新建与并购门店并举,加快外延建设 2017前三季度公司新建242家门店,收购176家门店(交割完成99家,交割进行中77家),新开与收购门店的数量占比分别为57.90%和42.10%。截止2017Q3公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东七省市拥有连锁药店1890家。募资一年半以来新建近400家门店,并购将加快新店布局。2016年非公开发行股票募集资金净额为13.25亿元,主要计划建设三个项目,其中金额最大的一项为连锁药店建设项目,拟投资11.30亿,在三年内建设1000家新店。截止2017年11月30日,已完成开设门店392家,剩余开店数量608家。此次公告的三起并购,合计244家门店,将迅速推进新店布局,后续还有364家门店待建设。我们在此前的三篇医药零售行业深度报告中曾经详细分析过,医药零售行业集中度低,区域的中小型连锁药店较多,在行业政策变化之下这类药店也面临较大的挑战,纷纷寻求并购契机,而上市公司具有资本实力,可以通过并购扩大规模。相对而言,自建方式需要一定培育期;而并购方式一般是选取当地较为成熟的品牌,有一定的规模、稳定的客流和现金流,可以迅速提高市占率。益丰目前采取自建和并购相结合的方式,加快推进在区域市场的布局。此次将药房建设募投项目的方式由新建改变为并购,但并不改变公司正处于内生+外延快速成长历史发展阶段的判断。公司以往以资产收购为主,本次以新建公司股权收购为主,外延模式灵活中有所调整。 收购标的质地优,价格较为合理,有望通过益丰的精细化管理提高盈利能力。根据不同标的情况,收购价格PS也在0.4-1.6之间,各不相同,但具体来看,还是比较合理的。三家公司都是当地排名前列的公司,大部分门店位置较优,客流量大,即使有盈利能力不高的公司,也有望在益丰的管理能力嫁接后大幅提升盈利能力,支撑公司外延扩张。 1)拟收购江西天顺大药房医药连锁有限公司:门店集中,资质好,有潜力通过益丰的精细化管理提升盈利能力 江西天顺拥有139家药店,主要分布在江西省萍乡市、宜春市和吉安市,门店布局集中度较高。目前净利润率较低,仅1.5%,但我们认为收购PS0.4也较低,应该是考虑到了标的目前盈利能力情况,加上标的经过多年的经营在江西省萍乡及周边地区形成了稳定的客户群和良好的市场声誉,大部分门店所处商业地段较佳,门店网点资源好,客流量较大,82家门店拥有医保定点资质(占比59%),价格还是较为合理的。收购后通过益丰精细化管理的能力,有望大幅提升盈利水平。 2)拟收购无锡九州医药连锁有限公司:标的优质,盈利能力强 九州医药位于无锡市区,大部分门店所处商业地段较佳,门店网点资源好,客流量较大,其中6家门店有医保资质。单店零售额332万,明显高于同行平均水平,净利润率高达7.2%,盈利能力强,未来三年业绩承诺保持15~25%的较高增速。作为优质标的,收购PS1.6也较合理。此次收购将巩固公司在江苏市场的领先优势。 3)拟收购湖南浏阳市天顺大药房连锁有限公司:加强区域布局 浏阳天顺所属门店均分布在湖南浏阳和株洲醴陵,均是2017年全国百强县,分别位列第17、96位,益丰此前在浏阳并没有门店,株洲醴陵仅有2家益丰门店,此次收购当地前列的连锁药店公司,加强了空白区域的布局。 坚持区域聚焦,并购巩固江西、江苏及湖南市场 截止2017Q3,益丰药房全国共有1890家门店,聚焦华中、华东、华南区域,在湖南、江苏、湖北、江西布局门店数目最多(如下图)。公司完成收购后将与已有的子公司形成合力,进一步提高市场集中度。通过规模优势和协同效益,降低商品采购成本,提升销售和毛利率水平。 新建江苏现代化医药物流配送中心,提高配送效率,降低物流成本,保障公司扩张 益丰药房根植于湖南,以长沙物流配送中心为基础,随着在华东华南地区的逐步发展,也在江苏、上海、江西建设了物流中心。此次拟在南昌高新技术产业开发区投资3.5亿建设江西益丰医药产业园,是继湖南长沙后全国第二个自有物流中心,将进一步降低物流成本,提高物流配送效率,增强对周边区域的辐射。公司在江西已拥有超过260家门店,此次收购江西新天顺大药房139家门店,将大幅提升江西的覆盖率,也将对物流配送提出更高的要求。