前三季度净利润35.88亿元,YOY-42%,降幅较上半年有所走阔海通证券10月29日晚间发布三季度业绩公告称,前三季度归属于母公司所有者的净利润为35.88亿元,较上年同期减41.62%;营业收入为161.77亿元,较上年同期减15.98%;基本每股收益为0.31元,较上年同期减41.51%。 公司第三季度归属于母公司所有者的净利润为5.57亿元,较上年同期减73.76%;营业收入为52.32亿元,较上年同期减18.78%;期末公司归属于上市公司股东的净资产为1177亿元。加权平均净资产收益率3.04%,较上年同期下降2.37个百分点。证金公司持股由二季度末的4.90%降至2.99%。 市场震荡下行、交易量萎缩导致手续费及佣金净收入下滑累计手续费及佣金净收入58.58亿元,YOY-16%,主要是受市场震荡下行、交易量萎缩、监管政策变化影响。其中,代理买卖证券业务净收入23.90亿元,YOY-18%;根据交易所公布数据,Q3单季日均股票交易额3005亿元,YOY-40%,累计日均股票交易额3903亿元,YOY-15%;证券承销业务净收入为18.99亿元,YOY-25%,同比下降主要是受股权融资规模下降影响;受托客户资产管理业务净收入14.04亿元,YOY+2%,预计主要是因为券商资管的主动管理业务管理费收入及业绩报酬提升。 自营收入下滑64%,累计信用减值损失计提12.47亿元公司前三季度的自营收益为25亿元,YOY-64%,一是受去年高基数影响,二是受到今年资本市场波动影响。其中投资净收益37.08亿元,YOY-47.73%,主要是持有及处置金融工具产生的投资收益减少。公允价值变动净收益-12.56亿元,预计是受资本市场波动影响。利息净收入34.69亿元,YOY+38%,主要是买入返售金融资产利息收入增加所致。累计信用减值损失12.47亿元,Q3单季计提达5.64亿元;累计信用减值损失占18年中股票质押式回购规模的比例约为1.7%。 其他业务收入达43亿元,YOY+31%,主要是子公司销售收入增加所致。公司综合化经营在业内保持领先优势,已基本构成涵盖经纪、投行、资产管理、私募股权投资、另类投资、融资租赁等多个业务领域的金融服务集团,我们认为未来子公司的业绩贡献有望持续提升。 投资建议:自营业务、投行业务和信用减值损失计提是拖累公司前三季度业绩的主要因素,但三季度利息净收入、其他业务收入实现逆势增长。基于我们下调全年市场日均股票成交额、自营投资业务和投行业务的预期,将公司18/19的净利润从83.42亿元/90.65亿元调整至53.03亿元/70.67亿元,YOY-38%/+33%,预计18年的BVPS 为9.92元/股,给予公司1.2倍 pb的估值倍数,目标价为11.90元,维持“增持”评级。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、股票质押业务风险

前三季度净利润55.12亿元,YOY-22% 国泰君安发布三季度业绩公告称,前三季度归属于母公司所有者的净利润为55.12亿元,较上年同期-21.65%;营业收入为167.87亿元,较上年同期+1.04%;基本每股收益为0.58元,较上年同期-27.5%。公司第三季度归属于母公司所有者的净利润为15亿元,较上年同期-34%;营业收入为53亿元,较上年同期-3.34%;期末公司归属于上市公司股东的净资产为1236亿元。加权平均净资产收益率4.47%,较上年末下降2.14个百分点。证金公司持股由二季度末的4.90%降至2.99%。 经纪、投行业务下滑,资管后续转型压力大 累计手续费及佣金净收入62.12亿元,YOY-18%,主要是受市场震荡下行、交易量萎缩、监管政策变化影响。其中,代理买卖证券业务净收入34.98亿元,YOY-19%;根据交易所公布数据,Q3单季日均股票交易额3005亿元,YOY-40%,累计日均股票交易额3903亿元,YOY-15%;参考上半年数据,我们认为公司在零售经纪业务可能面临着其他券商的激烈竞争。证券承销业务净收入为14.33亿元,YOY-20%,同比下降主要是受股权融资规模下降影响,公司IPO承销规模仅为29亿元,同比下降67%。受托客户资产管理业务净收入11.58亿元,YOY-12%,上半年国君资管的管理规模下降至8383亿元,通道类规模压缩幅度偏低,后续转型压力较大。 投资业务边际改善,信用减值损失计提较为充分 公司前三季度自营业务收入45亿元(投资净收益+公允价值变动净收益),YOY-3%,剔除处置国联安基金收益后自营收入同比增加25%。三季度公司自营投资收益环比改善,单季收益15亿元。1-9月公允价值变动收益以-8.53亿元,跟证券市场波动导致相关金融资产的公允价值变动。截至18年中,公司股票质押业务待回购余额671.27亿元,较上年末减少26.05%;其中,融出资金余额562.50亿元,较上年末减少27.54%。三季度末,公司信用减值损失计提环比增长0.8亿元,累计达5.44亿元。近期关于股票质押式回购业务的利好政策密集出台,实际性方案落地能够纾解证券公司股权质押业务风险,纾解市场对于证券公司资产负债表的担忧。 投资建议:基于我们下调全年市场日均股票成交额、自营投资业务和投行业务的预期,将公司18/19年的净利润从101/108亿元下调至77/85亿元,同比增速分别为-22.27%和10.35%,18年的BVPS为14.20元,当前股价对应18年底的PB仅为1.07倍,维持“增持”评级。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、股票质押业务风险

