五粮液(000858)公告2016年三季报:报告期内实现收入177亿元,同比增长16.97%;归属于母公司净利润51.01亿元,同比增长10.8%。其中Q3收入44.44亿元,增长13.5%;净利润12.15亿元,同比下滑6.97%。我们预计公司2016/2017年EPS分别为1.81/2.2元,维持“买入”评级。 收入和预收款增加好于市场预期:前三季度收入增速分别为31%、-1.1%、13.5%,三季度收入趋势向上,预收账款经历二季度的下降后,三季度预收账款暴增23亿至67亿,接近今年一季度历史高点水平。公司收入和预收账款趋势好于市场预期。 销售费用率增加导致单季度利润下滑:1-9月公司毛利率提升0.9pct至70%,Q3单季度大幅提升3.2pct至70.5%,但1-9月销售费用率提升2.7pct导致净利率下降1.6pct至28.8%,其中Q3销售费用率提升10pct导致净利率下滑6pct至27.3%。我们预计单季度销售费用率大幅提升存在较大的主观调控性(众所周知因素),全年预计保持稳定。 今年实现顺价是重大突破,明年关键看能否继续提价缩小与茅台的差距:9.15前经销商一次性按照679价打完全年货款,当前五粮液批价维持在680附近,考虑到部分629库存,批价高于平均成本,今年在连续提价背景下实现顺价销售对于公司而言是重大突破。近期茅台价格再次启动,部分地区批价突破1000元,预计至春节前涨价趋势将继续,全国突破1000元是大概率事件。对于五粮液来说,茅台价格上行既是机会(挤压份额)又是压力(与茅台的价格和品牌距离拉大),我们认为随着春节来临前库存消化,五粮液批价上行至700概率较大。但如果五粮液价格不能涨至700左右则公司压力也将倍增,一方面明年经销商以新政策729的价格打款积极性减弱而影响销售,另一方面明年继续提价的压力加大从而与茅台300元的价格差异在品牌上形成更大压制。因此,我们认为春节前后五粮液的批价趋势变得至关重要。 定增进程年底有望加速:按照正常流程,我们预计今年年底公司定增有望过会,明年1季度公司定增有望完成。定增完成后压制公司利润和股价动力的因素也将解除。我们预计16-17年EPS分别为1.81/2.2元,估值分别为19/16倍,估值白酒行业最低,维持“买入”评级。 风险提示:库存消化低于预期,销售受提价影响低于预期。

报告要点 事件描述 中炬高新(600872)公告2016年三季报:报告期内公司实现收入22.96亿元,同比增长13.2%;归属于母公司净利润2.56亿元,同比增长51.84%。其中Q3收入8.06亿元,同比增长13.84%;净利润1.13亿元,同比增长72.73%。子公司中山创新科技于10月26日拍下孵化园用地“中山市火炬开发区珊洲村”,成交价4479万元,最后障碍消除,公司定增进程有望加速。我们预计公司2016/2017年EPS分别为0.45/0.58元,维持“买入”评级。 事件评论 美味鲜收入和利润提升,带动公司收入利润大幅增长:2016年1-9月利润增长51.84%,其中Q3利润增长72.7%,公司业绩高增长主要系美味鲜业绩高增长,三季度美味鲜利润增长35%。1-9月中炬整体利润2.56亿,其中美味鲜利润2.7亿,集团亏损0.14亿,其中三季度盈利约0.15亿元,主要是由于母公司在三季度进行了资产处置。 毛利率持续提升,净利率创历史新高:2016Q1/Q2/Q3毛利率分别为35.1%/38.5%/37.9%,分别同比变动-0.1pct/3.2pct/3.3pct,2016Q1/Q2/Q3净利率分别为8.9%/10.3%/14.1%,分别同比提升0.8pct/2.8pct/4.8pct,我们预计公司毛利率提升主要是由于美味鲜毛利率提升,阳西厨邦食品产能释放,生产效率提升。三季度净利率大幅提升4.8pct至14.1%,创历史新高,除了毛利率贡献外,期间费用率同比下滑1.1pct,其中主要得益于管理费用率下降1.7pct。 10.26日孵化园用地成交,公司定增进程有望加速:10月26日公司子公司中山创新科技于10月26日拍下孵化园用地“中山市火炬开发区珊洲村”,成交价4479万元,取得孵化园所需土地后,之前阻碍公司定增的障碍被清除,公司定增进程有望加速。 下半年房地产收入利润开始确认:从资产负债表看,公司三季度预收款增加8000万,预计主要为房地产销售增加,我们预计全年房地产销售额有望达到1.5亿元,四季度确认预计在6000万以上,对四季度业绩产生增量贡献,我们预计公司2016、2017年EPS分别为0.45/0.58元,同比分别增长45%、29%,重申“买入”评级。 风险提示:定增失败,与宝能磨合不顺利。

