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李富华

海通证券

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东易日盛 建筑和工程 2019-04-25 11.24 -- -- 19.36 2.65%
11.54 2.67%
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事件:公司2018年营收为42.03亿元,同增16.36%,归母净利润为2.53亿元,同增16.12%;拟每10股派现8.8元(含税),并以资本公积金每10股转增6股。19Q1营收为7.97亿元,同增11.09%;归母净利润为-0.80亿元,同降28.38%。 18Q4营收及归母净利润降速明显。从单季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同增34.35%、14.28%、26.98%和2.51%,归母净利润分别同增-5.70%、43.09%、46.96%和-4.03%,18Q4增速有所回落。分业务来看,家装和公装业务营收分别为36.67和3.56亿元,分别同增12.91%和21.77%;分区域来看,公司业务主要集中在华北和华东等区域,华北和华东营收分别同增3.25%和25.59%。分主体来看,子公司速美、山西东易、集艾设计、上海创域、欣邑东方营收分别增长57.88%、6.92%、41.44%、55.50%、339.70%,净利润分别增长-115%、8.24%、5.33%、21.53%和194.23%,欣邑东方是2017年11月被完成并购,当年只部分并表,导致2018年增长较多。 毛利率提升,经营现金流减少,负债率提升。2018年毛利率提升0.25个pct至37.16%,其中家装业务毛利率提升0.68个pct至35.83%。期间费用率方面,销售费用率提升0.75个pct至16.87%;管理费用率(含研发费用)下降0.27个pct至11.06%,其中研发费用率提升0.10个pct至3.09%。财务费用率提升0.15个pct至0.16%,我们认为主要因为未确认融资费用及汇率变动。期间费用率提升0.63个pct至28.10%。公司净利率下降0.23个pct至7.32%。现金流方面,经营性现金流净额为2.05亿元,较17年下降3.64亿元,其中收现比下降5.08个pct至99.52%,我们认为主要因为精装、公装业务增长导致回款放缓,应收账款增加。公司资产负债率提升1.26个pct至60.55%,主要因为购买集艾设计20%的少数股东股份。 19Q1新签订单增速回升,有望受益一二线房地产成交回暖。2018年公司新签合同42.63亿元,同比增长5.13%,其中新签家装订单37.70亿元,同增4.46%;新签公装订单3.80亿元,同降14.61%。按季度看,18Q4新签订单下降16.83%,其中公装订单下降81.52%(单季度基数小),家装订单下降8.29%,但19Q1新签订单新签8.73%,其中公装订单增长41.28%,家装订单增长3.70%,新签订单增速回升。截止2018年底,公司A6业务共开设直营门店163家,速美业务渠道模式改为“以直营为主”共开设直营门店48家,我们认为随着一二线房地产市场的成交回暖,公司订单也将受益。 盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS为1.23元和1.47元,考虑公司速美业务提速,另外链家和万科参股公司有望实现精准导流,提升公司传统业务的增长速度,业绩弹性有望放大,给予19年15-17倍市盈率,合理价值区间18.45-20.91元,维持“优于大市”评级。 风险提示。速美拓展不及预期风险、地产回暖不及预期风险。
苏交科 建筑和工程 2019-04-19 10.12 -- -- 12.39 0.81%
10.20 0.79%
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事件:公司18年实现营收70.30亿元,同增7.84%;归母净利润6.23亿元(扣除事业伙伴计划专项基金3000万元后),同增34.37%;扣非后归母净利润5.22亿元,同增21.63%,点评如下: 出售TA是18Q4收入放缓、净利润提速的主要原因。分季度来看,公司18Q1-Q4单季度营收增速分别为10.94%、30.27%、6.43%、-5.34%,18Q4单季度收入增速下降明显,可能是受TA剥离影响所致。若剔除TA影响因素,公司收入同增15.6%。从境内工程咨询业务看,2018年实现收入41.0亿元,较上年同期增长28.8%;业务承接额保持超过30%的稳定增长。公司Q4单季度归母净利润增速大幅提升,18Q1-Q4单季度归母净利润增速分别为25.51%、17.78%、19.66%、61.54%,18Q4归母净利润提升明显主要是处置TA股权在四季度贡献了投资收益6900.22万元。 毛利率、投资收益提升导致净利率明显提升,现金流有所恶化。18年公司毛利率31.23%,同比上升2.14pct,主要是咨询业务中高毛利率的设计业务占比提升所致,另外我们认为外包占比增加也是重要原因之一。期间费用率为16.96%,同升0.38pct,其中销售费用率2.10%,同降0.19pct,管理费用率13.2%,同升0.06pct,研发费用率3.32%,同升0.22pct。财务费用率1.66%,同升0.30pct。资产减值损失为3.39亿元,同增55.03%,主要与公司应收票据和应收账款同比增长17.30%、以及账龄结构变化有关。2018年投资收益为7625.81万元,较17年的142.45万元大幅增长,主要是处置TA股权所致。综上,归母净利率8.87%,同比上升1.75pct。18年经营性现金流净额为0.61亿元,同比下降81.11%,主要是付现比增加所致(收现比87.39%,同比增加1.70pct,付现比39.15%,同比增加3.18pct)。 拟启动第2期事业伙伴计划(第3期员工持股计划),完善长期激励机制。公司计划第2期事业伙伴计划设立规模上限为6000万元,资金来源为事业伙伴的自有资金和公司基于年度业绩按1:1的比例相应提取的事业伙伴计划专项基金。其中公司计划提取不超过3000万元。 盈利预测与估值。公司作为基建设计龙头,激励机制完善,是业内少有的业绩保持稳定较快增长的优质标的;同时,公司正在加速布局环境监测、智慧交通等新业务。我们预计公司19-20年EPS分别为0.96元和1.2元,给与其高于可比公司平均估值的2019年14-16倍PE,对应合理价值区间13.44-15.36元,维持“优于大市”评级。 风险提示。国内固定资产投资增速加速下行;海外业务不达预期风险。
