23Q3公司归母净利润 0.14亿元， 环比扭亏为盈公司公布 2023年三季报： 2023年前三季度公司实现营业收入 9.16亿元，同比下降 32.3%， 归母净利润-0.29亿元，主要为上半年海外客户去库存， 出口订单减少所致； 2023Q3公司实现营业收入 4.24亿元，同比下滑 16.7%， 归母净利润 0.14亿元， 单季度业绩扭亏为盈， 出口业务边际改善明显。 海外去库存渐近尾声， 毛利率环比持续修复利润率方面， 2023年前三季度公司销售毛利率 16.8%，同比下降 9.78个百分点， 主要系海外客户较高毛利率产品订单减少所致。 Q3单季度公司毛利率 18.4%，环比提升 2.07个百分点，主要系海外订单边际改善叠加公司多环节强化成本管控所致。 23年 9月公司海外订单已基本恢复至同期正常水平，预计 ODM 业务未来有望维持环比改善趋势。 费用率方面， 2023年前三季度年公司销售费用 0.65亿元，同比增长7.7%，主要为公司开拓国内市场，增加自有品牌营销所致；管理费用0.85亿元， 同比下降 10.5%，研发费用 0.22亿元，同比增长 5.8%。 自主品牌多元化营销，海外产能逐步释放公司积极开拓国内市场， 深度合作内容达人并加大新媒体投入， 通过爆品阶段（拉新） ——品类阶段（品牌带产品起量） ——品类延伸（打破品类壁垒） 的思路逐渐占领消费者心智， 树立优质品牌形象， 重点关注“双十一”期间公司自有品牌销售情况。 公司合理规划全球产能，在中国、越南、柬埔寨、新西兰等地均设有生产基地， 目前柬埔寨工厂处于产能爬坡阶段，新西兰工厂处于试生产和产品验证阶段，预计其主粮产线将于 2024年实现放量， 随着未来海外客户库存调整结束以及海外产能的持续释放，公司业绩有望持续改善。 回购计划持续推进，彰显公司长期信心 公司2023年4月30日召开董事会，同意公司在二级市场通过竞价交 易方式以不超过 22.00元/股的价格回购部分股份，拟全部用于可转债的转股，截至 2023年 8月底，公司已实施回购 258.45万股，使用回购资金近 3,500万元，尚未实施完毕。公司将根据市场情况继续实施本次回购，在有效期内完成本次回购计划。 投资建议综合考虑公司产能释放节奏、国内自有品牌建设情况以及海外客户去库存情况对公司业绩的影响，我们调整 2023-2025年盈利预测，预计 2023-2025年公司营业收入 13.92亿元、 19.16亿元、 23.31亿元（2023-2025年前值 15.57亿元、 20.05亿元、 25.53亿元），同比增长-19.6%、 37.7%、21.7%， 对应归母净利润 0.32亿元、 1.26亿元、 1.82亿元（2023-2025年前值 0.90亿元、 1.40亿元、 1.89亿元）， 同比增长-74.8%、 294.6%、43.8%， 对应 EPS 分别为 0.13元、 0.50元、 0.72元。 维持“买入”评级不变。 风险提示汇率波动风险；国内市场开拓不达预期风险；产能投放不及预期风险； 原材料价格波动风险； 品牌建设不及预期风险。

公司前三季度实 现归母净利 22.5亿元， 同比增长 7.1%公司公布 2023年三季报： 1-9月实现营业收入 869.3亿元， 同比增长10.1%， 实现归母净利润 22.5亿元， 同比增长 7.1%。 Q1、 Q2、 Q3分别实现营业收入 233.6亿元、 293.8亿元、 341.9亿元， 同比分别增长17.1%、 11.4%、 4.8%， 实现归母净利润 4.1亿元、 6.9亿元、 11.5亿元， 同比分别增长 103.2%、 -3.6%、 -2.7%。 Q3公司饲料销量同比增长 13%， 饲料单吨净利同比改善今年 1-9月， 公司饲料业务收入约 720亿元， 同比增长 15%， 其中，饲料销量同比增长约 10%， 价格同比增长 4%-5%。 分季度看， Q1、Q2、 Q3公司饲料外销量分别为 440万吨、 564万吨、 660万吨， 同比分别增长 5%、 13.7%、 13%。 分品类看， Q3公司水产料销量约 150万吨、 禽料销量约 300万吨、 猪料销量约 200万吨， 同比分别增长，0%、 17%、 20%； Q3公司饲料业务单吨净利同比改善， 主要得益于特水料占比提升。 9月末， 公司应收账款余额 42.1亿元， 同比增长 20.5%，一方面是因为公司在今年开拓大客户， 策略上给予资金支持， 另一方面，在海外扩张时存在赊销。 Q3公司生猪出栏量 100-110万头， 生猪养殖业务盈利 1亿元Q3公司生猪出栏量 100-110万头， 1-9月生猪出栏量 320-330万头，我们维持全年 450万头出栏预期不变； Q3公司生猪业务归母净利润约1亿元， 1-9月生猪业务归母净利约-1.6亿元~-1.8亿元。 公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和自有育种体系建设， 存活率、 养殖效率等多项指标位于行业前列， Q3公司生猪养殖成本 8.2-8.3元/斤， 年内有望继续回落。 公司对外购仔猪育肥采用了套保模式， 2023年生猪养殖业务或可实现盈亏平衡。 投资建议公司延续 2022年以来的谨慎扩张态势， 9月末在建工程余额 7.7亿元，较 2022年末下降 43.8%， 同比下降 68.3%； 9月末资产负债率 59.2%，较 6月末下降 0.5个百分点， 同比下降 3.1个百分点。 公司是我国饲料行业龙头企业， 饲料品类齐全、 产品力清晰卓越铸造核心竞争力， 饲料业务持续穿越周期稳健增长； 此外， 生猪养殖行业持续产能去化， 静待猪价上行周期到来。 我们预计， 2023-2025年公司实现主营业务收入1195.6亿元、 1337.8亿元、 1457.0亿元， 同比分别增长 14.2%、 11.9%、8.9%， 实现归母净利润 32.71亿元、 48.74亿元、 52.57亿元， 同比分别增长 10.7%、 49.0%、 7.9%， 对应每股收益 1.97元、 2.93元、 3.16元； 归母净利润前值 2023年 35.35亿元、 2024年 51.41亿元、 2025年 55.33亿元， 本次调整的主要原因是， 修正了 2023-2025年饲料销量预期， 维持“买入” 评级不变。 风险提示疫情； 畜禽价格持续低迷； 原材料价格大涨；

