投资要点: 事件:上市公司就证监会关于收购六间房的方案的反馈意见中的35个问题进行了完整、详实的答复,反馈意见主要涉及以下几个方面:1.六间房商业模式及运营数据;2.相关公司的历史沿革及股权结构;3.监管及法律风险;4.相关业绩承诺、业绩奖励及财务数据;5.市场竞争分析;6.收购六间房及募集配套资金的交易方案等。 模式及运营数据方面:六间房为主打平民艺人的互联网演艺平台。2015年1-4月其互联网演艺平台的充值用户数及付费用户数分别同比高增长50.7%和67.1%,营业收入和营业利润分别同比增长47%和95%,有望实现2015年承诺净利润1.51亿元。 法律及监管风险方面:六间房受到广电总局、工信部和文化部的联合监管,已取得完整的互联网演艺平台业务所需的资质证书,正积极获取《互联网出版许可证》。其内部建立了一套立体、全方位的内容管理体系,最大程度规避运营中的法律及监管风险。 市场竞争地位方面:2014年中国互联网演艺平台行业市场规模54.3亿元,预计2015年规模将达到77.7亿元,2016年突破百亿。六间房按用户支出和渗透率计算的市场份额分别为11.6%和35.1%,为国内互联网演艺互动龙头,与欢聚时代和天鸽互动比较,在月活跃用户(2414.9万)和ARPU(712元)上具有显著优势。 六间房定位平台级入口,三大业务板块联动打造“宋城生态”。1.上市公司将六间房定位为互联网平台级入口,将引入更多内容打造泛娱乐直播平台,布局财经、教育、网游直播等板块,建立大数据等相关业务。2.线下项目全面开花,未来将自建或收购布局海内外热门目的地,择机进军北京、上海演艺市场,建线下娱乐体验平台。3.公司将加大对IP投入,布局艺人经济产业,形成线上线下流量与内容的联动和转化。 投资建议:上市公司将通过结合演艺和现场娱乐资源,与六间房的互动娱乐平台,打造A股稀缺的线上线下双渠道娱乐平台。六间房与演艺突出的社交、娱乐特性,有助于公司继续推进产业链布局,打造类迪斯尼的全生态链娱乐集团,带动公司业绩及估值双提升。我们预测公司15/16/17年基本EPS为1.12/1.44/1.79元。维持买入评级。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;安全事故风险

1、基本面向好健康发展,商品销售业务推动公司成长。2014 年公司收入增速较去年提高近6pp,呈现反弹态势。免税业务收入同比增长17%,基本与13 年持平,因此增长主要源自旅游服务板块。中国国旅旅游服务业务整体增速反弹至12%。从细分业务线来看,核心业务出境旅游和国内旅游的收入同比增速分别约为5%和6%,呈现稳步增长状态。商品销售业务的收入贡献率已达到约38%,免税业务的收入贡献率提升至35%左右,商品销售业务,尤其是免税业务的持续超越公司整体水平的较高增速,已确认为公司成长的主要动力之一。三亚海棠湾免税购物中心、柬埔寨暹粒市内免税店,以及2015 年1 月20 日开始上线运行的中免商城,分别在境内境外、线上线下等维度进行布局和探索。 2、出境游综合服务概念提升行业整体估值。在出境游方面,中国国旅现在已经是出境旅游的龙头企业,除了保持原有的业务增长,最大程度的享受出境游业务的增长红利外,还可以旅游为入口(人走出去的第一步是旅游),切入海外的移民教育、投资臵业等多项海外综合服务市场,为中国人“走出去”提供一系列服务。对于巨大游客量变现已产生大量的新维度,将大大拓展现有旅游企业的价值。 3、公司目前已经明显成为估值洼地。本次停牌起止时间为2015 年3 月31 日至2015年6 月3 日,停牌期间餐饮旅游板块(CI)涨幅71.51%。预测在免税业务带动下,15 年EPS 增速大概率将维持在30%以上,从估值看,15 年市盈率为38 倍,餐饮旅游板块2015 年预测市盈率约69 倍。中青旅15 年预测市盈率为43 倍。从PEG 来看,中国国旅为1.27,中青旅为1.5,餐饮旅游板块当前PEG 为1.44,安全边际较高。 投资建议:我们认为中国国旅是国内旅游综合业务龙头企业,出境游、国内游、入境游均占据龙头地位;免税业务持续受益于出境游和离岛免税两个细分市场的持续爆发;我们预计公司15/16/17 年基本EPS 为1.95、2.32、2.72 元/股,对应动态PE分别为38.0、32.1、27.3 倍。维持买入评级。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;安全事故风险

