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蒋领

民生证券

研究方向: 计算机行业

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工作经历: 登记编号:S0100521110002。曾就职于方正证券股份有限公司、安信证券股份有限公司。民生证券计算机行业资深分析师,萨塞克斯大学商科硕士,2021年加入民生证券研究院...>>

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吕伟 7
蒋领 2
四维图新 计算机行业 2022-08-18 13.98 -- -- 15.81 13.09%
15.81 13.09% -- 详细
事件概述:8月 15日,公司正式发布 2022年半年度报告:期间实现营业收入 13.68亿元,同比增长 14.22%;实现归母净利润-0.35亿元,同比增长36.79%;实现扣非后净利润-0.35亿元,同比增长 46.77%。 业绩符合预期。此次中报业绩无论是收入端,亦是利润端均处于此前预告中枢,整体而言符合预期。从表观数据看,公司业绩增速可能不及一季度,但在预告点评中我们就已强调,如果“剥茧抽丝”其实公司中报情况是符合预期,甚至超预期的,原因在于:1)智芯:报告期内该业务实现营收 2.12亿元,同比增长39.27%,符合我们此前预期(预期增速 40%)。其中,我们判断 MCU 在行业供不应求的背景下,其收入增速或达到倍数级增长,而新一代座舱 SoC 也已实现量产,并获得多家乘用车和商用车客户新的量产车型定点,公司预计多数项目将会在 2023年开始进入量产;2)智云:报告期内该业务实现营收 8.47亿元,同比增长 18.60%,从表观增速看或不及预期,但我们在此前预告点评中也已提及,该业务的组成包含了政企大数据服务+基于针对车企的全栈式 MaaS 服务等。而根据公司在中报预告中的表述,该业务受到影响的主要是政企大数据服务,数据合规业务及相关的 MaaS 地图服务收入呈现增长。根据我们的预测,2022年 H1合规服务及相关地图 MaaS 服务(更多是新增量)预计超过 1亿元,已实现“0-1”的巨大突破,同时考虑到“订单发布-实施-量产收费”时间差,上半年更多收取的是平台的搭建费,而“年费”形式的收入或将在下半年开启,而根据订单均价判断,公司掌握的订单或不止于现有发布的,因此后续该业务的成长更值得期待;另外,政企大数据业务需要说明的是,其主要受到疫情影响导致项目落地延后,并非“终止”,预计后续或将“回补”以充实业务弹性。 后续成长性值得期待。我们判断,1)智芯业务:在充分证明竞争力后或将受益于“缺芯”,其车规级 MCU 客户规模,芯片出货量与智芯业务收入或将同比均实现较大增幅;座舱 SoC 也已获得量产,后续随着新定点的量产,成长性值得期待。此外,根据公告显示,在产能端,多条产品线均获取了新增产能,新增产能将逐渐在 Q4释放。我们认为,在需求端保证的情况下,产能的释放将有效提升该业务成长性,因此预计该业务或仍将维持高速增长;2)智云业务:展望下半年,随着大数据服务合作项目的加速推进/增多,以及前期项目所带来的“年费”收入的落地,我们预计“平台搭建费+年费”均将呈现大幅增长趋势,以带动业绩成长;3)智驾业务:受益于商业化量产合作的大幅增加(如 2022年 6月公司获得定点,成为国内某头部车厂 2022年 9月至 2027年 9月量产的部分 L2车型的自驾方案商),我们预计其增速或达 40%+;4)智舱业务:受商用车下滑影响较大,后续或有边际修复可能。而在以上观点下,结合公司收入的确认周期(主要释放在 Q3/Q4),我们认为下半年公司成长性仍然显著,也更值得期待。 投资建议:2022年是“地图数据+合规安全”SaaS 收入的放量元年,预计2022-2023年收入为 10.4亿、22.8亿,参考 A 股 SaaS 龙头企业金山办公(其处于 2020-2021年 SaaS 高成长期 PS 分别为 38、26倍),该类业务合理估值区间为 270亿-395亿。暂不考虑公司旗下拥有的:中国最好的高精度定位服务商之一六分科技、最优质的乘用车联网商之一四维智联、国内头部商用车前装企业中寰卫星等众多“独角兽”,仅考虑传统导航业务 100亿估值(2014年腾讯以 11.73亿元入股公司 11.28%股份作为产业资本定价基准)、芯片业务估值140亿(参考 A 股同类芯片龙头企业兆易创新 19-20年高成长期估值区间 20-30倍 PS,保守给予杰发 2022年 20倍 PS,对应估值 140亿)+云服务估值270-395亿估值,公司目前合理估值区间在 510亿-635亿。考虑目前云服务收入尚处于放量元年,中长期具备更高向上弹性,故维持“推荐”评级。 风险提示:全球车市波动影响;业务整合进程不达预期;新技术研发进程不达预期;疫情爆发影响;芯片短缺影响;智能汽车需求不及预期。
吕伟 7
蒋领 2
均胜电子 基础化工业 2022-08-03 21.30 -- -- 22.01 3.33%
22.01 3.33% -- 详细