金新农：聚焦养殖产业链，深耕饲料、养殖业务公司成立于1999年，主要从事饲料加工和畜牧养殖业务，公司业绩受生猪行业周期变动影响明显，2018-2022年，公司营业收入从28.01亿元增长至39.74亿元，年复合增长率9.1%。2023H1，公司实现营业收入20.72亿元，同比增长7.2%，主要系饲料业务规模增长所致，受上半年生猪价格持续低迷拖累，公司归母净利润-2.38亿元，去年同期为-1.85亿元。 生猪养殖行业去化趋势难改，去化时间仍需积累生猪养殖行业产能去化趋势不变：①7月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷；②农业部数据显示，今年2-6月新生仔猪数环比上升，对应7-11月生猪出栏量将逐月提升；③据中国畜牧业协会会长李希荣披露，中国生猪近期产能逾7亿头，加上在建和闲置生猪产能逾10亿头；从上市公司角度看，2023年上市猪企生猪养殖业务尚未满产，2024年出栏量仍有提升空间，猪价低迷有望刺激产能进一步出清；④猪价反转时间不明朗，且资产负债率上升，资金压力逐渐增大，上市猪企扩产进度放缓，部分上市猪企已明确表示，今明两年基本不会有生猪业务相关的资本开支，甚至有上市猪企表示，后期扩张只考虑并购产业现有生猪产能，不再考虑新建产能。 深耕饲料产业，核心细分领域优势明显饲料业务是公司的传统主业，产品覆盖全系猪用饲料的产研销，为公司持续提供较为稳定的现金流。公司采取母公司统一管理，子公司分散生产经营的饲料业务经营模式，坚持低风险高速发展的发展方针，一方面不断加强饲料销售团队，引进营销人员，对局部空白市场与重点市场多渠道营销，持续开拓新客户；另一方面，公司在产品端针对猪价低迷的情况推出新产品，多样化满足市场需求。2023H1，公司饲料业务实现收入12.77亿元，同比增长26.6%，公司外销饲料32.27万吨，同比增长22.6%。 稳健规划养殖产能，多途径优化成本穿越周期生猪养殖是公司的核心业务，公司在养殖方面坚持高质量稳健经营，目前拥有“天种”、“一春”两家国家级核心育种场及种猪品牌，公司养殖业务以自繁自养为主，布局北方、华中、华东以及华南四大养殖区域，在东北产区及广东、福建销区形成了局部区域一体化养殖模式。2023年公司计划出栏量130-140万头，并将根据市场行情变化进行合理的出栏调整。公司坚持成本为先，2023年以来通过重点开展“降料肉比行动”和“清蓝行动”持续推动降本增效。根据公司披露信息，2023年7月公司商品猪销售成本降至16.93元/公斤，对比2022年18.4元/公斤的平均销售成本优化成果显著，公司计划年末销售成本降至16元以下，未来公司将在全面推进养殖成本优化的基础上稳健释放产能。 投资建议金新农聚焦生猪养殖产业链，饲料业务坚持低风险高速发展战略，养殖业务坚持高质量稳健经营战略，在全面推进养殖成本优化的基础上稳健释放产能，我们预计2023-2025年公司实现营业收入47.01亿元、65.84亿元、85.12亿元，同比增长18.3%、40.1%、29.3%，对应归母净利润-1.44亿元、2.83亿元、3.97亿元，对应EPS分别为-0.18元、0.35元、0.49元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示畜禽产品价格波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。

东瑞股份：全产业链布局的大湾区生猪养殖龙头东瑞股份成立于2002年，聚焦生猪养殖行业，是内地供港活大猪前三大供应商之一。公司采取“自育自繁自养一体化生态养殖”经营模式，依托自主研发的“高床发酵型养猪系统”，形成了集饲料生产、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、活大猪供港及生猪内地销售于一体的完整生猪产业链，是内地供港活大猪领先供应商和粤港澳大湾区“菜篮子”生产基地。 行业自2022年12月起再次去产能，去化时间仍需积累自2022年12月开始，生猪养殖行业再次去产能。2022年12月-2023年7月，统计局、农业部统计的能繁母猪存栏量累计降幅2.7%，上海钢联规模养殖场能繁母猪存栏量累计降幅0.48%，上海钢联中小散户能繁母猪存栏量累计降幅12.56%，涌益咨询能繁母猪存栏量累计降幅8.07%。7月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷。我们将猪粮比划分为，5.5-6.0、5.0-5.5、低于5.0以供参考，在过去四轮下行周期，每轮周期的亏损时长与亏损深度、疫情直接相关。2022年10月至今，猪粮比5.0-5.5共21周，猪粮比低于5.0仅7周，本轮下行周期的产能出清时间将取决于疫情和深度亏损的时间，目前看，去化时间仍需积累。 毗邻粤港澳大湾区，不断扩大养殖产能香港猪价相比内地普遍具有较高溢价，公司是内地供港活大猪前三大供应商之一，2020-2022年供港业务收入占公司营业收入比重均超过50%，此外公司毗邻粤港澳大湾区，在供港活猪运输与配送上具有损耗小、路途短等优势。公司近几年投资新建或改扩建多个养殖场项目，截至目前，已建产能达到150万头，在建产能约50万头，计划到2025年在河源及其周边区域生猪储备产能将超过200万头。 2022年公司出栏量为52.03万头，同比增长41.5%，预计2023-2025年公司生猪出栏量分别为65/100/160万头，同比增长24.9%/53.8%/60.0%。 调整种猪体系，持续优化养殖成本2023年7月，公司生猪养殖完全成本约17.8元/公斤，其中，优秀场的完全成本达到15.6元/公斤。公司对标优秀场的生产管理模式，全面实施降本增效的系列措施，计划年内完全成本降至17元/公斤以内，未来两年目标将完全成本降至16元/公斤以下。主要举措包括：①加强重大疾病防控工作，完善生物安全体系，对猪群饲养全过程实现精细化的管理，加强生产流程管控，降低死淘率，提高生产效率；②公司研发团队培育不断选育能满足香港品质需求的高产种猪品种，同时建立面向国内市场有竞争力的种猪体系，降低仔猪的分摊成本；③优化饲料配方，在满足生猪生长需求的前提下，减少营养浪费，提高饲料转化率，降低饲料成本；④早日实现养殖场满负荷生产，进一步摊薄固定成本费用，实现规模效益。 投资建议东瑞股份是我国粤港澳大湾区重要的优质生猪供应商，也是内地供港活大猪龙头企业，我们预计2023-2025年公司实现营业收入13.33亿元、24.04亿元、39.87亿元，同比增长9.6%、80.3%、65.9%，对应归母净利润-1.61亿元、2.65亿元、9.21亿元，对应EPS分别为-0.76元、1.24元、4.33元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示猪价波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。

