Q2疫情改善后公司靠存量游戏运营以及海外新游维持高内生增长，表现公司优质的运营能力。经拆分，Q2实现营收36.46亿元，同比增长29.09%，归母净利润9.71亿元，同比增长67.78%，扣非后归母净利润8.14亿元，同比增长52.99%。 公司手游持续高增长，尤其海外增长亮眼。分业务来看，20H1手游业务实现营收74.12亿元，同比增长36.58%，占比为92.8%，同比增长3.4pct，毛利率90.16%，同比提升2.61pct，公司在国内手机游戏发行业务市场占有率进一步提升至10.51%，在运营的国内手机游戏最高月流水超过18亿，新增注册用户合计超过1.32亿，最高月活超过8200万。分地区看，20H1海外业务营收9.69亿元，同比增长94.77%，占总收入12.1%，同比增长3.9pcts，海外业务毛利率为84.85%，同比增长18.52pct。 公司研发费用率上升而销售费用率下降，体现研发持续投入的力度以及AI投放效率提升。公司20H1四项费用为53.71亿元，四项费用率为67.24%。经拆分，20Q2销售费用17.51亿元，销售费用率为48.03%，同比下降4.74pct，环比下降16.41pct，主要系Q2买量费用较Q1减少；20Q2管理费用1.05亿元，管理费用率2.87%；20Q2研发费用3.83亿元，研发费用率10.51%，同比上升4.2pct，环比上升4.48pct；20Q2财务费用-0.04亿元，财务费用率-0.10%。 投资建议：综上，公司上半年业绩超预告上限，《奇迹MU:跨时代》等产品出海表现亮眼，国内存量游戏《精灵盛典》等表现稳定体现长周期运营能力，三季度由于新游待版号上线主要也是靠存量游戏（《精灵盛典》葛优最新代言）及海外增量贡献，9月起看《荣耀大天使》、《三国SLG》、《斗罗大陆3D》等产品版号及上线贡献业绩，中期看“精品化、多元化、平台化、全球化”战略稳步推进，海外中期目标进行出海前五，定增体现公司在研发投入、5G云游戏平台建设有长期布局及信心。由于心动及中手游等股权投资为公司产生增量非经收益，我们上调公司盈利预测至公司20-22年归母净利润分别为28.2/34.2亿/40.6亿（原盈利预测为27.6亿/33.9亿/40.0亿），对应估值36x/29x/25x，提醒关注后续自研重磅产品版号落地及上线。 风险提示：市场竞争加剧、海外市场政策风险、游戏上线不达预期、人才流失等

事件：公司于20年8月28日晚披露中报，20年上半年实现营收77.68亿元，同比增长12.02%，主要系互联网游戏业务持续增长驱动；归母净利16.02亿元，同比增长36.02%；扣非归母15.17亿元，同比增长135.29%。按19年年报追溯口径进行拆分，20Q2实现营收39.64亿元，同比增长12.99%，环比增长4.19%；归母净利7.99亿元，同比增长51.01%，环比下降0.63%，扣非归母7.23亿元，同比增长60.27%，环比下降8.96%。 上半年游戏稳定增长，受疫情影响部分大作延后至下半年上线。互联网游戏业务20H1营收67.27亿元（占比86.6%），yoy+16.6%，其中游戏运营收入49.96亿元，yoy+8.47%，游戏授权收入9.60亿元，yoy-8.69%，游戏开发收入0.13亿元，yoy+15.12%，游戏软件销售7.17亿元。 存量游戏表现稳定毛利率高，游戏推广费用有所增加。公司20H1整体毛利率为54.33%，同比增加4.89pct，其中互联网游戏业务毛利率为61.10%，同比增长4.02pct。公司20H1四项费用为24.62亿元，同比增长18.58%，其中20H1销售费用11.91亿元，同比增长24.99%。 公司持续加大新游戏的研发及细分市场的布局，新产品储备丰富。腾讯独代《龙之谷2》已于7月9日正式上线，最高畅销榜排名第10名，目前处于畅销榜排名60名左右，目前《庆余年》、《传奇天下》、《代号：远征（待定）》、《小森生活》、《饥荒（暂定）》、《ProjectD（待定）》、《恶魔城（待定）》、《古龙群侠传（待定）》等数款移动游戏正在研发过程中，涵盖MMORPG、ARPG、放置经营、养成、卡牌等多种品类类型，多款游戏与核心股东腾讯合作，有助于增强未来业绩的稳定性。 除游戏外与腾讯的多方面合作持续深化。20年6月公司收购上海珑睿10%股权及拟向其增资31亿元。上海市松江区政府与腾讯云计算（北京）有限责任公司已签署合作协议，投资建设长三角AI超算中心，上海珑睿将参其中并负责数据中心项目建设等相关事宜。7月27日，腾讯通过大宗交易方式受让世纪华通0.18亿股A股股票，占上市公司总股本的0.24%，成交价为10.20元/股，本次权益变动完成后，林芝腾讯持股比例达到5.00%，有助公司与腾讯深化在游戏授权、发行、运营方面长期合作关系。 投资观点：公司上半年互联网游戏业务驱动营收利润增长，由于部分游戏上线受疫情等影响利润有所递延，但公司不断深化与腾讯在游戏授权、发行、运营方面的长期合作关系，结合公司通过可转债融资57亿拟推进腾讯超算中心IDC项目的投资合作，公司携手核心股东腾讯持续加码5G未来布局、赢取新的利润增长点、减轻公司财务费用压力等，有助于增强公司长期业绩稳定性。我们暂维持前期盈利预测，预计公司20-21年归母净利为37亿/45亿，对应估值22x/18x，积极关注20年内上线的腾讯独代《庆余年》、《传奇天下》，及下半年5G应用对行业的持续催化。 风险提示：新游上线时间不及预期；市场竞争加剧；宏观经济影响。

