事件:2018年3月29日公司发布2017年度年报,2017年公司实现营业收入509.27亿,同比增长54%;实现归母净利润104.49亿,同比增长279%。公司2017年度拟向股东分派现金股利41.80亿元,分红率40%,以3月29日市值测算股息率为5.5%。 点评: 1.产能结构进一步优化:渭北老矿区产量缩减、彬黄矿区17年产量增幅最大、陕北矿区18年产量增量在400万吨左右。2017年公司实现煤炭产量10,097万吨,同比增加892万吨,增长9.69%;实现煤炭销量12,338万吨,同比减少103万吨,降低0.83%。分矿区来看,渭北老矿产量进一步缩减,2017年实现煤炭产量864万吨,同比减少22.37%,资源禀赋优越的彬黄矿区和陕北矿区17年产量分别为3548万吨和5685万吨,同比增长24.14%和8.62%。公司目前有三对地处陕北矿区的在建矿井,分别为小保当一期(设计产能1500万吨,目前置换出800万吨,上市公司60%权益,预计18年9月投产);小保当二期(设计产能1300万吨,目前置换出800万吨,上市公司60%权益,预计19年9月投产); 袁大滩(核定产能500万吨,上市公司34%权益,预计18年5月份投产),据此测算,2018年公司产量增量在400万吨左右。 2.铁路运输占比提升,陕北矿区售价增幅最大。2017年公司全年煤炭平均售价369.50元/吨,同比上涨58.46%;其中原选煤售价358.87元/吨,同比增加131.51元/吨,增幅58%;洗煤综合售价427.88元/吨,同比增加147.67元/吨,增幅53%。分矿区来看,煤质优良运输便利的彬黄矿区售价最高,为420.08元/吨; 其次是渭北矿区,17年均价为329.46元/吨;煤质最为优良的陕北矿区受制于运输瓶颈限制,售价依旧是3大矿区最低的,为327.80元/吨。17年公司通过与国家铁路总局、中国神华集团协调沟通,达成红柳林、张家峁、柠条塔三矿经神朔黄铁路,东出黄骅港500万吨/年的合作。17年公司煤炭铁路运量4916万吨,同比增加413万吨,公司铁路运输占比由2016年的36%提升到2017年的40%。随着外运问题的部分解决,17年陕北矿区售价同比增幅66%,为3大矿区售价增幅提升最大的产区。随着蒙华铁路及其支线靖神铁路的投运,未来将与冯红铁路、红柠铁路、榆横铁路实现直连直通,与瓦日铁路以及神朔线、大秦线实现互联互通,形成陕北煤炭富集产区的铁路大环线,实现陕北矿区优质煤炭的“北煤南运”、“西煤东运”发展目标,届时陕北矿区煤价有望进一步提升。 3.成本控制稳健得力,资金使用效率提升财务费用同比下降40.42%。2017年公司原选煤单位完全成本181.71元/吨,同比上升15.07元/吨,增幅9.04%,其中收入增加影响税费增加6.54元/吨,设备修理及生产工程增加5.54元/吨。公司加强成本管理,提出了赊销限额、结余提存、以耗定支的资金模式,提高资金的使用效率。2017年财务费用2.73亿元,同比减少1.85亿元,降低40.42%。由于运输费用的减少17年销售费用同比减少3.44亿元,降幅9%。设备修理费的增加使得17年管理费用同比增长15.40%。总体来看,公司成本控制稳健得力,在营收同比大幅增长54%的情况下,期间费用基本与16年持平。 4.增持隆基股份,拓展新能源产业。 公司确定了能源产业链中新能源、新材料、新经济产业为主要投资方向,与基金管理人以组建合伙企业和认购信托计划方式合作,开展股权投资业务,所投资标的之一隆基股份(SH.601012)是全球光伏行业单晶产业链的龙头企业,目前持股数量已达5%以上。该投资有利于增强公司抵御周期行业波动风险的能力,为拓展新能源产业、巩固行业地位、转型综合能源服务商奠定基础。 投资建议:我们预计公司2018-2020年净利润为116.2亿、121.0亿和123.4亿,对应eps分别为1.16元、1.21元和1.23元。给予“买入”评级,维持目标价11.13元。

【事件】雷鸣科化发布2017年度审计报告,2017年实现营业收入9.57亿,同比增长14.5%;实现归母净利润1.19亿,同比增长32.2%。淮北矿业发布2017年度审计报告,2017年实现营业收入489.64亿,同比增长17.9%;实现归母净利润27.65亿,同比增长681.1%。 点评: 1.淮北矿业主营业务利润大幅增厚,推动公司业绩飞跃增长。2017年淮北矿业实现营业收入489.64亿,其中煤炭业务营收154.62亿,占比32%,同比增长44%;焦化业务营收60.21亿,占比12%,同比增长99%;商品贸易营收253.61亿,占比52%,同比减少2%;其他业务(包括电力销售、工程及劳务、运输服务等)营收21.2亿,占比4%,同比增长5%。从毛利润来看,煤炭业务实现毛利68.7亿,同比增长88%;焦化业务实现毛利28.32亿,同比增长186%;商品贸易实现毛利1.65亿,同比减少23%;其他业务毛利润合计4.02亿,同比下降49%。 2.2018年产量或小幅增加,未来煤炭产量趋于稳定。淮北矿业拥有生产矿井17对,核定产能总计3575万吨。公司矿井未能实现满产,预计2017年商品煤产量和16年持平在2600万吨左右。2018年随着生产效率的提高,原煤产量或小幅增长,总体来看淮北矿业未来产量趋稳。公司煤质优良,具有低硫,特低磷,中等挥发分,中等-中高发热量,粘结性强,结焦性良好的特点,地处华东腹地,靠近经济发达的长三角地区,区域内焦化、钢铁等煤炭下游产业发达,区域竞争优势突出,“做精而非做大”的煤炭业务战略进一步明确。 3.提高机械化水平减员降本,2018年预计吨煤成本有所下降。公司整体上产量偏稳。因此,人工成本是公司一个很大的成本。