建设现代化物流中心,将满足公司在江西全省连锁网点的运营需求,为公司的快速扩张提供支持。 投资建议:持续外延并购,维持“增持”评级 公司是管理优异的连锁零售药店企业,坚持区域聚焦,自建和并购并重。作为2017年国信医药团队年初重点推荐标的,公司发展基本符合我们预期,股价获得较大涨幅。结合实际内生、外延落地情况,我们微调盈利预测,2017-2019年归母净利润3.02/4.03/5.26亿(原预测:3.08/4.14/5.46亿),对应EPS为0.83/1.00/1.30元(原预测:0.85/1.02/1.35元),当前股价对应PE为54/45/35X,维持“增持”评级。

江苏普泽大药房单店营收高、利润率也较高。2017年预计营收1.88亿,利润1150万,净利润率高达6.12%,也在中小型连锁中偏高,全国百强门店净利率在5%左右。按照42家门店平均来计算,单店收入达到448万,远高于行业平均水平。老百姓大药房本身单店营收领先行业,在347万左右。 坪效较高,超过上市公司水平,并入优质标的提高盈利能力。江苏普泽大药房42家门店共6015平方米,平均单店面积143平方米,可以归类到中小门店,日均坪效(含税)高达86元/平方米,甚至高过老百姓大店的坪效72元/平方米。可见该公司的经营质量较高。并入优质标的有助于提高上市公司的盈利能力。 收购价格较合理,并有业绩承诺保障未来的内生和外延。按照2017年业绩计算,PS仅为1.22。目前市场上收购PS一般在0.8~1.2,对于区域性龙头或是优质标的,PS会相应较高,因此该收购价格较为合理。2017实际利润如果不达预期,则会调整估值。2018-2020三年业绩承诺增速为18%,并且承诺未来三年内将交易对象实控人所拥有的另外18家直营门店并入重组公司。即这次股权收购标的未来三年的内生和外延都有了一定的保障。 普泽大药房为江苏南通地区龙头企业,已持续经营超过11年,42家门店分散分布在经济状况较好的海安地区(24家)、如皋地区(12家)、东台地区(6家),海安县、如皋市和东台市均为2017全国综合实力百强县市,分列21、26、29名。门店布局集中度较高,并在这三个县级市场具有领先优势。其中医保店37家,占比达到88%,高于江苏省平均水平。我们此前在零售药店行业专题报告中已经分析过,江苏省医药零售额2016年排全国第五,经济发达,潜力巨大。门店密度低,单店零售额虽高但仍有增长潜力,并且乡镇店占比50%,高于全国平均水平,渠道下沉较好,并且今年医保资质放开,会拉动药店营收。老百姓大药房全国共有2039家门店,在华中、华东区域布局门店数目最多,分别868、474家。公司完成收购后将填补江苏南通地区的空白市场,加速对周边区域的中小型连锁企业合作及新店拓展,进一步巩固江苏区域市场。 老百姓增发于11月25日实施,向大股东发行1795万股,价格为44.58元/股,募集资金总额为人民币8亿元,扣除各项费用1088万元(含税),实际募集资金净额为人民币7.89亿元。此次定增主要用于补充流动资金。为未来并购提供资金保障。我们按银行借贷利率5%以及未来项目进展情况计算定增资金对未来三年财务费用的改善。2018-2020年可以改善的财务费用分别为:0.40/0.40/0.40亿,将对于明年盈利有较大的改善作用。 我们预测公司2017-2019年EPS分别为1.44/1.84/2.41元,同比增长29%/29%/30%,当前股价对应PE分别为43/33/25X,公司是全国布局的连锁零售药店,在上市连锁药店公司中收入净利润排名第三(不考虑国大药房)。公司持续推进外延并购,标的质量佳,财务模型已经考虑再融资对财务费用的节省,继续维持“买入”评级。