公司实现营业收入19.74亿元，归母净利润-3.48亿元公司公布2023年半年报：2023H1公司实现营业收入19.74亿元，同比增长29.4%，归母净利润-3.48亿元，业绩同比下滑，主要系上半年猪价持续低迷叠加公司出栏量显著增长所致；2023Q2公司实现营业收入10.80亿元，同比增长36.6%，归母净利润-1.43亿元，单季度同比由盈转亏。 出栏量快速增长，养殖成本持续优化2023H1公司生猪业务实现收入16.63亿元，同比增长53.1%，生猪出栏量123.82万头，同比增长81.8%，其中，商品猪出栏约85万头，同比增长43%；仔猪出栏约37万头，同比增长400%，主要系上半年仔猪价格高位，公司加大仔猪销售所致；种猪出栏约1.8万头，同比增长81%。截至报告期末，公司能繁母猪存栏约12.5万头，预计年底有望增长至16-17万头，公司将根据育肥猪、仔猪价格变化进行合理调整出栏量，稳步推进中长期出栏目标。 成本方面，面对饲料原材料价格压力，公司多方面着手提升生产管理水平、降低养殖成本，公司将养殖经营工作重点放在动物病疫情防治、提高出栏率和控制料肉比三个方面，通过养殖成绩的改善推动完全成本持续降低，据我们估算，2023Q2公司完全成本已降至16元/公斤左右，成本优势持续显现。 2023H1公司饲料业务实现收入2.29亿元，同比基本持平，饲料产量35.68万吨，外销4.91万吨。皮革业务方面，面对下游市场需求不振，公司皮革业务营收同比下降66.0%，相关产品总销量同比下降69.6%。 生猪养殖行业去化趋势难改，去化时间仍需积累生猪养殖行业产能去化趋势不变：①7月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷；②农业部数据显示，今年2-6月新生仔猪数环比上升，对应7-11月生猪出栏量将逐月提升；③据中国畜牧业协会会长李希荣披露，中国生猪近期产能逾7亿头，加上在建和闲置生猪产能逾10亿头；从上市公司角度看，2023年上市猪企生猪养殖业务尚未满产，2024年出栏量仍有提升空间，猪价低迷有望刺激产能进一步出清；④猪价反转时间不明朗，且资产负债率上升，资金压力逐渐增大，上市猪企扩产进度放缓，部分上市猪企已明确表示，今明两年基本不会有生猪业务相关的资本开支，甚至有上市猪企表示，后期扩张只考虑并购产业现有生猪产能，不再考虑新建产能。 投资建议巨星农牧是我国西南地区优质养殖龙头，兼具出栏量成长弹性与养殖成本优势，综合考虑猪价变动情况以及公司出栏规划，我们预计2023-2025年公司实现营业收入51.10亿元、89.96亿元、119.68亿元，同比增长28.8%、76.0%、33.0%，对应归母净利润0.58亿元、9.69亿元、13.56亿元，对应EPS分别为0.11元、1.91元、2.68元，维持“买入”评级。 风险提示畜禽产品价格波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。

1H2023归母净利润-46.9亿元，符合市场预期公司公布2023年中报：实现营业收入411.9亿元，同比增长30.6%，归母净利润-46.9亿元，去年同期亏损35.2亿元。分季度看，Q1、Q2分别实现营业收入199.7亿元、212.3亿元，同比分别增长37%、25%，实现归母净利润分别为-27.5亿元、-19.4亿元。亏损主要原因是，上半年生猪行业和黄羽鸡行业均处于周期低谷期，公司肉猪和肉鸡销售价格均低于养殖综合成本，致使两大养殖主业亏损。 1H2023生猪出栏同比增长47.2%，生猪养殖综合成本稳步回落1H2023，公司生猪出栏量1178.6万头，同比增长47.2%，占全国生猪出栏量3.1%，毛猪销售均价14.58元/公斤，同比上升3.2%，销售收入207.44亿元，同比增长54.4%。分季度看，Q1、Q2生猪出栏量559.5万头、619.0万头，同比分别增长39%、55%；7月生猪出栏量213.1万头，8月及之后月度出栏量有望上升至240万头，我们预计今年2600万头出栏目标有望完成。1H2023，公司生猪业务亏损约35亿元，其中，Q1亏损约17亿元，Q2亏损约18亿元。4-6月，公司生猪出栏均价分别为14.36元/公斤、14.33元/公斤、14.27元/公斤，我们估算Q2生猪养殖综合成本约16.7元/公斤。目前，公司能繁母猪量约150万头，后备母猪存栏逾60万头，肉猪上市率达到92%，关键指标持续提升，为2024年生猪出栏奠定基础。 1H2023肉鸡出栏量同比增长13.3%，Q2肉鸡业务亏损收窄1H2023，公司肉鸡出栏量5.53亿羽，同比增长13.3%，毛鸡销售均价13.09元/公斤，同比下跌5.7%，销售收入157.56亿元，同比增长11.4%。 分季度看，Q1、Q肉鸡出栏量2.67亿羽、2.87亿羽，同比分别增长17.8%、9.5%。1H2023，公司肉鸡业务亏损约12亿元，其中，Q1亏损约10亿元，Q2亏损约2亿元。4-6月，公司肉鸡销售均价分别为13.24元/公斤、14.01元/公斤、12.82元/公斤，我们估算Q2肉鸡出栏成本约13.7元/公斤。上半年，公司肉鸡上市率94.7%，生产成绩稳在高位。 生猪养殖业产能去化趋势不变，静待畜禽价格反转生猪养殖行业产能去化趋势不变：①7月中下旬以来，随着生猪价格上涨，淘汰母猪、仔猪价格、二元母猪价格虽出现回升，但仍处于相对低位，补栏积极性仍然低迷；②农业部数据显示，今年2-6月新生仔猪数环比上升，对应7-11月生猪出栏量将逐月提升；③据中国畜牧业协会会长李希荣披露，中国生猪近期产能逾7亿头，加上在建和闲置生猪产能逾10亿头；从上市公司角度看，2023年上市猪企生猪养殖业务尚未满产，2024年出栏量仍有提升空间，猪价低迷有望刺激产能进一步出清；④猪价反转时间不明朗，且资产负债率上升，资金压力逐渐增大，上市猪企扩产进度放缓，部分上市猪企已明确表示，今明两年基本不会有生猪业务相关的资本开支，甚至有上市猪企表示，后期扩张只考虑并购产业现有生猪产能，不再考虑新建产能。白羽鸡板块，我们维持此前判断，商品代价格上行周期或于2023年底启动，值得注意的是，种鸡整体性能明显下降，或致商品代价格提前上涨。黄羽鸡板块，在产父母代存栏处于2019年以来低位，父母代鸡苗销量处于2018年以来最低水平，2023年黄羽鸡行业有望获得正常盈利。 投资建议我们预计2023-2025年公司生猪出栏量2600万头、3300万头、4000万头，同比分别增长45.2%、26.9%、21.2%，预计肉鸡出栏量11.2亿羽、11.76亿羽、12.35亿羽，同比分别增长5%、5%、5%，对应归母净利润7.31亿元、167.98亿元、219.84亿元，同比分别增长-86.2%、2198.5%、30.9%，归母净利润前值2023年36.23亿元、2024年137.4亿元、2025年156.76亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了2023-2025年猪价、鸡价预期。随着生猪养殖行业持续去产能，2024年生猪价格有望迎来新一轮上行周期，公司作为我国第二大生猪养殖企业、第一大黄羽鸡养殖企业，有望实现净利润大幅增长，维持公司“买入”评级不变。 风险提示疫情；鸡价上涨晚于预期；猪价持续低迷。

