太阳品牌助力线上渠道收入高增速 2019年天猫渠道双十一家清品牌销售成交额榜中,洁柔品牌仅次于维达、蓝月亮位居排行榜第三位,生活用纸品类中领先于清风(第四名)、心相印(第六名)。公司持续研发带来的产品力提升以及“重势”+“人治”带来的渠道竞争力提升不断构筑公司核心壁垒。详见2019年1月27日外发报告《追本溯源,寻生活用纸龙头竞争壁垒与天花板》。 太阳品牌差异化竞争,产品体系更加完备 公司旗下太阳品牌三季度陆续在天猫、京东平台销售,主打产品为太阳sun纸抽、太阳本色卷纸,覆盖中端市场,实现公司旗下不同系列品牌差异化竞争,“太阳”品牌的主要原材料是竹浆。四川30万吨竹浆纸一体化项目利用国内竹资源优势获取充足竹纤维原料,实现产业链上游延伸。 原材料木浆未来1-2季度或仍维持低位 考虑目前木浆供给侧全球港口库存偏高以及下游需求相对平稳现状,我们对中短期浆价判断为:木浆仍处于去库阶段,价格或维持低位震荡。港口木浆高库存状态有待去化,为浆价中短期承压核心因素。公司生产耗用的纸浆成本占生产成本比重为40%-60%,浆价下行提升公司盈利能力。 盈利预测与投资建议 产品渠道双轮驱动构筑公司核心竞争力,高毛利产品占比提升调整产品结构,各生产基地产能投产计划打开增长瓶颈。MSCI成分股指数11月调整纳入中顺洁柔,有望不断优化公司股东结构。预计19-21年主营业务收入69.03、82.63、98.92亿元,归母净利润6.35、7.66、9.18亿元,当前市值对应19年26.28xPE,考虑公司渠道扩张优势及新品研发核心壁垒,维持30x19PE合理估值,对应19年合理价值14.82元/股,维持买入评级。 风险提示 宏观经济增速超预期下行;环保监管趋严增加行业环保成本;木浆价格继续大幅上涨,公司拓展市场空白点进度低于预期,激励成本风险。

办公物资集采趋势助力公司收入高速增长 公司发布三季报,19Q1-3实现营业收入43.50亿元(YoY+58.01%),归母净利润1.83亿元(YoY+30.99%),扣非归母净利润1.61亿元(YoY+44.73%)。其中19Q3营业收入16.86亿元(YoY+58.13%),归母净利润0.43亿元(YoY+48.56%)。收入高速增长主要原因是阳光化采购趋势下,大客户集采业务销售增长较快,带动公司B2B办公物资销售增长。 非公开发行顺利实施,持续研发投入夯实公司核心竞争力 报告期内非公开发行股票顺利实施,主要用于大办公和云视频业务产品开发及技术升级,提升产品质量及服务水平,满足客户持续升级的办公采购及服务需求,同时建立数字化平台提升公司运营效率。公司在云视频、B2B服务平台、自有品牌产品领域持续加大研发投入,进军智慧办公市场,培育新的利润增长点。 云视频会议市占率第一,SaaS业务完善企业办公服务平台服务功能 基于SaaS广阔的市场前景和物联网技术的发展,公司向硬件+软件+服务提供商转型,依托公司在云视频会议方面拥有多项自主研发核心技术外延拓展,除云视频会议产品外,公司成功将云视频服务场景拓展至智慧教育、智慧党建、智慧医疗领域,根据2019年中报均已有相关项目落地。 盈利预测与估值 看好公司由办公用品集成供应商转型搭建“硬件+软件+服务”产品体系所带来的增长空间。预计公司2019-2021年实现营业收入65.92、89.87、115.55亿元,归母净利润为2.61、3.63、4.96亿元,当前对2019年估值35.70xPE,办公文具参照同行业可比公司晨光文具公司估值水平,给予对应2019年35xPE合理估值,由于SaaS软件服务公司收入增速较快、营销等费用较多,参照海外同类型公司估值方法,审慎给予7xPS合理估值,对应合理价值12.80元/股,基于公司SaaS拓展及大办公蓝海增长空间,维持公司增持评级。 l风险提示 宏观经济增速波动,大办公市场采购政策性调整,外延并购项目增长不及预期,云视频行业竞争激烈,原材料价格波动。