事件：公司2020年上半年实现营收9.26亿元，同比增长33.04%，归母净利润4.43亿元，同比增长110.11%，上半年业绩表现超市场预期，主要系自研游戏《一拳超人：最强之男》等在港澳台等海外市场表现出色以及投资斗鱼、掌阅等公允价值变动较大所致，扣非归母2.69亿元，同比增长10.08%。 经拆分，20Q2实现营收5.17亿元，同比增长51.93%，环比增长26%，归母净利润3.49亿元，同比增长1337.88%，扣非归母1.80亿元，同比增长93.40%，环比增长102%，单看二季度内生增长非常健康，《一拳超人：最强之男》海外上线后第一个季度体现营收增长，第二个季度营收及净利双增长，表现出公司优秀的游戏品质及海外发行能力。 公司20H1毛利率75.42%，20Q2毛利率75.86%。公司20H1净利率47.66%，20Q2净利率67.36%，同比增加60.48pct，主要系游戏表现亮眼。 公司20H1四项费用为3.98亿元，同比上升94.15%，主要系销售费用大幅上升：20H1销售费用1.85亿元，销售费用率19.99%，同比增加17.95pct，主要系公司执行新收入准则将推广费从主营业务成本调至销售费用核算所致；20H1管理费用4244.79万元，管理费用率4.58%；20H1研发费用1.83亿元，研发费用率19.72%；20H1财务费用-1171.87万元，财务费用率-1.27%。经拆分，20Q2销售费用0.63亿元，销售费用率为12.17%，；20Q2管理费用0.22亿元，管理费用率为4.29%；20Q2研发费用0.96亿元，研发费用率为18.58%；20Q2财务费用-0.03亿元，财务费用率为-0.55%。 现金流情况总体健康，20H1经营性活动现金流净额2.32亿元，同比增长69.14%，主要系营业收入增加导致20Q2经营性现金流净额上升。 持续激励，动力十足，股权结构改善。8月17日公司披露第二期员工持股计划，将公司19年起第一次回购的股份授予公司董监高等，合共2786.2843万股（占1.0104%），受让价格为3.80元/股，其中董事长、总经理刘惠城占本次员工持股计划比例36.7545%。此外，公司于6月1日公布进行二次回购1~2亿元，目前正在进行中，回购价格不超过人民币8.61元/股（含），将继续用于员工激励，截至7月31日已回购1.05亿元。 投资建议：上半年尤其Q2业绩超市场预期，无论是内生《一拳超人》的表现以及投资斗鱼等的非经均表现亮眼，我们8月金股以及8月18日《掌趣科技第二期员工持股计划披露，彰显长期信心》强调看好公司中报表现，夯实全年业绩。考虑到公司20年下半年起上线重磅作品贡献业绩主要在21年，其中包括3款已有版号的腾讯独代大作，在重磅游戏上线前，我们暂维持前期盈利预测，预计公司20-21年净利分别为6.42/11.51亿元，对应当前估值36/20x，维持“买入”评级，8月金股坚定推荐。 风险提示：行业监管政策风险；市场竞争加剧的风险；新游戏研发和运营风险；核心人员流失风险；商誉减值风险。

事件：公司于2020年8月26日晚公布20年半年报，公司20年上半年实现营收13.13亿元，同比增长11.01%，归母净利润2.35亿元，同比增长40.98%，扣非归母净利润2.31亿元，同比增长40.05%。经拆分，公司20Q2实现营收6.73亿元，同比增长15.80%，归母净利润1.17亿元，同比增长47.26%，扣非归母净利润1.15亿元，同比增长47.75%。前期披露归母净利润预增公告范围为30-50%，H1业绩符合预期。业绩高速增长主要系①子公司易幻网络全球移动网络游戏发行和运营业务保持稳定增长，《食物语》、《命运法则》、《新笑傲江湖》等新游表现良好；②子公司海南高图20H1业绩较同期有大幅增长，自研自发产品表现亮眼；③商业模式不断丰富、自有内容不断产出，公司在日韩、东南亚、欧美等地上线《剑侠情缘2》、《梦境链接》、《造物法则2》等数款产品；④工业互联网业务方面，公司数字化胶带系列产品销售量占比显著上升，公司结合自身的专业特长，实现工业散货物料智能输送全栈式总包服务，为公司未来经营业绩的可持续发展奠定基础。 公司毛利率整体稳定，净利率略有上升，三费增速较快。公司20H1整体毛利率为60.27%，同比增长0.15pct。公司20Q2整体毛利率60.20%，同比增长1.89pct。公司20H1净利率为18.42%，同比增长3.97pct。公司20Q2净利率为16.00%，同比增长2.09pct。1）20H1公司销售费用4.74亿元，同比增长10.30%，主要受职工薪酬、移动互联网业务广告费及渠道费增加影响；销售费用率36.11%，同比下降0.23pct；2）20H1公司管理费用0.74亿元，同比增长25.61%，主要受职工薪酬及租赁费增加影响；管理费用率5.61%，同比增长0.65pct；3）20H1公司研发费用0.23亿元，同比增长49.70%，主要受子公司研发投入增加影响；研发费用率1.73%，同比增长0.45pct；4）20H1公司财务费用0.10亿元，同比下降12.11%，主要受汇率波动引起的汇兑收益影响；财务费用率0.78%，同比下降0.21pct。 公司销售收入增加、资金回笼较快致使20H1经营现金流量净额快速增长。公司20H1经营活动产生的现金流量净额为1.89亿元，同比增长55.30%，占营收比重为14.36%，与归母净利润比值为80.08%。 投资建议：公司2020H1业绩符合预告，老游戏表现稳健，《食物语》、《命运法则》、《新笑傲江湖》等新游表现良好，新子公司海南高图上半年表现亮眼，易幻网络发行、运营业务稳定增长，工业互联网业务受益于数字化胶带系列产品销售量占比显著上升增长迅速。下半年公司自研产品《WILD WEST HEROES》、《遗忘之境》、B 站国内独代《终末阵线》上线，叠加《剑侠情缘2》、《梦境链接》、《造物2》等数款产品上线港澳台、日韩、欧美地区，以及新设子公司布局VR、AR 游戏领域，看好公司游戏业务进一步增厚公司利润。我们在19年报及20年一季报点评中已强调看好公司今年研运一体化布局落地，游戏上线有望催化业绩增长，我们预计公司2020-2021年净利润分别为4.01/5.01亿，对应当前估值为24x/19x，不排除21年业绩随自研/代理大作上线以及工业互联网业务推进仍有上调空间。 风险提示：新游上线时间或表现不及预期、工业互联网业务转型不及预期、海外市场风险、市场竞争加剧等。

