万达电影：焕然一新再出发万达电影实际控制人变更，管理团队新调整，有望赋能公司内容制作。万达电影以电影放映业务起家，后通过并购等方式将业务向上延伸至电影投资、制作和发行及相关衍生业务，全面覆盖电影产业链。2023年底公司完成股权转让，控股股东由万达集团变为儒意投资，新管理层将充分发挥儒意在出品、万达在院陑及发行端优势，提升公司影响力。 公司业绩受电影大盘影响及自身出品节奏有所波动，但随着公司持续优化成本结构，经营效率得以显著提升。 院线龙头：受益于大盘复苏电影放映收入占公司收入比重近70%，构建公司业绩基本盘，随着电影大盘复苏呈现稳健增长态势。2023年总票房549亿元、同比增长超80%，恢复至最高记录2019年的85%以上，表现不俗，复苏态势明显；未来预计随着影片供给多元化及重点档期依赖度降低，电影市场将持续扩容。万达电影稳居行业宝座，具有领先优势；2015年至2023年，万达影投和院陑市占率分别稳居第一和第二，且公司院陑占比由2015年约13%提升至2023年约17%，市场集中度进一步提升。 鹏程万里：雄鹰展翅向未来我们认为未来公司业绩增长点主要来自于：1）院陑行业龙头不断提升市占率，持续受益于大盘强势复苏。2019年以来，相较于同行公司市占率提升幅度最大，未来公司将持续开拓院陑板块，目标为市场份额提升至20%以上（目前公司市占率为16.7%）。2）业务向上游制作延伸，业绩具备弹性，有望借助AI实现降本增效。公司将联动儒意发挥协同效应，深耕内容制作，公司主投主控电影《维和防暴队》、出品电影《穿过月亮的旅行》24年五一档上映，其中《维和防暴队》为五一档票房冠军。后续电影储备丰富，多部已分别定档端午、贺岁，业绩向上具有较大弹性。Sora等文生视频技术的推出，使得视频创作效率大幅提升，未来公司将借助AI技术实现降本增效，赋能内容制作。3）重视剧集制作/衍生品/游戏业务发展，提升非票房收入。公司电视剧储备丰富，未来将凭借丰富的影视剧制作经验和优秀的制作人团队，确保储备电视剧播出。时光网是公司重要的业务板块，未来会和IP储备丰富的公司进行合作，重点发展衍生品业务，并依托互爱互动重点发展游戏业务，提升公司非票房收入。 投资建议我们持续看好公司在院陑开拓、上游制作深耕、非票业务延展布局带来的业绩弹性，预计2024-2025年公司将实现归母净利润13.65亿、16.94亿，对应当前股价估值分别为22.4X/18.1X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1、影视院陑复苏不及预期风险；2、影片定档不及预期风险;3、作品票房表现不及预期风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期风险。

事件描述巨人网络披露2023年业绩及24Q1业绩，公司2023年实现营收29.24亿（同比+43.50%），归母净利润10.86亿（同比+27.67%），扣非净利润13.73亿（同比+34.84%）。其中23Q4实现营收6.57亿（同比+41.21%），归母净利润0.02亿（同比-97.85%），扣非净利润2.56亿（同比+58.56%）。24Q1实现营收6.96亿（同比+37.21%），归母净利润3.52亿（同比+43.97%），扣非净利润4.05亿（同比+54.42%）。 事件评论《原始征途》等核心产品长陑表现稳健，小游戏赛道新品逐步起量，24Q1收入环增。1）征途赛道：《原始征途》2023年实现流水15亿+，累计新进用户数超1500万，为2023年业绩增长的主要驱动力。预计存量征途IP游戏有望维持用户数量和收入的稳定态势。 《王者征途》小游戏2024年2月逐步起量。2）休闲竞技赛道：《球球大作战》2023年进行玩法创新、美术升级和商业化模式的调整，23H2该产品DAU显著企稳回升，月流水连续增长且活跃ARPU及付费率创新高，2024年以来《球球大作战》持续保持良好增势；《太空杀》亦在游戏更新和升级下收获良好用户增长和活跃表现，截至2023.12.31，《太空杀》国内累计注册用户突破1亿，DAU突破250万。《太空杀》的海外版《SuperSus》在岁末新年假期DAU再次突破百万，并于12月底收入创历史新高。 核心产品平稳运营，投放优化推动盈利能力提升，非经短期影响公司业绩。1）或由于公司自研自发新品《原始征途》拥有较高毛利率，使得2023年整体毛利率同比提升4.9pct至88.9%；自研《原始征途》长陑稳定且《球球大作战》《太空杀》等Q1亦表现亮眼，24Q1毛利率小幅同环比提升至86.85%。2）或由于征途全系18周年庆典及休闲竞技游戏的迭代升级，23Q4销售费用环比小幅增加至2.3亿；伴随《原始征途》逐步进入稳定运营阶段，整体投放有所优化，推动24Q1销售费用率环比下降6.6pct至29.0%（同比-9.7pct），销售费用环比减少超3000万至2.0亿。3）或由于Playtika等投资项目的因素，造成2023年和24Q1公司联营企业非经常性损失分别约1.2亿和4355万。 