事件:公司公布17年三季报,前三季度营收41.97亿,YoY+19.40%;归母净利润28.25亿,YoY+22.27%,第三季度营收18.45亿,QoQ+157%;归母净利润12.13亿,QoQ+105%;1-3QROE19.92%,EPS0.62元;三季度证金公司增持1.16%,持股比例提升至3.47%。 信托业务结构持续优化,手续费收入重回向好趋势。前三季度信托业务收入36.63亿,同比增长27.1%,三季度单季度手续费收入13.07亿,YoY+31.7%,QoQ+66.0%。1)信托规模:公司信托资产规模过往三年基本保持在2400亿的较低水平,但公司压缩通道并持续转型主动管理,主动业务规模占比逐步提升至65%,领跑同业;2)底层资产:过去1年房企融资渠道受限,融资跷跷板的倾斜使得信托议价能力陡升,我们预计公司相关类项目占比有所提升;3)业务结构:公司加大力度转型主动管理、努力提升集合信托占比的同时,我们预计公司继续大力拓展股权类项目占比,以创新融资结构和项目设计获取较高回报,充分反映民营活力对业务效率的刺激,进而推动信托回报率显著优于行业水平。我们估算公司主动类信托费率在3%以上vs行业约1.5%,整体费率达2%vs行业约0.4%。 固有业务扭转困局。前三季度公司固有业务(利息净收入+投资净收益+公允价值变动损益)收入5.33亿,单季度公允价值增加5亿刷新纪录,YoY+15.4%、一举扭转上半年亏损之势。 公司大步流星启动融资计划,拟发行优先股募资68亿,资本金规模在扩张,助力公司全面发展。9月27日,公司股东大会通过发行6800万股优先股事宜,募集资金总额不超过68亿元,目前公司净资本112.4亿元,若成功发行,净资本将增至180亿水平,资本实力将超越华润、中融、中诚信托等老牌行业巨头,直追领头羊中信、平安、重庆信托。公司持续融资背景下一方面抗风险能力持续提升,另一方面将继续推动业务快速增长,提升未来业绩规模增长。 拟增持信银国际,加码布局多元金融。9月29日,董事会通过拟认购信银国际4118万股新股事宜,完成后将至多持有信银国际3.4%股权;公司目前参股营口银行4.27%,入股渤海人寿3.85%,持股中信登公司2%,预计公司未来将持续加码布局多元金融,多重保障业绩来源。 信托行业量价逻辑持续向好,受益监管导向,承载经济转轨重任在肩。金融工作会议强调“金融支持实体经济,推动经济去杠杆”,信托受宠于会议主旋律:1)身披通道黄马褂,资产规模一家独大。16年底监管开始整顿通道业务,持续颁布政令限制证监通道,存量通道业务格局大洗牌跃然纸上:2Q17券商资管规模18.1万亿,环比下降3.57%,历史首次出现下滑,2Q17专户基子规模10.7万亿,环比下降11.2%,已连续3个季度下滑且加速萎缩;受益通道迁徙加速,2Q17信托资产规模23.14万亿,同比+33.9%,环比+5.33%,已实现连续7个季度正增长;2)表外融资持续搬家,社融中信托贷款维持高位。 8月新增信托贷款1143亿,YOY+55%,1-8月累计新增信托贷款1.55万亿,YOY+315%,占新增社融比重稳定在11%水平线以上,而代表基子和券商资管的委托贷款持续萎缩,8月新增委托贷款-82亿,YOY-106%,1-8月累计新增委托贷款6069亿,YOY-56%,占新增社融比重一路下滑至4.38%;3)托底经济重任在肩,收入拐点确定到来。年末经济或有压力,市场或将预期房地产托底对冲经济下行压力,同时房企融资渠道受限,信托将明显受益,持续放量毋庸置疑,而房地产作为最具性价比的底层资产,融资跷跷板的倾斜使得信托议价能力陡升,费率提升增加利差,行业收入拐点板上钉钉。 投资建议:维持公司审慎推荐评级,基于:1)前三季度业绩重续辉煌;2)公司再抛融资计划,优先股增厚资本实力推升未来业绩;3)信托行业基本面趋势持续向好,公司主动管理、股权投资转型领跑同业。维持公司全年利润36.9亿预期,同比增速21%,目标价15.8元,上升空间18%,对应17年19.5XPE。

均瑶不待定增,首次二级竞价火线增持。公司9/6公告,均瑶作为实际控制人,在8/4-9/4期间通过二级市场增持公司3180万股,占总股本2.21%,增持平均价14.75元,耗资4.7亿。复牌后一路增持,增持时间点超预期!同期公司公告,将在此前计划增持不低于3%基础上,明确为继续增持不超过4.98%,潜在增持比例提高,超预期!当前增持2.21%较目标增持比例仍有不超过2.77%的空间。根据我们测算,定增完成前,均瑶当前持股比例提升至9.3%,平均持股成本价17.47元,对二级市场股价具有指导作用;考虑定增,则均瑶潜在持股比例将上升至不超过19.63%。 要约收购,彰显价值。我们认为广州基金猛龙过江的行为是一次价值发现之旅,彰显产业资本认为爱建以信托牌照为首的爱建金控集团二级市场价值被严重低估。