公司 2023 年营业总收入 134.20 亿（同比-4.33%）、归母净利润-9.77 亿、扣非归母净利润-11.80亿，亏损有所扩大； 2024Q1 营业总收入 26.63 亿（同比+21.13%）、归母净利润-2.50 亿、扣非归母净利润-2.67 亿，同比减亏。 收入和毛利率受外部环境影响较大，今年有望逐步企稳（ 1）计算产业： 2023 年计算产业收入 82.86 亿（同比-3.85%），毛利率 16.34%（同比下降 4.80 pct），实物销售量 7,306 万台（同比-19.61%），主要原因是政府财政资金预算紧张，党政信创需求释放不及预期，公司正大力蓄势发展服务器业务，预计未来将带动公司信创业务增长；（ 2） 系统装备： 2023 年系统装备收入 43 亿（同比 -5.07%），毛利率 27.72%（同比下降1.57pct），实物销售量 528,884 万台（万千瓦时）（同比 -10.77%），主要原因是装备采购的市场化竞争加剧、装备统型等工作的深入以及审价、免税政策变动等因素影响，盈利空间承压，公司正不断优化业务结构，聚合业务能力，在板块资源配置、核心技术突破，有望市场开拓等方面取得新进展；（ 3）其他业务： 2023 年其他业务收入 8.34 亿（同比 -5.18%）。 存货跌价影响整体利润，预计未来对利润的影响将有所减少2023 年公司存货跌价损失 7 亿（同比+ 238.54%），由于出口贸易特殊的国际管控环境及一些特殊行业的交易调整，以及行业需求变化等原因， 公司计提存货跌价准备，影响了全年利润，公司将建立存货的动态监控体系管控风险， 我们预计对利润的影响将减少。 中电子与天津市签署深化战略合作协议， 将在信创产业、 AI 等领域深化合作根据天津日报， 4 月末， 天津市与中电子签署深化战略合作协议，市委书记、副书记、市长等与中电子党组书记、董事长、 党组副书记、总经理等见证签约，双方将在信创产业、先进计算、人工智能、数据要素、产业园区等方面深化合作；公司作为中电子旗下“PKS”自主计算体系建设的主力军，有望从中获益。 与飞腾关联交易翻倍增长，下游信创需求向好根据 2023 年报及公司公告，公司直接持股飞腾信息 28.035%的股权，截至 2024Q1 末， 公司从飞腾采购商品、原材料的关联交易金额为 3.34 亿（同比+113.57%），合同签订金额或预计金额7.6 亿（同比+117.14%）， 我们认为这代表公司对下游信创需求的看好以及上游供应链的逐步好转。 发力 AI 服务器业务，有望受益于生成式 AI 浪潮根据 2023 年报及公司公告，公司打造了首台 AI 服务器并完成了首单交易，获得中科信控威海20 台订单需求，进入交付备货阶段，我们预计未来 AI 服务器业务将成为公司重要的收入增量。 盈利预测和估值我们预计公司业绩有望企稳向好， 2024-2026 年营业收入 165.27 /201.40 /241.06 亿（同比+ 23.15% /21.86% /19.69%），归母净利润 1.24 /3.01 /4.44 亿（同比由负转正/142.09% /47.35%）， PE 分别为 243.57/100.61/68.28，维持“买入”评级。 风险提示上游芯片供应不及预期、下游信创及 AI 需求及业绩不及预期、降本增效控费进展不及预期、存货跌价风险、竞争加剧风险等。

事件：公司发布2023年年报，收入134.20亿元，同比减少4.33%；归母净利润-9.77亿元，同比减少895.98%。 公司发布2024年一季报，收入26.63亿元，同比增加21.13%；归母净利润-2.50亿元，同比增加18.15%。 业务保持平稳。2023年，公司计算产业收入82.86亿元，同比减少3.85%;系统装备收入43.00亿元，同比减少5.07%。公司整体毛利率为21.62%，相对于去年同期下降了3.59个百分点。 加强技术研发能力。2023年，公司研发费用率为10.15%，相对于去年同期提升了0.73个百分点。公司成功推出新一代高性能自主服务器产品，打造首台AI服务器。在智算终端领域，个人终端产品方面，导入飞腾D2000战斗版、兆芯笔记本、兆芯胖客户端、青松主板标配产品等，并全部上架销售。 静待行业信创市场成长。2022年9月底国资委下发79号文，要求央企、国企等行业落实IT基础设施信创化，做到应替就替，并给出了一定的时间期限。随着国内技术产业的不断成熟，未来行业信创有望加速落地。 投资建议：24年一季度公司收入已经开始恢复增长。预计2024-2026年公司的EPS分别为0.06\0.12\0.16元，维持“买入”评级。 风险提示：信创市场发展不及预期；系统装备业务发展不及预期；行业竞争加剧。

