事件：公司发布2020年业绩快报,2020年实现营收96.44亿元（+3.63%)，实现归母净利润18.3亿元（+36.03%），扣非后归母净利润为17.3亿元（+36.66%）；其中Q4实现营收30.89亿元（+11.4%），归母净利润为6.16亿元（+47.02%）。 点评： Q4价格持续走高推动业绩高增长。进入2020年四季度，地产新开工加速向竣工传导，叠加年前的赶工期，玻璃需求旺盛，我们测算10-12月份玻璃表观需求增速分别为4.9%、18.6%、14.7%，在需求支撑下，玻璃价格不断上涨，20Q4浮法玻璃全国均价约1987元/吨，环比增长约14%。2020年公司玻璃销量约1.14亿重箱，其中Q4销量约3100万重箱，我们测算公司全口径营收下玻璃均价约100元/重箱，同比提升约17元/重箱，价格高增长推升公司盈利水平；与此同时，公司在原燃材料价格低位加大战略储备，带动成本同比下降，产品毛利率大幅提升。我们判断，由于20年公司有两条生产线冷修，四季度部分资产减值以及奖金发放等导致净利润有所减少。 节后库存拐点已现，需求复苏或迎涨价潮。随着春节假期结束，下游复工加速补库存，厂家出货良好，库存开始拐点向下，各地价格也开始逐步上调，从时间节点上要早于同期。我们认为，随着下游需求复苏，当前企业库存压力不大以及对开春后需求的乐观预期，预计玻璃将逐步迎来涨价潮，行业高景气度进一步提升，全年来看，过去三年地产销售面积均超过17亿平米，随着交房周期的到来，地产新开工将加速向竣工传导，建筑玻璃需求依旧稳定有支撑，而汽车消费以及出口恢复，也将拉动玻璃需求；而浮法建筑玻璃依然严格执行产能置换政策，从2021年1月1日起，停产2年及三年累计停产2年以上的生产线将没有复产指标，新建产能的难度在增大，2021年行业将是存量产能博弈阶段，考虑到部分生产线转产超白用于光伏玻璃背板，供给或进一步收紧。整体来看，玻璃行业供需偏紧，2021年行业盈利弹性十足，公司作为行业龙头，将充分受益行业高景气度。 乘政策东风，加码光伏领域。在“碳达峰、碳中和”目标指引下，未来光伏行业有望保持快速发展，预计“十四五”期间全球年均新增装机量达到210-260GW，同时随着双玻组件渗透率不断提升，光伏玻璃的需求将维持高增长，基于光伏行业的高景气度，公司通过转产及新建生产线快速提升光伏玻璃产能，目前公司已经跟隆基开展合作，预计到2022年末公司光伏玻璃产能将超过6000吨/天，随着公司产能释放将受益光伏行业高景气度，为公司带来新的业绩增长点。产业链延伸有望迎突破，2021年可期。目前公司电子玻璃高端产品已经试验性生产，21年有望实现商业化量产，技术瓶颈突破后或加速扩产；同时中性硼硅药用玻璃一期已经于21年1月末投产，随着技术瓶颈的突破以及产品的问世，公司药玻二期扩建已经提上日程，电子玻璃与中性硼硅管国产替代空间广阔，公司依托资源、渠道、成本等优势有望快速抢占市场份额，未来产品结构更加优化，高端产品提升公司竞争壁垒，有望迎估值提升周期。 投资建议：公司浮法主业提供业绩支撑，产业链延伸带来新的成长性，我们暂时维持2020-2022年公司归母净利润为19.02（+41.2%）、33.2亿元（+74.3%）、39.6亿元（+19.5%），待披露更多信息再进行调整，对应EPS分别为0.71、1.23、1.47元，对应20-22年PE估值分别为20.8、12和10倍，低估值、高分红对长期投资者极具吸引力，维持“买入”评级及目标价22.14元。 风险提示：地产投资大幅下滑，新点火及复产产能冲击超预期，原燃料价格大幅上涨

事件：公司发布2020年业绩快报，2020年实现营收293.56亿元（-6.62%)，实现归母净利润即56.32亿元（-11.2%），扣非归母净利润为55.94亿元（-9.48%）；其中Q4归母净利约16.08亿元(+7.3%）。 点评：4Q4业绩延续正增长，最差阶段已过去。2020年公司业绩下滑主要是上半年受新冠疫情的严重冲击以及7月份长江流域的大面积洪涝灾害的影响，公司主导产品的量价都有所下滑；但公司克服困难，下半年业绩实现正增长，其中Q3、Q4分别同增5%、7%，我们认为，疫情影响下取得如此成绩也实属不易，公司最艰难阶段已过去；我们测算，Q4公司水泥熟料综合销量约2300万吨，同比增长约9%；单价约323元/吨，同比下滑36元/吨；吨毛利约136元，同比下降约6元/吨。 投资新材料打造新的增长点，股权激励调动员工积极性。近期公司决定在湖北省阳新县，与黄石市城市发展投资集团有限公司、阳新县国有矿业投资有限公司共同出资20亿元，成立黄石华新绿色建材产业有限公司，并以该公司为投资主体，投资约100亿元建设黄石华新绿色建材产业园项目（包括200万吨/年活性钙及深加工产品生产线、1亿吨/年机制砂石生产线及20亿块/年墙材产品生产线），公司加大新材料的研发投入，新品类的扩张未来有望带来新的增量。同时，2020年公司推出新的员工持股计划，将员工与公司利益绑定，充分调动员工积极性，彰显公司对未来发展信心。 12021年需求仍有支撑，开春后板块有望迎修复。“十四五”期间云南省计划未来5年新增高速公路5000公里，新增高铁里程1000公里，其中2021年力争开通丽香铁路，建成玉磨等铁路；2021年湖北省将加快建设十堰至西安湖北段，沿江高铁武汉至宜昌段等铁路，启动沿江高速武汉至合肥段等高铁线路，2021年公司主要产能区域仍有重点工程支撑，预计行业需求保持平稳；公司黄石万吨线以及西藏基地产能投产将为2021年带来新的增量；同时骨料业务快速发展，预计20年销量突破2000万吨，盈利水平维持高位，21年新产能投放后将更进一步；我们认为，进入2021年公司已经完全摆脱疫情的影响，近期沿江熟料率先提价，从时间节点上要早于往年，叠加原地过年后下游复工速度加快，水泥提价时间也有望提前，板块将迎修复行情。 投资建议：维持“买入”评级，目标价32.76元，暂时维持公司20-21年归母净利润为56.32亿元和76.3亿元，对应EPS分别为2.69和3.64元；对应20-21年PE估值7.7和5.8倍，低估值、高分红（当前股息率达到5.65%），资产负债表持续改善，有望迎来估值修复行情。 风险提示：房地产投资大幅下滑，错峰生产不及预期，置换产能大幅释放

