事件：公司公布2024年年报。2024年，公司实现收入4367.1亿元，同比+7.56%，归母净利润83.96亿元，同比+5.13%；对应Q4实现收入1415.74亿元，同比+17.28%，归母净利润47.92亿元，同比-2.46%。 新签订单同比稳定增长，传统能源订单表现亮眼。2024年，公司签订订单14088.8亿元，同比+9.75%，分板块来看，传统能源订单同比+57.62%至3129.7亿元，是表现较为亮眼的细分板块。对应Q4新签订单4200.17亿元，同比+22.7%。 能源板块毛利率同比提升。2024年，公司综合毛利率12.41%，同比略微下降0.23个百分点，分板块来看，能源类项目由于需求较好，毛利率整体呈现提升趋势，其中能源类勘测设计及能源类工程建设业务毛利率分别提升6.41/1.07个百分点，其他板块业务由于需求较为疲软，毛利率多呈现同比下降趋势。 期间费率同比略增，减值计提增加影响利润。2024年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.55%/3.4%/3.2%/1.23%，同比分别+0.08/-0.23/+0.0/+0.08个百分点，整体期间费率8.38%，同比小幅下降0.07个百分点。2024年公司计提信用+资产减值38.23亿元，同比增加5.9亿元。减值计提增加是公司2024年利润增幅小于收入的主要原因。 全年经营现金流改善。2024年全年公司经营净现金流110.27亿元，同比+16.25%，增幅高于归母净利润，体现2024年公司回款有所改善。 分红率同比保持平稳。2024年，公司计划分红16.1亿元，分红率19.22%，同比提升5.65个百分点。 看好2025年公司基本面及估值修复。我们认为2025年，在双碳政策及能源安全背景下，传统能源及新能源都将保持较好的建设强度，公司能源勘探设计建设业务预计保持稳定增长，而在化债力度加大背景下，公司市政建设业务也有筑底反弹，进一步支撑业绩增长。此外，在央企市值管理考核进一步深化背景下，我们看好公司估值进一步修复。【投资建议】调整盈利预测。预计2025-2027年，公司归母净利润88.61/95.92/105.07亿元，同比+5.53%/+8.25%/+9.55%。对应4月1日收盘市值为10.78/9.95/9.09xP/E。维持“增持”评级。 需求不及预期；项目结转进度低于预期。

事件：公司公布2024年年报。2024年，公司实现收入100.46亿元，同比+0.19%，归母净利润15.08亿元，同比-5.37%；对应Q4实现收入32.46亿元，同比+23.31%，归母净利润4.78亿元，同比+26.60%。 全年需求有所承压，Q4边际好转。由于2024年基建资金到位情况有一定压力，根据公司披露订单数据，2024年公司新签订单143亿元，同比-11.65%，其中隧道掘进、特种设备和轨交设备订单同比分别-7.02%/-13.38%/-22.58%；测算Q4新签订单37.06亿元，同比-9.0%，降幅边际放缓，同时Q4收入及利润结转同比提升，体现化债力度加大以来需求端逐渐好转。 水利行业延续高景气，大型化及智能化设备占比继续提升。根据公司订单公告披露，2024H2，公司签约大水网敞开式TBM，吉林大水网工程、山东核电循环水排水工程等多个1亿以上水利类大型订单，体现公司在水利行业加速拓展，整体延续了2023年以来的良好景气度。 此外，根据公司年报披露，在公司整体产销量承压背景下，公司智能型、超大型盾构机销量62台，同比+26.53%，竖井斜井掘进机和硬岩TBM销量38台，同比+26.67%，二者合计占掘进设备销量比重提升至43.7%（2023:32.5%），体现公司在水利、矿山等领域大型、智能化设备整体竞争力进一步提升。