事件概述：公司发布了2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入134.20亿元；归母净利润-9.77亿元；扣非归母净利润-11.80亿元。 2024年一季度，公司实现营业收入26.63亿元，同比增长21.13%；归母净利润-2.50亿元；扣非归母净利润-2.67亿元。 布局多个产品线，培育核心竞争力打开长期增长空间。1）服务器：加速布局一主多辅的服务器产品线，完成多线产品的认证；成功推出新一代高性能自主服务器产品，打造首台AI服务器；重构长城2U2P服务器整机架构；实现BMC模块和主板解耦。2）个人终端产品：导入飞腾D2000战斗版、兆芯笔记本等产品，并全部上架销售。3）工控机：已在交通、电力行业形成典型销售案例。3）文印设备：发布“烽火”“雄关”系列29款文印产品，场景覆盖个人家庭、中小工作室、大中小企业和党政等市场，公司正在成为国内打印机厂商中产品线最丰富、最完整的厂商之一。4）系统装备领域：参与多项重要型号、重点科研生产任务；特种能源产品形成多个客户市场全面进入的新格局。 积极拓展行业和国际市场，向市场下沉寻找新的业绩增长点。公司新设国际市场领导小组、金融市场领导小组，探索跨企业市场开拓组织方式；行业终端产品在STM等项目中保持优势，并中标中组部、金融行业等多个具有示范性的项目；长城电源在DIYATX750-1200全模组金牌电源等五项重点研发项目达成批量生产；搭建文印业务销售体系及行业分销体系；加快推进在北美、欧盟、非洲、东南亚等区域设立海外办事处。 市场波动导致业绩短期承压，打造自主计算产业未来可期。2023年信创市场出现政策性波动，系统装备业务受审价、免税政策变动等因素影响，公司盈利空间被严重压缩；参股公司受经济下行影响，收入利润下滑，影响公司整体收益；公司“两金”高企，损益增加，上述原因导致公司2023年的业绩下滑。 2024年公司将围绕“构建智能计算坚实底座”，重点加强智能计算拳头产品研发、做大做强主业规模、提升主业盈利能力，逐步成为具备核心竞争力的自主计算产业领军企业。2024年一季度公司营业收入同比增长21.13%，一定程度上反映了公司业务稳定发展的态势。2024年信创等业务均处于加速发展态势，公司也将“提升主业盈利能力”作为重要目标，业绩有望逐步回暖。 投资建议：公司是中国电子旗下计算产业主力军，以服务国家战略需求为导向，聚焦自主智算产业高质量发展，大力推进“芯端一体、端网融合，双轮驱动、有机发展”战略，在核心关键技术国产化替代的大背景下有望开启新一轮成长。 预计2024-2026年归母净利润分别为1.85/3.09/4.59亿元，对应PE分别为171X、102X、69X，维持“推荐”评级。 风险提示：国产化政策推进不及预期；新技术发展不及预期；行业竞争加剧。

事件：公司发布2023年三季报。公司2023年前三季度实现营业收入80.54亿元，同比下降15.15%；归母净利润-8.31亿元；扣非归母净利润-9.44亿元。 受宏观环境影响收入承压，保持高水平研发投入。2023年Q3，公司实现营收30.42亿元，同比下降1.58%；归母净利润-1.98亿元；扣非归母净利润-2.23亿元，亏幅同比扩大。受到信创市场阶段性转换、国际业务全球需求萎缩及系统装备行业周期及政策调整等三大因素影响，公司订单需求下降导致收入同比下降。同时，公司保持高研发投入，前三季度研发费用共计10.35亿元，研发费用率同比提升3.7pct，叠加投资收益大幅下降，导致利润承压。 飞腾产品持续更新迭代，生态不断完善。近期飞腾产品进展较多：1）根据芯智讯报道，飞腾新一代高性能处理器内核FTC870已经研发完成，并且性能达到了国际先进水平。FT870内核的主频可达3GHz，整体性能相对于上一代的FTC860提升了约20%，达到了与ARMNeoverseN2相当的水平；2）《2023年飞腾硬件生态产品手册》全新上线，共涵盖103家硬件生态伙伴的424款硬件产品。截至10月，飞腾已完成977个整机伙伴3874个项目开案设计与支持，并与324家硬件生态伙伴建立了紧密合作关系；3）公司在互动平台上表示，基于S5000C芯片的服务器新产品已对部分重点客户进行送样测试。我们认为飞腾新一代产品的推出有望带来公司新一轮业绩增长。 投资建议::公司作为我国自主计算产业的国家队，同时也是国产CPU核心企业飞腾的重要股东，有望受益于信创的加速推进。考虑到目前信创的推进节奏和公司三季报情况，下调盈利预测。预计2023-2025年公司EPS分别为0.03/0.08/0.09，维持“买入”评级。 风险提示:信创推进不及预期，产品研发不及预期，行业竞争加剧。