为了降低成本,公司积极提高机械化水平和自动化与信息化程度,综采机械化程度由2015年的95.91%提高到2017年的100%、综掘机械化程度由2015年的49.48%提高到2017年的89%。在机械化程度大幅提高的同时,公司减少人员以降低成本,淮北矿业集团员工人数从最初的10万人到现在的5万6(其中股份公司4万5)。2017年吨煤人工成本在140元/吨左右,约占完全成本的35%。整体来看,17年公司由于人力成本上升、巷道建设、征迁费用、预提费用增加等影响,吨煤成本偏高。以预提费用为例,2017年计提专项储备金额3.38亿,相较16年增加2.8亿,专项计提的增加使得吨煤成本增加约11元/吨。18年减员有望继续,同时剔除征迁费、计提增加等影响,吨煤成本有望下降20元左右。 4.焦化二期投产,焦炭产能增加220万吨。公司焦炭原有产能为220万吨,2017年下半年焦化二期投产,目前焦炭产能为440万吨。今年预计全年产量300万吨,明年预计可达到400万吨以上,2018年焦化板块将进一步增厚。公司炼焦工艺环保、炼焦水平领先,加之公司煤质优良,煤的密度可以生产定制焦,因此公司焦炭产品在市场极具竞争优势。 5.低估值焦煤企业。假设2018年公司原煤产量与去年持平,在2600万吨左右,假设2018年吨煤成本下降20元/吨,在公司原煤售价不变的情况下,公司净利润增加5.2亿。此外,2018年焦炭产量增加100万吨左右,假设2018年焦炭每吨净利润80元,则焦炭板块净利润增加0.8个亿。假设其他业务板块均与17年持平。在此假设下,2018年公司有望实现净利润33.65(27.65+5.2+0.8)亿。据测算,2018年原雷鸣科化业务预计实现净利润1.29亿。公司目前总股本为3亿股,本次收购拟发行17.42亿股,另拟募集资金7亿元,以2018年03月8日收盘价14.82元/股测算,目前PE=[(3+17.42)*14.82+7]/(33.65+1.29)≈9倍。低估值焦煤企业尚待修复。 投资建议:不考虑重组,假设18-20年业务收入增长率为8.5%、5%、5%,我们预计公司2017-2019年净利润为1.29亿、1.40亿和1.52亿,若重组成功,淮矿股份整体注入,公司转型为焦煤生产商,从目前重组进程来看,收购集团资产大概率成功。目前估值修复空间较大,目前焦煤上市公司pe基本在12倍以上,以12倍pe测算,对应新雷鸣科化2018年备考业绩34.94亿(33.65+1.29),上调目标价至20.07元,给予“买入”评级。

1.焦炭价格上涨,经营业绩显著提升。山西焦化是山西焦煤集团下属企业中焦炭生产规模最大、相关附属化工产品回收并深加工能力最强、技术装备最先进、“焦-化”产业链最完整的焦化企业,是山西省独立焦化行业的龙头企业公司,2017年度山西焦化预计实现归属于上市公司股东的净利润为8000万元-10000万元,预计同比增加80.91%-126.14%,企业经营业绩显著提升主要得益于焦炭价格的上涨。2017年公司焦炭产品综合平均售价1499元/吨,较2016年上涨76%。受采暖季环保限产影响,2017年公司焦炭产销量同比下降,2017年公司焦炭产量280万吨,同比减少52万吨;焦炭销量283万吨,同比减少53万吨。2018年焦炭大概率还会在采暖季限产,供给受限,下游需求预计小幅增长,在此情况下,焦炭价格中枢预计较2017年上移。 2.背靠焦煤集团,定位为集团焦炭资产整合发展平台,未来集团焦化资产有望注入。公司控股股东为焦煤集团,山西焦煤集团目前已形成山西焦化、山西焦炭、五麟焦化、西山煤气化、首钢京唐焦化五个焦化基地,焦炭产能1180万吨/年,拥有全国唯一的山西焦炭(国际)交易中心。据公司2017年一季报资料,山西焦煤集团承诺,“十三五”期间(2016 年-2020 年),将山西焦化确立为集团内部焦炭及相关化工产品生产经营业务整合发展的平台,以山西焦化为主导,通过收购兼并、业务转让、资产注入、委托经营等方式将集团控制的其他焦化类企业或相关资产、业务逐步进行整合,推动产业升级,提升企业核心竞争力,促进集团内部焦化行业健康协调可持续发展。 3.收购中煤华晋,有望增加投资收益约16亿。公司拟向山焦集团发行股份及支付现金购买其所持有的中煤华晋49%的股权。中煤华晋现有煤矿3 座,核定产能总计1,020 万吨,权益产能873万吨,保有资源储量合计20.17亿,井田服务年限均在50年以上,主要煤种均为瘦煤。2017H中煤华晋实现营业收入42.19亿,净利润18.96亿,归母净利润15.87亿,预计全年归母净利润在32亿左右。我们看好18年焦煤市场:18年煤炭新增产能主要集中于内蒙和陕西,焦煤新增产能可释放增量较少,在2017年环保检查这么严格的情况下,预计今年也不会放松,环保的常态化也会影响一部分产量。同时,17年由于采暖季限产来不及前移的需求有望在今年开春爆发,总体来看,今年焦煤需求预计较去年小幅增长。在全社会煤炭库存低位的情况下,预计今年焦煤整体供需结构依然偏紧,煤价将易涨难跌,价格中枢有望进一步上移。 4.收购获批,转型低估值“煤-焦-化”一体生产商。2018年1月25日,山西焦化发布公告收购中煤华晋交易事项获证监会核准通过。自此,山西焦化成功转型低估值“煤-焦-化”一体生产商,公司经营业绩将实现从焦化行业扩展到煤焦行业联动,有利平抑原材料价格波动影响,提升公司运营效率和盈利水平。根据业绩预告,山西焦化2017年实现归母净利润8000万元-10000万元。中煤华晋预计2017年全年实现净利润32亿元,49%股权对应投资收益15.68亿元。公司目前总股本为7.66亿股,本次收购拟发行6.66亿股,另拟募集资金6.5亿元,以2018年01月30日收盘价12.84元/股测算,目前PE=[(7.66+6.66)*12.84+6.5]/(0.9+15.68)=11.5倍,目前市场主要焦煤公司PE均在14倍以上,山西焦化估值水平偏低,尚待修复。 投资建议:公司收购方案获证监会审核通过,依照证监会规定将在6个月内完成收购事项,根据收购报告书约定,自评估基准日(2016年12月31日)次日起至交割日(含交割日当日)的期间为过渡期。过渡期内,标的公司因生产经营产生的经营收益由上市公司按照山焦集团所持股权比例享有,即收购完成后2017年中煤华晋对应的49%的收益由山西焦化所享有。不考虑重组,我们预计山西焦化2017-2019年净利润为0.99亿、1.11亿和1.32亿,预计2017年中煤华晋归母净利润约32亿,49%的权益对应15.68亿的投资收益,给予“买入”评级,目标价16.56元。 风险提示:宏观经济大幅下滑,煤价大幅下跌,焦炭产能大幅增加供给过剩。