23H1 公司归母净利润-0.43 亿元，同比由盈转亏公司公布 2023 年半年报：2023H1 公司实现营业收入 4.93 亿元，同比下降 41.8%，归母净利润-0.43 亿元，同比由盈转亏，主要系海外客户去库存，同期出口订单减少所致；2023Q2 公司实现营业收入 3.34 亿元，同比下滑 33.6%，归母净利润-0.05 亿元，单季度订单边际改善，亏损环比有所收窄。 海外业务环比改善但压力仍存，关注海外订单去库存拐点分品类看，2023H1 公司畜皮咬胶实现收入 1.40 亿元，同比减少 48.0%，植物咬胶收入 1.39 亿元，同比减少 58.4%，营养肉质零食收入 1.37 亿元，同比减少 18.9%，主粮和湿粮实现收入 0.6 亿元，同比增长 1.6%。 分地区看，海外客户海外订单环比改善但压力仍存，23H1 海外业务实现收入 3.67 亿元，同比下滑 50.2%，国内市场实现收入 1.26 亿元，同比增长 14.72%。 利润率方面，2023H1 年公司综合毛利率 15.5%，同比下降 11.16 个百分点，主要系海外较高毛利率水平产品订单减少所致。Q2 单季度公司毛利率 16.1%，环比提升 2.07 个百分点，主要系海外订单边际改善叠加公司从采购、生产、销售等多环节强化成本管控所致。 费用率方面，2023H1 年公司销售费用 0.43 亿元，同比增长 20.4%，主要系公司加大自主品牌营销力度所致；财务费用 35.15 万元，主要系本期汇兑收益减少叠加可转债利息支出增加所致；管理费用 0.57 亿元，同比增长 0.9%。 自有品牌表现亮眼，海外产能陆续释放公司积极开拓国内市场，深度合作内容达人并加大新媒体投入，以优质产品树立品牌形象，自主品牌表现亮眼，2023H1 公司自主品牌营业收入同比增长 63%，其中 23Q1、23Q2 分别同比增长 79%、54%，占国内市场业务营收规模的比重进一步提升。 公司合理规划全球产能，在中国、越南、柬埔寨、新西兰等地均设有生产基地，目前柬埔寨工程处于产能爬坡阶段，新西兰工厂处于试生产和产品验证阶段，预计其主粮产线将于 2024 年实现放量，随着未来海外客户库存调整结束以及海外产能的持续释放，公司业绩有望持续改善。 投资建议综合考虑公司产能释放节奏、国内自有品牌建设情况以及海外客户去库存情况对公司业绩的影响，我们调整 2023-2025年盈利预测，预计 2023-2025 年公司营业收入 15.57 亿元、20.05 亿元、25.53 亿元（2023-2025年前值 18.25 亿元、21.20 亿元、25.34 亿元），同比增长-10.1%、28.8%、27.3%，对应归母净利润 0.90 亿元、1.40 亿元、1.89 亿元（2023-2025年前值 1.28 亿元、1.55 亿元、1.96 亿元），同比增长-29.4%、55.9%、35.4%，对应 EPS 分别为 0.35 元、0.55 元、0.75 元。维持“买入”评 级不变。 风险提示汇率波动风险；国内市场开拓不达预期风险；产能投放不及预期风险；原材料价格波动风险；品牌建设不及预期风险。

2023年归母净利 4.26 亿元， 同比扭亏为盈公司发布 2023 年中报： 实现营业收入 90.8 亿元， 同比增长 20.6%，实现归母净利润 4.26 亿元， 同比扭亏为盈。 分季度看， Q1、 Q2 分别实现营业收入 45.37 亿元、 45.43 亿元， 同比分别增长 34.3%、 9.5%，实现归母净利润 0.89 亿元、 3.37 亿元， 同比均实现扭亏为盈。 扎实推进降本增效， Q2 鸡肉单吨利润环比翻 7.42 倍公司白羽鸡养殖产能逾 7 亿羽（ 含圣越农牧产能） ， 上半年养殖板块收入达到 67.73 亿元， 同比增长 17.8%。 1H2023， 公司鸡肉销量 55.25万吨， 同比增长 3.2%， 分季度看， Q1、 Q2 鸡肉销量分别为 26.48 万吨、 28.77 万吨， 同比分别增长 9.7%、 -2.2%； 1H2023， 公司鸡肉销售均价 11683 元/吨， 同比增长 15%， Q1、 Q2 鸡肉销售均价分别为 11718元/吨、 11651 元/吨， 同比分别增长 13.2%、 16.5%。 上半年， 公司多项管理举措落地， 扎实推进降本增效： ①标准化、 细节化推进养殖成绩突破： 一方面成立专家技术委员会， 加强公司专业技术能力的沉淀、 加快专业技术在内部交流与分享， 另外一方面通过推进包括规范饲养类、品质管控类重点项目， 逐步实现养殖板块各流程标准化、 细节化， 进一步提高养殖效率、 降低养殖成本。 养殖成绩的突破也给公司 7 月业绩带来良好效益， 在原材料成本上升的情况下， 仍旧保持养殖全成本的环比下降， 同时各项养殖指标不断提升； ②坚持贯彻价值最大化战略： 公司依照“一只鸡价值最大化” 的原则， 全面提高肉鸡加工出成率、 全面推进产品渠道价值最大化， 分析出高毛利产品和高毛利客户， 输出销售指导策略。 综合看， Q2 较 Q1 鸡肉单吨利润翻了 7.42 倍。 1H2023 深加工肉制品销量同比增长 28.8%， B 端 C 端持续发力公司已建及在建食品深加工产能逾 43.32 万吨， 上半年食品板块收入39.14 亿元， 同比增长 33.7%， 食品板块净利润 1.04 亿元， 净利率 3.4%。 1H2023， 公司深加工肉制品销量 15.44 万吨， 同比增长 28.8%， 分季度看， Q1、 Q2 销量分别为 7.26 万吨、 8.18 万吨， 同比分别增长 22.4%、35%； 1H2023， 公司深加工肉制品销售均价 25350 元/吨， 同比增长3.8%， Q1、 Q2 鸡肉销售均价分别为 27645 元/吨、 23313 元/吨， 同比分别增长 19.6%、 -9.3%， Q1、 Q2 公司深加工肉制品较鸡肉的溢价分别为 136%、 100%。 上半年， 公司在下游餐饮消费回暖的背景下， 一方面成立系统客户市场部， 研究分析 B 端餐饮系统市场发展趋势、 客户及产品， 抓住客户需求， 不断拓展新客户， 扩大市场份额， 另一方面，加大全市场开发力度， 充分利用工厂产能， 同时推进生熟食一体化、 采购融合等各类降本增效专项方案， 熟食业务收入同比增长 33.7%， 其中，B 端同比增长逾 40%， 大客户渠道同比增长近 50%， 月销售额屡破新高； 在 C 端上， 公司重新梳理自有品牌矩阵布局， 精准定位 C 端品牌消费人群， 制定了从品牌定位到包装设计、 推广方式等新的标准和规范，不断推进 C 端线下销售渠道建设， 特别是针对几大城市圈的突破； 在新 品上， 新品手枪腿连续 6 月销售额破千万， 同时多款产品不断上新。 