中信证券前三季度净利润 105.2亿元, YOY+44%,加权平均净资产收益率6.68%,较上年同期增加 1.87个百分点。公司 Q3单季净利润为 40.8亿元,YOY+133%, 环比+86%。公司前三季度业绩大超预期,预计与处置中信建投的股权有关。 投行 IPO 规模同比大幅增长,与经纪业务增幅较半年度有改善。 中信证券前三季度经纪业务手续费净收入 57亿元, YOY-2.5%, 收入占比17.4%,经纪业务同比降幅较半年度缩窄 5.1个百分点。投资银行业务收入29.8亿元, YOY+23%, 收入占比 9.1%, 预计是受益于科创板。 前三季度 IPO募集资金规模 269亿元,行业第一, YOY+134%。资管业务收入略有下滑,前三季度 YOY-1%至 41亿元,收入占比 5.4%,公司上半年资管规模约 1.57万亿元,主动管理规模 4070亿元。 自营投资业务大幅改善,资本中介业务减值损失大幅减少。 投资净收益达到 116.4亿元, YOY+95.3%, 收入占比 35.5%,是第一大收入来源,也是业绩改善的主要驱动因素, Q3单季自营收入 44.7亿元,环比+98%。利息净收入 17.9亿元, YOY-14.4%, 收入占比 5.4%。前三季度信用减值损失 7.25亿元, YOY-41%, 其中三季度计提 2.02亿元,预计是与买入返售金融资产信用减值损失计提减少。 期末杠杆率 3.73倍,较上年末增加 0.36倍,环比略有回落。 金融投资规模达到 3385亿元,较半年度增加 187亿元,增幅 6%。其中,交易性金融资产 2925亿元,较半年度增加 262亿元,增幅 10%,预计主要是增加债券投资规模。买入返售金融资产回落至 658亿元,较上半年减少28亿元,降幅 4%,预计股票质押规模进一步压缩。融出资金延续增长态势,期末余额 673亿元,环比增加 4%。 经中国证监会批准,公司收购广州证券事项顺利过会, 剥离广州期货和金鹰基金股权的广州证券将作价 134.6亿元,公司拟发行 8.1亿股股份, 价格拟定 16.62元/股,交易完成后,越秀金控及其一致行动人金控有限合计持有中信证券 6.14%的股份,成为中信证券第二大股东。 投资建议: 公司是行业龙头,我们认为公司在资本市场改革的预期下龙头溢价将更加明显。 基于我们上调 2020年和 2021年的全市场的股基交易额预期,以及投行业务政策的改善, 我们将公司 2019-2021年的净利润由131/129/150亿元上调至 131/141/162亿元, 维持“买入”评级。 风险提示: 市场波动风险,政策推出不及预期,整合广州证券进度不及预期。

前三季度业绩 YOY+106%, 预计四季度业绩仍有改善空间。 海通证券前三季度的营业收入为 251.5亿元,同比增长 55%,公司实现归母净利润 73.9亿元, 同比增长 106%。期末, 归属于上市公司股东的净资产1240亿元,环比+5.24%,加权平均净资产收益率 6.09%,较上年同期增加3.05个百分点。公司三季度单季净利润 19亿元, YOY+234%,环比+6%, 我们预计四季度业绩仍有改善空间。 收入结构上:经纪业务、投行业务、资管业务三大收费类业务收入占比分别为 10.7%、 10.2%和 6.4%,较 2018年底均有不同程度下降。利息净收入的占比为 13.4%,较 18年底下降 6.9个百分点,主要是受到股票质押业务收缩影响。投资收益占比 26.4%, 占比较 18年底大幅提升 11.74个百分点。 其他业务收入占比 32.90%,是第一大收入来源。 投行业务收入较中报改善明显,海通资管主动管理规模回升带动业绩回暖。 投行业务快速增长,公司前三季度投行业务收入 25.7亿元, YOY+35%,主要受益于科创板开板,前三季度 IPO 承销规模 35亿元, YOY+69%。前三季度,经纪业务收入 26.9亿元, YOY+12.4%。资管业务结构调整成效显著,前三季度 YOY+15.4%至 16.2亿元。 自营投资收益大幅增长,驱动业绩增长。 投资净收益 66.38亿元, YOY 高达+179%, 投资收益改善是公司 19年业绩同比大幅增长的主要因素。净利息收入 33.6亿元, YOY-3%。前三季度信用减值损失 17.2亿元, YOY+38%,其中第三季度计提 6.7亿元,主要是融资类金融资产信用减值损失增加。海通证券的买入返售金融资产 3季度单季下降 63.46亿元,连续 6个季度下降, 我们判断主要是公司股票质押业务规模收缩的影响。 定增补充资本金+融资结构优化,公司业绩有望稳定增长。 海通证券正积极推进非公开发行 A 股股票计划,拟募集资金不超过 200亿元,目前已经获得公司股东大会通过,募集资金主要是用于发展资本中介业务、 FICC 投资、信息系统建设等。 投资建议:基于对公司自营投资收益率的乐观预期,政策催化下的投行业务的改善潜力, 我们将公司 2019-2021年的净利润从 85/99/114亿元上调至91/104/121亿元, BPS 为 10.73元。海通证券增速领跑可比龙头券商,股票质押业务风险释放充分,定增补充资本金+融资结构优化, 公司业绩有望稳定增长, 当前股价对应 2019E 的每股净资产为 1.31倍,维持“买入”评级。 风险提示: 政策落地不及预期,信用业务风险,定增计划进展不及预期。

