事件：2022年年08月月03日，公司发布日，公司发布回购股份方案公告，公司拟以不超过回购股份方案公告，公司拟以不超过290元/股，总资金股，总资金4亿元-8亿元回购A股股份。 回购股份用于后续实施股权激励及注销减少注册资本，彰显未来发展信心。本次回购公司拟使用自有资金采取集中竞价的方式进行，按照回购金额上限8.0亿元测算，预计回购股份数量不低于275.86万股，约占A股总股本的0.81%，按照回购金额下限4亿元测算，预计回购股份数量不低于137.93万股，约占A股总股本的0.40%，均为历史上较大回购数量。我们认为本次回购有两方面积极影响：①一方面体现了公司对中长期持续、稳健发展的信心，将对市场信心有很好的提振作用；②另一方面，回购股份后续将用于实施公司股权激励，将有利于进一步调动团队积极性，将企业、员工、股东利益统一和绑定。 子产能加速扩张，小分子CDMO提速有望持续。凭借领先的连续流化学、酶催化等技术优势，公司承接了大量临床前至商业化小分子CDMO项目，其中大订单签约彰显业务需求旺盛。为满足供应需求，公司加速扩充产能，2022年预计在天津、敦化、镇江等地区释放新产能，预计2022年底反应釜总产能约6862m3（+46%），随着产能释放节奏加速，有望驱动小分子CDMO加速增长。 多领域、全产业链持续布局，有望带来增长新动能。凭借小分子业务多年积累的客户基础、技术底蕴和运营平台管理体系，公司自建化学合成大分子、生物工程、制剂及生物大分子CDMO平台，并购冠勤医药、医普科诺整合临床前及临床CRO业务，为客户提供全流程一体化外包服务。随着新业务领域持续发力，有望为公司不断贡献新的增量。 盈利预测与投资建议：我们预计2022-2024年公司收入116.66、119.29、121.95亿元，同比增长151.48%、2.26%、2.23%，归母净利润25.72、26.04、27.02亿元，同比增长140.58%、1.22%、3.77%。考虑公司处于创新药研发生产外包高景气优质赛道，且凭借技术等综合优势成为国内赛道，且凭借技术等综合优势成为国内CDMO领导者，引领行业快速增长，有望享领导者，引领行业快速增长，有望享受估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：公司发布2022年半年报，22H1实现营业收入49.86亿元，同比增长16.57%，归母净利润4.37亿元，同比下降21.04%，扣非净利润4.18亿元，同比下降16.90%。 业绩符合预期，22Q2收入创新高，看好利润端持续恢复。公司收入端快速增长，利润增速小于收入增速，主要受原材料涨价、冬奥会限产、疫情管控等因素影响。公司2022Q2收入创单季度历史新高，展望利润端，我们预计下半年随着原材料价格趋于下降、疫情缓和带来生产经营的逐步恢复，以及公司制剂集采新中标品种的执标等，公司盈利能力有望逐季向好。分业务：CDMO持续快速增长，API中间体、制剂增长稳健。1）CDMO：项目数快速提升，转型升级成果显著。上半年CDMO收入9.21亿元（同比+27.79%），收入占比18.48%，毛利率41.08%。报价项目441个（+24%），进行中项目405个（+62%），其中，研发阶段项目203个（+118%），商业化阶段项目202个（+29%，包含人药项目138个，兽药项目39个，其他电子材料等项目25个）。 API合作项目数48个（+23%），其中9个项目已进入商业化生产，10个项目正在验证阶段，还有29个项目处于研发阶段。2）API中间体综合竞争力持续增强。上半年API中间体收入35.48亿元（+13.10%），收入占比71.17%，毛利率17.36%。上半年兽药下游需求仍较弱，公司抗生素终端销售以及物流运输因疫情原因受到阶段性影响。3）制剂：持续开发百强连锁合作，第七批中标品种带来新增量。上半年制剂收入4.87亿元（+21.17%），收入占比9.78%，毛利率51.02%。上半年3个制剂品种获得批件（视同通过一致性评价），截至目前，公司共有13个品种过评。公司不断推进百强连锁合作，截至目前，合作的百强连锁超40家，发货比例持续增长，其中新品种琥珀酸美托洛尔缓释片已开发超半数以上百强连锁，覆盖五万余家门店，其他如头孢地尼片、左氧氟沙星片以及左乙拉西坦片等产品连锁家数和销量也在稳步增长。公司琥珀酸美托洛尔缓释片、头孢克肟颗粒、头孢克肟片中标第七批药品集采，中标金额合计约1.10亿元，有望带来新的增量。费用率：毛利率、费用率略微下降，持续增加研发投入。 毛利率：22H1毛利率25.07%（-1.46pp，环比2021年，下同），22Q2毛利率23.88%（环比-2.83pp），主要受原材料涨价、运费上涨等影响。费用率：22H1销售费用率5.27%（+0.21pp），管理费用率4.56%（-0.52pp），财务费用率-1.03%（-0.87pp），三项费用率合计8.80%（-1.18pp），其中财务费用率下降主要由于人民币贬值带来汇兑收益所致。22Q2销售费用率4.76%（环比-1.20pp），管理费用率3.85%（环比-1.70pp），财务费用率2.07%（环比-2.45pp），三项费用率合计6.54%（环比-5.35pp）。研发投入：22H1研发费用2.82亿元（同比+37.43%），占收入比例5.66%（+0.51pp），22Q2研发费用1.40亿元（+30.26%），占收入比例4.86%（+0.20pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。 盈利预测与投资建议：根据中报情况，考虑到公司22H1受原材料涨价、疫情等因素影响，以及研发投入的持续增长，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年收入100.02、117.95、140.50亿元，同比增长11.8%、17.9%、19.1%；归母净利润9.76、12.50和16.09亿元（调整前10.97、14.32、18.63亿元），同比增长2.15%、28.06%、28.76%。当前股价对应2022-2024年PE为23/18/14倍。考虑公司储备品种丰富，CDMO持续投入，制剂保持快速报批节奏，随新产能释放、新项目陆续商业化、制剂集采快速放量，业绩有望保持快速增长，维持“买入”评级。风险提示事件：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

