变频冰箱发展良好,风冷产品投入推广,预计2016年净利润反弹性增长。10月1日冰箱新能效标准推出,公司的节能变频技术与其高度契合,1-10月公司变频冰箱总销量80万台,预计2016年全年能够实现90万台,终端零售中公司自身变频产品的占比超过30%(变频比例排名行业第一),随着新能效标准推行以及公司主动加快变频比例,预计2017年这一比例应该会超过40%。目前公司300L以上冰箱均为变频,致力于往300L以下推广,高端冰箱推变频更容易,低端切换变频相对更难,原因为此类消费者对价格更敏感,中怡康数据显示,变频冰箱大概比定频冰箱的价格高几百元到一千元不等。除了变频,公司加大风冷冰箱的投入推广,顺应居民对产品保质保鲜要求的提高。风冷产品具备风道,生产线需要改造,目前已经基本完成了所有产线的改造,风冷的技术难度更高,会对改善毛利率产生较大贡献。随着盈利能力的稳定提升,公司业绩将逐步走出底部,预计2016公司净利润将达到2.3亿左右。 空调、洗衣机和小家电稳健发展,生鲜板块有待继续探索。1)空调销售好于预期,预计超过今年30亿元的营收目标。同时公司也在参与政府主导的一些项目:例如,地热能空气调节器,2017年公司将加大家用中央空调的投入。2)洗衣机:2015年成立了洗衣机事业部,独立出来后积极性较高,预计今年销售收入的增长超过50%,零售端的占有率也提升至1个多百分点。公司希望将洗衣机业务尽快做大,一方面会加快自己投资生产基地,另一方面,会寻找国外优质洗衣机项目作为并购标的。3)小家电:2016年初并购了长虹日电,前三季度收入4亿元,销售中小家电大多采用代理制。4)生鲜板块:绵阳业务推进顺利,合肥较缓慢,目前准备向成都推广,绵阳有用户10多万/10%活跃度,但合肥单价高于绵阳,每单40-50元,绵阳每单20-30元。 出口实行大客户导向,原材料成本上涨带来一定经营压力。四季度原材料成本快速提高(化工材料、钢铁、压缩机中的铜、包装用的瓦楞纸)以及九月份实施的高速公路超重新法规导致运输成本增加。出口:公司调整策略加大伊莱克斯、松下、惠而浦等出货比例,放弃部分利润率较低的中小客户。 激励机制更加市场化。公司各个事业部都在做虚拟股权激励,大部分事业部的激励方案已经确定。上市公司层面,董事会在论证2017-2020年的股权激励方案,公司会按照“十三五规划”的目标来制定增长率,由于现阶段激励计划2016年结束,我们预计会在2017年将会将推出新的激励方案。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2016年-2018年EPS分别为0.22元、0.29元和0.33元盈利预测,对应2016-2018年动态市盈率分别为31x、23x和20x,公司变频冰箱引领行业,空调与洗衣机业务进一步加强,维持公司“增持”评级。

投资要点: 第四季度内销改善,预计2016年全年净利润小幅下滑。虽然全年来看公司出口业务低于预期以及内销的持续调整,但是第四季度董事长亲自主抓洗衣机内销发展,四季度内销经营已经有所改善,不考虑广东惠而浦并表,我们预计2016全年净利润相比2015年下滑15%左右(前三季度下滑28.6%),若考虑并表,预计全年净利润将达到4亿元左右。收购完成后,顺德工厂不会做较大调整,目前年销售额约在13-14亿元左右,生产200万台微波炉,扣非后净利润水平约在7000万左右,净利润率维持在5%左右。 内销:渠道布局趋势开始向好,品牌定位仍有待进一步明晰。国内营销趋势10月开始好转,11月基本和2015年同比持平,12月开始增长。1)渠道:按渠道分,KA占40%,专卖店40%,电商占比20%多。盈利能力:电商>出口>专卖店>KA;增速:电商2016年增速60%-70%,电商增速>出口>KA>专卖店。电商净利率过去在10-12%,2016年大概8%,明年在电子商务方面也要加大布局,和京东定下明年销售15亿元的目标(2016年6-7亿元)。2)品牌:内销按品牌拆分,荣事达10%左右,惠而浦15%-20%,三洋和帝度占比70%左右。三洋品牌使用权还有17-19三年时间,目前在和松下谈判,预计2017二季度可以有一个初步谈判结果。荣事达:推行大代理制,省代理,用做小家电的模式去做大家电,预计全年销售额1.4亿,削减20-30个公司销售人员,同时撤出了一些KA渠道。帝度、三洋的品牌定位目前不清晰,预计今年这两个品牌的销售将下滑,惠而浦品牌投入较多,增长较快。 厨电:未来重点发力品类。惠而浦集团要求公司尽快推出厨房电器,目前公司相当于集团中高端厨具的中国代理商,未来公司要尽快实现自主生产。惠而浦集团原有厨电产品与中国消费者的习惯存在匹配问题,我们预计公司为了快速做大业务规模,未来不排除选择并购的方式进行。洗碗机等嵌入式产品具有优势,顺应国内行业的大趋势。 出口:2016年订单低于预期,预计2017年将改善。集团2016年订单转移低于预期,预计3-4亿元,低于年初7亿元的预期。预计2017年的订单将超预期,2017Q1出口业务基本会是满负荷的,同比增长50%以上。