投资要点: 事件简介:中国国旅公告因公司部分股权转让相关事项,实施条件尚不完全成熟,从保护全体股东利益的角度出发,经审慎考虑,国旅集团决定终止筹划本次重大事项。公司及国旅集团承诺:自本公告之日起3个月内不再筹划前述重大事项。公司股票于2015年6月4日开市时复牌。 基本面向好健康发展,商品销售业务推动公司成长,商品销售业务的收入贡献率已达到约38%,免税业务的收入贡献率提升至35%左右,商品销售业务,尤其是免税业务的持续超越公司整体水平的较高增速,已确认为公司成长的主要动力之一,商品销售业务在中国国旅收入中占的比重将不断提升。三亚海棠湾免税购物中心、柬埔寨暹粒市内免税店,以及2015年1月20日开始上线运行的中免商城,分别在境内境外、线上线下等维度进行布局和探索。 出境游综合服务概念提升行业整体估值,中国国旅现在已经是出境旅游的龙头企业,除了保持原有的业务增长,还可以旅游为入口,切入海外的移民教育、投资臵业等多项海外综合服务市场,为中国人“走出去”提供一系列的服务。对于巨大游客量的变现,已经产生大量的新维度,对于这些维度的挖掘,将大大拓展现有旅游企业的价值。 公司目前已经明显成为估值洼地,从估值角度来看,目前餐饮旅游整体板块2015年预测市盈率为65.9倍,当前中国国旅2015预测市盈率为26.1倍;安全边际方面,餐饮旅游板块当前PEG 为1.4,中青旅为1.5,中国国旅当前PEG 约为1.0。 投资建议: 我们认为中国国旅是国内旅游综合业务龙头企业,出境游、国内游、入境游均占据龙头地位;免税业务持续受益于出境游和离岛免税两个细分市场的持续爆发;我们预计公司15/16/17年基本EPS 为1.95、2.32、2.72元/股,对应动态PE分别为26.28、22.18、18.86倍,停牌期间餐饮旅游板块涨幅为71.51%,公司已经成为明显估值洼地。给予买入评级。 风险提示: 自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;安全事故风险。

深圳市腾邦国际商业服务股份有限公司决定以自有资金1421.46 万元收购深圳中沃保险经纪有限公司100%股权。本次对外投资不构成关联交易及重大资产重组。同时公司拟非公开发行的股票数量不超过7,000 万股,募集资金总额不超过159,800 万元,其中公司实际控制人钟百胜先生认购金额不低于1.6 亿元,认购股份比例不低于本次发行股份总数的10%。募集资金拟用于O2O 国际全渠道运营平台、差旅管理云平台(第一期)、旅游互联网金融综合服务平台(第一期)、旅游及互联网金融大数据平台(第一期)建设项目以及补充流动资金。 旅游行业生态圈日趋丰富和完善。旅游行业维持较好的成长性的同时,旅游生态圈日趋完善,旅游活动中商品流、资金流和信息流等各个环节的对接。旅游行业具有资金流密集、资金驻留现象明显的特点,海量的旅游人次蕴含着同样海量的资金流,这其中是丰富的金融资源和金融需求。同时旅游行业具有支付场景多样化、资金分布不均的特点,旅游行业从业者和客户对于保险、资金归集、理财等产品也具有强烈的需求,开展互联网金融前景广阔。 腾邦国际目前已经拥有第三方支付和P2P 平台等金融配套服务资产,通过收购中沃保险进入保险经纪业务,进一步拓宽金融业务空间,有助于公司为客户提供更为完整的保险产品解决方案及创新服务,完善互联网金融布局。 通过O2O 国际全渠道运营平台、差旅管理云平台、互联网金融综合服务平台、互联网金融大数据平台等投资项目,实现了以下战略布局:1、提升了客户覆盖度,并实现线上采购、线上销售、线下服务的O2O 运营体系;2、将差旅管理优化为差旅及招待费用的闭环管理;3、将金融应用功能将有效释放于客户产业链中;4、优化客户资源管理、账户管理、支付管理、清算管理、流动资金管理以及信用管理等;5、实现对乘机信息、产业链交易信息、旅游产品信息在内的所有腾邦国际数据的大数据分析。 盈利预测:我们预测公司15/16/17 年基本EPS 为0.30/0.43/0.60 元。我们认为公司通过金融业务挖掘存量资源在实现行业竞争风险对冲的同时,将逐渐成为公司的主要成长动力来源之一。外延式的并购扩张为公司在产业链布局和借力新一轮互联网浪潮等方面奠定基础。建议投资者积极关注,上调评级至买入,目标价92.30-102.56 元。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险。