根据相关公告,我们判断广州基金及一致行动人拟要约收购股份1.05亿股,定增摊薄前7.3%,定增摊薄后6.5%,要约收购价18元,要约规模近20亿元,对二级市场定价具有明确指导、支撑作用。同时我们预计广州基金将基于友好协商、互利共赢的原则,对爱建的要约收购或将在爱建定增完成后启动,保持对均瑶股权上的安全距离。 现价买等于好货打折!以14元/股计,要约收购提供总成本安全垫近1元,实际股价仅13元。我们已知广州基金确定要约,且要约比例占总股本的7.3%,当前非产业投资者持有的流通股本约75%,即全部非产业投资者选择接受要约,被交割股比将达到10%;此外考虑操作性的实际问题和过往接受要约案例,我们预计仅一半投资者将会操作接受要约,即被交割股比将达到20%;按照当前市场价14元计算,每10股被接受2股,每2股将为剩余8股提供4元套利价差,即剩余每股享受1元套利价差作为安全垫,所以实际股价仅约13元。 均瑶联手广州基金,展业沪穗,合作共赢。均瑶、广州基金、爱建基金会签署“停战协议”,爱建股权大战落幕,公司同期终止重大资产重组,均瑶经历波折后终成为实际控制人,广州基金与爱建特种基金会将成为并列第二大股东。均瑶与广州基金将共同全力推进爱建主营业务的的发展,构建以上海为主基地、以广州为华南基地的金融平台,凭借各自区位优势,拓展爱建金融业务,携手共谋发展,实现双赢。 信托为轴,现金参股曲靖银行股份。爱建信托拟以现金方式增资曲靖市商业银行,持有其不超过20%股权,成为并列第一大股东。曲靖银行16年总资产302亿,净利润1.37亿,贷款余额163亿,云南省市场份额0.7%,拨备覆盖率179%,在处于较高水平。自此,爱建集团金控版图将下辖银行、证券、信托、租赁、资产管理等主流金融资产,金控版图持续扩张,未来资源共享背景下,业绩爆发潜力巨大。结合金融工作会议强调“规范金融综合经营和产融结合”,现有上市金控牌照含金量陡升。 爱建信托含苞待放,下半年开始业绩锐不可当。中报披露爱建信托1H17营收5.92亿,同比增26%,行业排名较16年末提高8位至28位;净利润3.78亿,同比增18%,行业排名较16年末提高12位至27;此外,爱建信托规模由年初的1966亿增加至年中的2626亿,同时我们了解到公司逐步加强主动管理业务发展,规模和信托产品直销规模同比均有较高增长;规模在延续2年突飞猛进的背景下,公司营收、净利润均较过往长期平稳增长的趋势出现大幅提高,我们维持公司年末规模3600亿元的判断,展望下半年,爱建信托业绩有望厚积薄发、深蹲起跳。我们预期17年爱建信托业绩将突飞猛进,全年利润达9-9.5亿,同比大涨55%-64%。 身披通道黄马褂,信托行业持续向好。金融工作会议强调“金融支持实体经济,推动经济去杠杆”,信托受宠于会议主旋律。1)房地产融资收紧,今年以来房地产融资渠道(直接、间接)明显收紧,房地产企业长期资金续命压力较大,信托输血命门不会断也不能断,费率有望提升,保障行业业绩稳步增长;2)表外融资搬家趋势愈发明显,7M17新增信托贷款1232亿,同比增487%,1-7月累计14347亿,同比增378%,占新增社融比重11.58%逐步逼近13年3月13.47%历史高值;同期反映券商资管和基金子的新增委托贷款7月仅163亿、1-7月6151亿,同比降91%、50%,占新增社融比重一路收缩至4.97%;3)通道迁徙加速,持续受益挤出效应。2Q17券商资管规模18万亿,环比降3.6%,历史首次下滑;专户&基金子公司规模10.73万亿,环比降11.2%,加速萎缩。通道迁徙加速背景下2Q17信托规模有望达24万亿,再创新高。展望今、明两年,信托将在支持实体融资中扮演重要角色,同时房地产资产价格将保持稳定,信托将在风险可控的背景下实现利润的快速增长。 金控版图不乏亮点,证券有望后来居上。爱建租赁净利润0.45亿,同比增长2%,未来华瑞租赁注入后提升租赁业务整体实力,增厚公司业绩;爱建证券归母净利润0.32亿,而去年同期为亏损900万,公司股权结构稳定后,证券板块扬帆起航,有望在17-18年给集团公司带来额外业绩增量。此外,爱建其余金融业务表现也明显好于去年同期,金控协同效应逐步显现,我们拭目以待参股曲靖银行完成后的全新爱建金控版图绽放光芒。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。短期资金面呈现了超预期利好,广州基金的要约收购和均瑶增持时间、规模超预期属于“天降横财”。广州基金要约收购18元、均瑶当前综合持股成本17.47元均提供了明确的价值指引。但我们仍然强调、呼吁市场着重基本面判断,回眸新年伊始,投资者聚焦行业、公司基本面,在公司规模持续翻倍的情况下,坚定看好公司17-18年业绩储备和释放。并且参照同城的明星信托公司安信信托,爱建基本面持续向好的基础上,股价有望再现安信神话。当前公司治理关系终于理顺,均瑶千辛万苦终成实际控制人,其综合实力不可小觑,对公司做强做大的诉求有望更强。考虑公司上半年股权大战影响正常经营情况,我们对公司17年盈利预测9-10亿。采用分部估值法,给予公司总市值300(爱建信托250亿,爱建租赁+华瑞租赁30亿,爱建证券20亿),对应定增后股价18.5元,17年PE估值31倍,向上空间27%。 风险提示:业绩未达预期。