投资要点:前三季度 NBV 同比+3.2%,三季度当季 NBV 同比增长+11%,较第二季度增速(+10%)进一步提升,超出市场预期;前三季度,归母净利润同比+20%,科技板块保持高速增长(+700%);其中3季度单季净利润同比-7%,但营运利润同比+12%,整体符合预期。29日晚公司发布股份回购事项、长期服务计划公告,彰显发展信心。 1、寿险及健康险业务:前三季度NBV 同比增长+3.2%,较上半年增速提升3pct,超出市场预期。其中三季度单季NBV 同比+10.9%,NBV 改善趋势持续(Q1、Q2增速为-7.5%、9.9%)。保费结构持续优化,前三季度NBV Margin 同比提升4.3pct 至42.1%,高于上半年的提升幅度。代理人规模已达143万人,较年初增长+3.2%,增员亦好于市场预期;代理人每月人均首年保费7,984元,同比下滑17.7%,下滑幅度较上半年收窄6pct。 2、利润情况:前三季度归母净利润同比增长+19.7%,营运利润同比+19.5%,符合市场预期。单季度净利润同比-6.9%,源自权益市场下跌带来的总投资收益率下降(年化总投资收益率4.0%,同比下降1.4pct),IFRS9准则前的年化总投资收益率为4.9%,高于同业。前三季度营运利润同比增长+19.5%,单季度同比+11.7%。营运利润剔除了短期投资波动、折现率变动等短期影响,更能体现真实长期稳定的盈利水平。寿险、产险、银行、资产管理、科技板块前三季度归母净利润增速分别为24%、-22%、7%、21%、700%,其中产险税前利润同比增长+6%。 3、股份回购事项:10月26日《公司法》修改决定公布后,平安快速响应回购政策,公告称将酌情及适时回购公司公开发行的境内、境外股份,回购总额不超过公司发行总股本的10%,回购资金包括自有资金及符合监管政策法规要求的资金。截至10月29日收盘,平安总市值1.13万亿元,若按照10%上限计算,未来将有近1100亿元的回购资金注入市场,回购体现出平安管理层对公司整体经营实力和未来发展的信心,有利于稳定资本市场,提振市场信心。 4、长期服务计划:为加强公司利益与员工利益的长期绑定,平安董事会审议通过 《长期服务计划(草案)》,即根据董事会设定的净利润增长率目标的实际达成情况, 按一定比例(上限5%)授予一定额度作为员工应付薪酬的组成部分,该计划授出的所有额度通过资产管理计划从二级市场购买和持有中国平安股票,即平安每年净利润将以一定比例入市,且员工需长期持有,从公司退休后才能获得最终权益归属。 平安寿险NBV 好于预期,代理人队伍与NBV Margin 均有提升;科技板块单季利润增速维持高位。预计全年EV 增速约20%,目前股价对应2018PEV 仅为1.14倍,维持“买入”评级。考虑到权益市场下跌对平安利润的影响,将盈利预估从1183、1476、1766亿元下调至1057、1452、1731亿元。 风险提示:1)行业保费增速低于预期;2)股票市场大跌;3)保障型产品销售不达预期;4)代理人规模增长不及预期;5)股份回购进程不及预期。

前三季度净利润31亿元,YOY-26%,受经纪、投行和资本中介业务影响 招商证券发布18Q3业绩公告,前三季度归属于母公司所有者的净利润为30.72亿元,较上年同期减26.36%;营业收入为77.92亿元,较上年同期减18.19%;基本每股收益为0.37元,YOY-34.67%。公司第三季度归属于母公司所有者的净利润为12.65亿元,较上年同期减21.86%,环比大幅增长77%。期末公司归属上市公司股东的净资产799亿元,较上年末+0.76%;前三季度加权平均净资产收益率3.80%,较上年同比减少2.35个百分点。股东方面,证金公司持股由二季度末的4.51%降至2.99%。 市场震荡下行、交易量萎缩变化导致手续费及佣金净收入下滑 前三季度手续费及佣金净收入48.32亿元,YOY-16%,主要受市场震荡下行、交易量萎缩影响较大。其中,代理买卖证券业务净收入25.17亿元,YOY-17%,三季度单季营业收入6.61亿元,YOY-45%。根据交易所公布数据,三季度单季日均股票交易额3005亿元,YOY-40%,累计日均股票交易额3903亿元,YOY-15%;证券承销业务净收入10.27亿元,YOY-33%,前三季度公司IPO承销规模66亿元,同比持平;资产管理业务净收入8.73亿元,YOY+9.32%,预计与资管业务结构改善有关。 