事件: 2019年1月9日扬帆新材发布2018年年度业绩预告:2018年全年盈利1.31-1.48亿元,同比增长100.89%-126.96%;其中4季度预期盈利2378-4078万元,同比增长37.8%-136.4%,业绩基本符合预期。 2018年的业绩增长主要来源于1)产品价格的增长;2)巯基化合物储备品种(医药中间体)的盈利逐步增长;3)美元升值产生的汇兑收益。目前公司内蒙古阿拉善项目建设中,预期2019年下半年试生产。 投资要点: 国内光引发剂和巯基化合物双龙头,一体化生产优势显著。公司主营产品是光引发剂和巯基化合物及其衍生物。光引发剂方面,公司主要产品包括907/369/TPO/184等,其中907占据了全球60%以上的市场份额(公司中报披露)。巯基化合物方面,公司国内一家独大,拥有500多个产品品类,技术壁垒高,全球主要竞争对手是日本住友化学。公司两大主营业务存在良好的协同关系,巯基化合物是光引发剂的核心原料之一,如光引发剂907,从基础原料生产到成品的销售全部由公司自主管控,一体化生产保障了成本优势和抗风险能力。 受益环保趋严,主营产品价格上涨,盈利能力大增。国内近年来环保趋严,不少中间体企业关停导致市场供给不足,公司的光引发剂和巯基化合物价格均出现大幅度上涨,盈利能力增强。根据公司5月的公告披露,光引发剂1173从2017年的3.5万元/吨上涨到5月的6万元/吨,涨幅71.4%;同期光引发剂TPO从低位的10万元/吨增长到20-30万元/吨,涨幅达到100%以上。在环保高压常态化的趋势下,公司产品的高景气度大概率能够持续。 10亿元募投项目市场空间大,公司成长路径清晰。随着我国光固化产业的快速发展,光引发剂市场供给严重不足,目前公司的3000吨产能仅占国内市场需求的10%左右(2018年中报披露)。因此公司变更原IPO募投项目为“29,000t/a光引发剂、医药中间体项目”,总投资10亿元,建设地在内蒙古阿拉善经济开发区。新项目中包含光引发剂1.1万吨,其余为巯基化合物及相关配套原料。项目分为二期,一期投资5亿元预计两年内建设完成,2019年中投产;两期项目预计5年左右建成,达产后以2017年的产品价格可实现9.5亿元的营收、2.7亿元的净利润。 盈利预测和投资评级:维持“买入”评级。公司是光引发剂和巯基化合物行业的龙头,受益于环保高压常态化,而内蒙古项目投产后将打开公司的成长空间;考虑到未来行业竞争或将加剧,我们略微下调盈利预期,预计2018-2020 年公司的EPS 分别为人民币1.17、1.37、1.60 元/股,对应当前股价的PE 分别为23.40、19.92 和17.06 倍。长远看公司技术优势明显,成长路径清晰,我们持续看好,因此维持“买入”评级。 风险提示:产品价格下跌;竞争对手扩产;生产安全和环保风险;项目建设进度不及预期。

国内光刻胶专用化学品龙头,传统业务稳中有进。公司的光刻胶专用化学品,分为光刻胶用光引发剂(包括光增感剂、光致产酸剂等)和光刻胶树脂两大系列。按照应用领域分,主要有PCB、LCD和半导体三大类。其中,公司的PCB光刻胶用光引发剂和树脂已经占据国内市场主导地位;LCD光刻胶光引发剂系列产品打破了巴斯夫等跨国企业对该类产品的垄断,填补了国内空白;半导体KrF光刻胶用光酸及光酸中间体快速发展,进入JSR、TOK等全球一流光刻胶企业的供应体系。2018年前3季度,公司实现营业收入5.13亿元,同比增长8.6%;归母净利润1.12亿元,同比增长5.7%。 环保驱动下技术创新,UV-LED业务值得期待。受益于环保趋严下VOCs排放受限,更为节能环保的UV-LED技术开始在凹版印刷领域应用,传统的油墨和涂料存在较大的替代空间。公司2018年8月发公告拟使用自有资金受让常州格林感光10%的股权,并且实际控制人承诺将于格林感光实现盈利时优先将其持有的格林感光股权注入公司。UV-LED业务的有望打破原有业务的成长天花板,成为新的盈利增长点。 联手巨头布局OLED材料,填补国内市场空白。公司与台湾昱镭光电合资成立子公司强昱光电,并与LG化学签订《实验室运营合作协议》,在成都联合设立OLED材料评价实验室,向中国的显示面板厂提供OLED材料的方案。强力昱镭目前拥有一系列的电洞传输层材料、空穴传输材料、电洞注入层材料、适用于全彩OLED红绿蓝主发光材料及红绿蓝发光参杂材料等,并且积极与台湾工研院技术合作,研发并改良发光率、高亮度与长使用寿命之新一代有机小分子材料。强力昱镭于2017年9月开始投产,OLED材料升华生产线2017年已建置6台升华机,1台蒸镀机。 盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予“增持”评级。公司是国内光刻胶专用化学品龙头,主要客户包括长兴化学、日化成、日立化成等全球主要光刻胶生产商,技术实力较强。公司提前布局UV-LED和OLED材料业务,有望成为新的盈利增长点。我们看好公司业务的发展前景,暂不考虑格林感光的业绩,预计2018-2020年的EPS为0.57、0.64和0.73元/股,对应的PE为54.11、47.72和41.83。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:PCB和LCB业务领域需求不及预期,半导体行业景气度下降影响下游需求,环保和安全生产风险,UV-LED等新业务拓展不及预期。

国内湿电子化学品龙头,客户优质。公司生产的湿电子化学品主要适用于平板显示、半导体及LED、光伏太阳能以及锂电池、光磁等电子元器件微细加工的清洗、光刻、显影、蚀刻、去膜、掺杂等制造工艺过程。公司的客户包括京东方、中电熊猫、天马微电子、长电科技、中芯国际等。 发力半导体和平板显示市场,短期原料上涨影响业绩。公司主动减少在光伏太阳能领域的销售规模,并逐步向现金流状况良好的平板显示和半导体客户销售。平板显示领域,公司蚀刻剂产品在咸阳彩虹和成都熊猫均大规模上量,光刻胶配套试剂对已有客户如华星光电、天马微电子等扩大销售规模;半导体方面,多款蚀刻液成功导入士兰集昕,主打产品正胶剥离液市场销售稳定,显影液对长电先进、无锡力特等客户的销售也持续增加。2018年随着原料氢氟酸等涨幅较大拖累了业绩,前3季度公司营业收入2.83亿元,同比增加2.67%,但归属母公司净利润2950.18万元,同比下降26.29%。 远期产能规划较大,2019年下半年逐步投产。公司江阴本部产能4.5万吨/年,一期技改扩产1万吨/年,新建二期3.5万吨/年,预计2019年下半年完成技改和投产;在镇江投资22.8万吨/年的G4/G5级湿电子化学品产能,主打半导体市场,预计一期6.3万吨在2019年底投产;在成都规划5万吨/年产能,主打平板显示市场,预计2019年年底投产,新增产能有望给公司业绩带来较大提升。 盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予“增持”评级。公司是国内湿电子化学品龙头,主要客户包括京东方、中电熊猫、天马微电子、长电科技、中芯国际等厂商,技术实力较强。公司在江阴、镇江、成都投资的湿电子化学品产能较大,有望大幅度提升业绩。我们看好公司业务的发展前景,预计2018-2020年的EPS为0.72、0.72和0.84元/股,对应的PE为41.19、40.67和35.10。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:下游需求不及预期,产品未能通过下游厂商认证风险,投产进度不及预期,环保和安全生产风险。

