投资逻辑 业绩步入增长轨道、高送转提振预期:公司2015年实现营业收入2.7亿,同比增长171.2%,同时因为处置林木资产获得投资收益0.82亿、冲回预期负债获取营业外收入0.30亿,最终实现归属上市公司股东净利润0.4亿,同比增长107.1%,实现了扭亏为盈。随着经营性物业收入的提升、财务费用的大幅降低和新业务板块的贡献,公司业绩步入增长轨道。此外,公司董事会审议通过了利润分配预案,拟以5.7亿股本为基数,以资本公积金向全体股东每10股转增10股,高送转有利于提振市场预期。 经营和财务指标显著好转:公司核心项目皇庭广场自2013年底运营以来,主要经营指标有了明显好转,2015年底日均客流稳定在4.5万次左右,单日最高达到7.8万人次,广场整体营收同比提升154%。此外,公司物业管理收入增长86.8%,其他收入增长27.3%;物业租赁毛利率水平回升到93.7%,物业管理毛利率回升到25.6%的水平。公司去年完成定增,募集资金31.0亿,扣除股权认购和发行费用后为19.8亿,公司借此偿还了部分借款,使得去年财务费用降低了1.25亿,此外销售费率和管理费率均大幅降低。资产负债率从2014年底的62.8%大幅降低到37.5%。 轻资产模式导向下快速布局:公司上市之初主要经营商品零售,2010年完成重组后,确定以商业地产经营为核心业务。2014年公司谋划转型,以轻资产运营为导向,积极探索新业务。2015年公司完成改名和定增,收购深圳市皇庭文化发展有限公司,新设皇庭基金管理、皇庭在线、皇庭不动产管理等多家公司。此外,公司为打造拥有独特商业内容的投资平台,与王府井管理公司和北京盛立商业投资管理有限公司分别合资成立公司。 金融服务业务开启、股权激励增效:2016年,公司通过股权收购同心基金股份并成为其第一大股东,间接获取了小额再贷款业务牌照,公司构建皇庭国际的金融服务战略体系取得实质性突破。此外公司实施第一期员工持股计划,截止到2015.12.21累计购买公司股票224.1万股,占总股本0.4%。 投资建议 预计公司2016年实现EPS0.16元,考虑到业绩的高增长、核心项目的公允价值和新业务的积极落地,我们首次覆盖给予增持评级。 风险提示 公司租赁收入增速低于预期、金融服务和高端消费服务业务进展缓慢。

投资逻辑 毛利率企稳回升、ROE小幅下降:2015年公司实现营业收入1,234.3亿,同比增长13.2%;税后净利润同比增长18.2%,高于营收增速主要是因为结算毛利率从前年的32.0%提升至33.2%;但归属于上市公司股东净利润123.5亿,增速仅为1.2%,增速不显著主因少数股东权益为44.8亿,相比前年增长120.7%。同时由于净资产的膨胀,公司ROE下降3个百分点至18.6%。从拿地情况看,公司2015年拿地权益占比76.2%,高于2014和2013年水平,预计未来两年少数股东损益占比会有所降低。 销售连创新高、资金回笼优异:2015年公司实现销售面积1218.3万平方米,销售额1541.0亿元,同比分别增长14.2%和12.7%。2016年Q1销售再创新高,完成销售面积343.5万方、销售额451.3亿,同比分别增长117.2%和131.4%。另外,公司去年实现销售回笼金额1529亿元,回笼率达99%,较2014年提升13个百分点。受益于资金加速回流,公司经营性现金流量净额同比大幅增长2.7倍。 土地拓展积极、结构继续优化:2015年公司全年共新增地块50个,新增容积率面积约1308万方,获取成本656亿, 同比增长52.9%;其中,新增权益容积率面积997万平方米,权益占比76%,同比提升6%。从拿地结构上看,一二线城市新增容积率面积和土地成本分别为1109万方和611亿元,占比达85%和93%,结构持续优化。 多元融资改善财务、资本结构持续优化:2015年全年公司累计发行60亿中期票据和50亿公司债,综合融资成本为5.2%。加上2016年以来成功发行的两期公司债(5年期票面利率仅为2.96%),使得综合融资成本降低。除此之外,公司100亿定增也于今年一月获得证监会批准,顺利发行后将显著降低公司净负债率水平,优化公司资产结构。 投资建议 公司作为A股板块非常优质的国企类地产公司,必然是国企类地产资源整合的重要平台。考虑到公司销售增长和存货结构的优化,我们预计公司2016年实现EPS1.33元,对应当前股价仅7.1倍PE,再考虑到公司中长期受益市占率的提升,首次覆盖给予增持评级。 风险 下半年销售低于预期、国企改革低于预期。