公司海外订单的周期按季度确定,未来日本、东南亚市场也会交给公司来做,预计2016年是一个转折点,明年情况会向好。惠而浦并购了意黛喜,准备将双方高端的洗衣机产能继续保留,中低端的产能会转移到公司(惠而浦欧洲1500w套,意黛喜算上2500-3000w套,转移会是一个缓慢的过程);此外,集团此前没有电机工厂,明确未来公司向整个惠而浦系统提供电机、控制面板。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2016年-2018年净利润3.2亿元(考虑合并报表为4亿元)、5亿和6.5亿元判断,对应2016-2018年动态市盈率分别为28x、18x和14x,公司内销持续调整,预计明年将会改善,出口订单转移确定性较强,维持公司“买入”评级。

强化终端营销能力,零售转型效果初显。公司营销从今年一季度开始调整,5、6月份开始逐渐显现,公司推动零售转型,强化了终端零售店的销售能力,推动精细化营销,提升销售效率,将着重向零售端进行考核。根据中怡康数据显示,1-10月公司洗衣机市场份额提升0.9个百分点,冰箱提升0.87个百分点,其中三季度相比二季度环比提升明显。公司第三季度整个白电业务收入增长了10.5%,空调Q3增加了20%左右,冰箱、洗衣机同比增长5%左右,厨卫业务增速超10%。考虑GE并表的影响,预计2016年公司整体营业收入将保持20%以上增长。 夯实高端品牌卡萨帝增长基础。卡萨帝品类完成从冰箱、洗衣机空调的产品系列布局,做全品类,提供全套产品选择。2015年卡萨帝品牌整体增长近30%,今年渠道进一步调整,为明年高增长做基础;卡萨帝渠道推进门店建设,通过活动吸引高端人群,在浙江卫视十二道锋味等媒体渠道进行精准营销,未来将继续保持高速增长,带动公司整体毛利率上升。消费升级背景下,随着消费者对高端产品的需求提升,公司竞争力将更加强化。 收购GEA协同效应明显。短期公司从6月6日开始合并GEA,收购日至9月底GEA贡献收入人民币143.5亿元、贡献归母净利润人民币3.17亿元,3季度利润考虑了合并发生的一次性4亿费用(并购费用放在非经常性损益),因此Q4一次性费用会大幅度减少,预计归母净利润提高。GEA保持预期范围内,利润会保持稳定在10%左右增长。GEA与海尔协同效应明显,之前预期成本协同3年释放10亿,收入协同100亿在5年内释放。1)收入协同:从研发企划入手,成立了两个专门工作团队-690全球研发企划委员会,由GEA的CPO牵头负责,把海尔新的产品平台放在美洲市场,把GEA的产品平台放在海尔现有渠道的中,目前10月实现有10多亿。双方联合开发品牌,冰箱洗衣机方面测算20多亿收入的协同效益规模。2)成本协同:以压缩机采购为例,公司对全球13家厂主要压缩机厂商进行统一采购,降低采购成本。灶具方面:总部也成立团队会负责专门落地项目。市场竞争力方面:双方品牌协同进一步融合,协同作战,发挥优势。 公司高端产品比重大,原材料涨价对公司影响相对较小。原材料今年10月份以后,钢板价格上升、化工原材料、铜价小幅上涨,公司采取调整产品结构策略,增加高毛利产品,三季度在原材料上升时,公司原有业务毛利率提高了1.2%,此外公司新上市的产品定价会考虑原材料价格因素。 盈利预测与估值。我们维持公司2016年—2018年每股收益0.74元、0.91元和1.05元的盈利预测,对应动态市盈率分别为15倍、12倍和10倍,公司国内零售端转型推进,卡萨帝高端品牌增长快速,收购GE家电开启国际运营新阶段,维持“增持”投资评级。

投资要点: 我们预计公司2016年收入实现高个位数增长,利润增速在20%以上。美的各业务板块增长良好,1)空调业务:目前渠道库存维持低位,美的将在空调推进T+3模式,未来大规模压货的模式将逐步淡出,2016年9-10月反弹增速在40%左右。预计2017年1-2季度将继续维持快速反弹行情,由于美的空调内销占比相比竞争对手要低,预计地产新政对美的空调的影响较小。2)冰洗业务:洗衣机高速增长,洗衣机内销数量口径排名第一,收入口径排名第二,前三季度收入实现双位数增长,冰箱1-9月实现10%多的增长。3)小家电业务:2015年微波炉营业收入90多亿,热水器接近40亿,风扇30多亿,洗碗机30多亿(全是出口);电饭煲、电磁炉、压力锅等品类在20-30亿左右规模。美的小家电业务增长高于行业平均增速。未来小家电中小品牌将面临压力而退出,市场集中度有望进一步提升。 公司内外销与渠道构成。目前公司内销与外销比例约为6:4,考虑东芝白电业务,大致为5:5。公司销售主要依靠第三方渠道,目前1)电商占比15%-20%(大家电比例较低,小家电电商比例预计在35%左右,线上主要渠道是京东与天猫,占比约90%,其余占比10%;线上盈利能力更强,净利率比线下高1-2个点;美的系全天全网销售额突破27亿,在天猫、京东、苏宁易购三大平台,家电行业中均排名第一,美的官方旗舰店还进入天猫单店TOP10),2)苏宁国美等KA占比20%-25%,3)经销商渠道(区域性、地方性和代理商)在55%-60%左右(主要形态为美的旗舰店与美的专卖店),公司与经销商之间关系健康,渠道库存数量很低。 