隧道股份 建筑和工程 2019-04-17 7.33 -- -- 7.70 1.99%
7.48 2.05%
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事件:公司2018年营收为372.66亿元,同增18.21%,归母净利润为19.79亿元,同增9.32%;拟每10股派现1.9元(含税)。 18Q4营收提速,江浙沪地区增长较快。从单季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同增10.96%、22.38%、17.82%和19.36%,18Q4营收增速有所回升;Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同增9.79%、9.79%、11.48%和7.46%,18Q4增速有所回落。分业务来看,施工和设计业务营收分别同比增长16.62%和26.83%,运营业务营收同比下降0.36%,材料销售和租赁及其他业务营收分别大幅同比增长174.51%和551%;分区域来看,公司业务主要集中在江浙沪等区域,上海地区营收占比为56.79%,上海、浙江、江苏营收分别同增19.98%、30.30%和25.32%,国外地区中新加坡业务营收同比略增5.42%,印度业务营收同比大增152.40%。 毛利率提升,经营现金流持平,负债率提升。2018年毛利率提升0.65个pct至12.58%,其中施工业务毛利率下降0.89个pct至9.73%,设计服务业务毛利率提升8.81个pct至30.48%,运营业务毛利率提升2.44个pct至52.21%。期间费用率方面,销售费用率基本持平,为0.05%;管理费用率(含研发费用)下降0.81个pct至6.60%,其中研发费用率下降0.55个pct至3.52%。财务费用率下降0.26个pct至1.21%,我们认为主要因为公司在手现金充足,利息支出减少。期间费用率下降1.08个pct至7.87%。此外,投资收益减少5.42亿元,因为2017年处置淮安市现代有轨电车公司,产生3.24亿元的收益。公司净利率下降0.45个pct至5.36%。现金流方面,经营性现金流净额为15.39亿元,与17年几乎持平。但公司资产负债率提升1.98个pct至72.39%。 2018年新签合同下降9.74%,2019年营收和归母净利润目标增长8-10%。2018年公司新签合同588.99亿元,同比下降9.74%,其中施工业务中市政工程类项目新签订单189.54亿元,同增近75%;设计业务新签订单35.25亿元,同比增长近50%。此外,公司中标投资类项目金额125.08亿元,较2017年有所减少,我们认为主要因为受PPP项目规范清理,资管新规,降杠杆等政策影响。公司主要融资手段是长期借款,截至2018年底,长期借款余额占通过银行借款融入资金余额的75.49%,由于公司自身资质出众,我们认为贷款利率相对较低。此外,公司BT/BOT项目进入运营期,也可回笼资金保障项目建设资金需求。2019年,公司力争实现营业收入及归属于母公司净利润相比2018年增长8-10%。 盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS为0.70元和0.77元,作为上海轨交、隧道建设领头羊,将受益长三角一体化;激励机制完善有利于业绩加速,给予19年13-14倍市盈率,合理价值区间9.1-9.8元,维持“优于大市”评级。 风险提示。基建政策波动风险、基建政策落地不及预期。
中钢国际 非金属类建材业 2019-04-09 7.15 -- -- 7.68 5.21%
7.52 5.17%
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事件:公司2018年营收为83.67亿元,同增3.99%,归母净利润为4.41亿元,同增2.01%,扣非后归母净利润为3.88亿元,同增21.07%;拟每10股派现1.20元(含税)。 收入实现首次增长,Q4归母净利同增46.34%。2018年公司营业收入同比增长3.99%,自2014年重组上市以来,首次实现增长。从单季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同增-11.51%、-29.55%、29.57%和22.95%;Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同增-9.66%、-3.77%、-36.62%和46.34%,Q4增速大幅回升。分区域来看,国内主营业务营收为51.52亿元,同比增长81.85%,占比达到62%,国外主营业务营收为32.15亿元,同比下降38.33%。我们认为这主要受益国内冶金行业产能升级改造和搬迁等较为旺盛的需求。 毛利率有所下降,期间费用率有所提升,经营现金流净额大幅增加。2018年公司毛利率下降1.77个pct至11.64%,我们认为主要受海外项目毛利率大幅下滑所致,而个别项目亏损可能是直接原因。销售费用率和管理费用率(含研发费用)分别下降0.04、0.25个pct至0.22%和6.97%,财务费用率提升3.64个pct至-0.21%,主要因为2017 年度确认了重钢项目和霍邱项目业主方债务重整利息收入,使财务费用额减少较多,期间费用率提升3.34个pct至6.99%。