19年业绩同增109.69%,Q1预计同增54.2%-65.2%,维持买入评级 公司4月1日发布19年报,全年实现营收132.27亿元,同增73.30%;归母净利21.15亿元,同增109.69%,业绩符合预期。20Q1归母净利预计7-7.5亿,同增54.2%-65.2%,远超市场预期。公司拟每10股派发现金红利3元,同时提出定增募集不超45亿元预案。考虑到1季度业绩超预期,上调公司20~21年净利至28.98/34.90亿元,20~22年EPS为1.37/1.65/1.95元,可比公司20年平均PE24X,考虑公司龙头地位,维持20年PE30-31X,上调目标价至41.1-42.47元,维持买入评级。 手游亮眼表现驱动19年业绩高增长,20年Q1预计业绩远超预期 19年业绩高增长主要受益于手游的亮眼表现。19年手游营收同增114.78%,毛利率提高6.72pct至87.67%;20年Q1业绩预计同增54.2%-65.2%,远超市场预期(业绩快报预计Q1手游经营流水同增25%-30%,实际应超过此区间上限),我们认为主要由于:1、去年1季推广活动较多,销售费用率相对较高;2、疫情背景下用户规模、在线时长等持续增加,在全国陆续复工时依然保有较高留存,带动流水保持在高位,超出市场预期。基于公司产品粘性和精品化运营能力,我们认为高留存仍将持续,公司用户的基本盘已经有效扩大,为后续业绩持续增长带来动力。 拟定增募集资金不超45亿元,布局云游戏,加大产品自研力度 公告非公开发行预案,拟募集不超人民币45亿元,拟新发不超105,612,584股,不超过5%股本。募集资金拟投向云游戏平台建设、游戏开发和运营、总部大楼建设。随着20年新基建5G加速,云游戏时代加速到来。公司已与华为云合作发布《永恒纪元》云端版本,后续将构建自有云游平台;拟开发24款游戏,覆盖多类型,丰富产品矩阵,为后续业务储备力量;拟投入总部大楼建设,为后续产能扩张准备。 多元化产品+差异化营销+本地化精细运营,出海业务有望实现突破 2020年公司多元化产品策略将进入收获阶段,将上线项目丰富。其中北美以RPG类的《WildFrontier》、《代号FO》为主,其中西部题材SLG《WildFrontier》有望打开北美市场;亚洲地区用MMO+二次元+SLG+卡牌等类型组合投放,满足不同国家差异化需求。基于差异化营销+本地化运营,疫情背景下海外游戏市场火热,公司出海业务有望实现突破,提升业绩空间。 储备丰富,运营优势明显,出海有望突破,上调盈利预测,维持买入评级 公司精品游戏储备丰富,精细化运营能力突出。20年计划通过多款SLG精品游戏实现欧美突破,提升业绩。考虑到Q1业绩超预期,上调公司20~21年净利至28.98/34.90亿元(前值为26.61/32.13亿元),20~22年EPS为1.37/1.65/1.95元,可比公司20年平均PE24X,考虑公司出海业务有望突破;布局云游戏有望提高业绩成长性;结合公司龙头地位,维持20年PE30-31X,上调目标价至41.1-42.47元,维持买入评级。 风险提示:游戏表现不及预期、海外业务进展缓慢等。

一季度业绩预计同增70%-100%,付费率预计明显提升 公司发布20Q1业绩预告,预计归母净利润同增70%-100%至1.25~1.47亿元。公司运营能力持续提升,平台影响力不断增强,一季度的疫情对公司业务的付费率提升有一定拉动作用。综合考虑20Q1业绩高成长,以及预计的全年的销售费用情况,我们上调20-21年盈利预测至5.54/6.65亿元(前值5.41/6.44亿元,增幅2.4%/3.2%),19-21年EPS3.02/4.32/5.18元,可比公司估值20年PE39.69X,考虑高成长性,维持20年PE估值45X-46X,上调目标价至194.26-198.57元,上调评级至“买入”。 公司夯实主业,深化运营能力,扩大产品矩阵 公司所在行业用户活跃度一季度有明显提升。根据勾正数据,2月智能电视日活率由1月的48%上涨至53%,日均活跃终端达1.17亿台,直播场景日活率29%,点播场景日活率44%。在此背景下,20Q1公司围绕“智慧家庭”场景,不断夯实IPTV、OTT等主业发展,深化运营能力;积极布局5G新应用、超高清视频,扩大产品矩阵,业务实现持续稳健增长。 IPTV业务:增值业务付费率预计明显提升,有望长期留存,推动业绩增长 环比看,我们估计20Q1IPTV的增值业务付费率相比19Q4有明显提升。根据工信部数据,2019全年IPTV用户新增3,870万户。截至2020年2月全国用户2.97亿户,较上年同期增长11.2%,较2019年底增加300万,增幅只有1%。1-2月用户增长较少,主要受疫情影响电信运营商难以入户安装。而公司1季度业绩环比仍有14%-34%的增速,我们认为可能主要受益于IPTV增值业务付费率的明显提升,其中部分消费习惯有望长期留存,为业务发展注入新活力。 OTT业务:活跃用户数及付费率双轮驱动,持续高增长可期 我们预计公司20Q1的OTT业务同比增速相比于IPTV业务更快。1-2月公司云视听系列APP表现良好,根据勾正数据,2月云视听·极光、云视听MoreTV、云视听小电视的日活跃规模用户分别达到3,411/205/168万户,环比增长18%/9%/18%,排名分别位居2/6/7名。公司OTT业务布局全国,内容资源丰富、合作方实力雄厚。我们预计其用户数将持续增长,同时优质内容将吸引用户付费率和ARPU值不断提升。 主业保持高速增长,上调盈利预测及评级 根据20Q1业绩预告,我们认为应提高假设的IPTV用户增值付费率及OTT的用户付费率;同时也考虑到今年运营商重心在5G建设,发展IPTV用户的投入预计不及往年,公司可能将扩大营销投入来保持用户增长,从而会使得销售费用率增加。综合看,我们上调20-21年盈利预测至5.54/6.65亿元(前值5.41/6.44亿元,增幅2.4%/3.2%),19-21年EPS3.02/4.32/5.18元,可比公司估值20年PE39.69X,考虑高成长性,维持20年PE估值45X-46X,上调目标价至194.26-198.57元,上调评级至“买入”。 风险提示:用户增长不及预期、付费率提升不及预期。