东芝白电业务加速扭亏。美的收购东芝白电业务主要看重东芝在品牌、产品力、制造体系以及销售渠道等。东芝产品设计优秀,品控良好,在日本与东南亚渠道力强,此前东芝亏损主要原因在于成本与费用较高,且东芝集团对家电业务重视较低。未来将通过统一采购降低成本,通过国内渠道给东芝品牌进行渠道支持,带来明显的协同效应。东芝三季度略有盈利,公司目标是希望在2017年东芝能够扭亏为盈。 美的未来资本开支与费用投入稳定,将继续维持高分红率。美的未来几年产能扩张有限,主要通过生产效率的提升来应对。资本开支不会在厂房、机器等投入太多,主要以自动化、信息化、IT设施、技术升级为主。未来几年美的费用投入基本上将保持稳定,不会有大幅度调整。美的在手的现金有700-800亿,公司现金充足,预计公司分红率将会维持稳定。 盈利预测与投资评级。公司空调业务四季度预计将出现反弹性增长,我们维持公司2016-2018年盈利预测每股2.34元、2.70元和3.15元,对应的动态市盈率分别为13倍、12倍和10倍,公司盈利能力将继续提升,东芝白电整合超预期,并购库卡集团开辟新业务,市场对家电蓝筹股关注度上升,维持“买入”投资评级。

事件:前海人寿持股比例上升至4.13%。11月30日格力电器发布公告,前海人寿自2016年11月17日公司股票复牌至11月28日期间大量购入公司股票,持股比例由2016年三季度末的0.99%上升至4.13%,持股排名由公司第六大股东上升至第三大股东,目前其尚未达到持股5%的披露标准。公司2016年11月17日至11月28日期间股价涨幅累计达到27%,换手率达到32%。 预计公司短期空调业务反弹较大,长期业绩增长无忧。公司终止珠海银隆收购后,市场对公司的关注重回主业。根据产业在线数据显示,格力电器9月内销量318万台,同比增长29.8%,10月内销280万台,同比增长64.7%,随着渠道库存消化完毕,公司重回增长快车道。我们预计地产拉动的滞后效应叠加前期低基数,短期收入端增长反弹幅度较大,2016年Q4-2017年Q2公司内销复合增速将在30%以上。此外,与日本每百户283台的空调保有量相比,目前中国城镇保有量为每百户115台,仍存在提升空间,农村每百户39台,尚在普及阶段,中国空调行业增长仍有潜力,并且空调行业中呈现双寡头竞争,对上下游产业议价能力强,原材料价格上涨对公司影响较小,随着产品结构继续优化,公司盈利能力有望进一步增强。 险资举牌预期、深港通开通或推动公司估值提升。低利率下的资产荒背景下,保险公司重点关注稳健增长的蓝筹公司。此前我们从公司估值、基本面、股权结构、分红率等角度分析过格力电器被举牌的可能性,格力电器格力股权结构分散、P/E估值低、现金流充裕,分红率高(按照70%的分红率,股息率达到5.8%)、在手可支配现金达1,246亿(16年三季度末现金+应收票据余额),均是保险机构所青睐的特征。此次前海人寿增持公司股份至4.13%,也加强了市场对险资举牌的预期,优质蓝筹公司的价值被重新发现。同时12月5日深港通将开通,香港股市中大量QFII将进入A股市场,其在选股策略上更加注重公司的盈利能力、分红率、估值安全边际等因素,家电板块,尤其是家电龙头,将是此类资金重点配置对象之一,我们预计格力电器作为行业龙头,在深港通开通下,海外机构持股比例将进一步上升,推动公司估值进一步提升。 盈利预测与投资评级。空调行业库存恢复正常,预计公司未来三个季度出货恢复的弹性较大;公司高分红、低估值、稳健成长受到保险资金的青睐,并且随着深港通的开通,格力电器作为优质蓝筹同样受到QFII等机构青睐,我们维持公司2016年—2018年EPS为2.47元、3.09元和3.65元,对应的动态市盈率分别为12倍、9倍和8倍,维持“买入”投资评级。

三季报业绩符合预期。公司前三季度实现营业收入1163.78亿元,同比增长4.49%,归属于上市公司股东净利润128.08亿元,同比增长16.31%,对应EPS为1.99元;其中第三季度实现营业收入388.56亿元,同比增长34.61%,净利润33.11亿元,同比增长23.20%,对应EPS为0.51元。 受益空调回暖,公司收入增速环比改善明显。公司第三季度收入同比增长34.61%,据我们拆分估算,空调第三季度同比增速为30%左右,7、9月终端安装卡增速超40%,销售景气度高,前三季度空调整体下滑约9%左右;冰箱业务第三季度同比增长约14%左右,前三季度同比增长约21%;洗衣机第三季度增长16%,前三季度累积增速为25%;小家电三季度增长约11%,前三季度保持个位数增长。我们预计公司四季度空调业务增速将继续环比改善,同时东芝白电业务将并表,全年公司收入增速有望保持10%左右。 费用率下降,盈利能力不断提升。