事件: 公司拟以7亿元受让海越能源持有的宁波海越51%的股权,最终交易价格以后续评估报告为准。 投资要点: 本次交易完成后,公司将拥有宁波海越100%股权,基本解决原料丙烯供应问题,抗风险能力增强。10月份,公司以1.76亿元收购宁波银商投资有限公司和宁波万华石化投资有限公司100%股权,间接持有宁波海越49%股权。宁波海越主要生产和经营丙烯、异辛烷、甲乙酮等产品,其138万吨丙烷和混合碳四利用项目一期工程于2015年度正式投产,拥有年产60万吨丙烷脱氢制丙烯(PDH)装置、60万吨异辛烷装置和4万吨甲乙酮装置,以及配套的码头、储罐、蒸汽和环保装置。宁波海越2018年前三季度实现营收56.73亿元,净利润1.62亿元,我们预计全年净利润2.02亿元。若以本次7亿元交易价格完成51%股权收购后,即公司以8.76亿元收购宁波海越100%股权,此次收购PE仅4.34倍,具有一定的估值优势。从产业链协同角度看,公司产品改性聚丙烯是占2017年公司产品总产量和总销量的比例为47.05%和48.49%,而其原材料丙烯采购量达57.23万吨,公司通过合适时机进入上游产业链,减小了原材料价格波动带来的风险,从而使得公司产品的抗风险能力更强。 我国塑钢比仍较低,工程塑料和改性塑料市场空间大。根据《塑料期刊》数据,中国改性塑料产量从2009年的570万吨增加至2016年的1000多万吨,改性化率由2004年的8%增长到2016年的19%,年复合增速超过23%。但国内“塑钢比”系数为30:70,仍然较低,而世界平均水平为50:50。同时国内低端产品产能过剩、竞争激烈,中高档产品依赖进口,未来我国改性塑料产业成长空间较大。 公司布局改性塑料、完全生物降解塑料、高性能碳纤维及复合材料、特种工程塑料和环保高性能再生塑料等五大类产品,总产能居国内首位,龙头效应明显。公司产品广泛应用于汽车、家用电器、现代农业、轨道交通、航空航天、高端装备、新能源、通讯、电子电气和建筑装饰等行业,市场空间较大。国内从事改性塑料生产的企业超过3000家,年产能超过3000吨规模的企业只有70余家,而公司年产能超过100万吨,居首位。在完全生物降解塑料方面,针对快消品市场开发了一系列产品,包括购物袋、点断袋、快递袋和防撕袋等,京东集团2017年已规模化使用公司的产品。在特种工程塑料方面持续进行技术和产品创新,优化设备工艺和提升制造水平,实现降本增效。 盈利预测和投资评级:我们看好公司产业链上下游一体化的发展方向,未来对原材料价格波动的抗风险能力增强,不考虑收购宁波海越,我们预计公司2018/2019/2020年营业收入分别为270.30/300.03/314.76亿元,归母净利润分别为8.96/11.10/13.16亿元,EPS分别为0.33/0.41/0.48元,对应最新收盘价PE分别为13.85/11.18/9.44,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下降风险,市场空间不及预期风险,收购宁波海越估值和业绩不及预期风险,收购进展不及预期风险。

下游液晶面板投资进入高峰期,混晶需求持续放量。2017~2019年是国内液晶面板投资的高峰期,大陆2017年投产的产能30万片/月;预计2018~2019年合计新增产能88万片/月;液晶面板产能有1年左右的爬坡期,因此,2018~2020年国内液晶面板出货量将迎来高峰。2018年国内混晶需求约350-370吨,预期2020年需求预期达到500吨。此外,国内混晶的自给率仅30%左右,提升空间较大。公司的混晶业务增长空间广阔。 紫外固化涂料量价齐升,5G有望打开成长空间。2018年印度等海外光纤市场需求增长,公司的紫外固化涂料的销量和价格均出现回暖,产能基本满负荷。根据中国产业信息网的数据,5G商用化光纤需求量保守估计将达到1.92亿芯公里,相较4G需求量显著提升,有望进一步提振紫外固化涂料的需求。 完善半导体材料产业链布局,看好未来进口替代市场空间。2017年3月,子公司安庆飞凯以自有资金6000万元完成对于长兴昆电60%股权的收购工作,进入半导体封装材料领域;2017年7月公司以自有资金收购APEX持有的大瑞科技100%股权,进入半导体封装用锡球领域。 盈利预测和投资评级:我们看好公司作为紫外固化光纤光缆涂覆材料的行业龙头地位,同时受益于液晶产能的国产化和半导体材料的进口替代趋势,未来电子化学品业务市场空间广阔。预计公司2018-2020年EPS分别为0.73、0.90和1.06元/股,维持“买入”评级。 风险提示:公司收购标的未来业绩低于预期;产品需求不及预期;并购商誉减值风险。

医疗PVC手套龙头企业,综合竞争优势强。蓝帆医疗作为医疗PVC手套行业龙头,公司公告拥有医疗PVC手套产能150亿支/年,所占全球市场份额达到22%,具有很高产品定价权。PVC手套同时广泛应用于食品、电子和制药等领域,公司综合竞争优势强。 60亿只/年健康防护(新型手套)项目二期开始试生产,业绩将再度增长。根据蓝帆医疗公告统计2016年世界丁腈手套市场需求量达到1100亿支/年,产能集中在马来西亚、泰国等东南亚地区。蓝帆医疗积极布局投资建设丁腈手套项目,一期工程已经于2017年6月投产,实现产能20亿支/年,从2017年下半年开始丁腈手套逐步放量,近日二期40亿支/年丁腈手套产能释放,开启业绩增长新引擎。另外,根据化工在线数据,丁腈橡胶(N41)价格从2018年月的23500元/吨下降到目前18000元/吨,跌幅达23.4%,公司丁腈橡胶成本将大幅下降。 收购CBCH II公司93.37%股权,转型进入高质医疗器械领域,未来市场空间广阔。公司通过定向增发和现金支付方式完成收购CBCH II公司93.37%股权,目前已经完成交割,于2018年6月并表。CBCH II下属全资子公司Biosensors International Group, Ltd.(柏盛国际)主要从事介入性心脏手术器械的研发、生产和销售,柏盛国际承诺2018-2020年实现扣非后归母净利润不低于3.8亿、4.5亿和5.4亿元。