事件概述:根据公司官网显示,汽车电子业务斩获多个新订单。其中,预计V2X全生命周期订单约9亿元,800V高压快充全生命周期订单56亿元。此外公司还获得Orin域控平台订单,实现“0-1”突破。 安全整合进入尾声,经营拐点出现。从两点观察公司安全业务已到拐点,收入端:均胜安全目前在手订单共计超过2200亿元,在2018-2021年期间,新增订单保持稳定,公司预计22年斩获新订单达66亿美元,主要来源于全球知名整车厂商,以及一线自主品一线车厂。按照历史订单的情况,预计毛利率达到18%左右,显著高于原有订单,而这部分订单预计于2022年开始陆续释放;费用端:人员整合进入尾声+自动化水平提升+整合费用的完结。对标奥托立夫(21年近525亿元收入、40%+的市占率、5%净利率),公司(21年近323亿元收入、近25%的市占率、1%净利率)随着整合的结束,利润的回转空间明显,而这也正是公司牢不可破的基本盘。 “一横一纵”战略下的谋进。在汽车智能化浪潮下,公司将依托“均胜普瑞+均联智行”,以及智能汽车技术研究院,不管是智能座舱还是智能驾驶方面,均已进行了前瞻布局。其中,在智能座舱中,依循着“外设硬件革新-内在智能深化-应用生态重塑”的渐进路线,公司在背靠“均胜普瑞+均联智行”下已展开了“一横一纵”的先手布局,并在此基础上联手华为打造“硬核”产品,首款合作产品预计年底量产,后续合作也值得期待。 携手英伟达,补齐自驾拼图下的最后块“积木”。在自动驾驶中,公司前瞻布局早已深度卡位“感知-决策”。其中,感知层:战略投资图达通,已实现在蔚来ET7中激光雷达的供货;决策层:实现了V2X技术、智能云技术的赋能,其中5G-V2X车载终端设备也已向华人运通、蔚来等主机厂量产供货,而此次英伟达Orin平台的切入(已有定点客户,英伟达选择方案商更多看重其新增客户数量/质量),意味着公司在高端域控方案下也已实现“0-1”突破(预计24年起逐步起量),而在此基础上叠加自动驾驶软件能力的提升,其真正实现了“域控制器+激光雷达+5G-V2X+软件算法”的全栈闭环布局。 投资建议:预计公司22-24年实现归母净利润5.85/8.45/12.71亿元,当前市值对应22/23年PE分别为52/36倍。我们认为,汽车安全业务的边际拐点已然出现,而智能化的前瞻性布局是公司在长期逻辑下的核心看点。通过分析,我们认为,不管是智能座舱还是自动驾驶方面,公司均已进行了先手布局,并获得了明显的卡位优势。在行业红利席卷之际,公司未来的成长性值得期待,故维持“推荐”评级。 风险提示:全球车市波动影响;业务整合进程不达预期;新技术研发进程不达预期;疫情爆发影响;芯片短缺影响;智能汽车需求不及预期。
吕伟 7
蒋领 2
经纬恒润 2022-07-22 174.50 -- -- 251.00 43.84%
251.00 43.84% -- 详细
聚焦控制器赛道,“三位一体” 协同发展。 公司业务涵盖电子产品、研发服务及解决方案、高级别智能驾驶解决方案:透视其三大业务的内核,我们认为,公司并非为选择市场普遍认知的“广而全”路线,而是在顺应汽车电动化、智能化趋势下,深度聚焦“控制器”这一优质赛道,并持续发力,以确保自身的成长性;同时, 通过全面的业务布局尤其是通过“研发服务及解决方案” 业务,与主机厂建立良好合作,并前瞻性地洞察其需求与规划;此后,针对性开发相关电子产品,亦或是全栈式解决方案,并凭借超强的研发能力及高性价比获取主机厂青睐;最后,通过积累,以实现“五大域” 的全线布局,并以共性的软硬件技术,抢占更“高瞻” 的自动驾驶方案,以最终实现在战略上协同,攫取更多市场份额。 以广获取,由广见深:打造硬核“软实力” , 前瞻洞悉客户需求。 公司凭借多样化的软件研发服务,已深度覆盖了众多主机厂前期的研发/规划环节,进而洞悉了客户需求,获得明显的先发优势,并最终实现产品的“深入” 。而在此谋进战略的背后,我们更应该关注公司在“硬件制造” 能力下其内核的“软实力” 。即,从基础软件、中间件到整车SOA 的超强软件底蕴:公司通过代理众多工业软件以打磨工具链,经由“魔方化” 组合形成方案级供主机厂选择。通过回溯发现,公司最早实质是以软件代理起家,而历经二十余年的发展,其目前已代理/自主拥有共计几十种电子系统研发软件,如 Model Scroll、XORAYA SUITE 等。结合行业发展趋势,我们判断,公司此举的目的在于以代理软件为基石,使自身一直保持技术敏感性,并为后续软实力迭代做铺垫,从而以汽车软件国产替代的先锋身份比肩诸如博世、大陆等的国际一流巨头。 以深占优,由深至广:聚焦智能化,向全栈解决方案进击。 公司产品横跨“五大域”,并以控制器为“焦点”贯穿“感知-决策-执行” 环节,以全面拥抱汽车智能化浪潮。 经纬恒润在智驾“感知-决策-执行” 的三大环节均有布局,但结合公司战略以及控制器等技术储备,我们认为,公司最有竞争力的“拳头产品” 在于其对于决策层域控制器产品的把握。 其中,在感知-决策环节, 针对智能驾驶域控制器产品(含一体机),未来其营收增量主要来源于: 1) Mobileye 方案下: VO/1V1R 将获取更多自主品牌客户订单(Mobileye/经纬恒润市占率的双重提升),并有望在行泊一体市场中斩获更多定点(协同赋能+组合打法,开拓新市场); 2)多芯片方案下:依托于其平台化能力,协同多类芯片打造差异化方案,以获取更多市场(多元化合作+自身软硬件能力)。 投资建议: 公司产品横跨“五大域”,并以控制器为“焦点”贯穿“感知-决策-执行”环节,以全面拥抱汽车智能化浪潮,是智能汽车大时代冉冉升起的“全能新星”。基于对行业/业务的分析,我们认为,现阶段对于公司的价值应采用分布式估值法。而根据我们的分析,其现有的合理估值约为 260亿元,同时考虑到智能驾驶仍处于发展初期,公司现有业务中长期具备更强的向上弹性,维持“推荐”评级。 风险提示: 经营风险; 市场风险; 上游原材料风险; 政策风险;技术风险; 其他风险等。
吕伟 7
蒋领 2
宏英智能 电子元器件行业 2022-07-19 29.66 -- -- 46.60 57.11%
46.60 57.11% -- 详细
