制药业务表现靓丽,增速大幅超预期 公司发布2017年一季报,实现销售收入7.41亿元(同比增长15.26%);归母净利润1.44亿元(同比增加15.16%),房地产业务尚未确认收入,是拉低整体业绩增速的主要原因(去年同期确认约1.5亿元收入)。制药业务收入同比增加49.42%(vs1Q16 23.19%),净利润同比提升68.18%(vs1Q16 33.80%),增速大幅超预期。 “分拆挂牌”阶段性受阻,金赛业绩增长逻辑不变 金赛新三板拟挂牌“两上两下”,引发上市公司股价波动,我们认为,挂牌事件阶段性受阻(融资监管压泡沫),但金赛本身业绩强势增长的逻辑不变。预计1Q17收入同比增加50%,净利润增速70%以上(主要由于报告期内研发投入较少,属季度性波动)。我们认为17年起新品有望加速放量(长效生长素+重组促卵泡素),预计金赛全年收入增速可达30-35%,净利润与收入同步增长。 生物疫苗量价齐升,中药业务增速回稳 百克痘苗16年下半年迅速恢复批签发,当年市占率跃居首位(>30%)。1Q17同比增长约50%(1Q16基数高,报告期内痘苗销售量变化不大,收入增加主要由于财务调整低开转高开),我们预计17年仍将延续高速增长态势,推测收入增速25%以上(痘苗量价齐升+出口业务持续拓展)。华康加强中药基层推广,疏清颗粒(儿童用药)有望贡献利润增量,预计17年收入与净利恢复10%左右增速水平。 一季度房地产业务未结算,预计下半年进行集中结算 公司房地产业务多盘联动,旧城改造项目I期征拆准备工作完成,和园项目基本全部完工,1Q17尚未结算收入,下半年大概率将进行集中结算,有望增厚全年业绩。 长期看好高新制药孵化平台,维持“买入”评级,目标价132-143元 我们认为公司基因制药及生物疫苗的增长逻辑不变,销售推动下业绩有望超预期,继续推荐买入。预计17/18/19年EPS分别为3.77/4.84/5.81元(vs前次预测3.75/4.81/5.74元),3年复合增速27%。公司目前股价对应17/18/19年PE分别为29.2/22.8/20.2x,考虑后续新品放量及疫苗业务盈利能力改善,略微上调目标价至132-143元,对应2017年PE 35-38倍。 风险提示:新产品(长效生长激素、重组促卵泡素)推广及招标进度慢于预期;疫苗产品价格波动;行业监管政策及控费政策发生变化的风险。

专科药新贵,潜力品种加速放量 目前制剂贡献公司净利润超过80%,未来还将保持稳健增长,17-19 年利润复合增速大于20%:1)主力产品参芪扶正受辅助用药处方限制,增速放缓,预计未来三年复合增速为低个位数;2)辅助生殖市场景气度高,丽珠是绝对的国产龙头,促卵泡素有望保持20% 17-19 CAGR,亮丙瑞林将快速放量,17-19 CAGR 超过30%;3)艾普拉唑纳入2017 国家新医保目录,注射剂型即将上市,高速增长序幕刚刚拉开,市场空间保守估计20 亿元。4)鼠神经市场规模大(~30 亿元),增长稳健。相比竞争对手代理销售模式,公司直销团队有望在两票制新规下进一步抢占市场份额。 双平台研发,管线深厚 公司大力打造“双引擎”研发: 1) 微球平台:壁垒高,速度快。公司拥有全国唯二的微球研发平台,在研产品十余个,涵盖辅助生殖(三大瑞林)及中枢神经类产品。2019年有望获批除亮丙瑞林外的新微球产品。 2) 单抗平台:国内最强的大分子研发平台之一。由稳定且高效的资深海归团队带领,目前在研产品十余个,涵盖生物仿制药,抗肿瘤,免疫类等各类型创新药,目前进入临床阶段的产品共计4 个。 激励&外延,双管齐下 1) 持续激励:2015 年公司审议通过了上市以来的首次激励,激励期间公司利润体量增速远超标准和行业基准。我们预计本次激励结束后,新一期更加灵活的激励计划有望展开,核心员工将充分分享成长红利;2) 并购预期大大增加:公司拟转让维星实业股权(老厂区处置),预计获得34.5 亿元净收益。此次土地出让资金到位后,账面现金近60 亿元,存在较强的外延并购预期。公司更为青睐具有协同的海外制剂标的。 首次覆盖,目标价68.4-75.2 元,给予“买入”评级 预测公司2017-2019 保持快速增长态势,EPS 2.28、2.77、3.24 元,3 年复合增速21%(不考虑土地转让收益)。当前股价对应17/18/19 年PE 分别为25.1x/20.7x/17.7x,考虑公司在专科制剂领域的领导地位,业绩增长的确定性较高(西药制剂增速强劲),未来单抗、微球两大技术平台的重磅梯队可见性较强(预计2019 年单抗及微球平台均有产品上市),我们认为给予17 年30-33 倍PE 较为合理,对应目标价68.4-75.2 元,推荐买入。 风险提示:核心产品降价幅度大于预期,艾普拉唑招标进展较慢,基层销售推广效果不达预期,新品研发效果不及预期或失败的风险。