报告要点 事件描述 三全食品(002216)公告2016年三季报,主要内容如下:报告期内公司实现收入34.86亿元,同比增长12.2%;实现归属于母公司净利润6818.59万元,同比增长1.6%。其中2016Q3公司实现收入9.57亿元,同比增长18.2%;实现归属于母公司净利润575.32万元,同比增长3.6%。我们预计公司2016/2017年EPS分别为0.06/0.09元,给予“增持”评级。 事件评论 儿童水饺等新品带动收入持续恢复,三季度收入延续两位数增长:2016Q1/Q2/Q3收入增速分别为5.19%/17.96%/18.16%,三季度收入增速延续高增长。我们预计主要是由于儿童水饺、炫彩小汤圆等新品放量带动(预计收入占比超过5%),同时公司业务市场(餐饮渠道)今年增长态势也极其良好,带动整体收入自今年二季度开始恢复趋势明确。同时今年面点业务也有持续的产品创新,“蒸蛋糕”带动面点收入增长态势良好。 三季度毛利率提升,销售费用率下降明显:2016Q1/Q2/Q3毛利率分别为33.83%/36.99%/32.57%,分别同比提升0.41pct/0.22pct/1.24pct,公司毛利率提升主要由于儿童水饺、炫彩小汤圆等高端新品带动的结构升级。2016Q1/Q2/Q3净利率分别为1.28%/4.16%/0.6%,同比变动-0.6pct/0.2pct/-0.08pct,三季度公司净利率下滑主要是由于投资收益较上年同期减少90.63%。Q1/Q2/Q3销售费用率分别为29%/28%/27%,同比分别变动1pct/1pct/-4pct,费用端三季度开始改善。 今年三全鲜食有望大比例减亏,创新是三全源自基因的竞争力:三全相比于竞争对手最核心的优势就在于其基因里的创新力以及坚持不懈的试错精神,这也是驱动三全即便是在竞争对手持续下滑背景下公司依然能保护增长的核心动力。无论是产品上的私厨、儿童水饺,还是模式上的三全鲜食,都是引领市场的前瞻性创新,三全鲜食虽在行业及公司亏损压力下有所收缩,但依然是未来公司积极探索的重要方向。我们预计今年在费用收缩背景下鲜食业务有望大比例减亏。 四季度旺季来临预计费用依然有所上升,全年利润保持稳定:我们预计全年EPS分别为0.06/0.09元,今年收入端已看到改善曙光,明年有望看到利润端反转。给予“增持”评级,并建议积极关注利润拐点。 风险提示:业绩不达预期,鲜食推广不达预期

事件描述 涪陵榨菜(002582)公告2016年三季报,主要内容如下:报告期内公司实现收入9.29亿元,同比增长25.3%;实现归属于母公司净利润1.97亿元,同比增长38.4%。其中2016Q3公司实现收入3.22亿元,同比增长21.3%;实现归属于母公司净利润8146万元,同比增长57.7%。我们预计公司2016/2017年EPS分别为0.42/0.50元,给予“买入”评级。 事件评论 新品脆口持续放量、惠通并表及萝卜干海带丝恢复共同驱动公司收入高增长:公司2016Q1/Q2/Q3收入分别增长22.05%/32.57%/21.26%,前三季度收入增长核心驱动来自:1)脆口的继续高速增长,我们预计1-9月脆口继续保持60%左右增速;2)惠通并表,我们预计前三季度惠通实现收入约6000-7000万元;3)萝卜干和海带丝收入恢复,预计增长40%以上。4)不考虑惠通及脆口、萝卜丝、海带丝,我们预计公司传统榨菜前三季度收入增速约小双位数。全年看,由于去年四季度惠通已经并表,因此四季度惠通对收入增长贡献削弱,但是今年春节提前有望使得旺季部分提前至四季度,因此全年收入增速维持在25%上下。 产品提价以及结构升级,推动毛利率持续提升:2016Q1/Q2/Q3公司毛利率分别为47.96%/47.56%/46.75%,分别同比提升2.04pct/3.05pct/0.45pct,毛利率持续提升,我们预计主要由于榨菜产品毛利率提升带动,一方面今年7月起公司上调了部分产品的价格(提价幅度8%-12%不等),另一方面公司加快了产品升级调整的步伐,结构调整带来毛利率提升,同时成本端包材等成本下降也有部分贡献。 2016Q1/Q2/Q3公司净利率分别为18.47%/19.59%/25.3%,分别同比变动0.39pct/-0.45pct/5.85pct,三季度净利率提升明显主要是由于三季度销售费用率同比下滑5.2pct至15.1%,但整体看前三季度销售费用率基本保持不变。 预计全年盈利有望保持高增长,未来外延可期:公司近年坚持小乌江到大乌江的发展战略,2015年收购惠通仅是公司外延的开始,公司正式迈开由小品类榨菜到佐餐调味品大行业的步伐,未来外延可期。我们预计2016/2017年EPS分别为0.42/0.50元,给予“买入”评级。 风险提示:新品增速下降,需求疲软超出预期