在产品结构优化与产品升级的带动下公司毛利率同比提升1.7个百分点至27.97%,其中厨电与小家电毛利率提升最为明显,其他品类毛利率也均有一定提升;前三季度公司费用率控制良好,期间费用率同比下降0.48个百分点,其中第三季度加大市场投入导致公司销售费用率同比增长0.19个百分点至10.54%、管理费用率提升0.20个百分点至5.11%,由于汇兑收益以及利息收益增加,财务费用率同比下降0.87个百分点至-0.78%,东芝并购对公司财务费用影响有限,综上,公司净利率同比提升2.2个百分点至13.0%,盈利能力持续增强。空调回暖以及产品结构升级带来利润率提升,我们预计公司全年利润同比增长18%左右。 推行T+3模式改善内部运营效率,收购KUKA与整合东芝拓展成长空间。公司将以市场为导向,全面推行T+3模式,通过制造的柔性化、物流体系的配合等,彻底对公司生产模式进行改造,未来运营效率的提升将推动盈利能力提升。目前和收购KUKA进展良好,已通过欧盟、美国、中国、俄罗斯、巴西、墨西哥的反垄断审查,剩下美国外资投资委员会和国防贸易管制理事会审核;公司加快整合东芝白电业务,将进一步发乎其在日本和东南亚的优势,助力美的开拓国际市场。 盈利预测与投资评级。前三季度公司业绩符合预期,空调业务四季度开始将出现反弹性增长,我们上调公司2016-2018年盈利预测每股0.02元、0.04元和-0.02元至2.34元、2.73元和3.18,对应的动态市盈率分别为11倍、10倍和8倍,公司盈利能力将继续提升,东芝白电整合超预期,并购库卡集团开辟新业务,前景乐观,维持“买入”投资评级。

投资要点: 前三季度业绩增速符合预期。公司前三季度实现营业收入824.29亿元,同比增长1.11%,实现归属于上市公司股东净利润112.29亿元,同比增长12.82%,对应EPS 为1.87元;其中第三季度实现营业收入332.45亿元,同比增长5.84%,净利润48.26亿元,同比增长14.05%,对应EPS 为0.80元。 去库存基本结束,第四季度收入增速继续提升。三季度空调行业去库存进入尾声,产业在线数据显示,2016年第三季度空调内销1873万台,同比增长24.6%,行业出货量逐渐恢复至正常水平,公司第三季度实现空调内销838万台,同比增长12.71%,出口表现优秀,主要受益于海外市场需求旺盛,第三季度出口175万台,同比增长30.60%;我们估计小家电业务在IH 电饭煲带动下保持稳定增速,但目前整体体量较小。第四季度公司空调内销预计将迎来较大幅度反弹,按照之前三年内销平均量进行测算,第四季度增速弹性在30%左右,预计全年公司收入将保持5%左右增速。 产品结构优化带来盈利能力持续提升。公司前三季度毛利率为34.12%,同比提升接近2个百分点,主要原因在于产品结构提升以及停止空调价格战带来均价的提升。期间费用率同比下降1.32个百分点至17.79%,公司加大营销投入使销售费用率同比上涨1.81个百分点至16.79%,管理费用率小幅增加0.57个百分点,但受益于汇兑收益以及利息收入增加,公司财务费用率下降2.49个百分点,缓解了销售费用率大幅上涨带来的不利影响,综上,公司前三季度净利率为13.71%,盈利能力创下新高。我们预计四季度空调内销收入将较大反弹,盈利能力将进一步提升,全年业绩增速将保持15%左右。 股东大会投票结果仍需进一步解读,中小股东利益得到部分满足。2016年10月28日格力股东大会中《关于公司本次发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易符合法律、法规规定的议案》、《关于公司募集配套资金的议案》及《关于本次募集配套资金投资项目可行性研究报告的议案》等未获通过,公告可以理解成资产收购议案通过但配套融资方案被否决,但同时也存在资产收购及配套融资方案均被否决的解读,目前仍需等待公司后续公告进行解读,但无论何种结果,股份摊薄的比例将大幅减少,中小股东的利益得到保护。市场对公司2016年净利润的一致预期为145亿元左右,仅空调主业估值为9倍,处于估值中枢位置;9月初公司涨停板打开后,不看好公司转型的投资者的情绪已经得到充分释放;基于以上三点,我们认为如果市场反应激烈,股价有所调整,可适当参与。 盈利预测与投资评级。由于空调行业库存恢复正常,公司未来三个季度出货恢复的弹性较大,我们分别上调公司2016年—2018年盈利预测每股0.48、0.70和0.88元,对应公司EPS 2.39元、2.80元和3.22元,对应动态市盈率分别为9倍、8倍和7倍,维持“买入”投资评级。