5月18日众信旅游发布公告,非公开发行募集资金总额预计不超过280,000.00万元(含280,000.00万元,含发行及相关费用),本次非公开发行的发行对象为包括冯滨、郭洪斌在内的不超过10名的特定投资者,本次资金将用于打造出境综合服务平台。 中产阶级消费升级带动出境游高速发展,众信旅游将享受直接红利。延续之前我们的观点,中产阶级消费升级一方面体现在消费理念的变化,愿意为“服务”买单促进社会服务业兴起,另一个表现在于带动了消费结构的变化:从旅游角度来讲,形态升级(观光到休闲)与地域升级(国内到国外)两大方面为整个行业带来了鲜活的动力;众信旅游作为出境游领军企业,将直接享受这一红利。 境外综合服务各细分市场空间打开,众信旅游在“一带一路”大背景下打造全方位出境综合服务平台。“一带一路”火热踏来,“融合”成为大国崛起的关键词。借“走出去”以出境游的发展作为开端,未来将深入走向境外综合服务领域。众信旅游此次正式发力境外综合服务大市场,符合政策与市场双重导向。 在出境综合服务平台的建设过程中,国内作为直接渠道端,将进一步得到扩张,众信构建了线上线下相结合的体系,为未来大平台的渠道建设打下了坚实的基础。 众信旅游出境综合服务各平台以“业务+金融+大数据”为核心,实现客户共享、资源共享,发挥业务协同作用。“资源为王”的时代中,众信旅游在海外资源端的控制力进一步加强。同时众信获得德国开元全资控股股东北京周游天下国际旅行社有限公司51%的股权。德国开元已经不能单单被看做地接社资源,其凭借德国大巴游为基础,加之拥有丰富的旅游产品服务及极强的境外资源采购能力,目前已经成为德国当地生活O2O服务平台。此次收购将大大提升众信在欧洲线上的资源优势,丰富产品的同时对毛利率的作用也会有所体现。 投资建议:众信的综合平台将以“出境云”大数据管理分析平台为基础,对接各子业务平台电子商务系统,提供大数据支持;以出境互联网金融服务平台绑定各类出境服务,将为公司所有出境服务的客户提供第三方支付、外币兑换、保险等金融服务,并为出境服务产业链上下游客户提供供应链金融服务。上述平台能够实现客户共享、资源共享,发挥业务协同作用,加强国内客源地渠道和海外目的地资源两端控制。我们预计公司15/16/17年全面摊薄后EPS为每股0.86/1.16/1.80元,对应PE为78.6/58.3/37.6倍。考虑到未来出境综合服务大平台将进一步提升公司在行业中的优势地位,其发展目标明确,成长性巨大,维持买入评级,建议投资者积极配臵。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;竞争风险;安全事故风险等

公司目前有以下看点:(1)内生增长方面,高铁的带动效应逐步兑现,且仍有提升空间,西区扩建提升景区承载量。(2)外延扩张方面,旅游文化中心、峨眉雪芽工厂延伸产业链,柳江古镇地产项目具有想象空间。(3)国企改革方面,公司的年薪制方案已得到确认,管理人员积极性得到提升,未来有望继续享受改革红利。 1、内生增长:高铁的带动效应逐步兑现,西区开发提升景区承载量。 (1)14 年10 月成绵乐城际高铁开通,对游客数量的提升效果显著。(2)公司目前规划中的西区报国寺至金顶索道有望显著提升景区的承载量。(3)从景区承载量来看,仍远未触及景区承载量上限,有很大的提升空间。 2、外延扩张:旅游文化中心、峨眉雪芽工厂延伸产业链,柳江古镇地产项目具有想象空间。(1)公司13 年定增募投项目之一旅游文化中心位于峨眉山高铁站对面,区位优势显著。(2)公司的峨眉雪芽灵活营销,受到“限三公”的负面影响正逐渐消化。(3)控股股东正在柳江古镇进行开发,未来上市公司有望深度参与。 3、国资改革:年薪制改革提升管理人员积极性,未来有望继续享受改革红利。 