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柴嘉辉

东吴证券

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汇川技术 电子元器件行业 2022-04-19 50.78 75.19 22.82% 59.79 17.24%
70.17 38.18%
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2022Q1营收同比+35-45%、归母净利润同比+5-15%,业绩基本符合我们的预期。 公司发布 2022Q1业绩预告,实现营收 46.1~49.5亿元,同比+35%~45%;实现归母净利润 6.8~7.4亿元,同比+5%-15%;考虑非经常性损益约 4541万元,则扣非归母净利润 6.33~6.98亿元,同比+1%~12%。 我们预计实际业绩在上述区间中上位置,营收增长来自于 2021年底订单结转、工控业务增长较好及新能源汽车业务高增。 2022Q1归母净利率/扣非归母净利率分别为 15%/14%,均同比-4pct。净利润增速不及营收增速,系一季度毛利率同比下降,叠加费用率明显提升所致。 毛利率及费用端承压,全年来看利润率有望恢复。 2022Q1毛利率同比下降较多,但环比有所增长: 1) 2022Q1大宗原材料及芯片价格均处于高位; 2)相对低毛利的新能源车业务占比提升; 3)2021Q1毛利率高基数、达到 39.3%。 费用方面, 数字化、能源管理等战略业务处于投入期,使得 2022Q1研发&管理费用增速高于收入增速。展望 2022年, 4月公司及行业通过涨价 5-15%传导成本压力,毛利率有望向上修复,费用率我们预计全年同比略增,故净利率方面有望回升。 通用自动化: 公司紧抓先进制造板块结构性机遇,“上顶下沉”不断提升销售份额,进口替代持续加速。 2021年工控行业规模同比+16.8%,OEM 同比+27.6%;我们预计 2022Q1OEM 同比+5-15%、 回归温和增长。我们预计 2022Q1工控营收同增约 40%,表现远超行业: 外资持续缺货,公司原材料备货相对充足、加速替代; 叠加锂电、光伏等景气度仍旺盛(我们预计先进制造板块占工控业务营收达 50%+),带动业绩较快增长。此外,工业机器人产销旺盛,结构性增长亮眼。我们预计 2022Q2因同期高基数,叠加全国疫情影响原材料物流环节,略有压力。全年来看,我们预计工控行业有望达 30%+同增,节奏方面下半年快于上半年。 新能源汽车: 2021年新势力客户继续放量+新客户项目持续定点+ASP提升, 2022年有望盈利。 理想 ONE、小鹏 P7等主力客户继续放量,新能车业务 2021年收入有望达 25-30亿元,未来销量份额、单车价值量持续提升。 2022Q1我们预计板块营收同比继续翻倍、环比略有下滑,全年来看有望开始盈利。 电梯: 保持稳健增长。 我们预计 2022Q1电梯业务同比增长 20%+,芯片短缺/大宗涨价给电梯零部件的毛利率带来压力。纵观 2022年全年,凭借大配套综合解决方案+电梯出海+后服务市场进一步“挖潜”,有望维持 10-15%的稳定增速。 盈利预测与投资评级: 受原材料大幅涨价等影响,我们保持 2021年归母净利润为 35.3亿元、 下调 2022-23年归母净利润为 40.2亿元(-3.7亿元) /51.9亿元(-5.0亿元)(假设海外并购基金投资收益为 4亿元/5亿元),同比分别+68%/+14%/+29%,对应现价 PE 分别 43倍/38倍/29倍,给予目标价 76.0元,对应 2022年 50倍 PE,维持“买入”评级。 风险提示: 下游需求不达预期,新能车客户拓展不及预期,竞争加剧等。
思源电气 电力设备行业 2022-04-18 30.63 39.99 -- 33.22 8.46%
44.68 45.87%
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2021年营收同比+18,归母净利润同比+28%,基本符合市场预期。思源电气发布2021年年报,公司2021年实现营收86.95亿元,同比+;实现归母净利润11.98亿元,同比+28.32%。业绩符合市场预期。其2021Q4实现营收25.73亿元,同比+,环比+;实现归母净利润3.09亿元,同比+206.71%。大宗涨价背景下,毛利率持稳、净利率提升,体现公司较强经营α。 2021年公司毛利率为,同比+1.21pct;归母净利率为,同比+1.11pct;期间费用率为,同比-0.34pct;我们认为得益于:1)业务结构影响(原材料占比高的线圈类产品成本管控较好、EPC总包毛利率提升、相对低毛利的SVG业务略不及公司预期);2)公司研发、供应链、销售等环节平台化管理跑通,内部资源复用程度高。订单超额完成,结构上海外EPC、发电侧弹性大,网内整体稳健增长、新品类结构性高增。从总量来看:公司2021年营收86.95亿元、新增订单103.69亿元(不含税),均超额完成2021年初目标。从结构来看:1)开关类2021年实现营收40.2亿元,同增19;其中GIS结构性高增,未来向高电压等级及海外迈进;2)线圈类实现营收17.7亿元,同增;其中AIS类稳增、变压器高增,后续随常州工厂建成投产,有望增长更快;3)无功补偿类2021年实现营收11.4亿元,同增5;我们预计电容器同增20%+,SVG因风电招标不及预期而略降。但中长期看,随新能源装机高增&SVG配比提升+加码工业企业市场,我们预计其2022-24年营收CAGR有望达到25%+;4)智能设备类实现营收8.9亿元,同增12;继续推动220kV二次产品在国网招标的准入工作。海外拓展稳步推进,逐步形成马太效应;疫情管控放开有望带动海外业务释放弹性。 2021年实现海外营收13.7亿元,同比+,毛利率为,同比+4.48pct;其中EPC实现收入6.75亿元,同比+24%。我们预计电力设备出海将成为公司未来业绩核心看点之一:1)海外管控放开有望加快EPC进度,我们测算2021年底海外在手订单45.6亿元、2022年订单仍持续突破,锁定高成长。2)公司充分发挥齐全的一次设备产品矩阵优势、自主配套率高,且项目管理上更为优秀,有望实现海外销售市占率稳步提升,我们预计2022-2024年海外营收CAGR=30%+。盈利预测与投资评级:由于上海疫情影响公司经营,我们下调2022-2023年归母净利润分别为14.09亿元(-0.98亿元)、17.76亿元(-0.24亿元),我们预计2024年归母净利润为22.00亿元,同比分别+18%/+26%/+24%,对应现价PE分别16倍、13倍、11倍。2022年给予公司22倍PE,目标价40.48元/股,维持“买入”评级。风险提示:电网投资不及预期,疫情影响超市场预期,竞争加剧等。