浮法业务推动业绩弹性。我们判断，2021年浮法玻璃行业将延续高景气度，公司作为国内浮法原片龙头，集规模、渠道及品牌等优势于一体，充分受益行业景气度上行；同时公司纯碱、石油焦等原燃料可以做到集采，价格低于行业平均，随着石英砂自供比例不断提升，成本优势突出；而公司产能位于经济发达的东南沿海区域，下游需求旺盛且价格优势明显，形成天然的区位优势，价格不断走高的背景下，2021年浮法业绩具有高弹性；乘政策东风，加码光伏领域。在“碳达峰、碳中和”目标指引下，未来光伏行业有望保持快速发展，预计“十四五”期间全球年均新增装机量达到150-170GW，同时随着双玻组件渗透率不断提升，光伏玻璃的需求将维持高增长，基于光伏行业的高景气度，公司通过转产及新建生产线快速提升光伏玻璃产能，目前公司已经跟隆基开展合作，预计到2022年末公司光伏玻璃产能将超过6000吨/天，随着公司产能释放将受益光伏行业高景气度，为公司带来新的业绩增长点。 产业链延伸有望迎突破，2021年可期。目前公司电子玻璃高端产品已经试验性生产，21年有望实现商业化量产，技术瓶颈突破后或加速扩产；同时中性硼硅药用玻璃一期已经于21年1月末投产，随着技术瓶颈的突破以及产品的问世，公司药玻二期扩建已经提上日程，电子玻璃与中性硼硅管国产替代空间广阔，公司依托资源、渠道、成本等优势有望快速抢占市场份额，未来产品结构更加优化，高端产品提升公司竞争壁垒，有望迎估值提升周期。 投资建议：公司浮法主业提供业绩支撑，产业链延伸带来新的成长性，我们调整2020-2022年公司归母净利润为19.02（+41.2%）、33.2亿元（+74.3%）、39.6亿元（+19.5%），对应EPS分别为0.71、1.23、1.47元，对应20-22年PE估值分别为20.4、11.7和9.8倍，低估值、高分红对长期投资者极具吸引力，维持“买入”评级，上调目标价至22.14元。 风险提示：地产投资大幅下滑，供给端大幅扩张超预期，原燃料价格大幅上涨等

Q4业绩增长超预期，预计毛利率维持高位。若 Q4按业绩增速中值计算，2020年公司 Q1-Q4业绩增速分别为-29.97%、110.06%、175.08%、197.9%，呈逐季度加速态势，全年业绩高增长；我们认为，2020年在国内经济受到疫情冲击的背景下，公司业绩逆势高增长实属不易，体现了公司稳扎稳打聚焦主业超强的执行力；我们判断，Q4业绩高增长一方面得益于国内经济逐季度恢复，基建投资逐步回暖，地产投资韧性十足，行业需求旺盛；另一方面得益于沥青等原材料下行带来的成本红利，以山东地区沥青成交价为例，我们测算，2020年沥青价格同比下降约 22.4%，而沥青占防水材料成本的 30%左右，因此成本下行推升盈利水平，预计 Q4毛利率仍维持高位（Q3综合毛利率约 40.6%）； 四季度现金流环比有望继续改善。公司 Q3现销比为 1.05x，现金回流环比改善明显；从 19年下半年以来，公司加大力度考核回款情况，对于回款质量较差的客户停止发货，同时公司将逐步提升经销占比，降低直销带来的应收账款风险，而年末是公司回款的高峰期，从 19年下半年以来，公司加大回款考核力度，我们判断，四季度随着履约保证金的收回以及回款加速，预计全年现金流将继续改善。 产能稳步扩张，2021年将保持成长性。2020年公司湖北荆门、陕西渭南相继达产，佛山基地二期及德州基地二期也相继投产，同时福建三明基地在建中，2021年公司产能将进一步释放，保持快速增长，目前公司 10个产能基地基本覆盖全国大部分区域，产能布局趋于合理，实现上下游物流费用及相应及时度的综合最优化。我们认为，随着防水行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升，行业进入“良币驱逐劣币”阶段，未来将呈现强者恒强局面，而公司作为头部企业，渠道、品牌及规模优势逐步显现，在精装修及地产集中度提升的背景下，公司有望稳步提升市占率。 投资建议：我们暂时维持公司 2020-2022年归母净利润分别为 8.16楷体 （+124%）、10.21（+25.2%）、12.59（+23.3%)亿元，对应 EPS 分别为 1.34、1.68、2.07元；对应 20-22年 PE 估值分别为 17.9、14.3、11.6倍，维持目标价 34.25元及“买入”评级。

事件：公司发布2020年业绩预告，预计2020年实现归母净利润约31-37.2亿元，同比增长50%-80%，其中Q4实现归母净利润约为9.69-15.89亿元，同比增长约93.8%-217.8%，若按预测中枢计算，Q4归母净利润约13.85亿元，同比增长约177%。 点评：4Q4：业绩大超预期，预计毛利率维持高位：按照业绩预测中枢来看，2020年Q1-Q4公司业绩增速分别为2.86%、36.3%、58.96%、177%，呈逐季度加速态势，Q4业绩大超预期；我们认为，2020年在国内经济受到疫情冲击的背景下，公司业绩逆势高增长实属不易，体现了公司强大的竞争力及执行力；我们判断，Q4业绩高增长一方面得益于国内经济逐季度恢复，基建投资逐步回暖，地产投资韧性十足，行业需求旺盛；另一方面公司规模及成本优势明显，以山东地区沥青成交价为例，我们测算，2020年沥青价格同比下降约22.4%，而雨虹是行业内唯一可以做到沥青集采以及具备较大库存能力的企业，公司低价储存沥青（沥青占原材料成本的30%左右）进一步降低生产成本，预计Q4毛利率仍维持高位（Q3综合毛利率约40.1%）；其次年末是公司回款的高峰期，19年以来公司加大回款考核力度，我们判断，四季度随着履约保证金的收回以及回款加速，预计全年现金流将继续改善。 