业绩高速增长,高端产品占比提升 公司19Q1-3营业收入48.20亿元(yoy+18.11%),归母净利润4.38亿元(yoy+39.96%)。其中19Q3营业收入16.47亿元(yoy+10.21%),归母净利润1.63亿元(yoy+44.16%)。公司加大重点产品销售力度,高端产品占比逐渐提升,并推出高毛利新品,前三季度毛利率同比提升3.01pct。 原材料成本降低及增值税调整推动盈利能力提升 受益于木浆价格下跌、高端产品占比提升及增值税调整,公司19Q2毛利率41.37%(yoy+8.19pct),再创历史新高。从大厂远期报价、港口库存来看,短期浆价仍有下调空间,考虑太阳品牌以及卫生巾产品推广,报告期末公司原料库存处于相对偏低水平,预计19Q4毛利率仍有提升空间。 “太阳”品牌及卫生巾等新品研发推出奠定成长基础 报告期内公司“太阳”品牌新品推动产品差异化发展,四川基地建设竹浆纸一体化项目向产业链上游延伸可减少浆价波动对盈利稳定性影响。2018年底公司增加新零售渠道和母婴渠道,并于京东618期间独家全球首发公司旗下卫生巾新品朵蕾蜜,公司新品有望借助原有渠道快速推向市场。 盈利预测与投资建议 产品渠道双轮驱动构筑公司核心竞争力,高毛利产品占比提升调整产品结构,各生产基地产能投产计划打开增长瓶颈。预计19-21年主营业务收入69.03、82.63、98.92亿元,归母净利润6.35、7.66、9.18亿元,当前市值对应19年27.60xPE,考虑公司渠道扩张优势及新品研发核心壁垒,维持30x19PE合理估值,对应19年合理价值14.82元/股,维持买入评级。 风险提示 宏观经济增速超预期下行;环保监管趋严增加行业环保成本;木浆价格继续大幅上涨,公司拓展市场空白点进度低于预期,激励成本风险。

收入增速稳步回升,盈利能力持续改善 公司披露2019年3季报,前3季度实现营业收入23.24亿元,同比增长7.56%,归母净利润2.27亿元,同比增长13.23%。其中19Q3实现营业收入8.42亿元,同比增长8.62%,归母净利润0.8亿元,同比增长2.7%。受益于增值税率调整及产品价格管控,报告期内公司盈利能力持续改善。 挂牌转让煤焦化业务股权,聚焦卫浴主业发展 公司决定拟以不低于5.14亿元价格出售其所持有的唐山达丰焦化有限公司40%股权,以此聚焦公司的优势主营卫浴业务,突出经营重点,落实企业“整体化、智能化、生态化”长期发展战略,标的资产转让暂按挂牌价初步测算,交易如顺利完成,预计增加公司净利润约1.19亿元。 产能落地打开增长瓶颈,践行整体化智能化战略 整体卫浴项目投产,战略性布局奠定中长期成长基础。2019年5月惠达住工开始试运行生产,已完成几十个整体浴室项目的前期对接、报价及信息跟进,部分项目已完成落地,预计到2019年年底形成5万套的年产能,2020年年底达到10万套年产能,2021年底达到15万套年产能。 盈利预测与投资评级 看好公司智能产品及整装卫浴布局,传统卫浴产品生产优势有望带动智能及整装产品快速增长,智能卫浴产品占比提升推高毛利率,由于存在流拍风险,暂不考虑达丰焦化股权转让带来的净利润增厚。预计公司19-21年实现营收32.5、38.5、46.5亿元,归母净利润2.9、3.4、4.2亿元,当前对应19年12.4xPE,根据未来三年盈利预测复合增速,假设PEG=1,给予19年合理估值16xPE,公司合理价值12.39元/股,维持买入评级。 风险提示 房地产行业增速超预期下行,公司渠道拓展速度不达预期,海外合作经销商终端客户采购战略变动,原材料价格波动超预期。

