公司披露了 2023年三季报，前三季度营收 480.96亿，同比-8.85%，归母净利润 7.87亿，同比-49.12%，扣非归母净利润 4.30亿，同比-69.30%，业绩超预期。 单季度收入高增，毛利率暂时承压单 Q3营收 232.99亿，同比+30.04%，归母净利润 4.61亿，同比-22.06%，扣非归母净利润 4.19亿，同比-25.63%； 毛利率 7.82%，同比减少 3.6pct，环比减少 2.6pct。 推动 AIGC 技术创新， G7平台支持多种加速芯片单 Q3销售/管理/研发费用率为 1.55%/0.59%/3.19%，同比减少0.59/0.18/1.16pct； 公司持续强化在算力、算法、调度系统等层面的业务布局， 公司发布的全新一代 G7算力平台，涵盖面向云计算、大数据、人工智能等应用场景的 16款产品，采用开放多元的架构设计， 支持 x86、 ARM 等国际国内 8种通用处理器和 51种加速芯片。 加大备货，供应体系逐步多元公司近三个月持续加大备货力度， Q3末公司存货达到 211亿，同比+24.93%， 于二季度末环比+5.48%， 公司将 JDM 商业模式的探索同供应链创新相结合，将人工智能、 5G、边缘计算、云计算等新技术融入供应链之中， 打造了数字化、智能化的供应链管理系统，提供科学决策依据，通过趋势预判、策略备货、核心部件验证替换等，减少供应链波动。 盈利预测和估值考虑到美国逐步加大芯片限制的情况，因此预计公司 23-25年营业收入730.75/840.29/924.32亿（+5.10%/+14.99%/+10.00%），归母净利润15.36/20.36/23.12亿（-26.17%/+32.57%/+13.56%），对应 PE 为28.92/21.81/19.21，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争风险、汇率波动的风险、人力成本上升的风险、技术更新换代的创新风险、管理风险、供应链风险等。

事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入16.48亿元，同比增长12.63%；归母净利润-2.48亿元，同比减亏40.85%，扣非后归母净利润-2.64亿元，同比减亏42.38%。 单Q3而言，2023Q3实现营业收入6.44亿元，同比增长10.32%；归母净利润-0.36亿元，同比减亏83.09%，扣非后归母净利润-0.41亿元，同比减亏81.16%。 点评：：地方政府、运营商、教育行业表现亮眼根据公司三季报披露信息，公司前三季度地方政府行业同比增长43.90%、运营商行业同比增长24.72%、教育行业同比增长16.04%，以上行业均实现了快于公司平均收入增速水平的增长，在宏观经济环境弱复苏的压力下逆势突围，我们认为主要得益于公司营销侧的行业深耕、地市下沉和渠道拓展战略得到有效落实。 毛利率提升，现金流大幅改善，经营质量显著优化公司23Q3毛利率73.03%，较22Q3同比提升20.77pct，较23Q2环比提升8.51pct，且毛利率已实现连续两个季度环比改善，主要受益于高毛利业务占比提升升。 公司23Q3经营活动产生的现金流量净额为1.12亿元，实现由负转正较，较22Q3经营现金流水平大幅改善（22Q3经营活动产生的现金流量净额为-3.36亿元）。我们认为公司23Q3经营性现金流的改善得益于公司采取的开源节流策略：一方面，加强应收账款回收见效，销售商品、提供劳务收到的现金同比增加97.27%；另一方面，公司压缩人员开支，支付工资支出同比下降25.11%。 严格控费，加速利润释放著受益于人员结构的持续优化，公司提质增效效果显著,人均创收提升明显。研发侧，公司已完成在云计算、云安全、信创安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安全等方向的前置投入和全面布局，前三季度研发费用率同比下降7pct；销售侧，公司前三季度销售费用率同比下降0.95pct。 盈利预测与估值考虑到上半年市场呈现恢复向好的态势，同时在公司提质增效举措的加持下，我们预测公司2023-2025年实现营业收入40.51、47.41、57.14亿元，归母净利润3.78、5.79、7.12亿元。参考2023年11月1日收盘价，对应PE为29、19、16倍，维持“买入”评级。 风险提示下游客户预算恢复不及预期；公司新业务拓展不及预期；行业竞争风险加剧

事件公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业收入 12.07亿元，同比下降13.04%；归母净利润-5.24亿元，同比下降 105.39%，扣非后归母净利润-5.45亿元，同比下降 95.35%。 单 Q3而言， 2023Q3实现营业收入 4.95亿元，同比下降 10.6%；归母净利润-1.09亿元，同比下降 181.56%，扣非后归母净利润-1.15亿元，同比下降 108.55%。 点评 短期业绩下降受到多重因素影响，但控费卓有成效我们认为公司 23Q3业绩承压受到多重原因影响： 1） 收入下滑，但也受到 22Q3收入高基数的影响： 公司 22Q3营业收入同比增长20.23%， 存在高基数的影响。 2） 毛利率下滑，我们认为或与公司收入结构变化有关：根据公司半年报披露信息，“从订单结构看，服务合同额占比相较上年同期及去年全年有所提升”，考虑到公司安全服务毛利率要低于安全产品毛利率，我们推测公司 23Q3的毛利率下滑或受到公司收入结构变化的影响。长期来看，安全服务有望提升客户黏性，且有助于公司前瞻挖掘客户潜在需求，有望为公司带来更多收益。 3） 23Q3单季度财务费用较 22Q3增加约 1300万元： 一方面受到公司新增银行贷款的影响，根据公司三季报，公司截至 2023/9/30相较于去年同期新增短期借款 2.35亿元；另一方面受到银行降存款利率的影响， 公司利息收入减少。 但公司整体费用控制已初现成效， 公司 23Q3研发、销售、管理费用分别同比变化+2.99%、 -0.47%、 -26.26%，三费总和同比下降 2.36%。 