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夏昌盛

天风证券

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工作经历: 证书编号:S1110518110003,曾就职于海通证券...>>

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中国平安 银行和金融服务 2021-10-11 51.27 -- -- 54.00 5.32%
54.00 5.32% -- 详细
事件:华夏幸福初步拟定了债务重组计划:公司规划将通过卖出优质资产回笼资金、出售资产带走债务、现金清偿、债务展期、设立信托等方式分批实现债务化解2192 亿元的金融债务,具体方案如下:1)卖出资产回笼资金约750 亿元,其中拟安排约570 亿元用于现金偿付金融债务。 2)出售资产带走金融债务约500 亿元。 3)优先类金融债务展期或清偿约352 亿元。 4)以持有型物业等约220 亿元资产设立的信托受益权份额抵偿。 5)剩余约550 亿元金融债务由公司承接,展期、降息,通过后续经营发展逐步清偿。 2、分析:据我们测算,华夏幸福的首期现金清偿率预计达42.5%(570 亿元/1340 亿元。具体为:用于现金兑付的资金规模为570 亿元;2192 亿元规模的金融债务中剔除“出售资产带走金融债务约500 亿元”和“优先类金融债务展期或清偿约352 亿元”,即剩余的待化解债务为1340 亿元)。 中国平安2021 年上半年,对华夏幸福相关投资资产进行减值计提、估值调整及其他权益调整金额为359 亿元,占风险敞口的66%(总敞口为540 亿,其中包括股权投资180 亿元和表内债券投资360 亿元)。此次债务化解方案意味平安针对华夏幸福的减值已经充分,预计后期将无需再计提减值及估值调整,未计提减值及估值调整的181 亿风险敞口占2020 年末EV 比重为1.4%。随着后续偿债进展的进行,预计可转回部分已计提的拨备,假设所有拨备转回及权益部分估值上升,占2020 年末EV 比重为2.7%(359 亿/2020年末EV)。 3、投资建议:此前中国平安股价调整主要源于负债端低迷叠加投资地产带来的风险担忧,目前中国平安的地产投资风险基本落地,中长期仍需观察负债端改善的情况。公司的负债端仍处于调整期,预计2021 年全年NBV同比增速约-13%,2022 年开门红在高基数及代理人规模下滑的压力之下,增长仍面临挑战,需继续关注寿险改革进展及负债端改善的情况。截至10月8 日,平安2021PEV 为0.66 倍,估值历史低位。 风险提示:债务重组计划目前尚未经公司董事会审议,具体方案可能调整;资产出售进展慢于预期;公司负债端改善进展慢于预期
四川双马 非金属类建材业 2021-07-30 17.68 32.92 64.52% 26.10 47.62%
29.80 68.55%
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水泥+私募股权基金双轮驱动,业务结构优化,私募股权基金业务贡献度提升。公司原是一家纯水泥生产及销售公司, 2016年北京和谐恒源科技有限公司取得公司 26.52%股份,实际控制人变为林栋梁先生。此后,公司剥离部分水泥业务,开展私募股权基金业务。 2020年公司实现净利润 8.9亿元,公司私募投资管理营业收入占 22.6%,但毛利润贡献达 49%。 中国私募股权基金行业正处于“由量到质”的优化期,头部化趋势增强。 私募股权基金业务的盈利主要来源于三方面: 1)作为基金管理人,按照基金规模收取固定比例的管理费; 2)作为 LP 获取基金投资收益; 3)作为GP 获取基金业绩报酬。近年来,我国私募股权投资数量及规模保持一定增长,且多层次资本市场的建立,拓宽了私募股权投资的退出渠道。截至 2020年末, 中国私募股权投资基金(含 FOF)共 2.94万只,规模达 9.87万亿,同比增长 11.3%。 2020年当年新增退出案例 6135个,发生退出行为 9857次,实际退出金额 6521.14亿元。 公司水泥业务稳步发展,私募股权基金业务潜力逐渐释放。 1) 水泥业务现金流良好,且每年可贡献稳定盈利。 目前公司水泥业务市场集中于宜宾市,位于川渝经济圈,具备良好的区域优势,为公司水泥业务提供了保障。 2)私募股权投资业务方面,看好后续潜力释放。公司拥有完善的投资管理团队,约有 40位来自专业投资机构的专业人员负责投资业务,均具有丰富的行业经验。 自 2017年开展私募股权基金业务以来,该板块业务收入主要来源于固定的基金管理费。 目前公司旗下共有三家基金和一家直投: ①河南省和谐锦豫产业投资基金,基金规模 66.74亿元,主要投资大消费方向; ②义乌和谐锦弘股权投资合伙企业,投资规模为 108.02亿元,投资方向主要是芯片、半导体等高端科技方面的先进制造;③天津爱奇鸿海海河智慧出行股权投资基金,主要投资新能源、电池、电动车方向;④直投方面,公司投资了 SaaS 企业“慧算账” 等。 我们判断, 未来公司有望扩大基金管理规模, 驱动管理费收入提升,同时,随着管理的基金逐渐进入退出期,公司作为 GP 也会获得业绩报酬收入,私募股权基金业务潜力将逐渐释放。 盈利预测:预计公司 2021-2023年营业收入分别为 18.26/23.20/30.63亿元,净利润分别为 10.09/14.73/21.87亿元。 由于公司水泥业务和私募股权基金业务所处行业差异较大,我们采用分部估值法: 1)水泥业务板块主要从事水泥、骨料的生产与销售,因此,我们选取华新水泥、海螺水泥作为可比公司,给予 2022年 6×PE,对应估值为 18.6亿元; 2)私募股权基金业务板块,我们选取作为鲁信创投、 黑石集团、凯雷集团作为可比公司,给予2022年 20×P/E,对应估值为 232.6亿元。因此,整体给予公司 2022年 251.2亿元估值,对应目标价为 32.92元。 首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 骨料产能扩张速度不及预期; 私募股权投资收益不及预期;大股东质押比例较高;公司历史股价波动较大。