公司完成本次收购转型进入高端医疗器械领域,未来市场空间广阔。 柏盛国际BioFreedom?无聚合物药物涂层支架试验结果达到预期,FDA批准后可上市。柏盛国际在全球心血管介入治疗领域公认最权威的学术大会--美国经导管心血管治疗学术会议上发布临床试验结果显示:柏盛国际的BioFreedom?无聚合物药物涂层支架(DCS支架)相比于BMS支架,在仅进行一个月DAPT治疗的高风险出血患者人群中,具有更优的安全性和更好的疗效,试验结果达到预期,该产品取得FDA的PMA批准后可在美国市场上市,将对公司未来业绩产生积极影响。 盈利预测和投资评级:我们分析认为未来蓝帆医疗受益医疗耗材业务和高端医疗器械业务双轮驱动,业绩将强劲增长。由于2018年三季度公司资产重组的相关费用陆续发生和结算,导致公司本年利润有一定冲减,故适当下调此前对公司2018年的净利润预测,但公司后续丁腈手套二期项目和柏盛国际仍具有较高的业绩成长性。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.65/8.09/10.04亿元,EPS分别为0.38/0.84/1.04元/股,维持“买入”评级。 风险提示:丁腈手套产线达产进度和盈利能力低于预期;人民币兑美元汇率波动的不确定性风险;中美贸易战对出口的影响;柏盛国际业绩承诺不及预期;DCS支架上市进展及市场销售不及预期。

公司是高纯溅射靶材行业国内龙头,打破海外技术封锁受益进口替代趋势。公司目前产品包括铝、钛、钽和钨钛靶极溅射材料,是国内少有打破海外技术封锁的龙头企业,已进入中芯国际、台积电、格罗方德、京东方和华星光电等半导体和平板制造厂商供应链,公司受益于下游客户持续扩产业绩弹性大。 产品下游需求旺盛,未来市场空间广阔。公司产品主要应用于半导体和平板领域,根据公司公告预计到2020年世界溅射靶材市场份额将达到160亿美元,复合增长率高达13%,产品未来市场空间广阔。公司本次试运行成功的钼溅射靶材坯料项目是液晶平板显示器制造中的关键核心原材料,在我国拥有广泛的应用空间。本项目正式投产后,江丰钨钼能为客户提供更加优质、专业及全面的服务,将向上拓展公司靶材产业链的布局,实现靶材原材料的自给,进而提升公司的盈利能力及抗风险能力。 半导体产业链上游原材料国产化替代既是薄弱环节也是大势所趋。我国是全球半导体材料需求第二大的市场,但国产材料占全球份额却极低,市场几乎被美日等发达国家占据,不仅面临着产品价格被动提价的风险,还面临中美贸易战对产业链致命打击和国家安全风险,因此半导体材料国产化提速迫在眉睫。未来几年,国内半导体材料国内最大的需求增量主要来自大量投建的晶圆厂和面板产线,将大幅提升溅射靶材等材料的需求。 盈利预测和投资评级:我们看好公司作为半导体材料化学品产业链中溅射靶材龙头企业的未来发展,将持续受益于半导体产业持续高增长和进口替代趋势,同时公司产品进入台积电、中芯国际和日本三菱、格罗方德等国际一流晶圆加工企业供应链,技术水平全行业领先。预计2018-2020年公司归母净利润分别为0.73/1.32/1.65亿元,EPS分别为0.34/0.60/0.75元/股,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求低于预期;产品市场竞争力低于预期;募投项目建设进度低于预期;公司产品价格下行风险。

11月9日,青松股份发布拟收购诺斯贝尔的交易预案:诺斯贝尔100%股权的评估价值约27亿元,公司拟以24.3亿元收购诺斯贝尔90%的股权,其中按照11.66元/股的价格发行股份支付151044万元,现金支付91956万元,同时非公开发行募集配套资金不超过7亿元。以2018年诺斯贝尔不低于2亿元的业绩承诺,收购标的市盈率不超过13.5倍。 交易完成后,杨建新及其一致行动人山西广佳汇持股比例为15.45%或17.26%(非公开募集配套资金的影响),仍为实际控制人和第一大股东;第二大股东柯维龙持股9.36%或10.45%;第三大股东香港诺斯贝尔持股8.16%或9.12%。此外,合富盈泰、协诚通、中山瑞兰作为诺斯贝尔高管持股平台公司,将持有上市公司4.76%或5.31%的股份;其股东与上市公司及诺斯贝尔签订不少于五年服务期限和离职后两年竞业禁止的《服务期和竞业禁止合同》。 收购完成后,上市公司董事会仍由9名董事组成,其中杨建新及其控制的山西广佳汇向上市公司董事会提名董事5名,林世达将通过其控制的香港诺斯贝尔向上市公司提名至多2名董事。 诺斯贝尔经审计后2016年、2017年和2018年1-7月实现营业收入11.96亿元、15.46亿元和10.44亿元,同期归属母公司净利润为1.73亿、1.82亿和10.6亿元。诺斯贝尔承诺,2018 年扣非后的归母净利润不低于2.0 亿元;2018和2019年度合计实现的净利润不低于4.4亿元;诺斯贝尔2018-2020年合计实现的净利润不低于7.28 亿元。 产品结构上,2017年公司面膜、湿巾、护肤品和无纺布的营收占比分别为64%、17%、11%和8%,面膜是诺斯贝尔的核心产品,也是化妆品行业中增长最快的细分市场。2017年全球面膜市场达到120亿美元,其中中国市场规模达到191亿元人民币,同比增长10%以上,预计到2022年中国面膜零售规模将达到300亿元人民币。 目前全球化妆品龙头厂商有意大利莹特丽(Intercos)、韩国科丝美诗(Cosmax)和科马(Kolmar)等,2017 年营收规模均在50 亿元人民币以上,诺斯贝尔是国内最大的化妆品代工厂商,与国际龙头相比体量较小、成长空间广阔。 公司是合成樟脑行业全球龙头,行业景气度回升,业绩连续高增长。公司是全球最大的合成樟脑及中间产品的供应商,深耕松节油深加工产业链,以合成樟脑为主,逐步增加冰片等深加工产品,广泛应用于医药、香精香料、工业、日化等领域。公司目前拥有1.5万吨/年的合成樟脑(其中5000吨即将投产)和1000吨/年的冰片产能,其中合成樟脑产能规模占国内78.9%、全球的44.8%,全球第一。2017年公司实现营收8.11亿元,其中合成樟脑和冰片分别占78.0%和11.5%。2017年营收同比增长45.6%,归属母公司股东净利润9474.6万元,同比增长189.4%;2018年前三季度,实现营业收入9.50亿元,同比增长64.92%,归属母公司净利润2.67亿元,同比增长268.84%。 原料松节油涨价推动下游产品大幅涨价,合成樟脑价差显著扩大。合成樟脑上游原料松节油是松香生产的伴生产品,近三年来国内松香大幅产量下降,松节油被动减产,形成至少2万吨的供给缺口。松节油价格上涨,带动了下游产品大幅提价。