投资逻辑 业绩增长有望提速:2016年4月8日公司发布年报,2015年实现营业收入83.4亿,同比增长17.4%,完成归属于上市公司股东净利润7.1亿,同比增长9.5%。由于地价房价占比提升和结算规模的扩大,公司地产结算毛利率降低为30.1%,相比2014年减少5.6个百分点,但考虑到公司正处于规模扩张的提速时期,而且毛利率整体水平在行业中也处于较高位置,销售结算收入的大幅增长使得公司业绩增长有望提速。 地产销售后劲十足:公司2015年实现销售金额133亿,同比增长54.7%,正式进入百亿梯队、跻身房地产销售80强。由于公司积极的项目拓展和存货供应,公司在2017年珠海、上海、武汉和广州等地的货值会明显提升,预计规模在650-700亿,保守按照45%的去化预计公司2016年的销售额在300亿左右,同比增速在125%左右。如果再考虑股东资源支持等外延式扩张情况,公司有望在三年左右时间实现100亿到500亿销售门槛的跨越。 再融资取得重大突破:公司较好地把握了行业再融资放开的机会,2015年完成定增,募集资金43亿、顺利完成30亿公司债发行、启动2016年非公开发行公司债工作,拟募集资金不超50亿,公司的资本结构和投资能力得到明显优化。2015年公司财务费用仅0.43亿,同比下降了41.0%。 地产扩张与多元化拓展有序并行:2015年底公司归属上市公司股东净资产117.2亿,同比增长69.5%,在加大投融资力度后公司地产业务扩张明显;截止到2015年底,公司土地储备计容建面836.0万方(当年新增97.8万方),在建面积451.5万方。公司坚持“立足珠海、面向全国”的发展战略,以珠海为战略大本营,持续在广州、上海、武汉等一线和重点二线城市进行突破。在多元化布局方面,公司向商业地产、互联网+、定制装修、互联网金融、产业股权投资等领域进行积极探索和拓展。 投资建议 公司是稀缺的、成长十分确定的国改类标的,由于当前公司基数较低,我们十分看好公司地产业务的弹性和可持续性,我们预计2016年公司实现EPS0.85元,当前股价相当于15PE,首次覆盖给予增持评级。 风险提示 销售情况不及预期、国企改革进展缓慢。

分析要点 陆金发金融资产优质:陆金发公司自2009年初成立,早前由陆家嘴集团、上海浦东发展(集团)有限公司和浦东土地控股共同投资组建,目前注册资本约80亿,其中陆家嘴集团约占65%、前滩国际约占23%、浦东土地控股约占12%。陆金发公司先后通过控股收购爱建证券、海协信托(现“陆家嘴国际信托”)、国泰人寿、参股投资基金,形成了“证券+信托+寿险+基金”的业务框架,构成了陆家嘴集团金融板块。2014年,金融板块业务收入9.6亿,占陆家嘴集团收入的10.3%;利润总额6.1亿,占陆家嘴集团的18.0%,净资产占比约24.6%(预计15年底增长)。我们认为,陆家发公司金融资产较为优质,尤其是信托业务。 “地产+金融”双轮驱动实现跨越:公司地产业务正进入爆发期,2015年全年实现归属股东净利润19亿,同比增长18.6%;实现合同销售金额60亿,增长了200%。2015年末公司商铺在建和在营建面之比为7.2、写字楼为1,说明未来几年新增在营面积会很大。2015年陆金发公司仅信托业务实现营收13.6亿,同比增长61.3%,净利润5.5亿,同比增长54.2%;金融板块业务增速还明显高于地产业务。可以预计,本次重大资产重组能有效推进公司实现“产金融合”,丰富公司的业务结构,构建全新产业链,通过地产和金融的双轮驱动来实现跨越式发展。 投资建议 考虑到本次收购的金控资产账面价值与公司体量接近,后期来看公司还将持续受益迪斯尼周边资源和前滩地区项目开发。我们暂不调整财务预测,预计公司在2016实现EPS为1.14元,对应当前股价分别为34PE,考虑到金控资源注入等因素,公司成长空间十分明确,我们维持买入评级。 风险提示 重组进程低于预期

