事件: 公司 1月 13日发布 2019年业绩预告,公司预计实现营业收入 23.60-25.42亿元,同比上升 30%-40%;归属上市公司股东的净利润 11.92-12.77亿元,同比 上升 40-50%,预计非经常性损益约为 1.30亿元, 业绩符合预期。 评论: 1、业绩符合预期, SIP 与 VCS 业务发展良好 根据公司公告,公司预计 2019年实现营业收入中值为 24.51亿元, 同比增长 35.0%, 预计实现归母净利润中值为 12.35亿元, 同比增长 45.0%,其中,四季 度单季度实现营业收入预计为 5.05-6.87亿元, 同比增长 1.8%-38.4%, 中值为 5.96亿元, 同比增长 20.1%, 实现归母净利润预计为 2.09-2.94亿元, 同比增长 11.2%-56.5%, 中值为 2.52亿元, 同比增长 33.8%,业绩符合预期。 公司收入增长动力主要源于两方面: 1) 市场开拓有效,各项业务保持稳健增长; 2)美元汇率波动对收入同比增长带来了有利影响。公司利润增长较快主要是由于: 1) 公司营业收入保持良好的增长,且受汇率利好及产品结构优化等因素影响,毛 利率略有提升; 2) 公司现金流情况良好,资金管理能力进一步加强,维持了较好 的投资收益水平。 2、 SIP 话机市场占有率全球第一,销量稳步增长 根据美国知名权威市场咨询机构 Frost&Sullivan 的数据, 2018年按销售量计算, 公司在 IP 话机终端市场的市占率为全球第二,为 14.5%,在 SIP 话机市场的市 占率为全球第一,为 27.3%。 公司在 SIP 话机市场保持较强竞争力,与客户长期 保持良好的沟通与合作关系,拥有以渠道代理为基础,业务覆盖全球超 100个国 家的销售网络,销量稳步增长。 2018公司在 SIP 话机加大研发投入, 新产品定位 高端市场,有望受益于大客户的逐步放量。 营销方面, 公司持续落实渠道下沉深耕策略, 渠道数据的获取与管控进一步向前延伸。 根据 Frost & Sullivan 的研究报告,全球 SIP 电话终端渗透率由 2015年的 33.1%上升到 2018年的 46.5%,且预计于 2025年达到 77.6%。截至 2018年,全球 SIP话机出货量为 1260万台,预计未来 5年以 9%的年复合增长率增长。 作为全球 SIP话机龙头企业, 有望受益于渗透率的提升。 3、 VCS 业务收入高增长, 销售占比进一步提升,实现区域行业双突破2019年上半年 VCS 业务实现了 94.7%的高速增长, 实现营业收入 1.41亿元, 营收占比从 2018年上半年的 8.6%提升至 12.0%。 2018年开始,公司同时开拓国内、海外渠道建设,海外市场在部分国家取得明显突破,国内渠道实现了区域上的全覆盖。 VCS业务是近几年公司战略投入重点,也是在统一通信行业内业务范围的进一步延伸。 根据Frost & Sullivan 的报告显示,预计全球视频会议市场总量将于 2023年达到 138.2亿美元, 2018-2023年保持 12.1%的年复合增长率,截至 2018年底,全球视频会议终端行业规模为 17.5亿美元,预计未来 5年以 4.1%的年复合增长率增长;全球云视频会议及统一通信服务( UCaaS)行业规模为 32.1亿美元,预计未来 5年以 18%的年复合增长率增长。 我国目前 VCS 主要用于政府、央企、教育等机构和单位中,随着政企教育市场信息化建设加速,视频会议的政府市场需求将会持续扩展,一方面继续提高信息化覆盖率,另一方面实现应用领域的扩张。 云视讯产品为公司进一步打开成长空间,带动终端销售增长。 公司推出云+端产品,除了能够为用户带来就近接入、弹性部署、初始投入减少等云计算产品共有的特点以外,还具备以下优势: 1)短期带动硬件销售、加速拓展中小企业用户; 2)云视频帮助用户节省带宽成本; 3)满足政企客户视频会议需求。 4、 全球统一通信龙头,维持“强烈推荐-A”评级公司 SIP 话机市场占有率位居全球第一,通过深化核心竞争力, 公司 SIP 话机从定位于中小企业逐步延伸到高端市场,短期公司 SIP 业务有望受益于大客户逐步放量及 SIP话机行业渗透率的提升。公司 VCS 业务进入快速发展时期,随着渠道建设的推进和竞争力的提升,有望打开中长期成长空间。 我们预计 2019-2021年净利润分别为 12.40亿元、 15.27亿元、 18.45亿元,对应 EPS 分别 2.07元、 2.55元、 3.08元,当前股价对应 PE 分别为 38.2X、 31.0X、 25.7X。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:中美贸易摩擦, SIP 产品价格大幅下降, VCS 产品拓展不及预期

事件:2019年 11月 14日,上海市经济和信息化委员会官网发布公告,公布了 上海市首批能耗指标(共计 25075个)的申请结果,共有六家获得能耗指标(每 家获不超过 5000个),公司在首批申请中获得 5000个机柜能耗指标。 评论: 1、首批能耗指标落地,彰显公司 IDC 实力,为后续扩张夯实基础 根据上海市经信委发布的文件,计划 2018-2020年“十三五”最后三年每年增加 约 2万个左右机柜,共计新增约 6万个机柜,且拟分批次发放相应能耗指标。2019年上海已发放 2.5万个机柜能耗指标,剩余部分将于 2020年发放。从申请结果来 看,6家企业每家获批机柜数量均不超过 5000个,说明上海能耗指标申请竞争激 烈,IDC 机柜资源稀缺性显著。公司于首批获得 5000个机柜能耗指标,证明了公 司 IDC 实力。公司背靠宝钢,且拥有优秀的 IDC 建设及运维能力,我们认为公司 在申请能耗指标中具备强劲的竞争实力,我们看好公司持续获得能耗指标的能力 及未来的长期发展。 2、IDC 业务资源优势显著,卡位全国核心城市,未来扩容潜力十足 依托宝钢丰富的土地和水电资源,公司积极在全国核心城市进行 IDC 布局,目前 拥有华东地区单体最大的宝之云 IDC,宝之云 IDC 项目主要选址在宝钢股份罗泾 钢铁厂,总面积达到 2.82平方公里(282万平方米),不考虑能耗指标等其他因 素,未来机柜产能可达几十万只;在武汉、南京等骨干网核心节点城市,公司同 样拥有丰富的 IDC 资源储备,具备较强扩容潜力。公司背靠宝钢,IDC 拥有得天 独厚的资源优势,叠加传统工业软件开发优势,使公司具备优秀的 IDC 建设运维 能力、成本控制能力,以及强劲的盈利能力。 3、传统业务受益于宝武重组等,叠加深度布局智能制造,景气度有望持续公司传统业务主要包括信息化、自动化、智能化业务,公司软件产品与服务体系覆盖MES、ERP、BI、OA 等全业务领域,MES、EMS、冷连轧、运维服务等产品和服务在钢铁领域市场占有率第一。钢铁行业从 2016年以来持续复苏,钢铁企业陆续扭亏为盈,行业整体盈利能力得到改善,钢铁企业逐步具备了对原有信息化和自动化系统进行升级改造的能力;宝武集团陆续重组,重组后集团的信息系统必须形成整体,进行高度融合,信息化需求有望持续释放;同时公司并购武汉工技,对传统业务进行了有效的补充,有望进一步促进传统业务的发展。公司深度布局智能制造,布局智慧制造解决方案和产品,为打造“工业 4.0”领军企业夯实基础。 4、5G 时代最具潜力的 IDC 龙头,首次覆盖,给予“强烈推荐-A”评级公司依托宝钢,传统业务受益于宝武并购重组,有望维持景气度;IDC 业务具备得天独厚的资源优势以及优秀的建设运维能力、成本控制能力,公司在全国核心节点城市拥有丰富的资源储备,未来成长能力强劲。预计公司 2019-2021年净利润分别为 8.47亿元、11.38亿元、12.58亿元,对应 EPS 分别为 0.74元、1.00元、1.10元,对应 PE 为 44.2倍、32.9倍、29.7倍,首次覆盖,给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:IDC 机房交付和销售进度低于预期、钢铁行业盈利能力变差、5G 发展低于预期