事件 ： 2023年 10月 27日，中国长城发布 2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营收 80.54亿元，同比下降 15.15%；归母净利润-8.31亿元； 扣非归母净利润-9.44亿元。业绩符合市场预期。 投资要点 信创景气度波动导致业绩承压： 2023年 Q3，公司实现营收 30.42亿元，同比下降 1.58%；归母净利润-1.98亿元；扣非归母净利润-2.23亿元。 受信创市场阶段性转换、国际业务全球需求萎缩、系统装备行业周期及政策调整三大因素影响，公司订单需求下降，加之投资收益同比下降，导致公司业绩承压。 持续加大投入，服务器新品已经送样： 2023年前三季度，公司销售费用4.45亿元，销售费用率为 5.52%，同比提升 1.23pct；研发费用 10.35亿元，研发费用率为 12.86%，同比提升 3.02pct。公司持续加大研发和销售投入，新产品持续推出。 2023年 10月，公司已基于 S5000C 芯片成功开发出新的服务器产品，已对部分重点客户进行送样测试。 飞腾 CPU 内核性能追赶海外，信创生态不断完善： 飞腾新一代高性能处理器内核 FTC870已研发完成，整体性能相对上一代 FTC860提升约20%；已超越 ARM 面向服务器市场的 Neoverse N1内核，性能水平与Neoverse N2相当。根据《2023年飞腾硬件生态产品手册》，截至 2023年 10月，飞腾现有涵盖 103家硬件生态伙伴的 424款硬件产品， 已完成 977个整机伙伴 3874个项目开案设计与支持，并与 324家硬件生态伙伴建立了紧密合作关系，有效助力信创生态建设。 盈利预测与投资评级： 新款飞腾芯片已经送样测试，性能大幅提升，有望打开更大市场空间。同时， CEC 与华为共同打造“鹏腾”生态，中国长城和飞腾技术和产品矩阵有望提升。 随着信创、系统装备行业景气度恢复， 公司有望重回高增。基于此， 我们维持公司 2023-2025年归母净利润为 1.44/6.38/8.56亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 国产化政策推进缓慢；产能受限；公司产品和份额不达预期。

事件概述： 2023年 10月 28日公司发布 2023三季度报告， 前三季度实现营业收入 80.54亿元，同比下降 15.15%；归母净利润亏损 8.31亿元。 持续发展自身计算机业务，推动高质量发展。 计算终端方面， 公司从几个方面加强业务发展： 一是加强重大项目管理，建立重大项目投标前评审机制； 二是加强渠道体系建设。规范渠道管理，制定渠道管理制度；落地伙伴激励政策，推广实施“百城计划”；在线上渠道启动试行分销政策，针对新品设置专属推广渠道。三是打造产品营销方案。深访重点行业及区域，打造全方位产品营销方案，打造推广典型案例，扩充产品案例库。四是强化服务支撑能力， 全年争取实现地市级本地化服务的全覆盖。 以飞腾为心，助力长城高速发展。 飞腾作为国内老牌 CPU 设计团队之一，通过 20多年的探索，掌握了从体系架构、微架构、逻辑设计、物理设计、封装设计等全系设计层次的核心技术，技术安全可控，研发了世界上首款基于 ARM架构的 64核 CPU。飞腾 CPU 产品谱系全面且保持高速迭代，目前包括高性能服务器 CPU（腾云 S 系列）、高效能桌面 CPU（腾锐 D 系列）、高端嵌入式 CPU（腾珑 E 系列）和飞腾套片四大系列。飞腾在性能上与全球主流的 CPU 厂商达到相同水平，在党政、金融、教育、电力、交通、航天等多个领域具有大量典型国产化案例，覆盖多个头部客户。 立足“PKS”体系，“国企改革+生态完善”助力长期发展。 1）央企改革大势所趋， CEC、 CETC 央企改革有望迎来新机遇，公司有望受益。 2）由飞腾 CPU和麒麟操作系统组成的 PK 体系逐渐胜出。 CEC 基于飞腾麒麟有完整、成套和成熟的解决方案，自身实力强大，标杆效应可期。 同时，“PKS”体系融合进一步加深。 飞腾公司正式增选成为 openKylin 社区理事单位。 3）中国电子与华为开展深度合作，共建“鹏腾”生态。 2023年 7月， 中国电子与华为决定合并鲲鹏生态和 PKS 生态，共同打造同时支持鲲鹏和飞腾处理器的“鹏腾”生态，携手产业界伙伴共同发展，开创通用算力新格局。 飞腾作为“鹏腾”生态的核心，有望充分受益于生态合作。 投资建议： 公司是国产化芯片龙头天津飞腾的主要股东之一，飞腾是国内CPU 领域重要的核心资产。公司具备芯片、整机集成两大优势，在政府国产化项目替代中建立更强的优势地位。同时，金融、电力、电信等关键行业国产化逐步展开，是公司未来业绩增长潜在动力，预计 2023-2025年归母净利润分别为0.79/1.58/2.58亿元， 对应 PE 分别为 435X、 219X、 134X，维持“推荐”评级。 风险提示： 国产化政策推进不及预期，新技术路线变革存在不确定性，行业竞争加剧。

