事件。 公司发布2016年年报,实现营收106.7亿元,同比增长12.8%,实现归母净利润14.3亿元,同比增长5.7%。其中,16Q4实现营收35.4亿元,同比增长7.6%,实现归母净利润4.2亿元,同比下降19.2%。 投资要点。 收入略低于预期,毛利率小幅提升,期间费用增长:公司2016年营收同比增长12.8%,略低于预期,主要原因在于订货运营模式的转变,使得2016年四季度提前确认的加盟商收入减少所致,其余部分增加2017年的营业收入。毛利率小幅增长0.7pct至38.4%。公司期间费用率增长3.75pct,其中销售费用增长1.79pct,管理费用增长1.08pct。公司期末库存22亿元相比年初的16亿元增速高达38%,但环比三季度已有所好转。管理方面,公司继续推进阿米巴经营管理,推动合伙人制度及其他激励。 休闲服装稳步增长,童装业务发展迅猛,整体业绩保持稳健:2016年公司休闲服饰业务实现营业收入56亿元,同比增长3.6%,目前休闲品牌终端大约3500家。 预计公司休闲装的外延扩张将有所放缓,但随着订货模式改变,供应链优化,以及对下游消费者需求的反应提一步提速,将有效提升公司的单店效益,休闲装的内生性增长值得关注。 童装龙头品牌巴拉持续外延扩张,毛利率稳步提升:儿童服饰实现营业收入50亿元,同比增长26.5%,目前门店大约4000家。公司的儿童服饰业务在2016年占营收总额的比例上升5个百分点至46.9%,毛利率上升0.7个百分点至38.6%。公司旗下的儿童服饰品牌巴拉巴拉属于童装品牌中的龙头,在童装行业的快速增长基础上,随着公司的大店策略和童装购物中心店的增长,预计市场占有率将进一步提升,童装的快速增长将成为公司整体业绩增长的有力支撑。 电商业务持续高增长,2017年将丰富品类:2016年,公司电商业务保持快速发展的态势,电商零售收入超过32亿元,同比增长80%。在双十一促销活动中,销售额约6.5亿元,森马品牌位列天猫男装品类第二名,巴拉巴拉稳居线上母婴童装类品牌第一。预计2017年,电商业务将进一步丰富品类,在森马电商专供产品中,将首推森马品牌鞋类、箱包类产品,伴随着产品更加丰富,以及公司在男装、母婴类的原有领先地位,预计可以维持高速增长。 投资建议:我们公司预测2017年至2019年每股收益分别为0.68、0.81和0.94元。维持买入一A建议,6个月目标价为13.6元,相当于2017年-2019年20倍、17倍、和14倍的动态市盈率。 风险提示:服装消费持续低迷、公司终端销售低于预期。

投资建议:我们公司预测2017年至2019年每股收益分别为0.60、0.73和0.86元。给予买入-A建议,6个月目标价为15元,相当二2017-2019年的动态市盈率25倍、21倍和17倍。 风险提示:原材料价格波动风险;人民币汇率风险;应收账款风险。

投资建议:基于供应链业务的快速发展、考虑公司股权激励的业绩考核标准,我们公司预测2017年至2019年每股收益分别为0.49、0.70和0.94元。给予买入-A建议,6个月目标价为16元,相当二2017-2019年动态市盈率33倍、23倍和17倍。 风险提示:公司战略转型的业务开展不能达到预期效益的风险;公司的新探索不消费市场实际情况存在偏差;应收账款产生坏账损失的风险。

投资建议:我们公司预测2017年至2019年每股收益分别为0.98、1.09和1.20元。基于各地环保压力较大、印染行业的供给侧改革,以及成本上升带来的提价预期,维持买入-A建议,6个月目标价为16元,相当二2017年16倍的动态市盈率。 风险提示:市场需求复苏乏力、原辅材料(煤炭、染料劣剂等)上涨、环保节能标准提升带来成本上升压力。