金盘科技 2022-04-18 16.41 25.60 -- 18.24 11.15%
37.90 130.96%
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营收同比+36%,净利润同比+1%,业绩符合市场预期。 2021年公司实现营收 33.03亿元,同比+36.3%;归母净利润为 2.35亿元,同比+1.3%,剔除股权激励费用的归母净利润为 2.40亿元,同比+3.5%, 业绩基本符合业绩快报。 公司在手订单充沛, 2022年 1-2月新签订单为 8.51亿元,在手订单累计 21.47亿元(2021全年订单额为 44.36亿元,含税),同比+58%。 随前期募投产能释放,在手订单额锁定 2022年营收高增长。 受大宗涨价影响,毛利率有所承压,通过议价、套保等措施对冲。 原材料&外销海运运费大幅涨价挤压利润, 2021年毛利率为 23.51%,同比-3.27pct; 目前新兴业务处于战略投入期(储能、数字化等)叠加股权激励等开支, 费用率同比基本持平, 故净利率受毛利率影响而下滑,2021年归母净利率为 7.10%,同比-2.46pct。 展望 2022年,成本加成模式下、前期订单重新议价, 利润率有望修复。 风电干变渗透加速+光储接棒高增,新老基建多点开花:1)新能源领域受益行业高β,板块营收同比+34%(占总营收达 45%, 后续有望持续提升)。 风电: 营收 10.96亿元,同比+25%,其中海上风电受益于抢装,营收同比+118%(低基数)。 受益于风机大型化+海风发展,干变凭借系统综合成本更低、 免维护等优势替代油变,公司绑定海内外主流厂商,有望享受行业高β。 我们预计风电领域 2022-24年营收 CAGR 约 40%。 光伏: 营收 2.94亿元,同比+60%。 公司为光伏上游制造厂用干变龙头(多晶硅至组件环节), 2021年实现树脂浇注干变订单额 4.6亿元;此外,公司从干变拓展至光伏 EPC、 升压站配套电气设备, 享光伏行业高景气,我们预计 2022-24年营收 CAGR 可达 40%+。 储能: 2022年为批量化元年,桂林数字化工厂有望建成投产, 营收有望过亿。 2)基建类 2022年有望受益"稳增长"。 2021年公司基础设施领域营收同比+79%,其中新基建 IDC 等新型基建营收同比+86%(低基数),享受行业高景气。 2022年基建类有望受益 “稳增长”相关政策,我们预计营收增速可达 20%+。 数字化工厂对外赋能,业务持续性较强。 2021年与伊戈尔签订 1.71亿元合同, 2022年有望完成交付。公司对工艺 kow-how 理解深,且具备较强工业软件团队,数字化业务拿单的持续性较强。 在手订单饱满,产能持续加码保交付、数字化提质增效。 2020年公司干式变压器/电抗器产能利用率接近 100%, 可转债募投继续加大武汉工厂产能建设。我们预计到 2022年底,海口/桂林/武汉/上海四大生产基地干变合计产能相较 2020年同期接近翻番,有望达到 5000万 kVA+,支撑近 40亿元产值。 盈利预测与投资评级: 我们基本维持公司 2022-24年归母净利润分别3.69亿元/5.30亿元/6.58亿元,同比分别+57%/+43%/+24%,对应现价PE 分别 20倍/14倍/11倍,给予目标价 26.1元,对应 2022年 30倍 PE,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格波动,风电干式变压器渗透不及预期,产能扩张不及预期,竞争加剧等。
汇川技术 电子元器件行业 2022-03-23 57.21 82.61 34.94% 57.86 1.14%
68.35 19.47%
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事件: 1)拟回购用于股权激励,目前已开始进行: 3月 17日晚间公司公布回购公告,拟以自有资金 1-2亿元回购公司股份,占比 0.05%-0.11%,用于实施员工持股计划或股权激励; 3月 18日,公司以集中竞价方式首次回购股份 68.1万股(占总股本 0.0258%),成交总金额为 3830万元(不含交易费用)。 2)设立南京汇川,深化丝杠、机器人业务布局: 公司拟成立南京汇川,并以自有或自筹资金 16.5亿元购买南京江宁经济技术开发集团名下土地及房屋建筑,用作丝杠、工业机器人的生产、研发及办公用地。 工控板块 2021年继续体现强经营α,我们估计 2022Q1订单表现亮眼、远超行业增长,全年有望达到 30-40%同比增长。 Q1公司订单显著强于行业,阿尔法极强。通用事业部今年有望维持 30%+增长。成长期新兴业务(机器人等): 1)机器人&丝杠:公司不断拓品类,布局机器人、丝杠等核心零部件,配合 PLC、 CNC 等产品拉通控制层平台,针对众多下游需求做快速定制化开发。 2)其他:公司已在储能变流器(PCS)、能量管理控制系统上取得突破,此外工业互联网、电机等产品也在加强布局,中长期有望贡献业绩增量。 新能源汽车: 2021年理想&小鹏等新势力客户继续放量、新能源汽车业务收入有望达 25-30亿元, 2022年有望开始盈利。 1)新势力:汇川技术有望从供应理想、小鹏等电控产品,拓展到三合一等整体解决方案,ASP 不断提升; 2)内资车企:长城电源项目 2022年有望放量、增长可期,同时公司持续筛选优质车型项目; 3)海外:继续以电源产品切入,今年继续加大研发端投入寻求突破。 