高附加值设备占比提升使得掘进机产品单价提升31%至2678万元/台，带动板块收入同比+23%。 海外地区拓展迅速。2024年公司加速海外拓展，全年新签订单30.7亿元，同比+48.94%，实现收入14.0亿元，同比+122.48%，体现公司海外竞争力稳步提升。 经营现金流显著改善。2024年公司加强回款，全年收现比109.91%，同比提升17.2个百分点，带动全年经营净现金流20.45亿元，同比+190%。 公司2025年有望重回上升通道，长期发展空间较大。在化债力度加大，且赤字率提升背景下，我们看好2025年西南重点水利工程及铁路项目需求，同时市政轨道交通需求也有望筑底回升，公司作为隧道掘进设备头部企业核心受益，2025年有望重回上升通道。就长期而言，随着隧道掘进设备性能提升，看好其在水利、矿山领域渗透率提升，支撑公司长期发展空间。【投资建议】调整盈利预测。预计2025-2027年，公司归母净利润17.40/21.20/24.82亿元，同比+15.37%/+21.89%/+17.06%。对应3月31日收盘市值为13.00/10.66/9.11xP/E。维持“增持”评级。【风险提示】需求不及预期；毛利率不及预期；行业竞争较预期更加激烈。

事件：公司公布2024年年报。2024年，公司实现收入33.06亿元，同比+20.88%，归母净利润1.62亿元，同比+19.53%；对应Q4实现收入9.55亿元，同比+15.76%。 主业销量提升，吨毛利改善。根据年报披露数据及相关测算，2024年，公司橡胶制品销量82446吨，同比+16.03%，平均售价32610元/吨，同比+2368元/吨，吨毛利6388元/吨，同比+468元/吨；实现铝制品销量22226吨，同比+4.07%；售价24295元/吨，同比+1296元/吨，吨毛利2139元/吨，同比+382元/吨；主要产品销量及吨毛利均同比增长，判断主要原因是公司加强市场拓展及研发投入，带动销量及产品附加值上升。 汽车及航运产品增速较快。根据公司年报数据，分板块来看，汽车用产品收入同比+32.19%至12.98亿元，航运用产品收入同比+111.30%至3.57亿元，是增长较快的细分下游，同时该两项产品毛利率均保持稳中有升。报告期内，公司盾构隧道防水业务延续稳定向好的发展态势，继续保持较高的接单能力，继续保持在大直径、高水压、超埋深盾构管片密封件的行业地位；轨道车辆密封业务持续推进研产销协同互促，高铁外风挡领域不断抢占市场，经营业绩稳定增长；工程减振业务依托多领域配套，多项目获得客户认可；同时汽车车顶密封业务海外市场战略效果显现，罗马尼亚工厂完成筹建，获得多个主流车厂认可及订单，带动相关板块收入增长。 三费率略降，经营效率保持良好。2024年公司销售、管理、研发、财务费用占公司收入比重合计为9.84%，同比降低0.57个百分点，经营效率保持良好。 发展空间充足。2024年10月公司公告与隆基签订协议，在两年时间内采购公司8GW卡扣产品，目前光伏客户对于轻量化和降本的需求较大，而公司目前推广的新型组合边框从设计形式上由“短边框”升级为“短边框+简易包边”的形式，使得防磕碰和防积灰功能提升，而卡扣产品能够实现降本和量化，未来空间广阔。此外在汽车领域，公司以汽车密封带动汽车减振，内联外引，步入良性发展轨道，车辆减振产品获得了奇瑞、广汽、广汽埃安、江铃福特、一汽红旗、一汽大众捷达、吉利、长城汽车等工厂认可并获得整车悬置件或减振器顶胶及衬套等重要订单，并有十多个车型的减振产品正在开发研制，为公司的持续发展打下了坚实基础。【投资建议】调整盈利预测。预计2025-2027年，公司归母净利润2.07/2.45/2.86亿元，同比+28.19%/+18.16%/+16.94%。对应4月1日收盘市值为31.17/26.38/22.56xP/E。维持“增持”评级。【风险提示】需求不及预期；细分下游拓展不及预期；成本高于预期。