三季报业绩符合预期。公司前三季度实现营业收入842.71亿元,同比增长18.78%(口径调整),归属于上市公司股东净利润38.23亿元,同比增长6.49%(口径调整),对应EPS为0.627元(统帅黑电业务不再并表、处理分销业务等影响8.5亿收入,还原后公司同比增速为20%);其中第三季度实现营业收入354.84亿元,同比增长50.10%,净利润5.08亿元,同比下滑41%,对应EPS为0.09元。 三季度原有白电业务表现良好,GE家电并表大幅提升收入。第三季度公司原有白电业务收入同比增长约10%,根据产业在线数据显示空调业务7-9月同比增长30%,冰箱和洗衣机品类随着前期渠道和产品布局的调整,三季度效果显现,营业收入实现个位数增长,相对于二季度增速环比改善,1-9月海尔冰箱市场占比为24.46%,同比提升0.87个百分点,洗衣机市场占比26.81%,同比提升0.77个百分点;厨电业务由于基数较小,保持快速增长。 GE家电业务三季度并表,单季度实现营业收入108亿元,同比增长3%,占海尔三季度营业收入的比重为31%。前三季度,公司通过产品结构调整以及渠道拓展,海外出口业务保持高速增长。我们预计四季度空调收入增速环比改善,冰洗业务市场份额持续提升,叠加GE家电业务并表效应,公司全年收入增速将保持在20%以上。 毛利率提升,收购GE交易费用拖累净利率表现。原材料价格同比仍处于低位、产品结构改善导致公司前三季度毛利率同比提升2个百分点至29.10%,其中空调、洗衣机和厨卫产品毛利率均有不同程度的提升;期间费用率为23.49%,同比增长3.29个百分点,主要是GE并表扣除费用导致财务费用率同比增长0.79个百分点至0.32%、加大营销投入导致公司销售费用率同比增长1.82个百分点至15.86%,管理费用来提升0.68个百分点至7.31%,综上,前三季度公司净利率为5.83%,同比下降1.38个百分点。预计全年公司将实现净利润增长5%左右。 全球布局基本完成、GE家电贡献显著,期待未来协同效应显现。GE家电1-9月收入增速为2.9%,表现稳健,从6月6日并表至9月30日,贡献营业收入143.5亿元,归母净利润3.17元。借助GE家电资产收购,公司已搭建起全球采购、研发和供应链协同平台,海外整体运营能力将大幅提升,有利于公司海外业务拓展,同时有利于公司成本降低,提升盈利能力。 盈利预测与投资评级。GE并表产生一次性费用,公司国内销售渠道仍处于整合期,我们暂时下调公司未来三年盈利预测0.05元、0.12元和0.15元,预计2016年—2018年每股收益0.74元、0.91元和1.05元,对应的动态市盈率分别为14倍、11倍和10倍,收购GE家电开启国际运营新阶段,维持公司“增持”投资评级。

投资要点: 单季度收入增速略低于预期,业绩保持高增长。前三季度公司实现营业收入121亿元,同比增长25.42%,归属于上市公司股东净利润9.13亿元,同比增长33.16%,对应EPS1.44元;其中第三季度单季度营业收入为40.71亿元,同比增长16%,净利润3.32亿元,同比增长30%,对应EPS为0.52元。 三季度公司收入增速放缓。公司出口保持良好增速,估计三季度出口增速和上半年持平,三季度收入低于预期主要由内销增速放缓所致。一方面国内行业整体景气度较低,洗衣机行业1-8月销量下滑3.06%,另一方面,厂商之间竞争加剧,中怡康数据显示竞争对手8月市场份额同比增加1.96个百分点,公司8月市场份额下滑0.46个百分点。从渠道拆分看,内销中电商渠道保持高速增长,前三季度同比增长94.7%至27.8亿元,目前线上电商渠道占比在20%左右,线下渠道增速放缓较多;从产品结构看,目前前三季度公司滚筒洗衣机增速超过40%。公司三季度处于短暂调整,且去年第四季度收入基数较低,我们预计公司全年收入可以保持20%以上增长。 费用率降低,盈利能力持续提升。2016年前三季度公司整体毛利率与去年同期持平,尽管原材料成本同比计算有所下滑,但是三季度内销放缓下使得毛利率较低的出口业务比重增加,导致公司毛利率同比持平。前三季度公司费用控制良好,费用率同比下降1.7个百分点至16.62%,虽然公司前三季度营销投入较多,销售费用率上涨0.37个百分点,但受益于运营效率提升、研发费用调整,公司管理费用率降低1.48个百分点。综上,公司前三季度整体净利率提升0.52个百分点至8.83%,创下净利润率新高。预计公司全年毛利率水平将保持稳定,公司净利润将保持30%左右增速。 继续深化T+3模式优化运营,干衣机品类发展潜力大。公司目前产销90%以上使用T+3订单制,预计年底公司下线直发比例将加速提升,公司推出“渠道共享”模式,加强经销商向终端服务运营商转变,运营效率有望进一步提升。干衣机前三季度业务收入2.4亿元,同比增长47.8%,尽管目前国内市场处于培育阶段,但消费潜力巨大,未来或将成公司新的增长点。 盈利预测与投资评级。公司产品优秀、渠道竞争力强,业绩表现持续靓丽,大幅超越行业平均增速,我们维持公司2016年-2018年每股收益1.89元、2.35元和2.84元的盈利预测,对应的动态市盈率分别为17倍、14倍和12倍,公司业绩高增长、账面现金充裕,维持“增持”投资评级。