公司公布了 2023年三季报，前三季度收入 80.54亿，与调整后上年同期数据相比同比-15.15%，归母净利润-8.31亿，扣非归母净利润-9.44亿，同比亏损有所增加；单 Q3收入 30.42亿，与调整后上年同期数据相比同比-1.58%，归母净利润-1.98亿，扣非归母净利润-2.23亿，同比亏损有所增加； 受宏观经济影响，预期未来端侧业绩有望好转我们认为党政信创进展暂时影响了公司业绩， 预计未来随着经济的好转，党政客户预算有望修复，公司 PC 终端相关业务有望好转。 计算终端业务持续提质增效，行业终端有望逐步发力 （1）网络安全与信息化业务： 公司加强重大项目管理、加强渠道体系建设、打造全方位产品营销方案、强化服务支撑能力； 行业终端方面，中标多家银行项目，文印系列新产品与全国 30余家二级经销商完成了年度业绩签约； （2）系统装备业务： 受系统装备业务有关政策调整影响，相关业务板块市场竞争加剧，公司不断优化业务结构，聚合业务能力，推动传统业务从整机向分系统、系统转型升级获得新突破，资源配置进一步优化，上半年系统装备新增订单稳中有升，承接/中标多项重点研制任务，为未来业务发展打下坚实基础； 中电子携手华为打造“鹏腾”生态，公司有望深度获益7月，中国电子与华为决定合并鲲鹏生态和 PKS 生态，共同打造同时支持鲲鹏和飞腾处理器的“鹏腾”生态，合并后的“鹏腾”生态将充分发挥中国电子和华为的各自优势，双方将在产业标准、伙伴计划、技术协同、开源贡献、市场营销、人才培养等多方面展开深度合作， 两大 ARM 生态的融合有望加速我国从上游制造到下游应用的全产业链自主可控进程，公司作为中电子体系下的核心自主计算平台单位，有望在上游供应及下游应用端获得更大支持，打开了长期增长空间。 盈利预测及估值公司主要业务为党政信创的服务器、 pc 等信息化设备，由于未来党政信创将进入平稳发展的新常态， 因而我们预计 23-25年公司营收分别为 165.05/196.91/228.78亿（同比+17.66%/19.30%/16.18%），归母净利润 1.16/1.99/2.74亿（同比-3.16%/71.06%/37.61%），对应 PE 为 296.33/173.23/125.89， 维持“买入”评级。 风险提示上游供应链风险、下游主要客户的信创政策及资金导致信创不及预期的风险、下游信创需求释放节奏不及预期的风险、国际局势风险、行业竞争加剧的风险等。

行业情况：信创+AI算力双轮驱动，利好国产智能算力厂商1）信创产业：信创进入“2+8+N”全面推广新阶段，国资委要求2027年国央企完成信息化系统的信创改造工作。2）算力需求：大模型推动算力需求增速超摩尔定律，利好AI服务器芯片等算力基础设施。我们预期2025年推理AI服务器负载占比超60%，中国市场AI芯片年增速约40-50%。3）市场测算：我们预期2027年，国产服务器、PC、CPU市场空间分别约为1442/793/712亿元，五年CAGR分别为53%/33%/48%。 公司业务：公司深耕自主安全计算，不断扩大市场影响力1）计算产业：①整机服务器：2022年公司整机服务器在党政信创市场占有率第一，实现2 4个重大项目共计8 . 5亿的突破。②应用终端：在金融机具领域深耕十余年，连续六年领衔国内金融行业榜首，市场占有率超过 6 0%。③电源：2022年长城电源高性能服务器电源业务中国市场占比70 %，PC电源品牌业务中国市场占比39%，长城电源是全球顶级ODM电源代工厂商之一。2）系统装备：主要为通信、特种计算与海洋信息化，未来智能技术、数据信息等先进信息技术将提高装备业务需求。 飞腾公司：构建全套AI解决方案，生态合并带来多方面优势互补1）S5000芯片领先：飞腾公司S5000C、D3000等系列产品有望实现量产上市，同时，基于S5000系列平台的服务器产品正在加速推进中，新产品处于国内领先水平。2）AI解决方案：飞腾基于自研AI芯片，与生态伙伴共同打造全套AI解决方案，满足信创与算力产业需求。3）PKS与华为鲲鹏生态合并：飞腾是中国电子PKS体系的处理器核心主体，2023年3月飞腾生态伙伴数超5000家，公司整机服务器等产品可搭载PKS架构，均受益于中国电子PKS与华为鲲鹏生态合并，将获得产品、应用、资源三方面优势互补。 投资建议我们预计公司2023-2025年营收为148.25/174.42/199.69亿，归母净利润分别为0.96/5.43/7.18亿元，EPS分别为0.03/0.17/0.22元/股，当前股价对应PS分别为2.35/2.00/1.74X，首次覆盖公司，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济影响下游需求，市场竞争加剧，供应链不确定性加大，产品质量风险，科技创新不及预期等。

