毛利率略上升,费用率稳定:上半年公司毛利率为8.1%,同比增加0.66个百分点,预计毛利率的持续增加主要由于规模效应及OTC业务配送链延伸所致;销售费用率为2.85%,同比增加0.24个百分点;管理费用率为2.07%,同比增加0.02个百分点;财务费用率为1.03%,同比降低0.02个百分点。公司归母净利润增加大幅高于扣非归母净利润的增加,主要由于公司汉阳地块旧城改建项目征收补偿款5.28亿元,扣除成本后计入非经常性损益所致。 医疗机构销售业务持续高速增长:公司在医疗机构的销售收入为118.44亿元(+35.17%),其中二级以上医院销售81.94亿元(+40.70%),二级以上医院客户数量达到4,070余家,较去年底增加约290家,增长迅速。基层医疗机构销售36.50亿元(+24.23%),公司在全国25个省市具有基药配送资格,随着新标的切换,公司有望借此机遇赢得更多的市场份额。公司近几年积极开拓二级以上医院,目前4000余家二级以上医院实现含税销售额仅为82亿元,具有很大提升空间。 零售和电子商务业务发展良好:零售连锁业务(包括线上销售)实现营业收入8.47亿元(+14.19%),毛利率16.62%(-3.76个百分点),毛利率下降主要是因为好药师线上销售占比上升,但其毛利率下降所致。B2C电子商务业务实现销售5.78亿元(+22.98%),实现净利润-871.33万元,亏损主要是因为毛利率下降以及2017年加大技术研发和基础设施投入。公司在零售和电子商务方面持续推进创新型营销,好药师APP新增了8个城市的O2O送药业务,业务覆盖达到16个城市。好药师已经成为业内领先的医药服务平台,我们认为公司电子商务业务在好药师的带动下,有望持续高速增长,盈利指日可待。 饮片业务增长拉动工业板块表现突出:医药工业实现销售收入5.04亿元(+58.44%),毛利率为22.88%(+2.71个百分点),销售增长及毛利提升的主要原因是中药饮片生产快速增长,以及博山制药生产销售产品价格上涨所致。由于京丰药业上半年销售收入仅为0.7亿元,预计饮片业务拉动销售的效应更大。 分产品品种来看,食品、保健品、化妆品等业务增速最快(+61.43%),其次是中药饮片业务(+39.22%):食品、保健品、化妆品等业务增速最快,主要由于该业务基数较小,正处于快速扩张期,上半年公司在湖南、武汉和四川新设子公司三个搭建独立运营的消费品业务体系,该业务未来有望继续维持高速增长。增长第二快的板块是中药材与中药饮片业务(+39.22%),主要由于九州天润推出系列新产品以及持续推进全国布局。由于政策优待、人们对养生需求的增加、以及饮片企业优胜劣汰,预计公司的中药饮片业务依托自己销售平台维持较高增速。 各版块经营情况:西药、中成药实现销售收入294.22亿元(+16.81%)、毛利率7.65%(+0.88个百分点);中药材与中药饮片业务实现销售收入13.69亿元(+39.22%),毛利率为12.64%(-3.6个百分点),毛利率下降主要是由于将较高毛利率的阿胶业务从该板块剥离转入药品业务板块导致统计口径发生变化,以及云三七业务大幅增长而该部分业务毛利率较低等影响所致;医疗器械与计生用品业务实现销售收入31.16亿元(+38.12%),毛利率为8.09%(-1.85个百分点),毛利率下降主要由于集中处理历史库存所致;食品、保健品、化妆品等业务实现销售收入21.29亿元(+61.43%),毛利率为9.05%(+0.62个百分点)。 维持“推荐”评级:公司是全国最大的民营配送企业,业务覆盖全国28个省份,在深耕OTC领域的基础上积极向医院市场扩展,医疗机构配送业务维持高速增长;饮片和食品、保健品、化妆品等业务增长情况良好。我们维持盈利预测,预计公司2017年、2018年、2019年EPS分别为0.67元、0.84元、1.04元,对应PE分别为30/24/19倍,维持“推荐”评级。

费用、折旧影响利润,非输液制剂收入快速增长。分产品来看,输液产品销售收入31.72亿元,同比增长8.45%;非输液产品销售收入16.85亿元,同比增长53.63%。净利润大幅下滑,主要是因为川宁二三期产量低、但折旧同比增加,同时公司研发费用、销售费用、财务费用增长幅度较大。非输液产品方面,公司新建制剂营销团队,精细化终端管理+专业化学术推广的模式效果明显,塑料水针销售收入较同期增长61.45%,天舒欣(康复新液)销售收入增长120.03%,百洛特(草酸艾司西酞普兰片)销售收入增长112.54%。 费用率有所增长,输液毛利率提升明显。销售费用率提升4.91pp至17.45%,管理费用率下降0.67pp至13.02%,财务费用率提升1.71pp至4.95%。销售费用增加主要是市场开发、维护费大幅增加;财务费用增加主要因在建工程完工转固,利息资本化减少。输液板块公司通过调整产品结构、生产节能减耗优化人员结构等措施,使得输液业务毛利率提升9.38pp至59.07%,拉动整体毛利率提升3.12pp至44.65%。 