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上海机场
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公路港口航运行业
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2019-04-25
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68.95
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78.31
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130.19%
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74.86
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8.57% |
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87.98
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27.60% |
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2018年7月我们发布《上海机场深度研究:对免税业务、卫星厅、油料公司的探讨,上调目标价至70元》,近日公司股价基本达到目标。我们认为机场板块起于2017年的估值提升来自于免税业务扣点提升推动,2019年起,机场免税业务的增速或持续超预期,从而推动业绩超预期持续增长,从更长维度看待上海机场超级枢纽的独特价值与配置意义,以及免税消费格局与空间,我们认为免税红利未完待续。 超级枢纽价值凸显。我们此前提出机场护城河投资框架:需求潜力决定长期价值,区位护城河推动企业强者恒强。1)长三角贡献国内强大的消费客群。长三角地区以占全国11%的人口贡献了全国近20%的GDP总量、38%的进出口总额以及17%的社零销售额;从跨境电商购物、星巴克门店数量、奢侈品门店数量等角度,上海消费能力远超包括北京在内的其他城市。2)上海机场:独特区位造就超级枢纽。 公司独特优势在于缺乏强竞争的区位:一方面虹桥承担了更多国内功能,浦东机场是国内唯一可以国际旅客占比超过50%的机场,另一方面区域内竞争格局典型金字塔形分布,华东地区无其他重要机场构成明显出境分流。公司国际旅客占长三角的70%,占全国的24%。3)从最新的优质国际航权分配规则看,未来会呈现更明显的头部航空+超级枢纽的马太效应,即二三线机场难与核心枢纽竞争国际航权。4月民航局公示中国城市-英国(含伦敦)客运航权18班,浦东-伦敦拿下其中11班,昆明拿下7班,同时申请的长三角地区的南京、杭州均未有获得航权配置。 上海机场免税空间测算:红利未完待续。1)我们测算国内免税销售额约500亿,占全球免税比重的7-8%,而大陆居民海外免税购物规模约为2000亿-3000亿,占全球免税销售额的40%-60%。2)消费回流空间可观:假设中长期来看,其中50%可以回流,即1000-1500亿规模的回流,相当于当前免税市场的2.5-3.5倍。18年浦东机场112亿元免税销售,占国内比重28%,照此测算上海机场免税可承接回流体量达到约280-420亿/年,综合扣点42.5%,相当于可为机场带来120-176亿/年。(中免与上海机场合同保底提成在2025年可达81.5亿元)新免税合同执行+卫星厅投产,上海机场承接能力更上台阶。1)中免7年保底提成410亿,综合扣点42.5%,消除免税业务不确定性。2)卫星厅9月投产,更强资源保障,更大购物面积。卫星厅启用后免税面积大幅增加9062平,为此前面积的115%,将有效刺激销售额增长。3)近期T1新开入境免税店面积,由100增加至600平,缓解此前进境店面积瓶颈,将进一步刺激单客贡献提升。 压制因素在削弱。1)卫星厅启用增量成本可控:预算数由201亿降至167亿,相当于年折旧较此前预期减少1.7亿,且公司披露因部分资产折旧年限到期,2018年起折旧摊销成本同比下降,预计未来仍将继续。2)市内免税店即将落地:做大总量局势下,分流或非常有限:当前我国免税业格局并非存量争夺,而是在以吸引国人消费回流为抓手,共同做大国内免税市场的过程;市内店购物需要在机场提货,机场有一定谈判能力;价格优势或不明显。 盈利预测与评级:1)公司是外资最青睐标的之一,我们认为全球视角看,中国机场整体处于潜力释放;估值更为便宜;当前分红比例虽不如海外,但有提升空间。2)考虑免税销售或超预期,小幅上调2019-21年盈利预测,分别为53.2、59.6及73亿元(原预测分别为51.6、55.7和69亿元),对应PE25、22和18倍,考虑公司免税逻辑持续强化,成长空间可观,上调目标价至80元,即2020年25倍,预计较现价16%空间,强调“推荐”评级。 风险提示:卫星厅投产后成本超预期,市内免税店冲击超预期,经济大幅下滑。
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吉祥航空
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航空运输行业
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2019-04-16
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15.07
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14.82
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-1.66% |
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14.82
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-1.66% |
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公司公告2018年年报:1)财务数据:实现收入143.7亿元,同比增长15.7%,其中客运收入139.8亿元,同比增长16%,实现归属净利12.3亿元,同比下降7%,扣非归属净利9.4亿元,同比下降19%。2)分季度看:前三季度收入增速14.79%,扣非净利12.11亿,同比增长11.6%;Q4收入增速19.1%、净利为亏损2亿元(17Q4为盈利0.8亿元)。Q4单季公司收入增速明显高于ASK投放(9.2%),意味着座公里收益同比提升近9%,但因油价同比增长35%,以及787投放初期带来的成本影响,单季出现亏损。3)经营数据:ASK 同比增长10.4%,RPK 增速9.5%,客座率86.2%,同比下降0.7个百分点,其中上半年下降1.3,下半年微跌0.1个百分点。4)收益水平:含油客公里收益0.466元,同比增长5.9%,其中A320机型0.5元,同比增长6.4%,B737机型0.36元,同比增长5.9%(该机型为旗下低成本九元航空运营),B787机型0.6元。 座公里收益0.4元,同比增长5.1%,为三大航均值的94.7%(2017年92.9%)。 宽体机787初投产,收益品质高于同行,成本制约料将随时间而消化。1)787初投产:18年10月引入波音787梦想飞机,该机型324座(普通窄体机为160-190座),因政策限制,半年内只可飞国内线,公司投放在上海-深圳、上海-成都、上海-三亚等航线,2019年中将投入上海-赫尔辛基等航线。2)收益品质高:787机型客座率89.1%、超过公司平均86%的客座率,亦超过同行该机型客座率(东航81%、南航81.3%),客公里收益0.6元,超过公司320机队20%。3)效率上利用小时仅为8.71小时,低于公司平均10.6以及东航9.3、南航11.8小时,系因787初投产,航班及航线尚需磨合,投放国际线后利用小时将得以上升。也正因利用率尚未达效水平,下半年单位扣油座公里成本明显上升,我们测算全年扣油座公里成本同比上升7%,其中下半年上升9.8%,主要发生在Q4。细分来看,前三大扣油成本折旧、人工及起降的单位水平同比分别增长7%、8%及11.9%,或因787宽体机折旧更多,起降收费标准是窄体机的两倍左右导致。但该成本料将随时间推移,利用率上升而逐步消化。 公司望从两条逻辑受益于737MAX 带来的年内行业供给收缩。1)受益于供需缺口带来的价格弹性。737MAX 存量96架停飞(占比2.6%),更重要在于新增引进机队(约4%的运力增速)受限,带来旺季供需缺口。公司目前仅旗下九元经营1架737MAX(2018年共90架飞机)。因公司无远程国际线,故以140亿客运收入计,1%的弹性可带来约1亿元利润增厚,相当于18年扣非利润的10%。2)受益于二线及其他市场竞争放缓。大航的理性选择是减低保高,二线或其他市场的投放将减少,对于吉祥而言局部区域竞争或放缓。 投资建议:1)看好公司立足上海,与东航强强联手,共同做大做强本土市场。 公司在上海市场份额8.26%,东航市场份额41%,双方股权合作完全落地后,影响力以及话语权得以显著提升,结合吉祥的南京市场,可更好为长三角区域一体化战略而服务。2)考虑787初期运营成本因素,我们调整2019-20年盈利至16.6亿及19.7亿元(原预测为20.2及25亿元),不考虑非公开发行摊薄,对应PE16.6及12.4倍。公司估值处于上市来低点,强调“强推”评级。 风险提示:油价大幅上涨,经济大幅下滑导致需求受到冲击。