事件： 公司发布 2023年半年度报告。公司 2023H1实现营业收入 50.12亿元，同比下降 21.70%；归母净利润-6.33亿元；扣非归母净利润-7.21亿元。 行业信创招投标密集释放，下半年业绩有望回暖。公司 23H1营业收入下降的主要原因为：1）上半年信创存量市场替代接近尾声，造成存量市场订单大幅下降，新增订单需求低迷。2）受国际局势持续影响，导致公司国际业务订单、收入出现下滑。近期信创市场出现回暖趋势。 8月，中信银行 65亿信创设备采购项目开标，其中 ARM 芯片服务器预算金额 34.01亿元。公司基于飞腾新一代 CPU S5000系列平台的服务器产品正在加速推进中,预计飞腾该代产品性能将会有大幅提升，在信创服务器市场上具备较强竞争力。随着信创市场招投标的回暖，公司信创整机和服务器产品有望重回出货高峰。 中国电子与华为建立深度合作关系，共建“鹏腾”生态。CEC 旗下的飞腾 CPU 与麒麟 OS 组成的 PKS 生态和华为的鲲鹏生态是我国信创最主要的两大生态。飞腾和鲲鹏 CPU 同属 ARM 指令集，在国内政务办公、云计算、大数据以及金融、能源和轨道交通等行业信息系统领域已实现批量应用。通过构建统一的“鹏腾”生态，将简化生态伙伴的软硬件适配和认证，扩大双方的生态伙伴数量，推动国产基础软硬件在各行业的广泛应用。公司作为 PKS 生态核心企业，未来有望发挥自身在制造、渠道方面的优势，与华为深化合作，实现优势互补。 投资建议: 公司作为我国自主计算产业的国家队，同时也是国产CPU 核心企业飞腾的重要股东，有望受益于信创的加速推进。预计2023-2025年公司 EPS 分别为 0.13/0.19/0.26，维持“买入”评级。 风险提示:信创推进不及预期，产品研发不及预期，行业竞争加剧。

中国长城是我国自主安全电脑产业的领导者，拥有自主知识产权的飞腾芯片公司曾研发出我国第一台具有自主知识产权的中文微型电脑，2019年公司成为天津飞腾第一大股东，突破自主安全高端通用芯片研制技术，拥有多项自主安全知识产权，并成为 PK 体系的自主计算硬件核心供应商。 党政下沉、央国企及行业两大因素驱动信创市场空间达 2055亿元，PK 全栈解决方案有望“多点开花” （1）国产服务器业务未来有望在党政下沉叠加电子政务推广、央国企及行业信创发力三大因素下实现放量，我们预计国内服务器信创潜在国产替代空间有望达2055亿元； （2）飞腾经过二十余年的探索积累，在体系架构、微架构等领域掌握了全部设计层面的核心技术，并形成分别面向高端服务器、高效能桌面和高端嵌入式应用的腾云 S 系列、腾锐 D 系列、腾珑 E 系列芯片，基于飞腾芯片和麒麟服务器的PK 全栈解决方案已在金融、电力能源领域规模化落地，未来有望实现“多点开花”。 国资委增加对央企的 ROE 考核要求，有望引导上市公司资产质量逐步改善从 2023年开始，央企考核制度开始施行“一利五率”体系，用净资产收益率（ROE）替换净利润指标、营业现金比率替换营业收入利润率，保留利润总额、资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率四个指标，总体目标定为“一增一稳四提升”：利润总额增速要高于国民经济增速、资产负债率稳定在 65%左右以及要实现净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率的进一步提升；中国电子（CEC）旗下共拥有上市及拟上市公司 17家，行业涵盖计算机、电子、通信等，央企增加 ROE 考核指标有望引导上市公司逐步改善资产质量，用更加市场化的思维发展公司业务。 AI 时代算力需求爆发，基于飞腾的国产 AI 服务器有望受益 （1）大模型时代训练和推理算力需求爆发，主要的算力需求场景将从少数几个大模型训练向大量垂类中小模型训练再到海量推理需求不断演进升级，国内芯片在推理端具备一定的性价比优势，未来在应用爆发带来海量推理算力需求的阶段有望占据更多的市场份额； （2）飞腾已与多家生态伙伴合作，完成了规模化落地应用，覆盖数据中心、电力、交通、金融、医疗等行业，并可根据客户需求提供定制化的 AI 服务器、AI云、AI 边缘盒子以及 AI 边云联动的全套解决方案。 