事件：公司公布2024年年报。2024年，公司实现收入290.03亿元，同比-3.54%，归母净利润17.70亿元，同比+1.50%；对应Q4实现收入84.64亿元，同比+1.74%，归母净利润4.51亿元，同比+74.91%。 全年需求有所承压，Q4结转加速。由于2024年基建资金到位情况有一定压力，公司订单有所承压，全年公司新签订单481.4亿元，同比-7.44%，其中专用工程机械、交通运输装备订单同比分别-20.23%/-2.24%；测算Q4新签订单108.2亿元，同比-20.5%。但Q4公司收入及利润结转有所加速，判断主要因为9月化债力度提升后项目实物工作量有好转。 大型及超大型掘进机销量保持高增，竞争力进一步提升。根据公司年报披露数据，2024年，公司大直径及超大直径掘进机销量76台，同比+35.71%，小直径及超小直径掘进机销量31台，同比+14.81%，是销量增速较高的细分产品。2024年，公司研制了全球首台“超大直径、超长距离、超大埋深、超高水压”的“四超”泥水平衡盾构机“领航号”，是世界独头掘进距离最长、直径最大、穿越长江水下最深的高铁隧道盾构机，实现了隧道智能建造、设备状态可感可知，应用于世界级高铁越江隧道崇太长江隧道工程建设，标志着我国盾构隧道智能建造水平达到新的高度，此外在小直径掘进机方面，研制了小直径双护盾硬岩掘进机“武陵号”，应用于“鄂坪调水”工程引水隧洞项目施工，攻克了项目“长距离、小断面、地质复杂”三大挑战，有效应对了岩爆、大断层破碎带、突泥涌水、煤系瓦斯地层等风险，进一步强化了公司在小断面硬岩掘进机领域的优势地位，并使得公司在水利领域竞争力进一步提升。 毛利率及经营净现金流保持稳定。在行业需求承压背景下，公司2024年毛利率19.13%，净利率5.98%，同比均稳中有升，体现公司良好成本控制能力。全年经营净现金流6.45亿元，现金流总体保持稳定。 看好公司2025年重回上升通道与长期发展空间，带动公司估值修复。 在化债力度加大，且赤字率提升背景下，我们看好2025年西南重点水利工程及铁路项目需求，同时轨道交通需求也有望筑底回升，公司作为隧道掘进设备头部企业核心受益，2025年有望重回上升通道。就长期而言，随着隧道掘进设备性能提升，看好其在水利、矿山领域渗透率提升，支撑公司长期发展空间。截止3月31日公司股价对应0.76xPB，在公司短期及长期基本面有望改善背景下，看好公司估值修复。【投资建议】中铁工业（600528）2024年年报点评调整盈利预测。预计2025-2027年，公司归母净利润20.86/23.00/25.23亿元，同比+17.83%/+10.27%/+9.70%。对应3月31日收盘市值为8.76/7.94/7.24xP/E。维持“增持”评级。【风险提示】需求不及预期；毛利率不及预期；行业竞争较预期更加激烈。

公司发布 2024年年报。 2024年，公司实现收入 158.56亿元，同比+6.59%，归母净利润 24.45亿元，同比-19.70%；对应 Q4收入 42.24亿元，同比+22.41%，归母净利润 9.12亿元，同比+146.04%。 公司业绩符合预期。 产能保持扩张，销量上升。 公司产能保持增长，全年实现粗纱及制品销量 302.5万吨，同比+21.9%，实现电子布销量 8.75亿米，同比+4.7%，分区域来看， 2024年公司国内及海外收入同比+6.84%/6.60%，均实现稳定增长。 