事件:全资孙公司藏格锂业于2017年1月26日与东华科技(002140.sz)正式签订《2万吨/年碳酸锂项目工程设计合同》,约定由东华科技承担该项目初步设计、施工图设计等工作,合同价格为3000万元人民币。公告提出碳酸锂项目力争于2018年下半年陆续投产,争取早日达产。 点评:计划投产进度超此前预期,此前公司计划2019年中投放,此次大幅提前投产计划,彰显公司发展碳酸锂事业的信心。公司此前公告计划直接投产电池级碳酸锂,市场已有成熟工艺,我们认为技术不是问题,盐湖提锂的竞争力在于谁拥有卤水资源,谁更快放量投放市场以获取新能源景气红利。 钾肥提价,民营龙头弹性显著。全球钾肥行业基本触底,行业龙头钾肥毛利率跌至10年低点,国内经销商亦存在提价意愿,自10月份以来国内钾肥市场价普遍上提250元/吨,预计仍有上提空间。公司拥有产能200万吨,价差每扩大100元/吨,增厚eps0.085元,产能弹性明显。 收购大浪滩黑北钾盐矿,打开公司长期成长空间。2017年10月下旬,公司成功拍得“青海省茫崖行委大浪滩黑北钾盐矿详查探矿权”,面积为493平方公里,目前已取得探矿权证并进行地质勘查。该钾盐矿经专家评审通过预测新增卤水氯化钾资源量(332+333)3000万吨(公司现在察尔汗资源量的一半)。目前公司拥有拥有察尔汗盐湖724平方公里的采矿权(钾肥年产能200万吨),在后期取得大浪滩黑北钾盐矿采矿权后,公司开采矿区面积将达到1217平方公里,公司资源储备进一步扩大,长期成长空间打开。 维持盈利预测及评级。我们预计公司2017-2019年营业收入分别为110.40、135.64、153.28亿元,归母净利润分别为15.25、17.24、25.09亿元,EPS为0.76、0.86、1.26元/股,当前股价对应PE为22X/19X/13X,维持“增持”评级。

公司发布业绩预告,2017年归母净利润同比增加0.73-1.46亿元,同比增幅50%-100%,对应归母净利润2.19-2.92亿元,市场预期处在区间,我们判断实际业绩有望超预告中值2.56亿元,主因是主营产品吡虫啉、啶虫脒产品价格上涨超预期,同时16年四季度有停产改造。 根据预告,2017年归母净利润中值2.56亿元同比增加75%。Q4单季度归母净利润达到0.28-1.01亿元,Q4中值0.65亿元同比增长706%,环比增长50%。 继Q1-Q3归母净利润增速43.18%、40.54%、37.94%,Q4维持高增长,环保监管严格化,吡虫啉一体化龙头受益明显,同时我们判断公司原药、制剂业务均保持良好势头。 新产能逐步投放,成长性打开。公司2017年四季度吡唑醚菌酯已投产,水溶肥项目主体工程建设完工并逐步投放。自产原药一方面新增盈利点,一方面提升制剂盈利能力,在环保趋严原药紧张的背景下突显一体化价值。此外公司计划扩建7000吨/年水性化制剂项目、2000吨/年丙硫菌唑原药、第二、三代新烟碱杀虫剂如噻虫嗪、噻虫胺、呋虫胺等合计产能3500吨。公司未来产能规划明确,产品竞争力强,公司成长性打开。 维持盈利预测与"增持"评级。我们预计2017-2019年公司营业收入分别为14.64、17.76、19.83亿元,归母净利润分别为2.65、3.24、4.06亿元,每股收益分别为2.21、2.70、3.38元,当前股价对应PE分别为21X/17X/13X,维持“增持”评级。

公司发布业绩预告,预计2017年归母净利润同比增加5.3-6.1亿元,对应20.5~21.3亿元,同比增加35%-40%,中值20.9亿元同比增长37.5%,基本符合市场预期,非经常性损益预计6400万元,扣非后增长36%-42%。主因系公司产品销量同比增长,产品价格平稳,综合成本持续下降。 根据预告,2017年Q4单季度归母净利润5.0~5.8亿元,同比增长31.9%~53%,中值5.38亿元同比增长42%,环比基本持平,继Q1-Q3归母净利润增速30.8%、32.1%、35.9%,四季度维持高增长,全年强劲增长。 高端纱占比将进一步提升,周期弱化成长属性明确。目前公司已有玻纤中高端纱占比接近6成,未来随着电子纱的投产、以及海外高端产能的扩张,公司高端纱占比将进一步提升,产品均价及利润水平有望持续上升。高端纱市场是一个成长型的市场,产能扩张将强化公司成长属性,弱化传统周期束缚。 2017年12月公司公告和中材科技玻纤业务整合提上议程,行业话语权有望再上一台阶。目前两家合计玻纤产能约221万吨(138万吨和83万吨),占国内玻纤总产能超一半,占全球超3成,若协同或合并,公司因规模及管理优势有望占据主导,行业话语权将再跨上一个台阶,全球玻纤巨头正在诞生。 暂维持盈利预测与“买入”评级。预期2017-2019年公司实现营业收入86.4、102.0、113.0亿元,归母净利润21.4、26.7、30.9亿元,对应EPS为0.73、0.92、1.06元,当前股价对应动态PE分别为23X/18X/16X。考虑公司持续地内生增长及集团优质资产有望注入,公司未来5年内有望打造千亿市值全球龙头,维持“买入”评级。