事件：2022年年07月月26日，公司发布2022年半年报。2022年上半年实现营业收入年上半年实现营业收入177.56亿元，同比增长68.52%；归母净利润46.36亿元，同比增长73.29%；扣非归；扣非归母净利润母净利润38.50亿元，同比增长81.00%，经调整No-IFRS归母净利润43.01亿元，亿元，同比增长同比增长75.69%。 主业持续强劲，管理能力不断优化，订单持续亮眼。分季度看，2022Q2在疫情扰动下实现收入92.82亿元（yoy+66.16%），归母净利润29.93亿元（+154.64%），扣非归母净利润21.36亿元（+64.66%），均处高速增长态势。盈利能力上，2022H1毛利率36.25%（-0.74pp），No-IFRS毛利率38.20%（-0.73pp），净利率26.33%（+0.78pp），No-IFRS净利率24.22%（+0.99pp）。订单上，2022H1主业需求依然旺盛，未完成待执行订单351.36亿元（+76.89%），预计2022下半年内确认收入订单162.36亿元（+67.65%）。同时，源于订单饱满、产能持续释放，我们预计全年有望实现68-72%的收入高速增长。 化学业务（（WuXiChemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式持续兑现，剔除新冠大订单后增长依然强劲。2022H1收入129.7亿元（+101.9%）。①小分子药物发现服务（R）：收入35.0亿元（+36.5%），为后端持续高增奠定基础。②CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”进展顺利，收入94.7亿元（+145.4%），截止2022H1研发管线总计2010个项目（+42.3%）,包括43个商业化(+34.4%)。 测试业务（（WuXiTestig）：安评持续强劲，医疗器械测试快速恢复。2022H1收入26.1亿元（+23.6%），其中①实验室分析及测试服务：收入18.9亿元（+34.6%），其中安评收入+53%，医疗器械测试收入+31%；②临床CRO及SMO：收入7.2亿元（+1.7%），规模持续扩大，SMO国内龙头优势显著。 生物学业务（（WuXiBiology）：新分子类型占比不断提升有望驱动板块快速增长。 2022H1收入10.9亿元（+18.5%），其中①DNA编码化合物库：全球客户超1200家，较2021年底进一步提升；②新分子类型领域收入+67%，占生物学板块比例提升至19.0%。 疗细胞与基因治疗CTDMO（WuXiATU）：恢复显著，随着新产能逐步爬坡，毛利率有望不断恢复。2022H1收入6.2亿元（+35.7%），上半年服务项目约67个，其中4个项目处即将递交上市申请阶段。 国内新药研发服务部（WuXiDDSU）：计预计2022年业务处迭代升级阶段，短期阵痛不改长期创新趋势。2022H1收入4.6亿元（-26.7%），上半年助力客户完成9个创新药项目的IND申报工作，并获得19个项目的临床试验许可。 盈利预测与投资建议：考虑公司2022年订单饱满，商业化项目有望持续落地，我们预计2022-2024年公司收入368.17、440.73和542.83亿元，同比增长60.75%、19.71%、23.17%，归母净利润84.85、98.91和128.92亿元，同比增长66.46%、16.57%、30.34%。 公司所处赛道高景气，“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药研发投入不及预期、核心技术人员流失的风险、汇率波动风险。

事件：2022年7月25日，日，控股子公司复星医药产业与真实生物签订《战略合作协议》，就推进双方联合开发并由复星医药产业独家商业化阿兹夫定等事宜达成战略合作。就推进双方联合开发并由复星医药产业独家商业化阿兹夫定等事宜达成战略合作。 首个国产新冠口服药阿兹夫定获批。，疗效显著。7月25日，真实生物的阿兹夫定（Azvudie）附条件批准新增适应症，用于治疗普通型新冠肺炎成年患者。阿兹夫定是一款新型核苷类逆转录酶和辅助蛋白Vif抑制剂，具有广谱抗病毒、抗癌症作用。 2021.7附条件获批治疗艾滋病。针对新冠适应症，2020.2立项，2020.4获批III期，2020.10发表初步数据，2022.4介绍II期数据，2022.7发布III期数据。III期数据显示：显著缩短症状改善时间、提高改善比例、达到临床优效，抑制病毒活性、清除时间5天左右，安全性良好。 复星医药产业独家商业化，涉及艾滋、新冠领域。复星医药产业与真实生物签订合作协议，具体内容如下授权区域：：中国境内及之外（除俄罗斯、乌克兰、巴西等）。 合作产品/领域：阿兹夫定所有与新冠病毒、艾滋病毒治疗和预防相关的领域；合作产品包括阿兹夫定原料药、片剂，以及所有包含阿兹夫定原料药成分的其他剂型产品，但不包括复方产品。 合作费用：1）复星医药产业应不晚于协议签署生效后的5个工作日内，向真实生物支付1亿元，双方依约开展尽调及后续合作的前提条件；2）在中国境内，经尽调并符合预期后，一定期限内支付3.995亿元。3）在海外地区，尽调后决定是否签订补充协议，并在补充协议生效后一定期限内支付3亿元。 销售分成：商业化费用由复星医药产业承担，中国境内将毛利的50%或者55%给予复星医药产业。海外销售分成仍待协商。 研发管线步入收获期，创新转型成效显著。自2020年以来，公司新品占比不断提升，研发项目推进顺利，逐步进入收获期。