投资逻辑 业绩增长超出预期:公司2015年实现营业收入1955.5亿元,增长33.6%;实现归属于上市公司股东净利润181.2亿元,增长15.1%;加权ROE为19.1%,与2014年基本相当。公司业绩增速超出2014年10.9个百分点,主因结算量增长显著(+35.4%),且地产业务结算毛利率为19.46%,相比2014年仅下降了1.3个百分点,公司业绩增速超出了市场预期。 净利率企稳回升:公司2015年销售净利率13.3%,相比2014年略有回升。分板块来看,房地产税后毛利率下降不大、物业服务上升4.1个百分点、其他业务上升10.8个百分点。考虑到2015年销售均价12,649元每平米(相对结算单价增长13.4%)、拿地平均楼面价4,941元每平米(相比2014年增长13.0%)、三项费率的有效控制等因素,我们认为公司净利率企稳向好的趋势还会延续。 销售增速持续走高:公司2015年实现销售面积2,067.1万方,销售金额2,614.7亿元,同比分别增长14.3%和20.7%。4月6日公司发布月报,2016年Q1完成销售面积545.7万方、销售金额752.4亿,同比增长37.9%和62.4%。三月销售额不仅创出月度新高、平均销售单价也再次突破14,000元。公司品牌溢价能力、存货供应弹性和合伙人制度是公司销售增速持续走高的重要因素。在去库存的大背景下,公司销售的弹性并未因为项目布局66个城市和市场持续分化而有所削弱。 物业服务拓展明显、财务指标稳健:2015年公司物业服务合同建面达到2.15亿平方米,较2014年增长107.8%,其中包干制、酬金制和睿服务约占比0.67、0.22和0.11。另外,公司土地储备充足,在建权益建面3,147万方,规划权益建面3,976万方(不含更新改造项目)。财务安全方面,2015年底公司持有货币资金531.8亿,远超短期借款和一年内到期有息负债266.5亿,净负债率19.3%,维持在行业较低水平;公司由于大部分收入和开支以人民币计值,受到人民币汇率波动的直接影响十分有限。 投资建议 我们预计公司2016年实现EPS1.90元,对应当前股价13PE,考虑到公司新型业务拓展和市占率持续提升,首次覆盖给予增持评级。 风险提示 重大资产重组和股票复牌对公司的影响存在较大不确定性。

事件 2016年3月22日,公司发布年报。2015全年实现营业收入56.31亿,同比增长10.05%;归属股东净利润19亿,同比增长18.64%。 经营分析 租赁业务表现稳健、增长空间很大:公司在2015年物业租赁合并报表内实现收入合计22亿(+31.0%),其中办公物业租赁收入17.1亿(+33.6%),主因是在营甲级写字楼权益建面增加了10.82万方,非甲级写字楼平均租金水平也有提升,从2014年的4.3上升到4.8元/平米/天(+11.6%);商铺租赁收入2.4亿(+2.1%)、酒店租赁收入变动不大。从在建/权益建面这个指标来看,2015年末公司商铺为7.19、写字楼为1,增长空间很大。 销售额大幅增长、毛利率有所下滑:公司2015年实现合同销售金额60亿,增长了200%,在售项目的整体去化率从14年的63%迅速提升到95%。值得注意到是,公司销售毛利率有一定下滑,主要是受房产销售毛利率下滑的拖累(毛利率为42.1%,减少18.6个百分点)。随着公司销售收入体量的递增,公司毛利率在16年或继续小幅下滑。 投资收益和物业管理收入大幅增长:公司在2015年实现投资收益10.98亿(+129.2%),主要是公司积极盘活了非核心区域的零星资产,转让了公司上海佳浦资产管理有限公司100%股权及相应债权和上海纯一实业发展有限公司60%股权及相应债券,实现了6.5亿元的投资收益。另外,公司实现了8.63亿的物业管理收入,同比增长45.5%。按照公司2016年的计划,预计物业管理收入在2016年增长44.8%,继续保持在较高的增速。 锐意突破、加大中短期产品运营:公司明确提出今后将加大中短期产品的运营,通过项目公司获取房产开发项目(含商办类),开发成功后再转让资产或股权,以此作为经常性的业务。构建“核心区域持有商业地产+滚动转让零售物业+金融投资”格局,以自身专业化运营能力提升商业地产竞争力。 投资建议 预计公司在2016实现EPS为1.14元,对应当前股价分别为34PE,从净资产考虑,公司RNAV42.11元,当前股价折让8.3%,公司业绩增长稳健,再考虑到国企改革资产注入预期,我们维持买入评级。 风险提示 国企改革低于预期、销售毛利率持续下滑