十年耕耘,海外ANDA文号密集获批2017年5月以来,华海累计获批的ANDA产品已有10个,是公司进军美国FDA十余年来获批数量最多的一年。获批的品种均为市场空间较大、临床使用较多的处方制剂。以今年获批的10个品种计算,2016年对应的美国市场规模为103亿美元,2017年前3季度销售额也接近100亿美元,市场空间广阔。考虑到华海海外子公司目前仍处于积极申报ANDA中,研发及诉讼费用支出较高,我们仅从收入端考虑海外市场业绩。若华海能占得其中10%的市场(平均每个产品的销售厂家10-20),则对应的销售收入接近10亿美元。 出口制剂转报国内,政策助力弯道超车 CFDA从审评、一致性评价认定、招标定价和医保支付等多方面政策支持海外已上市产品在国内上市。华海药业缬沙坦片2016年进入优先审评通道,目前已接近审批结束。在一致性评价上,华海药业海外品种目前进入国内市场主要通过国内上市品种补充申请和海外直接申请4类新药两种申请方式。两种方式均只需以国外上市试验资料申报而无需在国内做BE试验,相较国内同类产品企业申报成本和时间均大大缩减,海外制剂回归国内有望实现弯道超车。 通过仿制药一致性评价后业绩弹性显著提升 我们以华海药业所有海外获批ANDA的制剂产品为测算标准,假设仿制药一致性评价能够顺利推进,国内药品竞争格局参照美国等成熟市场(原研占比20%,80%为通用名仿制药),且华海能够作为前3家厂家率先通过一致性评价。以2019年为业绩兑现期,我们估计华海药业海外制剂出口回归后可带来3.59亿增量净利润,相较于此前预测的10亿净利润业绩弹性显著。 风险提示 一致性评价进展低于预期;研发失败;招标降价风险。 投资建议:受益于一致性评价确定性最强标的,维持“买入”评级 考虑到转报国内产品目前仍处于申请阶段,暂不调整盈利预测,预计17-19年公司营收为52.2/62.2/76亿元,归母净利润为6.25/7.76/10.04亿元,对应EPS为0.60/0.74/0.96元,对应当前股价PE为47.6/38.4/29.6X。公司是受益于一致性评价确定性最强标的,业绩弹性极大,强烈推荐“买入”。

收购百胜医疗,医疗影像设备产品线进一步完善 公司参与投资的并购基金拟以2.48亿欧元收购意大利百胜医疗集团。百胜医疗是全球领先的超声设备和专科MRI设备生产商,在国内超声市场占比排名第6。本次收购将弥补公司在超声设备领域的空白,进一步完善了公司的医疗影像设备产品线,同时双方在各自市场的营销网络也有助于各自产品在双方市场的推广。考虑到百胜医疗与万东医疗业务相近,我们预计该笔并购会先以基金名义并购,后逐步装入上市公司。 主业医疗影像设备收入增长放缓 公司核心产品DR和MRI的销售量稳步增长,在国产医疗影像设备位居前列。2017年DR设备中标多个省份基层医疗设备集中采购,DR收入增长有望提升。但国产影像设备行业竞争激烈,DR、MRI等产品近两年价格下降明显,量价复合后公司主业医疗影像设备收入端增长放缓。 鱼跃入主后降本增效提升利润 2015年鱼跃科技获得上市公司控制权后大幅缩减冗余人员,公司经营效率得到显著提升。自2014年以来公司毛利率持续提升,在收入端增长有限的情况下利润端大幅增长。 AI影像诊断技术的提升是万里云业务突破的关键 万里云业务仍处于拓展阶段,目前主要瓶颈有人工影像诊断数量受限、获取的影像数量受限、线上影像诊断盈利模式受限,AI诊断技术进步将是万里云突破的关键。公司研发的“DoctorYou”医疗AI系统已经能够对CT肺结节实现90%以上的准确度,下一步万里云将继续致力于乳腺、甲状腺和脑部血管肿瘤的AI诊断技术研发。 风险提示: 国产影像设备无序竞争,价格进一步下降;AI诊断技术研发风险。 投资建议:国产医疗影像设备龙头地位稳固,维持“增持”评级 分级诊疗的推进将带动基层影像设备的采购需求,公司作为国产影像诊断设备的龙头企业受益明确,影像设备业务有望保持较平稳增长。万里云业务尚处于开拓阶段,对公司收入端有一定贡献。并购事项存在不确定性,我们暂不考虑百胜医疗对公司业绩的影响。预计2017-19年公司实现归母净利润1.05/1.14/1.29亿元,对应EPS为0.19/0.21/0.24元,对应当前股价PE为79.4/73.1/64.7X,维持“增持”评级。