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招商轮船
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公路港口航运行业
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2019-04-15
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5.15
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5.29
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2.72% |
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5.29
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2.72% |
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公司公告2018 年年报:报告期内实现营业收入109.31 亿元,同比增长13.78%;归母净利11.67 亿元,同比增长38.15%;扣非归母净利润为8.46 亿元,同比增长157.27%。分季度看:Q1-4 实现收入分别为13.9/12.9/26.8/36.1 亿元,同比分别下滑21%、下滑14%、增长20%及36%,实现归母净利分别为1.5/1.5/1.4/7.3 亿元,前三季度累计下滑48%,Q4 单季实现扣非净利同比328%增长。分红:每股拟分红0.058 元,股息率1.12%。 油运业务:前三季度遭遇非常规低迷,Q4 旺季实现大幅增长。1)公司油运业务收入47.76 亿元,同比增长0.15%,贡献毛利为6.86 亿元,同比下降37.2%;实现油运量7258 万吨,同比增长10.42%;公司共有53 艘VLCC,预计2019年新增5 艘。2)2018 年供需状态:原油消费量需求增长1.4%,其中中国需求增长10.1%,占全球需求增长量的30%左右;供给角度:2018 年因运价低迷,加速老旧船退出,全年载重吨同比增长0.3%。3)分季度看,前三季度极度低迷,四季度旺季强劲复苏。受OPEC 减产力度超预期,国际原油价格高企,原油贸易和运输需求受到阶段性抑制;加之国际燃料油价格同比大幅提高,共同挤压导致运费率跌至近年冰点。以TD3 中东/东向航线为例,TCE 全年1.88万美元/天,远低于行业盈亏平衡点,前三季度更是仅1.04 万美元/天,为20年来最低。VLCC-TCE 全年均值1.6 万美元/天,同比下降12.5%,但Q4 运价均值为4.03 万美元/天,同比增长147%。4)展望2019,供需结构以及中美格局料将深化影响行业。需求端关注美国二季度末基础设施进展,或为全球原油贸易带来新增量;供给端度过19 年交付高峰后,20-21 年将迎来缓和,供需结构有望在19Q4 呈现至少1 年半的景气周期(19Q1VLCC 交付19 艘,拆售1艘,4 月进入淡季后运价已跌破盈亏线,预期老旧船拆解或将加速)。再者从中美格局看,中国进口原油结构持续呈多样化趋势,从中东进口原油的比重基本保持在35%-40%;从委内瑞拉、伊朗、澳大利亚进口原油的比重下降,2018年美国原油产量达1088 万桶/天,成为全球第一产油国;原油出口量达平均196 万桶/天。在中美贸易格局演变下,航距拉长或为大概率事件。因此我们认为2019 年旺季表现将优于2018 年。 国际干散货:VLOC 逐步交付增厚业绩。2018 年公司实现散运业务收入40.37亿元,同比增长21.64%,贡献毛利9.53 亿元,同比51.6%,毛利率为23.62%,增长4.66 个百分点。18 年公司累计交付12 艘 VLOC,合计运营24 艘(其中100%股权12 艘),订单4 艘(100%股权2 艘)。并购资产完成并表达成业绩承诺,包括VLCC49%股份、长航国际 100%、深圳滚装 100%、经贸船务香港 100%等资产实现归母扣非净利4.41 亿元,高于3.59 亿元的业绩承诺。 投资建议:我们维持2019 年预测:VLCC-TCE 运价均值3 万美元/天,实现净利15.3 亿元,上调2020 年VLCC 均价至4 万美元,及29.5 亿元利润(外贸17.5 亿+稳定收益12 亿,此前预计3.5 万美元,对应22 亿利润),19-20 年PE 为20、11 倍。看好下半年行业进攻属性,短期催化剂包括中美贸易谈判进展,加大美国油气进口,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下滑、油运需求下降,船舶交付高峰。
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申通快递
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公路港口航运行业
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2019-04-12
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25.05
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29.16
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247.97%
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25.35
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-0.86% |
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27.74
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10.74% |
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公司公布2018年年报:报告期内,实现收入170亿元,增速34.4%;归属净利20.5亿元,增速37.7%;扣非净利17.21亿元,增速24.12%;非经损益主要为出售丰巢股权带来的收益。分季度看扣非净利,Q1-4分别为3.36、4.93、4.32及4.59亿元,同比分别增长16%、18%、17.9%及47%。快递业务量:51.1亿件,增速31.13%,超过行业增速4.5个百分点,市场份额10.1%,较17年提升0.4个百分点,19年1-2月进一步提升至10.4%。收入结构:1)快递业务167亿元,增速32%,其中信息服务(面单)32.76亿元,同比增长17.7%、中转47.03亿元,同比增长40%,有偿派送87.15亿元(派送支出86.2亿元),即不含派费收入80亿元,同比增长30%。2)分地区看,华南大区同比提升96.81%,占比达32%,增速最快,反映公司推进变革带来明显效果。单票收入:3.27元,同比增长0.5%,其中单票面单下降10%,单票中转增长7%,不含派费单票收入为1.56元,同比下降2%,我们预计剔除转运口径的变化,降幅约6%。单票成本:2.74元,同比增长4.1%,其中单票面单成本下降28%,中转增长6.1%,扣除派费成本1.05元,同比增长3.8%。 公司四大变革正在进行时。1)变革措施1:大力推进转运中心直营化。