国家级“专精特新”小巨人企业,深度绑定三一集团。宏英智能是移动机械与专用车辆智能电器控制系统及解决方案的提供商,是国家级“专精特新”小巨人企业。自成立以来,公司先后与三一集团、中联重科、潍柴雷沃重工、山河智能企业建立良好的合作关系。 “三一集团联盟供应商”,与三一集团具备长期良好合作历史。公司与三一集团合作始于2006年,并获得了三一集团及下属子公司的各项荣誉奖项,2020年,公司成为72家“三一集团联盟供应商”之一。由于三一集团近年来规模快速扩张,公司的业务也相应得到快速发展。 技术与应用融合,“一揽子”方案立足移动专用车市场。自成立以来,公司坚持自主研发,基于自主研发的标准化软硬件技术平台为客户提供产品,凭借创始人及核心团队在移动机械与专用车辆智能电气控制系统领域的多年技术积累及对相关技术产业化运用的深刻理解,成功开发出应用于移动机械与专用车辆的智能电气控制系统产品,实现了智能电气控制系统软硬件平台的持续优化升级。 积极拓展乘用车领域。根据2022年7月15日公司发布的《上海宏英智能科技股份有限公司投资者关系活动记录表》,公司的仪表及控制模块等产品和技术可应用于乘用车领域,且已通过IATF16949认证。同时,公司已开始与车企进行方案对接,并积极开拓乘用车领域的市场机会。随着公司股东三一集团着手布局光伏锂电业务,公司依靠自身配电、充电、电驱、电控等用于新能源领域的相关产品,有望短期内在电动化、智能化等领域实现新的技术突破,根据市场需求及战略规划,分阶段、分步骤进行市场开拓及市场应用。同时,公司所从事的工业自动化控与汽车智能化相比,两者无不是提高了机动车的自动化、精确化以及效率化。同时,公司凭借着其电控产品遍布显示、传感、控制、信号传输等方向等全方位的布局,有足够的技术基础将公司的产品横向应用于更广泛的领域。 投资建议:公司作为工程机械及专用汽车领域电控业务的龙头企业,凭借自身产品技术的明显优势,有望将产品及客户覆盖范围从专用车向乘用车等通用市场横向扩展。我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为1.40、2.15、3.16亿元,对应PE 为22X、14X、10X,与同行业公司相比具有一定估值优势。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:客户集中度较高风险;下游行业需求波动风险;中美贸易摩擦导致的原材料采购风险。
吕伟 7
蒋领 2
均胜电子 基础化工业 2022-07-15 16.42 -- -- 22.80 38.86%
22.80 38.86% -- 详细
事件概述:7月 11日,公司正式发布 2022年 H1业绩预告:预计实现营业收入 227亿元,同比下降约 4%;预计实现归母净利润-1.1亿元,其中 Q1实现归母净利润-1.6亿元,Q2逆势改善,预计达 0.5亿元(去年同期为 0.47亿元); 预计实现扣非后归母净利润 0.8亿元,其中 Q1实现扣非后归母净利润约-0.5亿元,Q2实现扣非后归母净利润约 1.3亿元(去年同期为 0.6亿元)。 控费效用显著,Q2利润大幅逆转。在“缺芯+疫情”等因素的扰动下,全球车市受到较大程度影响,致使公司在营收端仍存在一定承压(同比下滑 4%),但从单季度来看,以公司预告口径为基础,预计 Q2实现营收 109.7亿元,同比下降略有收窄,为-3.46%。从利润端来看,因 H1受到“停工停产+人员整合”影响,造成非经常损失达 3.4亿元,因此我们认为从扣非净利润角度更能清晰看清公司整体经营情况。根据公司披露数据,预计 H1实现扣非后净利润 0.8亿元,其中 Q2改善显著,达到 1.3亿元,同比增长 116.7%,环比增长 160%。我们判断,缺芯/原材料/运输等问题尚未完全消除,公司利润端的提振或更多是费用端,如人员结构/效率以及费用控制上的成效,而随着后续缺芯等影响的缓解,公司盈利将进一步提振,后续成长也更值得期待。 以智能化为抓手,看好公司在座舱/自驾赛道下的成长。智能座舱:依循着“外设硬件革新-内在智能深化-应用生态重塑”的渐进路线,公司在背靠“均胜普瑞+均联智行”下已展开了“一横一纵”的先手布局,并在此基础上联手华为打造“硬核”产品,首款合作产品预计年底量产,后续合作也值得期待;智能驾驶:公司前瞻布局自动驾驶,已深度卡位“感知-决策”环节,并在基础上成立智能汽车技术研究院,以谋求在域控制器上的突破,预计相关合作/定点或将在今年重磅亮相。 投资建议:预计公司 22-24年实现归母净利润 5.85/8.45/12.71亿元,当前市值对应 22/23年 PE 分别为 34/23倍。我们认为,汽车安全业务的边际拐点已然出现,而智能化的前瞻性布局是公司在长期逻辑下的核心看点。通过分析,我们认为,不管是智能座舱还是自动驾驶方面,公司均已进行了先手布局,并获得了明显的卡位优势。在行业红利席卷之际,公司未来的成长性值得期待,故维持“推荐”评级。 风险提示:全球车市波动影响;业务整合进程不达预期;新技术研发进程不达预期;疫情爆发影响;芯片短缺影响;智能汽车需求不及预期。
吕伟 7
蒋领 2
四维图新 计算机行业 2022-07-15 12.81 -- -- 14.75 15.14%
15.81 23.42% -- 详细
事件概述:7月14日,公司正式发布2022年H1业绩预告:预计实现营业收入13.2~14.0亿元,同比增长10.23%~16.91%;预计实现归母净利润-0.38~-0.29亿元,同比增长31.32%~47.17%;预计实现扣非后净利润-0.38~-0.30亿元,同比增长42.17%~55.43%。业绩仍超预期。根据公司预告,2022年H1实现营收13.2~14.0亿元,同比增长10.23~16.91%。从表观数据看,公司业绩增速可能不及一季度。但我们认为,如果“剥茧抽丝”其实公司中报情况是符合预期,甚至超预期的,原因在于:1)智芯:出货量井喷,印证产品极强竞争力,根据我们的预测,预计该业务H1实现收入增速或超40%,呈现高速增长,其中MCU收入增速或达到倍数级增长,均超我们此前预期;2)智云:根据2021年报公司对于该业务组成划分的解释,其主要包含了政企大数据服务+基于针对车企的全栈式MaaS服务等。而根据公司在中报预告中的表述,该业务受到影响的主要是政企大数据服务,数据合规业务及相关的MaaS地图服务收入呈现增长。