1.收购注入优质煤炭资产及煤化工产业链,转型焦煤生产商 雷鸣科化是一家专注于各类民用爆炸物品的研发、生产和销售,以及为客户提供特定工程爆破解决方案及相关服务的工业炸药生产商和爆破服务提供商。目前,公司业务主要包括工业炸药、工业雷管的生产与销售以及爆破工程服务三大板块,是国内民爆行业一体化产业较为齐全的企业之一。2017年前三季度营业收入合计6.68亿。淮矿股份主营业务为煤炭采掘、洗选加工、销售,煤化工产品的生产、销售等业务,其所处的淮北矿区是13个国家亿吨级大型煤炭基地之一的两淮煤炭基地的重要组成部分,同时也是华东地区品种最全、单个矿区冶炼能力最大的炼焦生产企业。2017年1-7月营收总计319.6亿元,煤炭及煤化工产品主营业务收入121亿元。本次收购完成后,雷鸣科化主业变更,转型焦煤生产商。 2.看好明年焦煤市场,淮矿股份资源储备丰富、煤种齐全、煤质优良、区域竞争优势突出。 我们看好明年焦煤市场,今年在冬季焦煤需求很弱的情况下,焦煤价格依然保持高位,说明今年焦煤市场整体供需偏紧。明年焦煤新增产能较少,在全社会库存低位的情况下,预计18年焦煤市场整体供需结构依然偏紧。淮矿股份煤种齐全,拥有焦煤、肥煤、瘦煤、1/3焦煤、贫煤、气煤等多个品种,其中焦煤、肥煤、瘦煤等炼焦煤稀缺煤种的储量约占公司煤炭总储量的74.28%。煤质优良,具有低硫,特低磷,中等挥发分,中等—中高发热量,粘结性强,结焦性良好的特点。拥有生产矿井17对,保有资源储量38亿,截至2017年上半年煤矿核定生产能力总计3575万吨。2017年1-7月原煤产量1507.65万吨,据此测算,目前已探明储量尚可开采140年以上。公司地处华东腹地,靠近经济发达的长三角地区,区域内焦化、钢铁等煤炭下游产业发达,区域竞争优势突出。 3.低估值收购淮矿股份 据Wind淮矿股份发行的债券所公布的财务数据显示,2017年前3季度淮矿股份实现归母净利润20.8亿元,据此计算年化净利润约27.7亿。根据交易预案显示,淮矿股份整体交易价格为203.33亿元,据此测算,淮矿股份收购所对应的PE仅为7.3倍,远低于其他焦煤上市公司,目前市场上其他焦煤公司PE大多在12倍以上。 4.合理市值调整空间大 雷鸣科化前三季度归母净利润0.78亿,据我们测算17年全年净利润约1.14亿。2013年以来公司平均PE为35倍,历史PE最低为18倍。保守估计取历史最低PE18倍测算,雷鸣科化合理对应市值为=18*1.14=20.5亿。淮矿股份取一般焦煤公司对应的12倍PE测算,对应市值为=27.7*12=332.4亿。则收购完成后公司整体合理估值为=20.5+332.4=353亿。公司目前总股本为3亿股,本次收购拟发行17.42亿股,另拟募集资金7亿元,,以2017年12月28日收盘价13.03元/股测算,重组成功后公司市值为=13.03*(3+17.42)+7=273亿。则目前市值调整空间为:(353-273)/273=29%。 投资建议:不考虑重组,我们预计公司2017-2019年净利润为1.14亿、1.29亿和1.37亿,若重组成功,淮矿股份整体注入,公司转型为焦煤生产商,目前估值修复空间较大,给予“买入”评级,目标价15元。 风险提示:重组失败;宏观经济大幅下滑,煤价大幅下跌。

1.电解铝去产能不及预期源于山东政策执行不到位,环保部点名批评或施压关停。 魏桥集团旗下的中国宏桥是世界最大的电解铝企业,拥有全国独有“孤网运行”模式,特点为垂直一体化、不受国网调度、不需物价部门核价、不受发电时限控制,在生产成本方面具有极大优势。据《山东省2017年煤炭消费减量替代工作行动方案》通知,魏桥创业集团关停违规建成电解铝违规产能268万吨,信发集团违规产能53万吨,而在后续公布的山东省采暖季电解铝限产具体方案中,魏桥和信发关停的电解铝产能指标占据采暖季限产关停份额,即山东电解铝采暖季限产低于市场预期。12月26日环保部发布公告,公示中央第三环境保护督察组对山东省环境保护督察反馈情况,点名批评滨州、聊城等地违反国家要求大力发展电解铝等过剩产能项目,电解铝总产能严重超过控制目标。点明批评魏桥集团违规建成45台机组,信发集团违规建设9台机组。环保部点名批评或将加大山东电解铝关停执行力度,利好电解铝行业。 2.电解铝供需面最差情况基本已到底部,未来向上改善。 9月-11月氧化铝价格大涨,从9月初的2885元/吨最高上涨至3795元/吨,使得电解铝生产成本大幅增加,吨铝利润摊薄。氧化铝价格大涨除受采暖季关停影响外,主要由于氧化铝集中度高,中铝、锦江、信发、魏桥四家企业占了氧化铝市场份额的50%,定价权高。目前氧化铝价格已经下降,回调至2980元/吨。电解铝库存总体处于波动下跌状态。我们一直强调电解铝去产能→去产量→去库存的传导链接没有中断,铝市场长期看好的逻辑没有改变。受政策限制,未来电解铝供给增量有限,而铝的下游需求增长较快,特别是汽车轻量化及轨道交通的发展带来交通用铝的增长,看好明年铝价。 3.