投资建议峨眉山为中国四大同时获得世界自然与文化遗产称号的景区之一,美誉度高,客流有保障。15、16 年高铁带动效应将逐步释放,峨眉雪芽销量有望企稳回升。长期看旅游演艺、景区扩容、古镇地产项目带来增长空间。公司为国资改革受益标的。 公司目前成长性主要源自游客量提升,成绵乐高铁形成的带动效应在今年元旦、春节、清明节等均有明显体现,公司顺势加强营销战略方向准确,但或对利润形成一定影响。 我们预测公司15/16/17 年基本EPS 为0.82/0.99/1.16 元,动态PE 为33.4/27.7/23.7倍。给予增持评级。 风险提示:旅游安全风险;市场竞争风险;管理风险不可抗力风险投资建议

投资要点: 我们持续强烈看好的易食股份,自推荐至今涨幅高达270.93%。截止今日收盘价26.82元。继续看好公司的投资价值,在此重申公司投资逻辑:出境游综合服务市场价值显现,旅行社价值重估。 持续看好出境游综合服务板块:人口国际化流动加速,出境游综合服务市场空间巨大。 “一带一路”大背景将从根本上促进人的流动,人的“走出去”和“引进来”将会在政策层面为旅游行业带来又一次新的机遇。出境游服务逐步成为人口国际化流动的流量入口,进而深化为更为细致、全面的综合服务。出境游综合服务包括但不限于游学、留学、境外臵业、移民、当地生活服务、以及贯穿出境活动的金融、保险等等高附加值细分领域业务。 2014年,中国的出境游人数由上一年的9800万人次增加到1.09亿人次,前三个季度出境旅游消费增长17%,旅游研究院预测2020年人数达2亿人次;教育部数据表明2014年我国留学人员总数为45.98万人,留学行业产业规模约达到了2000亿人民币;截至2013年中国海外移民存量已达到934.3万人,23年增长了128.6%,中国从1990年的第七大移民输出国,上升为第四,催生境外臵业、境外生活服务、金融保险业务等相关市场的蓬勃发展。 投资建议:易食股份现有资产存在重估空间:1)出境游综合市场庞大,出境游综合服务市场是典型的蓝海市场,是优质企业发展的必然方向,龙头旅行社众信和凯撒最大程度受益于行业的高景气;2)海航集团资本运作实力较强,有望助力凯撒外延发展;3)短期来看,参考众信复牌后预期的市值水平和公司盈利预测,凯撒旅游业务合理市值为283亿元,叠加复牌前易食股份约18亿市值,上市公司整体合理市值水平为301亿。按照公司增发后总股本计算,合理股价37.55,维持买入评级。 风险提示:市场竞争风险;经营管理风险;自然灾害、重大疫情或其他不可抗力因素

投资要点: 收入小幅下滑,一季度录得亏损。公司2015年Q1实现营业收入1.19亿元,同比减少7.05%;净亏损303.96万元,同比大减155.28%,主要是因为去年同期收到拆迁西安烤鸭店东大街店的拆迁补偿和资产处置费用,扣除非经常性损益后净亏损877.57万元,同比增长52.91%;EPS为-0.0061元/股,同比减少127.73%;加权平均净资产收益率-0.44%,下降1.22pp;归属于上市公司股东净资产6.89亿元,同比下降0.44%。 转型升级期收入、毛利率有所下滑,线下渠道加速铺开带动费用率上涨。1. 公司为适应餐饮行业新常态积极谋求转型升级,全面推进小型特色店、百姓大众化消费品种,转型期收入和毛利率受到一定影响。2015年Q1公司收入为1.19亿元,同比减少7.05%;毛利率36.32%,较2014年底降低了1.52pp。2. 线下销售渠道加速铺开,销售、管理费用率上升带动期间费用率上涨。2015年Q1公司继续加快线下销售渠道建设,销售、管理费用率继续上升。2014年底销售、管理费用率分别为29.07%、6.32%,2015年Q1提高到32.12%、6.45%,带动期间费用率整体上升2.86pp。 外延扩张持续推进。公司已公告通过非公开发行收购北京餐饮连锁企业“嘉和一品“,管理层未来将充分利用好资本市场这个平台,大力推进资本运作,加快外延式扩张,加快并购步伐,通过并购的方式实现公司可持续的跨越式发展。带动公司优势产品和食品工业走出陕西。 投资建议:考虑增发收购“嘉和一品“的综合影响,我们预测西安饮食15/16/17年基本EPS为0.05/0.07/0.09元。