事件：公司发布2023年三季报，2023前三季度实现收入855.38亿元，同比+138.60%；实现归母净利润-25.70亿元，实现扣非归母净利润-32.01亿元。2023年第三季度，实现营业收入361.13亿元，同比+118.92%；实现归母净利润36.42亿元，实现扣非归母净利润34.81亿元，为历史单季度最高业绩。 2023年前三季度，随着航线修复，伴随小长假和暑运出行旺季，需求侧出行恢复，东航经营扭亏为盈。2023年第三季度，全行业完成运输航空飞行340.9万小时，同比增长73.4%，较2019年同期增长7.1%；累计飞行137.3万架次，同比增长65.7%，较2019年同期增长5.5%。东航前三季度RPK为131454.72百万客公里，同比+171.39%，其中，国内+137.15%，国际+1370.34%，地区+1571.37%；恢复至2019年的78.92%，其中，国内恢复至2019年的104.25%，国际恢复至2019年的31.3%，地区恢复至2019年的59.12%。 供给侧运力提升，可用座公里恢复至2019年同期的88.48%，国内供给较2019年增长17.57%。东航前三季度ASK为178468.05百万客公里，同比+133.83%，其中，国内+104.4%，国际+993.32%，地区+1145.66%；恢复至2019年的88.48%，其中，国内恢复至2019年的117.57%，国际恢复至2019年的35.61%，地区恢复至2019年的63.54%。 23冬春航季时刻量对比2019年增长，优化航线网络质量，抬升盈利水平。23年冬春航季换季，中国东航所有航线航班量对比2019年同期增长10.84%，其中国内增长18.01%，国际航线恢复至2019年的67.14%，地区航线较19年增长13.22%。 投资建议：航空出行情况修复，中国东航第三季度扭亏为盈，预计随着供给端运力增长、需求端出行热情提升，航空行业将迎来新的盈利增长。 我们将2022-2024年归母净利润预期由8.9/123.9/150.9亿元调整至-34.0/111.6/139.1亿元，以最新收盘价计算PE为-27.6/8.4/6.7。维持公司“买入”评级。 风险提示：经贸环境、地缘政治、疫情风险；政策法规风险；安全运行风险；航油价格波动风险；汇率波动风险；利率变动风险。

事件：公司发布 2023 三季报。公司 2023Q1-3 实现营业收入 407.59 亿元，同比+4.98%；实现归母净利润 26.59 亿元，同比-4.06%；扣非后归母净利润 25.42 亿元，同比-4.81%。其中，23Q3 实现营业收入 137.59 亿元，同比+0.01%；实现归母净利润 7.98 亿元，同比-19.98%；扣非后归母净利润 7.57 亿元，同比-21.25%。 23 年前三季度行业快递量增长，头部竞争格局稳定，圆通 23Q3 业务量加速增长。1-9 月，邮政行业寄递业务量累计完成 1151.1 亿件，同比增长 13.6%。其中,快递业务量（不包含邮政集团包裹业务）累计完成 931.2亿件，同比增长 16.4%。快递行业头部竞争格局稳定，1-9 月，快递与包裹服务品牌集中度指数 CR8 为 84.1，较 1-8 月持平。23 年 Q1-3 圆通速递快递业务完成量 150.13 亿件，同比增长 18.45%，其中，三季度快递业务完成量 52.37 亿票，同比增长 14.10%，环比降低 1.54%。 单票价格同比下降。1-9 月，邮政行业业务收入累计完成 11013.3 亿元，同比增长 10.7%。其中，快递业务收入累计完成 8545.5 亿元，同比增长11.1%。从单票价格来看，公司 23Q1-3 快递服务单票收入为 2.41 元，同比下降 6.07%，其中，Q3 单季度快递单票收入为 2.33 元，同比下降7.88%，环比下降 0.80%。 费用管控精益求精，三季度盈利短期承压。公司 2023Q1-3 综合毛利率为 10.49%，同比-0.97pct。费用端，公司 2023H1 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 0.33%/2.04%/0.1%，同比分别-0.1/-0.11/-0.04pct，综上，公司 2023H1 净利率为 6.61%，同比-0.63pct。 投资建议：前三季度国内快递行业业务量增长显著，但收入增速低于业务量增速。在当前行业竞争激烈的环境下，随着公司数字化转型和“一号工程”的持续推进，以及第四季度快递传统旺季的来临，圆通速递各项业绩和利润有望进一步提升。我们将公司 2023-2025 年归母净利润由42.98/53.78/61.45 亿元亿元调整至 38.67/47.02/53.90 亿元，以最新收盘价计算 PE 为 12.0/9.9/8.6。维持公司“买入”评级。 风险提示：经济恢复不及预期、油价上涨、价格竞争加剧