三季度业绩超预期。公司2016年前三季度营业收入220.75亿元,同比下滑0.24%,营业利润12.10亿元,同比增长20.19%,归属于上市公司股东净利润11.40亿元,同比增长22.81%,每股收益0.87元;其中第三季度实现营业收入87.86亿元,同比增长8.09%,营业利润3.96亿元,同比增长16.54%,净利润3.99亿元,同比增长31.65%,每股收益0.3元。 三季度销量上涨明显,收入环比改善。公司前三季度收入下滑0.24%,拆分来看,上半年收入同比下滑5.09%,第三季度单季度同比增长8.09%,收入增速环比改善较大。主要原因是出口增速有较大改善(收购夏普墨西哥工厂带来出口快速增长,产业在线数据显示,2016年1-8月海信电器出口463万台,同比增长19%)抵消内销小幅的下滑(2016年1-8月海信电器内销518万台,同比下滑6.5%);另一方面,公司产品结构持续改善,公司50寸以上产品占比超过57.12%,大尺寸产品占比增加带来均价稳中有升(奥维数据显示公司7-8月零售价下滑3%,但公司实际出厂价格小幅上调)。我们认为互联网厂商对黑电行业的冲击已趋于减弱,产品销量和均价将环比提升,预计2016年公司收入端将同比增长3%以上。 毛利率提升、费用率下降带来盈利能力持续提升。尽管第三季度以来面板价格呈现不断上涨趋势(32寸面板价格从7月61美元上涨至9月74美元,50寸从125美元上涨至135美元),公司毛利率依然保持稳定,前三季度公司毛利率为16.50%,同比增长0.61个百分点,其中第三季度下滑0.74个百分点,原材料成本上涨对公司毛利率影响较小,9月以来黑电行业普遍开始提价,公司能够很好地消化原材料成本上涨带来的压力。前三季度期间费用率下滑0.32个百分点至10.66%,主要受益于销售费用率的大幅下降(前三季度销售费用率下降0.66个百分点至7.78%,其中第三季度下降1.55个百分点)。综上,公司上半年净利率水平提升0.91个百分点至5.17%。我们预计四季度面板价格会环比略有上涨,但公司成本压力能够较好传导至下游,预计全年公司盈利能力将继续提升。 智能电视用户稳步增长,内容运营变现加速。目前海信智能电视用户总数2054万(其中国内1745万,海外用户309万),预计2016-2018年公司活跃用户数量达1000万、1500万和2100万,庞大的用户给内容变现提供良好基础,未来广告、视频等内容收入放量,预计2016-2018年内容端总收入将达1.6亿、3.12亿和4.95亿元,明年正式开始为公司贡献利润。 盈利预测与投资评级。公司业绩超预期,我们上调公司2016年-2018年每股收益0.11元、0.22元和0.28元至1.40元、1.64元和1.89元,对应的动态市盈率分别为12倍、10倍和9倍,公司业绩优秀、估值处于历史估值中枢下位、未来内容放量将提升估值,维持“买入”投资评级。

投资要点: 三季报业绩增速低于预期。2016年前三季度公司实现营业收入88.32亿元,同比增长6.68%,归属于上市公司股东净利润7.42元,同比增长16.50%,对应EPS为1.17元;其中第三季度公司实现营业收入30.80亿元,同比增长6.23%,净利润2.72亿元,同比增长12.27%,对应EPS为0.43元。 内销收入增速放缓、出口小幅下滑拖累三季度收入表现。SEB小家电销售情况整体稳定,北美炊具市场开拓较缓销售疲弱,导致公司出口订单数量低于预期;内销中,公司一二线城市增速保持稳定,三四线城市由于去年同期基数较高,销售增速放缓至个位数。四季度为圣诞季,预计出口速度将环比增加,内销增速有望小幅上升,公司全年收入增速预计在8%左右。 毛利率提升抵消费用率上涨的不利影响,公司盈利能力继续提升。前三季度公司毛利率同比提升1.55个百分点至30.07%,主要是产品结构改善明显以及内销比重提升所致。前三季度期间费用率同比提升1.25个百分点至18.55%,公司增加广告投入导致销售费用率同比提升0.99个百分点至15.51%,管理费用率和财务费用率分别提升0.16和0.09个百分点至3.16%和-0.12%。此外,前期收购少数股东权益增厚公司业绩。综上,公司前三季度净利率为9.04%,同比提升0.46个百分点。公司盈利能力稳中有升,我们预计公司全年业绩增速将保持在18%左右。 消费升级与生活类小家电形成持续增长动力,持续激励机制带来增长保证。一二级市场中消费升级趋势明显,带动公司毛利率提升;公司2014年底公司开始布局非厨房业务,使用SEB的成熟技术推出空气净化器、电熨斗、吸尘器和挂烫机四大品类,利用苏泊尔现有的品牌和渠道,预计2-3年非厨电业务将做到3个亿左右。公司管理层团队稳定,并购整合与经营经验丰富,上一期股权激励将于2017年到期,未来公司将继续推行股权激励计划,提升团队积极性。 投资评级与盈利预测。考虑到公司出口低于预期,我们分别下调2016-2018年每股收益0.12元、0.24元和0.21元至1.66元、2.04元和2.49元,对应的动态市盈率分别为23倍、19倍和15倍,尽管公司出口情况低于预期,但是出口降幅收窄,内销中公司新品创新提速、电商渠道快速增长及三四级市场稳步下沉,维持“买入”投资评级。