17年Q1业绩符合预期。 公司发布2017年一季报,收入9.02亿元(+24.1%),归母净利润1.86亿元(+30.4%),扣非净利润1.84亿元(+30.1%),EPS0.28元。业绩增长符合预期。公司预计2017年1-6月归母净利润同比增长30%-50%。 公司主业及中优整合均符合预期。 2017年Q1中优医药并表收入与利润约为7000万元和1300万元,德国曼吉世并表收入与利润约为1000万元和-200万元(亏损)。除去并表影响,公司原有主业收入约为8.22亿(+13.1%),归母净利润约为1.74亿(+22.6%)。主业增长符合预期,公司处于平稳向前发展阶段。 重点产品维持稳健增长。 公司重点优势产品持续维持高增长,其中制氧机收入同比+20%,电子血压计+30%,血糖仪+40%-50%。同时电商渠道产品收入同比增长60%。这些数据均符合预期,显示出公司作为医疗器械龙头其竞争优势不断加强。 内生外延稳定发展,维持“买入”评级。 公司在家用以及医用医疗器械领域的平台优势愈发明显。继续维持对公司现有主业2017-19年归母净利润为6.0/6.9/7.8亿元的判断,假设新并购的中优医药完成业绩承诺(2017年1月并表),合并归母净利润为6.6/7.6/8.7亿元,同比增长31%/15%/15%,当前股价对应的估值为34/29/25x。公司未来发展空间广阔,给予公司17年EPS35-40倍估值,维持“买入”评级,目标价35-40元。 风险提示:耗材招标降价;医院渠道产品推广不达预期。

公司一季度态势向好 4月14日公司公告1Q17业绩,实现收入33.5亿元,同比增长6.5%,归母净利3.18亿元,同比增长14.8%,扣非归母净利3.11亿元,同比增长15.2%。我们认为公司渠道去库存效果初显,工业板块将迎拐点,商业有望借力股改实现高于行业增速的增长,且丹滴FDA认证前景趋于明朗、普佑克等潜力品种有望通过谈判进入医保目录,维持公司“买入”评级。 渠道去库存效果初显,工业板块整体态势向好 报告期内工业板块实现收入13.0亿元,同比增长15.2%,毛利率73.0%,同比下降1.9pp,商业板块实现收入20.3亿元,同比增长2.5%,毛利率7.4%,同比增长1.3pp,负责大部分口服中药的母公司实现收入9.3亿元,同比增长8.3%。工业品种中,心脑血管线企稳,抗肿瘤线、肝病治疗、生物药增长势头较好,抗肿瘤(以子公司帝益为主)同比增长25.3%至0.69亿元,肝病治疗(以水林佳为主)同比增长75.9%至1.48亿元,生物药(以普佑克为主)同比增长超百倍至1309万元。展望全年,去库存效果将逐步显现,潜力品种或通过谈判进入医保目录,共同推动工业板块全面回暖。 潜力品种进入医保谈判目录,以价换量效应值得期待 4月14日人社部公布2017年国家医保药品目录谈判范围,其中包括普佑克与注射用益气复脉(冻干)在内的44个品种进入谈判,公司成为唯一一家多个品种入选的国内药企。目前普佑克已进入上海医保、河北新农合与甘肃急抢救药增补,2016年实现收入3791.27万元,注射用益气复脉(冻干)已进入13省医保,2016年实现收入4.75亿元。我们预计医保谈判将于年中完成,并认为品种如通过谈判进入医保目录,尽管价格或腰斩,但以价换量后存在整体增量效应,其中普佑克体量小、弹性大,值得关注。 销售费率控制效果良好,应收账款管理形势依然严峻 报告期内公司销售费用率进一步控制,较去年全年回落5.6pp至11.3%。资产负债方面,货币资金较年初下降33.97%至8.8亿元,主要系公司购买短期理财,应收账款较年初增长15.8%至56.5亿元,处于历史相对高位。 丹滴FDA认证前景乐观,有望再次打开增长空间 16年底公司公告复方丹参滴丸美国FDAIII期临床试验结果,获批前景逐渐明朗,有望于18年进入美国市场,成为首个在美上市的中药。公司有望凭借此间积累的经验成为中药国际化平台,助太安堂等中药企业的知名品种赴美上市。于品种,丹滴的安全性、有效性、价格皆优于竞品雷诺嗪,销售表现值得期待,而FDA获批也将为学术推广提供支撑,反哺国内销售。 维持“买入”评级 我们维持公司17/18/19年净利14.5/17.5/20.6亿元,对应EPS1.34/1.62/1.90元,同比增长23%/21%/18%,维持“买入”评级。 风险提示:丹滴FDA认证不达预期,医保谈判不达预期。