两矿停产影响今年煤炭板块利润,看好明年焦煤市场,煤基更为坚实。 公司下属煤矿中最大的两个矿井今年均因故暂时停产。其中薛湖煤矿核定产能120万吨,5月中旬停产8月28日复产,停产约3个半月。新庄矿核定产能225万吨,8月份升级为煤与瓦斯突出矿井而停产2个月,于10月2日恢复生产,两矿停产严重影响今年煤炭板块利润。我们看好明年焦煤市场,今年在冬季焦煤需求很弱的情况下,焦煤价格依然保持高位,说明今年焦煤市场整体供需偏紧。明年焦煤新增产能较少,在全社会库存低位的情况下,预计18年焦煤市场整体供需结构依然偏紧。公司煤种均为优质冶金煤,具有低硫低灰特点,煤质优良,主要作为喷吹煤和炼焦配煤销往宝钢、武钢、南钢、马钢等企业,主要客户均不在限产范围内,明年煤价有望全年保持高位,煤炭板块利润相较于今年有望大幅增长,煤基更为坚实。 4.业绩好,弹性大,估值便宜。 据我们测算,2017年公司全年净利润在12.4亿左右,对应PE在14倍左右,纯焦煤标的目前PE大多在12倍以上,电解铝公司PE在20倍以上,据此来看公司目前估值相对便宜。公司目前有近113万吨电解铝产量,如果铝年化均价上涨500元,公司将增加盈利近6亿元,业绩弹性大。 投资建议:我们预计公司2017-2019年净利润为12.4亿、20.0亿和25.8亿,对应EPS为0.65、1.05和1.36元/股,看好明年铝价和焦煤市场,给予明年15倍PE,目标价15.7元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济大幅下滑,煤价、铝价大幅下跌,电解铝采暖季限产执行低于预期。

【事件】陕西煤业发布2017年三季报,前三季度实现营业收入394.04亿元,同比增幅94.06%。归母净利润80.68亿元,同比增幅777.52%。三季度单季实现营业收入138.18亿,环比上涨3.80%;归母净利润25.96亿,环比下降7.25%。 【点评】 1.Q3煤炭业务盈利稳定优秀,业绩环比下降为计提减值影响。Q3煤炭产量2612.51万吨,环比增加67万吨;煤炭销量3322.09万吨,环比减少32万吨。根据三季报披露数据计算,Q3原煤综合平均售价为393元/吨,环比上涨6元/吨,涨幅1.5%;吨煤生产销售较Q2小幅提升,总体来看,Q3煤炭业务盈利能力稳定优秀,吨煤毛利208元/吨,毛利率53%。 Q3业绩环比下降主要为计提了2.41亿的减值损失,Q3平均所得税率为15%,即扣除减值损失影响Q3归母净利润可增加2.05亿,则Q3归母净利润为28.01亿,略高于二季度业绩水平。Q3资产减值损失增加主要是因为本期计提坏账准备增加。 2.成本优势行业领先,三大期间费用率同比大幅下降。Q3公司吨煤销售成本185元/吨,大幅低于行业平均水平,成本优势显著。一方面公司煤矿地质构造简单,开采较为容易,同时公司大型现代化规模矿井居多,开采年限较短且机械化程度高,开采成本较低;另一方面经过近两年渭北亏损老矿的陆续剥离(2015年剥离5对矿井,2016年度剥离3家矿业公司和2对矿井,剥离矿井总数14对,合计产能1776万吨),公司员工人数从2014年的6万人下降到目前不足3万人,人员效率大幅提高,每千万吨煤炭产能对应员工不足3000人。人员负担和管理成本也随之大幅下降,三大期间费用降幅明显。其中,2017年前三季度销售费用率为7.54%,同比下降50.4%;管理费用率为7.44%,同比下降45.4%;财务费用率为0.53%,同比下降72.1%。未来公司成本管理力度将持续加强,成本优势将进一步凸显。 3.亿吨高效产能,资源禀赋优秀。公司煤炭资源储量158.87亿吨,可采储量94.3亿吨,按照目前产量足够开采 100年以上。目前公司控股矿井15对,核定产能10,005万吨,权益产能6,526万吨,其中先进产能矿井 7对,占总产能 69%;达到一级安全质量标准矿井共13对,占总产能近 90%。在建矿井 1对,小保当矿,设计一期生产能力 1500万吨,今年置换出800万吨,预计明年5月份试运转。公司参股矿井5对,核定产能总计2500万吨,权益部分为1039万吨,其中在产矿井3对,盈利能力优秀,去年全年净利润合计10个亿,归属于公司的投资收益3.8亿元,随着煤价中枢上移,预计今年业绩表现更为靓丽。在建的青龙寺煤矿(300万吨,49.90%权益)已进入联合试运转阶段,袁大滩煤矿(500万吨,34%权益)也于4月底顺利贯通副斜井和水仓,预计今年年底可进行试生产。 4.将极大受益蒙华铁路投运带来运输瓶颈的改善。 2016年公司煤炭销售铁路运输占比36%,另外64%通过公路运输。2017H 铁路运输占比提高至40%,但与全国平均65%左右的铁路运输占比相比明显偏低,尤其是陕北矿区对公路运输依赖性更高,占比超过70%。公路运输的高运价限制了陕北矿区的销售半径,导致了煤质最优的陕北矿区其售价反而是公司四大矿区最低的。“南北运煤大通道”蒙华铁路预计于2019年投运,设计输送能力为 2亿吨,建成运营初期输送能力达到 1亿吨,届时陕北矿区煤炭外运问题有望得到解决,销售半径扩大后陕北矿区煤价有望大幅提升。另外,蒙华铁路对应的下游湘鄂赣三省是中国电煤到厂价最高的地区,随着煤炭供给侧改革的稳步推进,湘鄂赣三省供需缺口将进一步扩大,届时公司将凭借区域优势增强在华中地区的影响力。 投资建议:今年全年来看动力煤价中枢整体大幅上移,作为动力煤龙头标的,业绩呈现爆发式增长,我们预计公司2017-2019年净利润分为为108.59亿,116.24亿和121.02亿,给予“增持”评级,维持目标价11.13元。 风险提示:宏观经济大幅下滑,煤价大幅下跌,政策性调控煤价。