我们认为： 公司短期的业绩受到宏观经济弱复苏、历史季度收入高基数、收入结构调整等外界环境影响承压， 但在公司现有控费力度基础之上，收入侧的增长复苏有望带来利润的快速修复。 “风云卫”安全大模型赋能实战化安全运营风云卫大模型是集公司二十余年网络安全深耕与十余年 AI 安全研究实践于一身的安全行业垂直领域大模型，是基于海量安全专业知识训练，构建的一套覆盖多场景的网络安全运营辅助决策系统，主要解决三大问题：实战态势指挥调度、红蓝对抗辅助决策以及安全运营效能提升。 我们认为， 公司在大模型领域的产品有望在实战化安全运营场景中实现安全效能的大幅提升， 撬动下游客户的增量需求，长期带来公司收入增长和产品实力提升。 盈利预测与估值考虑到公司前三季度整体收入仍未实现正向增长，但公司第三季度收入降幅缩窄，且控费举措已见成效， 我们预测公司 2023-2025年营业收入分别为 26.86、30.35、 35.29亿元，归母净利润分别为 1.88、 3.25、 4.36亿元。参考 2023年 11月1日收盘价，对应 2023-2025年 PE 分别为 39、 23、 17倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游客户预算恢复不及预期；毛利率因为收入结构变化而持续波动、新产品研发及落地不及预期、行业竞争加剧。

2023年10月30日，公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现营业总收入6.01亿元，同比下降5.57%；实现归母净利润2286.37万元，同比下降77.96%。公司持续布局AI结合垂直行业应用矩阵，同时公司自有高质量数据资源有望受益AI商业化进程，商业空间广阔。 公司业绩短期承压，各项费用率显著上升2023年前三季度公司实现营业总收入6.01亿元，同比下降5.57%；实现归母净利润2286.37万元，同比下降77.96%。前三季度公司毛利率为60.09%，同比下降6.35pct，销售/研发/管理费用率分别为20.76%/16.43%/24.46%，同比增加4.88/1.37/6.37pct。 2023年Q3单季度，公司实现营业总收入1.57亿元，同比下降25.94%；实现归母净利润-4678.04万元，同比由盈转亏。Q3单季度公司销售/研发/管理费用率分别为25.14%/19.99%/33.85%，同比增加12.68/4.56/14.52pct。 报告期内发布拓天舆情大模型，AI+行业应用矩阵持续扩充公司继6月29日发布拓天媒体、金融和政务大模型后，于9月26日正式发布舆情大模型，公司AI大模型在垂直行业落地再次取得突破。舆情大模型以网察态势感知系统获取的多渠道海量数据为基础，可实现从舆情获取、内容分析、报告撰写到信息推送的一站式服务。舆情报告智能写作覆盖网信、公安、金融、教育、餐饮等领域；舆情分析问答助手支持舆情问答、观点提炼、舆情分析、研判建议、敏感分析等其他功能。 公司拥有海量高质量数据资源，AI+行业应用浪潮下商业空间广阔公司拥有权威高质量公开数据1500亿+，涵盖近10年来的报刊数据、互联网主流新闻数据、新闻资讯客户端数据、政府类门户网站数据、权威第三方平台数据及行业资讯数据等。近期，公司与多家头部大模型厂商及国家级实验室签订合同，为其提供高质量多元化数据。同时，9月21日，公司与上海数据交易所签署战略合作协议，双方将在数据资产登记与入表、共建共创数据产品库、数据加工处理服务与数据治理服务等方面深化战略合作。我们认为公司有望受益于AI商业化以及数据要素双重催化，打开商业空间。 盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年营收为12.11/15.44/19.84亿元，同比增长33.46%/27.50%/28.53%，归母净利润分别达到2.56/3.56/4.77亿元，同比增长100.71%/39.05%/33.74%，对应EPS分别为0.32/0.45/0.60元。维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧带来的风险；订单增长或落地确收不及预期带来的风险；AIGC相关技术实现和商业化推广不及预期带来的风险；

公司近日发布 2023 年三季度报告：前三季度实现收入 7.05 亿元，同比+9.48%，归母净利润亏损 0.33 亿元，同比 -217.85%，扣非归母净利润亏损 0.36 亿元，同比 -246.07%。其中， Q3 单季度实现收入 2.27 亿元，同比+2.48%，归母净利润亏损 0.53 亿元，扣非归母净利润亏损 0.54 亿元。 收入小幅增长， 费用端加大投入今年党政和行业信创采购需求不及预期， 2023 第三季度营收增速放缓，同比增长 2.48%。营收增长放缓，而成本费用又具有刚性。 成本费用增速快于营收增速导致业绩亏损。 一方面加大 V8 等产品推广力度， Q3 销售费用同比增长 8.13%，销售费用率为 52.62%，同比提升 2.75Pcts。另一方面，加大 AI 相关研发， Q3 研发费用同比增长 17.22%，研发费用率为 27.11%，同比提升 3.41Pcts。 积极拥抱 AIGC 时代， AI 战略持续推进公司积极拥抱新技术， 紧抓协同管理软件发展新机遇， 多维度布局 AI： 1） 成立AI 创研中心，引领公司利用新一代的人工智能技术，基于 LLM， 加强公司协同运营平台 COP、应用产品及解决方案的智能化服务能力； 2）提出“AI-COP”新理念， 发布了 AICOP 的产品 Demo， 规划了智能业务助手、低代码平台搭建智能助手、 AI 原生应用、协同运营专有模型等产品及服务。 3）今年 9 月 23 日， 公司在致远互联用户大会上发布了 AI-COP 大模型框架，以及 AI 工作站和 AI 办公助手等一系列创新产品，并与方寸智能重磅联合发布国内首个公文大模型。 短期业绩承压 ，长期看增长动力充足四季度是行业收入确认高峰期， 2020-2022 年，公司 Q4 季度营收占全年营收比重的均值为 44.28%，按照往年确收规律， Q4 的营收体量有望带动全年业绩改善。