投资建议: 平安 3季报集团归母净利润同比增长 63.2%, Q3单季同比增长49.7%;营运利润同比增长 21.5%, Q3单季同比增长 16.3%;寿险 NBV 同比增长 4.5%, Q3单季同比增长 4.1%,业绩表现平稳。我们预计 2019年全年 NBV 同比增长约 5%, Q4单季同比约 6%。 在 4季度达成压力适中的情况下,我们判断公司将投入更多精力进行 2020年开门红准备,另外,平安 2019年在销售队伍方面选才优增、严格考核清退、推广“优才计划”,有助于提升代理人产能, 2020年保费端增长有望迎来改善。 我们维持对平安 2019-2021年的盈利预估, EPS 为 9.04、 10.88、 12.96元, YOY+54%/20%/19%,目前 2019PEV 为 1.36倍,“买入”评级。 1)平安集团高管岗位调整,巩固“联席 CEO+职能执行官”集体决策机制。 主要变化为由谢永林担任集团总经理, 兼联席 CEO、平安银行董事长,同时为集团党委副书记。此次岗位变更可有效解决过去总经理岗位与联席CEO 机制之间存在的职责交叉和重叠问题。 2)平安集团营运利润保持稳健增长。 其中,寿险、产险、银行、信托、证券、其他资管、科技板块的营运利润分别同比增长 31%、 +76%、 +15%、 -4%、+34%、 -50%、 -24%; Q3单季分别同比增长 20%、 +92%、 +16%、 -34%、 +42%、-87%、 +9%, 科技板块的单季利润恢复正增长,好于中报。 3)寿险 NBV 同比增长 4.5%, Q3单季同比增长 4.1%。NBV margin 为 48.1%,同比提升 5.3pct, Q3单季 margin 同比提升 3.4pct, 我们预计由主力保障产品价值率提升带来。代理人规模 124.5万,较年初下降 12.1%,较 6月末下降 3.2%。 但平安坚持“有质量的人力发展”,聚焦优增,严格考核清退,代理人基础有所夯实,产能提升, 人均件 1.39件/月, 同比增长 9.4%。 4) 产险综合成本率 96.2%,同比提升 0.2pct,增幅显著收窄 0.6pct。 我们能预计赔付率提升,但手续费率下降+实际税率下降继续带来 Q3单季营运利润高增长(+92%)。综合成本率已经迎来下降拐点,较上半年环比下降0.4pct,我们判断 4季度还将继续下降。 5)保险资金投资方面, 年化净投资收益率 4.9%,年化总投资收益率 6.0%,分别同比提升 0.2pct、 2pct。 6)科技业务总收入 600.4亿元(未考虑持股比例的影响), 同比增长 33.1%。 原盈利业务(陆金所控股、汽车之家)的利润仍保持稳健增长。 风险提示: 利率下行超预期, 代理人规模下滑超预期,开门红保费增长不及预期

投资要点:中国人寿前3季度净利润同比+180%-200%,Q3单季同比+423%-539%,开门红有望实现高增长,短期业绩亮点显著。长期来看,“鼎新工程”深入推动,转型成效有望进一步显现。基于前3季度的利润情况,调高2019、2020年的盈利预测至631亿/706亿(前次预估为494亿/600亿),YOY+454%/12%。在行业层面,利率预期改善,保险板块仍有上升空间。目前国寿2019年PEV为0.88倍,2020年PEV仅为0.77倍,估值低位,提升空间大,维持“买入”评级。 1)2019年前3季度国寿净利润同比+180%-200%,3季度单季同比+423%-539%。根据国寿业绩预增公告,前3季度国寿净利润同比增长+180%-200%,3季度单季同比增长+423%-539%,主要由权益投资收益同比大幅增长带来。同时,我们预计前3季度NBV同比增长约+19%,Q3单季同比增长约+10%,仍将领先其他同业。在超低基数下(2018年Q4净利润-85亿),全年净利润大概率将保持超高速增长。 2)国寿2020年开门红保费有望取得较好增长。 基于以下依据,我们判断国寿2020年开门红将实现较快增长: 一是,外部环境适合销售年金险。银行理财收益率持续下降,年金险IRR具有优势。信托、私募等资管产品的风险上升,年金险“收益有保证”将得到青睐。 二是,国寿2019年业绩达成压力小,因此最早启动2020开门红准备,于10月中下旬已开始了开门红预收,早于去年。 三是,国寿开门红产品吸引力较强。主力销售的年金险—鑫享至尊保险期间从15年缩短至10年,生存金给付前置,为高现价产品;附加的万能账户收益高(5.3%)。 另外,年金险与保障险销售具有共振效应,且开门红如能取得较好增长,对于销售队伍的士气具有正向激励,后续保费增长亦能有充足动力;国寿对比其他公司,仍有较大的业务结构优化红利。因此,我们预计国寿2020年NBV仍能保持较快增长,或有望达到10%以上。 3)深化推动“鼎新工程”,管理改善效能将进一步释放。 国寿启动了基于“重振国寿”战略目标引领下的“鼎新工程”,目标是构建经营型战斗型组织体系,重点为构建“一体多元”发展布局,建立市场化专业化投资管理体系。“一体”是指聚焦个人客户,升级营销、突破收展、推进保险规划师和电销队伍融合,做强大个险,提升价值创造能力;“多元”是指围绕团体客户,做好银保,团险和健康险业务,与大个险形成有效协同。改革的两个驱动为市场化激励约束和人才发展机制、科技驱动。 “鼎新工程”重点工作包括:一是组织架构调整,定位是“强总部、精县域、优地市、活基层”。总部组织架构优化和人员调整已完成,加强了总部的决策指挥职能,调整方向是强化前台(将更多资源向个险渠道倾斜)、优化中台、精简后台。分支机构的组织架构也在进行相应调整。二是,市场化的人才的管理、考评机制、薪酬分配,管理干部“能上能下”,充分调动和激发管理队伍的积极性、主动性。2019年管理改善已经带来当年业绩良好表现,转型深入或将进一步撬动2020年业绩。 风险提示:权益市场下跌超预期;利率下行超预期;代理人增长不及预期。