1）复宏汉霖：四大单抗均处于放量期，其中汉利康、汉曲优占据市场优势地位，汉达远2月进一步开发海外市场，创新药PD1首个适应症MSI-H22Q1获批、4月多项联合疗法取得积极进展；2）复星凯特：第二款CAR-T产品FKC8893月获批临床；3）复必泰：22Q1香港新增380万剂订单，港澳台订单存在高持续性，大陆正在开展II期临床；4）Glad：印度高仿制药企业进入快速发展期，持续维持20-30%高速增长。 盈利预测与投资建议：考虑到公司多款生物类似药进入放量期，叠加复必泰、Cart等贡献新增量，我们预计2022-2024年营业收入分别为445、506、599亿元，同比增长14.17%、13.70%、18.23%；归母净利润分别为亿元58、74、92亿元，同比增长22.87%、27.02%、24.12%。公司是国内创新药龙头企业之一，创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。 风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。

事件：2022年7月20日，公司发布2022半年度业绩快报。2022上半年实现营业总收入3.89亿元，同比增长11.88%；归母净利润1.81亿元，同比增长22.96%；扣非归母净利润1.54亿元，同比增长15.97%。上半年实现较好增长，全年表现可期。2022上半年实现收入3.89亿元（+11.88%），归母净利润1.81亿元（+22.96%），扣非归母净利润1.54亿元（+15.97%）。分季度看，22Q2实现营收1.91亿元（+4.57%），归母净利润8940万元（+16.31%）,扣非归母净利润7730万（+6.30%）。自22年3月下旬以来，各地疫情散发及疫情防控造成物流受限、人员活动减少等，造成核心品种粉尘螨滴终端销售受限，但公司自5月以来积极恢复销售，实现收入正增长、利润稳健增长。展望2022年下半年，随着疫情好转、防控更加精准，物流、人员受限有望减少，我们预计粉尘螨滴剂在疫情常态化下有望实现恢复性高增长，公司新上市产品蒿草花粉滴剂有望逐步推进招标准入和放量，2022年公司表现依然可期。 夯实舌下脱敏龙头地位，积极拓展干细胞/天然药物研发项目。1）舌下脱敏：目前粉尘螨滴剂和黄蒿花粉滴剂均为公司独家品种，其中黄花蒿粉2021.2上市，有望打开北方市场，与公司核心品种粉尘螨滴剂互为补充，进一步开拓过敏治疗市场。同时粉尘螨滴剂新适应症、黄花蒿粉拓展儿童群体等项目稳步推进，系列点刺产品正处于III期/申请上市，皮炎诊断贴剂01贴22年6月获批临床，进一步夯实舌下脱敏龙头地位。2）干细胞/天然药物：22年初我武干细胞开发的人毛囊间充质干细胞已启动申请临床，合营企业凯屹医药的“吸入用苦丁皂苷A溶液”处于临床当中。盈利预测与投资建议：预计2022-2024年营业收入为10.03、12.55、15.68亿元，同比增长24.21%、25.11%、24.96%；归母净利润为4.13、4.85、6.14亿元，同比增长22.05%、17.61%、26.57%。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大，公司是国内市占率超过80%的龙头企业，2021年大品种黄花蒿粉滴剂获批上市、有望逐步上量，维持“增持”评级。风险提示：粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险；黄花蒿粉滴剂推广不及预期的风险；药品招标降价的风险；粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。

事件： 2022年 07月 21日，公司发布 2022年度全年业绩目标更新公告， 2022年全年收入增长目标由 65-70%上调至 68-72%。 全年收入指引上调， 主业加速增长可期。 公司预计 2022年收入同比增长有望达到 68-72%， 即 2022年有望实现营业收入中值约 389.3亿元（+70.0%）， 彰显公司在 CRDMO 和 CTDMO 业务模式驱动下持续加速发展的信心。 我们预计指引上调主要系： ①CRDMO 战略实施顺利，订单需求旺盛，主业持续强劲； ②小分子 CDMO“追随并赢得分子”商业模式迎来收获期，新产能及商业化订单持续释放所致。 五大板块不断发力， 长期成长可期。 1） 化学业务（WuXi Chemistry）： “端到端、一体化”CRDMO 商业模式持续兑现： ①小分子药物发现服务（R）： 作为前端漏斗持续引流项目， 为后端不断高增奠定基础。 ②CDMO（工艺研发和生产）： “追随并赢得分子”进展顺利， 2021年商业化项目达 42个（同比+50.0%）， 叠加新产能不断释放，有望迎来新一轮高速成长期； 2） 测试业务（WuXi Testig）： ①实验室分析及测试服务：药械检测全面，后续随产能逐步投产后持续高增可期； ②临床 CRO 及 SMO： SMO 规模优势显著，同 CDS 相互引流有望带来新增量。 3）生物学业务（WuXi Biology）： 模型储备丰富， 随着实验室产能不断扩张，我们预计收入规模有望延续近几年快速增长势头。 4）细胞与基因治疗 CTDMO（WuXi ATU）： 先发优势享受行业红利， 国内增长迅猛，海外疫情恢复后有望重归快速增长轨道。 5） 国内新药研发服务部（WuXi DDSU）： 首个销售分成项目申报 NDA，有望逐步享受新药成功收益。 盈利预测与投资建议： 考虑公司 2022年订单饱满，商业化项目有望持续落地，我们预计 2022-2024年公司收入 368.17、 440.73和 542.83亿元，同比增长60.75%、 19.71%、 23.17%，归母净利润 84.85、 98.91和 128.92亿元，同比增长 66.46%、 16.57%、 30.34%。 公司所处赛道高景气，“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险； 核心技术人员流失风险； 行业研发投入不达预期风险； 海外业务整合不达预期风险；行业竞争加剧风险；汇率波动风险。