业绩符合预期 公司发布2016年报,实现销售收入20.40亿元,同比增长22.23%;归母净利润6.41亿元,同比增长30.02%,对应16年EPS0.45元,符合我们首次覆盖报告中的业绩预期(2016年EPS0.46元)。公司拟每10股派发股利2元,每10股送红股2股。 二代胰岛素增长稳健,器械板块表现亮眼 2016年公司胰岛素业务整体收入15.99亿元,同比增长16.38%。分区域来看,国内市场销售额15.66亿元,同比增长18.19%;胰岛素原料药出口3253万元,同比下降33.05%。40R独家规格产品增长强劲,全年销量136.55万支,同比增长133.19%。胰岛素业务毛利率87.8%,提升2.2个百分点,规模优势逐步体现。器械板块收入2.33亿元,同比增长55.27%,毛利率23.60%,相较上年提升13.58个百分点。高毛利血糖试纸带动器械板块表现亮眼,毛利润大幅增长266.0%。公司有望充分挖掘血糖监测市场潜力,器械板块延续高速增长可期。 慢病管理平台初见成效,渠道拓展带来增长动量 公司近年来积极打造慢病管理平台,依托互联网大数据提升管理便利性,搭建“红倍心”和“你的医生”平台增强医生和患者粘性。公司2016年销售费用率和管理费用率持续走低,分别下降3.8和1.4个百分点,慢病管理平台建设成效初显。同时此次国家医保目录调整,二代胰岛素由乙类上调为甲类,报销比例更高,利好基层推广。公司将积极拓展乡镇卫生院等渠道,渠道进一步下沉有望带来更强劲的增长动力。公司布局基层多年,预计未来三年公司二代胰岛素维持20%以上增速。 三代胰岛素研发稳步推进,渠道优势打开市场 公司甘精胰岛素和门冬胰岛素的III期临床研究均进入总结阶段,且甘精胰岛素已基本完成临床研究,预计在2017年4月份申报生产;门冬胰岛素待数据整理,完成核查后可申报生产。公司三代胰岛素进程仍处于第一梯队行列。公司在胰岛素领域耕耘多年,建立了深厚的渠道优势。将通过牢固的基层渠道优势进行产品升级,并有望以其打开城市市场。 维持“买入”评级,目标价区间23.6-26.5元 预计公司二代胰岛素基层市场持续放量,三代胰岛素获批后有望加速增长,慢病管理平台增强粘性,维护国产胰岛素龙头地位,继续推荐买入。预计公司17/18/19年EPS分别为0.59/0.76/0.94元,3年复合增速27%。公司目前股价对应17/18/19年PE分别为35.3/27.4/22.0,考虑到胰岛素市场空间广阔,公司作为国产胰岛素龙头,有望维持长期高速增长,给予一定估值溢价。给予公司目标价格区间23.6-26.5元(对应2017年PE 40x-45x)。 风险提示:二代胰岛素基层渠道拓展进度低于预期;三代胰岛素上市进程 低于预期;慢病管理平台用户导入不及预期。

事件 鱼跃科技与俞熔先生签订了《股份转让协议》,鱼跃科技将公司总股本22%的股权通过协议转让方式转让给俞熔先生。转让价格为每股19.50元,交易总价16.57亿元。 股份转让标志着万东与美年生态模式融合 万东医疗是中国技术积淀事件最长的医学影像上市公司,实际控制人为吴光明先生。俞榕先生旗下的美年大健康是是中国最大的专业体检和医疗服务集团。本次股权转让代表了医疗制造与医疗服务融合发展的趋势。吴光明先生与俞榕先生联手有望打造一个融线上线下,服务技术,实地远程全面覆盖的新万东。 万东与美年健康业务高度互补 双方实现合作后,万东将为美年的扩展与发展提供设备支持(影像解决方案甚至优质定制产品),同时万东的万里云将全面接入美年现有的及未来的连锁网点,提升其扩展能力与诊断效率。我们预计万东影像业务量将在19年前后快速增长。同时,万里云日读片量有望超过10,000张,不仅突破盈亏平衡点,而且牢固树立互联网影像老大的地位。 万东与美年健康有望实现上下游一体化布局 在股权转让完成以及业务深入合作的基础上,未来不排除有更多资产注入万东上市公司体内的可能。从而实现万东与美年在医疗设备制造与医疗服务上下游一体化布局。 股份转让开启发展新纪元,维持“增持”评级 本次22%股权转让价格为每股19.5元,溢价7.6%,彰显俞榕先生对未来发展的信心。由于股份转让尚未完成,我们暂不修改盈利预测。维持17-19年EPS 0.31/0.36/0.39元预测,当前股价对应的PE为58/51/46x,俞榕先生入股后带来公司发展的新纪元,我们维持对公司的“增持”评级,目标价19-21元。 风险提示:股份转让进度不达预期。