回购股份用以新一期股权激励,彰显业务信心。 工控方面 PLC、伺服进入高速增长期,机器人等新兴业务接棒“第 N 增长曲线”,新能源车新定点亟待突破,故在研发及销售端均需要较大前置投入。公司坚持 2-3年持续股权激励(历史已进行五期股权激励),加大核心人员利益绑定,助力永攀更高峰。 盈利预测与投资评级: 我们维持公司 2021-2023年归母净利润分别为35.3亿元/43.9亿元/56.9亿元(考虑股权激励费用摊销),同比68%/+24%/+30%(扣非归母净利润分别为 29.6亿元/40.9亿元/53.4亿元,同比+55%/+38%/+31%),对应现价 PE 分别 43x 倍、 35x 倍、 27x 倍。 我们考虑到公司在工控行业的强经营α、以及电机电控内资龙头地位,给予目标价 83.5元,对应 2022年 50倍 PE,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行,下游需求不达预期,新能源汽车客户拓展不及预期,竞争加剧等。
三花智控 机械行业 2022-03-14 16.55 19.65 -- 17.06 3.08%
20.85 25.98%
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2021年营收同比+32%、归母净利润+15%,业绩基本符合我们的预期。公司发布2021年业绩快报,实现营收159.71亿元,同增31.9%;实现归母净利润16.82亿元,同增15.0%。其中2021Q4实现营收42.51亿元,同增+20.9%;实现归母净利润3.89亿元,同增+50.6%。利润增速低于营收,主要原因为铜&铝等大宗原材料价格上涨、海运运费上涨、兑美金汇率降低所致。受益于传统制冷板块能效升级带来的结构性增长及Tesla等新能源车大客户2022年1-2月亮眼的销售表现,2022年1-2月公司实现营收30.6亿元左右,同增40%左右;归母净利润2.9亿元左右,同增30%左右,我们预计汽零出货持续环比增长,传统制冷保持较好增长,2022Q1经营业绩有望延续1-2月高增态势。 传统制冷下游景气相对较好,整体稳增、部分产品受益能效升级增速更快。国内空调等白电需求恢复,2021年全年销售15205台,同比10.1%(其中,内销空调销售8527万台,同比+6.5%),同比增速转正。1)传统产品四通阀、电磁阀等销售额市占率仍处于行业前列,能效标准提升背景下、电子膨胀阀产品结构性表现亮眼;2)微通道海外业务需求旺盛,但由于海运费用上涨,导致净利润下滑较多。3)亚威科目前已实现扭亏为盈且有望持续,但渗透率仍有提升空间。我们预计2021年传统制冷板块营收同比+16%,2022-2023年保持CAGR=10%稳步增长。 受益于大客户销量高增+ASP提升,汽零业务维持翻倍增长。新能源汽车高歌猛进,2021年国内新能源乘用车销量329万辆,同比+180.7%明显提速;核心客户方面,Tesla 2021年交付93.6万辆,同比87.4%,其中Model3/Y销量分别50万辆/41万辆,同比+36.9%/+414.2%,其他新能源汽车品牌蔚来、沃尔沃等持续放量。主流车型热泵集成化组件逐步成为“标配”,带动ASP提升。随老客户定点车型销量提升+后续定点项目逐步放量,我们预计2022年汽零业务有望接近50%增长,但由于原材料或仍将处于高位,我们预计汽零毛利率有所下降。 盈利预测与投资评级:受大宗涨价及海运等影响,我们下调公司2021-23年归母净利润分别为16.8亿元(-1.7亿元)、23.9亿元(-0.2亿元)、30.2亿元(-0.4亿元),同比分别+15%、+42%、+26%,对应现价PE分别37x倍、26x倍、20x倍,目标价20.1元,对应22年30倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:家电销售不及预期,新能源汽车销量不及预期,竞争加剧
汇川技术 电子元器件行业 2022-03-04 62.51 82.61 34.94% 62.03 -0.77%
63.91 2.24%
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2021年快报营收同比+57%、归母净利润同比+68%,业绩符合我们的预期。 公司发布 2021年业绩快报, 2021年实现营收 180.6元,同比+57%;实现归母净利润 35.3亿元,同比+68%,扣非归母净利润 29.57亿元,同比+55%。 2021Q4实现营收 47.1亿元,同比+38%;归母净利润 10.4亿元,同比+73%;扣非归母净利润 5.4亿元,同比+11%。 收入、扣非利润均接近预告区间上限,符合我们的预期、略超市场预期。 2021Q4非经常性损益绝对值较高,系海外基金公允价值、对冲人民币汇率波动的衍生金融工具公允价值快速增长所致。 通用自动化业务:行业增速逐步平稳,但汇川经营α突出,一方面紧抓先进制造板块结构性机会,”上顶下沉“提升销售份额,另一方面在上游紧张背景下、进口替代继续加速, 21年工控业务同比+60%以上, 21年有望维持在 30%以上增长;中期来看,控制类产品有望接替伺服成为主要增长极,长期看公司布局储能、工业机器人、工业互联网等新下游,为下轮成长打好基础。 OEM 行业需求 2021Q4归于 10-20%温和增长。 2021全年 OEM 行业需求同增 27.6%,其中 Q1-Q4增速分别53.4%/28.1%/21.2%/11.5%, 我们预计 2022年 OEM 回归 10-20%温和增长。汇川工控板块 2021年全年同比增速有望达到 60%+表现远超行业,继续体现强经营α。 从中长期角度看, 公司下游结构优化、高β先进制造类居多,叠加产品品类持续扩张,我们预计 2022-2023年汇川工控业务 CAGR 有望接近 30%。 2021年新势力客户继续放量+新客户项目持续定点+ASP 提升,公司新能源汽车业务今年大幅减亏、 2022年有望盈利。 2021Q3新能车业务收入 8.7亿元、同比+189%,2021Q4有望延续同环比高增,继续验证高成长性。