而根据我们的预测,2022年H1合规服务及相关地图MaaS服务(更多是新增量)预计超过1亿元,已实现“0-1”的巨大突破,同时考虑到“订单发布-实施-量产收费”时间差,上半年更多收取的是平台的搭建费,而“年费”形式的收入或将在下半年开启,而根据订单均价判断,公司掌握的订单或不止于现有发布的,因此后续该业务的成长更值得期待;另外,政企大数据业务需要说明的是,其主要受到疫情影响导致项目落地延后,并非“终止”,预计后续或将“回补”以充实业务弹性。 后续成长性怎么看?我们判断,1)智芯业务:在充分证明竞争力后或将受益于“缺芯”,其车规级MCU客户规模,芯片出货量与智芯业务收入或将同比均实现较大增幅,我们该业务预计仍将维持高速增长;2)智云业务:展望下半年,随着大数据服务合作项目的加速推进/增多,以及前期项目所带来的“年费”收入的落地,预计“平台搭建费+年费”均将呈现大幅增长趋势,以带动业绩成长;3)智驾业务:受益于商业化量产合作的大幅增加,我们预计其增速或达40%+;4)智舱业务:受商用车下滑影响较大,后续或有边际修复可能。而在以上观点下,结合公司收入的确认周期(主要释放在Q3/Q4),我们认为下半年公司成长性仍然显著,也更值得期待。
吕伟 7
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华安鑫创 机械行业 2022-07-11 54.83 -- -- 77.30 40.98%
77.30 40.98% -- 详细
屏显领域隐形冠军,技术、产能优势双轮驱动市场拓展,实现主流车型全面覆盖公司为液晶中控屏、仪表屏等座舱显示硬件产品的核心供应商,以现有产品为基础横向拓展新产品,当前已具备AR-HUD、疲劳驾驶系统等完整解决方案供货能力。同时,公司具备较强的软件开发能力,不同于应用层能力建设,底层系统架构技术门槛更高,利润空间大,软件开发业务毛利率达70%左右。基于强大的软件开发能力以及丰富的行业经验,目前公司产品实现了主流热门车型全覆盖。公司当前下游客户主要为长城哈弗、吉利博越。参与定制开发的液晶显示屏已经量产并运用于比亚迪汉、唐、宋、秦和小鹏G3、P5等车型。2021年,公司为威马汽车、第一汽车、长安福特、东风柳汽、江铃汽车等整车厂以及亿咖通、唯联科技、延锋伟世通等知名系统集成商提供设计开发服务,并运用于威马M7、奔腾E05、奔驰Smart精灵、吉利星越L、领克02、领克09、哈弗大狗等主流车型。 智能座舱大屏化及多屏联动趋势下,屏显市场量价双升驱动市场持续增长,公司现有业务持续受益座舱芯片、域控制器及操作系统等软硬件技术的升级,为主机厂在多屏和联屏方向提供更多空间,座舱厂商纷纷发力多屏联动解决方案,车厂将多屏化智能座舱作为车型卖点,持续驱动车载屏幕用量提升。同时,大屏化和显示技术升级带来单位面积屏幕价格、单块屏幕价格的不断提升,屏幕价值量将持续走高。量价双轮驱动屏显市场加速扩张,公司作为屏显领域头部企业,将充分受益。 屏幕资源、客户资源与开发经验多轮驱动公司向Tier1转型,量价利三升打开公司第二成长曲线公司在汽车产业链中属于Tier2级别,为产业链下游的Tier1企业提供复杂屏显模组。长期液晶中控屏、仪表屏等座舱显示硬件产品开发经验,积累了稳定的上游屏幕资源与开发经验。智能座舱EEA架构的升级下,座舱域控制器加速座舱硬件屏机分离趋势发展。公司抓住行业机遇,于2021年10月公告与京东方精电合资成立控股子公司,用于投资建设自动驾驶及智能辅助驾驶软硬一体方案,战略性升级成为Tier1供应商。产业链升级,公司产品由原有的向Tier1供应简单模组转变为直接向主机厂提供复杂模组,产品单车价值量由几百元升级为2-3千元,单车价值量的提升进一步打开公司成长空间。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.85/1.45/1.80亿元,同比增长56.7%/70.0%/24.1%,当前市值对应的PE倍数分别为49x/29x/23x,看好公司向Tier1转型带来的估值切换,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:行业汽车销量不及预期、产业竞争加剧、原材料上涨导致毛利率不及预期等。
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四维图新 计算机行业 2022-06-30 15.58 -- -- 16.04 2.95%
16.04 2.95% -- 详细
事件概述:公司于近日收到《定点通知书》,将成为国内某头部主机厂在2022年9月-2027年9月期间量产上市L2级车型的方案供应商。 超越图商重大预期差拐点,从地图延展的“硬实力”。根据公告,公司将为此车型提供包括自适应巡航、车道偏离预警、自动紧急制动等功能在内的L2级自动驾驶辅助系统软硬一体解决方案。基于此描述,我们判断,公司主要提供的产品或为单V/1R1V形式的一体机(单车价值在800-1500元)。区别于市场对于公司“图商”属性的单一认知,我们再次强调,地图的“底层技术+海量数据”将是公司在自驾方案下“性价比”的体现,而继凯翼汽车后,公司再度斩获头部主机厂订单,也已充分印证了其在自驾方案上高度“可行性”,并实现了从图商到Tier 1方案商的华丽转身,后续订单更值得期待。 “三山叠峦”确立史诗级机遇,坚定看好公司“亮剑”元年。我们于前期发布深度报告《电动看宁德,智能看四维》,核心观点:过去几年汽车电动化大潮之下,能源成为这一红利的最大公约数与“掘金铲”,宁德时代一举跃升为时代巨头。如今,汽车智能化大潮刚刚开启,数据就是燃料,算法就是引擎,站在数据制高点的四维图新迎来同样的历史机遇。