公司公布17年中报,实现营业收入770.7亿,同比下降11.9%;净利润32.37亿,同比下降2.9%;扣非后ROE 5.41%;净资产617.22亿,同比增长4.4%。新业务价值71.53亿,同比增长28.8%;内含价值1420.89亿,较年初增长9.8%。 持续深化转型,业绩稳步向上。归母净利润32.37亿,同比下降2.9%,较一季度-8%的同比增速出现企稳态势,符合市场预期,往18年刊有望V型反转,上半年公司仅提取保险责任准备金87亿,教去年同期少提113亿,主因公司压缩银保及短期产品规模,全年业绩实现正增长无忧。 新业务价值率大幅提升,EV稳步增长符合预期。1H17 NBV 71.53亿,同比增长28.8%,符合此前市场预期,其中新业务价值率大幅攀升,上半年高达39.7%,仅次于太保的40.6%; 1H17 EV 1420.89亿,较年初增长9.8%,符合预期,其中运营偏差9.08亿,提供正向收益,而投资偏差-4.62亿,而年初这一值为-44.14亿。 业务结构回归保障,敦行“保险姓保”。上半年保费612.4亿,同比下降-13.8%,较一季度的-20%有所回暖。保险规模下滑主因公司加大转型力度,取消银保趸交业务计划,聚焦期交,以“调结构”代替“冲规模”。首年保费191亿,同比下降46.4%,其中期交保费166.54亿,同比增长22.6%,占比高达87.2%,提升49.1个百分点;而趸交保费迅速萎缩88.9%至24.47亿;十年期及以上期交保费规模创近年来新高,占首年保费的比例达到56.7%,同比提升35.2个百分点。 渠道结构持续改善。1H17公司代理人规模33.3 万,较年初持平,而平安、太保、国寿增速分别为:19.3%、33%、5.6%。1H17代理人产能7032元,同期平安、太保产能为12438元、7189元,公司产能与同业差距日益缩小。 投资建议:下调至审慎推荐评级,看好公司未来发展前景基于:1)寿险业负债端回归保障、资产端受益利率的居高不下、政策端受益监管的松紧有度,长期基本面最过硬;2)新业务价值率的大幅改善;3)发力保障业务、发力期交业务,价值提升空间最大;4)取消银保趸交业务,大力发展个险业务,18年保费增速压力最小,18年最具期待. 风险提示:价值提升不达预期。

事件: 上半年,兴业证券实现营收40.57亿元,同比+14.77%;净利润13.09亿元,同比+17.79%;加权平均净资产收益率4.05%,较去年同期增加0.13个百分点。营收、净利润均实现双位数增长,好于此前预期。二季度,国家队持股6.33%,较一季度增持2.31%。 点评: 1、经纪业务:收入降幅明显小于行业,交易市场份额维持稳定 上半年,经纪业务收入6.86亿元,同比-19.98%,降幅明显小于行业同期-30%。股基交易量市场份额1.38%与去年持平;佣金率4.19%%,较16年下降0.001个百分点。公司加快向财富管理转型,重视产品业务发展。因投资者适当性管理新政对产品代销短期有一定影响,上半年代销金融产品收入0.43亿元,同比-31.68%。 2、投行业务:IPO爆发,收入仅小幅下降 上半年,投行业务净收入5.80亿元,同比-6.74%,远好于行业平均。16年投行风波之后,公司迅速走出阴霾,把握住IPO迅速增长的行业机遇。17年上半年,IPO项目完成11单,规模32.16亿元,同比大增11倍。在市场不利的情况下,再融资(增发+配股+可转债)逆势提升,完成项目7单,规模104.98亿,同比+27.30%。债券承销规模149.73亿元,同比大幅缩水78.45%。在IPO常态化发行,债券融资逐步回暖的背景下,公司下半年投行业绩将确定性实现正增长,驱动全年业绩无忧。

投资建议:我们看好公司未来走势机遇:(1)公司投资能力突出,在当前市场环境下全年具备较高的业绩弹性。(2)IPO优势显著,IPO常态化发行最为受益。(3)大资管业务板块搭建完成,未来成长空间可观。(4)当前PE估值大券商中最低,修复空间最大。我们预测公司17年归母净利润108.4亿元,同比增4.6%。用分布估值法测算出公司2017年目标市值为1836亿元,对应目标价24.09元,上升空间37.2%,对应公司20倍17年PE,2.18倍17年PB。 风险提示:市场交易不活跃,业绩不达预期。