公司云游戏布局开始落地,开拓长远发展空间,维持买入评级 根据三七互娱官网,公司3月18日发布首款云游戏《永恒纪元》云端版本,公司的云游戏布局开始落地。我们认为短期主要帮助积累运营经验,进行技术储备;长期来看云游戏落地有望降低游戏门槛,改变现有游戏分发格局,公司作为头部内容供应商,有望受益于门槛降低带来的用户增长以及分发格局调整带来的行业话语权提升,带动公司业绩和估值提升。我们维持19~21年盈利预测21.44/26.61/32.13亿元,EPS为1.02/1.26/1.52元,维持20年PE30-31X,目标价37.79-39.05元,维持“买入”评级。 联合华为云,发布首款云游戏《永恒纪元》,将于3月31日上线 3月18日,三七互娱与华为云联合举办了云游戏发布会。公司公布首款云游戏《永恒纪元》的详细信息,并宣布游戏将于3月31日正式上线。《永恒纪元》作为三七互娱的第一款自研产品,公司在发布会上披露全球流水已超七十亿元。其云游戏版本按照鲲鹏云游戏解决方案进行开发,数据全部储存在华为云端服务器,在完成上云之后,相比原版本具有“免下载、零更新、高品质、低门槛”的优势,有望大幅提升玩家游戏体验。 多家巨头布局,5G新基建助力,云游戏有望在今年加速落地 19年以来多家互联网、硬件厂商及游戏巨头布局云游戏。除华为外,索尼、NVDIA、谷歌、微软、腾讯、EA等巨头均有发布云平台产品,国内三大运营商也纷纷入局。随着今年“新基建”政策带来的5G建设加速,网速及网络稳定性有望快速提升,带动云游戏平台加速落地。公司除与华为云发布游戏产品外,也宣布着手构建自营云游戏平台,旨在与华为携手打造精品云游戏研发和运营方案,为云游戏建设贡献力量,并开拓新的业务版图。 游戏分发环节或受冲击,三七作为头部厂商有望构建强大竞争优势 云游戏的加速发展将对游戏行业格局产生重大影响。从商业模式来看,云游戏即点即玩、随手可玩,将拓宽流量渠道,入口更广泛便捷,转化率提升,从而降低买量成本,同时对应用商店的分发形态产生冲击,这种潜在变化有利于在买量营销上有优势的三七;从竞争结构看,前期云游戏平台研发、人力等成本较大,因此利润稳定和现金流充足的头部厂商将具备竞争优势。三七作为头部游戏内容供应商,一方面有望通过内容优势获得渠道青睐,一方面有望通过自身云平台建设提高行业话语权,获得竞争优势。 积极布局,厚积薄发,未来可期,维持买入评级 我们认为公司积极布局云游戏领域对长远发展具有重要意义。短期来看积累技术和运营经验;长期看随着云游戏产业成熟,公司将有望受益于门槛降低带来的用户增长以及分发格局调整带来的行业话语权提升,从而带动公司业绩和估值提升。我们维持公司19~21年净利润21.44/26.61/32.13亿元,EPS为1.02/1.26/1.52元,可比公司20年PE19X,维持公司20年PE30-31X,目标价37.79-39.05元,维持“买入”评级。 风险提示:游戏表现不及预期;云游戏体验不及预期。

国内游戏龙头,云游戏时代有望实现业绩和估值双提升,给予买入评级 完美世界主营业务包括游戏研发运营和影视内容制作发行,其中游戏业务 营收占比约 80%。5G 时代云游戏场景带来新的增长风口,将推动游戏更 加精品化,游戏研发厂商会有更高的收益。我们认为公司作为国内游戏大 厂,研发实力雄厚,精品项目储备丰富,有望受益于云游戏时代优质内容 商议价能力提升、流水分成比例向内容商倾斜的趋势,带动业绩和估值的 双重提升。我们预计公司 2019-2021 年净利润为 20.81/25.30/27.76 亿元, 对应 EPS 为 1.61/1.96/2.15 元,参考可比公司 20 年平均 PE 20.44X,给 予 20 年 26-27 倍 PE,目标价 50.96-52.92 元,首次覆盖给予买入评级。 端游、手游、主机游戏各具特色,经典作品层出不穷 公司的端游业务 2019H1 收入 9.85 亿,传统端游大作继续稳定贡献流水, 同时依托代理产品积极开发电竞生态。手游业务 2019H1 实现收入 16.89 亿 元,同比增长 39.42%,经典产品延续稳定表现,新兴品类继续探索,多款 端转手新品均有突出的市场表现,有望带动业绩增长。公司的主机游戏业务 规模较小,上半年收入 1.80 亿元,但已积累研发经验,未来表现可期。 游戏业务核心优势-研发实力、产品丰富、国际化程度高 公司的游戏业务板块有三大核心优势:1)研发实力强:坐拥海内外优秀开 发团队,2018 年自研游戏比例高达 83%;2)产品线丰富:现有游戏产品 数量和种类丰富,三个游戏板块均有往年精品、19 年新品和未来储备,收 入来源均衡多样;3)国际化程度高:公司在海外市场具有完整的购研运能 力,2019 年 3 月,公司与 Google 达成合作,借力其平台、技术、营销能 力;8 月,公司正式宣布代理 Valve 公司游戏发行平台 Steam 中国。 影视业务:电视剧作品广受认可,电影业务稳健 完美世界的影视业务主要包括电视剧和电影,院线业务已于 2018 年剥离 给集团。2019 年 H1 公司电视剧业务收入 7.30 亿元,同比增长 56.14%, 多部新剧表现瞩目。2019 年公司有丰富的剧集储备,且多为主旋律、正能 量题材。