投资要点 15年Q4业绩大幅好转:3月2日公司发布年报,15年实现营业收入55.19亿元(-11.36%)、归母净利润4.01亿元(-18.53%),而在15前三季度公司业绩同比下滑146%,四季度公司实现归母净利润5.7亿,地产的结算和昆山九方城项目开业后公允价值的提升使得15年全年业绩大幅好转。对于基本面的担忧可以大幅缓解,公司的业绩弹性相对较大。 航空科技文化战略加速推进:14年8月,中航工业筹划在全国兴建5-6个“航空大世界”主题乐园项目。2015年10月底,公司设立子公司“成都航空科技文化发展有限公司”,标志着集团的航空科技文化战略确定落地公司。16年1月18日公司在成都天府新区以底价拿地(净用地面积30.8万方,楼面地价不超过900元每平米),是成都航空大世界项目首期地块,未来该区域将建成航空科技文化博览中心、配套商业、产业孵化基地、航空主体社区等。 机构物业管理业务继续发力:16年1月15日,公司全资子公司中航物业拟与NEC(中国)设立合资公司(中航物业持股65%),致力于开发符合未来物业管理行业的设备设施运营平台和智能楼宇科技产品,有利于为中航物业提供新的业务增长点。截至2015年10月,中航物业在全国物业管理项目350个,在管项目面积总计3730万方。在我国政府职能转变、建设服务型政府大趋势下,我们看好公司物业管理业务的发展空间。 积极探索多渠道融资:近年来公司非流动负债在债务总额占比逐步提升(15年Q3占45%),其中股东借款约占一半,综合融资成本逐步走低。15年12月公司与中航财司续签《金融服务协议》,未来三年由中航财司向公司提供不超过8亿元综合授信额度;16年2月,公司发行15亿元债券获得证监会核准,后续来看公司也可能采取股权融资。 投资建议 公司在15年实现签约金额49亿,签约面积60万方,同比分别增55%和%,16年地产结算有保障。预计公司16年实现EPS为0.71元,对应当前股价的PE仅为12倍,公司RNAV11.42元,股价较其折让25%,我们首次覆盖给予买入评级。 风险提示 国企改革与航空科技文化战略推进缓慢。

积极布局跨界转型投资领域:2016年1月26日公司发布公告,与浙江普华天勤股权投资公司合作设立某管理公司,公司将投入资金9,990万元与该管理公司合作设立滨江普华基金,投资方向以国内成长期互联网创业方向为主。自去年初以来,公司不断开展“互联网+”等新兴产业投资方向的探索,期间分别通过增资或合作的方式拆资合计1.9亿投资沃安供应链管理有限公司、三仁焱兴投资及和金丹丰股权投资,进一步深化向互联网产业的拓展。去年6月,公司控股股东滨江控股向天堂硅谷协议转让其持有的1.08亿股上市公司股份(占总股本8%)。公司将利用天堂硅谷国内外渠道资源以全球化视野优选并购互联网+等标的,天堂硅谷可给公司提供股权并购的咨询顾问,协助公司设立并购基金对标的进行并购等。此外,公司利用自身品牌和客户优势积极布局生活房地产,包括生鲜产品的种植配送服务等等。 受益杭州市场回暖、进入上海及境外市场:公司2015全年销售额233亿(包括代建项目),同比大增48.4%,市占率高居杭州第二,其中武林一号单盘就贡献了55亿元。随着杭州市G20的召开和亚运会的筹备,短期来看杭州市场不必悲观。公司2015年成功进入上海,通过与平安不动产旗下的深圳联新投资合作取得宝山区祁连社区项目(公司投资比例为30%,项目建面12万方)。另外,公司在2015年先后出资7040万美元投资纽约和西雅图地产项目,开启全球化资产配置,业务布局的优化将逐步改观过去公司对单一市场的依赖。 定增获证监会批复、财务状况明显优化:公司2015年三季末净负债率24.8%,扣预收款后的资产负债率31.4%,较年初分别降29.9和9.3个百分点,短期偿债倍数大幅上升至2.35倍,财务状况改善明显。公司目前有息负债约40亿元,综合资金成本在7%以下。公司融资渠道不断拓展,近期公司30亿公司债和28亿定增相继获批,主要用于现有地产项目开发及置换银行贷款。公司的资金实力是后续推动转型和跨领域布局的坚实基础。 大股东罕见持续增持、彰显对未来的信心:2016年1月以来,公司控股股东滨江控股于11日起分别五次通过二级市场增持公司股份合计1933.09万股(占公司股份总额的0.73%),增持金额合计1.32亿,增持均价6.83元/股。本次增持是大股东08上市以来首次公开增持,彰显了大股东对公司未来发展的信心。 投资建议 公司15年销售额大幅增长,1月8日获批的定增发行价格不低于6.76元,其后大股东持续增持公司股份。我们预计公司15-17年实现EPS分别为0.42、0.56及0.79元,当前股价对应16年业绩仅为12倍,首次覆盖给予买入评级。 风险提示 杭州房地产市场不及预期、新业务探索不畅等。