事件:拟筹划启动5万吨/年电池级碳酸锂项目,已取得青海省经济和信息化委员会备案通知书,分别由盐湖比亚迪新建年产3万吨/年电池级碳酸锂项目,项目总投资484911.8万元;在蓝科锂业现有1万吨/年碳酸锂装置基础上,扩建2万吨/年电池级碳酸锂项目,项目总投资313232万元,扩产后蓝科锂业碳酸锂装置规模将达到3万吨/年碳酸锂。 点评:建设5万吨电池级碳酸锂合计投资79.81亿元,拟分别通过蓝科锂业(大股东盐湖股份、科达洁能分别持股51.42%、43.58%)、盐湖比亚迪(大股东盐湖股份、比亚迪分别持股49.5%、49%)两个平台进行,融资能力有所保障。公司电池级碳酸锂规模拟大幅扩张,5万吨投放将主导未来国内盐湖提锂增量,凭借低成本优势有望改变全球碳酸锂供给格局。目前全球碳酸锂生产工艺主要以矿石法为主,以盐湖股份为首的盐湖提锂集团上马产能较多,低成本优势明显,预期平均完全成本低于3万/吨,新产能的大量投放将逐步改变市场供给格局。公司量产工业级碳酸锂已实现满产,截至2017年12月25日已生产碳酸锂7759吨,5万吨若投产将成为公司除钾肥之外最重要盈利来源。 盐湖提取电池级碳酸锂的工艺可行性已得到证实,扭转市场悲观预期。同行藏格控股公斤级小试水平已获得成功,而公司自身电池级碳酸锂工艺已经试产成功,已出少量的电池级产品,工业化生产为物理过程,实现量产可期。 钾肥提价,国内龙头弹性显著。全球钾肥行业基本触底,行业龙头钾肥毛利率跌至10年低点,国内经销商亦存在提价意愿,自10月份以来国内钾肥市场价普遍上提180元/吨,预计仍有上提空间。公司拥有产能500万吨,价差每扩大100元/吨,增厚eps0.15元,产能弹性明显。每年四季度为钾肥销售旺季,当前涨价对公司业绩形成正贡献。 维持盈利预测,维持“增持”评级。预计2017-2019年营业收入分别为108.35、130.26、156.87亿元,归母净利润分别为-10.93、0.45、8.43亿元,EPS分别为-0.39、0.02、0.30元/股,当前股价对应18-19年PE为696X/46X,维持“增持”评级。

事件:巨石集团拟实施新材料智能制造基地生产线扩建项目,总投资为93.23亿元,项目将一次规划、分期建设,其中包括年产15万吨玻璃纤维智能制造生产线扩建项目,三条年产6万吨电子纱暨年产2亿米电子布生产线项目,并配套建设公司新总部大楼。项目建成后,合计预计年实现营收38.11亿元,年平均利润总额13.17亿元。资金来源为公司自筹及银行贷款。 点评:公司此次总投资规模之大,合计近百亿,为公司历史首次。此次资金为自筹和银行贷款为主,是基于公司卓越的现金流和贷款信用。公司扩建产品以电子纱为主,三条生产线合计18万吨电子纱及8亿米电子布,目前公司有电子纱产能4万吨,电子布2亿米,该新基地建完投产后公司电子纱电子布占总营收比重明显提升,大幅扩充电子纱电子布意味着公司将转型升级、新材料智能制造作为未来重点方向打造。预计目前全球电子纱需求100万吨,未来仍有较大提升空间。 高端纱占比将进一步提升,周期弱化成长属性明确。目前公司已有玻纤中高端纱占比接近6成,未来随着电子纱的投产、以及海外高端产能的扩张,公司高端纱占比将进一步提升,产品均价及利润水平有望持续上升。高端纱市场是一个成长型的市场,产能扩张将强化公司成长属性,弱化传统周期束缚。 12月19日公司公告中建材将消除和避免旗下玻纤同业竞争,我们认为这是将中国巨石和中材科技玻纤业务协同或整合提上议程,中国巨石行业话语权有望再上一台阶。目前两家合计玻纤产能约221万吨(138万吨和83万吨),占国内玻纤总产能超一半,占全球超3成,若协同或合并,中国巨石因规模及管理优势有望占据主导,中国巨石行业话语权将再跨上一个台阶,全球玻纤巨头将诞生。 由于公司宣布所有产品明年一季度价格上调6%,且此次投资扩产规模较大,我们上调盈利预测,维持“买入”评级。预期2017-2019年公司实现营业收入86.4、102.0、113.0亿元(此前为87.7、93.3、100.1亿元),归母净利润21.4、26.7、30.9亿元(此前为20.2、23.1、25.9亿元),对应EPS为0.73、0.92、1.06元,当前股价对应动态PE分别为23X/18X/16X。公司布局海外产能未来成长性延续,叠加对集团优质资产的整合有望提升估值,目前玻纤处于涨价通道业绩有望超预期,维持“买入”评级。