18年公司累计投入14.91亿元收购15个城市转运中心,直营化率从45%提升至88.2%(自营60个,共有68个)。2)变革措施2:加大资本开支。过往投资“缺位”,主要受转运中心直营化不足约束,随着直营比例提升,资本开支亦大幅增长。a)完成19个地区的转运场地新建及改扩建;b)自动化分拣设备提速:公司自营转运中心中有郑州、金华、上海等城市中转场铺设33套全自动分拣机器人或交叉带设备。c)干线运输及路由:开通线路2627条,增长40%,路由1.1万条,同比114%。干线车4478辆,同比28%,自营2941辆,同比增长82%,自营比例66%,提升20个百分点;13.5米以上大车2000辆,同比增长30%,占比45%,自营大车1507,占比75%。(2017年干线车辆3485辆,自营1618辆,大车1541辆)。3)变革措施3:优化加盟商管理。4)变革措施4:产品层面,去重货,优化产能。5)变革效果:业务量显著提升,当前成为增速领跑者;此前大加盟商所在区域开始发力;品质指标亦提升明显。 投资建议:1)持续看好电商快递发展:需求端,拼多多等新型电商平台会继续成为行业增速的重要贡献者;竞争环境端,通达系整体已构筑一定的成本优势护城河,新进入者威胁已经大幅降低;行业望走向良性量价循环,集中度进一步向头部集中。2)看好公司改善提速:我们于报告《申通快递深度研究:低估值之“谜”及修复路径探讨:被低估的通达系“元老”,依旧存在预期差》中提出市场对公司的认知仅限于转运中心直营化推动了一次性的红利释放,预期差在于忽视公司直营化后通过效仿行业领先者成功路径进行的精细化管理与降本增效。引入阿里间接持股14.65%后,有助于结合阿里的技术优势,加快主业改善进度。3)盈利预测:我们小幅调整2019年盈利预测至22.23亿(原预测23.2亿),维持20年27.1亿预测,预计21年净利润为33.8亿,对应19-21年PE分别为18、15及12倍,仍低于行业中枢,维持“推荐”评级。 风险提示:经济大幅下滑,消费大幅下降,价格战竞争加剧。
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南方航空
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航空运输行业
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2019-04-03
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8.71
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9.71
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11.48% |
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9.71
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11.48% |
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公司公告2018年年报:归属净利下滑50%,符合此前业绩预告,扣非扣汇利润下滑6%。1)报告期内实现营业收入1436亿元,同比增长12.66%,归属净利29.83亿元,同比下滑49.56%,符合此前业绩预告。2)扣非扣汇利润下滑6%。18年汇率贬值5%,17年为升值5.8%,致使2018年汇兑损失达17.42亿元,17年则为收益17.9亿元,边际影响约35亿。扣汇利润总额62亿,同比下降11%,扣汇扣非归属净利36.5亿元,同比下降5.7%。公司美元带息负债比率由34.31%下降至26.60%,汇率敏感性为波动1%影响1.95亿元。(注:2019年经营租赁进表,敏感性或将放大)。3)分季度看:收入角度Q1-Q4分别为341、335、413和347亿,同比分别增长10%、14%、15%及11%;净利角度分别为25.4、-4.1、20.4和-11.9亿,17Q4为亏损11.4亿,Q4扣汇利润实现减亏。 座公里收益提升1.3%,强化会员体系建设见成效。1)全年ASK增速12%,其中国内11.2%,国际13.9%;RPK增速12.4%,其中国内11.6%,国际14.2%;客座率82.4%,提升0.23个百分点。2)客公里收益:整体同比提升1%,国际线大幅增长5%。我们测算2018年客公里收益0.494元,同比增长1%,其中国内同比增长1.9%,国际增长5%。考虑6月起航空公司国内航线收取燃油附加费,测算18年合计约14亿,则扣油国内客公里收益同比增长0.38%。3)座公里收益全年提升1.3%,18H1为提升0.5%,测算Q4含油座收同比提升0.74%。4)会员体系强化建设见成效。公司明珠会员达3978万人,同比增长15.24%,实现常客收入436.96亿元,同比增长20.84%,占比34%;客运大客户销售收入116.79亿元,同比增长23%,占比9%,增速均明显超公司客运收入(13.5%)。 座公里扣油成本全年减少4.1%,成本管控效果显著。1)营业成本1286亿,同比增长15.2%,其中航油成本429亿,同比增长34.6%(但吨公里油耗同比下降3.53%。);扣油成本856.9亿元,同比增长7.4%,各项扣油主业成本均低于ASK12%的增速,单位扣油座公里成本下降4.1%。2)公司三费(扣汇)合计费用率10.2%,同比下降0.74个百分点。 投资建议:1)关注波音事件或带来超预期供给影响,叠加减税降费+刺激消费,看好行业景气持续向上。2)看好公司未来在北京大兴机场大有所为。当前公司在北京市场份额约15%,未来预计将占据大兴机场40%份额,有助于公司开拓北京高收益市场,广州-北京双枢纽共发展,提升自身收益水平。3)假设19年布油均价65美元,人民币汇率6.71,由于18年国际线收益水平超预期,暂不考虑波音充分影响,我们小幅上调2019年盈利预测至89亿元(原预测82亿元),维持2020年预测114.5亿元,对应19-20年PE为11.8及9.2倍,处于历史相对低位,强调“强推”评级。 风险提示:油价大幅上涨,汇率大幅贬值,波音事件未带来实质供给影响。
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东方航空
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航空运输行业
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2019-04-03
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7.20
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8.24
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14.44% |
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8.24
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14.44% |
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公司公告2018年年报:归属净利下滑57%,符合此前业绩预告,扣非扣汇利润实现两位数增长。1)报告期内实现营业收入1149亿元,同比增长12.99%,归属净利27.1亿元,同比下滑57.35%,符合此前业绩预告。2)扣非扣汇利润实现两位数增长。a)2018年非经7.8亿元(17年18.6亿元,其中因转让东航物流获得一次性收益17.54亿元);b)扣汇扣非利润总额同比增长18%。18年汇率贬值5%,17年为升值5.8%,致使2018年汇兑损失达20.4亿元,17年则为收益20亿元,边际影响约40亿。扣汇利润总额59亿,同比下降11%,扣汇扣非利润总额48.7亿元,同比增长17.7%。油价同比大幅增长情形下,实现两位数增长反应一定程度的成本转嫁能力。截止2018年底,公司美元负债占比由17年的28%降至21.5%,汇率敏感性为波动1%影响1.78亿元。(注:2019年经营租赁进表,敏感性或将放大)3)分季度看:收入角度Q1-Q4分别为267、277、335和271亿,同比分别增长9%、17.8%、13.5%及11.7%;净利角度为19.8、3、22.1和-17.8亿,17Q4亏损15.3亿,Q4扣汇利润实现减亏。 提质+降本推动主业增长:座公里收益提升5.7%+单位扣油座公里成本降低2.6%。