公司的电影业务目前体量较小,但与美国环球影业的片单投资及 战略合作继续按计划推进,未来增量可期。 云游戏时代作为精品内容商有望迎来戴维斯双击,首次覆盖给予买入评级 我们预计公司 2019-2021 年净利润为 20.81 亿元、25.30 亿元和 27.76 亿 元,对应 EPS 分别为 1.61 元、1.96 元和 2.15 元。当前股价对应 20 年 PE 为 22.42X,参考可比公司 20 年平均 PE 20.44X,我们认为公司作为精品 游戏内容商,在云游戏时代有望受益于优质内容商议价能力提升、流水分 成比例向内容商倾斜的趋势,迎来估值与业绩的双提升,给予 20 年 26-27 倍 PE,目标价 50.96-52.92 元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:上线新游反响不及预期,电视剧效果不及预期。

“研运一体”打造精品,出海扩张释放弹性,首次覆盖给予增持评级 三七互娱是国内领先的游戏研发运营商,“研运一体”战略领先,买量经营经验丰富,在游戏储备及游戏出海方面有较大增长潜力,我们看好其在游戏行业回暖情况下国内业绩继续增长,同时我们认为公司有望在出海方向迎来突破。出海SLG市场广阔,18年占国内出海游戏收入46.9%以上,同时契合公司的买量能力,公司出海有望成功,应给予一定估值溢价,我们预计公司19/20/21年EPS为0.98/1.16/1.34元,参考可比公司2020年平均PE约21倍,给予公司2020年25-26X PE,目标价29~30.16元,首次覆盖给予增持评级。 “研运一体”效果显著,精品游戏不断输出 公司研发运营一体化经营,通过强大的研发实力保障稳定的精品产品供给支持运营业务发展,研发团队配合运营部门的反馈对产品进行打磨调优,做长产品的生命周期;同时结合运营的推广营销节奏指导研发团队调整产品活动的迭代节奏,提升产品成功率,这种“研运一体”业务结构有利于充分利用资源,立足长远,打造精品。目前在研运一体的支撑下,三七互娱已打造11款月流水过亿产品,具备持续产生精品的能力,同时具有很强的市场敏感性,在页转手进程中转身迅速,有较大的增长空间。 布局文创细分领域,IP来源更加丰富 公司的长期目标是打造精品内容,建立优质内容品牌。公司一方面结合自身优势,持续发掘优质IP,另一方面持续打造原创IP,针对优秀的原创作品,通过不断迭代开发,持续增加丰富的内容以提升产品IP的认识度,进而提升IP价值。目前公司IP已覆盖游戏、影视、动漫、小说等多种文娱业态,在研运一体战略下,运营反馈对IP改编及研发具有良好的指导作用。 迎合海内外游戏趋势,差异化竞争发挥优势 作为国内主要游戏厂商,三七互娱在国内选择了差异化竞争战略,专注中青年市场,主攻传奇类、奇迹类游戏,目标群体以70、80后为主。海外策略则是分区突破,立足于中国港澳台、东南亚等优势区域,向日本、韩国等新业务区域开拓,并逐步向欧美地区渗透,针对每个地区的特性进行分区运营、本地化定制营销。目前三七互娱在出海方面选择的主要方向为SLG品类,预计明年会有多款新游海外上线,推动公司海外业务发展。 期待新游上线和出海扩张成效,首次覆盖给予“增持”评级 我们认为公司作为A股头部游戏厂商,“研运一体”战略领先,公司游戏储备丰富,新游上线及出海SLG有望产生新的增量,同时,公司在IP运营及出海有望取得突破,SLG品类出海优势明显,预计将推动公司业绩和估值中枢提升。我们预计公司19/20/21年EPS为0.98/1.16/1.34元,参考可比公司2020年平均PE约21倍,结合公司新游及出海扩张的业绩增长及估值中枢提升的预期,给予25-26XPE,目标价29-30.16元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:出海业务不及预期、市场竞争激烈。

公司 Q3归母净利 3.05亿,同减 45.98%,符合市场预期,维持增持评级公司 10月 29日发布 19年 3季报, Q3营收 40.30亿,同增 0.47%; 归母净利润 3.05亿,同减 45.98%;扣非后归母净利润 2.68亿元,同减 19.03%; 业绩在业绩预告中部区间, 符合市场预期。 19年前三季度营收 115.94亿,同减 7.45%; 归母净利润 8.29亿,同减 57.25%;扣非后归母净利 7.72亿,同减 34.59%。 结合 3季报业绩、 Q4现定档电影数较我们预计减少,我 们 下 调 19-21年 盈 利 预 测 为 12.32/15.61/17.33亿 元 , EPS 为0.59/0.75/0.83元。参考可比公司估值、 考虑公司龙头地位,给予估值溢价19年 PE 估值 26X-27X,调整目标价为 15.34-15.93元,维持增持评级。 业绩下滑主要受放映业务毛利率下滑、万达影视出品影片表现不佳影响公司三季度预告披露,前三季度万达影视主控影片较少且部分票房不及预期, Q3公司主投的《沉默的证人》、《全职高手之巅峰荣耀》票房表现一般; 受游戏行业及版号申请管控的影响,报告期内游戏发行及相关业务收入同比下降,导致公司业绩变动较大。上半年全国电影市场平淡, Q3虽有《哪吒》提振暑期档带动市场回暖,但据季报预告披露前三季度全国电影票房和观影人次仍同比下降,带动放映业务业绩下滑。 电影放映业务展望:内容精品化将成趋势,有望带动影市回暖,长线看好根据猫眼专业版, 19Q3全国电影市场票房 154.21亿,同减 2.13%;观影人次约 4.7亿,同减 1.5%;受《哪吒》带动, Q3电影市场稍有回暖。