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闫广

德邦证券

研究方向: 建筑材料行业

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工作经历: 登记编号:S0120521060002。曾就职于国盛证券有限责任公司、太平洋证券股份有限公司。建筑建材首席分析师,香港中文大学理学硕士,负责建材研究,2021年加入德邦证券,用扎实靠谱的研究服务产业及资本;曾获2019年金牛奖建筑材料第二名;2019年金麒麟新材料新锐分析师第一名;2019年Wind金牌分析师建筑材料第一名;2020年Wind金牌分析师建筑材料第一名;...>>

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上峰水泥 批发和零售贸易 2019-01-24 8.93 9.43 -- 10.05 12.54%
14.70 64.61%
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事件:公司发布2018年业绩预告,预计18年全年实现归母净利润14.5-16亿元,同比增长83%-102%;其中Q4实现归母净利润5.32-6.82亿元,同比增长58.3%-103%,单季度盈利创历史新高。 华东地区延续高景气度,Q4价格大涨推动业绩超预期。根据中国水泥网数据,目前公司除1条生产线在新疆之外,在安徽有5条生产线,在浙江有2条生产线,华东地区产能占比达到86%,得天独厚的产能布局充分受益于华东地区高景气度。在华东地区Q4地产抢开工及冬季良好的错峰生产的支撑下,区域供需格局大幅改善,我们测算,预计公司Q4销量在330-360万吨左右,全年销量同比稳定;而浙江及安徽两地水泥价格在Q3高基数基础上涨幅达90-120元/吨,同时熟料价格也上涨50-80元/吨(公司水泥熟料营收占比约7:3),价格上涨进一步提升公司盈利水平,预计公司Q4吨毛利在190元/吨以上;同时,公司良好的成本控制力媲美海螺,助推业绩再创新高,预计公司Q4吨成本约160-170元/吨。 现金流大幅改善,未来或提升分红比例。18年前三季度公司经营性净现金流约10亿元,其中在手现金约9.3亿元,我们认为,在18年Q4公司盈利再创新高的背景下,现金流有望继续改善。充足的现金流一方面保障公司各业务的顺利进行,另一方面偿还有息债务优化债务结构,18年三季度末公司资产负债率已经降至53%左右,较17年末下降约7个百分点;随着公司现金流不断改善,未来不排除提升分红比例,加大力度回报股东。 需求端2019年预计保持稳定。18年12月份以来,杭州轨道交通三期以及江苏省沿江城市群城际轨道交通建设规划先后获批复,规模达千亿级。 在基建补短板的主基调下,基建投资增速明显加快,我们认为,长三角作为经济发达地区,基建项目有望快速落地,基建逆周期调节的积极作用将逐步体现。而房地产方面,长三角地区对货币化安置依赖程度较低,棚改货币化比例的减少对区域地产投资影响较小,我们认为,19年在房地产需求降幅或有限,而在基建补短板逐步发力的背景下,华东地区水泥需求总体将保持平稳;错峰生产依旧有序,19年华东区域供给端压力不大。近期浙江省发布2019年错峰生产实施方案,19年停窑时间不少于65天,其中春节期间停窑35天,继续延续淡季错峰生产;同时考虑到18年在重污染天气中,安徽芜湖等地多次实施限产;我们认为,华东地区19年错峰生产依然有序,而在环保压力比较大的区域,限产有望进一步收紧,19年总体供给压力不大。华东地区作为供需紧平衡的区域,在贸易平台运转日益成熟的背景下,龙头企业的引导作用愈发凸显,19年区域高景气度有望持续。 投资建议:预计18-20年公司归母净利润为14.8、15.2、15.5亿元,EPS分别为1.82、1.87和1.9元,对应18-20年PE估值分别为4.7、4.6和4.5倍,目标价13.09元,给予“买入”评级;我们暂时维持盈利预测不变,待公司披露更多运营数据后,我们将更新相关预测。 风险提示:需求低于预期,新增产能投放大于预期,原燃料价格持续上涨超预期。
中国建筑 建筑和工程 2019-01-21 5.97 6.17 26.18% 6.25 4.69%
6.73 12.73%