事件: 2019年 12月 5日,中国移动采购与招标网公布了 2019-2020年高端路由器和交换机集中采购(标包二、三、五、六)中标候选人,星网锐捷子公司锐捷网络为标包五(高端三层交换机一档)和标包六(高端三层交换机二档)的中标候选人,分别中标 70%和 30%,投标不含税总价分别为 2.01亿元和 1.91亿元。 评论: 1、实现运营商高端交换机市场突破,公司产品能力持续提升中国移动于 2019年 8月 30日发布 2019-2020年高端路由器和高端交换机集中采购招标公告,共分为六个标包,目前还有标包一(高端路由器 10T 档,数量 26台,中标人数量为 2个,份额为 70%和 30%)以及标包四(BARS, 数量 107台 U 面、 26套 C 面,中标人数量为 2个,份额为 70%和 30%)尚未公布。锐捷网络在 MWC19上海推出 400G 核心交换机 RG-N18018-CX, 实现了高端产品的突破,本次锐捷网络中标中国移动高端路由器和交换机集采,也体现了公司在向高端产品升级过程中能力的持续提升。 2、 企业级交换机强有力竞争者,持续受益于云计算发展公司子公司锐捷网络是国内企业级交换机第二阵营领头厂商,仅次于华为、新华三等,根据最新 IDC 报告显示, 锐捷网络企业级以太网交换机在中国市场排名第四,路由器 router 在中国企业网市场排名第五; 锐捷网络在中国企业级 WLAN 市场占有率排名第 2位,其中在交通、金融等多行业占有率排名第 1位; 锐捷网络在中国 VDI 终端市场占有率 45.3%,排名第 1位。以太网交换机市场竞争格局比较稳定,但在国产替代以及白盒化趋势下,我们认为市场格局有望改变,目前公司数据中心交换机在阿里巴巴、腾讯、今日头条和美团等互联网企业得到规模应用, 叠加公司产品的不断升级,在云计算拐点向上的大趋势下,未来份额有望持续提升与突破。 3、 瘦客户机+桌面云影响力持续提升,自主可控打造新机遇公司子公司升腾资讯是国内瘦客户机龙头, 根据 IDC 数据, 2018年公司瘦客户机产品出货量达 67.9万台,占国内市场份额 48.6%,已连续 17年位居中国市场第一,连续 7年蝉联亚太市场(除日本)第一。 2019年升腾资讯的桌面云和智能终端产业在金融行业的品牌影响力不断提升,产品全面入围六大国有控股商业银行以及众多股份银行以及其他商业银行, 公司的桌面云产品线渠道建设不断加强, 产品销售有较大增长。 在新产品方面, 推出采用龙芯、兆芯等国产化芯片的安全可控的国产化云桌面解决方案,自主可控为公司发展打造新机遇。 4、 ICT 技术融合者,低估值二线龙头,维持“强烈推荐-A”投资评级公司是国内企业级交换机路由器领域为数不多具有全面竞争力的企业, 有望持续受益于云计算高速增长。我们预计公司 2019-2021年净利润分别为 6.90亿、 8.04亿和 9.59亿元,EPS 分别为 1.18元、1.38元和 1.64元,对应 PE 分别为 27.5X、23.6X 和 19.8X,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:子公司整合不及预期、行业竞争加剧,毛利率持续下滑。

事件: 公司 10月 29日发布 2019年第三季度报告,公司前三季度实现营业收入59.93亿元,同比下降 3.1%,三季度实现营业收入 26.67亿元,同比下降 0.06%; 前三季度实现归母净利润4.80亿元,同比上升 19.3%,三季度实现归母净利润 3.23亿元,同比上升 13.2%。 评论: 1、业绩符合预期,毛利率有所提升,盈利能力进一步增强根据公司公告,公司前三季度和单季度归母净利润均位于业绩预告中值水平,业绩符合预期。公司前三季度实现扣非归母净利润 4.34亿元,同比上升 37.1%,三季度实现扣非归母净利润 3.15亿元,同比上升 18.6%。 公司净利润较去年同期上升的主要原因是由于 2019年前三季度公司各项经营业务稳定开展,持续加大智慧网络、智慧云、智慧金融、智慧通讯、智慧物联、智慧娱乐、智慧社区等业务的研发投入和市场拓展力度,优化业务布局与产品销售结构。 从毛利率来看,公司前三季度毛利率为 37.6%,同比提升 7.0个百分点,三季度毛利率为 41.4%,同比提升 6.2个百分点,环比提升 3.0个百分点,公司盈利能力进一步增强。 2、 三费有所增长,研发投入进一步加大,有望夯实核心竞争力费用方面, 前三季度销售费用为 8.57亿元,同比上升 13.1%,销售费用率 14.3%,同比增长 2.0个百分点,总体销售费用水平略微增长; 管理费用为 1.76亿元,同比上升 21.4%,管理费用率 2.9%,同比增加 0.6个百分点, 总体上公司管理费用保持平稳; 财务费用为-0.09亿元, 同比下降 52.6%,主要是三季度人民币对美元汇率有所波动,美元资产在本报告期产生的汇兑收益较上年同期减少所致,财务费用率-0.2%,与去年同期基本持平。

1、业绩符合预期,三季度环比改善显著,北美云巨头资本开支回暖及5G建设推进,驱动公司业绩逐步回升 根据公司公告,公司前三季度和单季度归母净利润位于业绩预告中值水平,符合预期。公司前三季度实现扣非归母净利润3.29亿元,同比下降33.2%,三季度实现扣非归母净利润1.27亿元,同比下降27.5%。自二季度以来,公司业绩环比持续改善,Q2、Q3归母净利润环比分别增长8.4%、39.7%,三季度环比改善显著。 公司环比利润增长动力主要是:1)重点客户对100G等产品的需求回暖、公司100G等产品出货量保持稳定回升;2)公司向重点客户的400G产品导入顺利,400G产品出货量已逐步增加;3)5G前传产品正在批量交付客户;4)人民币对美元汇率波动带来的利润提升。 2019年前三季度,在公司产品价格下降趋势下,公司持续降本增效,毛利率同比有所提升,公司前三季度毛利率为28.3%,同比提升2.3个百分点,从单季度来看,Q1、Q2和Q3单季度的毛利率分别为28.1%、28.7%和28.1%,同比分别提升3.8、2.8以及2.2个百分点,公司盈利质量不断改善,同时5G中传、回传等新产品研发认证正积极推进,有望给业绩带来新增长点。 2、北美云巨头资本开支拐点进一步确立,有望带动公司业绩重回快增长轨道 北美云巨头资本开支从今年Q2逐步回暖,从Q3情况来看,亚马逊、谷歌三季度资本开支增速实现较大提升,其中亚马逊Q3资本开支增速同比、环比分别增长40.1%、31.9%(Q2分别为9.8%、8.3%),谷歌Q3资本开支增速同比、环比分别增长27.5%、9.9%(Q2分别为11.8%、32.1%),资本开支增速拐点趋势进一步确立。目前北美云巨头对100G光模块的需求已经回复到正常水平,随着云巨头资本开支增速的提升,明年对400G光模块的采购量有望提升,公司作为全球高速光模块龙头,随着400G光模块产品出货量的不断提升,业绩有望重回快增长轨道。 3、各项费用率稳定,研发投入进一步增加,创新能力提升 费用方面,前三季度销售费用为0.38亿元,同比下降12.3%,销售费用率1.1%,与去年同期基本持平;管理费用为1.84亿元,同比下降3.5%,管理费用率5.6%,同比上升1.1个百分点;财务费用为105.90万元,同比下降98.4%,财务费用率0.03%,去年同期为1.5%。研发费用2.24亿元,同比减少5.4%,研发费用率6.8%,同比上升1.2个百分点,主要是由于公司进一步加大研发投入。 4、全球高速光模块龙头,100G和400G驱动业绩增长 北美数据中心仍处于高速发展中,100G需求仍较为强劲,客户对100G等高速光模块需求仍持续增长,同时新的400G需求也不断增加,随着企业库存的不断消化,云巨头资本开支的逐步回暖,以及400G对100G的迭代,数通市场需求有望回暖。公司100G产品出货量保持在业内前列,400G新产品的客户认证和导入保持业内领先,公司是全球少数几个受到大客户认可的400G供应商,400G新产品正在小批量供应重点客户。400G产品技术壁垒较高,公司拥有优质的芯片供应渠道、业内领先的研发团队、强劲的研发实力等,凭借优质的400G产品有望加强在北美和国内数据中心市场的龙头地位。 