公司1H17净利润65.09亿,同比增加6%,符合预期;剩余边际余额2157.5亿,较年初扩大25%,超预期;净资产1315亿,同比微降0.2%,主因分红63.4亿所致;新业务价值197.5亿,同比增长59%,大超预期;内含价值2714.5亿,环比增10.4%,符合预期。 新业务价值惊艳,大超市场预期。上半年NBV 197.5亿,同比增长59%,明显超出市场一致预期,预计增速是四大保险公司之首,增长源泉来自于新业务的量价齐升:新单保费增长51%、新业务价值率大幅提升至40.6%,同比提升7.6个百分点。“聚焦营销、聚焦期交”战略的成效日益凸出。 内含价值2714.5亿,较年初增长10.4%,符合市场预期。其中寿险内含价值1998.06亿,较年初增长10%。 剩余边际快速增长储备底蕴。上半年剩余边际余额2157.5亿,较年初增长25%,快于平安、国寿,同期公司归母净利润同比“仅”增长6%至65.09亿,剩余边际作为稳定的会计利润释放源,其快速增长保障公司全年和未来利润稳定释放无忧。 上半年太保财综合成本率同比下降0.7个百分点至98.7%,超出市场预期。归功于费用率和赔付率同比分别下降0.4和0.3个百分点,且较同业指标上升具有边际变化优势。 太保践行“保险姓保”,坚持“推动和实现可持续的价值增长”的发展理念,大力提高业务质量、可持续增长能力强的个人长期保障型业务,实现价值和利润的同步增长。未来公司战略仍将聚焦高价值率、高利润率的保障型业务,价值及业绩有望维持快速增长趋势。 投资建议:维持公司强烈推荐评级,基于:1)行业景气度提升,竞争格局持续优化;2)基本面扎实,渠道结构改善助推公司回归保障本源,新业务价值增长超预期;3)产险综合成本率同比下降超市场预期。预计2017年中国太保归母净利润分别为132亿;NBV 285亿,同比增长50%;EV 2951亿,同比增长20%。当前公司PEV仅1.05倍,被明显低估。分部估值法测算公司2017年总市值4300亿,目标价47元,上升空间27%。 风险提示:代理人产能持续下降。

事件: 上半年,国泰君安实现营收111.04亿元,同比-18.99%(剔除去年转让海际证券股权投资收益影响,同比+1.35%);净利润47.56亿元,同比-5.26%(剔除去年转让海际证券股权投资收益影响,同比+19.87%);加权平均净资产收益率4.66%,较去年同期减少0.82个百分点。投资与信用业务对冲经纪、投行与资管的短期下滑,成本收缩有效提升净利润。二季度,证金公司成为新晋第二大流通股东,持股3.83%。 点评: 1、投资业务:剔除同期出售海际证券影响投资收益大增近四成 上半年,投资收益32.22亿元,同比+38.27%(剔除同期出售海际证券影响);不含可供出售金融资产公允价值变动后年化收益率5.44%;含可供出售金融资产公允价值变动后的收益率6.64%,已公布半年报的券商中排名第一。资产配置方面,因H股发行公司净资本上升,权益类和固收类资产杆杠均有所下降;绝对规模方面,权益类剔除证金互换返还43.26亿元影响,规模较16年末小幅增加25.74亿元至241亿元;固收类资产规模小幅下降14亿至648亿元。证金互换返还43.26亿元以后还剩126.88亿元,小幅盈利1.2%。上半年良好的收益表现标志向低风险、非方向性业务转型战略的成功,预计公司全年投资收益率有望进一步提高。。 2、信用业务:两融保持平稳,股质继续高歌猛进 上半年,利息净收入28.59亿元,同比+31.34%。两融基本稳定,融出资金(集团口径含香港孖展)632亿元,较16年末小幅下降8.27%;贡献利息收入25.86亿元,同比-5.65%。股质规模继续快速扩张,股票质押业务待购回余额为844.64亿元,排名行业第3位,较2016年末增长21.83%;贡献利息收入16.04亿元,同比+57.10%。利息支出方面,卖出回购金融资产利息支出大幅减少,也是利息净收入增加的重要原因。

公司公布17年中报,实现收入4014.24亿,同比+17.8%;净利润120.5亿,同比增长17.8%,大超市场预期;ROE 4.05%;净资产3085.95亿,同比+1.86%。NBV 368.95亿,同比+31.7%;EV 6975.2亿,较年初增长7%。 中期答卷亮点颇多,业绩大超市场预期。业绩大超预期。1H17营收4014亿,同比增长17.8%,归母净利润122.42亿,同比+17.8%,大超市场此前10%的预期。主要因为公司投资收益大幅改善。1H17公司NBV实现369亿,同比+32%,远远与此前市场的20%预期;综合投资收益率大超预期保障EV稳定增长。上半年EV实现6975亿,较年初增长7%,符合市场预期。其中投资偏差改善惊人。 寿险回归保障,寿险龙头转型初显成效。上半年保费3460亿,同比增长18.3%,公司持续压缩趸交业务规模,长险首年保费1391亿,同比持平,占比高达40.2%。产品结构回归保障,寿险保费3008.6亿,同比增长18.5%;健康险保费373.2亿,同比增速21.3%,主要由重疾险构成,受益社会保障意识的复苏。 渠道结构持续改善,代理人数量回归理性增速。代理人数量157.8 万人,较2016 年底增长5.6%,季均有效人力较年初提高39.4%,质量保持较快增长态势。代理人量质的提升推动保费渠道结构改善,新单保费1654.72亿,同比微增2%,其中首年期交保费777.11亿,同比增长11%,远高于新单保费增速。 投资建议:国寿投资端看点颇多,同时拟参与中国联通混改、与百度成立基金合伙企业,为投资增长增加新动力。四季度准备金贴现率的平滑,准备金利润释放效应将更加突出。综上所述,预计2017年公司归母净利润229.5亿,同比增长20%;全年NBV 650亿,同比增长33%;EV 7450亿,同比增长15%。当前公司PEV仅1.05倍,远远低于其他三家保险公司,叠加业绩超预期,估值修复空间最大,给予强烈推荐评级。预计17年总市值9500亿,对应目标价33.5元,空间21%。 风险提示:保费增速下滑。