经典IP产品长陑运营且增量可期，AI布局持续深入。1）《原始征途》上半年有望推出以全新玩法“万国争霸”为核心的新版本，助力流水回升。2）征途赛道已初步完成小游戏布局，《王者征途》小游戏自2024年2月逐步加大投放力度，排名及流水稳步攀升。《原始征途》小程序游戏已调优完毕，预计将在年中重点发力，《征途2》等其它征途IP小游戏研发已初步完成。3）拥抱AI浪潮，构建AI生产力。公司此前已正式完成游戏AI大模型GiantGPT的备案，此外公司AI绘画平台“iMagine”在角色和场景原画的生产效率优化效果达到50%-70%；AI语音生成平台“百灵”已广泛应用于公司内游戏配音等环节；公司的代码层AI大模型“CodeBrain”助力部分项目的代码研发效率提升达30%-40%。 盈利预测与投资建议：我们预计2024/2025年公司归母净利润分别为14.5亿/16.6亿，对应PE16.2/14.1倍，维持买入评级。 风险提示1、产品版号审批、上陑进度及流水表现不及预期风险；2、行业监管风险。

事件描述公司公布 2023年报和 2024年一季报，2023年实现营业收入 119.04亿元，同比增长 26.30%； 实现归属母公司股东净利润 48.27亿元，同比增长 73.02%。2024年一季度实现营业收入 27.30亿元，同比增长 6.02%；实现归属母公司股东净利润 10.40亿元，同比增长 10.50%。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 3.30元（含税）。 事件评论收入端：国内广告市场复苏，公司业绩回暖。根据 CTR 数据， 2023年国内广告刊例花费同比上涨 6.0%，其中电梯 LCD 和电梯海报的广告花费涨幅较大，分别上涨 21.0%和16.5%。 2024年 1-2月电梯电视和电梯海报广告花费涨幅领先，同比上涨均超过 25%。 电梯广告以其高可见性和广泛的曝光触达能力，呈现出了较好的复苏态势，增速高于多数线下渠道广告。公司楼宇媒体业务 2023年实现营收 111.19亿元，同比增长 25.28%。截至公司年报发布日，公司已签订合同但尚未履行或尚未履行完毕所对应的收入金额为35.99亿元，较上年同期增长 17.32%， 其中 35.96亿元预计将于 2024年度确认收入。 利润端：营收提升且成本相对刚性推动毛利率上行。 2023年公司楼宇媒体业务毛利率同比增长 7.16pct 至 65.86%，带动公司整体毛利率恢复至 65.48%，同比增长 5.77pct。费用端，研发、管理费用由于人员调整而分别同比下滑 10.30%、 27.26%。同时公司判断伴随经济恢复，预期信用损失率降低， 2023年计提信用减值损失及合同资产减值损失大幅下降，转回 5078.58万，而 22年计提 3.7亿元，回款情况稳定。 日用消费品投放稳健，点位稳步拓张。 2023年公司楼宇媒体中日用消费品占总营收比为52.80%，较上年增长 0.39pct，仍为占比最大的行业；投放金额同比增加 27.24%，高于2023年梯媒整体增幅。点位方面， 23年/24Q1境内电梯 LCD 点位分别增长 22.4%和24.6%，框架相对稳定， 23年/24Q1境内点位分别增长 1.4%和 2.2%。 公司完成营销垂类大模型部署，并持续微调和迭代。一方面，通过深度挖掘历史广告数据构建了高质量的数据集，并结合人工标注实现了数据反馈并持续迭代优化模型。另一方面，借助 AI 驱动的解决方案，公司能够在广告创意生成等多方面为广告主赋能。 重视回报，保持高分红预期。公司曾在“质量回报双提升”行动方案中提到，年度现金分红不低于扣非净利润的 80％。公司拟定 2023年度利润分配预案，拟向全体股东每 10股派发现金红利 3.30元（含税），共计派发 47.66亿元。此外发布中期分红预告，中期分红上限为归母净利润的 80％，保持高分红预期。 盈利预测：我们持续看好楼宇媒体赛道的投资价值， AI 加持下公司产业链壁垒有望进一步夯实，预计公司 2024-2025年实现归属于母公司净利润分别为 56.11亿/65.06亿，对应 PE 分别为 17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、经济复苏和广告回暖不及预期； 2、梯媒市场竞争加剧。