1.受益商品煤综合售价上涨,Q3煤炭板块营收实现同环比上涨。Q3煤炭板块实现营业收入42.58亿,2017年上半年煤炭板块营收为75.51亿,环比增加10%以上。2017H煤炭综合售价为657元/吨,相较2016年全年407元/吨的综合售价上涨61%;2017H公司吨煤生产成本244元/吨,同比16年全年185元/吨的生产成本上涨31%。优秀的成本管控能力使得煤炭利润空间大大增厚,上半年吨煤毛利为413元/吨,相较16年增长86%。假设Q3煤炭销量和吨煤成本与上半年单季均量持平,则Q3吨煤毛利进一步提升,在450元/吨左右。 2.焦煤稀缺资源,全年煤价看高位。西山煤电作为焦煤稀缺资源龙头,焦煤品种齐全。受益于供给侧改革,从去年三、四季度以来,公司煤价保持高位并相对稳定。一方面,公司70%左右的量为长协,主要客户为大钢厂,对价格的敏感度相对较低,另一方面,公司作为大型国有企业,多年来在技术上、管理上形成一套较为成熟的体系,今年3月以来煤炭行业的各种环保检查对公司产量影响小。总体来看,2017年焦煤价格将保持高位,公司业绩确定性较强。 3.Q3焦炭板块趋强,价格大幅上涨。Q3由于钢厂下游旺季叠加补库需要,加之焦化厂本身几乎零库存,钢焦博弈中焦化厂占据上风,钢厂丰厚利润下对焦炭涨价容忍度也更高,多因素作用下Q3焦炭价格大幅上涨,Q3太原市一级冶金焦均价相较上半年上涨320元/吨左右,上半年公司焦炭板块毛利87元/吨,假设吨焦生产成本基本与上半年持平,则Q3焦炭板块吨焦毛利在380-400元/吨左右。公司上半年焦炭产量206万吨,其中山西省1月中旬到三月中旬对焦化厂执行限产,焦炉限负荷达到30%左右,限产大致影响焦炭产量20万吨左右。根据“2+26”城市采暖季错峰生产方案,焦化厂延长从10月1日开始延长出焦时间至36小时到48小时,预计影响Q4焦炭产量30万吨。 4.山西国改核心标的,焦煤旗舰呼之欲出。山西焦煤集团是国内最大的炼焦煤供应商,原煤产能高达1.7亿吨(含在建),2016年原煤产量9151万吨,而公司作为焦煤集团专注于煤炭资产的上市平台,煤炭产量仅占整个集团的26.53%,集团大量煤矿未实现资产证券化,未来资产注入预期大。王副省长曾亲自作出指示,“切实把这个平台打造成为全国乃至全世界炼焦煤市场上的龙头老大”。《山西省“十三五”煤炭工业发展规划》拟打造晋北、晋中、晋东三大煤炭基地,其中晋中重点培育焦煤集团亿吨级煤炭企业,未来山西焦煤资源趋于集中,公司有望打造成为中国焦煤旗舰,作为山西国改核心标的值得我们期待。 投资建议:我们预计随着供给侧改革的推进以及国企改革的开展,公司未来业绩将显著增强,预计公司17-19年净利润分别为18.13亿元、20.97亿元和21.03亿元,对应EPS分别为0.58、0.67和0.67元,维持“买入”评级,目标价12元。

事件: 公司发布2017年三季报,前三季度实现营业收入54.1亿元,同比增幅45.93%。 归母净利润12亿元,同比增幅140.86%。Q3实现营业收入14.27亿,同比上涨10.47%,环比下降21.33%;归母净利润1.49亿,同比下降0.26%,环比下降57.31%。 点评: 1.Q2、Q3业绩低,因为露天开采季节性影响大。露天煤业所辖两大矿井均为特大型露天矿:霍林河煤田一号露天矿(核定产能:2800万吨/年)和扎哈卓尔露天矿(核定产能:1800万吨/年)。露天矿顾名思义为露天开采的矿井,露天开采是指搬移土岩(剥离物)和采出矿石的总称。搬移土岩的生产过程称为“剥离”,开采矿石的生产过程称为“采矿”。由于在露天下开采,受气候影响大,使得露天矿生产具有明显的季节性,而露天煤业又地处我国高纬,一、四季度气温低,冻土剥离难度大,更是加剧了这种季节性。为了保证露天矿持续均衡的供矿能力,使矿山在所有时期都能持续生产,每个露天矿均有与它的矿石产量相符的储备矿量,即已经完成一定的开拓、准备工程能近期生产的矿量。基于露天煤业自身情况,公司二、三季度加大土岩剥离力度,从而为一、四季度储量矿量,以此提高全年综合生产效率。从露天煤业上市以来单季业绩来看,公司Q2、Q3单季业绩和Q1、Q4相比差距较大,从上市以来2008-2016的9个完整会计期间内,频数上统计来看单季业绩最低的季度是Q3(6年);单季业绩最高的季度是Q4(5年)。 2. Q3业绩环比大降,量价齐跌或是主因。Q3营业收入14.27亿,相较于Q2的18.14亿环比下降21%;净利润为1.49亿,环比下降57.13%。主要原因有三: 1.三季度售价相对二季度下降7元/吨左右。露天煤业煤炭售价采用环渤海及锦州港价格联动机制,根据价格联动机制测算来看,Q3煤炭售价相较于Q2每吨下降7元左右,降幅5%;2.从收入上推算,Q3煤炭销量环比也有所减少;3. Q2受内蒙大庆影响,土方剥离不及预期,故Q3抓紧剥离进度为四季度储量,相对2季度增加了成本支付。 3.Q4有望量价齐增。10月锦州港褐煤均价361元/吨,相较三季度均价上涨6%,预计随着动力煤旺季的到来,Q4锦州港煤价有望再度提涨。环渤海动力煤价格指数变化幅度较小,今年以来各月均值差异最大仅为6%,预计四季度变化幅度有限,同样冬季用煤旺季催化下,环渤海动力煤价格指数预计向上微调,公司煤炭售价也随二者变动而上涨。进入供暖季,煤炭需求量预计也会环比增加。经过Q3的储备矿量,Q4剥离工作少,成本也会大幅下降。量价齐增下,Q4公司业绩表现可期。 4.若电解铝业务成功注入,后续业绩弹性空间大。公司拟收购母公司下属控股公司霍煤鸿骏51%股权,霍煤鸿骏主要业务包括电解铝其配套的自备电厂发电业务,其中电解铝产能总计121万吨,实际已运营投产78万吨,还有43万吨在建,均为合规产能。按下半年铝均价16000元/吨来测算,霍煤鸿骏2017年3-12月份实现净利润约10亿,若今年重组完成或可增加归母净利润约5个亿。 投资建议:不考虑重组因素,我们预计公司2017—19年净利润分别为18.11亿元、18.45亿元和18.93亿元,对应EPS 分别为1. 11、1.13和1.16。如若今年重组成功则可增加归母净利润5个亿,明年预计铝价中枢进一步上移,铝板块保守估计可实现归母净利润8亿。电解铝给15倍PE,煤炭给10倍PE,对应市值305亿。根据发行方案重组完成后股本在19亿左右,与此前测算差别不大,维持目标价16.56元,考虑公司目前估值较低,给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济大幅下滑,煤价、铝价大幅下跌,重组失败。