事件:全资孙公司藏格锂业于2017年11月至12月在公司所处的察尔汗盐湖生产现场进行了提锂验证试验,取得圆满成功。该验证试验采用“锂离子富集材料及卤水提锂的制备技术”,经过两周期吸附--脱洗的循环,从卤水中得到了高浓度的锂合格溶液,并利用该锂溶液顺利生产出公斤级电池级碳酸锂产品。经检测,上述产品质量全部达到国家电池级碳酸锂相关标准。公司将加快万吨级碳酸锂工业化生产装置的设计、建设工作,力争早日投达产。 点评:公司此次成功提取电池级碳酸锂,进度略超我们预期,公斤级产量预计仍处于小试水平,但已是国内盐湖提锂的显著突破。藏格锂业提取碳酸锂试验的圆满成功,验证了由察尔汗盐湖低浓度卤水富集锂离子、进一步加工成电池级碳酸锂工艺的可行性和经济性。实际工业化生产为物理过程,我们认为小试成功奠定工业化基础,未来量产可期。根据公司可研分析,2万吨碳酸锂项目有望于2019年上半年投产,伴随新能源景气届时有望贡献可观利润。 钾肥提价,民营龙头弹性显著。全球钾肥行业基本触底,行业龙头钾肥毛利率跌至10年低点,国内经销商亦存在提价意愿,自10月份以来国内钾肥市场价普遍上提180元/吨,预计仍有上提空间。公司拥有产能200万吨,价差每扩大100元/吨,增厚eps0.085元,产能弹性明显。每年四季度为钾肥销售旺季,当前涨价对公司今年业绩形成正贡献,重组承诺净利润预期顺利实现。 收购大浪滩黑北钾盐矿,打开公司长期成长空间。10月下旬,公司成功拍得“青海省茫崖行委大浪滩黑北钾盐矿详查探矿权”,面积为492.56平方公里,目前已取得探矿权证并进行地质勘查。该钾盐矿经专家评审通过预测新增卤水氯化钾资源量(332+333)3000万吨。目前公司拥有拥有察尔汗盐湖724.35平方公里的采矿权(钾肥年产能200万吨),在后期取得大浪滩黑北钾盐矿采矿权后,公司开采矿区面积将达到1216.91平方公里,公司资源储备进一步扩大,长期成长空间打开。 维持盈利预测及评级。我们预计公司2017-2019年营业收入分别为110.40、135.64、153.28亿元,维持归母净利润分别为15.25、17.24、25.09亿元,维持EPS为0.76/0.86/1.26元/股,当前股价对应PE为24X/21X/14X,维持“增持”评级。

事件:中国巨石发布公告,公司控股股东中国建材出具《中国建材股份有限公司关于避免与中国巨石股份有限公司同业竞争的承诺》,中国建材拟通过换股吸收合并方式合并中材股份。中国建材承诺3年内,并力争用更短的时间,综合运用委托管理、资产重组、股权置换、业务调整等多种方式,稳妥推进相关业务整合以解决同业竞争问题。 点评:该承诺的签署意味着中国巨石和中材科技玻纤业务整合提上议程,中国巨石行业话语权有望再上一台阶。目前两家合计玻纤产能约221万吨(138万吨和83万吨),占国内玻纤总产能超一半,占全球超3成,若协同或合并,我们预期中国巨石因规模及管理优势有望占据主导,中国巨石行业话语权将再跨上一个台阶,全球玻纤巨头将诞生。 继参股中复连众后,国改有新进展,进度略超预期。参股中复连众公司前三季度录得较高投资收益,下半年为中复连众产品销售旺季,预计全年业绩持续靓丽。此次中建材将解决玻纤业务同业竞争问题提上议程,公司国改有了新进展,时间进度上略超市场预期。公司未来将作为中建材旗下新材料整合平台来发展,纵观两材旗下资产,除了中复连众,中国建材还拥有中复神鹰、中复丽宝第、中复西港等新材料资产,同时中材集团旗下众多优质资产可供无偿划转,我们认为,公司未来资产整合想象空间较大。 埃、美新产能陆续投放,布局印度产能,公司稳步打造世界级玻纤龙头地位。公司埃及4万吨高性能玻纤已于9月15日投产,预计对四季度业绩有贡献,美国8万吨无碱玻纤预计2018年底建成,未来公司还计划在印度投建年产10万吨无碱池窑产线,未来公司将拥有埃及、美国、印度三个海外基地,全球市场实现大面积覆盖,产能扩张将满足未来高端客户、高端需求的增加,是公司未来成长的驱动力,同时吸收优秀人才共铸世界级企业。 暂维持盈利预测,维持“买入”评级。预期2017-2019年公司实现营业收入87.7、93.3、100.06亿元,归母净利润20.2、23.1、25.9亿元,对应EPS为0.69、0.79、0.89元,当前股价对应动态PE分别为22X/19X/17X。公司高端纱占比提升优化毛利率可持续,布局海外产能未来成长性延续,叠加对集团优质资产的整合有望提升估值,公司目前估值仍处于被行业低估状态,维持“买入”评级。

