事件 2月26日晚公司发布公告,截至2月26日,公司控股股东王炜先生及其配偶翁晖岚女士累计增持公司股份48.97万股,占公司总股本0.65%,增持均价为31.80元/股,增持金额为1557.45万元,增持计划已实施完毕。截至目前,王炜先生及其配偶翁晖岚女士直接持有公司的股份数量为3802.295万股,占公司总股本的50.67%。 点评 股东高管增持,彰显公司发展信心,股权激励绑定核心员工。公司控股股东去年8月发布公告,计划增持金额不低于人民币0.15亿元、不超过人民币1.5亿元,增持计划不设价格区间,现已全部完成。去年十月至今,公司多名高管也频频增持股票,控股股东与管理层频繁增持凸显认可公司长期发展价值。18年5月公司已完成限制性股票授予登记工作,授予价19.74元/股,登记数量132.45万股,考核以17年净利润为基数,18年到20年净利增长分别不低于20%、40%、60%,核心员工利益绑定,动力充足。 下游工业客户效益回升,带动公司业绩快速增长。钢铁行业景气度回升,且有搬迁和扩容等结构性调整,公司作为国内少数同时为宝钢、武钢等众多特大型钢企提供十几年各类水处理服务的供应商之一,具有先进的技术和服务经验。公司18年拿下总金额3.72亿元的河钢水处理EPC项目,对公司业绩增厚作用明显。公司18年三季度盈利快速增长,营业收入2.73亿元,同比去年增长22.25%;实现归母利润0.59亿元,同比增长29.75%。 设立子公司和外延并购扩张成为增长新动力,产业链进一步延伸加大未来业绩弹性。公司19年1月拟在英国伦敦设立全资子公司,进一步优化公司全球化战略产业布局,有助于实现海外业务的拓展和技术的引进。公司通过并购河南凯舜拓展了危废业务,收购蓝天环科加强向水环境治理、环评等业务的拓展。产业链进一步延伸,加大未来业绩增长弹性。 工业水处理优质标的,运营占比高,毛利率高,资金充裕。公司运营项目收入占比大,合同期限长,品牌优势明显,客户满意度高,现金流良好。公司较强的成本管控能力,加上多年积累的技术优势,15年至今公司的总体毛利率维持40%以上的高位。公司主要以自有资金发展,18年三季度货币资金1.48亿,占同期流动资产总额的19.6%,并保持轻资产的运营模式,同期资产负债率仅有13.8%,属于行业较低水平,资金充裕,在行业资金偏紧的环境下颇为难得,进一步保证公司未来内生与外延发展的充沛动力。 盈利预测:公司工程订单持续推进,但由于其毛利率小于运营项目,我们下调公司的毛利率假设,将2018-2020的净利润预测从1.02/1.53/1.83亿元下调至0.82/1.24/1.82亿元,对应PE为31/20/14倍,维持“买入”评级。 风险提示:客户订单释放不及预期,项目运营不及预期

事件: 1月23日晚,公司发布公告,将业绩预告增长区间从50%-80%往上调整至85%-100%,2018年预计实现归母净利1.62-1.75亿元。 点评: 制造业盈利回升+收到政府补贴带来盈利增量。①制造业仍是公司重要业务板块,从公司创立初始至今已有24年,是一个较稳定的业务板块。旗下拥有“创尔特”牌燃气热水器、燃气取暖器等系列产品。公司在燃气具制造行业实力强大,是五部行业和国家标准的制订单位之一。此前由于竞争激烈,公司制造业盈利略有下滑,但是公司通过精细化管理,控制成本,带来制造业盈利回升。②生物质电价(0.75元/度)作为可再生能源电价,除标杆电价外的部分需从可再生能源基金中补贴,此部分政府补贴计入其他收益。2017年公司获得政府补贴7731万元,2018上半年,公司获得政府补贴6064万元。补贴发放时间不定,第四季度补贴顺利发放,增厚公司业绩。 满城项目稳定运行,集中供热项目储备丰富。满城项目是公司第一个投产的燃煤热电联产项目,2018年11月8日,公司公告满城项目机组供热部分已于2018年中满足长期稳定运行的条件,机组供电部分于近期通过72+24小时试运行,目前已稳定运行。满城项目盈利性良好,且客户以生活用纸生产企业为主,园区年用蒸汽量约400万蒸吨,有经营稳定性,对蒸汽价格也有一定的承受能力,预计将对2019年业绩形成重要贡献。除满城项目以外,公司还储备了5个燃煤热电联产项目,茂名、曲江项目预计2019年上半年投产,形成有力业绩支撑。 生物质发电经营质量高,热电联产方向拓展成功。公司2004年投产第一个垃圾发电厂项目,目前已有五个项目投产,四个生物质发电厂的平均年净利润在2750万元以上,所有发电项目连续两年发电时间均超过了8000小时,项目盈利情况良好。为摆脱生物质电价补贴的掣肘,公司积极开拓生物质热电联产项目。首个生物质热电联产鄄城项目(35MW)有望2019年上半年投产,在建项目还有铁岭(35MW)、永城(35MW),未来可增厚业绩。 盈利预测与评级:由于公司制造业呈现回升态势,补贴发放顺利,我们调整制造业盈利数据,考虑正常收回补贴。将2018-2020年预计净利润1.38、2.98、3.84亿元,上调至1.7、3.36、4.28亿元。维持“买入”评级。 风险提示:受贸易战影响制造业毛利率下滑、项目建设进度不及预期、生物质补贴收回不及预期、环保要求提高导致项目停建、限售股解禁风险、可转债发行不成功风险