16年业绩符合预期 公司发布2016年年报,收入26.3亿元(+25.1%),归母净利润5.0亿元(+37.3%),扣非净利润4.89亿元(+39.5%),EPS 0.80元。业绩增长符合预期。拟每10股派发现金4元,转增5股。 内生增长稳健 扣除上械并表因素,公司收入同比增长12.4%,归母净利润增长34.1%,其中电子商务平台增速在50%以上。预计核心产品制氧机、电子血压计,血糖仪、呼吸机分别同比增长20%、30%、70%、300%。展望17年,除核心产品继续保持快速增长外,弥散式制氧、留置针、电动轮椅、双水平呼吸机等新产品上市放量将为公司增长提供持续动力。 费用控制成效显著 16年公司积极推进精益化管理和精准化销售制度建设,费用管控良好。销售费用率与管理费用率分别下降0.3和2.4个百分点。随着电商产品收入占比提高(与线下同类产品相比,毛利率低但两项费用率也低,净利率持平),两项费用率有进一步改善空间。 家用医疗与临床医疗双平台优势不断增强 公司不断增强医疗器械营销平台优势。16年完成对上海中优医院并购,涉足医院消毒感染控制领域,17年2月完成对德国Metrax GmbH公司100%股权并购,获得世界一流的AED产品。公司目前在家用器械、医用护理耗材、手术器械、中医器械、消毒产品、AED等多个领域建立了竞争优势,营销平台建设不断完善。 器械龙头不断向前发展,维持“买入”评级 预测公司现有主业2017-19年归母净利润为6.0/6.9/7.8亿元,假设新并购的中优医药完成业绩承诺(2017年1月并表),合并归母净利润为6.6/7.6/8.7亿元,同比增长31%/15%/15%,当前股价对应的估值为33/29/25x。公司作为器械龙头平台优势明显,发展空间广阔,给予公司17年EPS 35-40倍估值,维持“买入”评级,目标价35-40元。 风险提示:耗材招标降价;医院渠道产品推广不达预期。

业绩低于预期 3月30日公司公告2016年报,实现收入139.5亿元(+5.5%),归母净利11.7亿元(-20.4%),16年EPS1.09元,业绩低于我们的预期(-10.2%),主因渠道持续去库存与销售费用大幅增加。我们认为,公司业绩已触底,工业板块将在渠道去库存完成后全面迎来拐点,商业则有望借力此次股改抓住医院流通的整合机遇维持高于行业增速的增长,维持“买入”评级。 渠道去库存临近尾声、潜力品种邀请谈判,工业板块拐点将现 报告期内工业板块实现收入61.8亿元(-2.9%),毛利率72.8%(+0.82pp),主因公司为加强应收账款管理,主动控货以消化渠道库存,致出厂端收入减少。样本医院数据显示,公司主力品种终端销售收入增长超10%。未来我们认为,本轮渠道去库存完成后,工业板块全面迎来业绩拐点,同时丹滴FDA认证推进,消渴清、赖诺普利氢氯噻嗪片等新进医保目录,普佑克、注射用益气复脉进入谈判目录,均有望推动工业板块业绩恢复快速增长。 商业存续分立,应对医药流通环境之变化 报告期内商业板块实现收入76.8亿元(+13.4%),毛利率7.1%(-0.02pp),主因公司减少药品调拨、加大终端纯销。16年9月公司对子公司天士力医药营销集团进行存续分立、股份制改造并申请新三板挂牌。此次股改是上市公司应对两票制等政策下商业环境重构的举措:目前股改已完成,工业品种(自营销售,约占一成)已转至另一子公司,营销集团专注于商业品种(第三方产品);新三板挂牌尚在申请,预计挂牌后有望在子公司层面引入股权激励,把握医药流通整合机遇、利用融资平台、加大对外整合。 丹滴FDA认证前景乐观,有望再次打开增长空间 16年底公司公告复方丹参滴丸美国FDAIII期临床试验结果,我们认为丹滴试验结果乐观,获批前景逐渐明朗,有望于18年进入美国市场。于行业,丹滴将成为首个在美上市的中药,具有划时代意义。于公司,公司有望凭借此间积累的经验成为中药国际化平台,助太安堂等中药企业的知名品种赴美上市。于品种,丹滴的安全性、有效性、价格皆优于竞品雷诺嗪,销售表现值得期待,而FDA获批也将为学术推广提供支撑,反哺国内销售。 股权激励草案出台,彰显管理层发展信心 首期员工持股计划草案公布,公司拟成立资管计划,16名董监高成员以其部分薪酬,通过二级市场认购不超过2000万元公司股份,并锁定一年,持股计划如以3月28日收盘价计算,约占总股本0.05%。我们认为,此次股权激励彰显管理层对公司长期发展之看好,期待激励计划落地。 维持“买入”评级 依据公司最新经营情况,预计17/18/19年净利14.5/17.5/20.6亿元,对应EPS1.34/1.62/1.90元,同比增长23%/21%/18%,维持“买入”评级。 风险提示:药品招标压力超预期,丹滴FDA认证不达预期。