公司发布三季报,实现营业收入76.49亿元(YoY+4.96%),归母净利润-8.59亿元(YoY-430.16%),基本符合我们预期,净利润下滑主要因为 (1)氯化钾销量下降, (2)金属镁、海纳化工新增转固导致财务费用和折旧增加,海纳化工自2月份事故停产至三季度装置尚未恢复; (3)去年公司处置间接控股子公司股权取得投资收益较多。受事故的影响,化工分公司和海纳公司停工期间费用计入管理费用,前三季度管理费用达11.52亿元,同比提升130.22%,镁业公司转固利息支出增长,前三季度财务费用达10.85亿元,同比增长31.63%。Q3单季度实现营收25.84亿元(YoY+28.26%,QoQ-12.44%),归母净利润-3.37亿元(YoY-387.28%,QoQ-62.13%),钾肥仍然是公司最大盈利来源。 化工项目喜忧参半,化工品普涨使得一二期减亏,海纳事故导致亏损扩大。海纳公司受“2.14”VCM 精馏单元火灾事故的影响一直停产,至三季度仍未恢复生产,前三季度亏损6.66亿元,亏损扩大。综合一二期项目上半年亏损2.89亿元,同比减亏,但因为受6.28事故的影响,生产装置停机进行安全隐患排查,化工品普涨,若四季度停产装置能投产,化工项目亏损环比有望改善。 金属镁项目项目开始试车,金属镁涨价有助改善现金流。盐湖镁业项目建设已基本完成,现处于工程建设收尾和项目试车的关键时期。因部分装置转固折旧及财务利息费用化,同时生产负荷较低,前三季度镁业公司亏损 5.97亿元 。全年转固压力仍然较大,随着下半年金属镁价格上涨,我们预期现金流获得一定程度改善碳酸锂项目盈利能力强,成为公司重要利润来源。公司目前拥有1万吨优质碳酸锂产能,截至9月25日,蓝科锂业生产工业级碳酸锂5317吨,其中上半年生产2323万吨,吨净利为3.81万元/吨。蓝科锂业稳定月产1000吨的生产能力基本实现,同时正在进行的1万吨碳酸锂填平补齐工程项目,计划10月底投料试车,今年有望突破7000-8000吨的产量。此外公司与比亚迪成立子公司未来将推广3万吨碳酸锂项目,受益于新能源等需求增长,扩建3万吨产能有望为公司带来可观收益。 拟筹划债转股方案,如落实有望改善财务压力,盘活公司资产。2017年4月5日,公司与青海省国资委、建设银行签署了《市场化债转股合作框架协议》,拟共同成立降杠杆基金和并购基金,一是用于置换公司及其下属公司存量负债,从而降低公司整体负债压力;二是以股权投资等权益性投资方式投资公司内外部优质资产,增加权益性资金,置换存量负债、补充流动性或新项目投资。债转股方案尚处于筹划阶段,如落实有望改善公司财务压力,盘活公司资产维持盈利预测,维持“增持”评级。预计2017-2019年营业收入分别为108.35、130.26、156.87亿元,归母净利润分别为-10.93、0.45、8.43亿元,EPS 分别为-0.39、0.02、0.30元/股,当前股价对应17-19年PE 为-39X/757X/50X,维持“增持”评级。

投资案件 投资评级和估值:国内盐湖龙头,积极开拓上游资源及盐湖提锂,钾锂双利好。我们预计公司2017-2019年营业收入分别为110.40、135.64、153.28亿元,归母净利润分别为15.24、17.16、25.03亿元,对应EPS0.74、0.83、1.21元/股,对应当前股价PE为25、23、16倍,首次覆盖给予“增持”评级。 关键假设点:钾肥供需稳定;碳酸锂需求高速增长;盐湖提锂扩产进展顺利;上游资源积极开拓。 有别于大众的认识:市场可能认为藏格控股钾肥行业尚未触底,盐湖提锂进展缓慢。我们认为藏格控股是国内的盐湖龙头,向上游扩展资源及进军盐湖提锂,公司未来发展空间巨大。1)公司是国内钾肥行业龙头,钾肥需求稳定,供给高度集中,历史上寡头市场带来过高额利润,但是BPC联盟的解体导致了行业进入长达4年的下降期,全球主要企业盈利较历史平均下滑50%左右,行业处于长期底部,未来如果当前处于底部的油价和农产品价格有所恢复,加上加拿大钾肥公司合并将行业再次带入集中通道,钾肥价格有望好转。