事件：伊利股份发布2022 年1 至2 月主要经营数据，初步核算1-2 月实现营业总收入215 亿元左右，同比增长15%以上，实现利润总额33 亿元左右，同比增长20%以上。业绩表现略超市场预期。 动销良好，渗透率持续提升。2022 年1-2 月，公司整体动销良好，渠道库存良性，各细分品相均保有不错表现。其中：1）常温液奶收入同比增长15%左右， 大单品安慕希收入增长+10%，金典增长+20%； 2）奶粉及奶制品、冷饮业务均呈增长态势，其中金领冠收入同比增长超30%，增速处于行业领先水平；3） 金典、安慕希、金领冠、畅轻、儿童奶酪棒等重点产品收入占比同比提升3pcts。冬奥、春促强化公司品牌拉力，地级市/县级市的市场渗透率分别同比增加0.6Pcts/1.2Pcts。 产品结构升级叠加成本压力缓和，全年盈利提升可期。公司持续优化产品结构， 推出了金典超滤牛奶、安慕希丹东草莓、畅轻蛋白时光等多款新品，市场反馈良好。2022 年公司将更多围绕高蛋白、减脂减糖等健康化方向进行升级。成本方面，2021 年以来原奶价格攀升，全年涨幅为16.6%，公司成本端承压。2022 年1 月奶价同比持平，2 月略有下降，预计今年原奶价格将继续维持高位，但涨幅有所收窄。竞争格局优化趋势不改，春季促销投入降低，费用投放已趋理性。综合来看，公司1-2 月利润率为15.35%，对比21Q1（12.43%）提升约2.9Pcts， 全年盈利提升可期。 要约收购澳优成功，产业协同有望深化。近日公司公告要约收购澳优成功，合计持有澳优股份9.53 亿股，占澳优已发行总股本的52.7%。澳优拥有全球羊奶第一品牌，此次收购有望提升伊利在婴配粉品类的竞争优势，并表后亦可增强公司盈利能力（2022 年澳优一致预期营业收入111 亿元/净利润15 亿元）。未来双方可在维持独立团队运作基础上，充分发挥品类、奶源、供应链和渠道等多个方面的协同作用，实现优势互补。根据欧睿数据，2021 年伊利与澳优婴配粉市占率分别为6.2%/6.3%，合计市占率可提升至行业第二。高毛利奶粉业务的加大布局有望增强公司的盈利能力，亦可助力公司实现“2025 年各品类均成为行业第一，2030 年实现全球乳业第一”的中长期发展目标。 盈利预测、估值与评级：维持2021-2023 年净利润预测为90.6/ 103.2/118.1 亿元，对应EPS 为1.42/1.61/1.85 元，当前股价对应P/E 为27/24/21 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响超预期，原材料成本波动，核心产品增长不达预期。

事件：五粮液发布2021 年度主要业绩数据，预计2021 年实现营业收入662 亿元左右，同比增长15%左右，实现归母净利润233.5 亿元左右，同比增长17% 左右。21Q4 单季实现营收164.79 亿元，同比增长11%左右，归母净利润60.23 亿元，同比增长11.35%左右。 21 年平稳收官，估计主品牌量价稳步抬升。1）分产品看，普五21 年开始执行计划内/计划外出厂价，价格双轨制下实际均价上升，计划内普五增量有限，计划外增量相对明显。考虑21 年实际发货受到20 年未发配额的影响，估计21 年实际动销表现优于报表确认数据，2019-2021 年普五实际动销量CAGR 约14%， 叠加吨价贡献，估计实际动销CAGR 有望达到20%。经典五粮液21 年7 月以来加大推广，根据投放情况估计实际动销约30-40 亿元，1618 亦贡献一定增量， 低度五粮液表现相对平稳。系列酒产品矩阵进一步优化，品牌、产品数量压缩80%，估计系列酒对于结构升级亦有一定贡献。2）估计21 年归母净利率35.27%， 同比小幅提升0.46pct，21Q4 归母净利率36.55%，同比基本持平。 22 年春节动销稳健，Q1 业绩增长确定性高。22 年春节旺季五粮液动销表现稳健，目前回款进度40%以上，一些大商通过承兑汇票形式已在节前完成全年打款，发货进度估计在30%+，经销商层面库存良性，Q1 业绩增长确定性较强。从市场反馈来看，局部地区疫情反复、整体消费需求疲软下，五粮液的需求韧性相对突出，河南、江苏等白酒大省均反馈普五实际动销顺畅。全年来看，普五22 年签约的综合价格达到969 元/瓶、均价提升6%左右，预期普五仍是量价齐升态势，经典五粮液提价、1618 增加投放、个性化产品亦贡献一定增量，系列酒也定调更高目标，综合看全年延续15%+收入增幅的可能性较高。 压制因素逐步解除，估值有望修复。目前五粮液在高端白酒中估值水平明显落后， 主因市场之前对于内部管理层调整的担忧、普五批价提升节奏慢于预期等，近期情绪扰动下公司股价亦受到一定影响。但整体来看，五粮液基本面支撑较强、业绩增长确定性无需担忧，2 月领导班子顺利换届，市场担忧或将逐步解除。目前普五批价960-970 元左右，但考虑历史欠货问题逐步解决、淡季放量压力较小， 叠加拿货成本上涨，普五后续批价有望上行，估值水平有望逐步修复。 盈利预测、估值与评级：根据业绩预告，小幅下调2021 年净利润预测为233.9 亿（较前次预测-2.42%），维持2022-23 年净利润预测为287.25/342.08 亿元， 对应EPS 分别为6.03/7.40/8.81 元，当前股价对应P/E 为27/22/18 倍，维持“买入”评级。 风险提示：高端白酒需求疲软，普五挺价不及预期，市场竞争加剧。