同时,我们认为公司正面临从“行业机遇-业务范畴-商业模式-业绩拐点”的全新变化,盈利模式也将向数据服务年费模式转变(且单车年服务费收入根据车型不同在几百元不等),当前市场预期差与公司潜在机遇一样大。 投资建议:2022年是“地图数据+合规安全”SaaS收入的放量元年,预计2022-2023年收入为10.4亿、22.8亿,参考A股SaaS龙头企业金山办公(其处于2020-2021年SaaS高成长期PS分别为38、26倍),该类业务合理估值区间为270亿-395亿。暂不考虑公司旗下拥有的:中国最好的高精度定位服务商之一六分科技、最优质的乘用车联网商之一四维智联、国内头部商用车前装企业中寰卫星等众多“独角兽”,仅考虑传统导航业务100亿估值(2014年腾讯以11.73亿元入股公司11.28%股份作为产业资本定价基准)、芯片业务估值140亿(参考A股同类芯片龙头企业兆易创新19-20年高成长期估值区间20-30倍PS,保守给予杰发2022年20倍PS,对应估值140亿)+云服务估值270-395亿估值,公司目前合理估值区间在510亿-635亿。考虑目前云服务收入尚处于放量元年,中长期具备更高向上弹性,维持“推荐”评级。 风险提示:全球车市波动影响;下游需求恢复不及预期;新技术研发进程不达预期;商誉减值风险。
吕伟 7
蒋领 2
四维图新 计算机行业 2022-02-25 17.70 -- -- 17.80 0.56%
17.80 0.56%
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事件概述:2月23日,四维图新荷兰子公司获得为大众汽车信息娱乐平台One.Infotainment提供数据增强和编译服务的提名,在2024-2030年,将为大众汽车全新的标准化信息娱乐平台One.Infotainment提供面向大众汽车全球市场(中国大陆除外)的数据增强和编译服务。 地图“编译”出海,竞争力的再次验证。地图编译的过程是将原始地图数据编译成用户可使用的地图格式,通过编译,数据将被标准化、删除冗余,并被压缩使其适合各种存储媒介。2011年,公司就已全资收购全球领先数字地图编译服务商Mapscape,在全球率先商用NDS标准格式地图数据,并能提供全面的数据编译服务,可以编译来自全球各地图供应商的不同规格数据,将其编译为客户定制化的地图格式,以满足汽车OEM厂商及各行业客户的需要。我们认为,此次订单的斩获,彰显了公司从NDS(即电子地图导航数据标准)和导航领域延伸到ADAS(即高级驾驶辅助系统)和高精度地图领域的先进的地图数据集成、处理和编译能力,展现了公司作为先进汽车服务提供商在地图数据集成、处理和编译领域的领先地位,而作为率先“测绘-编译”出海的公司,未来相关合作更值得期待。 订单大年,看好“合规+地图+定位“闭环下盈利模式的蝶变。继戴姆勒订单后,沃尔沃“云合规”、“高精度地图”、“自动驾驶服务平台”的发布,也清晰地展示了订单背后的业务闭环,即从“信息合规-数据建模-底图验证-功能展现-定位辅助”的全垒打。也再次验证了公司真正技术底蕴和战略雄心,此后福特订单也陆续而至,后续订单更值得期待。至此,我们再次强调,公司拐点已至。同时,“合规+地图+定位”三合一的数据服务年费模式也正式开启,且单车年服务费收入根据车型不同在几百元不等。根据我们测算,中国目前汽车保有量为2.81亿辆,乐观预计到2025年L2及以上等级自动驾驶汽车保有量将从600多万辆增至5000万辆,仅考虑最刚需的L2及以上自动驾驶汽车数据年费(即云服务)市场在2025年空间就将达到百亿元以上。 投资建议:预计公司2021-2023年实现营收29.5/49.3/65.6亿元,实现归母净利润1.1/3.8/5.8亿元,当前市值对应2021-2023年PS为14/9/6倍,当前市值对应2021-2023年PE为400/112/73倍。公司无论是传统业务如高精度地图、大数据服务,还是自动驾驶、芯片、车联网等新兴业务均已具备了明显优势,长期发展坚定看好,维持“推荐”评级。 风险提示:芯片业务发展不及预期;高精度地图行业竞争加剧;车联网业务变现速度低于预期;自动驾驶业务发展不及预期。
吕伟 7
蒋领 2
四维图新 计算机行业 2022-01-18 17.49 -- -- 18.61 6.40%
18.61 6.40%
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事件概述:1月16日,公司发布2021年年报业绩预告:预计21年实现营业收入29.0-31.0亿元,较上年同期增长35.0%-44.3%;实现归母净利润1.0-1.3亿元,较上年同期增长132.7%-142.5%;实现扣非后净利润0.4-0.6亿元,较上年同期增长112.4%-118.5%。收入端大超我们此前预期。 业务全线回暖,收入端创历史新高。从全年来看,公司营业收入预计达到29.0-31.0亿元,为上市以来的峰值,同比增速为35.0%-44.3%,表现十分亮眼。 我们判断,主要有以下几点原因:1)高级辅助驾驶及自动驾驶业务,受益于商业化量产合作的大幅增加,预计全年增速或将达65%+;2)位置大数据服务为主的高毛利业务不断得到政企客户的认可和肯定,预计也将呈现高增长。根据我们预测,该业务增速或将达到50%+;3)受高端车型销量增长影响,公司车规级导航业务继续保持增长态势,预计期间实现40%+增速;4)车联网业务受益于商业化加速,预计21年收入也将实现40%+增长;5)芯片业务虽然受到汽车电子芯片供应紧张以及原材料价格增长的影响,但从全年看,其产品出货量及收入贡献仍有大幅增加,预计达到20%+增速。从单季度来看,预计Q4单季度实现营业收入10.4-12.4亿元,同比增速68.3%-100.6%,环比增速56.4%-86.5%,均呈现高增长;预计利润端Q4单季度实现0.9-1.2亿元,呈现逐季向好趋势(2021年前三季度分别实现(-0.45亿元、-0.1亿元、0.14亿元),我们判断,主要三方面原因造成:1)收入端逐季向好;2)费用端积极控制;3)募集资金收益增加。 