5、5G光模块有望成为新驱动力,给业绩带来新增长点 5G时代,运营商基站光模块速率和数量均将得到大幅提升,驱动光模块需求大幅提升,2019年有望启动5G基站建设,预计2020-2021年为建设高峰期。公司于2015年开始布局适用于5G的基站光模块产品,目前已经有前传、中传、回传全面的5G基站光模块系列产品。在5G前传光模块方面,公司取得了良好的份额和订单,并已实现批量交付,预计今年公司的出货量有望保持行业领先。我们认为公司在5G时代面临较大突破机遇,电信市场重回增长有望成为公司新驱动力。 6、全球高速光模块龙头企业,受益于5G和400G双轮驱动,维持“强烈推荐-A”评级 公司在北美和国内数据中心市场保持龙头地位,拥有优质的芯片供应渠道及强劲的研发实力,随着数通市场的逐步回暖以及400G产品供货量的提升,公司盈利能力有望逐步提升;在5G基站光模块市场,公司拥有前传、中传、回传全面的5G基站光模块产品布局,5G时代公司有望成为基站光模块主要提供商。我们预计公司2019-2021年净利 润分别为5.93亿元、9.03亿元、13.56亿元,对应2019-2021年PE分别为49.6X、32.6X和21.7X,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:5G投资进度低于预期、贸易争端风险、数据中心光模块需求下降。

事件:公司10月21日晚发布2019年第三季度报告,前三季度公司实现营业收入2171.21亿元,同比下滑1.2%,其中主营业务收入为1985.32亿元,同比下滑0.7%;实现归母净利润43.16亿元,同比上升24.4%;加权平均资产收益率为2.97%,同比增加0.48个百分点;实现EBITDA732.03亿元,同比上升10.3%。 评论: 1、业绩符合预期,成本管控保持良好,创新业务增长持续强劲根据公司公告,公司2019年三季度单季度实现营业收入为721.67亿元,同比上升2.2%,环比上升0.5%,实现归母净利润13亿元,同比上升46.6%。公司营业收入略有增长,主要是受益于公司创新业务的快速增长,净利润保持快速增长,主要是受益于良好的成本管控。 从主营业务收入构成来看:1)移动服务前三季度收入为1177.33亿元,同比下滑6.13%,三季度单季度收入为390.42亿元,同比下滑5.1%,移动业务收入下降主要是受提速降费、激烈市场竞争等因素影响;2)固网业务前三季度收入为788.63亿元,同比上升7.7%,三季度单季度收入为257.29亿元,同比上升6.7%,固网业务的增长主要受益于公司以“云+智能网络+智能应用”融合经营模式拉动创新业务实现持续快速增长,产业互联网业务(IDC、IT服务、物联网、云计算和大数据)前三季度收入为242.91亿元,同比上升40.8%,三季度单季度收入为75.71亿元,同比上升36.4%,产业互联网业务连续三个季度保持同比36%以上增速快速增长(Q1/Q2/Q3同比增速分别为47.4%、38.4%、36.4%);固网宽带接入前三季度收入为309.59亿元,同比下滑3.4%,三季度单季度收入为103.13亿元,同比下滑2.14%。3)其他主营业务前三季度收入为19.36亿元,同比上升41.8%。 从移动业务看,前三季度,移动出账用户数为净增969万户,达3.25亿户,同比上升4.8%,移动出账用户ARPU为40.6元,同比下滑13.2%;其中4G用户净增3122万户,达到2.51亿户,同比上升17.3%。从固网业务来看,前三季度,固网宽带用户净增357万户,达到8445万户,同比上升5.1%。从成本端来看,公司自2019年1月1日起执行新租赁准则,导致2019年前三季度折旧及摊销和财务费用有所增加,但同时网络运行及支撑成本中的租赁费用相应有所下降,前三季度网间结算支出同比下滑11.7%,主要受网间话务量下滑影响,公司通过严控用户发展成本,使得销售费用得到良好管控,为257.05亿元,同比轻微上升1.7%。 剔除执行新租赁准则对本期的影响,2019年前三季度折旧及摊销同比下降4.5%,主要得益于近年资本开支的良好管控;财务费用同比下降486.0%,主要由于良好的自由现金流助力期内平均带息债务同比大幅减少;网络运行及支撑成本同比下降4.5%,主要得益于对维护费用和电费的有效控制。 2、5G共建共享叠加运营商经营环境边际改善,有望带动运营商ARPU值提升5G共建共享基本确定,联通运营公司将与中国电信在全国范围内合作共建一张5G接入网络,5G网络共建共享采用接入网共享方式,核心网各自建设,5G频率资源共享。共建共享有望减少网络投资,节省大量资本开支、铁塔使用费、网络维护费用和电费等,有望提升网络效益和资产运营效率,加快5G网络建设步伐。同时,近期三大运营商陆续调整经营策略(如不考核市场份额、停止销售不限流量套餐、压降市场销售费用、不做终端补贴、不做渠道酬金等),市场竞争有望从恶性竞争回归到价值竞争,三大运营商用于市场竞争的成本有望下降,4G用户ARPU值有望触底回升。 3、下属公司混改积极推进,云南混改成效明显公司作为中国国企混合制改革排头兵,积极引入BAT等战略投资者,并实行精简机构,降本增效等一系列改革措施之后,已初见成效,云南混改为公司提供新的发展样板,积极拥抱互联网转型,云南混改成效显著。云南分公司首期7个本地网改革成效显著,2018年云南混改引入建设资金12亿元,收入同比上升17.7%,云南省公司减亏2.5亿元,云南混改将于今年扩大委托承包运营合作至全省。 4、创新业务增长势头强劲,5G代际更迭下迎来历史新机遇4G后周期,公司率先寻求变革,对外拥抱互联网企业,引入BAT战略投资者,运营更加靠近互联网用户端,对内进行机构全面改革,撤裁冗余部门及人员,云南联通作为试点探索民营承包结合,降本增效成效显著,从2017年开始,公司经营数据及财务数据全面回暖,实现底部“V型反转”。全球5G用户数快速提升,5G商业模式逐渐清晰,面向5G大变革时代,运营商有望从管道化向全面数字化运营综合体跃升,物联网ToB带来新的收入增长点。公司上半年产业互联网收入同比增长42.9%,作为拥抱改革的排头兵,公司有望在5G时代重新赋能,揭开新的发展篇章。 5、对比全球主流运营商,公司估值仍有提升空间与全球主流电信运营商相比,中国运营商PB估值普遍较低,海外主流运营商如Verizon、德国电信、西班牙电信、英国电信PB普遍在2倍以上,国内三大运营商普遍在1.5以下,国内运营商估值仍有提升空间。回溯历史,3/4G周期公司估值也都突破2倍PB以上,目前公司估值为1.3倍PB,仍在相对历史低位,蕴含市场在新代际更迭进程中,对运营商价值的重估和高期望,运营商有望在物联网、政企业务、边缘计算等领域寻找新的利润增长点,对比历史估值水平,我们认为未来估值仍有提升空间。 6、国企混改先锋,5G重新赋能迎来新机遇,维持“强烈推荐-A”评级 联通作为国企混改龙头,混改初见成效,5G时代公司迎来新发展机遇。我们预计2019-2021年净利润分别为59.28亿元、80.80亿元、94.33亿元,对应2019-2021年PE分别为32.2X、23.7X和20.3X,PB分别为1.3、1.3和1.2倍。给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:混改整合进度不及预期、运营商市场竞争加剧、5G投资不及预期。