自营业务顺应市场环境主动增加债券投资规模,三季度单季环比改善明显 公司前三季度自营收益为23.38亿元,YOY-3%,较上半年大幅改善。其中投资净收益29.08亿元,YOY+62.95%,三季度投资收益10.71亿元,YOY-4.26%,环比+0.78%。公允价值变动净收益-5.7亿元,其中三季度+3.01亿元,较二季度(-6.85亿元)上升9.86亿元。公司自营配置以债券为主,主动收缩权益类规模。前三季度利息净收入6.54亿元,YOY-54%,主要是短期公司债及收益凭证利息支出增加。公司前三季度计提信用减值损失0.97亿元,占营业支出的比重为2.4%,主要是受实施新金融工具准则的影响及融出资金、买入返售金融资产减值损失增加影响。上半年股票质押式回购业务待回购金额548亿元,预计整体规模会收缩;近期关于股票质押式回购业务的利好政策密集出台,实际性方案落地能够缓解证券公司股权质押业务风险,纾解市场对于证券公司资产负债表的担忧。 投资建议:投行、资本中介和经纪业务是拖累公司业绩的主要因素,但三季度自营、投行业绩边际改善,预计与公司主动调整资产配置战略有关。基于我们下调全年市场日均股票成交额、资本中介业务和自营投资业务的预期,将招商证券18E/19E的净利润从56.82亿元/61.86亿元调整至45.72亿元/53.94亿元,YOY-21%/+18%,预计18E的BVPS为11.86元/股,维持目标价18.24元,维持“增持”评级。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、股票质押业务风险

前三季度净利润41亿元,YOY-35%,业绩下滑主要受投资及投行业务影响 广发证券10月26日晚间发布三季度业绩公告称,前三季度归属于母公司所有者的净利润为41.14亿元,较上年同期减35.39%;营业收入为113.6亿元,较上年同期减25.60%;基本每股收益为0.54元,较上年同期减35.71%。 公司第三季度归属于母公司所有者的净利润为12.55亿元,较上年同期减39.23%;营业收入为37.4亿元,较上年同期减23.88%;基本每股收益为0.16元,较上年同期减40.74%。期末公司归属上市公司股东的净资产859亿元,较上年末+1.22%,前三季度加权平均净资产收益率4.79%,较上年同比减少3.05个百分点。 市场震荡下行、交易量萎缩、监管政策变化导致手续费及佣金净收入下滑 前三季度手续费及佣金净收入65.51亿元,YOY-19%。其中,代理买卖证券业务净收入27亿元,YOY-17%,三季度收入7.49亿元,YOY-42%;证券承销业务净收入9.25亿元,YOY-51%,单季收入3.59亿元,环比+70%。投行业务收入同比下降主要是受股权融资规模影响,前三季度IPO业务规模为35亿元,再融资规模为93亿元,均有不同程度的下降;资产管理业务净收入28亿元,YOY+1%,得益于基金管理规模大幅上升,主动管理规模占比提升。 公允价值变动净收益-19亿元,预计股票质押规模维持稳定 前三季度自营收益为38.87亿元,YOY-39%,是业绩下滑的主要因素。其中投资净收益58亿元,YOY-10%,三季度投资收益28亿元,YOY+53%,环比+95%。公允价值变动净收益-19亿元,其中三季度-15亿元,较二季度下降10亿元,主要是交易性及衍生金融资产公允价值变动所致。目前公司自营配置以债券为主,主动收缩权益类规模。利息净收入2.47亿元,YOY-37%,主要是期间债券利息支出增加所致。信用减值损失1.48亿元,占营业支出的比重为3%,减值来自风险管理部分对风险损失的计量。上半年公司通过自有资金开展场内股票质押式回购业务余额为263亿元,内部将该业务定位于开展其他业务建立联系的工具,我们预计前三季度规模变化不大。 投资建议:自营、投行是拖累公司业绩的主要因素,但预计业绩下滑幅度远优于行业平均水平,并购重组的小额快速审核通道放开以及IPO审核常态化,有利于公司业绩修复。基于我们下调全年市场日均股基交易额、投资银行业务和自营投资业务的预期,将广发证券18E/19E的净利润从73亿元/81亿元调整至61亿元/71亿元,YOY-29%/+17%,18E的BVPS为11.32元/股,给予公司18年1.5倍PB,目标价16.98元,维持“增持”评级。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、股票质押业务风险。