事件: 12月22日,公司发布公告,发行不超过8亿可转债,其中1.2亿、1.6亿、2.8亿分别投入铁岭生物质热电联产、永城生物质热电联产项目、蠡县燃煤热电联产项目,2.4亿补充流动资金。初始转股价格为不低于前二十个交易日均价。 点评: 募投项目建设期短,所在地资源丰富、需求旺盛。除了铁岭项目是20个月建设期以外,永城、蠡县项目均为12个月建设期,且三个项目目前已进入实际投资建设阶段,预计将快速产生效益。 满城项目稳定运行,集中供热项目储备丰富。满城项目是公司第一个投产的燃煤热电联产项目,项目所在地位于河北省保定市满城县大册营镇纸制品工业园区。2018年11月8日,公司公告满城项目机组供热部分已于2018年中满足长期稳定运行的条件,机组供电部分于近期通过72+24小时试运行,基本满足长期稳定运行的条件。满城项目盈利性良好,且客户以生活用纸生产企业为主,有经营稳定性,对蒸汽价格也有一定的承受能力,预计将对2019年业绩形成重要贡献。除满城项目以外,公司还储备了5个燃煤热电联产项目。 生物质发电经营质量高,热电联产方向拓展成功。公司2004年投产第一个垃圾发电厂项目,目前已有五个项目投产,一直安全稳定运行,所有发电项目连续两年发电时间均超过了8000小时,项目盈利情况良好。为摆脱生物质电价补贴的掣肘,公司积极开拓生物质热电联产项目。在生物质发电项目上,公司积累了丰富的项目运营和成本控制经验,为后续大规模的拓展奠定了良好的基础。首个生物质热电联产鄄城项目有望2019年投产,并且公司手中热电联产订单丰富。 全年业绩预计增长50%-80%,可转债补流,资金面情况良好。公司预计 2018年归母净利为 13137-15764万元,同比增长 50-80%,业绩改善迹象明显。 本次可转债资金投向三个在建项目,补流2.4亿元。公司有息负债成本较低,资产负债率仍存在加杠杆空间。 盈利预测:由于满产项目投产时间从2017年推迟到2018年,我们将2018-2020年净利润由原来的2018-2020年营收预测为27.38、37.35、45.19亿元,净利润为2.33、3.49、4.54亿元,下调为2018-2020年预计实现营收20.98、31.67、40.06亿元,实现净利润1.38、2.98、3.84亿元,维持买入评级。 风险提示:受贸易战影响制造业毛利率下滑、项目建设进度不及预期、生物质补贴收回不及预期、环保要求提高导致项目停建、限售股解禁风险、可转债发行不成功风险。

事件:12月7日晚,公司公告两则中标信息:①与南通中宏环境共同预中标通州区环卫作业市场化运营项目,中标金额为9088.98万元/年,运营期限为25年;②11月12日预中标的高港区城乡环卫一体化及垃圾分类服务项目,正式受到中标通知书,中标金额为5839.90万元/年,运营期限为8年。 点评:接连中标环卫大单,与Urbaser协同效应显著。2017年上市公司在26 个省份,设立孙公司实现全国布局,同步拓展垃圾分类、收运、环卫等业务,获取海安、项城等地环卫项目,2017 年签订环卫项目订单额为16.8 亿元,垃圾分类项目94 个,覆盖100多万人口。2018年以来公司已公告中标7个环卫运营、垃圾分类项目,年运营费用合计达2.47亿元,其中4个位于江苏,在云南、陕西、吉林亦有拓展,省内省外齐发力,环卫业务多点开花。Urbaser作为欧洲领先的综合固废管理平台,在智慧环卫领域积累了丰富的行业经验和客户资源。智慧环卫贡献Urbaser营收毛利过半,且毛利率保持稳定。本次交易完成后,上市公司前端分类+智慧环卫+设备自造+后端垃圾焚烧处理全产业链打造完毕,通过借鉴Urbaser海外项目拓展和运营经验,持续获取优质的海外项目的同时,凭借品牌及后端处理优势迅速抢占国内环卫市场,收购协同效应显著。 收购Urbaser已获得证监会核准批复。现金(24.78亿元)+发行股份(64.04亿元,发行价格为5.89元/股),共计88.82亿元收购Urbaser100%股权,天楹实际控制人承诺2018-2020年业绩不低于4975/5127/5368万欧元,在Urbaser未达到承诺业绩时自愿提供现金补偿。9月21日,证监会并购重组委公告,中国天楹发行股份购买资产获有条件通过。11月1日,获得证监会核准批复。收购进度顺利。 公司垃圾焚烧发电规模稳步增长,拟建项目比例高于行业平均水平。中国天楹位于江苏,自成立以来深耕江苏及周边市场多年,截止2017年底,公司国内在建和拟建项目日处理垃圾能力达9850吨;签约国外垃圾焚烧发电项目4个,日处理垃圾能力达6000吨。我们统计了2017年上市公司垃圾焚烧发电的运营和拟建产能,公司拟建/运营产能比例为189%,位列第四,仍处于扩大规模第一梯队。 盈利预测:暂不考虑Urbaser并表,预计公司2018-2020年EPS分别为0.23、0.31、0.4元/股,对应PE为21倍、15倍、12倍。考虑2019年Urbaser并表,不考虑配套融资增发股份情况,我们预计公司2018-2020年备考利润为3.07、8.28、9.81亿元,18-20年备考EPS为0.23、0.34、0.40元/股,对应备考PE为21、14、12倍。给予“买入”评级。 风险提示:预中标尚存在一定的不确定性、人民币兑欧元大幅升值、Urbaser项目获取不及预期、协同效应不及预期、商誉减值风险。