合成樟脑出口价格从2017年1月的4111.5美元/吨上涨到2018年3月的11850美元/吨,涨幅188%;而同期“合成樟脑-松节油”价差(酯化法,单耗1.5)则从895.8美元/吨提高到4808.8美元/吨,增幅高达437%。冰片价格则从2017年1月8.2万元/吨上涨到2018年3月的20万元/吨,涨幅144%,同期“冰片-松节油”价差(单耗2.9)则从4.2万元/吨提高到11.2万元/吨,增幅167%。 物流体系保障上游稀缺原料松节油供应,构建高行业壁垒。上游松节油厂家数量众多,产能集中度低,而公司对松节油的采购量占据国内产量的40%以上,有较强的议价和优先提货能力。公司与大型松节油供应商结成相互依存的战略同盟关系,并在松节油主产区建立采购基地,面向中小供应商采购,作为松节油来源的重要补充。公司自备罐车和铁路专用线运输,并拥有2万吨松节油存储能力,可满足公司9个月以上满负荷生产所需,原料保障能力强。 新项目提供新的盈利增长点。公司年生产5000吨合成樟脑扩建项目预计2018年年底完成工程安装,2019年上半年进入项目调试工作,项目达产后,公司合成樟脑产能将提升至15000吨。此外,公司年产1.5万吨香料产品项目计划已经完成试生产并准备启动验收工作,预计2018年底投产,满产后每年可生产龙涎酮5000 吨、乙酸苄酯10000 吨、重馏份680 吨。 收购诺斯贝尔,进入百亿级化妆品代工领域。2018年9月15日青松股份发布公告:公司拟收购诺斯贝尔化妆品股份有限公司(以下简称“诺斯贝尔”)不低于51%的股份。诺斯贝尔(835320.OC)2015年12月至2018年5月在新三板挂牌,主要从事面膜、湿巾和护肤品的ODM/OEM业务,是国内最大化妆品代工企业。诺斯贝尔2016年、2017年和2018年1-7月实现营业收入11.96亿元、15.46亿元和10.44亿元,同期归属母公司净利润为1.73亿、1.82亿和10.6亿元。产品结构上,2017年公司面膜、湿巾、护肤品和无纺布的营收占比分别为64%、17%、11%和8%,面膜是诺斯贝尔的核心产品,也是化妆品行业中增长最快的细分市场。2017年全球面膜市场达到120亿美元,其中中国市场规模达到191亿元人民币,同比增长10%以上,预计到2022年中国面膜零售规模将达到300亿元人民币。 盈利预测和评级。合成樟脑行业目前处于高景气度,2018年前三季度盈利大幅度增长,预计随着合成樟脑、冰片的价格持续在高位,以及公司新项目的逐步达产释放,公司盈利将持续增长。出于财务审慎的原则,我们暂不考虑收购诺斯贝尔对公司业绩的影响,预计公司2018-2020年EPS分别为1.05、1.33和1.64元/股,对应当前股价的PE分为11.58、9.12和7.40倍。维持“买入”评级。 风险提示:国内外竞争对手扩产;募投项目进展不及预期;公司产品未来价格的不确定性;原料成本价格波动对公司业绩的不确定影响; 收购进展不及预期。

事件: 公司以现金方式收购控股股东巨化集团有限公司所持有的浙江巨化技术中心有限公司100%股权和浙江巨化新材料研究院有限公司100%股权,收购价格分别为为2.53亿元和0.70亿元,合计为3.23亿元。收购后巨化技术中心和巨化新材院成为公司的全资子公司。 投资要点: 本次收购充分落实浙江省相关政策的精神,且收购标的科研实力雄厚、科研成果转化能力强、盈利潜力大。浙江省人民政府办公厅2018年7月12日发布《关于实行以增加知识价值为导向分配政策的实施意见》,该意见提出国有企业当年研究开发投入以及引进高层次人才经费可以在经营业绩考核中视同利润。巨化技术中心是国家认定企业(集团)技术中心、国家氟材料工程技术研究中心的核心机构,聚焦含氟高分子、专用氟化学品、环保技术等三大领域研发,包括PTFE、FEP、ETFE、PVDF、VDF/CTFE共聚树脂等多种产品的开发和应用研究,截止2018年6月30日,拥有131项专有技术、104项专利、62项专利申请权,该中心2018年上半年营业收入2089万元,净利润376万元。巨化新材院是集应用基础研究、应用开发、孵化和市场拓展为一体的综合性新材料产业研发基地,建成了国内先进的氟聚合物改性研究、材料加工、应用研究和性能评价的试验平台和氟聚合物改性的孵化生产线,低碳制冷剂、发泡剂研发平台和制冷剂物性测试平台和兼容性实验室,汽车内饰材料的试验、性能评价和产品标准等试验平台。截止2018年6月30日,拥有3项专有技术、7项发明专利,1项发明专利申请权,该院2018上半年实现营业收入643万元,净利润351万元。本次收购符合公司发展战略和未来竞争需要,有利于增加公司技术储备,快速增强核心技术自主创新能力,提升公司核心竞争力和可持续发展能力,并可减少研发依赖,提高资产完整性与独立性,控制未来知识产权风险,以及消除或减少未来的关联交易。 公司是氟化工行业龙头,产业链布局完善。公司拥有氟化工、氯碱化工等综合配套制造基地,完整布局氟化工上下游产业链,包括上游的氟化工基础原料,下游的氟制冷剂、含氟聚合物、特色氯碱材料。公司拥第二代制冷剂R22产能10万吨/年,居全国第二;第三代制冷剂品种包括R134a、R125、R32三种,产能分别为6万吨/年、4万吨/年和2.2万吨/年,其中R134a产能规模居全球首位;公司是率先实现利用自有技术开发第四代制冷剂的企业。 环保高压导致萤石、氢氟酸提价,支撑部分产品价格;ODS履约持续,制冷剂行业洗牌,剩者恒强。随着2016年环保力度加大,产业链部分产能退出,行业竞争格局改善。从百川资讯价格看,目前R22价格22000元/吨,较年初上涨41.94%;萤石97干粉3621元/吨,较年初上涨39.27%;无水氢氟酸14500元/吨,较年初上涨16.00%。预计原材料价格高位下,后期空调、冰箱企业备货提升有望带来制冷剂价格上行。此外,我国ODS履约不断推进,R22经过三年多的配额管理,已经累积削减20%的产能,留下的企业在产能规模、产业链配套、市场份额方面优势明显。 大力发展含氟聚合物、高分子材料业务,新增产能助力公司盈利能力快速提升。公司拥有PTFE、FEP、PVDC等多种类别和牌号的产品,其中PVDC树脂是一种阻隔性高、韧性强、低温热封、化学稳定性良好的理想包装材料,因其具有隔氧、防潮、防霉等性能,同时可与食品接触,被广泛用于肉制品、奶制品、化妆品等阻隔性方面综合性能最好的塑料包装材料,公司PVDC是国内少数具有自主知识产权的产品,2016年公司新增5000吨/年的PVDC乳液产能、5000吨/年的多层共挤PVDC树脂产能,国内市场占有率超过60%,新增产能助力公司盈利能力快速提升。 盈利预测和投资评级:公司是氟化工行业龙头,产业链布局完善;未来一段时间公司,在三代制冷剂和含氟聚合物方面仍有扩产计划,包括3万吨/年R32和1.27万吨/年PTFE等。预计公司2018-2020年归母净利润分别为19.64/21.17/23.37亿元,EPS分别为0.72/0.77/0.85元/股,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌风险;ODS履约进程不及预期风险;收购标的业绩不及预期风险;下游需求萎缩风险。