中长期来看血制品行业大逻辑没有变坏血制品行业量价齐升破产后市场陷入另一极端,认为行业进入周期性行业长期低谷。我们认为血制品与周期行业最大的而不同在于需求端在没有销售费用刺激之下仍在持续稳定20%左右高增长。静丙与凝血因子仍有低人均用量下的提升空间,白蛋白存在廉价类血浆羟乙基淀粉的替代空间。且监管层对新批浆站并不热衷,未来更多是倾斜龙头企业以及行业内生浆量提升,龙头企业确定性获得高于行业整体增速。 短期影响血制品行业的三大原因正在改善血制品行业今年遇到行业低谷的原因在于:1)2016 年采浆增速明显高于往年。2)终端价格上涨带动进口白蛋白供给提升。3)两票制冲击下中小经销商清库存进一步加剧行业终端供给竞争。我们认为中长期来看采浆增速仍将低于需求增速,且现在白蛋白出厂价下滑后进口供给增速也将同步下降。两票制是一次性政策冲击,随着渠库存状况最终稳定行业增速将收敛于需求增速。 供需平衡正在发生变化行业见底的标志在于渠道库存的清理完毕以及静丙、凝血等产品重回涨价区间。我们根据整理的批签发数据发现生产端增速在1-10 月份迅速下滑,预计这将滞后1-2 个月对应到对渠道的供给。鉴于终端消费仍处于20%左右较高增速,预计渠道库存将随之逐渐消化,行业可能在未来见底。 风险提示血制品安全性事件;负面监管政策出台;进口白蛋白继续大量冲击国内市场;血制品需求端增速下滑。 投资建议:好板块龙头公司更应低谷介入,推荐底部“买入”血制品中长期逻辑仍然成立,三大受挫原因均不会持续。未来渠道影响消除后行业整体采浆量增速降低,但是龙头将重新回归需求端相对稳健的20%增速中枢。我们预计华兰生物2017~2019 年实现净利润8.33/10.64/13.22 亿,对应EPS 为0.90/1.14/1.42 元,对应当前股价PE 为33.2/26.0/20.9X。考虑到行业受政策保护且中长期仍属于需求高增长资源品属性并给以一定确定性溢价,目标价18 年31~33X估值,对应合理估值 元,推荐底部“买入”。

1、国信医药团队10月31日外发了美年健康深度报告《看得见的蓝海》,在报告中我们阐述了美年健康作为全国专业体检领域龙头,正处于高速增长阶段,在一二线城市多种方式提高盈利能力并布局周边空白市场,在三四线城市有广阔空间,渠道下沉快速盈利,并且商业模式和精细化管理也为行业筑造一定壁垒。我们在11月13日召开WIND3C电话会,邀请了美年健康董事长俞熔先生对公司在体检行业的生态圈搭建进行介绍,并和投资者进行了问答互动。 2、11月15日,公司公告新一期员工持股计划。筹集资金上限为8.8亿,集合资金信托资金规模上限为22亿,优先级:劣后级份额比例为1.5:1。控股股东上海天亿投资对集合资金信托优先级计划份额的权益承担差额补足义务,同时对集合资金信托承担现金追加和补仓义务。参加本员工持股计划的公司员工总人数不超过3200人,其中,公司董事(不含独立董事)、监事、高级管理人员14人,其他公司员工不超过3186人。此次计划存续期限为36个月,锁定期为24个月。 减免上期员工持股计划减持对二级市场的冲击,中长线看好公司股价。集合资金信托将直接以二级市场购买(包括大宗以及竞价交易方式)公司股票,在股东大会审议通过员工持股计划后的6个月内完成购买,公司表示2016年员工持股计划的受让方可能成为本次员工持股计划大宗交易方式的转让方,此部分员工持股计划目前对应市值为15.10亿,这将减免上期员工持股计划减持对二级市场的冲击,表明了美年对自身股价中长期看好。 本次员工持股计划存续期限为36个月,有效保障2020年前1000家门店战略。我们在美年深度报告《看得见的蓝海》中提到,三四线城市和一二线城市副中心是体检行业蓝海区域,暂时没有非公连锁体检中心介入,竞争较弱折扣率低,且租金人工也略低,因此扭亏快盈利能力强,成长逻辑优于原有一二线城市成熟区域。但这也会吸引更多竞争对手进入,目前我们已经可以看到三四线城市地、县级市均已有非连锁非公体检中心布局,在这一轮快速跑马圈地过程中,管理输出和供应链将为公司树立壁垒,新一期员工持股计划可以有效绑定核心管理层和员工。本次员工持股计划存续期限为36个月,锁定期为24个月,保障公司2020年前完成千家门店战略的全国布局。 总裁出资比例高于上期员工持股计划,对公司体检业务三年扩张信心强烈。本次8.8亿员工持股计划中,公司总裁出资额上限为8800万元,占比10%,出资比例高于上期员工持股计划占比8%,且远高于其他中高层,体现了对公司体检业务三年扩张的强烈信心。此外北京及北方区域总经理、上海及华东区域总经理、沈阳及西北区域总经理出资额上限均为1.25%,相对也较高(见表1)。 中报前没有业绩利空出现可能,员工持股最佳买入时机为春节前。公司昨日收盘价21.57元,已达到我们先前第一目标价下限21.43元,而我们对于公司第一目标价上限为23.33元,表观看股价上涨空间有限。