事件: 前三季度营收同比增13.63%,归母净利同比增11.88% 公司发布2018年第三季度报告。2018年前三季度,公司营业收入157.27亿元,同比增13.63%;归母净利15.83亿元,同比增11.88%;EPS为0.45元,同比增4.65%;经营活动产生的现金流量净额11.38亿元,同比减53.56%;截止三季报末,公司总资产511亿元,同比增11.56%。 公司Q3营业收入56.59亿元(Q1、Q2分别为53.15、47.54亿元),同比增加2.83%;公司Q3归母净利润6.27亿元(Q1、Q2分别为4.45、5.83亿元),同比增加12.83%;经营活动产生的现金流量净额-0.33亿元,同比减102.05%。 点评: 成功控股苏晋能源项目,战略布局优化 为进一步加强江苏省和山西省能源经济领域合作,落实国家能源战略和部署要求,公司与中煤平朔、同煤集团、山西神头和山西阳光共同投资设立苏晋能源。苏晋能源的注册资本为人民币60亿元,其中,公司出资额为30.6亿元,占注册资本的51%;中煤平朔出资额为9亿元,占注册资本的15%;同煤集团出资额为9亿元,占注册资本的15%;山西神头出资额为5.7亿元,占注册资本的9.5%;山西阳光出资额为5.7亿元,占注册资本的9.5%。目前合资公司已经注册完毕。 江苏省经济发达,用电需求量大,2017年,江苏全社会用电量达到5807.89亿千瓦时,同比增长6.4%,在全国31个省份中仅次于广东省,位列第二,电力需求增长迅猛,机组利用小时远高于全国平均水平,为公司的发展提供了良好的外部环境。公司投资设立苏晋能源,控股雁淮直流配套电源点项目,有助于扩大公司在江苏电力市场的份额。同时苏晋能源的设立实现了公司业务区域范围的突破,公司战略布局得以优化,将提高公司的可持续发展能力和综合竞争实力,预计公司业绩和经营情况将进一步改善。 受让利安人寿股份,信托业务与寿险业务整合空间大 近期,公司控股子公司江苏信托以协议转让方式受让了江苏苏汇、凤凰传媒和紫金集团所持有的利安人寿股份,转让后,江苏信托持有利安人寿1,043,443,656股股份,持股比例为22.79%。江苏信托的客户都是高净值客户,对保险的需求大,公司信托业务与寿险业务有整合的空间,同时公司也能为客户提供更丰富的产品。 盈利预测:我们预计18-19年营收为214.4、234.7亿元,归母净利为26.4、28.3亿元,对应EPS为0.70、0.75元,给予“买入”评级。 风险提示:煤炭价格持续上涨,利用小时数持续下降

投资要点:三季度利润同比+53%,当季利润同比+5%,准备金少提但投资收益同比减少,符合预期。由于去年同期保费基数较高,个险新单保费单季增速-26%,累计增速较上半年无边际改善,但我们预计三季度健康险增速加速,单季NBV正增长,全年NBV有望转正,EV增长+17%,目前股价对应2018PEV仅为0.8倍,历史估值底部,考虑到业务结构优化,给予1.1倍2018PEV,对应目标价63.10元,给予“买入”评级。 利润:前三季度归母净利润(77亿元)同比+53%,三季度单季(19亿元)同比+5.4%。当季度计提准备金93亿,较去年同期减少47亿,保费收入较同期增加35亿,带来正的税前利润贡献82亿;总投资收益当季同比减少20亿,赔付支出及退保金(去年3季度销售的大量年金生存金返还)合计同比增加53亿,减少税前利润73亿。 保费:前三季度个险新单保费同比-27%,个险新单期交同比-33%,由于去年同期销售了大量年金险,三季度当季个险新单保费同比-26%(Q1同比-47%,Q2同比+24%),个险新单期交同比-33%(Q1同比-50%,Q2同比+9%)。 新华2018年大力推动附加险销售,以附加险等保障型业务为主个险短期险保费26亿元,同比增长+80%,由于短期附加险需要捆绑健康险主险销售,短险的快速增长可以侧面说明健康险销售情况较好,因从我们预计三季度健康险增速加速,三季度单季NBV同比正增长。 投资:前三季度,总投资收益率4.8%,较去年同期下降0.4pct,下降幅度较上半年降幅扩大0.3pct。从投资收益的构成来看,三季度当季投资净收益同比减少21亿,公允价值变动净收益增加1.55亿,资产减值损失较同期减少1.05,由权益类可供出售的金融资产浮亏导致的其他综合收益减少11.53亿。 由于新华前3季度利润实现高增长,且准备金计提同比减少、管理费用减少(将续收队伍从合同制转为代理制,节约了部分薪酬开支)的有利因素在2018、2019年仍存在,因此将盈利预测从76.35、99.50和125.45亿元上调至79.85、105.77和127.97亿元。新华保险新单保费有一定的下滑但转型效果较好,预计公司2018-2020年每股EV分别为57.33、67.77、79.92元,给予1.1倍2018PEV,维持目标价63.10元不变,将投资评级从“增持”调高至“买入”。 风险提示:1)行业保费增速低于预期;2)股票市场大跌;3)保障型产品价值率降低;4)代理人规模增长不及预期。