事件描述 承德露露(000848.SZ)公告2016年三季报,主要内容如下: 2016年前三季度公司实现营业收入19.75亿元,同比减少7.35%,归母净利润3.64亿元,同比增长5.69%;归母净利率18.43%,同比上升2.27个百分点。其中第三季度单季实现营业收入5.13亿元,同比减少8.19%,归母净利润0.91亿元,同比增长4.4%;归母净利率17.76%,同比上升2.14个百分点。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.50元,0.52元和0.53元,维持“增持”评级。 事件评论 单三季度收入同比降幅收窄,毛利率同比有所下降:公司单三季度实现营业收入5.13亿元,同比下降8.19%,相比于二季度,单三季度收入同比降幅有所收窄,预计公司杏仁露业务仍受到软饮料行业整体需求疲软的影响较大;前三季度公司实现营业收入19.75亿元,同比下降7.35%。同时,公司单三季度毛利率为40.48%,同比下降1.79pct,预计受到原材料价格波动的影响;而前三季度公司的毛利率为44.50%,同比上升1.49pct,主要由于一季度毛利率水平较高影响,且一季度收入占全年比重相对较高。我们认为公司对成本端有较为良好的控制能力,全年毛利率有望保持相对平稳。 单三季度销售费用率同比大幅下降,净利润实现同比小幅上涨:由于广告费用投入的减少,公司单三季度销售费用率13.56%,同比大幅下降4.61pct;管理费用率2.71%,同比下降0.69pct;财务费用率-0.91%,同比上升0.25pct。因此,受益于期间费用率的下降,公司单三季度归母净利润0.91亿元,同比小幅上升4.4%,扣非归母净利润0.92亿元,同比大幅上升15.36%;公司前三季度归母净利润3.64亿元,同比上升5.69%。 电商业务稳步推进,期待电商业务带来增量贡献:据公开信息报道,公司近日与乐视旗下第一大流量终端平台乐视电视达成战略合作协议。至此,公司已经完成对手机、PC以及智能电视三大电商终端购物平台的全面覆盖和布局,公司电商业务处于稳步推进阶段,期待未来电商业务的发展与放量为公司带来新的增量贡献。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.50元,0.52元和0.53元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动;行业竞争加剧;业绩不达预期。

报告要点。 事件描述。 洽洽食品(002557.SZ)公告2016年三季报,主要内容如下:2016年前三季度公司实现营业收入25.32亿元,同比增长5.94%,归母净利润2.72亿元,同比增长2.83%;归母净利率10.75%,同比下降0.32个百分点。其中第三季度单季实现营业收入8.76亿元,同比减少1.06%,归母净利润0.99亿元,同比下降17.75%;归母净利率11.31%,同比下降2.29个百分点。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.74元,0.81元和0.91元,维持“增持”评级。 事件评论。 单三季度收入略负增长,成本波动致毛利率下降:预计受老品增长乏力、电商开拓速度低于预期等影响,公司单三季度收入8.76亿元,同比小幅下降1.06%,导致公司前三季度收入同比仅增长5.94%,达到25.32亿元。同时,受到原材料价格变动的影响,公司单三季度毛利率31.34%,同比下降3.03pct,前三季度毛利率达到31.47%,同比下降1.59pct。由于公司销售商品、提供劳务收到的现金增加,公司前三季度经营活动产生的现金流量净额9.06亿元,同比大幅增长22.33%。 单三季度期间费用率略升,净利润同比大幅下滑:单三季度公司销售费用率12.46%,管理费用率6.09%,同比均持平;财务费用率-0.26%,同比提升0.43pct,整体期间费用率同比略升。而由于受到毛利率下降的影响,公司单三季度归母净利润同比大幅下降17.75%,达到0.99亿元,归母净利率11.31%,同比下降2.29pct;公司前三季度归母净利润达到2.72亿元,同比增长2.83%。 