事件: 公司发布2018年三季报,公告显示:2018年前三季度公司实现营业收入166.01亿元,同比增长121.52%;归母净利润2.91亿元,同比增长594.79%;基本每股收益0.62元,同比增长513.33%;每股经营活动现金流量净额1.576元,同比增长172.19倍。从单季度看,2018年Q3实现营业收入63.21亿元,同比增长146.05%,环比增长31.85%;归母净利润0.64亿元,同比增长207.52%,环比下降48.62%。 投资要点: 公司集“贸易-物流-仓储-生产-研发-销售-金融”于一体,主要从事能源投资与生产、石油化工品储运与贸易等业务,产业板块完整。目前,旗下拥有宁波海越新材料、诸暨越都石油、天津北方石油、海越资产管理等公司。公司业务板块包括以丙烷和碳四为原料生产丙烯、异辛烷、甲乙酮等产品;汽柴油、液化气的仓储、批发和零售;股权投资和物业租赁;各类油品和液体化学品的码头装卸、仓储以及贸易业务等。公司控股子公司宁波海越(公司持股51%)主要生产和经营丙烯、异辛烷、甲乙酮等产品,宁波海越138万吨丙烷和混合碳四利用项目一期工程于2015年度正式投产,拥有年产60万吨丙烷脱氢制丙烯(PDH)装置、60万吨异辛烷装置和4万吨甲乙酮装置,以及配套的码头、储罐、蒸汽和环保装置。北方石油主要从事各类油品和液体化学品的码头装卸、仓储以及贸易业务。在天津港建有年周转量逾千万吨的5万吨级专业石化码头和85万立方米的原油、成品油及化工产品库区,北方石油与上、下游企业建立了长期战略合作关系。诸暨越都石油拥有5.2万吨成品油库,2200立方的液化气库以及配套的铁路专用线等附属设施和11座加油站。从我们跟踪的丙烷价格情况看,2018年Q3的丙烷(FOB,中东)均价和丙烷(FOB,德克萨斯州MB)均价环比Q2分别上涨13.33%和13.04%,且人民币贬值产生汇兑损失,PDH成本提升较大,2018Q3业绩环比下滑。 国五升级国六,异辛烷需求未来有望增长。6月13日国务院常务会议部署实施蓝天保卫战三年行动计划,其中提出2019年1月1日开始全面供应国六汽柴油。国六标准升级国五标准,进一步降低了芳烃、烯烃的含量。由于芳烃、烯烃的辛烷值较高,此类物质含量的下降对汽油辛烷值(汽油抗爆指标)造成的损失需增加抗爆剂来补足,主要有甲基叔丁基醚(MTBE)和异辛烷,但MTBE为潜在水体污染物,目前美国已禁用MTBE调和汽油,日本对MTBE添加比例设置上限,按照我国2017年汽油产量1.3亿吨计算,异辛烷添加量每提高1%,将新增130万吨异辛烷需求,未来异辛烷需求有望较大增长。但据公司半年报数据,全国2018年上半年异辛烷产能继续扩张,供需小幅增长,产能较2017年扩增110万吨,涨幅7.81%。异辛烷产品受原料紧张、行业壁垒、油品标准和消费税的影响,生产经营仍面临一定压力。 盈利预测和投资评级:基于公司PDH盈利维持以及成品油、异辛烷等毛利率提升的判断,预计2018~2020年营业收入分别为归属母公司净利润分别为3.49/4.21/4.53亿元,每股收益分别为0.74/0.89/0.96元,对应收盘价PE分别为12/10/9倍,维持买入评级。 风险提示:产品价格大幅下跌风险、人民币汇率大幅波动风险、中美贸易战风险、异辛烷需求不及预期风险。

事件: 公司三季报显示,2018年前三季度实现营业收入18.50亿元,同比增长2.93%;归母净利润3.06亿元,同比增长1.34%;基本每股收益0.34元,同比增长3.03%。2018Q3实现营业收入5.72亿元,同比增长6.90%,环比下降7.74%;归母净利润1.13亿元,同比增长28.12%,环比下降12.4%。 公司预计2018年全年归母净利润3.85亿元~5.01亿元,同比增长0%~30.00%。 投资要点: TFT液晶单体行业龙头,布局OLED材料业务奠定国内行业领先地位。公司是液晶材料的业内领先企业,是国内唯一一家同时向全球前三大液晶厂商Merck、Chisso和DIC供应液晶单体材料的供应商,高端TFT液晶单体销量占全球市场份额15%以上,随着QuantumDot(量子点)等一系列新技术的研发和大规模应用,未来几年液晶材料将会继续在大尺寸显示领域将会占据主导地位,公司将会在TFT液晶材料领域稳步发展。在OLED领域,公司公告2017年OLED材料的营业收入较上年度增长约一倍,公司积极布局OLED材料的技术研发,部分产品在下游客户处进行验证,预计未来公司能进一步打开OLED市场地点国内行业领先地位。 “国六”排放标准将拉动沸石需求,公司沸石材料稳步扩产,业绩增长进入上行通道。公司目前是全球领先的汽车尾气净化催化剂生产商庄信万丰的核心合作伙伴,生产技术处于国际领先水平。公司2015 年的年产1500吨沸石项目已稳定释放产能,另外年产1000吨沸石系列环保材料的项目已进入试生产,于2017年7月底投入使用,目前产能为年产3350吨。募投项目的第三个车间正在筹建过程中,预计2019年将有年产2500吨沸石新产线投入使用。另外,我国生态环境部办公厅2018年6月印发《关于发布国家污染物排放标准《重型柴油车污染物排放限值及测量方法(中国第六阶段)》的公告》,批准“国六”排放标准并于2019年7月1日起实施。届时,我国新出厂的重型柴油车将全部使用国六排放标准,绝大多数车型将采用沸石分子筛作为其尾气处理催化剂载体,预计沸石材料需求将进一步提高。 收购MP生物医疗公司,受益大健康产业高速发展,开拓市场新空间。公司于2016年3月成功收购美国MP医疗生物有限责任公司,正式进入生命科学和体外诊断领域。近年来大健康产业发展迅猛,MP公司主营业务体外诊断服务市场空间广阔,预计未来公司在该领域会向着多元化、国际化的方向持续发展,为公司的高速增长奠定了良好基础。 万润股份第二大股东鲁银投资完成股权变更,山东国惠增持鲁银投资彰显信心有利于万润股份股权结构稳定。万润股份第二大股东鲁银投资截至2018年三季报持有万润股份8.27%股权,鲁银投资参股的鲁银科技公司持有万润股份3.89%股权,作为万润股份第二大股东鲁银投资公告,山东国惠投资受让山东钢铁集团持有鲁银投资的1.15亿股,完成变更后山东国惠投资将持有鲁银投资20.3%股权,山东国惠投资实际控制人为山东国资委,同时山东国惠投资公告拟在12个月对鲁银投资增持金额不超过1亿元。我们分析万润股份第二大股东鲁银投资股权变更并获得增持,将提升万润股份股权结构稳定性,后续有利于万润股份的整体经营和发展。 盈利预测和投资评级:基于公司公司液晶材料业务平稳发展以及沸石材料扩张,我们预计公司 2018~2020 年,归母净利润分别为 4.47/ 5.49/6.58 亿元,每股收益分别为 0.49/0.60/0.72 元。同时我们看好公司在 OLED 材料、环保材料以及大健康产业三大业务板块未来的发展,公司业绩将会保持持续上行,维持“买入”评级。 风险提示:下游客户需求低于预期;公司经营业绩低于预期;中美贸易冲突影响进出口业务;公司产品盈利能力低于预期;万润股份股权结构变化引起经营业绩下滑风险;汇率波动的不确定性风险;万润股份液晶单体业务客户过于集中的风险。