事件：山西汾酒发布2022 年1-2 月经营情况公告，初步核算1-2 月实现营业总收入74 亿元以上，同比增长35%以上，归母净利润27 亿元以上，同比增长50% 以上。 高基数下实现高增长，成长势头强劲。2022 年1-2 月总营收同比增长35%+， 归母净利润同比增长50%+，收入及业绩增长符合市场预期，春节旺季顺利实现开门红。据渠道反馈，21 年底以来公司开始布局春节销售，22 年在全国严格执行配额制，目前回款比例估计25-30%，库存保持低位。省内市场渠道信心充足、终端需求旺盛，省外河南等市场虽然年初疫情反复，但后期动销逐步恢复，叠加汾酒自身产品力，估计影响相对有限。考虑到21 年Q1 基数较高，汾酒1-2 月延续高增长，进一步验证其强劲的品牌和经营势能。3 月预期回款任务顺利达成， Q1 收入实现高增已有保障，改革红利不断兑现。 青花引领高增，结构升级红利延续。分产品来看，估计1-2 月青花等次高端系列收入同比实现较高增长，产品结构升级下盈利能力继续抬升、利润弹性依旧明显， 估计22 年1-2 月归母净利率36.49%，相较2021 年Q1（29.76%）明显提升， 估计玻汾1-2 月增量贡献有限，老白汾和巴拿马增长较为稳健。全年来看，青花系列为发展重心，青20 过去表现亮眼，实际动销旺盛，后续依旧是全国化扩张、青花系列放量的重要支撑，青30 复兴版21 年以市场培育为主，表现相对平稳， 22 年公司将重点投入复兴版，维护产品价格体系，发力高端化。玻汾全年以减量控货为主，预期年内依旧呈现供不应求的态势，此外竹叶青侧重保健品牌，后续也将加大发展。 全国化步伐坚定，省外市场继续拓张。分区域来看，山西、山东、北京、内蒙、河南等老根据地市场春节回款估计保持稳健增长，新兴及战略市场增幅更加明显。21 年省外市场收入占比已经高于省内，亿元以上规模市场已经达到28 个， 可控终端网点数量达到一百余万家，长三角、珠三角市场收入增幅都在50%以上，老根据地市场如河南、北京、天津、内蒙古等保持稳中有升。22 年全国化进程延续，长江以南市场有望持续高增长。公司具备强执行力与年轻化的营销团队，渠道运营与市场管控能力领先，22 年全国化布局有望进一步深化。 盈利预测、估值与评级：维持2021-23 年净利润预测为55.1/75.0/96.5 亿元， 对应EPS 为4.52 /6.15/7.91 元，当前股价对应P/E 为61/45/35 倍，维持“买入”评级。 风险提示：青花系列增长不及预期，省外市场扩张进展不及预期。

事件：今世缘发布2022 年1 至2 月主要经营数据，初步核算1-2 月实现营业总收入24.5 亿元左右，同比增长25%左右，实现归母净利润9.4 亿元左右，同比增长26%左右。 2022 年春节顺利实现开门红。1）1-2 月总营收同比增长25%，符合市场预期。根据渠道反馈，江苏市场22 年春节受疫情影响较小，公司动销呈现不错表现。春节前南京等核心市场回款基本完成全年任务的50%，库存水平较低，经销商打款动力和信心充足。分产品看，估计特A+类产品维持较高增长，占比进一步提升（2020/2021 年特A+类产品收入占比分别约60%/65%），国缘四开增量相对明显、价盘稳定，21 年提价后实际成交价约450-460 元，渠道利润得以增厚，目前来看升级迭代较为顺利，V3 作为重点投入单品，实际成交价650 元左右，低基数下估计增幅亦较为明显。2）估计1-2 月归母净利率38.37%，相较21Q1（33.61%）提升4.76pct，产品升级优化下，盈利能力持续抬升。 全年产品结构升级的主线不变。21 年以来公司以V 系列为发展重心，V9 定位高端重在引领品牌形象，公司亦倾入较多资源进行核心消费者培育，21 年12 月底成立V99 联盟体，确立消费水平较高的苏南为战略板块，省外亦围绕周边一线城市进行布局，V3 占据省内最具增长潜力的600-700 元价格带，有望继续放量， 21 年前三季度V 系列收入同比增长120%，占国缘品牌比重估计10%左右，22 年有望进一步提升。K 系列中，四开次高端大单品的地位稳固，考虑提价因素， 22 年有望实现量价齐升，今世缘系列以D20/D30 为主，定位明确，发展喜宴市场，从21 年来看培育成效亦较为显著。 省内市场势头延续，市占率有望进一步提升。省内为公司发展基本盘，公司在本地的品牌力和产品力强劲，叠加江苏作为白酒消费大省，市场规模、消费升级水平都为公司提供了优越的基地市场。公司作为地产龙头，需求相对稳健，亦具备较强的抵御风险能力。目前公司在省内市占率约15%，仍有较大提升空间，从2021 年来看，根据地市场淮安、高增长标杆徐州市场增长势头不减，前三季度收入增幅分别达20%/52%，苏南、苏中大区均保持30%+的增幅。优势市场势能延续，苏南等薄弱市场有望进一步渗透，推动省内发展更加均衡，省外市场亦围绕周边板块逐步突破。 盈利预测、估值与评级：维持2021-23 年净利润预测为20.28/ 24.53/29.47 亿， 对应EPS 为1.62/1.96/2.35 元，当前股价对应P/E 为29/24/20 倍，维持“买入”评级。 风险提示：V 系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧。