具体到海外子公司，巨石美国 2024年净利润-2,804万元，对应 24H2大幅减亏（24H1净利润为-2,728万元）；巨石埃及 2024年净利润 3.175亿元，同比-6.6%， 盈利展现较强韧性。 玻纤价格下行影响利润。 根据卓创数据，由于需求有压力， 2024Q1玻纤价格延续了 2023年的下降趋势， 华东 2400tex 无碱纱价格下降至约 3,000元/吨低点， 24Q2起由于供需面阶段性修复，企业逐步推涨价格， 2024Q2-Q3玻纤价格有所上涨，但 24Q4再度有所回落，全年玻纤均价同比下降 240元/吨以上。尽管行业整体承压，但公司实现产品结构优化，高端产品占比继续上升，毛利率同比下降 3个百分点左右， 判断受到影响幅度小于行业整体。 管理费用下降对冲利润下降。 2024年公司管理费用同比下降 51.11%至 3.44亿元，主要因为报告期超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少所致，管理费用下降部分对冲了玻纤价格下降带来的不利影响。 分红率稳中有升， 2025年分红指引积极。 公司 2024年度拟每 10股派发现金红利 2.40元（含税），现金分红比例为 39.3%，较 2023年度提升 3.14pct。公司亦公告提请股东大会授权 2025年中期利润分配的议案， 2025年中期现金分红比例不低于 40%且不超过 45%。 2022年以来公司分红率保持上升态势，分红率指引积极。 2025年看好玻纤价格修复。 2025Q1部分企业公布粗纱、电子布涨价计划。我们看好化债力度加大后经济整体恢复， 判断风电、电子等行业有望保持较好景气度，因此我们对此轮涨价执行持乐观态度。由于目前玻纤盈利整体处于历史低位，我们认为如果涨价执行良好， 2025年公司及行业有望展现利润弹性。 【投资建议】u 首次覆盖公司， 预计 2025-2027年，公司归母净利润 31.41/37.03/42.80亿元，对应 3月 20日收盘价分别为 16.35/13.87/12.00x P/E。 给予公司“增持”评级。

公司公布2024年报。2024年，公司实现收入42.8亿元，同比-22.71%；归母净利润5.4亿元，同比-27.46%，扣非归母净利润3.4亿元，同比-46.65%。对应Q4收入13.47亿元，同比-5.01%，归母净利润1.57亿元，同比+23.41%，扣非归母净利润0.96亿元，同比-22.87%。 供需有压力，2024年水泥业务量价齐跌。公司业绩符合预期。2024年，由于地产下滑及基建资金到位情况有压力，粤东地区水泥需求整体下滑，同时因为当地部分企业技改扩产，当地供需关系同比有所恶化。根据年报数据测算，2024年，公司外销水泥及熟料1659.2万吨，同比-10.4%，平均价格236.7元/吨，同比下降46.3元/吨，尽管由于煤炭价格下滑成本端有所改善，公司吨毛利同比仍降低25.1元/吨至47.4元/吨。 环保处置业务发展迅速。2024年，公司环保处置业务收入1.13亿元，同比+100%，环保处置量为23.24万吨，同比+119.03%，毛利率保持77.56%高位，同比上升8.56个百分点。 非经常损益增厚利润。2024年，公司投资收益2.18亿元，同比+0.5亿元左右，公允价值变动收益1.03亿元，同比+1.34亿元左右，非经常损益增厚对冲了主业的下滑。 看好2025年主业利润反弹及红利价值。2025年广东地区错峰生产天数同比增多，当地内部供给预计有所缩减，同时粤东地区目前水泥价格低于周边，判断外部水泥流入压力同样有限；需求方面，2025年粤东地区在大湾区建设整体背景下预计保持较好强度，全年需求有一定保障，带动当地水泥供需逐渐触底，水泥价格下行空间有限。根据公司2024年公告的股东回报计划，2024-2026年，公司每股分红不低于0.45元，对应当前股价股息率为6%，在当地水泥供需逐渐筑底背景下，安全边际较高。【投资建议】调整盈利预测。预计2025-2027年，公司归母净利润5.69/6.01/6.87亿元，同比+5.76%/+5.69%/+14.18%。对应3月18日收盘市值为16.8/15.9/13.9xP/E。维持“增持”评级。【风险提示】需求不及预期；成本高于预期；新业务拓展低于预期。