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事件:中国建筑1月17日发布2018年业绩预增公告,预计2018年归母净利润363-395亿元,同比增加10.2%-19.9%,其中扣非归母净利润351-387亿元,同比增加10.3%-21.6%。随后1月18日,公司发布2018年经营情况简报。2018年,公司新签建筑合同2.3万亿元,同比增长4.6%,其中房建合同1.7万亿元(+14.1%),基建合同6282亿元(-14.4%),勘察设计合同127亿元(-1.8%),施工面积13.5亿平方米(+9.9%),新开工面积3.6亿平方米(+11.5%),竣工面积1.8亿平方米(+9.3%),合约销售额3012亿元(+31.8%),合约销售面积1912万平米(+19.3%),期末土地储备1.06亿平米,2018年新购置土地储备3267万平米。 盈利基本符合预期,业务结构调整初见成效:公司盈利基本符合我们预期。2017/2018年公司建筑业新签合同2.2/2.3万亿元,同比提升19.4/4.6%,其中房建合同1.47/1.68万亿元,同比提升13.6/14.1%,基建合同7340/6282亿元,同比提升23.2/-14.4%,稳定的新签订单增长为公司利润的增长提供了支撑。同时,公司业务结构调整初见成效,2016年以来基建新签订单占比逐步提高,而由于基建施工业务毛利率高于房建,公司毛利率稳步提升,从而进一步提振了2018年公司盈利能力。 基建订单现回暖迹象:由于PPP清库,2018年公司新签基建订单出现同比下滑,但我们认为2019年公司基建订单回暖的确定性较高。首先,自2018年四季度国家确定基建补短板基调后,公司基建订单有回暖迹象,2018年基建订单同比累计增速降幅已收窄至14.4%(前10月:20.1%),其中11月/12月单月公司月新签基建订单684/1033亿元,同比增长9.6/3.4%,扭转了此前连续三个月负增长的颓势;其次,随着清库结束,下半年以来PPP项目落地率由50.1%稳步回升至55.0%,体现了良好的复苏迹象,而我们预计公司基建业务也将从中受益。 房建表现有望超市场预期:我们认为公司房建板块2019年表现有望超过目前市场反映的悲观预期。首先,尽管房地产行业下行压力较大,但考虑到房建行业集中度提升以及实物化安置保障房、公租房的建设需求可能提升,我们认为公司2019年房建订单或超市场预期。其次,随着开发商投资及土地购置意愿的下降,2019年房地产行业可能逐渐由开工周期进入竣工周期从而使得收入结转加快,而公司2017及2018年房建订单增长强劲,因此我们同样认为公司房建板块财务表现可能超市场预期。 估值安全边际较高:截止1月18日,公司股价对应我们2019年盈利预测仅6.0xPE左右,位于建筑板块末位。我们认为市场低估了公司基建板块复苏的确定性以及房建业务在下行周期的市场拓展能力,当前的估值安全边际较高。 盈利预测:我们暂时维持盈利预测不变,待公司披露更多运营数据后,我们将更新相关预测。预计19-20年公司归母净利分别为403.8、448.9亿元,EPS分别为0.96、1.07元,同比增长9.8%、11.2%。维持目标价7.21元及“买入”评级。 风险提示:固投低于预期,结转毛利率低于预期,收入确认慢于预期。
长海股份 非金属类建材业 2019-01-21 8.56 10.48 -- 10.18 18.93%
11.31 32.13%
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事件:长海股份(300196.SZ)1月16日发布业绩预增公告,2018年公司预计实现归母净利润2.5-2.8亿元,同比增长23.8%至38.65%,其中预计非经常损益2600-3800万元(2017:3125.18万元),产能增加,成本降低是公司业绩增长的主要原因。 产能扩张,净利润大幅提升:按照中位数测算,2018年公司扣非后归母净利润约2.33亿元,同比增长36.5%,根据我们测算,产能扩张是公司盈利上升的主要原因。2018年,公司完成了玻纤池窑一线3万吨至7万吨及二线7万吨至8.5万吨的扩建,玻纤纱产能较2017年底提升42.3%,不仅降低了玻纤制品原材料外购率,富余的产品还能实现对外销售,从而提升了玻纤制品板块的盈利能力。此外,公司4万吨/年树脂项目也于2018年投产,从而提升了化工制品板块的收入及利润。 冷修技改降成本效果明显,未来玻纤板块毛利率有望提升:在完成相关技改后,公司新窑炉吨玻纤纱制造成本由3100元/吨下降600元/吨(20%左右)至2500元/吨左右,除原料燃料成本外基本已接近行业龙头中国巨石的成本水平;同时,根据我们测算,由于冷修技改复产后产能尚未充分爬坡,2018年前三季度公司技改扩建并未带来玻纤制品板块毛利率的明显提升。我们认为2019年,随着玻纤纱产能充分释放,公司玻纤制品板块成本将稳步下降,从而提升公司盈利能力。 汇率承压及玻纤出口退税率提升利好公司出口业务:2018年10月,财政部发布提高出口退税率产品清单,涉及1100多项产品,其中玻纤纱及玻纤制品的出口退税率由5%上升到10%,从2018年11月1日开始正式执行。 根据我们测算,如果公司出口规模保持在2017年水平(8500万美元),则每年税前利润可以增加3000万元(10-15%)左右,从而增厚公司业绩。