长期来看， OA 全面替换是信创的必然要求，今年信创落地进度不及预期 ，在既定目标不变的情况下，往后的信创采购有望加速，驱动公司业务增长。从行业趋势来看， AI 应用产品的商业化渐行渐近，公司 AI 战略持续推进，未来 AI 产品商业化有望给业绩增长带新动力。 盈利预测与估值公司专注协同办公软件领域，深度把握信创机遇，坚定云转型战略，持续加强研发，未来 AI 产品落地有望提高公司成长性。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 12.14/15.07/19.26 亿元，同比增速分别为 17.55%/24.14%/27.83%；对应归母净利润分别为1.17/1.60/2.11亿元，同比增速分别为 24.36%/36.61%/32.00%，当前股价对应 PE 为 35.27/25.81/19.56X，维持“买入”评级。 风险提示核心竞争力降低风险；市场竞争加剧风险； COP-V8 市场推广不及预期风险；行业政策推进不及预期风险。

（1）整体业绩方面： 23Q1-Q3营收 37.06亿（+19.67%），归母净利润 1.56亿（+2.20%），扣非归母净利润 0.99亿（+284.19%）。 23Q3营收 12.08亿（-0.23%），归母净利润 0.63亿（+2.43%），扣非归母净利润 0.13亿（-78.15%）。 （2）毛利率、现金流方面： 23Q1-Q3毛利率 18.82%、 23Q3毛利率 19.14%。 23Q1-Q3经营活动现金流净流出 4.08亿，净流出额增加 50.56%， 23Q3经营活动现金流净流出 0.51亿，去年同期经营活动现金流净流入 2.85亿。 （3）成本费用方面： 23Q1-Q3销售/管理/研发费用率 5.32%/5.12%/6.88%，销售费用率同比增加 0.23pct，管理费用率同比增加-0.88pct，研发费用率同比增加-1.35pct。 23Q3销售/管理/研发费用率 5.64%/5.71%/7.01%，销售费用率同比增加 0.95pct，管理费用率同比增加-0.04pct，研发费用率同比增加-0.45pct。 事件2023年 10月 27日，云赛智联发布 2023年第三季度报告并发布关于下属全资子公司上海云赛数海科技有限公司拟投资建设松江大数据中心二期项目的公告，公告表明该项目拟投资建设高电量机架约 1124个，合计 IT 功率 22MW，项目建设总投资约为 79,500万元，服务于市级智能算力集群建设，为上海提供智能算力平台的基础设施服务。 投资要点 国资背景助力企业发展， 数据要素驱动业绩增长： 云赛智联实控人是上海国资委，并且大股东上海仪电是上海市国资委所属的国有大型企业集团。 在发展数据要素市场的进程中，国资背景企业或能更好地利用政策优惠和行业资源，开展数据要素市场相关业务。 从业务领域来看，多数市场参与者的业务仅覆盖数据要素行业的一至三个细分领域，能提供数据要素全产业链产品的企业为少数。 公司拥有几乎覆盖数据要素全产业链产品实力， 包括数据采集、数据储存、数据加工、数据分析、数据服务以及数据应用环节， 已几乎覆盖数据要素全产业链环节。 我们认为，随着我国数据要素市场逐步迈入成熟期，业务能贯穿产业链始末的企业将更具备恒久发展动力。云赛智联是少数能提供几乎覆盖数据要素全产业链产品的企业， 依托国资背景并结合三大业务联动形成的组合拳优势，公司有望持续保有市场竞争力， 在未来市场中抢占先机。 算力集群建设持续深化，助力云计算大数据发展： 云赛智联发布关于全资子公司拟投资建设松江大数据中心二期项目的公告，该项目服务于市级智能算力集群建设，为上海提供智能算力平台的基础设施服务，其中包含算力服务器托管服务、算力服务器硬件运维与巡检服务、互联网带宽接入服务等。 算力相关建设经验已形成公司技术实力的重要支撑，而该项目更是公司对于奋力发展算力业务的体现， 并且公司与上海市的合作关系在松江大数据中心二期项目建成后或将更加紧密。 数据要素化大时代已来临，公司是市场中少数能提供几乎覆盖数据要素全产业链产品的企业，竞争优势显著。 我们认为通过该项目的投资建设， 云赛智联将进一步拓展数据中心的资源规模，增强其核心竞争能力，促进其在未来的可持续、高质量发展。 数字经济发展态势良好，智慧城市建设前途光明： 国家“十四五”规划指出，要加强数字基础设施建设，完善数字经济治理体系，协同推进数字产业化和产业数字化，不断做强做优做大我国数字经济，为构建数字中国提供有力支撑。 数据要素资产化的进程和数据市场体系的建立都明确说明中央大力扶持数据行业发展的态度。 智慧城市的建设极大地促进了产业创新，当前我国的智慧城市已成为促进科技创新和产业转型升级的主要动力。 云赛松江大数据中心二期项目服务于市级智能算力集群建设， 助力智慧城市业务发展， 是公司成为国内一流的智慧城市综合解决方案提供商和运营商的重要实践。 我们认为， 智慧城市建设正处于快速发展期， 伴随技术创新和市场成熟，未来公司智慧城市业务会有更大的发展空间。 盈利预测与估值： 公司云服务和大数据、行业解决方案、智能化产品业务产品体系已成熟，立足上海，辐射长三角、珠三角和京津翼地区，为城市数字化转型提供全流程的场景再造、业务再造。在政策支持、行业趋势以及公司发挥自身优势三者共同驱动下，我们预测公司 2023-2025年实现营收 52.19/60.49/71.41亿元，同比增速分别为 15.09%/15.92%/18.04%，对应归母净利润分别为 2.19/2.52/3.32亿元，同比增速分别为 21.39% /15.03%/31.31%，对应EPS 为 0.16/0.18/0.24元，对应 PE 为 78.52/68.26/51.98倍。维持“买入”评级。