但根据我们在深度报告文中对三四线城市市场的天花板测算,基于公司2014年以来的新建参股门店逐步扭亏,从参股转为控股,仅从目前我们假设得到的测算可见,业绩有超预期可能。而四季度为公司传统旺季,明年一季度按照公司目标将全面扭亏,因此中报前业绩上没有利空出现可能。从员工持股计划购买规则看,大致春节前和一季报后为合理买入时机,但考虑到业绩情况,我们认为除非发生系统性风险,否则在董事会通过后春节前是公司员工持股计划最佳买入时机,假设现价受让16年员工持股计划,大致买入金额为6.9亿,对市场信心是较大提振。

事项: 上海医药公告:上海医药今日宣布其下属全资子公司 Shanghai Pharma Century Global Limited与 Cardinal Health, Inc. (康德乐集团 )之下属全资公司签署购股协议,以现金收购康德乐马来西亚100%的股权。本次交易预计最终收购价格约为5.57亿美元。交易完成后,上海医药将持有康德乐马来西亚于中国的业务实体。 国信医药观点: 并表后上药将成为全国第二大流通商,具体并表时间需要根据商务部反垄断审查进度而定。上海医药以基础收购价格12亿,调整收购价格5.57亿美金收购康德乐中国业务,标的公司17年6月30日财年营收255亿元、EBITA5.53亿元,税前净利润2.12亿元,税后净利润1.31亿元,收购价格对应17年6月30日财年净资产2.1倍,净利润28.2倍,EBITA14.7倍。并表后上药将超越华润,成为全国第二大流通商。具体并表时间需要根据商务部反垄断审查进度而定。由于公司并表时间未定,我们暂时维持之前的盈利预测,预计17-19年净利润35.4/39.7/44.6亿元,同比增速10.7%/12.3%/12.4%, PE19/17/15X,考虑到公司是工商业一体化龙头企业,长期将受益于两票制带来的行业整合,维持买入评级。 康德乐是稀缺标的,成功收购将有效节省上药扩张中的时间成本。康德乐中国业务在国内批发行业中主营业务收入规模排名第八, 且具备创新型业务,我们认为是优质的商业流通标的。其业务具体包括药品分销、医疗器械分销、医院直销、特质药、以及特质药房与商业技术板块,在中国拥有 14个直销公司,17个分销运营中心,分销商网络覆盖 322座城市,服务近 11,000家医疗机构等下游客户,拥有 30家 DTP 药房,全国仓储总面积约14.6万平方米,拥有约 7,000平方米的冷藏存储容量。

2017Q1-Q3营收利润基本符合预期。 2017年前三季度公司营收195.1亿元(+18.6%),归母净利润31.5亿元(+21.6%);Q3单季度营收62.5亿元(+19.0%),归母净利润10.0亿元(+21.0%)。公司业绩继续保持较快增长趋势,与上半年营收利润增速基本吻合,符合预期。销售费用率与上年同期保持一致,管理费用率比上年提前增加0.6pp,基本保持一致。 智慧药房仍是公司业绩高速成长最大动力。 公司自2015年6月起在深广京云渝等地快速推进智慧药房模式,并有望继续在广东、广西、青海等地推广。截止2017年6月,公司智慧药房药店日处方量最高达2万张。17H1公司中药饮片27亿元,我们估算17年智慧药房对中药饮片的增量贡献将达10亿元,17年中药饮片总体规模将超过60亿元,增速达30%,高于行业增速(约21%)。17年10月公司公告收购主营中药饮片的广东恒祥药业(17H1净利润822万元),进一步巩固其中药饮片龙头地位。 中药全产业链布局日趋完善。 自公司2002年布局中药饮片后,公司不断向上下游延伸,目前主营业务涵盖中药饮片、中药材贸易、保健品、药品器械流通及医疗服务等。今年6月公司拿到广东省中药配方颗粒试点资质,进一步完善公司中药全产业链布局。同时公司积极布局医疗服务项目,推动医院PPP项目、健康小镇等的推进和落地。 大股东增持+股权激励彰显信心。 上半年康美实业和公司副董事长许冬瑾女士累计增持公司共计9572万股(约占总股本1.9%),增持金额约10.5亿元。10月公司发布第二期限制性股票权激励草案,拟向641位核心股干激励2843万股(约占总股本0.6%)。大股东大额增持和股权激励彰显公司高管对公司未来的信心。 投资建议:中药龙头公司,维持“买入”评级。 公司推动中医药全产业链升级,构建互联网医疗体系、智慧药房等一系列创新商业模式创造新增长点。预计17-19年净利润40.6/49.3/59.8亿元,同比增速21.4%/21.5%/21.4%,EPS为0.82/1.00/1.21元,对应股价PE为26/21/17X,维持买入评级。