投资逻辑 国资国企改革及迪斯尼双重受益:公司控股股东上海陆家嘴(集团)有限公司是上海市浦东新区国资委全资子公司,而上海市国资国企资源丰富,在国改方面领先其他区域。陆家嘴集团是上海迪士尼中方出资公司上海申迪最大股东,占比45%,同时也是上海前滩地区2.83平方公里开发经营主导方,在上市公司体外拥有144万方土地储备。在国资国企改革加速推进的大背景下,公司存在强烈的外延式增长预期。而在陆家嘴集团的支持下,公司有望进一步参与到上海前滩地区和迪斯尼新建园区的开发运营,不断拓展公司的经营性物业,强化会展、旅游和园区业务的布局。 持有上海陆家嘴核心区域大量高端物业:公司从2012年淡出土地批租业务,从以往的土地运营商转型为城市运营商,以持有物业和出售物业并重,布局会展、旅游和园区经营。公司目前持有商业项目合计权益建面达379.8万方(其中在建物业213万方),绝大部分位于陆家嘴核心区域主干道及地铁沿线,包括上海中心等地标性物业。2015Q3公司甲级写字楼出租率99.5%、研发写字楼出租率100%、商铺物业出租率约90%。公司投资性房地产按成本法记账,净资产的公允价值溢价幅度很大。 逆周期稳步发展、抢占前滩或再度发力:近三年随着房地产行业供需结构的变化以及市场风险的释放,不少开发商都面临毛利率下滑的压力,而公司综合毛利率维持在60%的高位,净利率维持在34%以上,显著高于同类公司。随着前滩项目的推进和迪斯尼的开园,公司或迎来再一次的发展良机。 投资建议 公司是迪斯尼和国资国企改革的双重受益标的,安全边际清晰,抵御市场风险能力强,大股东资源丰富,我们看好公司未来的发展空间。另一方面,经营性物业大资管方向是行业未来发展的重要方向,公司未来会持续受益MBS、REITs等制度利好。目前公司股价相较RNAV折价明显,首次覆盖给予买入评级。 估值 我们给予公司未来6个月50-55元目标价区间,相当于43-48x16PE。 风险 公司租金收益波动变大、迪斯尼经营情况和前滩地区开发进度低于预期。

核心观点: 业绩维持30%以上高增长:公司前三季度实现营收250.3亿元,同比增39.58%,归母净利润37.6亿元,同比增幅达33.4%,EPS1.42元,同比升32.71%,基本符合我们预期。尽管营收增速相比中报下降近10个百分点,业绩增速上升了近2个百分点,盈利水平明显提高。ROE 与ROA 同比出现小幅下滑,主要是受净利率及周转率下降所致,但ROE 依然维持30%以上高位。净负债率攀升至100.7%,但以长期有息负债为主,10月公司成功发行7年期40亿公司债,利率5.10%,资金成本明显下滑,定增项目正在证监会审批,有望进一步改善公司资金情况。截止三季度末公司预收款项达600亿元,业绩锁定性强。 销售平稳增长,深耕环北京、长三角:第三季度公司销量额与销售面积环比出现13%与22%的下滑,但销售额仅次于今年二季度,为历年单季第二位的表现,主要受益销售单价的上涨。公司前三季度销售额449亿元,同比升19.8%,销售面积464万平米,同比升10.9%,完成全年计划的73%,销售表现平稳,前三季度销售额与销售面积分列CRIC 销售排行榜第10及第9位,与半年度一致。拿地方面,公司第三季度新增土储面积100.6万平米,固安占比近一半,地价占销售额比约12.1%, 基本与上半年持平,但略低于2014年的14.0%。公司持续布局环北京及长三角区域,预计将显著受益京津冀及长三角经济带的未来发展。 产城融合积极推进,期待新的增长点:公司与产业融合的步伐继续向前,半年度末至今,公司与北京电影学院、华北石油管理局、北方车辆集团、中国科技产业化促进会等签订了合作协议,拓展影视、能源、汽车等产业集群及孵化器,期待产业服务成为公司新的业绩增长点。此外公司与任丘、来安、溧水、雄县、滁州市政府签订区域合作协议, 公司PPP 模式受到国家认可,7月国务院办公厅通报表扬固安PPP 模式,国家发改委推出13个PPP 示范案例,固安工业园区新型城镇化项目再次榜上有名,成为河北唯一入选项目。公司产业新城模式稀缺, 国家的认可标志着产业新城模式走向成熟,预计未来复制将提速。 证金汇金成第二、三大股东:截止三季度末证金持股2.99%、汇金持股0.96%,成为仅次于大股东华夏幸福基业68.88%持股比例的第二、三大股东,此外社保基金也有所增持,显示对公司发展的信心。 投资建议:我们认为基于公司区域布局情况及独特的产业新城模式, 随着京津冀及长三角的加速发展,公司将是最大的受益标的,长三角区域逐步开始贡献业绩,也印证了公司模式异地复制的能力。我们维持公司2015、2016年的每股收益1.93元和2.63元的预测,按29日收盘价24.94元,15年估值仅12.9倍,维持“推荐”评级。 风险提示:京津冀一体化不及预期;房地产市场销售不及预期;产业升级兑现利润进程不及预期;异地复制进展不及预期。