尽管公司毛利率下降,费用率提升,然而坏账包袱解除后,坏账影响明显改善,2018年坏账冲回2.39亿元。然而湖南中钢设备工程有限公司计提商誉减值3040万元,公司亏损6721万元,对公司净利率产生一定负面影响。2018年公司净利率下降0.34个pct至5.09%。现金流方面,经营性现金流净额为12.31亿元,较17年同期增加4.28亿元,同比大幅增长50.54%,主要因为2018年度新开工项目增加,预收账款增幅较大。 新签订单同增166%,在手现金充足有望保障项目落地。2018年公司新签合同261.75亿元,同比增长166.47%,其中国内合同192.08亿元,同比增长318.20%,新签国外合同69.66亿元,同比增长33.19%。截至2018 年底,已开工未完工项目预期收入201.06 亿元,已签订尚未开工项目金额190.24 亿元,公司在手货币现金30.59亿元,较为充足,有望保障项目顺利落地。并且2018年底,公司预收款大幅增加,后续收入确认有望加速。 盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS分别为0.47元和0.56元,公司新签订单快速增长,在手订单充足,重钢和霍邱历史包袱已解决,未来业绩增长有望加速,给予19年14倍市盈率,并结合DCF估值,合理价值区间为6.58-8.51元,维持“优于大市”评级。 风险提示。政策风险,回款风险,海外项目风险。
中国中铁 建筑和工程 2019-04-02 7.31 -- -- 7.69 5.20%
7.69 5.20%
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事件:公司2018年营收为7404.4亿元,同增6.8%,归母净利润为172亿元,同增7.0%;拟每10股派现1.28元(含税)。 H2基建营收提速,18Q4归母净利润增速明显回落。从单季度看,18Q1、Q2、18Q3、18Q4营收分别同增10.12%、1.32%、4.45%和10.67%,18Q4营收增速回升;18Q1、18Q2、18Q3、18Q4归母净利润分别同增21.92%、24.98%、4.93%和-17.45%,18Q4增速明显回落。分业务来看,基础设施建设营收增长4.63%,勘察设计咨询与工程设备制造营收分别增长12.64%和10.08%,房地产开发营收增长42.74%;分区域来看,国内主营业务营收为6亿元,同增7.04%,国外主营业务营收为428.6亿元,同增2.83%。下半年基建业务营收提速,我们认为与基建宽松政策,基建项目推进加快有关。 盈利能力提升,经营现金流流入减少。2018年毛利率提升0.52个pct至%,其中基建毛利率提升0.19个pct至7.42%,主要因为:1)业务结构进一步优化,公路和市政业务明显增加;2)投资业务带动的基建项目毛利率较高;3)加强集中采购,提升集约效益。期间费用率方面,销售和管理费用率(含研发费用)分别提升0.07、0.28个pct至0.48%和4.60%。财务费用率提升0.37个pct至0.94%,主要因为:1)根据新收入准则规定,应收质量保证金不再折现,折现利息转回减少;2)开展一定量ABS业务,折价增加;3)带息负债规模增加,利息支出增加。期间费用率提升0.72个pct至6.02%。投资收益增加26.94亿元,因为债券投资和长期股权投资等收益增加;资产减值损失+信用减值损失减少10.44亿元,因为公司回款加快,收现比提升7.04个pct至113.38%,应收账款及票据减少731.1亿元。净利率提升0.31个pct至2.36%。现金流方面,经营性现金流净额为119.62亿元,较17年同期减少212.58亿元,因为2018年及时支付下游企业账款,并增加土地储备。 2018年新签合同增长8.7%,2019年计划增长超6%。2018年公司新签合同16921.6亿元,同增8.7%,其中铁路2540.8亿元,同增4.8%,公路3016.3亿元,同降11.0%,房建2489亿元,同增42%,城轨2364亿元,同降17%,勘察设计咨询221.1亿元,同增1.9%。分业务模式来看,投资模式获取的基建新签合同3297亿元,同降11.2%,主要因为受PPP项目规范清理,资管新规,降杠杆等政策影响,公司主动减少投资项目获取。分区域来看,新签境内合同15872.6亿元,同增8.2%,新签境外合同1049亿元,同增15.9%,其中新签一带一路沿线合同720.6亿元,大增33%。截至2018 年底,未完成合同额29019.2亿元,同增12.8%。2019年公司计划营收7500亿元,同增1.3%,新签合同18000亿元,同增6.37%。 盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS为0.86元和0.96元,公司为基建行业领先者,受益基建宽松政策;负债率下行,利于转型升级,给予19年11-12倍市盈率,合理价值区间9.46-10.32元,维持“优于大市”评级。 风险提示。基建政策波动风险、基建政策落地不及预期。
中国交建 建筑和工程 2019-04-02 12.51 -- -- 14.68 17.35%
14.68 17.35%