川宁一期持续满产,二期产能下半年释放。2017年上半年,伊犁川宁一期硫红生产线保持持续满负荷生产。1-4月二期项目的青霉素生产线阶段性冲满负荷生产,头孢(7-ACA)生产线在50%产能上下调整变动,自5月公司对环保设施升级改造,二期项目产量较低,将在下半年逐步释放。2017年伊犁川宁上半年收入9.69亿元,亏损7,806万元,较去年同期相比增亏8,943万元,收入估计有翻倍增长。 研发继续高投入,创新药梯队华丽。研发投入3.93亿元,同比增长29.54%。目前公司研发人员达到1200人,A类在研项目354项。(1)创新小分子:在研品种44项,集中于肿瘤、肝病、感染等疾病领域,已完成临床申报2项,包括全新结构化学小分子抗肿瘤药物抗肿瘤药KL070002和麻醉药KL100137脂肪乳注射液。(2)生物大分子:涵盖成熟靶点、肿瘤免疫新靶点、ADC药物等领域,已立项启动24个项目,西妥昔单抗类似物I期临床研究即将完成;雷莫卢单抗类似物2016年底申报IND,重组人血小板生成素拟肽-Fc融合蛋白、PD-L1创新单抗项目上半年申报临床。(3)新型给药系统:脂质体、纳米粒、微晶、微球四种技术共布局17个项目,已申报临床4项。(4)国内外仿制药:已立项美国仿制药无菌注射剂14项,DMF原料8项。国内仿制药254项,其中输液71项,抗生素31项,品牌仿制药166项,98项具首仿机会;目前已申报84项。 维持“推荐”评级。大输液板块除集中度提升外,包装升级替换、治疗性输液占比的增加以及双腔(多腔)袋产品的上市预计促进未来输液业务将有5-10%的增速。抗生素板块,伊犁川宁二期预计下半年逐步恢复生产。创新药板块随着国内药审加快将不断催化。维持我们之前的盈利预测,公司2017-2019年的EPS分别为0.47、0.60、0.76元,对应市盈率估值为36、28、22倍,维持“推荐”评级。 风险提示。研发风险;主要产品降价风险。

原料药涨价增厚业绩,三季度利润或将大幅提升。制剂实现收入10.00亿元,受两票制影响同比下降6.96%,预计制剂净利润1.6亿元,同比增长约15%。原料药实现收入7.70亿元,同比增长36.92%。原料药业务因泛酸钙提价,收入和利润大幅增长,上半年预计贡献净利润约3.4亿元,同比翻倍增长。根据公司1-9月份业绩预告净利润在6.98亿至8.59亿之前,取平均值7.78亿元,则三季度单季利润将达到3亿元。主要因泛酸钙价格自7月中旬开始大幅上涨,从7月初的230元/公斤上涨至目前的750元/公斤,受环保核查和夏季检修影响,目前市场供应紧张,预计下半年都将保持高位。 费用控制良好,毛利率提升明显。销售费用率下降1.28pp至10.78%,管理费用率提升1.16pp至8.26%;财务费用率提升1.54pp至2.11%,主要系报告期贷款总额同比增加使利息支出增加,以及美元兑人民币汇率下跌使报告期产生汇兑损失所致。制剂毛利率提升1.09pp至39.79%,原料药毛利率提升6.09pp至73.91%。非经常损益方面公司获得政府补助4970万元。健能隆亏损约4260万元,影响公司净利润约2300万元。 研发稳步推进。报告期内研发投入8874万元,同比增长570.40%。主要系报告期对F-627、F-652等在研生物药、血液肿瘤产品的研究开发、复方黄黛片新增适应症(慢性粒细胞白血病)以及外购富马酸依美斯汀缓释胶囊技术。二氮嗪口服混悬液、氯法拉滨注射液、卢非酰胺片、F-627等四个在研产品已申报国家重大新药创制科技基金项目,并获受理;在研产品F-627提前获得CFDA批准进入三期临床;在研产品A-337获得澳大利亚Alfred医院伦理委员会批准进入一期临床;A-319在国内申报一期临床并获受理;硼替佐米待报产。 继续外延并购策略,首次覆盖给予“推荐”评级。凭借在医药行业中积累的并购整合经验与优势,公司继续围绕以专业性、专科性及治疗型重点专科领域产品线为导向,进行并购整合。报告期内,公司收购沈阳圣元及辽宁圣元,获取布洛芬干混悬剂、盐酸莫雷西嗪片及完整的眼科产品线,进一步丰富公司儿科产品线,优化了品牌OTC产品结构。考虑到原料药提价大幅贡献利润,明后年公司自有产品开始放量,预计公司2017-2019年EPS分别为0.99、0.84、0.94元,对应市盈率估值21、25、22倍,首次覆盖给予“推荐”评级。