其中,理想 ONE、小鹏 P7等新势力继续放量,根据乘联会数据, 2021年公司销量分别达 9.05万辆/6.06万辆,同比+177%/+295%。新能车业务 2021年收入有望达 25-30亿元,未来销量份额、单车价值量持续提升,利润端今年大幅减亏, 2022年有望开始盈利。 电梯:保持稳健增长。 我们估计电梯业务 2021年可达 15-20%增长, 2022-2023年凭借大配套综合解决方案+电梯出海+后服务市场进一步“挖潜”,有望维持 10%+的稳定 CAGR。 盈利预测与投资建议: 因公司快报的整体业绩超市场预期, 我们小幅上调公司 2021-23年归母净利润分别为 35.3亿元(+0.8亿元)/43.9亿元(+0亿元)/56.9亿元(+0亿元)(考虑股权激励费用摊销),同比 68%/+24%/+30%(扣非归母净利润分别为29.6亿元/40.9亿元/53.4亿元,同比+55%/+38%/+31%),对应现价 PE 分别 47倍、37倍、 29倍。考虑到公司在工控行业的强经营α、以及电机电控内资龙头地位,给予目标价 83.5元,对应 2022年 50倍 PE,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行,下游需求不达预期,新能源汽车客户拓展不及预期,竞争加剧等。
中控技术 2022-03-03 80.48 86.32 85.51% 81.50 1.27%
81.50 1.27%
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投资要点 根据业绩快报2021年营收同比+43.1%,归母净利润同比+36.5%,略超我们的预期。根据业绩快报2021年公司实现营业收入45.19亿元,同增43.1%;实现归母净利润5.78亿元,同增36.5%,业绩超市场预期。 收入结构改变导致利润率有所下降。根据业绩快报,2021年毛利率为46.00%,同降8.44pct。根据业绩快报,2021年归母净利率为12.79%,同降0.61pct。毛利率下降主要来自项目结构变化,千万级以上大项目占比大幅提升。大项目毛利率管理仍有提升空间。 核心业务优势不减,重点布局业务进入快速成长期。1)工业自动化及控制系统业务,市场份额不断扩大,板块营收大幅增长。2)工业软件和智能制造业务进入发展快车道,营业收入和利润高增。3)“S2B平台+5S店”稳步推进,客户粘性得以提升。 收购石化盈科22%股权,5T战略的布局和发展或将进一步加速。公司公告以5.61亿元收购石化盈科22%的股权。1)石化盈科具备多年ERP实施经验,在流程企业内具备很强的竞争力,此轮收购可提升中控技术在经营管理解决方案的能力。2)中控技术5T战略布局逐步完善且发展即将提速。中控技术的自动化技术(AT)和信息技术(IT)与石化盈科所拥有的工艺技术(PT)、运营管理技术(OT)、设备技术(ET)相结合,将使中控5T战略布局得以完善以及相关业务快速发展。 盈利预测与投资评级:根据业绩快报,2021年工业软件业务业绩略超我们的预期,我们略微调整公司2021-2023年归母净利润预测为5.78亿元(+0.28亿元)、8.34亿元(+1.18亿元)、10.45亿元(+1.60亿元),同比分别为+36.5%、+44.3%、+25.3%,EPS分别为1.17元、1.69元、2.11元,对应现价PE分别为66x、46x、37x。考虑中控技术为内资流程自动化龙头,新客户拓展+大项目ASP提升带动智能解决方案稳步增长、工业软件加速布局,我们给予目标价126.75元,对应22年75倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,投资不及预期
八方股份 机械行业 2022-01-20 215.11 213.50 476.56% 233.72 8.65%
233.72 8.65%
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2021年业绩预告利润+49~54%,符合我们的预期。公司发布2021年业绩快报,2021年归母净利润6.0~6.2亿元,同比+49.1~54.1%,扣非归母净利润5.5~5.7亿元,同比+47.6~53.0%。分季度看,2021Q4归母净利润1.66~1.86亿元、同比+72.9~93.8%、环比+32.8~48.8%,业绩预告符合我们的预期。 疫情改变出行方式,海外电踏车需求高增长,同时国内内销市场开始起量。1)海外方面,电踏车全球需求高增:据CONEBI,2020年欧洲电踏车销售510万辆左右,同比增长50%以上;美国市场销售50-60万辆、同比翻番;日本市场稳增。进入2021年以来,海外电踏车需求整体处于较快增长态势,我们预计2021年全球需求仍可达到30%以上增速。2)国内方面,包括雅迪、爱玛等传统电动两轮车企业开始进入或布局电踏车产品,同时哈啰等共享单车厂商也开始布局共享电踏车,目前已在批量生产,拉动内销市场开始起量。 2021年海外需求高增、共享客户放量,同时产品向高端化的中置电机切换,2021Q4继续保持较高动能。我们测算公司2021年整体收入保持高速增长,主要来自:1)海外电踏车需求高增,欧洲市场份额提升。八方相较外资同行供应能力更强,客户黏性增加,同时,2021年疫情常态化后公司逐步加派员工出国,推进新产品开发工作;利用荷兰、波兰、美国等子公司的本土员工优势+新设置覆盖意大利、丹麦、法国的三个服务公司,确保响应速度、品牌价值和服务质量;2021Q4公司海外业务我们测算达到4.6-5.2亿元营收体量;2)国内业务2021Q4继续放量,增量主要来自八方天津,即公司面向共享车等内销市场的主要子公司,但估计该板块毛利率目前较低。 行业需求向好+供给端压力降低,2022年收入有望延续较好增长。展望2022年,电踏车目前在欧洲主流市场渗透率仍有较大的提升空间,北美市场渗透趋势刚刚开始、有望保持高增,国内市场共享车带动需求增长。供给端来看,随马来西亚电踏车核心零部件工程复工+禧玛诺新加坡工厂2022年初投产,电踏车产业链供应紧张情况有望大幅缓解。