期待四季度电商业务发力,线上线下有望协同发展:我们认为,公司在事业部以及BU组织制度的灵活与高效基础上,内部活力与效率快速提升,但前期线上费用端投入仍略显保守,线上业务的前期开拓仍需依赖大量的营销费用投入。公司将积极布局“双11”等电商活动节日,而四季度也是电商活动旺季,期待公司四季度电商业务发力。同时,公司在电商业务端的布局也逐步完善与清晰,新品推出速度与快速响应机制明显提升,线下与线上未来有望实现协同发展。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.74元,0.81元和0.91元,维持“增持”评级。 风险提示:线下业务增长放缓;电商业务不达预期;业绩不达预期。

定向增发方案收购中国圣牧,并推出中层管理人员股权激励方案。 公司拟向内蒙交投、呼市城投、平安资产、金石灏汭、金梅花投资合计5名特定投资者定向增发,发行股票数量为不超5.87亿股,发行价格15.33元/股,募集资金总额不超过90亿元。拟用于收购中国圣牧37.00%股权以及投资于新西兰及国内乳品产能扩建项目等。同时,公司计划针对核心技术和业务骨干(不包括董监高)进行股权激励。公司拟向激励对象授予权益总计6,000万份(摊薄前股本0.99%)。行权条件为以2015年为基础,17/18年利润增速分别不低于30%、45%,ROE均不低于12%。即2015-2018年净利润年均复合增长率不低于13.19%。定增和股权激励完成后伊利管理层以及呼和浩特国资委等利益相关方合计持股24.8%,阳光保险集团持股比例被稀释至4.52%,一定程度上降低了被举牌的风险。 圣牧是国内有机奶龙头,伊利入主后有望强强联合做大有机奶业。 圣牧是我国最大的有机乳品公司,拥有我国最大的有机奶牛牧群,2015年收入31亿元,利润8亿元,截止至2016年6月拥有奶牛12.20万头,其中有机奶牛8.38万头,占我国有机奶源将近一半。同时公司目前自有品牌牛奶销售额在16.6亿(2015年),占收入结构54%,在下游也有一定积累。伊利收购圣牧后,一方面有利于伊利强化上游奶源供应。另一方面圣牧产品+伊利渠道的强强联合将开启中国有机奶业新纪元。目前我国有机奶占整个牛奶比重不足1%,而国际有机奶占比10%以上且增速远高于普通液态奶。 外延迈开战略性的第一步,“大伊利”时代帷幕正式拉开。 我们认为乳制品行业由于其消费群体极广、消费频次极高且渠道覆盖极深等特性是中国消费品中最可能出现世界级巨头的行业。目前伊利收入在全球乳制品企业中排名第八,但乳制品收入规模仅排名第一位的雀巢的1/3,总收入的1/10。伊利乳品收入规模和雀巢相差150亿美元左右,但在乳品以外,饮料、营养品等方面则差距巨大,相差676亿美元。伊利收购圣牧是公司成长战略的一次巨大转折,意味着“大伊利”时代的正式开启。伊利也从过去单纯依赖于内生迈入了“内生+外延”并举的第二轮增长期。站在当前或许我们还无法准确描述未来10年的伊利是怎样的伊利,但确定的是:10年后的伊利是具备挑战并超越当前全球乳品龙头潜力最大的企业。 外延时代的开启利于公司估值提升,维持“买入”评级。 我们预计公司16-18年EPS分别为0.82/1.03/1.18元/股(摊薄后),我们认为外延的开启利于公司估值提升,我们给予17年22倍PE,目标价23元。 风险提示:阳光举牌的不确定性,与圣牧整合失败

百草味并表两个月,主业仍在调整:公司三季度收入同比增长88.03%,其中三季度百草味并表8-9月两个月,我们初步预计8/9月并表贡献收入约2.9亿元,预计1-9月百草味收入约15亿元,同比增长83%。剔除百草味,公司主业收入仍在调整,主要系商超渠道调整所致。 三季度毛利率下滑幅度收窄,费用率下滑,盈利能力提升:2016Q1/Q2/Q3毛利率分别变动1.81pct/-11.52pct/-1.19pct,三季度下滑幅度较二季度收窄,2016Q1/Q2/Q3净利率分别为6.48%/-2.15%/0.04%,分别同比变动-2.51pct/-2.39pct/3.74pct,净利率在低基数的基础上有所回升。2016Q3期间费用率下滑4.8pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别变动-3.3pct/-2.0pct/0.5pct。 抱抱果新品成功奠定百草味产品创新制度基础,产品创新是百草味优于竞争对手的核心竞争力:天猫数据(不包括其他平台)百草味8月底推出新品抱抱果,上市1个月销售收入超过1000万,目前滚动月销售收入稳定在700万左右,预计9月和10月累计收入有望达到2000万,继抱抱果之后百草味又推出“仁仁果”,目前上市一周,销售收入超过35万元。