公司发布2016 年年报,实现营收85.37 亿元,同比增长115.53%;实现归母净利润3.94 亿元,同比增长133.85%;EPS 为0.29 元。其中2016 年四季度实现营收30.11亿元,同比增长63.67%;实现归属母公司净利润1.21 亿元,同比增长171.09%。2016年分红预案为每10 股派发现金红利0.56 元(含税)。此外,公司发布2017 年1 季度业绩预告,净利润1.53 亿元-1.88 亿元,同比增长75%-115%。 跨境电商业务用户数量快速增长,跨境电商龙头地位进一步稳固: 2016 年公司旗下环球易贩的自营平台合计注册用户数量超过7,018 万人,月均活跃用户数超过1,500 万人,在线产品SKU 数量超过35.6 万个,形成明显的规模优势。公司跨境出口电商业务近三年流量转化率分别为1.45%、1.55%、1.59%,处于行业领先水平。 跨境通旗下控股子公司环球易贩对公司业绩贡献最大,占2016 年营业收入83.91%,公司2016 年环球易贩跨境出口业务实现营业收入674,037.13 万元,比上年同期增长84.86%,归属于母公司净利润39,472.62 万元,比上年同期增长135.47%。前海帕拓逊对跨境通的收入贡献仅次于环球易贩,占比达到15.10%,实现营业收入128,878.65 万元,比上年同期增长176.63%,归属于母公司净利润11,374.61 万元,比上年同期增长157.48%。 主营收入增速维持高增长、电子产品占比相对提升,毛利率下降: 2016 年,公司实现营收85.37 亿元,同比增长115.53%,2016 年维持了高增长,分产品来看,公司电子产品的毛利率相对服饰家居较低,16 年服饰家居的毛利率为69.75%,电子产品的毛利率仅为38.39%,但是从营业收入结构及各自增速看,电子产品增速明显高于服饰家居,公司的整体毛利率由二电子占比增加而下降7.26 个百分点至48.34%。 期间费用率明显改善,存货随营收增长: 2016 年,公司期间费用率41.93%较2015年的50.57%有所下降,主要得益二销售费用率的下降。从库存来看,公司2016年底存货金额为25.73 亿元,同比上升217.92%,存货上升主要是前海帕拓逊并表及备货所致,应收账款增速明显提升。 分季度看,四季度营收增速环比放缓,毛利率环比微升:公司四季度营业收入30.11亿元,同比增长63.67%,相比二前三季度的205.4%、167.84%、127.35%有明显放缓,毛利率47.33%,不三季度的46.42%相比微幅上涨。 深耕跨境电商业务,不断在各个领域进行综合战略布局:公司目前主要业务为跨境电商业务。受益二行业的快速增长,以及公司的内生增长+外延收购,公司业务快速发展。公司全资子公司环球易贩拥有Sammydress、Gearbest 等多个自建与业品类垂直电子商务销售平台,形成多品类、多语种、多维度的垂直电商平台体系,并在eBay、Amazon 等第三方平台上拥有优质账号。另外,公司控股子公司前海帕拓逊致力于将中国高品质的产品销售到全球各地。目前前海帕拓逊已孵化出三个基于欧美电商网络的品牌,如mpow,以高品质高性价比建立了一定的影响力。2015年8 月,公司开始运营跨境电商进口业务,搭建了跨境电商进口自营平台“五洲会”,并依托“五洲会”自营平台相继推出PC 网站、移动端App 并二2015 年末构建O2O 体验庖实现线上线下多渠道发展。报告期内,公司拟通过发行股份及支付现金相结合的方式购买优壹电商100%股权和百伦科技100%股权,预计并贩完成后将丰富公司出口电商品类、完善进口电商布局。 投资建议:基于跨境电商行业的快速增长、公司在“B2C+B2B”、“出口+进口”、“自营+第三方平台”、“运营+服务”、“线上+线下”等领域进行综合战略布局,打造立体、多元的跨境电商综合生态圈,看好公司发展前景,给予买入-B 评级。 我们公司预测2017 年至2019 年每股收益分别为0.46、 0.73 和0.97 元。6 个月目标价为25 元,相当二2018 年34 倍的动态市盈率。 风险提示:跨境电商行业增速放缓风险、政策发化风险;外延收购标的业绩低于预期的风险;规模扩大后带来的管理风险等。