投资收益拉动业绩增198%,证金汇金位列前十大股东:公司前三季度营收34.6亿元,同比小降5.46%,降幅较半年报收窄近3个百分点,归母净利润31.3亿元,EPS1.05元,同比大增198.02%,符合业绩预告。营业收入下降主要受累于房地产销售结转减少,业绩大增主要是因为出售部分西部证券和光大银行股票获得较高投资收益所致,扣除投资收益后的利润总额同比下降40.9%,主营业务毛利率33.7%,同比下滑约4个百分点,由于增加的资产重组费用以及环境集团项目投入运营三费率也同比攀升了近3个百分点至13.25%,但公司负债情况大幅好转,主要受益减持金融资产增加现金流入及中票的发行,此外公司三季报中证金、汇金分别持股2.2%、0.98%位列前十大股东的第三及第六位。 合并分立方案稳步推进:公司合并分立方案已获国务院国资委、上海市国资委原则同意,临时股东大会审议通过,目前正在证监会受理。根据方案城投控股换股价格为15.50元/股,城投控股第一第二次现金选择权价格均为10.00元/股。方案完成后,城投控股将剥离环保业务,转型为以城市基础设施及相关领域为主要投资方向的综合性资产管理集团,公司将以PPP 基金为主要领域,同时通过PE 基金寻找产业链上的投资机会。公司目前已与工行、交行合作成立了各100亿的PPP 基金。未来将会投资大量收费的城市基础设施,包括道路桥梁隧道、污水垃圾、地下管沟等,有望通过PPP 模式做出一定规模、收益稳定的基础设施收费项目。 地产围绕基础设施及保障房项目:公司地产项目有两个特点,一是凭借基础设施资源优势布局以一线城市为主,二是结合上海棚户区改造、城中村改造的步伐拓展保障房及棚户区改造项目。根据公司半年报上半年公司竣工面积10.56万平方米,在建工程量70万平方米,保障房项目拓展取得较大进展,部分项目基本达成资源获取意向,截止上半年末公司商品房未售面积约33万方,土储约54万方,位于青浦朱家角及新江湾城,业绩锁定性强。 投资业务表现突出:投资业务公司由本部及旗下的诚鼎基金进行,诚鼎基金管理规模已超过300亿,投资思路主要是围绕着城市基础设施的产业链展开的。此外,截止上半年末公司持有各类股权市值余额约153.09亿,7月公司通过资产管理计划参与中国铁建一年期定增项目,最终发行价格为8元,公司出资5亿元认购。 维持推荐评级:公司受益国企改革和PPP 概念,合并分立方案稳步推进,我们维持业绩预测不变,维持推荐评级。 风险提示:销售不及预期、环境业务推进不及预期、合并分立事项推进不及预期。

核心观点: 三季度业绩显著增长:10月28日公司发布三季报,2015Q1-3共实现营业收入795.96亿元(+26.06%),其中三季度单季实现营收293.29亿元,同比+32.25%,表现好于前两季度;2015Q1-3实现归属于母公司股东的净利润68.54亿元(同比+6.14%)。三季度业绩向好趋势较为明显,而四季度结算量预计还要远远高于三季度,我们维持对公司全年的业绩增速预测不变。 低基数效应导致销售金额大幅增长:2015Q3公司实现销售面积537.3万方,实现销售金额705.1亿元,同比分别增长 21.4%和46.4%;而2015年Q1-3累计销售面积1439.8万方,销售金额1804.7亿元,同比分别增长13.9%和21.1%,销售均价为12534元每平米,接近历史最高水平。 四季度竣工量猛增、业绩锁定性强:今年前三季度,在全国商品住宅新开工面积萎缩之时(同比-13.5%),公司实现逆势增长:累计新开工面积1398.2万方(+2.3%),竣工面积776.9万方(+17.4%),锁定全年计划的83.2%和49.2%,并于第4季度达到竣工高峰。公司在第3季度的结算面积为206.2万方(同比+8.1%),结算收入283.4亿元(同比+31.0%),结算均价为13744元/平方米;值得注意的是,公司共有已售未结资源2137.9万方,对应的合同金额2489.5亿元(为公司2014营收的170%),基本保障未来两年业绩无忧。 拿地力度有所加大:1-9月,公司累计新增50个项目,权益建筑面积约788.2万平方米,平均土地成本为3731元/平方米(按1-9月销售均价算溢价3.36倍)。