前三季度业绩增速超预期4个百分点。2016年前三季度公司实现营业收入39.85亿元,同比增长27.69%,实现归属母公司净利润7.01亿元,同比增长43.67%,每股收益0.96元;其中第三季度实现营业收入14.60亿元,同比增长35.28%,实现归属母公司净利润2.78亿元,同比增长53.39%,每股收益0.38元。 地产滞后效应推动三季度收入大幅提升。2016年1-9月商品房销售面积9.31亿平方米,同比增长27.10%,目前老板电器约60%以上收入来自一线和核心二线城市,直接受益于前期一二线城市地产的火爆,带动收入快速增长。同时,公司各销售渠道进一步发力,尤其是电商渠道保持50%以上增速、线下三四线渠道下沉,进一步打开市场空间;以微波炉、烤箱为代表的嵌入式厨房业务高速增长,共同推动前三季度收入增速超预期。考虑到三季度地产依然保持高增长、电商渠道持续拓展、三四级市场继续下沉,且三季度预收账款同比增长75.03%,我们认为公司2016年收入将继续保持高速增长。 毛利率提升、费用率下行,盈利能力持续增强。前三季度公司毛利率提升0.67个百分点至58.96%,主要原因在于原材料成本同比降低以及产品均价提升(根据中怡康数据显示,2016年前三季度老板电器油烟机、燃气灶均价同比提升3.8%、2.4%至4103元和2013元)。 前三季度期间费用率同比下滑3.1个百分点,其中公司财务费用率提升0.94个百分点,销售费用率和管理费用率分别下滑3.55个百分点和0.48个百分点;综上,公司前三季度公司净利率同比提升2.25个百分点至17.60%。四季度公司电商渠道占比将进一步提高,净利率仍有提升空间,我们预计公司全年业绩增速将保持在44%左右。 未来嵌入式新品类将成新动力,地产新政不改公司中长期基本面。公司新品类增长亮眼,嵌入式产品战略重要性不断提升,洗碗机品类在中国接受度逐步提高,市场空间大,净水器市场接受程度更高,投资凯芙隆做净水器,前景看好,新品类销售渠道和原有销售渠道一致,推广成本低,协同效应明显。10月份21个城市出台限购政策,预计对公司明年的业绩增速将有一定影响,但是目前厨电行业竞争格局分散,各地存在众多地方品牌,随着公司渠道下沉,市场集中度提升,业绩成长依然可期。 盈利预测与评级。受益地产回暖的滞后效应,公司业绩持续超预期,我们分别上调公司2016-2018年盈利预测0.1元、0.24元和0.47元至1.64元、2.24元、3.07元,对应的动态市盈率分别为24倍、17倍和13倍,公司电商渠道高增长、三四线渠道进一步拆分激发活力,维持“买入”投资评级。

投资要点: 三季报业绩增速超预期2个百分点。公司前三季度实现营业收入51.49亿元,同比增长7.32%,实现归属于股东净利润6.72亿元,同比增长31.91%(口径调整),每股收益0.37元。其中第三季度实现营业收入17.31亿元,同比增长17.96%,净利润2.72亿元,同比增长50.68%,每股收益0.15元。 空调景气度回升带动三季度制冷配件收入快速增长。三季度空调行业去库存进入尾声,7-8月份空调内销1259万台,同比增长19.39%,上游制冷配件7-8月环比改善,空调截止阀、四通阀和电子膨胀阀销量分别为2633万台、1195万台和503.1万台,同比增长0.65%、10.44%和9.97%。亚威科中80%的收入产生于洗碗机业务,前三季度GE、伊莱克斯等海外优质客户订单增长较快,随着国内洗碗机市场加快培育,omega 泵等配件的销售将显著放量。家电产品结构升级和对能效的要求日益提升,市场对微通道换热器需求增加,此外在商用、冷链物流等领域也进一步拓展。我们预计四季度空调龙头出货将全面恢复,对应的上游制冷配件业务收入将继续环比增长;微通道换热器以及亚威科业务预计将继续保持高速增长,公司全年收入预计保持两位数增长。 毛利率提升、费用率降低,净利率提升至历史最高水平。2016前三季度公司毛利率为29.46%,同比增长1.25个百分点,主要原因在于产品结构改善带动高毛利产品比重增加以及原材料价格仍较低。前三季度公司期间费用率同比下降1.75个百分点,受益于汇兑收益公司财务费用率同比下降1.43个百分点,综上,公司销售净利率同比提升2.43个百分点至13.16%的历史最高水平。预计四季度原材料成本依然较低,制冷配件继续环比改善,微通道换热器以及亚威科表现优异,毛利率仍有改善空间,预计全年公司净利润增速将保持在40%左右。 联合大股东设立新能源及智能汽车并购基金,与集团新能源汽车配件业务协同强。基金规模10亿,存续期5年,公司与三花集团出资占比10%和49%作为LP、三花弘道出资1%作为GP,主要投资新能源汽车及智能汽车行业相关企业。公司此次参与设立并购基金,彰显发展壮大新能源汽车配件业务的决心,未来通过基金收购优质标的,与集团新能源汽车业务产生协同性,存在向上市公司注入的可能性,看好公司后续发展潜力。 盈利预测与评级。我们分别上调公司2016-2018年每股盈利0.07元、0.11元和0.13元至0.48元、0.58元和0.67元,对应的动态市盈率分别为23倍、19倍和17倍,公司制冷配件业务将受益于空调业务景气回升、微通道换热器和亚威科保持高增速,集团新能源业务发展迅速,维持“增持”投资评级。