事件:10月30日晚,公司发布2018三季度报告,公司前三季度实现营收35.85亿元,同比增长17.16%;实现归母净利7.44亿元,同比增长36.30%;实现扣非后净利润5.98亿元,同比增长20.33%。 前三季度业绩平稳增长,毛利率有所回升。公司2018年前三季度实现营业收入35.85亿元,比上年同期增长17.16%。公司的业绩增长主要来源于:(1)处置官窑市场收益;(2)完成南海燃气30%股权收购,燃气业务销量增长;(3)固废业务新增大连项目投产;(4)污水管网运营收入增加;(5)供水业务水损治理取得一定成效。公司前三季度毛利率有所回升,同比上年上升了2.02个百分点。毛利率的回升是公司前三季度扣非净利润增速高于营收的主要原因。 三项费用率持平,现金流良好。公司费用管控良好。公司在前三季度的总费用为4.35亿元,比上年同期上升了0.67亿元。期间费用率为12.13%,与上年同期基本持平。各项费用率与上年同期相比基本保持不变。经营活动现金流净额持续向好。2018年前三季度,公司经营活动产生的现金流量净额为9.42亿元。较上年同期增长15.57%。主要系公司的优质运营资产(燃气业务,供水业务)为公司提供充裕的现金流。 瀚蓝模式得以复制,固废业务稳步增长。“瀚蓝模式”指生活垃圾、餐厨垃圾、污泥等废物通过有机协同的处理,实现土地资源节约、社会综合成本最小化的城市固废处理模式。2017年4月,继去年把“瀚蓝模式”成功复制到广东顺德后,公司成功中标广东省开平市固废综合处理中心一期一阶段PPP项目,实现“瀚蓝模式”的再次复制,体现了瀚蓝环境固废处理环保产业园的优势和市场认可。目前固废项目稳步推进,瀚蓝大连垃圾焚烧项目已实现满产运营,哈尔滨餐厨项目已完工;顺德固废产业园的垃圾焚烧项目、污泥处理项目已基本建成;廊坊垃圾焚烧二期扩建项目预计于年底建成,未来增长可期。 国投电力成为公司战略投资者,未来前景值得期待。与国投电力的合作将大大促进公司“瀚蓝模式”的复制速度,有利于项目落地率提高,而项目的融资也有望通过央企背书而吸引到其他国有背景战略投资者。 盈利预测与投资建议:预计公司2018-2020营业收入为50.19、56.04和64.54亿元,对应的归母净利8.06、9.04、10.77亿元,18-20年EPS分别为1.05、1.18和1.41元/股,对应动态PE为12倍、11倍、9倍。给予“买入”评级,目标价21.5元/股。 风险提示:项目进度不达预期,补贴电价政策执行力度不达预期。

事件:10月25日晚,公司发布2018三季度报告,公司前三季度实现营收24.9亿元,同比增长73.81%;实现归母净利2.28亿元,同比增长127.68%;实现扣非后净利润2.27亿元,同比增长134.58%。 营收增长由工程板块拉动,运营板块贡献50%以上毛利。2018年前三季度,污水处理运营板块贡献营收8.7亿元,比去年同期增长42.15%,占总营收的34.94%,工程板块贡献营收14.87亿元,比去年同期增长140.23%,占总营收的59.72%。根据2018半年报数据,污水处理运营毛利率为37.11%,工程建设服务毛利率为14.5%,以此估算,公司前三季度运营板块贡献毛利约为3.23亿元,占总毛利的53.4%;工程板块贡献毛利约为2.16亿元,占总毛利的35.7%。剩下的毛利由设备销售贡献。 毛利率了略有下滑,费用率管控良好。2018年前三季度公司毛利率为24.28%,相较去年同期下滑4.08个百分点。三项费用率下降拉动期间费用率大幅下降8.52个百分点。期间费用率管控效果良好。利息支出/带息债务比例较2017年底下降1.64个百分点。说明公司对融资成本把控良好,且借款融资是用于在手项目而非盲目做大工程收入。 应收账款回款情况良好,经营活动现金流净额是净利润180%。公司的应收款为8.52亿元,同比上年同期增长了20.49%。公司应收款的增速就低于营收和利润的增速,说明公司在积极拿单,扩大规模的同时,严控应收,加强项目回款,对应收账款把控良好。公司2014-2018Q3的调整后经营活动现金流净额分别为1.25、0.72、0.50、1.40、4.20亿元,是当期净利润的3.0、1.7、0.6、1.4、1.8倍。 在手订单饱满。2018年前三季度新增节能环保工程类订单36个,涉及投资17.29亿元。在手节能环保工程类订单102个,未确认收入45.57亿元,是上年同期在手未确认收入的1.88倍。