事件：公司发布 2023 年三季报，2023 前三季度实现收入 141.03 亿元，同比+113.52%；实现归母净利润 26.77 亿元，同比增加 44.14 亿元；实现扣非归母净利润 25.74 亿元，盈利能力抬升。2023 年第三季度，实现营业收入 60.72 亿元，同比+105.75%；实现归母净利润 18.39 亿元，同比增加 23.31 亿元，为历史单季度最高业绩。 伴随 23 年航线恢复，在节假日和暑运的推动下，航空出行需求侧复苏：2023 年第三季度，全行业完成运输航空飞行 340.9 万小时，同比增长73.4%，较 2019 年同期增长 7.1%；累计飞行 137.3 万架次，同比增长65.7%，较 2019 年同期增长 5.5%。春秋前三季度 RPK 为 31850.4 百万客公里，同比+75.35%，其中，国内+54.06%，国际+6870.63%，地区+1901.53%；恢复至 2019 年的 107.72%，其中，国内恢复至 2019 年的142.96%，国际恢复至 2019 年的 39.1%，地区恢复至 2019 年的 43.15%。 供给侧运力投入增加，公司总体可用座位公里同比上升 46.49%。春秋前三季度 ASK 为 35620.43 百万客公里，同比+46.49%，其中，国内+27.5%，国际+4789.69%，地区+1492.02%；恢复至 2019 年的 110.58%，其中，国内恢复至 2019 年的 146.67%，国际恢复至 2019 年的 42.68%，地区恢复至 2019 年的 42.43%。 23 冬春航季时刻量增长，开拓北京地区时刻，优化航线网络质量，抬升盈利水平。23 年冬春航季换季，春秋航空所有航线时刻量对比 2019 年同期增长 38.42%，其中国内增长 62.54%，国际航线恢复至 2019 年的93.71%，地区航线恢复至 2019 的 56.06%。 投资建议：随着航空出行需求的复苏，节假日出行热潮推动航司盈利修复。收入侧，春秋航空立足上海，布局覆盖国内各主要区域，国际航线聚焦东南亚市场，辐射发展东北亚市场；成本侧通过精细化的成本管理实现综合成本最优化。我们将春秋航空 2023-2025 年归母净利润由25.4/36.7/45.1 亿元调整至 26.1/37.2/45.5 亿元，以最新收盘价计算 PE 为19.8/13.9/11.4 倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险；市场竞争导致的风险；政策变动风险；航空运输业竞争风险；航油价格波动风险

事件：公司发布 2023 年三季报，2023 前三季度实现收入 4007.16 亿元，同比-0.89%；实现归母净利润 18.66 亿元，同比-46.45%，实现扣非归母净利润 2 亿元，同比-19.35%。2023 年第三季度，实现营业收入 1288.26亿元，同比-6.79%；实现归母净利润 2.88 亿元，同比-44.59%；实现扣非归母净利润 2.63 亿元。由于 2023 年大宗商品市场价格震荡，公司经营业绩承压。 受需求波动影响，大宗商品经营下行，静待下游经营需求回暖后业绩逐渐复苏。2023 年前三季度，国内外需求不足，大宗商品价格整体下行，下游客户需求及盈利能力承压，公司大宗商品经营毛利有所下滑，9 月份，制造业采购经理指数（PMI）为 50.2%，比上月上升 0.5个百分点。2023 年 Q3 大宗商品价格指数波动, 2023 年 9 月份中国大宗商品指数（CBMI）为 103.6%，指数两连升至 2020 年 8 月份以来的最高点，当月较上月上升 0.9 个百分点。 核心主业维持头部优势，健康科技叠加数字化持续赋能全产业链。公司核心品类规模继续增长，增量空间来自于国内的大宗商品供应链的头部企业市占率提高，以及海外市场的扩张。不断调整自身战略定位和业务内容，扩展增加健康科技业务板块。产业链布局再突破，推动供应链一体化服务。国贸云链作为厦门国贸的智慧物流平台，拓展厦门国贸在供应链领域的数字化应用场景，加速推动数字化转型进程。 盈利预测与公司评级：厦门国贸积极转型业务布局，更加聚焦于供应链业务的海外布局发展。我们看好大宗商品市场规模的扩大和头部企业市场份额的拉升，以及高股息率的优质资产。由于 2023 年大宗商品价格震荡，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 28.5/33.1/39.1 亿元（前值为 32.8/37.3/43.1 亿元），对应 PE 为 5.3/4.5/3.8 倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：大宗商品价格波动风险、政策变动风险、汇率风险

