事件： 震有科技于 2024年 3月 1日晚间公告，于近日收到公司作为参与方与某客户在北京市签订的某国卫星通信项目的购销合同，合同总价款为 1.12亿美元（不含税）。若该合同顺利履行，将对公司未来的业绩产生积极影响。 2023年公司生产经营情况大幅好转，新签大额卫星通信订单助力公司成长。 据公司 2023年业绩快报，预计公司 2023年实现营业收入 8.74亿元，较 2022年的 5.32亿元同比高增 64.12%；预计 2023年实现归母净利润-0.83亿元，较2022年的-2.15亿元有明显收窄。我们认为公司此次新签 1.12亿美元订单较公司整体年度营业收入金额而言相对较多，或将对公司后续生产经营和业绩体现产生积极影响。 卫星互联网建设驶入快车道， 组网进程不断提速。 北京时间 2024年 2月29日 21时 03分，我国在西昌卫星发射中心使用长征三号乙运载火箭，成功将卫星互联网高轨卫星 01星发射升空（由中国航天科技集团有限公司五院抓总研制） ，卫星顺利进入预定轨道，发射任务获得圆满成功。 2月中国航天科技集团发布《中国航天科技活动蓝皮书》 ， 预计我国 2024年航天实施 100次左右发射任务，有望创造新纪录。其中商业航天发射次数有望达 30次，同比增加 50%，发射数量实现跃升。 2023年中国实施 67次发射任务，位列世界第二，研制发射221个航天器，发射次数及航天器数量刷新中国最高纪录。根据艾媒咨询数据，2015-2021年中国商业航天产业市场复合增速为 22.3%， 2022年中国商业航天的市场规模突破 1.5万亿元，预计 2024年将突破 2.3万亿元。我们预计伴随技术的不断成熟， 卫星互联网组网进程有望加速推进。 卫星应用场景与方式延展，行业有望迎来黄金发展阶段。 2月 26日据新华社，我国卫星互联网运营商中国卫通将向市场提供更多的消费级卫星互联网产品，并将联合航空公司推出航空卫星互联网产品流量套餐，进一步拓展航班应用场景。 继年初荣耀发布 Magic 6支持双向卫星通信功能后， 2月小米发布会推出全新机型 14Ultra 同样新增双向卫星通信功能。我们认为随着手机厂商旗舰机型陆续搭载卫星通信功能叠加卫星运营商不断拓宽卫星应用场景及领域，卫星互联网行业有望于应用侧进入发展的黄金阶段。 投资建议： 考虑公司海内外运营商核心网与接入网设备需求大幅提升，以及海 内 外 低 轨 卫 星 组 网 建 设 需 求 下 公 司 核 心 网 设 备 需 求 弹 性 ， 我 们 预 计2023/2024/2025年公司归母净利润实现-0.87/1.90/2.97亿元， 2024~2025年对应 PE 17/11倍，维持“推荐“评级。 风险提示： 卫星网络基础建设规模不及预期；海内外运营商设备需求不及预期。

公司是通信网路设备及技术解决方案的综合通信系统供应商。核心网是通信网络的“管理中枢”，在产品方案的完整性方面，我国只有华为、中兴、诺基亚贝尔以及震有科技能提供，包括4G/5G数据核心网、4GVoLTE/5GIMS话音核心网、融合信令网STP等的全系列核心网产品，其他国内企业仅能提供部门电信级产品或者小容量、用于企业内部专网的产品。公司拥有完整的IMS语音核心解决方案，支持单系统500万线以上容量，多系统千万级容量。产品自主创新方面，公司通过多年技发术积累自主研发5G核心网技术，目前正处于产品化阶段。其中，公司产品已具备用户面单服务器吞吐量超过60Gbps的能力，并利用自主研发的云化技术和移动边缘计算技术有效降低传输时延、缓解网络阻塞。 在卫星通信方面，公司主要提供卫星通信的核心网业务，核心网是整个星卫星通讯网络的中枢和神经系统。公司是国内少数可以提供卫星5G核核心网的设备商之一，包括高轨卫星和低轨卫星核心网。目前公司卫星核心网业务已服务于天通一号和他国合作卫星，已成功交付自主卫星移动通信系统项目、合作星卫星移动通信交换系统及智能网系统建设项目、卫星互联网核心网项目、定制化5G卫星核心网项目、4G和5G融合卫星核心网项目、IMS融合卫星核心网项目等。 公司的集中式局端系统产品以综合业务接入网关（MSAN）系列产品和无源光网络接入（PON）系列产品为核心。其中MSAN是基于双绞线铜线，该类产品成熟稳定，利用电话线接入宽带。PON则是基于无源光纤接入，PON技术已经成为全球宽带运营商共同关注的热点，被认为是实现FTTH的最佳技术方案之一。 公司营收大幅回升，业绩回暖。营收部分因为前几年受疫情、以及海外政治影响波动较大，23Q3公司增速较快，主要得益于海外业务收入的恢复，以及国内卫星互联网的建设。公司归母净利润21、22年同样因为影响，以及研发费用的投入、回款等问题，出现了亏损，2023Q3已经实现盈利，并且该行业的营收账款回款和确认收入主要在第四季度。 投资建议：预计2023-2035年净利润分别为0.3/0.8/1.3亿元，目前股价对应PE为112.8/37.7/23.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：项目回款缓慢；研发进展不及预期。