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营收稳定增长,19年收入增速目标不低于10%。公司18年营业收入为4908.72亿元,同增1.67%;归母净利润为196.80亿元,同减4.37%;扣非后归母净利润176.31亿元,同增17.34%。扣除振华重工影响后,公司18年收入增长6.49%。19年营业收入目标计划为同比增速不低于10%。从收入结构来看,基建建设业务为4304.88亿元,同增5.34%,占比提升至88.33%;疏浚业务327.74亿元,同减3.85%,占比略有下降至6.72%;基建设计业务收入315.57亿元,同增17.03%,占比提升至6.47%。公司国内收入(除港澳台地区)增长较快,同增8.48%;海外收入同减19.33%(若剔除振华重工影响,海外业务同减10.64%,约占公司收入19%)。 净利率略有下降,收款、付款同时恶化导致现金流下降。18年振华重工不再纳入合并报表,而17年纳入合并报表(未追溯重列)。18年公司毛利率13.49%,同减0.48个pct(若剔除振华重工影响,毛利率同减0.31个百分点)。其中,基建建设业务毛利率下降0.12个pct,基建设计毛利率下降2.74个pct,但疏浚业务、其他业务毛利率有所增加。期间费用率5.89%,同比下降0.80个pct(我们将研发费用剔除计算)。其中,财务费用率1.33%,同比下降0.66个pct;管理费用率4.32%,同降0.18个pct。研发费用为100.14亿元,同增16.62%。资产减值损失及信用减值损失合计27.92亿元,同减50.95%,主要是振华重工转让影响所致。综上,公司整体净利率下降0.28个pct至4.13%。若扣除振华重工影响,18年公司持续经营净利润为202.94亿元,增长11.90%。公司经营性现金流净额90.98亿元,较17年的427.41亿元大幅下降,主要是收款恶化同时对供应商付款加快所致。(18年收现比92.49%,同降1.25个pct,18年付现比89.04%,同增5.42个pct) 18年新签订单较为平稳,19年目标增长不低于8%。公司2018年新签合同额8908.73亿元,同增1.12%。新签合同结构中,基建为7709.94亿元,同降1.54%,其中港口、道路与桥梁、铁路建设、市政与环保等工程、海外工程的占比分别为3.54%、41.19%、1.13%、34.56%、19.59%。基建设计新签490.87亿元,同增30.80%。疏浚业务新签569.83亿元,同增17.50%。2019年公司新签合同额目标计划为同比增速不低于8%。 盈利预测及估值。我们预计公司19-20年EPS为1.30元和1.45元,考虑到1)公司作为国内基建龙头受益于国内基建稳增长;2)有望受益国改、一带一路政策推进,给予19年10-13倍PE,合理价值区间13-16.9元,维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险,并购整合风险,海外政治风险。
岭南股份 建筑和工程 2019-03-27 6.39 -- -- 10.38 7.23%
6.85 7.20%
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事件:2018年公司营收为88.43亿元,同比增长85.05%,归母净利润为7.79亿元,同比增长52.90%,扣非后归母净利润为7.69亿元,同比增长51.64%。此外,公司以资本公积金每10 股转增5 股,每10股派发现金红利0.8元。 全年业绩高增长,Q4增速有所放缓。分业务看,生态修复业务营收42.99亿元,同比增长40.59%;水务水环境治理业务营收31.50亿元,同比大幅增长279.89%;文化旅游业务营收13.93亿元,同比增长56.31%。分季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同比增长88.68%、122.28%、146.12%和40.72%,Q4增速有所下滑;Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同比增长83.49%、96.07%、77.61%和0.96%,Q4增速明显下滑。分主体看,恒润科技、岭南水务(原新港永豪)贡献营收分别增长16.67%%和227.90%,岭南水务由于2017年10月完成过户,2017年部分并表,2018年全部并表,故贡献营收大增;恒润科技、德马吉、岭南水务净利润分别增长14.75%、27.63%和127.78%。除去这三者,公司净利润增长64%左右。 毛利率有所下降,经营性现金流自上市以来首次为正。2018年公司毛利率为25.02%,同降3.72个pp,其中生态环境修复、水环境治理业务毛利率分别降5.32和3.31个pp,文旅业务毛利率提升3.09个pp;期间费用率(含研发费用)降1.36个pp至12.74%,其中销售费用率和财务费用率分别提升1.53和1.57个pp至1.99%和2.47%,主要因为重新调整组织架构,将具有销售职能的人员划分为单独的销售部门并将其相应的费用计入销售费用,以及借款和发债规模增加;管理费用率(含研发费用)下降4.46个pp至8.29%,我们认为主要因为大体量项目落地,产生规模效应;净利率下降1.79个pp至9.04%。现金流方面,经营性现金流净额为1.16亿元,系上市以来首次转正,其中收现比提升8.32个pp至60.26%,付现比提升1.11个pp至58.78%。 受PPP项目资金到位放缓影响,公司融资增加,财务费用大增。2018年母公司长期股权投资为33.53亿元,长期应收账款为8.41亿元,合并报表长期股权投资13.94亿元,长期应收账款为21.45亿元,长期应收款的增加,我们认为多为PPP项目公司并表所致,不过仍有部分公司持股超50%的PPP项目公司未被并表。我们认为受PPP规范的影响,资金到位放缓,公司融资增加,2018年短期借款增加5.93亿元至21.52亿元,应付债券增加3.59亿元至6.08亿元,财务费用大量增加,负债率同比提升5.86个pp至71.74%。近期,公司公告下修可转债转股价,有利于转股并降低负债率。 盈利预测与评级。我们预计公司19-20年EPS分别为0.99元和1.29元,考虑到公司业务布局完善,订单较为充足,融资渠道多元,叠加股权激励,业绩快速增长可期,给予19年15-16倍市盈率,合理价值区间14.85-15.84元,维持“优于大市”评级。 风险提示。政策风险,回款风险,经济下滑风险。
金螳螂 非金属类建材业 2019-03-04 10.91 -- -- 12.00 9.99%
12.83 17.60%