事件：贵州茅台发布2022 年1 至2 月主要经营数据公告，初步核算前2 月实现营业总收入202 亿元左右，同比增长20%左右，实现归母净利润102 亿元左右， 同比增长20%左右。 开门红超预期，验证业绩确定性。1）2022 年1-2 月收入和业绩增长超出市场此前预期。从春节反馈看，飞天茅台传统渠道维持正常回款/发货节奏，春节完成全年计划的25-30%，库存水平接近于零，需求持续旺盛。非标产品直营渠道投放增加推动均价提升，1 月上市完成首批供货的茅台1935 贡献部分增量，系列酒估计也有不错表现。2）估计1-2 月归母净利率50.5%，相较2021 年(47.7%) 有所提升，产品结构改善推动利润率继续上行。3）目前部分经销商已经完成3 月打款，茅台1935 继续第二轮投放，结合1-2 月情况估计一季度公司收入业绩有望继续实现接近20%的增长，业绩确定性得以验证。 营销变革大力推进，高质量发展在途中。21 年10 月以来公司各项改革动作积极， 包括陆续取消非标、飞天的开箱政策，增供12 瓶装散茅，春节以来整箱/散瓶茅台批价维持在3200/2800 元左右，价格得到有效管控。年底推出新品珍品茅台， 22 年初茅台1935 开始供货，补充千元价位产品矩阵，按照3000 吨的投放量， 估计茅台1935 全年有望贡献40+亿元收入。直供渠道投放量继续增加，目前经销商全年合同尚未签订，后续营销改革可能性较高。2 月14 日茅台集团召开2022 年市场工作会，提出全面迎战茅台高质强业新时期“改革攻坚年”，丁董事长提出“五合营销法”，包括资源整合、数字融合、文化相合、品牌聚合、管服结合， 实现营销体系的变革和重塑，后续公司主动求变趋势明确。 市场不确定性环境下，茅台确定性价值再次凸显。当前消费需求仍待恢复、局部地区疫情有所反复，茅台的需求韧性、基本面支撑的优势得以放大，春节以来的渠道反馈已经验证动销的稳健表现，高端白酒仍为业绩增长确定性高的优质资产，年初以来因为市场情绪的扰动，公司估值水平出现较为明显的回落，配置价值进一步提高。1-2 月的数据已基本锁定一季度业绩增长，后续有望迎来财报催化行情。而从全年视角看，无论是产能释放的提速、产品/渠道调整带来的结构升级、产品矩阵的丰富，还是市场化改革的加速推进，公司在22 年均有明显弹性，优质资产的价值再次凸显。 盈利预测、估值与评级：维持2021-23 年净利润为520.4/ 601.7/691.6 亿元， 对应EPS 为41.4/47.9/55.1 元，当前股价对应PE 为41/36/31 倍，维持“买入” 评级。 风险提示：高端白酒需求疲软，渠道结构调节不及预期，新品表现不及预期。

事件：东鹏饮料发布2021年年报，2021年实现营业收入69.78亿元、同比+40.72%，归母净利润11.93亿元、同比+46.90%，扣非归母净利润10.84亿元、同比+34.71%。其中2021Q4实现营业收入14.18亿元、同比+54.95%，归母净利润1.97亿元、同比+82.30%，扣非归母净利润1.19亿元，同比+13.10%。 能量饮料表现稳定，华东、西南增长迅速。分产品看：东鹏特饮2021年实现收入65.92亿元，同比+42.34%，其中500ml金瓶收入同比+62.84%；其他饮料实现收入3.72亿元，同比+22.19%。分渠道看：2021年经销、直营收入同比+40.40%/+43.29%；线上平台增长势头强劲，收入同比+88.42%。分区域看：核心市场广东地区保持稳健增长，2021年/单Q4收入同比+29.7%/+42.2%。省外市场方面，华东、西南、华北+北方地区2021年收入均实现快速增长，同比+79.1%/+65.4%/+45.0%，单Q4收入同比+112.6%/+77.4%/+54.5%。截至2021年末，公司在全国拥有2312家经销商，2021年全年净增712家，单Q4净增164家，其中华东、西南、华北+北方地区单Q4分别净增43/41/116家。 全年成本相对可控，投资收益贡献业绩。2021Q4公司毛利率为28.2%，同比-17.5pct，销售费用率为12.0%、同比-12.9pct，毛利率和销售费率大幅变化主要系会计政策变更后将运输费重分类至营业成本所致。全年来看，2021年剔除运费后的毛利率同比+0.74pct，主要由于高毛利500ml金瓶收入占比上升，叠加公司提前锁定PET切片采购价格。Q4管理费用率为4.0%、同比-1.9pct，主要系规模效应下费用率下降。此外，私募基金投资收益及政府补助亦对Q4业绩产生贡献。综合来看，2021Q4公司净利率为13.9%，同比+2.1pct。 拓展“能量++”产品线，持续稳步推进全国化。产品策略方面，公司积极打造“能量+”产品矩阵，2022年计划推出清淡型运动特饮、劲爽气泡特饮、250ml新金罐、335ml苗条罐等产品，满足消费者多元化需求。