事件： 公司发布三季度报， 2023年前三季度公司实现营业收入 5.18亿元，同比增长 42.35%，同期归母净亏损 4209.4万元，同比增长 54.34%， 扣非归母净亏损 4472.2万元，同比增长 55.59%。 2023Q3公司实现营业收入 1.94亿元，同比增长 57.85%，同期归母净利润实现 289.8万元， 同比增长 106.59%， 扣非归母净利润实现 104.8万元。 单季度业绩转正，收入与利润同比大幅提升。 2023Q1/Q2/Q3公司销售收入同比增长 107.93%/7.09%/57.85%， 2023Q1/Q2/Q3公司毛利率分别为45.73%/37.99%/44.52%， 2023Q3归母净利润同比环比均增长，我们认为主要受益于公司海内外核心网与接入网设备销售改善， 报告期内验收交付订单增加。 2023Q3公司期间费率为 53%，去年同期期间费率为 73%，期间费用率相比去年减少 20pct，公司期间费率大幅减少，其中除财务费率相比去年增加 8pct,销售/管理/研发费率相比去年分别减少 11/8/10pct，销售/管理/研发费用管控效率提升，我们认为期间费率改善有望成为公司经营策略之一。 应收账款回款速率提升。 2023Q3公司收现比为 1.3x，相比去年同期小幅下滑 0.6x，公司经营性现金净流出 0.13亿元，相比去年同期改善 0.44亿元。 2023年前三季度，公司应收账款和票据同比减少 16.3%，应收账款同比减少 17.1%，我们认为公司应收账款回款改善较为明显。 海内外设备需求增长，有望受益于低轨卫星组网基建。 公司已经发展为国内提供专网与公网设备及技术解决方案的供应商， 作为少数可以供应 5G 核心网系列产品与技术的设备商之一，公司 2023年海外核心网与海内外接入网产品将延续 2022年需求提升的趋势。此前公司独家承建天通一号核心网部分， 向中国电信提供核心网软硬件设备， 并收取设备费用和配套的软件授权许可费用。 公司参与卫星建设的三类业务： 一是传统的核心网业务；二是星载业务，例如星载链路、星载 UPF；三是卫星的产业化应用，例如卫星的接入终端业务比如在渔船、车载等的终端。 在华为 mate 60Pro 需求超预期，打开卫星通信应用端需求， C 端用户数量或成规模大幅增长； 同时在国家低轨卫星组网的建设需求下，公司作为此前“天通一号“核心网项目的唯一供应商，有望成为后续低轨卫星网建设的直接受益者。 投资建议： 考虑公司海内外运营商核心网与接入网设备需求大幅提升， 以及国 内 低 轨 卫 星 组 网 建 设 需 求 下 公 司 核 心 网 设 备 需 求 弹 性 ， 我 们 预 计2023/2024/2025年公司归母净利润实现 0.24/0.95/1.85亿元，同比增长111.2%/291.1%/95.3%，同期 PE 184/47/24倍，维持“推荐“评级。 风险提示： 卫星网络基础建设规模不及预期；海内外运营商设备需求不及预期。

海外公网与国内专网业务兼具增长弹性。公司作为业务范围涵盖公网通信领域和专网通信领域的通信设备商，海外公网板块，2022年公司中标马来西亚电信4个核心网项目，并中标孟加拉电信新增核心网项目，在东南亚、中东和非洲等海外市场加速开拓，创造新的营收增长点；在国内专网领域，公司具备产品定制化服务和技术优势，并且通过多次成功设计并运行大型项目通信系统实现信誉背书，拥有良好的品牌声誉和后续渠道资源，在政府应急、智慧城市、煤矿智能化领域拥有较强客户黏性和转换效率。 光纤接入设备更新带动PON替换需求，卫星核心网优势打开增长空间。 数字场景应用大规模兴起的背景下，运营商加速投资光纤网络，G-PON网设备加速向10G-PON转换，同时未来有望进一步升级到25G/50GPON等。 2022年，公司推出的10G-PON产品目前已进入量产阶段，并陆续中标国内部分电信运营商的集采。