事件:公司10月11日发布2019年前三季度业绩预告,公司预计实现营业收入17.80-19.10亿元,同比上升35.0%-45.0%;归属上市公司股东的净利润9.30-9.95亿元,同比上升40.0-50.0%,预计非经常性损益约为0.92亿元,业绩超预期。 评论: 1、业绩超预期,SIP与VCS业务发展良好根据公司公告,公司2019年前三季度实现营业收入中值为18.45亿元,同比增长39.9%,实现归母净利润中值为9.63亿元,同比增长45.2%,其中,三季度单季度实现营业收入预计为6.06-7.36亿元,同比增长26.5%-53.7%,中值为6.71亿元,同比增长40.1%,实现归母净利润预计为3.23-3.88亿元,同比增长27.7%-53.5%,中值为3.56亿元,同比增长40.6%,业绩超预期。 公司收入增长动力主要源于三方面:1)公司SIP与VCS业务发展良好;2)美元汇率波动对收入同比增长带来了有利影响;3)三季度末,欧洲部分经销商为应对“英国脱欧”事件影响,提前储备库存。公司利润增长较快主要是由于:1)公司业务发展良好,营收保持较快增长;2)公司产品具备较强竞争力,售价稳定,同时受汇率利好及产品结构优化等因素影响,毛利率有一定提升;3)公司加强资金管理,维持稳定投资收益水平。 2、SIP话机市场占有率全球第一,销量稳步增长 根据美国知名权威市场咨询机构Frost&Sullivan的数据,2018年按销售量计算,公司在IP话机终端市场的市占率为全球第二,为14.5%,在SIP话机市场的市占率为全球第一,为27.3%。公司在SIP话机市场保持较强竞争力,与客户长期保持良好的沟通与合作关系,拥有以渠道代理为基础,业务覆盖全球超100个国家的销售网络,销量稳步增长。2018公司在SIP话机加大研发投入,新产品定位高端市场,有望受益于大客户的逐步放量。 营销方面,公司持续落实渠道下沉深耕策略,渠道数据的获取与管控进一步向前延伸。根据Frost&Sullivan的研究报告,全球SIP电话终端渗透率由2015年的33.1%上升到2018年的46.5%,且预计于2025年达到77.6%。截至2018年,全球SIP话机出货量为1260万台,预计未来5年以9%的年复合增长率增长。作为全球SIP话机龙头企业,有望受益于渗透率的提升。 3、VCS业务收入高增长,销售占比进一步提升,实现区域行业双突破 2019年上半年VCS业务实现了94.7%的高速增长,实现营业收入1.41亿元,营收占比从2018年上半年的8.6%提升至12.0%。2018年开始,公司同时开拓国内、海外渠道建设,海外市场在部分国家取得明显突破,国内渠道实现了区域上的全覆盖。VCS业务是近几年公司战略投入重点,也是在统一通信行业内业务范围的进一步延伸。根据Frost&Sullivan的报告显示,预计全球视频会议市场总量将于2023年达到138.2亿美元,2018-2023年保持12.1%的年复合增长率,截至2018年底,全球视频会议终端行业规模为17.5亿美元,预计未来5年以4.1%的年复合增长率增长;全球云视频会议及统一通信服务(UCaaS)行业规模为32.1亿美元,预计未来5年以18%的年复合增长率增长。 我国目前VCS主要用于政府、央企、教育等机构和单位中,随着政企教育市场信息化建设加速,视频会议的政府市场需求将会持续扩展,一方面继续提高信息化覆盖率,另一方面实现应用领域的扩张。云视讯产品为公司进一步打开成长空间,带动终端销售增长。公司推出云+端产品,除了能够为用户带来就近接入、弹性部署、初始投入减少等云计算产品共有的特点以外,还具备以下优势:1)短期带动硬件销售、加速拓展中小企业用户;2)云视频帮助用户节省带宽成本;3)满足政企客户视频会议需求。 4、全球统一通信龙头,维持“强烈推荐-A”评级 公司SIP话机市场占有率位居全球第一,通过深化核心竞争力,公司SIP话机从定位于中小企业逐步延伸到高端市场,短期公司SIP业务有望受益于大客户逐步放量及SIP话机行业渗透率的提升。公司VCS业务进入快速发展时期,随着渠道建设的推进和竞争力的提升,有望打开中长期成长空间。我们预计2019-2021年净利润分别为11.85亿元、14.73亿元、18.51亿元,对应EPS分别1.98元、2.46元、3.09元,当前股价对应PE分别为34.7X、27.9X、22.2X。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:中美贸易摩擦,SIP产品价格大幅下降,VCS产品拓展不及预期。

1、卡位上海周边核心地段,长三角IDC产业集群规模持续扩张 本次交易完成后,昆山公司成为公司的控股子公司,昆山公司作为实施主体将利用其拥有的位于昆山市周市镇黄浦江北路东侧的两宗土地以及地上房产(一宗土地使用权面积为57411.70平方米,土地上有两栋建筑,面积为14682.8平方米;一宗土地使用权面积为9255.00平方米,无建筑;两宗土地均为工业用地,准用年限均为50年,使用年限截止至2061年9月6日)建设昆山绿色云计算基地。 昆山美鸿业绿色云计算基地项目项目总投资额为24.81亿元,该项目占地100亩,规划建设六栋云计算中心机房楼、一栋动力车间楼、一栋生产辅助楼、一栋综合办公楼,项目建设1.44万个2N标准机柜,可提供28万台服务器的云计算服务能力。该项目建设资金将由昆山公司通过自筹资金、银行贷款或其他融资方式解决。该项目满负荷运营后预计年营业收入超10.99亿元,营业利润为4.09亿元,净利润可达3.47亿元。 昆山地理位置优越,交通便捷,网络质量好,其位于上海市和苏州市之间,靠近上海,从昆山到上海的直达高铁单程约17-25分钟,同时上海轨道交通11号线有三个站位于昆山境内,苏州轨道交通S1线从2019年2月底正式开始建设,将对接上海轨道交通11号线的昆山段,有望进一步推进昆山与上海的对接与融入。 2、大力布局京津冀、长三角地区核心地段,IDC龙头地位不断夯实 北上广等骨干网核心节点城市拥有靠近客户、网络质量优质、人才丰富等优势,IDC需求旺盛,但土地和能耗指标有限,同时政策趋严,核心城市IDC稀缺性价值加剧。公司目前共有八大数据中心,主要位于北京和上海,稀缺性价值显著,议价能力较强,同时IDC客户结构优质,高价值客户占比较高,盈利能力强劲。公司目前正在京津冀地区、上海及长三角地区IDC市场积极布局,房山二期、河北燕郊三期、燕郊四期、上海嘉定二期、江苏昆山园区等项目正在筹划和建设中,全部达产后,公司将拥有约10万个机柜的服务能力,龙头地位将进一步夯实。 3、光环云数据赋能平台上线,全方位支持AWS云服务的推广 公司在2018年成立了光环云数据团队,将为AWS云服务提供全方位的营销与服务支持,团队成员包括电信、IT和互联网领域的从业者,目前已与数十家客户达成合作意向,并与超160家企业达成战略合作共建AWS云生态。2019年上半年光环云数据赋能平台正式上线,从营销体系、交付支持和生态构建三个层面不断推进AWS 在华服务的推广和支持,并且初步完成了五大产品线的构建工作,分别是AWS 全线产品、光环云网、光环云学院、光环混合云、光环云运营服务,其中,光环云网已于今年4月上线,目前可覆盖北上广深等19个城市的服务。 4、大IT云化浪潮下的IDC王者,维持“强烈推荐-A”评级 国内云计算和IDC行业均处于初期发展阶段,未来成长空间较大。公司在北京和上海等核心城市拥有大规模IDC布局,政策趋严下IDC稀缺性价值进一步凸显,同时公司正在核心城市及其周边积极储备资源,成长能力强劲;光环云数据助力AWS云服务的推广以及公司云生态的搭建,有望打开公司新成长空间。预计公司2019-2021年净利润分别为8.81亿元、11.40亿元、15.62亿元,对应EPS分别为0.57元、0.74元、1.01元,对应PE为33.6倍、26.0倍、18.9倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:IDC机房交付和销售进度低于预期;与AWS合作不顺利。