白羽肉鸡商品代价格上行周期或于 2023 年底开启根据白羽肉鸡协会最新报告： 7 月全国祖代更新量 9.05 万套， 同比增长136%， 全国祖代强制换羽量 0 套， 同比持平； 1-7 月全国祖代更新量69.01 万套， 同比增长 21.6%； 7 月父母代鸡苗销量 563.27 万套， 同比增长 1.1%， 环比增加 2.9%； 1-7 月， 父母代鸡苗累计销售 3859.77 万套， 同比增长 12.9%。 我们维持此前判断， 商品代价格上行周期或于2023 年底启动， 值得注意的是， 种鸡整体性能明显下降， 或致商品代价格提前上涨。 投资建议我们预计， 2023-2025 年公司肉鸡出栏量 6.0 亿羽、 6.48 亿羽、 7.0 亿羽， 实现收入 187.51 亿元、 223.95 亿元、 247.3 亿元， 同比分别增长11.5%、 19.4%、 10.4%， 对应归母净利 11.01 亿元、 28.13 亿元、 31.63亿元， 同比分别增长 168.0%、 155.5%、 12.4%， 归母净利润前值 2023年 20.91 亿元、 2024 年 30.62 亿元、 2025 年 33.03 亿元， 本次调整幅度较大的原因是， 修正了 2023-2025 年白羽肉鸡均价预期， 维持公司“买入”评级不变。 风险提示疫情； 鸡价上涨晚于预期

2023公司实现归母净利 11亿元， 同比增长 19.8%公司公布 2023年中报： 1H2023实现营业收入 527.4亿元， 同比增长13.8%， 实现归母净利润 11亿元， 同比增长 19.8%。 Q1、 Q2分别实现营业收入 233.6亿元、 293.8亿元， 同比分别增长 17.1%、 11.4%，实现归母净利润 4.1亿元、 6.9亿元， 同比分别增长 103.2%、 -3.6%。 1H2023饲料销量同比增长 12%， 饲料吨毛利同比改善1H2023， 公司饲料销量 1087万吨（含内销 83万吨）， 同比增长 12%，市占率稳定在 6.7%； 公司饲料收入 427.1亿元， 同比增长 17.3%， 毛利率 8.84%， 同比下降 0.14个百分点， 对应吨毛利 376元， 在原材料价格大涨、 养殖业低迷的大背景下， 公司饲料业务吨毛利同比提升 19元。 分品类看， 水产料外销量约 221万吨， 同比增长 1%， 其中， 特水料外销量同比增长 19%， 受草鱼、 罗非鱼等普水鱼行情低迷， 以及公司调整全国核心水产饲料市场的集团内部团队竞合模式， 且取缔部分无效、 负面经销商渠道等因素影响， 普水料外销量同比下降 19%， 产品结构的调整也大幅推升公司水产料吨利润； 禽料外销量约 516万吨， 同比增长 8%， 禽养殖户的养殖积极性逐步回归， 公司充分发挥在鸭料、 蛋禽等产品上的技术优势， 抢占市场份额， 积极开展与规模养殖、 一条龙养殖公司合作， 实现了禽料量利双升； 猪料外销量 259.6万吨， 同比增长 22%， 猪料全国产能布局基本达成， 重点开拓具备养殖优势、 生命力较强的家庭农场和规模场， 并初见成效。 分季度看， 2023Q1、 Q2公司饲料外销量约 440万吨、 564万吨， 同比分别增长约 5%、 13.7%， Q2水产料、 禽料、 猪料同比增速较 Q1均实现提升， 我们维持公司全年饲料销量增长 300万吨的判断不变。 1H2023生猪出栏量 220万头， 生猪养殖业务经营亏损仅 1亿元公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和自有育种体系建设， 存活率、 养殖效率等多项指标位于行业前列， 随着自有育种体系逐步成型， 叠加饲料端研发及规模优势， 综合养殖成本稳步改善。 1H2023， 公司生猪出栏量约 220万头， 同比增长约 37.5%， 我们维持全年 450万头出栏预期不变。 1H2023， 公司生猪养殖业务收入约 45.17亿元， 成本 8.3-8.4元/斤， 生猪养殖业务归母净利润-2.6亿元~-2.8亿元， 我们估算， 其中，生猪养殖业务经营亏损 1亿元， 存货跌价准备约 1.7亿元， 对应头均经营亏损仅 45元， 优于行业平均水平。 公司对外购仔猪育肥采用了套保模式， 2023年生猪养殖业务或可实现盈亏平衡。 投资建议公司延续 2022年以来的谨慎扩张态势， 6月末在建工程余额 6.5亿元，较 2022年末下降 52.6%， 同比下降 71.2%； 6月末资产负债率 59.6%，较 1季末仅小幅提升。 公司是我国饲料行业龙头企业， 饲料品类齐全、产品力清晰卓越铸造核心竞争力， 饲料业务持续穿越周期稳健增长； 此外， 生猪养殖行业持续产能去化， 静待猪价上行周期到来。 我们预计， 2023-2025年公司实现主营业务收入 1229.4亿元、1376.0亿元、1493.2亿元， 同比分别增长 17.4%、 11.9%、 8.5%， 实现归母净利润 35.35亿元、 51.41亿元、 55.33亿元， 同比分别增长 19.7%、 45.4%、 7.6%，对应每股收益 2.12元、3.09元、3.33元； 归母净利润前值 2023年 39.24亿元、 2024年 57.89亿元、 2025年 67.77亿元， 本次调整的原因是，修正了 2023-2025年生猪出栏量和饲料销量预期， 维持“买入” 评级不变。 风险提示疫情； 畜禽价格持续低迷； 原材料价格大涨；

2023H1公司归母净利同比增长 50.3%至 2.39亿元公司公布 2023年中报。2023H1，公司实现营业收入 5.32亿元，同比增长 35.11%，归母净利润 2.39亿元，同比增长 50.31%。净利率方面，2023H1净利率为 44.93%，其中，Q1和 Q2净利润分别为 1.36亿元和 1.04亿元，同比增长 49.3%和 51.6%。分产品看，猪用疫苗收入 4.88亿元，占比 91.7%，三大单品伪狂、腹泻和圆环是公司收入主要来源，其中，伪狂和腹泻占比均在 30%-35%，圆环占比 13%。分渠道看，直销收入 3.42亿元，占比67%，经销收入 1.7亿元，占比 33%。 非瘟疫苗进展顺利，宠物板块取得新突破公司积极推进非瘟活载体疫苗和亚单位疫苗两条技术路径，6月发布公告拟与华中农大签订“非洲猪瘟疫苗的研究及开发”项目联合开发协议书，进一步加速非瘟疫苗研发进程。宠物疫苗方面，猫鼻气管炎、猫鼻结膜炎、猫泛白细胞减少症三联灭活疫苗通过应急评审，预计今年底或明年初可以上市销售；猫五联灭活疫苗和犬猫通用的高效狂犬病灭活疫苗即将申报临床试验，宠物疫苗有望为公司业绩提供新增长点。 