【 事项Summary 】 公司公告不提前赎回“志特转债”，并将不行使提前赎回权利延期至 6月 18日。 3月 18日， 公司股价已触发可转债有条件赎回条款，公司考虑到“志特转债”转股时间相对较短，结合当前的市场情况及公司自身 实际情况，为保护债券持有人利益，董事会决定不提前赎回“志特转债”， 并在未来三个月内均不行使提前赎回权利。志特转债转股价为 12.5元，截至 3月 18日收盘，志特正股价格为 20.32元/股，志特转债价格为161.6元/张，对应转股溢价率为-0.59%。 【 评论】u 近日公司股价有所承压，转股稀释情绪逐步消化。 截至 3月 18日收盘，公司股价较 3月 13日收盘价回调约 6.7%，股价整体有所承压。根据Choice， 2月 13日起公司转债开始有较明显转股趋势，截至 3月 18日收盘，志特转债余额 4.2877亿元，对应已转股比例约 30.2%。我们认为近期股价回调压力或反映资金层面对转债转股稀释股权的担忧，但此次公告表明了对公司长期发展的信心， 有助于修复上述不利情绪。 u 主业 2025年预计修复。 我们认为 2024H2以来收入增速及利润率上行的趋势（按照 2024年业绩预告中枢计算） 将在 2025年延续： 1） 目前一二线二手房交易量价逐渐企稳，有助于信心修复，并带动企业土地购置及新开工加速， 2）供给端逐渐出清进一步优化供需格局，带动租赁价格回升； 3）海外需求预计保持增长； 4）中期来看公司成本端有下降空间。此前公司发布激励计划，要求 2025/2026年归母净利润达 2/3亿元，且海外收入不低于 10/15亿元，彰显公司信心。 u 布局 AI4S(AI for Science)，第二曲线打开成长空间。 公司 2月公司公告与上海尖晶合资成立 2亿元基金投资数字经济。 3月公司公告与量子科技长三角创新中心、合肥微观纪元数字科技签订战略合作协议， 合作内容主要包括： 1）共同搭建基于量子科技和人工智能为支撑的新材料研发制造体系； 2）共同推动量子科技成果转化与产业化应用； 3）共同助力相关领域创新人才培养。随后公司公告目前已拟与微观纪元、深圳方众特投资设立合资公司，规模 3000万元。根据相关公告披露，尖晶资本多年以来持续关注国内多产业数字化智能化改革与发展，目前已在新兴科技领域投资孵化了多个新质生产力优质企业，而微观纪元核心团队来自国内外顶尖高校，并有一支来自不同领域的国家级专家顾问团队，通过与多家量子计算机厂商合作、以及与国内外多家超算和智算中心联动，确保了充沛的算力资源供给。看好公司投资业务未来增厚公司利润及估值。 【 投资建议】维持盈利预测。预计2024-2026年，公司归母净利润0.93/2.02/3.08亿元，对应3月18日收盘价分别为56.8/26.1/17.1x P/E。维持“增持”评级。