饮片边际改善与医院布局提速为业绩提供上行通道,年内市值或破千亿 我们看好康美药业的现实逻辑是,饮片行业受政策利好已出现明显边际改善,而公司作为饮片龙头将充分受益,并有望叠加智慧药房快速放量,推动整体业绩提速。而长期投资康美药业的逻辑在于,管理层擅于把握政策风向,从地市医院的药房托管、到中心城市的智慧药房、再到地市的公立医院收购,在推动西药贸易、中药饮片等业务放量之余,掌控了未来最具发展前景的资源—医院,为未来切入医疗服务奠定基础,带来想象空间。 饮片业务的两个强效催化剂:政策利好+智慧药房 饮片行业受诸多政策利好(不纳入药品集中采购、不取消25%加成、不计入公立医院药占比)出现十分明显的边际改善。同时,在新版GMP、饮片行业飞行检查、国家力推中药溯源体系之下,行业缓慢洗牌,公司作为饮片龙头迎来结构性利好,有望充分受益。而饮片版药房托管——智慧药房更是为饮片销售带来显著增量,预计饮片收入15-18年复合增速约30%。 中药材贸易否极泰来,中药保健品大有可为 中药材贸易受中药材价格影响大,考虑到中药材价格16年大幅上涨、我们预期17-18年高位运行甚至可能继续上涨,我们认为中药材贸易将扭转颓势,但保守预计15-18年收入复合增速约5%。保健食品业务已形成“贵细药材+快消品”布局,中药类保健品市场空间广阔,公司将继续扩充贵细药材品类,加大直销、电商渠道建设,预计15-18年收入复合增速约50%。 药房托管与智慧药房持续催化西药贸易、中药饮片 2014年的药房托管是公司终端布局第一步,主要是药品耗材供应链延伸,已显著增厚西药贸易收入,未来公司将稳存量、寻增量;而2015年公司首创的智慧药房则是目标中心城市的“饮片升级版”药房托管(饮片代煎+配送到家),已持续拉动自有饮片销售,目前公司已在广深京三地建立运营中心、合作医院超150家,计划年内扩张至七地,而未来平台若实现医保第三方支付,智慧药房将有望介入药品配送,全面抢占中心城市B端资源。 把握最大的预期差:医院终端布局 2016年底至今公司收购两家地市级公立医院,收购模式新颖:通过成立医院管理公司实现对医院的绝对控股,既满足政府政绩诉求、医院不改制诉求,又通过收取管理费、延伸药品供应链等途径,增厚公司收入。目前公司拥有床位超三千张,目标年内过万,为公司未来进军医疗服务奠定基础。 首次覆盖给予“增持”评级 我们看好公司作为饮片龙头受益于行业景气、医院布局提速带动医药贸易放量、中药材贸易受价格回暖迎上行周期,预计16/17/18年净利34/42/51亿元,对应EPS0.68/0.84/1.02元,同比增长22.6%/23.5%/21.4%,给予2017年PE25-30倍,目标价21-25元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:饮片行业发展不达预期,医院收购不达预期。

价值回归助力阿胶龙头“十三五”业绩翻倍公司自2006年实行文化传承和价值回归以来,净利从1.5亿元增至19亿元,市值从18亿元增至360亿元,品牌价值从28亿元升至142亿元(世界品牌实验室),成为阿胶行业绝对龙头。未来公司将继续传承阿胶文化、延续价值回归,聚焦阿胶块、阿胶浆、桃花姬三大产品,16A-20E收入/利润CAGR有望在15/18%,推动2020年收入、利润较2015年翻番。 在文化传承中提升品牌价值为传承国家级非物质文化遗产—阿胶,公司坚持以质取胜、严控生产、积极创新,为传承文化奠基。同时,公司以文化体验旅游等多种形式积极宣传阿胶文化,推动阿胶品牌价值从2006年28亿元增至2016年142亿元。 持续价值回归,引领阿胶行业发展公司自实行价值回归战略以来,将阿胶块单位公斤出厂价从2006年的不足200元提至2016年的超3000元,显著改善公司盈利能力并重构消费群体。而公司将终端提价所得利润向上传导,持续反哺上游、促进阿胶行业发展。基于原料供给紧张(毛驴存栏量年均萎缩3%)、需求趋稳(已定位于高端人群)、价值低估(对标同类滋补品有提价空间),我们认为公司作为阿胶行业领袖,将延续价值回归战略,引领阿胶行业发展,并持续受益。 