事件: 公司发布2018年三季报,上半年公司实现营业收入182.60亿元,同比上涨42.34%;归母净利润9.73亿元,同比上涨52.10%;基本每股收益0.74元。2018Q3公司实现营业收入77.21亿元,环比上涨24.93%;归母净利润3.02亿元,环比下降19.03%。公司预计2018年归母净利润11.7亿元~12.8亿元,同比增长5.24%~15.47%。 投资要点: 公司收购浙江交工,基建板块业绩大幅增长。2017年11月,公司完成了收购浙江交工100%股权的资产重组工作,形成基建与化工协同发展的格局。近年来,在全国交通“补短板”的形势下,基础设施投资力度加大。公司具有国家公路工程施工总承包特级资质及公路行业设计甲级资质,具有竞争优势。根据公司公告,浙江交工2017年实现营业收入158.28亿元,同比增长42.29%,利润总额8.33亿元,同比增长41.79%,净利润6.14亿元,同比增长39.07%。2018年上半年浙江交工继续高增长,上半年营业收入达到78.10亿元,净利润2.46亿元,但上半年基建业务毛利率为6.75%,同比下降1.94%。此外,上半年公司新中标且签约项目合计60个,金额合计40.83亿元,截至报告期末历年累计已签约未完工项目合计302个,金额476.11亿元。另外,《2018年政府工作报告》全年要完成铁路投资7320亿元、公路水运投资1.8万亿元左右。2018年7月23日,国务院召开常务会议指出:“加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度,在推动在建基础设施项目上早见成效”。这些政策均对基建投资提出了具体要求,对公司基建业务利好。 国内聚碳酸酯(PC)供给大增导致PC价格下行,化工板块业绩环比下降。目前,公司化工板块主要产品有PC、DMF、DMAC和顺酐等产品。公司PC、DMF、DMAC产能分别为10万吨/年、16万吨/年、4万吨/年。其中,PC作为化工板块主要盈利产品,由全资子公司浙铁大风运营,目前产能为10万吨/年,采用环保、安全的非光气法工艺,具有自主知识产权,2018年上半年浙铁大风实现营业收入13.38亿元,净利润2.82亿元。据化工在线数据,2018年前三季度PC(通用)均价为28302元/吨,虽较去年同期仍有35.2%的上涨,但PC(通用)从年初33500元/吨一路下跌至目前20500元/吨,跌幅达38.81%。未来几年,我国PC拟建和在建预计达到191万吨/年,到2022年我国PC产能将达到285万吨/年。从需求端看,2017年国内聚碳酸酯消费量接近180万吨,预计未来几年,国内PC需求增速将维持在3%~5%,到2022年,国内PC需求量达到210万~220万吨,我国PC供需格局将发生逆转,PC价格将持续下行。公司PC业务毛利率或将有所下降。DMF方面,2018年前三季度DMF均价为5996元/吨,相比去年同期微增4.73%。我国DMF目前暂无厂商有扩产计划,供需相对平衡。 盈利预测和投资评级:公司基建板块项目订单总额和订单数量稳步增长,但化工板块业绩环比有所下降,我们适当下调公司2018~2020年归母净利润至12.14/14.83/16.05亿元,每股收益分别为0.88/1.08/1.17元,对应最新收盘价PE分别为9.53/7.80/7.21倍,给予公司“增持”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌风险、生产事故风险、基建政策不及预期风险、公司基建项目完成进度不及预期风险。

事件: 公司三季报显示,2018年前三季度实现营业收入15.70亿元,同比增长24.85%;归母净利润1.41亿元,同比增长103.85%;基本每股收益0.23元,同比增长109.09%。2018Q3实现营业收入5.74亿元,同比增长37.04%,环比增长2.68%;归母净利润0.41亿元,同比增长434.31%,环比下降36.43%。 公司预计2018年全年归母净利润1.5亿元~1.8亿元,同比增长49.90%~79.88%。 投资要点: 氨纶行业仍在整合,有望底部复苏,公司差别化和园区化发展将迎来新契机。当前我国氨纶行业整体偏过剩,根据公司2017年报数据,2017年全国氨纶总产能达到70.7万吨,而国内氨纶表观需求量仅54.4万吨;2018年,预计国内氨纶的产能81万吨,表观需求量约60万吨。随着环保和园区化政策的不断推进,部分小产能有望加速退出,行业供需趋向平衡。公司本部现有氨纶产能4.5万吨/年,公司计划在未来五年推行双基地建设,在烟台开发区化工园新征土地,新建3万吨高附加值的差别化氨纶项目;同时,在生产要素价格相对较低的宁夏地区,实施低成本扩张策略,着重发展,积极参与行业重整,初步规划到2020年形成氨纶产能6万吨/年。另外,在以万华化学为首的MDI龙头扩产下,原材料有望保持低位,氨纶行业或受益。公司产能扩张下,预计毛利率有望维持,氨纶板块利润有望增长。 公司作为国内芳纶产业龙头,成功推动业务转型,业绩发展进入快车道。公司是国内首家实现芳纶量产的企业,拥有间位芳纶产能7000吨、对位芳纶产能1500吨,芳纶产能居全国第一。公司积极转型,大力发展芳纶业务,芳纶业务营收占总营收的比例逐年提升,2018年半年报显示,芳纶业务贡献毛利占比达82.0%,成为公司利润的主要贡献业务,公司成功推动业务转型业绩发展进入快车道。 芳纶下游需求旺盛,未来市场空间广阔。公司芳纶产品主要应用于防护服装、航空航天、光纤增强、汽车工业等领域。近年来公司逐步拓展下游渠道,在森林防火服、士兵作训服等多个领域取得了进展。根据公司公告,目前国内芳纶需求量为1万吨左右,产能仅为1500吨, 芳纶市场仍具有广阔的增长空间。 产能持续扩增,加速芳纶国产化进程。目前,国内芳纶需求仍较多依赖进口,作为重要的战略性材料,芳纶的国产化迫在眉睫。泰和新材发布《未来五年发展规划》,将在规划期内扩建间位芳纶、对位芳纶产能各1.2万吨,实现间位芳纶、对位芳纶国际市场占有率25%、10%,国内市场占有率60%、40%,发展成为全球芳纶龙头企业之一。2018年7月21日,泰和新材公告将在宁夏启动3000吨/年产能高性能对位芳纶工程建设,预计将于2020年一季度投入试生产,持续加速芳纶国产化进程。 盈利预测和投资评级:我们看好公司作为芳纶龙头企业的未来发展,将持续受益于芳纶产业高增长和进口替代趋势,公司未来扩产计划将推动公司芳纶业务持续发展。预计公司2018-2020年归母净利润分别为1.72/2.92/4.54亿元,EPS分别为0.28/0.48/0.74元/股,维持“增持”评级。 风险提示:下游需求低于预期;产品市场竞争力低于预期;氨纶行业复苏低于预期;扩产项目建设进度低于预期;公司产品价格下行风险。