事件描述姚记科技披露 2023 年业绩，公司 2023 年实现营收 43.07 亿（同比+10.01%），归母净利润5.62 亿（同比+61.37%），扣非净利润 5.19 亿（同比+51.72%）。其中 23Q4 实现营收 7.35 亿（同比-33.22%），归母净利润 0.05 亿（同比-91.46%），扣非净亏损 0.04 亿（同比转亏）。 公司披露 24Q1 业绩， 24Q1 实现营收 9.82 亿（同比-17.38%，环比+33.47%），归母净利润1.51 亿（同比-23.94%），扣非净利润 1.50 亿（同比-21.60%）。 事件评论 2023 年游戏业务贡献核心业绩增量， 或由于游戏流水回落等因素致 23Q4 收入下滑。 1）2023 年国内游戏产品《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》随着新版本的推出表现良好，《姚记捕鱼 3D 版》《捕鱼新纪元》等自上线以后取得稳步增长。国外游戏产品受国际局势、市场竞争剧烈以及隐私政策变动等影响业绩出现下滑。公司 2023 年游戏业务实现营收 12.26亿元（同比+1.94%），其中国内游戏业务子公司上海成蹊 2023 年实现营收 11.03 亿（同比+2.35%），净利润 4.80 亿（同比+55.57%）；海外业务子公司大鱼竞技 2023 年实现营收 1.23 亿（同比+3.06%），净亏损 0.50 亿（同比转亏）。 23Q4 存量产品流水或在较高基数上有所下滑，致 Q4 公司营收承压； 2）公司 2023 年扑克牌业务实现营收 10.90 亿元（同比-1.57%），但由于销售架构调整和合理提升定价，毛利率提升 3.4pct 至 26.6%，预计扑克牌业务业绩实现稳健增长； 3）数字营销业务方面，公司首创 VTATM 模型助力多个客户新游首发，互联网创新营销业务 2023 年实现营收超 19 亿（同比+24.9%，其中上半年同比+54.7%），预计 2023 下半年营销业务收入增长趋缓对公司 Q4 收入产生影响。 减值等因素致 23Q4 业绩承压， 24Q1 收入和利润实现环比改善。 1）公司 2023 年针对大鱼竞技等计提商誉减值准备，形成商誉减值损失约 0.5 亿，此外长期股权投资减值损失约0.27 亿，对公司 23Q4 业绩产生一次性影响。 2）由于 23Q1 游戏业务高基数， 24Q1 公司营收同比下滑，环比+33%；此外由于公司海外游戏业务运营模式调整，导致 24Q1 销售费用同比+55%至 0.7 亿元，预计公司在海外发行方面的投入有望逐步实现投放的回收。 拟 10 派 9 元（ 含税）， 分红比例显著提升。 公司此次计划现金分红共 3.71 亿元，占 2023年净利润约 65.94%，分红金额及分红比例均较往年显著提升。 主业有望持续稳健，多元业务布局打开成长空间。1）预计公司进一步扩充扑克牌产能后，有望解决公司产能瓶颈，进一步扩大自身市场份额； 2）公司休闲游戏品类表现突出，出海亦具备一定竞争力，前期研发和推广投入有望在未来持续释放利润；3）2023 年璐到粗（ Card Hobby 母公司）为公司带来投资收益约 949 万，同比大幅增长。 盈利预测与投资建议： 我们预计 2024/2025 年公司归母净利润分别为 6.7 亿/7.8 亿，对应 PE 15.8/13.8 倍，维持买入评级。 风险提示1、多领域布局、新业务发展不及预期风险；2、游戏上线进度及流水表现不及预期风险；2、行业监管风险

公司发布 2023 年报及 2024Q1 季报： 2023 年公司实现营收 15.46 亿元，同比上升 104.74%；实现归母净利润 4.18 亿元，同比上升 158.62%。 2024Q1 公司实现营收 10.70 亿元，同比大幅增长 159.33%；实现归母净利润 4.25 亿元，同比大幅增长 248.01%。 事件评论大盘强势复苏， 储备项目不断释放， 公司 2023 经营恢复良好。 2023 年国内电影市场迎来强势复苏，实现票房 549.2 亿元，同比增长 82.6%，全年观影人次达到 13.0 亿，同比增长 82.7%，创下近四年来的新高，其中国产电影表现尤为突出。受益于大盘强势复苏，公司储备项目陆续上映，公司电影业务实现收入 12.9 亿元（同比+116.8%）， 利润同比大幅增长，支撑公司业绩修复。 2023 年公司上映的电影包括《深海》《满江红》《交换人生》《中国乒乓至绝地反击》《这么多年》《茶啊二中》《我经过风暴》《坚如磐石》《照明商店》《怒潮》及《你的婚礼》（重映），总票房约 84.6 亿元。 电影、 电视剧/网剧业务齐绽放， 公司 2024Q1 业绩显著提高。 1） 电影业务： 公司 24Q1上映的电影包括动画电影《大雨》和法律议题电影《第二十条》，表现不俗，总票房约 24.7亿元，其中《第二十条》上映以来口碑发酵，位列 2024 春节档票房 TOP4，累计票房超24 亿元。 2） 电视剧/网剧业务： 公司改编自人气漫画《大理寺日志》的网剧于 2024 年 2月 20 日爱奇艺上线播出。得益于公司 2024 一季度电影业务、电视剧/网剧业务表现亮眼，公司 2024Q1 业绩大幅增长。 AI 赋能动画电影产能提升， 公司后续影片储备丰富， 看好公司未来业绩增长。 1） 注重动画电影产能建设：公司拥有彩条屋和光线动画两条业务线推动动画电影生产，已制作出深受观众喜爱的《大雨海棠》《哪吒之魔童降世》，现已储备数十部神话宇宙作品，未来将持续借助 AI 技术赋能动画制作，提高公司动画电影生产力。公司动画电影《小倩》已定档2024“五一档”上映，《哪吒之魔童闹海》预计于 2024 年上映。 