2022年全球电踏车产销有望维持较快增长、八方客户加速开拓、产能同步提升,有望维持较快增长。 2021Q4利润环比增长,我们预计公司盈利能力有所改善,2021Q1-3原材料压力较大,2022年起有望逐步恢复。2021Q1-3毛利率为34.26%,同比下降10.30pct,2021Q4归母净利润/扣非归母净利润均有增长,我们预计2021Q4盈利能力环比有所恢复,2022年盈利能力有望改善,来自:1)产品结构变化,高端的中置电机等高毛利率产品占比提升,同时公司2021年9月底已搬入新工厂,随着新厂房产能爬坡+不断攻坚技术难关,公司盈利能力将修复;2)电机原材料铜、稀土、芯片等价格上涨背景下,公司利用强大的经营管理能力积极响应,首先通过价格调整对冲了一部分影响,我们预计公司涨价策略积极影响将在2021Q4部分体现;同时,公司直接对接芯片原厂+确定芯片备用方案确保公司产品供应能力,逐步提升下游客户黏性。 盈利预测与投资建议:考虑公司的高壁垒、高成长性和高盈利能力,我们基本维持公司2021-23年归母净利润分别为6.07亿元、9.77亿元、13.65亿元,同比分别+51%、+61%、+40%,对应现价PE分别45.65x、28.36x、20.29x,给予目标价308.56元,对应2022年38倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧,政策不及预期等
思源电气 电力设备行业 2022-01-18 45.15 58.38 -- 49.31 9.21%
49.31 9.21%
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2021年业绩快报营收+18%、利润+30%,符合我们的预期。 公司发布 2021年业绩快报, 2021年收入 87.01亿元,同比+18.0%,归母净利润 12.11亿元,同比+29.7%,扣非归母净利润 11.22亿元,同比+32.5%。分季度看,2021Q4收入 25.79亿元、同比+11.9%;归母净利润 3.22亿元,同比+219.6%,业绩快报符合我们的预期。 “十四五”期间电网投资稳增,我们预计“新型电力系统背景”下特高压、配网智能化、调度、储能等存在结构性增长机会。 2022年电网计划投资5012亿元,同比增长约 6%,投资额处于历史高位,体现了电网逆周期调节、“稳增长”属性。新能源尤其是分布式能源的大量并网接入、新兴负荷增长,以及与之匹配的大量电力电子设备的接入,对电网提出新的要求。 我们预计在此背景下,电网投资会向特高压、配网智能化、调度、储能等方向倾斜。 2021年初订单超额完成,结构上海外 EPC、发电侧弹性大,网内整体稳健增长、新品类结构性高增。 1)从总量来看: 公司 2021年营收 87.0亿元,超额完成年初 85亿元营收目标;公司 2021年新增订单目标为 100亿元(不含税)。 2)从结构来看: 1. 海外 EPC 总包以亚非拉国家为主,欧洲疫情后订单恢复增长、美国部分产品突破; 2. 发电侧无功补偿类产品方面,公司 SVG 产品销售额市占率国内领先, 我们预计 SVG 营收全年同比持平。中长期看,随新能源装机快速增长+无功补偿配置比重有望提升,我们预计无功补偿类 2022-2024年 CAGR 有望达到 30%+; 3. 开关类产品品类拓展、维持较快增长,其中 GIS 向高电压等级及海外迈进,增速亮眼; 4.线圈类产品较快增长,其中变压器产能稳步扩张,国网、发电侧及海外市场多点开花,订单增长较多; 5. 智能设备稳增,继续推动 220kV 二次产品在国网招标中的准入工作。 2021年原材料涨价背景下,归母净利率逆势提升,体现公司较强经营管理能力。 公司 2021年归母净利率为 13.9%、同比+1.2pct, 我们认为: 1)2021Q4原材料影响边际明显趋缓,我们预计 2021年整体毛利率同比基本持平; 2)公司研发、销售平台化程度高,费用控制效果较好(2021年期间费用同比+15.15%,对应期间费用率约为 14.1%,同比-0.6pct)。 盈利预测与投资评级: 我们基本维持公司 2021-2023年归母净利润分别12.1亿元、 15.1亿元、 18.0亿元,同比分别+29.7%/+24.4%/+19.5%,对应现价 PE 分别 29倍、 23倍、 20倍。 2022年给予公司 30倍 PE,目标价59.1元/股,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行,电网投资不及预期,竞争加剧等。
金盘科技 2021-12-21 37.00 43.15 9.05% 34.98 -5.46%
34.98 -5.46%
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金盘科技是全球干式变压器头部企业,主要面向新能源等中高端市场直销。公司干式变压器占主营70%以上(2020A),其他产品含干式电抗器、中低压成套开关、箱式变电站SVG等。2020年三大下游应用新能源(含风电、光伏、电网等)、高端装备(含轨道交通等)、节能环保分别占营收的46%/13%/11%。客户结构优质,公司已与维斯塔斯、西门子歌美飒、GE等国际知名企业,及中国铁路、国家电网&南方电网、上海电气、阳光电源等头部公司建立长期合作。 受益于风机大型化+海风装机提升,干式变压器在国内渗透率快速提升,市场远期空间广阔,且公司具备显著竞争优势,有望维持领先地位。风机降本压力下,大功率风机+海上风机蓬勃发展,干式变压器凭借运行性能优良、系统综合成本低等优势逐渐成为大功率风机及海风首选方案。海外风电干变以存量市场为主,而国内仍处于起步阶段、渗透率提升空间较大,我们预计到2025年全球风电干变新增市场规模将达82亿元,2021-2025年CAGR达到29%。公司长期绑定西门子歌美飒、GE等全球风电龙头,装机量市占率全球领先。风电领域干变产品壁垒高、格局长期稳固,相比外资对手,公司产品性价比高、服务响应更快;内资暂无竞争对手,且风电干变工艺难度高,需要项目经验积淀,国内竞争对手中期难以构成威胁。因此,公司在国内业务拓展中有望复刻海外干变龙头地位。 