事件：公司公告业绩预告，2024年公司实现收入24.8-26亿元，同比+10.81%-16.17%，归母净利润0.65-0.95亿元，同比大幅扭亏为盈。2月公司公告与上海尖晶合资成立2亿元基金投资数字经济。3月公司公告与量子科技长三角创新中心、合肥微观纪元数字科技签订战略合作协议，合作内容主要包括：1）共同搭建基于量子科技和人工智能为支撑的新材料研发制造体系；2）共同推动量子科技成果转化与产业化应用；3）共同助力相关领域创新人才培养。随后公司公告目前已拟与微观纪元、深圳方众特投资设立合资公司，规模3000万元。 海外业务加速增厚业绩。判断2024H2起，公司海外业务加速，由于海外业务利润率较高，公司业绩明显改善，根据业绩预告，2024年公司实现收入24.8-26亿元，归母净利润0.65-0.95亿元，按照中位数计算对应H2收入14.1亿元，同比+14.6%，归母净利润7243万元，同比大幅扭亏为盈。根据激励计划，25/26年公司海外收入目标10/15亿，目前公司已公告与沙特Mabani公司及中国化学工程（马来西亚）合作协议，凭借成本及服务优势，海外业务有望带动业绩快速增长。 投资合作方背景雄厚，看好投资业务增厚估值。根据相关公告披露，尖晶资本多年以来持续关注国内多产业数字化智能化改革与发展，目前已在新兴科技领域投资孵化了多个新质生产力优质企业，而微观纪元核心团队来自国内外顶尖高校，并有一支来自不同领域的国家级专家顾问团队，通过与多家量子计算机厂商合作、以及与国内外多家超算和智算中心联动，确保了充沛的算力资源供给。看好公司投资业务未来增厚公司利润及估值。 AI与主业协同良好，成本有望优化提升盈利能力。铝模板租赁服务属性强，设计、生产、现场、回收流程需处理数千数万信息，AI业务有望与主业良好协同，从提升非标品使用率、加快周转等多个角度实现成本下降，从而进一步提升公司盈利中枢及整体竞争力。2024年11月我们发布公司深度报告《需求复苏毛利率扩张，兼具弹性及确定性》，看好1）地产需求逐渐触底，海外布局加速，2）中长期随着信息系统效率提升带动公司中长期成本优化，近期公司布局AI+量子科技，投资有望增厚整体业绩估值，同时AI有望进一步优化公司设计及经营效率，带动公司降本增效，进一步打开成长空间。维持“增持”评级，继续推荐。 【投资建议】小幅调整盈利预测。预计2024-2026年，公司归母净利润0.93/2.02/3.08亿元，对应3月7日收盘价分别为46.46/21.35/14.00xPE。维持“增持”评级。 【风险提示】需求不及预期，成本高于预期，回款不及预期，海外拓展不及预期，投资业务不及预期。

【事项】塔牌集团公布2024年业绩快报。2024年公司实现收入42.8亿元，同比-22.71%；归母净利润5.36亿元，同比-27.69%；对应Q4实现收入13.47亿元，同比-5%，归母净利润1.55亿元，同比+22.1%。 【点评】符合预期，2024年粤东供需恶化使得利润承压。公司业绩符合我们预期。2024年，粤东地区地产及基建需求有一定压力（2024年广东省水泥消费量为1.38亿吨，同比下降10.71%），同时根据公司投资者关系公告，粤东当地同业公司将一条生产线技改扩产至4600吨/日，从而使得当地竞争加剧，供需进一步承压。2024年，公司实现水泥销量1,585.91万吨，同比下降10.05%；实现熟料销量73.31万吨，同比下降17.44%，水泥平均销售价格同比下降16.14%。但受益于煤炭等原材料采购价格和人工成本等下降的影响，公司水泥平均销售成本同比下降9.34%，一定程度上对冲水泥价格下滑，使得综合毛利率同比下降4.14个百分点（降幅小于价格）。 非经利润增厚，对冲主业盈利下滑。根据公司业绩快报，2024年，受益于公司财务投资收益增加，公司非经常损益为1.97亿元，同比增厚9500万元左右，非经损益降低了公司业绩下滑幅度。 供需逐渐筑底，高股息提供安全边际。根据数字水泥数据，2025年广东地区错峰生产天数同比增多，当地内部供给预计有所缩减，同时根据数字水泥数据，目前粤东地区高标水泥价格295元/吨，明显低于周边的福建龙岩以及广州、阳江等地，判断外部水泥流入压力同样有限，2025年粤东整体供给有望收缩。