二季度营收环比改善,橱柜业务同比减亏公司 2019H1实现营业收入 31.42亿元,同比增长 5.17%,归母净利润 3.91亿元,同比增长 5.96%。其中 2019Q2营业收入 19.57亿元,同比增长 12.18%,归母净利润 2.84亿元,同比增长 6.84%。受地产后周期及定制家具行业价格套餐竞争影响,公司毛利率同比回落 1.02pct 至 36.65%。 司索联动提高司米橱柜单店产出2019H1司米橱柜实现营业收入 3.12亿元,同比增长 12.35%,毛利率提升 2.25pct 至 27.57%,实现净利润-1,224.23万元,同比减亏 42.91%,报告期末司米橱柜拥有经销商 809家,独立的司米专卖店达 837家,上半年新增 15家专卖店。 终端渠道持续优化,新增门店以大家居门店为主2019H1终端渠道持续优化,橱柜、木门、大家居门店数均有不同程度提升。报告期新增经销商 80位,新开发区域 48个,以此加快新产品上样,升级终端店面形象。为了迎合市场消费趋势的变化、满足消费者一站式采购的需求, 2019年经销商加快大店开设速度,上半年新增大家居店 78家,预计下半年开店提速,稳步推进公司大家居战略。 盈利预测与投资评级公司持续推动大家居战略,渠道下沉加密奠定收入增长基础,回购计划彰显公司信心。随着销售网点拓展、橱柜业务改善、新营销手段推进,预计公司 2019-2021年实现营收 82.74、 95.50、 110.20亿元,归母净利润为 10.73、 12.16、 13.66亿元,当前对应 2019年 PE15.80倍, 参照可比定制家具公司估值,根据 wind 一致预期, 公司估值低于行业平均值,考虑一线品牌估值溢价,给予 2019年 20xPE 合理估值, 对应合理价值 23.24元/股,维持公司买入评级。 风险提示房地产市场调控超预期紧缩导致家具行业景气度低迷;原材料价格大幅上涨或行业竞争加剧影响公司盈利;家具新品类拓展和盈利不达预期。

19Q2收入同比小幅回落,盈利环比改善 19H1公司实现营业收入 107.76亿元,同比增长 2.89%,归母净利润8.87亿元,同比下降 27.80%,其中 19Q2实现营业收入 53.25亿元,同比下降 1.97%,老挝 30万吨溶解浆及本部 80万吨包装纸报告期贡献增量产能,但受主要产品价格同比下滑影响, 19Q2收入增速承压; 19Q2归母净利润 5.06亿元,同比下降 17.18%,季度盈利环比改善。 文化纸盈利改善程度高于包装纸及纸浆类业务, Q3旺季有望量价齐升今年 3-5月份提价函逐月落地,受益于产品提价及木浆原料价格下行,非涂布文化纸、铜版纸、淋膜原纸 19Q2毛利率环比 19Q1提升幅度分别为 8.77pct、 6.19pct、 5.78pct,盈利能力改善明显。随着主流文化纸企业再发 9月份涨价函,预计 2019年内公司季度盈利环比持续改善。 产品结构持续优化,上游原料构筑核心优势 报告期末公司纸、浆年生产能力已达到 672万吨,新项目投产持续优化公司产品结构,向产业链上游延伸有效保证原料供给,在建三大项目包括老挝 120万吨造纸项目、北海制浆造纸项目、本部 45万吨特色文化用纸项目,其中老挝 120万吨造纸项目中的两条分别年产 40万吨高档包装纸生产线,预计将于 2021年上半年陆续进入试生产阶段。 