公司毛利率下滑，费用明显下降，净利率总体保持稳定。毛利率上，公司2020年上半年整体毛利率46.53%，同比下降11.08pct。20年Q2整体毛利率37.61%，同比下降19.62pct。毛利率下降主要受游戏业务营业成本上升，营收下降影响。净利率上，公司2020年上半年整体净利率7.66%，同比下降0.83pct。20Q2整体净利率1.84%，同比下降4.56pct。公司四项费用均有明显下降，主要受职工薪酬减少影响。其中：1）20H1公司销售费用0.26亿元，同比下降25.21%，主要受职工薪酬和市场推广费减少影响；销售费用率12.06%，同比下降2.52pct；2）20H1公司管理费用0.22亿元，同比下降21.08%，主要受职工薪酬减少影响；管理费用率10.26%，同比下降1.50pct；3）20H1公司研发费用0.28亿元，同比下降15.02%，主要受职工薪酬减少影响；研发费用率13.16%，同比下降0.84pct；4）20H1公司财务费用0.11亿元，同比下降22.39%，主要受利息支出减少影响；财务费用率5.26%，同比下降0.87pct。 受疫情影响，本期费用支出减少、减税降费政策适用所致，经营性活动现金流净额大幅增加。20H1经营性活动现金流净额0.23亿元，同比增长153.63%，占营收比重为11%，占归母净利润比重为130%。 投资建议：公司受疫情和游戏产品正处于新旧交替阶段的影响，20H1业绩有所下滑，但公司受益于智慧城市、ICT等业务有效拓展，通信信息板块整体实现增长，游戏业务子公司摩奇卡卡也实现正增长。随下半年疫情影响减弱，又正值5G大发展期，公司通信信息板块业务有望在5G基础建设、应用两端同时受益；公司游戏业务围绕精品IP，打造运营、研发、发行一体化，《仙境传说RO：守护永恒的爱》爆款在前，公司下半年三款《仙境传说》IP游戏有望带动游戏业务回暖，《复兴》已于5月上线推广，《爱如初见》腾讯国内独代待版号落地（7月7日Gravity韩国发行上线），《仙境传说：新世代的诞生》将由字节代理港澳台东南亚发行，看好字节海外首次发行重度手游的弹性空间，该游戏有望突破30亿全球流水，为公司带来下半年和明年的业绩弹性，我们预计公司20-22年净利润分别为1.3亿/4.5亿/5.9亿，对应估值51x/15x/11x。 风险提示：游戏合作不及预期、游戏产品生命周期风险、通信及智慧城市业务发展不及预期、市场竞争加剧等风险

事件：8月17日公司披露第二期员工持股计划，此次员工持股计划的股份来源为公司19年回购的股份，计划将公司19年起第一次回购的股份合共2786.28万股，占总股本的1.01%，受让价格为3.80元/股，由参加此次员工持股计划人员范围为公司董监高及员工不超过122人进行认购，每份份额为1元，此次计划的份数上限为约1.06亿份。其中董事长、总经理刘惠城占本次员工持股计划比例36.75%，对应总股本比例0.37%，董事长持股比例提升。本次员工持股计划的股份来源为公司一次回购专用证券账户内回购的股份。2019年2月27日，公司召开了第三届董事会第三十二次会议，审议通过了《关于回购股份方案的议案》，同意公司使用自有资金以集中竞价交易方式进行回购，回购总金额为人民币1亿元（含）~2亿元（含），回购价格不超过人民币5.27元/股（含），回购的股份用于实施员工持股计划或者股权激励，回购股份的实施期限为自董事会审议通过之日起12个月内。截至2020年2月26日，公司本次回购期届满，累计通过股份回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购公司股份27,862,843股，占公司总股本的1.0104%，最高成交价为4.45元/股，最低成交价为3.32元/股，成交金额为105,664,570.85元（不含交易费用）。 此外，公司于6月2日公布进行二次回购（目前正在进行中）。公司通过《关于回购股份方案的议案》，同意公司使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司部分社会公众股份，回购总金额不低于人民币1亿元（含）且不超过人民币2亿元（含），回购价格不超过人民币8.61元/股（含），回购的股份用于实施员工持股计划或者股权激励，回购股份的实施期限为自董事会审议通过之日起12个月内。截至2020年7月31日，公司本次已累计通过股份回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购公司股份13,342,989股，占公司总股本的0.4839%，最高成交价为8.60元/股，最低成交价为6.42元/股，支付的总金额为105,320,791.80元（不含交易费用）。