投资要点:股市表现不佳的情况下,三季度单季归母净利润同比增长1.0%,符合市场预期。寿险个险新单保费的同比降幅明显收窄,保费结构进一步优化,预计3季度单季保障险保费与NBV实现较快增长。我们长期看好太保寿险的转型前景,短期预计太保寿险下半年和4季度的NBV增速领先同业,维持“买入”评级。 主要业绩:前三季度归母净利润同比增长16.4%,其中三季度单季同比增长1.0%,利润增幅收窄主要源于投资收益率同比下降,以及产险业务所得税同比大增。1)由于3季度股市表现不如去年同期,前三季度年化总投资收益率为4.7%,较去年同期(估算为5.3%)有所下降。2)3季度单季所得税同比增长35%,主要源自产险业务手续费率上升导致不可税前抵扣的手续费规模显著增加。三季末净资产1430亿元,较年中增长3.0%,较年初增长4.0%。 展望未来,预计准备金少提将于4季度开始加速,产险手续费率有望下降将带来产险利润的明显改善,因此我们判断2019年利润将呈现出较高速增长。 寿险业务:3季度单季个险新单保费基本同比持平,但我们预计保障险增速较高,单季NBV同比增速预计接近10%。前三季度个险新单保费396亿元,同比减少15.4%,其中三季度单季规模(103亿元)同比仅略降0.1%,边际改善明显。同时,我们预计个险新单中的保障险占比进一步提升,NBVMargin上扬预计将导致NBV在3季度单季的同比增速接近10%,全年NBV的同比降幅有望缩窄至3%以内。太保寿险在2018年加强代理人活动量及培训管理,严抓出勤,严格清虚,我们判断队伍的质态在改善,因此寿险业务的增长后劲更好。 产险业务:3季度单季产险保费同比增长9.3%,其中非车险保费同比大增26.3%,保费增速较上半年有所下滑。银保监会进一步加强车险手续费率监管,7月发布了《关于商业车险费率监管有关要求的通知》,规定“各财产保险公司应报送手续费的取值范围和使用规则”。若监管有效,手续费率下降将能对利润产生双重提升作用,即费用率下降+所得税减少。另外,责任险、农险、保证险发展均向好,预计保费增速与承保利润率均能维持在较高水平。 由于权益市场下跌,导致利润承压,太保前3季度净利润增速放缓,因此将盈利预测从212、265、352亿元下调至179、243、287亿元。太保正在全面实施战略转型2.0,预计寿险下半年和未来长期的价值增长前景更优,预计公司2018年每股EV为36.76元,考虑到2019年开门红压力,适当调低2019、2020年EV预估,从43.68、51.93元下调至43.09、50.65元,给予1.3倍2018PEV,维持目标价47.79元不变,维持“买入”评级。 风险提示:1)行业保费增速低于预期;2)股票市场大跌;3)保障型产品价值率降低;4)代理人规模增长不及预期。

投资要点:太保寿险正在全面实施战略转型2.0,健康人力的规模与产能保持着更加稳健的增长,队伍质态提升的趋势向好。2011年以来NBV年均复合增速领先同业,结构转型已圆满完成。2018上半年的NBV增速低于平安、新华的原因仅在于过去两年增长过快带来的高基数。公司大力推动业务在季度间的平衡,NBV单季增速由1季度的-32.5%转为2季度的35.2%,我们预计太保寿险下半年和4季度的NBV增速领先同业,全年增速有望改善至-3%-0%。我们看好太保寿险的长期转型前景,将目标价上调至47.79元,“买入”评级。 中国太保是寿险行业的转型龙头,2011年以来NBV复合增速领先同业,2018年上半年月均健康人力占比已高达38.3%,未来“转型2.0”前景可期。1)自2011年实施“聚焦营销、聚焦期交”策略、2012年推动“以客户需求为导向”的战略转型以来,太保寿险取得了领先行业的转型成果。2011上半年至2018上半年的NBV年均复合增速高达23.0%,高于平安(21.1%)、新华(15.4%)、国寿(12.7%)。2)目前上市寿险公司第一阶段的结构转型已基本结束,个险渠道占比、期交业务占比、续期保费占比均将在2018年达到高位,预计未来将保持稳定。保障型业务的市场空间广阔(源于中国人身险保障缺口巨大),同时我们判断长期年金险、养老险等长期储蓄型产品同样会在2018年的低基数基础上有很好的增长前景。保险公司过去几年削减的业务是NBV Margin极低的中短存续期业务,而非长期年金险。长期(终身)年金险可为客户锁定未来的长期收益,保障长寿风险;且NBV Margin一般高于20%,加上件均保费高,可为保险公司贡献可观的NBV。保险公司只要确保较低的产品预定利率,严防利差损风险,这项业务就能带来显著的价值增量。另外,储蓄险和保障险存在共振效应,储蓄险的增长亦可提升保障险销售。 因此未来寿险转型的关键不在于产品结构和NBV Margin,而在于代理人品质,即健康人力的规模及其产能,而太保寿险的健康人力保持着更加稳健的增长。1)太保寿险采用“健康人海”战术,健康人力来源于增员和留存。留存方面,资源投入向存量人员倾斜,重点推动连续健康和连续绩优人力增长;增员方面,加大新人财补补贴差异化力度,向高产能新人倾斜,并锁定城区优质增募对象。2018上半年太保寿险月均健康人力规模达到34.2万人,占总人力的比例为38.3%,同比提升0.8pt且较2011年提升14.3pt,我们预计下半年健康人力规模保持正增长,队伍质态提升的趋势向好。2)6月末太保总人力为83.9万人,较年初减少了约6万人,原因在于公司对代理人开展清虚工作,强化基础管理和考核机制,因为不合格的代理人会削弱团队整体的战斗力。另外,公司将持续通过城区突破和科技赋能强化客户经营能力。 风险提示:利率趋势性下行;股票市场大跌;保障型增长不及预期