080亿定增扩张产能，巩固龙头地位。2020年公司公告拟通过非公开发行股票，募集资金不超过80亿元，用于多地10余个产能基地建设以及补充流动资金。我们认为，2021年随着定增落地一是可以快速推动产能基地的建设，使得公司产能布局更完善，产品品类更丰富；二是在地产“三道红线”背景下，地产产业链回款或放慢，而公司适时补充流动资金，可以提升抵御市场风险能力，优化债务结构；三是公司在龙头的基础上加速抢占市场份额，进一步巩固龙头地位。 公司渠道优势突出，未来成长可期。随着行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升，防水行业进入“良币驱逐劣币”阶段，未来将呈现强者恒强，而当前公司市占率仅在12%左右，公司与百强地产商多数建立战略合作，随着地产商的集中度提升以及公司的渠道成熟完善，市场份额将稳步提升，成长空间广阔。同时，公司深耕防水领域多年，建立起成熟的销售渠道及品牌，公司一方面巩固防水领域的龙头地位，另一方面依托防水业务建立的成熟渠道，快速扩张新品类，如涂料业务，“零售+工程”并举，近三年保持高速增长，未来将成为

事件：公司前三季度实现营收44.51亿元（-2.8%），归母净利润15.14亿元（-1.73%），扣非归母净利润12.8亿元（-11.15%）；其中Q3实现营收15.77亿元（-6.74%），归母净利润5.05亿元（-14.41%），扣非归母净利润4.2元（-26.72%）。 点评：受疫情及雨水等影响，3Q3量价均受到一定影响。公司前三季度水泥熟料综合销量约1144万吨，同比下降约12万吨，其中Q3销量约413万吨，同比下降5.7%，主要受到疫情及雨水天气的影响，7-8月份新疆区域疫情影响产销停滞约一个月，安徽区域受洪水影响及生产线超低排放技术改造阶段停产水泥及熟料产销量同比下降；但9月份销量及价格已经逐步恢复，四季度景气度有望继续向上；我们测算Q3公司水泥熟料均价约为319元/吨，同比下滑约27元/吨，主要是今年长江流域雨水天气较多，6-8月份淡季价格回落幅度较大所致；Q3吨毛利约140元/吨，同比回落约50元/吨，吨三费约22元/吨，管理水平依旧维持高位；同时，公司前三季度投资收益实现收益约2.29亿元，同比增长288.3%，增加整体盈利。 骨料业务增长明显，打造新的业绩增长点。前三季度砂石骨料产品销售385万吨，同比增长100.52%，主要得益于公司宁夏基地新增300万吨骨料产能投放，产销两旺；盈利水平非常突出，骨料毛利率达到70.66%，同比基本持平，在环保趋严严禁乱开采矿山，公司优质矿山资源稀缺性显现，高盈利有望延续；根据公司中期战略规划，未来骨料业务规模将达到年产能1000万吨以上（2019年底产能约300万吨），可以预见未来骨料业务将成为公司新的业绩增长点。 华东地区维持高景气度，四季度业绩仍具弹性。国庆假期后下游工程施工加速恢复，企业出货也逐步好转，南方地区景气度依旧维持高位，天气晴好下，出货基本维持产销平衡；10月份以来江浙沪继续推涨价格，多地价格已上涨4轮，价格超过去年同期；我们判断，四季度地产投资依旧强劲，基建投资逐步恢复，随着国庆长假之后需求快速恢复及年前的赶工期到来，水泥企业出货有望继续维持高位，库存持续下降推涨价格，由于水泥需求刚性及不可库存的属性，价格对需求极为敏感，不排除后续价格上涨超预期，公司将受益于四季度华东高景气度。 水泥产能逆势扩张++产业链延伸，打开中期成长空间。根据公司中期战略规划，未来将通过收购及新建水泥产能，达到中期水泥熟料规模增加70%左右，同时技改原有生产线后，水泥产品总产能规划目标提升80%左右（19年公司收购宁夏明峰萌成65%的股权，其中广西、贵州及吉尔吉斯斯坦有在建项目）；此外，公司积极延伸产业链，一方面积极扩建骨料产能，另一方面拓展水泥窑协同处置环保业务，未来力争水泥窑协同处置业务占公司总营收的30%以上。公司水泥产能逆势扩张+产业链延伸，打开中期成长空间。 投资建议：我们下调2020-2022年公司归母净利润分别为25.5、30.6、34.4亿元，EPS分别为3.14、3.77和4.22元，对应20-22年PE估值分别为7.2、6和5.4倍，维持目标价34.2元及“买入”评级。 风险提示：需求低于预期，新增产能投放大于预期，原燃料价格持续上涨超预期。

事件：2020年上半年公司实现营收 740.07亿元（+3.3%），归母净利润 160.69亿元（+5.31%），扣非归母净利润 155.27亿元（+4.04%）； 其中 Q2实现营收 508亿元（+23.47%），归母净利润 111.56亿元（+21.55%），扣非归母净利润 109.49亿元（+21.72%）。 点评： 维持“买入”评级，目标价 368.3元：我们认为，在环保趋严的背景下，矿山的稀缺性使得水泥呈现资源化，随着行业集中度提升，市场波动性将减弱，而过去 2-3年以及未来 2-3年，水泥企业资产负债表大幅修复及盈利稳定性提升将成为此轮水泥估值修复的催化剂，海螺水泥作为行业龙头将迎来价值重估。维持公司 2020-2021年业绩分别为 362、369亿元，对应 EPS 分别为 6.83、6.96元，对应 PE 估值分别为 7.7和 7.6倍，目前 PB 估值约 1.95x，维持“买入”评级，目标价68.3元。 3Q3量增价跌，业绩依旧稳健。