收购协议中业绩承诺及相关补偿条款较为严格,奖励条款较为优厚,反映出较良好的业绩预期。 国家宏观经济增速放缓以及八项规定、厉行节约等系列举措的持续作用下,餐饮业步入新常态。 市场环境变化对公司主业造成一定影响,若剔除非流动资产处置利得,2014年利润端已经入亏损状态。公司对此采取了积极的应对战略。一方面积极推进业务“大众化”的转型调整,另一方面谋求外延扩张整合市场资源,战略方向精准。同时公司处于一带一路战略地域,同时属于国企改革标的。建议积极关注外延并购进程。给予增持评级。 风险提示:并购标的业绩不达预期;并购进程不达预期;食品安全问题

投资要点: 营收高速增长。公司2015年Q1业绩维持增长,实现营业收入2293.02万元,同比增长58.09%;归属母公司净亏损751.67万元,同比增长1.26%;扣除非经常性损益后净亏损620.56万元,较去年同期减亏196.60万元,同比增长24.06%;EPS 为-0.03元/股,同比增长25%。 品牌影响力提升,多元化营销拉动冬季游客爆发式增长。2015年Q1长白山景区接待游客14.63万人次,井喷式增长89.75%,主要原因如下: 1. 长白山冰雪资源稀缺性极高,公司八年磨一剑打造冰雪游品牌,叠加“冬奥会”主题升温等因素,冬游长白山的刚需初步产生,景区游客进入长期高增长阶段。 2. 公司采用多种方式营销推广见成效:省内直通车推介宣传,14年末在省内、长三角、珠三角地区推广,15年初开展嘉年华活动,对景区客流的拉动效果显著。 3. 控股集团在冬季实行“吉林省内游客免门票,省外游客北、西景区一票制”优惠政策,旨在带动长白山冬季淡季增长,省内客流显著提升,雪期景区接待人数提升至2.86万人次。投入增加,客流增长,销售、管理费用大幅上涨。2015年Q1公司销售费用165.21万元,上涨157.97万元,同比增长2181.91%;管理费用590.37万元,上涨113.57万元,同比增长23.82%。募集资金账户的定期存款收益使得财务费用-88.26万元减少75.39万元。 酒店、旅社、交通等配套改善,打造国际化冬季度假目的地。长白山风景区酒店、旅行社、车队等冬季游接待配套设施大幅改善,尤其是酒店形成三星级以上酒店为主,万达高端品牌酒店为补充的格局,大幅提升长白山在同类景区中的竞争力,国际化冬季度假目的地雏形显现。预计2015年雪期,景区的市场表现将更为靓丽。 投资建议预测公司15/16/17年基本EPS 为0.36/0.43/0.59元,对应PE 为53.0/44.1/32.2倍。 公司垄断经营景区内客运业务,并拥有 度假温泉水资源独家开采资质, 长白山国际温泉度假区项目稳步推进,成长潜 力巨大。短期有冬奥会等催化因素。给予增持评级。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;景区安全风险

2014 年公司收入和利润增长稳定。实现营业收入4.11 亿元,同比增长6.47%;实现净利润0.66 亿元,同比增长5.00%;EPS 为0.80 元/股,同比增长5.26%;每10 股分红1.20 元(含税)。2015 年Q1 公司实现营业收入0.90 亿元,同比减少4.35%,实现净利润0.15 亿元,同比增长4.85%。 游山人数自然增长,收入结构调整驱动公司收入和利润增长。1. 客流增长驱动索道、客运收入高增长: 2014 年九华山风景区共接待游客900.07 万人次,同比增长12.28%,驱动公司除酒店外各项业务高增长。2014 年酒店业务受东崖宾馆、西峰山庄改扩建影响,收入1.46 亿元,同比下滑9.55%;索道、客运业务在景区内占垄断地位,收入分别为1.50、0.60 亿元,同比增长13.83%、14.40%,为公司整体营收增长的主要驱动因素;旅行社收入0.53 亿元,低基数上高增长37.29%。 2. 索道、客运毛利率提升提高公司综合毛利率:按新会计准则调整后,2014 年公司综合毛利率为49.55%,较2013 年48.91%上升了0.43pp,主要是因为索道、客运毛利率分别提升了2.52、3.80pp,且两项业务收入占比从47.99%提升至51.41%,2015年Q1 随着两项业务收入增长,公司综合毛利率进一步提升至50.01%。 