投资观点：2020年-21年开始为公司产品大年布局国内外，《真红之刃》等自研买量发行头部手游（8月5日已正式全渠道公测，目前免费榜第10，畅销榜50名左右，后续有望结合买量市场变化进行版本迭代继续爬坡，《一拳超人》等出海游戏（1月上线港澳台地区长期保持排名前三），还有《街霸：对决》、《全民奇迹2》手游由腾讯独代发行（均已有版号）。经过17-19年内部股权结构及团队调整基本到位，19年第一轮回购员工持股草案落地，其中董事长、总经理刘惠城占本次员工持股计划比例36.7545%，对应总股本比例0.3714%，持股比例提升，20年第二轮回购有望继续用于员工激励，后续我们将持续关注回购及激励落地情况。继续看好公司中报，但考虑公司20年下半年上线重磅作品贡献业绩主要在21年，我们预计公司20-21年净利分别为6.42/11.51亿元，对应当前估值37/21x，8月金股持续推荐。 风险提示：行业监管政策、市场竞争加剧、新游戏研发和运营风险、商誉等资产减值风险

事件：2020年7月31日晚，公司公告显示公司下属子公司天上友嘉为了增强其下属全资子公司天游网络对外业务合作的信用，天游网络将一款自主研发的游戏《三国志威力无双》（暂定名，已获版号）的独家代理运营权授予北京慕远科技有限公司（以下简称“慕远科技”），天上友嘉为天游网络与慕远科技签署的该网络游戏独家代理运营协议项下的履约义务及违约责任提供担保。担保额度：约2000万元人民币，本次担保额度是根据天游网络与慕远科技签订的业务合同约定的游戏授权金和预付分成款拟定的金额。 合作对象慕远科技为快手母公司全资控股，确定快手新合作。北京慕远科技有限公司成立于2017年6月19日，注册资本500万元；2018年12月，变更法定代表人为贾弘毅（贾弘毅同时为AcFun法定代表人，Acfun受快手全资控股）；2019年4月，快手母公司北京华艺汇龙网络科技有限公司全资收购慕远科技，慕远科技实控人及最终受益人变更为杨远熙（持股比例90%）。 凯撒文化早前确定与字节跳动及腾讯的相关合作，本次快手合作再次验证公司实力。2020年6月12日，凯撒文化宣布与字节跳动旗下子公司北京朝夕光年信息技术有限公司签署《战略合作协议》，双方将发挥各自优势，整合资源，在游戏发行、渠道、运营、IP、衍生品、市场、广告、资本等方面实施全面战略合作。我们认为该协议的签订，意味着凯撒文化有望成为字节跳动重要的游戏产品定制研发商、以及长期产品供应方，凯撒文化能够利用字节跳动的渠道和平台优势提高游戏发行能力，同时双方均在游戏研发上有较强实力，有望推出优秀游戏产品。 2019年开始凯撒文化与头部平台开展深度合作：《从前有座灵剑山》（627腾讯游戏大会重点介绍）、《银之守墓人：对决》、《新三国荣耀》、《猎人X猎人》已获得了腾讯独家代理，《火影忍者》已获得字节跳动独家代理，《航海王》等也正与大型平台进行独家代理的商业洽谈，上述产品有望在2020-2021年陆续上线。更早之前，2017年凯撒文化曾与360深度合作《三国志2017》这款SLG游戏并取得了不俗的成绩。 投资建议：公司通过IP精品游戏锁定字节跳动、腾讯、快手等大平台合作，大量优质游戏预计于未来2-3年内推出，预计将持续增厚公司业绩，我们预计《三国志威力无双》（有版号）上线时间有望为20-21年带来新的业绩增量。我们暂维持盈利预测，公司20-22年净利润分别为2.54亿、6.04亿、8.83亿，对应当前估值分别为49x/20x/14x，不排除后续上调可能。考虑公司结盟头条、腾讯、快手顶级平台商后游戏作品具备较大的潜力，我们给予21年25x目标估值，对应目标市值150亿，目标价为18.5元，继续维持“买入”评级。 风险提示：平台合作不及预期；股东减持；宏观经济对行业影响

事件：2020年7月27日，林芝腾讯通过大宗交易方式受让世纪华通0.18亿股A股股票，占上市公司总股本的0.24%，成交价为10.20元/股，本次权益变动完成后，林芝腾讯将持有公司3.73亿股，持股比例达到5.00%。林芝腾讯基于对上市公司未来持续稳定发展的信心及对上市公司价值的认可，从而进行本次增持，增持股份的资金来源于自有资金，其后林芝腾讯拟向上市公司提名两名董事（上市公司董事会由九名董事组成）。不排除林芝腾讯在未来12个月内继续增持上市公司股份的计划。 本次举牌意义在于公司绑定腾讯核心股东，加强业务战略合作。本公告以前，作为公司核心股东的腾讯已代理多款公司研发的《龙之谷》系列游戏、传奇类游戏，并于19年起开始云游戏、IDC等面向5G的多层次的合作，本次腾讯举牌以及入驻董事会也将继续加强双方长期协同合作的绑定。举牌同时，深圳市腾讯计算机系统有限公司（“腾讯计算机”）与世纪华通于2020年7月27日签署了一份《业务合作协议》，主要内容包括： 腾讯享有公司自有新游戏的优先合作权——腾讯通过股权投资锁定代理发行合作。自《业务合作协议》签署日起，至腾讯计算机及其关联方（共同简称为“腾讯”）不再直接或间接持有任何世纪华通股份之日止（“合作有效期”），腾讯对于公司自有新游戏在全球范围的发行和运营享有优先合作权，即腾讯每年可审阅所有公司自有新游戏，但优先合作权每年度仅限于五款以内公司自有新游戏。 腾讯享有公司自有游戏知识产权的处置优先权——腾讯通过股权投资锁定版权授予合作。至合作有效期届满，对与公司自有游戏有关的知识产权（以下合称“游戏知识产权”），若集团公司拟将该等游戏知识产权出售、转让或视同出售的授权或许可（包括但不限于集团公司将该等游戏知识产权独占性整体授权或许可给第三方的情形）（以下合称“处置”）给任何非集团公司的第三方，腾讯在同等条件下，对上述任何游戏知识产权的处置享有如下规定的优先权。 投资观点：本次腾讯“举牌”，彰显腾讯对公司未来持续稳定发展的信心及对公司价值的认可，有助公司与腾讯深化在游戏授权、发行、运营方面的长期合作关系，结合公司通过可转债融资57亿拟推进腾讯超算中心IDC项目的投资合作，公司携手核心股东腾讯持续加码5G未来布局、赢取新的利润增长点、减轻公司财务费用压力等。《龙之谷2》7月9日上线兑现业绩，相比年初预期有所延后，我们结合公司游戏储备以及上线预期对公司盈利预测进行调整，我们预计公司20-22年归母净利为37亿/45亿/52亿（原盈利预测为40亿/50亿/56亿），当前对应估值25x/20x/18x，积极关注20年内上线的腾讯独代《庆余年》、《传奇天下》，以及下半年5G应用对行业的持续催化。 风险提示：游戏上线时间及上线后表现不达预期、版号等行业监管、市场竞争加剧、海外不达预期等风险。