广发证券 银行和金融服务 2021-07-27 16.00 22.75 -- 21.83 36.44%
25.80 61.25%
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投资建议: 广发证券投资管理能力突出,旗下易方达基金和广发基金分别排名行业第一和第三,公募基金销售保有量排名行业第二,我们看好广发证券在新领导层带领下在财富管理赛道进一步厚植竞争优势;此次分类结果重回 AA 级别,将打开更多业务空间。 预计广发证券 2021-2022年营收340亿元、 387亿元,同比+17%、 14%; 归母净利 121、 146亿元,同比+21%、20%。 目标价 22.75元,评级由“增持” 上调至“买入”。 1、 分类评级重回 AA,带来多重利好。 7月 23日,证监会公布 2021年证券公司分类评级,广发证券时隔两年重回 AA 级,这将为公司带来新业务、新产品试点范围和推广顺序的政策倾斜,减少投保基金缴纳比例等利好,并帮助公司进入更多机构白名单和获得更为宽松的融资条件。 2、 新领导团队更替,业务稳健发展。 公司原董事长孙树民到龄退休,同时两位原副总经理辞任; 原总经理林传辉升任董事长并兼任总经理,另新聘五位高管。新领导团队呈现三大特征:一是年轻化,新聘五位高管中有 1位是 80后;二是均来自内部提拔,公司文化认同感深;三是从业经验丰富,新任董事长林传辉自 1995年开始在广发证券任职,并执掌广发基金近 18年,将广发基金规模做到行业前三。 3、 ROE 居于头部前列,业务恢复稳步进行。 广发证券股东结构多元,经营稳健,公司资产规模与经营业绩常年位居行业前五,roe 位居头部券商前列,高于 10%。公司保荐业务和债券承销资格于 2020年 7月起分别暂停 6个月和 12个月, 2020年公司通过调整投资银行业务组织架构,进一步强化公司投资银行业务的内部控制机制,加强风险控制。目前公司保荐资格已于今年 1月恢复,今年已有 5单 IPO 项目获受理。 4、资产管理+财富管理优势显著,看好价值重估机会!1)公司为资产管理和财富管理业务的行业龙头。资产管理方面,公司旗下易方达基金(参股 23%)、广发基金(控股 55%) 长期位列非货基月均规模行业第一、第三; 财富管理方面,公司第一季度非货基、股票+混合基金保有规模行业第二,分别达 787、 741亿元。 2)2020年,易方达基金、广发基金分别贡献公司净利润的 5.8%、 9.2%, 叠加全资子公司广发资管(利润 9.2亿)、广发信德(利润 9.2亿),广发证券的大资管业务占利润比重达 32.1%。 3)居民资产配置向权益转移趋势下,我们看好具备品牌及人才优势的龙头机构的发展,给予易方达、广发基金(均非货基排名行业前三)30XPE;考虑到私募股权较好的成长性,给予 20XPE;券商资管积极向主动管理转型,给予 18XPE,对应资管子公司市值合计 836亿元,占公司目前市值比重71.08%,后续大资管+财富管理业务发展将显著提升价值重估机会! 分部估值法下整体估值为 1734亿, 对应目标价 22.75元,有 47%的溢价空间。 风险提示: 业务恢复不及预期,资本市场大幅波动,行业竞争加剧
中国平安 银行和金融服务 2021-04-26 74.37 -- -- 74.03 -0.46%
74.03 -0.46%
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1、集团:归母营运利润(391亿)同比+8.9%,归母净利润(272亿)同比+4.5%,主要由于对华夏幸福相关投资资产进行减值计提及估值调整,减值总金额为182 亿元,对税后归母净利润影响金额为100 亿元,对税后归母营运利润影响金额为29 亿元。其中,寿险、产险、银行、信托、证券、其他资管、科技板块的营运利润分别同比+4.0%、+15.3%、+18.5%、-73.4%、-4.0%、+68.8%、+80.9%。信托业务营运利润大幅下滑预计由投资项目退出节奏不同导致。科技板块高增长预计由科技投入效率提升带来,科技业务总收入238亿,同比+20.1%。 2、寿险:NBV同比+15.4%,符合预期,我们判断主要由开门红表现较好及重疾产品切换带来。其中,新单保费同比+23.1%,NBV margin同比-2.1pct。代理人规模98.6万,较年初下降3.7%,同比下滑12.9%,疫情对于销售队伍管理基础的影响延续至今,我们预计后续将逐步恢复。 3、财险:财险综合成本率95.2%,同比-1.3pct,我们预计主要由于信用保证险赔付率改善带来,在车险综改的影响下,车险综合成本率略有提升。保费收入同比-8.8%,其中车险保费同比-8.8%,非车险、意健险保费分别同比-15.8%、+28.5%,我们预计非车险保费下滑幅度较大主要与信用保证险产品收缩有关。虽然随着车险综改的推进,后续车险综合成本率可能将继续上升,但预计仍会低于100%,长期来看,车险改革相对利好头部公司。 4、投资方面,年化净投资收益率3.5%,同比-0.1pct;年化总投资收益率3.1%,同比-0.3pct,预计主要由资产减值计提增加导致。 投资建议:寿险方面,短期由于代理人与去年同期相比缺口较大,我们判断2季度NBV增长面临压力,下半年随着销售队伍的修复及基数降低,NBV同比增速将较2季度环比改善。我们预计上半年NBV同比+3%,全年NBV同比+7%。长期来看,“三好五星”评价体系的推广、绩优体系重塑、“产品+服务”的推广等改革举措,将提升代理人质量及产能,支撑NBV平稳增长。财险方面,车险改革相对利好具有渠道优势、定价优势、服务优势的头部公司,信用保证险综合成本率有望继续改善,财险业绩具有正向预期差。投资方面,华夏幸福减值影响可控。基于对华夏幸福后续可能继续计提减值损失的考虑,我们下调平安2021-2023年盈利预测至1498亿/1874亿/2087亿,YOY+5%/25%/11%,前次预估值为1679/1853/2029亿。目前2021PEV为0.91倍,估值低位,维持“买入”评级。 风险提示:代理人规模下滑超预期,保障型产品销售不及预期,股市下跌超预期
