2Q22收入和经调整non-IFRS净利润分别增长66%/67%。新冠订单贡献献27亿，环比+77%。剔除新冠订单贡献后，主要板块增速相比1Q有所放缓。但我们认为，随着国内疫情整体改善，生产、临床和实验室各项服务将逐渐恢复，2H业绩有望迎来反弹。我们维持司公司A股股/港股“买入”评级及目标价，并继续。将其选为行业首选标的之一。 2Q22增速超指引，全年指引进一步提高：：2Q22收入/经调整non-IFRS净利同比增长66%/67%至92.8亿/22.5亿元（此前公司已预告），其中收入增速超过此前管理层指引的63-65%；受益于新冠药大订单，北美区收入增长123%，占总收入比重提升至71%。恒定汇率下，2Q收入增长73%，non-IFRS毛利率上升2.6pcts至38.5%。基于上半年的业绩表现，公司也将全年收入增速指引从65-70%调高至68-72%（速即下半年增速68-75%）。2Q22业绩分业务板块看：nWuxiChemistry：板块收入增长102%，剔除新冠商业化项目后增长23%，non-IFRS毛利率下降0.7pct至41.6%。板块中小分子药物发现收入增长28%，工艺研发和生产增长152%（剔除新冠后+20%）。 nWuxiTesting：板块收入增长17%，non-IFRS毛利率上升0.1pct至35.5%。其中实验室分析及测试服务收入增长30%，临床CRO及SMO受国内疫情影响，收入下降10%。 nWuxiBioogy：板块收入增长12%，non-IFRS毛利率上升3.4pcts至40.0%。2Q22新分子种类相关体内/体外生物学研发服务收入增长43%，贡献由1Q22的17.6%进一步提升升至20.3%。 nWuxiATU：板块收入增长35%，non-IFRS毛利率为-6.3%，主因新启用的上海临港基地及费城基地毛利率较低，预计未来几个季度毛利率将随着产能利用率的提升而改善。板块管线中共67个项目，其中4个处于NDA/BLA准备阶段、7个处于临床III期。 nWuxiDDSU：：板块收入下滑32%，non-IFRS毛利率同比下降19.3pcts至28.0%，主因公司主动迭代升级业务，新研发项目以创新药为主，研发难度提升且周期变长，对当期收入及利润率有负面影响。 维持“买入”评级：我们调高2022-24E收入/经调整non-IFRS利润预测0-3%/2-4%，但考虑到全球融资环境变化和疫情反复带来的更多不确定性，我们维持公司A股155元人民币和港股176港元的目标价，对应46x/44x2023EPE，低于各自过去三年平均0.7个标准差。 ：投资风险：投资收益波动；地缘政治风险；项目失败或因疫情延迟。

全球半导体行业健康增长已逾 20载，未来五年，我们预计仍将保持 6%的复合增长率。如果石油是工业制造的血液，半导体则是电子制造的神经网络。半导体芯片具有计算、存储、连接和传输、感知、驱动控制等重要功能。尽管此前中国在半导体领域的发展落后于海外优势区域，但是，中国政策方向以及本土公司的风险管理和需求偏好，有望成为中国的半导体行业强大的推动力。尤其是中国晶圆代工领域，提升空间广阔。我们首次覆盖中国晶圆代工龙头中芯国际（981.HK、688981.CH），给予“买入”评级。

4-5月销量情况更新：据我们了解，尽管4月份中国整体疫情较为严重，但重庆啤酒（600132.CH）销量仅下跌中单位数左右，优于主要竞争对手（大部分销量预计双位数下滑）。我们估计重啤4月销量基本延续了其3月最后一周的表现，而截止目前5月的销量将大概率维持4月份的趋势。如我们在4月29日发布的啤酒行业点评报告所述，短期内，各玩家所覆盖地域市场对销量表现有着较大的影响。 重啤主要销量来自中西部市场，而其在近期疫情较为严重的华东地区（江浙沪地区）的销量在2021年仅10万吨左右，占公司总销量的3.6%。