我们认为抱抱果的成功反映了好想你和百草味的协同效应的成功探索,同时也奠定了未来其新品创新的制度基础。我们认为产品的持续创新、品类的不断延展是百草味异于三只松鼠的最大优势,也是未来缩短与其差距的关键。 成长稀缺行业的优质标的,明年百草味全面并表体现更充分:百草味一季度已经完成全年业绩对赌的目标(5500万),同时我们预计1-9月百草味实现净利润约5700万,三四季度百草味对好想你利润增量有限。但明年随着百草味的全面并表,利润贡献将全面体现(明年百草味承诺利润8500万)。同时随着好想你商超系统调整完毕,明年好想你主业利润有望恢复至相对合理水平。我们预计2016/2017年EPS分别为0.12/0.67元,维持“买入”评级。 风险提示:好想你百草味整合不达预期,线上零食竞争加剧

事件描述 克明面业(002661.SZ)公告2016年三季报,主要内容如下:2016年前三季度公司实现营业收入14.33亿元,同比增长15.85%,归母净利润0.95亿元,同比增长24.16%;归母净利率6.62%,同比上升0.44个百分点。其中第三季度单季实现营业收入4.86亿元,同比增长12.08%,归母净利润0.33亿元,同比增长28.92%;归母净利率6.82%,同比上升0.89个百分点。 事件评论 三季度收入增速环比略降,毛利率同比略有提升:公司前三季度实现营业收入14.33亿元,同比增长15.85%,其中单三季度收入增速环比略有放缓,营业收入4.86亿元,同比增长12.08%,预计主要受产品结构策略调整的影响。公司通过不断整合营销资源,加大营销投入力度,经营市场不断扩大,确保公司营业收入实现较快速度增长。公司单三季度毛利率同比提升0.32pct,达到21.93pct,而前三季度毛利率同比下降0.86pct,达到21.49%。同时,由于报告期内购买商品、接受劳务支付的现金增长率较大,前三季度经营活动产生的现金流净额4143.8万元,同比减少50.25%。 单三季度三费率同比下降,利润保持较快增长:公司单三季度销售费用率9.48%,同比下降1.00pct;管理费用率3.99%,同比下降0.96pct;财务费用率0.06%,同比下降0.45pct。同时,由于去年所得税税率相对较高,今年公司前三季度实际所得税率为19.83%,同比下降3.94pct。单三季度公司归母净利润达到0.33亿元,同比增长28.92%,归母净利率达到6.82%,同比提升0.89pct,利润保持快速增长。我们预计,今年全年公司利润端将大概率完成股权激励考核指标,收入端略有压力,预计四季度公司将采取调整产品结构及促销等营销手段提升销量。 新增产能陆续投产,确保公司未来可持续增长:公司2015年挂面产量为38万吨,但是产能仅20多万吨,产能存在巨大的缺口。公司目前遂平、延津以及武汉生产线均已完工投产,新增产能的陆续投产,将缓解公司产能瓶颈,充分保障了市场供给,确保公司未来可持续成长。由于整体挂面市场的集中度仍然较低,公司市场占比份额并不高,因此未来仍有较大的潜在发展空间。我们预计2016/2017年公司EPS分别为0.40/0.49元/股,维持“增持”评级。 风险提示:产能释放不达预期;业绩不达预期。

事件描述 安琪酵母(600298.SH)公告2016年三季报,主要内容如下:2016年前三季度公司实现营业收入35.01亿元,同比增长14.21%,归母净利润3.83亿元,同比增长97.38%;归母净利率10.93%,同比上升4.61个百分点。其中第三季度单季实现营业收入11.24亿元,同比增长11.04%,归母净利润1.23亿元,同比增长129.03%;归母净利率10.95%,同比上升5.64个百分点。 事件评论 前三季度收入仍维持较快增长,单三季度收入环比有所放缓:公司前三季度收入同比增速14.21%,仍维持较快增长,由于产能限制以及出口业务放缓等因素,公司三季度收入同比增速11.04%,相比上半年有所放缓,但酵母主业仍维持较高的增长速度,其他业务收入增速略有放缓。 整体毛利率受益于产品结构调整、成本下降、产能利用率提升等因素:公司单三季度毛利率达到32.71%,同比大幅提升5.3pct,主要受益于成本下降(糖蜜价格降低)、产品提价效应(主力酵母产品二季度提价)、去年同期基数较低(去年设备检修)、产能利用率较高以及产品内在结构调整(酵母产品以及烘焙酵母等占比提升)等原因。 