公司公布17年中报,营业收入23.51亿,同比增长14.39%;归母净利润16.12亿,同比增长15.73%。利润增幅的缩窄的主要原因是固有业务表现低于预期,同时手续费收入增幅回归“理性”。 业绩力压平安高中榜眼,登顶触手可及。横向比较上看,1H17归母净利润16.12亿,仅次于龙头中信信托(16.21亿),且二者只相差600万。公司利润由12年的行业倒数第六,一路飙升至16年的第四,17年再次晋升至顺位第二,短短四年时间,便完成金融行业最大“逆袭”;纵向比较上看,公司终于完成黑白到白马切换,利润增速逐步回归行业水平,上半年归母利润同比增速15.73%。 信托业务回归行业理性增速,回报率再提升。1H17信托业务收入23.57亿,同比增长25%,二季度单季度手续费收入近8亿,回落至自16年以来最低,庞大利润规模的动量下,增速“终于”回归地表水平。1)信托规模:公司属于信托行业一股“清流”,信托资产规模过往三年基本保持2400亿的较低水平,同时公司紧扣主动管理思路,主动业务规模占比已逐步提升至65%,结构持续优化;2)底层资产:今年来房地产融资渠道收缩,融资天平朝信托倾斜。我们保守估计公司房地产信托规模为500亿,占主动业务比重超30%;3)业务结构:公司民营活力凸显,率先转型,产品结构化设计能力卓越,通过复杂、专业的结构化产品设计,有效在竞争充分的金融市场中取得了明显超越同业的主动管理回报率。我们测算,公司上半年主动类信托费率仍在3%以上VS行业约1.5%,整体费率高达2%VS行业约0.4%。 2季度固有业务表现低于预期。1H17固有业务亏损0.06亿,其中Q2浮亏1.8亿。主因公司自营股票投资表现一般,产生一次性账面浮亏。我们相信公司固有业务包含贷款、金融股权投资、二级市场投资、租赁等方向,二级市场总投资规模有限,下半年固有业务有望扭转困局。 投资建议:下调公司至审慎推荐评级。基于:1)公司黑马变白马,业绩登顶触手可及;2)信托业务结构持续优化,底层资产方向多元,产品设计优于同业;3)信托费率远超行业水平彰显独特竞争力。预计17年净利润36亿,增速20%,分部测算17年总市值720亿,对应目标价15.8元,空间8%。 风险提示:资管行业政策超调。

公司上半年营业收入20.60亿元,同比-2.54%;归母净利润5.14亿元,同比+1.58%。表现基本符合预期。 以深耕浙江作为核心竞争力,投行表现优异。上半年投行收入2.45亿元,同比+6.5%。公司在浙江地区根基深厚,上半年完成13的单股、债融资项目中11家为浙江的上市公司,2单并购重组项目也均涉及浙江的企业。公司上半年完成IPO项目3家,融资规模19亿元;再融资和并购重组项目4单,融资规模50亿;债券主承销项目 8 单,融资总额 68 亿元。展望未来,中国经济见底反转背景下,江浙地区经济有望率先反弹,公司占据天时地利有望取得优异成绩。 自营“短端”投资业绩提升,“长端”搭建FICC业务平台。1H17公司自营投资收益3.71亿,同比大增超过2倍;收益率5.85%,较16年全年2.3%明显提升,且我们预计该收益率将会是同业上市券商领先水平。公司债券投资规模108亿;实现收入1.4亿元,同比增长42%;股票规模10.9亿,较上年末规模扩大8.6%,实现收益14.1%,成功超越同时市场指数;公司大力推进利率及衍生品业务的落地,做大投资规模,上半年实现盈利3000万元。 自经纪业务受市场影响收入下降,向财富管理取得进展。上半年经纪业务收入4.69亿元,同比-33.87%。上半年股基市场份额1.24%,较16年全年下降0.08个百分点;佣金率0.0325%,较去年小幅下降。凭借在浙江及长三角等富裕地区的优势,财富管理业务推进顺利。通过积极拓展推荐金融机构参与财富管理业务取得良好效果,上半年新增财富管理业务规模 240 亿元,同比提升200%,实现收入1.06亿元,同比+10%。其中,向个人客户销售产品103亿元,推荐金融机构参与财富管理业务规模137亿元。 资管着力主动管理转型,规模增长表现优于收入萎缩。资产管理业务收入1.86亿元,同比-37.37%。