事件：2020年9月17日，公司发布2020年前三季度业绩预告。2020年前三季度公司预计实现归母净利润3.25亿元-3.55亿元，同比增长267.37%-301.28%。 人二倍体狂苗产销两旺，实现高速增长。2020年前三季度公司预计实现中值利润3.4亿元，同比增长284%；其中第三季度单季度预计实现归母净利润1.42亿元-1.72亿元、同比增长3751.39%-4563.30%，中值约1.57亿元、增长4157%。2020年前三季度公司核心产品人二倍体狂苗受益于需求旺盛、行业竞争格局优化等实现快速增长，去年第三季度产能技改的因素基本消除，叠加产量和经营效率提升带来的规模效应，前三季度和第三季度均实现快速增长，超出预期。2020年截至9月13日公司独家人二倍体狂苗累计批签发256.33万支，去年全年仅237.77万支。结合半年报及前三季度预告、考虑近两年批签发情况，我们预计公司第三季度单季度人二倍体狂苗销售量超过120万支、前三季度销售超过280万支。 长期来看，后续随产能扩张批签发量和销售量有望逐步提升，长期产能可达1100万支/年。目前进行中的二车间技改项目完成后，人二倍体细胞狂苗将新增200万支/年产能，总产量达到500万支/年。同时公司募投项目用于新增产能600万支/年左右，未来随着产能和生产技术的不断提升批签发量和销售有望逐步提升，我们预计公司二倍体狂苗全部产能达产后，总产能有望达到1100万支/年，峰值收入体量有望达到30-33亿元，利润体量有望达到13.5-15亿元。 在研管线布局多个系列品种，如吸附破伤风疫苗、六价诺如病毒疫苗、白喉基因工程疫苗和轮状病毒基因工程疫苗等处于临床前，期待逐步取得进展。 盈利预测与投资建议：考虑人二倍体狂苗产销两旺、2020年前三季度业绩预告超预期，我们上调2020-2022年营业收入分别为10.70、14.59和18.42亿元，分别同比增长92.96%、36.29%、26.29%；归母净利润分别为4.28、6.22和7.88亿元（调整前为归母净利润分别为3.89、5.55和7.12亿元），分别同比增长129.39%、45.31%、26.59%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。 风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

事件：2020年9月9日，公司公告控股子公司上海复宏汉霖生物制药有限公司的贝伐珠单抗注射液（即HLX04）用于转移性结直肠癌及晚期、转移性或复发性非小细胞肺癌治疗获国家药品监督管理局药品注册审评受理。 第四个重磅生物类似药贝伐珠单抗报产，市场空间超过50亿元。贝伐珠单抗是罗氏（基因泰克）研发的抗血管内皮生长因子（VEGF）人源化单克隆抗体，用于治疗转移性结直肠癌、非小细胞肺癌等各类转移性癌症。作为罗氏单抗三巨头之一称霸销售榜多年，2019年全球实现销售收入71亿美元（+2%），全球销售排名第8。随着2017年谈判进入医保后市场显著扩容、持续增长，2019年国内样本医院销售收入18.22亿元（86%+），IQVIA数据显示国内整体销售额达到28.83亿元（64%+），保持快速放量态势。未来，随着PD-1/PD-L1单抗联合贝伐珠单抗等联合疗法策略推进，贝伐珠单抗有望持续成长。我们认为国内贝伐珠单抗治疗结直肠癌和非小细胞肺癌的市场空间可达57亿元，是具备持续成长潜力的重磅生物药之一。 国内首个具备转移性结直肠癌临床Ⅲ期数据的贝伐珠单抗候选药物，后续和PD-1单抗HLX10有望形成较强协同效应。国内贝伐珠单抗及类似药研发竞争中，目前齐鲁制药、信达生物已获批上市，恒瑞医药（2020.04）、山东博安（2020.04），百奥泰（2020.06）、贝达药业（2020.06）、东曜药业（2020.09）和复宏汉霖（2020.09）申报生产，华兰生物、嘉和生物、正大天晴、安科生物等处于临床Ⅲ期，其余处于临床早期阶段。公司有希望成为首家拥有转移性结直肠癌临床Ⅲ期数据的贝伐珠单抗生物类似药开发商来突出HLX04的产品优势，竞争对手主要进行非鳞状非小细胞肺癌适应症的Ⅲ期临床试验。此外，公司PD-1单抗HLX10多个适应症处于关键临床研究阶段，随着PD-1/PD-L1单抗联合贝伐珠单抗等联合疗法策略推进，后续该产品有望持续成长。 2020年起，汉利康和汉曲优等创新药加速贡献收入增量。长期看，复星医药产品升级迭代正在发生，单抗、小分子靶向药等即将成为第二阶段主力；第三步由细胞治疗药物、干细胞药物、firstinclass创新药等支持。公司产品升级进行中，未来的利润结构转换进行中。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年营业收入分别为332亿元、385亿元和433亿元，同比增长16.19%、15.98%、12.45%；归母净利润分别为36.6亿元、44.5亿元和53.91亿元，同比增长10.15%、21.59%、21.18%； 对应EPS分别为1.43、1.74和2.10元。公司是国内创新药龙头企业之一，2020年创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。 风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。