事件：公司发布 2023 年三季报， 2023 年前三季度实现营业收入 37.17 亿元，同比增长0.71%；归母净利润 1.83 亿元， 实现扭亏为盈（去年同期-1.87 亿元），扣非后归母净利润-1.23 亿元， 由盈转亏（去年同期 0.05 亿元）。单 Q3 而言， 2023Q3 实现营业收入 12.02 亿元，同比下降 11.51%；归母净利润- 1.81 亿元，同比减亏 52.69%，扣非后归母净利润-0.79 亿元，同比下降 65.49%。点评： 归母净利润波动主要由子公司股价波动导致根据公司公告， 因公司战略投资的人工智能科技企业市值较年初有所增长，形成公允价值变动收益 4.49 亿元，带动公司前三季度归母净利润扭亏为盈。 聚焦智能轨道交通和智慧城市交通业务交付公司前三季度聚焦智能轨道交通和智慧城市交通业务的业务订单交付， 且持续发掘新增智能化业务商机。 截至三季报发出日，公司中标宁波轨道交通 7 号线综合监控系统、茂名智慧交通系统、信宜公共停车设施系统等多个数智化建设项目，智慧车站、城市交通大脑等核心产品持续落地，带来业绩增长新动力。 考虑到公司智能化业务新签订单、在手订单交付和业绩确认主要集中在下半年，有望带动公司业绩 Q4 进一步提升。 加大 AI 领域布局，入选工信部人工智能大模型产业公共服务平台AI 大模型成为公司未来重点投入和发展的技术方向。公司增大对 AI 领域的投入， 组建 AI 行业大模型研发团队，自主研发并发布佳都“知行交通大模型”系统，持续推动知行交通大模型在轨道交通和城市交通管理场景的应用， 与中国信通院、清华大学（智谱）、中科院信通所等单位共同建设国家工信部人工智能大模型产业公共服务平台，保持公司在人工智能领域的技术产品优势。 盈利预测与估值考虑到公司前三季度收入增速慢于我们此前预期，以及公司在大模型方面增大研发投入，我们调整此前盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入为 56.27、 63.83、71.86 亿元，归母净利润为 2.64、 2.65、 2.80 亿元。参考 2023 年 10 月 27 日收盘价，对应 2023-2025 年 PE 分别为 46、 46、 44 倍， 考虑到公司在 AI 领域的布局有望进一步增强公司在相关领域的核心竞争力， 厚积薄发， 维持“买入”评级。 风险提示公司新技术、新产品研发不及预期；其他不可抗力扰动导致项目交付不及预期；行业竞争加剧。

2023年 10月 30日，公司发布 2023年三季度报告。 23Q1-Q3实现营收 2.23亿，同比增加 30.05%，其中 23年 Q3实现营收 0.85亿，同比增加 15.04%。 23年 Q1-Q3实现归母净利润-2.69亿，其中 23年 Q3实现归母净利润-0.79亿。 23年 Q1-Q3实现扣非归母净利润-2.97亿，其中 23年 Q3实现扣非归母净利润-0.87亿。 23年 Q1-Q3公司实现毛利率 59.06%，其中 23年 Q3实现毛利率 71.76%； 23年Q1-Q3实现经营活动现金流净流出-3.54亿，净流出额同比增加 29.52%，其中23Q3经营活动现金流净流出-1.08亿，净流出额增加 63.55%。 23年 Q1-Q3公司销售费用率为 77.36%，同比下降 0.14pct；管理费用率为47.92%，同比下降 1.11pct；研发费用率为 68.24%，同比下降 7.31pct。 23年 Q3销售费用率为 71.18%，同比增加 9.98pct；管理费用率为 45.08%，同比增加9.42pct；研发费用率为 58.16%，同比下降 5.12pct。 投资要点 公司大模型热潮使得 AI 应用趋于大众化，缩短从数据到决策的链路在此大趋势下，公司推出了 Sophon LLMOps 的工具链用于管理大模型和相应应用程序全生命周期的工具链和最佳实践集合，帮助企业构建自己的大模型；推出向量数据库 Transwarp Hippo 进行向量数据集的存储、索引以及管理，拓展大模型的时间和空间维度；推出两款领域模型，金融大模型“无涯”和数据分析大模型“求索”，促进金融和大数据分析的高频度使用。 星环科技荣膺 Gartner 指南推荐， AI 赋能有望见证中国分析平台市场稳健增长在 Gartner 发布的 2023年《中国分析平台市场指南》（Market Guide for AnalyticsPlatforms, China, August 2023）中，星环科技凭借其智能分析工具 Sophon Base 入选代表厂商。值得一提的是，自 Gartner 2022年首次发布《中国分析平台市场指南》以来，星环科技已经作为代表厂商，连续两年入选该份报告。 Gartner 在指南中指出， “随着中国对数字经济发展的重视，中国的分析平台市场正受到前所未有的关注。 ”据 Gartner 预测， “2023年中国的分析平台市场增长率高达 19%，到 2026年将达到 23%，总体增长率和增幅在很大程度上超过全球平均水平和其他经济体。 ”而分析门户、增强功能和大型语言模型（LLM）驱动的生成式人工智能等技术，都将为整个市场带来新的活力。根据 Gartner 报告数据显示： “截至 2024年，中国的供应商预计将拥有中国 79%的市场份额，这相当于从非中国的供应商转移 2200万美元到中国的供应商。 ” 政策推动国产替代大潮，国产数据库有替代空间且有技术能力替代。 国资委 79号文件明确指出 2027年前完成 2+8+N 的党政与八大重点行业 100%国产替代，而目前整体国产渗透率仅 10%左右，明确的国产替代方针将打开 600亿国产数据库蓝海市场。同时，国产替代已初见成效，四大外商市场份额三年下降20.8%，从 0到 1的替代之路已经开始。星环布局分布式数据库，全产业链覆盖高度聚焦国产替代始发行业。新政策下金融与政府是推动国内数据库建设最重要的两个细分领域，预计 2025年两者市场规模达 270亿。星环凭借技术领先、渠道加持以及全产业链覆盖的优势有望实现数据库从 0到 1的突破。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 5.06/7.00/9.78亿元，同比增速35.69%/38.52%/39.70%； 2023-2025年归母净利润分别为-2.85/-2.21/-0.89亿元，对应 2024年 P/S 9.55倍， 维持“ 买入”评级。