奥飞娱乐是中国本土动漫龙头公司,18年公司调整经营团队,新总裁何德华走马上任,合伙人计划与股权激励计划双管齐下彰显长期信心。2019年公司调整架构,拓展新产品新业务,主动优化成本费用结构扭亏为盈,实现营收27.27亿元,同比下降3.97%,归母净利润为1.20亿元。公司继续对玩具品类业务进行调整,下调潮流品类占比,同时开始发展主题商业、学前教育等新业务。20H1预计归母净利润亏损约0.43亿元~0.55亿元,同比下降138.35%~149.63%,受到疫情影响公司玩具等涉及线下终端销售的部分业务业绩下滑,及按监管要求转让嘉佳卡通16%股权,投资损失1470万元,剔除后二季度内生基本回正,且预计二季度营收环比大幅增长。 分业务来看:1)玩具业务:2019年实现收入12.62亿元,同比下降8.4%,主要系公司对潮流玩具进行战略调整,进一步优化产品结构,公司拥有众多优质自有IP,未来在授权业务及衍生业务有较大潜力;2)婴童用品:2019年实现收入8.38亿元,同比增长21.8%。公司大力拓展扩充婴童用品以及婴童玩具的品类,横向发展多元化业务,逐步实现业务扩张;3)内容创作及平台运营方面:21年将有多部精品IP大电影上线;有妖气平台各项数据稳定增长;4)游戏业务:19年《水浒Q传》月充值流水基本保持平稳;两款《镇魂街》手游正在开发中,预计21年出现成效。5)主题商业:19年室内乐园“奥飞欢乐世界”全国新开直营店3家,加盟店5家,共有17家门店,“超级合伙人”计划将推动室内乐园的继续扩张;重庆欢乐谷与公司在19年3月正式达成战略合作,双方携手打造中国首个超级飞侠实景主题区,最快20年底有望建成。 公司拟定增不超过1.36亿股,募资不超过11.03亿元,提升核心产业变现能力,夯实核心IP生态圈竞争力。其中玩具产品扩产建设3.56亿,强化动漫衍生品供应链能力;婴童用品扩产建设3.48亿,扩充婴童产品产能,打造新盈利增长引擎;奥飞欢乐世界乐园网点建设2.57亿元,加速线下主题乐园建设速度,计划分批建设50家门店;全渠道数字化运营平台建设1.41亿,完成产业互联网升级,并重视社交电商渠道发展。 投资建议:疫情对公司20年业绩有一定冲击,公司线上销售渠道占比提升、盲盒+MCN等多种新尝试,定增计划彰显信心,有望加速公司以IP为核心的生态圈建设。我们预计度过疫情影响后,21年受玩具婴童底部修复以及电影、游戏、主题商业递延增量的影响显著提升,20-21年净利为0.76/3.51亿元,对应估值164/36x,考虑定增摊薄179/39x,结合泡泡玛特上市在即对IP及玩具行业估值提振以及A股可比公司21年平均估值53x,我们给予公司21年估值目标50x,考虑定增21年备考EPS为0.24元,对应目标价12元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:疫情影响;市场竞争加剧,全球贸易波动;IP孵化周期长、成本高等风险。

公司是 A 股最早一批上市的综合型游戏研发商, 成立于 2004年, 于 2005年公司确立移动游戏开发和运营为主营业务方向。 2013年开始, 动网先锋、玩蟹科技、上游网络等当时业界领先企业先后并购加入, 2015年 2月以 30.41亿收购顶尖研发商天马时空。 经过多年消化商誉,以及治理结构改善。 2019年实现营收 16.17亿元,同降 17.93%; 归母净利润 3.64亿元, 扣非归母净利润 4.10亿元。 20Q1实现营收4.09亿元,同增 14.97%,主要系《一拳超人》表现出色。 股权结构及内部团队结构调整, 全面内部改革提振信心。 2016年 8月姚文彬辞去董事长职务,累计出售股票达 27.03亿元。 17年 6月,腾讯战略投资 4.9亿入股掌趣,持股 2%。 17年 12月刘惠城出任董事长成为二股东,持续增持展现长期信心。 2018年公司初步完成了 H5和虚幻游戏引擎框架搭建,连同 Unity3D 研发框架成为公司拉动创收、保有研发优势的“三驾马车”。 18年底团队调整和人才优化,规整为研发、运营、平台三大业务线,打通内部资源和信息流动。 公司是奇迹类游戏头部研发厂商,腾讯入股认同。 人口红利后周期, 流量 2.0时代精品驱动, 研发重要性上升。 20Q1腾讯手游市场份额达 62.8%,腾讯持有掌趣 2%股份,双方历史上开展合作的产品流水及生命周期均有尚佳表现。 公司天马时空等主要研发团队擅长 RPG 游戏品类,而 RPG 游戏品类是国内最大品类, 2019年占到行业总流水的 45.5%,公司《全民奇迹》、《奇迹 MU: 觉醒》历史表现突出, 18年《 MU》、 20年《一拳超人》出海表现亮眼。 产品储备丰富, 面向全球, 强化研发一体不单纯依赖腾讯。 