从本年国庆档电影市场优异表现可以看出,观众观影需求仍在,我们认为电影市场的 1-3季的低迷主要受优质影片内容供给不足影响,但从长线上看内容精品化将成为趋势,优质内容的供给将提升,同时公司作为国内院线龙头,各项经营指标均在业内领先,市场占有率连续数年蝉联第一, 我们仍看好公司放映及非票业务的长远表现。 影视业务展望:《唐探 3》和多部优质剧集有望推动业绩增长电影方面,根据猫眼专业版, 19Q4公司将上映《误杀》、《受益人》、《南方车站的聚会》;《唐人街探案 3》已定档大年初一,基于前两部的良好口碑和优异票房,《唐探 3》值得期待; 电视剧方面, 公司投资制作的《大时代》、《隐秘而伟大》、《向阳而生》、《爱情高级定制》 等多部剧集预计将于19Q4-20年播出, 电视剧业务有望回暖。 放映、影视业务静待回暖,全产业链布局发展可期,维持增持评级我们认为公司的放映、影视等业务有望逐渐回暖; 游戏业务受益于版号恢复发放,也有望呈回暖态势。收购万达影视后形成全产业链布局,协同效应有望渐渐显现。 结合 3季报业绩、 Q4现定档电影数较预期减少, 我们下调 19-21年 盈 利 预 测 为 12.32/15.61/17.33亿 元 ( 调 整 前 : 13.03/15.61/17.33亿元), 19-21年 EPS 为 0.59/0.75/0.83元。参考各业务可比公司 19年 PE 估值 18X-27X、公司龙头地位,给予估值溢价 19年PE 估值 26X-27X,对应调整目标价为 15.34元-15.93元,维持增持评级。 风险提示: 全国电影票房增长不及预期、万达影视产品效果不及预期。

公司Q3归母净利1.06亿元,同增107%,大幅超出预期,维持增持评级 公司10月25日发布3季报,Q3营收2.81亿元,同增79.81%;归母净利润1.06亿元,同增106.92%;扣非后归母净利润1.03亿元,同增103.45%;业绩超出预告区间(23.42%-84.32%),大幅超出市场预期。19年前三季度营收7.29亿元,同增64.71%;归母净利润2.77亿元,同增77.42%。考虑到IPTV业务高增长,我们上调IPTV用户数预测,上调19-21年盈利预测至3.58/4.72/5.48亿元,EPS为2.79/3.67/4.27元,可比公司估值19年PE36.15X,考虑到较高的成长性,给予估值溢价PE估值41X-42X,上调目标价至114.39元-117.18元,维持增持评级。 IPTV业务:用户规模保持快速扩大,“粤TV·极光”等业务不断精细 公司1-9月业绩预告披露,IPTV业务增长是公司业绩上涨主要原因。工信部统计显示,全国IPTV用户规模稳步扩大,截至19Q3总用户数达2.92亿户,较19Q2净增约1100万户,较18年末净增约3704万户,预计Q3公司IPTV用户也保持较快增长;同时粤TV4月恢复上线央视3、5、6、8频道;Q3与富力足球俱乐部合作上线富力体育专区、与腾讯合作上线“粤TV·极光”专区,提供一站式视频娱乐体验,带动增值业务营收高增长。 OTT业务:优质合作渠道提高竞争优势,同类产品家庭收视率领先 公司OTT业务,产品内容方面与腾讯、千杉网络、哔哩哔哩等合作,智能终端方面与TCL、雷鸟科技、创维酷开等合作拓展用户渠道,具有较强竞争优势;上半年营收0.59亿元,同增30.93%,云视听系列产品累计激活总用户数已达到2.49亿户,同比增长87.24%。根据勾正数据,19年7-9月家庭智能电视全天点播媒体使用排行中,云视听·极光、云视听MoreTV、云视听小电视都分别位居第1、5、6名,家庭收视率领先同类产品。 展望:IPTV用户规模仍有提升空间;OTT业务长期发展潜力大 IPTV业务方面,至19年6月末,公司IPTV基础业务用户渗透率为46.33%,对比同期全国IPTV渗透率64.7%,仍有提升空间;公司持续强化内容和产品运营,上半年为IPTV大额采购版权,提前布局2020年的体育赛事欧洲杯和奥运会,ARPU值有望继续提升。OTT业务方面,公司在内容、智能终端上都与优质厂商合作,产业链闭环日趋完善,长期发展可期。 IPTV仍有增长空间,OTT长期发展可期,维持增持评级 我们认为公司IPTV业务用户规模和APRU值仍有增长空间,业务将保持较高增速;OTT TV业务与优质内容、终端平台合作,产业链闭环日趋完善。国家支持超高清视频行业发展,有望带动用户向大屏回归。考虑到IPTV业务高增长,我们上调IPTV用户数预测,上调19-21年盈利预测至3.58/4.72/5.48亿元(前值为3.37/4.54/5.42亿元),EPS为2.79/3.67/4.27元,可比公司估值19年PE36.15X,考虑到较高成长性,给予一定估值溢价PE估值41X-42X,上调目标价至114.39元-117.18元,维持增持评级。 风险提示:用户增长不及预期、ARPU值提升不及预期。

公司 Q3归母净利 1.92亿,同减 69.53%,符合市场预期,维持买入评级公司 10月 29日发布 19年三季报, Q3营收 18.85亿元,同减 18.13%;归母净利 1.92亿元,同减 69.53%,下滑主要因为去年同期公司完成对中影巴可的股权增持,产生 4.54亿的投资收益;扣非后归母净利 1.97亿元,同增 23.75%,业绩符合预期。 19年前三季度营收 67.27亿,同减-2.82%;归母净利润 8.74亿,同减 32.67%;扣非后归母净利 7.83亿,同增 2.36%。 考虑到 Q4定档电影较我们预期少,我们下调公司 19~21年净利至 12.08/13.35/14.03亿元, EPS 为 0.65/0.71/0.75元,考虑可比公司估值、公司龙头地位,给予19年 PE 24X-25X 估值,调整目标价为 15.53-16.18元,维持买入评级。 