2） 未来影片储备丰富：2024 年公司待映电影还包括：《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多迷境冒险》《“小”人物》《胜券在握》，预计筹备、制作电影包括《大鱼海棠 2》《相思》《朔风》《红孩儿》等多部影片。电视剧方面，古装轻喜剧《拂玉鞍》预计将于 2024 年播出，此外《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等剧集也都在制作之中。 投资建议：考虑到公司优质作品储备丰富，有望支撑利润持续释放，我们预计 24-25 年公司实现归母净利润 11.21/12.63 亿元，对应 24-25 年 PE 分别为 25.91X/23.00X，维持“买入”评级。 风险提示1、影视院线复苏不及预期风险。目前看影视院线行业已经进入复苏通道，但今年票房大盘的修复程度仍然是未知数，主要取决于后期大片的表现。若大盘修复不及预期或将影响个股的业绩表现。 2、影片定档不及预期风险。影片具体的定档时间较难预测，若定档不及预期或将影响个股的业绩表现。 3、作品票房表现不及预期风险。一部电影上线之后，其票房取决于观众口味、档期情况、前期宣发效果等多重因素，有较大的不确定性。若上映后票房不及预期或将影响个股的业绩表现。

事件描述公司2023年实现营收41.85亿元（同比-19.02%），实现归母净利润11.25亿元（同比-22.98%），实现扣非净利润11.19亿元（同比-23.79%）。其中23Q4实现营收8.78亿元（同比-34.35%），实现归母净利润2.66亿元（同比-40.82%），实现扣非净利润2.95亿元（同比-36.65%）。 事件评论重点产品流水回落致使使23Q4收入同比环比均有所下滑。核心存量产品《问道手游》《一念逍遥》等因为控制投放以及流水自然回落等因素，预计收入贡献有所下滑；23Q4上线新品较少，新游贡献有限。全年维度来看，《问道》端游23年营收同比基本持平，《问道手游》和《一念逍遥（大陆版）》23年收入贡献均有所下滑。由于境外发行《一念逍遥（欧美版）》等产品影响，2023年公司实现境外收入2.72亿元，较2022年同比+5.03%。综合上述原因，截至2023.12.31公司尚未摊销的充值及道具余额共4.41亿元，较2023.9.30下滑约0.37亿元。 23Q4投放相对控制，新产品持续研发投入，核心产品表现下滑致致23年业绩承压。23Q4销售费用同环比均明显下降（销售费用同比-20.6%/环比-11.5%至2.27亿）；或由于重点新品及储备产品进入研发中后期阶段，人员需求增加，截至2023.12.31公司人员1,447人（较2023.9.30增加22人，同比+15.4%），但或由于奖金计提减少，23Q4研发费用同比持平，环比下降。产品层面，《问道》端游23年利润同比基本持平，《问道手游》和《一念逍遥（大陆版）》23年利润贡献均有所下滑，《飞吧龙骑士》等新产品截至2023.12.31尚未盈利。此外投资业务和税额冲销影响23Q4业绩。公司23Q4投资收益同环比均转亏；此外公允价值变动亦环比转亏。23Q4雷霆互动冲销22年度计提所得税与实际清缴之间的差额，税额冲回等因素致23Q4归母净利润较23Q3环比增长。 核心产品品24Q1表现或相对稳定，关注核心产品后续流水变动趋势，及及24年新品上线和业绩兑现节奏。或受新版本运营活动等因素影响，《问道手游》《一念逍遥》24Q1排名表现稳健，预计存量产品在长线运营及费用优化下将持续释放业绩；近期新品方面，第一人称射击类端游《Outpost:InfinitySiege》于2024年3月27日在Steam平台发售；2024年1月，《飞吧龙骑士》在港澳台地区和韩国上线，2024年3月，《MonsterNeverCry（代号原点）》上线海外。产品储备方面，在3月29日新闻出版署发放的3月国产游戏版号中，公司的《异界原点传说：史莱姆不哭》（代号原点）获批版号。2024年内《航海王：梦想指针》（预计2024.4.1上线）、《亿万光年》（预计2024下半年上线中国大陆）、《杖剑传说（代号M88）》（预计2024下半年上线境外）等产品拟上线，亦有自研放置修仙《M72》、西幻题材放置《M11》等多哽储备游戏。 盈利预测与投资建议：我们预计2024/2025年公司归母净利润分别为10.7亿/12.6亿，对应PE12.8/10.9倍，维持买入评级。 风险提示1、产品版号审批、上线进度及流水表现不及预期风险；2、行业监管风险。