2019年公司研发投入占营收比例达 25%为 A 股最高。以天马时空及新董事长刘惠城为核心的游戏研发团队延伸游戏发行与多品类研发业务, 我们预计公司 20-21年将有 2-3款新游戏与腾讯合作。 6月 27日”腾讯游戏大会”发布了由掌趣科技研发、腾讯代理的国内首款正版授权手游《街霸.对决》和全新华丽魔幻 RPG《全民奇迹 2》,已开始预约,《街霸.对决》开启云游戏试玩。 此外,公司从《一拳超人》 到《真红之刃》都在独立拓展国内海外的买量发行能力,自研、发行双轮驱动拓展成长空间。 资产减值损失风险已大幅释放。 公司间接持有掌阅科技、斗鱼部分股份, 掌阅股价已从年初不到 20元涨至 36.61元( 6.24收盘价)。 非经对公司业绩影响较大,公司上市以来通过并购重组大量商誉。 18年末公司商誉 20.11亿元,较 17年底减少33.81亿,释放大量减值风险, 19年末 0.65亿元商誉减值, 影响明显变小。 投资观点: 2020-2021年为公司产品大年,公司布局国内外包括《真红之刃》等自研买量发行头部手游、《一拳超人》等出海游戏, 还有《街霸:对决》、《全民奇迹2》 手游由腾讯独代发行。内部股权结构及团队调整基本到位, 19年截至当下两轮回购用于员工激励,彰显管理层信心。 考虑公司 20年下半年上线重磅作品贡献业绩主要在 21年, 我们预计公司 20-21年净利分别为 6.42/11.51亿元, 对应当前估值 31/17x, 可比公司三七互娱、 吉比特、 完美世界 21年平均估值 27x, 给予 21年27x 目标估值, 对应目标价 11.34元,给予“买入”评级。 风险提示: 行业监管政策、市场竞争加剧、新游戏研发和运营风险、商誉减值等资产减值风险。

事件:6月30日晚公司披露20年半年度业绩预告,预告显示公司20H1归母净利润为2.17~2.51亿元,同比上升30% ~50%,疫情催化公司业绩超预期增长,我们维持前期判断继续看好公司下半年表现。 移动互联网业务持续深化研运一体化布局,从“全球化发行”到“研运一体化”今年有望落地。 子公司易幻网络全球移动网络游戏的发行和运营业务保持稳定增长。公司发行的《三国志M》、《万王之王》、《龙之怒吼》、《完美世界》、《遗忘之境》等产品收入稳定。报告期内,易幻网络进一步扩大移动网络游戏全球发行、运营业务市场规模,持续推出新品《食物语》、《命运的法则:无限交错》、《新笑傲江湖》等8款新品,产品表现良好。 子公司海南高图主攻全球化研运一体业务拓展,加大对内容研发的投入,加快发展全球研运一体业务。《war and magic》、《dragon storm fantasy》、《King's Throne:Game of Lust》等产品运行稳定,海南高图20H1经营业绩较去年同期有大幅增长,成为公司新的业绩增长点。 现代工业散货物料智能输送与服务业务继续深化智能化改造,未来可期。 公司继续深化“高端化、国际化”发展战略,国际贸易收入实现了同比大幅增长。 一方面,公司数字化胶带系列产品销售量占比显著上升,新技术、新产品为公司经营业绩持续增长贡献利润。另一方面,通过“数、网、智”等技术手段,加速工业散货物料智能输送的智能化和数字化发展步伐,实现工业散货物料智能输送全栈式总包服务,为公司未来经营业绩的可持续发展奠定基础。 2020年7月2日,公司公告以自有资金2亿元对全资子公司百年通进行增资,同时公告宝通科技及宝通投资使用自有资金不低于6,000万元增资踏歌智行和投资设立宝力智行,加速工业散货物料智能输送全栈式服务的推广及应用。 投资建议:受国内外疫情“宅经济”影响,公司游戏产品均表现良好,20H1预计公司业绩将实现超预期增长,净利润同比上升30%~50%。考虑到上半年表现超预期,下半年公司在日本、欧美、港澳台、东南亚、韩国等地区将上线《剑侠情缘2》、《梦境链接》、《造物法则2》、《SOT》、《决战三国》等数款产品,3-4款以上的自研(定制)产品,包括Q3开放公测的成都聚获自研产品《终末阵线:伊诺贝塔》(b站合作代理)、海南高图自研的《WST》、年中与哈视奇合作的VR《 奇幻滑雪3》等也将陆续上线。丰富的产品储备将持续为公司贡献稳定盈利,我们在19年报及20年一季报点评中已强调看好公司今年研运一体化布局落地,游戏上线有望催化业绩增长,并已上调前期盈利,预计公司2020-2021年净利润分别为4.00/5.01亿,对应当前估值为27x/21x,展望21年公司自研游戏以及工业互联网业务有一定的利润弹性。我们根据可比公司三七互娱、吉比特21年估值,给予公司21年估值目标30x,对应目标价为37.8元,维持“买入”评级。 风险提示:游戏上线时间或表现不及预期、游戏行业政策变化、海外疫情影响、工业互联网技术产品推广不及预期等

事件:世纪华通于6月16日公布拟公开发行可转债募集资金总额不超过57亿(含),扣除发行费用后,将全部投资于①收购上海珑睿10%股权及向其增资31亿元项目(募集资金投入额40亿元,其中标的公司10%股权的交易对价预估为9亿元),以及②偿还借款及补充流动资金项目(募集资金投入额17亿元)。预计上述收购及增资完成后,公司将通过智慧云实业持有上海珑睿55.93%的股份。 上海珑睿作为腾讯长三角人工智能超算中心项目的重要参与方,专注人工智能信息基础设施服务,是一家专业基础设施综合服务商。根据上海市松江区人民政府与腾讯云计算(北京)有限责任公司签署的《战略合作框架协议》,腾讯方选择在上海市松江区落地长三角人工智能超算中心枢纽与华东地区的核心机房,作为腾讯长三角乃至全国的人工智能计算中心,该中心枢纽将秉持立足松江、辐射G60、积极服务于长三角发展人工智能产业的战略需求。