三大单品优势显著，新品圆环 2d 值得期待①伪狂苗：猪伪狂犬病疫苗是公司主要收入来源，2016-2021年连续六年市场份额排名第一，公司在研新品猪瘟、猪伪狂犬二联活疫苗（C 株+HB2000株）和猪伪狂犬病活疫苗（HB-98株，悬浮培养）等即将进行复核检验。②腹泻苗：上半年收入同比增长约50%，猪胃肠炎、腹泻二联苗的市场份额连续三年国内排名第一，猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻、猪δ冠状病毒三联灭活疫苗（WH-1株+AJ1102株+CHN-HN-2014株）即将进行复核检验，猪流行性腹泻、猪轮状病毒二联灭活疫苗处于兽药注册初审阶段。③圆环苗：猪圆环病毒 2型重组杆状病毒、猪支原体肺炎二联灭活疫苗（KQ 株+XJ03株）进入新兽药复核试验阶段，有望于明年上半年上市；猪圆环病毒 2型、猪链球菌病、支原体肺炎三联灭活疫苗研究进展顺利；猪圆环病毒 2d 型重组杆状病毒灭活疫苗（CH17株）处于兽药注册初审阶段，有望成为国内第一个上市的圆环 2d型产品，圆环市场份额有望进一步提升。 投资建议公司是我国兽用疫苗行业龙头企业，三大单品--伪狂苗、腹泻苗、圆环苗市场地位稳固，新上市的圆副二联苗、蓝耳灭活苗，拟上市的猪瘟、猪伪狂二联苗等产品均有望成为公司重要的收入利润增长点。我们预计 2023-2025年公司实现营业收入 13.4亿元、16.43亿元、19.33亿元，同比增长 33.8%、22.6%、17.7%，对应归母净利润 5.70亿元、7.38亿元、8.57亿元，同比增长 39.1%、 29.6%、16.1%，对应 EPS 分别为 1.22元、1.58元、1.84元，维持“买入”评级。 风险提示疫苗政策变化；动物疫病；产品研发风险。

2023H1 归母净利 1.78 亿元，同比增长 27.5%公司公布 2023 年中报：实现营业收入 9.94 亿元，同比增长 9.4%，归母净利润 1.78 亿元，同比增长 27.5%。 分产品看，2023H1 疫苗板块营收约 4.9 亿元，同比增长 8.8%，药品板块营收 4.86 亿元，同比增长 11%。 分动物种属看，2023H1 家禽板块收入约 6.6 亿元，同比增长 9.2%，家畜板块收入 1.79 亿元，同比增长 10%，宠物板块收入 2,185 万，同比增长 126%，原料药收入 9,597 万，同比下降 4.3%，主要系原料药终端市场价格持续下降所致。 分渠道看，2023H1 集团客户直销模式收入 6 亿元，同比增长 7.3%，经销商渠道收入 3.1 亿，同比增长 13.7%，政府招标收入 2,622 万，同比下降近 50%，主要系先打后补政策导致政采份额减少，以及公司放弃部分低价省份，打造高品质产品所致，出口收入 5,368 万，同比增长 134%。 多款新品即将推出，畜禽产品矩阵持续完善公司禽类产品种类丰富，公司拥有系列拳头产品包括重组禽流感病毒（H5+H7）三价灭活疫苗、H9 亚型禽流感疫苗产品线系列，2012-2022年，公司禽用疫苗收入从 2.41 亿元增长至 8.96 亿元，年复合增长率14%；2023H1 公司禽用疫苗收入 4.26 亿元，同比增加 5.5%，禽用药品收入约 2.4 亿元。公司持续推进产品迭代升级，今年上半年新上市泰亮-酒石酸泰万菌素可溶性粉、肺益舒-甘胆口服液等新产品，下半年有望推出新支二联活疫苗 LaSota+LDT3，鼻支二联灭活疫苗等新产品，为禽苗增长奠定基础。 公司积极布局家畜业务，完善产品矩阵，通过为客户提供全养殖周期的健康管理方案和差异化服务增强集团客户粘性；公司与华中农大及科前生物签署重组非瘟疫苗（腺病毒载体）合作协议，共同推进非瘟疫苗的研发；此外，公司积极参与蓝耳、腹泻等 mRNA 疫苗的技术合作。2023H1 公司家畜疫苗收入约 6,600 万元，家畜药品收入约 1.2亿元。上半年，公司新品瑞蓝净成功上市，可提高家畜机体免疫力，辅助蓝耳病防治；下半年，公司有望推出猪繁殖与呼吸综合征灭活疫苗、猪圆环病毒亚单位灭活疫苗、泰地罗新注射液等，进一步提升畜用疫苗产品竞争力。 宠物药品矩阵不断丰富，猫三联上市值得期待公司布局宠物板块多年，覆盖生物制品、化药及营养保健品等 9 大领域，共 20 余款宠物用产品。2023H1，公司实现宠物业务收入 2,185万元，同比实现翻番。上半年，公司成立蓝瑞生物独立运营宠物业务，整合宠物研发、生产及供应链内部资源，充分发挥“三瑞齐发”的核心渠道优势，实现国产疫苗、药品进口替代。上半年菲比欣、瑞美静、小粉弹儿（角鲨烯辅酶 Q10）等产品成功上市。菲比欣（非泼罗尼吡 丙醚）的原料吡丙醚是最新一代（Ⅲ）保幼激素杀卵成分，截至目前是国内唯一获批的宠物用原料药；瑞美静（盐酸右美托咪定注射液）是我国第一个通过一致性评价并获批的围手术期宠物用镇静止痛药，打破原研公司在我国长达 12 年的垄断。 2023 年 8 月，公司猫三联疫苗（猫鼻气管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症三联灭活疫苗）通过农业农村部组织的应急评价，毒种均从国内本土流行毒株分离，市场匹配度高，目前已在生产工艺、渠道铺设等方面做好准备，有望成为国内第一个上市销售产品，可填补国产化猫疫苗产品空白，为公司宠物板块业绩提供新增长点。 公司自主研发的犬四联疫苗可有效预防犬瘟热、犬细小病毒病、犬副流感、犬传染性肝炎（犬腺病毒 1 型）和犬传染性喉气管炎（犬腺病毒 2 型），目前已经完成临床试验，正在进行新兽药注册申请。此外，鱼油软胶囊＆液体钙软胶囊等宠物保健品也可扩充宠物保健品矩阵。 投资建议我们预计 2023-2025 年公司实现营业收入 24.3 亿元、28.0 亿元、32.2 亿元，同比增长 16.7%、15.2%、14.7%，对应归母净利润 4.66亿元、6.02 亿元、7.44 亿元，同比增速为 34.4%、29.1%、23.7%，对应 EPS 分别为 1.00 元、1.29 元、1.60 元，维持“买入”评级。 风险提示疫苗政策变化；动物疫病；产品研发风险