盈利预测与估值公司是我国“PKS”自主计算体系建设的主力军，随着党政信创下沉和行业信创提速，公司信创服务器出货有望增加，带动毛利水平持续改善，预计 2023-2025年营业收入分别为 185.72/237.70/285.94亿（+32.40% /+27.99% /+20.30%），归母净利润分别为 5.47/7.61/9.70亿（+354.85% /39.17% /27.38%），PE 为 85.49/61.43/48.23，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 上游供应链风险、下游主要客户的信创政策及资金导致信创不及预期的风险、下游信创需求释放节奏不及预期的风险、国际局势风险、行业竞争加剧的风险等

公司发布 2022年年度报告：营业收入为 140亿元，同比下滑21.2%；实现归母净利润 1.20亿元，同比下滑 79.9%； 公司发布 2023年一季度报告：营业收入为 22.0亿元，同比下滑 22.3%；归母净利润为-3.05亿元，同比下滑 161%。 投资要点业绩短期承压，静待修复2022年，受到信创市场周期性调整、国际业务订单及收入出现下滑以及大项目招标推迟等因素，营收受到较大影响；得益于产品销售结构进一步优化，新产品、高毛利产品收入占比提升，以及原材料采购降本工作成效显现，公司综合毛利率为 25.2%，同比上升 4.31pct；公司持续加大研发投入，2022年研发费用达 13.2亿元，同比增长 5.98%。2023年一季度，由于结转订单下降及主要业务需求不足、主要联营企业减利等影响，收入下降导致公司投资收益同比减少。未来在“信创+算力”双重利好下，公司业绩短期承压情况或将大幅改善。 深耕计算产业，产品谱系齐全随着疫后经济逐步复苏，信创产业坚持横纵拓深，从党政领域逐步拓展至金融、交通、能源等关键行业领域，信创市场潜能将得到进一步释放。公司始终坚持自主可控路线，已构建从芯片、台式机、笔记本、服务器、网络交换设备到应用系统等谱系最全、实力最强的自主知识产权产品体系。公司于信创进程中取得显著成效，分业务看，计算终端方面，公司信创产品实现中央机关全覆盖和进入 31个省市政府采购目录，在金融、物流、电力、通信等多个关键行业领域实现销售突破；计算部件方面，高性能服务器电源业务国内市占率达到 70%，位于国际前三位置；行业终端方面，三期试点客户参与率达 90%。随着信创景气度逐步复苏，公司将凭借自主可控产品体系及信创客户基础夯实龙头地位。 围绕飞腾，布局 AI 算力领域在 AI 浪潮下，叠加北京、深圳等城市密集出台人工智能相关政策，催生算力需求全面爆发。公司持续深耕通用算力领域，打造基于 ARM 指令集的飞腾 CPU 产品。凭借谱系全、性能高、生态完善以及自主化程度高等特点，飞腾将为从端到 云的各类设备提供核心算力，并与麒麟操作系统构建形成 PK体系。2020年，公司提出以 AI 服务器、AI 云、AI 边缘盒子以及 AI 端边云联动等为核心的 AI 解决方案，并于 2021年与百度成功联合研制了首款基于“PKS”体系的 AI-TF2000飞桨一体机。公司服务器产品在机架式存储式、塔式等多平台完成布局，AI 服务器产品与多家 GPU 厂商、解决方案公司进行适配且已在行业进行应用。随着 AI 算力需求井喷，或打开第二增长曲线。 盈利预测预测公司 2023-2025年收入分别为 176亿元、223亿元、285亿元，EPS 分别为 0.15、0.24、0.35元，当前股价对应 PE分别为 90、55、38倍，给予“买入”投资评级。 风险提示宏观经济环境风险、产业政策变化风险、AI 增速不及预期等风险、公司产品迭代不及预期。

飞腾为心、整机为基，构筑国产化坚固“长城”。2022 年公司计算终端方面：1）党政市场：持续发力，信创产品实现中央机关全覆盖和进入 31 个省市政府采购目录，加速向全国区县信创市场推广；2）行业市场：在邮储、工行、能建、中车、电科、电信等多家央企拿下优质项目，多个关键行业领域实现销售突破，为行业市场推广奠定基础。根据公司公开投资者交流纪要，2022 年累计24 个重大项目共计8.5 亿元，特别是国家某机关、某运营商、某银行以及某能源央企中国长城均为最大或唯一供货商。3）CPU 产品不断迭代：根据公司公开投资者交流纪要，飞腾公司基于S5000 系列平台的服务器产品正在加速推进中，中国长城基于S5000 系列平台的服务器产品完成首版主板开发测试。 立足“PKS”体系，“国企改革+生态完善”助力长期发展。