我们测算，公司前三季度实现水泥熟料自产品综合销量约 2.3亿吨，同比下降约 0.8%，其中 Q3实现销量约8900万吨，同比增长约 3.2%；进入三季度，基建投资持续复苏，地产投资有韧性，需求有支撑，公司整体产销量稳定增长； 从单吨情况来看，我们测算 Q3公司自产自销水泥熟料均价约 300元/吨，同比下滑约 10元/吨，主要由于今年 6-8月份长江流域雨水天气较多，导致淡季华东地区价格回调幅度较多；吨成本约 170元，同比基本持平，由于煤价及人工成本有所下降，所以成本保持低位；吨毛利约为 137元，同比下降约 6元/吨，主要由于价格回调导致；全口径计算 Q3吨三费约为 24元，同比下降约 3元/吨，主要是公司存款利息收入增加所致，公司管理水平及盈利水平依旧维持在行业领先地位。 海中模式常态化，3Q3贸易量大幅增长：2020年前三季度公司贸易量约 9000万吨，同比增长约 7.5%，其中 Q3销量约 4400万吨，同比增长约 61%，我们判断，三季度北方南下及外来熟料水泥增多，通过贸易平台销量有所增加。随着海中模式逐渐常态化，公司贸易规模的扩大不仅进一步助力公司营收规模的稳定增长，同时大幅减少了华东地区大企业的熟料外销，从而使得龙头企业区域控制力进一步加强并减缓当地水泥价格波动，平滑区域周期波动；极致的现金流企业，当前股息率约为 3.8%。 。我们注意到，报告期末“合同负债”科目余额约为 62亿元，合同负债基本可以解释为预付款，先款后货的交易模式体现了水泥企业超强的议价能力，也反映了水泥行业不错的供求状况；前三季度公司收到 1438.17亿元现金，大幅高于营收（1240亿元），截止三季度末，公司经营性现金流净额 235.11亿元，同比下滑9.63%；在手现金657.4亿元以及交易型金融资产182.8亿元，合计较年初同增 17.1%，资产负债率为 19.86%，同比减少 0.7个百分点，债务结构继续优化。我们认为，海螺水泥打造极致现金流企业，充足的现金流一方面可以保证各项业务的有序开展，延伸产业链；另一方面未来有望提升分红比例，目前股价对应股息率约 3.8%，这对长期投资者吸引力十足。 华东地区维持高景气度，全年业绩无忧。国庆假期后下游工程施工加速恢复，企业出货也逐步好转，尤其北方地区将进入年前的赶工期，价格有提涨预期，而南方地区景气度依旧维持高位，天气晴好下，出货基本维持产销平衡；10月份以来江浙沪继续推涨价格，多地价格已上涨 4轮，价格超过去年同期；我们判断，四季度地产投资依旧强劲，基建投资逐步恢复，随着国庆长假之后需求快速恢复及年前的赶工期到来，水泥企业出货有望继续维持高位，库存持续下降推涨价格，由于水泥需求刚性及不可库存的属性，价格对需求极为敏感，不排除后续价格上涨超预期，公司作为行业龙头，将充分受益南方区域高景气度。 风险提示：房地产及基建投资低于预期，需求端大幅下滑；供给侧改革低于预期，落后产能退出缓慢，供需格局变差；煤炭，矿石等价格上涨，带来成本提升。

事件：2020年前三季度公司实现营收 14.77亿元（-11.3%），实现归母净利润 1.96亿元（-16.39%），扣非归母净利润 1.85亿元（-16.96%）；其中 Q3实现营收 5.71亿元（-1.61%），归母净利润 0.72亿元（-18.65%），扣非归母净利润 0.69亿元（-18.65%）。 点评：3Q3降幅环比继续收窄，4Q4业绩弹性有望显现: :公司 Q1-Q3营收增速分别为-23.77%、-9.79%、-1.61%，降幅逐季度收窄，由于玻纤价格从 9月份开始提涨，预计四季度公司营收业绩增速有望双双转正；三季度以来，国内经济加速恢复，国外疫情影响也在边际减弱，行业供需格局持续改善，行业价格在 7-8月份触底反弹，以 2400tex 无碱缠绕直接纱为例，7月底价含税格约 4000元/吨，9月底价格约 4750元/吨，而国庆假期后价格进一步上涨至 5400元/吨，创近几年来新高；我们认为，当前国内需求旺盛，行业库存已经降至低位，供需偏紧的格局有望持续，明年随着全球经济的复苏，行业景气度有望进一步回升。 资产负债表依旧强劲，毛利率同比小幅提升：报告期末，公司资产负债率仅为 13.99%,同比下滑约 1.6个 pct，其中长期负债为 0，在手现金及可交易金融资产约 7.6亿元，经营性净现金流约 2.15亿元，而由于三季度人民币升值，预计三季度公司汇兑损益约 1700万，导致 Q3财务费用同比增长 2.6倍，对业绩有一定影响，但公司整体资产负债表依旧强劲；公司在行业景气底部保持良好的现金流，为公司逆势扩张产能提供保障；前三季度公司综合毛利率为 29.88%，同环比均小幅增加，其中 Q3毛利率为 30.25%，创近三年来看新高；一方面树脂业务原材料价格大幅下滑，毛利率有所提升；其次玻纤及玻纤制品从 8月中旬开始陆续提价，推升毛利率。 价格持续推涨，四季度业绩弹性有望显现：8月中旬以来国内主要企业价格主流产品开始持续上调，在国内需求提振，国外订单边际好转的推动下，龙头企业库存继续下降，部分产品出现供不应求的局面，部分厂家直接纱价格已经突破 5000元/吨，创近年来新高，基于当前紧张的供需格局，后续仍有涨价空间，同时电子纱价格也逐步恢复，主流电子布价格恢复到 3.5元/米；我们认为，由于玻纤需求与宏观经济紧密相关，典型的顺周期品种，随着疫情影响边际减弱，经济将逐步恢复，需求将稳定增长；而从供给端来看，19-21年新增产能大幅减少，短期产能冲击十分有限，供需格局将逐步改善，2020H2将成为长周期景气度向上的拐点，公司将受益行业景气上行周期。 产能逆势扩张，打开未来成长性 ：我们认为，1）公司通过生产线技改，有效降低生产成本，在行业景气下行阶段提升抗风险能力；2）公司打通玻纤纱-制品-精细化工产业链，产业链一体化自我调节能力强；3）目前公司已启动原年产 2.5万吨不饱和聚酯树脂生产线扩建成年产10万吨，同时计划新建 5条薄毡线，建成后公司薄毡产能将达到 10亿平米，除此之外，公司已发行不超过 5.5亿元可转债，用于建设一条年产 10万吨无碱玻纤纱产能，公司玻纤纱、树脂、玻纤制品同步扩建，一方面有望逆势提升市占率，打开新的成长空间，另一方面避免只扩产玻纤纱产能加剧行业竞争。 投资建议: 我们暂时维持 20-21年公司归母净利润为 3、4亿元，对应EPS 分别为 0.72和 0.96元，同比增长 3.69%和 33.15%，对应 20-21年 PE 估值分别为 18和 13.5倍，维持目标价 19.2元及“买入”评级。 风险提示：全球经济持续下滑，行业落后产能出清进度低于预期，原燃料价格上涨超预期