事件公司拟27 亿元威康健身 100%股权,其中以发行股份方式购买75%股权,以支付现金方式购买25%股权。同时拟向不超过 10 名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金,用二支付本次交易的现金对价。 投资要点u 威康健身-领先的健身连锁品牌: 威康健身成立二2007 年,主要提供体育健身服务、美容服务、游泳馆并附设卖品部,以及健身咨询,企业管理咨询,投资管理咨询,商务咨询等。下属健身会所主要分布在上海、北京、重庆、杭州等国内一二线核心城市,分为 Will’s、Will's Elite、W-Yoga、Monster by Will’s、VIP 五个核心品牌。截至2016 年末,威康健身及其子公司下属正式开业会所 82 家,已进入预售阶段会所11 家,合计93 家。2015 年和 2016 年,威康健身的营业收入分别为 5.16 亿元和 7.42 亿元,增速达44%。实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润 0.17 亿元和 0.42 亿元,增速达140%以上。威康健身营业收入主要来源于会籍业务收入和私教业务收入,事者收入之和占营业收入的比重超过90%。 行业快速发展,领先品牌市占率有望进一步提升:我国健身俱乐部数量自出现以来一直保持较高的增长。从 2010 年 3,245 家增长至 2015 年的 4,425 家,年均增长率 7.2%左右。在 2011-2013 年间,由二健身市场竞争加剧导致行业出现关门潮,健身俱乐部数量增长速度放缓甚至为负。随着近年来健身人口的快速增长和与业化指导需求加剧,新一轮的健身风潮带动行业出现复苏迹象,健身俱乐部数量也随之迅速增长,2015 年俱乐部数量增长20%以上,超过 4000 家。威康健身在我国健身领域处于领先地位,为行业稀缺资源,享有一定的品牌影响力和体育媒体资源。同时,威康健身拥有核心商业区的门店布局和高质量的用户基础,收入增长迅速,具有较强的盈利能力。全国健身会所4400 多家中,TOP10 品牌健身房数量740 家,仅占16.4%,未来外延开店并购发展的空间较大。 贵人鸟体育布局再进一城,收购威康健身双方共赢:我们认为,本次公告的公司拟收购威康健身,将进一步丰富运动消费生态产业布局,完善公司的体育产业链条。 公司在原有的体育产业布局基础上,实现向健身领域的业务拓展,且标的资产较优,品牌价值高,未来将受益于健身行业的快速发展以及自身市占率的提升,增厚公司业绩,改善收购结构和盈利能力。对于标的资产而言,有利于其借助资本市场,确立领先优势:标的公司将获得上市平台的有效支持,能够借助资本市场的融资渠道,有效降低资金成本,加强在会所开拓、品牌宣传、诼程开发等方面的投入,进一步丰富和完善业务布局。 投资建议:我们公司预测2016 年至2018 年每股收益分别为0.53、 0.65 和0.82元。给予买入-A 建议,6 个月目标价为36 元,相当二2017 年55 倍的动态市盈率。

投资建议:不考虑俏尔婷婷的利润合并,我们公司预测2017年至2019年每股收益分别为0.37、0.49和0.61元。看好公司业绩的回升、以及收购俏尔婷婷带来的利润增厚、客户资源等,但考虑目前估值较高,给予增持-A建议,6个月目标价为29元。 风险提示:1.宏观经济波动及贸易保护主义导致公司业绩下滑的风险;2.业务拓展的风险。3.非公开增发未获批风险、自有品牌亏损、新建产能进度低于预期的风险、订单毛利率下滑风险。

投资建议:基于公司分品牌目前的渠道数量,我们假设海澜之家、爱居兔、海一家、圣凯诺品牌分别增长10%、60%、30%和0%,我们公司预测2017年至2019年每股收益分别为0.75、0.86和0.98元。给予买入-A建议,6个月目标价为12.5元,相当二2018年14.5倍的动态市盈率。 风险提示:服装行业消费持续低迷;公司门庖扩张及销售不达预期、库存风险;并购进展低于预期。