2017年三季报业绩基本符合预期。 2017Q1-3营收56.02亿(+23.53%),归母净利润3.16亿(+11.36%),扣非净利润3.09亿(+10.43%)。单季度来看,三季度营收19.51亿(+23.19%),归母净利润1.00亿(+14.08%),扣非净利润0.94亿(+11.20%)。营收与利润增速较半年报继续提升。业绩增长基本符合预期。 内生增长稳定,外延拐点确认。 公司在云南增长稳定,2017Q1-3云南母公司收入41.09亿(+12.48%),净利润2.22亿(+9.89%)。剔除母公司后收入14.93亿(+69.27%),利润0.94(+14.79%),外延收入高速增长,相比去年同期扭亏。从省外外延部分毛利率连续三个季度走平来看,拐点已得到确认。 门店持续增加,加强川渝华南地区覆盖。 公司一直采用“核心区域高密度网点”战略,截止2017Q3,拥有直营连锁药店4713家,覆盖十个省市,本季度较年中新增296家。公司拥有医保资质门店3897家(Q3增加163家),占比高达77.8%。前三季度完成并购12起,加强四川和广西地区覆盖。 定增引入战投,发挥工商协同效应并改善财务费用。 2017年9月定增获批,引入上游厂商白云山作为第三大股东,资金将用于扩建中药饮片生产基地。中药饮片是高毛品种,公司旗下中药科技子公司去年贡献利润占比31%,未来有望增扩产能,增厚业绩。财务费用同时得到改善,对2018-2019业绩产生重要影响。 风险提示。 并购后整合不达预期。 维持“买入”评级。 我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.68/0.90/1.01元,同比增长16%/33%/11%,当前的股价对应PE分别为30/23/20X。公司外延利润好转,底部得到确认,继续维持“买入”评级。

收入增长12.45%,整体业绩符合预期 2017年前三季度实现营收44.8亿元(+12.45%),归母净利润12.47亿元(+1.69%),扣非归母净利润11.76亿元(+4.65%)。 单季收入增长提速,销售费用增加及投资收益减少影响利润 三季度单季实现营收15.47亿元(+18.03%),收入增长较第二季度明显提速。公司因业务拓展,前三季度销售费用率提升至25.17%(+1.79pp),其中母公司单季度销售费用率高达28.48%(+7.66pp),对公司利润造成较大影响。利息收入和投资收益的同比减少也对公司前三季度利润增速产生一定影响。 母公司收入增长强劲,看好阿胶系列产品四季度增长 主营阿胶块和复方阿胶浆的母公司前三季度实现营收36亿元(+19.5%),净利润13.25亿元(+5.08%)。其中,第三季度单季收入11.71亿元(+30.1%),显示出阿胶及其系列产品进入第三季度后收入增长势头强劲。我们预计,阿胶浆增速大概率在35%以上,实现量价齐升。且四季度作为传统的阿胶使用旺季,需求的提高有望继续推动增长的提速。 加强上游驴皮资源把控,多举措缓解驴皮供给压力 自2016年底开始,公司存货量显著增加,其中绝大部分为驴皮资源。目前驴皮的紧缺仍是制约阿胶行业大规模发展的重要因素,公司对驴皮的囤积,一方面可加大对驴皮资源的把控,保证生产产品所需的原材料,另一方面在驴皮价格不断上升的趋势中锁定成本。同时公司采取自建养殖基地、与养殖户合作、海外进口等多举措缓解驴皮供给压力,已显成效。 风险提示:销售不达预期;驴皮供给持续紧缺 投资建议:长期受益于消费升级,维持买入评级 预计东阿阿胶2017-2019年收入为73.1/83.9/95.2亿元,归母净利润为21.2/24.8/28.6亿元,对应EPS为3.25/3.79/4.37元,当前股价对应PE为21.2/18.2/15.8x。公司作为行业绝对龙头,通过把控上游稀缺原材料资源提高产品定价能力,通过价值回归战略不断提高盈利能力,同时将长期受益于民众保健意识的增强及消费升级大趋势,给予公司2018年PE22-24x,未来一年合理估值为83.4-90.9元,具有21.6%-32.5%收益空间,维持“买入”评级。