同时,我们认为人民币汇率在2019年大概率将处于近年来相对低位,从而进一步利好公司出口业务。 全产业链覆盖,抗风险能力强:公司目前已实现从上游玻纤纱到下游玻纤制品、复合材料的全产业链覆盖,抗风险能力强,运营效率高,销售管理费率控制及应收账款管理能力在位于上市玻纤企业前列。考虑到公司产能的扩张、稳固的玻纤制品龙头地位、较强的抗风险能力以及毛利率的提升,我们认为公司2019年盈利仍将处于上行通道。 投资建议:预计19-20年公司归母净利润为3.34、4.02亿元,EPS分别为0.79、0.95元,同比增长23.2%、20.2%。给予公司对应19年盈利预测14倍估值,目标价11.02元,给予“买入”评级;我们暂时维持盈利预测不变,待公司披露更多运营数据后,我们将更新相关预测。 风险提示:需求低于预期,技改效果低于预期,原燃料价格持续上涨超预期。
海螺水泥 非金属类建材业 2019-01-14 29.92 39.49 20.51% 34.87 16.54%
44.65 49.23%
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事件:海螺水泥1月10日发布业绩预增公告。2018年公司预计净利润同比增加80%-100%(对应人民币285.4-317.1亿元),扣非归母净利润同比增加100%-120%(对应人民币281.6-309.7亿元)。 业绩符合预期,四季度水泥旺季景气度高。按照指引中位数计算,公司四季度实现净利润94.1亿元,同比增加55.6%左右,基本符合我们预期。根据我们测算,公司全年自产自销水泥熟料量同比增加3%左右,其中2018年四季度,公司自产自销水泥熟料约8480万吨,同比增加2.7%,平均售价355.5元/吨,同比提升72元/吨,环比三季度提升36元/吨,四季度水泥熟料吨毛利176元/吨,同比提升59元/吨,环比三季度提升33元/吨左右,而10月、11月吨毛利较前月分别提升12元/吨及25元/吨左右而12月吨毛利基本与11月持平。四季度全国水泥行业整体延续良好态势,坚实的水泥需求以及有序的错峰生产是公司利润创下新高的主要原因; 华东华南水泥市场预计保持相对平稳。尽管2019年水泥需求受房地产下行影响下滑压力较大,但考虑到基建行业的复苏且产能置换带来的产能从2019年底开始才会陆续释放,我们预计2019年水泥需求下降将总体有限可控。同时,公司50%以上产能位于我们相对看好的长三角与华南市场,因此我们认为公司作为水泥行业成本领先的公司,盈利水平在2019年总体仍将保持相对稳定水平; 贸易公司带来销售增量并进一步减小周期波动。根据我们测算,公司Q4通过海中贸易平台销量约4700万吨左右,全年销量大约在7000万吨左右,贸易量大幅增长(17年约500万吨)。我们认为贸易公司贸易规模的扩大不仅将为公司带来业绩增量,同时也将进一步减少华东地区熟料外销,从而使龙头企业区域控制力进一步加强,进而减少当地水泥行业周期波动; 骨料业务发展迅速,资源壁垒显现。受环保趋严的影响,非法矿山开采受到严格限制,而公司拥有的大量优质矿山逐步体现出资源壁垒,我们测算公司18年骨料销量约2000万吨左右,毛利率突破70%,为公司带来新的业绩增长点;预计到18年底公司骨料产能将达4000-5000万吨,向2020年末达到1亿吨的产能目标稳步迈进。 投资建议:我们暂时维持目前的盈利预测,预计2018-2020年归母净利润296、300、310亿元,对应EPS5.59、5.66、5.85亿元,同比增加86.86%、1.33%及3.28%,并暂时维持“买入”评级。待公司披露更多运营及财务数据后,我们将进一步更新。 风险提示:需求低于预期,错峰生产不及预期,原燃料价格大幅上涨。
万年青 非金属类建材业 2019-01-14 10.73 10.46 3.05% 11.83 10.25%
17.93 67.10%
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事件:万年青1月9日发布2018年业绩预告。2018年,公司预计实现归母净利润10.64-12.5亿元,同比增加130-170%。按照公司盈利预测中值测算,四季度公司实现归母净利润2.85亿元,同比上升25%但环比下降20%,略低于市场预期,但判断最终业绩靠近指引上限。 四季度江西水泥景气度高。根据我们测算,四季度公司水泥熟料销量716万吨,同比上升8.5%,平均售价364元,吨毛利172元,环比三季度上升50元/吨。2018年前11月,江西省水泥累计需求增长4.37%,高于全国需求增速2.05个百分点;江西省房地产销售面积5314万平米,同比增长12.6%,公路水路投资544.6亿元,同比增长23.5%;测算公司10月、11月吨毛利环比大幅提升25、20元,良好的需求以及有序的错峰生产是水泥价格及盈利同比、环比大幅提升的主要原因; 需求端2019年预计保持稳定。