这也使公司在本轮疫情中所受影响相对竞争对手更小。然而，华东与华南是乌苏全国化的重要市场，是公司主要的销量增长来源。因此，华东与华南较严重的疫情势必在短期内减慢乌苏的增长势能。我们预计乌苏在4月的销量表现弱于公司整体水平。 2Q22大概率将继续优于对手：我们估计重啤4月/5月/6月的销量分别约占2Q22整体销量的25%/30%/45%。作为旺季的开始，我们认为公司会在5月份起逐渐加快出货节奏，而6月则会是整个季度的关键。若疫情能在5月份得到控制，我们相信，乌苏销量将在短期内快速反弹。即使疫情延续至6月，我们依然相信，重啤凭借着基地市场更加稳定的表现，整体销量将继续优于主要竞争对手。 涨价预期较弱，是好消息还是坏消息？管理层表示2021年9月开始对乌苏的涨价现已基本完成，而公司截止目前没有进一步涨价计划。 这很大程度上削弱了市场对重啤的投资情绪。然而，在我们看来，这正体现了原材料价格上涨对重啤相对较小的影响（详见报告啤酒行业原材料价格上涨对行业成本影响）。主要归功于以下几点：1）公司在年初已对2022年全年酿酒材料进行锁价；2）公司目前罐化率不到20%（低于行业平均水平），使公司受近期铝价上涨的影响较小。在目前行业整体销量承压的情况下，采取较保守的提价策略能够使公司整体销量承受更小的风险。 维持啤酒行业首选：面对疫情发展及原料上涨压力，重啤相比竞争对手具有更强的防御性，并将在销量与利润率上都表现出更强的韧性。长期来看，我们相信重啤强大的品牌矩阵将继续推动其全国化的之路。维持目标预测与目标价不变。重啤与华润（291.HK）依然是我们在中国啤酒行业的首选标的。 投资风险：1）原材料价格涨幅高于预期；2）疫情持续影响现饮渠道；3）市场竞争加剧。

加速云转型，云收入占比稳步提升：：公司1Q22收入为12.79亿人民币，同比增长5.4%，其中主营业务云服务和软件收入同比增20.1%。 云转型战略持续推进，云服务同比增长45.1%至7.48亿，收入占比达58%；软件收入为5.22亿，同比降3.7%；根据公司战略业务调整，金融服务业务持续收缩，至921万，同比降94.1%。归母净亏损扩大至3.93亿，去年同期亏损0.13亿，主要由于去年同期处置畅捷通支付所得一次性收益，以及本季度研发和营销投入的增加。 受益于企业数智化转型，云服务业务稳步推进：本季度，云业务稳步推进，公司新增云服务付费客户3.32万，累计付费客户数达到47.07万。合同负债达22.65亿元，其中云业务相关合同负债为17.15亿，同比增长39.5%，订阅相关合同负债为9.61亿，同比增长95.5%。按客户类型来看，大型企业、中型企业、小微企业收入分别为8.14亿、2.03亿、1.61亿，同比分别增长19.9%、42.4%、57.6%。作为云服务收入支柱，大型企业云服务收入4.7亿，同比增29.1%，保持稳健增长，云服务续费率达108%。本季度，公司成功中标签约一批超大型集团，在金融、烟草、汽车、电信和广电等行业推广顺利。受益于企业数智化转型和信创国产化机遇，云业务有望保持高速增长。 二季度继续加大研发及营销力度，巩固龙头地位：一季度，公司研发费用4.68亿，同比增40.8%，研发费率36.6%，去年同期为27.4%，研发人员较去年底增加368人，公司在研发上的持续加大投入，支持和促进了用友BIP在平台技术及数智应用方面的加速突破。公司表示二季度将继续围绕强产品、占市场、扩生态、提能力等关键任务开展工作，我们预计二季度公司仍将继续加大研发及市场营销力度，进而保持云业务的强劲增长势头，巩固龙头地位。 维持“买入”评级，下调目标价至至24元元人民币：由于整体估值中枢下移，我们下调各分部业务估值倍数，基于分部加总法的目标价为24元人民币，分别对应7.8x和6.4x的2022E和2023EP/S。公司云转型及获客进程稳健，维持“买入”评级。 投资风险：宏观经济放缓，或影响企业IT支出；竞争激烈，或导致市场份额缩减；数据安全问题，或影响大型企业上云进度。