1、共建共享有助于降低建设和运维成本,有望加快5G建设步伐 根据合作协议,联通运营公司将与中国电信在全国范围内合作共建一张5G接入网络, 双方划定区域,分区建设,各自负责在划定区域内的5G网络建设相关工作,谁建设、谁投资、谁维护、谁承担网络运营成本。5G网络共建共享采用接入网共享方式,核心网各自建设,5G频率资源共享。双方联合确保5G网络共建共享区域的网络规划、建设、维护及服务标准统一,保证同等服务水平。双方用户归属不变。 网络建设区域上,双方将在15个城市分区承建5G网络(以双方4G基站(含室分)总规模为主要参考,北京、天津、郑州、青岛、石家庄北方5个城市,联通运营公司与中国电信的建设区域比例为6:4;上海、重庆、广州、深圳、杭州、南京、苏州、长沙、武汉、成都南方10个城市,联通运营公司与中国电信建设区域的比例为4:6)。联通运营公司将独立承建广东省的9个地市、浙江省的5个地市以及前述地区之外的北方8省(河北、河南、黑龙江、吉林、辽宁、内蒙古、山东、山西);中国电信将独立承建广东省的10个地市、浙江省的5个地市以及前述地区之外的南方17省。 资本开支方面,2019年上半年公司资本开支220亿元,其中58%用于移动网络,用于基础设施、传输网及其他,15%用于固网宽带及数据方面的建设和投入,从全年来看,预计2019年全年资本支出共580亿元,48%用于移动网络,34%用于基础设施、传输网及其他,18%用于发展固网宽带及数据。共建共享尤其是5G频谱共享,有助于降低5G建设和网络运维成本,有望加快5G建设步伐。 2、下属公司混改积极推进,云南混改成效明显 公司作为中国国企混合制改革排头兵,积极引入BAT等战略投资者,并实行精简机构,降本增效等一系列改革措施之后,已初见成效,云南混改为公司提供新的发展样板,积极拥抱互联网转型,云南混改成效显著。云南分公司首期7个本地网改革成效显著,2018年云南混改引入建设资金12亿元,收入同比上升17.7%,云南省公司减亏2.5亿元,云南混改将于今年扩大委托承包运营合作至全省。 3、3G占尽优势,4G后发难制人,5G代际更迭迎来新机遇 3G时代,公司坐拥WCDMA制式红利,技术和产业链的优势使得其在3G时代优势明显;4G前周期,由于对4GTDD基站投资未能率先卡位,错过4G基站最佳投资时机,经营和财务陷入困境,4G后周期,中国联通率先寻求变革,对外拥抱互联网企业,引入BAT战略投资者,运营更加靠近互联网用户端,对内进行机构全面改革,撤裁冗余部门及人员,云南联通作为试点探索民营承包结合,降本增效成效显著,从2017年开始,公司经营数据及财务数据全面回暖,实现底部“V型反转”;面向5G大变革时代,运营商有望从管道化向全面数字化运营综合体跃升,物联网ToB带来新的收入增长点,联通作为拥抱改革的排头兵,有望在5G时代重新赋能,揭开新的发展篇章。 4、对比全球主流运营商,公司估值仍有提升空间 从PB估值来看,与全球主流电信运营商相比,中国运营商PB估值普遍较低,海外主流运营商如Verizon、德国电信、西班牙电信、英国电信PB普遍在2倍以上,国内三大运营商普遍在1.5以下,国内运营商估值仍有提升空间。回溯历史,3/4G周期公司估值也都突破2倍PB以上,目前公司估值仍在相对历史低位,蕴含市场在新代际更迭进程中,对运营商价值的重估和高期望,运营商有望在物联网、政企业务、边缘计算等领域寻找新的利润增长点,对比历史估值水平,我们认为未来估值仍有提升空间。 5、国企混改先锋,5G重新赋能迎来新机遇,维持“强烈推荐-A”评级 联通作为国企混改龙头,混改初见成效,5G时代公司迎来新发展机遇。我们预计2019-2021年净利润分别为59.28亿元、80.80亿元、94.33亿元,对应2019-2021年PE分别为33.1X、24.3X和20.8X,PB分别为1.3、1.3和1.2倍。给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:混改整合进度不及预期、运营商市场竞争加剧、5G投资不及预期。

1、多领域布局,5G时代有望打开发展新空间 根据公司半年度业绩预告,预告净利润区间为1.53亿元-1.64亿元,同比上升30.0%-40.0%,中值为1.59亿元,同比增长35.0%。2019年上半年公司营业收入和净利润分别为33.27亿元和1.57亿元,同比分别变动-5.4%和34.2%,业绩符合预期。其中,二季度单季度营业收入和净利润分别为20.44亿元和1.64亿元,同比分别变动-7.6%和32.0%。公司立足于网络业务、云计算业务、支付业务、视频信息应用业务、智慧通讯及智慧社区业务和4G应用业务等六大业务,实现了利润的稳定增长。 分产品来看,2019年上半年网络终端产品收入5.76亿元,同比上升47.0%,主要是向金融行业(银行、保险)客户销售网络终端产品的金额较上年同期增长较多所致;企业级网络设备产品收入15.76亿元,同比上升19.6%;通讯产品收入6.40亿元,同比下降33.7%,主要是智能家庭网关产品和4G产品美国出口的销售收入较上年同期减少所致;视频信息应用产品收入0.87亿元,同比上升5.6%;其它收入4.47亿元,同比下降41.0%。 分地区来看,2019年上半年公司国内和国外市场分别实现营业收入27.75亿元和5.52亿元,国内市场收入同比上升3.6%,国外业务收入同比下降34.2%,占营业收入比重分别为83.4%和16.6%。对比上年年同期,国内业务占比上升7.2个百分点,海外业务占比下降7.2个百分点。2019年H1来自于境外的收入总额较上年同期减少是部分子公司的产品出口销售收入较上年同期减少所致。 2、公司重视研发,成果显著,销售费用率有较大降低空间 毛利率方面,2019年上半年公司综合毛利率34.6%,同比上升7.4个百分点。分产品来看,公司的视频信息应用和企业级网络设备毛利率最高,分别为57.6%和44.1%,占总收入比重分别为47.4%和2.6%;网络终端、通讯产品和其它毛利率分别为27.6%、20.1%和26.6%。国内销售毛利率和国外销售毛利率分别为38.0%和17.4%。 费用方面,销售费用同比上升15.9%,销售费用率16.5%,同比增长3个百分点,总体销售费用率在行业中处于高位;管理费用同比增加14.9%,管理费用率3.3%,同比增长0.6个百分点;财务费用增长-122.1%,财务费用率0.05%,去年同期财务费用率-0.2%,财务费用的增加主要是上半年人民币对美元汇率有所波动,美元资产产生汇兑损失,上年同期则为汇兑收益所致。 研发费用4.80亿元,同比增加14.7%,研发费用率14.4%,同比增加2.5个百分点。公司上半年研发投入4.91亿元,同比增加13.9%,研发投入和研发费用的差值源于公司的“虚拟现实云娱乐交互系统的研发与产业化”、“超高清数字音视频云服务终端及联网平台的建设”以及“升腾刷脸支付终端项目”等研发项目进入开发阶段对研发投入进行了资本化。公司目前的研发投入与收入比为14.8%,在同行业中属于较高水准。公司2019年上半年共申请专利64项,其中发明专利52项,外观设计专利9项,实用新型专利3项,获得新增专利55项。截止报告期末公司累计获得专利总数达1799(有效1455,其中发明专利1157)项。 3、现金流压力较大,公司资本结构有所改善 2019年上半年实现-7.38亿元经营现金流,去年同期为-6.33亿元,同比增加16.3%,现金流压力较大。其中,第一季度现金流为-8.58亿元,第二季度现金流为1.20亿元。公司的应收账款16.97亿元,相比去年同期的17.69亿元有所下降;存货由去年同期的16.16亿元增加到18.22亿元;应付账款由去年同期的16.94亿元下降到15.25亿元。资产负债率从去年同期的38.9%下降到32.6%,公司资产结构有所改善,提高了企业未来的扩展空间。 4、企业级交换机强有力竞争者,持续受益于云计算发展 公司子公司锐捷网络是国内企业级交换机第二阵营领头厂商,仅次于华为、新华三等,根据最新IDC报告显示,锐捷网络的企业级WLAN在中国市场排名第三,企业级以太网交换机在中国市场排名第四,路由器router在中国企业网市场排名第五。2019年上半年,公司数据中心交换机在阿里巴巴、腾讯、今日头条和美团等互联网企业得到规模应用,同时公司积极拓展海外业务,完成设立全资日本子公司。 子公司升腾资讯是国内瘦客户机龙头,根据IDC数据,2018年公司瘦客户机产品出货量达67.9万台,占国内市场份额48.6%,已连续17年位居中国市场第一,连续7年蝉联亚太市场(除日本)第一,2019年上半年升腾资讯的云桌面和智能终端产业在金融行业的品牌影响力不断提升,产品全面入围六大国有控股商业银行以及众多股份银行以及其他商业银行,公司的云桌面产品线渠道建设不断加强,产品销售有较大增长,在新产品方面,推出采用龙芯、兆芯等国产化芯片的安全可控的国产化云桌面解决方案。 云支付产品线抓住了传统POS向智能POS切换的市场机遇,弯道超车,实现了跨越式发展,根据尼尔森2018年发布的POS出货量报告,公司已跃升为全球第三大POS供应商,2018年在保持公司在第三方支付市场领先优势的同时,在银联、商业银行市场取得重大突破,产品在多家全国性银行取得规模销售,实现了商业银行市场与第三方支付运营商市场双足鼎立的市场结构, 此外,2019年上半年,公司控股子公司凯米网络的K米用户数超过8500万,三大业务模块智慧KTV、娱乐增值和广告业务呈现良性发展态势。 5、ICT技术融合者,低估值二线龙头,维持“强烈推荐-A”投资评级 公司是国内企业级交换机和企业级WIFI领域为数不多具有全面竞争力的企业,在中国数据中心、云计算进入高速增长期背景下,公司各项ICT业务均保持稳定增长。公司大股东持续增持,兼具国企改革和子公司锐捷网络进一步整合预期。我们预计公司2019-2021年净利润分别为6.90亿、8.04亿和9.59亿元,EPS分别为1.18元、1.38元和1.64元,对应PE分别为22.8X、19.5X和16.4X,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:子公司整合不及预期、行业竞争加剧,毛利率持续下滑。