事件 公司发布2016年年报,实现营业收入7.44亿元、同比下降9_71%:归母净利润1.00亿元,同比下滑10.51%;每股收益0.68元。公司2016年度利润分配预案为:以总股本147,980,000股为基数,每10股派发现金股利1.02元(含税)。 投资要点 2016年下半年营收、净利润较上半年有所好转,毛利率保持稳定:2016年,服装行业消费整体较为低迷,服装鞋帽、针纺织品类零售总额14433亿元,比2015年同期增长7.0%,增速继续放缓。在此背景下,2016年公司实现营业收入7.44亿元,同比下降9.71%,分季度来看,Q1-Q4营收分为同比_22.99%、-5.97%、+0.32%和-5.74%,下半年营业下滑较上半年幅度有所缩减,四季度受暖冬影响,销售不旺。 净利润分季度来看,Q1-Q4分别同比为-45.05%、-80.41%、1061%和-6.26%,同样下半年好转迹象较为明显。 毛利率稳定:2016年,公司毛利率70.24%与2015年的70.33%基本持平。公司女装品牌定位于中高端,严格控制终端的打折促销,毛利率保持稳定。 费用整体上微降:2016年,销售费用较上期下降13.45%,主要为公司持续优化店铺结构,2016年在销直营店铺数期末为179家,去年同期为205家,店铺减少使工资薪酬、店铺费用等相关费用下降;新开及调整店铺较同期减少,使装修费摊销费下降。管理费用较上期增加9.71%,主要原因为公司产品提档,加大研发投入,研发费用同比增加1337万。财务费用较上期增加63.85%,主要是利息收入减少。 总体上,期间费用率维持平稳,下降0.52个百分点至54.65%。 存货周转率下降:存货周转率由1.03下降至0.83,库存仍然维持了较高水平,从库存结构看,库存商品中,1年以内产品占比在70%以上。 2016年女装品牌渠道继续调整与优化,店效提升::至2016年末VGRASS品牌共有终端店铺189家(2015年为220家),其中直营店铺179家,直营店占比高达到95%,2016年全年平均单店收入比2015年同期增长19.4%,显示公司渠道调整效果显现。2016年公司加盟店渠道进一步减少,由年初的15家下降至10家,加盟收到下滑50.94%至1028万元。 2017年,VGRASS品牌计划新开高端店铺10家,关闭与品牌形象不符的店铺15家,调整楼层、扩大面积,优化店铺20家,继续加大力度优化渠道结构,提升渠道档次。我们认为,经过2年多调整,公司渠道继续大幅减少的可能性较低,根据2017年的计划,关店数量已经减少。目前公司终端不到200家已经基本趋于合理,随着店铺数量的稳定、店效提升,未来VGRASS品牌的收入拐点出现值得期待。 收购韩国ELAND旗下的.TeenieWeenie品牌:2016年,公司拟收购依恋香港持有的TeenieWeenie品牌及该品牌相关的资产和业务,以丰富公司的品牌线和产品线。TW品牌在中国市场有较早的知名度,是领先的中高端时尚休闲服装品牌,拥有女装、男装、童装、配饰、家居餐饮等组合。截至2016年6月末,TeenieWeenie品牌设立各类店铺1425家,其中直营店铺占比91.65%,店铺覆盖了国内一、二、三城市的主要中高端销售渠道。收购后,公司将加强TW品牌女装的研发设计投入,巩固女装的发展(女装收入占比约75%),同时,男装和童装系列(收入占比均在10%左右)具备较大的发展空间,目前体量还较小,或成为未来提升整体收入和业绩的亮点所在。 交割进展及对公司当年财务的影响:公司公告以2017年2月28日作为本次重大资产购买第一批标的资产的资产交割日。第一次交付比例按95%计算,分2次支付,目前公司已支付8.43亿元,剩余款项将在3月10日之前支付(42.16-8.43亿元)。自2017年3月1日起,标的资产将合并报表。2015年该品牌收入21.12亿元,毛利率71.22%,净利润约4.4亿元。 投资建议:公司收购TW品牌进行的非公开增发还未完成,暂不调整股本结构,我们预测2017年至2019年每股收益分别为1.52、1.76和2.25元。给予增持-A建议,相当于2017年22倍的动态市盈率。 风险提示:1.女装品牌销售不达预期,渠道继续大幅调整:2.多品牌经营的管理风险;3.拟收购TW品牌后如非公开发行不能顺利实施,则资产负责率大幅上升的风险。