对1Q22相对乐观的展望：根据我们市场调研，重啤今年1-2月的销量恢复至较快速增长。这也打消了市场对重啤终端需求的部分忧虑。 尽管中国啤酒行业整体在3月受到来自疫情的冲击较大，但重啤的销量未见大幅下跌，且表现好于大部分竞争对手。管理层表示，渠道库存目前处于健康水平，说明公司1Q22较强的销售增长是由市场终端需求驱动，而非压货所致。随着旺季的来临，公司有信心2Q22有较好的销量表现。我们认为，面对疫情的发展以及原材料价格上涨的压力，重啤相比竞争对手具有更强的防御性，并将在销量与利润率上都表现出更强的韧性（见下文）。考虑到疫情及国际形势对市场情绪的影响，我们下调目标价，但重啤依然是我们在中国啤酒行业的首选之一。 受原材料价格上涨影响较小：作为为数不多销量持续增长的中国啤酒企业，管理层预测2022年原材料成本（包括酿酒材料与包材）同比上升10%左右，可见原材料价格上涨对重啤影响相对较小。我们认为这主要归功于： （1）公司在年初已对2022年全年酿酒材料进行锁价； （2）公司目前罐化率不到20%（低于行业平均水平），使得公司受近期铝价上涨的影响较小。尽管石油价格上涨会使公司运输成本上升，但整体影响可控。因此，尽管目前没有进一步提价的计划，我们相信公司2022年毛利率在结构升级的帮助下有望继续提升。 受近期疫情影响相对有限：众所周知重啤主要销售来自于中西部市场，而近期疫情主要集中在一线城市及其周边。这也使重啤受本轮疫情的影响相对有限。同时，西部市场（尤其是新疆）的管控力度相比2021年正在逐步放开。在渠道方面，餐饮所占比重较大，但夜场渠道占比较小。公司在2021年加强了非现饮渠道与电商的布局，弥补现饮渠道受疫情的影响。公司未来将坚持全国化与高端化路线，继续将其高端产品以不同的组合推向不同的市场。 目标价与估值：我们对22/23年收入分别下调3%来反映疫情可能带来的潜在影响。然而考虑到重啤对原材料价格较高的防御性，我们对22/23年净利润分别上调6%来反映我们对利润率比之前更为乐观的预期。基于15x 2023EV/EBITDA，我们下调目标价至HK$150。 投资风险：1）原材料价格涨幅高于预期；2）喜力的增速慢于预期；3）疫情持续影响现饮渠道；4）市场竞争加剧。

公司全年收入和经调整 non-IFRS 净利润增长 40%左右，并预计 2022年收入增 65-70%。我们认为，随着产能释放和新分子/技术布局提速，后续业绩高增长确定性高、当前估值极具吸引力（1.0x 2022E PEG），重申公司 A 股/港股“买入”评级，并将其选为行业首选标的之一。 2022年收入与净利润增速指引 65-70%。2021年公司收入同比增长39%至 229亿人民币。毛利率同比下降 1.7pcts 至 36.3%，主因：1）汇率波动；2）大宗材料涨价导致原材料价格上涨；3）2020年国内疫情期间有社保费用免征，基数较高。经调整 non-IFRS 净利同比增长 41%至 51亿。4Q21收入和经调整 non-IFRS 净利分别增长 35%/11%。 公司预计 2022年收入增速将进一步提升至 65-70%，其中 1Q 增长65-68%，部分受益于新冠相关订单。全年业绩分业务板块看： Wuxi Chemistry 收入增长 47%，药物发现（R）和工艺研发/生产（D+M）收入分别增长 43.2%和 49.9%，CRDMO 业务模式继续向下游导流；管线分子增加 732个至 1,666个（赢得分子战略下新增41个），其中商业化项目增加 14个至 42个（包括 4个制剂项目）。 我们预计 2022年收入接近翻倍。 Wuxi Testing 收入增长 38%，毒理/安评收入增长 63%，继续维持亚太龙头地位，临床 CRO 和 SMO 收入增长 36%；WIND 平台新签约149个项目。