2)新能源汽车带动锂矿需求大幅增长,预计全球需求将从当前的19万吨增长至40万吨,供给方面新建产能较多,但是由于建设进展和技术原因,供给的释放要到19-20年,碳酸锂未来1-2年内价格保持强势,长期保持紧平衡。国内盐湖提锂技术突破,公司目前面临资源及下游需求双重利好,预计19年投产2万吨电池级碳酸锂。3)积极涉足上游盐湖资源。盐湖氯化钾及氯化锂是核心资源,公司积极布局上游资源,尤其是布局储量巨大的深层卤水资源,为将来扩展钾锂产能提供资源储备,有利于长期发展,产能弹性巨大。 股价表现催化剂:盐湖提锂产能大幅扩张,碳酸锂价格持续上涨,钾肥价格触底反弹,积极布局盐湖资源。 核心假设风险:钾肥供需失衡价格持续下跌、碳酸锂需求不及预期、盐湖提锂扩产不达预期。

公司发布三季报,前三季度实现营收31.47亿元(YoY+45.80%),归母净利润为4.07亿元(YoY+38.21%),其中Q3单季度实现营收11.45亿元(YoY+103.35%,QoQ+20.27%),归母净利润1.54亿元(YoY+87.79%,QoQ+25.20%),超市场预期约20%。单季度财务费用为2875万元环比增加约1000万元,主要为汇兑损失造成,单季度投资收益为2042万元预计主要为理财贡献,扣非后归母净利润为1.36亿元,同比增长112.5%。在汇兑损失压力下仍录得此净利润增速实属不易,看好四季度业绩持续高增长。 除草剂板块表现抢眼,助归母净利润创历史单季度新高,今年三季度表现淡季不淡,四季度为传统旺季预计业绩持续创新高,全年高增长可期。从经营数据来看,除草剂三季度销量大幅上升,我们判断草甘膦、麦草畏产销量均环比明显增长,单季度销量为16862吨,环比二季度的7709万吨增长1.19倍,三季度淡季不淡。四季度草甘膦均价仍然继续上提,同时孟山都预期明年美国相关大豆种植面积至少翻一倍,麦草畏海外市场快速扩张,四季度销量我们预期再上一个台阶。杀虫剂单季度实现销量2580吨,均价为15.39万元,环比均有所下滑,但8月份以来菊酯的市场价格均明显上提(例如功夫菊酯上涨超过33%),公司四季度有望享受环保监管带来的红利,杀虫剂量价有望环比上提。 上半年子公司优嘉盈利大幅增长,已反映麦草畏销售乐观现象,从经营数据判断三季度麦草畏销量环比明显提升,依靠麦草畏扩张公司从周期走向成长。前三季度固定资产达到20亿元,同比增加1.3倍,主因系优嘉公司二期工程完工转固,在建工程明显下降,预计如东二期建设接近尾声,麦草畏扩张仍然是明年业绩的主要增长点。近两年行业麦草畏产能增量基本看公司,公司成为麦草畏原药在转基因新兴市场的供给源有望持续受益,我们预测四季度销量环比仍有所增长。麦草畏产能逐步扩张,预计明年2.5万吨产能实现达产,草甘膦在除草剂中的占比将明显下滑,周期属性弱化,公司成长性将随同麦草畏的扩产而打开。 维持盈利预测,维持“买入”评级。如东二期、三期将支撑公司至少3年的成长,环保监管产品有望持续涨价,我们暂维持盈利预测,预计2017-2019年营业收入为40.29、50.95、54.60亿元,归母净利润为6.10、7.78、8.98亿元,当前股价对应PE分别为23X/18X/16X。同时作为中化集团子公司,我们认为存在国企改革预期,维持“买入”评级。

公司发布三季报,实现营业收入89.39亿元(YoY+162.39%),归母净利润为3.28亿元(YoY+134.08%),基本符合我们预期,其中投资收益为7511万元,同比增加138.71%,主因系公司剥离不良资产农一网。主业增长主要来自于公司产品量价齐升,辉丰石化贸易规模持续扩大。Q3单季度实现营业收入为28.90亿元(YoY+96.49%,QoQ+1.44%),归母净利润为0.94亿元(YoY+163.10%,QoQ+9.30%),扣非后为0.95亿元,扣非后创单季度历史新高,我们认为这是公司农药与贸易双主业齐发力的结果,公司预告全年归母净利润为4.19-5.06亿元,对应Q4单季度为0.91-1.78亿元,公司四季度有望持续受益环保监管带来的产品量价齐升,草铵膦正在试生产有望四季度投产,辉丰石化贸易规模有望再扩大。 受益环保监管趋严,传统主业有望量价齐升,提供业绩安全垫。公司是咪鲜胺、辛酰溴苯腈、氟环唑等多个细分原药品种龙头,国内产能占比大,话语权高。在环保监管趋严的大环境下,公司作为相对合规的农药企业受益于小散乱污产能退出带来的存量替代机会,主要产品均出现量价齐升。公司不断并购产业链上下游企业,积极延伸产业链,形成了“原料—中间体—原药—制剂”完整的产业链,传统产品的生产优势进一步凸显。