轨交/节能等下游领域稳增,巩固优势地位,储能/光伏发力伊始,定位中长期发展。1)公司深耕轨道交通领域多年,中标份额国内领先,公司配套特种干变需求有望随轨交建设稳步增长;节能相关变压器受益于能效管控政策,公司绑定龙头共享红利,份额提升空间大;2)公司成立子公司金盘新能源,重点聚焦光伏EPC领域,分布式&集中式同步发力,截至2020年业务规模和订单金额相对少,但未来可期;抽蓄相关产品自2009年起累计承接订单超亿元、增长较为稳定,电化学储能通过子公司金盘储能布局,有望实现快速增长。 产能加码助力订单消化,数字化赋能精益化制造管理。2019-2020 年公司产能紧张而订单高增长,故加码产能建设,海口/桂林/武汉/上海四大生产基地均有一定程度扩产,我们预计到2022 年底干变产能相较2020年同期接近翻番,达到5000万kVA+,支撑近40亿元产值。公司生产交付能力有望显著提升,同时数字化运营助力多品种、小批量柔性化生产,进一步增强公司干式变压器系列产品的竞争力。 盈利预测与投资评级:因公司风电干变高增、多下游表现较好,我们预计公司2021-2023年归母净利润分别2.54亿元、3.76亿元、5.38亿元,同比分别+10%、+48%、+43%,对应现价(12月17日)PE分别52倍、35倍、25倍。可比公司均是变压器及风电零部件相关头部企业,可比公司2022年PE或2021年PE(TTM)均为40倍及以上。考虑到公司是风电干式变压器全球龙头,国内干变渗透率提升叠加竞争格局优异,2022年给予公司50倍PE作为估值依据,目标价44.0元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动,竞争加剧,产能扩张不及预期,中美贸易摩擦风险,客户集中度过高等。
金盘科技 2021-12-21 37.00 43.15 9.05% 34.98 -5.46%
34.98 -5.46%
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事件:公司拟发行可转债募集资金,项目投资总额14.17亿元(其中含募集资金11.97亿元),其中2.17/5.00亿元投资于桂林/武汉储能系统产品数字化工厂,3.97亿元投资于节能环保输配电设备智能制造项目(原IPO募投项目)、1.23亿元投资于储能系列产品研发项目,其余资金用于补流。 。电化学储能远期空间大,公司加快团队扩充及产能建设。公司技术储备较早,自2016年开始研发微电网储能电站,2018年在海口基地建成一体化智能储能变流装置并投入运行。2021年《关于加快推动新型储能发展的指导意见》提出“到2025年新型储能装机规模达3000万千瓦以上”,规划目标明确、电化学储能锁定高成长。2021年7月,公司即成立全资子公司金盘储能大力开拓储能业务,可供应电气设备(变压器、开关柜、箱变等)、PCS、EMS等产品。产能方面,募投项目桂林工厂及武汉工厂建设期均为18个月,达产后可分别实现年产1.2GWh/2.7GWh储能系列产品。储能系统价格以1.5元/Wh价格计(其中电池成本占60%),由于公司不从事储能电池、BMS等生产,故我们假设公司对应产品价值量占储能系统的30%,则对应17.6亿元产值。 干式变压器下游景气度高企,公司继续加码产能建设、到2022年底产能有望翻番。公司干变系列产品三大下游景气度较高:1)新能源主要是风电,受益于风机大型化+海风发展,干式变压器在国内市场渗透率有望快速提升;2)轨道交通建设力度不断加大,截至2020年底发改委批复的44个城市建设规划在实施的线路可研批复总投资达4.2万亿元,带动轨交干变销售增长;3)节能方面,高压变频器节能效果显著、销量有望提速,移相整流变压器作为高压变频器的重要配套部件,有望充分受益。此外,2021年工信部等部门引发《变压器能效提升计划(2021-2023年)》,提出到2023年高效节能变压器在网运行比例提高10%,当年新增高效节能变压器占比达75%+。公司非晶合金变压器、三维立体卷铁芯干式变压器空载损耗低,节能效果优异,同样有望受益于变压器节能替换。2020年,公司干式变压器、干式电抗器产能利用率分别为99.67%、94.74%,订单饱满、生产能力趋于饱和,本次募投继续加大武汉工厂产能投入。我们预计到2022年底,海口/桂林/武汉/上海四大生产基地干变合计产能相较2020年同期接近翻番,达到5000万kVA+,支撑近40亿元产值。 盈利预测与投资评级:我们维持公司2021-2023年归母净利润分别2.54亿元、3.76亿元、5.38亿元,同比分别+10%、+48%、+43%,对应现价(12月17日)PE分别52倍、35倍、25倍。2022年给予公司50倍PE作为估值依据,目标价44.0元/股,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动,竞争加剧,产能扩张不及预期等。
国电南瑞 电力设备行业 2021-12-13 41.00 33.86 39.11% 47.87 16.76%
47.87 16.76%
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事件: 2021年 12月 8日,国电南瑞发布 2021年限制性股票激励计划(草案),拟授予限制性股票不超过 3998.14万股(占总股本的 0.72%),首次授予价格为 21.04元/股,授予对象为公司董事、高管、核心骨干等合计 1300人。 股票分四期解锁(2022-2025年),解锁条件对 ROE、扣非归母净利润、研发费用及经济增加值均有考核。 2018年公司发布第一期股权激励计划,授予价格 9.08元/股,授予数量 3970万股,解锁条件与扣非归母净利润、 ROE、经济增加值等挂钩。 本期激励方案在解锁条件上延续第一次激励的思路,在四个解锁期内: 1) ROE 均不低于 14%且不低于对标公司 75分位值; 2)研发费用&扣非归母净利润较 2020年的 CAGR 均分别不低于 5%/10%,且扣非归母净利润不低于对标的特变电工、东方电气等 18家企业扣非归母净利润均值的 5倍(若对标公司年度业绩波动大导致可 比性变弱,董事会可根据股东大会授权剔除、更换样本);3)经济增加值ΔEVA均 要求大于 0。 