中金公司 银行和金融服务 2021-04-07 51.13 -- -- 54.50 6.59%
65.45 28.01%
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中金公司业绩符合预期。公司2020年实现营收237亿元,同比+50.2%;归母净利润72.1亿元(预测值为72.1亿元),同比+70%。基本每股收益1.60元,期末归属于母公司股东权益716亿元,较19年底+48.3%,BPS为13.80元。4Q20的净利润为23亿元,环比+26%。 投行+股票业务+财富管理高增长,引领公司业绩增长。2020年,公司投资银行收入56.3亿元,YOY+56%;股票业务收入55.3亿元,YOY+71%;财富管理业务收入56.2亿元,YOY+71%;固定收益业务收入31.2亿元,YOY+24.4%;私募股权业务收入19.0亿元,YOY+37.2%;资产管理业务收入11.8亿元,YOY+106%。 财务杠杠提升股东回报。2020年中金公司加权平均净资产收益率13.5%,较19年+3.88pct,领跑头部券商。期末,公司经营杠杆率为6.30倍,较2019年12月31日的6.05倍增长4.06%。2020年公司A股IPO后,预计将进入新一轮资产扩张周期,预计ROE水平仍将领跑同业。投行业务:股权融资承销业务手续费及佣金收入显著增加。中金全年A股、港股、中资企业美股IPO主承销规模分别为624亿元、40.1亿美元和13.0亿美元,YOY+55%、-5%、+209%。公司完成固定收益项目821个,YOY+52%,境内承销规模6541亿元,境内外承销规模70亿美元。公司在中国并购市场总排名第一,市场份额30.8%。 股票业务:场外衍生品业务规模随客户交易需求上升而增加。期末,公司交易性金融资产规模2476亿元,较上年末增加47.2%,其中,股票/股权规模增长较为显著,由697亿元增加至1109亿元。2020年公司投资收益190亿元,YOY+95%,是业绩增长的核心驱动力。 财富管理业务:A+H股的市场成交量显著上涨,带动手续费及佣金收入增加。客户分层管理方面,中金财富管理369万户,可比口径较19年末增加13%。客户资产2.58万亿元,可比口径较19年增长40.2%,客户资产规模增速高于客户数量增速意味着客均资产在提升。而公司高净值客户数量以及高净值客户资产增速均高于整体的数据。产品配置业务方面,产品保有量大幅提升74%。 观点:证监会未来仍将围绕完善市场制度建设的主线开展资本市场改革,中金是主要受益对象之一。我们预计中金将进入新一轮资产扩张周期,盈利增速和经营效率均有望领跑同业。基于2020年四季度至今市场交投活跃度明显提升,我们将公司2021至2022年的盈利预测由91/109亿元上调至98/121亿元,YOY+36%/24%,维持中金公司A股“买入”评级,建议关注中金公司H。 风险提示:市场波动风险、A股成交额大幅下降、资本市场改革进度不及预期、行业竞争加剧风险
广发证券 银行和金融服务 2021-04-02 15.67 -- -- 15.93 1.66%
16.58 5.81%
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业绩增速符合预期,经纪、资管、自营表现强劲。 广发证券2020年实现营收292亿元,同比+27.8%;归母净利润100亿元,同比+33.2%;基本每股收益1.32元,加权平均净资产收益率10.6%,较19年+2.12pct,高于头部券商的平均水平。期末归属于母公司股东权益982亿元,较19年底+7.6%,BPS为12.88元,杠杆率由3.39倍提升至3.52倍。4Q20的净利润为19亿元,环比-21%。经纪、投行、资管、自营、利息净收入等五大业务收入占比分别为22.5%/2.2%/22.6%/23.4%/14.6%。 财富管理业务:分部营业利润增速高,提升公司业绩增速。 2020年,公司财富管理板块实现营业利润63亿元,同比增长60%,是主要业务板块中增速最高的。公司股基成交量17.34万亿(双边统计),YOY+57%。其中,股票代理交易金额16.42万亿,市场份额3.97%,较19年-0.17pct。公司两融余额为843亿元,较19年末上升69%,市场占有率5.21%。 投资管理:公募子公司并驾齐驱,私募子公司同比大增。 投资管理业务是公司业绩增长的核心驱动因素。券商资管方面,2020年广发资管实现净利润9.2亿元,YOY-2%,管理规模由2972亿元上升至3040亿元。公募基金管理业务方面,公司分别持有广发基金和易方达基金54.53%和22.65%的股权。两家公募子公司管理规模分别为7634亿元和1.23万亿元,同比增加52%和68%,为公司贡献利润24.5亿元,YOY+55%。私募基金管理业务方面,广发信德净利润9.21亿元,YOY+321%。 交易及机构业务:营业利润35亿元,同比增长9%。 公司金融投资规模2000亿元,较19年底增加3.4%。结构上,公司交易性金融资产的规模下降(债券投资),同时增加了其他债券投资规模。公司自2019年停止实施定增计划后,杠杆率提升的幅度不及其他头部券商,但是维持相比稳健的投资回报。 投资银行业务:受到风险事件冲击影响,出现了较大幅度下滑。 根据广东证监局处罚决定,公司保荐业务资格和债券承销资格于2020年7月起分别暂停6个月和12个月,目前公司保荐月资格已经于2021年1月恢复。2020底,公司通过调整投资银行业务组织架构,进一步强化公司投资银行业务的内部控制机制,加强风险控制。 投资建议:基于公司财富管理与投资管理业务表现超预期,我们将公司2021-2022年的业绩由94/109亿元上调至121/146亿元,同比增长21%和20%。当前股价对应2021E为1.14倍PB,维持“增持”评级。 风险提示:市场波动风险,信用业务风险、投行业务恢复不及预期