三季度费用率略有提升,实际有效税率大幅下降:受公司单三季度管理费用率同比提升1.7pct至8.47%影响,三费率提升1.1pct至21.5%;但实际有效税率大幅下降,单三季度实际有效税率仅为3.76%,同比大幅下降8.43pct。因此,叠加去年同期基数较低的影响下,公司单三季度归母净利润同比大幅增长129.03%,归母净利率水平达到10.95%。我们认为,受益于规模效应以及成本下降,未来公司毛利率的提升以及费用率的下降仍将持续,带动公司盈利能力不断提升,净利率水平有望进一步提升。 明年新增产能将逐步投放,产能偏紧状态有望缓解:公司工程项目稳步推进,预计俄罗斯新建2万吨酵母以及柳州扩建2万吨YE生产线项目明年上半年将正式投产,公司产能偏紧状态有望缓解。同时,公司此次公告将扩建安琪德宏4000吨酵母生产线,以及安琪赤峰搬迁扩建年产2.5万吨酵母生产线。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.61元,0.76元和1.02元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动;行业竞争加剧;业绩不达预期。

梅花生物(600873.SH)公告2016年三季报,主要内容如下:2016年前三季度公司实现营业收入79.28亿元,同比减少10.11%,归母净利润6.65亿元,同比增长73.27%;归母净利率8.38%,同比上升4.03个百分点。其中第三季度单季实现营业收入25.07亿元,同比减少5.77%,归母净利润2.6亿元,同比增长472.36%;归母净利率10.39%,同比上升8.68个百分点。 收入降幅环比收窄,下半年利润弹性逐步释放:公司前三季度收入降幅逐季收窄,单三季度收入同比下降5.77%,主要由于味精及饲用氨基酸价格从今年二季度起逐步回升,近期有所回调,我们预计公司单四季度收入同比仍将维持小幅下降。受益于玉米价格下降,公司单三季度毛利率达到25.60%,同比大幅提升6.24pct,10月份新玉米上市后,玉米价格继续承压,成本端将持续受益。同时公司单三季度三费率达到15.70%,环比略有增加,同比下降2.39pct。而由于去年下半年净利润基数较小,下半年利润弹性将逐步释放,单三季度公司归母净利润达到2.6亿元,同比大幅增长472.36%,归母净利率达到10.39%,预计四季度仍将受益于毛利率提升以及利润低基数效应,潜在利润弹性依然较大。 供为纲,需为本,氨基酸价格后期仍具有较大不确定性:味精竞争格局逐步稳定,存在一定涨价预期,但未来新增产能以及成本下降等导致味精中期价格走势仍具有一定不确定性。同时,今年由于受益于养殖需求复苏,豆粕价格上涨替代效应较强致饲用氨基酸价格跟随上涨,近期豆粕价格回调后有所企稳,但赖氨酸以及苏氨酸未来的价格走势仍主要受制于其自身供需情况,养殖后周期的需求逐步复苏会对价格走势产生一定的边际影响,但供给端潜在产能释放仍然会对短期价格产生一定干扰,因此后期价格走势仍然具有较大的不确定性。 短期看价格,长期看格局:我们认为,短期内需关注氨基酸的价格走势,但中长期仍需关注行业格局演变以及行业内在整合与兼并的趋势与发展。我们预计公司2016-2018年EPS分别为0.28元,0.35元和0.41元,维持“增持”评级。 风险提示:价格波动剧烈;行业竞争加剧;业绩不达预期。

事件描述 10月17日公司发布公告,主要内容如下:预计2016年1-9月归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长50%左右,其中2016Q3同比增长约67%,公司业绩高增长主要系美味鲜业绩高增长,前三季度收入/归母净利润分别同比增长12.5%/35.8%,其中16Q3分别同比增长10.8%/35%。我们预计公司四季度房地产收入开始确认,对利润开始产生增量贡献,公司2016、2017年EPS分别为0.45/0.58元,同比分别增长45%、29%,同时提示定增项目孵化园项目用地预计10月底完成拍卖,四季度定增进程有望加速,重申“买入”评级。 事件评论 美味鲜收入和利润提升,带动公司收入利润大幅增长:2016年1-9月归属于上市公司股东的净利润预计比上年同期增长50%左右,约2.53亿元,2016Q3归母净利润1.1亿元,同比增长约67%,其中美味鲜1-9月贡献归母净利润2.7亿元,2016Q3贡献归母净利润1亿元,2016H1美味鲜之外的亏损为0.29亿元,2016年1-9月亏损为0.17亿元,其中三季度盈利约0.12亿元,主要是由于母公司在三季度进行了资产处置。