投资要点:华泰证券 8252万份 GDR 兑回限制期即将届满,目前两个市场之间套利空间约 9%-12%,未来两个市场的价差和汇率成本,将决定资金套利的方向,我们认为兑回限制期届满后出现跨境转换的概率较低。 2019E的 PB 估值为 1.41倍,维持“增持”评级。 华泰证券: 8252万份 GDR 兑回限制期即将届满。 华泰证券发布关于全球存托凭证(GDR)兑回限制期即将届满的公告, 公司GDR 兑回限制期即将于 10月 17日(北京时间)届满,并于 18日开始 GDR和 A 股的跨境相互转换。 本次兑回限制期届满的 GDR 数量为 8251.5万份,对应 A 股股票 82515万股,占公司总股本的 9.09%。根据 GDR 跨境转换安排, GDR 跨境转换不会导致公司新发行 A 股股份或流通 A 股股票数量发生变化,对公司股本亦无影响。 跨境转换机制:将 A 股股票转换为 GDR(生成)以及将 GDR 转换为 A 股股票(兑回)。 生成: 英国跨境转换机构可以根据投资者的指令通过委托上海证券交易所会员买入 A 股股票并交付存托人,进而指示存托人签发相应的 GDR 并交付给投资人。由此生成的 GDR 可以在伦敦证券交易所主板市场交易。兑回: 英国跨境转换机构可以根据投资者的指令指示存托人注销 GDR,存托人将该等 GDR 代表的 A 股股票交付英国跨境转换机构。英国跨境转换机构可以委托上海证券交易所会员出售该等 A 股股票,将所得款项交付投资人。 GDR 流动性与 H 股相当,跨市场套利空间有限。 截至 10月 8日,华泰证券 GDR 日均成交额达 1550万美元(包括主板及 OTC交易),与发行时相比,换手比率达 74.22%,且日均成交额已达华泰证券同期 A 股成交额的 7.26%,与同期华泰证券 H 股(占比 9%) 成交额接近。 从跨市场套利角度看,以 10月 9日 A 股收盘价(18.66元/股) 计算, GDR以最新收盘价(24美元/GDR) 获得 GDR 转换成 A 股预计将获得收益率约9%-12%。兑回限制期满后,上海和伦敦两个市场的价差和汇率成本,将决定资金套利的方向。 从 GDR 上市以来, A 股和 GDR 的价格差逐步缩小,我们认为现有的套利空间有限, 兑回限制期届满后出现跨境转换的概率较低。 投资建议: 华泰证券一系列资本运作后资本金优势明显, 发行 GDR 和国际业务拓展将为华泰证券国际化创造条件,科创板项目储备靠前,将贡献业绩增量。我们预计 2019E-2020E 华泰证券净利润为 81.23/94.92/113.71亿元,2019E 的 PB 估值为 1.41倍,维持“增持”评级。 风险提示: 政策落地不及预期、国际化进展不及预期、业务转型不及预期。

投资要点: 太保是国内优质保险资产,中国保险市场的成长性远优于成熟欧美市场,且赢利性不弱于海外龙头,预计中国太保此次 GDR 发行会吸引海外优质长线投资者的关注。太保可借发行 GDR 的契机,再次引入新的战略合作伙伴,助其稳步开拓海外业务,进一步优化各方面的能力。 我们维持 中 报 后 对 于 太 保 的 盈 利 预 估 , 即 2019-2021年 EPS 分 别 为3.36/3.77/4.55元, YOY+69%/12%/21%,目前 A 股股价对应 PEV 为 0.83倍,历史估值低位,“买入”评级!中国太保拟发行全球存托凭证(Global Depository Receipts, GDR), 并在伦敦证券交易所挂牌交易,本次发行的 GDR 所代表的基础证券 A 股股票不超过 6.29亿股,不超过本次发行前公司 A 股股票数量的 10%,即不超过总股本的 6.9%。 每份 GDR 的面值将根据所发行的 GDR 与基础证券 A 股股票的转换率确定。 发行时间方面, 将于 11月 8日召开股东大会审议, 我们预计2020年春节前后完成 GDR 发行。 以英国保险股作为对标,我们判断太保 GDR 发行价为 0.75-0.8倍 EV(参照保诚估值),则折价 10%左右。 发行价格方面, 按照 GDR 与 A 股股票转换率计算后的金额不低于公司最近一期经审计的每股净资产,将根据发行时境内外资本市场情况确定。我们以英国市场保险股估值作为判断基准,选取以寿险为主的保险集团—英国保诚作为对标来预判太保 GDR 的发行价格。 太保的 ev 与 nbv 成长性均高于保诚,太保寿险 2009-2018年的年均ROEV 为 21.0%,而保诚为 17.5%;太保 NBV 复合增长 20.7%,保诚复合增长14.7%, 因此,太保理应享受更高的估值水平。截至 9月 23日,英国保诚PB(MRQ)为 1.94倍、 2019PEV 为 0.66倍;太保 A 股 PB(MRQ)为 2.03倍,2019PEV 为 0.83倍。我们预计发行价为 0.75-0.8倍 EV (参照保诚估值),折价 10%左右。 假设发行 6.29亿股,则此次发行市值约 206-220亿,占太保总市值的 6.2%-6.7%。 太保偿付能力充足, 此次发行 GDR 主要为了优化股权结构与治理水平,我们判断公司将选择优质的海外长线资金(非对冲基金),与海外战略投资者 入股,并优化董事会。 风险提示: 1)股票市场表现不及预期; 2) 长端利率下行超预期。