制片: Q3业务表现平淡, 明年春节档《唐探 3》《中国女排》等值得关注公司 Q3主导或参与出品并投放市场的电影包括《上海堡垒》等共 6部,累计实现票房 2.67亿元, 表现较为平淡; 1-9月累计票房达 60.37亿元,占全国同期国产影片票房总额的 22.2%,主要由《流浪地球》( 46.6亿元)带动。公司近期将上映的重点影片有《急先锋》《中国女排》 和《唐人街探案 3》等(猫眼显示均在 2020年春节上映),市场关注度较高。 发行: 行业地位稳固,有望保持稳健发展Q3国产片方面,公司共主导或参与发行电影 123部,累计票房 21.21亿,占同期全国国产片票房总额的 18.09%;进口片方面,发行进口影片 42部,累计票房 15.51亿,占同期进口影片票房总额 54.62%。 均较为稳定。 公司长期以来在发行业务上保持领先优势, 市场占有率稳定,发行业务有望保持稳健发展。 放映: 受影市低迷影响下滑, Q4行业有望回暖带动业绩回升三季报披露 1-9月全国总票房 478.64亿元,同比减少 2.21%, 受影市低迷影响,公司放映业务有所下滑。至 9月 30日,公司控股影院 136家,银幕 1,002块,根据猫眼专业版, Q3公司影院总票房约 3.6亿元,同减约10.4%。 Q4影市国庆档表现优异,近期《少年的你》 票房成绩喜人, 10月票房已达 79.7亿(猫眼,至 29日),同比增长约 118%, Q4行业有望回暖。 公司控股影院各经营指标业内领先, 放映业务有望回升。 总体业绩将保持稳健发展,维持买入评级我们认为公司开发并获取优质项目的能力突出,制片业务虽有波动但长线向好;发行业务地位稳固, 将保持稳健发展;放映业务受影市影响,短期有所下滑,但我们看好影市 Q4及长线表现。 考虑到 Q4定档电影较我们预期少,我们下调公司 19~21年净利至 12.08/13.35/14.03亿元(前值为12.38/13.35/14亿元) ,EPS 为 0.65/0.71/0.75元,可比公司 2019年的 PE估值中枢在 21X 左右,考虑中国电影的业内龙头地位,我们认为给予公司2019年 PE 24X-25X 估值较为合理,对应调整目标价为 15.53-16.18元,维持买入评级。 风险提示: 政策监管风险、影视项目效果不及预期。

Q3归母净利10.04亿元,同增463%,符合市场预期,维持买入评级 公司10月24日发布19年3季报,Q3营收12.90亿元,同增128.65%;归母净利润10.04亿元,同增463.33%;扣非后归母净利润10.05亿元,同增495.64%;业绩位于业绩预告偏上限区间,符合市场预期;公司19年前三季度营收24.61亿元,同增91.47%;扣非后归母净利润10.73亿元,同增171.97%。结合3季报和Q4新定档电影,上调19-21年净利润预测至12.42/9.74/11.83亿元,EPS0.42/0.33/0.40元,参考可比公司19年PE估值18.5X,考虑公司龙头地位、动漫电影竞争优势,给予一定估值溢价25X-26X,调整目标价至10.5-10.92元,维持买入评级。 电影业务大幅上升,《哪吒》推动三季度归母净利大幅增长 公司去年同期确认出售所持有的新丽传媒股权,产生投资收益约22亿元,19年前三季度确认非经常性损益约0.36亿元,因此归母净利大幅下滑,扣非后归母净利上升171.97%。19年Q3电影业务利润大幅上升,电视剧业务利润有所下降。三季度预告披露,1-9月公司参与投资、发行影片共14部,总票房为94.17亿元;根据猫眼专业版,至10月24日公司出品的《哪吒》分账票房约45.90亿元,票房位列影史动画电影票房冠军,中国影史票房总榜第二,带动报告期内电影业务收入大幅增加。 电影业务展望:《两只老虎》等值得期待,动漫电影有望持续发力 公司Q4电影业务预计总体表现保持稳健。根据猫眼专业版,19年Q4公司将上映的电影主要包括《两只老虎》(喜剧,葛优、赵薇主演)、《南方车站的聚会》(胡歌、桂纶镁、廖凡主演),关注度较高,有望产生较好的票房回报;尚未定档的《妙先生》、《墨多多迷境历险》则延续公司在动漫板块的战略布局,值得关注。另外,《姜子牙》定档明年大年初一,动漫类影片有望在2020年推动公司电影业务发展。 电视剧业务展望:近期略有下滑,预期长期保持稳健发展 三季度业绩预告披露,报告期内,公司确认了《八分钟的温暖》、《逆流而上的你》、《听雪楼》、《遇见幸福》的电视剧投资发行收入,电视剧利润同比下降。但19H1公司电视剧营收下滑幅度较小,仅6.63%,与19年电视剧行业整体低迷有关。根据中报,第四季度预计制作或发行的项目包括《长河落日》、《新世界》等优质剧目,基于公司长期以来积累的影视制作和发行经验,电视剧业务长期有望保持稳健发展。 电影业务发展良好,持续关注后期动漫电影,维持买入评级 公司电影业务发展势头良好,《哪吒》成为现象级影片显示公司在动漫电影的布局卓有成效,有望巩固其在同行业的竞争优势。结合3季报和Q4新定档电影,上调19年净利润预测至12.42亿元(前值为11.67亿元),19-21年净利润预测12.42/9.74/11.83亿元,EPS0.42/0.33/0.40元,参考可比公司19年PE估值18.5X,考虑公司龙头地位、动漫电影竞争优势,给予一定估值溢价25X-26X,对应调整目标价至10.5-10.92元,维持买入评级。 风险提示:政策监管风险、影视项目效果不及预期。