事件：公司发 布 2023 半年报。公司 2023H1 实现营业总收入 215.74 亿元，同比-5.58%；实现归母净利润8.69 亿元，同比+57.68%；扣非后归母净利润7.89 亿元，同比+47.97%。其中，公司2023Q2 实现营业总收入111 亿元，同比-1.70%；实现归母净利润5.1 亿元，同比+151.72%；扣非后归母净利润4.44 亿元，同比+234.09%。 业务量及单价同比承压。23H1 公司达成快递业务量84.02 亿票，同比下降1.63%，市场份额由22H1 的16.68%小幅下滑至23H1 的14.12%，同比-2.56pct，业务量短期承压。从单票价格看，23H1 单票快递业务收入为2.45 元，同比下降0.08 元，主因货品结构变化，叠加公司对平台件结算规则予以调整。 积极改善核心成本，增厚网络整体利润。公司2023H1 综合毛利率为10.94%，同比+2.27pct。公司以“稳进取、懂市场、善打仗”为原则，调整经营组织结构，引入数字化工具OKR 管理思想，建设灵动、扁平、高效的经营体系；同时，充分利用成本管控的企业基因，在保持各环节高效运转的前提下，继续把成本管控做精做细。23H1，公司核心运营成本同比下降3.1%，其中，第二季度快递核心运营成本同比下降10.8%、环比下降14.6%，降本提效成果显著。费用端，2023H1 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.84%/3.04%/0.81%/0.96%，各费用率同比分别-0.03pct/-0.37pct/+0.03pct/-0.04pct。综上，公司2023H1净利率为4.05%，同比+1.68pct。 投资建议：我们将公司2023-2025 年归母净利润为由23.94/31.95/39.64亿元调整至24.47/33.44/39.27 亿元， 以最新收盘价计算PE 为11.5/8.4/7.1。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争风险、信息系统风险、行业监管法规及产业政策变化的风险、成本可能上升的风险、汇率波动风险。

事件：公司发 布 2023 半年报。公司 2023H1 实现营业总收入 190.86 亿元，同比+27.58%；实现归母净利润2.18 亿元，同比+15.73%；扣非后归母净利润2.18 亿元，同比+31.72%。其中，公司2023Q2 实现营业总收入103.42 亿元，同比+32.46%；实现归母净利润0.85 亿元，同比+3.86%；扣非后归母净利润0.92 亿元，同比+28.63%。 业务量增速亮眼，市场份额稳步提升。上半年全国快递服务企业业务量完成595.24 亿件，同比增长16.22%，公司业务增速大幅领先，市场份额进一步提升。上半年，公司完成快递业务量77.20 亿件，同比增长35.92%，市场占有率为12.97%，同比上升1.88pct。 产品结构调整，单票价格下滑。23 年上半年，公司快递服务业务收入181.74 亿元，快递服务单票收入2.35 元/票，同比下降0.21 元/票，主因2023 年公司主动调整优化产品结构，轻量化小件占比提升，同时伴随宏观经济复苏、供应链恢复通畅，公司根据市场情况调整与网点的结算政策。 产能爬坡叠加精细化管理，降本控费效果显著。公司2023H1 综合毛利率为4.54%，同比-0.36pct。公司上半年持续推进三年百亿产能提升项目，在关键节点上进行扩容调优，全年计划实施37 个产能提升项目和18 个改造优化项目，截至上半年，已有17 个产能提升项目顺利完工投产，预计23 年底常态吞吐产能有望提升至日均6000 万单以上。