公司上半年分别实现营业收入和归母净利润 177.3亿元和 55.3亿元,同比增长 62%和 82%。 ROE 同比增长 2个 pct 至 4.56%。 Q2单季度实现归母净利润 17.6亿元, YOY+35%,环比-53%。分业务来看, 2019年上半年财富管理业务、投资银行业务、资产管理业务、交易及机构业务、融资租赁业务、其他业务营业收入分别为 48.7亿元(YoY+11%)/16.6亿元(YoY+18%)/14.0亿元(YoY+42%) /42.6亿元(YoY+425%) /18.3亿元(YOY+39%)、 37亿元(YOY+83%), 收入占比分别为 27.5%、 9.4%、 7.9%、 24.0%、 10.3%、 20.9%。 交易与机构服务: 自营投资提振公司业绩, 衍生品业务初见成效。 自营投资收益达到 58.5亿元,同比增长+213%。 金融投资规模达到 2290亿元,较 18年底提升 10%。 其中,交易性金融资产规模 1967亿元(较 18年底+195亿元)是主要的增长点。上半年交易性金融对当期利润的影响金额高达 67.7亿元。期末,公司利率互换名义本金投资规模达到 210亿元, 核心 ETF 做市品种成交占比稳居市场第一。 财富管理业务:经纪业务收入回升,融资类业务规模总体持平。 市场交易量回升驱动公司上半年实现经纪业务净收入 19亿元, YOY+14%,股基交易金额 5.79万亿元, YOY+30%, 市场份额 3.9%,基本持平。期末,公司融资类业务规模 885亿元,其中股票质押业务余额 488亿元,较年初下降 46亿元,两融余额 396亿元,较年初增加 49亿元。股票质押项目整体履约保障比例达到 245%,较去年底提升 50个百分点,融资类业务风险处于较低水平。信用减值损失 10.59亿元,环比 1季度提升 7.95亿元。 投资银行业务: 逆势增长,充足的项目储备为下一阶段业绩增长奠定基础。 上半年公司境内完成股权发行项目 10家,债券主承销项目 574期,并购重组交易 6单,境内投行业务净收入排名行业第三。海通国际继续保持在香港地区投行业务领先优势,完成 24个 IPO 项目和 27个股权融资项目,承销数量分别位列香港全体投行首位。海通银行在债券发行、并购融资等方面不断突破。 科创板成功申报 6个项目,已有两个项目首批挂牌。 IPO 和再融资在会项目家数票面行业第四,公司股权融资业务上半年新增立项 58个,为业务的持续发展奠定了坚实基础。 资产管理业务:结构优化,资管业务体系竞争优势明显。 期末,公司资产管理业务管理资产总规模超 1.1万亿元,其中海通资管公司风险提示: 政策落地不及预期,信用业务风险,定增计划进展不及预期

2019年中期业绩增长 94%,业绩增速超预期 招商证券发布 2019年中报,分别实现营业收入和归母净利润 85.4亿元和35.0亿元,同比分别+78.4%和 93.9%。ROE 同比增长 2.45个 pct 至 4.61%。 2019年二季度单季度实现归母净利润 13.9亿元,YOY+73%,环比-35%。公司上半年业绩增速超我们此前的预期。 股基市场份额提升,股票质押业务规模下降 22%。 经纪和财富管理板块收入 38.8亿元,占比 45%,YOY+8.7%。公司股票基金交易量市场份额 4.14%,同比增加 0.23个百分点,代理买卖净收入市场份额 4.36%,行业排名保持在第七位。两融余额为 461亿元,较 2018年末增长 19.3%,整体维持担保比例为 301%;股票质押业务自有资金出资余额为177亿元,较 18年末下降 22%,整体履约保证比例为 340%,股票质押业务风险整体可控,上半年信用减值损失转回 0.31亿元。 债券承销规模及财务顾问业务排名均实现增长。 投资银行板块收入 6.3亿元,占比 7%,YOY+9.2%。上半年公司股权承销金额 87亿元,YOY-27%,债券承销规模 2007亿元,YOY+19%。公司披露并购交易金额为 410.43亿元,排名行业第 5,较 2018年提升 3名。 资管业务规模收缩,业绩增量预计来源于私募股权投资基金。 投资管理板块收入 9.6亿元,占比 11%,YOY+57.4%,业绩增长预计主要是旗下招商致远资本贡献业绩增量。公司资产管理总规模为 6,348亿元,规模较上年末下降 11%;公司主动管理规模(不含 ABS)为 1,513亿元,占比 24%,较上年末下降 8.6个 pct。 投资及交易板块收入扭亏为盈,提振公司业绩。 投资及交易板块收入 20.0亿元,占比 23%,扭亏为盈是业绩改善的主要驱动因素。期末,公司金融投资规模 1747亿元,较 18年底提升 16%。其中,交易性金融资产规模 1274亿元,较 18年底提升 27%,债券和股票投资规模较 18年底提升 36%和 23%。 投资建议:招商证券目前正积极推进股票回购方案,用于股权激励(限制性股票)或员工持股计划;拟通过配股方式募集资金不超过 150亿元,抢抓行业重要的发展机遇。基于公司自营业务大幅改善,经纪业务市占率提升等积极因素,我们将公司 2019-2021年净利润由 57.5/64.9/73.7亿元上调至 60.1/65.7/71.5亿元。公司当前股价对应 2019E 净资产仅为 1.32倍 PB,维持“增持”评级。 风险提示:政策落地不及预期;市场波动风险;公司回购计划和配股计划被暂停、中止或取消的风险。