1)全年ASK增速8.3%,其中国内9.2%,国际6.9%;RPK增速10%,其中国内10.2%,国际9.6%;客座率82.3%,同比增长1.23个百分点,为上市公司中最佳。2)客公里收益:整体0.538元,同比增长4.1%,相当于国航的94.5%,较2017年提升1个百分点;不含油客收增长3.53%;座公里收益:全年提升5.7%,18H1为提升4.7%;测算Q4含油座收同比提升5.1%,在油价单季度大涨35%的情况下,Q4扣汇利润减亏,座收提升是主要推动。3)座公里扣油成本全年减少2.6%。营业成本1024亿,同比增长13.5%,其中航油成本336.8亿,同比增长34%;扣油成本687亿元,同比增长5.6%,低于ASK8.3%的增速,单位扣油座公里成本下降2.6%,其中飞发修理下降30%(或16亿),系因经营性租赁发动机大修同比减少,以及通过减少航材订货量、开展航材送修业务等措施降低维修成本,同时2017年计提了计划退租的A330飞机退租检。4)公司三费(扣汇)合计费用率11.4%,同比下降0.5个百分点。 多维度推进收益水平提升。1)超级枢纽机场+超级承运人格局利于收益水平持续提升。2018年公司在上海、北京、昆明枢纽的市场份额分别提升0.6、0.4和0.8个百分点,当前公司与吉祥航空股权合作推进中(东航产投拟持有吉祥航空15%股权,19年初已受让7%,均瑶方面计划持有东航10%股权),双方在上海市场有望进一步强化,枢纽基地份额的提升将有利于持续提升收益水平。2)积极有效的营销开拓促进了收益质量提升。公司积极开拓客户资源,2018年集团客户9283家,同比增长25.2%,集团客户收入同比增长27.8%;加强与境外TMC(差旅管理公司)合作,相关收入同比增长40.3%。“东方万里行”常旅客会员人数已达3963万人,同比增长18.8%。3)丰富的产品线尝试为未来打下基础。业内率先尝试实施品牌运价体系,针对经济舱分层,推出和完善基础和超级经济舱产品,未来将帮助公司在增值服务方面带来提升。 投资建议:关注波音事件或带来超预期供给影响,叠加减税降费+刺激消费,持续看好行业景气向上。假设19年布油均价65美元,人民币汇率6.71,看好公司在收益端具备持续提升潜力,暂不考虑波音充分影响,我们小幅上调2019-20年盈利预测至85、103亿元(原预测79、102亿元),对应19-20年PE为11.8及9.7倍,处于历史相对低位,维持“强推”评级。 风险提示:油价大幅上涨,汇率大幅贬值,波音事件未带来实质供给影响。
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中远海特
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公路港口航运行业
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2019-04-02
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4.19
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--
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--
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4.92
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17.42% |
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4.92
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17.42% |
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详细
中远海特发布年报数据:2018年公司实现营业收入75.76亿元,同比增长16.4%;但受燃油成本上升等因素影响,营业成本同比上升 20.06%,船队期租水平同比下降4.23%;实现归母净利润0.86亿元,同比下降63.77%;扣非归母亏损0.64亿元。分季度看:Q1-4公司实现营业收入分别为16.23/17.77/21.12/20.63亿元,同比增长1.23%/4%/27.62%/33.88%,实现归母净利润为0.2/0.4/0.7/-0.43亿元。 多用途船与重吊船弱复苏。1)目前公司拥有多用途船39艘,总运力110.25万载重吨;重吊船24艘,总运力为63.93万载重吨。多用途船实现收入29.1亿元,同比增长21.51%,占收入比重的41.16%;营业利润-1.54亿元;重吊船实现营收13.8亿元,同比增长20.48%,占营收的19.5%,营业利润为0.55亿元。2)2018年公司继续扩大规模运营优势,成功开辟了西非航线以及大西洋、大三角航线。尤其公司助推国家“一带一路”,沿线货量比重达43%。 海洋油气工程市场总体呈现复苏态势,半潜船业务竞争优势强。2018年全球海全球获得批准的油气工程项目显著增加,但行业由于前期船舶运力过剩影响,半潜船市场总体呈现运价低迷。2018年公司半潜船实现营业收入15.22亿元,同比增长18.81%,实现营业利润3.12亿元,同比下降30.44%。目前公司共有7艘半潜船,总载重吨为32.18万,同时公司租入部分船舶投入TCO项目运营。TCO项目是公司2016年中标项目,2018年全年执行14个航次,取得了良好收益。 汽车船与沥青船业务小幅亏损,木材船实现盈利。1)2018年国内汽车市场销量下滑,销售同比下降2.8%,公司目前拥有6艘汽车船,实现营业收入3.44亿元,同比增长13.53%,营业利润亏损0.39亿元。2)沥青船市场运价进一步下滑,公司沥青船市场实现营业收入3.97亿元,同比下降1.5%,亏损0.83亿元。3)公司持续加大木材船营销,提升在非洲木材船市场优势,同时努力开拓澳新市场,实现扭亏为盈,公司拥有11艘木材船,2018年实现营业收入5.16亿元,营业利润0.23亿元。 拟推进股权激励释放公司经营活力。公司计划拟向激励对象授予4293万份股票期权,约占公司总股本的2%。其中首次授予3434.40万份,占本公司股本总额的1.60%。首次授予部分的股票期权的行权价格为3.49元。 投资建议:1)公司半潜船运输+安装的模式将持续提升竞争力,当前积极拓展纸浆船业务,未来有望贡献新的业绩增长点。2)2019年BDI指数出现大跌,开年下跌近5成至700点以下,均值同比亦下降31%,对于多用途船与重吊船的复苏仍需观察,鉴于航运市场运价下跌超出此前预期,我们调整公司2019/20年盈利预测至实现归母净利1.77/2.6亿元(原预测3.94及4.89亿元),对应PE为51/35倍。3)公司作为一带一路工程项目承运人,有望持续受益于项目推进。维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下滑、港口吞吐量下降。
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中远海能
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公路港口航运行业
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2019-04-02
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6.58
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7.32
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11.25% |
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7.32
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11.25% |