事件：2020年年8月月28日日，公司发布发布2020年年半年报。2020年上半年公司实年上半年公司实现营业收入现营业收入14.52亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润9.99亿元，同比增亿元，同比增长长183.7%；实现扣非归母净利润3.03亿元，同比增长5.32%。经营性现金流。经营性现金流净额净额2.20亿元，同比增长74.26%。 稳健增长，二季度大临床业务逐步恢复、毛利率快速提升。稳健增长，二季度大临床业务逐步恢复、毛利率快速提升。2020年上半年临年上半年临床试验技术服务（大临床）实现收入床试验技术服务（大临床）实现收入7.11亿元（12.18%+），毛利率51.50%、同比提升同比提升7.25个百分点。由于a.公司新增合并范围的子公司北京雅信诚和上海谋思的临床试验技术服务收入所致；b.临床试验的多个项目的履约责任于2019年底或之前达成，该等项目的交易价在2020年上半年已与相关客户重新磋商上调及落实，因此上半年确认该等项目额外收入但产生相对较低的成本。 参考公司港股招股书显示，2020Q1公司临床试验技术服务实现收入3.03亿元（9.12%+），毛利率46.7%；则第二季度单季度实现收入4.08亿元（14%+），毛利率快速提升。 受海外疫情影响，临床试验相关服务及实验室业务表现相对一般。2020年上年上半年临床试验相关服务及实验室业务实现收入半年临床试验相关服务及实验室业务实现收入7.34亿元（5.30%+），毛利率45.21%、同比下降5.5个百分点。主要由于COVID-19疫情影响，实验室服务和临床试验现场管理及患者招募服务的毛利降低；数据管理及统计分析服务的毛利率保持相对稳定。参考公司港股招股书显示，2020Q1公司临床试验相关服务及实验室业务实现收入3.52亿元（7.5%+），毛利率41.8%；则第二季度单季度实现收入3.82亿元（3.5%+），毛利率小幅提升。 2020上半年年公司整体毛利率48.46%，同比提升1个百分点、和2019年比年比相比提升相比提升2。个百分点。主要是临床试验技术服务毛利率大幅提升7个百分点至51.5%，临床试验的多个项目的履约责任于2019年12月31日或之前达成，该等项目的交易价在2020年上半年已与相关客户重新磋商上调及落实，因此上半年确认该等项目额外收入但产生相对较低的成本。 销售费用率降低销售费用率降低2个百分点，管理费用率提升1.3个百分点个百分点。销售费用3976万元（0.91%+），费用率2.74%、同比降低2个百分点，上半年受疫情影响销售活动开展受到一定影响。管理费用1.82亿元（21.38%+），费用率12.52%、同比提升1.3个百分点，主要是管理人员薪酬成本增加、员工股权激励费用增加、折旧摊销费用增加等。研发费用7241万元（23.47%+），费用率4.99%、同比提升0.6个百分点，主要是研发人员增加导致薪酬成本增加。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入为33.67、44.65和59.24亿元，同比增长20.12%、32.61%、32.67%；归母净利润分别为11.75、16.09和21.86亿元，同比增长39.57%、37.00%、35.86%，对应EPS为1.57、2.15和2.92元。考虑公司是国内临床CRO龙头，竞争优势凸显，龙头，竞争优势凸显，行业迎来黄金发展期，维持“买入”评级。 风险提示：行业研发投入不达预期的风险，海外业务整合不达预期的风险，行业竞争加剧的风险，汇率波动风险。

事件：2020年8月26日，公司发布2020年半年报。2020年上半年公司实现营业收入21.93亿元，同比增长34.0%；归母净利润4.79亿元，同比增长196.9%；扣非归母净利润3.62亿元，同比增长132.66%；经营性现金流净额6.18亿元，同比增长144.91%一体化平台、规模效应逐步显现，扣非归母净利润同比高速增长133%。2020年上半年虽然受到COVID-19疫情影响，公司积极应对，除海外临床服务受到全球疫情的影响较大外，各业务板块保持增长势头。在进一步做实实验室服务、CMC服务的基础上，战略性布局临床服务业务及大分子研发服务业务，研发服务能力和运营水平得到高质量的发展，进一步夯实公司的全流程一体化新药研发服务平台。上半年实验室服务业务实现收入14.34亿元（占比65.37%、yoy35.28%+），CMC服务业务实现收入5.06亿元（占比23.09%、yoy34.38%+），临床研究服务业务实现收入2.43亿元（占比11.06%、yoy27.51%+）。其中，第二季度实现营收12.34亿元、同比增长41%，在2020Q1实现25.66%的收入增长情况下进一步加速增长；扣非归母净利润单季度实现2.41亿元、同比增长135.56%。毛利率水平单季度提升至38.7%，扣非净利率水平提升至19.5%。随着国内疫情管控卓有成效，二季度以来海外订单加速转移，同时CMC业务订单二季度加速交付、项目进度追赶顺利。 规模效应显著、毛利率同比大幅提升4个百分点，利息收入有正向贡献。2020年上半年公司整体毛利率36.41%，同比提升约4个百分点；在疫情影响下，和2019年底相比仍然有1个百分点的提升。主要是由于公司实验室服务业务订单加速增长、CMC服务产能利用率不断提升以及临床阶段订单不断增加。 实验室服务业务实现营业收入14.34亿元，同比增长35.28%；实现毛利率41.34%，同比提高3.87%。在全球药物研发投入继续增加及研发外包渗透率进一步提升的大背景下，来自优质客户及潜力项目的业务量得以不断增加，公司承接了更多的来自于海外客户的订单。 CMC服务实现营业收入5.06亿元，同比增长34.38%，实现毛利率28.98%，同比提高8.26%。2020年上半年公司CMC服务能力进一步提升，中国及英国团队合作更加紧密，订单质量持续提高，完成及在研项目463个，其中临床前项目292个，临床I期和和II期134个，临床III期35个，商业化阶段2个。2020年6月底公司原料药生产反应釜体积约200立方米，待绍兴上虞工厂一期工程投入使用后，反应釜体积预期将增至800立方米。 临床研究服务实现营业收入2.43亿元，同比增长27.51%，实现毛利率21.81%，同比略有下降1.25%。上半年海外临床业务尤其是美国的一期临床中心在第二季度受疫情的影响较大，公司凭借独特的“放射性同位素化合物合成-临床-分析”一体化服务平台使得海外临床研究服务取得稳健增长；国内临床研究服务在第二季度逐步全面恢复。在2020年6月完成对联斯达的并购，补充完善临床研究现场管理服务能力。 盈利预测与估值：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为48.00、62.34和80.08亿元，同比增长27.75%、29.88%、30.06%；归母净利润分别为9.52、12.93和17.51亿元，同比增长74.06%、35.73%、35.44%，对应EPS为1.20、1.63和2.20元。考虑到公司为国内CRO+CMO龙头企业之一，一体化服务平台完善、客户黏性高，CMC业务受益于产能释放未来3-5年保持快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：创新药企业研发投入不达预期风险，CMC业务毛利率提升不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。