渠道拓展方面，华东是公司较早进入的市场，经销体系较为完善，西南人口基数大，发展潜力较大，公司未来将重点发力华东和西南市场。同时，公司将继续精耕广东大本营，2022年计划在广东设置餐饮大区，加大东鹏特饮在餐饮渠道的渗透率，也将积极推广由柑柠檬茶、陈皮特饮等非能量饮料。 盈利预测、估值与评级：我们维持东鹏饮料2022-2023年净利润预测为15.08/19.12亿元，新增2024年净利润预测23.11亿元，折合2022-2024年EPS为3.77/4.78/5.78元，当前股价对应2022-2024年PE为45/35/29倍，维持“增持”评级。 风险提示：全国化进程不及预期；行业竞争加剧；原材料成本上涨超预期。

事件：2022年 2月 22日，金龙鱼发布 2021年度业绩快报。报告期内，公司实现营收/归母净利润 2262.25/41.32亿元，同比+16.1%/-31.1%，21Q4公司实现营业收入/归母净利润 635.00/4.51亿元，同比+15.6%/-50.5%。 公司营收同比改善，原材料价格持续上涨致利润承压。 全年来看公司收入增长较为稳定，21Q1-Q4单季度收入分别同比+28.0%/+10.8%/+12.2%/+15.6%。利润端，21Q1-Q4单季度归母净利润分别同比+29.1%/-21.9%/-65.9%/-50.5%，自 21Q2以来单季度归母净利润持续下滑。 公司 2021年全年归母净利润下滑，原因在于：1）厨房食品：①成本端：2021年全年原材料大豆价格持续上涨，且上涨幅度较大。以国家统计局公布的全国黄豆市场价计算，2021年平均价格较 2020年上涨 14.5%。尽管公司对部分产品上调了价格，但并不能完全覆盖原材料成本的上涨。②需求端：受疫情影响，消费较疲软，消费者更加追求性价比，导致公司中高端产品销售受到影响。③渠道结构：由于国内疫情控制较好，餐饮市场复苏，公司低毛利率的餐饮渠道产品占比提升，导致公司毛利率下滑。2）饲料原料及油脂科技：一方面，2021年大豆采购和压榨量较 2020年同期下滑，导致压榨利润减少；另一方面，公司大豆套保业务相关的衍生金融工具产生一定损失。 赞助北京冬奥会，扩大品牌影响力。 1）公司成为 2022年北京冬奥会官方粮油产品赞助商，是对公司产品和品牌的认可和信任。产品端，公司推出大量奥运联名款产品；营销端，与央视合作策划冬奥年夜饭等活动；渠道端，开展北京冬奥会系列主题活动。借助赞助冬奥会，公司加深了消费者对公司产品的品质信心，扩大了公司品牌知名度。2）拓展中央厨房产线，推动食品消费“新食尚”。丰厨中央厨房园区将覆盖中央厨房各类业务及全品类产品，依托金龙鱼自有原料产品、渠道等优势，有望成为公司业务新的增长点。目前公司杭州央厨项目已处于投产阶段，预计产品近期上市。3）精耕现有渠道，开发空白市场。公司对较为发达的城市的经销商做进一步细分； 对于空白市场，如餐饮渠道，公司也在积极开发经销商填补空白。 盈利预测、估值与评级：考虑 21年原材料上涨幅度超出预期，公司四季度业绩低于预期，且未来消费恢复趋势仍具有不确定性，我们下调 2021-2023年归母净利润预测分别为 41.32/74.57/89.18亿元（较前值-19.4%/-8.1%/-8.9%）。当前股价对应 2021/22/23年 PE 为 75x/41x/35x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，食品安全风险，套期保值风险。

事件：千禾味业发布2022 年限制性股票激励计划草案，拟向激励对象授予459 万股限制性股票，占公司总股本的0.575%，授予价格为9.79 元/股。同时，公司发布2022 年非公开发行股票预案，拟募集资金5-8 亿元（包含上下限），用于“年产60 万吨调味品智能制造项目”。 绑定核心员工，激发公司经营活力。本次激励计划拟授予的激励对象总人数为73 人，包括在公司（含子公司）任职的董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干。三个解除限售期考核目标分别为：以2021 年营业收入为基数， 2022/2023/2024 年营业收入增长率分别不低于18%/38%/60%，对应2022/2023/2024 年营业收入同比增速为18%/17%/16%；或以2021 年净利润为基数，2022/2023/2024 年净利润增长率分别不低于50%/90%/130%，对应2022/2023/2024 年净利润同比增速为50%/27%/21%。我们认为，股权激励有助于绑定核心员工利益，提振团队士气和工作积极性。 定增募资助力产能扩张，为产品放量保驾护航。公司拟向控股股东、实际控制人、董事长兼总裁伍超群先生定向发行股票，募集资金总额为5-8 亿元（包含上下限），发行价格为15.59 元/股，彰显了控股股东对公司中长期发展的信心。募集资金将全部用于“年产60 万吨调味品智能制造项目”的建设，该项目预计于2024 年12 月完工，建成后预计新增年50 万吨酿造酱油、10 万吨料酒的产能， 届时公司酱油/食醋/料酒的年产能将分别达到82.0/18.3/15.0 万吨。 