订单大年,看好“合规+地图+定位“闭环下盈利模式的蝶变。继戴姆勒订单后,沃尔沃“云合规”、“高精度地图”、“自动驾驶服务平台”的发布,也清晰地展示了订单背后的业务闭环,即从“信息合规-数据建模-底图验证-功能展现-定位辅助”的全垒打。此后福特订单也陆续而至,后续订单更值得期待。至此,我们再次强调,公司拐点已至。同时,“合规+地图+定位”三合一的数据服务年费模式也正式开启,且单车年服务费收入根据车型不同在几百元不等。根据我们测算,仅考虑最刚需的L2及以上自动驾驶汽车数据年费(即云服务)市场在2025年空间就将达到百亿元以上。 投资建议:预计公司21-23年实现归母净利润1.1/3.8/5.8亿元,当前市值对应22/23年PE分别为103/69倍。我们认为,公司具备汽车数据安全“国家队”的身份,竞争壁垒更高,且后续市场空间广阔。故维持“推荐”评级。 风险提示:全球车市波动影响;上游供给恢复不及预期;新技术研发进程不达预期;新增订单不及预期。
吕伟 7
蒋领 2
四维图新 计算机行业 2021-12-30 14.89 -- -- 18.61 24.98%
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一、事件概述 四维图新于12月24日发布公告,获得福特汽车LBS数据合规平台采购订单。未来一年内,公司将为福特汽车提供定制化LBS数据合规性解决方案。 二、分析与判断 什么是“LBS数据合规平台”? 在此订单前,公司就已发布与戴姆勒、沃尔沃的相关订单,其中以沃尔沃为例,从“车联网云合规平台-高精度地图-自动驾驶服务平台”订单的依次发布,全面且清晰地展示了公司在此相关订单背后的业务闭环,即实现从“信息合规-数据建模-底图验证-功能展现-定位辅助”的全垒打。既有珠玉在前,我们认为,此次福特“LBS数据合规平台”或将只是“首发”,且其合作内容或与沃尔沃“车联网云合规平台”相一致,即实现车载地理信息数据的合规化处理。 公司作为汽车数据安全“国家队”,在高精度地图上早已形成“全方位优势” 高精度地图的三大核心环节可分为:底图采集、实时更新、RTK定位。公司目前已具备“全方位优势”,其中,底图:稀缺的测绘资质(测绘甲级资质)以及测绘“完成度”(覆盖32万公里路程)是公司业务的基石;实时:已深度绑定众多车企/出行服务企业,而未来合作车辆将搭载车载传感器数据的收集和处理平台,并与其实现数据共享,这也使得公司在高精度地图业务上将具有“独特”的数据生态优势;RTK:RTK技术对于高精度地图的核心作用在于,保证了车体实际位置与地图位置的一致性,而其技术重要的支撑主要受制于地基站的多寡,公司旗下六分科技正在组建超过2200个参考站,具备了坚实的壁垒性。 “合规+地图+定位”,盈利模式的蝶变 参考公司近期承接的沃尔沃相关平台订单,我们认为,该些项目不仅只是平台搭建而已,其盈利模式更深层的变化来自于“数据管理服务”,即“合规+地图+定位”模式展开,使得单车年费有望从不到100元提升至400元,中国目前汽车保有量为2.81亿辆,乐观预计到2025年L2及以上等级自动驾驶汽车保有量将从600多万辆增至5000万辆,仅考虑最刚需的L2及以上自动驾驶汽车数据年费(即云服务)市场在2025年空间就将达到百亿元以上。 三、投资建议 预计公司21-23年实现归母净利润1.2/3.6/5.5亿元,当前市值对应22/23年PE分别为95/62倍。考虑到四维图新的业务版图,选择卫士通作为可比公司,目前公司22/23年的PE低于卫士通22/23年105/77倍的PE水平。我们认为公司具备汽车数据安全“国家队”的身份,对比卫士通而言公司所处的智能汽车市场在行业规模、进入门槛等领域壁垒更高。故维持“推荐”评级。 四、风险提示 全球车市波动影响;上游需求恢复不及预期;新技术研发进程不达预期
吕伟 7
蒋领 2
四维图新 计算机行业 2021-12-17 15.50 -- -- 16.79 8.32%
18.61 20.06%
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一、事件概述 公司于12月15日晚发布公告,与沃尔沃汽车签署高精地图框架采购协议,并将为其未来三年内在国内销售的沃尔沃汽车的相关车型提供高精地图产品。 二、分析与判断 高精度地图-具备“上帝视角”的“引路者” 在自动驾驶时代,“地图”一词已经失去了其传统路线图的含义。未来的“地图”实际上指的是非常精确且不断更新的自动驾驶环境模型,亦是天然服务于自动驾驶的专用性地图,而基于其功能的实用性,目前业内普遍认为,高精度地图将是高等级自动驾驶(L2+及以上)的“必选项”。 从“底图-实时-RTK”已构筑全方位优势 根据划分,高精度地图的三大核心环节可大致分为:底图采集、实时更新、RTK定位,而公司目前已具备了全方位优势,其中,底图:稀缺的测绘资质(测绘甲级资质)以及测绘“完成度”(覆盖32万公里路程)是难以被超越的根本;实时:公司已深度绑定众多车企/出行服务企业,而未来合作车辆将搭载车载传感器数据的收集和处理平台,并与其实现数据共享,这也使得公司在高精度地图业务上将具有“独特”的数据生态优势;RTK定位:RTK技术对于高精度地图的核心作用在于,保证了车体实际位置与地图位置的一致性,而其技术重要的支撑主要受制于地基站的多寡,值得注意的是,公司旗下六分科技正在组建超过2200个参考站,具备了极强的壁垒性。 继“车联网云服务平台”后再度斩获“高精度地图”项目,商业闭环已然形成 根据此次公告的内容,意味着公司已实现了在沃尔沃国内车型下原有图商的全面替代,而此次订单的斩获,我们认为,不仅体现了公司在地图领域领先的产品力,同时也是其商业闭环全面形成的关键一步。