阿胶块稳健增长、阿胶衍生品量价齐升,推动营收2020年破百亿公司实行单焦点、多品牌战略,立足于核心产品阿胶块(16年收入近35亿元),陆续开发了阿胶浆与桃花姬两大衍生品(16年收入分别超13亿元、4亿元)。未来我们认为,阿胶块将继续温和提价,16A-20E收入CAGR在8-12%,阿胶浆完成去药化后、有望在OTC渠道依靠品牌溢价实现量价齐升,16A-20E收入CAGR20-25%,桃花姬定位于保健食品、将借助双品牌优势与双渠道拓展,16A-20E收入CAGR25-30%,预计阿胶系列产品16A-20E收入CAGR超15%,推动公司营收规模2020年破百亿。 看好公司长期发展,华润未来有望持续增持基于对公司发展前景的看好,控股股东华润医药投资近一年累计增持公司近3300万股,占公司总股本的5%。而公司作为华润医药发展品牌中药的重要平台,控股比例仍为同侪(华润三九、华润双鹤)最低。未来我们认为,华润集团将大概率继续增持公司股份。 首次覆盖给予“增持”评级我们看好公司的品牌价值与价值回归战略,并认为阿胶系列产品将持续推动公司业绩成长。预计17/18/19年收入78/89/100亿元,净利22/26/31亿元,对于EPS为3.41/4.02/4.69元,同比增速20%/18%/17%。目前股价对应PE17/14/12倍。考虑价值回归将持续并参考可比公司估值,给予公司2017年20-24倍PE,目标价68-81元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:毛驴养殖不达预期,消费者流失超预期,渠道拓展不达预期。

事件 公司3月14日公告,第八届董事会第二十次会议审议通过了子公司金赛药业启动改制设立股份有限公司,并拟在全国中小企业股份转让系统申请挂牌的事项。改制后,金赛药业拟挂牌股份数为7300万股(审计截至2016年12月31日的净资产2.61亿元为基准),股东持股比例保持不变。 理顺激励机制,公司控制权不变 目前上市公司持有金赛70%的股权(5110万股),并承诺挂牌后继续保持控制权(三年内不减持)。我们认为此前公司股价的疲弱表现,一方面由于新三板挂牌进度受阻,另一方面管理层缺乏有效激励,市场对于金赛的盈利预期变弱。从公告来看,公司应该和深交所进行了初步沟通,挂牌工作继续推进,有望实现新三板挂牌。这对于金赛的管理层也是有效的激励,利好业绩释放,为上市公司带来更加稳健的业绩贡献。 预计金赛持续30%以上业绩增长 16年金赛药实现营业收入13.79亿元,同比增长30%,净利近5亿元,同比增加28.5%。我们预计在三板挂牌的激励作用下,17-18年金赛的收入增速30-35%,业绩增速30%左右:(1)管理层激励到位,销售动力释放;(2)公司手握拳头重磅生长激素,加速深入基层医院及门诊销售;(3)长效生长素预期7-8月份按时完成IV期临床,届时有望拉动高端市场。 百克疫苗业绩超预期,房地产业务带来持续利润贡献 受山东疫苗事件的影响,1H16全国二类疫苗批签发量大幅下滑,2H16市场出现报复性反弹。从长期来看,我们认为在公司在高端疫苗领域持续发力,17-18年仍有望带来超预期表现(15%以上销售增速):(1)水痘疫苗市场整体向暖(一针变两针,巩固预防效果);(2)出口业务表现亮眼;(3)狂犬疫苗工艺改善,恢复批签发。生物制药业务(金赛+百克)预计17年可为上市公司带来5.5亿元净利润,中药业务预计可保持稳定增速,房地产16年处于投入周期,预计17-18年还会有不错的表现。 长期看好高新制药孵化平台,重申买入评级 我们长期看好上市公司对高新医药产业的孵化能力与管理模式的升级,本次金赛拟挂牌新三板,有望增强市场拓展和竞争力,促进业绩释放。我们维持此前的业绩预测,17/18年EPS分别为3.75/4.81元,复合增速26%。公司目前股价对应17/18年PE分别为29.6x/23.1x,考虑金赛拟挂牌的激励作用及新品放量预期,我们认为给予2017年35-38倍估值是合理的,维持目标价131-143元,重申买入评级。 风险提示:新三板挂牌工作未通过国资部门批准,长效生长激素推广效果不达预期。