1）央企改革大势所趋，CEC、CETC 央企改革有望迎来新机遇，公司有望受益。2）由飞腾CPU和麒麟操作系统组成的PK 体系逐渐胜出。CEC 基于飞腾麒麟有完整、成套和成熟的解决方案，自身实力强大，标杆效应可期。同时，“PKS”体系融合进一步加深。飞腾公司正式增选成为 openKylin 社区理事单位。3）CEC 的信创体系也与其他生态有效融合，长期看将推动产业发展。“护航计划”由国家工业信息安全发展研究中心联合门头沟区人民政府、中关村发展集团、华为技术有限公司发起，CEC 旗下麒麟软件等公司加入生态。随着信创、AI 等产业的推进，不同生态间的有效融合有望进一步加深，进而推动产业发展。 AI 领域积极发力，依托体系进行AI 服务器、算力中心等布局。1）2023 年3 月，中国长城服务器产品在机架式存储式、塔式等多平台完成布局，其AI 服务器产品已和多家GPU 厂商、解决方案公司进行适配和应用。2）科技巨头合作：中国长城和百度联合研制的首款“PKS”国产AI 服务器AITF-2000 飞桨一体机是首个实现单switch 支持两块全高全长国内AI 加速卡的2U 服务器整机，灵活适配各类架构，并且具备智慧节能的特性。3）长城超云：公司联营企业长城超云布局AI 服务器，已在教科研、交通、能源、互联网等多个行业实现部署，并在宁夏建设了新一代算力中心，通过部署海量高性能算力集群和GPU 算力集群，实现超高计算能力。 投资建议：公司是国产化芯片龙头天津飞腾的主要股东之一，飞腾是国内CPU 领域重要的核心资产。公司立足核心优势在政府及行业信创中不断拓展市场，同时将受益于“PKS”体系的持续完善以及AI 领域的布局。预计2023-2025年归母净利润分别为6.91、9.30、12.43 亿元，对应PE 分别为63X、47X、35X，维持“推荐”评级。 风险提示：国产化政策推进不及预期；新技术路线变革存在不确定性；行业竞争加剧。

中国长城：守卫我国IT基础设施国产化的长城。中国长城是中国“PKS”自主计算体系建设主力军和网信科技自主创新生力军。公司历史底蕴深厚，曾打造首台中文计算机，长期专注整机制造，具备多项核心技术，横跨多个领域。通过资产重组，公司优化了业务体系，同时通过收购子公司股权成为飞腾第一大股东。 “信创+国企改革”双重机遇加持，国产芯片产业迎来全新发展机遇。根据海光信息招股书，1）我国集成电路产业持续高速发展：2013年到2020年我国集成电路产业市场规模的复合年均增长率为19.73%，持续保持高速增长趋势。 2）信创市场空间预测：国内PC、服务器CPU国产替代目标市场规模到2027年有望超300亿元，市场潜力较大。3）国企改革：重要央企领导层的积极变化，是CEC、CETC央企改革的重要开端，我们建议关注参股重要核心资产的公司。 以飞腾为心，助力长城高速发展。飞腾作为国内老牌CPU设计团队之一，通过20多年的探索，掌握了从体系架构、微架构、逻辑设计、物理设计、封装设计等全系设计层次的核心技术，技术安全可控，研发了世界上首款基于ARM架构的64核CPU。飞腾CPU产品谱系全面且保持高速迭代，目前包括高性能服务器CPU（腾云S系列）、高效能桌面CPU（腾锐D系列）、高端嵌入式CPU（腾珑E系列）和飞腾套片四大系列。飞腾在性能上与全球主流的CPU厂商达到相同水平，在党政、金融、教育、电力、交通、航天等多个领域具有大量典型国产化案例，覆盖多个头部客户，根据2021生态大会数据，截至2021年12月飞腾CPU占国内同类市场70%以上份额。 以整机为基，长城业务基本盘稳固扎实，同时积极布局数据中心及AI等领域。公司通过坚持“芯端一体，双轮驱动”的发展战略，走出一条从基础软件到整机+业务系统的全链条创新研发之路，根据2021年年报，2021年长城整机在党政市场综合市占率近1/3；央企试点销售覆盖率为超过50%，在金融信创终端产品试点入围银行达52家，整机业务快速发展。与此同时，公司紧抓科技产业发展大趋势，布局云和AI等前沿技术，目前在AI服务器及数据中心等领域均有重要进展。 投资建议：公司是国产化芯片龙头天津飞腾的主要股东之一，飞腾是国内CPU领域重要的核心资产。公司具备芯片、整机集成两大优势，在政府国产化项目替代中建立更强的优势地位。同时，金融、电力、电信等关键行业国产化逐步展开，是公司未来业绩增长潜在动力，预计2022-2024年归母净利润分别为3.15、7.09、10.97亿元，对应PE分别为138X、61X、40X，维持“推荐”评级。 风险提示：国产化政策推进不及预期；新技术发展不及预期；行业竞争加剧。