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业绩实现较快增长,Q4增速明显提升。2018年业绩快报显示,实现营收250.97亿元,同增19.53%,实现归母净利润21.34亿元,同增11.25%,分季度看,Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同增16.51%、13.37%、22.48%和24.56%,增速呈提升趋势,Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同增15.66%、4.10%、10.21%和14.35%,Q4明显加速。我们认为公司规模增长,业绩提升,一方面,酒店、公共空间、精装修等公装业务拓展顺利;另一方面,家装业务经过几年摸索和发展,模式逐渐成熟,业务不断放量,家装盈利有所提升。 新签订单继续保持快速增长,叠加限制性股票激励,未来业绩有望较快增长。公司新签订单继续保持快速增长,Q4新签107.36亿元,同比增长28.61%,其中公装、住宅、设计订单分别增长17.67%、42.66%、31.44%;2018年累计新签392.30亿元,同比增长23.85%,增速持续提升,其中公装、住宅、设计订单分别增长7.20%、57.92%和21.37%,住宅和设计订单增长较快。 截至2018年底,公司在手订单572.04亿元,同增20.91%。公司订单充足,随着公司业务持续推进,我们认为未来公司公装订单将保持增长。根据限制性股票激励计划的解锁要求,以2018年为基数,2019-2021年营收增长分别不低于20%、40%、60%;2019-2021年净利润增长分别不低于15%、30%、45%,激励计划调动员工积极性,叠加充足订单,未来业绩有望保持较快增长。 家装模式逐渐成熟,业务有望快速放量。公司家装模式逐步成熟,目前,已开线下直营店170余家,而且将线上产品信息展示与线下产品体验相结合,线上入驻天猫、京东,自建微信平台、官网、APP等线上营销渠道;线下门店加强服务管理及施工质量把控。公司在供应链、信息化管理系统建设、以及人员管控方面都形成了较为完善的体系,针对家装业务做了较充分激励,有望提高管控能力,扩大管理半径。2016年以来家装业务订单、收入都实现了快速增长,我们预计公司家装业务将进入快速放量期,明显带来业绩弹性。 盈利预测与评级。对集中度极低的装饰行业来说,地产总量的悲观情绪不影响装饰龙头的业务,装饰需求的结构发生着较大变化,受益消费升级酒店需求企稳、受益产业结构调整文体卫教以及场馆类需求提升、受益全装修政策住宅精装修需求增加等等,公司作为行业内现金流最为突出的龙头企业,不仅有完善的施工管控体系和强大的供应链优势,更有充裕的资金,其市场份额有望加速提升。另外公司家装业务快速放量,有望进一步改善公司现金流的同时,能够提高公司的消费属性。我们预计公司18-19年EPS分别为0.80和0.91元,给予18年15-17倍市盈率,合理价值区间12.00-13.60元,维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险,家装市场开拓低于预期、公装行业持续低迷。
中国建筑 建筑和工程 2019-01-23 5.97 -- -- 6.32 5.86%
6.73 12.73%
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Q4净利润加速增长,业务结构持续优化。公司预计2018年归母净利润同比增长10.2%-19.9%,扣非归母净利润同比增长10.3%-21.6%,Q4归母净利润预计同比增长25.71%-70.41%,Q4扣非归母净利润同比增长26.51%-82.24%,我们认为主要因为公司业务结构优化,高毛利率的基建和地产业务占比提升。 房建订单增长较快,基建订单预计持续回暖。2018年,公司新签订单23233亿元,同比增长4.6%,其中房建订单为16824亿元,同比增长14.1%;基建订单为6282亿元,同比下降14.4%,降幅有所收窄;勘察设计订单127亿元,同比下降1.8%。由于地产企业加速资金回笼,房地产新开工面积增长较快,公司房建订单增长较快;基建订单有所下降,主要因为地方政府债务清理,资金受限,但在基建刺激政策下,11月订单明显回暖,增速由10月的-57.63%提升到9.62%,我们预计2019年基建订单将继续回暖。 股权激励力度大,公司业绩增长确定性高。公司2018年12月4日-21日回购59991万股,占总股本的1.4289%,耗资37.06亿元,平均回购价格为6.18元/股,并于12月26日以3.468元/股的价格将全部回购股票授予2081名激励对象,并提出了ROE不低于13.5%,扣非归母净利润三年复合增长率不低于9.5%等解锁条件。相比前两次股权激励,此次股权激励覆盖人数更多激励力度更大,人均授予股份数更多。我们认为在大力度股权激励的调动下,公司订单转化有望加快,业绩增长确定性高。 盈利预测与评级。我们认为随着因城施策的政策实施,公司地产业务有望回升;基建业务受益刺激政策而有望继续回暖;房建业务受益新开工项目的推进。此外,公司激励机制完善,订单充足,将长期受益建筑和地产行业集中度提升大趋势,业绩稳定性好,我们预计公司18-19年EPS分别为0.89和1.00元,给予18年8-10倍市盈率,合理价值区间7.12-8.90元,维持“优于大市”评级。 风险提示。地产调控持续收紧、应收款回款风险,海外政治风险。
中国中铁 建筑和工程 2018-11-06 7.65 -- -- 7.66 0.13%
7.66 0.13%