我们认为,“车联网云服务平台+高精度地图”将不仅仅只是平台搭建,亦或是地图供应而已,其盈利模式更深层的变化来自于“数据管理服务”,即以“合规+地图+定位”的云SaaS化服务模式展开。根据测算,在悲观、中性和乐观的情况下,汽车数据安全业务至2025年对应的增量空间或将分别达到30.4亿元/年、60.7亿元/年、124.1亿元/年。 三、投资建议 预计公司21-23年实现营收25.5/31.0/38.3亿元,实现归母净利润1.2/3.6/5.5亿元,当前市值对应22/23年PE分别为101/66倍。考虑到四维图新的业务版图,我们选择卫士通作为公司的可比公司,目前公司22/23年的PE低于卫士通22/23年110/80倍的PE水平。我们认为公司具备汽车数据安全“国家队”的身份,对比卫士通而言公司所处的智能汽车市场在行业规模、进入门槛等领域壁垒更高。故维持“推荐”评级。 四、风险提示 全球车市波动影响;上游需求恢复不及预期;新技术研发进程不达预期
吕伟 7
蒋领 2
同花顺 银行和金融服务 2021-12-10 129.00 -- -- 151.66 17.57%
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精准把握移动浪潮,砥砺研发AI开花结果纵观同花顺的发展历程,每次砥砺前行离不开公司对于技术趋势的精准判断以及研发投入的高度重视。早在 2007年初同花顺就前瞻性地布局了移动端,并在精准把握移动浪潮下流量优势尽显。 此外,公司积极拥抱前沿技术,有效地与传统业务进行融合,而其基于前沿技术筑底下的战略布局和转型信心正是市场普遍忽视的深刻变化。 “河牌”:流量为王,顶级Beta领军同花顺的增值电信业务与股票市场存在正相关性,贴近于 C 端且占比较高,导致公司业绩 Beta属性明显。而该业务受三方面因素影响,其中活跃用户数是基础,但长期看难有再次大幅的提振机会,未来提升的空间在于 ARPU 值以及付费率的提升。根据我们测算,公司产品付费率的峰值不超过 7%,相较于同类型应用仍有较大提振空间。 “底牌”:研发筑基,蕴含无限可能前瞻研发布局,AI 落地开花:公司 13年便布局 AI 领域的研发,同时持续加大研发力度,17-20年研发投入占比始终超过 20%,研发人员占比超过 50%.目前已经形成 AI 开放平台+AI 组件+行业解决方案的生态体系,AI+金融、AI+行业有成熟的落地应用。 爱基金:复盘蚂蚁与天天基金,看爱基金如何突围。我们通过复盘第三方基金代销行业的发展,认为居民资产向互联网理财转移、公募“出圈”两轮浪潮极大地推动行业发展,而在这两轮浪潮中蚂蚁基金实现对于天天基金的超越,我们认为生态流量差距是核心、余额宝带来的应用创新是催化。回到爱基金,基于同花顺生态中 3300万+的月活是基石,AI 赋能有望帮助爱基金实现腾飞。 iFind:极佳的 Saas 模式,迎天时地利。公司经过多年的研发积淀,目前 iFind 在数据、功能上具备较强的竞争力,有望凭借价格差异化的竞争策略、优良的服务以及极具特色的功能实现市场份额的突破,从而推动收入快速增长。 智能投顾:数据维度、技术底座、产品渠道是发力智能投顾的核心要素,而同花顺是少数同时拥有三维优势的公司,率先设立了人工智能资产管理公司,并以大手笔自有资金进行智能投顾探索。 投资建议预计同花顺 21-23年营收分别为 38.98、50. 11、61.00亿元,同比增速分别为 37.1%、28.5%、21.7%; 21-23年归母净利润分别为 24.02、30.38、37.28亿元,同比增速分别为 39.4%、26.4%、22.7%; 当前市值对应 21/22/23年 PE 分别为 29/23/19倍。同花顺是我国互联网金融 IT 公司的龙头企业,我们选择金融 IT 另外两家细分领域龙头东方财富、恒生电子作为可比公司,当前市值对应 21、22年 PE 的均值分别为 52、41倍,公司的估值横向对比仍有较大空间;若纵向比较,同花顺与自身过去 3年滚动市盈率均值 61倍相比,估值上有显著的差距。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示资本市场活跃程度不及预期;爱基金导流不及预期;iFind 市场速度不及预期;技术提升不及预期
吕伟 7
蒋领 2
四维图新 计算机行业 2021-11-16 15.80 -- -- 17.21 8.92%
18.61 17.78%
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“数据黑箱”下的安全困局继“车顶维权事件”后,“滴滴事件”敲响汽车数据安全警钟。由于目前国内对车辆数据权属、界定、管理都未作出详细具体的规定,这也导致车载数据在不同厂商下形成“孤岛化”,即数据分析主动权均掌握在主机厂手中,并逐渐演化为垄断的“数据黑箱”。但在“滴滴事件”后,我们认为,车辆数据安全或将以此为界定,正式进入监管时代。 汽车地理数据“国家队”登场公司脱胎于中国四维,后者由国家测绘局于1992年创建的,是名副其实的“国家队”,其在2002年研制了国内第一份商用导航地图产品,率先开启国内导航产业商业化之路,后又陆续推出车联网、自动驾驶、车载芯片等一系列新兴业务。经过10多年的发展,公司已形成“导航+车联网+自动驾驶+大数据+芯片”五位一体的纵深布局,并在拥有测绘甲级资质以及国汽智图为背书,使其已成为兼备“稀缺性、成长性”的“隐形冠军”,以迎接智能驾驶时代的全面升维。 破局“数据黑箱”,盈利模式的蝶变从此次公告的订单内容来看,公司承接的自动驾驶数据管理服务平台项目亦或是车联网云服务平台,不仅仅只是平台搭建而已,其盈利模式更深层的变化来自于“数据管理服务”。因此,我们判断盈利模式未来或将以“数据运营”的形式展开。根据我们测算,在悲观、中性和乐观的情况下,至2025年L2及以上自动驾驶数据管理服务市场对应的增量空间或将分别达到30.4亿元/年、60.7亿元/年、121.4亿元/年。 