基建方面,江西省在2019年将重点推进昌九客运专线、昌吉赣铁路、蒙华铁路、宜昌-井冈山-遂川高速公路、瑞金机场等大型项目建设,同时考虑到国家基建补短板基调的确定,我们认为十三五剩余期间内江西省基建投资将保持坚实增长。房地产方面,根据易居及克而瑞统计,江西省2017年棚改货币化去库存面积占商品房销售面积16.6%,低于全国平均,对货币化安置依赖程度较低,考虑到棚改实物化安置比例提升带来的保障房建设需求,我们认为江西省房地产需求2019年降幅有限,因此在基建驱动下,我们预计江西水泥需求在2019年将保持平稳; 产能置换是十三五主要威胁。根据我们统计,江西2019-2020年内共有三个产能置换项目,其中万年青同省产能置换两条,合计淘汰熟料产能18850吨/日,新建16800吨/日,此外南方水泥将跨省产能置换于上饶新建7500吨/日生产线一条。由于同省置换所淘汰产能多为3000吨/日以下相对落后、产能利用率较低生产线,因此我们认为产能置换将增加江西省内有效产能,而由于江西水泥行业处于弱平衡状态,水泥价格对新增产能较为敏感,因此我们认为产能置换带来的新增产能可能将压制江西省内水泥价格及盈利; 投资建议:我们暂时维持目前的盈利预测,预计18-20年公司EPS分别为2.25、2.28和2.43元,对应18-20年PE估值分别为4.9、4.8和4.5倍,维持目标价17.1元,维持“买入”评级,待公司进一步披露更多数据后,我们将做相应调整。 风险提示:需求低于预期,新增产能投放大于预期,原燃料价格持续上涨超预期。
中国巨石 建筑和工程 2018-12-28 9.80 11.96 -- 10.46 6.73%
11.65 18.88%
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事件:中国巨石12月18日宣布智能制造基地第一条6万吨/年电子纱生产线顺利点火。 电子纱市场份额扩大,向龙头迈出坚实一步。目前国内已投产电子纱生产线76.4万吨/年(包括今日投产的巨石智能制造1线)。智能制造基地电子纱一线投产后,公司电子纱产能由4.2万吨/年提升至10.2万吨/年,电子纱市场份额由6%提升至13.4%,标志着公司向电子纱龙头企业的目标更进一步。同时根据我们测算,公司智能制造基地3条电子纱生产线全部投产后,公司电子纱产能将达到22.2万吨/年,市场份额将提升至24%,成为中国最大的电子纱生产企业; 电子纱产能扩张进一步助力差异化战略。由于直径更细且性能要求更高,电子纱生产对企业生产技术及生产管理的要求相较于非电子纱更加严格,同时电子纱生产线初始投资3.5万元/吨左右,远高于非电子纱的1万元/吨,进入门槛较高,因此电子纱属于玻纤纱中高端产品,价格及利润优于一般玻纤纱。公司电子纱目前采用德国技术,获得客户高度认可,而我们预计电子纱产能的扩张将进一步提升公司高端产品占比,从而助力公司差异化战略,使得公司能够穿越周期获得稳定的盈利能力; 智能制造基地顺利推进,成本有望进一步下降。公司近年来通过技术革新降低成本,目前玻纤及玻纤制品综合成本显著下行。我们认为,随着智能制造基地的推进,公司玻纤及玻纤制品单位成本还有进一步下降空间,盈利能力有望进一步提高; 投资建议:我们下调2018-2020年归母净利润至25.8、29.8、35.7亿元(-1.5、-3.8、-4.1亿元),同比增长20.0%、15.5%、20.0%,目标价下调至14.9元(-0.31元)。我们认为当前价位已是底部,在低端玻纤纱因产能投放而降价的利空充分释放后,公司拥有较高的配置价值,行业龙头技术进步带来的红利将持续释放,维持“买入”评级。
深高速 公路港口航运行业 2018-12-13 8.75 8.37 -- 9.44 7.89%
10.15 16.00%
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预测深高速2018-21 年EPS 分别为1.51/1.03/1.07/1.11 元。预计现有非路产收益至2021 年左右兑现完。我们预测深高速2018-21 年的EPS 分别为1.51/1.03/1.07/1.11 元,其中路产贡献的EPS2018-21 年分别为0.63/0.68/0.78/0.82 元。除了路产之外,2018 年有0.87 元/股的资产处置收益,主要是南光、盐排、盐坝三条路产确定了政府回购的方案。包括贵龙项目和梅林关更新项目在内,我们预计深高速现有的非路产收入将主要在2018-21 年基本兑现,之后公司将重归一家简单的以公路为主业的公司。 我们给予深高速目标价10.60 元,对应港股目标价为12 港元。买入评级,现价持有至2022 年年化收益率约12%。