新疆兵团旗下大型国企,已打造“自备电-电石-特种PVC”一体化产业链 公司隶属于新疆兵团第八师,目前已形成以氯碱化工和塑料节水器材为主,建筑安装、物流运输、贸易、番茄酱等为辅的业务结构。公司2016 年营收56 亿,归母净利4.89 亿,同比增长116%;2017Q1 归母净利1.5 亿,同比增长708%。 PVC 糊树脂将维持价格高位, 西北地区企业受益于成本优势和产能转移 国内特种PVC 以电石法糊树脂为主,2017 年国内糊树脂价格仍将高位运行,原因是全年供需基本平衡,目前行业有效产能开工率超过85%,大厂基本满负荷生产,目前8500 元/吨的报价处于过去5 年均值水平,中东部地区无上游电石、电力产业配套的企业吨成本接近7000 元,未来将对价格形成重要支撑。西北地区具备原材料配套的企业成本优势显著,未来继续维持高盈利状态,长期有望受益于国内产能向西北地区转移的大趋势。 新疆天业:国内一体化特种PVC 龙头成本优势明显,集团国企改革或有资产注入预期 (1)公司旗下天伟化工拥有特种PVC 产能20 万吨(其中糊树脂、消光树脂各10 万吨),配套70 万吨电石、47 亿度热电产能,年产离子膜烧碱15万吨,形成“自备电-电石-特种PVC”的一体化产业链,上游主要原材料是煤炭、焦炭、石灰石,新疆地区相关资源丰富,公司成本优势明显,如煤炭采购价格常年维持在140-200 元/吨之间,石灰石价格整体维持稳定,预计发电成本不到0.2 元/度,远低于当地市场价0.35-0.4 元,公司特种PVC吨成本比无原材料配套的中东部地区企业低2000 多元,盈利能力和业绩抗周期波动能力强。(2)母公司天业集团是新疆生产建设兵团第八师下属的大型国有控股集团,截至2014 年底,天业集团资产总额394 亿,资产负债率高达76.9%,间接融资空间非常有限,继续做大做强的重要渠道就是借力资本市场。天业集团本轮国企改革重要目标很可能是提升资产证券化率,新疆天业作为集团目前唯一A 股上市平台,未来很可能将受益于优质资产注入。 首次覆盖给予“买入”评级 预计公司17-19 年归母净利7.2/7.4/7.9 亿,对应PE12.6/12.3/11.4 亿,首次覆盖给予“买入”评级,6 个月目标价15.6 元。 风险提示:特种pvc 产品价格下行;国企改革低于预期。

公司1季度业绩超预期。 公司今日披露2017年1季报,实现营业收入6.99亿元,同比增长42.53%;实现净利润1.37亿元,同比增长32.4%,EPS0.21元,业绩超市场预期。公司预计2017年上半年同比增长5%-20%,符合市场预期。 燃气管放量,BOPA盈利大幅上升。 公司1季度业绩快速增长主要受益燃气管放量和BOPA盈利上升。BOPA薄膜2016年景气复苏,价格从2万元/吨涨至目前3.6万元/吨,同比上涨超过50%,目前价格吨净利接近1万元/吨;北方地区治理雾霾,煤改气政策加速燃气管需求增长,公司1Q燃气管销量同比增加1万吨。受补贴政策影响,预计1季度干法隔膜产量和价格同比下滑。由于燃气管和BOPA收入占比提升,1Q毛利率32.12%,同比下降4.5PCT。三项费用保持平稳,期间费用率6.39%,同比下降3.7PCT。应收账款同比增加2.3亿元,同比增长24.8%,主要是由于燃气管销量增加所致。公司目前负债率仅26%,财务稳健,运营平稳。 二季度湿法隔膜产能释放。 17年3月中国新能源汽车产量3.3万辆,同比增长30.9%,反映出补贴政策影响已逐渐消化,电动汽车行业已经见底回升。预计全年,新能源汽车产量仍将保持30%-40%的快速增长,动力电池隔膜需求增速也将见底回升。 公司6000万平米隔膜产能已经建成陆续投产,考虑设备调试,预计3Q湿法隔膜放量并带动公司业绩环比持续增长。 BOPA继续高景气,燃气管加速增长。 过去3年BOPA行业景气低迷,产能退出,需求保持10%左右增长。2016年行业景气反转,BOPA复合膜价格2万元/吨涨至3.6万元/吨。BOPA薄膜投资周期2年以上,今年行业仍无新增产能,价差将维持高位。公司BOPA产能2.8万吨,我们测算,BOPA价格每涨1000元,EPS增厚0.04元。燃气管行业需求保持10%稳定增长,北方地区为治理雾霾大力推动煤改气工程,公司燃气管收入增速有望提升。 维持“买入”评级,6个月目标价32.7元:维持2017-2019年EPS分别为1.1/1.31/1.50元,PE21.2/17.8/15.6倍,维持买入评级,目标价32.7元。 风险提示:产能投产进度低于预期;隔膜和BOPA降价;电动汽车产业政策风险。