受费用提升影响,业绩略低于预期 3月9日公司公告2016年报,实现收入89.8亿元(+13.7%),归母净利润12.9亿元(-4.1%),16年EPS为1.22元。其中,收入增长受众益与圣火并表提振,净利略微下滑主因15年末处置脑科医院获1.3亿元投资收益抬高分母(剔除后增速为6.8%)、4Q16销售费用率明显上升(众益与圣火并表,加大OTC及配方颗粒投入)。我们认为,未来三年公司将继续领航自我诊疗、创造中药价值,推动公司业绩稳健增长,考虑到公司并购预期依然强烈,维持公司“增持”评级。 品牌为王,自我诊疗板块维持稳健增长态势 报告期内自我诊疗板块实现收入46.9亿元(+7.1%),其中感冒类、儿科类产品增长较快,毛利率受蔗糖等原料成本冲击降至58.6%。16年公司不断丰富产品线,与赛诺菲合作拓展儿科、妇科、肝病等领域,并成立大健康事业部向预防保健领域延伸。未来公司将继续集中资源在核心品类打造品牌,创新品牌沟通方式(差异化产品+终端+消费者沟通),提升999品牌影响力。同时大健康业务将在健康产品、膳食补充剂、中药材中寻找增量,OTX模式探索加速、致力于以专业的学术推广连接医院、药店和患者,预计未来2-3年公司自我诊疗业务将维持高于行业增速稳健增长。 调整结构,处方药板块口服中药与配方颗粒成为未来增长动力 报告期内处方药板块实现收入37.9亿元(+25%),主因众益全年并表及圣火四季度并表,毛利率提升至72.6%,主因众益及圣火产品毛利率高。其中:心脑血管领域,注射剂依然承压,口服品种血塞通软胶囊贡献暂小(圣火9M16并表),未来受新进医保利好潜力大;抗肿瘤领域,华蟾素系列稳健增长(口服销售额已超注射剂);专科领域,茵栀黄口服液、天和骨通贴膏增长较快;中药配方颗粒新建产能落地,2016年增速预计约20%。未来三年,我们继续看好口服中药(血塞通、华蟾素)与中药配方颗粒(政策解限后行业迎发展机遇),预计处方药板块将维持两位数的增速增长。 并购预期依然强烈,聚焦品牌OTC+潜力处方药两条外延主线 自华润入主以来,公司通过收购不断丰富产品线。目前,公司的平台定位不变(华润医药旗下的中药及OTC平台)、财务支持能力不减(16年经营性现金流近14亿元),我们认为,公司并购预期依然强烈,未来或将在OTC领域引入拥有品牌基础、符合消费升级的标的,在处方药领域布局心脑血管、抗肿瘤等与现有业务产生协同效应的产品。 维持“增持”评级 根据公司最新的经营情况,我们略微上调公司17/18/19年净利润分别为13.2/14.5/15.8亿元,对应EPS 分别为1.35/1.48/1.62元,同比增长10.3%/9.6%/9.2%。考虑公司在OTC领域的品牌优势及强烈的并购预期,,可以给予20-25倍2017估值,维持公司“增持”评级。 风险提示:并购效果不达预期,配方颗粒业务推进不达预期。

公司基本面出现显著好转。 公司基本面出现好转。海外出口,利拉鲁肽与格拉替雷原研药专利均可能被挑战失效,公司利拉鲁肽原料药和格拉替雷仿制药有望分别在2018/19和2019/20上市并放量,从而推动公司业绩高增长。国内制剂领域,公司9个品种受益于医保目录调整,超预期。其中特利加压素、卡贝缩宫素增长潜力大。预计公司2016-18年归母净利润同比增长1%/27%/61%,当前股价对应的估值为53/42/26倍。考虑到公司基本面好转带动海内外业务高成长的确定性提高,推荐投资者“买入”,目标价20.4-23.8元。 利拉鲁肽原料药18/19年放量可期。 梯瓦(Teva)制药于2017年2月FDA递交利拉鲁肽ANDA申请,并对制剂专利发起挑战。Teva专利挑战成功将为更多利拉鲁肽ANDA上市铺平道路,从而带动其原料药市场快速增长。公司在全球利拉鲁肽原料药合成领域拥有核心专利,届时有望获得较大的订单及享受70%以上的净利率。预计2018/19/20利拉鲁肽原料药将为公司贡献2600/3300/3900万美元的净利润,折合人民币1.8/2.2/2.7亿元(汇率按6.8计算)。 格拉替雷贡献业绩弹性。 格拉替雷全球市场约40亿美元,其中40mg为主流规格占处方量的80%左右。Mylan于2016年开始对格拉替雷40mg所涉5项专利提出挑战。 17年2月初,美国法院做出判决,40mg专利中的4项无效。我们认为40mg仿制药获批是大概率事件。公司将在今年同时提交20mg/40mg格拉替雷ANDA申请,预计有望在2019-20年获批,届时作为第4家或第5家仿制药上市,预计获得5%-10%市场份额,给业绩带来弹性。 医保目录利好,助推国内制剂业务增长。 国家医保目录调整,公司受益品种超市场预期。新入选医保的产品3个、调整医保分类的产品1个、取消或调整限制的产品5个。其中特利加压素与卡贝缩宫素增长潜力大,预计特利加压素未来3年维持40%-50%增长,卡贝缩宫素销售从无到有,在2-3年内达到1.5亿以上的收入。 海内外双轮驱动,业绩增长可期。 由于16年业绩低于预期,我们预测公司2016-18年EPS分别为0.33/0.42/0.68元,同比增长1%/27%/61%,当前股价对应的估值为53/42/26倍。考虑到基本面好转带动海内外业务高成长的确定性提高,给予“买入”评级,目标价20.4-23.8元(对应18年EPS30-35倍)。 风险提示:利拉鲁肽原料药出口不达预期;格拉替雷ANDA申报进展缓慢;国内制剂招标降价。