新增经营类合同订单13个,涉及投资金额37.52亿元(含中标未签订的合同),同比增加74%。本期完成投资金额11.22亿元,未完成投资金额53.43亿元,同比增长282%。 定增有望改善财务结构。10月11日公司发布定增预案,拟向不超过5名特定对象发行股份,募集资金合计10亿元,用于合肥市小仓房污水处理厂PPP项目。募集资金到位后有望降低公司资产负债率,改善公司财务结构。结合近期一系列针对缓解民企融资压力、股权质押压力的政策,公司有望改善资金紧张的局面,保持业绩快速增长。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年实现净利润3.2/4.16/5.5亿元,对应PE为14/11/8倍。目前公司市值仅为46亿元,我们看好公司业绩向上弹性和估值修复预期,维持“买入评级”。 风险提示:融资成本增加、定增发行失败、项目进度不及预期。

前三季度业绩平稳增长,继续保持高毛利。营业收入较上年同期增长22.25%的原因是公司工业废水大客户为钢铁、石化、化工行业,有一定的传导时效性。今年的业绩由2017年底及2018上半年的订单产生,2017年以来,钢铁等工业行业大公司的盈利情况回暖,针对环保的资本开支增加,使得公司的订单增加,订单的转化速度加快。前三季度公司的毛利率为41.14%,较上年同期下滑1.01pct。公司的总体毛利率维持在40%以上的高位,为公司业绩增长做出了重要贡献,未来仍然有望继续增长。 费用管控良好,继续维持轻资产运营。公司在报告期内的总费用为0.38亿元,比上年同期降低了0.07亿元。期间费用率为13.98%,比去年同期下降了6.69个百分点。其中财务费用了下降了2.75个百分点,主要因为公司自有资金和募集资金收益增加。公司的资产负债率为13.82%,较去年同期增加了4.12个百分点。因代缴个人所得税和员工股权激励款带来公司流动负债增加。公司短期负债并无增加,资金面保持宽裕。公司保持较低的资产负债率,主要是由于公司保持轻资产的运营模式,以药剂销售、服务、整体工艺方案为主。 工业水处理市场风起,斩获3.7亿EPC大单,运营+EPC持续发力。从环保督查的情况来看,化工钢铁有色企业的水污染问题是重灾区。工业水处理第三方运营将成为未来主流趋势,具有先进技术、成熟经验的公司是最直接的受益者。公司作为工业废水处理第三方运营方面的先驱者,同时具备了技术、经验等要素,未来有望持续获得第三方运营订单。公司牵头和宝钢工程技术集团有限公司组成联合体,拿下河钢集团水处理EPC总承包项目,金额达3.72亿元,为公司在工业水处理领域最大订单。驱动公司业绩增长。未来有望复制与钢铁集团工程技术公司合作模式,整合业内人脉、技术、产业等资源,持续获得钢铁水处理EPC大单。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年实现净利1.02/1.53/1.83亿元,公司当前市值为21.70亿元,对应PE为21/14/12倍。我们维持公司“买入”评级。 风险提示:客户订单释放不及预期,项目运营不及预期。

前三季度业绩平稳增长18.76%,符合预期。营业收入较上年同期增长37.64%的原因为前三季度公司的八个垃圾焚烧发电项目运营良好,收入稳步增长;公司在建的和改造的垃圾焚烧发电项目加速推进,使得公司的环保工程建设和设备销售收入较上年同期有较大的增长。前三季度公司的毛利率为36.12%,较上年同期下滑4.34pct,公司毛利率下滑的原因为:垃圾焚烧行业竞争加剧导致出现了低价竞争的问题,使得垃圾焚烧发电项目的中标价格出现下滑。我们认为公司在垃圾焚烧发电领域深耕十余年,国内已运营项目日处理垃圾能力达8400吨,大量运营项目提供了现金流保证;国内外在建和拟建项目日处理垃圾能力达15850吨,有力保障未来增长。同时全产业链布局促进公司环卫项目快速放量,看好公司未来成长性。 经营活动现金流净额大幅改善,费用率得到有效控制。公司前三季度的经营性现金流净额是3.13亿元,比去年同期增长138.59%,现金流大幅改善。公司的应收款从2017年前三季度的3.25亿元增加到2018年前三季度的4.70亿元,同比增加了44.50%,占收入的比重增加了1.64pct。总得来看,应收款增加的幅度是与公司报告期内的营收增加相匹配的。虽然公司经营规模、业务范围不断扩大,但是公司费用管控良好。公司前三季度期间费用为2.69亿元,期间费用率为19.68%,比去年同期下降了3.58个百分点。 收购海外优质固废公司Urbaser,着眼国内环卫+垃圾分类千亿级别市场。现金(24.78亿元)+发行股份(64.04亿元),88.82亿元收购Urbaser100%股权,重组方案已过会。Urbaser2017年营收超过120亿。毛利率保持稳定,客户以各国政府为主,核心商业模式为获取长期特许经营权。Urbaser智慧环卫技术先进,补齐公司垃圾处理前端布局。扩大业务版图,实现公司全球业务的跨越式发展。 盈利预测与评级:暂不考虑Urbaser并表,预计公司2018-2020年EPS分别为0.23、0.31、0.4元/股,对应PE为19倍、14倍、11倍。考虑2019年Urbaser并表,不考虑配套融资增发股份情况,我们预计公司2018-2020年备考利润为3.07、8.28、9.81亿元,18-20年EPS为0.23、0.34、0.40元/股,对应PE为19、13、11倍。给予“买入”评级。 风险提示:新项目工程进度不及预期、人民币兑欧元大幅升值、产能利用率和吨垃圾处理费下降。