事件：2022年7月11日，公司发布中报预告，预计2022年上半年实现归母净利润25-27.5亿元，同比增长246%-281%；预计实现扣非净利润24.5-27亿元，同比增长254%-290%业绩预告超预期，2价HPV 继续保持产销两旺。公司2价HPV 疫苗随产能释放持续快速上量，以及上半年受疫情催化、新冠原料和检测试剂需求大增，实现收入利润的高速增长。公司二季度单季度预计实现归母净利润约11.69-14.19亿元，单季度同比增长170%-228%，净利润中值为12.94亿元（同比增长199%）。参考批签发、市场及公告归母净利润预增情况，我们预计，1）疫苗：根据中检院披露数据，截止6月底公司2价HPV 合计签发140批次，单二季度约73批次，我们预计二季度HPV 疫苗确认收入约800万支左右，且随着公司疫苗产能爬坡，预计利润率有所提升，我们测算二季度HPV疫苗贡献利润约9.5亿左右。 2）体外诊断：由于国内外新冠疫情有所反复，检测需求大幅增加，公司新冠原料销售和检测试剂收入大幅增厚IVD 板块业绩。 产能释放下2价HPV 疫苗有望进一步加速放量。目前公司2价HPV 疫苗总产能达到3000万支/年（西林瓶2000万支+预灌封1000万支），自获批以来2价HPV 疫苗一直保持快速放量态势。自2020年起厦门、鄂尔多斯、济南等多地发布政策推动适龄女性HPV疫苗的免费接种，有利于进一步提升HPV 疫苗的认知度和接种率，我们预计未来几年国产HPV 疫苗有望迎来加速放量。 HPV 疫苗全球供给偏紧，公司海外市场拓展正在稳步推进。全球HPV 疫苗接种率呈现哑铃状分布，高收入国家受益于完善的免疫规划，适龄人群接种率也普遍较高，部分国家（如瑞典、英国、澳大利亚等）接种率已达70%-80%。部分中低收入国家在国际组织资助下也达到了较高的接种率，不丹、卢旺达等接种率均已超90%。尽管全球超过一半的国家已经引入了HPV 疫苗，但由于人口规模不同，全球仍有70%的女性生活在尚未引入的国家。公司正在有序推进2价HPV 疫苗在海外多国的注册申报，今年上半年已经相继获得摩洛哥、尼泊尔的上市许可，标志着公司国际市场的拓展正在稳步推进，未来海外市场开拓将会进一步打开成长空间。 盈利预测与投资建议：考虑到公司2价HPV 持续产销两旺，预计2022-2024年公司营业收入分别为111.22、138.53和166.52亿元，同比增长93%、25%、20%；归母净利润分别为39.08、54.36和65.64亿元，同比增长93%、39%、21%。作为在研产品管线靓丽、实现海外技术输出的龙头公司之一，未来3年受益于2价HPV 疫苗持续上量，在研9价HPV 疫苗已进入临床Ⅲ期，维持“买入”评级。 风险提示事件：HPV 疫苗竞争加剧及降价的风险，研发进度不及预期的风险，预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

三大看点构筑高成长、小而美的特色三大看点构筑高成长、小而美的特色API企业企业。同和药业成立于2004年，主要从事特色原料药、中间体的研发、生产和销售，产品涵盖抗凝血（达比加群酯、替格瑞洛、沙班类等）、抗高血糖（维格列汀）、抗高血压（坎地沙坦酯、阿齐沙坦等）、抗痛风，以及镇痛类（醋氯芬酸、塞来昔布等）、抗癫痫（加巴喷丁）、抗抑郁（盐酸文拉法辛）、消化系统类（瑞巴派特）用药等多个领域。公司起家于日本市场，并长期重点推动欧美日韩等国外规范市场的拓展，彰显高标准体系能力；管线梯队清晰，多个新品种迎来抢仿放量窗口。随品种、产能的双发力，业绩拐点在即。 API：“抢仿”逻辑的核心标的，窗口期已经到来：“抢仿”逻辑的核心标的，窗口期已经到来。 1）6大大新品种进入品种进入5年期“抢仿”放量关键阶段年期“抢仿”放量关键阶段。公司创立之初直接切入门槛更高的原料药研发生产，以扎实的基本功建立起优秀的抢仿能力，新一批专利悬崖之下后发优势渐显。17个新产品中不乏预计过亿的品种，替格瑞洛、维格列汀、利伐沙班、阿哌沙班、甲苯磺酸艾多沙班、米拉贝隆等6大品种进入抢仿放量窗口。 2））成熟品种具备结构性增长机会。加巴喷丁是公司传统优势品种，目前收入占比约20%，公司通过技改降低了成本，产能提升80%，目前产能利用率仅30%左右，未来随着产能利用率提高，毛利率及收入、利润规模具有较大提升空间；塞来昔布2020年7月获批开始国内销售，已成为下游制剂集采中标大部分厂家的API供应商，产能利用率仍有一定提升空间。 CDMO：：战略地位提升，坚实基础构筑第二增长曲线。公司在CMO/CDMO领域积累多年，在微通道反应技术、光照反应、酶催化等技术上有专门研究团队。此前受限于产能，严格控制合作伙伴与合作品种，主要追求成功率，2019年开始对CMO/CDMO项目进行战略性资源倾斜，利用高纯度产品开发能力，不断拓展客户和项目，逐步提升业务占比。2021年CMO/CDMO收入9043.72万元，同比增长59.67%，收入占比从2020年的13.01%提升到15.27%；2020、2021年新增合作10多个品种，预计2022年新增项目继续增加。在手订单方面公司2022年已签订的CMO/CDMO合同金额（含一季度已执行部分）1.12亿元，随项目逐年增多、产能逐步释放，CMO/CDMO业务规模有望保持快速增长，收入占比持续提升，第二增长曲线逐步成型。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年收入8.50、11.84、15.10亿元，同比增长43.5%、39.4%、27.5%；归母净利润1.36、2. 11、2.97亿元，同比增长67.7%、55.1%、40.8%；对应EPS为0.66、1.02、1.44元。可比公司平均估值在2022年39×左右，目前公司股价对应2022-2024年38/25/17倍PE。考虑公司多个新品种进入抢仿放量窗口期，成熟品种亦具备结构性增长机会，成熟品种亦具备结构性增长机会，CDMO业务业务随产能释放、战略地位提升而保持快速增长，业绩有望迎来拐点，首次覆盖，给予，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