收入增长符合预期,业绩低于预期 公司2016年收入62.5亿(+17.44%),归母净利润3.53亿元(+2.06%),扣非净利润+2.19%,EPS0.68元。收入增长略超预期(预期为+16.5%),归母净利润增速低于预期(预期为+12%)。 毛利率下行及财务费用拖累整体业绩 公司持续布局调整,加大云南以外布局。16年公司云南省外销售占比达到30%,在海南、山西、四川等省份占据市场份额前三。与去年同期相比,毛利率下行0.7个百分点,主要由于新市场扩展以及新并表门店毛利率低于公司成熟门店所致。16年定增被否,公司发行中期票据、短期融资券和超短期融资券共募集16亿,导致财务费用同比增长171%,财务费用率上行0.3个百分点。毛利率下行及财务费用率上行拖累公司整体业绩。未来随着省外门店逐渐扭亏为盈提升毛利率,以及定增发行降低财务费用,公司业绩有望迎来拐点。 费用率下行并购整合效果显现 公司销售+管理费用率与去年持平,其中管理费用率同比下降0.3个百分点。销售费用率虽然整体上行0.3个百分点,但16Q1是阶段性高点,其后16Q2-Q4逐渐下降(Q1-Q4分别为:29.6%、28.6%、27.7%、26.4%),显示出并购整合效果逐步显现。我们预计两项费用率在17-18年有望下降。 基本面底部特征显现,维持“买入”评级 由于16年业绩不达预期,我们下调17-19年EPS至0.80/0.97/1.16元,同比增长18%/21%/19%。当前股价对应估值为26/21/18倍。考虑到公司外延并购整合逐步推进,非公开发行有望降低财务费用及带来战略合作机会,我们判断当前是基本面低点,继续维持“买入”评级,目标价24.3-27.0元。 风险提示:并购整合不达预期;扩张过快导致费用支出高于预期。

否极泰来,药店龙头蓄势待发。 公司是国内连锁药店综合实力排名前二的企业,西南地区医药零售领航者。 公司凭借近十年的信息化建设以及在西南地区最大的医药直营连锁网络构筑很强的竞争力,在医改政策利好和行业集中度不断提升的环境下,可持续发展确定性高。公司当前估值远低于行业平均水平。前期由于并购整合不达预期、高管减持、定增方案被否等负面因素导致市场对公司预期非常低。我们认为随着并购整合效果逐渐显现,新一轮外延更加审慎,重新提交定增方案(已获证监会受理),以及拟引入白云山作为战略投资者,公司基本面出现实质性好转,市场存在较大的预期差。为此,给予“买入”评级,目标价24.3-27.0元。 立足西南,辐射全国的零售药店龙头。 公司直营连锁门店以云南为中心,辐射川、黔、渝、桂、晋等地,并配合电商业务逐步布局津、沪、琼等沿海省市。2010-2015年间,营收和毛利CAGR 分别高达23.5%和26.4%,无论从门店数,收入规模还是业绩增速,在西南地区都处于龙头地位。 零售药店市场并购开启,行业龙头有望成为整合者。 2011-16年我国药店终端药品销售持续稳定增长。近年医改政策不断利好药店,促使药店药品销售规模增速快于行业平均增速。同时处方药销售占比提升提高了药店终端的战略地位。无论是与海外药店行业还是与国内类似的医药流通业相比,我国药店行业集中度有很大的提升空间,行业龙头最有望成为行业整合者,走向强者更强。 信息化与渠道优势保障公司发展。 公司凭借近十年的信息化建设以及在西南地区最大的医药直营连锁终端构筑很强的核心竞争力。依托少区域高密度布局的战略,在滇川黔渝桂五省潜力大,业绩有望保持长期稳定增长。 药店龙头蓄势待发,“买入”评级。 我们预测公司16-18年收入为62/76/85亿元,同比增长16%/23%/12%。,归母净利润为3.9/4.7/5.6亿元,同比增长13%/20%/19%。考虑到公司作为行业整合者可持续发展能力强,以及基本面出现明显好转(经营效率提升和引入战略投资者),我们给予公司“买入”评级,目标价24.3-27.0元(对应2017年EPS 27-30倍)。 风险提示:并购整合进度不达预期;定增进度不达预期;与白云山战略合作无法落地。