1H2023归母净利-27.8亿元，符合市场预期公司公布2023年中报：1H2023实现收入518.7亿元，同比增长17.2%，归母净利-27.8亿元，同比大幅减亏，主要是因为公司生猪养殖成本持续下降且生猪销售均价同比回升。分季度看，2023Q1归母净利-11.98亿元，Q2实现归母净利-15.8亿元，符合市场预期。 生猪生产成绩持续改善，7月养殖完全成本降至14.3元/公斤1H2023公司生猪出栏3026.5万头，前7月实现生猪出栏3596.4万头，已完成全年出栏目标50.7%-55.3%，有望顺利完成6500-7100万头全年出栏计划。1H2023公司生猪业务收入506.98亿元，同比增长18.7%，销售均价同比上升。分季度看，Q1、Q2公司生猪出栏量分别为1384.5万头、1642万头，同比分别增长0.2%、-6%；生猪业务收入分别为234.14亿元、272.84亿元，同比分别增长33.1%、8.7%。2023年4-6月，公司商品猪销售均价14.2元/kg、14.18元/kg、13.82元/kg，根据我们测算，2023Q2公司生猪养殖完全成本已降至15元/kg左右。 6月公司生猪养殖完全成本已降至14.6元/kg，较4月下降0.7元/kg，较去年同期下降逾1元/kg；7月生猪养殖完全成本降至约14.3元/kg，较去年底下降约1.2元/kg，其中，生产成绩提升贡献约0.7元/kg左右，饲料原材料价格下降贡献约0.5元/kg，在所有上市猪企中成本最低。公司成本持续下降主要得益于生产成绩明显改善，近一年多来，公司在生猪健康管理、疫病净化等方面取得了显著成效，全程成活率由去年同期约80%提升至目前逾87%，PSY由去年同期约25头提升至目前逾28头，育肥阶段料肉比由去年同期约3.0下降至目前略高于2.8。公司生猪养殖成本的离散度逐步缩小，部分优秀区域养殖完全成本14元/kg以下，优秀场线养殖完全成本13元/kg以下，公司将不断总结优秀区域管理经验，推动生产团队相互学习提升，对重点落后场线进行定人定场帮扶，进一步减小养殖成本方差，力争年底完全成本降至14元/kg以内。 行业去产能逻辑难改，观察二育、大体重猪供需变化生猪价格本周继续回落，我们维持此前判断，猪价此前大涨是因为水灾引发生猪调运困难、二育升温、大体重猪短缺，以及养殖户惜售等多重因素影响，行业去产能有望持续：a）农业部数据显示，2022年4月能繁母猪存栏量见底，对应11个月之后应当是生猪理论出栏最低点，即今年4-11月生猪出栏量会逐月提升，此外，2-6月新生仔猪数环比上升，也对应7-11月生猪出栏量逐月提升；b）北方非瘟疫情影响自2022年12月已开始显现，对应出栏生猪影响从2023年5月已开始显现，近期猪价大涨与疫情影响相关性有限；c）消费并未回暖；d）生猪价格大涨后，仔猪价格虽有回升，但种猪价格仅小幅上涨，生猪期货价格也反映市场对猪价预期仍偏空，母猪补栏、淘汰积极性难有根本转变；e）生猪出栏均重已处于2020年同期以来最低位，且大体重猪短缺，压栏和二育现象或持续，可能影响短期猪价。 投资建议我们预计2023-2025年公司生猪出栏量分别为7038万头、7742万头、8516万头，同比分别增长15%、10%、10%；育肥猪出栏量分别为6708万头、7412万头、8186万头，同比分别增长21.3%、10.5%、10.4%；主营业务收入分别为1212.8亿元、1509.2亿元、1664.1亿元，归母净利分别为48.88亿元、250.5亿元、320.4亿元，同比分别增长-63.2%、412.5%、27.9%，归母净利润前值2023年16.4亿元、2024年290.5亿元、2025年451.2亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了2023-2024年猪价预期。生猪养殖行业正处于去产能阶段，静待猪价进入新一轮上涨周期，公司作为我国最大的生猪养殖企业，成本在所有上市猪企中最低，我们维持公司“买入”评级不变。 风险提示疫情；猪价大跌。

2023H1归母净利 9616.87万元，同比增长 40.7%公司公布 2023年半年度报告。2023H1公司实现营业收入 17.15亿元，同比提升 7.9%，归母净利润 9616.87万元，同比 40.7%。其中，2023Q2实现营收 10.09亿元，同比增长 26.7%，归母净利润 8050.72万元，同比增长 79.1%，业绩高增主要系海外订单回暖、降本增效下毛利率提升叠加人民币汇率贬值所致。 毛利率改善明显，国内主粮业务同比高增分品类看，2023H1公司宠物零食收入 10.90亿元，同比下降 1.5%，毛利率 23.4%，同比提升 5.87个百分点，宠物罐头收入 3.10亿元，同比增长 20.6%，毛利率 32.9%，同比提升 7.96个百分点，宠物干粮收入2.29亿元，同比增长 58.6%，毛利率 27.7%，同比提升 2.65个百分点。 分地区看，2023H1公司实现境外收入 12.15亿元，同比增长 0.72%，2023Q1公司出口业务在海外客户去库存影响下承压明显，5月份以来出口订单恢复并实现同比增长。2023H1公司境内收入 5.00亿元，同比增长 30.4%，国内自主品牌发展顺利，预期全年有望维持高增。 利润率方面，2023H1公司销售毛利率 25.0%，同比提升 5.99个百分点，净利率 7.3%，同比提升 2.69个百分点，盈利能力改善主要系原材料价格下降、产能利用率提升叠加海外工厂高毛利率业务占比提升所致。公司境内业务毛利率 33.4%，同比增长 1.01个百分点；境外业务毛利率22.3%，同比提升 6.98个百分点，主要系海外工厂原材料价格下降叠加海外客户调价滞后所致。 费用持续投放，合理规划产能建设公司对旗下核心自主品牌维持高市场投入，坚持聚焦国内市场、聚焦主粮、聚焦自有品牌的发展战略，线上线下营销综合发力，打造自有品牌优势产品，2023H1公司销售费用 1.55亿元，同比增长 23.3%，研发费用2353.33万元，同比增长 3.0%。产能方面，公司积极推进产能提升以及产线完善，预计年产 6万吨干粮项目中的剩余 3万吨产能以及年产 2万吨湿粮新西兰项目将于 23年年底投产。2023年 3月，基于公司美国工厂客户需求旺盛与产能存在缺口的矛盾，公司计划建设美国第二工厂，产能合理规划有望为公司未来业绩快速增长提供保障。 投资建议公司坚持聚焦国内市场、聚焦主粮、聚焦自有品牌的发展战略，着力提升核心自主品牌的品牌形象、市场占有率以及影响力，是国内宠物食品行业龙头企业，伴随公司海外业务持续回暖以及国内市场自有品牌发展的快速推进，我们预计 2023-2025年公司实现主营业务收入 36.06亿元、42.39亿元、50.31亿元，同比增长 11.0%、17.5%、18.7%，对应归母净利润 1.84亿元、2.27亿元、2.92亿元，同比增长 74.1%、23.0%、28.6%，对应 EPS0.63元、0.77元、0.99元。维持“买入”评级不变。