事件:9月21日,证监会并购重组委公告,中国天楹发行股份购买资产获有条件通过。 点评: 现金+发行股份,88.82亿元收购Urbaser100%股权。现金(24.78亿元)+发行股份(64.04亿元),共计88.82亿元收购Urbaser100%股权,天楹实际控制人承诺2018-2020年业绩不低于4975/5127/5368万欧元,在Urbaser未达到承诺业绩时自愿提供现金补偿。本次交易的EV/EBITDA指标为8.03,低于同行业国际及国内并购EV/EBITDA指标的平均值9.7与中位数8.75。 Urbaser为欧洲质地优良的老牌固废处理综合服务商。Urbaser位于西班牙,深耕城市固废处理27载,世界排名第六。2017年Urbaser实现营收135.84亿元,同比增长5.96%;实现归母净利润3.95亿元。2018年以来,Urbaser与公司协同效应显著,1-4月实现归母净利1.79亿元,已超2016年全年水平。智慧环卫贡献营收毛利过半,毛利率保持稳定。客户以各国政府为主,西班牙地区贡献营收超58%,阿根廷、智利、法国贡献营收比例也较为稳定。 特许经营为主,现金造血能力强劲。Urbaser核心商业模式为获取长期特许经营权,智慧环卫相关业务合同期限主要为8-12年,城市固废综合处理服务和水务综合管理服务业务合同期限主要为15-30年,主营业务具有稳定、持续的盈利能力和现金流入。Urbaser2016-2017年经营现金流量净额/净利润比例为327%和434%,远高于A股同行业上市公司的30%和-29%,现金流良好。且Urbaser位于欧洲,融资优势明显。 引入先进技术夯实前端布局,叠加公司自造设备优势,协同效应显著。Urbaser作为欧洲领先的综合固废管理平台,在智慧环卫领域积累了丰富的行业经验和客户资源。上市公司目前已经获取郸城、固原、海安等地环卫项目,2017年签订环卫项目订单额为16.8亿元,垃圾分类项目94 个,覆盖100多万人口。本次交易完成后,上市公司前端分类+智慧环卫+设备自造+后端垃圾焚烧处理全产业链打造完毕,通过借鉴Urbaser海外项目拓展和运营经验,持续获取优质的海外项目的同时,有望凭借品牌及后端处理优势迅速抢占国内环卫市场。 盈利预测:暂不考虑Urbaser并表,预计公司2018-2020年EPS分别为0.23、0.31、0.4元/股,对应PE为21倍、15倍、12倍。考虑2019年Urbaser并表,不考虑配套融资增发股份情况,我们预计公司2018-2020年备考利润为3.07、8.28、9.81亿元,18-20年EPS为0.23、0.34、0.40元/股,对应PE为21、14、12倍。给予“买入”评级。 风险提示:人民币兑欧元大幅升值、Urbaser项目获取不及预期、协同效应不及预期、商誉减值风险

二季度增长提速,财务费用率降低,现金流保持良好。公司工业废水大客户为钢铁、石化、化工行业,有一定的传导时效性。今年的业绩由2017年底及2018上半年的订单产生,2017年以来,钢铁等工业行业大公司的盈利情况回暖,针对环保的资本开支增加,我们预计2018年订单情况将继续好转。随着国内工业客户稳定生产,埃萨俄比亚项目的顺利实施,我们可以看到订单到业绩的转化在第二季度更加明显,2018Q2公司实现归母净利0.33亿元,同比增长100.53%,远超Q1净利5%的增速。公司历年半年报业绩占全年业绩超过45%,在2018年半年报净利增长59%的情况下,全年业绩增速可期。 毛利率基本持平,财务费用率降低。公司净利增速超过营收增速的原因来自两方面:①毛利率基本持平,2018H1毛利率为42.04%,与去年同期上升0.6个百分点。②期间费用率下降4.19个百分点,其中因为公司自有资金和募集资金收益增加及美元汇率变动,财务费用率降低5.75个百分点。 经营性现金流净额占净利润比重高,分红+激励带来资产负债率略有上升。2018年公司经营现金流量净额为0.22亿元,占净利润比重47.82%,现金流情况良好。资产负债率上升至15.32%,较去年同期新增4.53%个百分点。因个人所得税额中包含了2017年度现金分红包含分红个人所得税,加上员工股权激励款带来的其他应付款增加,带来公司流动负债增加。公司短期负债并无增加,资金面保持宽裕。 工业水处理市场风起,斩获3.7亿EPC大单,运营+EPC持续发力。