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事项: 中远海能发布年报数据:2018年公司实现营业收入122.86亿元,同比增长25.64%;实现归母净利润1.05亿元,同比下降94.05%;实现扣非归母净利润为0.67亿元,同比下降94.73%。 分季度看:Q1-4分别实现收入24.02/27.15/31.76/39.94亿元,同比变动为-9.87%/11.06%/46.59%/59.57%;归属净利分别为-0.85/-1.31/-0.53/3.73亿元。Q4成功推动全年扭亏为盈。 评论: 外贸油运:18Q4旺季行情推动全年业绩扭亏。1)18Q1-3,由于OPEC等主要产油国减产力度超预期,国际原油价格持续高企,原油贸易和运输需求受到阶段性抑制,运价低迷;2018年VLCC-TCE均值为1.6万美元/天,同比下降12.5%。全年来看,公司外贸油运业务合计实现收入66.05亿元,同比增长12.58%,毛利亏损0.15亿元(因全年均价低于盈亏平衡点,测算约2.8万美元/天)。2)Q4体现旺季弹性。2018年行业累计拆船32艘,使得供给基本无增长,在Q4旺季展现弹性,VLCC均价达到4.03万美元/天,同比增长147%,并且超过盈亏线,成为公司整体业绩扭亏的主要推动力。 内贸油运:并购成品油船队提升业务份额。公司2018年内贸油运业务实现收入42.06亿元,同比增长44.65%,贡献毛利约11.6亿元,同比增长10.9%。其中内贸原油业务贡献收入23.96亿元,同比下降2.93%,贡献毛利约8.64亿元,同比下降9.2%;内贸成品油业务贡献收入17.01亿元,同比增长417.1%,主要是公司完成增资控股中石油成品油船队收购,实现毛利大幅提升2.62亿元,同比增长273.24%。预计2019年,公司内贸油运市场业绩保持平稳增长。 LNG船队逐步交付运营,贡献税前利润同比增长72.9%。2018年,得益于“煤改气”政策的坚定推行,中国LNG进口量延续了快速上涨势头达到5400万吨,同比增长41%。公司2018年LNG船队共有26艘运营,同比增加10艘。其中公司前期布局的俄罗斯亚马尔项目新增LNG运力7艘投入运营,预计2020年LNG板块所有船队都将投入运营。2018年LNG贡献税前利润4.1亿元,同比增长72.9%。LNG业务项目收益率稳定,预计2019年随着船舶继续交付投入运营,该项业务利润增速继续保持增长。 投资建议:我们认为行业于18Q4开启周期拐点,2019年下半年有望迎来更顺畅上行。需求端增量看下半年美国原油出口提升(带动贸易量以及拉长行距推动周转量上行);供给端在2019年交付高峰过后将进入2年的交付淡季;由于行业淡旺季分明,四季度是传统旺季,因此强调年度策略观点:下半年进攻看油运。预计公司2019-20年实现净利分别为12及22亿元(20年原预测19.5亿,对应行业运价均值3.5万美金/天,现在预测均价为3.8万美金/天,看好行业复苏盈利预测调整至22亿),对应PE为21/11倍。短期催化剂包括中美贸易谈判进展,加大美国油气进口。强调“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下滑、油运需求下降,船舶交付高峰。
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铁龙物流
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公路港口航运行业
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2019-04-02
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8.51
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9.37
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8.20% |
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9.20
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8.11% |
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事项: 公司公告2018年报,报告期内实现营业收入156.38亿元,同比增长33.85%,归母净利润5.08亿元,同比增长53.54%,与此前业绩预告基本一致。EPS 0.389元。 分季度看:Q1-Q4营收分别增长42%、54%、28%和15%,下半年降速较明显,主要由于委托加工业务下半年增长趋缓(H1为44%,H2为13%),以及房地产结算错期。下半年高毛利的铁路货运(H1为86%,H2为150%)和特种箱业务(H1为11%,H2为18%)收入增长加快,带动四季度毛利率环比提升1.3个百分点(Q1-Q4分别为8.5%、5.5%、5.5%和6.8%)。净利润增速分别为47%、55%、39%和89%。 评论: 受益铁路清算办法变更及特箱业务增长,公司业绩大幅增长 a)货运清算办法变更为公司利润大幅增长的主要原因。铁路货运及临港业务收入24.4亿,同比增长117%,增量13.2亿;毛利4.42亿,同比增长92.6%,增量2.12亿。此外沙鲅铁路货物发送量5440.4万吨,同比增长8.42%,也贡献部分业绩增长。 b)特箱业务维持快速增长。全年特箱发送量130.2万TEU,同比增长38.62%,维持快速增长,特箱业务收入14.1亿,同比增长15.1%,毛利2.76亿,同比增长21.0%,增量0.48亿。毛利率19.6%,增加0.95个百分点。 c)委托加工贸易业务:累计销售委托加工钢材等共166.35万吨,同比增长11.43%。受钢材价格上涨及产销量增加双重因素影响,实现销售收入112.84亿元,同比增长26.83%;实现毛利1.68亿元,同比增长37.34%,增量0.46亿;毛利率较上年同期微增0.11个百分点至1.49%。 以上三项合计贡献毛利增量3.06亿,占总毛利增量的93.2%。 特箱业务政策利好,预计可维持高速增长。近年铁路总公司政策导向一直大力发展集装箱运输和多式联运,18年12月发改委和交通部共同印发《国家物流枢纽布局和建设规划》,持续推进集装箱多式联运。2018年公司投资约21亿购置3.35万只特种集装箱,相比17年末5.77万只增长58%,截至18年中公司特种箱保有量达到7.22万只。受益于政策利好和铁路货运增量计划,预计公司特箱业务仍可保持高速增长。 打赢蓝天保卫战背景下,“公转铁”大有空间,沙鲅线料将充分释放弹性。根据国务院《蓝天保卫战》计划部署和铁总规划,2020年铁路货运将达到47.9亿吨,较17年增长30%,年复合增速达到9.1%,远高于2001-2017复合增速4.1%,公转铁大有空间。同时公司沙鲅线料将充分释放弹性:1)沙鲅线运量上行有能力,18年产能利用率仅64%;2)营口港货源公转铁有空间; 3)运量提升背景下,运价有提升空间。 盈利预测及投资建议:根据公司18年业绩上调19-20年盈利预测,及新增21年预测,预计公司2019-2021年实现归属净利6.37(原预测5.82,+9.4%)、7.59(原预测7.21,+5.3%)、8.86亿元,对应PE 18、15、13倍,公转铁是顶层推动,力度大,态度坚决,公司沙鲅线产能释放有空间,新清算机制下亦将释放经营活力。强调“推荐”评级。 风险提示:经济大幅下滑,公转铁推动不及预期。
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申通快递
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公路港口航运行业
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2019-03-29
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21.96
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29.16
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247.97%
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26.75
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19.37% |
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26.21
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19.35% |