全国布局的专业体检龙头 美年健康是国内专业体检领域龙头,市占率、客户数、体检中心数均为第一,具有资金和规模优势。全国布局28个省市地区,并不断加快新建门店。 一二线城市:提升盈利能力,布局空白市场 一二线城市公立医院资源丰富,非公立专业体检机构品牌较多,竞争激烈,公司通过多种方式提高盈利能力:1)多层次、多品牌精细化体检提高收入;2)开展个检业务提升客单价;3)提高大型影像设备使用率,并利用场地下午时间;4)开拓一二线城市周边的城市副中心蓝海区域。 三四线城市:空间广阔,渠道下沉快速盈利 三四线城市公立医疗资源相对匮乏,体检市场需求旺盛,行业竞争相对薄弱,客单价较高。根据我们测算,可提供340-500亿潜在市场,是现有收入五倍左右。成本端房屋租金和人工相对较低,能更快实现盈利。公司着力渠道下沉,通过先参再控模式迅速跑马圈地,实现高速增长。 精细化管理和商业模式为低门槛业务构筑护城河 公司控股75%的子公司美鑫为新店扩张提供设备融资服务,通过集团化采购、标准化配置大型高端设备,降低新开体检中心成本,帮助门店迅速扩张,相对于行业其他公司构建高的进入壁垒。公司内部奖惩分明,激励机制良好,管理精细,成就连锁化、可复制化的商业模式。公司协同上下游企业,布局医疗设备、远程诊断、基因检测等领域,进一步加固壁垒。 风险提示 体检中心新建、并购进展不达预期;资金压力及商誉减值风险;医疗纠纷风险。 合理估值21.42~23.33元,上调评级至“买入” 考虑到慈铭并表,2017-2019年收入61.3/85.6/118.9亿元,增速99%/40%/39%;归母净利润6.6/9.3/12.9亿元,增速94%/41%/39%;EPS0.26/0.36/0.50元。当前股价对应PE72/51/37x,不考虑公司流量价值,仅以体检主业为安全边际,参考爱尔眼科PEG,合理估值21.42~23.33元,股价上涨空间16%~26%。我们认为美年健康是确定性很强的成长股,目前处于高速增长阶段,并且安全边际广阔,上调至“买入”评级。

业绩高速增长,符合预期。 2017Q1-3公司实现营收52.92亿(+21.80%),归母净利润2.74亿(+31.75%),扣非净利润2.62亿(+31.69%)。利润增速高于营收增速,业绩基本符合预期。 并购加快,版图再扩一省。 截止2017Q3全国已有2039家直营门店。较年初新增201家(其中新建168家,并购82家,关闭49家);三季度内通过并购内蒙古连锁药店通辽泽强的216家门店,首次进入内蒙古,版图再扩一省。预计四季度合计将交割完成356家门店,并表后将对今年年收入有提升,并保证了未来两年外延增长。 毛利率回弹,ROE持续提升。 滚动全年数据显示,公司毛利率已经扭转此前下跌趋势,回升0.2pp。ROE持续提升,达17.0%。三项费用率基本稳定。 增发待实施,有望改善明年业绩。 2017年6月22日非公开发行股票方案通过证监会审核,拟向大股东湖南老百姓医药投资管理有限公司发行不超过1795万股,价格不低于44.58元/股。待实施后,并购资金充裕,且有望改善财务费用。 风险提示。 并购整合不达预期;2018年限售条件解除后大股东EQT有减持风险。 维持“买入”评级。 我们预测公司2017-2019年EPS分别为1.44/1.86/2.43元,同比增长29%/29%/30%,当前股价对应PE分别为39/30/22X,公司是零售连锁药店龙头,盈利能力持续改善,外延并购将增厚未来两年业绩,继续维持“买入”评级。