我们预计 2022年板块收入增长 30%以上。 Wuxi Biology 收入增长 30%，其中 DNA 编码化合物库收入增长 42%。 包括寡核苷酸、PROTAC、肿瘤在内的新分子种类是重要增长引擎（+75% YoY），对板块收入贡献从 2020年的 10.4%提升至 14.6%。 Wuxi ATU 收入下滑 3%（中国区 +87YoY，占板块收入 15%），主因客户产品上市申报推迟和新冠疫情影响。随着其突破性 TESSA 技术平台的启动及 CTDMO 模式导流后期项目（目前 11个在 III 期，其中 4个即将报产），我们预计板块 2022年收入将恢复增长。 Wuxi DDSU 收入增长 18%。我们预计 2022年收入有所下滑，主因国内客户更倾向于投入同类首创/最佳药物，项目执行时间将拉长维持“买入”评级和目标价：我们微调 2022-24E 经调整 non-IFRS 净利润至 82.0/103.0/127.7亿元人民币，相比前预测+3%/-1%/-4%，对应 35.5% 2021-24E CAGR。我们维持 198元人民币/224港元的目标价，对应 72x/66x 2022E PE，略低于过去两年平均。 投资风险：投资收益波动；地缘政治风险；项目失败或因疫情延迟。

2021年业绩：全年收入同比增长 45%至 74.4亿人民币，其中海外客户贡献 83%（2020年：86%）。归母净利/经调整净利同比增长42%/37%至 16.6/14.6亿。主营业务毛利率下滑 1.4pcts 至 36.0%； 若按去年同期汇率计算，收入增长 52%，毛利率上升 1.4个百分点至 38.8%。4Q21收入和经调整净利同比增长 38%/37%（3Q： 45%/20%），主营业务毛利率下滑 2.1pcts 至 34.7%。管理层上调2022年收入和净利润增速指引至 30-40%。2021年业绩分业务线看： 实验室服务收入增长 41.1%至 45.7亿，毛利率同比提升 0.7pcts 至43.5%。生物科学服务收入占比 46.6%，海外客户收入占比 89%。 全年公司共参与 565个药物发现项目，并提交 IND/NDA 77个。需求旺盛+实验室扩建下，我们预计 2022年板块增速 30%左右。 CMC（小分子 CDMO）收入增长 42.9%至 17.5亿。海外客户收入占比 86%，毛利率同比提升 2.2pcts 至 34.9%。截至 2021年底，管线中项目数 1,013个，其中 III 期项目 30个，商业化阶段项目 5个，III 期及商业化阶段项目贡献 20%收入。我们认为临床后期产能和业务收入的增加将驱动 2022年 35-40%的板块收入增速。 临床研究收入增长 52%至 9.6亿。海外客户收入占比 48%，毛利率同比下降 8.5pcts 至 10.3%，或因 CDE 新政后部分客户调整临床策略，叠加 2021年中起公司整合临床研发能力并优化组织结构。 受益于国内药企中美临床布局提速，我们预计 2022年板块收入增长 35%，毛利率也将回升至 15%左右。 大分子和细胞与基因治疗收入大增 467%至 1.5亿，其中 98%来自海外客户。公司 2Q21收购的 ABL 已开始承接外部订单，管理层预计其最早将于 1Q23扭亏为盈。 维持“买入”评级：我们微调 2022-23E 经调整净利润预测至 19.7亿/26.5亿（+1.3%/+0.7%），对应 34.7%的 2021-23E CAGR。公司 A股/H 股当前估值仅 47x/31x 2022E PE，低于历史平均约 2个标准差。 我们重申“买入”评级；考虑到新收购业务对利润率的短期冲击及行业整体估值中枢下调，下调 A 股/H 股的目标 2022E PE 至 73x/57x，与过去两年平均水平相当，对应目标价 RMB 178.4/HKD 172.1。 投资风险：项目订单增长慢于预期；投资收益波动；疫情大幅反复。