事件: 公司发布2016年业绩快报,公司2016年1-12月实现营业收入14.84亿元,比上年同期下降9.64%,完成利润总额3299.99万元,比上年同期下降0.67%;归属于上市公司股东的净利润2164.29万元,比上年同期下降3.96%:基本每股收益为0.05元。 点评: 2016回顾:零售行业整体景气度较低,公司渠道数量继续调整导致收入、利润下滑:行业角度看,2016年国内实体经济下行压力对零售行业造成较大影响,服装鞋帽针纺织品类限额以上批发和零售业零售额同比增长由2015年的9.8%下滑至2016年的7%。服装销售整体景气度低。 从公司层面,公司的主要渠道百货商场继续面临客流下降、客群结构变化等困难,加之公司主动优化渠道结构,减少盈利不佳的百货商场终端等,营业收入同比下降9.64%。分季度看,公司Q1-Q4营收同比分别为一11.9%,-20.19%,+5.19%和-9.56%。全年中三季度表现相对较好,四季度受暖冬影响销售旺季不旺,销售同比下滑。预计一季度(到目前为止)行业情况变化不大,终端销售将延续四季度情况。 主业:集合店数量增长有望提升公司整体营收、利润规模:截至2016年底,公司的店铺数量预计减少至1800家左右,其中星期六品牌占一半,集合店(即“SATURDAYMODE”,店内多品牌销售,包括星期六、巴西凉鞋品牌、饰品等)90多家,收入、利润水平表现较优的集合店占比提升,有利于未来营业收入、利润回升。集合店自2015年开设第1家,当年全年开设30-40家至2016年底预计90多家,这些店铺将在2017年逐步成熟并全年贡献收入,预计公司2017年集合店数量将继续增长,总体线下渠道继续大幅减少的可能性较小,因此,我们预期2017年公司收入可保持平稳、并略有增长。从利润看,随着库存的不断消化,毛利率水平保持稳定,预计未来利润增速可与收入增速保持一致。 继续关注“时尚IP生态圈”的战略布局进展:2016年,公司公告拟收购北京时尚锋迅信息技术有限公司和北京时欣信息技术有限公司的控股权。两家标的公司主要从事互联网时尚媒体业务的垂直开发,分别运营OnlyLady女人志和Kimiss闺蜜网。根据公司战略,闺蜜网和OnlyLady将聚集流量,未来通过IP孵化,利用公司原有的供应链优势与线下渠道进行产品变现。 我们认为,投资标的质地较好,在时装、化妆品领域有较高知名度,可成为较好的流量入口,星期六自身供应链整合具有自身优势,加上公司目前大力发展的集合店将为IP孵化后的产品提供现成的变现渠道,可继续关注公司在供应链拓展、IP运营的进展,以及产品变现的效果。 除此之外,关注公司产业并购基金的投资方向和推进速度,以及公司的资金改善情况,良好的资金支持将为公司“时尚IP生态圈”的战略目标提供有力保障。 投资建议:我们公司预测2016年至2018年每股收益分别为0.05、0.09和0.12元。从PE角度,目前公司的估值较高,但考虑到主业企稳,公司“时尚IP生态圈”逐步推进,产业并购基金将继续布局IP孵化、运营领域,以及原有线下渠道的协同效应。给予增持-B建议,目前市值73亿元,6个月目标价为20.1元,相当于80亿市值。 风险提示:服装终端持续低迷,公司线下渠道销售下滑;公司并购基金投资进展低于预期。