12月 14日，芒果 TV 与抖音达成战略合作，以短剧共创为切口，共同探索长短视频合作新空间。双方将围绕新国风、新青年等十大主题，激励优质短剧的开发和制作，挖掘短剧价值潜力。 事件评论芒果 TV 与抖音发布“ 精品短剧扶持计划”。 12月 14日，芒果 TV 与抖音在北京举行的合作发布会上宣布了一项以“横竖生风”为主题的合作计划。双方签订合作协议，并重点发布了“精品短剧扶持计划”；未来三年，双方将围绕包括新国风、新青年、新生活等十大主题，面向行业激励优质短剧的开发和制作。后续将以短剧联合开发为切口，推进短视频二创，品牌营销等多方面深度合作。 微短剧行业势头强劲， 长视频平台分账提升。 根据德塔文数据， 2022年 10月至 2023年8月，长短视频平台上线微短剧 1125部，实现首度年产破千成就，同比 2022年 442部、2021年 420部增幅显著。主导平台抖音（ 455部）、快手（ 214部）、优酷（ 189部）、腾讯视频（ 176部）等贡献巨大。长视频平台上线微短剧分账总额超过 2.03亿元，超越了近三年的总和；同比去年，微短剧分账榜单中位数由 300万上升至 500万。 芒果 TV 前瞻布局短剧市场， 打造特色精品之路。 目前，芒果 TV 和湖南卫视、金鹰卡通、小芒电商构建了“ 1+1+1+1+N”的超芒生态，具备从内容研发、制作播出到商业化开发全链路能力。芒果 TV 凭借 2019年启动的“大芒计划”成为微短剧领域的先行者，成功打造了《进击吧皇后》、《念念无明》、《虚颜》和《风月变》等一系列精品，其中《风月变》更是成为首部上星播出的微短剧。 长短平台多维合作探索新路径。芒果 TV 集聚了导演、编剧、传播、创新优势，并通过“大芒计划”等支持计划持续推动微短剧行业的健康发展；抖音作为短视频平台，具备强大的科技创新、流量分发和运营势能，为优质内容如《逃离大英博物馆》《二十九》《柳夜熙》提供呈现载体。双方在短剧领域的合作将实现优势互补，导演和编剧的创意力与抖音的科技创新相互交织，传播和流量分发相互强化，为短剧行业精品化发展提供动能。 盈利预测： 我们持续看好公司在 S 级综艺加密、剧集突破、短剧前瞻布局下带来的业绩增长。预计公司 23-24年实现归母净利润 21.10/25.52亿，对应当前股价 PE 分别为26/21x，继续推荐。

事件描述 公司公告:(1)拟以自有资金首期投资10亿建设西塘·宋城演艺谷项目,已通过招拍挂摘得西塘港南侧首期约132亩土地使用权;(2)以4.49亿受让西樵山项目公司100%股权,并一期投资7亿元后续自主打造西樵山千古情项目,股权转让交易完成后,标的公司已支付的2.34亿轻资产费用将按原路径返还标的公司用于本项目建设。同时获得南海区政府3.7亿专项补贴。 事件评论 西塘项目布局长三角,串联杭州、上海项目,宋城4.0版模式全新升级。西塘·宋城演艺谷所处嘉善县地处长三角城市群核心区域,西塘17年接待国内外游客918.04万人次,同比增长17.9%;所处浙江省加上邻近上海、江苏、安徽省合计接待年旅游人次23.26亿,位置得天独厚。西塘项目将实现宋城杭州、上海项目的无缝对接,进一步夯实宋城霸主地位。同时西塘项目将打造主题公园、民宿酒店、剧院街区、科技博览等综合度假区,从产业向平台转换,标志着宋城4.0版模式全新的升级。 西樵山项目由轻资产转为自建,项目前景看好,中长期有利公司业绩增厚。西樵山所处听音湖位于珠三角经济圈与广佛经济圈核心腹地,坐拥六千多年人文历史,而项目所在佛山市位于粤港澳大湾区核心,为我国区域发展规划中最受关注和看好地区。片区交通发达,距离深圳及港澳地区仅2小时车程,30分钟内可达多轨道交通枢纽、港口、码头和机场。随着港珠澳大桥及广深港高铁等落成通车,大湾区旅游业大格局和“一小时旅游圈”已经形成,公司看好项目发展前景,故受让项目公司100%股权,由轻资产模式转为自建,中长期有利于公司业绩增厚。 盈利预测及投资建议:阳朔和宜春项目分别已于18年7月和12月底开业,西安、张家界项目有望于19年开业,上海项目18年10月全面动工、19年底或20年初有望开业;轻资产宁乡项目超出预期,未来有望持续落地。此外,六间房与花椒直播首次交割已经完成,公司持有六间房比例降至76.96%;重组一方面可转移商誉减值风险,另一方面可直接增厚公司利润和现金流。假设六间房19年出表,考虑投资收益预计2018-2020年EPS分别为0.88/1.25/1.15元,维持“买入”评级。 风险提示: 1.直播政策趋严引致减值风险; 2.重组推进不达预期风险; 3.异地项目推进不达预期风险。

报告要点 事件描述公司公布 2019年三季报:报告期内公司实现营业收入 12.39亿元/+4.08%,实现归属于母公司净利 3.36亿元/-20.16%,实现扣非归属于母公司净利 3.20亿元/-3.90%;其中单三季实现营业收入 5.10亿元/+0.47%,实现归属于母公司净利1.68亿元/-16.88%,实现扣非归属于母公司净利1.57亿元/-9.02%。 事件评论 客流稳健增长但门票下降拖累营收增速。杭黄高铁开通后公司客流维持稳健增长,根据黄山市统计局数据, 2019年 1-8月黄山风景区接待游客达到 243.93万人次,同比增长 9.5%;但受政策影响平旺季门票自2018年 9月 28日起由 230元降至 190元拖累单三季业绩增长。 费用增加叠加投资收益减少影响净利。去年同期受处置华安证券股票影响整体投资收益为 1.16亿,而今年投资收益同比减少 89.33%拖累表观业绩。 