3. 贷款减少财务费用率改善,综合费用率稳中有降:2014 年公司整体期间费用率为23.48%,较去年24.02%小幅下降0.54pp,主要是由于贷款大幅减少,财务费用率下降1pp,2015 年Q1 期间费用率为23.90%,保持稳定。 投资建议:预测公司15/16/17 年基本EPS为0.63/0.70/0.82,对应PE为64.4/57.5/49.5倍。预计2015 年公司完成东崖宾馆、西峰山庄改造,接待能力提升;宁安城际有望通车,串联起黄山、九华山“两山”旅游圈,促进景区客流提升。长期来看,九华山风景区开放面积仅为总面积1/10,票价远低于同区位的黄山风景区,未来客流和客单价均有较大提升空间。公司实际控制人为九华山国资委,为潜在国资改革收益标的。 维持增持评级。 风险提示:景区安全风险,国企改革进程不达预期; 市场竞争风险;其他不可抗力因素

投资要点: 收入小幅增长。期内公司营业收入4113万元,同比增加10.51%;毛利率比去年同期下降1.5pp至29.3%,整体费用率维持在45.4%,与去年同期持平。归属于上市公司股东的净利润为-644万,去年同期为-572万;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-726万。 2015年财务预算偏谨慎。2015年基本假设:客流量与14年持平,生产资料价格稳定,门票价格稳定。根据公司对2015年的财务预算,2015年公司营业收入预计为基本与14年持平,成本费用有所提升。成本费用增长的主要来自人工成本增加、场馆设备维修维护费用增加、营销费用提升。预计2015年公司实现归属于母公司的净利润为1,963万元。 大白鲸系列项目仍是15年重要看点。2015年原有产品升级改造计划包括:(1)恐龙世界新建,公司计划将其改建为建设儿童主题运动娱乐项目;(2)极地世界东区改造,打造为新型的融文化商业、艺术商业、娱乐商业为一体的文化艺术空间业态;(3)鲸鱼广场、海洋世界、珊瑚世界更新改造。2015年新项目开发规划:(1)室内儿童主题乐园——大白鲸,与商业地产商合作打造室内儿童主题乐园;(2)第五代海洋公园产品线,包括哈尔滨极地馆二期项目、芜湖新华联大白鲸世界海洋公园项目、淮安龙宫大白鲸嬉水世界、移动企鹅馆、移动海洋馆项目、昆明大白鲸世界海洋公园项目;(3)水/海岸城产品线:整合星海湾周边旅游资源,打造海岛半日游及一日游行程。 继续谋求注入资产,积极储备人才。公司表示将加快推进大股东优质资产注入诺事宜,继续寻找和培育适合注入上市公司的资产或项目,待时机成熟时按照证监会相关文件的要求履行注资承诺。2014年公司加大力度培养和储备专业技术人才,保证了在公司管理输出、技术输出的专业人才方面的梯队建设,公司现有专业技术人才205人,占公司员工总量的40.67%,多年来公司储备了一批拥有水族馆行业领先专业技术的人才。 维持“增持”评级。我们预计公司15/16/17年基本EPS为0.28、0.36、0.45元,目前来看,公司自身主营业务平稳,同时存在较强烈的外延式扩张动机,建议投资者适当关注。维持“增持”评级不变。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;安全事故风险

投资要点: 一季度营收延续双位数增长。营业收入7048万元,同比增加14.57%,公司已经连续三年一季度保持双位数增速;归属于上市公司股东的净利润;归属于上市公司股东的净利润-2100万元,上年同期为-2586万元;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-2165万元,上年同期为-2607万元;整体毛利率为38.0%,较上年提升1.1%。费用率下降约8pp,主要由于管理费用率下降约5pp。 投资内蒙西拉沐沦—浑善达克沙地一期项目。其中三特索达出资9000万元,宁夏鑫泰能源集团有限公司出资1000万元,设立克什克腾旗三特旅业发展有限公司。克旗旅业公司已投资开发黄岗梁风景旅游区一期项目和热水温泉度假区一期项目。 