行业格局分散，疫情后时代+项目持续延伸，临床CRO有望加速恢复。1、疫情恢复叠加临床后期项目落地，临床CRO有望恢复快速增长轨道：①临床CRO业务受疫情扰动较大，随着国内新冠疫苗持续接种、全球新冠口服药持续分发，疫情对临床外包服务边际影响有望不断减弱；②2021年临床研发管线I/II期项目数1013个（+34.7%），临床III期项目数278个（+28.1%），早期增长快速后期，随着前期项目持续向后端延伸，量级提升有望推动临床CRO行业提速增长。2、临床CRO格局较为分散，公司未来发展空间广阔：国内临床外包服务市场较为分散，据沙利文数据测算，公司作为国内龙头2021年临床CRO市场占有率约为11.0%，未来发展空间依然较大。十八年砥砺前行、构筑全方位服务能力，竞争优势凸显，新签订单高增，业绩确定性较高。 1、医院资源丰富+网点布局广阔+全方位服务能力，三维度竞争优势凸显。①医院资源丰富。截至2019年底我国具有药物临床试验机构资格的医院有1206家，公司同多数临床试验机构建立了长期深入的合作关系，口碑良好、资源优势明显。②网点布局广阔。截止2020年一季度，公司在国内40个重要城市设有123个全国服务网点，处理问题更及时、更有效率，也能为药企节约一定的沟通成本。③全方位服务能力。公司通过自建或并购，已打造完成临床研究产业链全覆盖的较强服务能力，人员储备完善。2、高增订单夯实业绩确定性：公司在手订单饱满，2021年底约114.05亿元（+57.09%），2021年新签订单96.45亿元（+74.22%），持续高增的订单有望驱动公司收入持续快速增长。大临床、临床及实验室相关服务和股权投资三轮驱动，公司未来发展可期：1、临床试验技术研究服务：近三年增长49.1%，2021年承接I期和II期临床分别达231个（+54.0%）与106个（+60.6%），随着项目持续延伸，III期项目有望迎快速增长期；2、临床及实验室相关服务：①数统：项目完成数持续加速，2021年完成约157个（+49.5%）；②SMO：国内处第一梯队，2021年完成203个项目（+66.4%）；③实验室服务（方达医药）：2021年通过并购及自建等手段持续扩充产能，随着新业务领域持续发力，有望逐步迎来收获；3、股权投资：公司受益于对创新药行业的深刻理解和自身能力，参股投资创新药企业，未来这部分收益有望成为长期的稳定收入来源。 盈利预测与估值：考虑公司订单持续高增，夯实业绩确定性，我们预计2022-2024年公司营业收入为69.23、90.30和115.50亿元，同比增长32.80%、30.43%、27.90%；归母净利润分别为33.08、39.03、47.89亿元，同比增长15.09%、17.98%、22.71%。公司是国内临床CRO龙头，竞争优势凸显，维持“买入”评级。风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；核心技术人员流失风险；行业研发投入不达预期风险；海外业务整合不达预期风险；行业竞争加剧风险；汇率波动风险

事件：2022年年06月月05日，公司发布经营状况更新，宣布在上海地区的生产经营活动已基本恢复正常。 上海地区生产经营活动基本恢复，Q2及及全年收入增长指引不变。2022年4月及5月，公司持续强化CRDMO（合同研究、开发与生产）与CTDMO（合同测试、研发和生产）策略有效实施，同时积极配合落实上海地区新冠肺炎疫情防控措施，充分发挥全球布局、多地运营及全产业链覆盖的优势，及时制定并高效执行业务连续性计划。我们预计公司2022年第二季度收入仍将实现此前公告的63-65%的增长，2022年全年有望实现收入增长65-70%。 五大板块不断发力，长期成长可期。1）化学业务（WuXiChemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式持续兑现：①小分子药物发现服务（R）：作为前端漏斗持续引流项目，为后端不断高增奠定基础。②CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”进展顺利，2021年商业化项目达42个（同比+50.0%），叠加新产能不断释放，有望迎来新一轮高速成长期；2）测试业务（WuXiTestig）：①实验室分析及测试服务：药械检测全面，后续随产能逐步投产后持续高增可期；②临床CRO及SMO：SMO规模优势显著，同CDS相互引流有望带来新增量。3）生物学业务（WuXiBiology）：模型储备丰富，随着实验室产能不断扩张，我们预计收入规模有望延续近几年快速增长势头。4疗）细胞与基因治疗CTDMO（WuXiATU）：先发优势享受行业红利，国内增长迅猛，海外疫情恢复后有望重归快速增长轨道。5））国内新药研发服务部（WuXiDDSU）：首个销售分成项目申报NDA，有望逐步享受新药成功收益。 盈利预测与投资建议：考虑公司2022年订单饱满，商业化项目有望持续落地，我们预计2022-2024年公司收入368.17、440.73和542.83亿元，同比增长60.75%、19.71%、23.17%，归母净利润84.85、98.91和128.92亿元，同比增长66.46%、16.57%、30.34%。公司所处赛道高景气，“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药研发投入不及预期、核心技术人员流失的风险、汇率波动风险。