事件:10月26日,利尔化学发布3季度报告:公司1-9月实现营业收入27.73亿元,同比增长42.71%,实现归属母公司净利润4.19亿元,同比增长82.90%;其中3季度实现营业收入9.52亿元,同比增长31.36%,环比增长3.82%,归属母公司净利润1.58亿元,同比增长98.65%,环比增长8.97%,扣非后净利润1.69亿元,同比增长110.15%,业绩略超预期。公司预计2018年全年归母净利润5.63-6.83亿元,同比增长40%-70%;4季度归母净利润1.44-2.64亿元,公司业绩的增长主要来自于公司产品的售价和销量增加。3季度,草铵膦价格曾一度跌至17万元/吨左右,但平均价格依然高于去年同期。进入4季度旺季,草铵膦价格又回到了18万元/吨以上。 目前,市场对公司未来的业绩担忧主要来自于两点:第一,新增1万吨草铵膦能否被消化;第二,草铵膦降价预期。产能消化方面,公司草铵膦业务有两大有利因素:1)百草枯胶剂退出释放国内市场千吨需求,利好公司新产能投放。百草枯水剂于2016年7月1日被禁,而国内百草枯胶剂依然在生产,2018年9月25日,南京红太阳股份有限公司可溶胶剂国内登记证到期(登记证号:PD20131912,有效期:2013年9月25日~2018年9月25日),百草枯胶剂停止生产,先前生产的胶剂在2年有效期内可以经营、使用到2020年9月25日。国内2016年百草枯(以水剂为主)的用量约1.15万吨,而南京红太阳的百草枯胶剂2017年产量约2400吨,替代国内原百草枯市场的20%。但百草枯胶剂的价格昂贵,水剂便宜,每亩地胶剂的用量只占水剂的六成左右,因此百草枯胶剂的对原百草枯水剂的替代应占30%以上。胶剂退出后,国内草铵膦的需求将进一步释放。目前市场尚无草铵膦国内的准确需求数据,但大数应在3000吨到5000吨之间,至少有2500-4500吨来自于原百草枯水剂替代需求的释放,相应地百草枯胶剂退出带来的替代需求在1000-2500吨之间,未来2年内逐步释放,快的话明年1、2季度旺季度就能体现。2)小产能扩张基本停止,草铵膦进入寡头时代。今年的环保风暴下不少小产能退出,给利尔的市场扩张及广发新增1万吨产能提供了增长空间。 市场普遍担心本轮环保风暴过后小产能复苏及后续的无序竞争。实际上行业内小厂商目前已经不具备复产竞争的条件:小厂用的传统格式法普遍收率不到60%、环保高标准下副产的大量废水难以处理、规模上又比不上动辄万吨的大厂,竞争力全面落后。实际上,业内小厂商已基本达成共识:草铵膦未来必然是利尔、福华、诚信等农药大厂的天下,小厂的退出是大势所趋。因此,即便有复产或新建产能的机会,实力不足的小厂也不会贸然扩张,无序竞争、群雄并起的春秋时代已经过去了,未来是寡头竞争的战国时代。利尔作为业内技术最强、产能规模率先上万的龙头,未来两年内看不到同一量级的竞争对手,小产能退出的市场空间将由利尔的新产能替代。 草铵膦降价短期是利空,长期是利好。至于市场比较担心草铵膦的降价问题,实际上是必然发生的。目前利尔广安新产能的成本不到8万,以18万元/吨的价格计算,毛利高达55%,必然会吸引其他大厂上产能、拼技术,而动辄万吨产能的大厂竞争很容易引发供给过剩以及随之而来的价格战。因此,理性的厂家必然会把毛利控制在一个合理的水平、降低潜在竞争者的盈利预期以避免价格战。与其未来被动与对手打价格战,不如提早降价避免拼刺刀,同时加大研发提高行业护城河,让目前领先优势长期化,即“高筑墙、广积粮、缓称王”。此外,目前行业内其他小厂的传统格式法的成本在12万元/吨左右,毛利依然有30%左右,仍有盈利空间。如果草铵膦价格降到15万元/吨,那小厂的毛利仅15%,基本无利可图,市场将彻底出清。因此,如果明年草铵膦大幅度降价,尽管短期影响企业利润,但对利尔的长期经营大有裨益。 新产品丙炔氟草胺或将贡献亿元利润。公司新上的1000吨丙炔氟草胺已经投产,预计4季度贡献利润。目前国内主要的丙炔氟草胺供应商:连云港世杰农化在苏北灌南化工园区处于停产状态,园区工厂复产需由连云港市副市长批准;考虑到园区复产次序、环保设施建设等因素,最乐观的情况下也要到2019年下半年复产。目前丙炔氟草胺无公开报价,假设以50万元/吨的含税价格、40%的毛利、12%的三费率和15%的所得税计算,丙炔氟草胺每年贡献毛利约1.7亿元、净利润1亿元。 投资要点:环保压力下草铵膦产能受限,景气度高。2018年以来,江苏环保稽查趋严,江苏皇马、七洲、韦恩好收成等多家企业停产或开工率下降,草铵膦原药(折百)的产能受限。目前国内有效产能仅在1.3万吨/年左右,产品供不应求,而草铵膦的市场价格2018年上半年基本维持在18-19万/吨的高位,3季度产品进入淡季价格有所下调,4季度进入旺季价格又重归18万元/吨以上的高位,预计草铵膦行业高景气度或将持续。n2020年草铵膦全球市场增量达58亿人民币,新增产能有限,供需长期紧张。2017年中国草铵膦出口达6500吨,同比增长52.7%。除中国外,巴西、泰国和越南也要在2020年之前全面禁用百草枯三国2016年百草枯原药的折百用量约在1.5万吨以上(中国农业网数据);以1.33的用量比,草铵膦的替代空间可达2万吨。此外,转基因作物及抗性品种带来的每年需求量约1.2万吨左右,合计3.2万吨的需求。以18万元/吨的价格计算,2020年草铵膦的新增市场可达58亿人民币。新增产能方面,2018-2020年,拜耳、利尔化学、长青等新增产能合计不超过3.25万吨。在国内环保趋严长期化的背景下,未来草铵膦供需紧张或将成为常态。 公司草铵膦新增产能逐步投产,新工艺成本优势显著。公司绵阳基地草铵膦生产线通过持续技改,现实际产能已提升至8400吨/年;广安基地10000吨/年草铵膦产能预计2018年底前投产,2020年实现完全投产。公司已突破拜耳生产工艺中的MDP(甲基二氯化磷)技术,生产成本比国内其他厂商的Strecker工艺至少低2万元/吨,竞争成本优势显著。新增项目提供多个盈利增长点。公司在四川广安地区建设的1000吨丙炔氟草胺已经投产,1000吨氟环唑项目稳步建设中,预计2019年投产。此外,2017年收购的比德生化和赛科化工不仅保障了公司的原料供应,也为公司增加了新的精细化工品类,未来成长可期。盈利预测和投资评级:维持买入评级。公司是国内草铵膦龙头企业,成长性良好,竞争优势显著,盈利点众多。预计随着公司1万吨草铵膦产能、丙炔氟草胺等产品的投产,公司盈利会进一步增加。我们看好公司的发展前景,预计2018-2020年EPS为1.16、1.55和1.67元/股,维持“买入”评级。 风险提示:大型竞争对手扩产;新增产能投放进度低于预期;生产出现环保或安全问题;草铵膦价格出现大幅度波动。