我们首次覆盖迈瑞医疗（300760.CH），给予“买入”评级，目标价390.0元。作为医疗器械板块龙头及为数不多有能力涉及高端市场的国内医疗器械标的，迈瑞契合“好赛道、好公司、好估值、好时机”的选股框架。公司股价由2021年高点至今已下跌36%，除受到医药板块整体估值回调影响外，主要由于市场担忧迈瑞在器械集采政策环境下增长的确定性降低。与目前主流观点不同，我们认为，集采对迈瑞的冲击并不会像市场预期般悲观。公司具备“品种齐全+研发能力强+售后完善”核心实力，叠加海内外双轮驱动，拓宽市场边界的同时，可有效分散集采政策风险。此外医疗器械板块“强者恒强”特征明显，迈瑞作为行业龙头更有可能享受行业发展红利。目前迈瑞的前瞻市盈率已较过去三年均值低1.1个标准差，估值上已具备吸引力，我们认为市场偏悲观的解读及公司业绩稳健增长之间的预期差将逐步显现，站在当前时点，我们认为较好的布局机会已经出现。

2021年业绩预报增长好于预期：重庆啤酒于2月6日晚间预告了其2021年全年的业绩表现。公司预测其2021年全年净利润达到11.7亿人民币，同比2020年增长8.3%。这也表示公司4Q21净利润达到1.2亿人民币（相比4Q20同比翻了10倍），净利润率达到6.3%（相比4Q20的0.6%）。我们认为在原材料价格承压的情况下，四季度净利润率的大幅提升主要归功于高端产品占比的提升、公司经营效率的优化以及提价的帮助。2021年全年营业利润预计同比增长50.1%，4Q21营业利润达到2.57亿人民币（相比4Q20的7230万的运营亏损）。收入端，全年收入同比增长20%，略低于我们的预测。然而，市场对于4Q21收入增速放缓早有预期，因此对市场情绪的影响相对较小。尽管4Q21净利润的激增并不具备太强的参考性（考虑到四季度为行业淡季），但面对严峻的疫情，重啤在4Q21依然保持收入的正增长以及利润率的大幅扩张，足以可见公司全国化与高端化的确定性之高。 我们将持续紧密关注重啤各品牌的增长趋势以及利润率变化情况。 我们预测乌苏未来增长趋势不变：：管理层表示，受春节提前的影响，2022年1月公司整体动销较强。乌苏2021年销量同比增长34%，达到80万吨以上。尽管4Q21增速放缓引起了市场对乌苏增长可持续性的担忧，我们认为4Q21的增长放缓主要归咎于外部环境的变化（疫情的反复、现饮渠道被迫停业）以及较高的基数，与乌苏的品牌力以及公司渠道架构调整没有关系。我们相信，乌苏现阶段依然处于高速增长阶段，未来仍有较大的增长空间。随着产品矩阵不断加大、营销手段不断丰富以及大城市计划的持续推进，我们预测乌苏在2022年将继续维持较快增速。 产品提价进行中：公司从2021年9月开始对旗下产品进行提价，总体提价幅度在4-8%（疆内提价幅度大于疆外）。管理层表示，疆内提价目前进行较为顺利。管理层预计提价全过程将在2022年淡季转旺季前完成，并希望能够完全覆盖原材料上涨给利润率所带来的压力。 与维持目标价与“买入”：评级不变：在完整的2021年全年业绩出炉前，我们暂且维持盈利预测不变。我们用23x2022EEV/EBITDA（相对国际品牌平均估值100%的溢价水平）来作为对重庆啤酒的估值，并维持180.6目标价不变。重啤目前交易在16.8x2022EEV/EBITDA，低于华润啤酒与青岛啤酒A股的水平

过去五年，在消费升级的大趋势下，中国啤酒行业已经从销量增长转为价格驱动。我们认为中国啤酒行业是中国消费领域中消费升级空间最大、高端化趋势最明显的消费板块之一。然而，相比过去整体行业都受惠于行业高端化的趋势，我们认为未来五年，行业将出现分化，而只有产品力高、渠道力优、资本运作能力强以及产能优化进程快的中国啤酒玩家才能持续地享受中国消费者消费升级的红利，并最终成为高端啤酒市场的王者。首次覆盖重庆啤酒（600132.CH），并给予买入评级。