事项: 公司发布2017年半年报,实现营收10.16亿元,同比增长19.46%;归母净利润9530万元,同比增长14.52%;扣非后归母净利润9207万元,同比增长9.79%,EPS为0.14元。 Q2单季实现营收4.18亿元,同比增长21.45%;归母净利润4218万元,同比增长16.62%;扣非后归母净利润4069万元,同比增长13.56%,EPS为0.06元。 公司业绩符合预期。 平安观点: 公司业绩走出低谷,重回稳定增长:2016年公司业绩受建设项目进度拖延和应收账款大幅增加影响不达预期。2017年上半年公司实现营收10.16亿元,同比增长19.46%;归母净利润9530万元,同比增长14.52%。相对于1季度18.27%和12.90%的营收和净利润增长率来说,公司业绩增速呈逐步回升态势。分产品来看,医疗设备销售实现收入1.02亿元,同比增长146.51%;设计服务实现收入1286万元,同比增长359.94%;建筑工程收入2.90亿元,同比增长330.72%。医药耗材销售和建筑工程收入分别占到总收入的39%和31%,未来公司有望依靠工程建设收入、医疗设备和耗材销售实现稳定快速发展。 医建大单不断,PPP 和买方信贷助力:公司频频获得医建大单,如兰州新区公共卫生服务平台建设项目、商丘公共卫生服务平台建设项目和渭南市临渭区中医医院整体迁建融资建设项目,中标金额分别为25亿、30亿和6.5亿元,截至2017年6月30日公司共有在手订单64.37亿元。2016年以来包括协议、中标、合同各阶段的医建项目金额数达113亿元左右,极大支撑了公司未来的业绩增长。同时公司积极通过PPP 和买方信贷的方式持续扩展医疗服务资源,用少量资金带动大规模医建项目,为后续提供产品和服务奠定基础。 积极扩展产业链,打造医疗服务平台:公司通过大量医建项目构建起覆盖医院建筑工程、医疗专业工程、医用软件开发、医疗设备销售、医用耗材销售、医院后勤托管、医院建设及投资的全产业链条。同时积极进行外延并购,先后收购锦洲医械66.21%的股权、普尔德100%的股权、台湾康源52%的股权等,不断丰富产品线。公司分别出资2亿和2.87亿元成立尚荣高盈医疗产业并购基金和尚荣平安医疗并购基金,旨在加快整合医疗产业资源。我们看好公司旗下各项业务之间的相互协同,公司医疗服务平台初步建成。 盈利预测和评级:我们看好公司大量医建订单支撑下未来业绩增长以及医疗服务平台上各项业务之间的协同,我们预计公司2017-2019年EPS 分别为0.20、0.23和0.28元,对应PE 分别为48.7、43.1和35.3倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:医建项目进度不及预期;应收账款回收风险;买方信贷风险;外延并购不及预期。

业务扩张加速,降价传导存时间差,影响当期毛利率: 公司上半年实现营收3.60亿元,扣除北京京阳腾微和天津信诺恒宏带来的并表收入,其内生增长对应营收为3.50亿元,同比增长19.00%。总体毛利率31.79%,比上年同期下降4.83PP。毛利率下降的主要原因是以湖北(占公司收入近40%)为代表的部分地区出现终端价格下降,而降价压力尚未传导至制造端,短期内全部由渠道商承担。随着降价影响的传导,下半年公司毛利率会有所恢复。 费用率方面,上半年销售费用率为8.30%,比上年同期下降0.17PP;管理费用率为8.35%,比上年同期增加0.53PP,主要是因为进入全国扩张阶段后职工薪酬、招待、差旅等费用均有所上升。 全国布局进行中,先期投入加大: 公司先前的销售主要以两湖为主,在上海、江苏也有少量市场份额。上市后向全国各省进行扩张,目前已涉及山东、江西、河南、福建、重庆、广东、黑龙江、天津、广西、北京和江苏。其中山东塞力斯已实现盈利。 集约化销售模式下,公司会提前对新医院客户的检验科进行设备投入,从而提升医院检验科硬件水平,并为医院后续试剂采购打下铺垫。上半年公司固定资产-集约化销售业务资产新增4885万元,相比2016年同期新增1991万元,可以看出公司业务推广明显提速。另一方面,上半年公司新增存货5157万元,以尚未投放的检验设备为主。据此可以大致推断,公司下半年的设备投放规模或将进一步扩大。 先期投入的加大意味着潜在集约化订单的增加。综合考虑公司上半年在各省开设子公司的进度,预计公司在四季度前后有望收获较多三级医院的集约化订单,甚至可能看到更多区域检测中心建设合约的落地。 两湖IVD集约供应龙头,快步扩张全国市场,维持“推荐”评级:公司从两湖市场起家,是第一批进行检验科集约化供应服务的渠道商。上市后公司借助资本市场力量快速向全国市场扩张,目前处于开拓阶段,先期投入正在增加。我们预计四季度前后各地合约有望逐步落地,为后续业务发展提供额外增量。维持2017-2019年EPS 1.76、2.36、3.12元的预测,维持“推荐”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期,政策风险。