海外产能渐次落地打开中长期成长空间,看好公司产业链整合优势 老挝基地发挥海外资源优势,公司产业链整合再下一城,原材料木浆自给率提升增强盈利能力稳定性。 预计 19-21年营业收入分别为 231.4、244.9、 271.6亿元,归母净利润分别为 19.5、 22.7、 25.5亿元,当前股价对应 19年 1.36xPB, 剔除行业内特种纸、生活用纸等纸种上市公司, 参照过去 8年公司平均 2.00xPB,考虑下半年溶解浆价格仍然具有一定不确定性,审慎给予公司 2019年 1.8xPB 合理估值,对应 A 股合理价值 10.01元,维持公司买入评级。 风险提示 经济增速下滑导致下游需求低于预期;行业价格战激烈,主要纸种价格大幅回落;溶解浆涨幅低于预期;新产能投放进度不及预期。

19H1收入及利润增速不及预期,毛利率持续改善 报告期公司实现营业收入5.77亿元,同比增长1.06%,归母净利润1.12亿元,同比增长1.13%。其中19Q2营业收入3.13亿元,同比增长1.75%,归母净利润0.62亿元,同比下降-2.81%。受终端需求不景气及产品单价下滑影响,收入增速不及预期。电商渠道收入占比持续提升、生产工艺改进及规模效应显现推动毛利率提升6.81pct至47.63%。 线上渠道保持高增速,线下渠道进一步加密 报告期公司启动多形式、多渠道、深层次的品牌推广,电商渠道销售收入为1.48亿元,同比增长35.96%,营收占比提升4.28pct至25.80%。线下渠道加强经销商销售网络建设,推动经销商转型升级,报告期末共有经销商超850家,专卖店2300多家,终端销售网点超过3万家。 持续研发布局智能家居,分品牌经营致力创新发展 坚持“两纵一横”的产品策略,依托智能晾衣机、智能锁作为拳头产品持续推进全屋智能家居发展,其中涵括智能晾晒、智能安防、智能照明、智能交互、智能健康等全场景覆盖,借助AI技术打造家居场景深度融合的智能生态环境,实现多品类一体化智能家居控制系统的搭建。 盈利预测与投资建议 看好公司智能产品布局,从功能性角度契合消费升级,技术研发投入提升品牌力,智能晾衣架及智能锁业务推动公司产品量价齐升。预计公司2019-2021年实现营收14.2、16.1、18.4亿元,归母净利润分别为2.9、3.3、3.8亿元,当前对应2019年PE为21.4倍,上市以来公司PE(ttm)均值为33.9x,基于公司未来智能家电领域增长空间,给予2019年26.0xPE合理估值,对应合理价值18.69元/股,维持公司增持评级。 风险提示 地产政策超预期紧缩,导致下游家具等行业景气度低于预期;行业品牌众,价格战风险大;智能家居新品类开发不达预期。

季度盈利环比改善,19Q2业绩触底回升 报告期内公司完成机制纸产量215万吨、销量239万吨,销量同比增长5.11%,实现营业收入133.49亿元,同比下滑14.16%,归母净利润5.10亿元,同比下滑71.43%,其中19Q2公司实现营业收入71.88亿元,同比下降13.49%,归母净利润4.72亿元,同比下降52.94%。 上半年木浆系纸种价格触底回升,造纸主业盈利改善 今年二季度后,市场明显好转,主要纸种均落实提价,原材料木浆价格持续下跌,行业盈利整体改善,公司投资建设的寿光美伦51万吨高档文化纸项目、寿光本部文化纸改造项目、寿光美伦100万吨化学浆项目、黄冈晨鸣化学浆项目等,在二季度陆续投产并正常运转,逐步开始发挥效益。 