截至报告期末,公司规划中项目权益建面合计 3710.8万方(综合权益比例为76%)。公司1~9月累计土地投资额307.73亿,拿地款占累计销售额比重17%,公司目前补库存力度契合存货的快速去化;同时,公司在在重点城市获得6个物流地产项目,可见其在巩固传统业务竞争优势的同时围绕消费地产、产业地产,以及地产延伸业务积极布局,推动业务转型,并在租赁公寓、教育营地、海外业务等持续探索。 融资成本不断降低:截至报告期末,公司剔除预收账款后资产负债率为38.3%,净负债率为23.4%,持续保持业内较低水平。9月份,公司完成规模为50亿公司债券发行,票面利率低达3.50%,创房企在大陆债券融资成本最低记录。 维持推荐评级:公司基本面扎实,转型逐步明朗,未来空间可期。预计公司15-17年EPS 分别为1.55、1.77和1.98元,我们维持公司推荐评级。 风险提示:房地产市场渐入低迷,新业务拓展缓慢。

净利润同比由降转升:公司前三季度实现营收1360.68亿元,同比减少16.12%,下降幅度相比上半年收窄近10个百分点,实现归母净利润49.43亿元,同比增加12.01%,每股收益0.41元,同比升13.89%,由降转升。其中房地产主业利润基本与去年同期持平,金融产业利润同比大幅增长,建筑产业利润保持了较大幅度的增长,能源产业亏损较为严重。尽管综合毛利率与净利率分别攀升至14.13%及3.63%,但ROE同比下滑0.41个百分点至10.39%,主要受周转率放慢拖累。 销售额小幅上升,投资力度放缓:公司第三季度实现销售面积514.2万平米,同比增7.1%,销售额583.03亿元,同比增18.5%,前三季度销售面积达1272.8万平米,同比基本持平,销售额1409.70亿元,同比小幅升6.2%,第三季度销量约占前三季度的40%。根据CRIC销售排行榜,前三季度绿地销售额排名第二,仅次于万科,相比上半年跃升一位,超越恒大。拿地方面,公司前三季度累计新增项目36个,权益计容建面521.8万平方米,上半年新增权益建面占销售面积比48.0%,高于第三季度的31.9%,投资更加积极谨慎。公司前三季度新增供应882万方,同比增32%,货量充足,随着推盘节奏加快,我们预计公司全年销售额在2200亿左右(-9%)。 净负债率居高位,受益利率下行:截止三季度末公司净负债率295%,相比上半年末下降了近6个百分点,但依然维持高位,有息负债中短期部分697亿元占近30%,货币覆盖率51%。值得注意的是,下半年公司成功发行第一期中票20亿元(注册金额50亿元),发行利率5.3%,境外全资子公司成功发行8亿美元中票,利率3.5%及4.3%,公司境内外融资环境通畅,此外公司拟发行不超过200亿公司债、46亿中票,有望进一步缓解资金压力,优化负债结构,随着降息降准等融资环境的改善,公司将明显受益。 “大基建、大金融、大消费”稳步推进,股东增持显信心:基建方面,截止上半年公司在全国初步实现了“5省6城8线”的地铁投资布局,并发起设立了国内首支千亿规模的轨道交通PPP产业基金;金融方面,上半年共贡献利润19.05亿元,同比增长469%;进口商品方面,公司新开业3家实体店,签约5家新店项目选址,成立四个海外商品直采中心,积极推进线上线下业务。此外公司与大连市政府及中金公司均签署了战略合作协议。8月末9月初,公司第一大股东格林兰累计增持0.12亿股,占总股本的0.10%,增持后持股28.89%。 投资建议:考虑到公司四季度货量充足且市场环境进一步宽松,我们维持盈利预测不变,15年EPS预计为0.66元,公司负债率高预计将明显受益利率下行,维持“推荐”评级。 风险提示:销售不及预期、转型进程不达预期。

核心观点: 转型初期地产清尾盘、新设医疗公司致亏损扩大。公司发布2015年三季报,前三季度实现营收0.16亿元(-8.85%),归母净利润亏损902.1万元,亏损继续扩大,主要有两方面原因,一是公司地产可售仅剩广州及佛山尾盘及车位,账面价值约1.6亿元,致结算收入减少(-8.8%)、毛利率下滑(-4.0%),二是随着广州明安医疗西安、南宁、北京子公司的设立管理费用大幅增加(+49.1%)。年初公司决定由房地产整体转型医疗服务,目前处于起步阶段,业绩出现亏损属预期之中。 定增100.5亿元,医疗转型三步走。