公司业绩高增长主要系美味鲜业绩高增长,2016H1/2016Q3美味鲜收入增速分别是13.44%/10.8%,归母净利润增速分别是36%/35%。 美味鲜净利率持续提升,盈利能力仍有提升空间:2016H1美味鲜归母净利润/收入约为11.9%,2016Q3归母净利润/收入约为13.7%,提升将近2pct,我们预计三季度美味鲜净利率约为15%(2016H1为13%)。美味鲜过去四年净利率一直在10%左右,和其吨价严重不符,2016Q3美味鲜净利率继续提升,也证明了公司质地优良,具备盈利能力提升的潜力。我们预计美味鲜净利率的提升主要是由于毛利率提升,同时公司目前管理费用率较高,高出竞争对手5pct,我们认为随着前海入主机制问题解决,公司盈利能力仍有提升的空间。 下半年地产收入确认,开始增量贡献利润:我们预计公司四季度开始确认房地产收入,全年预计销售收入1.5亿元,其中确认6000万-15000万,按照净利率15%计算,对公司利润贡献约900-2250万元。 关于盈利:公司三季报高于市场预期,我们上调全年业绩,预计公司2016、2017年EPS分别为0.45/0.58元,同比分别增长45%、29%,重申“买入”评级。 风险提示:定增失败,体制改善不达预期。

报告要点 事件描述 10月13日口子窖发布公告,高盛于10月11日减持公司股份300万股,自6月底起至今已经减持9000万股,占公司总股本的15%,根据公司6月23日披露的减持计划,高盛自减持计划公告六个月内减持合计不超过95,520,600股,即不超过公司总股本的15.92%,目前高盛减持已经接近尾声。公司核心价格段省内竞争良好,持续享受消费升级红利,同时公司盈利能力和其吨价不符,未来盈利能力仍有提升空间,我们预计公司2016/2017年EPS分别为1.4/1.73元,对应2016/2017年PE为22/18倍,目前公司估值处于洼地,随着高盛减持接近尾声,我们预计公司估值水平会逐渐提升至合理水平,给予“买入”评级。 事件评论 核心价格段省内竞争格局良好,继续享受消费升级红利:目前安徽的80以上价位占比仍只有约30%,未来仍有较大升级空间,以江苏为例,目前100以上占比50%,徽酒市场100-200元是消费升级最确定的价格段,口子和古井在此价格带双寡头垄断,竞争格局良好,公司继续享受100以下价位向100以上升级。 产品吨价最高,盈利能力仍有升级空间:口子窖吨价为9.18万元/吨,在几大区域名酒中最高,比主要竞争对手古井、洋河和今世缘高出10%-30%,但是毛利率依然比竞争对手低,净利率低于今世缘10pct,低于洋河5pct(均为15年报数据),我们认为随着公司结构升级吨价提升,未来盈利能力仍有升级空间。 省外市场短期下滑是战略之举,不影响长期的市场拓展:2016H1省外大幅下滑17.6%,主要是由于公司对省外的策略进行了调整,我们认为省外收入短期下滑是战略之举,不影响公司长期的市场扩展。 关于盈利和估值:公司16Q2业绩增速放缓,我们预计三季度会好转。全年考虑到公司持续享受省内消费升级,我们预计公司2016/2017年EPS分别为1.4/1.73元,对应2016/2017年PE为22/18倍,公司目前估值水平处于行业较低水平,在二线白酒公司中仅高于洋河,考虑到四季度估值切换,公司估值进一步降低。之前由于高盛减持,公司估值处在洼地,目前高盛减持逐渐尾声,我们预计公司估值水平会逐渐回升至合理水平,给予“买入”评级。 风险提示:省外扩张不达预期,行业竞争加剧,消费升级不达预期。

并购海外优质保健品公司,跨入运动营养及体重管理市场 公司公告收购海外运动保健品品牌Kerr。方案内容:公司拟支付现金收购Kerr100%的股权,包括:(1)标的公司首期80%股权收购;(2)标的公司剩余20%股权后续收购。首期80%股权收购完成后,公司将通过境内外子公司合计持有Kerr60%的股权,春华资本将间接持有Kerr20%的股权。本次交易标的公司100%股权的基础交易价格为7.30亿美元(人民币约为48.7亿元),公司首期80%股权收购价格相当于该价格的80%,折合人民币约39亿元;收购剩余20%股权的交易对价由公司予以支付。同时,公司拟通过非公开发行募集资金总额预计不超过16.7亿元。 标的公司主营运动营养及体重管理两大领域,国际市场排名前列 Kerr是加拿大安大略省的一家专注于运动营养及体重管理品的非上市公司,主要市场为美国。