2019年，公司参与承建的天通一号卫星核心网顺利开通，成为国内首个参与卫星核心网建设并成功商用的供应商。此外，公司已成功交付自主卫星移动通信系统项目、卫星互联网核心网项目、定制化5G卫星核心网项目、4G和5G融合卫星核心网项目、IMS融合卫星核心网等相关项目。同时，公司加入CCSATC12“航天通信技术工作委员会工作组”，参与到“基于NTN卫星物联网”的技术标准讨论中。据Euroconsult数据，2021-2030年低轨卫星市场规模复合增速有望超30%，公司作为国内少数具备卫星互联网核心网技术能力的企业，后续随着我国低轨卫星体系建设，有望深度参与这一市场。 管理层技术背景与研发投入下，公司多项核心网技术具备壁垒。公司创始团队具备多年通信行业技术经验，其中核心高管与技术人员大部分师出华为。 为打造产品系列技术优势，公司坚持在研发费用上大量投入，形成了包括5G核心网、IMS、RCS、UPF、XG(S)-PON、OTN-CPE、MSAN等覆盖核心层、汇聚层和接入层的全网络产品体系。公司也是行业内少数提供全系列10GPON产品/IMS核心网/卫星5G核心网（并具备项目经验）的厂家之一。 投资建议：我们预测2023/2024/2025年公司归母净利润实现0.25/0.95/1.86亿元，同比增长111.5%/284.3%/94.5%，同期EPS0.13/0.49/0.96元，对应PE152/39/20倍，考虑公司在核心网板块存在技术壁垒，同时作为国内少数可以提供卫星网络核心网技术的公司之一，我们看好公司在卫星基建投资下业绩弹性，23年公司业绩有望经历由负转正阶段，首次覆盖，给予“推荐“评级。 风险提示：海外运营商关于移动/固定网络建设规划不及预期；国内TOB端政企数字经济基建更新不及预期；卫星通信网络基础建设进程不及预期。

投资要点事件： 2023年 8月 18日， 震有科技发布 2023上半年报告， 2023上半年公司实现营业收入 3.23亿元， 同比增长 34.4%， 实现归母净利润-0.45亿元， 亏损同比收窄 0.03亿元， 扣非归母净利润为-0.46亿元， 同比减亏 0.06亿元。 营收维持高位增长， 费用整体基数较大。2023上半年公司实现营业收入 3.23亿元，上年同期增长 34.4%， 实现归母净利润-0.45亿元， 亏损同比收窄 0.03亿元， 扣非归母净利润为-0.46亿元， 同比减亏 0.06亿元。 公司营收大幅增长， 但仍然亏损。 一方面， 公司订单大幅增长， 但期间费用整体基数较大， 其中销售费用 0.52亿元，管理费用 0.40亿元， 财务费用 0.03亿元， 研发费用 0.81亿元， 营业毛利无法覆盖期间费用。 另一方面， 受公司所处行业特点及宏观经济下行影响， 应收账款回款进度较慢， 账龄整体延长， 迁徙率上升导致预期信用损失金额仍较大， 目前， 公司应收账款净额为 5.14亿元， 占公司期末流动资产的比例为 36.5%。 核心技术维持先进， 科研创新成果显著。 公司主营产品涵盖公网通信和专网通信的核心层、 汇聚层和接入层各个通信网络层级， 产品及解决方案包括核心网、 接入网、光网络、 指挥调度、 智慧应用等， 将继续以现有核心技术为基础， 对 5G 卫星应用、5G 切片和边缘计算、 5G 核心网、 50G PON 等技术进行持续研发， 保持技术先进性。 2023年上半年研发费用 0.81亿元， 同比增长 17.75%， 研发投入资本化比重达 22.1%， 同比增加 7.51pp； 研发人员为 744人， 同比增长 31.2%， 占公司总人数比例为 59.3%， 同比上升 8.9pp； 新增 55项发明专利、 1项实用新型专利、 35项软件著作权， 新增知识产权共计 91项， 目前累积获得知识产权 743项。 海外业务静待修复， 卫星互联网持续发力。 公司坚持国内与海外市场并重， 在印度市场获得了印度电信 MNP 号码携带扩容订单； 与孟加拉移动运营商 Banglalink 签约全 IP 移动核心网项目。 海外运营商业务受国际环境及政治因素等影响， 收入下滑较严重。 传统市场印度务恢复到前期规模还需要一段时间， 东南亚和中东国家既有“光进铜退”的市场需求， 也有更新换代的需求， 市场空间较大。 目前 6G 技术研究开始进入关键阶段， 作为 6G 网络架构的重要环节， 卫星互联网趋于成熟并具有全覆盖、 低时延等优势。 