本篇报告我们通过对公司的复盘，主要回答一个核心问题：对于3年5倍后的普洛药业，未来的成长空间何在？我们认为公司CDMO业务仍旧低估，一体化优势下API制剂两大业务成长性未被充分挖掘。国内特色原料药+CDMO+制剂综合发展的医药制造龙头企业，业绩保持快速增长，竞争优势突出。1）CDMO：未来核心增长驱动力，正在抓住格局重构的机会，有望迎来跨越式增长，当前优势和能力仍旧低估。2）API：综合制造能力突出，未来保持稳健增长。3）制剂：国际化、一体化、差异化布局，核心关注API+制剂的增量市场。复盘公司2017年以来的增长动力：新一任管理团队上任，深化内部整合，全面提升管理效率，收入稳健增长的同时，利润快速提升。展望新阶段，公司在研发、产能持续投入（预计未来5年资本开支达到70亿元，2025年研发团队达2000人），不断提升合成生产与项目承接能力。随着从“起始原料+注册中间体”到“注册中间体+原料药”的结构升级逐步完成，叠加项目转移加速，CDMO业务有望持续驱动快速增长；API+制剂在国内集采常态化及全球新一轮药品专利集中到期背景下，具有广阔发展空间。 为什么公司CDMO业务仍旧低估：1）“后端切入”同样有较强的获客能力。前端导流具有重要作用，但不是唯一决定因素，后端切入的企业在技术过硬、体系健全背景下，同样具备发展潜力，典型案例如公司与盐野义的CDMO业务合作。2）兽药壁垒不低、格局稳定、生命周期更长。兽药主要玩家集中于全球知名大药企，美国、欧盟的兽药与人药一样分属FDA、EMEA监管，具备一套详细严格的监管要求，质量体系要求高。兽药单品种规模小，仿制成本高，且与人用药不同，不存在“专利悬崖”，生命周期更长。3）从体系、研发、项目、客户、产能端分析看出，公司CDMO业务合规能力强，成长性十足。公司CDMO业务质量过硬，EHS体系完善，横店、上海和美国波士顿三大研发中心提供坚实后盾，后端商业化加速放量，前端加速BD，国内外客户兼顾，持续扩产升级，坚定推行“四化”建设，项目承接能力不断提升。 一体化优势下API制剂两大业务成长性未被充分挖掘。API+制剂一体化企业在未来仿制药市场中具有非常领先的竞争优势，尤其是API起家、产品全球布局的企业。公司一体化制剂品种盐酸美金刚片、头孢克肟片、注射用头孢他啶、乌苯美司胶囊、头孢克肟颗粒和琥珀酸美托洛尔缓释片等6个产品相继获批，左乙拉西坦片、左氧氟沙星片和注射用头孢他啶等3个产品已中标集采陆续开始放量，2022年头孢克肟片、头孢克肟颗粒及琥珀酸美托洛尔缓释片等3个产品有望参与第七批国家集采，后续获批品种还将逐步增多，一体化带来的国内外增量市场值得重点关注。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年收入100.02、117.95、140.50亿元，同比增长11.8%、17.9%、19.1%；归母净利润10.97、14.32、18.63亿元，同比增长14.8%、30.6%、30.1%；对应EPS为0.93、1.22、1.58元。可比公司平均估值在2022年49倍左右，目前公司股价对应2022-2024年27/20/16倍PE，考虑公司储备品种丰富，CDMO持续投入，制剂保持快速报批节奏，随新产能释放、新项目陆续商业化、制剂集采快速放量，业绩有望保持快速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

事件：2022年4月27日晚，1）公司发布2021年报，报告期内公司实现营业收入306.52亿元，同比增长101.79%；实现归母净利润102.09亿元，同比增长209.23%。 2）发布2022年一季报，报告期内实现营业收入88.41亿元，同比增长125.16%；实现归母净利润19.23亿元，同比增长104.95%。 代理+自产双轮驱动2021年业绩高增。1）代理产品：2021年代理产品贡献收入209.31亿元（同比+29.98）%，占收入比重约为68%。4价HPV、9价HPV疫苗全年批签发分别为880万支（+22%）、1021万支（+101%），五价轮状病毒疫苗批签发731万支（+83%），我们预计代理HPV疫苗全年贡献利润约40亿元。2）自主产品：2021年公司自产二类苗贡献收入96.97亿元，同比大增707.61%，重组新冠疫苗贡献较多增量，全年约贡献84亿收入、56亿净利润。公司其他自产产品受新冠疫苗接种挤兑影响较大，表现平淡。 2022年Q1业绩符合预期，代理HPV表现亮眼。Q1公司代理产品加快放量，4价HPV、9价HPV、五价轮状病毒疫苗Q1分别签发211/483/324万支,增长近70%/280%/220%,预计一季度代理产品贡献约17亿元。自主产品方面，Q1重组新冠疫苗获批附条件上市并作为序贯加强针，但由于各地陆续点状爆发疫情，推测Q1新冠疫苗贡献较少。此外，公司预防性微卡招标推进顺利，截止4月底已在北京、上海、河南、山东等25省中标挂网，有望在22年实现快速放量。 销售团队大幅扩招，采购代理产品导致存货余额显著提升。2021年公司整体毛利率49.02%，同比大幅提升10.03pp，主要是新冠疫苗销售带动自主产品收入占比提升所致。由于收入规模快速扩大，2021年整体费用率呈现全面下降，销售费用18.35亿元（+53.22%）、费用率5.99%，截止2021年底公司销售团队达到2817人，较同期增长48%；管理费用3.00亿元（+41.43%）、费用率0.98%。2021年公司期末存货余额为73.85亿元、较2020年底增长一倍以上，系公司采购进口代理HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗等大幅增长。 持续加大研发投入，深入布局前沿技术。2021年公司研发投入金额达8.14亿（+69.38%），其中费用化5.53亿（+84.43%）。公司现有在研项目29项，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目16项，研发产品梯次结构清晰、层次丰富。公司通过智睿投资平台以股权投资的模式对有发展前景的预防、治疗用生物技术和产品进行孵化和培育，参股深信生物布局mRNA技术平台。 盈利预测和投资建议：考虑到公司代理HPV疫苗放量加速，自主产品自22年开始发力，（出于谨慎我们在盈利预测中未考虑新冠疫苗），预计2022-2024年公司营业收入分别为320.37、393.83、443.38亿元，同比增长5%、23%、13%；归母净利润为75.88、98.66、117.22亿元（2022-2023年预测前值为72.74、90.23亿元），同比增长-26%、30%、19%，。2022年公司代理4价和9价HPV疫苗持续放量，自主品种有望逐步兑现，维持“买入”评级。 风险提示事件：AC-Hib疫苗恢复生产不及预期的风险，HPV疫苗系列销售不及预期的风险。在研产品获批不及预期的风险，同业产品质量风险。