从环保督查的情况来看,化工钢铁有色企业的水污染问题是重灾区。工业水处理第三方运营将成为未来主流趋势,具有先进技术、成熟经验的公司是最直接的受益者。公司作为工业废水处理第三方运营方面的先驱者,同时具备了技术、经验等要素,未来有望持续获得第三方运营订单。公司牵头,和宝钢工程技术集团有限公司组成联合体,继2014年3月的青岛钢铁搬迁水处理工程项目(总金额8898万元)后,再度拿下河钢集团水处理EPC总承包项目,金额达3.72亿元,为公司在工业水处理领域最大订单。驱动公司业绩增长。未来有望复制与钢铁集团工程技术公司合作模式,整合业内人脉、技术、产业等资源,持续获得钢铁水处理EPC大单。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年实现净利1.02/1.53/1.83亿元,公司当前市值为25.52亿元,对应PE为25/17/14倍。截止2018年二季度,公司在手现金2.07亿元,资产负债率为15.32%,可为项目实施提供充足资金支持。我们维持公司“买入”评级。 风险提示:客户订单释放不及预期,项目运营不及预期。

点评:加强与上游气源企业合作,打造气源-管网-终端销售全产业链闭环。公司目前在山西省原平等三市县拥有天然气特许经营权,2017年供气量为4.47亿方,贡献36%毛利。中联煤层气是中海油全资子公司,目前有32个煤层气探矿权,占全国煤层气区块面积的35%,区块内非常规天然气资源总量达28400亿方,累计探明储量3201亿方,具备多区域的稳定气源资源优势。与中联煤层气签订框架协议,助力公司跳出区域城燃企业的角色,往上游延展至勘探开发,往下游延展至大范围终端销售,形成全产业链闭环。 气源外输辐射华北区域,非常规气源带来经营模式多变,提升核心竞争力。临兴-神府区块所属河东煤田,拥有占山西省27%的煤层气储量,储量丰富,神安线为此区域重要外输路线,已上报国家发改委申请作为京津冀地区的天然气保供项目。管道走向由西向东,起点为陕西省神木县,途径山西省吕梁市等三省近二十个县(区),终点为河北省安平县,与陕京二、三线和冀宁支线的安平站毗邻建设,通过管道代输,未来在陕东晋西区域并辐射京津冀及雄安新区等华北区域。公司此前燃气业务经营模式为①采购上游气源(天然气为主)再销售给山西当地下游客户,形成购销价差;②收取管输费。和中联煤合作后,借助煤层气的低价优势,公司新的经营模式有望发展为:①开采的一手气源直接销售给采购商;②利用管输优势,修建支线辐射沿途用气区域特许经营权;③争取天然气大客户终端销售。进一步提升公司燃气业务核心竞争力。 京津冀等华北区域仍存在用气缺口,非常规气源需求迫切。《能源发展十三五规划》指出,加快实施“煤改气”,以京津冀及周边地区为重点,推进重点城市“煤改气”工程,增加用气450亿方。同时,2017年我国天然气消费量同比增长15.3%,天然气进口量与国内产量之比由2012年的0.4:1扩大到0.6:1。对进口气源依赖提升,非常规气源需求迫切。随着“煤改气”继续推进,供暖季保供形势将持续严峻,对多渠道多气源需求迫切。 盈利预测与评级:考虑到公司17年受同德铝厂投产进度影响,燃气销量不及预期,我们保守估计同德氧化铝厂18年未完全投产,管道建设带来财务费用。我们将18-19年净利润预测从2.4/3.2亿元下调到1.61/3.05亿元,对应PE为25/13/8倍。维持“买入”评级。 风险提示:合资公司成立进度不及预期、管道建设不及预期

事件:7月10日晚,公司发布项目预中标公告,公司与宝钢工程技术集团有限公司共同组成联合体,中标“河钢产业升级及宣钢产能转移项目全厂水处理中心EPC总承包项目”,中标金额为37200万元。 点评:与宝钢旗下公司组成联合体再获钢铁水处理EPC大单,“1+1”模式有望持续复制。公司作为国内少数同时为宝钢集团、武钢集团等众多特大型钢铁企业提供过十几年各类水处理服务的供应商之一,具有先进的技术和丰富的处理经验。由公司牵头,和宝钢工程技术集团有限公司组成联合体,继2014年3月的青岛钢铁搬迁水处理工程项目(总金额8898万元)后,再度拿下河钢集团水处理EPC总承包项目,金额达3.72亿元,为公司在工业水处理领域最大订单。驱动公司业绩增长,对公司业绩增厚作用明显。未来有望复制与钢铁集团工程技术公司合作模式,整合业内人脉、技术、产业等资源,持续获得钢铁水处理EPC大单。 EPC大单突破,拓宽公司业务范围。此前公司的主要业绩主要由运营项目贡献,EPC项目数目少,金额低。本次中标河钢项目,从项目金额到处理规模都是一个新的里程碑,拿下EPC订单后,在争取后续全厂水处理运营方面具有天然的优势,产业链得到有效延展。在工业水处理运营项目的基础上,公司将继续开拓EPC市场,进一步拓展公司业务范围。 工业水处理市场风起,优质运营标的发力。公司是优质工业水处理标的。 从环保督查的情况来看,化工钢铁有色企业的水污染问题是重灾区。