事件：2020年8月25日，公司发布2020年半年报。2020年上半年公司实现营业收入140.28亿元，同比下滑1.02%；实现归母净利润17.15亿元，同比增长13.10%；实现扣非归母净利润13.04亿元，同比增长11.71%。 业绩超预期，研发进入收获期。上半年公司继续加速研发创新，研发投入16.89亿元、同比增长25%，费用化12亿元、增长42%。许可引进的马来酸阿伐曲泊帕片用于慢性肝病相关血小板减少症已获批上市；利妥昔获批2000L生产设备及500mg规格；新冠病毒mRNA疫苗启动I期临床试验；注射用曲妥珠单抗已获批于欧盟及中国境内上市销售，后续还有阿达木单抗、胰岛素等产品，公司产品结构升级中、增长可期。疫情常态化后公司分业务板块均快速恢复，同时新型冠状病毒核酸检测试剂盒、负压救护车及呼吸机等抗疫产品二季度贡献较大增量，带来二季度单季度快速增长，业绩快速恢复。2020年第二季度实现收入81.48亿元（9.47%+），实现归母净利润11.38亿元（41.51%）、扣非净利润8.68亿元（36.03%）。 医药工业收入100亿元、下滑8%，核心子公司表现稳健。药品制造与研发业务实现营业收入100.12亿元，同比减少8.11%；分部利润11.15亿元，较2019年同期减少9.54%。毛利率62.50%，同比下降4.3个百分点，主要是抗感染、中枢神经和血液系统等领域的注射剂产品销量下降，单位固定成本上升。随着有序复工复产，制药业务收入稳步恢复。上半年，非布司他片、匹伐他汀钙片、草酸艾司西酞普兰等核心产品收入保持高速增长，销量增长分别为61.9%、109.6%、244.5%，人用狂犬疫苗销量大幅提升；汉利康新增生产规模2,000L后销量快速提升，上半年累计实现收入2.24亿元，6月当月销售收入突破亿元长。核心子公司江苏万邦保持稳定净利润增长15%，重庆药友基本持平、小幅增长2%，Gland实现快速99%的快速增长，奥鸿药业虽然同比仍然下滑63%、但净利润绝对额和去年下半年的6690万元相比基本稳定。 器械与诊断业务表现突出、收入增长47%，新冠检测试剂及呼吸机等贡献较大增量。医疗器械与医学诊断业务实现营业收入26.41亿元，同比增长46.96%；分部利润4.34亿元，同比增长88.22%。毛利率50.44%，同比减少0.75个百分点。上半年新冠检测试剂盒及相关产品贡献收入5亿余元。达芬奇手术机器人装机量和手术量自二季度以来快速恢复，2020年上半年装机量30台（2019年底累计约134台）、于中国大陆及香港的手术量约1.85万例，同比已略有增长。 医疗服务业务受疫情影响较大，二季度以来逐步恢复。受新冠疫情影响，医疗服务业务实现营业收入13.60亿元，同比减少6.83%；分部利润161.24万元，同比减少98.40%。毛利率16.88%，同比下降9个百分点。第二季度，随着国内疫情的逐步平稳，各成员医院通过加强重点学科建设、提升三四级手术量等举措，业务已逐步恢复，当季营业收入较一季度环比增长37.8%。 国药控股二季度逐步恢复，上半年净利润小幅下滑2.67%。2020年上半年国药控股实现营业收入2038亿元，较去年同比上升1.04%，净利润48亿元、归属净利润29亿元，分别较上年同比下降3.32%和2.67%，二季度整体业务表现较一季度低点明显恢复。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年营业收入分别为332亿元、385亿元和433亿元，同比增长16.19%、15.98%、12.45%；归母净利润分别为36.6亿元、44.5亿元和53.91亿元，同比增长10.15%、21.59%、21.18%；对应EPS分别为1.43、1.74和2.10元。公司是国内创新药龙头企业之一，2020年创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。 风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。

考虑降价因素朗沐销售数量基本持平，二季度逐步恢复。二季度以来公司逐步恢复，单季度营收降幅已收窄。第二季度单季度公司实现营业收入7.61亿元，同比下滑5.13%、环比增长20.21%；实现归母净利润1.58亿元、同比增长22.20%。2020年上半年公司朗沐收入和毛利占比继续提升，收入和毛利占比超过40%。朗沐实现收入4.23亿元，同比下降24.51%；毛利3.93亿元，同比下降26.43%。毛利率92.95%，同比下降略大于2个百分点，主要是由于2019年11月朗沐降价25.05%续签医保。剔除降价25%因素，上半年疫情影响下朗沐销售数量持平略有增长，二季度以来实现较好恢复。我们认为，新一轮医保中朗沐报销适应症拓展至wAMD、DME和pmCNV，对应患者群体从300万人扩大至860万人，报销支数增加1支/年，未来长期成长空间较大。 2020年上半年康弘生物净利润率约31%，受降价影响略有下降。 中成药收入3.76亿元，同比下降5.4%；毛利率86.76%，同比提升1.7个百分点。化学药收入5.88亿元，受益于长处方政策同比增长4.93%；毛利率92%，同比下降2.6个百分点。 管理费用率下降3.4个百分点，研发投入保持快速增长。2020年上半年公司销售费用6.53亿元（-14.43%），销售费用率46.85%、同比下降3.4个百分点。 管理费用1.59亿元（-8.08%）、费用率11.43%，基本保持稳定。