Q3量价齐升，业绩表现亮眼。 我们测算，公司前三季度销售水泥约 1780万吨，同比增长 4.2%；其中公司 Q3销量约 770万吨，同比增长 3.5%，进入三季度下游复工复产加速，需求逐步释放，尤其 7月份起， 单月基建投资增速转正，而西北地区基建投资占比较大，基建复苏进 一步提升当地需求；公司在甘肃及青海市占率分别达到 46%和 26%， 在重点高端工程市场占主导地位，随着区域内兰新高铁、多条高速公 路等重点工程加速推进，整体产销两旺。我们测算 Q3出厂均价约 313元/吨，同比增加约 26元/吨，得益于开年以来，西北地区基建工程 率先复工，需求旺盛推升价格； Q3吨成本约 175元/吨，同比基本持 平；吨毛利约 138元/吨，同比增长约 26元/吨；吨三费约 30元/吨， 同比提升约 1.4元/吨。 资产负债表继续修复，当前股息率约 3.9%。 前三季度公司经营性净 现金流为 22.6亿元，同比增加 17.2%，其中 Q3净现金流为 11.2亿 元，创历史新高；期末公司在手现金为 19.83亿元，同比增长 115.9%， 同时公司资产负债率约 29%，同比下降约 1个 pct，债务结构继续优 化；充足的现金流一方面保障各项业务有序进行，另一方面偿还有息 负债，降低财务费用，截止三季度末公司短期负债为 0，财务费用同 比下降 91.2%；同时公司有望提高分红比例，按目前市价计算，当前 股息率为 3.88%，对于长期投资者具有吸引力。 甘肃市场需求有支撑，价格维持高位。 随着天气逐步转冷，西北地 区进入年前赶工期，需求稳定价格维持高位。目前甘肃地区库存约 5成左右，出货率维持在 9成以上，若天气晴好，基本实现满产满销， 全年维持高景气度。公司在 19年增资张掖巨龙建材，增资完成后将 持有巨龙建材 80%的股权，巨龙建材成为公司控股子公司，增大了公 司的产能规模以及在甘肃河西区域的市占率，并且打通了公司在甘肃 区域由东向西的产能布局的瓶颈；同时公司西藏生产线建设稳步推进 中，预计 20年末将建成投产，公司通过收购或自建不断扩大自己的 产能规模，提升区域竞争力。 投资建议： 考虑到基建项目建设周期较长，所以今年新开工的重点 工程将支撑未来 2-3年区域需求，同时当前价格基数仍维持高位，随 着明年公司新产线投产，销量有望继续保持增长，业绩仍具弹性。我 们维持 2020-2021年公司归母净利润为 18.5、 20.8亿元，对应 EPS 分别为 2.39和 2.68元，对应 20-21年 PE 估值分别为 6.1和 5.5倍， 维持目标价至 26.8元及“买入” 评级。

事件：2020年前三季度实现营收65.55亿元（+0.35%），归母净利润12.16亿元（+31.13%），扣非归母净利润为11.39亿元（+33.68%）；其中Q3实现营收27.64亿元（+12.11%），归母净利润为7.1亿元（+73.64%），扣非归母净利润为6.78亿元（+73.25%）。 点评：3Q3量价齐升，业绩表现亮眼。三季度国内复工复产继续提速，地产投资韧性十足，叠加下游补库支撑需求，行业价格延续二季度涨势，9月底行业均价达到1915元/吨（从4月底以来上涨560元/吨），创近年来新高。而旗滨集团作为行业龙头，自身产销反映了行业走势，从销量来看，我们测算公司Q3销售各种玻璃约3200万重箱，同比增长约2.6%；从价格来看，我们测算Q3公司产品均价（全营收口径）约86.4元/重箱，同比提升约7.3元/重箱，环比提升15元/重箱，价格延续了二季度以来的涨势；从盈利情况来看，全口径测算Q3公司箱净利约22元/重箱，同比提升约9元/重箱，由于上半年纯碱及石油焦等原燃料价格有所下滑，公司低位加大库存量，Q3箱成本约50元，同比下降约5元/重箱。除此之外，公司前三季度收到政府补贴约9300万，其中三季度约为3680万元，增厚业绩。 现金流良好，管理水平稳定。报告期末，公司在手现金及可交易金融资产为6.7亿元，同比增长约66%；公司前三季度经营性净现金流为16.33亿元，同比增长约60%；期末公司资产负债率约为36%，同比下降4.5个pct，现款现货的结算方式使得公司现金流良好，持续优化债务结构，三季度公司财务费用下降49%。公司前三季度期间费用率为13.85%，同比增长2.3个pct，其中管理费用增加2个pct，主要是公司股权激励、业绩绩效以及维修费用增加所致，预计前三季度汇兑损失约2600万元。 扩建光伏及药玻产能，产业链延伸迅速。目前公司下游延伸至节能深加工、电子玻璃以及中性硼硅管领域，各项业务稳步推进中，节能玻璃持续扩大规模，力争到2024年节能玻璃产能较2018年末增长2倍；电子玻璃A规产品调试中，Q4有望实现小批量生产；中性硼硅管一期（日熔量25吨/天）计划年底投产。除此之外，公司切入光伏领域，继前期公司公告建设一条1200t/d光伏组件高透基板材料生产线（一窑六线）及配套光伏组件高透基板材料加工线之外，公司再次计划在浙江绍兴建设1200t/d光伏高透背板材料及深加工项目，以及两条25t/d中性硼硅药用玻璃及制瓶生产线，我们认为，此次光伏背板产能建设，将与前期盖板产能规模相匹配，这样使得组合产品在行业更具竞争力；而中性硼硅管扩建二期，彰显了公司对自身技术积累及行业未来发展的信心，新产能的投产将为公司带来新的业绩增长点。 价格维持高位，四季度业绩更具弹性。国庆假期后，下游迎来新一轮补库需求，企业出货迅速恢复，各地价格也逐步推涨，行业重回涨价去库存通道；由于今年成本更低，多数玻璃厂低价纯碱库存达2-3个月（纯碱价格每下跌100元/吨，玻璃箱成本节约1元/重箱）；同时石油焦等燃料价格同比也大幅下滑，原燃料价格下行使得企业成本更低，而公司基本锁定下半年成本，随着价格持续上涨，四季度盈利弹性巨大，同时至少50%的分红比例也极具吸引力。 投资建议：考虑到目前浮法玻璃的盈利水平，我们维持20-21年公司业绩分别为20.3亿（+50.8%)、22.7亿元(11.8%)，对应EPS分别为0.76、0.84元；对应PE估值分别为11、9.8倍；若年底新业务有突破性进展，整体估值有望抬升，维持“买入”评级。 风险提示：地产投资大幅下滑，新点火及复产产能冲击超预期，原燃料价格大幅上涨