业绩大幅增长,符合预期公司4月22日发布2017年一季报,实现营收3.73亿,同比增长4.46%,实现净利润0.21亿,同比增长213%;EPS0.07元。基本符合我们预期。 粘胶短纤涨价带来业绩大幅增长2017年1季度增长主要是由于粘胶纤维大幅涨价。2017年粘胶纤维淡季提价,从1.53万元涨至最高1.74万元,均价1.7万元/吨,同比上涨30%。 3月份产品价格回落,公司控制销售节奏,库存环比增加超过1亿元,导致收入增幅明显低于价格涨幅。粘胶与溶解浆价差从去年同期200元大幅扩大至2000元以上,1Q毛利率17%,同比增加3.7PCT。 公司加强内部挖潜,管理费用减少4百万,费用率降低1.45PCT。销售费用率保持平稳。销售改善,应收账款大幅降低,周转率由同期7.55提升至10.79,存货小幅降低,周转率从1.41提升至1.64。 供需格局好,粘胶短纤有望继续上涨3月下旬受大宗商品跌价影响,粘胶短纤价格从1.7万元回调至目前1.56万元/吨。行业目前开工率92%,库存9天内,供给依然偏紧。下游库存消化完毕,近期已经陆续进场采购,短纤价格企稳小幅回升。我们认为2季度粘胶短纤价格仍将继续上涨,公司2Q业绩同比环比有望大幅增长。 公司启动16万吨差异化粘胶短纤建设项目,预计18年投产。新装置建成后,公司产能规模大幅增长,盈利能力和产品档次有望大幅提升,将充分受益于本轮粘胶行业复苏。 国企改革持续推进大股东南京新工集团旗下其它上市公司均已启动国企改革,公司国企改革有望加速。上市多年首次启动定增扩产,标志着公司进入新的发展阶段。 夯实主业同时,公司将坚定战略转型,发展第二主业,并力争2020年新主业占比达到50%。我们认为,公司未来外延并购或资产注入值得期待。 维持“买入”评级纺织需求低于预期,下调17-19年EPS盈利预测至0.87/1.11/1.40,降低7.4%/14.6%/10.3%,对应PE12.7/10.0/8.0倍。粘胶短纤行业供给持续偏紧,新增产能有限,涨价有望持续。粘胶短纤每涨价1000元/吨,公司EPS增厚0.32元;大股东新工集团旗下公司陆续启动国企改革,公司国企改革进程将会加速;出售地产业务后,公司仍将大力发展第二产业,未来外延并购或资产注入预期强烈。维持买入评级。 风险提示:粘胶短纤价格下跌;国企改革进度低于预期

一季度同比下滑,基本符合预期公司4月22日发布2017年一季报,实现营收1.2亿元,同比下滑13.25%,实现净利润0.35亿元,同比下滑34.12%;EPS0.29元。基本符合预期。 补贴政策调整,锂电隔膜需求下滑2017年电动汽车补贴退坡20%,政策调整导致电动汽车产量同比下滑。1Q中国新能源汽车产量5.83万辆,同比下滑7.7%,锂电池产量13.2GWh,同比下滑3%,环比下降26.3%。公司主要生产动力电池隔膜,受电动汽车产量影响较大。补贴退坡,公司干法隔膜年初至今下降10%-15%,1Q毛利率47.17%,同比下降18PCT。销售费用率和财务费用率同比下降1.2PCT左右,净利率28.9%,同比下降9PCT,环比提高3.1PCT,依然保持在较高水平。 运营平稳,存货周转率1.42,应收账款周转率0.7,同比基本持平。公司目前资产负债率仅33.6%,在手现金7亿元,充裕现金保证公司在行业底部时能够快速扩张。 行业见底回升,公司产能即将释放17年3月中国新能源汽车产量3.3万辆,同比增长30.9%,反映出补贴政策影响已逐渐消化,电动汽车行业已经见底回升。预计全年,新能源汽车产量仍将保持30%-40%的快速增长,动力电池隔膜需求增速也将见底回升。 公司2季度第三代干法隔膜线即将投产,3季度合肥庐江基地8000万平湿法线也将逐渐投产,2018年常州基地3.6亿平米湿法隔膜一期产能也有望建成投产。全部建成后,公司隔膜产能将达到7-8亿平米,增长超过3倍。 隔膜尤其是湿法隔膜产能释放,将打破公司目前产能瓶颈,奠定公司未来快速增长的基础。 公司是国内少数能够进入国际供应链的企业,行业龙头地位稳固,能够分享海外电动汽车行业快速发展的红利。公司主要客户是LG、比亚迪、力神、国轩高科等国际国内一线大厂,渠道优势明显。公司与国轩高科合资建厂,同时正在积极开拓其它国际大客户,湿法隔膜订单有保障。 维持“买入”评级维持公司2017-2019年EPS预测分别为1.12/1.65/2.46元,现价对应17-19年PE分别为38.5/26/17.6倍。目前锂电材料板块估值为30-40倍,公司是国内隔膜行业龙头,进入LG等国际一线大厂供应链,规模和技术水平国内领先。上市后,公司融资能力提升,未来产能释放推动公司业绩快速增长。维持“买入”投资评级。 风险提示:隔膜价格下跌;电动汽车产业政策风险

一季度业绩超预期 龙蟒佰利发布2017年一季报,营业收入23.5亿元,同比增长273.9%;实现归母净利润5.85亿元,同比增长3440.8%。每股收益 0.29元。公司一季度盈利情况超市场预期。 钛白粉一季度大幅涨价 17年一季度,钛白粉行业延续16年的涨价行情,一季度上调四次报价,钛白粉价格从年初16400元/吨上涨至三月末19500元/吨,涨幅18.9%。另一方面,钛精矿价格从年初的1400元/吨上涨至三月末1850元/吨,涨幅32.1%。我们测算,一季度公司钛白粉吨净利增长至4100元/吨,主要原因是钛白粉价格的快速上涨以及公司成本较低。 报告期内,公司销售费用增长186%,管理费用增长139%,财务费用增长66%,系合并报表所致。此外,公司预付款项增长84.9%,主要是公司提前采购钛精矿导致的费用支出。 看好钛白粉持续涨价,公司盈利有望持续改善 受益于地产和出口,需求乐观。一季度,我国房屋竣工面积同比增长15.1%,三四线城市地产表现强劲。钛白粉下游的最大市场是建筑涂料,作为地产后周期产业,钛白粉行业有望全年受益。此外,17年1-2月我国累计出口钛白粉11.1万吨,同比增长15.3%。16年国外退出产能合计超30万吨,美国地产持续复苏,利好中国企业出口。 供给增加有限。根据统计,钛白粉行业17年新增产能仅有5万吨。受环保影响,行业开工率维持在70%左右。四月下旬环保督查小组巡视四川,小企业开工不乐观。我们判断,钛白粉行业开工率难有明显增长,供给紧张贯穿全年。 上调至“买入”评级 受益于三四线城市地产和出口,钛白粉需求强劲;供给端,新增产能有限且环保限制,行业供给紧张。钛白粉及钛精矿价格上涨趋势不变。公司主营业务纯,现有60万吨钛白粉和70万吨钛精矿年产能,业绩弹性大。钛白粉每涨价1000元/吨,公司EPS 增厚0.21元。我们预计公司17-19年净利润分别为24.26/30.46/33.31亿元, EPS 为1.19/1.50/1.64元,现价对应PE 分别为14.4/11.5/10.5倍。参考可比上市公司,上调目标价至21.5元,18倍PE,给予“买入”评级。 风险提示:地产调控政策加码、需求不及预期;环保压力低于预期。