专注造纸主业,着力打造林浆纸一体化产业优势 2018年以来公司通过多渠道降低财务风险优化资产负债结构,专注造纸主业,逐步减少或剥离非造纸领域布局。基于总体经营策略变化,持续压缩融资租赁规模,遵循只收不放政策,逐步剥离融资租赁业务。此外公司公开挂牌转让控股子公司海鸣矿业60%股权,进一步精简主营业务范畴。 林浆纸一体化平滑原材料成本抵御行业周期,下半年有望持续向好 自制浆单位生产成本远低于外购商品浆价格,有助于提升公司成本控制能力并维持稳定生产运营。公司自备浆比例高,具备原材料成本优势。 预计公司19-21年实现营业收入279、306、332亿元,归母净利润为19、22、27亿元,当前对19年PE7.14倍,基于对下半年文化纸补库预期,企业盈利有望持续向好,参照公司2016年下半年以来PE(ttm)均值9.0x,给予公司相应9xPE,对应A股合理价值5.93元,考虑16年以来A/H溢价维持1.5左右,降低H股合理估值至6xPE,根据8月15日汇率折算对H股合理价值4.40港元,维持A股/H股买入评级。 风险提示 宏观经济下滑导致下游需求减弱;行业环保政策趋严影响产能落地进度;原材料价格上涨,纸品价格下跌,融资租赁风控不足。

收入增速稳步回升,盈利能力逐步改善 2019年上半年公司实现营业收入14.82亿元,同比增长6.97%,归母净利润1.43亿元,同比增长20.51%。其中19Q2实现营业收入8.27亿元,同比增长12.99%,归母净利润0.9亿元,同比增长21.63%。受益于增值税率调整及公司期间费用率回落,报告期内公司盈利能力逐步改善。 销售渠道多元化发展,工程渠道快速增长 2019年上半年公司工程渠道实现营业收入3.38亿元,同比增长57.21%。零售渠道门店扩张,单店面积提升。报告期内公司门店渠道加速扩张,门店数量相较2018年净增长201家,升级改造门店46家,公司拥有境内门店总数增长至3068家。产能落地打开海外渠道增长制约,报告期内国外实现营业收入为4.17亿元,同比增长11.97%。 产能落地打开增长瓶颈,践行整体化智能化战略 整体卫浴项目已试运行生产,战略性布局奠定中长期成长基础。2019年5月惠达住工开始试运行生产,已完成几十个整体浴室项目的前期对接、报价及信息跟进,部分项目已完成落地,预计到2019年年底形成5万套的年产能,2020年年底达到10万套年产能,2021年底达到15万套年产能。 盈利预测与投资评级 看好公司智能产品及整装卫浴布局,传统卫浴产品生产优势有望带动智能及整装产品快速增长,智能卫浴产品占比提升推高毛利率。预计公司18-20年实现营收32.5、38.5、46.5亿元,归母净利润2.9、3.4、4.2亿元,当前对应19年10.8xPE,根据未来三年盈利预测复合增速,假设PEG=1,审慎给予19年合理估值16xPE,公司合理价值12.39元,维持买入评级。 风险提示 房地产行业增速超预期下行,公司渠道拓展速度不达预期,海外合作经销商终端客户采购战略变动,原材料价格波动超预期。

办公物资集采趋势助力公司收入高速增长 公司 19H1营业收入 26.63亿元(YoY+57.94%),归母净利润 1.41亿元(YoY+26.43%),扣非归母净利润 1.23亿元(YoY+50.55%)。其中 19Q2营业收入 15.88亿元(YoY+60.90%),归母净利润 1.01亿元(YoY+24.81%)。收入高速增长主要原因是“阳光化采购”趋势下,公司大客户集采业务销售增长较快,带动公司 B2B 办公物资销售增长。 