4)激励对象限制性股票解锁比例需根据个人绩效考核而定。公司按照草 案 公 布 当 天 收 盘 价 42.93元 / 股 测 算 , 2022-2027年 分 别 分 摊2.05/2.05/2.05/1.33/0.79/0.36亿元股权激励费用。 双碳大背景下新型电力系统有望带来结构性机会,特高压、配网智能化、数字化等方向有望受益。 总量方面“十四五”期间国网投资总额我们预计稳中有增,但新能源大比例接入、负荷结构变化、电力电子设备大量渗透等问题背景下,我们认为电网投资重点将聚焦在网架建设(如特高压直流)、配网智能化(应对分布式电源及新型负荷的接入)、数字化(调度系统、信通)、抽水蓄能等方向。 国电南瑞是国网新战略的核心支撑单位。 尽管公司业务构成复杂,但有望充分受益于国网投资的结构性变化: 1)信息通信、特高压、核心器件(IGBT)、调度软件等业务将显著受益于新型电力系统建设,这几大板块 2021-2025年复合增速我们估计在 20%-30%区间; 2)主业方面,电网自动化板块中配网自动化、智能电表等有望受益于电网投资的结构性调整,增速区间相对“十三五”有所提升; 3)网外业务2021Q1-3同比增速快于网内,主要系新能源相关二次设备及 SVG 等电力电子设备销售高增,高景气有望维持。 盈利预测与投资评级: 基于公司电力二次设备龙头地位稳固,我们维持公司 2021-23年归母净利润的预测分别为 58.7亿元、 69.4亿元、 81.7亿元,同比分别+21.0%、+18.2%、 +17.6%,对应现价 PE 分别 41x、 34x、 29x,给予目标价 50.08元,对应2022年 40x PE,维持“买入”评级。 风险提示: 电网投资不及预期,宏观经济下行,竞争加剧。
宏发股份 机械行业 2021-11-04 75.00 65.29 159.40% 81.24 8.32%
81.24 8.32%
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2021Q3营收同比+31%、利润同比+25%,业绩高增符合预期。 公司发布 2021年三季报,报告期内实现营业收入 75.64亿元,同比增长 39.12%;实现归属母公司净利润 8.21亿元,同比增长 37.44%。其中 2021Q3,实现营业收入 26.17亿元,同比增长 31.09%,环比增长 1.90%;实现归属母公司净利润 3.01亿元,同比增长 25.28%,环比增长 3.98%。 Q3公司高压直流(电动车)、汽车继电器维持高增长,功率继电器、低压开关稳增,整体表现亮眼,我们测算公司截止 Q3期末累计订单未定在 50亿元以上、产品交期持续紧张,同时 Q3公司的生产受疫情影响有所限制, 我们预计 Q4环比 Q3能有进一步改善。 供应链价格掌控能力强, Q3利润率环比有所提升。 2021Q1-3毛利率为 35.17%,同比下降 3.54pct, Q3毛利率 36.17%,同比下降 3.30pct,环比上升 2.81pct。毛利率同比下降主要受到运费重分类、及运费上涨影响,而原材料涨价的因素公司以材料套保等手段做到比较好的对冲。 Q1-3归母净利率为 10.85%,同比下降 0.13pct, Q3归母净利率 11.48%,同比下降 0.53pct,环比上升 0.23pct。公司今年汇率处理得当,消除了汇率波动的影响,同时随着产能利用率的提升,固定成本、费用比例降低,归母净利润 Q3环比有所提升。 高压直流继电器高歌猛进, Q1-3翻倍增长。 我们测算 2021Q1-3高压直流继电器出货额倍增,此前定点的戴姆勒、大众 MEB 等标杆客户起量、需求超预期, Tesla 项目出货也大幅提升,同时由于海外供应链受疫情影响, 测算预计宏发在全球份额有所提升。今年公司持续获取新项目定点,包括车用 BDU、储能 PDU 等集成产品拓展顺利,未来有望持续快速增长。 汽车继电器维持高增长,海外客户及新产品拉动明显。 我们测算 2021Q1-3汽车继电器出货维持上半年的高速增长,尽管汽车产业受芯片短缺整体需求有一定影响,但宏发凭借新客户、新产品拓展持续提升份额,尤其在欧洲、美洲等海外市场高增,在插拔式继电器、 PCB、大电流继电器等新产品实现了较快突破。 截止 Q3期末宏发汽车继电器的全球份额尚低, 我们预计未来份额有望持续提升。 功率继电器维持较快增长,白电需求增速放缓,但新行业崛起拉动需求。 我们测算2021Q1-3功率继电器出货维持较快增长,但 Q3增速环比略有放缓。从下游看, Q3白电、小家电需求增速有所放缓,但宏发份额持续提升,新客户实现批量供货;同时智能家居、光伏、充电桩、 5G 等领域需求的兴起拉动高功率继电器的需求, 我们预计 2022-2023年维持稳定增长。 信号、工控继电器高增,电力受“缺芯”影响、但 Q3开始恢复。 1)由于安防、消防、温控、智能家居等领域需求旺盛,信号继电器 Q1-3迎来高增; 2)工业继电器维持较快增长,来源于电源控制等领域,施耐德、 ABB 等客户需求进一步提升; 3)电力继电器需求持稳,但我们预计 Q4环比 Q3有所改善,明年芯片供应缓解后有望恢复较快增长。 低压开关海外、国内双轮驱动,同比实现较好增长。 海外方面,低压电器增长来源于北美市场房地产景气度好、欧洲电力行业回暖,同时公司不断获得海外核心客户的新品导入, 我们预计份额继续提升;国内方面,暖通需求进入旺季,电力、建筑等传统领域及新能源等新兴领域均有布局,项目逐步配套上量。 盈利预测与投资建议: 我们维持盈利预测,我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 11.9亿元/16.5亿元/21.8亿元,同比+43%/+39%/+32%,对应 EPS 分别为1.60/2.22/2.93元/股,对应现价 PE 分别 47倍、 34倍、 26倍,给予目标价 93.24元,对应 2022年 42倍 PE,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行, 行业竞争加剧等.