事项: 公司公布2017年半年报,上半年实现收入16.14亿元,同比增长44.08%,实现归属净利润1.61亿元,同比增长367.25%,实现扣非后净利润1.43亿元,同比增长415.69%,EPS为0.31元。业绩符合预期,大幅增长主要源于康远制药的并表。 平安观点: 钙制剂康远制药保持高速增长,受益于胎政策和老龄化。上半年康远制药实现收入3.14亿元,实现净利润1.27亿元,预计全年能够超额完成2.5亿净利润的业绩承诺。由于康远的并表,上半年公司盈利能力显著提升,毛利率达到46.50%(+5.31pp),净利率达到9.83%(+7.22pp)。目前我国钙制剂市场规模超100亿元,复方碳酸钙是其中的明星品种。康远是国内四家拥有复方碳酸钙批准文号(国药准字)的企业之一,市场份额仅次于惠氏的钙尔奇。与竞争对手相比,康远有以下优势:1,独家颗粒剂型,方便儿童服用;2,独家甘露醇配方,防止妇女儿童便秘;3,同等钙含量对应价格最底,性价比突出;4,全国医保对颗粒剂适应症放开。康远的朗迪系列具有配方、剂型、适应人群、医保支付等方面的优势,我们判断随着二胎放开和老龄化加剧,有望加速增长,成为公司主要增长点。 振东制药经营稳健,岩舒市场份额提升。剔除康远制药并表的影响,公司原有业务实现收入13.00亿元,同比增长16.04%,保持稳健增长。岩舒注射液在整体市场环境不利的情况下,通过营销改革和提升临床剂量,提升了同类品种中的市场份额,在抗肿瘤中药注射剂市场占比5.99%。 维持?强烈推荐?评级。维持业绩预测,预计公司2017-2019年的EPS分别为0.76元、0.96元、1.11元,对应PE分别为23/18/16倍,维持“强烈推荐”评级,目标价22元。 风险提示:药品降价、控费。

招标订单增加,收入确认周期延长: 公司传统销售以医院招标或小范围集采为主,销售周期较短、收入结算快。 随近年来各地区纷纷推行带量采购,由政府主导的地区集采招标日渐增多。但大型招标通常具有决策时间长、收入确认时点靠后的特点,也在一定程度上影响了公司上半年的业绩。 公司Q2实现收入2.10亿元,同比下降17.44%,下降幅度比Q1略大。 上半年综合毛利率45.50%,同比增加6.04PP,其中主营业务毛利率41.58%,同比增加2.20PP,新增的三间房场地租金收入进一步拉高了总体毛利率。 收入的延迟确认也对期间费用率造成了较大影响。上半年销售费用率21.56%,同比上升3.52PP;管理费用率19.37%,同比上升2.80PP;财务费用因汇兑损益略有增加,但费用率基本保持稳定。此外,公司销售商品收到的现金流比上年同期减少约3500万元,而购买原材料的现金比上年同期增加1200万元,因此上半年经营现金流净流量出现明显流出。 大额采购合同签订,推动后续产品销售: 需要注意的是,政府招标项目虽然结算周期长,但本质上是收入确认的延后而非消失,随时间推移,一些去年年底或是今年上半年中标的标的陆续进入供货周期,下半年公司业绩有望取得较好表现。 以公司公告的“贵州省乡镇卫生院远程医疗全覆盖设备采购项目”为例,项目起始于17年年初,涉及平板DR、彩超、心电图机、血球仪及尿分析仪5个细分,总采购额超3亿元。7月末,贵州省政府公布中标名单,万东、深图、安科、迈瑞、迪瑞、优利特等企业均在其中,万东一家即获得1亿元的DR订单(对应406台DR)。8月20日双方签署具体合同,要求85日内完成安装调试及首次验收,大部分货款有望在下半年确认。 万里亐持续上量,接近盈亏平衡点: 公司与阿里合资子公司万里亐经过2年的经营目前日读片数已超4000张(90%为CT和MR),且70-80%的业务进入了收费状态,预计到年底可进一步增加到5000-6000张,接近自负盈亏水平。 下半年公司将继续推进线上线下联动的影像中心合作,提升读片数并进一步积累病例数,为智能阅片的使用打下基础。 国内优质影像龙头,产品线拓展并延伸至服务领域,维持“推荐”评级:公司是国内领先的影像领域龙头企业,是国内唯一能够生产所有DR核心部件的企业,其DR设备年销量常年位居国内第一。近年公司陆续推出1.5T超导MR、16排CT等多项医用影像主流产品,拓宽了产品线的覆盖。公司以万里亐为平台布局远程影像读片服务,已接近盈亏平衡状态。考虑公司新业务结算方式下的变化,调整公司2017-2019年EPS预期为0.17、0.20、0.23元(原0.26、0.34元),维持“推荐”评级。 风险提示:产品竞争风险,推广不及预期风险。

坚持重点产品聚焦战略&加强营销推广,工业板块持续高速增长:工业板块实现收入75.03 亿元,同比增长17.03%;毛利率 52.31%,同比增加0.57 个百分点;扣除两项费用后的营业利润率为13.50%,同比增加0.37个百分点。公司在工业板块的收入增长主要由于公司继续推行重点产品聚焦战略和持续进行营销改革,60 个重点品种实现收入39.58 亿元,同比增长12.82%,重点品种毛利率70.16%,同比增加了1.13 个百分点。公司积极推进营销工作,一是组建专业化的学术营销团队,二是加强渠道营销的管理。公司常年生产的800 多个品种中不乏优质产品,因此营销工作的改进有望推动工业板块持续高速增长。 一致性评价稳步推进,最快的产品完成申报指日可待:自一致性评价政策发布以来,公司快速反应,第一时间提出待评价品种,并与上海十家三甲医院签订了临床试验合作协议,获得稀缺的临床试验资源。上半年公司已完成所有一致性评价范围内品种的梳理和立项,共立项99 个品种,125个品规,目前已有15 个产品进入临床阶段,最快的产品预计2017 年9月可以完成申报。