一致性评价,是国内第二家完成该品种一致性评价的企业,在行业中处于领先地位。2018年一致性评价的相关配套政策有望步入落地阶段,通过一致性评价的品种将会在招标采购、医保支付方面将获得政策倾斜支持,瑞舒是国内市占率第二的降血脂药物,市场空间巨大,且原研阿斯利康占据超过70%的市场份额,同样也存在较大的进口替代空间。我们认为,公司产品通过一致性评价,有利于提高市场竞争力,扩大市占率,持续快速增长。 拟回购股份实施员工持股计划,提高员工积极性。 与此同时,为促进公司健康稳定长远发展,并完善长效激励机制,公司拟回购股份实施员工持股计划,回购总金额不低于1亿元、不超过3.3亿元,价格不超过12元/股。实现公司利益和员工个人利益捆绑,有利于提高员工积极性和公司竞争力,促进公司长远健康发展,提振股东信心。此外董事长和总经理在2018年多次增持公司股份,分别共计97.83万股和9.43万股,体现了管理层对公司未来持续健康发展的信心。 短期受益政策,长期聚焦研发。 前期受瑞舒审批进展低于预期的影响,公司股价出现较大幅度回调,本次瑞舒获批将促使其发展回归正常轨道,短期内核心品种一致性评价排位领先优势确立,未来受益于政策利好,放量增长趋势明确;长期聚焦精神神经等领域,在研品种储备丰富,涵盖治疗失眠、精神分裂、帕金森、老年痴呆等,创新药EVT201处于二期临床,仿制药卡巴拉汀、盐酸普拉克索等均已申报生产,存在较多看点。 公司瑞舒伐他汀通过一致性评价,另有盐酸舍曲林、左乙拉西坦等品种申报排队,行业领先优势明确,有望受益政策利好,推动其业绩快速增长;公司长期聚焦精神神经等领域,在研品种储备丰富,支撑长远发展,存在较多看点;公司拟回购股份实施员工持股计划,打造长效竞争机制,提高员工积极性。我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.36/0.46/0.59元,对应市盈率分为30X、23X、18X,看好其长期发展趋势,维持“强烈推荐”评级。