公司是为数不多的可以提供卫星 5G 核心网的公司之一，包括高轨卫星和低轨卫星核心网， 上半年持续发力， 中标多个卫星互联网核心网项目， 有望打造新增长极。 投资建议： 公司是国内领先的通信系统设备及技术解决方案的供应商， 在核心网领域、 集中式局端领域、 指挥调度领域具有全面优势。 我们维持盈利预测， 预计公司2023-2025年收入 6.28/7.34/8.46亿元， 同比增长 17.9% /17.0% /15.3% ， 公司归母净利润分别为 0.52/1.04/1.60亿元， 同比增长 124.1%/100.8%/53.8%， 对应EPS 为 0.27/0.54/0.83元， PE 为 50.0/24.9/16.2， 维持“增持”评级。

业绩符合预期，公网+专网双轮驱动，具备5G 端到端全产品线。 2020年上半年公司经营情况良好，业绩保持高速增长。即使在疫情影响下，公司Q2单季度实现营收1.87亿元，同比增长42.63%。公司拥有超过15年历史的老牌专网设备制造厂商，产品覆盖多个专网细分领域。经过多年发展，公司已经成为国内除华为，中兴，诺基亚贝尔之外唯一能提供完整的4/5G 通信解决方案的企业，成为全球为数不多的具备核心网设备供应能力的厂商，形成了包括核心层、汇聚层和接入层的覆盖公网通信和专网通信的全网络产品体系，广泛应用于电信运营商、政府应急、智慧城市、煤矿、电力等客户。 海外业务实现从0到1突破，承接多国重大项目。公司的产品、技术和服务取得海外电信运营商的认可，并持续开展合作。市场从国内扩大到海外，进入亚太，欧洲、南美等30多个国家和地区，公司客户包括印度国有电信（BSNL）、日本软银（Softbank）、印度TATA、菲律宾长途电话公司（PLDT）、英国泽西电信（JT）、意大利Tiscali、中国电信、中国联通等，保有量超过2000万用户线。目前公司已经有多个海外项目交付，随着疫情影响消除，海外业务有望加速发展。 募投项目增强核心竞争力，受益5G 网络建设。公司的募集资金方向主要为5G 相关领域，包括5G 核心网设备开发项目、下一代互联网宽带接入设备开发项目、应急指挥及决策分析系统开发项目以及产品研究开发中心建设项目。5G 作为“新基建”之首，同时也是经济社会高质量发展的战略性基础设施， 5G 也在为各行各业数字化转型进程进行加速，催生了更多的新应用场景、新建设模式和新商业模式，公司有望深度受益5G 网络建设，不断拓展市场空间。

首次覆盖，给予“买入”评级。从两点考虑公司价值： 1.稀缺性：公司是拥有超过15年历史的老牌专网设备制造厂商，产品覆盖多个专网细分领域。经过多年发展，公司已经成为国内除华为，中兴，诺基亚贝尔之外唯一能提供完整的4/5G通信解决方案的企业，成为全球为数不多的具备核心网设备供应能力的厂商。 2.成长性：随着5G浪潮下专网更新换代，运营商加大对于网络切片/专网的重视和推进，以及当前国际形势下运营商对于5G供应商的多元化需求，公司的公网/专网两条业务线均有望实现新的突破和成长。 耕耘专网17年，产品覆盖多个领域。公司的专网产品从最早的矿用小灵通开始，经过17年发展，已经突破了单一的煤矿专网市场，产品覆盖了政府、公安、司法、电力、煤矿等多个重要领域。在此基础上，公司利用专网技术突破了智慧城市市场，在去年获得了吐鲁番智慧城市建设6200万元大单。 精准定位，公网业务海外获得突破。公司精准定位，独辟蹊径，避开竞争激烈的国内公网市场，通过海外市场进行突破。公司连续多年获得印度四大运营商之一的BSNL的核心网订单，并且在BSNL核心网订单上份额与华为基本持平。在接入网方面，公司准确定位铜缆市场切入软银供应链，随后公司光纤接入产品份额不断提升，成功稳固了公司在接入网上的市场地位。 专网换代+供应链安全，公专业务同迎机遇期。近来国际形势持续动荡，包括欧盟在内的世界主要地区要求运营商扩大5G设备供应商的多元化程度，公司通信设备依托自身和老牌厂商UTStarcom渠道，是多元化趋势下的优良备选供应商。同时公司专网业务有望受益我国专网由3G直接迈入5G的升级浪潮，结合公司自身5G技术储备，从而实现专网业务的再突破。 投资建议：我们预测公司2020-2022年归母净利润为0.9/1.7/2.7亿元，当前股价对应PE分别为80/42/27倍。基于公司在核心网等业务所具有的稀缺性核心竞争力以及未来业务的高成长性和足够大的市场空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外疫情持续蔓延，公司新技术研发不达预期。