中国太保 银行和金融服务 2021-03-31 38.40 -- -- 38.66 0.68%
38.66 0.68%
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1、整体:太保集团归母净利润同比-11.4%,扣非归母净利润同比+7.2%(扣除去年一次性税收返还的影响),其中Q4净利润同比+2.3%。我们判断,在账面总投资收益同比+25.7%的情况下,利润增速放缓的主要原因有:1)会计估计变更(主要是负债评估的折现率基础曲线变动)减少税前利润117.33亿,预计由国债750日均线下行带来。2)退保金同比+29.9%,我们判断源自于代理人下滑及疫情冲击导致的保单继续率下降,太保个人寿险客户13个月和25个月的保单继续率分别为85.7%、85.1%,分别同比-4.6pct、-4.1pct。 归母净资产较年初增长+20.6%,剔除发行GDR带来的权益增加,净资产较年初增长+12.9%。集团EV较年初+16.0%,分红前较年初+18.7%,如剔除发行GDR的影响,分红前EV较年初+15.3%。 集团归母营运利润同比+11.7%,其中寿险同比+16.7%。太保分红主要参考营运利润,2020年分红1.3元/股,分红率高达51%。 2、寿险:NBV同比-27.5%,其中H2同比-31.6%,基本符合预期,主要由新单保费下滑导致。2020年代理人渠道新单保费同比-26.7%,期交同比-33.4%;NBVmargin38.9%,同比-4.4pct,其中个人业务margin同比54.9%(H1为56.5%),价值率环比有所下滑,我们判断,主要由于疫情冲击的持续下,代理人队伍下半年量质承压,高价值产品销售仍旧困难。 人力方面,疫情导致代理人量质下滑。月均总人力74.9万,同比-5.2%;月人均首年保费同比-22.6%,主要由于件均下滑导致:月均举绩率57.8%,同比仅下滑1.0pct;人均长险件数1.58件,同比+4.6%,意味着高件均产品销售较弱,而长期医疗险等获客类产品增加,使得整体件均下滑。 寿险EV较年初+11.7%,分红前较年初+17.2%,其中,投资偏差贡献+2.1%,但产生了营运偏差-6.8亿,预计由保单继续率下降导致。 3、财险:保费增长优于其他公司,但综合成本率有所提升。太保产险保费收入同比+11.1%。其中,车险保费同比+2.6%,非车险保费同比高增长+30.9%。非车险中健康险、农险、责任险实现快速增长,同比增速分别为+72.7%、+44.8%、+44.1%。 综合成本率同比+0.7pct至99.0%,其中综合赔付率+1.2pct,综合费用率-0.5pct,费用管控效果良好。分险种来看,太保车险、农险综合成本率同比持平,但责任险同比+10.4pct,保证险同比+2.6pct。 4、投资:投资端表现亮眼,由优异的权益投资表现拉动。综合投资收益率7.5%,同比+0.2pct;总投资收益率5.9%,同比+0.5pct,证券买卖收益高达195亿元,同比+215%;净投资收益率4.7%,同比-0.2pct。资产配置上,主要增配了股票、基金、定期存款及债权计划,债券配置占比下降3.3pct。 投资建议:太保投资端表现亮眼,分红额稳定增长,但负债端受疫情影响表现较弱。后续展望,太保将全力推进“长航”计划,进一步聚焦代理人队伍内质提升和产能升级,以服务增值和科技赋能打造新动能,友邦中国前CEO蔡强加入太保,将极大地助力太保的长期转型,我们预计太保业绩短期与长期提升的动能兼备。我们对于2021-2023年归母净利润预估为285亿/330亿/393亿(前次预估2021-2022年净利润为326亿/376亿),yoy+16%/16%/19%,下调盈利预期主要考虑权益市场的投资压力。截至3月26日,公司A股、H股对应2021年PEV估值分别为0.72倍、0.49倍,估值处于历史低位,给予“买入”评级。 风险提示:代理人增长不达预期;保障型产品销售不达预期;战略落地进度不及预期。
招商证券 银行和金融服务 2021-03-30 19.90 -- -- 20.54 3.22%
21.06 5.83%
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年报业绩增速符合我们预期。招商证券2020年实现营收243亿元,同比+29.77%;归母净利润95亿元,同比+30.34%;基本每股收益1.06元,加权平均净资产收益率10.85%,较19年+1.34pct。期末归属于母公司股东权益1057亿元,较19年底+24.3%,BPS为10.43元。4Q20的净利润为22.2亿元,环比-24.4%。经纪、投行、资管、自营、利息等传统五大业务收入占比分别为27.7%/8.8%/4.7%/27.9%/10.7%。 经纪与财富管理业务:整合效益凸显,市场份额创新高。 1)2020年,招商证券代理买卖业务净收入市场份额为4.85%,排名由2019年的第七名跃升至第二名,创历史新高。期末,公司财富管理客户数达到45.4万户,同比+28.5%,财富管理客户资产规模达到1.37万亿元,同比+47.3%,高净值客户数达到2.41万户,同比+53.7%。公司股基市场份额持续提升,2020年达到4.25%,较19年提升0.16pct。2)资本中介业务结构继续优化。期末,两融余额831亿元,同比+62%,其中融券业务规模62亿元。股票质押业务(自有资金)余额为201亿元,较上年末减少4.61%。3)公司托管和外包业务继续领先优势,期末托管外包产品(包含资管子公司的产品)数量2.63万只,规模2.87万亿元,均同比分别增长28%。私募基金托管产品数量市场份额达24%,保持绝对领先优势。 