集合资产管理规模569亿,较上年末+22%;定向资产管理规模1028亿,较上年末+15.6%;专项资产管理规模6.99亿,较上年末-54.2%;公募基金规模15.10亿,较上年末-12.77%。公司着力打造主动管理的核心竞争力,主动管理规模675.52亿,较上年末增长26.4%, 资管子公司是行业中获得公募基金牌照的12家之一,先发优势显著。收入的下滑或因自有资金投资表现欠佳,下半年有望底部回升。 信用业务表现欠佳,规模跑在收入前面。上半年,公司利息净收入1.78亿,同比-50.14%,主要由于利息支出增加和收入滞后反应规模增长。上半年末,两融余额69.8亿,市场份额0.79%,较上年末减少0.04个百分点;创造利息收入2.94亿,同比减少12.12%。买入返售金融资产规模69.3亿,较上年末增加74.83%;创造利息收入1.41亿,同比-23.37%。两者的下滑均主因利差变薄所致。随着未来信用业务规模扩大、市场份额提升,业绩有望有更好表现。 期货业务优势巩固。上半年期货业务实现收入7.34亿元,净利润0.86亿元,同比增加160%。依靠浙期实业做精做细基差交易业务,实现收入4.93亿元拉动收入增长。积极开展新业务,启动白糖期权做市商业务;推动“保险+期货”在云南天然橡胶项目、新疆棉花价格保险扶贫项目和广西南宁白糖价格保险项目的创新落地。 投资建议:下调公司至审慎推荐评级。基于:(1)公司次新股光环闪耀,后续资本运作灵活性加强,品牌提升有利于业务开展。(2)公司业绩表现整体好于行业,补充资本金后,下半年业绩动能继续加强,全年业绩大概率超越行业。(3)公司在浙江乃至长三角地区底蕴深厚,依托区位优势财富管理和投行有望爆发。我们预测公司17年归母净利润13.65亿,同比增10%。用分部估值法测算出公司2017年目标市值为660.86亿,对应目标价19.83元,上升空间11%,对应公司当年PB4.76 倍、PE48.57倍。 风险提示:市场交易低迷、业绩不达预期。

金融科技加持,经纪业务向财富管理转型加速。经纪业务收入7.95亿元,同比-27.33%。上半年股基市场份额1.86%,较16年全年水平轻微下降;佣金率0.0377%,较上年末小幅提升。自主研发的IVatarGo上线表现优异,全面提升客户基础服务质量和效率,上半年公司客户数量快速增长,新增开户数92.61 万户,新增开户数市场份额超过10%,其中线上引流客户数量26.6 万户,排名行业前列。据了解,IVatarGo首次提取所有正常交易客户五年来共86.7亿条交易数据,运用业内独有的量化方法评估客户的交易行为,识别出每一名客户的投资偏好及投资能力,并进行标签化标注,为每名客户精准“画像”,从而实现真正意义上的“千人千面”;并持续跟踪分析客户资产状况、投资行为,随时调整标签。 投行打造差异化竞争优势,表现惊艳。上半年投行收入3.50亿元,同比大增20.27%。债券承销业务主要发展企业债,完成主承销项目11个,主承销金额95.9亿元,主承销家数和规模均“逆袭”至行业第1。因此,公司的债券主承销规模在市场不利的环境下逆市同比增长55%,主承销项目28个,同比+87%。竞争相对激烈的IPO和再融资表现平平,完成IPO项目2个,主承销金额3.53亿元,同比-28%;增发项目4个,主承销金额23.81亿元,同比-14%。新三板业务优势保持,推荐挂牌企业36家,完成融资金额16.59亿元,做市企业总数212家,位居行业前十。 自营投资收益大幅增长68%,子版块中表现最为卓越。上半年,公司自营投资收益8.6亿,收益率6.85%,较16年全年3.77%明显好转,且我们预计该收益率将会是同业上市券商前三甲水平。同时自营投资规模261亿,较年初上升7.8%,对当期收益贡献进一步提升。我们梳理券商通过自有资金参与的直投项目IPO情况发现,当前长江当前的原始持股收益接近1亿,相对16年自营投资收益的占比为10.3%,排名行业第6。未来,该部分收益的释放将进一步提升投资收益弹性。 去通道背景下,资管业务主动管理能力难能可贵。资产管理业务收益2.86亿元,同比+26%。得益于一直以来强大的主动管理能力,在行业“降杠杆,去通道”的主题下,6月末资产管理规模1396亿,较年初实现了28%的增长。上半年内,长江资管新发产品数量45 只,排名行业第2位。 信用业务展业强劲,利息净收入6.63亿,同比增长28%。上半年公司两融规模198亿元,市场份额2.24%,排名保持第14 位,创造利息收入8.5亿。股票质押规模稳步增长至223亿,同比增长14%,同时公司积极开展上市公司股权激励融资等创新型信用业务规模,推动买入返售金融资产利息收入同比大涨1.2倍至6.4亿。 投资建议:继续维持公司强烈推荐评级。看好公司未来走势基于:(1)股东背景优化为新理益+武汉国资委,机制灵活,效果立竿见影;(2)费用投入逆势大增,经纪以外,各项业务全面开花,上市券商恐难出其右;(3)金融科技行业领先,IVatarGo助力经纪业务向财富管理转型已见阶段性成果;(4)可转债进行时,目前已获证监会受理。我们预测公司17年归母净利润23.16亿,同比增5%。用分部估值法测算出公司2017年目标市值为620.69亿,对应目标价11.23元,上升空间20%,对应公司当年PB 2.30倍、PE 26.80倍。 风险提示:市场交易低迷、业绩不达预期。