作为一家2018 年12 月10 日8.70 元股价的公司,路产和非路产收益一并计算,2018-21 年加总的EPS 将达4.73 元/股,其中路产EPS 贡献约2.91 元/股,非路产贡献约1.82 元/股,而4 年累计的经营净现金流将超过7 元/股。按照承诺不低于45%的分红,在我们盈利预测的基础上,4 年累计的分红将达到2.13 元/股。那么在2021 年年度分红完成之后,投资者8.70 元现价买入的成本在分红之后将减记为约6.68 元(税0.11 元,最低税率代缴红利税,此后按照投资者卖出的时间不同,再来补缴15%到5%的税费)。届时,2022 年,随着沿江高速的放量、外环高速的投运以及机荷高速的改扩建,深高速将是一家焕然一新的高速公路公司,我们预计2022 年公司EPS 为0.96 元/股,给予11 倍估值,给予目标价10.60 元。但是,由于投资者现在若现价持有公司股票,届时成本将因分红因素而减记至约6.68 元,那么根据我们的各种谨慎的假设,投资者若持有深高速A 股股票至2022 年,能得到12%左右的年化收益率,港股12 月10 日股价7.84 港元,投资者持有深高速港股股票至2022年成本将因分红减记至5.91 港元,而届时12 港元的目标价对应的年化收益率约为19%(港股通购买在香港上市的股票20%红利税,直接通过香港券商购买H 股10%红利税,假设税率为20%)。 深高速的市场预期将重归公路,公司将重回传统公路投资者的视野。自2014 年深圳市回购公司下属的梅观高速部分路段起,市场看到了后来南光、盐排、盐坝三条高速继梅观之后又被政府回购,以及公司还谋划了环保领域和房地产领域的投资。对于传统的公路投资者而言,在长达4 年的时间里,是否把深高速还继续作为一家高速公路标的去配置,是存疑的。虽然历史上这是一家专注公路主业的公司。不过,事情已经在悄悄发生变化:2017 年沿江高速的并表和计划2019 年底外环高速的完工,已经加重且将更加加重公司公路业务的占比。随着未来沿江高速产能利用率的提高和外环高速的投运和上量,以及未来可能发生的机荷高速的改扩建,现有其他业务对公司的影响将日渐下降,公司将重回传统公路投资者的视野。 作为一家低增速预期的公路公司,我们却预计公司未来将迎来量价齐升,是潜在的公路龙头公司。我们2018-21 年路产主业的盈利预测分别50.6/45.4/47.6/50.3 亿元,仅假设了公司2018-21 路产营收4.5%/-10.2%(三项目被回购)/5%/5.5%的增速。但是我们实际上认为公司未来营收的增速可能会超预期,此项超预期的可能给我们深高速年化12%的收益率目标预留了预测的容错空间。未来深高速营收超预期增长可能会来自于量价两方面:第一,沿江高速及外环高速产能利用率提升超预期,车流量非线性增加。第二,作为深圳未来潜在的货运通道,沿江高速和外环高速车流量上来以后,随着深圳城市的发展,深高速四、五类车占比会增加,造成收费单价的提升。参考2017 年深高速深圳市内四、五类车流量占比仅占4%,但贡献了15%的收入,这个比例远低于全国平均占比。实际上,自2014 年开始,深高速路产结构的调整方向就已经是从深圳市内向深圳外框架发展,四、五类车占比的提升将是趋势,这也符合一般城市发展的趋势,深圳市概莫能外。若未来主力新路量价齐升超预期,我们也可以期待更高的年化收益率水平。 深高速未来超越行业平均收益率的基础是因为解决了一个普遍困扰高速公路上市公司的困境:高收入潜力的地区,公路新建或者改扩建成本畸高。这个困境制约了多年以来高速公路资产证券化率的提高,大量体外新建路产无法由上市公司直接参与。根据公司2017 年12 月12 日《关于收购广深沿江高速公路深圳段100%权益的公告》,沿江高速总投资167 亿元,深圳市投入103 亿元,深高速投入64 亿元。根据公司2016 年3 月19 日《外环A 段项目投资公告》,外环高速总投资206 亿元,深圳市投入141 亿元,深高速投资65 亿元。根据上述公告,按照A 股股价和总股本计算,深圳市对这家总市值目前约190 亿元的深高速,在沿江高速和外环高速两个项目上总计支持了约244 亿元,按总股本折算,每股财政支持超过10 元。这种财政支持的力度在全国罕有。所以,一定意义上,深高速的总资产是被低估的。这也是深高速很有潜力成为未来龙头公路公司的重要原因。 风险因素: 第一、目前影响沿江高速车流量上台阶的因素有三:1、深圳地铁12号线施工影响福田至南山上沿江高速;2、沿江二期(机场出口、机荷高速连接口)在建;3、会展中心连接口在建。 