国电南瑞 电力设备行业 2021-11-04 36.40 29.58 21.53% 46.64 28.13%
47.87 31.51%
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2021Q3收入同比+6%、利润同比+15%,符合我们的预期。公司发布2021年三季报,报告期内实现营收232.32亿元,同增15.59%;实现归母净利润31.93亿元,同增25.27%。其中2021Q3实现营收84.28亿元,同增6.09%,环比下降14.73%;实现归母净利润13.49亿元。 毛利率整体稳定,降本增效下净利率有明显提升。2021Q1-3毛利率为28.38%,同比-0.17pct,2021Q3毛利率30.13%,同比-0.07pct,环比+0.10pct。其中,毛利率较高的继保和柔直板块增速较快,对毛利率有正向贡献,而我们估计主要业务板块毛利率略有下降。2021Q1-3归母净利率为13.74%,同比+1.06pct,2021Q3归母净利率16.01%,同比+1.25pct,环比-0.61pct。主要是费用增速慢于营收增速,同时公司严控回款,信用减值同比减少、同时转回了部分减值,信用减值+资产减值科目共产生0.87亿元的正贡献。 今年电网投资有望平稳增长,在双碳、新型电力系统背景下调度、配用电、特高压直流等存在结构性增长机会。2021年电网计划投资4730亿元,同比+3%;2021年1-9月国内电网投资2891亿元,同比-0.3%,十四五期间电网总体投资我们预计维持平稳增长状态。但新能源、尤其是分布式能源的大量并网接入,新兴负荷增长,以及与之匹配的大量电力电子设备的接入,对电网提出新的要求。我们预计在此背景下调度、配用电、特高压直流、储能等领域面临结构性增长的机会,同时二次设备和电网智能化投资有望在电网投资中占比提升。 网外业务增速快于网内,继保和柔直、信通业务维持较快增长。分下游看,2021Q1-3电网外业务同比增速好于电网内业务,主要是面向新能源发电企业的电力二次设备配套及SVG等电力电子装备销售快速增长。分产品来看,我们估计电网自动化及工控同比平稳增长,其中调度、安全稳定、用电、配网等环节未来有望受益于新型电力系统建设带来的结构机会;继电保护及柔性直流输电由于特高压订单确认超市场预期而快速增长、IGBT进展顺利;电力自动化及信息通信同比较快增长,受益于电网未来的智能化投资加速。 盈利预测与投资评级:基于公司电力二次设备龙头地位稳固,我们维持公司2021-23年归母净利润的预测分别为58.7亿元、69.4亿元、81.7亿元,同比分别+21.0%、+18.2%、+17.6%,对应现价PE分别34x、29x、25x,给予目标价43.75元,对应22年35x PE,维持“买入”评级。 风险提示:电网投资不及预期,竞争加剧。
正泰电器 电力设备行业 2021-11-03 58.50 75.54 274.15% 60.40 3.25%
60.40 3.25%
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投资要点 2021Q3营收同比+44%,剔除中控技术后归母净利润基本持平。公司发布2021年三季报,公司2021Q1-3实现营业收入286.51亿元,同比增长23.25%;实现归母净利润27.79亿元,同比下降8.84%;剔除中控技术影响,实现归母净利润为33.78亿元,同增5.53%。其中2021Q3,实现营业收入124.11亿元,同比增长43.68%,环比增长32.45%;实现归母净利润9.34亿元,同比下降24.50%,剔除中控技术影响,Q3实现归母净利润为12.56亿元,同比+1.54%。营收方面,整县推进政策下户用光伏板块贡献亮眼,但低压电器经销渠道毛利率下滑对利润影响较大。 毛利率受大宗涨价、业务结构调整而有所下滑。2021Q1-3毛利率为26.19%,同比下降5.96pct;其中Q3毛利率为23.63%,同比下降9.90pct,环比下降5.05pct。毛利率持续承压原因如下:1)产品结构变化,利润率相对低的新能源业务占比快速提升;2)受铜、银、硅料等原材料价格持续上涨,低压电器业务及晶硅制造业务成本上升,利润端承压;3)低压电器经销渠道通过向经销商返利等方式、售价有所下降,占据市场份额。Q1-3归母净利率为9.70%,同比下降3.41pct,Q3归母净利率7.53%,同比下降6.80pct,环比下降10.86pct。 低压电器:经销渠道量质提升、“蓝海计划”进行时,直销业务锁定大客户高增长,海外本土化布局战略推进顺利。1)经销渠道Q3受下游需求影响略有压力;2)直销渠道快速增长:我们预计直销增速延续2021H1 50%+高增长,2021-2023年有望实现30%以上年化增长;3)海外逆势而上、加速扩张。 光伏:户用龙头地位稳固、借政策东风高歌猛进,传统电站运营逐步“淡出舞台”,EPC稳健、组件承压。1)户用龙头强者恒强,借政策东风加速起航。公司借政策“东风”持续落地整县推进政策,业务发展速度进一步加快。量的方面,与相关政府部门签署合作协议,8月底涉及装机容量3.62GW。2021年全年我们预计实现6GW+新增装机量。业务模式方面,公司于9月25日公告拟出售总装机量不超过3GW户用光伏系统资产,表明正泰从以往“租赁”模式转向“销售转让”为主,资产由重转轻、商业模式优化;2)电站盈利能力持续稳定,结构上向分布式倾斜。2021Q1-3光伏电站装机容量达到7.18GW,同比+40.3%。其中分布式为5.7GW,同增62.5%,集中式1.48GW,同降8.2%,分布式占比已高达79.4%。2021Q1-3电费收入31.8亿元,同增24.9%。3)原材料高成本考验下,组件制造承压。2021Q1-3硅料价格持续上涨,对公司EPC收入及组件的盈利能力带来压力,2021Q1-3晶硅制造亏损2.8亿元,我们预计2021Q4晶硅制造仍处于亏损状态。 盈利预测与投资建议:我们维持盈利预测,我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为45.8亿元/55.5亿元/67.6亿元,同比+24%(剔除中控技术)/+21%/+22%,对应现价PE分别为27倍、22倍、18倍,给予目标价77.4元,对应2022年30倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,行业竞争加剧,整县推进不及预期,原材料大幅涨价等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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