事件:公司 8月 25日晚发布 2019年半年度报告,公司实现营业收入 27.06亿元,同比下降 11.42%;归属上市公司股东的净利润2170.57万元,同比上升 176.03%; 归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-9199.66万元,同比下降1206.81%; 2019年上半年公司实现 EPS 0.01元,业绩符合预期。 评论: 1、海外子公司业务持续整合,净利润实现快速增长根据公司半年度业绩预告,预告净利润区间为 2000万元-3000万元,同比增长154.34%-281.50%,中值为 2500万元,同比增长 217.92%。 2019年上半年公司营业收入和净利润分别为 27.06亿元和 2170.57万元,同比分别下降 11.42%和上升 176.03%,业绩符合预期。 其中,二季度单季度营业收入和净利润分别为 16.14亿元和 1.22亿元,同比分别下降 11.9%和上升 8.7%。公司收入下降主要由于: 1)去年上半年结转收入约 3.5亿元(海内外),导致基数较大。剔除结转因素,公司上半年收入略有增长(约 1.0%); 2)上半年受宏观经济影响,国内业务压力较大; 3) OEM 收入出现季节性回落。 上半年净利润大幅增长,经营性现金流持续改善,原因主要包括: 1)全球专网业务稳步拓展,与海外子公司整合持续深入,上半年公告的大项目订单达历史同期最高水平; 2)宽窄融合新产品对整体收入的贡献稳步提升; 3)精细化运营效果显著,销售费用和管理费用明显下降,财务管控水平显著增强。 分产品来看, 2019年上半年主营业务(专网通信)实现收入 19.68亿元,同比下降 7.42%。其中,终端产品收入 11.69亿元,同比下降 8.27%;系统产品收入 7.99亿元,同比下降 6.16%;剔除结算因素影响,上半年主营业务收入同比增长约12.4%。 2019H1OEM 及其他产品收入 7.38亿元,同比下降 20.56%,主要由于上半年区块链整体低迷,我们预计剔除区块链部分, OEM 及其他产品板块收入仍能保持稳定增长。

事件: 公司 8月 22日晚发布关于非公开发行 A 股股票申请获得中国证监会发行审核委员会审核通过的公告。 评论: 1、 非公开发行 A 股股票申请审核通过,公司定增落地2018年 2月,公司发布《 2018年度非公开发行 A 股股票预案》, 计划非公开发行A 股不超过 686,836,019股(含), 募集资金总额不超过 130亿元(含)。其中 91亿拟用于“面向 5G 网络演进的技术研究和产品开发项目”,覆盖项目研发设备及软件购置(28亿元)和资本化研发投入(63亿元), 39亿用于补充流动资金。本次非公开发行完成后,大股东中兴新在被摊薄最多限度下持股比例为 26.07%,仍为公司控股股东。 2018年 2月,公司发布《关于 2018年度非公开发行 A 股股票发行价格的说明》,上述拟发行股票发行价格将不低于 30元人民币/股(含), 若无法以高于或等于发行底价的发行价格与认购对象达成交易,公司将终止本次发行。 2019年 1月 17日,公司审议通过将本次发行有效期延长十二个月至 2020年 3月 27日,并结合资本市场环境和公司自身情况,取消发行底价(30元人民币/股)。 2019年 8月 22日,证监会审核通过公司非公开发行 A 股股票申请。 2、公司资本结构进一步改善, 5G 研发实力加强定增加码 5G 研发, 进一步夯实和强化公司在面向 5G 网络演进过程中已取得的优势。 本次定增主要投向 5G 项目研发,该项目总额 428.78亿元, 实施期为三年,黑体楷体本次募投项目募集资金投入规划 2018年、 2019年、 2020年分别投入金额 95.42亿元、 130.79亿元以及 174.57亿元,合计 400.78亿元,其中资本化投入(募集资金投入)分别为 16.00亿元、 21.70亿元以及 25.30元,合计为 63亿元。 2018年受到罚款事项影响,研发项目投入进度稍受影响,但是 2018年下半年以来,公司各项生产和研发活动已经恢复正常。 此次募集资金 91亿投入该 5G 项目,其中研发设备及软件购置等投入 28亿元,资本化研发投入 63亿元,未来费用化研发投入有望减少。 定增落地将加码 5G 研发,夯实下一个十年竞争基础。 此外, 募集的 39亿资金将用于补充公司业务发展的流动资金需求,优化公司的资本结构。 本次非公开发行完成后,预计公司净资产和资产规模将增加,资产负债率将降低,公司资本结构预计将得以进一步优化,有利于增强公司抵御财务风险的能力: 1)财务费用: 截至 19年 3月末,公司短期借款 318亿元,长期借款 25亿元, 2017年、 2018年利息支出分别为 11.6和 13.3亿元,综合利率超 5%,此次募集资金有望为公司节约超 6亿利息支出; 2)现金流: 本次非公开发行完成后,预计公司当年的筹资活动现金流入大幅增加,公司投资活动现金流也将有所增加。公司经营活动现金流入预计将有所增加; 3) 资产负债率: 截至 2019年 3月末,公司资产负债率为 76.41%,完成募集资金后,公司的总资产及净资产规模将同时增加,将降低公司资产负债率,进一步优化财务状况和资本结构; 4) 投资参与方: 此次非公开发行将面向不超过 10名投资者,发行总额不超过 130亿元。由于资金量较大,中兴又是 5G 国家战略的核心力量,我们判断,除了机构投资者,参与者不排除有产业或国家资本进入的可能性。 3、 国内 5G 投资节奏加快,海外需求释放,公司业绩推动力充足19年通信行业迎来上升拐点, 4G 景气度提升, 5G 商用在即,公司作为国内份额排名前二的主设备商有望直接受益。 根据国内三大运营商最新资本开支规划, 2019资本开支预算(含 5G 资本开支)约为 3020亿元,同比增长 5.2%,其中无线侧资本开支出现快速增长,成为 2019年运营商的投资重点, 5G 投资预计 330亿元,行业投资回暖。 目前公司已经在全球签订超过 25个 5G 商用合同, 5G 基站发货超过 5万个。在面向5G 网络演进过程中,逐步实现 5G 领导者地位。 海外市场有望持续突破,夯实中兴全球市场份额提升逻辑。 公司目前已经在 5G 无线、核心网、承载、芯片等核心技术领域保持业界领先。在国际电信市场,公司坚持人口大国和全球主流运营商战略,与超过 60家运营商开展 5G 合作,覆盖中国、欧洲、亚太、中东等主要 5G 市场。 根据 Gartner 相关研究报告, 全球通信运营商的通信网络投资规模和设备支出将保持稳定增长势头, 中兴通讯凭借领先的技术优势有望持续突破海外市场,充分享受 5G 建设红利。 4、 行业周期性拐点显现,设备龙头有望核心受益,维持“强烈推荐-A”评级2019年 4G 网络建设支撑业绩, 5G 周期逐步开启支撑估值, 作为国内份额排名前二的主设备商,公司业绩有望在国内市场支撑下重新进入上升通道。 公司海外份额持续突破,中兴有望在 5G 时代全球通信设备市场实现 15%以上的份额, 实现全球主流运营商竞争布局。 公司新领导层继续坚持聚焦 5G 和核心运营商市场, 不断夯实技术实力, 注重合规和规范化管理, 乘搭行业春风, 中兴进入全新的发展时代。 预计 2019-2021年净利润分别为 51.0亿元、 68.4亿元、 84.3亿元, 假设定增募资 130亿, 公司净利润不受影响,对应公司 2019-2021年 PE 为 27.1X、 20.2X、 16.4X。当前市值对应 2019年-2021年 PE 分别为 24.4X、 18.2X 和 14.8X, 公司估值仍有提升空间, 维持“强烈推荐-A”评级风险提示: 海外市场拓展不及预期, 5G 推进速度不及预期,运营商资本开支持续下降