从油服转型AMC,重磅引入资深民营AMC团队。拿单飞速、资源丰富,业绩兑现迅猛。近期高管增持、员工持股等动作频繁彰显信心,同时石油业务不乏看点。 公司从油服行业转型不良资产管理,重磅引入资深民营AMC团队。公司任命姚庆作为总经理,专注AMC转型,快速扩大上市公司AMC业务版图和团队。 姚庆团队深耕江浙沪AMC业务十余载,积累了丰富的项目经验和人脉资源,目前AMC业务团队过百人。联姻吉艾后公司品牌知名度提升、融资便利度提升,未来三年化学反应值得期待。 AMC飞速拿单,项目资源丰富,基金化发展趋势渐显。16年底转型AMC,自有资金启动规模10亿,后续石油回笼资金和股东继续增资值得期待。16年底首单不良迅速落地,规模15亿;截至1Q17斩获60亿订单;截至7M17不良合同规模达120亿。拿单飞速体现公司项目资源丰富,能力极强。同时1Q17与鲁信资本签订规模50亿的合作项目;2Q17与上海睿银盛嘉签订规模50亿的合作项目,并与民生银行上海分行建立战略合作伙伴关系。保守预计公司年末不良AUM将达250亿,并将逐步转型基金化管理模式。 业绩兑现迅猛,增长无虞。公司1Q17成功处置首单不良,实现收入近3000万,预计利润约1500万,同时实现债务重整服务和管理服务收入近千万,预计利润超500万,我们预期AMC业务一季度贡献利润超2000万;同时公司半年业绩预告约3000万,我们预计该利润全归于AMC业务贡献;由于公司规模扩张迅速,预计全年业绩将可达到2.5亿以上。 动作频繁,彰显信心。6月27日公告AMC一把手拟增持5%-10%股份或成第二大股东;6月9日实际控制人号召员工回购股票并提供兜底增持;6月5日公告酝酿第二期员工持股计划Q3有望落地;三重利好彰显公司光明前景。 石油炼化业务不乏看点。剥离安浦胜利进行时,预计年内过会当期回笼5亿资金、最终回笼8亿,有望投入AMC业务。塔吉克斯坦丹格拉炼油厂是“一带一路”标杆项目,肩负中塔友好关系使命,预计年底投产来年盈利可期。 投资建议:首次覆盖,给予强烈推荐评级。基于:1)转型坚定,引入资深民营AMC团队;2)AMC飞速拿单,项目资源丰富,业绩兑现迅猛;3)高管增持+员工持股+实际控制人兜底增持,彰显光明前景;4)石油置出亏损加大投入AMC,在塔项目落地在即来年盈利可期。分部估值法测得公司市值137亿,对应目标价28.3元,空间47%,对应17E54.3倍PE,8.34倍PB。 风险提示:AMC政策波动;石油业务亏损。

均瑶联手广州基金,合作共赢,共谋发展。均瑶、广州基金、爱建基金会签署“停战协议”,股权大战落幕,爱建终止重大资产重组,预计复牌时间8月2日。均瑶将成为实际控制人,广州基金与爱建特种基金会并列第二大股东。均瑶与广州基金将共同全力推进爱建主营业务的的发展,构建以上海为主基地、以广州为华南基地的金融平台,凭借各自区位优势,拓展爱建金融业务,携手共谋发展,实现双赢。 要约收购,彰显价值。我们认为广州基金猛龙过江的行为是一次价值发现之旅,彰显产业资本认为爱建以信托牌照为首的金控集团二级市场价值被严重低估。根据相关公告,我们判断广州基金及一致行动人拟要约收购股份将缩减至不超过1.05亿股,摊薄前7.3%,摊薄后5.9%,要约收购价18元,对二级市场定价具有明确指导、支撑作用。同时我们预计广州基金将基于友好协商、互利共赢的原则,对爱建的要约收购或将在爱建定增完成后启动,保持对均瑶股权上的距离。 控股比例过低是永远的痛。均瑶作为实际控制人,定增完成前仅持股7%,定增完成后持股增至17.67%,但无论距离绝对控股或者相对控股仍有较大差距。公司过往相对分散的股权结构招致资本市场觊觎乃前车之鉴,不排除未来均瑶增强对公司控制力度。 现金参股曲靖银行股份。爱建信托拟以现金方式增资曲靖市商业银行,持有其不超过20%股权,成为并列第一大股东。曲靖银行16年总资产302亿,净利润1.37亿,贷款余额163亿,云南省市场份额0.7%,拨备覆盖率179%,在处于较高水平。自此,爱建集团金控版图将下辖银行、证券、信托、租赁、资产管理等主流金融资产,金控版图持续扩张,未来资源共享背景下,业绩爆发潜力巨大。 爱建信托含苞待放,下半年业绩锐不可当。爱建信托1H17营收6.1亿,同比增30%;净利润3.85亿,同比增长20%。营收、净利润均较过往长期平稳增长的趋势出现大幅提高,结合公司规模近两年持续爆发,展望下半年,爱建信托业绩有望厚积薄发、深蹲起跳。我们预期17年爱建信托业绩将突飞猛进,全年利润达9.5亿,同比大涨64%。 信托行业景气度持续复苏,金控牌照价值闪耀。金融工作会议强调“金融支持实体经济,推动经济去杠杆”,信托受宠于会议主旋律。同时通道竞争格局明显改善,新增信托贷款刷新新高的同时持续压制委托贷款,通道搬家趋势未来仍将持续。并且在房地产市场续命高压下,信托托底经济价值凸显,收入拐点毋庸置疑。金融工作会议同样强调“规范金融综合经营和产融结合”,现有金控牌照含金量陡升。