加码流通渠道，全国拓展仍在进行中。公司核心产品为零添加高端酱油，以商超渠道为主要切入点，并积极建设电商渠道，2021 年10 月公司计划正式进军西南地区以外的流通渠道，将秉持由易到难的原则、分区域逐步拓展市场。公司立足西南区域不断推进全国化，目前华东市场已较为成熟，未来将继续发力华中、华北等市场。此外，公司在2021H2 推出低价版零添加酱油、8 克鲜淡盐酱油、蒸鱼豉油等新品，持续丰富产品矩阵。 盈利预测、估值与评级：考虑到2021 年大众消费受阻，公司业绩承压，同时2022-2023 年将分别摊销本次激励计划相关费用2209/1586 万元，我们下调千禾味业2021-2023 年归母净利润为2.15/3.10/4.11 亿元（较前次下调9%/9%/6%），折合2021-2023 年EPS 为0.27/0.39/0.51 元，当前股价对应2021-2023 年PE 为73/51/38 倍。公司高端升级方向和全国化趋势不变，我们看好千禾长期发展空间，维持“增持”评级。 风险提示：省外拓展不及预期；原材料成本上涨幅度高于预期；食品安全风险。

事件：舍得酒业发布业绩快报，2021年公司实现营收49.69亿元，同比增长83.80%，实现归母净利润12.46亿元，同比增长114.35%，其中4Q21公司实现收入13.62亿元，同比增长44.92%，归母净利润2.76亿元，同比增长2.22%，公司业绩符合市场预期。 “舍得++，沱牌”双轮驱动，全国化步入正轨。2021年是舍得管理效能释放的一年，全国化成绩亮眼，我们推测：11））舍得系列实现收入35亿元左右，同比增长70%+，其中品味/智慧+水晶/舍之道等在舍得系列中占比为60%/25%/15%，作为核心的品味舍得批价从2021年年初的310元逐步提升至年末的380元，实现量价齐升；22）沱牌系列或实现收入9-10亿元，同比增长260%+，沱牌在传统市场仍具备客户基础，复星入主重启沱牌后，通过核心品牌（93分复刻版、T68、六粮等）、传统品牌、定制品牌共同扩张，逐步渗透传统优势市场；33）老酒、超高端也为营收贡献4-5亿元，同比或有翻倍增长，完善公司多价格带布局。 14Q21控货积攒势能，21Q22迎来开门红。尽管公司自2021年10月份开始停货控价，但营销及渠道赋能并未放慢脚步，我们推测这或是Q4公司利润增速低于收入增速的原因，但优势在于2022年公司积攒的品牌和渠道势能较大，根据渠道调研，2022年1月及春节期间经销商动销积极，叠加此前控货影响，公司整体库存不高，部分渠道库存仅有满库状态下的1/3，远优于去年同期，预计1Q22回款有望超过挑战目标的30%，迎来开门红。 事业部分拆管理，舍得迎来精细化管理之年。公司事业部改制经过多次调整，目前在品牌经营上已确定舍得、沱牌、老酒、超高端四个事业部，在各个区域市场独立招商和经营，有望强化经销商的品牌意识，而非只侧重推广高毛利的品类，提升费用精细化管理能力及用户开发效率。同时公司也对终端业务人员给予更具弹性的考核机制，综合考量政策落地、价盘稳定、费用投放等因素，渠道积极性有望提升。 盈利预测、估值与评级：我们看好舍得管理改制后的品牌及渠道势能释放，通过老酒赋能下的“舍得+沱牌”双品牌战略，以及“平台型运营+联盟体店中店”的渠道模式，2022年公司有望在精细化管理的基础上继续攻城略地，完善全国化布局，结合业绩快报数据，我们下调2021年归母净利润至12.46亿元，（较前次下调1%），维持2022-23年归母净利润为18.67/24.84亿元，当前股价对应PE为36/27倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情降低消费意愿，次高端白酒竞争加剧，渠道费用投放不及时

事件：1月13日晚，公司发布2021年年度业绩预增公告，预计2021年实现归母净利润约31.50亿元，同比增长约43%；扣除土地补偿款影响（4.36亿元）后，实现归母净利润约27.14亿元，同比增长约23%；实现扣非归母净利润约21.94亿元，同比增长约21%。预计21Q4实现归母净利润-4.61亿元，同比减亏3.16亿元；实现扣非归母净利润-10.22亿元，同比亏损扩大1.60亿元。 销量稳健增长，线上表现出色：2021全年青岛啤酒继续保持增长态势，从量上来看，啤酒行业2021年1-11月累计产量3328万吨，同比增长5.2%。我们预计青岛啤酒销量与行业趋势基本一致，虽然Q4受多地疫情反复影响，销量略有下滑，但全年仍有望实现中个位数增长。青岛啤酒线上表现持续亮眼，2021年“双十一”购物节期间，青岛啤酒在天猫平台位居啤酒类目品牌销量双十一当天排名第一。在京东平台的啤酒类目官方旗舰店11月1日到11月11日期间全程第一。根据第三方数据库抓取的淘宝、天猫等平台公开数据，2021年全年青岛啤酒品牌在阿里系线上平台共实现销售额2.84亿元，在各啤酒品牌中位列第一。 积极布局高端品相，扩大高端竞争优势：青岛啤酒顺应行业高端化发展趋势，充分发挥自身产品研发优势，进一步丰富高端产品矩阵。