投资银行业务:境内再融资规模大幅增长,境外投行完成多个重大项目。 1)招商证券对重点行业大客户拓展成效明显,再融资业务规模显著提升。通过“羚跃计划”,为投资银行业务打造多渠道合作“生态圈”,进一步丰富IPO早期项目储备。2020年IPO承销规模143亿元,再融资主承销规模398亿元,同比+209%。2)招证国际2020年完成承销金额64.42亿美元,YOY+52%,其中IPO承销金额61亿美元,同比+44.5%。 投资及交易:规模驱动自营投资收入增长。 期末,招商证券总资产达到4997亿元,较19年底增长31%,杠杆率由19年底的3.77倍提升至3.93倍。公司金融投资规模达到2274亿元,较19年底增加18%,而公司自营业务收入为67.8亿元,较19年底增长10%,业绩增长主要依靠规模驱动。 投资建议:公司代理买卖业务净收入市场份额跃升至历史新高,财富管理与机构业务整合效益凸显。2020年净资产首次突破千亿元,将助力公司资本中介业务和自营投资业务,未来业绩增长可期待。基于我们上调公司未来经纪等业务市场份额假设,我们将公司2021-2022年的业绩由110.7/123.1亿元上调至111.5/125.7亿元,同比增长17.46%/12.77%。公司当前股价对应2021E为1.54倍PB,维持“增持”评级。 风险提示:市场波动风险,资本市场改革进度不及预期,信用风险
国泰君安 银行和金融服务 2021-03-29 16.45 -- -- 16.59 0.85%
17.92 8.94%
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投资要点:公司20年经营业绩增速符合预期,面向机构、零售和企业客户的服务能力持续提升,公司组织架构和配套运行机制持续优化,A股限制性股票激励计划顺利落地,维持“买入”评级。 2020年业绩增速符合预期。公司20年实现营收352亿元,同比+17.5%;归母净利润111亿元,同比+28.8%;基本每股收益1.20元,加权平均净资产收益率8.54%,较19年+1.79pct。期末归属于母公司股东权益1374亿元,较19年底减少0.1%(主要是可转债规模下降所致),BPS为15.42元。4Q20的净利润为21.7亿元,环比-38%。经纪、投行、资管、自营、利息等传统五大业务收入占比分别为24.0%/10.6%/4.4%/25.8%/16.2%。投行业务改革成效显著,市场份额大幅提升。 公司主承销额8153亿元,YOY+44.4%,排名行业第三;股权承销额1024亿元,YOY+35%,排名行业第四;IPO承销额217亿元,YOY+212%,市场份额由2.75%提升至4.59%;债券承销额7128亿元,YOY+46%。公司投行业务收入37.4亿元,YOY+44.1%。 交易投资业务的客需型业务规模快速提升。 2020年,公司场外权益衍生品新增规模2158亿元,YOY+95%,权益类场外衍生品名义本金余额773亿元,YOY+202.8%,驱动公司金融资产持续扩张。公司杠杆率由2019年底的3.13倍提升至3.85倍。自营投资业务收入90.8亿元,YOY+2.7%。 信用业务资产结构和业务结构持续优化。公司股票质押待回购余额361亿元,较19年减少12%;两融余额较19年末提升51%至958亿元,市场份额5.91%,其中,融券余额89亿元,市场份额6.5%。公司利息净收入57亿元,YOY+9%。 财富管理业务收入与客户数均实现较高增长。 公司个人金融账户数,1449万户,较上年末+7%,富裕客户及高净值客户数较19年末+25%和28%。代理买卖证券业务净收入(母)份额5.77%,行业第一;股票交额市场份额4.75%,较19年减少0.24pct。代销金融产品月均保有规模1975亿元,YOY+22%,投顾人数3347人,YOY+24%。 投资建议:基于调整市场交投活跃度的指标及对公司管理费用假设的调整,我们将公司2021年净利润由135亿元下调至134亿元,2022年净利润由149亿元上调至154亿元。当前股价对应2021E为1.01xPB,维持“买入”评级。 风险提示:市场波动风险,政策落地不及预期,信用业务风险
新华保险 银行和金融服务 2021-03-29 48.96 -- -- 50.13 2.39%
52.55 7.33%
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1、利润:归母净利润同比-1.8%;扣非归母净利润同比+12.5%(扣除去年一次性税收返还的影响),净资产较年初扣除去年一次性税收返还的影响),净资产较年初+20.4%,好于预期,源自于账面总投资收益同比+28.3%,公司把握权益市场高点兑现了部分浮盈。其中,Q4净利润同比+104.9%,主要由于19年Q4增提了大量准备金导致单季基数较低。2020年会计估计变更导致准备金增提,减少前利润116亿。 2:、价值:NBV同比-10.5%(2019的贴现率调整为11%),其中H2同比-3.0%,好于预期。 好于预期。NBV下滑主要由于长期健康险销售受阻,十年期及以上期交保费同比-10.4%,长期健康险新单保费同比-11.1%,其中下半年分别同比-1.7%、-5.8%。NBVmargin为19.7%,同比-12pct,主要由产品策略调整带来:1)在银保渠道限时销售了174亿趸交理财型产品来提升规模(去年同期60亿);2)限额销售了4.025%年金险惠添富(约65亿)。但我们预计公司下半年聚焦“长期健康险+长期年金险”提价值,下半年margin同比+7.4pct。 EV较年初+15.1%(2019年EV贴现率调整至11%),分红前EV较年初+17.2%,好于预期,其中投资偏差(88亿)贡献4.3%。 注:新华将折现率从11.5%下调至11%,与其他公司保持一致,以上分析的基数均基于11%的贴现率;如2019贴现率维持11.5%,则NBV同比-6.1%,EV较年初+17.3%。 人力方面,2020年新华大力推动增员。年末个险规模人力60.6万,同比+19.5%。