第二、我们关于公司分红率的假设是基于公司2017 年11 月10 日发布的《未来三年(2017 年-2019 年)股东回报规划》,该文件承诺2017-19年在财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支出等事项时,每年拟以现金方式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的百分之四十五,该文件让我们对2020 年之前的分红率有信心,但2020年开始分红率如何需要猜测。 第三、各条路产未来车流量情况难以准确预测,公司可能会根据实际流量情况对各路产的车流量预测进行调整。高速公路使用工作量法确定的每期摊销与折旧费用与总车流量预测标准相关,所以标准车流量预测的调整可能会导致各路产账面营业成本和盈利能力的变化。我们目前在密切关注清连高速的车流量情况,根据我们测算,该路段似仍有继续计提减值的可能。不过机荷高速未来如若更改流量预测,可能对公司利润有正影响。
再升科技 非金属类建材业 2018-10-30 6.50 5.37 -- 8.18 25.85%
8.31 27.85%
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滤纸和设备受益未来3年半导体资本开支爆发,国产替代迎政策风口。滤纸业务是公司利润主要来源,此前主要供应替换市场成长较平稳。未来公司的滤纸有望进入新装市场,而工业洁净室新装市场规模远大于存量市场,测算未来3年滤纸新装市场每年30亿元增量需求,是替换市场的3倍,我们测算2018-2020年半导体行业资本开支1.5万亿将带来超过300亿净化设备需求和90亿滤纸采购大蛋糕。而此时关键材料和设备国产化迎来政策风口,部分厂商在净化设备招标时不再指定外资关键材料,因此公司滤纸体量有望突破放量;公司17年收购合资设备品牌苏州悠远后打造了洁净空气完整产业链,下游突破口打开,市场对业绩爆发力预期不足; 真空绝热板加速替代聚氨酯,VIP 芯材业务有望爆发。目前真空绝热板在国内冰箱冷柜中的渗透率仅为3%,在全球也仅为10%。根据我们测算,仅仅是冰箱冷柜中真空绝热板渗透率的提高就能大幅提升其需求。随着冰箱环保节能要求日益严格及真空绝热板相对于聚氨酯性价比逐渐提高,并且考虑到冷链物流及节能建筑可能带来的新增需求,我们认为真空绝热板对聚氨酯的替代将加速。作为真空绝热板核心部件,VIP 芯材的需求有望迎来爆发,使得公司成为受益者。 产能释放恰逢其时,成长确定性高。除并购外,公司内生增长同样值得期待。2018年公司将有2.5万吨/年玻璃纤维棉产能、4000吨/年滤纸产能及17年底投产的5000吨/年VIP 干法芯材产能投产,使得各业务板块产能大幅扩张,确保公司在行业高速发展时期能够突破以往的产能瓶颈,抓住机遇实现各板块业务放量,同时使得ROE 重回上升通道。 投资建议:预计18-20年公司归母净利分别为1.86、2.89和3.92亿元,EPS 分别为0.34、0.54和0.73元,同比增长63.4%,55.9%和35.5%,对应当前PE 估值分别为18.7、12.0和8.8倍。考虑到业绩爆发性,我们认为公司合理股价10.32元/股,对应30倍2018年PE,给予买入评级。
海螺水泥 非金属类建材业 2018-10-29 31.44 39.49 20.51% 35.17 11.86%
35.17 11.86%
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报告摘要事件: 2018年前三季度公司实现营收777.92亿元(+55.46%),归母净利润207.16亿元(+111.2%),扣非后归母净利润202.81亿元(+149.09%),其中Q3实现营收320.5亿元(+76.77%),归母净利润77.74亿元(+151.43%)。 投资建议:我们认为,三季报反映行业极佳的供求状况,四季度华东、华南等区域供需格局依旧偏紧,持续低库存推动Q4价格突破历史新高概率较大,我们上调2018-2020年业绩预测至296、300、310亿元,对应EPS分别为5.59、5.66、5.85元,目前PE 估值5.96x,PB 估值预计1.8x,分红率有提升预期,目前股息率超过6.7%配置价值显现,维持买入评级。 Q3销量维持高增长,贸易量大增营收创历史新高。Q3单季度实现营收320.5亿元,同比增长76.77%,创历史新高,我们认为Q3营收大超预期的背后主要是公司新成立的众多贸易公司Q3贸易量增加导致; Q3价格淡季不淡,盈利保持高水平。仅考虑自产自销的量,测算前三季度累计出厂均价320元,同增79元,均价大幅提升;吨毛利146元,同增67.45元,环比Q2甚至略有提升。我们认为,18年全年熟料库存保持历史极低的水平,造成了Q3的反季节性强势表现。 极致的现金流企业,合同负债反映供求状况。“合同负债”科目余额从半年报的25亿元增加到56.9亿元,合同负债基本可以解释为预付款,反映了今年水泥极佳的供求状况;报告期末公司经营性现金流净额206.38亿元,在手现金312.22亿元,是打造极致的现金流企业。 风险提示:固定资产投资大幅下滑,错峰生产不及预期