2021年以来，公司相继推出BGM 梨味白啤、玫瑰红白啤等多款新品，并于2022年1月推出超高端新品一世传奇，以高麦芽浓度（23.9°P）、高酒精浓度（10.5%）、长储存时间（赏味期三年）颠覆传统啤酒消费理念。一世传奇定位千元价格带，打破了当前国内啤酒价格带天花板。高端新品的频频推出彰显了公司优秀的产品力，在消费者追求品质化的当下，为青岛啤酒进军高端领域增添筹码。 成本端压力较大，公司对旗下多款产品提价：2020H2以来，大麦、瓦楞纸、玻璃、铝罐等原材料及包材价格持续走高，各啤酒厂商成本端不同程度承压。为缓解成本压力，各公司相继在淡季提价。青岛啤酒于2021年12月对1903听装全国范围提价9%，对白啤听装全国范围提价13%。于2022年1月在山东以外地区对青岛经典进行提价，单箱提价2元。随着原材料及包材价格的继续上行，公司成本端压力较大，建议关注公司2022年提价节奏。 盈利预测、估值与评级：根据公司业绩预增公告，考虑到土地补偿款影响（4.36亿元），我们上调2021年净利润至31.50亿元（较前次上调11.66%），维持2022-2023年净利润分别为34.80/40.57亿元，折合2021-2023年EPS 为2.31/2.55/2.97元，当前股价对应2021-2023年PE 为39X/35X/30X。当前股价对应2022年35XPE，已回落至近三年估值中枢以下，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争恶化；渠道掌控力减弱；原材料成本上涨。

事件：今世缘发布2021 年度业绩预增公告，预计2021 年度营收63-65 亿元， 同比增长23%-27%，预计归母净利润19-21 亿元，同比增长21%-34%，扣非归母净利润19-21 亿元，同比增长22%-35%。根据业绩预告中值，估计21Q4 营收10.65 亿元，同比增加15%，归母净利润3.01 亿元，同比增长19%。 2021 年产品结构继续优化，省内市场势头延续。1）特A+类产品维持较高增长， 预计2021 全年收入增长超过35%，占公司收入比重提高到65%左右（2020 年特A+产品收入占比约60%）。核心单品四开升级换代较为顺利，估计21 年销售增长30%+，四开与对开依旧为国缘品牌的主要收入贡献，V 系列以V3 和V9 为主，估计21 年销售占比提升至约10%（2020 年收入占比约5%），低基数下估计实现翻倍增长。今世缘品牌战略新品D20/D30 培育成效明显，前三季度收入同比增幅达到235%。2）从区域布局来看，传统市场势能延续，南京大区提前完成年度目标，大本营市场淮安、高增长标杆徐州市场前三季度销售收入同比增幅分别达到20%/51.1%，苏南、苏中大区同比增幅均超过30%，宿迁、连云港等薄弱市场增长明显，省外“2+5”重点市场同比增幅亦在35%以上。 2022 年增长规划较为积极，V 系提升品牌势能，K 系保障基本盘。1）V 系列为培育重心，V9 以引领品牌形象为主，21 年公司对V9 倾入较多资源进行消费者培育，区域方面除南京之外，确立省内消费结构较高的苏南为战略板块，省外围绕周边高线城市进行点状布局，12 月底公司宣布成立V99 联盟体，合作优质经销商以发挥标杆作用，V3 承接四开的向上升级，占位省内600-700 元价格带， 预期放量节奏快于V9。2）K 系为公司基本盘，400-500 元价位仍为省内次高端主流价位，四开成交价450 元/瓶，消费者自点率较高，对开所处价格带扩容空间相对较小，预期后续增长较为平稳。3）今世缘品牌以D20/30 为主，重点发展喜宴市场，此外省外市场继续围绕周边板块、针对重点省份和城市进行部署。 盈利预测、估值与评级：近期渠道反馈公司动销延续稳健节奏，经销商库存和周转维持良性水平，四开价盘稳定，估计2022 年有望实现良好开局。目前公司在省内市占率15%左右，后续单品增长、薄弱市场突破与渠道下沉有助于进一步提升市占率、支撑公司实现营收百亿目标。此外公司于2021 年11 月底公告完成股份回购，累计回购股份770 万股，占总股本比例为0.61%，之后股权激励有望顺利落地，在提供长期发展动能的同时亦有望催化估值水平。维持2021-23 年净利润预测为20.28/ 24.53/29.47 亿，对应EPS 为1.62/1.96/2.35 元，当前股价对应P/E 为32/26/22 倍，维持“买入”评级。 风险提示：V 系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧。