毛利率在客流增长带动下微增 0.16pct 到 57.29%;期间费用率在销售及管理费用带动下提升1.14pct导致扣非净利下滑。分开来看,管理费用率上浮 1.44pct,公司加强营销推动销售费用率提升 0.81pct,而财务费用率下滑 1.11pct 主要是借款给蓝城小镇取得利息收入及存款利息增加所致。 二次创业按计划有序推进,期待横纵发展战略落实。 1)一批项目投入运营:徽商故里合肥店开业、精品山宿酒店试运营; 2)新兴业务实现突破:赛富基金累计投资 15项,黄山旅游官方平台全面上线,新零售首批店完成内部装饰; 3)北海宾馆环境整治改造有序推进,排云楼改造拆除及土建基本完工; 4)花山谜窟景区提升建设项目稳步推进。 盈利预测及投资建议:公司区位优势明显,杭黄高铁开通后已进入杭州、合肥“ 1.5小时经济圈”,上海“ 2.5小时经济圈”;同时公司围绕深耕长三角、扩展中远程、进军海外市场三大目标进行精准营销,再叠加门票降价影响,公司客流量有望稳步提升,公司 2019年目标为实现接待客流 350万人次。预计公司 19-21年 EPS 分别为 0.58/0.63/0.69元,当前对应估值分别为 16/14/13倍,维持“增持”评级。 风险提示: 1. 门票降价及客流增长放缓影响超预期; 2. 新项目推进进度不及预期。

公司公布 2019年半年报:实现营业收入 14.17亿元/-6.21%,归母净利 7.8亿元/+18.03%,扣非净利 6.18亿元/-2.85%,EPS 为 0.54元;其中单二季实现营收 5.93亿元/-25.85%,归母净利 4.15亿元/+20.96%;剔除六间房重组影响,备考营收为 10.34亿元/+15.99%,归母净利 5.45亿元/+13.28%。 事件评论? 现场演艺符合预期,丽江表现较为突出。19年半年报拆分:1)杭州实现营收 3.99亿元/+4.05%;2)三亚实现营收 2.33亿元/-0.31%,净利1.42亿元/-2.24%; 3)丽江实现营收 1.45亿元/+30.98%,净利 8849.3万元;4)桂林实现营收 7483.20万元,实现净利 1951.32万元,相对去年同期增长 2523.42万元(去年同期未开业产生亏损)。九寨地震后仍未开业、但相对去年同期减亏 229.06万元。现场演艺表现稳健。 ? 六间房出表影响表观业绩。 六间房 18年上半年实现营收 6.20亿元和净利 1.89亿元,今年 4月 29日和花椒完成合并后公司对其持股比例降至39.53%从而实现出表。受六间房出表影响数字媒体业务实现营收 3.8亿元,同比下滑 38.14%拖累表观营收。公司上半年实现投资收益 1.8亿主要由六间房出表贡献,因此导致表观扣非净利有所下滑。若剔除六间房重组影响,公司上半年实现备考营收为 10.34亿元,同比增长15.99%;实现归母净利 5.45亿元,同比增长 13.28%,符合预期。 ? 六间房出表推动利润率提升,杭州本土受维修影响毛利下滑。剥离毛利较低六间房业务推动公司整体毛利率提升 1.81pct 到 69.71%,其中杭州本土毛利下滑 5.40pct 主要为园区维修费用增加推动成本提升所致; 剥离六间房推动销售和研发费用大幅下滑,销售费用、研发费用、管理费用和财务费用率分别下滑 2.40pct、下滑 0.61pct、提升 0.67pct 和提升 0.13pct 助推期间费用率整体下滑 2.22pct,推动利润率有所提升。 ? 盈利预测与投资建议:张家界项目已于 6月开业,西安、上海项目有望明年上半年开业,西塘、佛山项目顺利推进;轻资产宁乡和宜春项目表现良好,新郑项目预计 2020年开业。第二轮异地项目所在地客流基数更大、选址更为合理,预计未来发展空间更大,有望带动增速中枢上移预计公司 19-21年 EPS 为 0.91/1.04/1.27元,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 直播政策趋严引致长期股权投资减值风险; 2. 异地项目推进不达预期风险。

事件描述 公司董事会通过组织架构调整议案:(1)将党办职能从行政管理中心剥离,设立党委办公室,并完善纪委部门设置;(2)明确总部职能部门职责,优化董事会办公室、行政管理中心、财务管理中心、人力资源中心、市场营销中心、投资发展中心等六个部门职能;(3)新设组建工程建设管理中心、战略研究部、信息技术部、审计部、法务部、安全质量部和风景区运营管理中心;(4)分拆原运营管理公司、成立酒店和索道事业部,重新定位采配中心。 事件评论完善组织架构,有利于促进公司业务转型发展。(1)做实投资发展中心(“二次创业”中心)为最大亮点。二创中心重新定位并增加功能,将原投资发展中心工程建设相关职责剥离,赋能规划管理和项目管理,为“二次创业”提供智力支持和组织保障;(2)优化公司组织架构是深入推进国有企业改革、贯彻落实上级决策部署、解决现有架构问题弊端的必然要求和重要举措;(3)以部门专业性和职能全面性为方向进行管理架构优化,进一步强化业务指导、理顺管控关系、培养核心团队,有利于规范经营和管理活动,提高企业管理的专业化水平和效率。 “二次创业”稳步推进:(1)东黄山开发进入实质性阶段,预计交通路线开发完成后,客流接待能力将会有显著提升;(2)花山谜窟一期项目已于2018年10月正式启动,预计成熟期核心景区“日游+夜游”年接待总人数有望从20万增长至125万、户外运动年接待人数达52(3)截至2018年中期黄山太平湖子公司56%股权已签署转让协议并支付股权转让款,完成工商变更,且项目人员已进驻现场开展前期工作。 杭黄高铁正式开通,客流有望复苏。杭黄高铁19年1月5日正式开通,带动1月黄山风景区接待游客11.31万人次(+83.6%);参考2015年6月合福高铁开通后对黄山市游客接待量带来的显著提升,同时黄山市游客中来自江浙沪长三角地区与省内客源合计占比50%以上,我们预计杭黄高铁开通后对黄山客流提振有望较合肥高铁开通更为显著。 盈利预测及投资建议:杭黄高铁开通,叠加门票降价影响,公司客流量预计有所提升。门票降价影响有限,考虑处置华安证券带来投资收益,预计18-20年EPS 分别为0.64/0.60/0.65元,维持“增持”评级。 风险提示: 1. 天气恶劣导致客流量不达预期; 2. 项目推进不达预期。

事件描述杭黄高铁正式开通,上海-黄山、杭州-黄山时间大为缩短。 事件评论杭黄高铁正式开通,时间大为缩短。从杭州到黄山的杭黄高铁于2014年6月30日正式开工,2018年12月25日试运营、首开列车11对,2019年1月5日杭黄高铁正式开通、每日开行动车组达36对。杭黄高铁开通后,将上海-黄山行程时间从此前最短的4小时8分钟缩短到2小时26分,杭州-黄山从此前3小时左右缩短为最快1小时26分钟。 元旦小长假,杭黄高铁表现不俗。根据中国铁路上海局数据,2018年12月29日至2019年1月1日杭黄高铁共发送旅客10.3万人次,绩溪北(杭黄高铁、合福高铁并站)、歙县北站、黄山北站客流同比增长62.1%、84.3%、41.4%,表现不俗。参考2015年6月28日合福高铁开通后对黄山市游客接待量带来的显著提升,同时根据黄山市旅委发布的《2017年黄山市旅游大数据报告》,黄山市游客中来自江浙沪长三角地区与省内客源合计占比50%以上,我们预计杭黄高铁开通后对黄山客流提振有望较合肥高铁开通更为显著,有望达到两位数增长。 “一山一水一村一窟”战略稳步推进,增加休闲产品供给、延长产业链: (1)东黄山开发进入实质性阶段,预计交通路线开发完成后,客流接待能力将会有显著提升; (2)花山谜窟一期项目已于2018年10月正式启动,预计成熟期核心景区“日游+夜游”年接待总人数有望从20万增长至125万、户外运动年接待人数达52万; (3)2018年6月黄山区国资委将黄山太平湖子公司56%股权通过安徽长江产权交易所进行挂牌转让,公司参与受让;截至2018年中期已签署股权转让协议并支付股权转让款,完成工商变更,且项目人员已进驻现场开展前期工作。 盈利预测及投资建议: 2018年4月原副董事长兼总裁章德辉先生被选举为公司董事长兼总裁,董事长和总裁为同一人,有利于机制理顺及提升效率。杭黄高铁正式开通,叠加门票降价影响,公司客流量预计有所提升。门票降价影响有限,考虑处置华安证券带来投资收益,预计公司18-20年EPS 分别为0.64/0.60/0.65元,维持“增持”评级。 风险提示: 1. 天气恶劣导致客流量不达预期; 2. 项目推进不达预期。

酒店周期真的向下么? 酒店周期一方面受到宏观经济影响、另一方面受供需结构扰动,目前市场担忧下半年经济形势将拖累酒店需求导致酒店周期下行,我们将从影响酒店需求要素(宏观经济、会议、去中心化等)以及供给结构调整两大方面探讨酒店复苏-上升周期的持续性。我们认为:(1)需求端层面上,对宏观经济不必过度悲观,同时下半年大型会展以及企业的“去中心化”双轮驱动有助于提升酒店需求;(2)供给层面上,整体固定资产完成额同比增速维持低位,供需结构持续改善;结构上中端酒店占比仍较低,处于供不应求状态。 酒店提价空间有多大? 从美国酒店周期来看,提价一般滞后于出租率提升一年左右时间;我国酒店此轮复苏-上升通道自16年下半年开始,已经逐渐由入住率提升主导过渡到18年由房价主导阶段。对公司而言,提升入住率会增加相应的人员、采购等可变成本,而提高房价利润传导更为有效,故在保证入住率满足盈亏平衡条件下,提高房价是更好的增厚利润措施。通过比较美国三轮周期酒店龙头价格提升区间以及中美消费品价差,我们判断酒店提价尚有30~50%空间。 当前时点如何看首旅? (1)中报业绩符合预期,RevPAR增速环比上移有益于抵消市场疑虑。2018H公司实现归属于上市公司净利润3.4亿元、同比增长41.23%,扣非净利同增32.09%。酒店行业复苏、财务费用减少以及非经常性损益带动净利增长。如家系2018Q2整体/经济型/中高端Revpar分别同比增长5.6%/3.3%/-4.8%,相较2018Q1的数据4.0%/2.2%/-6.7%,明显增长加速。(2)首旅如家重组后,制定了“存量、整合、创新”的三大战略并全力积极地推进战略落实,继续加大中高端和加盟占比,有利于公司业绩进一步释放。(3)经过前期调整,公司估值已到历史低位、PEG已小于1,同时EV/EBITDA无论是相较华住、锦江还是国际酒店龙头均处于较低位置。 盈利预测及投资建议 看好公司在本轮国内酒店上升周期中,实现业绩与估值提升的戴维斯双击。考虑出售燕京股权带来投资收益,上调18-20年EPS分别为0.95/1.06/1.25元,对应当前股价PE分别为19/17/15倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1.经济增速放缓拖累酒店业消费; 2.公司旗下酒店业务整合不达预期; 3.中档酒店竞争加剧致使行业毛利率下降。