万年青 非金属类建材业 2018-10-29 12.38 10.46 3.05% 13.15 6.22%
13.15 6.22%
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事件:万年青10月 25日发布三季报,2018年前三季度公司实现营收70.18亿元(+52.06%),归母净利润8.72亿元(+272.58%),扣非归母净利润8.95亿元(+290.39%)。其中Q3单季度实现营收29.27亿元(+56.51%),实现归母净利润3.58亿元(+144.39%),扣非归母净利润3.76亿元(+156.66%)。Q1-Q3加权ROE25.12%,比去年同期提升16.99%。 投资建议:我们认为,三季报超预期的表现反映了江西地区供需大幅度改善,由于淡季停窑比去年更加严格且目前库存处于历史低位,我们认为Q4价格及利润创下历史新高的概率很大。如果安徽最终按照征求意见稿执行历史上首次冬季强制错峰生产,则长江流域地区的水泥将整体供不应求,价格盈利上涨空间更大。我们上调2018-2020年盈利预测至13.8、14.0、14.9亿元,对应EPS 分别为2.25、2.28、2.43元(+0.28,+0.22,+0.2元),目前估值为5.5、5.4、5.1倍,上调目标价至17.1(+1.7)元,基于7.5倍2019年净利润,维持买入评级。 Q3淡季不淡,价格盈利保持高水平:根据我们测算,公司Q3水泥及熟料销量656万吨,同比增加13.1%,不含税平均售价307元/吨,同比增长91元/吨,环比增长24元/吨。公司Q3吨成本环比Q2略有下降,吨毛利122元/吨创历史新高,同比上升63元/吨,环比上升27元/吨。Q3销售管理进一步改善,吨三费18元/吨,同比下降1元/吨,环比下降5元/吨,继续保持行业领先地位。 错峰并未大面积放松迹象:近期各地省份陆续发布2018至2019年冬季错峰生产停窑计划,我们并未发现错峰生产有大规模放松迹象。同时,由于十三五期间巨大的环保压力,安徽发布征求意见稿,有望历史上首次执行冬季强制错峰生产。安徽是华东熟料大省,如果最终严格执行错峰生产,Q4长江流域供需关系将得到极大改善,整个华东和长江流域都将保持极高的景气度。 基建地产无需过度悲观:我们注意到了近期由于低迷的基建和房地产上市公司数据,市场对基建及房地产的预期极为悲观。但我们认为,就房地产而言,目前江西主要城市地产库存均位于低位,因此未来几个季度新开工不会出现快速下滑,从而支撑水泥需求;而就基建而言,江西十三五规划基建强度较大,今年1-8月公路水路累计投资350亿元,同比增长34%,反映了强劲的基建需求。而随着政府基建补短板基调确定以及PPP 清库结束,基建将逐渐复苏,因此我们认为基建在未来几个季度仍能很好支撑江西水泥需求。
塔牌集团 非金属类建材业 2018-10-26 10.70 12.15 51.12% 11.26 5.23%
11.26 5.23%
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事件:公司公告2018年前三季度实现营收45.23亿元,同增48.68%,归母净利润12.49亿元,同增147.38%;其中Q3单季度实现营收14.91亿元,同增39.36%,归母净利润3.87亿元,同增99.43%。 点评: Q3业绩略低于市场预期,主要受治超等影响。中报公布的前三季度业绩中线增长150%,对应Q3单季度盈利4亿元,我们测算差异主要是8月份的淡季售价波动稍高一些,8月10号之后受到广东“光大事件”的影响,治超变得严格,惠州厂8月份发货受到些影响,预计9月份均价已经恢复到含税400元以上的水平; 目前盈利水平高景气。我们测算Q3单季度出厂价343.39元,同比+22.56%,环比下降15元,吨毛利126.73元同比+59.29%,环比下降15.8元,吨三费15.42元继续下降至近10年来的新低,同比环比分别降低1.46%、1.07%,体现出高效管理水平;吨净利79.09元同增76.92%,环比Q2下滑了8.25元。另外吨营业外收入7.12元,同比增加0.82元,与理财收入增加有关;整体上盈利依然反映了目前高景气度,10月份我们测算单吨净利或已超过100元。 销量继续逆势增长。前三季度产销分别是1254、1211万吨,同增16.25%、13.98%,Q3单季度销量421万吨,同增13.67%,公司是产业里极少数能够保持2位数产销增长的公司,在广东梅州的文福2条万吨线中的第一条已经于2017年底建成,预计今年全年发挥设计产能超过90%;2018-2019年我们预测公司销量1800、2200万吨,同比增速为16%、22%,我们认为在景气度全国最高之一的广东有新增产能释放对公司业绩将产生极大的弹性,省内仅次于海螺、华润; 投资建议:维持“买入”评级,四季度水泥板块有望出现超额收益。Q4华南区域价格有望维持高位,公司将充分受益于大湾区建设和乡村振兴。公司预测全年业绩区间是15.5~19.1亿元,增长115%~165%,预告基本符合预期,我们下调2018-20年公司业绩至18.2、20.5、22.7亿元,对应EPS1.53、1.72、1.90(-0.13、-0.08、-0.19)元,当前动态PE约7.6倍,下调目标价至15.3元(-2.1),维持买入评级。 风险提示:固定资产投资大幅下滑,错峰生产不及预期