研发投入4.37亿元、同比大幅增长53.76%，其中研发费用1.03亿元（3.34%+），费用率7.40%、同比提升接近1个百分点。公司康柏西普首个适应症湿性年龄相关性黄斑变性（nAMD）的海外临床Ⅲ期顺利推进，DME和RVO的临床试验也有望在后续开展。财务费用率-0.93%，基本保持稳定。 2020年上半年公司期末应收账款及票据3.38亿元，占收入比重24%，和2019年同期相比下降6个百分点。存货期末余额2.62亿元，占总资产比重4%，和历年水平基本相近。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2020-2022年营业收入分别为35.02亿元、43.17亿元和51.58亿元，同比增长7.50%、23.28%、19.49%；归母净利润分别为8.19、10.25和12.97亿元，同比增长14.08%、25.13%、26.51%，对应EPS分别为0.94、1.17、1.48。2020年朗沐3个适应症进入医保快速放量，美国临床Ⅲ期试验持续推进，维持“增持”评级。 风险提示：康柏西普推广不达预期的风险；海外临床试验失败的风险；药品降价幅度超过预期的风险。

事件：2020年8月25日，公司发布2020年半年报。2020年上半年公司实现营业总收入7.12亿元，同比下降6.7%；归母净利润1.62亿元，同比增长10.3%；扣非归母净利润1.47亿元，同比增长3.21%。经营性现金流净额1.49亿元，同比增长122.92%。 疫情有所影响、二季度生长激素逐步恢复，上半年净利润同比增长10%。分季度看，第二季度单季度收入3.97亿元，同比下滑4.60%、环比增长25.81%，实现归母净利润8098万元（0.14%+）。疫情常态化后干扰素发货下降，其余业绩基本恢复正常。2020年上半年生物制品（包括干扰素、生长激素等）营收3.80亿元、占比50%以上，同比下滑5.08%；中成药（安科余良卿）和化学合成药收入分别为2.05和0.59亿元，同比分别下滑13.38%和6.08%。多肽原料药（苏豪逸明）和技术服务（主要是中德美联提供）收入分别为3623万元和1567万元，增速分别为6.38%和-25.58%。苏豪逸明实现营业收入4100万元，同比增长19%；实现净利润1581万元，同比增长26%。2020年上半年苏豪逸明经营较为稳健。中德美联实现营业收入1447万元，同比下降51%；实现净利润亏损702元，同比下滑978.93%。 销售费用同比减少9.2%，费用率下降至40.93%。2020年上半年公司销售费用绝对额2.91亿元、同比减少9.20%；费用率下降至40.93%，同比下降1.1个百分点，基本和销售收入同步。管理费用绝对额5153万元，费用率7.21%。研发投入9330万元，同比下降23.68%；其中研发费用5318万元、费用率7.47%。 2020年上半年公司期末存货余额1.52亿元，占资产比重4.7%、基本保持稳定。应收账款及票据3.76亿元，绝对额和2019H1相比减少超过5000万元，占收入比重下降至53%。经营性现金流净额1.49亿元，同比增加122.92%，主要是因为销售商品、提供劳务收到的现金增加，以及上年同期为杨林先生提供资金支持借款以及子公司集中缴纳税款等。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为20.86、25.44和30.44亿元，同比增长21.81%、21.94%、19.68%；归母净利润分别为4.16、5.02和6.15亿元，同比增长234.19%、20.73%、22.44%，对应EPS为0.30、0.37、0.45元。2020年公司核心产品生长激素有望逐步恢复、水针开始贡献增量，在研品种陆续取得进展，维持“增持”评级。 风险提示：主营产品市场竞争进一步加剧的风险，在研产品进度不及预期的风险，精准医疗产业化不及预期的风险，商誉减值的风险。

事件：2020年8月24日，公司发布2020年半年报。2020年上半年公司实现营业收入4.55亿元，同比增长68%；实现归母净利润1.83亿元，同比增长116%；实现扣非归母净利润1.82亿元，同比增长117%。经营性现金流净额1.37亿元，同比增长141%。技改影响消除后人二倍体狂苗产量快速增长92%，带动公司业绩快速增长。2020年上半年公司二类苗合计收入4.55亿元（68.01%+），毛利率达到95.42%。其中，公司独家人二倍体狂苗批签发185.40万支、同比增长92%，批签发占整体狂苗市场的4.97%。ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗批签发76.58万支、同比增长485%。参考批签发、市场及收入情况，我们预计公司人二倍体狂苗确认收入约150-170万支、收入超4亿元以上。2020年上半年公司净利率水平提升至40%，和2019年全年相比提升超过6个百分点，收入快速提升带来显著的规模效应。进入第二季度后，国内新冠疫情基本得到控制，叠加天气因素狂苗接种需求上升，公司收入和利润加速增长。第二季度单季度实现营业收入2.98亿元、同比增长112%、环比增长89.6%，归母净利润1.18亿元、同比大幅增长139%。存货绝对额和收入基本匹配，应收账款占收入比重处于行业平均水平。2020年上半年公司存货5521万元、占资产比重为2.92%。2020年上半年公司成功上市融资导致总资产大幅增长至18.93亿元，因此存货占总资产比重大幅下降至3%左右，但绝对额基本和收入匹配。应收账款及票据绝对额3.56亿元、占收入比重78.2%，处于行业平均水平，预计随着销售工作快速恢复下半年回款有望逐步恢复。2020年上半年公司销售费用1.62亿元、费用率35.51%，和2019年相比进一步下降3.5个百分点左右。我们预计主要是收入快速增长带来的规模效应，使得费用率水平有所下降。公司继续加强营销团队建设，实现业务覆盖疾控中心1,504个。管理费用3360万元、费用率7.39%，和2019年相比下降3个百分点左右，预计是规模效应带来费用率水平的下降。研发费用2057万元、同比大幅增长226.39%，费用率约4.52%。公司近年来在收入快速增长的前提下研发投入加速，研发费用率逐年提升，以市场为导向不断进行产品创新与新工艺创新，同时积极利用外部研发资源开展交流合作，在研轮状病毒疫苗和诺如病毒疫苗等，后续管线有望逐步丰富。盈利预测与投资建议：我们预计公司2020-2022年营业收入分别为9.88、13.16和16.92亿元，分别同比增长78.08%、33.25%、28.56%；归母净利润分别为3.89、5.55和7.12亿元，分别同比增长108.33%、42.57%、28.35%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