但受疫情冲击,队伍活动率及产能下滑,月均合格人力(当月首年佣金≥800元的营销员)12.8万,同比-3.8%,月均合格率同比-9.2pct;月均人均首年保费2617元,同比-22.7%。 3、投资:总收益收益率及综合投资收益率表现亮眼。净投资收益率4.6%,同比-0.2pct;总投资收益率5.5%,同比+0.6pct,预计源于公司把握市场高点,兑现部分权益资产浮盈,贡献买卖价差收益117亿(19年为-2亿)。 如考虑可供出售金融资产的浮盈,我们测算出其综合投资收益率为7.7%,同比+0.2pct。资产配置方面,主要增配了定期存款和股票,占比分别提升5.1%、2.2%。 点评:新华2020年核心业绩好于预期,投资端表现亮眼。我们判断,2021年公司将继续坚持大力增员,在代理人规模保持稳定的前提下,用新增置换低产能代理人,优化队伍结构。后续增长驱动力仍是增员年公司将继续坚持大力增员,在代理人规模保持稳定的前提下,用新增置换低产能代理人,优化队伍结构。后续增长驱动力仍是增员+。产品运作。2021年开门红新华表现较好,业务结构优化及新单保费增长带来NBV较高增长,我们预计较高增长,我们预计2021Q1新华NBV同比+20%左右,全年同比+10%左右。我们预计2021-2023年新华保险归母净利润分别为168亿、204亿、237亿,YOY为17.7%、21.1%、16.5%(前次预估2021-2022年归母净利润分别为162亿、181亿),提高盈利预测主要考虑到未来750日国债收益率曲线的走势。目前日国债收益率曲线的走势。目前2021PEV为为0.55倍,历史估值低位,给予“买入”评级。 风险提示:代理人增长不达预期;保障型产品销售不达预期;费用投放效率降低。
中国人寿 银行和金融服务 2021-03-29 31.43 -- -- 32.49 3.37%
37.20 18.36%
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1、利润:归母净利润同比-13.8%;扣非归母净利润同比-5.1%(扣除去年一 次性税收返还的影响),符合预期。 负增长主要由于会计估计变更导致准备 金增提 385.4亿( 3季度末增提准备金 191.23亿元),其中折现率假设变更 增加准备金 350.7亿,部分险种发病率假设变更增加准备金 20.8亿,其他 假设变更增加准备金 13.9亿。但公司投资端表现亮眼、退保情况及费用投 入情况好转, 总投资收益同比+17.5%, 退保金同比-34.6%(预计由于 2018年销售的高现价产品于 2019年大量退保), 业务及管理费同比-5.5%。 其中 Q4净利润同比+445.3%,主要由于去年 4季度计提了较多资产减值损失导 致基数较低。全年归母净资产较年初+ 11.5%。 2、价值: NBV 同比-0.6%( Q1-Q3累计增速为 2.7%),符合预期,增速放缓 主要由于后疫情期销售队伍规模的减少带来的长期保障险销售下滑, 十年 期及以上期交保费同比-4.7%,健康险首年期交保费同比-14.5%。 个险 NBV 同比+1.2%, 由新单保费增长(同比+5.6%) 拉动, 个险 NBV margin47.9%, 同比-1.5pct,预计由保费年期结构略有恶化带来,个险渠道十年期及以上 期交保费同比-2.2%。 人力方面,销售队伍量降质升。截至 2020年 12月末,个险销售人力达 137.8万人(营销队伍 84.1万,收展队伍 53.7万),同比-14.6%,公司下半年来 主动清理低产能代理人,年末代理人较 3季度末减少 20.3万人。但队伍结 构有所改善,个险月均有效销售人力同比+9.7%。 我们预计,在“挤出”队 伍水分后,后续销售队伍将保持平稳回升态势。 EV 较年初+13.8%,不考虑分红的情况下较年初+16.8%,营运偏差( 5.7亿) 及投资偏差( 240亿)均带来正贡献。 3、投资: 总投资收益率和综合投资收益率表现良好。 净投资收益率 4.34%, 同比-0.27pct, 主要由联营企业和合营企业的净投资收益同比下滑导致(同 比-9.0%); 总投资收益率 5.30%,同比+0.07pct。 如考虑可供出售金融资产 的浮盈,综合投资收益率为 6.33%,同比-0.94pct。资产配置上,主要增配 了债券和股票,占比分别同比+2.5pct、 +0.81pct。 点评:国寿 2020年资产端和负债端均表现较优。2021年国寿将继续推进“重 振国寿”战略,坚持“三大转型、双心双聚、资负联动”战略内核,在保证一 定的规模前提下,业务质量有望继续优化。 我们预计 2021-2023年中国人 寿归母净利润分别为 583亿、 722亿、 836亿, YOY 为 16.0%、 23.7%、 15.8% (前次预估 2021-2022年归母净利润分别为 564亿、 641亿),提高盈利预 测主要考虑到未来 750日国债收益率曲线的走势。目前 2020PEV 为 0.74倍, 给予“买入”评级。
华泰证券 银行和金融服务 2021-03-26 17.06 -- -- 17.34 1.64%
17.34 1.64%