平安集团战略布局领先,打造“金融+生活服务”多场景多平台,且通过“一站式服务”,推动客户数量和客均利润双提升。平安寿险拥有“综合金融+科技武装+城区经营”的独特优势,代理人队伍收入、留存与品质积累较优,2012-2017年NBV年均复合增速高达33%,且2018上半年实现逆势增长,EV的成长性和稳定性均显著领先同业。科技板块聚焦五大生态圈,探索“流量变现+科技输出”的盈利模式,已孵化多家独角兽,预计未来将不断带来新的利润与价值增量。分部估值法得到目标价87.28元,“买入”评级。 中国平安聚焦“金融+生态”,应用创新科技,搭建各类服务平台,驱动利润持续增长。1)平安的盈利能力持续领先同业,2004年以来净利润、净资产、内含价值的年均复合增长率均高于20%。2)个人业务的利润增长空间很大。2018年中,平安已拥有4.9亿互联网用户数和1.8亿客户数,客均合同数2.4件,31%的客户拥有多个子公司合同。广大的用户基础和客户数量以及多样化的客户迁徙路径可促进个人业务利润不断增长。3)科技布局领先,智能认知、人工智能、区块链、云等四大核心技术成果显著,应用场景丰富,对内提质增效,对外科技变现。 平安寿险作为“价值经营”的领军者,EV具有卓越的成长性和稳定性。1)2012-2017年NBV年均复合增速高达33%,2018年上半年也逆势实现正增长,预计全年增速亦领先同业。更高的NBV年均复合增速(NBV/期初EV更高)使得寿险EV的成长性最佳,2014年以来平安寿险的ROEV持续领先同业,并且领先幅度不断扩大。2)平安寿险拥有“综合金融+科技武装+城区经营”三大优势,这些优势均可在中长期存在。代理人月均收入已超过6000元,显著高于社平工资和同业水平,有利于队伍的长期留存与品质提升。3)平安年均投资收益率领先于同业,并且“(投资偏差+市场价值调整)/期初EV”的波动性更小使得EV的稳定性同样更优。 平安科技板块聚焦五大生态圈,“流量变现+科技输出”,贡献价值增量。1)平安目前着力发展“金融、医疗、汽车、房产、智慧城市”五大生态圈,已孵化了陆金所控股、金融壹账通、平安好医生、平安医保科技等四只“独角兽”。2)金融科技与医疗科技的各项业务快速发展,2018上半年贡献利润已达42亿元,利润占比达到7.2%。随着未来更多业态逐步迈入盈利期,我们预计利润贡献有望加速。 风险提示:1)长端利率趋势下行;2)股票市场大跌;3)保障险保费增长不及预期或新业务价值率大幅下降;保险代理人增长不及预期。

零售经纪及财富管理业务:市场份额小幅下滑,科技金融稳健发展 上半年广发证券代理买卖证券业务净收入19.80亿元,YOY-2.15%,上半年公司股票交易量46646.73亿元,市场份额4.45%,较上年末小幅下滑20个bp;18H平均净佣金率0.041%,大幅高于行业平均水平0.033%;代销金融产品收入YOY+65%至0.9亿元。广发证券重视科技金融发展,智能投顾,电商平台上线后均取得初步成效,零售客户大幅增加,手机证券用户超过1857万。 投资银行业务:审核趋严,项目储备丰富 上半年证券承销业务净收入5.66亿元,较去年同期下降了57.33%。上半年累计完成A股IPO项目4个,累计承销金额20.98亿元,同比下降80%,完成再融资项目5个,累计承销金额31.50亿元,同比下降70.78%,债券承销总规模281.82亿元,相比去年同期的496.66亿元下降了48.52%,主要是受到审核趋严且集中于大中型企业影响。公司收紧相关业务的审核标准,寻找优质客户,积极拓展储备项目,后续业绩仍然可期。 投资管理业务:基金管理规模大幅上升,主动管理转型正在进行时 公司2018H1受托客户资产管理业务净收入18.61亿元,YOY+2.78%。受资管新规影响,资管业务规模呈下降趋势,资管业务总规模4509亿元,较上年末下降13.84%,集合资管规模2030亿元,定向资管规模2303亿元,专项资管规模175.94亿元,同年初和去年同期均有不同程度的下降。但私募基金管理规模大幅增加,截至2018H广发私募基金管理规模达91.38亿元,公募基金方面,广发基金2018H1净利润1.95亿,YOY-51.2%,期末公募基金规模3600亿,较17年底+28.6%;易方达净利润6.75亿,同比+7.6%。 信用业务:股票质押控制得当,投资风格保持稳健 2018H1公司利息净收入2.13亿元,YOY-44.85%,归因于卖出回购金融资产款和短期公司债利息支出增长。期末融资融券余额505.71亿元,较上年底-9.7%,市占率维持在5.5%;股票质押式回购余额263.27亿元,较年初下降了0.96%。广发证券整体风控标准严格,程序规范,鲜少有高风险股票出现,上半年信用减值损失不足1亿元,预计信用业务将继续保持平稳发展。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、业务拓展不及预测。