事件：2020年8月19日，公司发布2020年半年报。2020年上半年实现营业总收入39.17亿元，同比增长15.5%；归母净利润13.10亿元，同比增长80.3%；扣非归母净利润12.67亿元，同比增长76.3%。 多措并举、激发营销和市场潜能，实现较快增长。2020年上半年生物制药实现收入31.24亿元、占比达到80%，毛利29.05亿元、占比达到87%。 追溯金赛药业29.5%股权对应2020H1的3.33亿利润，同口径下2020年上半年归母净利润增长约35%，疫情背景下表现突出。2020年第二季度，疫情管控相对常态化，公司多措并举，激发营销队伍积极性和市场潜能，同时金赛药业并表29.5%股权有一定贡献，实现营业收入22.56亿元（39.54%+），实现归母净利润7.67亿元（112.25%+）；毛利率82%，净利率34%。 金赛药业：实现收入25.35亿元，同比增长18.47%；实现净利润11.29亿元，同比增长37.14%。净利率水平达到44.54%，和2019年末相比继续提升3.5个百分点，达到历史最高水平。在疫情背景下，金赛药业坚持合规化发展，通过推广模式创新新客户开发速度显著提升，纯销、新患、新客户等均有所增长。 百克生物：实现收入5.92亿元，同比增长45.44%；实现净利润1.71亿元，同比增长78.51%。工艺提升完成后2020年百克生物水痘疫苗生产量、批签发迅速恢复，2020H1水痘疫苗批签发455万支、同比翻倍增长。发货较去年同期略有提升，持续保持市场占有率。冻干鼻喷流感减毒活疫苗获批上市，目前各省份招投标工作进展顺利。公司启动实施了百克生物分拆至科创板上市相关工作，有望推动公司进一步理顺业务架构、拓宽融资渠道、完善激励机制、增强竞争能力。 强化内控管理，三项期间费用率均有所下降。2020年上半年公司销售费用12.39亿元、费用率同比下降3个百分点至31.64%左右，主要与2020Q1销售工作开展有限有关。管理费用2.20亿、费用率同比小幅提升0.5个百分点至5.62%。研发费用1.87亿元、费用率4.78%，与去年同期相比下降1个百分点。 存货基本稳定，应收账款及票据占比提升5个百分点。2020年上半年存货余额18.05亿元、占资产比重18%，与上年同期17.91亿元相比基本没有变化。 应收账款及应收票据12.72亿元、占收入比重32%，上年同期26.51%、同比提升5个百分点，预计主要是受疫情影响医院回款工作略有延迟。2020年上半年经营性现金流净额8.13亿元、同比小幅下滑4.24%。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为98.97、129.19和159.51亿元，同比增长34.21%、30.54%、23.47%；归母净利润分别为26.64、36.51和46.45亿元，同比增长50.12%、37.03%、27.20%，对应EPS为6.58、9.02和11.48元。公司是生长激素行业龙头，受益于行业高景气、2020年有望继续保持较快增长，维持“买入”评级。 风险提示：生长激素竞争加剧的风险，在研管线进度低于预期的风险，药品招标降价的风险。

事件：2020年8月19日，公司发布2020年半年报。2020年上半年公司实现营业收入2.59亿元，同比下降5.4%；实现归母净利润1.07亿元，扣非归母净利润1.05亿元，分别同比下降17.95%、17.88%。经营性现金流净额1.21亿元，同比增长17.14%。 粉尘螨滴剂收入同比小幅下降5%，2020Q2恢复至增长。2020年上半年粉尘螨滴剂实现收入2.57亿元，同比下降5%，占收入比重99.1%。公司整体毛利率94.54%，其中粉尘螨滴剂毛利率为95.02%，同比下降1.96个百分点，主要是2020上半年半成品生产车间产量减少导致产成品分摊费用增加。分季度看，第二季度实现收入1.49亿元、净利润6569万元，同比分别增长9.47%和2.10%。公司克服新冠疫情影响，2020年2月下旬顺利复工复产，逐步恢复学术营销工作，加大力度推进在线销售和学术培训。随着国内新冠疫情防控进入常态化，医院门诊逐步恢复，公司二季度恢复增长。毛利率水平基本稳定、净利率水平逐步提升恢复，2020Q2分别为93.76%和44.04%。 市场推广及劳务费减少使得销售费用下降2.6%，项目研发投入持续增加致研发费用增长77%。2020年上半年公司销售费用率36.98%，管理费用率5.52%，研发费用率9.60%，财务费用率-5.02%。其中销售费用9594万元（2.63%-），预计主要由于市场推广费及劳务费同比减少。管理费用1433万元（7.15%+），基本正常。研发投入3113万元（13.51%+），其中研发费用2490万元（77.13%+）。公司逐步推进点刺产品临床试验进度，子公司干细胞生物项目投入持续增加，研发支出大幅增长。 2020年上半年公司整体毛利率94.54%，其中粉尘螨滴剂毛利率为95.02%、同比下降1.96个百分点，主要是由于半成品生产车间产量减少导致产成品分摊费用增加。应收账款及应收票据期末余额合计1.66亿元，占收入比重63.8%，和2020Q1相比绝对额增加1127万元左右。存货期末余额3916万元，占资产2.75%左右，和2020Q1相比绝对额减少12万元左右。我们预计应收账款期末余额增长主要是由于销售收入逐步增长，下半年会逐步下降至正常水平。 