事件：立高食品发布《关于对部分产品价格调整的公告》，自2022年1月4日起，对部分主要的冷冻烘焙食品及烘焙原材料的产品出厂价格进行调整，上调幅度为3%-8%不等，结合近期对公司的渠道跟踪，我们更新观点如下：提价节奏加快以应对成本压力。11）本次提价主要针对蛋挞皮和奶油产品，挞皮为公司核心单品之一，2021年估计挞皮及挞液产品规模约4亿，占公司整体收入比重约15%，占冷冻烘焙业务比重约25%。其中毛利率相对较低的港挞类在11月之后已经提价，提价幅度估计在5%左右，本次提价估计主要针对毛利率相对较高的葡挞类产品，提价节奏略快于此前预期。原料类业务提价主要针对部分奶油产品，21年收入贡献相对较低。22）本次提价主要应对成本上升，公司采购主要原材料为油脂、糖类、面粉等大宗农产品，2021年以来大宗原料价格上涨给公司成本带来一定压力。以采购金额占比约20%的油脂为例，2021年初至11月油料油脂类大宗商品平均价格指数同比上涨30%+。21年下半年以来公司对部分品类陆续执行提价措施，成本压力有望得到缓解。 预期提价顺利传导可能性较高。主要原因为：11）公司在提价同时会保证经销商利润，渠道反馈立高经销商毛利率25%+，且与公司合作密切、粘性较强，预期提价不会损伤渠道积极性。22）烘焙上游成本整体上涨，相关企业亦出台提价措施，例如海融科技公告2022年3月起将部分产品出厂价格上调5-8%，南侨食品21年也进行了价格调整。33）冷冻烘焙行业处于需求快速扩容的高速成长期，奥昆产品力具备一定优势，特别在小B渠道具备较高议价权。公司目前提价品类覆盖面不高且提价幅度较小，估计对收入贡献有限，提价落地有望推动22年毛利率环比改善，若后续原材料价格压力逐步缓解，利润弹性有望逐步释放。 2222年产能落地有望保证规模扩张。估计21年奥昆收入增长60%+，22年冷冻烘焙依旧为主要增长驱动。近期河南工厂新投产甜甜圈产线一条，后续葡挞、冷冻蛋糕产线有望陆续运作，浙江工厂将在22年上半年布局，广东工厂亦可补充一定产能，综合看22年产值增量有望达到10亿，在满足山姆等商超客户需求的同时，也可增加对饼店和餐饮渠道的产品供应。虽然冷冻烘焙目前市场格局较为分散（2020年奥昆市占率10%左右），但考虑公司产能投放效率较高，叠加相对突出的产品力与销售服务能力，估计未来两三年可继续享受市场红利。 盈利预测、估值与评级：维持21-23年净利润预测2.74/3.47/4.46亿，对应EPS为1.62/2.05/2.64元，当前股价对应P/E为79/62/49倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险。

事件：贵州茅台发布 2021年度生产经营情况公告，初步核算 2021年实现总营收 1090亿元，同比增长 11.2%，实现归母净利润 520亿元，同比增长 11.3%。 其中估计 Q4总营收 319.5亿元，同比增长 12.4%，归母净利润 147.3亿元，同比增长 14.5%。 全年平稳收官，21Q4茅台酒收入增幅环比提升。1）2021年茅台酒营收 932亿元，同比增长 9.87%，Q4单季营收 282.1亿元，同比增长 14.3%，增幅环比明显加快（前三季度营收同比增幅为 10.7%/7.7%/5.6%），估计主要受 Q4增供普茅等加快放量、产品均价提升等驱动，全年来看估计量价均有提升，其中价增贡献高于量增。2）2021年系列酒营收 126亿元，同比增长 26.1%，全年来看销量维持较高增长，提价亦有一定贡献，Q4单季营收 30.6亿元，同比增长2.32%，增幅环比有所降低，估计主要因四季度系列酒投放节奏放缓。3）2021年归母净利率 47.71%，较 2020年基本持平，Q4归母净利率 46.82%，同比提升 1.5pct，估计主要因 Q4茅台酒收入占比有所提升、且产品结构升级导致。 茅台酒产能超额达成，为后续扩张保驾护航。2021年度公司生产茅台酒基酒 5.65万吨左右，系列酒基酒 2.82万吨左右，较 2020年产能分别增加 12.5%/13.1%。 之前根据 2021年度茅台集团生产·质量大会，预计 2021年茅台酒设计/实际产能 4.27/5.53万吨，系列酒设计/实际产能 2.52/2.9万吨，茅台酒产能顺利释放且超出既定目标，系列酒产能逐年扩张，3万吨酱香系列酒技改工程项目有望于2022年底建成，为后续规模扩张夯实基础。 展望 2022年，新管理层带领下公司营销变革将带来更多亮点。一方面价格管控有望见效，在 21年 10月取消除普茅之外的其他茅台酒开箱政策后，近期取消飞天茅台 6瓶装的开箱政策满足整箱需求，同时配合 12瓶装规格要求开箱，此外 21年年底对经销商增供飞天茅台并增加贵州省内商超系统等投放量，目前散瓶批价在 2600-2700元左右，整箱批价 3200-3250元左右，价差有所缩小，后续改革措施有望推动茅台酒进一步回归商品属性。另一方面，公司继续营销改革从而回收渠道利润的确定性较高，直营、电商、商超等直供渠道投放量或将进一步增加。同时，公司近期推出新品珍品茅台酒，生肖、精品、年份、珍品等非标产品梯队进一步完善，茅台 1935、珍品茅台等亦有望在 2022年贡献增量。 盈利预测、估值与评级：根据经营公告，小幅下调 21年净利润为 520.4亿（较前次预测-0.9%），维持 2022-23年净利润预测为 601.7/691.6亿，对应 EPS为 41.4/47.9/55.1元，当前股价对应 PE 为 49/43/37倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复影响春节动销，渠道结构调节不及预期