密境和风(花椒直播运营公司)拟以公司100%股权作为对价认购六间房增发股权、此外宋城演艺拟转让六间房存量股权,六间房作价34亿、花椒作价51亿,交易完成后花椒全体股东占重组后主体约60%股权、宋城演艺和战略股东合计占重组后主体约40%股权,宋城演艺单独持股比例将低于30%,不再并表。原六间房创始人兼CEO刘岩将出任新集团CEO。 六间房整合重组有利于优化股权结构,直接增厚宋城演艺盈利,同时转移商誉减值风险。2015年六间房100%股权收购价款为25.67亿,按照此次估值34亿、转让70%股权测算可为公司带来投资收益5~6亿,超过2017年公司净利润的50%,将极大增厚公司业绩。此外,六间房分红4亿(不受此次重组影响)叠加此次交易可为公司带来约10亿的现金流,保证公司良好运营。同时,六间房不再并表后,将其包含23.7亿商誉的账面价值转成长期股权投资,有效转移商誉减值风险。 花椒直播和六间房优势互补,有助于提质增效。花椒直播在移动端、一二线城市用户积淀以及活跃用户占比上(2017Q4活跃用户2.13%占比为中国主要娱乐直播APP第一)处于行业领先地位,而六间房在PC端、三四线城市以及管理效率上优势明显,两者强强联合,有助于在流量资源、用户资源、主播资源、运营能力、成本控制等多方面发挥协同效应,巩固并提升重组后主体在直播行业的领先地位和深刻影响力。 国内演艺龙头,维持“买入”评级。现场演艺三亚和杭州项目有望稳健增长;异地复制第二轮项目阳朔即将开业,张家界、西安项目有望于2019年开业;2017年以来先后签约西樵山、明月千古情、黄帝千古情景区项目,轻资产“在手订单”超过10亿元,未来仍有望落地新项目;签约西塘演艺小镇打造4.0产品版本夯实宋城龙头地位。假设Q4重组完成,考虑投资收益预计2018-2020年EPS分别为1.16/0.86/1.06元,对应目前股价PE分别为21/28/23倍;若不考虑重组及六间房贡献,公司2018-2020年EPS分别为0.65/0.81/0.99元,维持“买入”评级。

事件描述 公司公告拟在北京产权交易所以不低于14866万元挂牌出售所持有燕京饭店20%股权,若成功出售预计可产生投资收益约12600万元(含税)。 事件评论 出售燕京饭店有利于优化资源配置和提升公司盈利水平。燕京饭店截至2017年6月30日实现营业收入和净利润分别为5396.30万元和亏损3743.87万元,此次拟在北交所挂牌转让公司所持有其20%股权,若顺利成交,可增加公司税前利润约1.26亿;一方面可以直接增厚公司利润,另一方面也可优化公司资源配置、聚焦中高端和经济型酒店布局。 开店速度明显加快,加盟及中高端占比持续提升。2018Q1新开店数量达到84家、而去年同期仅为36家,截至3月底公司签约未开业及正在签约店达545家、预计完成全年开店450家以上目标压力不大,速度明显加快;新开店中加盟和中高端店占比较高推动加盟占比和中高端酒店数量占比截至3月底分别达到74.7%和14.1%,均环比提升0.6pct。 房价提升逻辑得以验证,成熟中高端延续增长态势。如家系2018Q1整体/经济型/中高端RevPAR分别同比增长4.0%/2.2%/-6.7%,中高端主要是受到较多新开店爬坡期影响;ADR分别同比增长7.3%/4.7%/-2.5%;OCC分别同比下降2.5pct/2.0pct/3.1pct,预计与经济型酒店停业改造、公司销售策略变更有关。成熟期中高端酒店RevPAR/ADR/OCC分别同比增长4.3%/4.2%/0.1pct延续增长态势。 看好公司受益于行业发展和自身结构调整、逐步释放业绩。根据美国酒店周期我们判断我国酒店行业有望自17年进入3-5年上升周期且18年开始有望进入提价通道,通过比较美国三轮周期酒店龙头价格提升区间以及中美消费品价差,我们判断酒店提价尚有30~50%空间。看好公司在本轮国内酒店上升周期中,实现业绩与估值提升的戴维斯双击;考虑出售燕京股权带来投资收益上调18-20年EPS分别为0.95/1.06/1.25元,对应当前股价PE分别为29/26/22倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1.经济增速放缓拖累酒店业消费; 2.公司旗下酒店业务整合不达预期; 3.中档酒店竞争加剧致使行业毛利率下降。