东方财富:打造财富管理平台 东方财富是国内领先的垂直领域的互联网公司。对于东财而言,经历了从软件公司向互联网公司的转变,而且随着公司互联网流量的积累,通过券商相关金融业务牌照的获得,不断将自身积累沉淀的流量进行商业化变现。从业务结构来看,东财主要包括证券业务、金融电子商务业务、金融数据服务和互联网广告业务。我们预计,2019-2021年,公司EPS分别为0.25元、0.33元、0.41元。目标价17.50-18.75元,首次覆盖,给予“增持”评级。 证券业务市占率有望继续提升 东财积累的流量优势,有望在存量竞争的时代,赋予东财更多的竞争优势。根据易观国际数据,东财的市占率仍在快速提升。2018年底,东方财富移动端的月度活跃用户数量大概在1200万左右。在所有交易行情软件移动端APP中,排名第二位。大量的月活为东财经纪业务的市占率的提升奠定了基础。 基金销售业务:流量优势明显 2017年左右第三方基金销售市场开始出现价格竞争,蚂蚁财富、陆金所、雪球等也进入到基金销售领域。价格竞争的结果是,第三方基金销售市场的收费价格出现大幅降低。在第三方基金销售渠道价格竞争的背后,实际是平台运营成本和专业性竞争的体现。第三方基金销售平台各自的战略和主打类型并不一样。我们认为,东财在专业性和高流量方面都具备一定优势。 关注“天天基金”平台商业模式的升级 从商业模式角度来看,我们认为天天基金网在东财中的角色定位有望逐步提升。这其中很重要的一个因素就是,东方财富基金公募牌照的获得,东财可以销售自己的基金产品。“天天基金网”的角色也有望从单纯的基金销售平台,逐步向基金理财平台演进。 首次覆盖给予“增持”评级 我们认为,东财是一家互联网公司,金融业务只是公司互联网流量变现的方式和工具。东财的流量优势有望继续在金融垂直领域得到变现。我们预计,2019-2021年,东财收入分别为46.5亿元、60.6亿元、78.1亿元,同比增速分别为48.9%、30.3%、28.8%;归母净利润分别为16.7亿元、22.2亿元、27.8亿元,同比增速分别为74%、33%、26%;EPS分别为0.25元、0.33元、0.41元,对应PE67、50、40倍。可比公司2019年平均市盈率71倍,给予公司70-75倍目标PE,对应目标价17.50-18.75元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:市场交易量收缩的风险,公司经纪业务市占率提升进度低于预期的风险,基金理财平台的建设进度低于预期的风险。

公司上半年归母净利6.82亿元,符合市场预期,维持买入评级 公司8月29日发布2019年中报,19年H1营收48.42亿元,同增4.81%;归母净利润6.82亿元,同增2.25%;扣非后归母净利润5.86亿元,同减3.25%。业绩符合市场预期。考虑到19H1全国影市略微下滑2.7%,我们下调公司19~21年净利至12.38/13.35/14亿元(前值为12.63/13.49/14.44亿元),EPS为0.66/0.71/0.75元,可比公司2019年的PE估值中枢在22X左右,考虑公司业内龙头地位,我们认为给予公司2019年PE25X-26X估值较为合理,对应调整目标价为16.5-17.16元,维持买入评级。 制片:《流浪地球》大获成功,带动制片业务毛利率大幅提升 公司上半年制片业务表现优秀。报告期内,公司主导或参与出品并投放市场的各类影片共9部,累计实现票房57.57亿元,占全国同期国产影片票房总额的40.78%。其中,公司主导出品和发行的《流浪地球》口碑和票房双丰收,总票房超过46亿元。受此带动制片业务上半年毛利率33.85%,较18年同期增加11pct。 发行:稳健增长,龙头地位稳固 国产片方面,上半年公司共主导或参与发行电影292部,票房共80亿元,占全国国产片票房总额的55.18%;进口片方面,发行进口影片80部,票房85.13亿元,占同期进口影片票房总额的59.62%。公司发行业务市占率稳定,龙头地位稳固。上半年共实现营收29亿元,同增8.74%,毛利率23.9%,增加0.24pct。 放映:银幕扩张稳健,但受影市低迷影响,单银幕产出和毛利率下滑 上半年公司保持银幕稳健增长趋势,新增控股影院7家,至6月30日拥有控股影院136家,银幕997张。19H1全国影市低迷,半年报披露总票房311.7亿元,同减2.7%,受此影响19H1公司控股影院总票房7.82亿元,同降5%;单银幕产出78万元,较18H1的88万元下滑约11%。毛利率17.73%,同减3.54pct。 总体业绩将保持稳健发展,维持买入评级 我们认为公司开发并获取优质项目的能力突出,制片业务有望持续表现;发行方面龙头地位稳固,将保持稳健发展;放映业务受影市影响,短期有所下滑,但公司经营稳健,预计各项指标仍将领先同业。考虑到19H1全国影市略微下滑2.7%,我们下调公司19~21年净利至12.38/13.35/14亿元(前值为12.63/13.49/14.44亿元),EPS为0.66/0.71/0.75元,可比公司2019年的PE估值中枢在22X左右,考虑中国电影的业内龙头地位,我们认为给予公司2019年PE25X-26X估值较为合理,对应调整目标价为16.5-17.16元,维持买入评级。 风险提示:政策监管风险、影视项目效果不及预期。