事件：1月 30日，中国长城公布 2022年业绩预告。2022年公司预计实现归母净利润 2.4-3.3亿元（同比下降 44.78-59.84%），扣非净利润 1.33-2.00亿元（同比增长 0.52-51.16%）。单 4季度（对比公司 2022年三季报），预计公司实现归母净利润 6.99-7.89亿元（同比增长 41.38-59.57%），扣非净利润 6.26-6.93亿元（同比增长 225.90-260.79%），4季度公司业绩明显改善。 四季度业绩大幅改善，有望持续向好。公司预计 2022年归母净利润大幅下降，主要原因系：1）2022年疫情反复，市场需求出现阶段性收缩，部分订单交付延迟致使收入减少，2）同时交易性金融资产的股票收益同比大幅下降。单看 2022年 4季度，预计公司营收和利润均明显改善。 展望未来，疫情管控限制因素消除，预计公司业绩将逐渐恢复。 信创持续推进，飞腾芯片大有可为。在生态方面，截至 2022年 12月底，飞腾的生态伙伴数量已接近 5000家，包括集成商合作伙伴 300余家、硬件合作伙伴 1000余家、软件合作伙伴 3600余家。飞腾已联合千余家国内软硬件厂商，支撑了 2800多款飞腾平台设备上市，已经和正在适配的软件和外设超过 26500款。2022H1，飞腾实现营收 11.85亿元，同比基本持平，主要原因为上半年党政信创招标缓慢。2023年，信创政策有望加速落地，信创加速推进，飞腾有望迎来发展。 重视研发投入，加强核心技术攻关。公司坚持高研发投入，2019-2021研发投入 CAGR 近 20%。2022年，公司聚合创新资源要素，依托 PKS 体系不断提升产品核心竞争力。公司持续优化研发体系，集聚自主计算核心研发力量，以中国长城研究院为基础，成立了“2086实验室”、“BC215实验室”、解决方案产品中心与子业务研发中心，形成一支 3000人规模的研发队伍，研发能力强劲。 投资建议：我们预计公司 2022-2024年营收分别为 189.98、234.37、289.23亿元；归母净利润分别为 2.83、6.17、9.25亿元；对应 2022-2024年 EPS分别为 0.10/0.21/0.31元，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进或落地不及预期，市场竞争加剧的风险。

“六大行”全覆盖，金融信创领域交出亮眼成绩单。2021年，伴随信创从党政信创向行业信创的渗透，迎来了更多难得的市场机遇。随着金融机构的国产试点不断扩大，从国有大行、股份制银行到城商行，从主机、核心业务系统到外围系统，都开启了不同程度不同范围的向国产自主研发基础设施体系迁移的实践。中国长城围绕“金融+”场景，打造了智能渠道系统迁移整体方案。根据公司官网新闻，截止 2021年底成功入围银保监会；近万台机器进入证监会；中国银行、中国工商银行、中国建设银行、中国邮政储蓄银行、农业银行、交通银行“六大行”全面中标，实现“大满贯”！此外，在国家开放银行、中国进出口银行、中国农业发展银行、中信银行、广发银行等重点政策性银行及股份制银行均形成了推动金融网信落地的标志性案例，在金融网信领域呈现出了“遍地开花”的局面。 传统信创份额高。2020年党政信创推进开始，公司信创业务取得了较好发展，推出了全新国产高性能芯片、多路服务器、八核高端桌面终端等一系列具有自主知识产权的核心产品，形成国内谱系最全、实力最强的自主安全产品线。并在全国 31个省（自治区、直辖市）建成了网信事业配套保障体系项目，国产整机市场占有率达到 42.5%。 高新电子受益于国防信息化。公司高新电子业务主要由中原电子+圣非凡+湘计海盾三个子公司组成，作为国内国防通信领域的重要供应商和服务商，能够实现海陆空军通信全覆盖。随着未来军费结构中信息化武器装备的占比持续提升，军工信息化仍将是我国国防军工投入的重点领域。预计公司高新电子业务有望持续受益。 飞腾芯片高歌猛进。根据飞腾官网新闻，2021年飞腾稳健经营，实现超200万片的销量，同比增长超 200万片，超出预期目标。行业渗透方面，产品已经广泛应用在政务办公、金融、能源、轨交、通信、工业互联网等领域，服务 400万政府用户。生态方面，共有 240+集成商、540+硬件合作伙伴、2600+软件合作伙伴，生态伙伴总计近 3500家，与 2683家厂商的 6672款软件完成了适配优化。 投资建议：作为国产整机和芯片龙头，信创进入放量阶段，公司有望持续受益，军工信息化。我们预计公司 2021-2023年营业收入分别为184.91、225.59、277.48亿元，归母净利润分别为 11.59、13.98、17.51亿元，EPS 分别为 0.39、0.48、0.60元。维持“买入”评级。 风险提示：整机业推进不及预期，飞腾出货不及预期。