工业水处理第三方运营将成为未来主流趋势,具有先进技术、成熟经验的公司是最直接的受益者。我们保守估算,十三五期间每年工业废水的运行费用将达到千亿规模。公司70%以上营业收入集中于钢铁冶金、制浆造纸、石油化工、汽车制造等工业行业,是国内少数同时为宝钢集团、武钢集团、中石化等众多特大型企业提供过水处理服务的供应商之一,服务时间超过10年。公司作为工业废水处理第三方运营方面的先驱者,同时具备了技术、经验、产业人脉等要素,未来有望持续获得第三方运营订单。 股权激励授予登记完成,核心员工利益与公司高度绑定。5月26日晚公司公告,公司已完成股权激励的限制性股票授予登记工作,登记数量132.45万股,占授予前公司股本的1.8%,授予价格19.74元/股,考核目标以2017年净利润为基数,2018-2020年度业绩增长分别不低于20%、40%、60%,激励对象超半数为中层管理人员及核心骨干,核心员工利益绑定,动力充足。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年实现净利1.02/1.53/1.83亿元,公司当前市值为26.63亿元,对应PE为26/17/15倍。截止2018年一季度,公司在手现金2.76亿元,资产负债率为10.15%,可为项目实施提供充足资金支持。我们维持公司“买入”评级。 风险提示:客户订单释放不及预期,项目运营不及预期。

事件:7月11日晚,公司发布2018半年度业绩预告,预计实现净利润区间1.24亿-1.42亿,同比增长105%-135%。符合市场预期。 点评:项目建设顺利推进,延续一季报业绩高增态势,全年业绩可期。由于运营水量的稳步增加,项目建设顺利推进,公司上半年业绩大增105%,远超2017年上半年业绩38.8%的增速。2018Q1公司实现扣非净利润0.45亿元,同比增长124%。第二季度单季度净利同比增长126%。公司前期对项目的严格把控和多种融资手段已见成效,在手订单到营业收入的转化稳步进行。根据往年年报情况,公司半年报业绩占全年业绩约30%,本次公司预告半年报业绩大增105%-135%,全年业绩增长可期。 运营提供业绩托底,处理量稳步增加,现金流良好。污水处理运营业务贡献了近40%的营收和近60%的毛利,截至2017年底,公司已在全国拥有近百座生活污水处理厂,累计投运规模约为350万吨/日。2017年底在建项目运营规模96万吨/日,预计将于2018/2019年投入运营。根据公司年报,2017年经营类新增订单32.68亿元,约是2016年3倍,未完成投资金额为29.18亿元,同比增长248%。叠加新增订单的落地,公司运营业绩成长稳健。我们扣除特许经营权项目投资支付的现金,调整后公司2017年经营活动现金流净额分别为3.81亿元,是当期净利润的2倍,经营现金流情况良好。 工程订单翻倍增长,多个项目进入投资建设期,支撑业绩增长。截至目前,公司18年以来中标、签订合同项目12个,总金额达76.46亿元,是2017年H1新增工程和运营订单总额的4.6倍,拿单能力强劲。目前已有阜阳(2017年7月中标,工程金额约12.49亿元)、望塘(工程金额1.4亿元)项目签订合同开始建设,加上2017年底未确认收入订单35.82亿元,公司当前在手工程订单在49.71亿元以上。考虑潜江(投资金额约10亿元)、长垣(投资金额约为27亿元)项目已在投资建设期,我们认为公司项目落地转化率高,饱满订单可为业绩提供强力支撑。 阜阳项目树立标杆,“民企+国企”受益标的。公司牵手葛洲坝,中标阜阳市城市水系综合治理第二标段,总投资额为51.36亿元,阜阳项目巩固公司本省领导者地位,有望复制模式快速抢占全国市场。在后PPP时代,“重运营”和“国退民进”将成趋势,利好拥有优质运营资产的“民企+国企”环保公司的相关项目投资。公司通过股权协议转让引入国企背景的铁路基金,将在项目、资源和资金方面得到更多的支持,深化订单获取优势。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年实现净利润3.2/4.16/5.5亿元,对应PE为18/14/10倍。维持“买入”评级。由于公司10送8分红方案已实施,我们维持30XPE不变,根据新股本调整后的EPS,将目标价从30元调整为17.4元。 风险提示:融资成本上升、项目建设不及预期