一期项目计划投资9,900万元(其中含前期已支付的西拉沐沦漂流项目相关资产收购款1,790万元);建设期2年;投资回收期8.4年(静态,包括建设期2年);20年平均年收入为4,113.06万元,平均年净利润1,158.22万元,内部收益率为14.24%。 主要董事会决议:董事会决议通过公司与浙江隐居集团有限公司联合出资设立“浙江小隐酒店管理有限公司”;通过梵净山旅游区景区扩容工程,工程总投资1,157万元,其中九龙池游线新建工程投资837万元,拜佛台至棉絮岭游步道提档升级工程投资320万元;通过梵净山智慧景区一期项目,预计投资760万元。 投资建议. 暂剔除外延项目影响,预测公司15/16/17年基本EPS为0.14/0.20/0.34,对应PE分别为159.9/111.9/65.8。目前公司积极推进业务升级,从索道业务向经营综合度假休闲旅游转型,通过景区运营积极拓展周边游市场,投资克旗旅业,符合培育目的地市场的战略,可培育新的利润增长点;建议积极关注公司转型进展及新业务培育进程。 公司投资的长期逻辑为转型景区运营,切入周边游市场,实现异地扩张。给予增持评级。 风险提示. 资产重组不及预期;华山索道业务继续恶化;旅游地产市场景气度下降

2015 年Q1上市公司业绩基本符合预期:实现主营业务收入22.32亿元,同比增长2.52%,实现净利润6787.39万元,同比增长3.84%;实现扣非净利润6561.34万元,同比增长15.65%。 旅游主业表现靓丽,毛利率稳中有升。 1. 公司两大古镇为周边休闲游标杆景区,客流持续高增长,客源结构优化带来景区客单价持续提升。 2015 年Q1乌镇接待游客人次较去年同期增长37.55%,营业收入较去年同期增长42.36%。古北水镇客流受到北方冬季出行人数较少,冬季滑雪和温泉产品2月份才推出,又恰逢农历新年等因素影响,Q1表现较为平淡,共接待游客5万人次,但由于古北过夜游客占绝大多数,客单价较高,贡献2700万元收入。春暖花开后古北客流显著增加,清明小长假共接待5万人次,较去年同期增长约85%,整个4月每周平均接待2万人次。预计随着公司营销力度进一步铺开,会议接待提升,古北客流增长有望带来惊喜。 2. 山水酒店增速有所放缓,保持扩张速度向长三角辐射。2015年Q1山水酒店营收同比增长9.03%,增速较去年放缓7.97pp。公司2014 年分店扩张有一定成效,现共有酒店47 家,预计2015 年仍会保持较快的扩张速度,向长三角地区辐射。 3. 策略投资保持稳定,利润贡献或有下降。Q1中青旅创格营收同比增长2.89%;福彩营收略有下滑,服务费分配比例有所下降,已续期5 年合同;中青旅绿城慈溪项目尾盘销售利润空间有限;中青旅大厦物业出租盈利能力保持稳定。 4. 毛利率水平提升,新开景区带来销售、管理费用率增加。公司2015年Q1综合毛利率为20.28%,较去年同期提高2.04pp,销售费用率、管理费用率提升至9.47%、3.69%,净利润率3.04%保持稳定。 “遨游网+”O2O生态圈挖掘线下资源价值,体育依托会展业务打开增长空间。 1. 公司线下深耕旅行社业务多年,品牌价值显著,“遨游网+”战略将建O2O“百城千店”,优化销售渠道,依托大数据为线下需求提供具体的解决方案,挖掘公司存量资源价值;2.会展业务产业链完备、专业性极强,为国内会展龙头,预计未来体育业务依托会展业务丰富的客户资源和活动经验培育迅速,最大程度享受行业高景气,打开公司新的长期成长空间。 投资建议:我们认为公司以“遨游网+”构建的O2O生态与以会展业务为基础开展的体育旅游,有利于提升中青旅存量资源价值,O2O 系统有助于集团整合存量资源,公司丰富的会展资源、旅游资源储备为体育旅游业务奠定优良基础,这将为线下门店体系及会展业务带来价值提升的机遇。同时乌镇及未来落成的濮院项目将受益于上海迪斯尼的开业。我们预测公司15/16/17年基本EPS为0.65/0.84/1.06,对应PE为38.6/29.9/23.7倍。维持买入评级。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;募集资金投资项目实施的风险;安全事故风险。