事件：2020年前三季度公司实现营收120.77亿元（+23.02%），归母净利润约20亿元（+18611.18%），扣非归母净利润19.68亿元（+6.84%）；其中Q3实现营收51.55亿元（+36.42%），归母净利润11.03亿元（+62.06%），扣非归母净利润10.85亿元（+45.96%）；同时公司预计2020年业绩为24.6-27亿元，同增457.64%-512.04%，其中Q4业绩约4.6-7亿元。 点评： 维持“买入”评级，上调目标价至43.8元：公司石膏板产能保持逆势扩张，市占率稳步提升，公司集规模、渠道及品牌等优势于一体，兼具稳定与成长，切入防水领域打开新的成长空间。我们上调20-21年公司归母净利润至26.91和36.97亿元，对应EPS分别为1.59和2.19元，对应PE估值分别为22.4和16.3倍，维持“买入”评级，上调目标价至43.8元。 Q3石膏板销量稳定增长，龙骨保持快速增长。我们测算，公司前三季度石膏板销量约14.4亿平米，其中Q3销量约6.2亿平米，同比增长约11.2%，进入三季度，下游复工复产加速，地产投资有韧性，公司整体出货情况稳步增长；从价格端来看，我们测算三季度石膏板均价约5.3元/平米，环比下降约0.1元/平米；我们判断，主要由于产品结构的调整，中低端的泰山及梦牌占比提升所致。预计龙骨Q3销量约10万吨，同比提升30%以上，随着公司将龙骨定位与石膏板配套发展，未来仍将保持较快增长。 Q3毛利率环比提升，期间费用继续改善。前三季度公司综合毛利率为33.21%，其中Q3毛利率为35.53%，环比提升约1.6个pct，我们判断，公司毛利率提升一方面由于公司内部产品结构调整，高毛利率的防水业务占比提升，另一方面因为护面纸成本继续下行，公司泰和纸业拥有自有产能及美废配额，议价能力突出；其次随着公司产能不断扩大，规模效应也在凸显，生产成本逐步下降，龙牌及泰山的高端品牌毛利率有所提升所致；Q3净利率达到22.5%，环比提升3.1个pct，得益于公司良好的管理水平，Q3公司期间费用率仅为9.42%，环比下降约1.73个pct，其中销售费用率及管理费用率下降约1个pct，主要是公司销售规模扩大，固定费用摊销减少所致。 防水业务亮眼，打造新的业绩增长点：公司整合重组收购四川蜀羊、禹王防水及河南金拇指防水成功进军防水领域，形成了覆盖全国的十大防水产业基地布局，三季度地产及基建投资继续恢复，防水业务产销两旺，整体出货保持稳定增长，叠加上半年沥青价格下行带来的成本红利，防水业务表现亮眼；但从应收账款来看，报告期末应收账款及票据规模为23.1亿元，同比增长约337.7%，防水业务的拓展一定程度带来应收账款风险，Q3公司经营性净现金流为8.85亿元，同比增长26.8%。我们认为，公司有望依托自身的资金及产业优势将防水业务迅速做大做强；同时目前防水行业发展依旧良莠不齐，而北新作为央企进入该领域有望加速市场整合，提升行业集中度，为公司带来新的业绩增长点。 龙头地位稳固，未来成长性可期。国庆假期之后，下游施工加速，北方进入年前赶工期，南方地区维持高景气度，地产投资韧性十足，从玻璃等前验指标来看，地产新开工在向竣工端有效传导，全年竣工端需求依旧有支撑；我们认为，目前公司石膏板市占率约60%，同时仍在积极扩产提高市占率，而高市占率支撑强定价权，17年提价已充分验证公司超强的议价能力，若未来成本攀升，公司有充分的能力向下游传导，行业龙头地位稳固；防水业务经过整合渐入佳境，公司向综合建材集团迈进。 风险提示：房地投资大幅下滑，原材料价格上涨，产能释放低于预期。

事件：2020年前三季度公司实现营收32.2亿元（+3.22%）；归母净利润7.34亿元（+6.04%），扣非后归母净利润7.04亿元（+8.01%），其中Q3实现营收14.16亿元（+39.54%），归母净利润为3.78亿元（+51.76%），扣非归母净利润为3.64亿元（+54.32%）。 点评：3Q3营收业绩增速强势转正，CC端需求快速释放：Q1-Q3公司营收增速分别为-27.88%、-6.25%、39.54%，逐季度向好，进入三季度，国内疫情影响边际减弱，上半年压制的C端需求集中释放，公司C端业务快速放量，我们判断公司Q3管材出货量增速在30%以上，而防水、净水等新产品同比保持高增长；同时，公司坚持”零售+工程“双轮驱动，面对近2年精装修渗透率快速提升对零售市场的冲击，公司也积极推动建筑工程业务，培育优质战略合作大客户，实现稳健增长；公司市政工程业务持续调整优化，过滤掉一些质地较差订单首选优质订单，保证经营质量；我们认为，2020年小区旧改体量翻倍增长，将带来新的增量市场，叠加竣工周期的到来，全年需求有支撑，公司经营情况将更进一步。 三季度净利率创新高，投资收益达04100万：公司Q3综合毛利率为45.84%，环比回落1个pct，同比下降约1.9个pct，我们判断，毛利率小幅回落是因为毛利率较低的产品占比提升导致；但公司三季度净利率达到26.72%，创历史新高，主要原因为公司费用管控能力进一步提升，Q3公司期间费用率为17.67%，同比下降1.88个pct，其中管理费用下降1个pct，管理水平稳步提升。