首先完成一致性评价有望抢占竞争对手市场份额,促进公司业绩增长。 分销业务内生增长稳健,持续完善地区布局:分销业务实现收入585.21亿元,同比增长9.64%;毛利率6.06%,同比增加0.04 个百分点;扣除两项费用后的营业利润率2.74%,同比减少0.05 个百分点。分销业务的增长主要来自存量业务的驱动。此外,公司持续进行外延并购,覆盖省市从20 个扩大到22 个,上半年公司收购徐州医药股份有限公司99.55%股权,收购徐州淮海药业有限公司52%股权;收购广东中山医医药有限公司 31.59%股权;重组收购温州时代医药有限公司51%的股权。 零售业务平稳增长,积极开展创新模式:公司下属连锁药店1,855 家,其中直营店1,200 家,上半年实现收入 27.14 亿元,同比增长9.00%;毛利率16.00%,同比增加0.36 个百分点。扣除两项费用后的营业利润率1.11%,同比减少0.35 个百分点。除了传统药店以外,公司在药品零售中积极尝试新模式,参与上海社区综改“处方延伸”项目已覆盖上海市128 家社区医院及卫生服务中心。旗下“益药.药房”门店数已达30 家,覆盖13 个省市。我们认为公司的零售板块依托已有的上下游资源,在创新业务上具有极大发展空间。 维持“推荐”评级:公司工业业务内部改革效应持续体现,业绩增长稳健;分销网络持续外延,且受益于两票制带来的行业集中度提高。维持公司2017 年、2018 年、2019 年的EPS 预测分别为1.33元、1.49 元、1.67 元,对应PE 分别为19X/17X/15X,维持“推荐”评级。 风险提示:外延收购进度不及预期。

试剂销售稳中有升,仪器占比下降,费用增加影响利润: 从单季度看,17Q2实现销售1.47亿元,归属净利润0.57亿元,相比去年同期均略有增长,状况好于17Q1。 从产品类别看,17H1实现试剂销售2.73亿元,同比增长5.17%,其中自产试剂占比进一步提升,估计规模在2.65亿元以上。试剂毛利率为77.03%,比上年同期下降0.74PP,估计主要原因是生产大楼转固后折旧增加导致生产成本提升。仪器设备上半年销售1429.65万元,同比下降49.60%,主要因为公司通过OEM形式拥有自有仪器后减少了代理仪器的销售,相对应的,仪器的毛利率达到了15.25%,比上年同期增加14.09PP。除销售外,公司也通过融资租赁等形式进行了仪器推广,上半年共推广仪器(包括2000速和800速)约30台。 费用方面,上半年销售费用率为14.83%,比上年同期增加1.47PP,主要是业务宣传及促销费的增加;管理费用率为13.29%,比上年同期增加3.35PP,主要系研发费用投入增加约570万元。基于费用的增加和一季度发生的固定资产处置损失,公司上半年利润增速为负,预计下半年情况会进一步好转。 海外合作持续推进,预计18年中可有产品上市: 公司与雅培的技术转让合作正在持续推进过程中。2016年首批技术转让款结算完成,标志着公司已经把所有合作项目的生产方式及技术路线转移到了雅培手中。而今年上半年,雅培正在进行生产工艺落地和进一步优化工作,尚未报送CE和FDA,因此里程碑款未进行结算。 我们预计雅培的新生化产品有望在18年年中正式上市,也就意味着第一批里程碑款会在今年末或明年初进行结算,同时明年下半年在继续贡献剩余里程碑款的同时会有试剂全球销售的分成产生,增厚公司业绩。 美创新跃6月并表,开拓血凝领域: 公司对美创的收购于6月8日正式完成工商变更,九强的副总庄献民先生入驻美创对其进行梳理。上半年美创共实现营收2295.59万元、净利润555.79万元,其中并表营收403.74万元、归属净利润82.28万元。17H1净利润率比16年下降3.33PP,主要是因为上半年加大了新批的500速仪器推广,低利润率的仪器销售占比增大所致。 公司通过对美创的收购进入血凝领域。国内血凝市场基本为外资所占据,且行业增速在25-30%,高于行业整体水平。双方整合后有望依托于九强的销售渠道实现血凝产品推广,复制过去生化试剂进口替代的路径。 多因素致短期业绩受挫,多方开拓成效即将显现,维持“强烈推荐”评级:公司17年因产品临床及注册费用增加、折旧增加等原因短期发展受到一定限制。但公司开拓布局的进度并未因此拖延:其与雅培的技术转让进行顺利,可能在17年末或18年初继续贡献利润,并购方式切入高速增长的血凝领域,开启了多产品线布局之路。不考虑尚未确定的并购事项,维持2017-2019年EPS为0.60/0.70/0.82元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:产品推广速度不达预期;后续合作不达预期。