费用端，公司2023H1 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.54%/1.99%/0.34%/0.48%，费用率同比分别-0.05pct/-0.27pct/-0.03pct/-0.15pct，主要受益于公司精细化管理和数智化赋能。综上，公司2023H1净利率为1.12%，同比-0.09pct。 投资建议：公司积极进行产能、数智化升级改造，提高服务质量，推进降本增效，市场份额进一步提升。我们将公司2023-2025 年归母净利润由6.93/11.18/15.26 亿元下调为5.98/9.93/13.99 亿元，以最新收盘价计算PE 为26.1/15.7/11.1 倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争风险、行业监管法规及产业政策变化的风险、成本可能上升的风险、汇率波动风险。

事件：公司发布2023年半年报，实现营业收入494.25亿元，同比增加300.71亿元（同比+155.71%）；实现归母净利润-62.49亿元，同比减亏124.87亿元；实现扣非归母净利润-66.82亿元，同比减亏121.68亿元。 其中，23年第二季度营业收入为271.64亿元，同比增长204.75亿元（同比+306.10%）；归母净利润为-24.46亿元，同比减亏85.3亿元；扣非归母净利润为-27.38亿元，同比减亏82.89亿元。 2023年上半年，伴随五一、端午、暑运出行旺季，需求侧出行恢复，东航经营大幅减亏。2023年上半年，公司客运收入为人民币453.78亿元，同比增长226.48%，占公司航空运输收入的94.59%；旅客运输周转量为77,934.58百万客公里，同比增长188.51%。其中：国内航线旅客运输周转量为69,436.15百万客公里，同比增长164.65%；收入为人民币388.75亿元，同比增长216.37%，占客运收入的85.67%；国际航线旅客运输周转量为7,156.32百万客公里，同比增长1,008.78%；收入为人民币54.18亿元，同比增长258.81%，占客运收入的11.94%；地区航线旅客运输周转量为1,342.11百万客公里，同比增长934.30%；收入为人民币10.85亿元，同比增长974.26%，占客运收入的2.39%。 供给侧运力提升，可用座公里恢复至2019年同期的78%，国内供给较2019年增长8.86%，国际和地区恢复至2019年的22.94%。2023年上半年中国东航可用座公里为108,605.29百万公里，同比+143.86%，恢复至2019年的78.31%；其中，国内可用座公里为95,779.18百万公里，同比+122.94%，恢复至2019年的108.86%；国际可用座公里为10,941.76百万公里，同比+714.89%，恢复至2019年的22.94%；地区可用座公里为1,884.37百万公里，同比+712.47%，恢复至2019年同期的62.92%。 投资建议：航空出行情况修复，我们将2022-2024年归母净利润预期由24.5/131.3/150.6亿元调整至8.9/123.9/150.9亿元，以最新收盘价计算PE为110.6/8.0/6.6。维持公司“买入”评级。 风险提示：经贸环境、地缘政治、疫情风险；政策法规风险；安全运行风险；航油价格波动风险；汇率波动风险；利率变动风险。

事件：公司发 布 2023半年报。公司2023H1 实现营业收入270.00亿元，同比+7.72%；实现归母净利润18.60 亿元，同比+4.85%；扣非后归母净利润17.85 亿元，同比+4.44%。其中，23Q2 实现营业收入140.86 亿元，同比+6.40%；实现归母净利润9.55 亿元，同比+5.67%；扣非后归母净利润9.10 亿元，同比+2.42%。 23H1 业务量加速增长，市场份额进一步抬升。23 年上半年公司快递业务完成量97.77 亿件，同比增长20.94%，占全国快递服务企业业务量的16.43%，较2022 年同期提升0.65pct，业务规模和市场份额加速提升。 分产品看，公司23H1 国内时效产品/国际快递及包裹服务/货代服务/航空业务分别收入234.11/4.57/14.41/6.17 亿元，同比分别+14.05%/-3.89%/-36.25%/-25.16%，其中货代、航空业务下滑主因航空、海运业务量减少。 精细化管理降本增效，核心成本持续优化。从单票数据看，23H1 单票收入2.44 元，同比-6.03%；单票成本为2.19 元，同比-5.93%，主要得益于公司持续聚焦深化成本管控和成品油价格下降等因素，其中，核心成本单票运输成本/单票中心操作成本分别为0.47/0.3 元，同比分别-9.15%/-4.59%，主因持续优化运力结构，同时全面推广中心精益生产。 