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投资要点:受益于市场交投活跃度提升,公司经纪、投行业务高增长,推动业绩增长。未来重点关注数字化转型牵引商业模式创新,当前股价对应投资要点:受益于市场交投活跃度提升,公司经纪、投行业务高增长,推动业绩增长。未来重点关注数字化转型牵引商业模式创新,当前股价对应2021E1.13xPB,维持“买入”评级。 业绩概述:2020年,华泰证券实现营业收入314.4亿元,同比+26.4%;归母净利润;归母净利润108.2亿元,同比+20.2%。基本每股收益1.20元,加权平均净资产收益率8.61%,较19年增加0.67pct。期末归属于母公司股东权益1291亿元,较19年底增加5.3%,BPS为14.22元。4Q20的净利润为19.8亿元,环比-19%,同比-23%。经纪、投行、资管、自营、利息等传统五大业务收入占比分别为20.5%/11.6%/9.5%/32.3%/8.3%,经纪与投行业务表现强劲。 财富管理业务可圈可点,融券业务快速增长。公司经纪业务收入64.6亿元,YOY+57.3%,全年的股基交易额为34.19万亿元,市场份额7.75%,较19年底+0.15pct,我们测算公司经纪业务净佣金率为万1.9。涨乐财富通月活数912万,市场排名第一,客户账户总资产规模4.74万亿元。金融产品销售规模(除现金管理产品“天天发”外)7053亿元,金融产品销售业务规模增长明显。期末,公司两融余额1241亿元,YOY+85%,市场份额达7.67%,其中融券余额254亿元,YOY+985%,市场份额18.55%,融券通平台建设初见成效。表内股票质押规模为65亿元,平均履约保障比例为269%,期末公司计提资产减值准备13.06亿元,主要是受到融出资金影响。 机构服务业务贡献主要收入,投行业务高增长。投行方面,IPO承销规模236亿元,YOY+252%,债券承销规模5670亿元,YOY+69%,并购重组交易金额504亿元,行业第二。期末,公司交易性金融资产2927亿元,占总资产比例41%,公司杠杆率持续提升,期末杠杆率为4.48倍,较19年底增加0.66倍。自营业务贡献收入102亿元,YOY+11%。 投资管理业务收入稳健增长。资管业务实现收入29.8亿元,YOY+7.5%。公司资管的规模整体压缩,但结构优化。公司私募资产管理月均规模4849亿元,市场排名第四,私募主动管理资产月均规模2647亿元,行业排名第四。 限制性股票股权激励计划正式落地,机制优化有望进一步拓宽公司发展前景。 限制性股票股权激励计划正式落地,机制优化有望进一步拓宽公司发展前景。公司将授出4564万股A股限制性股票,现确定2021年3月29日为授予日,向813名激励对象授予4564.00万股A股限制性股票,授予价格为人民币9.10元╱股。 投资建议:基于我们调整市场交投活跃度预期,我们将公司2021-2022年的净利润由141/156亿元下调至129亿元和152亿元,分别同比增长19%和17%,当前股价对应2021E为1.13倍PB,维持“买入”评级。 风险提示:市场波动风险、资本市场改革低于预期、行业竞争加剧风险、信用风险
中金公司 银行和金融服务 2021-03-26 51.00 -- -- 54.50 6.86%
65.45 28.33%
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投资要点:证监会未来仍将围绕完善市场制度建设的主线开展资本市场改革,中金是主要受益对象之一。我们预计中金将进入新一轮资产扩张周期,盈利增速和经营效率均有望领跑同业,建议关注中金公司投资要点:证监会未来仍将围绕完善市场制度建设的主线开展资本市场改革,中金是主要受益对象之一。我们预计中金将进入新一轮资产扩张周期,盈利增速和经营效率均有望领跑同业,建议关注中金公司H。 我们认为中金公司相对于其他证券公司具有较明显的差异:一是β更小:中金公司拥有持续稳健的盈利能力,尤其是能够穿越牛熊,在市场弱势阶段依然能够保持盈利的稳定性。2017-2019年间,公司加权ROE水平分别超过行业2.34/5.27/3.35pct。中金收入构成中来自于投资收益、投行业务的比例高于其他头部券商,这类业务的增长相对稳定。股票业务因在地域上实现海内外跨境结合,在产品上运用公司资产负债表为专业投资者提供主经纪商、金融衍生品以及做市等多种创新产品服务,在收入来源上基本实现了海内外多产品收入并举的布局。 二是α更大:中金公司拥有领先的业务能力,优质的客户群体。我们判断行业的业绩增长大概率是依靠机构业务,包括衍生品、私募股权投资、融券和投行业务等,机构业务集中化趋势渐显(场外衍生品新增交易的集中度高于75%)。券商的业务军备竞赛日趋激烈,包括补充资本金、争夺核心人才(投行、研究所)、加码信息技术投入等。中金抓住资本市场发展的机遇,强化自身在机构业务的竞争优势。中金已与腾讯数码合资设立金融科技子公司——金腾科技信息(深圳)有限公司,旨在融合中金的金融业务优势和腾讯在用户群体、科技生态的优势,探索数字化财富管理新模式。 2020年9月,中金推出“A+基金投顾”服务,将财富配置业务推广到广泛的客群。 我们预计中金将进入新一轮资产扩张周期,业绩增长有望领跑同业。 2020年中金公司业绩增长超我们预期。根据中金披露的业绩预增公告,公司预计2020年度实现归属于上市公司股东的净利润为68.28亿元到75.52亿元,与上年同期相比,将增加25.89亿元到33.14亿元,同比增加61.08%到78.18%。我们判断中金公司于20Q4完成A股IPO融资后,公司预计将进入新一轮的资产扩张周期,盈利增速和经营效率均有望领跑同业。 投资建议:基于2020年四季度至今市场交投活跃度明显提升,我们上调公司的盈利预测,将2020年至2022年的归母净利润由65.89亿元、80.68亿元和100.52亿元上调至72.06亿元、91.58亿元和109.15亿元,同比增长70.01%、27.09%和19.18%。对应的EPS分别为1.49元、1.90元和2.26元,BVPS为13.70元、15.61元和17.32元。我们维持对于中金公司A的“买入”评级,综合考虑中金公司A/H的估值差异,我们建议关注中金公司H。 风险提示:市场波动风险、资本市场改革进度低于预期、行业竞争加剧风险、业绩预增公告为初步核算结果,最终数据以2020年度报告为准
同花顺 银行和金融服务 2021-03-22 120.12 154.01 30.55% 124.80 3.90%
127.30 5.98%