1月月21日日公司布公布2021年度业绩预告：收入、归母净利润和经调整non-IFRS净利润分别长同比增长43-46%、35-45%和和31-41%（过往年度实际业绩多落在预告区间中高端）），整体符合此前公司指引和市场预期。公计司预计2022年年期绍兴一期600立方米产能将全部释放，并将继续加大资本开支。我们调上调2021-23E归母净利润约3-13%，并维持成康龙化成H股和A股买入评级和目标价。 2021年业绩符合预期持，维持20-30%中长期收入增速指引：以全年业绩增速区间中值计算，4Q21收入和经调整non-IFRS净利润分别增长约37%和32%。收入及净利增速部分受汇率负面影响，因去年较2020年人民币相对美元平均升值6.5%。分业务板块看：1）实验室服务：实验室化学及生物科学服务均维持强劲增长，生物科学业务收入增速较实验室化学更高，2021年生物科学收入占比近50%。 2）CMC：去年临床后期项目数增加，2022年产能扩张后公司更看重项目交付质量，未来2-3年板块收入增速预期维持在30-40%。3）临床研究：去年5月起对该业务进行整合，目前有3,000多人的临床团队；CDE肿瘤药新政颁布后有小部分客户调整临床策略，但对公司影响有限。4）大分子和细胞基因：2Q21收购的英国ABL2021年亏损约1亿人民币，2023年预计可扭亏。公司维持中长期20-30%收入增长预期，且随着利润率改善净利润增速将更高。 2022年资本开支加速，国内外产能多点布局：：管理层预计2021年资本开支15-20亿元，2022年增至25-30亿，主要投向：1)国内实验室服务需求强劲，会在现有生产基地基础上新增2-3个地点，包括北京总部产能扩充；2)海外新收购厂房（英国ABL、Aesica和美国Absorption）进一步产能扩充。绍兴一期项目前200立方米产能已正式投产，其余400立方米将于年中投产，届时总产能将达800立方米；二期项目正在规划中，预计今年年底开工，经1.5-2年建设、正式投产后总产能将进一步增加1-1.5倍。未来绍兴基地将更多服务于临床后期及商业化生产项目。我们认为快速的产能释放将带来可观的收入增长和业绩超预期潜力。 上调盈利预测，维持买入评级和目标价：近期回调后，公司估值基本已处于历史底部：A股/H股2022EPE为49.0x/35.3x，分别低于历史平均2.1和2.5个标准差。我们上调公司2021-23E归母净利润约3-13%，对应32.8%的2021-23ECAGR（经调整non-IFRS净利润CAGR：36.6%）。我们重申“买入”评级。考虑到新收购业务整合的不确定性及行业整体估值中枢下调，我们维持A股/H股的目标价RMB208.5/HKD202.6，分别对应78x/62x2022EPE和2.4x/1.9x2022EPEG，均与历史平均水平相当。 投资风险：项目订单增长慢于预期；投资收益波动；疫情大幅反复。

1月月18日，公司公布2021年度业绩预告。全年收入增长38-38.5%，的略高于此前管理层指引的36-38%；；归母净利润/扣非归母净利润均同长比增长68-70%，高于此前市场预期。公司订单需求强劲，未来三年产能持续释放下业绩高增长确定性强。我们重申德药明康德A股/港股“买入”评级，并持维持210人民币/240港元的目标价。4Q21收入提速，核心业务全速推进：：4Q21公司收入润分别增长33-35%（环比+6%），高于3Q21的31%。4Q21扣非归母净利润增长24-29%。