2017年前三季度业绩符合预期,维持高速增长 2017年Q1-Q3,公司实现营业收入34.19亿(+27.93%);归母净利润2.20亿(+38.16%);扣非净利润为2.17亿(38.45%)。业绩符合预期。 持续推进门店扩张,新建与并购并举 公司区域聚焦中南和华东区域,竞争优势明显。截止2017年前三季度,在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东七省市拥有连锁药店1890家,本季度较2016年末净增门店107家(包括新开81家,收购18家,加盟店20家,关闭12家)。同时稳步推进门店并购,三季度实施两起新的并购,分别是荆州普康大药房(42家门店)和上海布衣大药房(1家门店)。公司继续加强对药店密度较低的湖北地区的覆盖。 精益化管理优势维持 公司精益化管理优势维持,滚动全年毛利率比上期提升0.25pp至40.15%、净利率微升0.1pp至6.35%,仍处于药店同业公司中领先地位。 风险提示 新开门店速度不达预期、并购整合不达预期。 投资建议:稳健高增长,继续维持“买入”评级 作为医药商业零售龙头,公司在多项业内排名中维持前列, 3年1000家门店计划顺利推进,考虑医保扩容和精益化管理改善内生净利,我们预测公司2017-2019年归母净利润3.08/4.14/5.46亿,对应EPS为0.85/1.02/1.35元,当前股价对应PE为39/32/24X,继续维持“买入”评级。

业绩高增长符合预期 2017年前三季度,公司实现营业收入32.9亿元,同比增长30.34%,实现归母净利润7.38亿元,同比增长35.83%。净利增速超出营收增速主要是前三季度非经常性损益为4044万元(主要系政府补助),去年同期仅为1435万元。扣非后归母净利润为6.98亿元,同比增长30.93%,与营收相匹配。该业绩符合我们的预期。 药品制剂板块增长显著是驱动业绩主因 从业务板块来看,医疗器械板块自产耗材产品(药物涂层支架)、体外诊断产品及外科产品均稳定增长,药品制剂业务增长显著。两大核心品种氯吡格雷和阿托伐他汀招标进展顺利,分别在23个和21个省份中标,目前正处于快速放量中。 有望借仿制药一致性评价机遇弯道超车 公司作为仿制药的新进者和赶超者,对仿制药一致性评价工作极其重视,相关研发投入较多。两大品种阿托伐他汀和氯吡格雷已分别于今年5月、6月备案了BE试验,预计今年年底能够完成BE,明年申报审评审批。届时通过一致性评价之后不仅证明质量同原研药一致,进一步实现进口替代,而且招标的分层定价政策还可带来价格的提升。我们认为药品板块增速还能迎来一波提升。 销售费用率上升较快 2017前三季度销售费用率为21.56%,去年同期为17.21%。销售费用率上升一方面是新增子公司带来的合并报表范围增加,另一方面是由于公司药品品种进一步丰富,市场推广费用增加。 风险提示 一致性评价未能及时完成、可降解支架未顺利获批。 投资建议:药品+器械双轮驱动,业绩高增长,维持“买入”评级。 乐普当前凭借药品+器械的双轮驱动净利润的快速成长,中长期来看器械和药品的产品储备足够深厚,我们认为高增长可持续。预计17~19年归母净利润9.55 /13.82/18.89亿,对应EPS0.54/0.78/1.06元,对应当前股价PE为42.7/29.6/21.8X,继续推荐“买入”。

2017前三季度业绩维持增长 2017Q1-Q3营收312.79亿(+0.54%),归母净利润8.03亿(-11.67%),净利润下降主要由于去年同期包含了重组置出的子公司。扣非归母净利润7.91亿(+37.71%)。 国大药房拟引入战投,有望改善经营 子公司国大药房拟增资扩股引入1名战略投资者,增资完成后持股40%,国药一致持股60%。国大药房零售业务上半年通过精细化管理,净利润率已有改善,但仍远低于行业龙头公司,此举有望进一步改善经营效率,进展值得期待。上半年已完成公司架构调整,下半年随着公告收购内蒙古呼和浩特市天赐医药连锁有限公司16家门店,意味着公司继续外延扩张。 继续强化分销业务布局,并涉足供应链配送 公司是两广分销龙头,三季度公告增资收购广西河源市新特药70%股权,强化分销业务布局;设立合资成立器械耗材供应链公司,有望成为新的业务增长点。 风险提示 分销业务收入增长不达预期;处方外流速度不达预期。 维持“增持”评级 我们预测公司2017-2020年EPS分别为2.98/3.25/3.62元,同比增长7%/9%/11%,当前股价对应PE估值为24/22/19X。我们看好零售药店全行业,国大药房是中国药房常年排名第一的龙头标杆,本年度架构实现调整,经营管理改善,拟引入战投值得期待,维持“增持”评级。