投资要点: 8月公司中怡康内销数据有所下滑,下半年增速将略有放缓。根据中怡康数据显示,公司2016年1-8月同比增长5.42%,其中8月小天鹅品牌洗衣机同比下滑12.42%,今年以来首次下滑,一方面行业整体景气度较低,洗衣机行业1-8月销量下滑3.06%,另一方面,海尔调整策略在低中高端全面布局,8月市场份额同比增加1.96个百分点,公司8月市场份额下滑0.46个百分点,行业竞争更加激烈,公司下半年增速预计环比略有下滑。值得注意的是,目前公司渠道中线下代理渠道占比50%多,连锁KA 占比20%,超市渠道占比4-5% ,线上电商渠道占比20%,其中电商增速最快,上半年同比增速达101%,目前中怡康数据以KA 为主,随着公司线上渠道占比越来越大,中怡康数据对公司整体业务的反映准确度有所下降,因此,我们估计公司8月实际运营状况,或优于中怡康呈现数字。上半年公司收入和利润分别增长30%、34%,下半年微幅调整的可能性较大。 加快海外业务布局,东芝白电协同效应强。公司目前出口收入占比20%,上半年公司出口量行业第一,2015年做到外销盈亏平衡,预计今年外销实现盈利。美的和小天鹅的战略主轴之一为全球运营,公司海外策略主要是巩固原有优势市场,发掘潜力市场,目前欧洲北美和中东亚非各占三分之一,中东亚非地区渗透率较低,未来增长潜力大。公司海外市场产品准备充分,资源投放逐年加大,在重点区域加大业务人员投入,自主品牌占比提升,上半年自主品牌占外销10%左右,出口的毛利率持续提升。美的集团收购东芝白电后,公司和东芝洗衣机业务交流很频繁,技术、产能和供应链协同效应明显,目前双方独立运作,随着未来双方进一步整合后,有望通过东芝渠道增强公司产品在日本、东南亚的市场份额。 线下直供推进继续提升运营效率。公司T+3模式运作成效显著, “备货、生产、配送”整个周期的时间缩短至 2周。经销商库存达到较低水平,目前下线直发比例达30%,预计年底公司下线直发比例将提升至80%-90%左右。为进一步提高周转效率,公司推出“ 渠道共享” 模式, 致力于不同代理商之间渠道共享,有利于公司与经销商之间更好地协调,加强经销商向终端服务运营商转变。 高端品牌培育良好,干衣机品类潜力大。目前公司滚筒比例接近30%,滚筒占比提升下毛利率持续走高;高端子品牌“ 比佛利”的销售规模较小,目前仍在品牌建设阶段,定位打造奢侈品形象;公司干衣机业务实现40%多增长, 80%以上均为出口,目前国内市场处于培育阶段。 盈利预测与评级。公司业绩表现持续大幅超越行业水平、竞争力强,我们维持公司2016-2018年1.89元、2.35元和2.84元的盈利预测,对应的动态市盈率分别为18倍、15倍和12倍,公司业绩高增长、账面现金充裕,维持“增持”投资评级。

预计三季度业绩增速40%左右、全年利润增速超预期可能性较大。中怡康数据显示,2016年1-8月公司油烟机累积销量323.57万台,同比增长9.6%,燃气灶销量22.58万台,同比增长11.6%,公司整体受益于2016年初以来一线城市和部分二线城市地产的热销,由于厨电装饰属性强,装修周期滞后效应下,带动厨电产品需求,同时公司通过推出新品提升产品均价,每年产品均价保持5%左右涨幅,预计公司三季度收入增速好于上半年情况,增速预计超过24%。分渠道看,公司目前线上业务保持高速增长,增速达50%以上,并且电商渠道毛利率高,线上业务占比提升拉高公司整体盈利水平;经销商渠道保持15%以上增长,目前拥有专卖店2700左右,今年目标3000家,渠道数量与经营效率不断提升。厨电行业市场集中度低,公司整体增长态势良好,未来3年油烟机和燃气灶仍是公司增长主要动力来源,全年业绩超预期可能性较大。 渠道变革微调,城市公司模式进一步理顺利益、提高激励。目前公司有82家代理商,今年渠道拆分暂停,而是采用设立城市公司的方法,原有代理商派人去经营城市公司,原代理商仍是城市公司的控股股东,目前拆分主要在零售端压力比较大的西北地区和东北地区,该过程也充分考虑了代理商利益、规模效应与渠道下沉的效益。 短期传统厨电仍是主力,未来嵌入式新品类将成新动力。公司上半年新品类增长亮眼,嵌入式微波炉、嵌入式电烤箱、嵌入式蒸汽炉零售额分别增长71.25%、78.45%、65.30%达980万、4506.8万和4043万,嵌入式产品战略重要性不断提升。目前公司洗碗机主要以代工为主,两三年后洗碗机自己建生产线,洗碗机品类在中国接受度逐步提高,市场空间大;净水器市场接受程度更高,投资凯芙隆做净水器,前景看好。新品类销售渠道和原有销售渠道一致,推广难度低,协同效应明显。 关于经销商和管理层持股计划解禁问题。公司经销商和管理层持股计划将于今年12月份到期,公司可能通过采用大宗交易等方式逐步进行部分减持,并且将把持股计划进行常态化来做,进一步加强上市公司和经销商利益的一致性。 盈利预测与评级。我们维持公司2016年—2018年的每股收益1.54元、2.00元、2.60元的盈利预测,对应的动态市盈率分别为25倍、20倍和15倍,公司电商渠道高增长、三四线渠道进一步下沉激发活力,维持“买入”投资评级。