各业务板块均交出了亮眼的成绩：1）WuXiChemistry：：小分子CRDMO管线于2021年新增732个分子（4Q新增206个），其中41个来自“赢得分子”战略，截至2021年底，管线共有1,666个分子，其中49个在III期，42个在商业化，99个为寡核苷酸和多肽药物项目；2）WuXiBioogy和WuXiChemistry产生强大协同效应，2021年同时使用两项业务的客户为公司贡献>70%的收入；3）WuxiTesting到2021年底共有11万平米的实验室，预计2023年将增至16.5万平米，动物实验室数量将由2021年底450间增至2023年750间；4）WuxiATU（细胞和基因疗法）截至2021年底共有72个综合项目，包括11个III期项目（4个临近BLA准备阶段）；5）DDSU：：管线中共有232个项目，其中NDA阶段项目1个，III期项目3个。产能释放力将助力2022年年业绩增长继续提速：：管理层预计2022年收入及净利将增长45%（假设疫情对公司整体运营影响有限、国内不会出现大规模封城），WuxiChemistry板块增速将提升。公司截至2021年底共有约116万平米的实验室及生产和办公场地，预计2023年底将增至约170万平米。泰兴、常熟原料药生产基地和常州基地三期预计将于今年正式投产，今年原料药约产能将增长约70%。2021年资本开支66.5亿元，略低于此前公司预计的80亿，主因部分款项的实际支付延迟至今年1月；管理层预计2022年资本开支80-100亿元。根据公司产能和资本开支计划，我我们预计，未来三年，子小分子CRDMO产能复合增长30%以上。申重申A股/港股“买入”评级及目标价。我们上调公司2021-23E归母净利润至49.8亿/71.3亿/101.1亿元人民币，对应42.6%2021-23ECAGR，主要由小分子CRDMO和ATU业务驱动。考虑到新冠业务长期贡献的不确定性，及行业整体估值中枢下调，我们暂维持公司A股和港股目标价210元人民币/240港元，分别对应87.1x/81.2x2022EPE（高于历史平均约1个标准差）和2.0x/1.9x2022EPEG（略低于历史平均）。作为行业龙头，我们认为，公司相较行业平均估值应享有溢价，维持对A股和港股的“买入”评级。投资风险：投资收益波动；汇率变动；研发项目失败或因疫情延迟

我们将闻泰科技（（600745.CH））上调为“买入”评级，并上调来未来12个月至目标价至146.9人民币幅，潜在升幅21.3%。 望展望2022年，ODM将将迎来拐点，半导体强劲成长，光学开始贡献利润。对于闻泰而言，在2021年，ODM业务受到供应链“缺芯”影响较大，因而拖累该业务板块利润下滑。这也是此前我们对闻泰保持“持有”评级的最大原因。但是，我们看到智能手机供应链关键部件供应紧缺的情况已经从2021年三季度开始缓解，并在2022年上半年和下半年进一步改善。因此，我们认为闻泰ODM的业务将重回增长轨道。同时，我们依然对闻泰的半导体业务增长保持信心。而闻泰收购的光学业务也正式开始出货，我们预计在2022年有望扭亏为盈。闻泰当前的市盈率为30.2x，估值比5个月前更具吸引力，因此我们上调闻泰的评级至“买入”。建议投资人在智能手机供应链低点的一季度适时布局（参考2022科技展望）。 2022年年ODM积极开拓新市场，迈向平台型组装。闻泰将会是中国大陆平台型组装厂商之一。调整升级战略规划后，除手机ODM外，闻泰已经将业务向非手机和非安卓阵营进行扩张，包括笔记本电脑、TWS耳机等产品。闻泰有望推动中国大陆电子制造第三阶段，即全球性的跨产品、跨平台业务（参考苹果iPhone供应链深度报告）。 我们给闻泰ODM业务2022年25.0x的目标市盈率，相比之前的12.5x大幅提升，也是我们这次目标价上调重要的增量贡献。 2022年，半导体从现金流业务向成长型业务继续迈进。闻泰科技的功率半导体，尤其车规级产品，受到半导体行业景气度向上的影响，依然呈现供不应求的情况。我们预计该情况会在2022年延续，与此前的判断一致。展望2022年，原有的汉堡、曼彻斯特产能自然增长、收购的Newport晶圆厂逐步导入自家产品以及新建的临港的产能释放，都将为闻泰提供业务增量。闻泰的半导体业务有望从现金流业务向成长型业务迈进。 投资风险：智能手机行业需求复苏不及预期，供应链“缺芯”恢复时间较长。半导体行业景气度触顶下滑，拖累公司半导体产品价格上涨空间。公司所处行业竞争加剧，导致毛利率下滑。公司高速扩张影响费用率和现金流表现。