事件:海通证券2018年上半年归母净利润30.31亿元,较上年同期下降24.67%;营业收入为109.42亿元,较上年同期下降14.58%;基本每股收益为0.26元,较上年同期下降25.71%;资产总额5732.20亿元,较上年末增长7.20%;归属于母公司股东的权益1169.99亿元,较上年末-0.64%;加权平均净资产收益率2.56%。 财富管理业务:股基交易量小幅提升,融资类业务规模下降 上半年公司代理买卖证券业务净收入16.57亿元,股基交易量5.15万亿元同比增加9.6%;公司客户数保持稳定增长态势,上半年新开客户80.5万户,总客户数1153万户。港股通业务客户新增4501户,达到12万户,港股通交易量1110亿元,市场份额6.17%。 期末,公司利息净收入24.20亿元,YOY+38.86%,主要是买入返售金融资产利息收入增加。公司融资类业务总规模1518亿元,较上年末下降98亿元,其中融资融券444.21亿元,股票质押余额1062.38亿元。预计下半年两融余额仍将随行就市,股票质押余额料将继续下滑。 投资银行:股权融资承压,债券承销恢复增长 上半年公司投资银行业务手续费收入15.25亿元,YOY-6.44%,主要是境内股权承销业务收入减少;截至期末公司在会IPO项目排名行业前列,同时储备包括“四新”企业在内超过100家股权融资项目。债券融资业务上半年主承销金额978亿元,YOY+26.34%。公司共涉及9单并购交易,合计交易金额410亿元。 资产管理:适应监管要求,压缩通道规模,发展主动管理业务 券商资管主动管理业务管理费收入及业绩报酬提升。期末,公司资产管理业务净收入3.41亿元,YOY+10%;海通资管的资产管理规模3148亿元,YOY-46%,其中主动管理规模892亿元,YOY+10%,主动管理能力进一步提升,将提升公司未来资管业务的盈利能力。 交易与机构服务 上半年公司投资收益(投资净收益+公允价值变动净收益)18.32亿元,YOY-60.29%,主要是持有及处置金融工具产生的投资收益减少。预计未来公司自营业务收入受市场波动的影响将会扩大。 此外,18年上半年,公司其他业务收入25.11亿元,同比增加18.61%,主要是子公司销售收入增加。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、创新业务开展不及预期

传统业务发展稳中有进,国际业务提升明显 1)上半年财富管理业务核心指标保持领先优势,其中股票基金交易量7.58万亿元,涨乐财富通月活数655.5万,均位居行业第一位;融资融券业务余额523.21亿元,市场份额5.69%;股票质押式回购业务待回购余额772.26亿元,平均履约保障比例为228.45%,整体风险可控。2)机构服务业务:上半年股权承销金额829.52亿元,YOY+35.08%市场排名第三;债券承销金额839.51亿元,与上年同期基本持平,市场排名第七;并购重组家数和金额分别为8单和704.54亿元,均位居市场第一,业务继续保持行业领先地位;3)投资管理业务:资产管理月均规模9228.48亿元,其中主动管理资产月均规模2266.81亿元,市场排名第四;企业资产证券化发发行规模370.61亿元,市场排名第一。4)国际业务提升明显:报告期内国际业务实现收入10.13亿元,YOY+39.34%,占总收入的比重为12.33%,较上年同期增长3.37个百分点;期末AssetMark的AUM为453亿美元,市场占有率9.7%。 定增补充资本金,拓展各业务发展空间 证券行业严监管常态化,资本金是核心竞争力。在当前以净资本等关键指标为核心的行业监管体系下,资本规模是决定证券公司竞争地位、盈利能力、抗风险能力与发展潜力的关键因素之一。根据中国证券业协会数据,截至2018年上半年华泰证券净资本为507亿元,行业排名第八,公司本次募集资金规模142.08亿元,净资本将达到648.65亿元,行业排名跃居第四,缩短与行业龙头券商间的差距。后续资金投向将扩大资本中介业务、固定收益投资、对子公司进行增资、加大信息系统资金投入等。 阿里、苏宁等入局,构建金融科技生态圈 通过定增计划引入阿里巴巴、苏宁、中国国有企业结构调整基金等战略投资者。阿里巴巴作为国内领先的互联网公司,拥有庞大的客户群,公司有望获得稳定的流量入口,巩固经纪业务的市占率优势;阿里巴巴在金融科技领域优势显著,未来将助力公司加快布局金融科技领域,提升公司财富管理业务领域的服务水平。公司通过引入具有战略协同作用的投资者,助力公司构建金融科技生态圈,夯实领先的互联网平台和敏捷协同的全业务链体系,巩固在券商中的领先优势。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、创新业务开展不及预期。