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公司公告:1)控股股东持股结构变更的进展公告:公司收到德殷投资及实际控制人通知,与阿里巴巴已经签署了股权转让协议,拟将其持有的德殷德润(拟定名)49%股权转让给阿里巴巴,阿里支付对价46.65亿元,从而间接获得14.65%上市公司股权。2)公司与“菜鸟”签署《业务合作协议》, 双方将利用各自的资源和优势,围绕信息系统进一步深化和对接、全链路数字化升级、国内、国际供应链业务、末端网络优化等方面开展业务合作。 1、阿里为什么要连续投资快递公司?1)阿里投资快递行业梳理:近年来,阿里巴巴通过菜鸟网络和云锋基金,投资了多家物流公司,在主要物流领域均有所布局。投资申通前,阿里在通达系上市公司中已经投资了:百世、圆通、中通。2)网络快递为新零售与新物流最佳结合点。物流效率提升才能支撑零售业运转效率提升。从业务能力来看:网络型快递公司具备稀缺的全国性大网基础,在干线运输、干线分拨、末端派送等各业务环节均具有强大优势,已经是全程物流提供商,在发展云仓、跨境、同城配送等新业务方面,具备良好的网络基础和物流运营经验。从合作历程来看,通达系快递一路与阿里巴巴引领的新经济相伴成长,是阿里巴巴和菜鸟的重要合作伙伴。 2、对申通影响:主业改善进度有望加快。1)行业角度,打开通达系长期成长空间。通达系快递与阿里的紧密协同,有助于积极参与阿里生态圈的新业务,如申通在冷链和仓储已积极探索,本身具备完善的网络和完备的基础物流能力,有望成为阿里发展生鲜业务和仓干配业务的重要合作伙伴。2)对申通公司影响:主业改善进度有望加快。市场对公司的认知仅限于转运中心直营化的推动了一次性的红利释放,预期差在于忽视公司直营化后通过效仿行业领先者成功路径进行的精细化管理与降本增效。引入阿里,有助于结合阿里的技术优势,加快改善进度。阿里的数字化技术能力能够为快递企业重新设计快递路由、提升快递收寄端口安全系数;阿里后台系统和快递公司连网及数据共享后,还可更快地分配给快递员业务,提升效率、降低经营成本。 投资建议:1)我们此前深度研究认为行业两大边际变化:需求端,我们认为拼多多等新型电商平台会继续成为行业业务量增速的重要贡献者;竞争环境端,通达系整体已经构筑一定的成本优势护城河,电商快递的新进入者威胁已经大幅降低;行业将走向良性量价循环,集中度进一步向头部集中。持续推荐通达系快递。2)我们于报告《申通快递深度研究:低估值之“谜”及修复路径探讨:被低估的通达系“元老”,依旧存在预期差》中提出市场对公司的认知仅限于转运中心直营化的推动了一次性的红利释放,预期差在于忽视公司直营化后通过效仿行业领先者成功路径进行的精细化管理与降本增效,我们认为公司业务量增速重回一线阵营并有4个月处于行业领先,其估值应当得以修复,而根据其改善的路径与持续性可给予18-22倍PE。本月上旬阿里拟入股公司,我们认为将推动公司改善进行提速,事件对公司股价实现了催化。当前股价回调后仍可重点关注,维持目标价30元,预期较现价30%空间。考虑到公司改善进度的不确定性,维持“推荐”评级。 风险提示:经济大幅下滑,消费大幅下降,价格战竞争加剧。
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中国国航
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航空运输行业
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2019-03-29
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9.98
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12.35
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23.75% |
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12.35
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23.75% |
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公司公告2018年年报:业绩同比增长1.33%,小幅超预期。1)报告期内实现营业收入1368亿元,同比增长12.7%,归母净利73.4亿元,同比增长1.33%,扣非净利润66.2亿元,同比下滑8.4%。2)非经常损益及投资收益推动利润实现增长。a)2018年非经7.16亿元(17年为0.14亿元),主要为其他应收款减值准备转回3亿元,及处置长期股权投资损益5.69亿元(主要为国货航股权转让集团带来的收益)。注:减值准备转回事项系深圳航空应收深圳汇润投资及深航房地产17亿元全额计提坏账,因汇润投资破产清算取得进展,集团收回清算分配3亿元。b)国泰航空贡献投资收益大幅提升。公司投资收益13.68亿元(2017年为-3.08亿元),除国货航转让外,主要贡献来自国泰航空(2018年贡献2.02亿元,17年为亏损9.86亿元,净增加11.88亿元。3)分季度看:Q4超预期。收入角度Q1-Q4分别为316、326、386和339亿,同比分别增长9.1%、14.9%、12.3%及14.6%,Q4增速超预期;利润角度分别为26.3、8.4、34.7和3.99亿,17Q4为亏损10.4亿,剔除非经后,Q4利润明显减亏。4)扣汇扣非利润同比增长40%。18年汇率贬值5%,17年为升值5.8%,致使2018年汇兑损失达23.77亿元,17年则为收益29.38亿元,边际影响超过50亿。扣汇利润总额123亿,同比增长44%,扣汇扣非净利70.5亿元,同比增长40%。在油价同比大幅增长情形下,公司实现高增长实属出众。截止2018年底,公司美元负债288亿元,占比由17年的41%降至30%,汇率敏感性为波动1%影响2.28亿元。(注:2019年经营租赁进表,敏感性或将放大) 提质+降本,增效明显:座公里收益提升2.2%+单位扣油成本降低3.4%。a)全年ASK增速10.4%,其中国内8.2%,国际14.1%;RPK增速9.7%,其中国内7.5%,国际13.2%;客座率80.6%,下降0.54个百分点。b)客公里收益:整体增长2.9%,国际线大幅增长5%,扭转自2011年来连续下滑趋势。2018年客公里收益0.546元,同比增长2.9%(17年下滑0.45%),其中国内0.603,同比增长2.57%(17年增长1.77%),国际0.438,同比增长5.02%(17年下滑5%)。考虑6月起航空公司国内航线收取燃油附加费,测算18年合计约11亿,则扣油国内客公里收益同比增长1.2%。其中2018年公司调整57条国内线运价水平,增收14亿元左右,相当于国内航线收入整体提升2%。c)座公里收益全年提升2.2%,18H1为下降0.8%,测算Q4含油座收同比提升近7%。d)座公里扣油成本全年减少3.4%,成本管控效果显著。全年营业成本1151亿,同比增长14.8%,其中航油成本384.8亿,同比增长35.5%;扣油成本766.5亿元,同比增长6.6%,低于ASK10.4%增速,单位扣油座公里成本下降3.4%,除起降及停机费增速10.8%,与ASK基本相同,其他成本均低于业务量增速。e)公司三费(扣汇)合计费用率10.2%,同比下降0.9个百分点。投资建议:关注波音事件或带来超预期供给影响,叠加减税降费+刺激消费,持续看好行业景气向上。假设19年布油均价65美元,人民币汇率6.71,由于18年国际线收益水平超预期,暂不考虑波音充分影响,我们小幅上调2019年盈利预测至123亿元(原预测111亿元),上调2020年至141亿元(原预测127亿),对应19-20年PE为11.7及10.2倍,处于历史相对低位,维持“强推”评级。 风险提示:油价大幅上涨,汇率大幅贬值,波音事件未带来实质供给影响。
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深高速
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公路港口航运行业
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2019-03-26
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9.40
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--
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11.20
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11.11% |