在研项目逐步推进，“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”目前处在新药申请的技术审评阶段，受新冠疫情影响进度有所推迟，我们预计在疫情恢复后有望正常推进。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年营业收入为7.64、10.67、13.85亿元，同比增长19.46%、39.64%、29.82%，归母净利润为3.60、5.03和6.56亿元，同比增长20.56%、39.94%、30.42%，对应EPS为0.69、0.96、1.25元。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大，公司是国内市占率超过80%的龙头企业，2020年大品种黄花蒿粉滴剂有望上市，维持“增持”评级。 风险提示：粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险；在研产品获批不及预期的风险；药品招标降价的风险；粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。

事件：2020年8月14日，公司公告控股子公司上海复宏汉霖生物技术股份有限公司的注射用曲妥珠单抗（即注射用重组抗限公司的注射用曲妥珠单抗（即注射用重组抗HER2人源化单克隆抗体，商人源化单克隆抗体，商品名称：汉曲优）用于）用于HER2阳性的阳性的转移性乳腺癌、转移性乳腺癌、HER2阳性的早期乳腺阳性的早期乳腺癌、HER2阳性的转移性胃腺癌或胃食管交界处阳性的转移性胃腺癌或胃食管交界处腺癌治疗的上市注册申请获国家药品监督管理局批准。 高质量标准的全球化可负担药物，高质量标准的全球化可负担药物，HLX02获批成为获批成为国产首个曲妥珠单抗生物类似药类似药,也是也是欧盟首个中国产的单抗生物类似药。曲妥珠单抗（Hercepti/赫赛汀）是罗氏（基因泰克）研发的抗HER2人源化单克隆抗体，主要用于治疗HER2过表达的乳腺癌、转移性胃癌或胃食管交界腺癌等。2019年全球实现销售收入61亿美元，是排名前15的生物药大品种。公司HLX02研发进度国内领先，获批成为国内首个上市的曲妥珠单抗生物类似药。 领先优势明显，有望抢占较大市场份额。曲妥珠单抗是近年来国内放量最为迅速的生物药之一，2019年IQVIA数据显示国内整体销售额达到45.72亿元（67.2%+），我们预计国内曲妥珠单抗治疗乳腺癌市场空间可达67亿元，市场潜力巨大，其余类似药竞争对手，海正药业、安科生物、华兰生物、正大天晴等处于临床Ⅲ期，预计最快有望于2020年年底前申报生产，公司有2年左右的进度优势。我们预计，公司有望依靠巨大的进度优势抢占50%以上的市场份额。（2）HLX02在欧盟授权商业化合作伙伴Accord进行销售推广。2019年曲妥珠单抗于欧盟及冰岛、列支敦士登和挪威（各自为EEA国家）的销售额约为13.68亿美元，公司/Accord作为欧盟第6个获批上市的曲妥珠单抗生物类似药，有望依靠中国的成本优势、一致的质量标准占据一定市场份额。 2020年年起，汉利康和汉曲优等创新药加速贡献收入增量。长期看，复星医药产品升级迭代正在发生，非布司他片、匹伐他汀等产品正迭代过去的奥德金等产品；单抗、小分子靶向药等即将成为第二阶段主力；第三步由细胞治疗药物、干细胞药物、firsticlass创新药等支持。公司第一步和第二步产品升级同时进行中，未来的利润结构转换进行中。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年营业收入分别为332亿元、385亿元和433亿元，同比增长16.19%、15.98%、12.45%；归母净利润为36.7亿元、44.7亿元和54.0亿元，同比增长10.50%、21.75%、20.94%；对应EPS为1.43、1.74和2.11元。公司是国内创新药龙头企业之一，2020年创年创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。 风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险

事件：2020年 8月 13日，公司发布 2020年半年报。2020年上半年公司实现营业收入 72.31亿元，同比增长 22.7%；归母净利润 17.17亿元，同比增长62.5%；扣非归母净利润 11.31亿元，同比增长 13.91%。 疫情扰动下增长强劲，经调整 Non-IFRS 归母净利润同比增长 28.9%。2020年上半年虽然 COVID-19疫情对中国区实验室（一季度）、美国区实验室（二季度）及临床 CRO 服务（一、二季度）造成一定的影响，但是公司及时执行业务连续性计划，并抓住海外订单转移等业务机遇，实现较好增长。第二季度实现营收 40.44亿元、同比增长 29.41%，在 2020Q1实现 15%的收入增长情况下进一步加速恢复快增长；扣非归母净利润单季度实现 7.55亿元、同比增长 51.67%；经调整 Non-IFRS 归母净利润 9.42亿元、同比增长 43.1%。 一体化赋能平台优势凸显，“长尾”战略卓有成效，客户粘性不断增强。2020年上半年公司新增客户近 600家，活跃客户超过 4,000家。全球“长尾客户”和中国客户收入 49.26亿元，同比增长 28.7%；来自于全球前 20大制药企业收入 23.05亿元，同比增长 11.6%。与此同时，公司充分发挥“一体化、端到端”的研发服务平台优势，加强上下游服务部门之间的客户转化，使用公司多个业务部门服务的客户贡献收入 61.51亿元，同比增长 31.8%。 中国区实验室业务实现收入 37.80亿元（占比 52%、yoy26.47%+），其中第二季度收入增长 31.5%至 20.60亿元。毛利率为 41.42%、下降 2个百分点，主要是由于人才激励成本等。截止 2020年上半年公司已累计助力客户完成 98个项目的 IND 申报工作，并获得 66个项目的临床试验批件。有 1个项目处于III 期临床试验；8个项目处于 II 期临床试验；54个项目处于 I 期临床试验。 