万年青 非金属类建材业 2018-10-23 11.82 9.42 -- 13.15 11.25%
13.15 11.25%
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我们认为市场低估了江西水泥市场四季度及2019年的景气度。考虑到包括江西省在内,全国房地产库存处于低位,货币政策相对2007年房地产调控时更加友好,城镇化进程支撑中长期需求,我们认为房地产新开工不会出现严重下滑,同时基建投资也将维持高位,从而支撑水泥需求。供给侧方面,江西及邻近省份今年错峰停窑强度不减,库存处于历史低位,且江西省内直至2019年底前预计无新增产能,因此我们预计江西省水泥供需格局将维持良好,为旺季涨价创造良好条件,四季度及2019年将保持高景气度。我们认为当前市场对房地产过于悲观,因此低估了这一趋势。 江西水泥龙头蓄势待发。公司目前是江西省第二大水泥生产商,90%以上产能位于集中度高,产能过剩少的赣东北及赣南地区,价格弹性较大,因此我们认为公司会是2018年四季度江西水泥行业高景气的最大受益者。公司成本管控领先行业,且产能置换完成后成本还有进一步下降的空间,同时商混业务的稳定发展也将完善公司水泥产业链的布局,提升公司中长期的盈利能力,因此我们看好公司中长期的发展。 估值处于底部,有望迎来修复。公司目前估值处于底部,反映了市场对于房地产的悲观预期及对其影响水泥需求的担忧。我们认为随着水泥行业高景气度的逐步确认,公司估值有可能得到修复,上升至2016年下半年水泥行业复苏以来的7.5倍左右。 投资建议:预计18-20年公司归母净利分别为12.1 、12.6和13.7亿元,EPS分别为1.97、2.06和2.23元,同比增长161.8%,4.1%和8.4%。给予公司基于2019年盈利预测7.5倍PE的估值,对应目标价15.4元,对应当前股价上升空间21.4%左右,给予“买入”评级。
中国巨石 建筑和工程 2018-10-15 9.80 13.48 -- 10.48 6.94%
10.77 9.90%
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我们认为市场低估了玻纤需求结构性升级的趋势及龙头公司从中的获益。随着应用领域的拓宽及应用场景的日益复杂,下游行业对玻纤性能的要求日益提高。缺乏竞争力及研发能力的小企业会逐渐被玻纤需求的结构性升级淘汰,而与之相反,技术领先的龙头公司能够开发出符合趋势的高附加值产品,通过占领高端市场进一步扩大市场份额,实现量价齐升的增长,从而进一步扩大相对小企业的领先优势。这一趋势被市场低估。 我们认为未来两年玻纤基本面仍将保持良好。尽管2018年新点火及复产产能较多,但是考虑到未来两年新增产能较少、仍可能有较多产能进入冷修以及结构升级可能淘汰部分产能,我们预计未来两年供给增加有限。需求方面,考虑到风电、基建可能触底反弹,汽车轻量化应用空间广阔,我们认为玻纤需求仍将稳定发展,行业基本面将保持良好。 公司差异化战略将助力公司打破周期宿命。自2009年来,公司通过研发实现产品逐步升级,并帮助公司从2013年以来无视行业周期实现毛利率的稳步提升。考虑到玻纤行业差异化发展趋势及公司高端产品占比的逐渐提高,我们认为这一趋势还将继续。同时,在智能制造基地三期18万吨/年电子纱产能投产后,公司将成为国内最大的电子纱生产商,进一步扩大高端市场份额并深化差异化战略。 对标福耀,估值有望迎来修复。参考福耀差异化及全球化过程,我们认为公司与福耀玻璃有着相似的行业地位,发展策略及发展路径,即使不考虑两材合并及国企改革等因素,公司估值中枢也有望恢复至15-20倍。 投资建议:预计18-20年公司归母净利分别为27.3、33.6和39.8亿元,EPS 分别为0.78、0.96和1.14元,同比增长26.9%,23.0%和18.6%,对应PE 估值分别为13.2、10.8和9.1倍。考虑到公司估值修复,给予公司基于2019年盈利17.5倍估值,目标价16.8元,给予“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名