费用管控精益求精，盈利能力韧性体现。公司2023H1 综合毛利率为11.07%，同比-0.82pct。费用端，公司2023H1 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为0.31%/2.01%/0.09%，同比分别-0.12pct/-0.23pct/-0.06pct，综上，公司2023H1 净利率为7.02%，同比-0.21pct。 投资建议：我们将公司2023-2025 年归母净利润由44.48/53.26/60.24 亿元调整至42.98/53.78/61.45 亿元，以最新收盘价计算PE 为11.8/9.4/8.3。 调整公司评级为“买入”。 风险提示：经济恢复不及预期、油价上涨、价格竞争加剧。

事件：公司发布 2023年半年业绩，2023上半年收入 93.31亿元，同比增长 59.20亿元（同比+173.56%）；归母净利润 0.62亿元，同比增长 19.52亿元。其中，23年第二季度实现收入 48.89亿元，同比增长 39.6亿元（同比+428.5%），环比增长 4.5亿元（环比+10.1%）；归母净利润-1.03亿元，同比减亏 12.4亿元。 航空客运稳步复苏，客运量提升带动 23上半年收入增长，国内航线超过 19年同期，国际、地区航线复苏情况亮眼。根据民航局 2023年 1-6月主要生产指标统计，共完成运输总周转量 531.3亿吨公里、旅客运输量 2.84亿人次、货邮运输量 327.6万吨，为 2019年同期的 84.6%、88.2%、93.1%，全行业飞机日利用率为 7.7小时，较去年同期增长 3.3小时，行业运输生产基本恢复至 2019年水平。23年上半年，吉祥航空收入客公里为 18,376.06百万客公里，同比+177.86%，恢复至 2019年的107.73%；其中国内收入客公里为 16,818.94百万客公里，同比+158.54%，恢复至 2019年的 117.74%；国际收入客公里为 1,359.84百万客公里，恢复至 2019年的 54.65%；地区收入客公里为 197.28百万客公里，恢复至 2019年的 69.16%。 吉祥航空运力侧投入增加。截至 23年 6月底，吉祥航空单体执行国内、国际和地区航线 220余条，完成运输生产飞行 15.28万小时、运输总周转量 13.69亿吨公里、旅客运输量 908.32万人次、货邮运输量 3.69万吨，分别恢复至 2019年同期的 109.19%、109.5%、107.62%、80.38%； 平均客座率 80.05%，恢复至 2019年同期的 95.35%。上半年累计执行客运航班 55,517班，恢复至 2019年同期的 110.61%，其中国内航班 51,408班，恢复至 2019年同期的 121.7%，国际（地区）航班 4,109班，恢复至 2019年同期的 51.68%。九元航空单体执行国内、国际和地区航线 85余条，完成运输生产飞行 3.97万小时，旅客运输量 250万人次，上半年九元航空单体平均客座率 83.25%。 投资建议：吉祥航空 2023年上半年经营情况修复良好，随着航空出行旺季到来，带动公司收入上行；同时公司机队较为年轻，较低的固定成本增厚公司盈利。我们将公司 2023-2025年归母净利润由 13.3/25.0/31.4亿元调整为 13.6/27.9/34.6亿元，以最新收盘价计算 PE 为 24.4/11.9/9.6。 维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险；市场竞争导致的风险；政策变动风险。

事件：公司发布 2023年半年报，实现营业收入 718.30亿元，同比增加 310.1亿元（同比+76.0%）；实现归母净利润-28.75亿元，同比减亏 86.1亿元；实现扣非归母净利润-39.60亿元，同比减亏 77.91亿元。2023年第二季度，南航实现营业收入 377.75亿元，同比增长184.3亿元（同比+95.3%），实现归母净利润-9.77亿元，同比减亏 60.2亿元。 2023年民航运输情况恢复，上半年五一、端午和暑运均带来航空出行旺季。2023年上半年，中国民航行业运输生产基本恢复至 2019年水平。报告期内，中国民航运输总周转量、旅客运输量和货邮运输量分别为 531.3亿吨公里、2.84亿人次和 327.6万吨，分别约为 2019年同期的 84.6%、88.2%和 93.1%。