需求方面，2025年粤东地区在大湾区建设整体背景下预计保持较好强度，漳汕高铁、粤东城际铁路的重点项目将开工或续建，预计全年需求有一定保障，带动当地水泥供需逐渐触底，水泥价格下行空间有限。根据公司2024年公告的股东回报计划，2024-2026年，公司每股分红不低于0.45元，对应当前股价股息率为6%，在当地水泥供需逐渐筑底背景下，安全边际较高。【投资建议】我们下调盈利预测，预计2024-2026年，公司归母净利润为5.37/5.69/6.15亿元，对应2025年3月3日收盘价分别为16.59/15.65/14.47xPE。维持“增持”评级。【风险提示】需求不及预期，供给恶化超预期，成本高于预期。

公司公布2024年年报。2024年营收280.6亿元，同比-14.5%，归母净利润1.08亿元，同比-95%。对应Q4单季度营收63.6亿元，同比-14.8%，归母净利润-11.7亿元，23Q4同期为-0.8亿元。 全年行业需求继续承压，公司营收一定程度下行。2024年由于市场需求下行，公司主产品防水卷材、涂料、砂浆粉料营收分别下滑11.45%、8.96%和1.06%。同时，由于公司推动去施工化，工程施工收入同比下降51.37%至15.8亿元。 毛利率承压、费用率提升，共同压制利润率表现。由于市场需求下行，行业竞争激烈，公司收入下滑，带来规模效应和费用摊薄效应的减弱，对公司毛利率、费用率带来不利影响。2024年公司毛利率约25.8%，同比-1.9pct，期间费用率19.3%，同比+3.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.25%/6.36%/2.09%/0.60%，同比+1.18pct/+1.67pct/+0.24pct/+0.21pct，毛利率及费用率共同影响营业利润率约5.2pct，直接带来盈利水平的压制。 减值计提规模仍较大，但风险敞口已进一步缩窄。2024年公司计提减值合计约10.67亿元，其中信用减值损失8.87亿元，资产减值损失1.79亿元。整体的减值规模与2023年接近（约10.4亿元），我们认为历史应收的减值计提趋于充分，中长期经营风险敞口进一步缩窄。 现金流表现亮眼，显示经营质量趋于改善。2024年公司经营性净现金流34.6亿元，同比+13.5亿元，其中24Q4经营活动现金流量净额约39.5亿元。全年应收账款周转天数（含应收票据）115.7天，同比-2.6天，年末其他应收款余额约22亿元，同比-18.75亿元。 渠道变革显露成效，民建增速稳健。2024年公司零售渠道、工程渠道和直销业务收入分别为102亿元、134亿元、43亿元，同比+9.9%、+6.7%、-58.8%，在需求逆风背景下零售端持续保持稳健增长。2024年公司民建集团营收93.7亿元，同比+14.6%。全年公司渠道销售占比达84%，零售端销售占比超过36%，渠道变革显露成效。 宣告大额分红，显示对未来发展信心。公司宣告2024年现金分红金额约44.2亿元，叠加股份回购等方式实现现金分红总额达60.2亿元。 我们认为大额分红或有助于实控人降低质押杠杆，显示对未来长期发展的信心。我们认为公司当前渠道形态健康，未来经营性资金占用有望缩减，渠道业务尤其是零售业务的优质业态有望持续助力公司实现更有质量且稳定的现金流入，公司高质量增长有望回归。【投资建议】调整盈利预测。预计2025-2027年，公司归母净利润14.54/17.92/21.02亿元，同比+1244%/+23%/+17%。对应2月28日收盘市值为21.6/17.6/15.0xP/E。维持“增持”评级。【风险提示】需求大幅下行；行业竞争激烈；回款不及预期。