兴业证券 19H1净利润 13.33亿, 同比大增 94.2% 2019年上半年, 兴业证券集团实现营业收入 70.4亿元,同比增长 113%; 归属于母公司股东的净利润 13.3亿元,同比增长 94%。截至 2019年 6月末,集团总资产 1,623亿元,净资产 368亿元,归属于母公司净资产 339亿元,较上年年末数分别增长 4.63%、 4.23%、 4.22%。 上半年公司加权平均净资产收益率 3.99%,同比增加 1.95个百分点。 经纪、投行、资管、利息净收入、投资收益、其他收入(主要是大宗商品销售收入,利润率低) 占比分别为11.5%、 4.2%、 2.1%、 6.3%、 34.1%和 41.8%。 财富管理业务: 股基交易额大幅回暖,转回信用减值损失 0.83亿元 2019年上半年,公司股票基金交易总金额 2.44万亿元,同比增长 29%,略高于市场增速。集团实现代理买卖证券业务净收入(含席位) 6.93亿元,同比增长 10%。 期末公司融资融券余额 144亿元,较上年末增长 20%,与行业增幅基本持平。股票质押回购业务的待回购交易金额 160亿元,较上年末下降 40%。 2019年 1-6月共转回信用减值损失人民币 8,265万元,计提其他资产减值损失人民币 1,068万元,主要系股票质押业务规模降低及履约保障比例上升,按照预期信用损失法冲回部分减值准备。 客户资产管理业务: 业绩稳健增长,资管规模较 18年底下降 25% 2019年上半年,公司受托客户资产管理业务净收入 1.48亿元,同比增长 8%。 截至 6月末,兴证资管受托管理资产规模 705亿元,较 18年底下降 233亿元,降幅是 25%。兴全基金资产管理总规模 3,154亿元,较年初增长 21%,其中公募基金规模 2,475亿元,较年初增长 32%证券投资业务: 投资管理能力突出,是业绩大幅改善的主要原因 证券投资业务是兴业证券的优势业务, 贡献业绩弹性。 2019年上半年, 兴业证券集团实现投资收益和公允价值变动损益合计 24.01亿元,同比增长139%。 期末,公司交易性金融资产为 437亿元,其他债权投资 220亿元,其他权益工具投资 25亿元。 投资建议: 兴业证券 2018年逆势扩张,实现网点布局、人员流入逆势增长。 2019年随着市场环境回暖, 经纪业务、自营业务、信用业务均呈现大幅改善的趋势。股票质押业务风险出清,规模继续收缩且按照预期信用损失法冲回部分减值准备。我们将公司 2019-2021年净利润从 17.8/20.7/24.5亿元,上调至 19.5/23.1/27.2亿元,同比增长 1340%/19%/18%, 当前股价对应 19E仅为 1.24倍 PB, 维持“增持”评级。 风险提示: 政策落地不及预期,市场波动风险,股票质押风险

中报业绩增长+28%,增速符合预期。 公司上半年分别实现营业收入和归属净利润 111亿元和 40.6亿元,同比分别+35%和+28%。 ROE 同比增长 0.24个 pct 至 3.82%。 Q2单季度实现归母净利润 12.8亿元, YOY+2%,环比-54%。期末,公司杠杆率 3.51倍,较年初提升 0.55倍,主要是交易性金融资产规模提升(债券)。 经纪、两融市场份额均实现提升,股票质押规模继续压缩。 财富管理业务收入 46.5亿元,占收入比重 42%, YOY+10%。公司股基交易量 11.09万亿元,我们测算公司股基市场份额为 7.72%,较 18年末提升 0.22个 pct,继续保持市场排名第一。 证券母公司两融余额 548亿元,市场份额6.02%,较 18年底提升 0.26个 pct。股票质押式回购业务待购回余额为人民币 459.66亿元,规模较 18年底下降 79亿元,平均履约保障比例为 267.42%。 二季度权益市场震荡背景下信用减值损失环比增加 1.41亿至 1.47亿,持续关注资产质量。 自营业务提振业绩,投行业务下半年预期改善。 自营投资业务提振明显,机构服务业务收入和占比均大幅提升。投行业务受发行节奏影响,规模回落,但是预计下半年科创板将贡献增量。机构服务业务收入 22.1亿元,占收入比重 20%, YOY+4911%,是公司业绩改善的主要驱动因素。股权承销金额 474亿元, YOY-43%。债券承销金额 1560亿元, YOY+86%。并购重组交易金额 274亿元,行业排名第四。 投资管理业务收入 26.3亿元,占收入比重 24%, YOY+48%。期末,资管规模 8491亿元,主动管理规模 2335亿元,占比 27%,规模排名行业第四。 期末,资管业务收入 14亿元, YOY+19%。 