二季度出现收入下降,费用率上升: 拆分至单季度,公司Q2实现收入2.36亿元,同比下降27.93%,与Q1增速(+25.19%)相比出现较大的下滑。主要是因为其CMO业务的核心产品订单金额出现下降。上半年毛利率38.62%,与上年同期相比下降了2.61PP。各因素叠加,公司二季度仅实现归属净利润320.80万元。 上半年的费用率方面,销售费用率为1.35%,同比增加0.07PP,变化不大;管理费用率为18.79%,同比增加2.47PP,主要是因为水土研发基地转固、博腾美研运营及收购J-STAR额外产生的折旧;财务费用率为6.45%,同比增加4.15PP,其中主要影响因素为人民币升值造成的近1200万元汇兑损失。 客户多元化继续推进,有望成为未来增长点: 公司之前已意识到大客户战略所带来的风险,因此自2016年起即致力于其他客户的开拓与培养。2017年公司从BI、GSK、辉瑞等非战略合作伙伴处获得的订单量与项目数均有所提升。尽管目前公司在这些客户所获得的订单金额尚不足以弥补核心产品订单下滑带来的业绩缺口,但为公司未来发展的空间和稳定性带来保障。 受订单大幅波动遭遇短期业绩滑坡,长期布局继续推进,维持“推荐”评级:公司遭遇鲜有发生的大订单采购额临时调整,发生产能短期结构性闲置,又叠加了人民币升值带来的汇兑损益,估计全年将保持业绩下降趋势。而从长期战略布局看,客户多元化与向上游研发端拓展的工作仍在稳步推进。当更多客户更多项目成为重要的收入来源后,公司将构筑出足以抵御风险的产品组合,使业绩趋于平滑。鉴于公司核心订单金额的变化,调整2017-2019年盈利预测为EPS0.24、0.32、0.43元(原0.53、0.68、0.83元)。考虑到订单的变化已在股价中有所反应,且后续引入战投后公司战略布局有望加速,维持“推荐”评级。 风险提示:客户新药销售不达预期,订单结款时点不确定,海外收购风险。

医药工业板块强势增长,毛利率明显提高:公司工业板块优化营销、招标策略,着力打造拳头产品,加强原料药与普药协同销售,促进业绩迅速提升。上半年医药工业板块收入14.76亿元,同比增长20.89%;其中原料药收入6.55亿元,同比增长19.77%,化学制剂收入8.20亿元,同比增长21.64%,中成药收入197万元,同比增长12.58倍。医药工业板块上半年毛利率为44.71%,同比增长2.92个百分点,主要由于化学制剂毛利率的提升拉动了整个板块。其中,原料药毛利率为17.80%,同比下降5.41个百分点,预计由于原料药行业竞争激烈所致;化学制剂毛利率为66.25%,同比上升9.37个百分点,主要由于核心产品销售的增加以及规模效应的体现;中成药毛利率为24.73%,同比上升17.19个百分点,主要由于中成药业务完成GMP改造,逐步恢复正常生产。 抗感染和心脑血管用药是公司工业板块的主要领域,抗感染领域实现收入9.69亿元,同比增长18.72%;心脑血管领域实现收入3.68亿元,同比增长51.85%,该领域的两个重点品种均增长快速,阿托伐他汀销售量同比增加25.26%,瑞舒伐他汀销售量同比增加383.69%。公司是抗感染领域的老牌企业,业务根基扎实,心脑血管领域的两大品种尚有较大市场空间,我们预计公司工业板块在持续营销改革的推动下,有望继续维持较高速度增长。 巩固现有市场&积极投资扩张,商业板块持续高速增长:公司医药商业板块实行“点强网通”的战略,优化资源配置加大原有优势业务的推广力度的同时,积极进行投资扩张,上半年完成了湖北襄阳和黑龙江通用医疗公司的设立。上半年医药商业板块收入95.52亿元,同比增长22.39%。其中纯销收入52.65亿元,同比增长25.72%;调拨收入42.87亿元,同比增长18.53%。在“两票制”的影响下,公司主动进行战略转型,为占领市场新开发的部分低毛利率业务拉低了板块整体毛利率,导致毛利率下降0.85个百分点,达到6.67%。我们认为公司商业板块目前只覆盖了9个省份,不论是省内深入拓展还是省外新开发市场,均有较大空间。 国际贸易业务平稳增长,毛利率提升明显:上半年公司国际贸易业务收入34.65亿元,同比增长3.18%。由于业务结构的变化,毛利率提升了3.01个百分点,达到14.67%。 维持“推荐”评级:工商业板块持续高速增长,公司发展动力充足;且公司为通用集团下属唯一医药上市平台,大股东有望持续给予大力支持,资产注入在即,对业绩即将产生积极影响。公司2017年、2018年、2019年的EPS调整为1.11元、1.39元、1.72元(相对于上次报告,我们对盈利预测有微调,主要是对商业板块的收入有调整,提高了工业和国贸板块毛利率,原EPS1.11元、1.34元、1.60元),对应PE分别为22X/18X/14X,维持“推荐”评级。 风险提示:工业板块营销优化成果不及预期。