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Q3单季度收入环比小幅提速,或受益于基建政策宽松。公司18年前三季度营收4934.25亿元同增4.92%,归母净利润130.45亿元同增18.20%;扣非后归属净利润122.05亿元同增11.19%。我们认为净利润增速高于收入增速的原因主要是毛利率同增0.72pct,而投资类基建项目占比提升和公司收入结构优化是毛利率提升的主要原因。分季度来看,公司18Q1、18Q2、18Q3单季度营收增速分别为10.12%、1.32%、4.45%,三季度单季度收入增速环比所上升,可能受益于基建政策宽松,新开工有所加速。 毛利率提升带动净利率上升,付现比增加导致经营现金流恶化。18年前三季度公司毛利率为10.23%同增0.72pct,可能是PPP等投资类基建项目占比提升所致。公司四项费用率为5.86%,同增0.64个pct。其中,销售费用率为0.45%,同增0.03个pct;管理费用率为3.04%,同增0.15个pct;研发费用率为1.59%,同增0.21个pct;财务费用率为0.78%,同增0.25个pct。资产减值损失以及信用减值损失合计为30.31亿元,较17年前三季度上升4.92亿元,同增19.36%,可能是账龄有所上升(18年前三季度公司应收账款1310.80亿元,同比下降19.10%)。综上,归母净利率为2.63%同增0.29pct。18年前三季度经营性现金流净流出326.80亿元,较上年同期恶化173.34亿元,主要是付现比大幅提升。收现比112.58%,同增13.33pct;付现比118.31%,同增22.05pct,其中土地储备支出增加可能是主要原因。 18Q3新签订单同增6%,市政、房地产增速较快。18年前三季度新签合同额9513.0亿元,同增6%,其中:公路新签1406.1亿元,同降19.8%;市政新签4951.3亿元,同增12.6%;铁路新签1342.6亿元,同降5.9%;勘察设计与咨询新签186.1亿元,同增3.5%;设备制造新签267.1亿元,同增15.1%;房地产新签364.3亿元,同增50.8%。分业务模式看,受PPP项目规范清理和资管新规影响,18年前三季度新签基础设施投资项目(PPP、BOT等)1000.8亿元,同比减少52.43%。截至9月底公司未完工合同额达2.84万亿元,约2017年营收4倍,我们认为未来业绩保障性强。 公司有望成为本轮基建宽松政策的率先受益者,维持“优于大市”评级。我们认为基建政策宽松已成趋势,并且铁路投资再成基建刺激的先锋。中国中铁作为中国基建建设行业的领先者,有望成为基建政策边际改善的率先受益者。我们预计公司2018-2019年EPS分别为0.85和0.96元,给予18年11-13倍市盈率,合理价值区间9.35-11.05元,维持“优于大市”评级。 风险提示。基建政策波动风险、基建政策落地不及预期。
中设集团 建筑和工程 2018-10-31 14.73 -- -- 18.07 22.67%
18.42 25.05%
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Q3业绩继续高增长。公司2018年前三季度营收为26.38亿元,同比增长63.37%,归母净利润为2.42亿元,同比增长35.17%,扣非后归母净利润为2.24亿元,同比增长31.64%。分季度看,Q1、Q2、Q3营收分别同比增长31.15%、96.78%和55.51%;Q1、Q2、Q3归母净利润分别同比增长20.80%、51.40%和27.35%,Q3依然保持高增速。 EPC业务占比提升,拉低毛利率,回款放缓,拖累现金流。公司营收增长主要缘于积极开拓市场,业务规模增加。归母净利润也保持高增速,但增速低于营收,主要因为:1)EPC业务占比提升,导致毛利率下降9.8个pct至30.15%;2)EPC单体项目较大,规模效应导致管理费用率(含研发费用)和销售费用率分别下降4.28、2.46个pct至10.45%和4.49%,期间费用率下降6.63个pct至15.41%,净利率下降1.85个pct至9.37%。现金流方面,经营性现金流净额为-2.90亿元,较17年同期下降0.64亿元,主要因为:1)回款放缓,收现比下降8.96个pct至77.23%;2)业务规模扩大以及职工人数增加,造成采购支付、税款支付以及为职工支付的现金流出较上年同期增加,但付现比下降7.43个pct至63.32%。此外,应收账款较上年度末增长32.48%至33.10亿元。 收购海外建筑设计公司,拓展业务区域及领域。近日,公司公告拟用现金分步收购Strabala+architectsLLC不超过51%的股权,交易价格合计不超过人民币5600万元,将进一步提升公司在高端建筑设计领域的技术实力,树立公司在高端建筑设计领域的卓越品牌,拓展公司在国内高端建筑设计领域市场占有率。未来,双方将以中设集团全球设计中心为平台,在建筑设计领域展开深入合作,共同开拓中国及全球其他区域的建筑设计市场,并以中设集团全球设计中心为起点,逐步探索在其他设计领域及全球其他市场的合作。公司建立了5大专业院+2大事业部+4大经营片区的业务和市场布局,提升资源整合能力,努力成为以资本和创新驱动的国际化、多元化发展的平台型工程咨询集团。此外,公司经营层级由省向市下沉,扩大市场占有率。 盈利预测与评级。我们预计公司18-19年EPS分别为1.28元和1.64元,考虑到新签订单较快增长,项目持续落地,业绩有望持续高增长,同时“5大专业院+2大事业部+4大经营片区”布局,经营层级下沉,扩大市占率,给予18年16-17倍市盈率,合理价值区间20.48-21.76元,维持“优于大市”评级。 风险提示。政策风险,回款风险,经济下滑风险。
龙元建设 建筑和工程 2018-09-04 6.88 -- -- 7.68 11.63%
8.17 18.75%