五矿资本注入后,业绩大幅改善,协同效应逐步显现。17H归母净利润9.9亿,同比增0.94%,幅度虽小但较一季度25%的跌幅,业绩改善十分明显。 上半年战略规划与执行出现时滞,导致业绩释放稍低于预期,而下半年租赁子公司的增资也将完成,业绩将杨帆起航,表现有望明显好于上半年。公司完成全金融牌照高度控股后,有望引入战略投资者,外延再扩张可期。 租赁-收购剩余股权获批,并表推动业绩调升。7月15日,公司收购外贸金融租赁40%股权获批,30亿增资将紧随其后。外贸金融租赁上半年业绩3亿(+6%),占集团比重15%。考虑到增资和协同效应,我们认为租赁业绩将明显提升,预计17全年增速高达30%。同时因股权收购进程,预期租赁并表后Q3将为公司贡献2.4亿归母净利润,全年为5.9亿。从上半年合计的1.5亿,飞升至Q3单季度的2.4亿,再到全年的5.9亿,推动集团业绩跳升。 信托-行业基本面持续向好,增资打开固有业务成长空间。17H五矿信托实现归母净利润6.2亿(-3%),贡献母公司49%利润。业绩微降的主因在于45亿资金6月23日才到位,实际情况与公司战略规划稍有脱节,持股比例上升至78%。展望下半年,五矿信托净资产规模突破百亿,进入行业前10,净资本监管提下增资意味着增长空间。增资资金到位、叠加行业景气度持续回升,我们维持五矿信托17年业绩增速20%的判断。 证券-表现优异,勇往直前。五矿证券17H归母净利润0.84亿(12%),归功于自营业务收入同比大增1.8倍,增资效果暂未明显反应。展望未来,资本实力增强后,信用有望率先爆发,自营再接再厉,预计17全年业绩增速有望高达200%。往18年看,投行进入项目收获期、经纪业务渠道拓展有望见效,共同作用下五矿证券18年有望保持较快增长。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。看好公司走势基于:1)业绩表现最确定:金融资产注入,增资基本到位,预计公司全年业绩23亿,同比增长48%,中报已完成43%的全年目标,全年达标不成问题;2)估值修复最确信:拆分当前市值得出信托15倍PE、证券1.5倍PB、租赁1.5倍PB、期货2倍PB。采用分部估值法,给予公司2017626亿总市值,对应目标价16.7元,空间30%,对应17年27倍PE。 风险提示:业绩不达预期。

稳健与灵活兼备,创新与传统俱强。公司作为第3家A+H股上市券商,规模与盈利能力快速提升,整体实力稳居行业第一梯队,16年营收及净利润均稳居行业第4。另一方面,公司作为前十大券商中唯一非国有控股公司,多元、分散、稳定的股权结构在行业转型背景下,战略调整周期较短、上下执行效率更高,长期在监管允许情况下业务开展最为积极。 无惧监管压力,投行、资管、自营相对优势绽放光彩。在行业强监管并强调直接融资的总基调下,公司相对优势凸显:1)IPO优势受益明显,投行有望爆发:作为传统投行强队,公司极大受益IPO常态化,同时再融资竞争能力提升,债融逐渐回暖,预期17年投行收入同比大涨18%;2)去通化加速,牌照红利逐步消失,投资管理能力才是未来的立身资本,资管业务手握主动管理能力王牌,17Q1主动管理占比65%,是中信的两倍,契合监管思路,竞争优势显露无遗。自营业务收益率与稳定性兼顾,券商中独一无二,13年以来自营平均收益率7.9%,排名大券商第二。其中16年股票、债券收益率5%、6.5%,皆处行业高位,同时股票资产规模仅占14%,稳健性与收益率兼备。 行业重燃创新预期,公司发展动能全面释放。监管层时隔两年表态创新,行业创新预期启动,公司紧跟行业政策:1)以创新推动经纪业务向财富管理转型,行业首推智能投顾系统,反响热烈;2)把握金融服务实体经济的本源,重点关注信用业务;3)探索股权投资领域新动向,把握全产业链服务机遇。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。看好公司未来走势基于: (1)16年业绩行业第四,离第三的海通仅一步之遥。预计17年业绩升至95亿,同比增长18%,仍保持前三甲地位,业绩确定性较强,白马标的属性明确; (2)业务均衡:投行持续发力,行业第二的IPO储备受益资本市场改革、集合资管量价齐涨、自营表现突出,公允价值变动净收益罕见为正、Fin-Tech助力财富管理; (3)股权结构分散,市场化运营及激励机制,在当前行业转型发展阶段,更易调头。分部估值法测算广发17年总市值1890亿,对应目标价24.5元,空间40%,对应17年2倍PB、20倍PE。 风险提示:交易低迷,投行业绩未及时确认。