事件: 公司 8月 15日发布 2019年半年度报告,公司实现营业收入 15.93亿元,同比上升 34.7%;归属上市公司股东的净利润 0.45亿元,同比上升 16.8%;归属上市公司股东的扣除非经常性损益净利润 0.35亿元,同比上升 22.0%; 2019年上半年公司实现 EPS 0.07元,业绩符合预期。 评论: 1、业绩符合预期,金融行业和网络产品销售领域增长迅速根据公司半年度业绩预告,预告净利润区间为 4219.86- 4603.49万元,同比上升10%-20%,中值为 4,411.68万元,同比增长 15.0%, 2019年上半年公司营业收入和净利润分别为 15.93亿元和 0.45亿元,同比分别增长 34.7%和 16.8%,略高于预告区间中值水平。 其中,二季度单季度营业收入和净利润分别为 5.88亿元和0.32亿元,同比分别下降 14.1%和 3.9%。公司上半年业务整体保持稳定增长,主要由于网络产品销售和金融类业务收入快速提升。 从客户所处行业来看,金融行业和网络产品销售领域收入高速增长。 网络产品销售上半年实现营业收入 11.29亿元,同比增长 47.7%,网络产品销售收入占比达到 70.9%,同比提升 6.2个百分点。子公司金华威规模持续扩大,上半年实现净利润 2435.25万元; 金融行业实现营收 1.97亿元,同比增长 29.5%,子公司维恩贝特与公司基础技术平台实现良好融合,上半年贡献净利润 1022.73万元,叠加家庭个人信贷杠杆率持续攀升带来的银行信贷管控需求扩大,公司基于信贷风控的运营收入和利润持续保持快速增长。 电信行业上半年增速为 2.6%。主要由于去年运营商项目提前结算导致 18H1收入基数较高。具体来看,在去年通过大数据项目切入中国移动后,今年上半年在中国移动框架金额提升至 2400万元(18年966万元),并新增江西、辽宁电信项目,公司运营商业务整体保持稳健推进。政府项目启动较去年有所延迟, 政府行业上半年营收同比下降 11.62%,但实际合同额实现大幅增长,今年 5-8月份陆续有公安项目中标,将集中反映在下半年的收入上。 2、持续提升管理能力和精益运营水平,加大研发力度推进 5G 应用创新从毛利率来看, 2019年上半年公司综合毛利率为 20.08%,同比基本保持稳定。 2019年上半年,电信行业毛利率 50.96%,同比下降 1.35个百分点;金融行业毛利率 48.22%,同比下降 2.96个百分点(运营服务毛利率较低);政府行业毛利率 45.02%,同比下降1.38个百分点;其他行业毛利率 46.73%,同比增长 1.37个百分点;网络产品销售毛利率 8.28%,同比下降 1.57个百分点。公司将进一步加强成本管控力度, 2018年投入的部分项目也将在今年陆续落地。整体毛利率将基本保持稳定,公安行业的毛利率将有所提升。 公司费用管控进一步加强,盈利能力逐步提升。公司以区域为利润中心和经营主体,围绕利润中心配置资源,确保资源投入符合组织效益最大化的要求。 2019上半年销售费用率 3.95%,同比下降 1.47个百分点,公司建立区域销售体系,加强各业务线人员的整合和协同效应,使得销售费用率持续优化;管理费用率 4.79%,同比下降 1.03个百分点;财务费用 3053.05万元,同比上升 55.05%,财务费用率为 1.92%,同比上升 0.25个百分点,主要由于利息支出增加所致。 加大基于 5G 的技术研发,持续技术迭代,落实行业应用。 2019H1公司研发费用 1.03亿元,同比增加 6.84%。公司以提高效率和核心竞争力为目标,鼓励技术团队研发可复用的软件产品, 2019H1研发费用率为 6.44%,同比下降 1.68个百分点。公司持续加大基于 5G 的技术研发,并建立了大数据和人工智能、云计算、移动互联和物联网、信息安全等多个技术研发中台。 5G 时代,公司将继续赋能电信运营商,并全面推进 5G+行业的应用场景创新。 公司 2019年上半年经营性现金流为-3066.73万元,同比增长 50.74%。 一季度经营性现金流为 12732.40万元,较 2018年年末-9400.23万元有了大幅改善,主要由于增值税改革客户抓紧备货,一季度销售收入大幅增长。公司二季度经营性现金流为-15799.13万元,与去年同期相比有较大的净流出,主要由于一季度金华威采购较少,二季度加大备货所致。 3、 5G 时代数据量爆发叠加应用场景革新带来软件迭代需求万物互联时代开启,数据量空前爆发,现有系统无法承载 5G 流量需求,公司将通过分层部署搭建云计费+专业计费的两级架构,解决在 5G 时代 2B 的超大流量、话单处理时效,并满足 2B 定制能力。此外, 5G 应用场景全面革新,电信运营商业务模式将发生较大变化,需要进行 IT 系统改造才能满足新业务场景运营需求。公司深耕电信领域多年,将搭建面向业务的 5G 场景计费系统。计费部分能力下沉到核心网边缘,承载 5G切片的计费和策略控制;在 CRM 方面,以 CPCP 为整个 B 域的中心,融合 5G 提供的销售品价值服务;营销服务在现有的清单制基础上叠加场景接触能力。 5G 实现规模商用后, 5G 业务场景变化和数据量增加会给公司 BOSS 系统带来新的需求。此外,物联网的兴起也需要借助大量数据平台的支持。但软件需求一般随着数据量提升和业务的变化逐步释放,公司前期针对 5G 产品与运营商进行了标准的制定和研发储备。 公司是受益于 5G 建设的偏后周期品种,综合计费系统更新将随着 5G 建设的深入逐步起量。 4、下半年云计算需求转暖,产业 IT 云化趋势带来持续增长机会5G 时代,网络边缘处将布设微型数据中心,云端结合将逐渐成为趋势。 AI 是未来智能社会的核心引擎,人工智能需要消耗大量的云计算资源,云计算需求将逐步释放,公司下半年业绩有望受到云计算景气度提高而加速。 大中型企业 IT 系统逐步向云计算方向迁移,产业云化趋势加强。公司与阿里、华为、腾讯等云计算巨头保持紧密合作,积累了丰富的行业应用场景支持能力。随着通信行业支撑系统云化、智慧化发展,公司不断加大在云计算、大数据和人工智能方向的投入,在应用层领域已经占据核心竞争力和领头羊地位,随着 IT 云化需求回暖,公司有望受益于存量及增量客户系统云化带来的业务增长机遇。 5、公安市场快速突破,产品组件化助公司实现业务下沉 我们看好公司在公共安全领域的发展前景。在信息化时代背景下,大数据价值逐步显现,建立不同警种连通的公安数据系统是公安信息化改革的首要任务。公司深耕公安信息化建设领域,在珠三角、长三角以及华中等发达地市项目均已落地。公司将公安的产品组件化、切片化以后,成功下沉到三线城市和区县城市的公安业务需求上。今年上半年在公安行业市场快速突破,成功拓展佛山、湛江、重庆、鄂州、句容、宿迁、邵阳、临渭、赤峰等地新市场,公安行业合同额较去年上半年大幅增长。由于受国内外宏观因素的影响,合同启动和签订时间较预期有延迟,收入实现主要体现在下半年。 6、 5G+云计算打开未来空间,维持“强烈推荐-A”评级5G+IT 云化是公司未来两个主要增长驱动力。 5G 时代流量爆发,应用场景全面革新,带来软件系统的迭代升级需求。公司在三大运营商 BOSS 领域已深耕多年,在运营商领域占据较高份额,并与阿里、腾讯、华为等厂商保持紧密合作,不断拓展在大数据、云计算领域的业务能力。公司深度服务于政府(公安)、金融行业客户,并向多行业拓展,积累了丰富的行业应用场景支持能力。下半年云计算需求转暖,行业 IT 云化趋势有望为公司带来增长机会。 5G+云计算双轮驱动,看好公司在 5G 时期的增长潜力。预计公司 2019-2021年净利润分别为 2.78亿元、 3.67亿元、 4.91亿元,对应 EPS 分别为 0.44元、 0.58元、 0.77元,对应 PE 为 18.6倍、 14.1倍、 10.5倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:运营商资本开支不及预期、行业拓展不及预期、行业投资下滑