持续研发投入夯实核心竞争力, 拟非公开发行募资助力未来增长 公司在云视频、 B2B 服务平台、自有品牌产品领域持续加大研发投入,公司拟非公开发行股票用于大办公和云视频业务产品开发及技术升级。有助于提升产品质量及服务水平, 满足客户持续升级的办公采购及服务需求,同时建立数字化平台提升公司运营效率, 提高公司市场竞争力与盈利水平。 云视频会议市占率第一, SaaS 业务完善企业办公服务平台服务功能基于 SaaS 广阔的市场前景和物联网技术的发展,公司向硬件+软件+服务提供商转型,好视通品牌连续两年蝉联市场份额和销售增速双料第一。 依托公司在云视频会议方面拥有多项自主研发核心技术,除云视频会议产品外,公司已开拓包括智慧党建、智慧教育、远程医疗在内的行业产品线。 盈利预测与估值 看好公司由办公用品集成供应商转型搭建“硬件+软件+服务”产品体系所带来的增长空间。预计公司 2019-2021年实现营业收入 63.22、 85.20、108.79亿元,归母净利润为 2.68、 3.78、 5.18亿元,当前对 2019年估值26.52xPE,按照办公文具 PE 估值、 SaaS 业务 PS 估值合理价值 14.86元/股,基于公司 SaaS 拓展及大办公蓝海增长空间,维持公司增持评级。 风险提示 宏观经济增速波动,大办公市场采购政策性调整,外延并购项目增长不及预期,云视频行业竞争激烈, 原材料价格波动。

深耕企业级办公服务市场,搭建一站式企业办公服务平台 齐心集团专注企业级办公服务市场20余年,具备企业办公服务平台客户服务基础。公司在办公物资领域聚集了超过5万家优质客户资源,尤其在政府、能源、金融、军队等行业和领域具备大客户资源优势。上市后公司定位办公用品集成供应商,2012年之后持续投入已实现较好物流、配送、供应链管理能力,为进一步打造一站式企业办公服务平台奠定基础。 办公集采市场增长空间大,马太效应推动头部企业市占率提升 我国办公物资行业规模超过2万亿,行业集中度较低,CR5不到5%,与发达国家如美国70%的CR5相比,集中度有着巨大的提升空间,且史泰博、欧迪办公等海外办公文具龙头均已退出中国市场,国内办公物资市场仍为蓝海,国企央企及地方政府部门阳光化采购加速行业集中度提升。 云视频会议市占率第一,SaaS业务完善企业办公服务平台服务功能 基于SaaS广阔的市场前景和物联网技术的发展,公司向硬件+软件+服务提供商转型,好视通品牌连续两年蝉联市场份额和销售增速双料第一。依托公司在云视频会议方面拥有多项自主研发核心技术,除云视频会议产品外,公司已开拓包括智慧党建、智慧教育、远程医疗在内的行业产品线,2018年已有订单落地的智慧党建、智慧教育对应市场空间超过2000亿元。 盈利预测与估值 看好公司由办公用品集成供应商转型搭建“硬件+软件+服务”产品体系所带来的增长空间。预计公司2019-2021年实现营业收入63.22、85.20、108.79亿元,归母净利润为2.68、3.78、5.18亿元,当前对2019年估值29.10xPE,按照办公文具PE估值、SaaS业务PS估值合理价值14.86元/股,基于公司SaaS拓展及大办公蓝海增长空间,首次覆盖给予增持评级。 风险提示 宏观经济增速波动,大办公市场采购政策性调整,外延并购项目增长不及预期,云视频行业竞争激烈,原材料价格波动。