事件: 2018年10月25日,青松股份发布3季度报告:1-9月公司营业收入9.50亿元,同比增长64.92%,归属母公司净利润2.67亿元,同比增长268.84%;其中三季度营收3.86亿元,同比增长79.97%,归属母公司净利润1.21亿元,同比增长285.48%,环比增长41.42%。 公司预计2018年全年归母净利润在39674.6-41674.6万元,同比增长318.75%-339.86%;其中4季度净利润1.30-1.50亿元,同比增长485.59%-575.68%,环比增长7.4%-24%,业绩符合预期。 公司的业绩增长系产品大幅度上涨所至。截至10月下旬,合成樟脑市场报价约12.5万元/吨,冰片报价30万元/吨。目前市场预期化工行业整体周期向下,普遍看空化工明年盈利。但我们认为公司明年的盈利要强于市场预期,原因主要有两点: 第一,供需格局良好。合成樟脑下游用途广泛而需求稳定,而供应端未来两年只有青松2019年扩产5000吨,市场集中度极高。而合成樟脑行业的壁垒(规模、原料)很难突破,特别是原料松节油长期供应偏紧,公司几乎占据了国内一半左右的采购渠道,新进入者难以实现大规模采购。 第二,现有的价格体系稳定。目前国内合成樟脑的定价体系是:“青松合理价格大批量稳定供应+小厂商小批量高价卖货”,青松的客户群体稳定,很少对外直接报价,目前有效的市场报价实际来自小厂商,因此2018年5月份以来合成樟脑价格在11-13万元/吨的波动更多来自于小厂商的投机,并不影响青松的利润。目前原料松节油价格稳定,青松的盈利也很丰厚,没有理由通过大幅度出货破坏现有的价格体系。历史上,青松的经营风格也比较稳健。本轮环保风暴开启之前,青松已经占据国内四成左右的市场,其实已经具备较强的定价权,但2017年之前公司很少主动提价,合成樟脑价格也一直稳定在3-4万元/吨。 当然,如我们之前的深度报告所预期,未来原料松节油的价格长期向上的,但即便松节油进一步上涨,青松也完全可以提价转嫁成本到下游,保持价差和利润。此外,公司新投产的5000吨龙涎酮、拟收购的诺斯贝尔都是明年业绩的看点,并没有理由看空公司的业绩。 公司是合成樟脑行业全球龙头,行业景气度回升,业绩连续高增长。公司是全球最大的合成樟脑及中间产品的供应商,深耕松节油深加工产业链,以合成樟脑为主,逐步增加冰片等深加工产品,广泛应用于医药、香精香料、工业、日化等领域。公司目前拥有1.5万吨/年的合成樟脑(其中5000吨即将投产)和1000吨/年的冰片产能,其中合成樟脑产能规模占国内78.9%、全球的44.8%,全球第一。2017年公司实现营收8.11亿元,其中合成樟脑和冰片分别占78.0%和11.5%。2017年营收同比增长45.6%,归属母公司股东净利润9474.6万元,同比增长189.4%;2018年前三季度,实现营业收入9.50亿元,同比增长64.92%,归属母公司净利润2.67亿元,同比增长268.84%。 原料松节油涨价推动下游产品大幅涨价,合成樟脑价差显著扩大。合成樟脑上游原料松节油是松香生产的伴生产品,近三年来国内松香大幅产量下降,松节油被动减产,形成至少2万吨的供给缺口。松节油价格上涨,带动了下游产品大幅提价。合成樟脑出口价格从2017年1月的4111.5美元/吨上涨到2018年3月的11850美元/吨,涨幅188%;而同期“合成樟脑-松节油”价差(酯化法,单耗1.5)则从895.8美元/吨提高到4808.8美元/吨,增幅高达437%。冰片价格则从2017年1月8.2万元/吨上涨到2018年3月的20万元/吨,涨幅144%,同期“冰片-松节油”价差(单耗2.9)则从4.2万元/吨提高到11.2万元/吨,增幅167%。 物流体系保障上游稀缺原料松节油供应,构建高行业壁垒。上游松节油厂家数量众多,产能集中度低,而公司对松节油的采购量占据国内产量的40%以上,有较强的议价和优先提货能力。公司与大型松节油供应商结成相互依存的战略同盟关系,并在松节油主产区建立采购基地,面向中小供应商采购,作为松节油来源的重要补充。公司自备罐车和铁路专用线运输,并拥有2万吨松节油存储能力,可满足公司9个月以上满负荷生产所需,原料保障能力强。 新项目提供新的盈利增长点。公司年生产5000吨合成樟脑扩建项目预计2018年年底完成工程安装,2019年上半年进入项目调试工作,项目达产后,公司合成樟脑产能将提升至15000吨。此外,公司年产1.5万吨香料产品项目计划已经完成试生产并准备启动验收工作,预计2018年底投产,满产后每年可生产龙涎酮5000吨、乙酸苄酯10000吨、重馏份680吨。 收购诺斯贝尔,进入百亿级化妆品代工领域。2018年9月15日青松股份发布公告:公司拟收购诺斯贝尔化妆品股份有限公司(以下简称“诺斯贝尔”)不低于51%的股份。诺斯贝尔(835320.OC)2015年12月至2018年5月在新三板挂牌,主要从事面膜、湿巾和护肤品的ODM/OEM业务,是国内最大化妆品代工企业。2013至2016年,诺斯贝尔营业收入从5.62亿元增长到12.13亿元,年化复合增速29%;同期归属母公司净利润从0.56亿元增长到1.76亿元,年化复合增速达到46%。2017年中报营业收入6.68亿元,归母净利润0.88亿元,营收和净利润分别同比增长40.67%和46.23%。产品结构上,2016年诺斯贝尔的代工产品中面膜、护肤品和湿巾分别占营收的62%、17%和16%,其中面膜是诺斯贝尔的核心产品。面膜也是化妆品行业中增长最快的细分市场,2017年全球面膜市场达到120亿美元,其中中国市场规模达到191亿元人民币,同比增长10%以上,预计到2022年中国面膜零售规模将达到300亿元人民币。 盈利预测和评级。合成樟脑行业目前处于高景气度,2018年前三季度盈利大幅度增长,预计随着合成樟脑、冰片的价格持续在高位,以及公司新项目的逐步达产释放,公司盈利将持续增长。出于财务审慎的原则,我们暂不考虑收购诺斯贝尔对公司业绩的影响,预计公司2018-2020年EPS分别为1.1、1.44和1.82元/股,对应当前股价的PE分为11.24、8.58和6.80倍。维持“买入”评级。 风险提示:国内外竞争对手扩产;募投项目进展不及预期;公司产品未来价格的不确定性;原料成本价格波动对公司业绩的不确定影响;收购进展不及预期。