事件: 公司 8月 14日晚发布 2019年半年度报告, 实现营业收入 1449.54亿元,同比下降 2.8%; 归属上市公司股东的净利润 30.16亿元,同比上升 16.8%;归属上市公司股东的扣除非经常性损益净利润 28.22亿元,同比下降 10.4%; 2019年上半年公司实现 EPS 0.097元, 同比增加 14.1%, 业绩符合预期。 评论: 1、业绩符合预期,产业物联网业务保持快速增长2019年上半年公司营业收入和净利润分别为 1449.54亿元和 30.16亿元, 营收同比下降 2.8%,净利润同比上升 16.8%。 其中, 二季度单季度营业收入和净利润分别为 718.13亿元和 13.91亿元, 其中营收同比下降 3.2%,净利润同比增长 8.6%。 公司营业收入下降主要是受到移动通信业务收入下滑影响,公司净利润增加主要是由于坚持差异化经营、向互联网化运营经营大力转变,以及控制成本、提高效益所致。 从公司收入构成来看: 1)移动服务收入 786.91亿元,占比最高,为 54.3%,较去年同期下降 6.6%。移动服务业务包括语音、数据流量和其他业务,语音收入154.03亿元,占比 10.6%,同比下降 16.9%,数据流量收入 513.41亿元,占比35.4%,同比下降 4.7%; 2)固网服务收入 531.34亿元,占比 36.7%,同比上升8.2%。 固网服务业务包括语音、宽带接入和其他业务,语音收入 50.11亿元,占比 3.5%,同比下降-8.4%,宽带接入收入 206.46亿元,占比 14.2%,同比下降4.1%; 3)销售通信产品收入 119.97亿元,占比 8.3%,同比下降 18.35%; 4)其他服务收入 11.32亿元,占比 0.8%,同比上升 10.1%。 从移动业务看,移动出账用户数为 3.24亿户,同比增加 7.4%; 移动出账用户 ARPU为 40.8元,同比减少 14.8%; 移动手机用户 MOU 为 193.9分钟,同比减少 17.1%; 移动手机数据流 146027亿 MB,同比增加 61.6%; 移动手机用户 DOU7.4G,同比增加 45.1%。其中,4G 用户数较去年同期增长 17.6%,达到 2.39亿户; 4G ARPU为 45.9元,同比下降 18.9%; 4G DOU 为 10.3G,同比增加 35.5%。

1、业绩符合预期,IDC与云计算业务稳定发展 根据公司半年度业绩预告,预告净利润区间为3.8-4.2亿元,同比上升30.2%-43.9%,中值为4.0亿元,同比增长37.0%,2019年上半年公司营业收入和净利润分别为34.56亿元和3.92亿元,同比分别增长24.2%和34.3%,位于中值水平。其中,二季度单季度营业收入和净利润分别为18.27亿元和1.97亿元,同比分别增长26.4%和27.9%,IDC和云计算业务维持稳定增长,从机柜数来看,目前公司可供运营的机柜数超3万个。 分产品来看,公司2019年上半年IDC及其增值服务收入7.46亿元,同比增长22.31%,其中科信盛彩收入1.61亿,中金云网收入4.09亿;云计算相关服务收入25.32亿元,同比增长25.10%,其中AWS云计算收入11.1亿,同比增长约10%,上半年受到春节因素影响,叠加AWS云业务降价因素影响,导致营收增长较慢,AWS上半年平均降幅约30%,但用户量增速超40%-50%。无双科技收入14.2亿,同比增长超38%。 从利润拆分来看,IDC业务中,科信盛彩贡献0.61亿,中金云网贡献1.60亿,云计算业务中,无双科技贡献0.52亿,AWS贡献超0.6亿。 2、IDC与云计算业务毛利率提升,盈利能力持续增强 毛利率方面,2019年上半年公司IDC及其增值服务毛利率56.47%,同比增加0.6个百分点;云计算相关服务毛利率23.19%,同比增加1.4个百分点。公司主营产品毛利率同比增加较少,主要是由于公司收购子公司数量增加,技术研发和销售方面员工的增加等,产能扩大导致费用增加、毛利率降低,公司通过强化成本管控、合理使用募集资金进行现金管理等手段稳定了毛利率。 费用方面,销售费用增加较多,同比上升135.0%,销售费用率0.94%,同比提升0.4个百分点,主要是由于云计算业务的市场投入增加所致;管理费用同比增加58.7%,主要原因由于公司日常费用增加,且与去年同期相比,公司合并报表内增加了控股子公司光环云数据,管理费用率2.61%,同比提升了0.6个百分点;财务费用同比减少7%,财务费用率1.66%,同比下降0.6个百分点,是因为公司的利息支出较去年同期减少,利息收入增加。 研发费用1.02亿元,同比增加43.4%,研发费用率2.96%,同比上升0.4个百分点。2019上半年公司加大研发投入,在网络安全防护、数据中心运营优化、云计算应用等领域持续研发,完成了风险评估系统的研发和部署,继续进行对IPv6网络的研发部署工作,持续进行混合云灾备应用、混合云安全防护等解决方案的研发。公司还加大了在数据中心绿色节能方面的研发投入,旨在降低能耗,减少机房运行成本。 3、季度现金流由负转正,现金流状况改善 公司2019年上半年经营性现金流为-6930.56万元,较去年同期提升4.2个百分点,第一季度经营性现金流为-19551.37万元,第二季度现金流略微转正,为1.26万元。公司去年经营性现金流为-7231.19万元,主要是对客户账期之内的应收款项的增加所导致。2019年第一季度公司经营性现金流为-19551.37万元,主要是由于支付的保证金增加。第二季度公司经营性现金流转正,为1.26万元,公司现金流状况有所改善。 4、大力布局京津冀、长三角地区核心地段,IDC龙头地位不断夯实 北上广等骨干网核心节点城市拥有靠近客户、网络质量优质、人才丰富等优势,IDC需求旺盛,但土地和能耗指标有限,同时政策趋严,核心城市IDC稀缺性价值加剧。公司目前共有八大数据中心,主要位于北京和上海,稀缺性价值显著,议价能力较强,同 时IDC客户结构优质,高价值客户占比较高,盈利能力强劲。公司目前正在京津冀地区、上海及长三角地区IDC市场积极布局,房山二期、河北燕郊三期、燕郊四期、上海嘉定二期、江苏昆山园区等项目正在筹划和建设中,全部达产后,公司将拥有约10万个机柜的服务能力,龙头地位将进一步夯实。 5、光环云数据赋能平台上线,全方位支持AWS云服务的推广 公司在2018年成立了光环云数据团队,将为AWS云服务提供全方位的营销与服务支持,团队成员包括电信、IT和互联网领域的从业者,目前已与数十家客户达成合作意向,并与超160家企业达成战略合作共建AWS云生态。2019年上半年光环云数据赋能平台正式上线,从营销体系、交付支持和生态构建三个层面不断推进AWS在华服务的推广和支持,并且初步完成了五大产品线的构建工作,分别是AWS全线产品、光环云网、光环云学院、光环混合云、光环云运营服务,其中,光环云网已于今年4月上线,目前可覆盖北上广深等19个城市的服务。 6、大IT云化浪潮下的IDC王者,维持“强烈推荐-A”评级 国内云计算和IDC行业均处于初期发展阶段,未来成长空间较大。公司在北京和上海等核心城市拥有大规模IDC布局,政策趋严下IDC稀缺性价值进一步凸显,同时公司正在核心城市及其周边积极储备资源,成长能力强劲;光环云数据助力AWS云服务的推广以及公司云生态的搭建,有望打开公司新成长空间。预计公司2019-2021年净利润分别为8.81亿元、11.40亿元、15.62亿元,对应EPS分别为0.57元、0.74元、1.01元,对应PE为33.6倍、25.9倍、18.9倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:IDC机房交付和销售进度低于预期;与AWS合作不顺利。