事件:7月4日晚,公司发布2018半年度业绩预告,预计实现净利润区间0.43亿-0.49亿,同比增长50%-70%。扣非后净利区间为0.36亿-0.41亿,同比增长50%-70%。超市场预期。 点评:新增订单质量提高带来业绩增长,二季度增长提速,业绩预告超预期。公司业绩主要由运营项目贡献,随着钢铁、石化这类周期性行业盈利回暖,公司2018上半年新增订单价格较此前上浮,运营项目在公司严格的成本管控之下,利润持续增加。2018Q1公司实现归母净利0.13亿,同比增长5.26%,随着工业客户稳定生产,我们可以看到新增运营订单到业绩的转化在第二季度更加明显,上半年业绩预告超市场预期。半年度业绩占比较高,全年业绩可期。从历史情况来看,由于公司以运营为主,非工程类公司,项目上下半年贡献收入比例较为平均。半年报业绩占全年业绩超过45%,在2018年半年报净利增长50%-70%的情况下,全年业绩增速可期。 工业水处理市场风起,优质运营标的发力。2017年12月28日公司公告,上汽水处理服务合同顺利续签,服务有效期3年,并有望续签2年,合同总额为1.62亿元。公司是优质工业水处理标的。从环保督查的情况来看,化工钢铁有色企业的水污染问题是重灾区。工业水处理第三方运营将成为未来主流趋势,具有先进技术、成熟经验的公司是最直接的受益者。我们保守估算,十三五期间每年工业废水的运行费用将达到千亿规模。公司70%以上营业收入集中于钢铁冶金、制浆造纸、石油化工、汽车制造等工业行业,是国内少数同时为宝钢集团、武钢集团、中石化等众多特大型企业提供过水处理服务的供应商之一,服务时间超过10年,西南元坝气田项目仍是公司收入的重要贡献项目。公司作为工业废水处理第三方运营方面的先驱者,同时具备了技术、经验、产业人脉等要素,未来有望持续获得第三方运营订单。 股权激励授予登记完成,核心员工利益与公司高度绑定。5月26日晚公司公告,公司已完成股权激励的限制性股票授予登记工作,登记数量132.45万股,占授予前公司股本的1.8%,授予价格19.74元/股,考核目标以2017年净利润为基数,2018-2020年度业绩增长分别不低于20%、40%、60%,激励对象超半数为中层管理人员及核心骨干,核心员工利益绑定,动力充足。 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年净利1.02/1.53/1.83亿元,公司当前市值为23.49亿元,对应PE为23/15/13倍。截止2018年一季度,公司在手现金2.76亿元,资产负债率为10.15%,资金充足。我们维持公司“买入”评级。 风险提示:客户订单释放不及预期,项目运营不及预期

事件:4月19日晚,公司发布2017年度报告,全年实现营业收入26.28亿元,比去年同期增长79.67%,实现归母净利润1.94 亿元,同比增长49.63%。以305,544,367 股(公司总股本扣除拟回购注销离职人员限制性股票124,100 股)为基数,向全体股东每10 股派发现金红利1.50 元(含税),以资本公积金向全体股东每10 股转增8 股。 点评:①按细分行业分类:城市水环境治理综合服务贡献主要收入、毛利,业务规模快速上升。水环境治理综合服务营业收入为16.83亿元,对比去年同期增加86.45%,毛利为4.61亿元,毛利率为27.41%,同比减少7.73个百分点。其中2017年工程收入大幅上升至8个亿,与运营收入持平,但是营业利润贡献比例依然较低,2017年仅贡献1.14亿元,占2017年运营服务营业利润的35%。②按业务类型分类:运营业务是贡献毛利中坚力量,工程业务毛利占比逐年上升,导致整体毛利率下降。2017年公司运营业务实现营收9.63亿元,占比36.67%,毛利3.71亿元,占比56.9%;工程业务实现营收14.73亿元,占比56.1%,毛利2.16亿元,占比33.13%。由于工程业务占比增加,以及运营、工程业务毛利率的双双下降,整体毛利率为24.83%,较去年同期下降3个百分点。 运营为主的业务结构为公司带来良好现金流,应收账款回款效果明显。2017年经营活动产生的现金流入为29.20亿元,同比增加了64.81%,系本期营业规模增加,项目回款增加所致。由于计提商誉减值和坏账准备,在扣除特许经营权项目投资支付的现金后经营活动产生的现金流量净额为3.82亿元。此外,应收账款占总资产比例从2016年的11.1%下降到2017年的9.65%,再次证明本期应收账款回款效果明显。 费用管控良好,期间费用率下降6个百分点。2017年公司销售费用、管理费用和财务费用分别是1.03亿元、1.92亿元和1.48亿元,占营收比例分别为3.92%、7.31%、5.63%,较去年同期均有下降,费用率管控良好。 运营规模继续扩大,在手订单翻倍增长。截至2017年底,公司已在全国拥有近百座污水处理厂,污水处理规模达到446万吨/日,新增运营规模69万吨/日。新增经营类合同订单47.6亿元(含中标未签订的合同),签署经营类合同85个,涉及金额33.8亿元。工程类2017年期末在手订单35.82亿元,经营类2017年新增订单32.68亿元,约是2016年3倍,未完成投资金额为29.18亿元。截至18年4月18日,公司18年以来中标、签订合同项目10个,总金额达57.86亿元,已超过2017年前3季度新增订单总额,拿单能力强劲。 盈利预测与评级:我们预计公司18-19年实现净利润3.2/4.16亿元,对应PE为20/15倍(暂不考虑10送8除权情况下)。目前公司市值仅为64亿元,我们维持“买入”评级。 风险提示:订单获取不及预期、项目推进不及预期。