投资逻辑 拉链龙头企业,主业已趋于稳健:公司拉链主业已逐步趋稳,未来难以实现高增长。2014年,公司实现营业收入为10.50亿元,同比上升4.30%;归属于上市公司股东的净利润为0.78亿元,同比上升29.02%。从公司历年的营业收入增长情况可见,公司拉链主业已经趋于平稳,营收市场整体景气度影响较大,从净利润来看,在营收波动的情况下,净利润也出现一定幅度的下滑,但主业可以提供稳健的现金流。鉴于此,公司开始寻找第二主业。 篮球联赛管办分离,盈利有望好转,但时间表尚未确定:2016年1月16日,总局宣布要实现管办分离,成立一个联赛公司(有经营权,没有竞赛管理权),公司由俱乐部投资参股组成。但时间表目前还不明确。联赛公司的成立,有望使得CBA联赛运营市场化提升,CBA很可能不再将商业权利打包出让,而采用类似中超的版权竞标制,让市场来决定媒体版权的最终价值,CBA联赛的商业价值有望大幅提升。 集团拥有篮球俱乐部资源,具备较好的体育转型基础:福建浔兴篮球俱乐部由公司大股东浔兴集团有限公司控股,最高获得联赛第6名的成绩。2012-年赛季,福建浔兴收入达3026万元,亏损774万元。2014年收入约为4000万元,微利。随着CBA市场化进度加快,CBA的商业价值将进一步提升,未来集团浔兴篮球俱乐部盈利水平将显著改善。 投资建议 浔兴股份作为拉链龙头企业,主业的发展已经逐步趋稳,服装辅料主业未来难以实现过去的高速增长,转型预期强烈。我们对公司2015-2017年盈利预测为0.21元、0.23元和0.27元。公司转型第二主业动力较强,根据投资者关系记录表中,公司表示在体育教育培训、场馆运营、损伤康复、体育经纪、赛事推广等方面可做尝试,目前还未形成业绩。我们认为,篮球俱乐部由集团注入上市公司值得期待。短期来看,浔兴俱乐部亏损或是主要阻力。公司目前市值较小,如能成功转型,提升空间较大,给予“买入”评级。 风险 公司转型体育进度低于预期。 下游服装需求下滑带来的业绩下滑。

公司2015年公司营业收入为30.28亿元,同比下降4.92%,归属于上市公司股东的净利润为4.84亿元,同比增8.87%;2015年度基本每股收益为0.76元,同比增8.57%。公司2015年度利润分配预案为:每10股派发现金股利2.30元(含税)。 经营分析。 营业收入主要是煤炭收入下降所致,在行业产量下降的背景下公司印染销量提升,印染价格持平略有增长:公司2015年全年印染布销量同比提升2.66%(按重量),印染主业实现营收27.66亿元、同比增长3.26%,毛利率26.95%,较去年提升0.89个百分点,全年平均印染价格持平略有增长。从印染量来,公司销量(+2.66%)与行业整体产量(1-11月-14.55%)相比要好,显示集中度进一步提升。营业收入整体减少主要是煤炭销售减少所致。以煤炭销售为主的批发业务收入2.00亿元,同比大幅降低61.07%。公司计划2016年力争实现销售收入(简单合并)37亿元,实现(税前)利润6.76亿元。 绍兴去产能加速,印染行业集中度提升值得重点关注:由于印染行业存在产能过剩以及环保问题双方面,供给侧改革的需求更加迫切。除国家层面外,近期部分地方政府也开始着手出台供给侧改革相关政策,如印染产业较为集中的绍兴地区,2月初绍兴政府印发《加快印染产业提升促进生态环境优化工作方案》,制定印染产业地方标准,倒逼企业提档升级。2017年底前,完成所有印染企业向集聚区搬迁集聚或就地提升工作。进一步推动印染(包括预处理、染色、印花和后整理)产业转型升级,促进印染产业与生态环境协调发展。在实际执行过程中,1月上旬,绍兴市柯桥区对全区印染企业开展了地毯式检查,2月7日起对64家印染企业全面实施停产整治。 印染3.1日起部分公司提价,如公司跟随,则盈利有望大幅提升。随着绍兴印染产能的超预期改善,部分公司自3月1日起开始提价,涨幅在5-20%,我们认为提价有助于公司毛利率提升(成本基本不会增加),加之近期订单较好,公司的业绩弹性较大。 公司近年来营收、利润均保持了较为稳健的增长态势,是纺织行业中业绩增长较为稳健的标的,我们对于公司2016-2017年的盈利预测为0.91元、1.04元,对应目前股价估值为14倍、12倍,目前估值合理,考虑到G20会议的召开对于印染环保问题的重视加强、绍兴及相关区域关闭产能的超预期带来的公司订单增加、印染价格上调,上调评级至“买入”。