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10.45
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11.17% |
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详细
公司公告2018年年报:实现营业收入58.07亿元,同比增长11.45%;归母净利34.4亿元,同比增长148.56%;扣非归母净利15.38亿元,同比增长4.45%;扣除本年确认的三项目资产处置收益、梅林关更新项目拆迁补偿收益以及转让悦龙公司全部股权和债权产生的投资收益影响后,净利润同比增长 23.55%。 资产处置收益22亿推动利润同比大增,拟特别股息将使股息率高达7.1%。1)本年度资产处置收益达22亿元:其中三项目(南光、盐坝、盐排,深圳交委于2018年底提前收回了剩余收费公路权益并按约定给予现金补偿)处置收益19.61亿元,贡献净利15.24亿元;梅林关城市更新改造项目拆迁补偿收益3.42亿元,贡献净利1.69亿元。2)拟特别派息:董事会已建议派发现金股息每股0.71 元,占每股收益的 45.01%,对应股息率高达7.1%。其中,因三项目处置收益而派发的特别股息为每股 0.35 元,占处置收益的 50.1%;扣除资产处置收益及特别股息后,年度派息率为 41.17%,将提交 2018 年股东会批准后实施。特别派息体现公司实施积极分红政策,为股东提供良好持续回报。 公路主业收入稳健,车流量提升带动公路业务增长8.17%。公路主业实现收入50.66亿元,占公司收入比重为87.24%,同比增长8.17%。广东深圳地区高速路段车流量维持增长,其中梅观高速车流量同比增长9%,机荷东段增长6.6%,机荷西段增长3.2%,沿江高速增长10.5%,水官高速增长1.8%,水官延长段增长6.4%。除深长公司与益常公司并表因素之外,其他附属收费公路路费收入同比增长 3.85%,主要受益于车流量自然增长及路网进一步完善。收费公路毛利率总体为52.83%,同比上升2.9个百分点。 稳定推进环保等新业务,拟并购风电公司夯实环保主业。公司其他业务包括委托管理服务、房地产开发、广告及其他业务,2018年分别实现营业收入2.46/2.86/2.09亿元。2019年公司投资南京风电51%股权,继续扩大环保业务。南京风电主业从事可再生与新能源发电的高科技企业,清洁能源作为大环保产业中新兴领域,是公司战略中新产业的发展方向,也是集团首批控股收购的大环保项目。 管理优秀,扣除合并营业成本小幅增长。公司2018年营业成本为28.58亿元,同比增长5.44%。若扣除合并范围变化影响之后,集团营业成本同比增长2.2%,低于公司收入端增速,主要是报告期收费公路人员成本和委托管理服务成本增加。公司收费公路业务营业成本23.89亿元,同比增长1.9%。 双主业持续推进,看好公司未来发展。收费公路业务增长稳定,环保业务也在持续转型,多元化业务贡献业绩稳定增长。我们预计公司2019-20年利润分别为22及25亿元,对应PE为10、9倍。维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下滑、高速公路运营不及预期、大环保领域拓展不及预期。
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上海机场
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公路港口航运行业
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2019-03-26
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59.05
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68.35
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15.75% |
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80.11
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35.66% |
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详细
公司公告2018年年报,收入93.13亿,同比增长15.51%,归母净利42.31亿,同比增长14.88%,与此前业绩快报基本一致。1)分季度来看,公司Q1-Q4分别实现收入22.8、22.2、24.0和24.1亿元,同比分别增长20.4%、11.0%、13.5%和16.8%;归母净利润分别为10.2、10.0、11.2和10.9亿元,同比分别增长28.6%、11.0%、12.3%和10.2%。2)经营数据:国际+地区旅客占比过半。2018年起降架次50.5万,同比增长1.6%,旅客吞吐量7400.6万人,同比增长5.7%,其中国际旅客3094.4万人,同比增长8.8%,国际+地区合计3757.4万人,同比增长8.2%,占比50.8%。 免税业务持续快速增长,枢纽机场价值彰显 1)公司非航空性收入53.4亿,同比提升23.2%,占收入比由17年53.8%提高至57.4%,其中商业餐饮收入39.9亿,增长33.2%,占比由37.1%提高至42.8%。其他非航微幅增长0.86%。尤其商业餐饮增量收入9.94亿,占公司总营收增量的79%。2)含税商业和餐饮2017年为4.4亿,我们假设该部分增速与客流增速相同为5.7%,则18年约为4.6亿,由此可推测免税收入达35.26亿,同比增长38%,延续高速增长;对应销售额预计达到110亿左右,人均销售额约300元。3)航空性业务收入39.7亿,同比增长6.6%,与业务量增速基本契合。 成本费用管控良好,Q4投资收益同比实现增长 1)公司营业成本45.0亿,同比增长11.2%,低于营业收入增速,毛利率由49.8%提高至51.7%。主要增加成本为:人工成本16.8亿,同比增长7.5%;运行成本19.1亿,同比增长28.6%,主要由于维修维护,委托管理等运营成本同比增长;主要减少成本为:摊销成本7.8亿,同比下降5.9%(部分固定资产折旧到期);燃料动力消耗3.21亿,同比下降10.2%。 2)三费方面管控优秀,销售费用107万,下降85%;管理费用2.43亿,同比增长1.36%,财务费用-1.94亿(去年同期为-1.21亿元,系因公司债券已偿本付息,无利息支出),三费费率由1.6%下降至0.3%。 3)投资收益8.93亿,同比下滑8.4%,其中Q4实现2.42亿,同比增长11.5%,扭转前三个季度的下滑趋势。其中油料公司实现净利润13.5亿,同比微降1.2%;广告公司实现净利润4.08亿,同比增长15.0%;自贸基金一期投资损失0.87亿,去年为收益0.69亿,为投资收益下滑的主要原因;公司新参与自贸基金三期,收益0.31亿。 三期扩建预算数大幅减少,卫星厅投产后成本压力或减小。公司年报披露三期扩建工程预算数为167亿,半年报则为201亿,大幅减少34亿,假设平均折旧20年,则预计折旧每年较此前减少约1.7亿元。卫星厅预计将于19年年底前启用,同时有望迎来时刻释放。当前浦东机场免税店面积(T1+T2)合计 7853.37 平方米,卫星厅出境免税店规划面积合计 9062 平方米,扩大一倍,有利于免税品牌展示、销售、互动等,提升旅客体验,刺激免税销售。 公司披露2019年关联交易预算数,因三期工程年内将投产,与18年相比资产、场地租金提高3.5亿(由7亿元提升至10.5亿元)。2019年向集团租赁资产1中增加对长时停车库租赁,面积由11.6万平提升至27.2万平,对应租赁由0.67亿提升至1亿元;租赁资产2中因三期工程年内将正式投产,相对应租赁地块由18年的40副地块提升至43副,租金由6.4亿提升至9.5亿元。 盈利预测与评级:我们预计2019-21年盈利分别为51.6、55.7及69亿元(原19-20年预测为52及57亿元),对应PE22及21倍,在外资持续流入以及未来或进一步放开的大背景下,机场作为外资最青睐交运板块,进可攻,退可守,强调“推荐”评级。 风险提示:市内免税店开设或对机场免税形成一定冲击、经济大幅下滑等。
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顺丰控股
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交运设备行业