上半年内生增长近40%,主要系生长激素在去年40%高增长的基础上继续提速到50%以上,由于子公司苏豪逸明和中德美联利润主要在下半年体现,预计下半年业绩将继续提速。1、整体来看,1)不考虑仍在业绩承诺期的苏豪逸明和中德美联影响,上半年内生增长近40%;2)扣非净利润同比25%低于扣非前的36%增速,主要由于转让子公司安科福韦100%股权的投资收益1652万元所致,属于短暂因素;3)由于加大市场推广投入,使得销售费用率上升1.5pp至33.1%,处于合理水平。2、分产品和子公司看,1)学术持续推广带来儿童矮小症就诊率的不断提高,以及包括渠道下沉等销售模式的持续创新,拉动生长激素上半年增长加速到%,预计全年增长超50%;2)苏豪逸明上半年实现营收、净利润分别为2295万元、678万元,由于原料药订单主要集中在下半年,预计全年实现承诺业绩4320万元;3)中德美联上半年实现营收、净利润分别为2764万元、765万元,公安系统财务结算的季节性特点使得四季度业绩占比较高,全年至少实现承诺业绩3380万元。 精准医疗推进马不停蹄,各业务模块进展如火如荼。1)博生吉安科在血液瘤(B细胞性淋巴瘤和白血病CD19 CAR-T)和实体瘤(MUC1-PDL1 CAR-NK)临床研究中疗效显著,同时诺华和Kite CAR-T获FDA认可将推动CAR-T在国内的产业化进程;2)建立安科生物华南中心,有望从公安DNA建库向亲缘鉴定和新生儿基因建库,以及肿瘤筛查等医学诊断服务延伸;3)收购上游基因检测供应商三七七生物,与中德美联、安科精准医学检验所可共享渠道资源,协同效益十分显著,在核酸检测领域内形成完整的产业链;4)启动HER2单抗Ⅲ期临床,根据CFDA《生物类似药研发与评价技术指导原则》等设计,成功进入国内研发第一梯队。 投资建议:继续坚定看好公司在精准医疗领域前瞻性战略布局和管理层强有力的执行力,不断巩固精准医疗龙头地位(CAR-T/CAR-NK领军者博生吉安科+法医DNA检测龙头中德美联+礼进生物PD-1+希元生物溶瘤病毒+安科三叶草基因ctRNA +HER-2单抗/ HER2-ADC),同时明星产品生长激素有望保持40%以上高增长,我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.39、0.51、0.67元,保持30%以上的内生增长,对应18年PE34X,PEG趋于1,估值性价比凸显,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:新药研发进展低于预期;并购整合进展低于预期。

事项: 公司公布2017年中报:上半年实现营业收入7.43亿元,同比增加31.36%;实现归属净利润1.20亿元,同比增加53.70%,扣非后归属净利润1.05亿元,同比增加52.77%。业绩恢复情况良好。 平安观点: 临床核查影响衰退,公司毛利率显著恢复: 公司上半年实现主营业务收入74250.71万元,同比增长31.65%,实现归属净利润11962.95万元,同比增长53.07%。扣除捷通泰瑞并表因素,主营业务收入与归属净利润分别增长30.14%和48.79%,内生业务恢复情况良好。 分类来看,临床试验技术服务实现收入3.32亿元,同比增长38.57%,其中主要是I-IV期临床试验2.51亿元,BE试验也达到了8079.54万元。毛利率38.57%,比上年同期提升5.83PP,主要是临床核查前的低价合约逐步结算完成,16年后签署的正常毛利率的新合约占比提升所致。我们估计下半年该业务毛利率有望进一步提升,并最终回到40%以上。 而没有受到太多冲击的临床研究相关咨询服务上半年实现收入4.11亿元,同比增长16.23%,毛利率46.81%,同比上升0.03PP。其中的几项核心业务都保持了良好的增长态势,其中方达的CMC和生物分析业务实现收入1.74亿元,同比增长15.56%;美斯达的数据管理与统计分析业务实现收入1.10亿元,同比增长16.74%;思默的SMO业务发展迅速,实现收入5288.47万元,同比增长64.90%。 一致性评价催生BE试验,临床试验业务快速增长有望: 16年下半年时多数仿制药项目尚处于临床前阶段,而目前已陆续进入BE环节。方达能够承接一致性评价的临床前环节,但产能相对有限。而以临床服务见长的泰格本体主要服务于一致性评价的BE部分。2017H1公司合作医院上升至14家,预计到年底能增加至20家。 充足的BE临床基地能够保障项目执行进度,为公司业绩提升打下基础。据我们从行业中了解,目前临床基地的放开尚不明显,随时间推进会有更多基地参与其中。以参与一致性评价的药品数量来看,这一额外增量市场会持续数年。 并购捷通泰瑞介入医械临床CRO,广泛布点获得亚太多中心能力: 公司持续多维度布局寻求发展。6月捷通泰瑞正式并表,实现了公司向医疗器械CRO扩张的布局。医疗器械在药政和临床规范方面都比药品相对滞后,我们认为公司切入医械领域正是布局在行业初露尖角之时。 另一方面,公司向海外拓展,在韩国、美国、加拿大、澳洲、东南亚等地设立分支机构,目前已经具备了开展亚太多中心临床的实力。公司从这些海外并购中也吸取了诸多经验,为向全球多中心临床发展奠定基础。 优质CMO龙头受益行业转暖,发展空间巨大,维持“推荐”评级:公司作为国内领先的临床CMO龙头企业,正积极向临床前、医疗器械延伸,并在亚太地区积极布点临床中心。15年临床核查风暴后,公司业务受到短期影响,现已逐步恢复。更规范的临床试验与注册流程驱逐了行业中缺乏核心能力的小型CMO,行业集中度将在未来几年中获得提升。我们看好行业与公司的发展,维持17-19年EPS为0.57、0.80、1.06元的判断,维持“推荐”评级。 风险提示:政策变化风险、公司整合不及预期、汇率风险。