9月公司发布100.5亿定增预案, 将建设4个实体医院,包括北京儿童医院集团肿瘤医院、遗传病医院, 通州国际肿瘤医院及南宁市明安医院,1个医学中心即肿瘤精准医学中心,2个平台,包括儿童健康管理云平台及医疗健康数据管理平台, 15-16年公司主要将搭建平台并实现内涵式发展,17-18年完善平台并实现外延式扩张,拟收购医疗相关优质资产,完善产业链并作为盈利来源,19-20年全面完成战略布局。此外北京儿童医院、北京联创兄弟、北京安好时代、GX Medical Services LLC.、首都医科大学宣武医院等均为公司战略伙伴,公司与品牌公立医院的合作涉及品牌使用、协助建立团队、专家定期出诊、对医疗人员的培训、患者的转诊、远程诊疗等,将助力公司未来发展。医院项目的运营模式将以全资子公司明安医疗作为业务平台,下设子公司负责当地医院建设,据测算项目成功实施后五年内,不考虑外延式扩张,收入可累计达到100亿以上, 累计税后利润20亿以上。此外公司正筹划收购天瑞鸿仁100%股权,天瑞鸿仁为自然人独资企业,持有北京儿童医院健康管理有限公司70% 股权。 股权分散、专业团队管理。定增完成后公司第一大股东变更为天安人寿,持股比例20.72%,第二大股东为上海纪辉资产,持股比例19.50%, 公司将不存在控股股东和实际控制人。天安人寿与纪辉资产将通过各1位董事的形式参与公司决策,并不直接参与经营管理,简单来说是一个股权较为分散、职业经理人管理的模式。投资人之一格桑梅朵为公司董事陈玉峰、明安医疗总经理刘鑫拟出资设立的企业,认购6亿, 原公司实际控制人余斌认购8亿,锁定期36个月,彰显公司转型决心。目前公司地产业务和医疗业务暂时并行,医疗业务现由明安医疗负责, 负责人有丰富的民营医院管理经验,未来将逐步扩大专业业务团队。 投资建议:公司目前房地产业务无土地储备及新建项目,现有项目主要是尾盘及存货的销售,而定增项目培育期需3-5年,不考虑外延式增长预计2015-2016年公司业绩不会有明显改善,但我们认为公司转型医疗坚决、而医疗服务行业未来空间大,给予“推荐”评级。 风险提示:转型进程不及预期、定增预案审批风险。

核心观点: 三季度业绩相对有所恢复:10月24日公司公布2015年三季报,报告期内实现营业收入57.67亿元,同比增长18.10%,实现归属于上市公司股东的净利润6.37亿元,同比减少5.99%。三季度结算规模的增加使得年度累计同比增速下滑幅度趋缓。今年Q1-3公司累计实现营业总收入149.19亿元,同比下滑0.90%,而半年报这一数字为下滑10.02%,实现归属于上市公司股东净利润16.75亿元,同比下滑18.63%,而半年报这一数字为下滑24.84%。 参股河北银行,稳步转型金融:公司2015年9月21日公告,拟以人民币2.95元/股的价格认购河北银行增资扩股发行的股票133,369,301股,约占其增资后总股本的2.67%。认购价款合计为人民币3.93亿元。此次认购是公司转型金融业的有益尝试,将进一步优化公司的对外投资结构,一定程度上改善公司的产业结构和收入结构,开辟公司新的利润增长点,树立良好的银企合作关系,为实现产业资本和金融资本的融合创造条件。 持有现金大幅增长、流动性显著优化:第三季度公司先后成功公开发行2015年公司债券(第一、二期),非公开发行2015年公司债券(第一期),总计79亿元人民币。截至报告期末,公司货币资金余额91.20亿元,比年初数58.87亿元增长54.92%,资产负债率为82.54%,净负债率为179.12%。债券顺利发行在控制融资成本的同时大幅提高流动性,提高资金使用的灵活性。 持续聚焦京津冀,尝试新型开发模式:公司2015年9月21日签订了《河北省永清台湾工业新城整体合作开发项目股权收购合同》,拟以自有资金26,266万元收购河北光彩投资有限公司98.5%的股权,取得永清台湾工业新城区域内37.8平方公里“土地一级开发项目”等权益。签订上述合同,是公司聚焦京津冀战略的一个重要成果,也是公司在传统的项目开发模式之外的一种新的业务模式。 维持推荐评级:从布局高铁沿线三四线城市战略调整到京津冀区域,从地产开发到新领域的产业和模式,在行业增速趋缓的大背景下公司积极应对。而顺利发行公司债给公司带来充足流动性,也为公司开展新业务奠定基础;公司依旧有基本支撑的转型标的,受益京津冀概念和行业政策宽松,考虑到三季度地产业务的表现,我们维持公司15年盈利预测不变,而持有现金的大幅增长,公司转型有望提速,我们维持推荐评级。 风险提示:京津冀一体化进程缓慢、跨行业转型低于预期。