除此之外，三季度公司投资收益约为4100万元，同比增长30倍，主要是公司合营企业新疆东鹏合立股权投资合伙企业（有限合伙）利润增加所致，因此推升三季度净利率创新高。 资产负债表依旧强劲，经营质量优异：报告期末公司经营性净现金流为6.71亿元，同比增长约21.8%，同时公司在手现金达14.65亿元，同比增加约9.37%；公司资产负债率为19.7%，仍处于较低位置，而应收账款同比下滑21.4%，资产负债表依旧强劲；我们认为，在外部环境不确定的背景下，公司充足的现金流一方面保障公司各项业务的稳步开展，加强抵御风险的能力；另一方面可以偿还有息负债，降低财务费用，前三季度公司利息收入为3200万元，同比增加约900万，打造极致现金流企业，公司经营质量优异，同时公司保持高分红比例回馈股东。 实施第三期股权激励，激发员工积极性：公司第三期股权激励涉及股票数量1900万股，占总股本的1.21%，授予价格为7元/股，激励对象为高管及中层骨干人员等143人；此次股权激励是继2016年后的新一轮股权激励，覆盖范围较上期更大（16年为57人）；根据股权激励的解锁条件来看，20-22年业绩至少达到9.6亿（-2.4%）、10.88亿（13.4%）、12.21亿（12.2%）；我们认为，公司业绩指引给的十分硬气，在过去一年外部环境十分严峻的背景下，公司克服困难力争未来三年稳定增长，公司最困难阶段已经过去，随着C端消费逐步恢复，公司零售业务重回正轨；同时精装修的高端化，公司建筑工程业务也紧跟市场，保持快速发展；防水业务稳步推进，未来有望成为第二主业，带来新的业绩增长点；公司优秀的管理团队与超强的执行力，有望在竣工周期走出α属性。 投资建议：公司坚持主业稳扎稳打，同时以高分红回报股东，具备长期投资价值，依旧看好公司未来持续增长的潜力。暂时维持2020-2021年公司业绩分别为10.6和11.8亿元，对EPS分别为0.67和0.75元，对应20-21年PE估值分别为24.5和22倍，上调目标价至20.25元（原目标价16.75元），维持“买入”评级。 风险提示：房地产投资下滑超预期，新业务拓展不及预期，原材料价格大幅上涨

事件：2020年前三季度公司实现营收204.12亿元（-9.17%），归母净利润40.24亿元（-16.92%），扣非归母净利润40亿元（-16.67%），其中Q3实现营收78.47亿元（-2.95%），归母净利润17.72亿元（+5.42%），扣非归母净利润17.58亿元（+5.25%）。 点评：3Q3量增价跌，单季度业绩增速转正。我们测算，公司前三季度水泥熟料综合销量约为5300万吨，同比下滑5%，其中Q3销量约2000万吨，同比略有增长；由于6-8月份长江流域雨水偏多，下游施工受到一定影响，7-9月份湖北地区水泥产量增速分别为-16.12%、7.01%、-1.48%，而云南地区水泥产量增速为11.1%、6.32%、8.66%，云南地区需求稳定，公司取得销量同比略增的成绩实属不易；我们测算，Q3公司均价约330元/吨，同比下降约20元/吨，主要是淡季雨水天气较多，价格回落较多所致；吨毛利约为139元/吨，同比下降约4元/吨；吨成本约为190元，同比下降约16元/吨，主要由于煤价下行所致。 资产负债表依旧强劲，股息率超过5%。前三季度公司经营性净现金流为56.5亿元，同比下降约20%，主要是受疫情影响，产销量下降导致盈利减少，其中Q3为21.5亿元；期末在手现金约58亿元，同比基本持平，资产负债率为38.1%，环比下降4.5个pct，债务结构持续优化，资产负债表依旧强劲，充足的现金流一方面保障各项业务有序进行，另一方面偿还有息负债降低财务费用，前三季度财务费用同比下降约25%；同时公司未来有望提升分红比例，目前股价对应股息率超过5%，这对长期投资者吸引力十足。 骨料业务快速增长，未来成为新的业绩增长点。我们测算，公司前三季度骨料销量约1500万吨，同比增长约20%，预计毛利率维持在65%左右，盈利仍维持高位。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务，截止6月末，公司骨料产能达到4900万吨，较年初增加约1000万吨左右，保持稳步扩张；公司计划到2020年末力争实现1亿吨/年的骨料产能，随着国家对矿山开采督查日趋严格，骨料资源壁垒属性日渐凸显，加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点；与此同时，公司的环保业务也保持快速发展，产业链延伸初见成效。 最艰难阶段已过去，未来开启新征程。国庆假期后，下游施工快速恢复，湖北地区再次提价20-30元/吨，价格基本与去年同期持平，目前库存降至5成左右，出货率保持在95%以上；我们认为，公司最艰难阶段已经过去，基建投资持续复苏，地产投资有韧性，旺季需求依旧强劲，板块高景气度有望延续，而公司主要产能覆盖长江经济带，依托便利的水运将充分受益长江经济带协同发展带来的新契机；同时2020年公司海外并购项目将陆续落地，产能继续保证稳定增长，开启新的成长征程。 投资建议：维持“买入”评级，目标价632.76元，在供给侧改革大背景下，公司水泥产能逆势扩张，充分受益于水泥行业景气度提升，业绩保持稳定增长；同时，公司加速产业链延伸，骨料及危废处理业务有望带来新的业绩增长点，高盈利背景下有望提升分红比例，回馈股东。我们维持公司20-21年归母净利润为59.2亿元和76.3亿元，对应EPS分别为2.82和3.64元；对应20-21年PE估值8.5和6.6倍，维持目标价32.76元及“买入”评级。 风险提示：房地产投资大幅下滑，错峰生产不及预期，置换产能大幅释放