事件点评2023年 10月 30日，公司发布 2023年第三季度报告， 23年 Q1-Q3实现营收 3.02亿，同比增加 19.47%，其中 23年 Q3实现营收 1.00亿，同比减少 36.09%。 23年 Q1-Q3实现归母净利润 0.31亿，同比增加 27.04%，其中 23年 Q3实现归母净利润 0.11亿，同比减少 70.61%。 23年 Q1-Q3实现扣非归母净利润 0.25亿，同比增加 85.38%，其中 23年 Q3实现扣非归母净利润 0.09亿，同比减少 71.52%。 23年 Q1-Q3公司实现毛利率 53.54%、 23年 Q3实现毛利率 54.82%； 23年 Q1-Q3实现经营活动现金流净额-0.82亿， 流出同比减少 28.96%。 23年 Q3实现经营活动现金流净额 0.12亿，净流入增加 155.22%。 23年 Q1-Q3公司销售费用率为 7.06%，同比减少 0.48%，管理费用率为 14.51%，同比增减少 2.58%，研发费用率为 23.60%，同比减少 6.49%， 23年 Q3公司销售费用率为 7.65%，同比增长 3.43%，管理费用率为 14.48%，同比增加 5.49%，研发费用率为 21.3%，同比增加4.36%。 投资要点 数据要素业务加速落地， 后续有望继续增长数据通道： 山大地纬构建数据要素交付通道（区块链数据流转平台），并精选普惠金融、普惠保险等开展数据交付服务，经区块链平台将数据资产存入与数据资产所有人唯一对应的区块链个人账户（数字保险箱）中， 实现还“数于民（企） ” 。 截至山大地纬 2023年半年度报告期末，数字保险箱累计开户数达到797万户，数据资产存放量 1,527万件，累计实现交易量 7,012万次，呈现快速增长态势，有望成为公司开展面向 C 端数据服务的统一入口。 普惠金融： 中国人民银行济南分行和济南市大数据局共同推动“泉城链”作为可信数据流转通道，推动公共数据有序向金融机构开放，截至 2023年 7月 31日，已有 30家驻济商业银行对接“泉城链”获取政府权威数据， 246类、超 279万公共数据在 92款信贷产品中实现链上授权应用，累计查询 71.5万人次，发放贷款 33.6万笔，实现授信 410.2亿元，其中个人信用贷款 326.9亿元、小微企业（含个体工商户） 贷款 30.4亿元，涉及企业 13,784户。该服务模式已向威海、东营、德州、聊城等地复制。 普惠保险： 通过山东省医保链支撑惠民保投保与理赔、商保理赔、补充医疗保险理赔等多类场景落地应用。在惠民保投保场景中，已支撑 1,999.87万人次成功投保，投保金额达到 23.70亿元；在惠民保理赔场景中，一站式联网结算达 8,000+笔/ 市/天，累计结算 1,492.31万笔，赔付金额约 7.48亿元。依托医保链探索商保理赔多产品服务，支撑济南市 9家商保机构 30余款保险产品以及烟台市中国人寿 226个费用补偿型商业医疗保险产品的全线上、无纸化快速理赔；在补充医疗保险理赔场景中，赔付时效由 2天压缩到 10分钟，最快赔付 5分钟，基本实现即时结算。 山大地纬自主研发的联盟区块链产品——大纬链，以及数字保险箱、数据资产化平台等区块链配套系统，形成了“1+6+N”的区块链产品体系，并持续构建元宇宙虚拟世界基于“数据人”的基础底座和经济体系，形成由数字身份、数据资产构成的可信主体、可信客体、可信交易，通过区块链双向预言机实现现实世界与数字世界之间的映射与交互，为“数据人”打造可信主体身份、资产、交易、治理系统的全面支撑。 我们认为公司作为中国最早一批区块链技术研发企业，也是目前国内区块链相关标准制定的主持者和参与人，拥有成熟的区块链技术，是进军数据要素市场的先行者。短期内看好公司数据要素服务业务收入未来增长曲线，长期有望成为数据要素服务龙头。 传统业务持续增长公司在人社、医保、电力等领域均拥有 20年以上的从业经验，参与了国家级平台的研发和建设，较为了解用户需求及行业趋势，具有行业内较为领先的解决方案，并且不断研发新产品、新应用，服务数字化变革。 在人社领域，公司拥有人社部信息系统建设前台技术支持商全部资质，已承担上百项大中型人社信息化项目建设，产品推广应用到全国 20个省、市、自治区； 在医保医疗领域，公司积极参与新一代医保信息化建设，是国家医保局信息化服务厂商， 2023年上半年服务山东、浙江等多地医保信息化建设项目，服务山东省内 1,000余家医疗机构，技术方案和服务效果显著，打造了一批典型案例。 在用电领域，公司覆盖网省约占国家电网全部网省的 1/6，所采集、处理、分析全社会用电量超过全国的 1/8。国家电网公司总部统一的新一代用电信息采集系统建设工作的建设运行，公司全程参与标准化系统需求分析、设计、研发、测试、实施及评价核查工作，竞争地位进一步提高。公司积累了丰富的行业信息化建设和服务经验，凭借良好的服务质量与客户建立了长期稳定的合作关系，是公司长期稳健发展的基础保障。 盈利预测公司属于软件和信息技术服务业，围绕智慧医保医疗、智慧政务、智能用电、数据服务四大领域开展业务。在政策支持、行业趋势以及公司发挥自身优势三者共同驱动下，我们预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 5.73/7.12/9.03亿元，同比增长 26.28%/24.24%/26.84%，对应归母净利润分别为 1.41/1.74/2.17亿元，同比增速分别为 128.86%/22.74%/24.88% ，对应 EPS 为 0.35/0.43/0.54元，对应2023年 33.37倍 PE。维持“买入”评级。 风险提示核心竞争力下降风险、 人力成本上升、省外版图拓展不及预期、政策推进不及预期