公司上半年归母净利1.71亿元,略超市场预期,维持增持评级 公司8月29日发布2019年中报,19年H1营收4.48亿元,同增56.47%;归母净利润1.71亿元,同增63%;扣非后归母净利润1.67亿元,同增60.06%。业绩略超业绩预告区间(40%-60%),超出市场预期。公司预计1-9月净利润同增50%-70%。结合中报披露各项业务指标,我们上调19-21年盈利预测至3.37/4.54/5.42亿元(前值为3.14/4.07/4.96亿元),EPS为2.63/3.54/4.22元,可比公司估值19年PE33.76X,考虑到较高的预测业绩增速,给予一定估值溢价PE估值38X-39X,上调目标价至99.76元-102.38元,维持增持评级。 IPTV业务:量价齐涨推动营收高增长,精细运营显成效 公司上半年IPTV营收3.56亿元,同增57.37%,其中基础业务营收2.79亿元,同增41.66%;增值业务营收0.77亿元,同增163.65%。IPTV营收高增长主要得益于用户数量和ARPU值的提升。用户数方面,至19年6月末,公司IPTV基础业务用户数达到1,684.81万户,同比上升33.81%;ARPU值方面,公司加强了影视VIP、少儿、纪实及电竞等高流量内容的整合与精细化运营,有效改善用户体验,增加订购粘性,收获良好成效,体现在增值业务营收实现高增长。 OTT业务:用户高速增长推动营收增长;拓宽合作渠道拓展用户来源 公司上半年互联网电视营收0.59亿元,同增30.93%。其中云视听系列产品实现营收0.58亿元,同增63.54%。营收的增长主要得益于用户的增加,至19年6月末,公司云视听系列产品累计激活总用户数已达到24,917.43万户,同比增长87.24%。同时报告期内公司开启与创维酷开电视等智能终端厂商的合作,为其提供互联网电视集成服务和内容服务,拓展用户来源。 展望:IPTV用户规模仍有提升空间;OTT业务竞争优势明显 IPTV业务方面,至19年6月末,公司的IPTV基础业务用户渗透率为46.33%,仍有提升空间,有望为未来提供业绩基础。公司将持续强化内容和产品运营,APRU值有望提升;OTT业务方面,公司合作方腾讯视频、Bilibili等均为视频内容的优质提供商,内容资源丰富,竞争优势明显。 IPTV仍有增长空间,OTT内容资源丰富,维持增持评级 我们预计公司IPTV业务短期内用户规模和APRU值仍有增长空间,业务将保持较高增速;OTT TV业务与优质内容平台合作,内容资源丰富。5G环境下,国家支持超高清视频行业发展,也有望带动用户向大屏回归。结合中报披露各项业务指标,我们上调19-21年盈利预测至3.37/4.54/5.42亿元(前值为3.14/4.07/4.96亿元),EPS为2.63/3.54/4.22元,可比公司估值19年PE33.76X,考虑到较高的预测业绩增速,给予一定估值溢价PE估值38X-39X,上调目标价至99.76元-102.38元,维持增持评级。 风险提示:用户增长不及预期、ARPU值提升不及预期。

公司上半年归母净利 1.05亿元, 符合市场预期,维持买入评级公司 8月 29日发布 2019年中报, 19年 H1营收 11.71亿元,同增 62.37%; 归母净利润 1.05亿元,同降 95%;扣非后归母净利润 0.69亿元,同减 69.63%。 业绩位于业绩预告偏上限区间, 符合市场预期。 基于《哪吒》票房表现,我们上调 19-21盈利预测至 11.67/9.74/11.83亿元(前值为 8.89/9.6/11亿元) ,EPS 为 0.4/0.33/0.44元,参考可比公司 19年 PE 估值 18.6X,考虑公司龙头地位、动漫电影竞争优势,给予一定估值溢价 25X-26X,对应调整目标价至 9.94-10.34元,维持买入评级。 电影和电视剧业务均有所下滑,其中电影为主要因素公司去年同期确认出售所持有的新丽传媒股权,产生投资收益约 22亿元,19年确认非经常性损益 0.36亿元,因此归母净利大幅下滑。扣非后归母净利下滑约 70%,电影和电视剧业务利润均有所下滑,其中电影为主要影响。电影业务上半年营收同增 96%,但毛利率为-8.52%,减少约 57pct,我们认为主要受单片亏损影响;电视剧业务上半年营收同减 6.63%, 毛利率为 39%,同降约 2.7pct。电视剧业务上半年营收占比约 19%,因此对业绩下滑影响较小。 电影业务展望:《哪吒》表现亮眼,动漫电影优势明显,项目储备丰厚公司下半年电影业务预计将大幅好转。根据猫眼专业版,至 8月 29日公司出品的《哪吒》分账票房约 42.58亿元,票房位列影史动画电影票房冠军、中国影史票房总榜前三,冲破国产动画电影票房的天花板,印证了公司多年来在动漫业务板块的战略布局成效显著。 19年下半年公司预计将上映《妙先生》,《姜子牙》《深海》《大鱼海棠 2》《西游记之大圣闹天宫》等动漫项目在有序推进中。 电视剧业务展望: 总体表现较稳健,期待后续项目带来业绩增量报告期内,公司确认了《八分钟的温暖》《逆流而上的你》《听雪楼》的电视剧投资发行收入。下半年预计制作或发行的项目包括《长河落日》《新世界》《我在未来等你》等,我们认为均有望成为市场上的重磅作品。 19年上半年电视剧行业整体较低迷,公司电视剧营收下滑幅度较小,基于公司长期以来积累的影视制作和发行经验,电视剧业务有望保持稳健发展。 产能行业领先,动漫电影布局已见成效,有望巩固优势,维持买入评级受单电影项目亏损影响,上半年业绩有所下滑,但从总体上看,公司电影制作能力雄厚,历年产出电影均在 10-20部区间, 在国内电影公司中处于领先地位, 一定程度上可以对冲单片风险。《哪吒》的票房表现显示出公司在动漫电影的战略布局已现成效,后续有望成为持续竞争优势。基于《哪吒》票房,我们上调 19-21盈利预测至 11.67/9.74/11.83亿元(前值为8.89/9.6/11亿元) ,EPS 为 0.4/0.33/0.44元,参考可比公司 19年 PE 估值18.6X,考虑公司龙头地位、动漫电影竞争优势,给予一定估值溢价25X-26X,对应调整目标价至 9.94-10.34元,维持买入评级。 风险提示: 政策监管风险、影视项目效果不及预期。