2023年上半年主营业务收入为人民币 69,561百万元，同比增加 78.16%，其中，客运收入为人民币60,958百万元，同比增加 128.03%，主要是由于 23上半年生产恢复，旅客周转量同比增加，客运收入随之增加；货运及邮运收入为人民币7,180百万元，同比减少 35.56%，主要由于上半年货运单价下降，货邮运收入随之减少。其他业务收入为人民币 2,269百万元，同比增加27.98%，主要由于地面服务收入和酒店及旅游业务收入增加。 供给侧运力提升，可用座公里恢复至 2019年同期的 87%，国内供给超 2019年同期。2023年上半年南方航空可用座公里为 144044百万客公里，同比+92%，恢复至 2019年的 87%；其中，国内可用座公里为 127743百万客公里，同比+78%，恢复至 2019年的 113%；国际和地区可用座公里为 16301百万客公里。2023年上半年，南方航空引进飞机 7架，新引进飞机增加固定资产及使用权资产原值合计人民币 2,601百万元。 投资建议：随着国内和海外航线恢复，南方航空在国内的广州和北京大兴机场拥有较优质的航线时刻，在恢复较好的东南亚地区拥有较多的航线，我们将 2022-2024年归母净利润预期由 37.5/136.7/183.4亿元调整至 28.0/141.5/160.9亿元，以最新收盘价计算 PE 为40.9/8.1/7.1。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险；政策风险；汇率风险；燃油风险。

事件：公司发布 2023年半年报，2023上半年全年实现收入 80.30亿元，同比增加 43.76亿元（同比+119.76%）；实现归母净利润 8.38亿元，同比增加 20.83亿元；实现扣非归母净利润 7.57亿元，实现扭亏为盈。 2023年第二季度，实现营业收入 41.68亿元，同比+222.35%，环比+7.90%，较 2019年+18.75%；实现归母净利润 4.83亿元，同比增加 12.91亿元，环比增加 1.27亿元，较 2019年同期增加 1.03亿元。 需求端客运量修复，2023上半年五一、端午、暑运推动航空出行量价齐升。2023年上半年，公司完成运输总周转量 176,655.6万吨公里、旅客周转量 1,938,813.7万人公里、运输旅客 1,089.9万人次、客座率 88.0%，分别较 2022年同期上升 75.6%、81.3%、71.1%和 15.3个百分点，恢复至 2019年同期的 102.3%、101.7%、101.2%和 96.2%；公司实现营业收入 8,030,371,802元，归属于上市公司普通股股东的净利润为 838,392,342元，同比实现扭亏为盈。 供给侧运力投入增加，公司总体可用座位公里同比上升 49.6%。截至2023年上半年末，公司在飞航线共 219条，其中国内航线 181条，国际航线 35条，港澳台航线 3条。2023年上半年，公司总体可用座位公里同比上升 49.6%，其中国内、国际和港澳台航线同比分别上升 31.9%、4025.2%和 1084.2%，国内航线超过 2019年同期 42.1%，国际和港澳台航线均恢复至 2019年同期的四成左右，可用座位公里占比分别为87.6%、11.0%和 1.4%，国际和港澳台航线占比将逐步恢复至正常水平。 投资建议：随着航空出行需求的复苏，节假日出行热潮推动航司盈利修复。收入侧，春秋航空立足上海，布局覆盖国内各主要区域，国际航线聚焦东南亚市场，辐射发展东北亚市场；成本侧通过精细化的成本管理实现综合成本最优化。我们将春秋航空 2023-2025年归母净利润由21.1/34.2/42.7亿元调整至 25.4/36.7/45.1亿元，以最新收盘价计算 PE 为21.8/15.1/12.3。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险；市场竞争导致的风险；政策变动风险； 航空运输业竞争风险；航油价格波动风险。