2023年 10月 29日， 公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度公司实现营业总收入 30.55亿元， 同比增长 15.73%； 实现归母净利润 1.60亿元， 同比增长41.73%。 随着宏观影响因素消除， 公司经营效率及盈利能力显著回升， 报告期内公司深化金融信创， 积极布局 AI、 大数据等技术在金融场景中的应用， 产品服务矩阵持续完善， 未来有望实现公司多极成长。 整体经营保持稳健增长， 盈利能力同比大幅提升2023年前三季度公司实现营业总收入 30.55亿元， 同比增长 15.73%； 实现归母净利润 1.60亿元， 同比增长 41.73%。 前三季度销售/研发/管理费用率分别为2.86%/12.55%/6.90%， 同比下降 0.18/1.39/0.25pct。 随着宏观环境影响的消除， 公司盈利能力明显回升， 经营质量与盈利能力出现显著好转。 2023年 Q3单季度， 公司实现营业总收入 11.18亿元， 同比增长 7.70%； 实现归母净利润-517.80万元， 同比减亏 40.91%。 三季度公司毛利率为 25.81%， 同比提升 2.32个百分点， 单季度销售/研发/管理费用率分别为 3.22%/16.62%/7.42%， 同比下降 0.39pct、 增加 1.33pct 和增加 1.25pct。 软件开发业务稳健增长， 报告期内主动把握市场机会2023年第三季度， 公司陆续中标某农商行新一代信贷管理系统、 某股份制银行监管数据报送领域应用系统开发服务选型入围项目以及某大型城商行汽车金融反诈风险咨询等多个项目。 公司软件产品全面覆盖数据业务的各个场景， 未来软件业务有望保持高质量发展。 公司全面深化金融信创， 系统集成业务取得显著成果2023年 8月 4日， 公司收到中信银行股份有限公司通用基础设施集成商入围采购项目《入围通知书》 ， 并作为该项目排序第一的入围中标商， 该项目整体预估采购金额为 65.25亿元， 信创大单落地标志着公司在金融信创领域布局不断深入。 同时， 公司为进一步丰富新创产品能力并扩大业务布局， 战略收购北京微通新成网络科技有限公司， 未来将聚焦银行各重要业务场景， 为银行客户提供全渠道信创+国密+安全的业务保障能力。 针对战略重点进行研发投入， 公司持续推动 AI 大模型在金融场景中落地公司积极布局人工智能技术， 近期基于对金融业务的深刻理解以及 20余年积累的应用落地能力和经验， 通过自主研发率先推出了首批金融行业大模型应用产品和解决方案， 包括 4个应用级产品和 1个开发平台， 即： 开发助手 CodePal、 金融数据安全分级分类助手 DataSherpa、 AI+信贷助手（客户尽调） 、 AI+营销助手、 大模型应用开发平台， AI+金融行业应用矩阵持续完善。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025年实现营收 51.06/62.98/78.00亿元， 同比增长 19.17%/23.34%/23.84%， 归母净利润分别达到 3.53/5.51/7.79亿元， 同比增长 39.62%/56.03%/41.34%， 对应 EPS 分别为 0.50/0.78/1.10元。 维持“买入” 评级。 风险提示订单增长或落地确收不及预期带来的风险； AIGC 相关技术实现和商业化推广不及预期带来的风险；

公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业收入 48.08亿元，同比增长1.28%；归母净利润-5.46亿元，同比减亏 21.69%，扣非后归母净利润-6.01亿元，同比减亏 24.81%。 单 Q3而言， 2023Q3实现营业收入 18.74亿元，同比下降 3.02%；归母净利润 0.08亿元， 实现扭亏为盈，扣非后归母净利润-0.14亿元，同比减亏 54.22%。 点评： 我们认为公司毛利率、费用控制、现金流管控均已调整至较为理想的状态，收入侧的复苏受到宏观经济影响慢于预期， 未来收入增长拐点的确立有望带领公司进入快速业绩修复通道。 毛利率：基本恢复至正常水平公司前三季度毛利率 65.12%，较 2022年同期提升 2.8pct，基本恢复至 2021年同期水平。 23Q3单季度 66.12%，较 22Q3同比提升 2.34pct；较 23Q2环比下降0.02pct。考虑到安全业务毛利率高于云业务毛利率，我们认为随着公司云计算业务增长快于安全业务增长，在单一业务毛利率维持稳定的前提下，综合毛利率的下降主要受到收入结构调整的影响。 费用控制： 费用增长基本企稳，费用投入持续向销售倾斜公司 23Q3研发、销售、管理费用分别同比变化+0.14%、 +3.62%、 -4.47%，费用投入基本企稳。其中管理费用连续三个季度同比下降，销售费用投入各季度维持小幅度增长，研发费用投入各季度维持缩减或基本持平。 现金流：改善显著公司 2023前三季度经营活动现金流量净额-0.92亿元， 经营活动现金净流出同比减少 78.88%； Q3经营现金流量净额 1.96亿元， 同比增长 88.64%。现金流大幅改善，主要原因为： 1） 购买商品、接受劳务支付的现金下降明显，其背后反映的是公司的毛利率提升（营业成本下降）以及应付账款账期的延长（23年三季报约74天， 22年三季报约 56天）； 2） 费用缩减带来员工薪酬现金支出减少。 展望Q4，基于现有毛利率水平以及费用投入情况， 我们认为公司现金流仍有进一步改进空间。 盈利预测考虑到公司收入侧复苏弱于预期， 我们调整此前盈利预测， 预计公司 2023-2025年营业收入分别为 81.02、 92.41、 112.08亿元，归母净利润分别为 4.35、 6.99、12.41亿元。参考 2023年 10月 25日收盘价， 对应 2023-2025年 PE 分别为 79、49、 28倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 公司安全 GPT 研发落地不及预期； 下游客户预算复苏不及预期；公司新业务拓展不及预期；毛利率受到上游供应链影响持续波动；市场竞争加剧。