投资建议预计公司21-23年实现营收25.5/30.5/37.4亿元,实现归母净利润1.2/3.2/4.6亿元,当前市值对应22/23年PE分别为108/74倍。考虑到四维图新的业务版图,我们选择智能驾驶领域的操作系统平台型公司中科创达与数据安全“国家队”卫士通作为公司的可比公司,目前公司22/23年的PE高于中科创达,但低于卫士通22/23年123/90倍的PE水平。我们认为公司具备汽车数据安全“国家队”的身份,相较于中科创达在数据安全、数据处理和相应的增值服务上有更加广阔的机遇,而对比卫士通而言公司所处的智能汽车市场在行业规模、进入门槛等领域壁垒更高。综合考虑可比公司的估值和四维图新所卡位的“赛道”,我们认为公司估值仍有提升空间。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示全球车市波动影响;上游需求恢复不及预期;新技术研发进程不达预期;商誉减值风险;解禁股出售造成股价波动风险
吕伟 7
蒋领 2
中科创达 计算机行业 2021-08-02 136.00 154.27 39.11% 150.49 10.65%
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事件:公司正式发布 2021年半年报,2021年 H1公司实现营业收入16.94亿元,较上年同期增长 61.44%; 实现归母净利润 2.77亿元,较上年同期增长 58.85%。 业务向好遍地开花。 报告期内, 公司实现营业收入 16.94亿元,较上年同期增长 61.44%; 实现扣非后净利润 2.56亿元,较上年同期增长64.98%,若剔除股权激励超增影响,则同比增幅达 85.81%,远超营收增速,而这一现象的背后是公司产品毛利率的稳定上升, 2021年 H1公司综合毛利率达 42.25%,同比增长 2.24pct。分业务来看,报告期内公司智能软件业务实现收入 7.28亿元, 较上年同期增长 30.21%;智能网联汽车业务实现收入 4.93亿元, 较上年同期增长 70.06%(其中,软件服务、软件许分别为 4.17、 0.75亿元);智能物联网业务实现收入 4.68亿元, 较上年同期增长 137.23%。 智能座舱优势显现,尽享成长红利。 根据高工智能汽车研究院的数据显示, 2021年 H1国内新车(合资+自主品牌)搭载智能座舱上险量为 139.39万辆,同比增长 97.88%;新车智能座舱的搭载率达到 13.86%,同比增长 4.5pct, 其中 L0/L1功能已实现普及, L2/L3功能也已进入了导入期。在我们深度报告《智能化:撬动百年汽车“核聚变”的阿基米德支点》中重点分析过,智能座舱是赋予传统汽车“智能化”与“网联化”的关键,而对于其底层芯片的选择则会基于三点因素进行综合考虑,包括芯片价格、算力与 5G Modern 技术。我们在此指标下判断,高通优势将会愈发凸显,而公司在基于“高通+QNX”双 IP 下方案的成熟,一方面使其实现了从外包商向方案商的跃升,另一方面则能借助该方案的优势, 尽享行业成长红利。 智能驾驶能力互补, IP 加速丰富。 根据汽车之家信息显示, 6月 29日长城汽车正式发布咖啡智能 2.0,其智能驾驶第三代自动驾驶计算平台 ICU3.0采用高通 Snapdragon Ride 平台,算力支持 360T-1440T, 2022年 Q2量产上车。此外,2020年 6月公司与滴滴合作开发的 DMS、ADAS等智能安全驾驶方案正式发布、 2020年 12月公司收购自主泊车领域明星企业-辅易航 51.48%股权、2021年 3月与华人运通成立合资公司布局汽车智能系统及软件开发,联手打造下一代汽车计算平台和工具链。 我们在深度报告中也重点分析过,在自动驾驶域中,英伟达相较于高通的优势之一在于软件生态及工具链的成熟(理想汽车选择英伟达的主要原因之一)。我们认为,随着公司在汽车计算平台及软件开发工具链的成熟,其在拥有与高通多年深度合作的关系下,不仅能有效弥补高通在车载软件及工具链上能力的缺失,同时公司也能借此机遇顺利切入自动驾驶领域,并有望实现现有自动驾驶 IP 的全面输出。 5G 开启商用, IOT 将成为公司业绩核心增量点。 公司作为高通在中国的重磅合作伙伴, 其合资子公司创通联达在基于高通芯片下深度定制机器人、无人机和 VR 等业务。同时,公司于 2020年发布多款 SoM及开发平台产品,其中典型的如 RB5机器人开发平台, 其能够支持开发者和厂商打造下一代具备高算力、低功耗的机器人和无人机,满足消费级、企业级、防护类、工业级和专业服务领域的要求;如专为边缘计算应用场景设计和研发的 TurboX EB5,为全球首款支持 Linux 和Android 操作系统及 5G 连接的边缘智能产品,其具有超强的 AI 算力和视频编解码能力,通过内臵的智能边缘操作系统 TurboX Edge OS,可以为企业客户提供便捷的设备接入及数据分析服务。我们认为,随着 5G 商用序幕的拉开,下游物联网应用产品将获得巨大成长机遇,公司在基于高通芯片的优势下,将凭借其自身 OS、视觉算法、 5G 协议栈等能力持续拓展新品类,或成为未来公司最核心的业绩增量点。 投资建议: 我们看好公司在智能汽车、 IOT 的布局和核心竞争力,有望全面受益于 5G+AI 掀起新一轮科技创新浪潮。 我们预计公司2021年-2023年的收入分别为 37.21、 53.32、 75.99亿元,净利润分别为6.47、 8.93、 12.03亿元,维持买入-A 评级。 风险提示: 行业竞争加剧导致毛利率降低、 IOT 及汽车业务发展不及预期;芯片供应短缺风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名