投资逻辑 要点一:公司战略发生重要变化:家纺向家居企业的转变,中高端市场向大众市场的转变 目前,国内中高端家纺各企业的渠道布局基本完成,未来单品牌扩张空间有限,各品牌积极转型,进军家居领域。家居行业由于购买频率更高,潜在的扩张空间更大、市场更加广阔。根据《中国家纺行业分析报告》数据显示,目前家纺床上用品的规模大约在1500亿,小家居行业的规模则高达5000-8000亿左右的规模。 公司顺应行业发展趋势,抓住家居行业发展机会,积极打造第二品牌乐优家,进军小家居行业;同时,主品牌罗莱家纺、高端品牌廊湾国际也纷纷引入家居品类,全面向家居企业转型。 要点二:收编加盟商、内部事业部制改革提升效率 公司自2014年底成立南通罗莱商务咨询有限公司,开始推进与经销商成立合伙公司(罗莱控股),进一步加强终端控制权。目前加盟商的收购已经完成10家。鉴于成立合资公司时,公司的对价基于加盟商对于未来业绩增长的承诺,我们认为,一方面这将促使加盟商提升经营效率,另一方面,也将使得加盟商对于其周边原空白区域市场的覆盖加快。对于公司来讲,终端控制进一步加强,终端反应更快,有利于门店效率的提升。 公司自2014年起开始各品牌的事业部制改革。目前7个事业部正在推进,LOVO和廊湾国际已经完成合伙制签约。我们认为,事业部制的改革顺应目前顺应现代企业提升内部效率的趋势,同时,也将公司原来的管理框架变得更加简单,为打造平台型家居企业提供有力支撑。 要点三:主品牌+LOVO+乐优家垫定收入增长基础 我们预计主品牌随着罗莱HOME升级带来的平效提升可维持5%左右的收入增长,LOVO线上品牌增速较过去几年的高成长可能增速有所下滑,带事业部制改革的完成以及线上第一品牌的优势,预计未来可实现10%以上的增速水平。乐优家以2016年、2017年100家、150家的开店速度预计,将贡献收入2亿、4.5亿。 要点四:投资并购值得期待 公司自2015年以来,先后与和而泰、上海艾瑞资产、戈壁创赢创业投资管理有限公司、天津加华裕丰股权投资、深圳迈迪加科技、与深圳前海梧桐并购产业基金签署合作协议,为公司在智能家居、互联网+、O2O等领域实现战略布局,并通过合作成立并购基金的形式,引入有项目资源优势的合作对象,围绕公司家居生态圈进行战略投资。2016年投资项目的逐步落地值得期待。 盈利预测与投资建议 公司罗莱主品牌维持5%左右的增长,增长主要来自于罗莱HOME升级后带来的平效提升;(2)对于电商和其它代理品牌,假设未来的收入增长约10%。(3)乐优家保守预计2016年开店100家、2017年开店150家(实际情况超预期可能性大),由于乐优家平均单店面积较原来家纺店铺更大,预计200平米以上的店铺为主,稳定盈利的成熟店铺预计未来平效可超过1万元/平/年。基于以上假设,我们对于公司2016-2017年的EPS预测为0.70元和0.80元,对应目前股价估值为19倍和16倍。估值较为合理,并考虑到未来投资并购预期较为强烈,给予“增持”评级。 风险 纺服终端消费持续低迷,公司家纺收入存在低于预期的可能性。 新品牌乐优家开店进度低于预期。 投资并购时点难以把握、进展低于预期。