事件布恒生电子发布2023年三季报，入前三季度实现收入43.68亿元（同比+16.87%）；润实现归母净利润6.07亿元（同比+5179.03%））；润实现扣非后归母净利润5.38亿元（同比+62.75%））。 Q3单季度：收入15.41亿元（同比+14.02%）；归母净利润1.60亿元（同比+49.47%）；扣非后归母净利润2.73亿元（同比+23.35%）。 点评扣非后归母净利润保持增长公司Q1-Q3扣非后归母净利润同比增加62.75%，Q3单季度扣非后归母净利润同比增加23.35%，保持在较高增长水平。我们认为这与公司对成本的有效管控有关。 运营与机构科技服务、风险与平台科技服务持续快速增长在占公司收入前三大的业务中，运营与机构科技服务业务实现高增长，前三季度收入为8.41亿元，占比19.26%，同比增长27.67%；单Q3收入3.08亿元，占比19.87%，同比增长27.99%，2023Q3延续了此前的增长态势。公司半年报中曾提及，该业务收入增长主要来源为机构经纪投资交易管理系统PB2.0、LDP极速交易等产品。 财富科技服务和资管科技服务业务前三季度占比分别为23.09%和23.95%，增速则分别为11.92%和8.50%。此外，前三季度占总收入7.28%的风险与机构平台服务业务也保持了快速增长的态势，前三季度同比增长23.97%，单Q3同比增长15.84%。 毛利率稳中有升，费用控制得当2023年Q1-Q3毛利率71.89%，较上年同期增加0.27pct；单Q3毛利率71.69%，较上年同期增加1.59pct。前三季度销售费用、管理费用、研发费用增速分别为+14.85%、+11.99%、+13.68%，均低于收入增速。前三季度研发费用率为40.84%，公司在控制管理费用的同时保持着较高的研发投入。 UF3.0内存交易产品发布有望助力核心交易系统换代10月月19日公司正式发布UF3.0内存交易系统，推动高性能交易服务普惠化。相较于以往的UF3.0交易产品，UF3.0内存交易产品使用自研的内存数据库替代部分传统的关系型数据库，使得业务处理速度获得巨大提升。针对市场上存在不同信创软硬件产生的适配困难，UF3.0采用“一云多芯”设计可极大满足混合部署需求，通过平台层统一屏蔽硬件和系统差异，减少上层应用的适配难度。产品发布一个月后计划在首家证券公司上线，明年上半年公司将推动内存交易全业务版本上线。 大模型应用深入场景，产品矩阵持续构建恒生基于光子打造多款大模型应用产品，将大模型能力嵌入到工作流程当中，帮助投顾、合规、运营、营销、客服、投研等业务场景以提高人效。未来公司将进一步完善光子智能生态，基于光子持续构建智能产品矩阵。 经过大模型赋能的WarrenQ产品服务于数家证券公司，覆盖券商投研、财富、投行、固收等业务系统。WarrenQ-Chat和ChatMiner产品部署在恒生聚源参与共建的工银瑞信最新大模型创新成果FundGPT当中。盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年营业收入为78.28、97.80、120.26亿元（+20.38%/+24.94%/+22.97%），归母净利润为16.44、20.68、28.87亿元（+50.72%/+/25.76%/+39.61%），对应2024年PE29.11，维持“买入”评级。 风险提示AI产品落地不及预期，信创进展不及预期，宏观经济风险，市场竞争风险，人力成本上涨风险，公司治理风险

公司公布了 2023年三季报，前三季度收入 80.54亿，与调整后上年同期数据相比同比-15.15%，归母净利润-8.31亿，扣非归母净利润-9.44亿，同比亏损有所增加；单 Q3收入 30.42亿，与调整后上年同期数据相比同比-1.58%，归母净利润-1.98亿，扣非归母净利润-2.23亿，同比亏损有所增加； 受宏观经济影响，预期未来端侧业绩有望好转我们认为党政信创进展暂时影响了公司业绩， 预计未来随着经济的好转，党政客户预算有望修复，公司 PC 终端相关业务有望好转。 计算终端业务持续提质增效，行业终端有望逐步发力 （1）网络安全与信息化业务： 公司加强重大项目管理、加强渠道体系建设、打造全方位产品营销方案、强化服务支撑能力； 行业终端方面，中标多家银行项目，文印系列新产品与全国 30余家二级经销商完成了年度业绩签约； （2）系统装备业务： 受系统装备业务有关政策调整影响，相关业务板块市场竞争加剧，公司不断优化业务结构，聚合业务能力，推动传统业务从整机向分系统、系统转型升级获得新突破，资源配置进一步优化，上半年系统装备新增订单稳中有升，承接/中标多项重点研制任务，为未来业务发展打下坚实基础； 中电子携手华为打造“鹏腾”生态，公司有望深度获益7月，中国电子与华为决定合并鲲鹏生态和 PKS 生态，共同打造同时支持鲲鹏和飞腾处理器的“鹏腾”生态，合并后的“鹏腾”生态将充分发挥中国电子和华为的各自优势，双方将在产业标准、伙伴计划、技术协同、开源贡献、市场营销、人才培养等多方面展开深度合作， 两大 ARM 生态的融合有望加速我国从上游制造到下游应用的全产业链自主可控进程，公司作为中电子体系下的核心自主计算平台单位，有望在上游供应及下游应用端获得更大支持，打开了长期增长空间。 盈利预测及估值公司主要业务为党政信创的服务器、 pc 等信息化设备，由于未来党政信创将进入平稳发展的新常态， 因而我们预计 23-25年公司营收分别为 165.05/196.91/228.78亿（同比+17.66%/19.30%/16.18%），归母净利润 1.16/1.99/2.74亿（同比-3.16%/71.06%/37.61%），对应 PE 为 296.33/173.23/125.89， 维持“买入”评级。 风险提示上游供应链风险、下游主要客户的信创政策及资金导致信创不及预期的风险、下游信创需求释放节奏不及预期的风险、国际局势风险、行业竞争加剧的风险等。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业收入 25.34亿元，同比增长16.84%；归母净利润 2.41亿元， 扭亏为盈（去年同期为-2.5亿元） ，扣非后归母净利润 0.01亿元， 同样实现扭亏为盈，去年同期为-2.96亿元。 单 Q3而言， 2023Q3实现营业收入 10.12亿元，同比增长 6.05%；归母净利润 0.57亿元，去年同期约盈亏平衡，扣非后归母净利润 0.82亿元， 实现扭亏为盈（去年同期-0.14亿元） 。 点评： 毛利增速优于收入增速，公司业务实现高质量增长我们在 2023年 8月 30日发布的公司半年报点评中提出，“在公司收入结构波动的大背景下，关注公司毛利润的变化更能客观跟踪公司的经营情况变化”。根据公司三季报，公司 2023Q3毛利 6.5亿元，同比增长 16.4%，高于公司收入增速，体现出公司业务实现高质量增长。 控费加持下，利润加速释放公司 2023Q3实现扣非后归母净利润 0.82亿元，利润侧大幅改善，除毛利的提升外， 持续的控费进一步加速了利润的释放。 公司 2023Q3研发、销售、管理费用分别同比下降 10.27%、 0.29%、 7.6%，其中销售和管理费用已实现连续四个季度同比下降。 盈利预测与估值考虑到宏观经济环境导致下游客户预算恢复节奏弱于预期， 同时考虑到公司根据宏观经济情况和下游客户需求灵活调整经营策略，降本增效控费方面取得积极成果，我们调整此前盈利预测， 我们预测公司 2023-2025年营业收入分别为 50.96、65.52、 81.83亿元， 归母净利润分别为 9.4、 13.01、 16.48亿元。参考 2023年 10月 27日收盘价，对应 2023-2025年 PE 分别为 25、 18、 15倍， 维持“买入”评级。 风险提示：与中国移动战略合作落地不及预期；新兴业务研发与推广不及预期； 下游客户需求复苏不及预期；市场竞争加剧。