管理层对两项近期业务进展作出点评：1）收购英国原料药商业化生地产基地Aesica逾，虽然短期内收入贡献有限但将贡献逾100立方米的子产能、为现有海外小分子CDMO能力提供补充；2）国内疫情反复对兴天津和绍兴CMO业务影响有限；绍兴一期600立方米产能上半年全部投产的预期不变。我们维持成康龙化成H股和A股买入评级，以及H股目标价202.6港元，A股目标价208.5元人民币。在近期股价大幅波动之后，我们认为当前是配置康龙化成的绝佳时机。 购收购Recipharm英国原料药商业化生产基地AesicaPharmaceuticasLimited(APL)外，进一步增强公司海外CDMO能力：：APL位于英国Cramington，现有超过100立方米的产能和约120人左右的生产团队，此前主要进行仿制药原料药的生产。虽然内短期内APL对康龙化成收入贡献较小，且缺少创新药工艺开发的能力，但APL的成熟生产体系和FDA/MRHA生产资格认证可为公司现有英国CDMO业务和工艺开发/早期原料药生产团队提供很好的补充，后续改造升级和扩产的空间也相当可观。公司此前于2017年从默沙东收购位于英国Hoddesdon厂房，目前工艺及运营团队人数已超过200人。后续两大厂房将协同满足海外CMC和客户在不同地区生产原料药的需求，并能在全球疫情反复的大环境下，更好地管理各地产能安排。 现有业务和新产能释放受国内疫情反复影响有限：近期国内疫情反复波及公司在天津和绍兴的CMO业务运营，但管理层表示整体影响有限。公司在天津的厂房位于经济技术开发区西区，不在政府严控的范围内，虽然有约1/6的员工受疫情管控措施影响，无法离开居住区域，但总体影响仅持续1-2天。绍兴上虞一期工程的前200立方米产能投产有3-4周的延误，但目前准备工作已经全部恢复，预计1月中旬会实现第一次投料，其他工作进度也在积极追赶中。 一期的后400立方米预计将于二季度投入使用，与此前预期一致。 目前绍兴CMO产能已经接收到一些订单，我们预期一期正式投产后将支撑未来2-3年30-40%的收入增长。 近期股价回调后有买入机会：经过近期回调，公司估值基本已处于有卖方盈利预测以来的历史底部：A股2022EPE为51.7x，低于历史平均1.1个标准差；H股2022EPE为37.1x，低于历史平均2.4个标准差。因此，我们维持对公司的买入评级和目标价。我们A股/H股的目标价分别为人民币208.5元/港币202.6元，对应84x/68x2022EPE和2.2x/1.7x2022EPEG；A股和H股目标PE均较历史平均高1个标准差，而A股和H股目标PEG均与历史平均水平相当。 投资风险：项目订单增长慢于预期；投资收益波动；疫情大幅反复

中国电子制造商正在打开全新的篇章。与两三年之前横向扩张零部件的阶段不同，当前的中国大陆供应商龙头开始向供应链纵深拓展，并初步打通下游组装环节。中国大陆的供应商龙头具备了国际化大型电子制造组装及服务的基本能力，开始崭露头角。我们认为，中国大陆供应商有机会通过建立下游组装平台，推动自身产值的增加和利润的增厚，并且构建护城河。同时，还可以借助自身平台化能力，帮助电子品牌，如苹果等，减轻日益增长且复杂的供应链管理的压力。而苹果的硬件产品对中国供应链而言，既是基本盘，也是增量空间。我们认为立讯精密（002475.CH）可以受惠于该趋势，因而首次覆盖给予“买入”评级，未来12个月目标价为58.3人民币，潜在升幅24.9%。