厦门国贸是以大供应链管理、金融服务、医疗健康为主的供应链管理商。 股权结构稳定，组织结构不断升级。建立“全产业链模式”，通过服务收益、金融收益和交易收益覆盖大宗商品全产业链服务。聚焦供应链管理核心主业，积极拓展健康科技新兴业务。 2022年报经营表现亮眼，公司实现营业收入5219.18亿元，同比增长12.30%；归母净利润35.89亿元，同比增长4.41%；净资产收益率15.35%。（1）收入复苏：供应链管理业务实现营业收入5057.73亿元，同比增长10.82%；（2）毛利提升：2022年供应链管理业务结合期货损益后的综合毛利率提升至1.49%，同比增加0.24个百分点。主要由于公司夯实品类优势，拓展新兴业务领域。（3）股息率和分红比例领先可比公司：公司股息率和现金分红比例近几年保持增长，近三年年均分红比例35%且承诺未来三年分红比例不低于30%。按23年7月计22年公司股息率达8.57%，相较2021年增长1.98pct，领先于可比公司。 核心主业维持头部优势，健康科技叠加数字化持续赋能全产业链。公司核心品类规模继续增长，增量空间来自于国内的大宗商品供应链的头部企业市占率提高，以及海外市场的扩张。不断调整自身战略定位和业务内容，扩展增加健康科技业务板块。产业链布局再突破，推动供应链一体化服务。国贸云链作为厦门国贸的智慧物流平台，拓展厦门国贸在供应链领域的数字化应用场景，加速推动数字化转型进程。 经济复苏预示全球大宗商品市场规模抬升，大宗商品供应链龙头预计展现较强的复苏弹性，具体体现在：①量增：经营货量增长，积极拓展海外业务布局；②毛利提升：主动优化业务类型和产品类别。 盈利预测与公司评级：厦门国贸积极转型业务布局，更加聚焦于供应链业务的海外布局发展。我们看好大宗商品市场规模的扩大和头部企业市场份额的拉升，以及高股息率的优质资产。我们预计公司2023-2025年归母净利润为：33.6亿元/37.3亿元/43.3亿元，对应PE为5.0/4.5/3.9，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：大宗商品价格波动风险、政策变动风险、汇率风险。

厦门象屿是以大宗商品采购分销、码头、物流、园区开发为主的供应链管理商。公司 2023年一季报经营状况良好，增长态势稳健。公司建立起“全产业链模式”，通过服务收益、金融收益和交易收益覆盖大宗商品全产业链服务。23Q1实现营收 1,291.50亿元，同比+13.43%；实现归母净利润 5.46亿元，同比+14.52%；实现扣非归母净利润 0.45亿元，同比-93.56%。 大宗商品供应链龙头之一，商品组合多元对冲价格波动风险。目前公司涵盖“黑色金属、铝、不锈钢、新能源、煤炭、谷物原粮”六大核心品类。分产品看，22年金属矿产、农产品、能源化工、新能源业务分别实现营收 3490.79/519.69/918.85/250.70亿元，同比分别+8.02%/+12.45%/+34.87%/+176.23%。其中，22年金属矿产、农产品、能源化工、新能源业务分别经营货量为 11665/1764/6345/21万吨，同比分别-5.65%/+19.39%/+19.56%/+22.21%。 A 股最大玉米全产业链服务商，预计将在大宗商品单价上行时体现较强的复苏弹性。厦门象屿建立起全产业链粮食链路，已经形成集种肥服务、农业种植、粮食收储、物流服务、原粮供应、粮食加工、农业金融于一体的产业链布局。公司是目前 A 股最大的玉米全产业链服务商，2022年谷物的经营货量为 1446万吨，其中玉米的市占率达到 4.7%，由于全球厄尔尼诺现象导致粮食种植收成的异常，以及俄罗斯黑海粮食协议的停止，CBOT 玉米价格已由 23年第二季度低点上涨 11.82%。有望在农产品复苏体现较强的业绩弹性。 中特估概念下，高分红属性提高股东回报率。公司严格执行股东回报规划（2022-2024），19年以来均保持在 50%及以上的较高水平，22年分红率高达 56%，当前股息率保持在 7.53%。 投资建议：厦门象屿作为国内粮食供应链龙头，在粮食安全的背景下，将会受益于粮食价格的上行，同时作为高股息率的优质资产，我们预计公司 2023-2025年归母净利润为：32.3亿元/39.2亿元/46.6亿元，对应PE 为 5.6/4.6/3.9，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：大宗商品价格波动风险、政策变动风险、运营管理风险。