2023年 10月 29日， 公司发布 2023年三季度报告。 23Q1-Q3实现营收 8.03亿，同比增加 21.71%， 其中 23年 Q3实现营收 2.85亿，同比增加 19.95%。 23年 Q1-Q3实现归母净利润 1.14亿， 同比减少 8.69%， 其中 23年 Q3实现归母净利润0.29亿，同比减少 34.03%。 23年 Q1-Q3实现扣非归母净利润 1.02亿， 同比减少11.71%， 其中 23年 Q3实现扣非归母净利润 0.25亿，同比减少 40.26%。 23年 Q1-Q3公司实现毛利率 49.58%，同比下降 9.83pct，其中 23年 Q3实现毛利率 47.29%，同比下降 11.39pct； 23年 Q1-Q3实现经营活动现金流净流出 0.99亿， 净流出同比减少 53.28%。 23年 Q1-Q3公司销售费用率为 13.07%， 同比下降 2.10pct；管理费用率为10.50%， 同比下降 2.44pct；研发费用率为 10.19%，同比下降 0.98pct。 23年 Q3销售费用率为 13.67%， 同比下降 0.90pct；管理费用率为 9.65%， 同比下降2.64pct；研发费用率为 11.30%，同比下降 1.74pct。 投资要点 智慧民生领域位居前列， 行业壁垒望将持续强势公司是智慧民生服务商， 背靠中物院， 市场覆盖 29个省份、 228个城市、 16万家医疗医药机构，为 7亿社会公众提供服务， 是国家医保局、人力资源和社会保障部行业信息化战略合作伙伴， 承建了全国异地就医结算平台、国家社保公共服务平台、就业管理信息系统全国统一软件、金民工程应用支撑平台等一系列重大项目，在民生信息化领域的市场占有率位居行业前列。 当前公司支撑了全国 23个省份的医保信息平台运维工作，在全国 100多个城市， 20多万家医保两定机构，持续深耕， 目前在医疗健康行业市场已覆盖全国 2800多家医院， 人社市场累计覆盖全国 21个省份，承建人社部就业管理信息系统全国统一软件等 12项民生信息化工程。 我们认为公司具有行业领先的项目承接率和城市覆盖率，在医保、人社等数字政务领域深耕多年，客户资源丰富，随着公司医保服务客户与政务机构数量增加，行业领先优势与项目交付能力有望进一步提升， 将持续拥有强势的行业资源壁垒。 成为深圳数交所和贵阳数交所数据商，有望打开市场增量空间2023年 8月， 公司通过深圳数据交易所资质审核，成为深圳数据交易所数据商； 9月， 公司及全资子公司贵州久远银海通过贵阳大数据交易所资质审核，成为贵阳大数据交易所数据商，负责数据治理、数据产品开发和数据运营服务。公司是专注于智慧民生的国有上市企业，聚焦医疗医保、数字政务、智慧城市三大方向，为民生数据产品“保驾护航”。围绕公共数据要素，将行业优势与智能技术深度融合，参与数据要素标准研制，提供数据治理和数据产品服务，探索数据运营。 公司目前正积极开展民生领域的数据产品、数据能力、数据服务创新研发与落地实践，赋能医疗医保、数字政务、智慧城市数据要素价值的深度挖掘，推动数据要素市场化高质量发展。 我们认为未来随着公共数据放开相关政策推进，公司依托在医保、人社等信息化领域的高覆盖率和优秀项目，有望在数字政务与医保数据要素打开新的成长空间，业绩增量可期。 体系化技术融合支撑能力， AI、云计算等赋能医保智慧化服务公司开展云计算及云原生、低代码、大数据、人工智能、中台、微服务、数据要素、大语言模型、区块链、信息安全、信创等方向的基础技术研究并实现技术突破，有力地支撑行业产品研发和实施，并在数字政务、医疗医保领域落地应用，形成了包括 Ta+3构件化集成平台、低代码开发平台、银海云平台（PaaS）、应用支撑平台、 MDLife·移动应用开发平台、视界·大数据平台、见智·人工智能平台等较成熟的国产行业应用中间件产品及银海可信集成客户端产品。 2023年 9月 22日，由公司承建的六盘水市“医保集成便民·无感就医平台”在贵州省六盘水市召开上线发布仪式，标志着六盘水成为贵州省首个医保集成便民·无感就医落地应用城市。截至目前，已在 326个医药机构和医保服务点完成 800余台医保刷脸终端铺设应用，已有 18.23万人次成功刷脸结算。 六盘水市医保集成便民+无感就医上线后，人民群众就医排长队等问题得到有效缓解，平均排队次数减少 50%，平均排队时长减少 45分钟左右， 全市医保电子凭证结算率60.46%，位列贵州省第一。 我们认为公司有能力运用 AI 等技术持续打造医保集成便民和群众无感就医新模式，助力医保部门构建数字化医保新治理、新空间，为群众提供智慧化医保新服务、新体验。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025年实现营业收入分别为 15.36/18.09/21.30亿元，同比增速 19.80%/17.72%/17.77%； 2023-2025年归母净利润分别为 2.42/3.38/3.76亿元，同比增速 31.25%/39.68%/11.30%，对应 2024年 P/E 28.93倍， 维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧、 业务拓展不及预期、提供的产品服务不能及时满足政策要求、数据要素政策落地不及预期。