国内农药出口整体持续有增长,但整体受环保影响产量有下滑,预计海外跨国企业补库存持续时间较长,公司农药产品将中长期受益,为业绩提供安全垫。 草铵膦主导公司未来成长。公司发行可转债募集8.45亿元用于草铵膦、抗倒酯、甲氧虫酰肼原药技改项目。债转股价格为7.74元/股,显著高于目前股价体现管理层对公司内在价值的信心。草铵膦受益于国内百草枯退出及转基因作物推广,有望新增较大需求空间,若草铵膦替代百草枯1/3国内市场份额,将新增6300吨原药需求;转基因领域则有望复制麦草畏成长之路。同时,由于环保安全监管提高准入门槛,行业扩产或慢于预期,价格有望较长时间持续强势。以草铵膦为主导的可转债项目投产将打开公司成长性。 多元化布局——从原药到制剂,从农药到仓储。公司未来一是拓展制剂业务,二是打造仓储贸易业务。公司专利产品及差异化制剂产品在制剂中比重提升,制剂放量将强化农药业务。仓储贸易规模也迅速扩大,公司二期计划再扩一倍产能,目前该业务毛利率较低,未来收入及利润弹性均较大。 维持盈利预测,维持“买入”评级。我们预计2017-2019年营业收入分别为114.37、137.67、160.14亿元,归母净利润分别为4.30、5.35、6.07亿元,目前股价对应PE 为20X/17X/15X。 考虑到农药行业下游存在复苏预期,行业向下风险较小,以及当下环保监管趋严产品价格有望涨价构成短期催化剂,辉丰石化贸易规模弹性大,公司未来成长性较强,维持 “买入”评级。

公司发布三季报,前三季度实现营收15.30亿元(YoY+13.86%),归母净利润为1.64亿元(YoY+21.25%),略低于市场预期(1.70亿元),主因是汇兑损失造成财务费用明显增加,财务费用为0.26亿元,同比接近翻倍。其中三季度单季度营收为4.80亿元(YoY+23.27%,QoQ-20.79%),归母净利润0.43亿元(YoY+55.47%,QoQ-43.42%),同比上升明显,主要是去年行业景气处于低位。三季度公司经营现金流持续好转,前三季度净流入3.51亿元,同比增长91.51%,单季度净流入1.62亿元,同比亦大幅改善。Q3单季度毛利率仅为26.04%,环比Q2的29.51%有所下滑,我们认为可能系原药紧张导致公司制剂产量有所下滑影响,或者低毛利产品销量上升影响,因此我们认为毛利率小幅下滑并不是纯粹地悲观反映。公司预告全年归母净利润增幅为20%-50%,对应1.95-2.44亿元。我们认为四季度环保监管有望带来产品大幅涨价,业绩不排除超上限。 公司同时公告拟发行可转债,募集不超过9.138亿元用于全资子公司长青南通扩产年产6000吨麦草畏原药、2000吨氟磺胺草醚原药、500吨三氟羧草醚原药、1600吨丁醚脲原药、5000吨盐酸羟胺、3500吨草铵膦原药、500吨异噁草松原药项目。我们认为,公司长期成长性获得保障,在2014年发行可转债募投项目未完全投完的前提下,筹备新一期可转债接力扩产,规模更大,彰显做大做强的决心,公司认为受前期环保督察、企业停限产、市场需求增加等多重因素影响及农药行业相关政策的推进,未来行业趋势正在从底部逐步向好。 吡虫啉价格暴涨成为业绩主要增长点。随着今年环保监管的严格执行,CCMP、咪唑烷陆续出现供给缺口,紧张程度不减往年,吡虫啉供给有限,自9月份价格启动新一轮大涨。需求端,海外补库存背景下国内吡虫啉出口受到提振,最大进口国巴西从中国采购超过40%,四季度至明年初是采购旺季,伴随采暖季京津冀“2+26”城市的停产约束,吡虫啉供给紧张有望持续,预期中国供给已对海外主要进口国采购构成影响,价格有望再创新高(报价已突破过去十年最高24万/吨)。CCMP、咪唑烷涨价对吡虫啉成本构成支撑,公司自产CCMP,一体化优势明显,且咪唑烷库存管理较好,预期四季度吡虫啉对业绩贡献明显。 以麦草畏为主导,新一期可转债项目接力公司新一轮成长。麦草畏在转基因领域的推广正在逐步打开,公司现有产能5000吨,拟再扩产6000吨,已通过环评,麦草畏放量将成为公司未来成长点。成长性短期看茚虫威、氟环唑等可转债项目建成投产,长期看麦草畏、氟磺胺草醚、草铵膦等主要项目投产。 暂维持盈利预测,维持"买入"评级。预计2017-2019年公司营收分别为24.79、33.13、39.71亿元,归母净利润分别为2.92、3.82、4.47亿元,当前股价对应PE为21X/16X/14X。油价及农产品价格低位,行业未来复苏弹性较大,短期环保监管在风口,产品有望超预期上涨成为催化剂,长期看扩产新项目支撑成长,维持“买入”评级。