CDMO/CMO 业务 21.62亿元（占比 29.89%、yoy25.83%+），其中第二季度CDMO/CMO 服务收入增长 43.9%至 13.14亿元。毛利率为 39.61%、小幅下降 1个百分点，主要是由于公司加大对关键人才激励包括股权激励计划等。 2020年上半年公司 CDMO/CMO 服务项目所涉新药物分子超过 1,100个，其中临床 III 期阶段 42个、已获批上市的 26个。在服务国内客户方面，公司目前有 26个 MAH 项目正在进行中，包括 4个商业化生产项目。 美国区实验室 7.82亿元（占比 10.81%、yoy10.12%+）。第二季度受到COVID-19疫情影响增长放缓，收入增长 0.7%至 3.94亿元。毛利率 23.79%、同比下降将近 3个百分点，主要是美国新冠疫情加重受到较大负面影响，且公司加大对关键人才激励包括限制性股票计划等。截至 2020年 6月 30日，公司为 31个临床阶段细胞和基因治疗项目提供 CDMO 服务，包括 22个 I 期临床试验项目和 9个 II/III 期临床试验项目。随着越来越多的项目推进到临床后期，预计公司美国细胞和基因治疗生产车间的产能利用率也会在 2021年逐渐提高。 临床 CRO 业务 5.00亿元（占比 6.91%、yoy5.92%+）。其中第二季度单季度收入增长 7.4%至 2.71亿元。毛利率 11.31%，同比下降 8.5个百分点，主要是人才激励成本以及中美临床开发业务严重受到 COVID-19疫情影响。 盈利预测与估值：我们预计公司 2020-2022年营业收入为 162、206和 261亿元，同比增长 25.59%、27.41%、26.87%，归母净利润分别为 30. 12、39.05和 49.36亿元，同比增长 62.39%、29.62%、26.41%。公司是具备最强创新能力的创新药外包服务产业链型企业，所处行业高景气、公司行业龙头地位稳固，且“一体化，端到端”的新药研发赋能平台战略有望帮助公司实现长期稳定增长，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管政策变化的风险，医药研发服务行业竞争加剧的风险，境外经营及国际政策变动的风险，汇率波动的风险。

人二倍体细胞狂苗是狂犬病疫苗的金标准产品，渗透率有望逐步提升，市场空间可达61亿元。人用狂犬病疫苗需求刚性，国内每年保持6,000-8,000万支左右的批签发量。二倍体细胞狂苗具有安全性好、副反应低、免疫原性强等特点，已被WHO广为推荐，被认为是狂犬病疫苗的金标准。目前市场上的人二倍体苗生产企业仅成都康华一家，2019年批签发约238万支、占比仅4%。随着民众对安全性更高、免疫原性更好的新型疫苗的需求日益增加，动物源细胞基质狂犬病疫苗至人源细胞狂犬病疫苗成为狂苗发展趋势之一。假设未来狂苗总市场维持1600万人份的体量、人二倍体狂苗占据市场30%的渗透率，我们乐观预计人二倍体细胞狂苗市场空间可达61亿元。 率先打破技术局限，不良反应率表现优异、显著低于海外同类产品。公司自主研发的人二倍体细胞狂犬病疫苗打破了国内狂犬病疫苗一直采用动物细胞制备狂犬病疫苗的技术局限，是国内首家也是目前唯一一家人二倍体狂苗生产企业。在传统的人二倍体细胞狂苗生产工艺基础上，公司优化采用了微载体培养工艺，并增加了浓缩纯化步骤。与较早报道的海外人二倍体狂犬疫苗相比，康华生物产品在局部不良反应和全身不良反应上均具备优势。但价格上定价较低，康华生产产品定价仅为海外同类产品的11%左右。同时，公司开展免疫后10年免疫持久性观察以及加强免疫效果医学研究，形成临床数据积累优势。 后续随产能扩张批签发量和销售量有望逐步提升，长期产能可达1100万支/年。目前进行中的二车间技改项目完成后，人二倍体细胞狂苗将新增200万支/年产能，总产量达到500万支/年。同时公司募投项目用于新增产能600万支/年左右，未来随着产能和生产技术的不断提升批签发量和销售有望逐步提升，我们预计公司二倍体狂苗全部产能达产后，总产能有望达到1100万支/年，峰值收入体量有望达到30-33亿元，利润体量有望达到13.5-15亿元。 竞争对手进度最快的处于临床Ⅲ期完成阶段，预计未来2-3年内竞争格局良好。 目前国内人二倍体狂苗在研企业包括康泰生物、成都所、智飞生物、昆明所等企业。康泰生物临床Ⅲ期已完成、预计有望在2020年下半年申报生产，成都所、智飞生物处于临床Ⅲ期，其余几家处于临床研发早期。一方面，潜在竞争对手相对有限。另外一方面，鉴于我国狂犬病疫苗需求刚性、巨大，且人二倍体狂苗批签发占比极低，公司经过多年人二倍体狂犬病疫苗生产经验累积，在工艺技术、品牌、临床数据等方面具备较强优势，随着产能拓展后续销售量有望逐步提升，占据一定市场份额。 在研管线布局多个系列品种，如吸附破伤风疫苗、六价诺如病毒疫苗、白喉基因工程疫苗和轮状病毒基因工程疫苗等处于临床前，期待逐步取得进展。 盈利预测与估值：我们预计公司2020-2022年营业收入分别为9.88、13.16和16.92亿元，分别同比增长78.08%、33.25%、28.56%；归母净利润分别为3.89、5.55和7.12亿元，分别同比增长108.33%、42.57%、28.35%。考虑到公司为国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，首次覆盖、给予“买入”评级。 风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