2020年5月,上海珑睿取得上海市松江区发展与改革委员会关于“长三角智能信息基础设施综合体”项目的《上海市企业投资项目备案证明》,项目总投资规模(含超算服务器)450亿元,总建筑面积约为353,920万平方米。上述项目拟服务于腾讯在上海市松江区落地的长三角人工智能超算中心项目。 该项目有助于进一步强化与上市公司重要股东方及合作方腾讯的战略合作及协同,并优化和完善公司产业布局,加强产业协同。同时,进入超算中心领域,为公司拓宽发展空间和赢取新的利润增长点。 可转债期限为6年,转股期限为自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转换公司债券到期日止。初始转股价格不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司A股股票交易均价和前一个交易日公司A股股票交易均价。公司同时制定20-22年分红回报规划,在满足特定条件时,公司未来三年每年以现金方式分配的利润应不低于公司当年实现的可分配利润的百分之十,且公司未来三年以现金方式累计分配的利润不少于三年实现的年均可分配利润的百分之三十。 投资观点:综上,公司通过可转债融资57亿拟推进腾讯超算中心IDC项目的投资合作以及偿债、补充流动资金,有助公司与重要股东腾讯的长期合作、加码5G未来布局、赢取新的利润增长点、减轻公司财务费用压力,IDC为公司带来新的利润及估值空间可对标宝信软件、数据港等相关公司的商业模式。公司一季度8亿净利高增长落地,腾讯代理公司研发的端改手大作《龙之谷2》预计将于7月10日上线,腾讯合作持续深化,虽然年初至今部分游戏受疫情影响上线时间有所延后,但我们对游戏表现以及公司与腾讯长期合作仍有信心,我们预计公司20-21年净利为40/50亿元,对应估值23x/18x,维持“买入”评级。 风险提示:版号等行业监管、市场竞争加剧、正股价格波动等风险

事件:6月12日,凯撒文化宣布与北京朝夕光年信息技术有限公司签署《战略合作协议》,双方将发挥各自优势,整合资源,在游戏发行、渠道、运营、IP、衍生品、市场、广告、资本等方面实施全面战略合作;同时,公司公告控股股东凯撒集团(持有公司股份2.29亿股,占总股本28.20%)由于自身经营需要,计划在公告披露日起十五个交易日后的6个月内,通过集中竞价方式减持公司股份不超过16,274,888股,即减持股份不超过公司总股本的2%,预计按减持新规减持开始后每90日只能减持不超过1%。 凯撒文化和朝夕光年将在手游研发、运营方面及游戏发行等方面建立全方位的战略合作关系,合作期限为10年。具体内容包括: 1)利用字节跳动平台面向全球市场发行推广凯撒文化优质精品游戏; 2)朝夕光年为凯撒文化游戏研发提供研发方向上的建议; 3)凯撒文化定期向朝夕光年提供其研发、定制或代理的手机游戏,同时就全球市场独家代理事项与凯撒文化进行协商或签约; 4)朝夕光年或其关联方有权委托凯撒文化开发指定内容和标准的移动端、独立APP网络游戏; 5)双方共同探索在游戏新型业态、新技术研发方面的合作,包括但不限于共同投资优秀的开发团队,以及合作开展游戏引擎、云游戏、人工智能平台等创新项目。 朝夕光年为字节跳动旗下子公司。在该协议签订前,朝夕光年已获得凯撒文化研发的《火影忍者:巅峰对决》国内代理权,我们认为该协议的签订,意味着凯撒文化将成为字节跳动重要的游戏产品定制研发商、以及长期产品供应方,凯撒文化能够利用字节跳动的渠道和平台优势提高游戏发行能力,同时双方均在游戏研发上有较强实力,有望推出优质产品。 凯撒文化此前已与头部平台开展深度合作,本次与字节跳动加强绑定备受关注。除《火影忍者》获字节跳动独家代理外,《银之守墓人:对决》、《新三国荣耀》、《猎人X猎人(公司作为研发技术支持方,已于19年11月上线)》已获腾讯独家代理。此外,旗下重大IP《航海王》、《从前有座灵剑山》等也正与大型平台进行独家代理的商业洽谈,上述产品将在2020-2021年陆续上线。我们判断字节和凯撒重大合作基础正是上述顶级IP。而本次战略合作公告,从时间上(十年)以及区域上(全球),都可以看出字节跳动和凯撒的合作诚意和力度。 投资建议:公司大量优质游戏预计于未来2-3年内推出,有望通过和字节跳动、腾讯等大厂合作带来持续增长动力。我们根据对产品上线的初步预判,预计公司20-22年净利润分别为2.54亿/6.04亿/8.83亿,暂不考虑定增稀释,对应当前估值分别为33x/14x/9x。考虑公司结盟头条、腾讯顶级平台商后游戏作品具备的潜力,我们给予21年25x目标估值,对应目标市值150亿,目标价为18.5元,继续给予“买入”评级。 风险提示:头条合作不及预期;股东减持;宏观经济影响;协议内容无法完全履行;新游表现不及预期。