发行 GDR+美国业务发展实现突破,国际业务将是未来业绩主要增长点。 2019年中,国际业务收入 11.9亿元,占收入比重 11%, YOY+18%。AssetMark平台资产规模 561亿元, YOY+24%,市场占有率 10%,排名第三,并已成功上市。 2019年 6月,华泰证券(美国)经美国金融业监管局核准,获得美国经纪交易商牌照,可在美国开展经纪交易商业务,包括证券承销、面向机构投资者的证券经纪、并购财务顾问等业务。 观点:公司的市场份额提升,一系列资本运作后资本金优势明显,且国际化进程加速,科创板项目储备靠前。基于市场份额提升、科创板业绩增量及国际业务提振业绩, 我们将华泰证券净利润从 81.22/94.26/112.74亿元上调至 81.23/94.92/113.71亿元, 2019E 的 PB 估值为 1.44倍, 维持“增持”评级。 风险提示: 政策落地不及预期、国际化进展不及预期、业务转型不及预期。

投资要点:中信证券中报业绩符合预期,下半年科创板和处置中信建投股份将增厚业绩。公司作为行业龙头将受益于资本市场政策利好,我们预计ROE水平稳健提升,当前股价对应19E为1.68倍,“买入”评级。 中信证券中报业绩增速低主要是因为基数效应。 中信证券上半年实现归母净利润64.5亿,YOY+15.8%,业绩增速符合预期。2019年上半年ROE为4.11%,同比提升0.46pct。19Q2单季净利润22亿元,环比-49%,YOY-24%。经纪、投行、资管、信用、投资、其他六大业务类别收入占比分别为17.4%、8.3%、12.2%、6.3%、34.3%、20.1%,收入结构趋于均衡。期末,公司资产总额为7239亿元,归母股东权益1560亿元,杠杆率提升至3.77倍。 收费类业务:经纪、资管业务收入承压,投行承销规模优势明显。 1)公司上半年经纪业务净收入38亿元,YOY-7.6%,代理股票基金交易总额8.2万亿元,股基市场份额为5.83%,同比下降0.27pct。2)投行业务领先优势明显,承销规模与项目储备均靠前。上半年公司完成A股主承销项目36单,主承销金额1229亿元,市场份额20%,市场第一。债券主承销市场份额5%,债券承销金额、承销支数均排名同业第一。投行承销业务净收入18亿元,YOY+3.1%。3)资管业务净收入26.7亿元,YOY-8.4%,中信资管的规模1.30万亿元,主动管理规模5631亿元,行业第一。受大集合和通道业务调整影响,资管规模出现一定下滑。 资金类业务:自营投资业绩同比大幅改善,信用业务规模触底回升。 1)公司自营投资业务收入71.7亿元,同比增长56%,主要是受益于权益市场向好。期末,金融资产规模合计3198亿元,较年初增长6.9%。2)利息净收入13.8亿元,同比下滑13%(剔除其他债权利息收入影响)。两融余额614亿元,较18年底提升14%。股票质押式回购余额437亿元,较18年底提升14%,信用减值损失5.21亿元,YOY-26%。3)投资业务预计将成为下一阶段业绩增长点。中信证券投资在科创板市场推出后,投资的9家企业已经申报科创板IPO,同时依照监管要求,中信证券投资在公司保荐的科创板IPO中进行战略投资。 投资建议:中信证券的投资业务将随着科创板的推出而逐步释放业绩。19年下半年处置中信建投股权,预计将增厚19E净资产2-3%。基于我们下调全市场的股基交易量及公司的市场份额,我们将公司2019-2021年的净利润由147/147/170亿元下调至131/129/150亿元,当前股价对应19E为1.71倍,提升空间大,“买入”评级。 风险提示:市场波动风险,政策推出不及预期,业务规模收缩导致业绩下滑。

投资要点: 太保集团 2019年上半年扣非净利润及分红前 EV 均实现稳健增长,寿险 NBV 同比增速逐季好转。 上半年 NBV 负增长由开门红延后导致,人力下滑由强化队伍质量导致,均有市场预期。我们坚定看好太保寿险未来的 NBV 和高产能队伍增长。 产险业务向好趋势明显,非车险保费占比提升,综合成本率逆势下降,且我们判断下半年将迎来赔付率下降拐点。 主要考虑到税收新政对利润的贡献,调高 2019年盈利预测,调整后的 2019-2021年 EPS 分别为3.36/3.77/4.55元(原值为 3.35/4.23/5.15元), YOY+69%/12%/21%, 目前 A 股股价对应 PEV为 0.92倍,历史估值低位,“买入”评级!核心指标:集团 EV 较年初增长 8.6%,分红前 EV 增长 11.3%。归母净利润 162亿,同比增长96.1%, Q2单季同比增长 137.7%。其中,寿险净利润同比增长 88.5%,财险净利润同比增长111.1%。 集团归母营运利润同比+14.7%,其中寿险营运利润同比+18.9%。 寿险 EV 较年初增长7.8%; NBV 同比下滑 8.4%。产险综合成本率 98.6%,同比下降 0.1pct,改善情况优于其他上市同业。 1)整体:扣除非经常性损益(扣除 2018年的税收返还约 48亿)的净利润同比增长 38.1%,其中 Q2单季同比增长 31.2%。值得注意的是,“会计估计变更”减少税前利润高达 38亿元。 我们判断太保调整了折现率之外的精算假设,使其更加谨慎。 太保首次披露营运利润指标,剔除短期投资波动、 评估假设变动影响、 一次性重大项目调整(2018年所得税汇算清缴),集团营运利润 136亿,同比+14.7%。 