事件：公司发布2021年年报及及2022年一季报，2021年实现营业收入25.45亿元，同比降下降1.64%，润归母净利润2.05亿元，同比下降69.32%，润扣非净利润1.61亿亿元，同降比下降72.85%；2022Q1实现营业收入7.50亿元，同比降下降1.19%，润归母净利润8472万万降元，同比下降36.52%，润扣非净利润6695万万降元，同比下降49.83%。 业绩有望拐点向上待，期待CDMO及及API新品种快速增长。收入端保持稳定，其中CDMO实现5.57亿元（同比+552.65%，下同），占比达21.90%，表现亮眼。利润端受价格阶段下降、原材料涨价、中间体自供不足；以及费用端的研发投入、股权激励费用、汇兑损失等影响，业绩短期承压。其中汇兑损失1057.77万元，管理费用4.36亿元（+18.21%），研发费用2.27亿元（+26.99%）。2022Q1表观业绩受去年产品价格高基数影响；但Q1毛利率33.51%，环比提升1.06%，已呈现恢复态势。我们认为沙坦坦API及中间体价格已经实现回升，随着关键中间体产能逐步释放；加叠加CDMO的的司快速增长，公司Q2有望迎来业绩拐点。 分业务：API逐步恢复，CDMO持续发力，制剂开始收获。 CDMO：商业化项目加速落地，常规品种保持快速增长。公司在深化与MERK、第一三共、武田等大型药企合作的同时，进一步开展与中小型新药研发公司的合作，21H1披露已经有11个产品实现商业化生产，另有待商业化产品13个。我们预计随着商业化产品的不断放量，公司CDMO业务有望持续快速增长。 API及中间体：持续推进与全球跨国药企、原研合作，新品种发力值得期待。2021年仿制药API及中间体收入19.64亿元（同比-21.20%，下同），毛利率32.54%（-19.13pp）。销量3157吨（-12.33%），其中API销量略有下滑，中间体销量同比-19.87%。 收入、毛利率的下降主要受到价格和成本端影响：1）沙坦类价格短期波动；2））中间体搬迁影响自供及外销；3）大宗原材料成本上升；4））人民币升值。格随着价格21Q4的上涨恢复及搬迁完成，2022年沙坦类有望迎来量价齐升的改善；；API新品种值得期待。 制剂：产品种类不断丰富，收获在即。2021年获批的首个产品厄贝沙坦片实现收入397.36万元。2022年奥美沙坦酯片、奥美沙坦酯氢氯噻嗪片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片等产品陆续获批，品类不断丰富。截至2021年报，公司制剂已申报待审批的品规14个，在研的品规71个。 费用率：毛利率开始恢复，研发投入持续增长，股权激励费用、汇兑等有所扰动。毛利率：2021年毛利率36.65%（-15pp），主要受API及中间体的价格及成本端影响，2022Q1毛利率33.51%，环比提升1.06pp，随着部分影响因素的消减已经开始恢复，全年来看有望逐季恢复。费用率：2021年销售费用率1.27%（-0.02pp），管理费用率17.11%（+2.87pp），财务费用率0.71%（-0.75pp）。管理费用率增加约3pp，主要因为职工薪酬、环保费用和股权激励费用。2022Q1销售费用率1.28%（+0.06pp），管理费用率13.30%（+0.24pp），财务费用率1.04%（+0.34pp），基本保持稳定。研发投入：2021年公司研发费用2.27亿元（+26.99%），占收入比例8.94%，2022Q1研发费用5080万元（+8.13%），占收入比例6.77%，公司加快原料药、制剂一体化的转型升级，加速制剂项目研发投入，研发费用持续增长。 盈利预测与投资建议：根据年报一季报情况，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入32.31、38.37、45.51亿元（2022、2023年调整前33.30、38.69亿元），同比增长26.95%、18.76%和18.61%；归母净利润4.61、5.90、7.48亿元（2022、2023年调整前5.78、7.55亿元），同比增长125.22%、27.91%和26.84%。目前股价对应2022-2024年26/20/16倍PE。2021年业绩短期承压，但前期布局的API新产品、CDMO及制剂业务有望陆续迎来收获，新业务腾飞可期，维持“买入”评级。 风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险