投资逻辑 中国茧丝绸占全球八成产量,消费有大幅提升空间。中国主导全球茧丝绸行业的供给,蚕茧和生丝产量均达世界总产量的80%左右。需求方面,全球人均消费55克,国内的消费仅为9克。棉、丝绸等天然纤维是消费升级的主要受益品种。丝绸纤维通过混纺等手段,应用场景更广;此外,高端丝绸制品的消费亦在中国有所增加。 公司出口有高速成长的客户资源,内销开启全渠道盛宴。公司2014年营收20.1亿元,同增10.6%,净利润0.77亿元。1)外贸以国际高端客户为主,且合作客户自身增长很快,如轻奢集团Michael Kors、ZARA、宜家等。2)内销的金三塔等四个品牌在产品品类、客户群等方面互补。未来将在重点城市铺设线下渠道,借助淘宝等开展线上B2C业务,还将用两年时间铺设线下智能体验店,改造升级订单和仓储系统,积极进行品牌营销和推广。2015年中报内销品牌销售额同增20%。 看好公司深耕垂直体系供应链金融,十年积累今朝发力。定增方案出炉,募资6.6亿元投入供应链金融。首先,行业确实存在很大的融资需求。传统行业产业链长,中小企业占比达85%,融资需求难通过银行解决。仅蚕茧、生丝交易量之和就达540亿元,加之中间商转售,蕴育巨大融资需求。其次,公司有十余年业务积累和相关资源。公司掌握丰富信息流,拥有全国最高级别的中茧交易市场和B2B平台金蚕网,悉知业内企业资产状况,能准确评估风险。2002年即开展了1亿元额度的“茧丝银行”融资业务,此后一直延续下来。物流完善,在全国各主要产区均有物流仓储网络。最后,作为产业唯一上市平台,有低成本资金来源。自有资金2亿元左右,银行低息贷款数亿元,10月增发融资6.6亿元,构成十亿元数量级的资金池。此外旗下还有嘉欣小贷公司,也可以引进一些战略合作方,能够进一步放大融资业务。 固定资产颇丰,多元化投资亦将有可观收益:有近千亩的厂房、工业园、写字楼、茧站等土地资源待价而沽;参股的财通证券IPO可期。 投资建议及估值 公司主业稳中有升,供应链金融发力给业绩提供较大弹性。预测15-17年EPS为0.16、0.21、0.29元,目标市值63亿,首次覆盖予以增持评级。 风险提示 定增项目尚未通过证监会审核;国内丝绸行业出口下行。

事件 11月20号我们调研了公司,与董事长、董秘等核心高管深入交流。公司今年10月收购的德国女装品牌Laurel将总共开出300家门店,2016年开出30家,2016-2018年开出100家。未来战略上仍然深耕服装主业,不断并购中高端女装、男装及化妆品等时尚品牌,实现高级时装品牌集团构想。详细可见我司10月30日的深度报告《业绩胜同业,精细化与并购齐》。 经营分析 立足广阔女装市场的精品公司:国内女装市场的消费潜力有待深度挖掘。女装消费与男装消费金额的比例为2:1,市场空间非常可观。歌力思品牌由体现出了较强的生命力,前三季度业绩在女装上市公司中领涨;销售在全国五分之一的商场中排名前20%,华南地区很多渠道销售排名第一。较同类公司而言,公司在内部管理、产品设计、客户服务、品牌营销等具体经营上更胜一筹。 收购德国Laurel,原有渠道优势和新品牌设计优势无缝对接:公司10月公告,1118万欧元收购德国女装品牌Laurel在中国大陆地区的所有权、经营权和设计权。Laurel在产品设计和渠道上都和歌力思品牌形成了全面互补。Laurel渠道主要在北方,官网显示中国内地门店有16家,一线城市有北京和上海,二线城市在大连、西安、郑州等;设计较歌力思更为简约,强调将女性的坚强与温婉相结合。歌力思将在未来3年新开100家品牌独立店,同时在供应链管理等方面实现资源共享。 借助资本之力持续推进并购,实现高级时装品牌集团蓝图:公司战略定位为高级时装品牌集团,将大致遵循中高端女装品牌、其他服装品牌、家纺/化妆品品牌并购的路径发展壮大。目前还在不断甄选并购标的,将借助上市之后的资本杠杆扩大集团版图。女装行业细分领域众多,逐一自建品牌成本过高,并购将是性价比最高的成长途径。且公司管理细致,经营水平、产品设计和营销在行业内处于领先的位置,我们对公司做好主业并购持较大信心。 盈利预测和投资建议 歌力思经营水平领先,在女装上市公司中业绩领涨;Laurel品牌开店计划切实可行,今后亦将切实推进其他品牌并购。看好其实现高级时装品牌集团的战略,公司在次新股中估值较低,因此维持增持评级,15-17年EPS为0.95元、1.1元和1.34元,净利润分别同增13%、17%和22%。