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业绩增长亮眼,增幅近70%。18H1营收为103.84亿元,同比增长25.82%,归母净利润为3.94亿元,同比增长69.61%,扣非后归母净利润为3.90亿元,同比增长90.07%,公司营收的增加,主要得益于PPP项目等收入的增加;公司业绩实现大幅增长,主要因为高毛利率的PPP项目大量落地,整体毛利率提升1.35个pp至9.15%。分季度看,Q2营收同比增长16.30%,较Q1增速下降19.81个pp,Q2归母净利润同比增长57.63%,较Q1增速下降23.28个pp。 毛利率明显上升,经营现金流出较多,回款有待改善。18H1毛利率为9.15%,同比提升1.35个pp,主要得益于PPP项目的大量落地,PPP业务收入占营收比例不断提升,2016、2017、18H1比例分别为6.39%、25.18%和38.72%,18H1的PPP项目土建的毛利率为13.31%,比传统土建项目毛利率高4.71个pp。期间费用率下降0.05个pp至3.01%,其中管理费用率下降0.13个pp至2.16%,财务费用率提升0.08个pp至0.83%,我们认为随着28.67亿元定增资金到位,财务费用率将有下降的空间;净利率提升1.05个pp至3.79%。现金流方面,经营性现金流净额为-17.77亿元,较17H1净流出增加20.35亿元,收现比下降40.97个pp至40.10%,付现比提升1.95个pp至57.91%,我们认为现金流大量流出,主要因为18H1落地了较多PPP项目,但公司回款却放缓。 PPP业务能力出众,在手资金充足,保障项目顺利落地。公司PPP项目多并表,18H1母公司长期应收款为0亿元,合并报表长期应收款为138.27亿元,长期应收款的增加,多为BT/PPP项目公司并表所致,与17H1相比,增加了104.92亿元。公司在PPP领域具有较强的优势,旗下龙元明城和杭州城投员工超过350人,加上PPP区域市场团队以及PPP运营板块、PPP大数据公司等,专业从事PPP的专业人员超过500人,团队拥有8位国家发改委和国家财政部PPP双库专家,是双库专家人数最多的社会资本之一。18H1公司新签订单184.80亿元,同比增长8.79%,其中PPP项目95.57亿元,同比增长3.78%,受PPP规范影响,新签PPP订单增速有所放缓。截至18H1,公司累计承接63个PPP项目,共741.52亿元,累计投资设立PPP项目公司47家,18H1获新项目贷款批复5笔,提款金额30多亿元,累计提款70多亿元;在手货币资金46.23亿元,主要因为4月份28.67亿元增发完成,叠加充裕的银行授信额度,保障项目的顺利落地。 盈利预测与评级。我们预计公司18-19年EPS分别为0.59元和0.87元,公司在手订单充足,资金充裕保障项目落地;此外,PPP业务占比提升,业务结构改善,给予18年14-15倍市盈率,合理价值区间8.26-8.85元,维持“优于大市”评级。 风险提示。政策风险,回款风险,订单落地不及预期。
中国建筑 建筑和工程 2018-09-04 5.38 -- -- 5.53 2.79%
5.94 10.41%
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房建业务占比提升,基建和房地产占比下降,境内营收增速快于境外。18H1营收为5889亿元,同比增长12.1%,分业务看,房建营收为3750.0亿元,同比增长14.1%,占比为63.68%,较2017年提升4.38个pp;基建营收为1263.2亿元,同比增长30.2%,占比为21.45%,较2017年略降0.45个pp;房地产开发投资营收833.9亿元,同比下降10%,占比为14.16%,较2017年下降2.84个pp;勘察设计营收38.4亿元,同比增长19.4%,占比为0.65%,较2017年下降0.12个pp。分季度看,Q2营收同比增长9.76%,较Q1增速下降5.29个pp,Q2归母净利润同比增长0.35%,较Q1增速下降14.63个pp。分区域看,境外营收为388.66亿元,同比增长4.5%,占比为6.6%,较2017年下降1.46个pp;境内营收为5500.61亿元,同比增长12.69%,占比为93.4%,较2017年提升1.46个pp。根据2017年报,公司18 年营收目标超1.1 万亿元,较17 年增长超4%,18H1完成比例超50%。 业绩增速低于营收,投资收益影响较大,经营现金流出增加。18H1归母净利润为191.4亿元,同比增长6.1%,扣非后归母净利润为188.6亿元,同比增长6.5%,其中18H1毛利率为10.5%,同比提升0.09个pp,由于18H1管理费用剔除掉研发费用(17H1包含研发费用),如果加上研发费用,期间费用率较17H1略高0.13个pp;投资收益受合并子公司影响,较17H1减少12.08亿元(此也使得少数股东权益增长13.35%);所得税增加10.71亿元,所得税费用率提升约1个pp至23.91%,导致净利率略降0.17个pp至4.68%。现金流方面,经营性现金流净额为-616.08亿元,较17H1净流出增加28.81亿元,收现比提升7.28个pp至95.42%,付现比提升14.63个pp至97.32%,我们认为现金流大量流出,主要因为拿地支出、工程款支付增加。公司由于PPP项目的落地,长期应收款、长期股权投资、长期借款均增加较多。 基建及海外新签订单下降,超50%PPP项目在施工。18H1新签订单为12140亿元,同比增长1.5%,其中房建订单8708亿元,同比增长5.8%,基建订单3372亿元,同比下降8.0%,设计勘察订单60亿元,同比增长13.2%。分地区看,境内新签建筑业务订单11667亿元,同比增长7.7%,境外新签建筑业务订单473亿元,同比下降57.7%,主要因为多个重大项目落地速度慢于预期及17H1基数高等。根据2017年报显示,2018 年新签合同目标额超2.6 万亿元,同增超16%,18H1完成不到50%。截至18H1,累计获取PPP项目424个,计划权益投资额6151亿元,目前在施PPP项目216个,计划权益投资额3164亿元,累计完成投资额839亿元。 盈利预测与评级。我们预计公司18-19年EPS分别为0.89和1.00元,作为行业龙头,受益建筑和地产行业集中度提升大趋势,业绩稳定性好,给予18年8-10倍市盈率,合理价值区间7.12-8.90元,维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险,并购整合风险,海外政治风险。