19Q2纸品盈利持续改善,业绩低点已过文化纸产能集中度提升,双胶纸中小厂产能淘汰仍在进行当中, 集中度提升有利于龙头巩固价格话语权。 包装纸受益于公司原材料替代优势,盈利逐渐修复。纸浆产品短期受木浆价格下跌影响,盈利暂承压,但海外大厂中长期新增产能有限,我们对浆价中长期价格走势并不悲观。 19-21年新增产能稳步投放根据公司老挝及本部项目投产规划, 19-21年均有新增项目投产,叠加产品盈利改善有望持续扩大公司盈利水平,参照海外对比,行业龙头公司投产及收并购均体现逆周期扩张特征,借助产能扩张及成本优化+信息化+精细化管理三大战略,公司有望持续巩固市场龙头地位。 PB-ROE 判断:当前 PB 处于底部区域,稳态 ROE 在 14%以上根据 ROE=净资产利润率*总资产周转率*杠杆比率,净利润率源自太阳纸业公司成本优势、技术优势、环保优势;较好的总资产周转率是公司优秀管理能力的体现,同时也反映在同类纸种当中更高的产能利用率;权益乘数体现公司利用资金杠杆情况。 当前 PB 处于底部区域,若未来行业集中度进一步提升,净利率稳步上行,稳态 ROE 预计在 14%以上。 海外产能渐次落地打开中长期成长空间,看好公司产业链整合优势老挝基地发挥海外资源优势,公司产业链整合再下一城,原材料木浆自给率提升增强盈利能力稳定性。不考虑增发影响,预计 19-21年营业收入分别为 232.5、 246.1、 272.8亿元,归母净利润分别为 19.6、 22.8、 25.6亿元,当前股价对应 19年1.25xPB,参照过去 8年公司平均 2.00xPB(TTM),考虑下半年溶解浆价格仍然具有一定不确定性,审慎给予公司 19年 1.8xPB合理估值,对应 A 股合理价值 10.01元,维持公司买入评级。 风险提示经济增速下滑导致下游需求低于预期;行业价格战激烈,主要纸种价格大幅回落;溶解浆涨幅低于预期;新产能投放进度不及预期。

显著增长, 公司产品结构进一步优化公司发布 2019年半年度业绩预告,预计上半年归母净利润 6.19-7.00亿元,对应同比增速 15%-30%。 报告期内,加大资源投入开发新型肥料市场,尤其是南方经济作物区的新型肥料市场;加强对经销商与种植户的技术服务力度,促进新型肥料销量出现显著增加,产品结构进一步优化。 产品创新打造新型肥运营壁垒公司成立合资公司打造高端肥料销售平台, 下半年有望放量。力赛诺品牌已于 4月 18日举办首场上市发布会,在新型肥料行业快速增长发展机遇下,聚焦新型肥料,发力高端品牌,依托张福锁院士领衔的强大专家团队,农业农村部作物专用肥料重点实验室、 3大研究所、 6大支持机构做产品及技术支持,通过推广员体系、社群运营、社区电商三位一体方式,做大用户、做强粘性,实现农资粉丝服务和运营的突破。 长江流域环保加码,“三磷”整治利好环保合规企业生态环境部 5月 2日印发《长江“三磷”专项排查整治行动实施方案》,指导长江流域 7省市开展集中排查整治,随着国内环保长效监管机制全面落实,行业准入条件和污染物防控标准将不断提升,中小复合肥企业环保压力或将导致中小产能加速淘汰,龙头企业受益于行业集中度提升。 看好公司成本优势促渠道营销,产品市占率逐步提升,产品结构优化上下游产业链完备及运输成本优势造就高性价比复合肥,结合覆盖全国的营销网络推动复合肥产品市占率持续提升, 常规复合肥具备渠道粘性、品牌优势, 有望延续稳健增长。预计公司 19-21年实现营收 114.1、 130.4、148.7亿元,归母净利润为 9.9、 11.9、 14.4亿元,当前市值对应 19年PE14.2倍, 基于公司新型肥发展空间并参照可比公司估值, 给予公司 19年 18xPE 合理估值, 对应合理价值 13.68元/股, 维持公司买入评级。 风险提示宏观经济增速下滑导致下游需求不足;磷矿开采超预期收紧,原材料价格上涨; 新矿建设低于预期,新型复合肥推广不及预期。