一季报业绩同比增长109%,基本符合预期 公司2017年1季度实现营收38.5亿元,同比增长28.6%,归母净利3156万元,同比增长109.3%,扣非后归母净利2563万元,同比增长230%。整体基本符合我们预期。 业绩增长主要受益于有机硅涨价,一季报磷肥环比明显减亏 (1)公司有机硅业务盈利能力同比大幅改善:2017年一季度国内DMC均价为19500元/吨,价差9100元,而2016年同期均价仅为13740元/吨,价差5200元,公司旗下兴瑞化工DMC年产能8万吨(权益占比50%),2017年一季度公司DMC和107胶产量1.97万吨,销量1.56万吨。(2)需求不旺导致草甘膦出货量略低于预期:公司旗下泰盛草甘膦年产能13万吨(权益占比75%),一季度产量3.53万吨,销量1.71万吨,主要原因是春节后下游经销商市场观望情绪浓厚,进货意愿不强,公司虽然维持满负荷开工,但有相当数量草甘膦以库存形式在内部囤积。(3)磷肥业务环比明显减亏:公司磷酸二铵年产能45万吨,一铵年产能15万吨,2016年公司磷肥亏1.5亿,其中四季度亏损金额接近全年的一半,2017年一季度公司磷肥业务环比明显减亏,目前价格下,我们预计二铵能实现盈亏平衡,一铵略有亏损。 公司将受益于有机硅行业景气反转和竞争格局重构,草甘膦盈利有望改善 (1)有机硅:国内DMC吨价格自16年7月底部反转,短价格从1.25万上涨至2.15万,我们判断行业历经多年低迷、产能充分洗牌后,已由产能过剩进入供需紧平衡的状态,2016年行业实际开工率超过80%,大幅高于往年,2017年行业新增产能和需求增长基本同步,全年供给仍将偏紧,价格继续高位运行,未来几年行业有望持续维持高景气,有机硅业务将明显增厚上市公司17年业绩;目前价格水平下,有机硅下游硅橡胶等生产企业难以将成本上涨向下游建筑、汽车、电子等行业转嫁,盈利能力被明显压缩,竞争格局分散的行业或迎来洗牌,DMC生产企业向下游拓展的动力和优势十足,未来几年行业发展重要趋势之一是产业链自上而下的纵向一体化,公司也正在进行下游布局,未来抗风险能力和盈利能力将进一步提升。(2)草甘膦:国内草甘膦供给集中,2017年行业盈利能力同比会有所改善,目前下游农业仍处于大周期的底部,未来一旦农业景气周期反转,行业盈利能力有望显著改善,公司作为国内草甘膦龙头,全球范围内产能规模仅次于孟山都,业绩向上弹性明显。(3)磷肥:2017年国内磷肥巨头挺价意愿明显,成效正在显现,公司磷肥业务全年有望明显减亏。 盈利预测与投资评级:2017-2019年EPS下调为0.51/0.58/0.69元,现价对应PE为26.9/23.4/19.6倍,投资评级由“买入”改为“增持”。 风险提示:草甘膦和有机硅价格下行;磷肥业务止亏不达预期

业绩符合预期。公司发布2016年年报,实现收入19.63亿元,同比下降11.17%,实现归属于上市公司股东的净利润-2.76亿元,同比下滑219.7%。 公司出现上市以来首次亏损。 渠道变革导致费用上升是亏损的主要原因。2016年公司亏损主要原因是股权激励终止实施,一次性确认费用2.23亿元,同时公司加大力度建设田田圈电商平台,管理费用和销售费用同比增加1亿元以上。配合平台战略,公司对销售渠道进行调整,制剂收入和毛利率均受到不同程度影响,其中除草剂收入下滑17.9%,毛利率下降8.7PCT。 平台模式渐趋成熟,收入有望大幅增长。2016年公司逐步完善了以参控股区域经销商+乡镇直营零售店+村级服务站的平台发展模型,控股经销商15家,参股经销商180家,品牌合作2000多家,覆盖400多个农业县。 2017年计划控股经销商40家,参股260家,覆盖60%以上的农业县。农村金融业务发展迅猛,公司农发贷和农泰金融已经累计放贷超过100亿元。 土地流转和新版农药管理条例出台,将会推动种植户和农药流通企业趋于集中,也为公司进一步提高市场份额提供良好外部环境。公司目前国内制剂规模遥遥领先,然而市占率仅4%左右,未来提升空间巨大。深耕多年的线下农技服务团队和创新的农村金融的模式为公司构建了广阔的护城河,随着参控股优质经销商不断增长,护城河将持续加宽。中国农药市场不到1000亿元,而农资市场超万亿,参控股经销商后公司收入和投资收益将快速增长,产品品类大幅增长。 员工持股彰显发展信心,股价安全边际高。公司连续推出两次员工持股计划,一期规模1.26亿元,持股均价12.35元,二期规模4.93亿元,持股均价10.05元。连续两次员工持股,尤其是近期推出的二期持股计划,彰显公司对田田圈平台战略的信心。公司目前股价在二期持股均价附近,股价安全边际高。 首次给予买入评级。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.29/0.46/0.71元,现价对应PE分别为35.8/22.3/14.5倍。公司是国内农药制剂龙头,深耕线下多年,拥有稀缺的2000多人销售团队。田田圈平台战略快速推进,随着参控股经销商快速增长,公司服务网络持续延伸,收入有望持续快速增长,成为领先的农村平台型公司,成长空间巨大。首次给予“买入”评级。 风险提示:农药价格大幅下跌;收购经销商进展低于预期