事件：2020年8月10日，公司发布2020年半年报。2020年上半年公司实现营业收入13.87亿元，同比下滑1.1%；归母净利润5.12亿元，同比增长0.9%；扣非归母净利润4.65亿元，同比增长0.72%。经营性现金流净额4.72亿元，同比下滑12.63%。 疫情影响后Q2逐步恢复、上半年表现平稳，其中静丙增长11%。2020年上半年公司血制品业务实现收入13.87亿元、同比增长0.31%，其中白蛋白收入4.60亿、同比下滑9.81%，静丙收入5.25亿、同比增长11.21%，其他血制品4.01亿、同比增长0.36%。上半年受疫情影响，血制品的静丙等在新冠病人救治中发挥一定作用，但同时医院其余正常就诊量Q1大幅下降，因此白蛋白收入有所下降、静丙实现11%的突出增长。四价流感疫苗7月份逐步开始签发、收入主要在下半年体现，上半年没有贡献。在国内疫情逐步趋于稳定、新增患者数处于低位的情况下，第二季度公司经营逐步恢复。2020年第二季度单季度公司实现收入7.09亿元（0.31%+）、归母净利润2.64亿元（6.86%+）。 第二季度单季度毛利率58.10%，相比2020Q1有所下降，我们预计主要与逐步加大献浆员鼓励力度、生产成本结算等因素有关，处于正常水平。 四价流感疫苗7月份逐步开始批签发，全年有望实现翻番增长。2020年7月流感疫苗开始本年度的签发，累计237万瓶，其中四价188万瓶。华兰生物四价130万瓶、三价暂无，公司占整体流感疫苗批签发的55%、占四价流感疫苗批签发的69%。我们预计受疫情教育带来的流感预防接种认知度不断提升，2020年公司四价流感疫苗销售有望实现翻番增长。 继续加码研发投入，单抗、疫苗、血制品在研项目有序推进。2020年上半年公司销售费用8556万元、费用率6.17%，和2029年同期相比下降1个百分点，预计主要是受一季度疫情影响导致销售工作开展频次减少。管理费用1.09亿元、费用率7.89%，费用率小幅提升0.9个百分点。上半年研发费用7957万元，费用率5.74%，费用率继续提升将近1个百分点。2020年上半年公司继续加速推进研发项目，新一代静注人免疫球蛋白取得《临床试验通知书》，重组Exendin-4-Fc融合蛋白注射液申报临床并被受理。基因子公司目前已有7个单抗品种取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗均已进入临床Ⅲ期。 2020年上半年公司期末存货余额12.44亿元，占资产比重15.93%，和2020Q1相比绝对值增加1亿元左右。应收账款及票据9.15亿元，绝对额和2020Q1相比下降3亿元，占收入比重下降至65.96%。回款逐步恢复正常，经营性现金流和2020Q1相比大幅好转。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为47.08、54.90和65.21亿元，同比增长27.25%、16.62%、18.78%，归母净利润分别为17.09、19.84和23.45亿元，同比增长33.16%、16.10%、18.17%，对应EPS为0.93、1.08、1.28元。公司是血制品龙头之一，2020年受疫情影响血制品供应趋紧，四价流感疫苗认知度不断提升带来持续较快放量，同时四大单抗进入临床Ⅲ期、打造长期业绩发展基石，维持“买入”评级。 风险提示：血制品价格波动的风险，采浆量不及预期的风险，四价流感疫苗竞争加剧的风险，单抗业务研发进度不及预期的风险。

事件：2020年8月6日，公司公告与AstraZenecaUKLimited（阿斯利康）签署《约束性交易条款清单》，其独家授权公司在中国内地，不包括中国香港、中国澳门及中国台湾地区，对ChAdOx1腺病毒载体新冠疫苗（AZD1222）进行研发、生产及商业化。 引进海外领先新冠病毒疫苗产品，加速进入国内新冠疫苗开发第一梯队。阿斯利康和牛津大学合作开发的ChAdOx1腺病毒载体新冠疫苗（AZD1222）是全球领先的新冠病毒疫苗，采用腺病毒载体技术路线，目前已在海外英国、巴西、南美等地进入大型的临床Ⅱ/Ⅲ期试验，处于全球新冠病毒疫苗研发的领先梯队，预计有望在2020年下半年取得临床Ⅲ期的初步结果。公司和阿斯利康合作独家引进AZD1222，将快速补充公司自身的新冠病毒疫苗研发储备，多条技术路线并行，加速进入国内新冠疫苗研发的第一梯队，有望为国内甚至全球疫情防控贡献力量。 AZD1222临床Ⅰ期/Ⅱ期中期数据表现良好，后续临床进展值得期待。在顶级医学期刊《柳叶刀》上公布的Ⅰ期/Ⅱ期COV001临床试验的中期结果显示，该疫苗可以耐受并产生针对SARS-CoV-2病毒的稳健的免疫应答。1077例年龄在18-55岁的健康成人受试者参与试验，（1）安全性可耐受。试验组大约67%有发烧、肌肉酸痛、头痛等症状，对照组有38%，所有短暂的局部和全身反应是常见的并且与以前的试验和其他腺病毒载体疫苗相当，没有报道严重的不良事件。（2）免疫应答较强。在接种14天后，T细胞水平应答达到峰值，在接种后的28天内，抗体滴度持续上升，并在第二次加强接种后继续上升，就在28天内达到峰值。其中35名受试者进行血清中和检测。不同方法学下，有32名（91%）或100%在单次接种后具有血清中和反应；在加强接种后，所有被检测的受试者均有血清中和反应。 加速产业化生产能力，公司确保在2020年年底前能够拥有至少每年生产1亿剂AZD1222的充足产能，并在2021年年底前拥有至少每年生产2亿剂的产能。 13价肺炎结合疫苗、人狂犬病疫苗（人二倍体细胞）有望在2020年后逐步兑现。（1）13价肺炎球菌疫苗：我们预计13价肺炎球菌疫苗市场空间有望达到71亿元（15%渗透率）。康泰生物13价肺炎球菌疫苗已申报生产进入优先审评，有望在2021年获批。（2）人二倍体狂犬疫苗：已处于临床研究总结阶段，预计有望于2020年下半年申报生产，市场空间在18亿元左右。 盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入为24.56、41.05、63.01亿元，同比增长26.37%、67.16%、53.49%，归母净利润为8.20、14.53和23.56亿元，同比增长42.79%、77.13%、62.13%，对应EPS为1.21、2.09、3.31元。公司作为在研产品管线最为丰富的疫苗公司之一，未来三年13价肺炎结合疫苗、人狂犬病疫苗（人二倍体细胞）等重磅产品有望陆续上市，维持“买入”评级。 风险提示：核心产品四联苗销售不及预期、竞争加剧的风险，研发进展不及预期的风险，预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险，监管政策趋严的风险。