事件:兴业证券2018年上半年归母净利润为6.87亿元,YOY-47.56%;营业收入为33.09亿元,YOY-18.42%;基本每股收益为0.1元,较上年同期减50%,业绩整体低于我们预期。集团总资产1641.43亿元,较年初增长7.24%,归属于母公司净资产329.90亿元,较上年末下降1.31%。 证券及期货经纪业务:经纪业务收入同比改善,主要是市场份额提升上 半年公司实现代理买卖证券业务净收入7.71亿元,同比增长12.39%,主要是因为公司股基交易金额市场占比提升。根据交易所公布数据,2018年上半年公司股票基金交易总金额1.89万亿元,市场份额1.64%,市场份额较17年底提升16.63%。 上半年公司实现利息净收入-1.40亿元,较去年同期下降4.52亿元,主要系卖出回购和债券利息支出增长;期末公司两融余额137.87亿元,较17年底下滑3.21%,低于行业降幅10.41%;期末公司待回购交易金额377亿元,较2017年下降17.14%,受市场及政策环境变化影响,预计股票质押式回购业务规模在下半年仍将继续收缩。 证券自营业务:业绩下滑主要因素,但二季度环比改善 上半年公司营收下降主要是受投资业务收入下滑。上半年,公司实现投资收益和公允价值变动收益10.05亿元,同比下降41%。其中,投资净收益17.06亿元,同比上升5.37%;公允价值变动净收益-7.01亿元,是投资业务下降的主要原因,但是从环比角度看,二季度公允价值变动净收益-1.1亿元,较一季度有所改善。 投行业务:股权融资承压,债券承销略有改善 公司上半年股票融资业务完成主承销1单IPO项目、3单再融资项目,主承销金额38.34亿元。债券融资业务完成主承销1单企业债、47单公司债(含1单可交换公司债),实际承销金额367亿元。总体上看,公司股权融资业务承受较大压力,债券融资恢复性增长,预计下半年趋势将延续。 资产管理业务:主动管理规模占比高 兴证资管坚持发展主动管理业务。截至期末,兴证资管的受托管理资产规模996亿元,其中主动管理规模达到643亿元,基本与上年末持平,集合产品收益率在行业中保持一定优势。旗下公募基金兴全基金期末管理资产总规模2789亿元,较年初增长15%,其中管理公募基金规模1954亿元,较年初增长22%。在监管部门的重拳整治下,券商资管通道业务开始收缩,未来主动管理能力将决定资管业务的盈利能力。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、创新业务开展不及预期

事件:招商证券2018年上半年归母净利润18.07亿元,同比下降29.21%; 营业收入47.86亿元,较上年同期下降18.31%;基本每股收益为0.21元,较上年同期下降40%,低于我们预期。公司归母净资产783.50亿元,较上年末下降1.11%;总资产2980.78亿元,较上年末增长4.35%;加权平均净资产收益率2.16%。 经纪及财富管理:经纪业务同比改善,负债融资增长导致利息支出增长1)上半年公司经纪业务手续费净收入18.56亿元,同比小幅增长0.64%; 累计股基交易量4.29万亿元,YOY+1.97%,市场份额3.91%,基本持平;代理买卖净收入市场份额4.32%,同比上升0.12个百分点;在市场量价齐缩的情况下,实现收入小幅增长我们主要是归因于公司持续加大投入,向财富管理转型,以稳定公司经纪业务综合佣金率。2)上半年,利息净收入5.27亿元,YOY-44.95%,归因于公司负债融资规模增长,利息支出同比增长44.62%,公司两融余额470.38亿元,市场份额5.12%,规模较上年末下降14.01%;股票质押式回购业务期待回购金额545.28亿元,较上年末下降7.78%,整体履约保障比例230.97%,风险可控。 投资管理:主动管理规模提升,业绩稳定增长1)资管子公司着力于提升主动管理能力,盈利改善。18年上半年招商资管实现资管业务净收入5.45亿元,同比增长10.77%;资产管理总规模为6876.64亿元,较17年末下降11.74%,其中主动管理规模为1386.89亿元,较17年末增长9.0%。2)公司参股的公募基金持续贡献稳定、客观的投资收益。期末,博时基金资产管理规模8461亿元,其中公募基金资产管理规模(剔除联接基金)5335亿元,非货币公募基金规模排名行业第二,净利润5.26亿元,YOY+2%;招商基金资产管理规模4878亿元,公募基金资产管理规模3814亿元,净利润4.22亿元,基本持平。 投资银行业务:股权融资业务承压,债权融资业务表现较佳上半年公司投资银行业务手续费净收入5.83亿元,同比下降42.49%,主要是受股权融资业务募集资金规模下降的影响;1)股权融资规模合计118.82亿元,YOY-19.55%,其中,IPO 主承销金额32.59亿元,YOY-21%;再融资发行主承销金额86.23亿元,YOY-19%;2)债券融资成为公司优势业务,债券承销金额1672.84亿元,同比增长21.32%,主要是因为公司债主承销金额259.44,YOY+123.27%;ABS 债券发行891.02亿元,同比大幅增长67.20%;资产证券化承销金额排名市场第一,市场份额13.26%。预计随着常规性股权融资业务的恢复,公司投资银行业务收入降幅将收窄。 风险提示:市场大幅波动风险、金融监管趋严、创新业务开展不及预期