事件：2022年04月20日，公司发布2022年一季报，2022第一季度公司实现营业收入20.62亿元，同比增长165.28%；归母净利润4.99亿元，同比增长223.59%；扣非归母净利润4.86亿元，同比增长275.77%。主业加速增长，小分子及新兴业务持续强劲。2022Q1收入剔除汇率差异后同比增长171.64%，经调整的归属于上市公司股东净利润同比增长252.42%，增长更为强劲，均创历史新高。分业务看，2022Q1年小分子业务同比增长165.9%，新兴业务同比增长157.4%，其中化学大分子、生物大分子、制剂、临床CRO收入增速均超过100%。此外，2022Q1毛利率月45.24%（+2.37pp），我们预计主业提速增长及盈利能力持续提升主要系：①大订单持续兑现带来规模效应凸显；②公司近年加大新兴业务投入，新兴业务有望逐步迎来收获期所致。产能持续扩张，固定资产、在建工程快速增长，管理能力持续优化。2022Q1经营性现金流净额2.05亿元，同比增长103.27%。 主要系营业收入加速增长且回款良好，购买材料及支付薪酬增加等因素所致。期末存货17.08亿元（较2021Q1同比+113.31%）、占资产比10.42%，主要系公司销售订单增加，库存商品和在产品增加。期末固定资产26.14亿元，同比增长63.26%，在建工程10.93亿元，同比增长62.47%，主要系吉林、镇江产能设施加速扩张。费用率方面，销售费用2054万元（+7.31%），费用率1.00%、同比下降-1.46pp。管理费用1.63亿元（+65.28%），费用率7.90%、同比下降4.78pp，主要系公司股权激励费用摊销稳步增加。研发费用1.31亿元（+56.86%），费用率6.35%，同比下降4.39pp，主要系营收大幅增长所致。盈利预测与投资建议：我们预计2022-2024年公司收入116.66、119.29、121.95亿元，同比增长151.48%、2.26%、2.23%，归母净利润25.72、26.04、27.01亿元，同比增长140.58%、1.22%、3.75%。 考虑公司处于创新药研发生产外包高景气优质赛道，且凭借技术等综合优势成为国内CDMO领导者，引领行业快速增长，有望享受估值溢价，维持“买入”评级。风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：公司发布2021年报，2021年实现营业收入43.37亿元，同比增长7.92%；归母净利润6.16亿元，同比增长22.09%；扣非净利润5.81亿元，同比增长26.46%。 业绩符合预期，优势麻醉及呼吸科制剂快速增长。2021年公司业绩略微超出此前业绩快报（归母净利润+20.86%，扣非净利润+24.24%），继续保持20%以上较快增长，收入端相较2019年复合增长8.14%，利润复合增速22.51%，剔除疫情的基数影响仍旧实现快速增长，我们预计主要受麻醉肌松、呼吸类制剂业务的快速增长带动，原料药业务则在一定程度上受价格、成本、基数等因素影响。其中制剂业务收入24.98亿元，同比增长20%，表现稳健。分季度看，Q4营收10.20亿元，同比下降6.01%，相较于2019年同期复合增长4.19%，归母净利润1.57亿元，同比增长7.30%，复合增速14.49%，扣非净利润1.33亿元，同比增长15.05%，复合增速18.36%。公司在甾体激素赛道持续深耕，API+制剂一体化发展。制剂端公司一致性评价品种22个，已申报9个，过评5个；新仿制品种18个，已申报5个。API客户开拓稳步推进，在国际市场产业链优势逐步发挥；与Newchem公司在部分市场形成协同效应。在API、制剂深化布局下，预计未来几年有望延续稳健增长态势。 分业务：核心制剂品类表现稳健，API销售稳步提升。 制剂：保持较快增长，麻醉肌松与呼吸类制剂表现亮眼。公司2021年制剂销售收入24.98亿元（+20%，同比增速，下同），其中制剂自营产品销售收入23.80亿元（+18%），医药拓展部制剂配送销售收入1.18亿元。分治疗领域：1）妇科计生类制剂，主要产品为黄体酮胶囊（益玛欣）、左炔诺孕酮肠溶胶囊、米非司酮片，销售收入5.25亿元（+10%）。2）麻醉肌松类制剂，主要产品为注射用苯磺顺阿曲库铵、罗库溴铵注射液，销售收入6.43亿元（+23%）。NEWPORTPREMIUM数据显示，2021年公司罗库溴铵注射液公立医院销售额1.73亿元（+41.78%）。3）呼吸类制剂，主要产品糠酸莫米松鼻喷雾剂、噻托溴铵粉雾剂和环索奈德气雾剂，销售收入5.21亿元（+42%）。NEWPORTPREMIUM数据显示，2021年公司糠酸莫米松鼻喷雾剂公立医院销售额8246万元（+60.08%）。 4）皮肤科产品主要为糠酸莫米松凝胶、糠酸莫米松乳膏和丙酸氟替卡松乳膏，销售收入1.48亿元（+6%）。5）普药制剂产品销售收入4.8亿元（+10%）。6）综合招商产品收入0.43亿元（-4%）。7）其他外购代理产品收入0.2亿元（-33%）。 原料药：API销售稳步提升。2021年公司原料药及中间体收入17.93亿元（-4.6%），其中主要自营原料药收入7.86亿元（-4.5%）；意大利子公司Newchem公司收入6.04亿元（-4.3%）；海盛制药公司收入0.64亿元（-55%）。 费用率：毛利率略微提升，期间费用率保持稳定，研发投入持续增长。毛利率：2021年公司毛利率58.23%（+2.59pp），我们预计主要受制剂收入快速增长带动。费用率：2021年公司销售费用率29.51%（+2.25pp），管理费用率6.46%（+0.28pp），财务费用率0.002%（-2.13pp），财务费用率变动主要由于利息支出和汇兑损益减少所致。研发投入：2021年公司研发费用2.43亿元（+16.79%），占收入比例5.61%（+0.43pp）。 盈利预测与投资建议：根据年报数据，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年收入50.07、58.97、68.79亿元，同比增长15.5%、17.8%、16.7%；归母净利润7.61、9.40、11.63亿元（2022、2023年调整前7.32、9.21亿元），同比增长23.5%、23.5%、23.8%。当前股价对应2022-2024年PE为12、10和8倍。考虑公司是甾体激素优质赛道原料药制剂一体化龙头，高壁垒原料药、制剂品种布局不断深化，有望长期保持稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：产品降价风险、汇率波动风险、海外收购整合失败风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。