主业承压,维持增持评级 公司2019年H1分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润57.06/10.71/7.24亿元,同比-5.34%/-13.62%/+6.18%,整体毛利率25%。公司主业仍呈现出增长压力,我们下调盈利预测,预计2019-2021年净利润18.06/17.74/18.22亿元,EPS0.53/0.52/0.53元。结合PE 和PB 同比法对公司进行估值,给予公司2019年行业平均PB水平(1.37X)和低于行业平均的PE水平(18X),调整目标价为9.54-12.07元,维持增持评级。 行业收缩+业务调整,旗下多事业群业绩承压 报告期内,公司多个事业群业务承压。其中,视频购物事业群受制于整体市场规模的缩小,营收同比增长0.2%;文旅消费事业群受房产销售减少影响,营收同比下降10.1%;媒体网络事业群营收下滑7.68%,IPTV/OTT TV业务用户持续增长,有线电视业务同比微弱增长2%;影视互娱事业群中发行业务取得突破,营收存在较大幅度上涨。 用户规模稳定增长,全牌照多渠道触达用户 公司BesTV融合渠道平台服务5124万IPTV业务用户,拥有3426万OTT业务用户、6000万数字电视付费用户、1650万互动点播用户、1250万购物会员,上半年东方明珠塔汇聚用户流量超400万人次。公司在传媒视听领域拥有包括IPTV、OTT等稀缺牌照,拥有IPTV、互联网电视、有线电视、移动端等完整的用户触达渠道,当下致力于通过OPG云建设将电视媒体、视频购物、线下游览的用户数据融合,实现多场景、全链路、“千人千面”的智能推荐服务,充分发挥现有用户优势。 OPG云建设发挥渠道优势有望构筑公司护城河 公司将“OPG云”作为实现公司战略、面向未来爆发性增长空间的智慧运营平台,为公司战略的“加速器”,智慧运营的“落脚点”。目前,公司已初步打通内部影视、游戏、新媒体、购物、旅游等18大业态,实现了IP全产业链开发;用户中心已汇聚6000万用户数据,形成16大类、500+用户画像标签。2019年上半年OPG云在强化混合云建设的基础上,继续加强中台能力建设,以云后台为基础,数据中台、内容中台、视频业务中台等携手作战,助力其在确保安全播出的前提下,提升内容生产能力、加强人工智能AI技术的落地、智慧运营能力的提升。 文化龙头地位稳固,业务承压增长有限,维持增持评级 公司作为国企文化龙头地位稳固,自身用户基础良好,但受行业和业务调整等影响,公司主业增长压力较大。我们下调公司盈利预测,预计2019-2021年净利润为18.06/17.74/18.22亿元(前值为19.67/19.04/18.69,下调幅度为8.2%/6.8%/2.5%),EPS为0.53/0.52/0.53元。我们结合PE 和PB 同比法对公司进行估值,给予公司19年行业平均的PB水平(1.37X)和低于行业平均的PE 水平(18X),调整目标价为9.54-12.07元,维持增持评级。 风险提示:视频购物业务营收和利润下滑速度超出预期,影视行业调整。

2019H1扣非归母净利6.48亿元,符合市场预期,维持买入评级 公司8月28日发布2019年中报,19H1营收43.65亿,同增4.90%;归母净利6.69亿,同增5.2%;扣非归母净利6.48亿元,同增8.19%。我们维持盈利预测,预计2019-2021年净利润为13.47/15.23/16.65亿元,EPS为0.75/0.85/0.93元,参考可比公司19年15.2XPE,考虑公司龙头地位及较高的分红水平,给予10%-20%溢价,给予19年PE区间16.7X-18.2X,调整目标价至12.53-13.65元,维持买入评级。 业绩触底回升再次得到确认 公司在18Q4营收见底回升,上半年整体营收增长4.9%,再次确认业绩拐点,教材教辅政策对公司经营层面的影响已充分释放,报告期内公司出版和发行业务营收分别增长11.0%和8.2%,回升趋势明显。其中,出版业务毛利率提升3.3pct至36.25%,发行业务毛利率保持稳定为32.86%。 主营业务稳中有进,竞争力进一步增强 报告期内公司出版和发行业务营收分别增长11.0%和8.2%,其中,出版业务毛利率提升3.3pct至36.25%,发行业务毛利率保持稳定为32.86%。出版业务方面,报告期公司在全国综合图书零售市场的码洋占有率为2.81%,位列第一方阵,同时推进产品融合发展,积极推出有声书和音频课程;教育教辅业务方面,实现营收触底回升。发行业务方面,公司积极填补高中和民办学校发行空白点,实现教材教辅销售回升;不断拓展市场空间,通过多种渠道实现一般图书发行业务的增长。报告期内湖南省新华书店实现营收和净利润双升。 数字教育模块持续推进 报告期内,天闻数媒仍处于亏损阶段,但产品战略进一步清晰,形成以ECO云开放平台为中心,以AiClass云课堂、云考试、校比邻App等为重点的产品体系,新增10个县(区)200多所学校,累计应用至506个县(区)8000多所学校,内容资源总量突破30T。另外贝壳网新增注册用户107万人,总数达到334万人。 看好公司未来发展,维持买入评级 公司主营业务稳中有进,触底回升,竞争力进一步增长。我们维持业绩预测,预计2019-2021年净利润为13.47/15.23/16.65亿元,EPS为0.75/0.85/0.93元,公司分红率逐年提升(15-18年分别为31%/50%/71%/89%),参考可比公司19年15.2XPE,考虑公司龙头地位及较高的分红水平,给予10%-20%溢价,给予19年PE区间16.7X-18.2X,调整目标价至12.53-13.65元,维持买入评级。 风险提示:子公司天闻数媒亏损扩大、教辅新规执行力度进一步加大。