2)寿险 NBV 呈改善趋势。 寿险 EV 较年初增长 7.8%,其中有效业务价值增长 6.5%,增速放缓(去年同期增长为 14.1%),而资本成本大幅提升,较年初增长 21.8%。 寿险净利润 123亿,同比 88.5%, 税前营业利润同比仅+8.9%,由赔付支出大幅提升(同比+ 58.7%)及准备金计提增加导致;寿险营运利润同比增长 18.9%。 寿险剩余边际余额达到 3155亿元,较上年末增长10.5%,增速也有所放缓。 太保寿险的 VIF 和剩余边际增长放缓,除 NBV 下滑之外,我们判断与存量保单的剩余边际摊销加快有关。前几年销售的保障型产品摊销方式为“前低后高”,正迎来摊销高点。“要求资本成本” 大幅上升的原因在于股市上涨带来的“逆周期调节”,也体现了太保精算的审慎性。 NBV 同比下滑 8.4%, Q1、 Q2单季增速分别为-13.5%、 +0.6%,增速逐季好转。 从驱动因素来看, 新单保费及 margin 均有所下滑,代理人渠道新单同比下滑 10.1%,其中期交保费同比下滑 16.1%; NBV margin 为 39.0%,同比下降 2.4pct,预计由长期保障型产品销售下滑导致。 6月末代理人 79.6万,同比减少 11.0%,其中月均健康人力、绩优人力分别同比减少 9.6%、 4.0%。 但整体产能有所提升,月人均首年保险业务收入 5887元,同比增长 5.0%。 3) 产险业务超预期,综合成本率逆势下降。 产险净利润 34亿,同比增长 111.1%,手续费下降(手续费及佣金支出同比下降 31.7%)、税收新政为主要贡献。产险保费收入同比增长 12.5%,其中车险保费同比增长 5.2%,非车险同比增长 31.4%,保费占比提升 4.7pct。非车险中农险、健康险、责任险增速较快,分别为 48%、 73%、 23%。综合成本率 98.6%,同比下降 0.1pct。 费用率 39.3%,同比下降 1.3pct,由手续费率下降带来;赔付率 59.2%,同比提升 1.2pct。 4)投资:年化净投资收益率 4.6%,同比提升 0.1pct;年化总投资收益率 4.8%,同比提升 0.3pct。 如考虑可供出售金融资产浮盈, 投资资产净值增长率(年化)为 5.9%, 同比提升+1.1pct。 风险提示: 代理人增长不达预期;保障型产品销售不达预期

投资要点:公司中报业绩符合预期,杠杆率提升至 3.1倍,将驱动公司 ROE提升,公司估值低+业绩增长+经营稳健,维持“增持”评级。 中报扣非净利润 YOY+47%,业绩符合预期。 国泰君安 2019年上半年实现归母净利润 50亿元, YOY+25%,扣非净利润46亿元, YOY+47%(主要剔除 18年一季度处置国联安的一次性收益)。 2019年上半年加权平均净资产收益为 4%,较上年同期上升 0.76个百分点。 EPS是 0.54元,同比增长 26%。 2019二季度的单季净利润 20亿元,环比-33%,YOY+15%。 杠杆率较 18年底大幅提升至 3.1倍。 2019年上半年,公司资产总额 5404亿元,比上年末增长 24%,归母净资产1288亿元,比上年末增长 4%。资产总额增长主要是交易性金融资产中的交易性债券的投资规模增长(较 18年底+27%)。根据公司公布的数据,杠杆率从 2018年底的 2.7倍提升至 3.1倍。 机构金融和个人金融均实现规模和客户数双增长,结构持续优化。 机构金融方面,截至 2019年中,公司的机构金融实现机构客户数(4.1万户,较上年末+17%)与客户资产规模(2.3万亿元,较上年末+50%)双提升。股票质押业务待购回余额 443亿元,较上年末-10%,其中融出资金余额 355亿元,较上年末-11%。期末信用减值损失 5亿元,较 18年中持平。 个人金融方面,国泰君安的富裕客户及高净值客户较上年末分别增长 29%和 23%。代理买卖证券业务净收入(含席位租赁) 31.50亿元,同比上升24.21%。市场份额 5.75%,较 18年底下降 0.39个百分点,保持行业第一。 融资融券余额 548亿元、较上年末+20%,市场份额 6.02%,排名行业第 3。 利息净收入 25.45亿元,同比下降 8%。 资管业务主动管理规模占比提升。 国君资管的规模 7637亿元,其中主动管理规模 4042亿元,较上年末增加30%,主动管理占比提升至 53%。公司受托客户资产管理业务净收入 8.70亿元,同比增长 7.76%。 投资建议:国泰君安作为行业龙头将受益于资本市场政策利好,低估值+业绩增长+经营稳健(连续十二年获得监管评级 A 类 AA 级别)。我们预计公司2019-2021年的净利润分别为 86/97/110亿元。当前股价对应 19E 为 1.28倍 PB,维持“增持”评级。 风险提示: 政策落地不及预期,市场波动风险,信用业务风险