事件：公司发 布 2022 年年报和 2023 年一季报，2022 年全年实现收入83.69 亿元，同比减少24.89 亿元（同比-22.92%）；实现归母净利润-30.36亿元，同比减少30.75 亿元；实现扣非归母净利润-31.96 亿元，同比减少30.86 亿元。2023 年第一季度，实现营业收入38.63 亿元，同比+63.69%，环比+118.99%，较2019 年+6.13%；实现归母净利润3.56 亿元，同比增加7.93 亿元，环比增加16.55 亿元，较2019 年同期减少1.19亿元。 2022 年航空运输供需两端受抑制，油价、汇率上涨，营业收入及毛利均下降。2022 年全年平均客座率为74.7%，同比下滑8.2 个百分点，客公里收益较去年增长16.8%，其中国内航线客公里收益较去年增长14.9%。 2022 年营业成本为115.90 亿元，同比增加2.59 亿元（同比+2.29%），单位成本为0.382 元，较去年增加39.8%。单位成本上涨主要由于航油价格创历史新高，造成公司单位航油成本上升60.3%。 22 年经营凛冬已过，23 年一季度扭亏，经营数据展现业绩修复情况，春秋航空作为国内优秀低成本航司展现盈利韧性。2023 年初，中国民航业迎来了复苏拐点，国内积压需求得到较好释放，第一季度国内航线客公里收益相较19 年同期实现近双位数增长。国际及地区航线也得益于亚太市场的快速回暖，恢复进程好于预期。2023 年3 月，春秋航空国际及地区航线可用座位公里已恢复至2019 年同期近四成，客座率一度恢复至2019 年同期同等水平，同时票价仍有较高涨幅。受益于航空市场恢复，春秋航空第一季度扭亏为盈。 投资建议：随着国内和国际航线数量增长，航空行业恢复迅速，量价齐升。收入侧，春秋航空立足上海，基地布局覆盖国内各主要区域，国际航线聚焦东南亚市场，辐射发展东北亚市场；成本侧通过精细化的成本管理实现综合成本最优化。我们预计2023-2025 年归母净利润为21.1/34.2/42.7 亿元，以最新收盘价计算PE 为26.1/16.1/12.9。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险；市场竞争导致的风险；政策变动风险；航空运输业竞争风险；航油价格波动风险。

事件：公司发布 2023年一季报，实现营业收入 222.61亿元，同比增加96.0亿元（同比+75.8%）；实现归母净利润-38.03亿元，同比减亏 39.6亿元；实现扣非归母净利润-39.44亿元，同比减亏 38.8亿元。 2023年第一季度，需求侧出行恢复，东航经营减亏。归母净利润-38.03亿元，较同期减亏 39.6亿元；主要受益于航空出行人数的增长，营业收入 222.61亿元，同比增加 96.0亿元（同比+75.8%）；由于旅客出行量的增长，供给侧运力增加，成本同步提高，营业成本 241.83亿元，同比+26.0%，环比+32.4%。 2023年一季度民航运输情况好转，中国东航经营情况复苏，国内占比大，国际和地区恢复程度高。一季度，民航业旅客运输量 1.29亿人次，同比增长 68.9%，旅客运输规模恢复至 2019年同期的 80.0%。分航线结构看，国内航线完成 1.26亿人次，同比增长 66.6%，恢复至 2019年同期的 88.6%；国际航线完成 224.2万人次，同比增长 717.0%，恢复至2019年同期的 12.4%。随着国际客运航班的持续恢复，3月份，国际航线旅客运输量已恢复至疫情前同期的 18.1%。2023年第一季度，中国东航收入客公里 33954.11百万人公里，同比+80%，恢复至 2019年的 62%； 其中，国内收入客公里 31546.59百万人公里，同比+71%，恢复至 2019年同期的 90%；国际和地区的收入客公里为 2407.53百万人公里，同比+430%，恢复至 2019年同期的 12%。截止 2023年第一季度，中国东航客座率为 70.61%，国内客座率为 71.10%。 供给侧运力提升，可用客公里恢复至 2019年同期的 73%，国内供给较2019年增长 5%，国际和地区恢复至 2019年的 16%。2023年第一季度中国东航可用座公里为 48089.66百万客公里，同比+53%，环比+142%，恢复至 2019年的 73%；其中，国内可用座公里为 44369.79百万客公里，同比+45%，环比+142%，恢复至 2019年的 105%；国际和地区可用座公里为 3719.88百万客公里，同比+309%，环比+145%，恢复至 2019年同期的 16%。 投资建议：航空出行情况修复，我们将 2022-2024年归母净利润预期由21.1/120.8/150.5亿元调整至 24.5/131.3/150.6亿元，以最新收盘价计算PE 为 44.3/8.0/7.0。维持公司“买入”评级。 风险提示：经贸环境、地缘政治、疫情风险；政策法规风险；安全运行风险；航油价格波动风险；汇率波动风险；利率变动风险。