事项: 上半年公司实现收入42.75亿元,同比增长 12.96%;实现归属于公司股东净利润5.04亿元,同比增长 23.21%;扣非净利润 4.55亿元,相比增长 25.13%;每股收益1.19元。预告2017年前三季度净利润42.29亿元-42.70亿元,同比增长587.86% - 594.55%。业绩符合预期。 平安观点: 核心二线品种保持快速增长,中药制剂增速承压。公司主营业务收入增长12.86%,其中西药制剂同比增长14.74%,原料药和中间体同比增长22.17%,中药制剂增长2.39%。重点制剂产品艾普拉唑肠溶片实现收入2.09亿元(+46.77%);亮丙瑞林收入2.82亿元(+45.77%);鼠神经生长因子收入2.79亿元(+19.13%)。原料药产品阿卡波糖收入1.05亿元(+91.01%);霉酚酸收入0.86亿元(+69.54%)。艾普拉唑、鼠神经生长因子等新进医保目录品种6个,下半年随着新版医保目录的执行预计今年能体现增量。 费用率控制良好,股权转让增厚三季度利润。销售费用率下降0.27pp至39.41%,管理费用率提升0.66pp至9.37%,财务费用率下降0.22pp至0.01%。毛利率增加0.60pp至64.94%。前三季度净利润受转让子公司珠海维星实业100%股权影响,预计增加公司净利润约人民币34.98 亿元,扣除该项影响,公司前三季度净利润为7.31-7.72亿元,同比增长18.87%-25.56%。 新靶点跟进迅速,在研大分子生物药达到12个。研发投入2.79亿元,同比增长61.78%,占营收比例达到6.52%。研发投入大幅增长一方面已进入临床的产品稳步推进,临床前在研产品首次增加披露了全人源抗OX40单抗(肿瘤免疫治疗)和IL-17AF人源化单抗(自身免疫疾病),在热门靶点竞争激烈的情况下公司新靶点快速跟进。

加大市场推广导致销售费用率上升,全年业绩有望前低后高。1)上半年营收同比14.4%,显著快于去年同期的9.53%,相比1季度14.28%的环比也稳中有升,净利润同比12.75%也快于去年同期的10.58%,但环比低于1季度16.6%,也低于营收增速,主要由于加大市场推广,销售费用率上升3pp至15.25%,由于基数原因,预计下半年业绩增速将会加快;2)扣非净利润同比8.78%低于扣非前,主要由于理财投资收益1亿元在当期确认,属于短暂因素;3)虽然综合毛利率上升1.67pp至31.78%,仍主要由工业毛利率提升所拉动,其中工业毛利率由于普药提价和高开原因上升4.79pp至66%,商业毛利率上升1.06pp至7%,但整体费用率上升1.9pp至16.95%,导致净利率下降0.25pp至13%,仍处于合理水平。 健康产品快速增长,中药资源继续高增长,药品显著回升;商业增长稳健。1、上半年医药工业收入49.8亿元,同比9.5%,稳中有升:1)健康产品事业部保持快速增长,预计营收增速近20%,由于加大市场推广导致销售费用率上升,预计净利润增速在6%左右,受益消费升级与产品线扩容,白药牙膏仍是增长主力,子公司清逸堂由于品牌调整,短期收入出现下滑;2)中药资源事业部继续高增长,依托白药品牌和资源优势,预计营收和净利润增速在50%以上;3)药品事业部显著回升,渠道调整到位以及普药提价效果显现,预计营收增速在20%左右;2、上半年医药商业增长近10%,作为云南省医药流通龙头受益“两票制”,增长稳健。 国改将进一步推进释放活力,应享受估值溢价,品牌中药龙头有望重装上阵。1)第一步混改已落地,控股股东白药控股引入战投新华都和鱼跃科技(股权占比45%和10%),共增资约300亿元,预计国改将进一步推进释放活力,优秀的管理团队将带领品牌中药龙头再次腾飞;2)分别从历史PE估值(06-17年20-70X)、净现金PE估值(17年24X)、国际PE估值(对标强生20X+)三个维度判断,当前估值处于历史低位,同时经营性现金流净额/营业收入保持在15%左右,自身造血能力极强,应享受估值溢价;3)从交易面看,深股通持续净买入,MSCI是长期趋势,预计海外增量资金仍将持续买入,医药行业回归高质量增长,低估值、高成长的龙头有望重装上阵。 投资建议:第一步混改已落地,预计国改将进一步推进释放活力,优秀的管理团队将带领品牌中药龙头再次腾飞。以“药”为本,打造药品、健康产品、中药资源的品牌集群,实现从“产品经营”向“产业经营”的跨越,持续推进“新白药、大健康”战略。我们维持2017-19年EPS预测分别为3.26、3.78、4.40元,内生复合增长约16%,对应2017年27倍PE,处于历史低位,应享受估值溢价,维持“强烈推荐”的评级。 风险提示:国企改革推进低于预期,行业竞争风险加剧高于预期。