2015年收入达到25.68亿元,同比增长6.07%,2016年1-8月收入同比增长12.26%。公司下属十余个品牌的保健产品,主要覆盖两个领域:运动营养及体重管理。MuscleTech、Sixstar以及Hydroxycut为标的公司的三大支柱性品牌,PurelyInspired为大力发展的潜力品牌。其中MuscleTech和Sixstar为运动营养品牌,2015年收入分别为12.93亿元、5.76亿元,其中MuscleTech在美国运动品牌中排名第一;Hydroxycut为体重管理品牌,2015年收入为4.68亿元,在美国减肥品牌中排名第一。标的公司主要的销售渠道包括FDMC、健康食品商店、网络以及国际销售,其中主要销售渠道为FDMC,2015年销售占比50%以上,而网络渠道目前成长速度最快。 国内营养保健市场成长前景良好,西王开启大健康战略 2015年中国运动营养市场规模为9880万美元,相比上一年增长24.91%,体重管理市场规模达到15.42亿美元,同比增长17.56%,运动营养及体重管理行业在中国为新兴行业,连续多年保持超双位数增长。相比于发达市场,美国2015年运动营养品牌市场规模66.29亿美元,体重管理市场规模达到53.2亿美元,两者合计超过100亿美元,而当前中国市场仅16亿美元,未来成长潜力巨大。 内生叠加外延双轮驱动,目标市值150亿元 目前食用油行业竞争格局趋于稳定,以大宗油脂为主导的寡头垄断市场竞争激烈,健康小油种细分行业的发展战略更具差异化与可操作性;公司此举切入运动营养保健领域对公司战略长远布局意义远大。参考汤臣倍健估值水平,给予Kerr2017年35倍估值,合理市值为85亿(Kerr净利润60%归属于上市公司);给予原有食用油业务65亿市值(2017年29倍),合计目标市值150亿,摊薄后目标价25.6元(按照增发底价测算)。考虑增发摊薄,预计公司2016/2017年EPS分别为0.40元/0.79元,维持“买入”评级。 风险提示:资产重组失败;业绩不达预期;行业竞争加剧。

抱抱果销售火爆,自8月26日上线以来,1个月的时间,销售额超过1100万,销售量超过40万件(260克装)。我们预计今年抱抱果销售有望突破1亿元,明年有望超过3亿,未来有望打造为10亿以上级别大单品。目前抱抱果单月销售额已远超过三只松鼠、楼兰蜜语等品牌,市场份额稳居第一。我们认为抱抱果的成功证明了百草味的产品创新及营销能力,同时也证明了好想你与百草味第一次协同的成功,二者未来将有更多的“前端+后端”模式结合的可能。继续推荐好想你,目标价58元。 抱抱果售价最贵,但是销售最好,打破电商零食价格为王的局面:我们统计了主要枣夹核桃品牌的天猫旗舰店的售价和销售情况,无论是两件促销价,还是单件价格,抱抱果都是售价最贵的,比竞争对手高出20%以上(两件促销价),按照销售量统计,抱抱果上线不到1个月,销售量超过100吨,稳居市场第一,远远高于竞争对手,三只松鼠仅60吨。零食电商一般由于产品差异性小,所以以价格为王,但是抱抱果打破了传统的局面,一方面是抱抱果具有产品力,精选原材料、冷链运输保证产品品质和口感,另一方面是抱抱果品牌力,杨洋代言使得抱抱果的品牌力凸显。 抱抱果爆款的成功打开“枣夹核桃”市场空间:目前枣夹核桃的品牌除了抱抱果,还有三只松鼠、楼兰蜜语、西域美农、良品铺子等等品牌,甚至很多杂牌也加入竞争行列。但是我们认为目前枣夹核桃在红枣和核桃品类中的渗透率极低,众多竞争者的进入利于枣夹核桃品类空间的打开,目前红枣和核桃在国内的产量合计688万吨,但当前枣夹核桃的市场渗透率不足0.5%,成长天花板遥远。 抱抱果仅3个月,品质拥有壁垒:我们对比几款枣夹核桃产品发现,抱抱果的保质期仅3个月,而其他品牌的枣夹核桃都是9个月,三只松鼠是12个月。我们认为短保一方面提供了更好的口感和消费者体验,更重要的是建立了一定品质壁垒。由于短保对供应链要求极高,因此一般不具备品牌和渠道实力的企业要进入会大大加大货损风险,而百草味上游有好想你给予原材料保障,下游有效率极高的线上交易平台,因此可有效控制货损风险,百草味在全国建设了9大仓,使得80%订单在24小时到达。 成长稀缺行业的优质标的:目前线上休闲零食是食品饮料行业成长性最快的行业,预计今年行业整体增速80%-100%,明年预计仍有60%以上增长。百草味作为行业仅次于三只松鼠的第二大龙头质地优良,同时与好想你结合后未来“前端+后端”模式更具竞争力。我们预计16-17年EPS分别为0.25/0.62元,继续推荐好想你,目标价58元。 风险提示:百草味整合不达预期,网络零食竞争加剧。