投资要点:中国人寿中报利润及价值均实现快速增长,增速预计优于同业。公司架构调整及考核变革的导向是聚焦大个险+市场化的考核、薪酬和用人机制。管理改革的能量不容小觑,工作积极性和能动性加强将传达至业务层面,我们预计全年NBV增速将保持在20%以上。另外,国寿未来或将加大长期股权投资及高股息股票的投资,将有助于提升其投资收益率的稳定性。主要考虑税收政策利好,我们将国寿2019-2021年EPS上调至1.75/2.12/2.53元,YOY+334%/21%/19%,目前2019P/EV估值约0.88倍,处于历史低位,“买入”评级! 国寿中报核心指标均优于市场预期。EV较年初增长11.5%,NBV同比增长22.7%。归母净利润同比增长128.9%,Q2单季同比增长298.1%;归母权益较年初增长15.7%。 1)扣除非经常性损益后归母净利润(剔除2018年约51亿的税收返还),国寿净利润同比增长96.4%,其中Q2单季同比增长118.3%,主要源于投资收益大幅增加及750日均线仍处于上行时期。受益于权益市场同比向好,国寿总投资收益同比增长68.0%。年化总投资收益率为5.77%,同比提升2.0pct;年化综合投资收益率高达8.24%,同比提升4.6pct。 2)EV较年初增长11.5%,其中NBV及投资偏差贡献同比提升。NBV贡献4.3%(去年同期为3.8%),“投资回报差异”贡献3.3%(去年同期为-2.5%)。 3)NBV同比增长23%,源自于业务结构大幅优化。长期保障型和长期储蓄型业务均高速增长,十年期及以上新单保费同比增长68%,占期交保费的比例为45.8%,同比提升18.1pct。特定保障型产品(健康险、终身寿险等)保费占期交保费的比例同比提升5.0pct;健康险首年保费同比增长36%,占新单比例同比提升8.1pct。业务结构优化带来NBVmargin提升,个险、银保渠道分别同比提升4.2pct、7.9pct。高价值业务快速增长带来剩余边际增长提速。上半年剩余边际7422亿,较年初增长8.5%,增速较去年同期提升(18H1较年初增长7.5%),增厚未来利润。 4)销售队伍量质齐升。销售队伍规模约190万,较年初增长7.2%。个险月均有效销售人力同比增长38.2%,其中月均销售特定保障型产品人力规模同比提升52.1%。 风险提示:代理人增长不达预期;保障型产品销售不达预期;科技赋能效果不达预期。

投资要点:中国平安中报业绩整体超预期,营运利润(YOY+23.8%)及EV(较年初+11.0%)均实现稳健增长。NBVmargin和代理人产能提升驱动寿险业务NBV稳定增长(YOY+4.7%)。平安持续加大科技板块的投入力度,“科技赋能金融、科技赋能生态、生态赋能金融”的战略布局长期成果可期。主要考虑税收政策利好,我们将平安2019-2021年EPS上调至9.04、10.88、12.96元,YOY+54%/20%/19%,目前2019PEV为1.3倍,“买入”评级! 平安中报核心指标整体超预期。集团EV较年初增长11.0%,ROEV为11.2%;NBV同比增长4.7%,Q2单季同比增长3.2%。归母净利润同比增长68.1%,Q2单季同比增长61.0%;营运利润同比增长23.8%,Q2单季同比增长26.4%,整体略高于预期。 1)集团营运利润稳健增长,主要由保险业务高增长拉动。剔除2018年105亿的税收返还和超额投资收益等因素,平安集团的归母营运利润(735亿)同比增长23.8%。其中,寿险、产险、银行、信托、证券、其他资管、科技板块的营运利润分别同比+37%、+69%、+15%、+11%、+31%、-34%、-33%。 2)寿险业务价值稳定增长,NBVmargin和产能提升为驱动。寿险EV较年初增长16.3%;寿险ROEV14.2%,同比下降3.4pct,主要由于NBV增速放缓及营运偏差贡献下降。2019H1“新业务价值创造”占比8.1%,同比下滑近2pct;“营运经验差异”占比1.4%,同比下降1.7pct,预计由保单继续率下降导致。上半年13个月保单继续率为90.6%,同比下滑3.7pct,我们预计是由前一年业务压力加大带来的非常态性下滑,后续可能有所改善。 寿险营运利润同比增长36.1%(包括了2019年税收减少的利好),但税前营运利润同比增长14.8%,略低于预期,源自于息差收入同比下滑41.9%,主要是由于公司为应对2018年资本市场波动,保持分红万能产品的长期结息竞争力,提高了分红万能产品的准备金要求回报,影响延续到2019年。 剩余边际余额同比增长22.2%,但“新业务贡献的剩余边际规模”同比下降5.6%,与NBV的变动方向(+4.7%)相反。背离的原因在于资本成本的同比减少22亿(销售的保障型产品越多,则资本占用越少),对NBV增长带来正贡献,但“新业务贡献的剩余边际”并不考虑资本成本。扣除资本成本前的NBV同比下滑0.95%,变化趋势与新业务贡献的剩余边际变化趋势一致。 寿险NBV同比增长4.7%,Q2单季同比增长3.2%,源自于NBVmargin提升。上半年首年保费同比下滑8.6%,NBVmargin同比提升5.7pct。其中,代理人渠道NBV同比增长2.5%,主要由代理人人均产能提升带来。6月末代理人128.6万,较年初减少9.3%,人均NBV同比增长8.5%。3)产险业务营运利润同比增长69.5%,手续费率下降及2019年减税为主要贡献。上半年手续费支出同比下降26.2%,所得税率从去年同期的41.0%下降至6.4%。综合成本率96.6%,同比提升0.8pct,由赔付率提升1.8pct导致,我们判断下半年将迎来下降拐点(已赚保费形成率提高)。 风险提示:代理人增长不达预期;保障型产品销售不达预期;科技赋能效果不达预期。