原药细分领域领跑者,与仓储贸易共筑双主业。公司实际控制人仲汉根、仲玉容合计持股比例达到47.01%,是起家于农药的民企。公司依托大丰港地理优势,逐步拓展石化仓储贸易,仓储贸易业务2017年半年度营收占比达60%,规模超过农药,公司成为农药、仓储贸易双主业企业。公司2017年上半年实现归母净利润2.34亿元,实现历史半年度最高,我们认为利润创新高,并非农药行业需求景气恢复主导,而是供给端改革带来的存量替代,以及仓储贸易等新业务发力。此外公司剥离不良资产包括农一网等,彰显革新决心,未来将对经营不佳的子公司做转让清理,轻装上阵专注双主业。 传统主业提供业绩安全垫。公司是多个细分原药品种龙头,咪鲜胺产能全球第一,辛酰溴苯腈、氟环唑产能国内最大,拥有较强的话语权。公司不断并购产业链上下游企业,积极延伸产业链,形成了“原料—中间体—原药—制剂”完整的产业链,传统产品的生产优势进一步凸显。海外主要农化企业进入补库存阶段,孟山都种子销售及农药业务好转反映了行业回暖预期,国内农药出口整体持续增长,公司传统产品将发挥出高水平,将为业绩提供安全垫。 草铵膦主导公司未来成长。公司发行可转债募集8.45亿元用于草铵膦、抗倒酯、甲氧虫酰肼原药技改项目。此次债转股价格为7.74元/股,显著高于目前股价体现管理层对公司内在价值的信心。草铵膦受益于国内百草枯退出及转基因作物推广,有望新增较大需求空间,若草铵膦替代百草枯1/3国内市场份额,将新增6300吨原药需求;转基因领域则有望复制麦草畏成长之路。同时,由于环保安全监管提高准入门槛,未来行业扩产或低于预期,价格有望较长时间持续强势。可转债项目投产将打开公司成长性,草铵膦是主导产品。 多元化布局——从原药到制剂,从农药到仓储。公司未来一是拓展制剂业务,二是打造仓储贸易业务。制剂放量将发挥特色原药优势,强化农药业务。仓储贸易规模也迅速扩大,公司二期计划再扩一倍产能,目前该业务毛利率较低,未来收入及利润弹性均较大。 分部估值给予今年合理估值101亿,明年净利润仍有高增长,首次覆盖给予“买入”评级。我们预计2017-2019年营业收入分别为114.37、137.67、160.14亿元,归母净利润分别为4.30、5.35、6.07亿元,目前股价对应PE为19X/16X/14X。农药行业平均估值为15-25倍,考虑到行业下游存在复苏预期,以及环保监管趋严产品价格有望涨价,我们给予今年23倍估值,今年农药业务净利润约3.55亿,对应82亿市值。公司仓储贸易业务特点及毛利率水平更接近于中储股份,中储股份2017年PE约为25倍,公司仓储贸易业务2017年净利润约为7500万元,对应19亿市值。农药和仓储贸易业务合计对应2017年合理市值为101亿,考虑明年业绩仍有高增长,我们认为股价空间较大,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:农药行业景气下滑;草铵膦投产低于预期;辉丰石化扩张低于预期。

海利尔发布2017年半年报,上半年实现营业收入8.30亿元(YoY+28.78%),归母净利润为1.48亿元(YoY+40.54%),扣非归母净利润为1.45亿元(YoY+39.97%),基本符合市场预期。净利润大幅提升主因是吡虫啉、啶虫脒等原药价格大涨。三费及减值中变化较大的,包括财务费用同比增加933万元,主因系人民币对美元升值带来的汇兑损失,资产减值同比减少545万元。2017年Q2单季度实现营收4.62亿元(YoY+28.68%,QoQ+25.20%),归母净利润为0.87亿元(YoY+38.73%,QoQ+42.62%),二季度净利润增速明显快于营收增速,主因系二季度产品价格环比上升,但原料价格环比下滑。2017年Q2吡虫啉、啶虫脒、杀虫剂、杀菌剂、除草剂销售单价较Q1环比上升4.35%、5.12%、26.27%、18.25%、78.65%,同时原料咪唑烷、丙烯腈、丙烯醛等价格环比下滑。 吡虫啉一体化企业,环保监管趋严带来价格持续上涨,全年业绩有望维持高增长。2016年环保核查吡虫啉1000吨以下产能陆续出清,行业集中度提升,我们认为环保监管以及检修季的来临,CCMP已出现供给缺口,限产以山东河北产能为主,份额占全国37%。CCMP涨价对吡虫啉成本构成支撑,吡虫啉价格继续向上突破,上周吡虫啉市场价上涨2500元至16.5万/吨,同时CCMP报价提升至15万/吨,目前吡虫啉盈利环节主要集中于CCMP,我们认为吡虫啉第二轮涨价仅是开始,公司作为”原料-CCMP-吡虫啉/啶虫脒“一体化企业,受益明显。