社零数据回归稳健增长,温和通胀利好必选消费 社零数据回归稳健增长。5月假期移位效应结束,社零同比增速恢复至正常的8.6%,假期移位导致4月社零消费数据显著偏离趋势值,整体而言今年前五个月社零数据仍在稳健增长趋势中。木浆及原油价格近期持续下跌。温和通胀环境下,生活用纸等必选消费品受益于CPI上行,利润有望超预期。 外盘调整带动内盘浆价下跌 木浆价格短期承压,木浆港库去化不及预期及贸易格局变化影响市场情绪。受海外大厂木浆报盘下调及港口木浆持续高库存、木浆内盘现货价格持续下跌等因素影响,国内市场中大型贸易商对后市木浆走势偏悲观,预计短期木浆价格仍存下行空间。 推出卫生巾新品,个护领域拓展释放发展空间 自2015年起公司产品全面升级,持续研发投入增强公司竞争壁垒,根据搜狐网信息,京东618期间独家全球首发旗下卫生巾新品朵蕾蜜,并邀请马思纯为洁柔&朵蕾蜜品牌代言人,公司新品有望借助原有渠道和品牌知名度,快速推向市场,带来新的利润增长点。 盈利预测与投资建议 产品渠道双轮驱动构筑公司核心竞争力,高毛利产品占比提升调整产品结构,各生产基地产能投产计划打开增长瓶颈。预计2019-2021年主营业务收入68.41、81.78、97.39亿元,归母净利润5.63、6.99、8.55亿元,当前市值对应19年26.03xPE,考虑公司未来渠道扩张优势及新品研发核心壁垒,我们预计公司19-21年净利润符合增速约为28%,给予19年约30倍PE估值,对应合理价值为12.93元/股,维持公司“买入”评级。 风险提示 宏观经济增速超预期下行;环保监管趋严增加行业环保成本;木浆价格继续大幅上涨,公司拓展市场空白点进度低于预期,激励成本风险。

订单储备不足收入承压,3-4月份接单已回暖 公司19Q1实现营业收入11.85亿元,同比下滑4.67%;归母扣非净利润0.79亿元,同比下滑18.32%。18Q4促销活动订单储备不足导致收入承压,根据公司19年一季度报告,19年新促销政策落地后改善明显,3-4月前端门店接单回暖,由于订单滞后性暂未体现在报告期业绩中。 司米橱柜盈利改善,收入占比提升至9.14% 报告期内司米橱柜营业收入1.08亿元,同比增长12.98%,收入占比提升1.4pct至9.14%,毛利率同比提升2.85pct至20.84%,对应净利润-0.18亿元,同比减亏34.36%,司米橱柜目前780家经销商中有80%以上与索菲亚衣柜重叠,品类联动带单效果持续贡献增长动力。 营销渠道多元化,大宗业务渠道收入占比提升至10.09% 公司实行以经销商为主、直营专卖和大宗用户业务为辅的复合营销模式,报告期内公司大宗业务渠道收入占比较18全年提升2.10pct至10.09%,以获取有效客流为目标,公司逐步探索落地与地产商、家装公司、整装公司等渠道的合作模式,报告期客单价10825元/单,同比增长2.43%。 盈利预测与投资评级 公司持续推动大家居战略,渠道下沉加密奠定收入增长基础,回购计划彰显公司信心。随着销售网点拓展、橱柜业务改善、新营销手段推进,预计公司2019-2021年实现营收86.43、102.10、120.43亿元,归母净利润为11.07、12.89、14.98亿元,当前对应2019年18.22xPE,参照wind一致预期可比定制家具公司估值,给予2019年20xPE合理估值,维持公司买入评级。 风险提示 房地产市场调控超预期紧缩导致家具行业景气度低迷;原材料价格大幅上涨或行业竞争加剧影响公司盈利;家具新品类拓展和盈利不达预期。