事件：公司前三季度实现营收33.36亿元（+24.66%），归母净利润3.79亿元（+24.68%），扣非归母净利润3.63亿元（+33.42%）；其中Q3实现营收15.49亿元（+44.48%），归母净利润1.62亿元（+17.02%），扣非归母净利润1.61亿元（+33.7%）。 点评： Q3出货保持高增长，毛利率环比小幅提升。公司Q1-Q3营收增速分别为-19.75%、30.24%、44.48%，呈逐季度加速增长，除了下游需求持续恢复外，8月份是“蒙娜丽莎微笑节”，公司加大促销力度，而随着藤县产能4条线全部投产产能释放，整体销量有所增加，从B端和C端出货来看，基本延续了Q2的出货情况，B端仍保持高增长；归母净利润增速分别为-25.64%、58.2%、17.02%，Q3利润增速明显低于营收增速，主要是费用有所增加所致，仓库租赁费用增加导致管理费用增加78.8%，而研发投入增加导致研发费用同增44.8%；按新会计准则标准（部分销售费用转移到营业成本），Q3综合毛利率为35.94%，环比提升2.5个pct，我们判断，毛利率增加主要是新产能投产及部分生产线技改后，规模优势及生产效率提升，产品结构调整使得生产端成本同比下降所致。 现金流环比继续改善，资产负债率小幅增加；前三季度公司经营性净现金流为-1.42亿元，主要是Q1受疫情影响，部分货款回笼延迟，而经营规模扩大，采购支付增加，导致现金流出较多；其中Q3经营性净现金流为1.25亿元，同比下滑76.7%，由于采购支付款大幅增加所致；报告期末公司应收账款及应收票据同比增长41.7%，增速高于营收增速，账期约2个月，环比继续改善，同比略有增加；而前三季度及单三季度收现比均约1x，保持稳定；公司资产负债率为51.45%，同比增加6.4个pct，主要是随着生产经营规模扩大，为补充流动资金等，银行贷款增加所致，其中短期、长期借款较年初分别增加2151%和159%。 产能逆势扩张，巩固市场份额。在近几年行业产能不断退出的背景下（20年上半年退出75家），公司逆势扩张产能，上半年广西藤县基地已投产4条线，另有3条线在建设中，预计年底有望投产；同时藤县二期的产能也在规划中；公司产能将进一步扩大，彰显了公司龙头的魄力及对未来发展的信心，巩固行业地位。目前公司与万科、碧桂园、恒大等近80家大型房地产商建立战略合作关系，其中公司是万科连续5年的A类的供应商，品牌效应不断提升，随着精装房渗透率以及地产集中度的提升，公司作为行业龙头，市占率有望进一步提升。 投资建议：公司集规模、渠道及品牌等优势于一体，成长性十足。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.44、6.78、8.13亿元，对应EPS分别为1.35、1.68、2.02元；对应20-22年PE估值分别为21.6、17.4、14.5倍，首次覆盖给予“买入”评级，目标价42元。 风险提示：原材料价格大幅上涨，地产投资大幅下滑，应收账款坏账风险。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度公司实现营收46.75亿元（+5.5%），归母净利润为13.78亿元（+30.82%），扣非归母净利润12.5亿元（+41.29%）；其中Q3实现营收18.76亿元（+19.34%），归母净利润为4.59亿元（+30.15%），扣非归母净利润4.21亿元（+31.39%）。 点评：QQ33量价齐升，业绩表现亮眼。2020年前三季度公司实现水泥销量1222.24万吨，同比增长7.04%，其中Q3水泥销量约550万吨，同比增长约11.6%，继续弥补Q1疫情影响销量大幅下滑的缺口，销量增长主要得益于三季度华南地区雨水天气较少，基建与地产项目施工稳定，水泥需求有支撑，7-9月份广东省水泥产量分别增长10.79%、8.27%、3.92%；尤其粤东地区基建需求占比较高，7月以来基建单月投资增速已转正，需求稳定增长；同时公司产能有所增加所致；我们测算，Q3吨出厂价约327元，同比提升约22元/吨；Q3吨成本约200元，同比减少约2元/吨，得益于煤价下行以及Q3产能发挥率较高，Q3吨毛利约127元/吨，同比增长约25元/吨，依然维持高盈利水平，吨三费约17元/吨，同比增长约1元/吨，管理水平位居行业前列。 现金流充沛，资产负债表持续修复。截止报告期末，公司经营性净现金流为13.76亿元，同比增长83.5%，其中在手现金及交易型金融资产约为41亿元，同比增长约43%，资产负债率仅为15.1%，长短期借款均为0,资产负债表十分强劲；而充足的现金流一方面保证各项业务的有序推进，另一方面高分红回馈股东，按当前市值计算股息率为6.2%，高分红对长期投资者极具吸引力。 第二条万吨线已于上半年，产能逆势扩张提供增量。公司文福第二条万吨线已于4月底点火投产，且在Q2末熟料产量已达到1万吨/天的设计产能，能耗指标也稳步提升；随着第二条万吨线投产公司水泥总产能将达到2200万吨，一方面提供新的产能增量；另一方面新生产线生产效率将进一步提升，有效降低综合成本，提升公司在粤东地区市占率。 4Q4将延续高景气度，大湾区建设提振中期需求。公司产能主要布局在粤东及福建区域，截止到10月中旬，广东地区库存降至5成左右，出货率恢复至9成以上，若天气晴好，需求旺盛产销率超过100%，我们认为，地产韧性十足，基建端仍受到资金与政策支持，全年确定性复苏；而广东高达万亿的基建投资将提振区域需求，未来大湾区建设将带来新的增量，提振中期需求；公司规划2020年水泥销量为2180万吨，同比增加12.4%，销量增速位居水泥行业前列，随着公司第二条万吨线适时投产，产能逆势扩张充分受益区域高景气度。 投资建议：考虑到华南地区供需格局以及公司产能投放情况，我们维持公司2020-2021年EPS分别为1.73（+19.11%）和1.81（+7.91%），对应20-21年PE估值分别为8和7.7倍，维持目标价20.76元及“买入”评级。 风险提示：固定资产投资大幅下滑，限产不及预期，原燃料价格大幅上涨；