同时我们发现公司上半年吡虫啉产销率仅有66%,意味着实际单吨盈利水平超我们预期,下半年公司销售量亦有所保障,全年业绩高增长无虞。 扩张水性化产品及新原药,打开成长蓝图。上半年在建工程增加1.17亿元,主要是功能性肥料项目和吡唑醚菌酯项目的投资建设,目前年产1000吨吡唑醚菌酯项目建设已基本完工,即将进入产品试生产阶段。公司Q1采购吡唑醚菌酯均价为34.62万元,同比高出19.56%,自产原药可提升制剂环节盈利能力。此外IPO投资项目还包括年产7000吨/年水性化制剂项目、2000吨/年丙硫菌唑原药等,新增项目能支撑制剂业务稳定增长,也是公司业绩能保持增长的重要基础;推广水性化制剂及水溶肥产品,符合国家对绿色环保型溶剂要求的趋势,有望受益京津冀大气污染防治带来的存量机会。同时布局第二、三代新烟碱产品如噻虫嗪、噻虫胺、呋虫胺等,计划达到3500吨产能规模。公司未来产能规划明确,具备较强的成长性。 维持盈利预测与投资评级。我们预计2017-2019年公司营业收入分别为14.64、17.76、19.83亿元,归母净利润分别为2.65、3.24、4.06亿元,每股收益分别为2.21、2.70、3.38元,当前股价对应PE分别为23X/19X/15X。短期吡虫啉有望持续涨价,长期看公司成长性突出,维持“增持”评级。

扬农化工发布2017 年中报,实现营收20.02 亿元(YoY+25.48%),归母净利润为2.53 亿元(YoY+19.09%),扣非后为2.21 亿元(YoY+24.75%),加权平均ROE 为7.12%,同比上升0.57 个百分点。公司上半年财务费用为0.29 亿元,同比增加0.47 亿,主因是人民币升值导致汇兑损失。如此看来,公司产品依然强劲,在原料成本明显上涨的前提下,上半年销售毛利率仍有25.64%,同比仅下降0.58 个百分点。业绩基本符合市场预期。同时上半年经营性现金流明显改善,为5.42 亿元,同比增长11.17 倍,反映资金回笼良好。 子公司优嘉盈利大幅增长,反映麦草畏销售乐观现象,前景仍然向好,公司从周期走向成长。2017 年上半年优嘉公司实现营收6.89 亿元,同比增长122.5%,净利润为1.53 亿元,同比增长230.13%,我们预计主要为麦草畏销量增长贡献。从上半年经营数据发现,Q2 单季度除草剂销量为7709 吨,Q1 为10995 吨,销量环比虽下滑,单价却环比从3.34 万元/吨提升到了4.45 万元/吨,我们测算二季度的麦草畏销量有明显增长。近两年行业麦草畏产能增量基本看公司,公司成为麦草畏原药在转基因新兴市场的供给源有望持续受益,我们预测下半年销量环比仍有所增长。预计明年2.5 万吨麦草畏产能实现达产,草甘膦在除草剂中占比将明显下滑,周期属性弱化,公司成长性将随同麦草畏的扩产而打开。 菊酯业务同比稳定增长,目前菊酯价格有所上涨,预期下半年业绩同比持续改善。公司上半年杀虫剂销量为6206 吨,产销率超过100%,基本为菊酯产品,营业收入为10.37 亿元,占总收入的52%,同比增长11.6%,继续维持稳定增长。上半年均价为16.71 万元/吨,同比增长6.2%,其中Q2 单季度销量为2964 吨,均价为16.88 万元/吨(同比、环比均有增长),我们预计公司卫生菊酯国内市场占2/3,农用菊酯占1/2,下半年因为淡季存在销量或有所下滑,但随着环保监管以及商务部查印度反倾销有望带来菊酯价格上涨(7 月中旬以来功夫菊酯价格已累积上涨11%),下半年公司菊酯业绩有望同比持续改善。 草甘膦涨价提供弹性,环保监管导致供给紧张涨价或持续。公司拥有年产能3 万吨,从上半年经营业绩来看,Q2 单季度除草剂销量环比下降了3286 吨,我们测算主要是草甘膦销量环比下滑。草甘膦由于四川、浙江、山东等地环保监管导致自身供给出现收缩,加上原料甘氨酸、黄磷成本上涨推动,价格持续上涨,但我们看好价差逐步扩大,草甘膦市场价涨幅明显,公司订单均价仍能上提,增厚业绩。 维持盈利预测,维持“买入”评级。未来如东二期、三期将支撑公司至少3 年的成长,今年下半年环保监管产品有望持续涨价,我们暂维持盈利预测,预计2017-2019 年营业收入为40.29、50.95、54.60 亿元,归母净利润为6.10、7.78、8.98 亿元,当前股价对应PE分别为21X/17X/14X。同时作为中化集团子公司,存在国企改革预期,维持“买入”评级。