1H2023预亏6亿元-6.7亿元，符合市场预期公司发布2023年半年度业绩预告：1H2023归母净利润-6亿元~-6.7亿元，去年同期亏损1.3973亿元；1H2023扣非后归母净利润-5.85亿元~-6.5亿元，去年同期亏损1.3亿元。分季度看，Q1归母净利-3.4亿元，Q2实现归母净利-2.8018亿元~-3.2982亿元，符合市场预期。 Q2生产经营环比改善，上半年出栏量已完成全年任务47.4%1H2023，公司生猪出栏量165.94万头，同比增长92.3%，生猪业务收入26.07亿元，同比增长109%。分季度看，2023Q1、Q2公司生猪出栏量分别为78.41万头、87.53万头，同比分别增长104.5%、82.5%，生猪业务收入分别为12.4亿元、13.7亿元，同比分别增长141.2%、86.5%。考虑到Q2公司生猪出栏量环比上升12%，且Q2育肥猪均价较Q1下跌0.4元/公斤，可以推算出，公司第二季度整体生产经营情况有所改善。2023年，公司计划生猪出栏量350万头，上半年已完成47.4%全年任务，全年出栏量有望顺利完成。 生猪、仔猪价格持续低迷，产能去化有望加速2021年7月-2022年4月，全国能繁母猪存栏量实际降幅或超过15%，然而，生产效率快速提升抵消了部分产能去化，我们判断，为迎接新一轮猪价上行周期，行业需要进一步产能。近期生猪板块基本面超预期：a）6-7月猪价未如期大涨，端午前后猪价甚至不涨反跌，猪肉收储也仅支撑猪价小涨数天，市场所担心的1-2月疫情引发6-7月育肥猪短缺并未出现，部分机构数据显示，能繁母猪淘汰非但没有中止反而加速。6月上海钢联能繁母猪存栏量环比下降0.57%，其中，规模场环比下降0.49%（5月0%），散户环比下降3.01%（5月-0.3%）；6月涌益咨询能繁母猪存栏量环比下降1.68%（5月-0.93%）；b）6月以来仔猪价格大跌，现已接近甚至跌破部分养殖户成本线，育肥猪、仔猪同时亏损，有望加速产能去化；c）南方疫情尚不严重，需进一步观察；d）厄尔尼诺或导致饲料原材料价格上涨，从而加大养殖户压力，加速产能出清。后期产能出清速度主要取决于疫情和深度亏损时间，我们将紧密跟踪7月猪价走势，以及南方雨季疫情进展。 投资建议公司是我国优质饲料龙头，近年来生猪养殖业务快速扩张。我们预计2023-2025年公司生猪出栏量350万头、450万头、500万头，其中，育肥猪出栏量280万头、360万头、400万头，仔猪出栏量70万头、90万头、100万头，实现营业收入292.1亿元、346.3亿元、377.2亿元，同比增长10.1%、18.6%、8.9%，对应归母净利润-11.48亿元、7.38亿元、13.72亿元，对应EPS分别为-0.83元、0.53元、0.99元，维持“买入”评级不变。 风险提示疫情；猪价上涨晚于预期。

2023归母净利-25.5亿元~-32.5亿元， 基本符合市场预期公司公布 2023年半年度业绩预告： 1H2023归母净利-25.5亿元~-32.5亿元， 去年同期亏损 66.84亿元， 同比减亏 51.4%~61.9%， 减亏主要是因为， 生猪销售均价同比上升， 且生猪养殖成本下降。 分季度看，2023Q1归母净利-11.98亿元， Q2实现归母净利-20.52亿元~-13.52亿元， 基本符合市场预期。 生猪生产成绩持续改善， 6月养殖完全成本降至 14.6元/公斤1H2023， 公司生猪出栏量 3026.5万头， 同比下降 3.2%， 全年出栏目标完成率 42.6%-46.6%， 有望顺利完成 6500-7100万头的全年出栏计划； 1H2023， 公司生猪业务收入 506.98亿元， 同比增长 18.7%， 销售均价同比上升。 分季度看， 2023Q1、 Q2公司生猪出栏量分别为 1384.5万头、1642万头，同比分别增长 0.2%、-6%； 生猪业务收入分别为 234.14亿元、 272.84亿元， 同比分别增长 33.1%、 8.7%。 2023年 4-6月， 公司商品猪销售均价 14.2元/公斤、 14.18元/公斤、 13.82元/公斤， 根据我们测算， 2023Q2公司生猪养殖完全成本已降至 15元/公斤左右。 6月公司生猪养殖完全成本已降至 14.6元/kg， 较 4月下降 0.7元/kg，较去年同期下降逾 1元/kg， 在所有上市猪企中成本最低。 公司成本持续下降主要得益于生产成绩明显改善， 近一年多来， 公司在生猪健康管理、 疫病净化等方面取得了显著成效， 全程成活率由去年同期约 80%提升至目前约 87%， PSY 由去年同期约 25头提升至目前约 28头， 育肥阶段料肉比由去年同期约 3.0下降至目前 2.9以下。 目前， 公司优秀区域的生猪养殖完全成本已降至 14元/kg 以内，随着原材料价格回落及养殖成绩持续改善， 各区域的成本中枢有望呈下降态势， 区域间生产成本方差逐渐减小， 公司力争年底生猪养殖完全成本降至 14元/kg 以内。 生猪、 仔猪价格持续低迷， 产能去化有望加速2021年 7月-2022年 4月， 全国能繁母猪存栏量实际降幅或超过 15%，然而， 生产效率快速提升抵消了部分产能去化， 我们判断， 为迎接新一轮猪价上行周期， 行业需要进一步产能。 近期生猪板块基本面超预期： a）6-7月猪价未如期大涨， 端午前后猪价甚至不涨反跌， 猪肉收储也仅支撑猪价小涨数天， 市场所担心的 1-2月疫情引发 6-7月育肥猪短缺并未出现， 部分机构数据显示， 能繁母猪淘汰非但没有中止反而加速。 6月上海钢联能繁母猪存栏量环比下降 0.57%， 其中， 规模场环比下降0.49%（5月 0%） ， 散户环比下降 3.01%（5月-0.3%） ； 6月涌益咨询能繁母猪存栏量环比下降 1.68%（5月-0.93%） ； b） 6月以来仔猪价格大跌， 现已接近甚至跌破部分养殖户成本线， 育肥猪、 仔猪同时亏损， 有望加速产能去化； c） 南方疫情尚不严重， 需进一步观察； d） 厄尔尼诺或导致饲料原材料价格上涨， 从而加大养殖户压力， 加速产能出清。 后期产能出清速度主要取决于疫情和深度亏损时间， 我们将紧密跟踪 7月猪价走势， 以及南方雨季疫情进展。 投资建议我们预计 2023-2025年公司生猪出栏量分别为 7038万头、 7742万头、8516万头， 同比分别增长 15%、 10%、 10%； 育肥猪出栏量分别为 6708万头、 7412万头、 8186万头， 同比分别增长 21.3%、 10.5%、 10.4%； 主营业务收入分别为 1243.3亿元、 1641.2亿元、 2006.9亿元， 归母净利分别为 16.4亿元、290.5亿元、451.2亿元，同比分别增长-87.7%、1677.4%、55.3%， 归母净利润前值 2023年 72.2亿元、 2024年 368.3亿元， 本次调整幅度较大的原因是， 修正了 2023-2024年猪价预期。 生猪养殖行业正处于去产能阶段， 静待猪价进入新一轮上涨周期， 公司作为我国最大的生猪养殖企业， 成本在所有上市猪企中最低， 我们维持公司“买入”评级不变。 风险提示疫情； 猪价大跌。