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行业趋势:“机构化”趋势明显,而散户“专业化”仍有较大发展空间。 我们认为,2015年至今,A股市场已经呈现出“机构化”的明确趋势,即:1)一方面,体现为“个人投资者占比降低、机构投资者占比上升”;2)但另一方面,目前市场投资者结构中,虽然散户占比下降,但占自由流通市值比重仍高达53%,是市场的重要组成部分。我们判断,散户占比下降但不会被“消灭”,而第二种形式的“机构化”将体现为散户“专业化”,即散户投资行为从投机决策转向趋势投资和长期价值投资。TO C端的投资决策工具有较大发展空间,即同花顺的核心AI增值服务所处的赛道。 竞争优势:流量+粘性领跑,构建券商引流业务的坚固护城河;多年研发沉淀,依托AI增值服务“武装”散户。 1)APP端绝对领先的规模基础和粘性优势是其最坚固的护城河。截至2020年12月,公司移动端APP月活跃用户数为3314万人,是东方财富(1475万人)、大智慧(898万人)的两倍以上;2)平台中立属性助力券商导流业务。公司依托其流量优势,切入券商导流业务,其中立的平台属性打开与多家券商的合作空间,我们判断每年通过同花顺平台开户的投资者数量或高于东财(仅为集团内的东财证券导流);3)AI增值服务打开长期服务散户“专业化”的空间。公司长期重视研发环节,多年研发沉淀打造出市场领先的AI服务工具。我们认为,目前量化策略投资在国内市场仍然有效,AI赋能下的“赚钱效应”将打开散户服务的长期空间。 业务发展:B端iFind对标Wind具备较大向上渗透率空间;C端聚焦AI量化辅助盈利,用户ARPU值有望持续提升。 1)软件销售与维护业务:该业务的券商覆盖率较高,贡献稳定增长现金流。未来业务增长将主要来源于iFind凭借高性价比对标Wind,预计Wind若提价将显著利好iFind份额增长;2)增值电信服务:收入=活跃用户数×付费渗透率×ARPU。我们看好AI量化辅助盈利,带来付费用户渗透率及用户ARPU值持续提升。此外,由于软件具有极低复制成本,毛利率较高,看好后续规模效应持续释放;3)广告及互联网推广业务:主要由广告业绩及券商引流两部分组成,看好公司凭借其流量优势以及平台的中立属性,持续提升市场份额;4)基金销售及其他:2021年以来新发基金持续保持高增速,看好居民资产配置持续向偏股型基金迁移。目前公司基金代销体量较小,预计后续将在低基数下快速增长。 投资建议:中长期角度,我们看好公司受益于散户“专业化”趋势,C端的ARPU值有望持续提升,且B端iFind凭借高性价比对标Wind持续提升份额。预计21/22年盈利增速+35%、+25%,对应EPS为4.32元、5.38元/股,对应PE为28X/22X,目标价155.5元,维持“买入”评级。 风险提示:行业监管风险;资本市场大幅波动;iFind份额提升不及预期。
中信证券 银行和金融服务 2021-03-04 25.05 -- -- 25.32 1.08%
26.56 6.03%
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配股预案推出,表明公司关注资本运作,抓住资本市场大发展机会,补充 净资本,提前应对未来的资产负债表扩展需求。我们认为,中信证券的盈 利能力将保持稳定向上,有望继续保持估值溢价。维持公司“买入”评级。 事件: 中信证券披露配股公开发行证券预案,拟募资不超过 280亿元。 此次配股方案的细节如何? 1)A+H 均是按照每 10股配售不超过 1.5股的比 例向全体 A+H 股东配售。 A 股和 H 股配股比例相同,配股价格经汇率调整 后相同。若以公司截至 2020年 12月 31日的总股本 129.27亿股为基数测 算,本次配售股份数量不超过 19.39亿股。 2)测算配股价格对应 2020年 12月 31日的 PB 为 1.03倍:此次配股募集资金不超过 280亿元,以此价格 及配股上限测算配股价格约为 14.44元(最终配股价格有待融资规模和发行 股份数确定),较公告日 A 股的收盘价 27.25元折价 47%。 3)扣除发行费 用后的募集资金净额拟全部用于发展资本中介业务(不超过 190亿元)、增 加对子公司的投入(不超过 50亿元)、加强信息系统建设(不超过 30亿元)、 补充其他营运资金(不超过 10亿元)。 为何此时选择配股? 2018年至今,海通证券、招商证券、中信建投、中金 公司等通过各种方式补充资本金。截至 2020年底,证券行业净资本达到 1.82万亿元, 已有 5家证券公司的净资产突破千亿元。在资本市场活跃背景下, 公司适时推出配股计划,打开后续资产负债表扩张空间和稳定性能力。 券商配股对于股价表现影响如何? 1) 2018年至今, A 股共有 3家证券公司 进行过次配股,分别是天风证券、东吴证券、招商证券。 2)配股对于证券 公司的股价表现影响偏负面。从配股公告日后的股价表现来看,配股公告 日 5日/10日/20日/30日/90日后配股券商相对沪深 300平均涨幅分别为 -1.64%/-1.99%/-10.77%/-9.62%/-7.79%,同期券商指数相对沪深 300平均涨 幅为 2.94%/0.83%/1.50%/0.45%/5.04%。 投资观点:公司关注资本运作,重点关注长期成长空间。 2018年至今,中 信证券抓住资本市场发展机遇,适时通过外延并购方式收购广州证券(现 已更名为中信证券(华南)),资产质量及盈利能力指标均稳步提升。 公司 拟出资不超过30亿元,设立全资公司中信证券资产管理有限公司(暂定名), 发力资产管理业务。配股预案推出,表明公司关注资本运作,抓住资本市 场发展机遇,补充资本金, 进一步巩固公司行业龙头的优势地位, 为资产 负债表扩张提供空间。 基于公司信用减值损失计提规模增加的原因,我们 将公司 2020-2022E 的净利润由 166/211/247亿元下调至 149/182/218亿元, 当前股价对应 2021年 1.80xPB, 维持“买入”评级。 风险提示: 市场波动风险、资本市场改革低于预期、行业竞争加剧风险、 配股计划进展不及预期
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名