文科园林 建筑和工程 2018-08-27 7.13 -- -- 7.25 1.68%
7.25 1.68%
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Q2业绩增长放缓,前三季度预计增长10%-50%。18H1营收为13.80亿元,同比增长20.02%,归母净利润为1.30亿元,同比增长25.48%,扣非后归母净利润为1.22亿元,同比增长18.17%,因为公司传统地产业务稳定增长,大生态、景观方面的市政业务的开拓工作有序开展,营收和业绩实现一定增长。分季度看,Q2营收同比增长12.17%,较Q1增速下降31.24个pp,Q2归母净利润同比增长22.80%,较Q1增速下降25.81个pp。2018年1-9月,公司预计归母净利润同比增长10%-50%。 毛利率略有上升,回款仍有待改善。18H1毛利率为18.73%,同比提升0.19个pp,期间费用率提升0.70个pp至7.00%,其中财务费用率提升1.11个pp至1.98%,主要因为业务拓展,借款增加,利息及手续费支出相应增加;管理费用率下降0.41个pp至5.03%,我们认为主要因为大体量项目落地,产生规模效应;净利率提升0.41个pp至9.41%。现金流方面,经营性现金流净额为-1.28亿元,较17H1净流出增加0.57亿元,收现比下降9.32个pp至58.90%,付现比下降9.87个pp至54.81%。 BT/PPP项目多并表,在手资金充足,保障项目落地。公司PPP项目多并表处置,18H1母公司长期股权投资为1.34亿元,长期应收账款为2.63亿元,合并报表长期股权投资0.34亿元,长期应收账款为5.68亿元,长期应收款的增加,多为BT/PPP项目公司并表所致。公司项目落地,营收较快增长,但回款仍有待改善,整体收现比下降9.32个pp至58.90%,应收账款同比增长52.97%至6.80亿元。公司在新业务方向上进一步夯实并拓展,并重点选择资金回收预期较好的项目,主动放弃占用资金较大的且资金到位有不确定性的项目,仅对优质的大型项目(包括EPC、PPP项目)保持继续跟进。此外,公司将加大有关生态、环保、旅游等领域的投资、并购和战略合作,使投资企业及战略合作方与公司实现资源互补、共同发展。2018上半年,公司新签订单31.39亿元,是2017年营收的1.22倍,订单较为充足。截至18H1底,公司在手货币资金9.33亿元,主要因为4月份8.41亿元配股完成,在手资金充足;此外,公司也在通过多种方式拓宽资金来源,保障项目落地。 盈利预测与评级。我们预计公司18-19年EPS分别为0.70元和0.98元,公司在手订单充足,负债率低,融资空间大,配股资金到位有效保障项目落地;此外,PPP业务占比提升,业务结构改善,叠加外延并购,完善产业链,给予18年14-15倍市盈率,合理价值区间9.80-10.50元,维持“优于大市”评级。 风险提示。政策风险,回款风险,经济下滑风险。
中国中铁 建筑和工程 2018-08-24 7.13 -- -- 7.78 9.12%
8.07 13.18%
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事项:近日公司公布发行股份购买资产预案,拟向中国国新、中国长城、中国东方、结构调整基金、穗达投资、中银资产、中国信达、工银投资和交银投资等9家交易对象,以6.87元/股价格发行股份16.96亿股,购买其合计持有的中国中铁子公司二局工程25.32%股权、中铁三局29.38%股权、中铁五局26.98%股权、中铁八局23.81%股权,交易标的资产预估值116.5亿元。 “两步走”实现市场化债转股。中铁债转股方案分两步走,首先2018年6月13日中国国新、中国长城、中国东方、结构调整基金等9家投资机构分别与中铁签署《投资协议》或《债转股协议》,约定分别以现金或债权对标的公司进行增资,增资额115.97亿元,标的公司所获现金增资用于偿还其债务;然后中铁以发行股份方式购买9家投资机构持有的标的公司股权。通过这两步,中铁将四家子公司的部分债权转换成上市公司股权,并实现了对子公司的增资,是建筑央企中市场化“债转股”的首例。 降低负债率,提高盈利能力,推动公司结构转型和升级。按照公司测算,以2017年底财务数据为基础,本次债转股有望使得公司资产负债率从79.89%降至78.52%,负债率得到了有效降低。同时公司有息负债静态预计减少115.97亿元,年利息支出节约不少于5.8亿元,有利于提高公司盈利能力。除此之外,我们认为中铁“债转股”方案是作为央企自身贯彻落实“去杠杆”政策的一种方式,建筑行业整体负债率高,发展空间有所掣肘,本次“债转股”如能顺利实施,将有利于公司结构转型和升级。 基建政策宽松已成趋势,铁路再成基建刺激先锋。2018年7月以来,基建补短板,稳投资政策陆续出台,政府债发行加速、7月基建领域信贷新增加速,近期铁总将2018年铁路投资计划额从原来的7320亿元提高至8000亿元,我们认为基建政策宽松已成趋势,并且铁路投资再成基建刺激的先锋。中国中铁作为中国基建建设行业的领先者,在国内铁路基建市场份额保持在45%以上,城市轨道交通基建市场份额50%以上,高速公路基建市场份额12%左右,有望成为本轮基建宽松政策的率先受益者。 停牌期间市场影响偏正面,维持“优于大市”评级。自5月7日停牌至今,尽管上证指数下跌13.65%,但与公司关联更紧的中国铁建上涨6.83%,中国铁建(01186.hk)上涨3.45%,中国交建上涨0.48%,中国中铁(00390.hk)上涨9.83%,整体影响偏正面。我们预计公司2018-2019年EPS分别为0.79和0.89元,给予18年11-12倍市盈率,合理价值区间8.69-9.48元,维持“优于大市”评级。 风险提示。债转股方案实施进度有不确定性、基建政策波动风险、基金政策落地不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名