一季度营收同比增长近两成。公司景区(两江四湖、银子岩、丰鱼岩、龙胜温泉、贺州温泉、资江丹霞景区、丹霞温泉景区)共接待游客57.28 万人次,同比增长25.78%。 营业收入约9715 万元,同比增加18.57%;归属于母公司所有者的净利润本期发生额约-1357 万元,上年同期约为-2703 万元,同比减亏约1346 万元;扣非后归属于母公司所有者的净利润约为-1388 万元,上年同期约为-2764 万元。期末时点接本EPS为-0.038 元,上年同期为-0.075 元。 股权变更尚未确定。目前桂林旅游实际控制人为第一、二大股东分别为桂林旅游发展公司、桂林五洲旅游股份有限公司,分别持股占比23.06%、10.81%,公司实际控制人为桂林市人民政府。2014 年6 月18 日,海航旅游与桂林旅游发展总公司成立合资公司桂林航空旅游集团有限公司,若出资事项经通过审批后,海航旅游将间接控股桂林旅游。但该事项尚需按有关法律法规的规定报国有资产管理部门批准。 项目整合计划短期内搁置。由于整合漓江旅游资源项目、整合阳朔部分旅游资源项目、控股桂林龙脊旅游有限公司项目未能与第三方达成一致意见,继续推进再融资将面临诸多不确定性,因此桂林市政府提出公司终止筹划本次非公开发行股票事项。公司股票于2015 年4 月14 日开市起复牌,并自复牌之日起3 个月内不再筹划非公开发行股票事项及其他重大资产重组事项。 投资建议。 我们预测公司15/16/17 年基本EPS 分别为0.14/0.17/0.18 元,对应PE 为94.7/78.0/73.7 倍。目前桂林旅游实际控制人为第一、二大股东分别为桂林旅游发展公司、桂林五洲旅游股份有限公司,公司实际控制人为桂林市人民政府,公司预计仍有望成为桂林市旅游资产整合平台。建议关注国企改革进程。给予增持评级。 风险提示。 自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险

1. 江南园林并表扩充收入,费用率提升扰动盈利。 公司实现营业收入 1.99 亿元,同比增长50.8%;营业利润-1162 万元,较上年同期42.7 万元减少1204.9万元;利润总额-923.2 万元,较上年同期112.8 万元减少1036.0 万元;归属于母公司所有者的净利润-293.1万元,较上年同期384.6 万元减少677.7 万元。收入利润变动主要原因:收入增长主要原因老师江南园林纳入合并范围。云南世博兴云房地产有限公司由于支付营销宣传费用较大,同比亏损增加。公司毛利率同比小幅下降2.9pp,销售费用率上升约4pp,管理费用率上升约1pp,财务费用率上升约1pp,综合导致季度暂时亏损。 2. 放眼全年,地产业务保证业绩稳定,外延式扩张可操作性强。 一方面,公司主业维持稳定发展,房地产业务的高速发展将维持公司获得确定的成长性,确立较高安全边际;另一方面,背靠世博旅游集团,公司是云南省旅游资源的重要整合平台,有望在国企改革的大背景下实现向“大旅游”“大服务”提供商的转型。云南旅游的母公司世博集团有望作为云南省整合旅游资源的主体,云南旅游作为上市平台将有条件借助资本市场加速产业整合。公司自身储备的世博新区土地资产有望为公司转型综合化服务的战略提供切实落地保障。综合来看公司外延式扩张的战略有具有较高可操作性。 3. 土地价值有望重估,全年毛利率有望反弹。 全年判断公司整体毛利率仍有望实现反弹,交运及酒店每业务毛利率趋稳,地产业务占比持续提升有助于推升公司整体盈利水平,园艺业务经营理顺,15 年仍有望超额实现业绩承诺;资产价值重估方面:公司位于世博新区的土地储备面临价值重估,同时世博新区土地规划的落地将为公司筹划演艺业务、打造旅游综合体、落实养老产业相关业务等奠定基础,是公司业务综合化转型的关键环节。 4. 投资建议。 公司作为云南旅游资源整合的重要上市平台,近年不断推进旅游产业链的整合与延伸,通过外延发展快速成长,所收购的云旅汽和江南园林均超额完成业绩承诺;公司在世博新区规划项目的逐步落地将极大提升公司在该地区土地资源的价值;公司处于一带一路的战略要地,边境陆路交通的优化将为云南地区的旅游市场带来巨大刺激。我们预测公司15/16/17 年基本EPS 为0.24/0.33/0.41。维持增持评级。 风险提示:国企改革进程不达预期;边境冲突风险;其他不可抗力因素。