事件:公司于2020年5月29日公布2019年报,业绩符合预期。 受盛跃网络并表带动,世纪华通2019年实现营收146.90亿元,同比增长17.30%,分季度来看,2019Q4实现营收37.55亿元,同比增长98.07%(全年营收为盛跃100%股权的口径,单季度均无法追溯盛跃100%股权的口径)。归母净利润22.85亿元,同比增长69.77%,扣非归母净利润20.13亿元,同比增长155.39%。分季度来看,2019Q4实现归母净利润7.01亿元,同比增长749.11%,扣非归母净利润5.77亿元,同比增长444.26%(上述19年归母净利不包含盛跃网络在并入公司合并报表前,除最终控制人王苗通通过曜瞿如网络科技合伙企业持有的剩余股权比例15.87%以外的其他部分,即不包含盛跃网络并表前的84.23%利润比例)。如果按盛跃100%股权追溯口径,上市公司2019年归母净利为人民币27.1亿元。 互联网游戏业务的持续高速增长系主要驱动力,子公司盛跃及点点业绩符合预期。2019年公司互联网游戏业务实现营业收入121.46亿元,同比增长23.91%,占比82.7%,同比增长4.5pct。同时盛跃网络19年6月5日并表带来了一定的业绩弹性,子公司盛跃网络19年实现营业收入62.53亿元,同比增长41%,净利25.02亿元,同比增长12%,子公司点点互动19年实现营业收入55.61亿元,同比增长24%,净利6.13亿元,同比下降29%。 公司2019年四项费用为45.96亿元,同比上升29.91%,四项费用率为31.29%,同比上升3.04pct。公司19年销售费用22.02亿,同比上升11.81%,销售费用率14.99%,同比下降0.74pct,广告推广费用带动销售费用整体上升;管理费用8.52亿,同比上升36.19%,管理费用率5.8%,同比上升0.80pct,主要是19年6月并购盛跃网络产生中介机构服务费所致;公司19年研发费用13.30亿,同比上升28.68%,研发费用率9.06%,同比下降0.80pct,主要是研发人员及薪酬上涨所致。 现金流情况总体健康,19Q4经营性现金流有明显改善。19年经营性活动现金流净额21.78亿元,同比下降1.98%,占归母净利润比重为95%。经拆分,19Q4经营性现金流净额12.99亿元,同比增长143.49%,环比增长351.71%,占归母净利润比重为185%,现金流情况有明显改善。 投资观点:综上,公司19年经审计年报业绩符合预期,略高于《2019年经营业绩》披露数据,18-19年相继整合游戏出海龙头点点互动及国内游戏龙头之一的盛跃网络后,游戏业务快速发展,当前营收占比达82.7%。一季度8亿净利高增长落地,我们预计腾讯代理端改手大作《龙之谷2》6月底有望上线,前期公告与股东腾讯有望加深合作,近期大宗、定增落地持续优化股东结构。虽然年初至今部分游戏受疫情影响上线时间延后,但我们对游戏表现以及公司与腾讯长期合作仍有信心,暂维持前期盈利预测,预计公司20-21年净利为40/50亿元,对应估值21x/17x,维持“买入”评级。 风险提示:版号等行业监管、市场竞争加剧、海外不达预期等风险。

业务结构优化,高毛利率电商代运营业务占比提升,19年业绩符合预期,20Q1表现亮眼。公司19年实现营收105.07亿元,同比下降2.24%,归母净利润1.92亿元,同比增长49.71%,扣非归母2.01亿元,同比增长14.55%。 公司20Q1实现营收21.50亿元,同比增长0.52%,归母净利润0.13亿元,同比增长3231.06%,扣非归母净利润0.14亿元,同比增长826.25%,淡季叠加疫情影响表现仍然亮眼,主要系业务结构优化导致毛利率上升所致。 公司拟向全体股东每10股派发现金股利2.5元(含税),股息率为1.10%。 分业务来看,公司19年品牌营销业务实现收入101.57亿元,同比增长0.47%,占营业收入96.67%,为公司主营业务,主要是公司美妆、日化、3C数码等品牌客户合作规模上升所致;公司19年品牌代运营业务实现收入3.06亿元,同比下降33.11%,占营业收入2.91%,主要是公司主动缩减原买断式销售代理(主要是分销)业务规模,调整原有电商业务模式所致。 公司盈利能力有望随代运营业务占比持续提升。公司19年整体毛利率为11.72%,同比增长0.18pct,其中品牌营销业务毛利率11.75%,同比下降0.15pct,品牌代运营业务毛利率11.88%,同比增长4.47pct;20Q1毛利率为11.30%,同比增长0.54pct。公司19年净利率为1.85%,同比增长0.77pct;20Q1净利率为0.50%,同比增长0.44pct。公司19年四项费用率为9%,同比增加1.02pct;20Q1四项费用率为10.70%,同比增长0.16pct。 19年公司对原有电商业务模式进行有效调整,公司将在20年全力推进高附加值的全链代运营服务模式。19年公司通过与由公司海外办公室介绍的韩国OOZOO面膜品牌和日本recolte小家电品牌合作,双方优势互补,由公司提供品牌创意策划、包装设计、营销策划、新渠道销售及线上官方直营店代运营等营销服务;品牌方提供仓储物流及售后等服务,合力打造线上销售渠道,同时结合网红营销、内容营销等热点,快速提升相关业务规模,最终全年以该模式实现的销售收入为3217万元,同比增长88.7%;分销模式下的营业收入规模缩减为2.73亿元,同比下降37.83%。20年3月公司成功落地合资休闲食品品牌趣卡(全渠道运营),并将重点打造线上销售渠道,既包括京东、天猫等传统电商渠道及抖音、快手、B站、小红书等新型电商渠道,未来将有更多品牌代运营项目落地,带来新的业绩增量。 投资观点:公司一季度运行情况整体受疫情冲击较小,体现出较强韧性。 20年公司发力品牌代运营及线上销售渠道的布局将迎来红利。据此,我们上调公司此前2020-2021年2.37/2.87亿元盈利预测,我们预计2020-2021年净利润分别为2.8/4.2亿元,对应估值20x/13x,对应增速分别为45.9%/48.6%,公司前期发布高管增持、定增等公告彰显长期信心,未来关注公司电商代运营业务及融资进展,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济景气度不及预期、营销行业竞争加剧、坏账损失提升、研发投入效果不及预期等风险。