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2019-03-20
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36.04
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--
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--
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38.87
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7.20% |
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38.64
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7.21% |
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公司公告2018年年报,报告期内实现营业收入909.4亿元,同比增长27.6%;归属净利45.56亿元,同比下降4.57%,扣非归属净利为34.84亿元,同比下降5.92%,业绩与此前快报相符。其中18Q4单季实现营业收入255.75亿元,同比增长19.25%;扣非归属净利6.63亿元,同比下滑36.95%,为全年最低。 业务量:18年38.69亿件,增速26.77%,略高于行业增速,市占率7.63%;单票收入:23.18元,同比上升0.6%;速运物流业务收入: 897亿元,增速27.1%,显著高于行业增速(21.8%)。 传统业务(时效、经济)收入增速下半年放缓,新业务(重、冷、同城)收入延续高增长。1)时效业务:全年不含税收入533.6亿元,增速为14.3%,其中18H1增速18%,18H2放缓至11%,占收入比为58.67%,下降6.83pct。预计因商务件受18年下半年经济降速影响增速放缓。但18年公司产品准点履约率同比提升2.5pct,投诉率减少40.4%,次晨线路覆盖率提升20.8%。预计2019年随着时效产品性价比继续提升,增速有望恢复。2)经济业务:全年不含税收入204亿元,占比达22.43%,较2017年上升了1.69pct,增速37.6%。经济件增速实现高于行业,得益于产品持续优化,建立更快捷、更安全、性价比更高的陆运网络,并具备仓网联动、高质量服务等差异化优势。3)快运业务:全年不含税收入80.5亿元,占比达8.86%,提升2.68pct,增速83%,H1增速95.82%,8H2增速74%。目前合作大客户包括华为、美的、海信、唯品会、海澜之家等。2018年3月收购新邦物流并建立“顺心捷达”独立品牌,专注全网型中端快运市场,与顺丰快运在运营模式及产品定位上形成互补。4)冷运及医药业务:不含税收入42.4亿元,全年增速为84.9%,18H2增速达115%,主要得益于自身高增长与夏晖并表影响。2018年8月,公司与美国夏晖集团宣布联合成立新夏晖,顺丰成为新夏晖控股股东。5)同城业务:不含税收入达10亿元,同比增长172.2。 新业务投入加快,导致当期利润承压;但整体处于快速增长期,预计快运或率先盈亏平衡。1)毛利率看:2018年17.92%,低于17年的19.28%,其中Q4为全年最低值16.7%。公司披露主要因加大加快了对新业务网络建设的关键资源投入。2)预计新业务中快运将率先到达盈亏平衡点。快运业务日均货量已接近万吨,根据行业经验,有望达到盈利平衡点。3)并购助发展进入新阶段,综合物流服务能力从底盘进阶至方案。2018年公司收购DHL中国区供应链业务,通过交易可以在供应链业务领域获得世界领先的集成方案能力,结合顺丰已具备的多元物流底盘,公司综合物流服务能力有望获得快速突破。 投资建议:稀缺的综合物流服务商,长期投资配置标的。1)我们认为公司已经形成品牌溢价与网络优势两大护城河;而在综合物流服务商的发展路径上,已具备多元物流能力。2)盈利预测:经济活动放缓影响以及新业务的高投入或维持一段时期,我们预计公司2019-21年实现利润54、70及84亿元,(原19-20年预测为58及77亿元,下调约10%),对应PE29、23及19倍。公司作为长期投资配置标的,维持“推荐”评级。 风险提示:经济大幅下滑导致商务件增速放缓;新业务的投入影响当期利润。
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申通快递
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公路港口航运行业
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2019-03-04
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21.54
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29.16
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247.97%
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26.60
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23.49% |
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26.75
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24.19% |
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公司公告2018年业绩快报:同比增长38%,符合预期 财务数据:实现营业收入170亿元,增速34.4%;归属净利20.5亿元,增速37.5%;我们测算,预计扣非净利16.3亿元,增速17.5%;业绩位于公司三季报中披露业绩指引区间,符合预期。分季度看:Q4实现收入59.1亿元,增速44.4%;归属净利4.4亿元,增速20.8%;我们测算,预计扣非净利3.7亿元,增速18.2%。 快递业务量:2018年全年业务量达51.1亿件,增速31.2%,公司市场份额止跌达到10.1%,较17年提升0.4个百分点。 单票收入:2018年全年为3.26元,Q4单票收入为3.22元,增长1.7%(剔除转运口径,预计单票收入有所下降)。我们预计,2018全年单票重量为1.28公斤,17年同期为1.50公斤,同比下降约14%。 公司四大变革正在进行时。1)变革措施1:转运中心直营化比例提升。2018年以来,公司已累计公告5批转运中心中转业务资产组收购公告,我们测算直营化率从45%提升至88%(根据转运中心个数计算)。2)变革措施2:加大资本开支。过往的投资“缺位”,主要受到转运中心直营化不足约束,随着直营比例提升,资本开支亦大幅增长。3)变革措施3:优化加盟商管理。收购转运中心后,公司对加盟商管控力增强。4)变革措施4:产品层面,去重货,优化产能。5)变革效果:业务量显著提升。业务量增速自18年下半年以来连续提升,19年1月市场份额已经达到11.3%。同时公司在18年10月、12月及19年1月三个月增速成为行业领跑者。 市场依旧存在预期差:一次性释放还是可持续改善?1)我们认为目前的改善更多是受益于直营化后利益分配红利;成本改善将主要体现在19年下半年,同时公司大加盟商有望由劣势转为优势。2)我们给出两大观察指标:成本改善以及业务量增速的持续性。我们预计可比单票成本2019年可同比下降10%左右(剔除掉转运口径变化,不含派费),意味着转运中心直营化后核心效率提升的开始;若2019年下半年,低基数因素消退,业务量增速依旧超越行业10个百分点,也可证明公司非一次性释放。 投资建议:维持盈利预测,即2019年实现归属净利23亿元,仅15倍PE,市场对公司的认知仅限于转运中心直营化推动了一次性红利释放,预期差在于忽视公司直营化后通过效仿行业领先者路径进行精细化管理从而降本增效,我们认为公司业务量增速重回一线阵营,其估值应当得以修复,维持目标价30元,对应20倍PE,预期较现价34%空间。考虑到公司改善进度的不确定性,强调“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧、经济大幅下滑、成本改善不及预期。
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