事件：近期山西汾酒发布公告，宣布董事长李秋喜因年龄原因辞职，新董事长将由袁清茂接任，掌门人交接受到市场关注，另外我们近期跟踪山西、河南、华北等市场渠道动销，更新对公司的观点如下： 人事变动为自然调整，战略延续确定性较高。本次董事长交接为自然更替，李秋喜董事长今年年满 60周岁，为到龄退休，新董事长袁清茂现年 52岁，曾担任山西省交通厅副厅长、山西交通控股集团有限公司党委书记和董事长。本次人事变动消息短期内引发市场关注，担心点主要在于换帅后公司战略以及品牌势能的延续性，但汾酒自 2017年开始国企改革以来，经营势能持续朝上，创造出的汾酒速度已逐步验证自上而下的改革对于汾酒复兴的意义，此次换帅后，公司战略方向延续的确定性较高，从渠道反馈看明年产品结构、品牌运作等策略较为稳定，且汾酒品牌势头正劲，来年业绩有望延续高增。 2021年圆满收官，产品张力较为强劲。据渠道反馈，2021年汾酒销售圆满完成，增幅超出年初预期，估计省内省外销售额均增长 50%以上。分产品来看，玻汾作为高性价比大单品维持高增长，下半年厂家收缩对玻汾的费用投入，但凭借自身产品力，玻汾依旧呈现供不应求的态势。省外青花 20批价从年初以来持续上涨，目前 375-380元左右，实际动销旺盛、消费群体不断扩张，省内青花 25库存低位，发展势头亦较为强劲，青 30复兴版的市场培育亦在持续推进，终端实际价格 1000-1100元左右。巴拿马在省外市场增长相对平稳，省内动销顺畅，在基地市场亦实现较高增长。 2022年高增长预期较强，结构升级、渠道扁平化保证增长质量。当前已开始 22年开门红准备工作，经销商对于明年高增长的信心较强，我们认为明年改革红利延续下，公司高质量增长的驱动主要为：1）青花带动升级：从“抓两头，带中间”逐步转变为青花引领，预期明年玻汾将缩减费用，青花系列将增加投入，复兴版为发展重心，其具备香型优势和品牌积淀，挺价顺利下市场培育有望逐步见效，青花 40采用联盟体方式，预期明年运作打开品牌高度。2）渠道精细化： 渠道扁平化战略延续，目前一些成熟市场的专卖店、终端布局已经较为完善，长江以南等重点市场销售链条亦有缩短，同时厂商业务人员增加，政策执行、费用管理等落到实处，精耕细作下渠道管控增强，酒厂对于终端市场的反馈更加迅速。 盈利预测、估值与评级：维持 2021-23年净利润预测 58/75/ 97亿，对应 EPS为 4.77/6.15/7.91元，当前股价对应 P/E 为 64/50/39倍，维持“买入”评级。 风险提示：青花系列增长不及预期，省外市场扩张进展不及预期。

几度更迭，管理层回归本土化。水井坊曾是全兴股份旗下的高端白酒品牌，目前为中国境内唯一由外资控股的白酒上市企业。从水井坊管理控制权变化来看，以全兴上市为起点，其经历了三个阶段：11）从国企转民营并更名为水井坊；22）2006年起帝亚吉欧逐步取得水井坊主导权，外资入主初期呈现水土不服，2006-2012年营收和净利润CAGR低于多数酒企。33）2015年年底开始管理层回归本土化，2021年7月新管理层就位及9月员工持股计划落地，强化团队稳定信心。 次高端正值风口，分化仍将持续。11）伴随消费升级、普五打开价格空间，次高端白酒承接上下需求，迎来发展窗口。2018-2020年，300-600元/600元以上白酒收入规模CAGR为26%/22%，2020年合计规模占比接近40%。22）次高端价位上沿，300-400元价位基础深厚，600-700元价格带增长潜力较高。相较高端白酒，次高端白酒集中度较分散，全国性名酒、区域龙头参与者众多，但市场份额向名酒集中为大势所趋。 巩固次高端基本盘，渠道助力对外扩张。水井坊：11）先天具备名酒基因，后天营销推广不遗余力，销售费用率位居业内前列。22）主攻次高端及以上价格带，核心单品卡位明确，臻酿八号深耕宴席场景，井台定价略高，商务属性具备较大挖掘潜力。33）渠道模式采用新老总代并存，新总代模式有利于实现厂家把控终端与精细化管理。核心门店引导终端动销、挖掘宴席等细分场景。44）基地市场赋予消费者教育优势，公司采取蘑菇战术深耕高增长潜力地区，借助渠道与核心终端力量突破核心市场，大致估算水井坊在华东、华南等次高端市场份额约7-10%。未来伴随公司加大资源聚焦与渠道深耕，核心市场有望快速成长。 明确高端战略，拉升品牌价值。11）水井坊较早探路高端化，但过去进展略为缓慢，原因可能在于大单品打造不足、团购渠道发展有限、核心消费者培育有待增强。22）2021年公司再次坚定高端化战略，9月发布升级版典藏，定价1399元/瓶，渠道运作方面将典藏与臻酿八号、井台独立，公司内部成立高端事业部与消费者培育部，并成立水井坊高端白酒销售公司，强化厂商联结，专注团购渠道，费用投放维持高水平，但重心有所转变，以培育品牌高度与核心消费群体为主。 盈利预测、估值与评级：新管理层就位稳定奠定发展基础，核心单品有望享受次高端红利扩张，渠道改革和核心门店有利于精耕细作，稳扎稳打拓展核心市场，公司前瞻性进行品牌升维，蓄力长期发展。预测2021-23年净利润为11.60/14.95/18.31亿元，对应EPS为2.38/3.06/3.75元，当前股价对应P/E为54/42/34倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：次高端白酒竞争加剧，费用投放产出比不及预期，国内疫情反复。